公司公司4月月2日日发布发布2023年年。年报。2023年实现收入96.3亿元，同比增长50.2%；归母净利润1.9亿元，同比增长158.2%，大幅扭亏为盈。摊薄EPS为0.3元；加权平均净资产收益率3.17%。2023年分红预案：向全体股东每10股派发现金红利0.85元（含税）。 简评及投资建议。简评及投资建议。 4Q23收入29亿元，23年归母净利润超此前预告年归母净利润超此前预告。公司2023实现收入96.3亿元，同比增长50.2%，较19年下降31.4%，毛利率为24.5%，同比上升8.4pct，归母净利润1.9亿元（此前业绩预告归母净利润为1.8亿元），实现同比大幅扭亏为盈。业绩提升主要源自2023年国内旅游市场快速复苏，公司整体业务呈现复苏向好的态势。4Q23实现收入29亿元，同比上升81.0%，较19年同期下降35.7%，毛利率为21.0%，同比上升1.3pct，归母净利润-0.12亿元（4Q22亏损1.63亿元）。 景区收入客流同比持续恢复，较景区收入客流同比持续恢复，较19年仍有一定差距年仍有一定差距。①2023年乌镇景区收入17.8亿元，同比增长183.7%，较19年下降18.1%，净利润2.8亿元。共接待游客772万人，较19年下降15.9%，其中东栅接待游客227万人，较19年下降41.5%，西栅接待游客545万人，较19年增长2.8%；②2023年古北水镇收入7.4亿元，同比增长6.78%，较19年下降22.6%，共接待游客152万人，同比增长34.9%，较19年下降36.3%。 各业务板块业绩全面提升，酒店业务毛利率显著改善。①2023年整合营销业务服务收入21.8亿元，同比增长108.3%，毛利率21.4%，同比减少5.7pct；②2023年旅游产品服务业务收入12.3亿元，同比增长179.0%，毛利率13.0%，同比减少11.7pct；③2023年酒店业务收入4.0亿元，同比增长28.8%，毛利率27.3%，同比增长16.2pct。 4Q23期间期间费用率费用率21.9%，同比减少10.2pct。其中，销售费用3.3亿元，同比增长57.6%，销售费用率11.4%，同比减少1.7pct；管理费用2.7亿元，同比增长2.5%，管理费用率9.2%，同比减少7.0pct；财务费用0.4亿元，同比增长1.9%，财务费用率1.3%，同比减少1.0pct。 业务蓬勃发展，文旅项目不断拓展。23年乌镇成功举办第十届乌镇戏剧节，包含2000余场古镇嘉年华演出，形成独特景区文化护城河；古北水镇23年擦亮长城招牌推出系列活动，同时进一步强化营销，上线京津冀一卡通带动淡季客流。23年公司持续跟进咸阳秦文化城市等文旅项目，赋能当地文旅发展。公司景区业务修复+文旅项目拓展值得期待。我们认为，伴随旅游意愿持续释放和境外游政策开放，公司旅行社业务有望进一步增大营收。

公司发布 2023 年年度报告。 2023 全年实现营业收入 77.93 亿元，同比增长53.10%；归母净利润 7.95 亿元扭亏；扣非归母 7.19 亿元扭亏。其中， 4Q23实现营业 18.82 亿元，归母净利润 1.10 亿元，扣非归母 0.94 亿元。点评：受益休闲旅游高景气，景区业务强劲修复。 酒店收入/景区收入 72.77/5.16 亿元，占比 93.38%/6.62%，同增 48.41%/177.36%，恢复至 19 年 92.56%/114.79%；酒店分部净利润/景区分部净利润 6.04/2.07 亿元，均同比扭亏，恢复至 19 年72.34%/158.04%。全年南山景区接待游客 600+万人次创历史新高。ADR 带 动 全 年 RevPAR 高 增 ， 四 季 度 淡 季 经 营 数 据 略 回 落 。 全 年RevPAR/ADR/OCC 154 元/235 元/65.7%，同比+58.4%/+28.2%/+12.5pct。 1-4季度旗下全部酒店 RevPAR 恢复至 19 年 95.6%/100.0%/105.7%/91.4%；其中ADR 恢复度 119.6%/118.8%/121.7%/112.8%，均实现超 110%恢复度； OCC恢复度 79.4%/84.2%/86.5%/80.7%，仍有缺口；不含轻管理酒店的 RevPAR 分别恢复至 19 年的 99.5%/109.1%/116.6%/100.3%。轻管理关店数逐季提升，关注门店质量实现精益增长。 全年新开/关闭/净开门店数 1203/923/280 家，较年初 1500-1600 家开店目标有差距，展店略承压； 1-4季度末中高端门店数占比 25.6%/25.9%/26.5%/27.5%，结构升级持续； 1-4 季度轻管理门店分别新增 137/219/196/192 家，关店 77/112/148/213 家环比提升，未来公司更关注轻管理酒店发展质量、进一步实现精益增长。产品迭代持续行进。 ①经济型：存量产品持续升级， 23 年末如家 NEO3.0 门店数提升 9.05pct 至 58.52%。②中高端： 23 年末逸扉品牌开业酒店达 35 家覆盖16 座城市，开业及签约酒店数合计 105 家。全年宇宿管理实现营业收入 2.51亿元同增长 114.23%，净亏损 8085.41 万元减亏 3468.16 万元。年内新推出扉缦酒店定位中高端商务休闲市场，进一步完善品牌矩阵。③高端： 23 年诺金/安麓分别实现扣非净利润 2223.41/-193.09 万元，自主创立发展“安涯”、“诺岚”全新国际化高端及奢华品牌。盈利预测： 预计 2024-2026 年年营业收入 83.3/88.4/95.7 亿元，归母净利润9.3/11.4/13.8 亿元，给予 2024 年 20-25x PE，对应合理市值区间 187-234 亿元，合理价值区间 16.73-20.91 元，给予“优于大市”评级。 风险提示： 竞争加剧，需求恢复不及预期，门店扩张与结构不及预期，产品升级迭代不及预期

公司概况：全国规模最大的酒店管理集团，涵盖从经济型至高端全产品线。①历史收入利润体量：2022年实现收入/归母净利润110.08亿元/1.13亿元；2019年（历史收入业绩最好年份）实现营业收入/归母净利润150.99亿元/10.92亿元。②主营业务拆分：2022年公司业务主要分为有限服务型酒店营运及管理业务和食品及餐饮业务两个板块，2022年在营业收入中占比各为97.91%/2.09%③区域收入拆分：2022年公司在中国大陆境内和境外分别实现总营收75.27亿元/34.80亿元，在总收入中分别占68.38%/31.62%。④门店结构拆分：截至2023年第三季度，公司共有开业酒店12138家，2017-2022年门店数CAGR为11.55%。其中直营/加盟分别为768家/11370家，占比分别为6.33%/93.67%；中端/经济型分别6984家/5154家，占比分别为57.54%/42.46%。 行业特点：酒店行业兼具周期与成长性，成长性主要来源于连锁化率提升与结构升级。①周期特点：酒店供给调整滞后，2023年新增酒店供给逐渐追平需求。 ②成长性来源：酒店行业连锁化率从2019年末的26%提升至2022年末的39%，中端及中高端酒店房间数占比预计从2017年的20%上升到2023年的27%。 竞争优势：背靠国资平台资金实力雄厚，品牌矩阵完整。锦江酒店从事全服务酒店及有限服务酒店的投资营运和管理，以及餐饮业的投资与经营。通过产业资本双轮驱动，积极推进酒店业的“全球布局，跨国经营”战略。①平台实力雄厚：锦江酒店背靠上海国资委。近年来，公司积极进行收并购，先后战略投资收购法国卢浮集团（2015年）、铂涛酒店集团（2016年）和维也纳酒店集团（2016年），酒店规模显著增长，国际化进程发展迅速。②规模领先、品牌矩阵完善：2023年，公司综合考虑品牌规模、品牌影响力、发展潜力和差异化竞争优势，明确了10个主力发展品牌，聚焦优势资源，将主力品牌培育大而强，打造能参与世界一流竞争的行业头部品牌。2023年11月29日公司发布公告，拟收购锦江国际酒管公司，J酒店、岩花园、锦江和昆仑等高端酒店资产注入。 重组后，公司涵盖经济型至全服务全品类酒店。 当前看点：治理改革助力后台提效，直销渠道推动利润增长。①2023年12月，王伟出任锦江酒店（中国区）CEO，提出加强数字化能力建设，打造高效、共赢的平台，成为品牌强、会员强、运营强的酒店的目标。②公司于2023年11月完成对锦江国际酒店管理有限公司的收购，产品管理体系进一步完善，预计后续改革将进一步升级。③2021年和2022年，CRS实现营业收入1.19亿/1.23亿，公司于2023年6月收购WeHotel90%股权，WeHotel在2023年前三季度贡献利润8000万，预计未来CRS收入将带来利润增厚。 盈利预测：预计2023-2025年收入143.21、149.81亿、155.82亿元，归母净利润10.04亿、18.27亿、20.74亿元，给予2024年20-25xPE，对应合理市值区间365.3-456.7亿元，合理价值区间34.14-42.68元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：竞争加剧，商旅需求恢复不及预期，改革进展和效果的不确定性，门店扩张与结构不及预期

公司发布 2023年三季度报：2023年三季度收入 30.20亿元，同比增长 0.96%； 归母净利润 993万元，同比增长 121.81%，扣非净利润-1749万元，同比减亏78.78%。摊薄 EPS 0.01元，加权平均净资产收益率 0.24%。前三季度经营性现金流净额 21.45亿元，同比增长 30.65%。 简评及投资建议： 1、3Q23销售额近 89亿元，同比增长 5.6%；收入 30.20亿元，同比增长 0.96%； 其中可比店销售额 82亿元，同比增长 6.23%；收入 28.24亿元，同比增长 1.55%。 （A）分业态，①购百：3Q23销售额同比增长 10.08%至 63.79亿元，营业收入同比增长 10.31%至 10.21亿元；可比店销售额/营业收入/利润总额同比增长9.58%/10.28%/111.08%。②超市：3Q23销售额同比下降 2.20%至 22.88亿元，收入同比下降 2.48%至 19.55亿元；可比店营业收入/利润总额同比下降 2.56%/37.41%，毛利率降低 0.62pct 至 23.23%。 （B）分地区，3Q23华南可比店收入同比增长 1.80%至 18.74亿元，利润总额同比增长 29.73%；华中可比店收入同比下降 1.20%至 5.83亿元，利润总额同比增长 34.25%。此外，东南、华东、北京主营业务收入分别同比增长 1.17%、6.19%、11.91%。 2、3Q23新开 1家超市，停止经营 2家购百，此外，公司于 10月 21日起停止经营四川省成都天虹高新商场。截止 3Q23末，公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京、四川共计 8省/市的 34个城市，共经营购百业态门店 99家（含加盟、管理输出 5家），较年初净减少 3家，其中华南、华中、东南、华东、北京、成都可比店各有 46、25、8、7、3家门店；超市业态门店 117家（含独立超市 31家），较年初净减少 2家，其中华南、华中、东南、华东、北京、成都可比店各有 64、28、6、5、2家。公司各业态总面积 449万平方米，较年初下降 3.68%。 3、3Q23归母净利润增长 121.81%至 993万元。3Q23营业利润 1106万元扭亏，公允价值变动净收益 2714万元，信用减值损失 172万元，资产处臵收益6487万元，其他收益 839万元。最终 3Q23归母净利润 993万元，同比增长121.81%。1-3Q23经调整的 EBITDA 为 7.25亿元，同比下降 8.24%，主因①上年同期出售“天虹微喔”股权确认投资收益 2.5亿元；②上年同期为支持商户减免租金 1.23亿元。

公司公司10月月31日发布2023年三季报。3Q23实现收入25.56亿元，同比增长30.96%；归母净利润1.00亿元，同比增长194.44%；扣非归母净利润0.93亿元，同比增长200.90%。1-3Q23实现收入67.34亿元，同比增长39.88%；归母净利润2.06亿元，同比扭亏；扣非归母净利润1.93亿元，同比扭亏。3Q23摊薄EPS0.14元，加权平均净资产收益率1.63%。 简评及投资建议。简评及投资建议。 1.3Q23收入同比增长30.96%至至25.56亿元，归母净利润同比增长194.44%至至1.00亿元，毛利率同比增加9.78pct至至27.31%。公司1Q、2Q及3Q营业收入分别为16.58亿元（+20.00%）、25.21亿元（+70.20%）、25.56亿元（+30.96%）；归母净利润分别为-0.05亿元（+95.72%）、1.11亿元（同比扭亏）、1.00亿元（+194.44%）。3Q23收入恢复至19年的69.23%，归母净利润恢复至19年的61.32%，毛利率较19年增加3.92pct。1-3Q23收入同比增长39.88%至67.34亿元，恢复至19年的70.56%；归母净利润同比扭亏至2.06亿元，恢复至19年的37.85%；毛利率同比增加11.16pct至25.94%，较19年增加1.58pct。 2.3Q23期间费用率同比减少1.14pct。3Q23期间费用率同比减少1.14pct至18.09%，较19年增加1.63pct。其中销售费用率同比增加0.13pct至8.53%，较19年减少1.21pct；管理费用率同比减少0.67pct至6.74%，较19年增加0.89pct；研发费用率同比增加0.02pct至0.10%，较19年减少0.10pct；财务费用率同比减少0.62pct至2.72%，较19年增加2.05pct。1-3Q23期间费用率同比减少2.81pct至18.68%，较19年增加2.08pct；管理费用率同比减少1.03pct至7.32%，较19年增加2.10pct。 3.景区客流逐步修复，人均消费超19。年同期水平。①景区业务：乌镇景区1-3Q23接待游客615.87万人次，其中东栅景区接待游客182.75万，西栅景区接待游客433.12万，恢复至1-3Q19的84.31%，人均消费224.89元，较1-3Q19增19.91%；古北水镇景区1-3Q23接待112.07万人次，恢复至1-3Q19的58.57%，人均消费487.20元，较1-3Q19增24.63%。②整合营销业务：中青博联2023年前三季度实现营业收入14亿元，其中第三季度实现营业收入5.05亿元。③旅行社业务：公司多措并举，旅行社业务板块经营业绩呈现向好态势。④酒店业务：山水酒店1-3Q23实现营业收入3.19亿元，净利润亏损幅度大幅收窄，3Q23实现营业收入1.20亿元，净利润实现盈利。4.中青旅多场景多业态服务黄金周。9月29日-10月6日中秋国庆“超级黄金周”①乌镇景区：假期接待游客超41万人次，较去年同期增长254.71%；实现营业收入同比增长143.83%，较2019年同期增长8.46%；酒店入住率较去年同期增长13.02%；客均消费较2019年提高29.86%。乌镇景区结合时节特点，推出以“乌镇，月亮出来了”为主题的中秋活动，叠加乌镇戏剧节热度，让全国各地游客在欢度假期的同时感受到独特的水乡文化魅力。②古北水镇景区：假期接待游客18万人次，同比增长16.14%；客均消费较2019年提升25.25%；酒店入住率连续六天满房，创下历史最好成绩。③中青旅山水酒店：通过中秋国庆大促、提前预订、连住优惠等各类优惠活动，实现营业收入较去年同期增长64.55%，较2019年增长13.67%；酒店入住率同比增长13.25%；RevPAR同比增长70.97%；平均房价同比增长41.69%，较2019年增长19.29%。中青旅积极抢抓旅游“黄金档”，旗下丰富业态为游客提供多样化体验，助力文化和旅游深度融合。 盈利预测。我们认为随着客流复苏，公司业务有望持续修复，预计2023-25年公司收入各94.53亿元、116.80亿元和140.63亿元，同比各增47.3%、23.6%和20.4%；预计2023-25年归母净利润各3.11、4.79、6.05亿元，分别同比+193.2%、+54.2%、+26.1%，对应EPS分别为0.43元、0.66元、0.84元。公司两大景区恢复可期，结合可比公司估值，给予24年18-22倍PE，对应合理价值区间11.88-14.52元/股，维持“优于大市”评级。 风险提示。新项目不及预期风险；市场竞争风险；居民消费力恢复不及预期风险

公司公司10月28日发布2023年年三季报。2023年三季度实现收入200.61亿元，同比下降9.54%；归母净利润-3.21亿元，同比减亏4.53亿元，扣非净利润-4.74亿元，同比减亏2.62亿元。摊薄EPS-0.03元，加权平均净资产收益率-4.31%。 简评及投资建议。简评及投资建议。 1.2023降年三季度收入下降9.54%加，综合毛利率增加1.85pct。前三季度收入620.88亿元，同比下降12.44%，其中3Q23收入200.61亿元，同比下降9.54%。 收入下降主因：①经济逐步恢复，竞争环境严峻；②公司主动进行门店优化，淘汰部分亏损门店，门店数量同比下降。前三季度综合毛利率同比增加1.69pct至21.63%，主营业务毛利率同比增加1.74pct至16.29%；3Q23综合毛利率同比增加1.85pct至20.88%。分区域，前三季度东南、华北、华东、华西、西南、华南、华中地区收入同比各降9.11%、14.41%、11.07%、17.4%、9.94%、13.85%、12.96%。 三季度公司新签约超市门店6家，新增门店1家。公司同时公告三季度关闭4家Bravo门店，预计共计提闭店损失794万元。 2.2023年年三季度期间费用率增加三季度期间费用率增加0.41pct。前三季度期间费用率22.25%，同比增加1.29pct；3Q23期间费用率23.58%，同比增加0.41pct。其中3Q销售费用率19.13%，同比增加0.70pct；管理费用率2.40%，同比持平；财务费用率1.70%，同比减少0.08pct；研发费用率0.35%，同比减少0.21pct。 3.亏三季度归母净利同比减亏4.53亿元，亿元，大幅减亏主因毛利率提升、金融资产公允价值上升。公司前三季度归母净利0.52亿元、扣非归母净利-3.75亿元，同比分别减亏9.39亿元、2.67亿元，主因毛利率逐步回升，数字化转型初见成效，整体经营效率有所提升；持有的金融资产公允价值的持续上升。3Q23公允价值变动损益-477万元、投资收益9495万元；利润总额-3.78亿元同比减亏5.49亿元，有效税率同比减少0.41pct至9.51%。3Q23归母净利润-3.21亿元，扣非归母净利润-4.74亿元，同比分别减亏4.53亿元、2.62亿元。 4.前三季度线上销售额占比19.75%。公司前三季度线上销售额122.6亿元，同比增长5.69%，占比19.75%；“永辉生活”自营到家业务已覆盖930家门店，实现销售额63.8亿元，日均单量31.1万单，月均复购率49.8%；第三方平台到家业务已覆盖908家门店，销售额58.8亿元，同比提升10.94%，日均单量20.6万单。维持对公司的判断。我们认为，2022年以来公司毛利率已有显著改善，建议后续关注同店趋势和降本提效下的利润修复弹性。①门店调优：公司通过精选+优选优质门店物业、淘汰关闭部分尾部门店，开启门店迭代时代，减缓开店速度，但提高门店质量；②强化生鲜供应链：生鲜板块垂直管理，采用长短半径机制，搭建生鲜自有平台“富平供应链”，提高源头直采渗透率；食品用品强化与品牌商协同。③打造数字化中台：2022年完成YHDOS系统全面上线，提升全流程数字化运营效率。 更新盈利预测。预计2023-2025年归母净利润各0.98亿元、3.92亿元、8.11亿元，同比增长103.6%、299.4%、106.9%；当前市值对应2024-2025年PE各71倍、34倍，对应PS各0.33倍、0.31倍。考虑到公司净利率仍在修复初期，我们维持PS估值方式，给予2024年0.4-0.5倍PS，对应合理市值区间339亿元-424亿元，合理价值区间3.74-4.68元，维持“优于大市”的投资评级。 风险提示。线上业务的不确定性，行业竞争加剧，投资收益和减值损失等的不确定性。

周大生发布2023年三季报：1-3Q23实现收入124.94亿元，同比增长39.81%，归母净利润10.95亿元，同比增长17.69%，扣非归母净利润10.54亿元，同比上升21.20%。其中3Q收入44.2亿元同比增长15.15%，归母净利3.55亿元同比增加2.86%；扣非归母净利润3.47亿元，同比上升12.35%。 简评及投资建议：1、3Q扣非利润增12%，营收稳步增长。1-3Q23收入124.94亿元，同比增长39.81%，归母净利10.95亿元，同比增长17.69%。其中，3Q收入44.2亿元同比增长15.15%，归母净利3.55亿元，同比增加2.86%，扣非归母净利润3.47亿元，同比上升12.35%。 分业务：①加盟业务：1-3Q23收入95.46亿元同比增长36.07%，占比76.4%，其中镶嵌/黄金批发/品牌使用费分别为5.56/81.49/6.78亿元，镶嵌同比下降31.29%，黄金批发/品牌使用费同比增长47.43/31.02%。②自营线下业务：1-3Q23收入12.33亿元同比增长43.15%，占比9.87%，其中镶嵌/黄金收入分别为0.84/11.18亿元，镶嵌同比下降8.14%，黄金同比上升50.42%。③电商业务：1-3Q23收入15.60亿元同比增长74.51%，占比12.49%，其中镶嵌/黄金收入分别为1.14/11.04亿元，同比各增长57.4%/120.27%。 2、1-3Q23新开门店600家，净增加215家。公司前三季度新开门店600家，加盟/自营各509/91家；关闭门店385家，加盟/直营各355/30家；净开店215家，加盟/自营各154/61家。单3Q看，新开门店281家，加盟/自营各241/40家；关闭185家，加盟/自营各173/12家；净开店96家，加盟/自营各68/28家，一二线门店占比32%。 总量看，截至9月末门店总数4831家，其中加盟店4521家，自营店310家，一二线门店1532家，占比达31.71%。 门店类型看，截至3Q23周大生品牌加盟专卖店为1931家，加盟专柜为2590家，自营专柜为179家，自营专卖店为131家，专卖店合计2062家，专柜合计2769家。3、经营回顾：着力构建时尚、文创类黄金产品差异化竞争优势。3Q23公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，着力构建时尚、文创类黄金产品的差异化竞争优势，打造“TOP级文化符号”，从国宝文物中提取元素，赋予品牌全新精神高度，演绎新时代下的艺术潮金，推出“非凡国潮”黄金文创IP新品等系列。 更新盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025年收入各148.66、181.84、216.60亿元；归母净利润13.72、16.30、19.31亿元。考虑到公司轻资产模式有望继续推进快速扩张，给予2024年14-16倍PE，对应合理市值区间228-261亿元，对应合理价值区间20.82-23.80元。 风险提示：行业需求疲软；扩张速度不确定；存货管理风险。

潮宏基发布 2023 年三季报：2023 三季度营业收入 14.93 亿元，同比增长23.72%；归母净利润 1.04 亿元，同比增长 23.40%，扣非归母净利润 1.03 亿元，同比增长 24.48%。 简评及投资建议：1.营收稳步增长，归母净利率环比提升 1.3pct。①：1-3Q23 收入同比增长33.07%至 44.99 亿元，归母净利润同比增长 33.28%至 3.13 亿元，扣非归母净利润同比增长 34.62%至 3.08 亿元，其中单 3Q 收入同比增长 23.72%至 14.93亿元；归母净利润同比增长 23.40%至 1.04 亿元。②毛利率、净利率环比提升：3Q23 毛利率 26.45%（同比-2.17pct，环比+0.72pct）；归母净利率 7.0%（同比-0.02pct,环比+1.29pct），扣非归母净利率 6.89%（同比+0.04pct，环比+1.3pct）。 2. 1-3Q23 期间费用率同比下降 3.91pct。1-3Q23 销售费用率同比降低 3.41pct至 13.58%；管理费用率同比降低 0.14pct 至 1.87%；研发费用率同比降低0.27pct 至 1.04%；财务费用率同比下降 0.09pct 至 0.56%。 3Q23 期间费用率 16.57%，同比降低 2.55pct。具体看，3Q23 销售/管理/研发费用各 1.87/0.36/0.16 亿元，销售/管理/研发费用率各 12.55%/2.4%/1.06%，各同比-3.08/0.5/-0.05pct。 3. 加盟扩张提速，高管增持彰显信心。①加盟扩张提速：根据潮宏基微信公众号，1-3Q 珠宝加盟店净增 203 家，开店提速。②高管增持彰显信心：自 2023年 11 月 1 日起未来三个月内，董事长、总经理廖创宾先生计划增持金额不低于人民币 500 万元（含），彰显对公司未来持续健康发展的坚定信心。 4. 经营回顾：2023 年以来，公司各品牌聚焦细分场景赛道进行系列化产品开发及内容打造，七夕主推非遗花丝工艺的“花丝浪潮”“臻〃藏”系列，非遗花丝工艺斩获 FDA、MUSE 金奖，领潮传统文化时尚复兴，3Q23 联名哆啦 A 梦、侏罗纪公园等大热 IP 推出系列新品，进一步丰富产品矩阵。 更新盈利预测与估值。预计公司 2023-25 年收入各 56.79 亿、68.31 亿、80.42亿元，归母净利润各 3.97、4.91、5.92 亿元。考虑到公司仍有较高拓店空间且加盟拓展提升公司 ROE，给以 2024 年 14-16xPE，对应合理市值区间68.75-78.57 亿元，合理价值区间 7.74-8.84 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：商誉减值、存货减值、加盟管理、市场低迷

老凤祥发布发布2023三季三季报：：1-3Q23实现收入621亿元，同比增15.93%。归母净利19.64亿元，同比增长44.87%，扣非归母净利润19.79亿元，同比增长43.99%；3Q收入217亿元，同比增长9.72%，归母净利润6.92亿元，同比增长48.52%，扣非归母净利润6.87亿元，同比增长43.29%。 简评及投资建议：1.公司前三季度收入和利润已分别完成全年目标的93%和和109%。1-3Q23收入同比增长15.93%至621亿元，归母净利润同比上升44.87%至19.6亿元，公司收入完成董事会全年预定目标665亿元的93.33%，归母净利润完成董事会全年预定目标18亿元的109.14%。单3Q收入217亿元，同比增长9.72%，归母净利润6.92亿元，同比增长48.52%，扣非归母净利润6.87亿元，同比增长43.29%。 2.3Q23利毛利16.3增亿元同比增23.42%。3Q23公司毛利率7.50%同比提升0.83pct。我们认为，黄金饰品定价透明度高，品牌批发加价的空间主要来自于门店端终端零售指导价以及沪金价格的差额，公司强品牌力确保批发加价空间。 3.3Q23少期间费用率同比减少0.56pct至至1.58%。3Q23销售费用率同比减少0.48pct至0.89%；管理费用率同比下降0.06pct至0.48%；研发费用率0.04%，同比基本持平；财务费用率同比下降0.02pct至0.17%。 4.3Q23扣非归母净利润同比增长43.29%。3Q23公司投资净收益同比增加352万元至1043万元，公允价值变动净收益增加2079万元至-655万元，信用减值损失增加242万元至50万元，资产处置损益减少14万元至-9万元。 维持对公司的判断。我们认为，公司核心壁垒体现在强品牌力驱动下依托批发（加盟）模式的持续稳定扩张，以及高资产周转率带来的较高ROE（2010-21年加权ROE高于20%）。公司当前以十四五千亿目标为引领，全面落实三年行动计划，持续推进工美基金股权转让，企业经济实现质的有效提升和量的合理增长值得期待。 更新盈利预测与估值。预计公司2023-25年收入738亿元、863亿元和1002亿元；归母净利润23.46亿元、26.48亿元和29.60亿元。参照可比公司及考虑老凤祥作为龙头溢价，我们给予公司2024年15-18倍PE，对应市值区间397-477亿元，对应合理价值区间75.92-91.10元，对应0.46-0.55倍PS，维持“优于大市”评级。 风险提示：金价与汇率波动、竞争加剧、市场低迷、国企改革不及预期风险。

重庆百货10月28日发布2023年三季报。2023年三季度实现收入46.23亿元，同比增长0.36%；归母净利润2.22亿元，同比下降9.78%；扣非归母净利润2.1亿元，同比增长7.1%。摊薄EPS为0.56元；加权平均净资产收益率3.76%。 简评及投资建议。 1.2023年三季度收入同比增长0.36%。1-3Q23收入148亿元，同比增长1.86%，其中3Q收入46.23亿元，同比增长0.36%。1-3Q23综合毛利率25.70%，同比增加0.72pct，其中3Q毛利率25.21%，同比增加2.48pct。3Q新开1家汽贸，关闭1家百货，期末门店共288家。 （A）分业态，3Q23百货业务收入5.34亿元，同比增长9.67%，毛利率增加2.45pct至74.17%；超市业务收入17.27亿元，同比下降10.17%，毛利率增加6.85pct至29.11%；电器业务收入7.27亿元，同比增长17.63%，毛利率增加2.18pct至22.27%；汽贸业务收入15.80亿元，同比增长9.87%，毛利率减少1.27pct至5.52%。 （B）分地区，3Q23重庆地区收入增长0.55%至45.31亿元；四川地区收入下降6.75%至0.79亿元；贵州地区收入下降48.20%至0.01亿元；湖北地区收入下降8.65%至0.11亿元。 2.2023年三季度期间费用率同比下降0.73pct，费用管理优化。1-3Q23期间费用率19.02%，同比减少1.01pct，其中3Q期间费用率同比减少0.73pct至19.38%，其中销售费用率同比减少1.33pct至14.26%、管理费用率同比增加0.83pct至4.44%，研发费用率同比减少0.04pct至0.13%；财务费用率同比减少0.19pct至0.55%。 3.2023年三季度归母净利润同比下降9.78%，扣非归母净利润同比增长7.1%。 3Q营业利润同比下降9.6%至2.44亿元，利润总额同比下降8.24%至2.5亿元，归母净利润同比下降9.78%至2.22亿元，扣非归母净利润同比增长7.1%至2.1亿元。1-3Q马上金融贡献投资收益4.9亿元，同比增长53%，其中3Q马消贡献投资收益0.75亿元，同比下降47%；剔除马上消费贡献投资收益及资产处置收益影响，测算1-3Q主业净利5.4亿元，同比增长21%，其中3Q同比增长68%。前三季度经营性现金流净额15.86亿元，同比增长36.2%。 维持对公司的判断。混改激发活力，盈利稳健成长。①公司是重庆网点数和经营规模最大、竞争力最强的综合商业企业，充分享受区域复苏红利，资产价值高；②集团、公司层面均已实施股权激励，正在推进整体上市，有望进一步激发机制活力；③马上消费金融打造科技平台，为公司贡献充沛投资收益且有重估空间。更新盈利预测。预计2023-2025年归母净利润各13.0亿元、14.2亿元、16.3亿元，同比增长47.4%、8.8%、15.2%。给予公司2024年7亿元零售主业利润15-18倍PE，给予马上金融7亿元投资收益6倍PE；分部估值给予合理市值区间149亿-171亿元，合理价值区间36.75-42.02元，维持“优于大市”投资评级。 风险提示。开店速度和整合效果低于预期；异地培育期拉长；电商渠道分流；竞争加剧。

中国黄金发布中国黄金发布2023三季报：2023年三季度实现收入117.5亿元，同比增长13.4%；归母净利润2.04亿元，同比增长16.53%；扣非归母净利润1.76亿元，同比增长7.43%。 简评及投资建议：：1.3Q23归母净利润同比增长16.53%。1-3Q23收入同比增长15.76%至413.1亿元，归母净利润同比增长20.66%至7.41亿元，毛利率同比增长0.41pct至4.23%。3Q23收入同比增长13.39%至117.5亿元，归母净利润同比增长16.53%至2.04亿元，毛利率同比增长1.70pct至4.22%。 2.开店：3Q23公司加盟店增加239家，关闭37家，净增202家；直营店增加5家，关闭1家。1-3Q23加盟店增加284家，关闭67家，净增217家；直营店增加10家，关闭3家。4Q23拟新增门店184家，其中加盟店173家，直营店11家。 2.3Q23期间费用率同比增长0.2pct。3Q23销售费用率同比增长0.18pct至0.94%；管理费用率同比增长0.05pct至0.36%；研发费用率维持0.06%；财务费用率同比下降0.02pct至0.03%。最终期间费用率同比增长0.2pct至1.39%。 3.3Q23长营业利润同比增长3.23%长，扣非归母净利润同比增长7.43%。3Q23公司投资净亏损5918万元，公允价值变动净亏损4486万元，其他收益44万元；最终归母净利润同比增长16.53%至2.04亿元。 维持对公司的判断。我们认为，公司兼具基本盘&成长性。从基本盘看，公司深化渠道布局，不断根据消费需求进行产品推新，且优化黄金回购体系以增强消费者粘性，渠道+产品双驱动企业发展。 更新盈利预测。预计2023-2025年收入各565亿、650亿、730亿元；归母净利润10.11亿、11.98亿、13.81亿元。参考黄金珠宝&培育钻石可比公司2024年估值，给以2024年14-16xPE，对应合理市值区间167.76-191.73亿元，合理价值区间9.99-11.41元。 风险提示：市场低迷，存货管理，市场竞争加剧，加盟管理，金价波动风险。

简评及投资建议。 1. 上半年收入降7.07%至10.96亿元，毛利率增1.28pct 至30.15%。1Q/2Q收入各降4.81%和9.02%,主因疫情影响线下门店销售和批发业务收入。1Q/2Q综合毛利率各增1.18pct 和1.47pct，其中2Q20毛利率增至32.41%。 （A）分业态，线下门店销售收入降9.20%，毛利率提升0.88pct 至26.87%； 线上电商业务收入增长87.91%，毛利率增加0.45pct 至13.08%。我们判断，电商平台收入快速增长，一方面由于疫情期间线上渠道的替代性需求，另一方面由于公司持续加码线上投入、拓展线上销售平台，提升APP、微商城小程序、“到家”小程序购物体验。 （B）分产品，2Q20仅食品品类正增长，收入增1.65%，奶粉/用品/棉纺/玩具/车床各降2.89%/13.71%/16.64%/34.25%/67.08%；毛利率持续改善，其中奶粉/用品各增2.8/5.8pct，主因持续推进商品结构优化、引进中高端国产奶粉品牌，棉纺/食品/玩具/车床各降7.78/1.38/12.34/2.27pct。 （C）分地区，1H20江苏和重庆收入实现正增长，各6.97%/63.33%，上海/浙江/福建各降12.48%/8.65%/13%；2Q20仅江苏增10.14%，上海/福建/浙江各降16.39%/10.55%/4.48%。 2. 1H20新开店8家（1Q/2Q 各6/2家），关店18家（1Q/2Q 各6/12家），截至1H 期末共287家，已签约待开业门店19家，上海/浙江/江苏/福建各4/8/6/1家，预计今年内开业。1H20公司自有产品销售0.8亿元，占商品销售比重8.3%； 线上收入快速增长88%至0.6亿元，占比5.4%。同时，公司入股蛙酷文化，积极探索新媒体营销方式、运用社交平台和短视频直播触达母婴消费群体。 3.1Q/2Q 期间费用率各增5.00pct 和2.30pct，主因销售费用率增加。1Q20和2Q20公司销售费用率各同比增加4.74pct/2.09pct；1Q20/2Q20管理费用率各同比增加0.92pct/0.73pct 至3.26%/4.01%；最终整体期间费用率增加3.58个百分点至25.64%。 4. 1H20归母净利润降29.18%至0.44亿，主要受疫情影响。1Q/2Q 营业利润各下降46.73%/22.16%至1423万元/5035万元，营业外净收入各-9万元/-242万元，利润总额各下降47.13%/23.28%至1414万元/4793万元，有效所得税率各变化16/-3个百分点，最终1Q/2Q 归母净利各下降50.29%/20.76%，2Q 控本降费取得成效。 5.更新对公司的判断。我们认为，公司以会员营销为核心，立足于为客户搭建一站式母婴用品采购及孕婴童服务平台，线下加快外延扩张步伐，进一步巩固长三角母婴市场领导地位，并进入珠三角、西南市场打开成长新空间，线上持续完善营销场景，以APP、微商城小程序、门店到家小程序、短视频直播、第三方线上综合购物渠道等电商入口平台，正在由华东母婴连锁龙头向“品牌+全渠道”型母婴智慧零售商迈进。 维持盈利预测。预计2020-22年收入26.2、30.9和35.3亿元，同比增长6.5%、18.1%和14.1%，归母净利1.67、2.12和2.56亿元，同比增长8.4%、26.7%和20.9%，EPS各1.17、1.48和1.79元。参考母婴及其他消费可比公司估值，考虑到公司作为A 股母婴稀缺标的，拥有华东地区龙头地位，以及未来扩张提速和创新业务拓展等，给予公司2020年30-35倍PE，对应合理价值区间35.12-40.97元，给予“优于大市”投资评级。 风险提示。门店租金上行；新店培育不及预期；行业竞争加剧等。

重庆商业龙头,多业态、多区域发展。公司是重庆网点数和经营规模最大、竞争力最强的综合商业企业,2019年底门店数308家,其中百货/超市/电器/汽贸各55/175/46/32家,总建面234万平米,权益自有物业79万平米,占比34%。 2010-19年收入/归母净利CAGR各5.6%/7.2%,百货/超市2019年收入占比各39%/29%,重庆区域贡献主要收入。 混改引入物美和步步高,治理和激励有望优化。控股股东商社集团混改落地,集团及上市公司管理层调整力度大且推进激励,我们判断公司未来有望加快存量挖潜和增量创新,提高盈利能力和增长潜力。①治理结构:商社集团混改后 渝富集团(国资)/物美/步步高各持股45%/45%/10%,选举新一届董事会,张 文中为董事长;上市公司调整管理层,马上金融创始人赵国庆任总经理。②高管增持,推进回购回购&激励激励::董事长、总经理、副总等9名高管拟每人增持10万-300万元,均价不超30元/股;同时公司拟以3.05亿-6.1亿元回购不超5%,均价不超30元/股,用于员工持股或股权激励;商社集团启动员工持股计划,分批次授予管理层和核心骨干,比例不超注册资本的5%。 对标同业,业绩改善空间大。①减值计提充分:2014-19年,公司累计计提资产减值损失17.1亿元,其中存货跌价损失12.73亿元;2019年末存货减值3.14亿元,计提比例10%,高于同业。②②主业净利率低:毛利率和人工费用率均有提升空间。2019年毛利率18.08%,较行业平均低约3.9pct;2019年人工费用率6.85%,居行业中等;剔除马上金融投资收益,2019年主业扣非净利率1.81%,较行业平均低0.78pct,较主要可比公司有2pct以上的提升空间。 改善成长路径:数字化零售转型,兼顾盈利、成长和科技能力。我们认为,公司在门店经营、供应链、数字化等能力和资源上有望与物美、步步高强化规模协同效应。 ①百货是盈利基础::2019年底门店55家,其中重庆44家;2019年坪效1.03万元/平米优于同业;2019年毛利率15.5%,较同业有1-2pct提升空间。我们预计,百货将继续夯实盈利能力,未来有望顺应行业趋势推进数字化和社区体验转型。 ②超市是成长驱动::2015年以来关闭低效门店、淘汰低效单品、推进直采和到家业务等,2019年坪效1.14万元/平米,仅为永辉四区的75%,毛利率增至16.81%,仍略低于永辉四区。我们预计,超市未来将作为公司的重要成长来源,进一步推广多点O2O、加强供应链,协同股东资源实现有能力有效率扩张。 ③马上金融:自营+开放平台的业务模式,2019年收入90亿元、利润8.5亿元,为重百贡献投资收益2.65亿元。高管团队在金融、科技、风控等领域经验丰富,自主研发核心系统;我们预计,其科技能力将进一步赋能重百,提升经营效率。 盈利预测与估值。预计2020-2022年归母净利润各10亿元、13.1亿元、16亿元,同比增长1.8%、30.6%、22.1%。测算RNAV约150亿元,对应每股36.9元;给以公司2020年7.3亿元零售主业利润18-20倍PE,给以马上金融2.8亿元投资收益5-10倍PE;分部估值给以2020年合理市值区间144-173亿亿元,合理价值区间元,合理价值区间35.5-42.5元元,首次覆盖给予“优于大市”投资评级。 风险提示:竞争加剧;改善不达预期;马上金融及创新业务发展的不确定性。

丸美股份4月22日发布2019年报。2019全年实现收入18.01亿元,同比增长14.28%;归母净利润5.15亿元,同比增长23.99%,扣非归母净利润4.51亿元,同比增长25.95%。摊薄EPS为1.37元;加权平均净资产收益率26.30%,经营性现金流净额4.66亿元,同比降低9.90%。 2019分配预案:以2019年末4.01亿股总股本为基数,每10股派发现金股利3.9元(含税),现金红利合计1.56亿元。 简评及投资建议。 公司2019收入增长14.28%,归母净利增速23.99%,扣非归母净利4.51亿增25.95%。19年线上渠道收入增速超22%,其中线上直营渠道实现较快增长,我们预计未来仍有望拉动公司持续成长。 1、2019年收入增14.3%至18.0亿元,毛利率降0.18pct至68.2%。1-4Q收入各增长8.88%、14.38%、21.28%和13.30%,主品牌丸美收入占比不断提升,2019年达到92.17%,收入同比增长18.08%;1-4Q综合毛利率变动各为0.1/-0.84/0.07/-0.02pct。(A)分渠道,19年线上电商业务收入增长22.89%至8.08亿元,其中线上直营增长较快,增速达到40%;线下门店销售收入增长8.2%至9.92亿元,主要因丸美品牌线下日化专营店渠道、百货专柜渠道、美容院渠道均实现稳定增长。 (B)分产品,19年眼部类收入增长3.81%至5.52亿元,毛利率降低2.76pct至70.28%;护肤类收入增长21.43%至9.93亿元,毛利率提升0.89pct至67.64%;洁肤类收入增长16.13%至2.29亿元,毛利率提升3.54pct至66.71%;彩妆及其他类收入降低5.8%至0.26亿元,毛利率降低7.68pct至55.5%。(C)分地区,19年华南/华北收入保持较快增速,分别增长32.94%和20.01%,主要受线上电商渠道收入增长拉动,仅东北收入降低1.65%至0.63亿;除华南/东北毛利率各增2.00/0.78pct外,华东/华北/华中/西南/西北分别降低0.27/1.07/1.15/0.75/0.18pct。2、2019年期间费用率降4.26pct至33.8%,主因销售费用率增加。2019年公司销售费用率同比降低3.92个百分点至30.01%,其中4Q19降低2.09个百分点至29.66%;2019年管理费用率同比增加0.43个百分点至5.03%,主因公司2019年中介费增加所致;财务收益增加1494万元至2237万元,其中4Q增加200万元,主要是银行存款利息收入所致;最终整体期间费用率降低4.26pct至33.8%。

更新盈利预测。预计2020-2022年归母净利润各4亿元、12亿元和18亿元。采用分部估值法,2020年线下业务37亿元归母净利润给以5-8倍PE(对应0.13-0.21倍PS),2020年线上业务1524亿元收入给以0.35-0.4倍PS,所持华泰证券、中国联通、江苏银行等股权市值约87亿元,以及苏宁金服业务价值约230亿元,综合合理市值1037亿-1226亿元,合理价值区间11.1-13.2元,维持“优于大市”的投资评级。 风险提示。线下改善与线上减亏低于预期;大快消成长和提效的不确定性;各项投资收益的不确定性;竞争加剧。