投资要点 事项: 克明面业公布16年中报,1H16实现营收9.5亿,同比增17.9%;归母净利0.62亿,同比增21.7%,每股收益0.18元。测算2Q16收入4.8亿,同比增20.2%;归母净利0.29亿,同比增5.6%,每股收益0.09元。 平安观点: 2Q16收入超预期,净利符合预期。2Q16净利增5.6%,主要来自于收入增20.2%、管理费用率降低1.4pct,以及投资收益增长1281.2%。 营收增速回暖,全年稳健增长。2Q16公司营收增速回升至20.2%,主要源于渠道终端加大营销力度,品牌效应加强,销售网络更加完善。从区域来看,受益于销售资源倾斜,1H16华东市场仍保持24.4%的高速增长,华南市场增21.3%;北方地区策略上相对保守,华中、西南等地分别增13.8%、11.3%。1H16已完成全年计划43%,符合公司进度预期,估计全年大概率实现营收22亿的目标,同比增约17%。 毛利率同比下降,万场地推费用投入增大,净利增速回落。2Q16毛利率20.3%,同比降2.7pct,原因一是公司为抢占市场产品结构调整,低毛利率的如意面出货较快;二是新产能转固折旧。2H15开始万场地推活动,以华东为主逐步向外扩展,短期投入增大,叠加销量提升后运费增长,带来2Q16销售费用率提升1.4pct。公司整体费用管控合理,管理费用率下降1.4pct。往全年看,克明6月份已下架部分低端产品,终端陈列向高端倾斜,对毛利率将有正面贡献;终端营销力度不减,销售费用投入增大;管理费用率可持续走低,综合考虑预计16年净利1.35亿,同比增25%。 行业整合或将开启,外延扩张预期强烈。克明南强北弱格局未变,行业龙头市占率仅约6%,猜测未来南方可能仍靠内生增长抢占市场,北方大概率通过并购来整合行业,以提升市占率,稳固龙头地位。此外克明已具备平台企业雏形,还可能利用公司销售网络与研发检验优势进行品类扩张,具有较强并购预期,估计会寻求在品类、渠道上产生协同效应的企业,优势互补共同发展。 盈利预测与估值:维持16年盈利预测不变,预计摊薄后公司16-18年实现每股收益0.40、0.47、0.53元,同比分别增25%、16%、13%,最新收盘价对应PE为42、36、32倍。考虑到:(1)公司为挂面行业龙头,渠道与产品具有明显优势;(2)新技术利于毛利率提升;(3)挂面行业可能整合,维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示:公司销售进度不达预期与食品安全事件。

2Q16营收同比+6.7%高于我们预期的+0%,归母净利同比+121%基本符合我们预计的+117%。营收高于预期因原料涨价引发客户6月份提前备货,净利受益于成本同比下降、产品结构升级、销售费用率下降。 高端产品带动猪料稳步复苏,饲料结构继续优化。我们估计,1H16教保母等高端产品销量增20%上下占比提升约4PCT,但中大猪配合料仍下滑,拖累猪料总销量同比微增0.4%至143万吨。同时,1H16低盈利能力的禽料、反刍同比降44%、11%,盈利前景好的水产料销量同比增58%至14.4万吨。 养猪业务营、利两旺,种业调整,动保、植保有增长。养猪业务带动其他业务营收同比增220%,扭亏为盈,估计1H16归母净利0.3-0.4亿元。种业下降因受累于行业低景气度,且4Q15确认较多。 猪交易为核心平台加速扩张,开始展望企、田、渔联网。猪交易2Q16从河南扩向全国,买卖用户数超2万,日交易流水已达亿元,我们预计16全年将冲300亿元。且猪交易供应链金融产品已成熟,带动商业模式走向成熟。猪产业链改造高歌猛进同时,农信公司开始展望渔联网、田联网、企联网,未来成长空间进一步打开。 毛利率受益于产品结构.成本降,新业务投放抵消费用节省效果。1H16大北农饲料业务毛利率大升3.9PCT,因豆粕等原料价同比降、及饲料结构升级,包括减禽料、反刍料,增水产料、猪料,及猪料中高端料占比上升。6月份豆粕价格环比快升,对毛利率有负面影响,但我们认为有限且可转移。虽前端服务人员减员同比超30%,节省了费用,但公司加大了农信、水产、种业投入,2Q16抵消了费用节省效果,但估计销售费用率仍会趋势性下降,并至少可延续至17年。 新四大法宝有望推动猪料加速增长:猪场驻点深度服务、农信互联平台发力、养猪大创业、母猪新蓝海。大北农当前约1万人员服务猪业,正全力推动转向服务猪场,足以服务1—2万家规模猪场,可较15年底约3400家增3-6倍。 农信公司综合服务平台能显著提升猪场管理水平、产出效率,有利于引流大北农产品。大北农经销商、员工养猪大创业已开始发力,未来有望拉动饲料、疫苗、种猪等主导产品加速增长。大北农2Q16开始大力推母猪料新产品,带动1H16母猪料同比增速超25%,且可能加速。 行业整合真赢家、公司周期高弹性,“强烈推荐”。维持16-17年EPS0.28、0.40元的预测,同比+61%、+43%,动态PE29、21倍。中国生猪产业链正快速变革,大北农战略领先、执行能力强,抓住互联网改造产业链机会,正用“类温氏”模式整合产业链,且是头号种子选手。随着猪料行业底部向上、公司14和15年完成战略大调整、增发助力,大北农正底部向上迈入新一轮成长期,16-18年净利弹性高且可持续,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。经济疲软拖累猪肉需求,或爆发严重生猪疫病,拖累业绩。

平安观点: 2Q16收入略低于预期,净利符合我们之前预测。2Q16净利亏损300万,主要来自于毛利率下降11.5pct,以及期间费用率提升8.1pct。 好想你渠道调整影响销量,百草味保持快速增长。好想你2Q16收入降15.5%,主要源于渠道调整影响:一是16年公司商超战略收缩,集中少数资源投入强势市场,导致1H16商超渠道收入降56%;二是全面升级专卖店,调整时期难以上量,估计1H16专卖店收入略下滑。公司公告与安徽什伯互联成立合资公司,未来将由外部机构来专门负责商超销售,自身专注于产品生产及专卖店、电商渠道销售。百草味延续此前较快增速,1H16收入11亿,同比增90%以上,预计全年有望实现收入22亿。 毛利率大幅下降、费用率走高是2Q16亏损主因。2Q16公司毛利率38.0%,同比降11.5pct,主因在于,一是5万吨红枣及深加工项目投产,转固折旧增加;二是商务礼品占比下降,产品结构降级;2Q16销售、管理费用率分别提3.2pct、4.1pct,渠道升级调整、新品推广是主要原因。往全年看毛利率仍可能同比走低,渠道仍在转型,费用投放持续增加,盈利难有显著改善,预计16年净利7百万,同比扭亏。 产品逐步渗透,好百合作已经开始。二者均有产品渗透到对方渠道体系中:百草味选择好想你以枣夹核桃为代表的核心产品进入自己体系;好想你也选择百草味产品进入生活家渠道。百草味16年计划完成枣类产品销售收入9500万,估计占比约4%,我们预计三年内这一比例有望升至10%。中长期来看,二者资源、供应链融合,优势互补,协同效应将更加明显。 盈利预测与估值:下调16年收入预测,上调费用假设,下调16-18年EPS约50%、63%、65%,预计16-18年实现每股收益0.05、0.09、0.13元,同比分别扭亏、增84%、45%,预计16年好想你收入9.2亿,百草味收入23亿。考虑到二者均为业内龙头,品牌、渠道均有明显优势,合作将产生较好协同效应,维持“推荐”投资评级。 风险提示:产品推广不及预期、原料价格上涨、食品安全事件。

投资要点 平安观点: 主要调味品类个位数增长,行业压力增大。中炬高新1H16调味品增13%,其中食用油大增85%,目前规模已过亿;主要品类酱油、鸡精鸡粉增速约9%。1H16海天调味品(扣除其它收入)增速约7.5%,两大龙头均出现个位数增长,表明调味品行业压力确实存在,主因可能在于整体经济下行,消费增速放缓;另外酱油体量已大,渗透率已高也是重要原因。估计品类扩张,寻求非酱油品类增长是企业经营之道,海天已确立蚝油、酱料做为次品类,美味鲜也有意将食用油发展做大,效果仍需观察。 1H16业绩超预期,2H16净利增速大概率回落。受益毛利率提升及费用率下降,中炬高新1H16净利大增39%。估计2H16净利增速大概率回落,主要考虑:2Q16大豆价格上涨,预计在2H16传导到报表中,叠加糖价持续上行,成本压力增大;费用季度间投放节奏不同,估计2H16将有较多投入。往后看,定增完成后公司向五年百亿目标靠拢,需要投入大量费用抢占市场,机制转变、生产效率提升所得利润可能会转化为费用,全国化扩张过程中更会注重营收增长。 前海高管入驻中汇合创,协同发展地产业务。地产上半年销售别墅49套,涉及金额1.46亿,其中约6千万已签合同,将在2H16报表中确认,其余近9千万视交房时间而定,估计年内报表确认地产营收1-1.5亿,对应净利1.5-2千万。4月份宝能推荐高管陈总进入子公司中汇合创担任董事长,主管地产业务,将会利用自身地产资源、经验等优势进行地产开发,协同效应渐显。 定增方案积极推进,激励、外延并购可期。公司原有定增方案内容均未发生变化,由于孵化器项目拿地时间较长,定增报会时间一再延后,公司方面在积极推进,经过土地公示及招拍挂后,估计10-11月份可报会,定增完成可能要到1Q17。完成后公司转为民企机制灵活,股权激励、外延并购均可预期,将会促使公司效率提升、规模扩张。 盈利预测与估值:维持盈利预测不变,预计16-18年实现每股收益0.39、0.47、0.56元,同比增26%、20%、19%,最新收盘价对应PE分别为39、32、27倍。考虑公司渠道拓展稳步推进,地产业务重启将增厚16年业绩,定增完成后民企机制灵活,利好公司长期发展,维持“推荐”投资评级。 风险提示:定增失败、营收增长不达预期及食品安全事件。

投资要点 事项: 桃李面包公布16年中报,1H16实现营收14.6亿,同比增28.5%;归母净利1.9亿,同比增30.7%,每股收益0.42元。测算2Q16收入8.0亿,同比增26.3%;归母净利1.1亿,同比增21.8%,每股收益0.24元。 平安观点: 2Q16净利符合业绩快报。2Q16净利增21.8%,主要来自于收入增26.3%、毛利率提升1.1pct。 市场开拓力度加大,营业收入稳步增长。2Q16收入增加主要来自于面包销量提升:一是加大市场开拓力度,成熟市场如东北区域渠道下沉,1H16增21.5%;新市场不断开发,华东、西北等地增速均在40%左右。二是注重营销渠道建设,提高配送质量,单店销量有所增长;三是公司新品天然酵母面包、肉松饼等快速上量。公司有着优秀的销售体系,一是以社区店、零售店等中小超市为主,销售网络深入到渠道末端贴近消费者;二是有着完善的每日需求评估系统,可保证极低退货率水平。随着渠道拓展加速,预计16年营收31.4亿,同比增22.3%。 新市场拓展费用投放压力增大。2Q16毛利率36.0%,同比提升1.1pct,应是与产品结构升级以及内部推动生产成本管控、技术升级及节能降耗有关;销售费用率16.4%,同比增2.9pct,主要源于公司16年在深圳、合肥、武汉等新地区拓展市场,人工成本、促销费用增长,且新市场周围暂无配套产能,运输费用也相对较高。往2H16看新产能转固折旧可能对毛利率产生负面影响,公司新市场开发短期费用投入也可能增大,预计公司16年净利4.4亿,同比增27.6%,净利率达14%水平。 新建产能多点开花,多省布局剑指全国。公司目前已形成14家中心城市及周边地区的销售网络,估计年底东莞、石家庄新产能将会投放,加快华北、华南等地覆盖进程;17年重庆、天津将投产;江苏、武汉产能也正在规划中。未来公司将进行多点布局,利用东北市场经验,以新的中心城市为依托,向外埠市场拓展,逐步形成新的销售网络,开启全国扩张之路。 盈利预测与估值:维持盈利预测不变,预计16-18年公司EPS分别0.98、1.25、1.52元,同比增28%、28%、22%,对应PE分别为44、34、28倍。考虑到公司为面包行业龙头,品牌与渠道优势明显,未来全国扩张成长性好,维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示:市场推广不达预期及食品安全事件。

2Q16收入略高于预期,净利符合预期。2Q16净利增12.4%,主要来自于收入增11.9%与销售费用率降低1.Opct。 主客观原因致非酱油增速下滑,行业压力增大。基数原因致公司2Q16营收增速回升至12%水平。1H16酱油经过公司积极调整,增速略回升至7%;蚝油与酱料增速分别下滑至7%与9%,客观原因在于整体经济下行,消费增速放缓;主观原因在于压力增大背景下为了避免透支市场,公司有意引导经销商减缓出货力度。分区域看,成熟的东南部及北部地区增速偏低,基数较低的中西部保持15%左右增长。经济下行背景下行业压力增大,预计公司全年营收124.5亿,同比增约10%。 毛利率变化不大,后续费用仍有压力。2Q16毛利率43.4%,同比降O.1pct,可能与产品结构调整有关,总体变化不大。销售费用率下降1.Opct,主要源于广告费用延迟确认。公司年内投入较多广告宣传,冠名多个综艺节目以提升品牌影响力。往2H16看由于提前锁价,原料价格波动应低于市场价格,成本压力不会太大;广告费用支出增加,其他费用应可控在预算范围内,预计16年净利28.3亿,同比增13%,净利率达23%水平。 新思路已开始执行,持续成长能力突出。行业增速下行推动公司酝酿新思路:渠道上一是持续进行细化拆分,重点向薄弱的农村市场推进,完善销售网络;二是强化终端品类管控,切实做到多品类推广。产品上逐步建立多个小品类龙头,品牌上加强宣传推广,来打造调味品综合巨头。当前投入为海天持续成长奠定基础,效果已逐渐显现。 盈利预测与估值:暂维持盈利预测不变,预计公司16-18年实现每股收益1.05、122与1.41元,同比分别增13%、16%与16%,最新收盘价对应的PE为31、27与23倍;考虑到海天品牌与渠道优势将长期存在,持续成长能力突出,同时具有新业务扩展(可能代理海外品牌)与外延并购预期,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:原料价格大幅上涨或食品安全事件。

符合预期。净利增长主要来自收入提升、销售及管理费用率分别下降1.6、1.OPCT。 需求低迷、产品结构老化,基数高,2H16肉制品增长承压。2Q16肉制品销量41万吨,同比持平。行业需求低迷,产品结构老化仍然给双汇肉制品动销带来压力,竞争激烈公司1H16对批发商的支持力度提升,出厂均价有所下降,但终端价格没有变化,2H15肉制品销量基数较1H15高(2H/1H分别为83/76),下半年肉制品销量增长承压,行业低迷公司让利渠道,2H16出厂价可能同比仍降。1H16肉制品毛利率提升2.95PCT,估计主要是使用进口低价原料肉。管理层预期2H16国内猪价可能进入下行周期,利好肉制品毛利率。 屠宰份额提升,但盈利能力下降。2Q16屠宰量273万头,同比降4%,行业定点屠宰量同比降10%,双汇份额持续提升。但1H16屠宰毛利率4.83%,同比减少3.99PCT,可能主要是产能利用率不足,成本上涨较快而终端价格难涨所致。2Q16需求不振猪肉价格涨幅仍滞后于生猪,前者同比增37%,后者同比涨46%。展望2H16,若猪价如管理层预期下行,可能有利于屠宰厂控制成本,但屠宰业务盈利能力仍需观察终端需求及屠宰放量情况。 维持“推荐”评级。考虑下半年猪价对收入端提振作用减弱、肉制品收入端承压,分别下调16-18年EPS预测值5%、10%、12%。预计16-18年EPS分别为1.30元、1.32元、1.35元,同比分别增长O.9%、1_7%、1.8%,最新收盘价P/E分别为19倍、19倍、19倍。双汇是中国屠宰及肉制品行业龙头,消费升级将持续推动市场份额向大品牌集中,公司业绩稳健、股息收益率高,按照最新收盘价、2015年分红率97%计算,股息率3.6%,维持“推荐”。 风险提示:食品安全黑天鹅事件、原料价格波动。

2Q16营收超我们预期的+8%,净利低于我们预期的+16%。分产品看,中高价白酒(老白汾及以上)产品增速仅3.5%,我们估计青花30年等高端产品增速高一些,老白汾相对稳定;营收超预期主要是低价白酒产品(玻汾、杏花村等)增幅达17%,可能体现了行业产品结构往下移的效果;配制酒同比增长18%,终止了连续下滑势头,可能意味着产品结构调整基本完成。分区域看,省内、外1H16增速基本持平,这可能表明公司调整基本完成,全面稳定。 降本增效提升毛利率,但费用紧缩可能难持续。汾酒2015年以来持续加强内部管理,效果开始体现,推升了产品毛利率。同时,1H16消费税率和所得税率高于1H15,这可能意味着2H16税率压力会下降。1H16公司销售费用同比继续大降7.8pct,广告支出同比降1.3亿元,但我们估计这种趋势难持续。 实际上,随着公司14、15年库存、渠道调整完成,汾酒已进入新一轮扩张期,这必然要求相应费用投入支持。 品牌价值突出,业务扩张空间大,效果取决于执行。汾酒是中国白酒行业金字招牌,产品线从高至低配备齐全,品牌力足够支撑全国扩张。新管理层14年上任后,大刀阔斧地进行了多项改革,包括建立区域事业部体系、外聘营销总监、子公司混改等,当前只待改革措施落地磨合,效果取决于执行力,业务发展空间大。 维持“推荐”评级。考虑2H16税率压力小但费用压力大,维持原有业务预测,预计2016-2017年净利同比+22%、+14%,EPS为0.73、0.84元。 虽静态估值显高,但汾酒品牌突出,总市值小,业务空间大,维持“推荐”评级。 风险提示:营销改革效果持续低于预期;烈性酒政策变化。

事项: 安琪酵母公布16年中报,1H16实现营收23.8亿,同比增15.8%;归母净利2.6亿,同比增85.2%,每股收益0.32元。测算2Q16收入12.5亿,同比增16.7%;归母净利1.5亿,同比增61.8%,每股收益0.18元。 平安观点: 2Q16净利符合此前业绩预告。2Q16净利增61.8%,主要来自于收入增16.7%、毛利率提升1.5pct,以及财务费用率降低1.5pct。n酵母平稳增长,全年完成计划无忧。1H16酵母产品收入增10.7%,公司于1月、5月分别对YE、酵母提价,由于产品需求相对刚性,对销量影响较少,对收入、利润均有正面贡献。估计面用酵母增速与总体增速相仿,YE增速可能略高于平均水平。其他业务增40.1%,主要是食品原料业务增长较快。分区域来看,国内强化业务推广,同比增20.4%,高于国外5.8%的增速。往全年看,公司技术服务体系领先,团队能力优秀,全年大概率完成48.5-50亿的营收计划。 多因素推动净利增长,盈利能力仍有提升空间。2Q16毛利率31.9%,同比增1.5pct,主因在于,一是主要产品YE与酵母提价;二是原料糖蜜价格略有下行(同比约降2%至910元);三是糖价上涨。银行资金需求减少,利息支出减少致财务费用率下降1.5pct;销售与管理费用率分别升0.1pct、降0.6pct,费用控制得当,经营效率提高。此外,公司内部利润分配合理,2Q16所得税率下降10.2pct;前期计提应收款项坏帐准备转回,资产减值损失减少,也是净利增长重要原因。往全年看,产品提价与原料降价可保证毛利率持续走高;期间费用率仍可下降,盈利能力仍有提升空间。 安琪全球扩张,有望打开新一轮成长空间。安琪海外市占率不足5%,具有较大成长空间。继埃及工厂成立后,俄罗斯工厂2万吨产能预计将在16年底投产,当地原料、能源价格较低,成本优势明显。未来公司将继续推进全球扩张进程,加速海外布局,有望打开新一轮成长空间。 盈利预测与估值:暂维持盈利预测不变,预计16-18年EPS为0.62、0.74、0.86元,同比增82%、20%、16%,最新股价对应PE分别为28、24、20倍。考虑到安琪酵母规模扩张将推动净利率持续提升,全球扩张打开新成长空间,维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示:原料价格上涨,食品安全事件,海外建厂进度低于预期。

投资要点 事项: 中炬高新公布16年中报,1H16实现营收14.9亿,同比增12.9%;归母净利1.4亿,同比增38.6%,每股收益0.18元。测算2Q16收入7.5亿,同比增12.3%;归母净利0.8亿,同比增54.1%,每股收益0.10元。 平安观点: 2Q16收入符合预期,净利超预期。原因在于低估毛利率提升幅度。2Q16净利增54.1%,主要来自于毛利率提升3.2pct,以及收入增12.3%。 渠道有序扩张,调味品延续较快增长。2Q16收入增12.3%,估计调味品增速约13%,延续一季度较快增长。渠道扩张销售放量是调味品增长主因,一是区域分级拓展效果渐显,成熟的东部、南部(剔除非调味品业务)地区分别增长约13.5%与8.6%;重点打造的东北市场增长良好,带动1H16北方区域大增24.6%,中西部也取得21.1%的高增长。二是公司逐渐发展为全渠道运营:原来短板的餐饮渠道推进良好,逐渐步入正规;电商渠道也在积极拓展中。预计全年调味品营收29亿,同比增12%。 毛利率同比提升,销售、管理费用率变化不大。2Q16毛利率38.5%,同比增3.2pct,带动净利大幅增长,主因在于上半年大豆、味精等原料价格下降,以及阳西基地规模扩大、设备更新升级后生产效率提升。渠道拓展与市场开发有序进行,2Q16销售费用率略增0.5pct;内部管理趋于完善,管理费用率同比下降0.5pct。往2H16看受到大豆、白糖等原料价格走高影响,调味品毛利率可能存在压力,各项费用管控合理有序投放,综合考虑全年美味鲜净利约3.6亿。 地产业务已重启,有望与宝能产生协同效应。公司地产业务已经重启,目前在售汇景东方一期货值约4亿,1H16已完成约1.46亿销售额,估计2H16将在报表中体现,年内地产销售额有望实现2-3亿。公司确定用于商住开发用地约900亩,目前已开发240亩,计划3年内开发40%,6-7年完成整个开发过程。大股东宝能集团以地产业务起家,后续可能派人在中汇合创管理层任职,或派管理团队以顾问形式入驻,利用宝能在地产业务的经验与优势来指导岐江新城的开发,产生协同效应。 盈利预测与估值:上调全年地产收入预测,上调毛利率假设,上调16-18年EPS约8%、10%、11%,预计16-18年实现每股收益0.39、0.47、0.56元,同比增26%、20%、19%,最新收盘价对应PE分别为37、31、26倍。考虑公司渠道拓展稳步推进,地产业务重启将增厚16年业绩,定增完成后民企机制灵活,利好公司长期发展,维持“推荐”投资评级。 风险提示:定增失败、营收增长不达预期及食品安全事件。

投资要点 平安观点: 线上坚果毛利率走低,尝试从其他品类取得突破。线上坚果竞争激烈,价格趋于透明,毛利率逐渐走低。坚果用途为引流,非坚果零食是获取利润主要品类。包括百草味在内多家零食电商尝试在果干、肉脯等品类取得突破,原因在于:一是果干、肉脯等受原料制约性小于坚果;二是有消费认知基础,无需进行大量消费者培育工作;三是线下尚无品牌企业,且该细分市场无激烈竞争,类似高端坚果早期。但线上零食需求规模与市场容量仍处于摸索阶段,估计企业扩张时可能保持谨慎态度。 深加工产品是未来竞争焦点,产业链延伸是发展趋势。坚果零食尚属初级农产品,同质化严重,随着竞争加剧,具有差异化的产品将成为竞争焦点,产品深加工能力有望成为企业核心竞争力。百草味应是顺应行业大势,向产业链上游延伸,以增强自已产业链控制能力。与好想你结合正是契机,一方面可借助好想你的生产优势进行加工生产;另一方面自身可更专注于建立品牌、渠道方面优势。 无线端下单比重增加,对客单价生产冲击。百草味16年客单价估计下降约20%,主因在于消费者通过无线端(手机、Pad等终端)下单比重增加(15年天猫旗舰店无线端占比约70%,14年仅46%),无线端较PC端更加便捷,因而下单频次高,客单价降低,对快递费用产生负面影响。往后看无线端下单比重趋于稳定,对客单价的冲击效应有减缓,公司可能更多从提高单价、利用产品组合销售等方式来提升客单价水平。 多因素共振,支持费用投放市场。考虑到百草味:一是产品结构提升(主要是非坚果品类占比提升);二是入仓占比提升(入仓模式净利率最高,当前占比已升至30%);三是仓储自动化程度提高,利于物流成本降低;四是以上市公司为背书,融资成本下降。多个因素共同作用,使得公司在保证业绩承诺前提下,仍有足够费用来投放市场,保证长期持续稳定发展。 盈利预测与估值:考虑好想你费用投入加大,下调16年EPS约44%,预计16-18年实现每股收益0.09、0.24、0.36元,同比分别扭亏、增153%、54%,预计16年好想你收入11.7亿,百草味收入23亿。分别给予2.0、3.5倍PS,16年合理市值应104亿。按当前股价测算配套融资完成后总市值89亿,低于合理市值,同时考虑到二者均为业内龙头,品牌、渠道均有明显优势,合作将产生较好协同效应,维持“推荐”投资评级。 风险提示:产品推广不及预期、原料价格上涨、食品安全亊件。

投资要点 事项: 桃李面包公布业绩快报,预计1H16将实现收入14.6亿,同比增28.5%;净利1.9亿,同比增30.7%。 平安观点: 快报业绩营收符合预期,净利低于我们预期。主因在于低估了新市场拓展费用投入。测算2Q16营收7.98亿,同比增26%;净利1.07亿,同比增22%。 老区域精耕+新市场扩张,营收保持高速增长。2Q16营收持续高增长,主要来自于销量提升:一方面老区域精耕细作,渠道下沉与向外阜市场扩张并行,同时提高配送服务质量,单店销售持续增长;另一方面新市场不断开拓,为形成新中心城市奠定基础。此外,天然酵母面包、肉松饼等新品推广也为营收增长贡献力量。预计16年大概率完成22%的增长目标。 新市场开发,投入力度可能加大。按业绩预告测算2Q16营业利润增17%,低于营收增长。公司毛利率无大变化,猜测新市场开发,费用率增加应是主因。16年新增深圳、合肥等销售区域,宣传、促销费用均大幅增长;同时周围暂未布局产能,产品运输距离长也使得运输费用率相应增加。往未来展望,同一区域随着销售不断成熟、产能布局跟进,销售费用率应逐渐走低,但公司仍处扩张期,可能不断进行新市场开发,因此短期公司整体费用率可能仍处偏高水平。 全国扩张之路开启。公司16年底东莞、石家庄新建产能将投产,后续可能布局天津、重庆、江苏,以加快华北、西南、华东等地覆盖进程。未来公司将进行多点布局,利用东北市场经验,以新的中心城市为依托,向外埠市场拓展,逐步形成新的销售网络,开启全国扩张之路。 盈利预测与估值:暂维持盈利预测不变,预计16-18年公司EPS分别0.98、1.25、1.52元,同比增28%、28%、22%,对应PE分别为46、36、30倍。考虑到公司为面包行业龙头,品牌与渠道优势明显,未来全国扩张成长性好,维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示:市场推广不达预期及食品安全事件。

投资要点 平安观点: 摘要:液态奶行业低速增长、结构分化过程中,拥有高营销投入竞争壁垒的龙头伊利,其不断增强的份额优势将持续在报表上体现,包括市占率提升、费用率下行。高端产品放量、竞争改善、规模效应有望共同推动公司利润释放。 液态奶消费量增长放缓,结构升级是未来主要看点。美国农业部统计,2015年中国国内液态奶消费量3,917万吨,大致相当于13.75亿人每3天喝掉一瓶250毫升的牛奶。未来,受西方文化影响更深的90后、00后成为新的主力消费人群可继续推动消费量提升,但速度会放慢。液态奶需求价格弹性小,未来市场规模扩张可能主要来自结构升级、直接提价带来的均价提升。 高端产品放量有望推动收入、毛利率稳中有升。1Q16安慕希已实现20亿元出厂口径收入,预计全年收入可达80亿元,贡献增量45亿元。草根调研及商超数据均显示伊利动销一直好于竞品。1Q16蒙牛常温酸奶纯甄同比增长20%,光明莫斯利安商超渠道销售额仍下滑。安慕希市占率优势正在显著提升。 1Q16高端白奶金典、低温酸奶畅轻均同比实现20%收入增长,若全年增速平稳,则高端白奶、低温产品可合计贡献约22亿元收入增量。高端产品放量是收入增长主要动力,同时结构升级亦有望推动公司毛利率长期稳中有升。 竞争环境改善、规模效应,有助于销售费用率下行。伊利的终端渗透已逐步完成,与网点数量相关的费用有望增长放慢。同时,我们估计,常温酸奶市场伊利份额1Q16已经成为新的行业第一,全年规模有望超第二名1/4。15年伊利广告费用主要投放常温酸奶品类,若该市场竞争环境显著改善,伊利的广告费用投放力度也可能减弱,有助于费用率下行。 继续强烈推荐。我们分别上调公司16-18年EPS预测值6%、8%、8%,预计16-18年收入分别同比增9%、10%、8%,归母净利分别同比增21%、16%、16%,EPS分别为0.92元、1.07元、1.24元,对应7月5日收盘价P/E分别为19倍、16倍、14倍。在优质资产稀缺的时代,业务稳健向上、股权分散、股息率较高的伊利存在被举牌可能,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原料价格波动、食品安全黑天鹅亊件。

投资要点 摘要:三全鲜食核心优势是,机器投放后运行几乎无费用,三代机增加早餐等品类后单机销售规模大增,商业模式成功概率大升,合适网点数会显著增加。测算单工厂只需营收1.3亿可盈亏平衡,4.1亿净利率可达约20%。机器网络扩张会推动合适网点数量增长,扩张性好,就像滚雪球。三代机6月已在上海测试,加大测试力度后,最快3Q16后期可能再次启动机器常规投放。 鲜食真是好生意。三全鲜食建立了“中央厨房+自建终端”的直通渠道,由于机器放置在企业,运行时没有租金、人工、能源等费用,故规模只要达到一个量级覆盖固定的后台生产、管理成本,盈利能力就会非常好。我们测算单个工厂三代机年收入1.3亿即可盈亏平衡,4.1亿规模可实现20%净利率水平。 鲜食与传统餐饮企业投入结构显著不同,扩张边际成本曲线差异大。除原材料成本之外,二者投入差异明显:鲜食投入两块,一是后台工厂摊销、生产、管理,这些属于固定成本,二是物流。两块业务边际成本曲线下降快且长,利润弹性大;餐饮企业投入中房租、人工、能源是大头,且很难在店与店间共享,边际成本曲线平缓且长度有限。 三代机已面市,销售规模大增。三代机6月已投放上海测试,销售规模大增,当前将加大测试力度,预计最快3Q16后期将进行更迭与推广。利用公开信息对鲜食盈利性进行合理估算:16年三代机开始铺市推广,预计当年亏损0.53亿;17年鲜食广深开始扩张,新增三水工厂折旧叠加广深费用投入,预计17年亏损0.19亿;18年鲜食运营趋于成熟,当年净利可达0.19亿,净利率约6.7%。 开始滚雪球。鲜食机数量增长后工厂、物流边际成本下降,会带动鲜食机适合铺设的网点数量进一步增长,网络扩张性强。由于工厂自有,直达终端,三全可实现全产业链控制,竞争优势明显,跟随者要抄袭并不容易。在主业利润率拐点已至背景下,鲜食业务报表贡献短期仍低,但这项业务可能已经开始滚雪球。 盈利预测与估值:维持盈利预测不变,预计16-18年EPS0.15、0.21、0.29元,同比增244%、42%、39%,最新收盘价对应PE58、41、29倍。考虑到16年主业利润率回升趋势确立;鲜食三代机可能推动业务开始滚雪球;半成品扩张顺应食品工业化趋势,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:鲜食进度低于预期与食品安全亊件。

酱油收入承压,酱料蚝油可持续高增长。公司成熟品类中酱油收入增速在低位运行,草根调研显示近期经销商出货较慢,库存处于相对高位。猜测主因在于整体经济下行,消费增速放缓,此外华东渠道调整负面影响也是部分因素。 预计短期酱油可能仍是高个位数增长。酱料与蚝油仍处发展初期,渗透率不断提升叠加新品(如金字蚝油、私房豆豉酱等)快速发展,未来两年可保持20%左右高速成长。 新品类不断推进,形成多个小品类龙头。公司目标打造调味品综合龙头,品类扩张是大势所趋。新品类中当前重点打造料酒与食醋:目前料酒已有三大系列5类单品,产品逐步完善;食醋以自建米醋产能为主,未来可能通过收购方式切入陈醋与香醋领域。料酒与食醋在江苏规划产能中占据半壁江山,足见公司重视程度。醋饮料“张小主”已上线销售,7月将在线下铺货推广。此外海天还将进入腐乳、麻油等小调味品,逐渐发展成为子品类龙头,通过聚集多个小龙头来支持未来发展。 新思路酝酿规划中,渠道、品牌双推进。增速下行推动公司酝酿新思路:渠道上一是持续进行细化拆分,重点向薄弱的农村市场推进,完善销售网络;二是强化终端品类管控,切实做到多品类推广。品牌上强化宣传,如海天蚝油耗资近2亿冠名江苏卫视《战斗吧男神》,猜测后续仍有其他品类进行推广。新思路将推动低端市场将一改以往下滑态势收入转正,高端产品实现更快增长,最终高、中、低端产品结构达到4:4:2的合理水平。 成本略有上行,负面影响有限。公司主要原料白糖价格持续上行,近期大豆价格也同比走高,将对毛利率产生负面影响。公司与上游供应商签订季度合同,因此现货价格传导到报表上有时滞,估计可能将在3Q16体现。综合考虑产品结构升级,以及产出率提升、规模效应等因素,原料价格上涨负面影响有限,预计全年毛利率43.1%,同比增1.2pct。 盈利预测与估值:考虑到酱油压力持续存在,同时原料价格小幅上行,下调公司16年EPS约6%,预计公司16-18年实现每股收益1.05、1.22与1.41元,同比分别增13%、16%与16%,最新收盘价对应的PE为30、25与22倍;考虑到海天品牌与渠道优势将长期存在,持续成长能力突出,收入压力已在股价下行中有所反应,同时具有新业务扩展(可能代理海外品牌)与外延并购预期,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:原料价格大幅上涨或食品安全事件。