煤铝价格双反弹， 关注煤铝电成长性与提分红。 维持“买入”评级近期国内电解铝价格持续上涨，截至 2024 年 4 月 10 日， 国内铝锭（A00）市场价 19856.7 元/吨，同比+6.7%， 较 3 月 31 日环比+2.6%， 2 月 29 日至 4 月 10 日期间累计涨幅达 5.6%； 同时， 国内煤价止跌反弹， 截至 2024 年 4 月 15 日，秦港 Q5500 动力煤平仓价 816 元/吨，较 4 月 12 日上涨 15 元/吨，涨幅 1.9%。 公司受益于煤铝价格反弹以及煤、铝、电力业务量增，盈利能力有望稳步提升， 我们维持 2023-2025 年盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润为 47.0/50.3/53.2亿元， 同比+17.9%/+7.0%/+5.7%； EPS 为 2.10/2.24/2.37 元，对应当前股价 PE 为9.6/9.0/8.5 倍。公司在煤铝主业稳健经营的基础上，积极推进新能源业务，装机规模有望持续放量，看好转型增长潜力。 维持“买入”评级。 公司煤炭产能增量可期，煤炭业务奠定业绩稳定基础（1）公司煤炭产销平稳运行： 公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田的采矿权， 截至 2023 年半年报，公司煤炭核准产能 4600 万吨； 公司煤炭产销量常年稳定在核定产能水平， 煤炭产量释放稳定， 2023H1 公司生产煤炭 2336万吨，同比+4.16%，销售煤炭 2314 万吨，同比+3.67%。（2） 产能核增、资产注入多措并举扩大产能： 2023 年下半年公司完成南露天煤矿核增产能 200 万吨，核准产能由 4600 万吨提升至 4800 万吨；同时，集团公司还拥有白音华二、三号矿合计产能 3500 万吨，目前集团公司承诺注入的白音华二、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕，未来公司煤炭产能增量可期。（3）长协平滑公司业绩波动：公司煤炭销售长协占比约 85%，市场煤占比约 15%， 为公司业绩稳定提供支持。 自备电厂凸显电解铝生产成本优势， 电解铝业务有望贡献业绩弹性（1） 自备电、氧化铝统一采购降低电解铝业务成本： 公司电解铝业务成本主要来源于原材料、能源和动力，其中氧化铝由集团公司铝业贸易平台铝业国贸统一采购，规模效应下采购价低于市场价； 同时， 公司自备电厂每年发电量约 130 亿千瓦时，可完全保障 86 万吨电解铝产能所需的约 120 亿千瓦时电力消耗，霍煤鸿骏自备电厂所需煤炭主要来自于公司自供，选址靠近煤炭主产地，可充分享受低价坑口煤炭带来的成本优势。（2） 电解铝产能有望扩张： 公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司目前拥年产 86 万吨电解铝生产线， 另外霍煤鸿骏扎铝二期 35 万吨电解铝项目正在开展前期工作， 且公司铝产品定价随行就市，伴随电解铝产量增长及铝价上行， 电解铝业务有望贡献业绩弹性。 绿电业务挖掘业绩增长潜力， 公司分红水平有望提升（1） 绿电业务有望成为盈利新增长点： 公司新能源发电除循环经济项目 105 万千瓦外，其余约 345 万千瓦装机规模上网， 公司在建新能源发电装机规模约 274.5万千瓦， 建成后公司新能源发电装机规模预计达到 724.5 万千瓦， 到“十四五”末，公司新能源装机规模有望达到 1000 万千瓦以上， 绿电业务有望成为盈利新增长点。 （2）公司分红水平有望提升： 2022 年公司分红比例为 28.1%，较 2021 年+1.1pct，对应当前股息率为 2.5%，对比其他煤炭上市央企分红比例仍有提升空间，未来公司绿电资本开支或有所减少，叠加央企市值管理要求，公司分红比例有望提高。 风险提示： 煤铝价格下跌超预期，新能源机组利用率不及预期等

煤价回落致业绩下行， 煤化电成长可期， 维持“买入”评级公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 112.6 亿元，同比-8.2%； 实现归母净利润 17.4 亿元，同比-45.2%。 单 Q4 来看，公司实现营业收入 26.5 亿元， 环比-7.0%；实现归母净利润 1.8 亿元，环比-36.2%。 考虑到 2024 年至今煤价回调较多， 我们下调公司 2024-2025 年盈利预测并新增 2026 年盈利预测， 预计 2024-2026 年归母净利润 21.4/23.8/27.8 亿元（2024-2025 年前值为 24.0/26.6亿元），同比+23.4%/+11.0%/+16.9%； EPS 为 0.40/0.44/0.52 元，对应当前股价 PE为 8.4/7.6/6.5 倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将贡献业绩，发电业务成长性显著，公司未来成长可期。 维持“买入”评级。 煤价下行拖累业绩表现，电力业务盈利改善煤炭业务： 公司拥有 8 对矿井， 煤炭产品包括动力煤及焦煤， 核定产能 1624 万吨。 2023 年公司煤炭产量 1968 万吨，同比+31.7%；煤炭销量 1927 万吨，同比+36.1%；产销量大幅提升主要得益于天宝煤业红沙梁露天矿进入试运行阶段，同时公司部分矿井产量增加。 2023 年国内煤价整体呈现下行趋势，公司 2023 年吨煤售价为 449 元/吨，同比-37.6%，吨煤成本 257 元/吨，同比-9.0%；吨煤毛利191 元/吨，同比-56.2%。 非煤业务： 公司全资子公司白银热电拥有 2× 350MW超临界燃煤空冷热联产机组， 2023 年售电量 37.8 亿度， 供热 509 万吉焦，供汽量 138.70 万吉焦。电力业务实现营业收入 14.8 亿元，同比-0.6%， 但盈利能力出现改善，毛利率为 17.5%（2022 年同期为-12.2%）。 此外公司实现复合肥产销量11.4/11.4 万吨，浓硝酸产销量 4.9/5.1 万吨。 煤-化-电均有增量，公司成长性可期煤炭业务： 公司目前在建矿有三个，在建年产能 690 万吨， 全资子公司景泰煤业在建的白岩子矿项目是甘肃省迄今为止发现的最大的焦煤资源项目，该项目2019 年 12 月取得采矿证，核定产能 90 万吨/年，煤种为气煤和 1/3 焦煤，目前该项目及选煤厂建设项目运输系统和设备已联合试运转。海石湾煤矿地面瓦斯抽采完成煤层气脱碳试验和瓦斯发电工程，三矿“三下”急倾斜煤层膏体充填工作面顺利实现充填开采。 煤化工业务： 刘化化工清洁高效气化气综合利用一期工程顺利进入单机试车调试阶段。 发电业务： 甘肃能化兰州新区 2× 350MW 热电项目正式开工建设。 公司 2024 年 3 月发布《甘肃能化股份有限公司“十四五”中后期发展规划纲要》指出， 力争“十四五”末实现煤炭产能 2314 万吨、化工产品产能 140 万吨、火电及新能源装机容量 300 万千瓦。 风险提示： 煤价下跌超预期、新建产能不及预期、煤炭产量释放不及预期。

业绩稳健增长，提高分红重视股东回馈，维持“买入”评级公司发布年报：2023年公司实现营业收入63.78亿元，同比-8.27%；实现归母净利润14.32亿元，同比+10.40%；实现扣非后归母净利润12.75亿元，同比+0.53%。其中Q4实现营业收入26.32亿元，环比-5.67%；实现归母净利润5.58亿元，环比+5.6%；实现扣非后归母净利润4.28亿元，环比-19.38%。综合毛利率44.32%，同比+4.56pct；净利率22.91%，同比+4.06pct。房地产销售下行，行业竞争激烈，拖累公司营收；原材料成本回落，公司毛利率提升。考虑到公司C端零售占比较高，品牌、服务、渠道竞争力强及“同心圆”战略的加速推进，我们适当上调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，我们预计2024-2026年公司实现归母净利润15.8/17.4/19.6亿元（2024-2025前值为14.81/16.37亿元），同比+10.3%/+10.0%/+12.9%；EPS分别为0.99/1.09/1.23元；对应当前股价PE为16.6/15.1/13.4倍。考虑到公司高比例分红彰显长期投资价值长期投资价值凸显。维持“买入”评级。 管材主业营收均有下滑，毛利率提升幅度较大（1）分产品看：公司PPR/PE/PVC管材业务分别实现收入29.90/15.28/9.00亿元，占比分别为46.88%/23.96%/14.12%，同比-8.97%/-14.17%/-18.07%，毛利率分别为58.08%/34.32%/27.70%，分别同比+3.46pct/+3.66pct/+12.56pct；新兴业务保持较快增长：2023年其他产品收入（防水、净水等）同比+35.33%至9.14亿元，占比14.33%，主要系防水产品及新加坡捷流业务增长较快，以及收购浙江可瑞及广州合信影响。（2）分区域看：华东地区相对稳健，收入33.08亿元，同比-6.21%，华南/境外地区收入2.31/2.83亿元，同比+2.56%/+2.05%，逆势实现正增长，西部/华北/华中/东北地区分别收入8.43/8.00/5.97/3.15亿元，同比-9.64%/-16.78%/-9.84%/-13.95%。（3）深耕零售，拓展“同心圆”产业链：公司狠抓渠道拓展和优化，聚焦核心市场，创新营销和服务优化并进，快速提升市占率，2023年公司市占率提升3pct以上。加快拓展“同心圆”产业链，防水业务加速市场推广与品牌升级，净水业务立足全屋净水。 现金流良好，费用率略有上升，分红力度加大（1）费用率略有上升：公司期间费用率合计19.83%，同比+3.19pct。其中，销售费用同比+10.87%，费用率13.03%、同比+2.25pct；管理费用费用同比+8.79%，费用率4.75%、同比+0.74pct；财务费用率-1.12%，费用率同比-0.25pct；研发费用同比+7%，费用率3.17%、同比+0.45pct。（2）现金流量好：收现比111.31%、同比提升3.71pct；经营活动产生的现金流量净额13.7亿元，同比减少1.57亿元，整体保持良好。公司继续保持无长期借款，短期借款仅0.01亿元。（3）分红力度加大：2024年公司营业收入目标力争达到73亿元，成本及费用力争控制在57亿元左右。2023年每10股派发现金红利8元，股利支付率为87.8%。 风险提示：原材料价格波动，竞争加剧，防水、净水业务发展不及预期

量价齐跌拖累业绩， 未来有望提高分红，维持“买入”评级公司发布年报， 2023年公司实现营业收入 373.7亿元，同比-19.4%；实现归母净利润 42.6亿元，同比-38.5%；实现扣非后归母净利润 44.1亿元，同比-38.2%。 其中 Q4实现营业收入 84.7亿元，环比+3%；实现归母净利润 2.8亿元，环比-69.9%； 实现扣非后归母净利润 3.5亿元，环比-62.9%。 公司全年煤炭产销量均有所下滑，叠加煤炭价格同比回落， 拖累公司业绩表现。考虑到当前安监政策对公司煤炭产量影响， 我们适当下调 2024-2025年盈利预测， 并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年公司实现归母净利润 41.2/47.8/54.5亿元（2024-2025年前值为 56.7/59.7亿元），同比-3.2%/+15.9%/+14.0%； EPS 分别为 2.08/2.41/2.75元；对应当前股价 PE 为 7.8/6.8/5.9倍。 考虑到公司产能释放进展顺利， 产量仍处于爬坡阶段， 公司盈利有望企稳，叠加未来分红比例有望提高，公司长期投资价值凸显。 维持“买入”评级。 煤炭产销量均有所下降， 吨煤毛利同比回落 （1） 煤炭产销量下降， 贸易煤规模有所回升： 2023年公司实现原煤产量 3898万吨，同比-3.9%，商品煤销量 5251万吨，同比-2.5%，其中自产煤销量 3486万吨，同比-5.7%，贸易煤销量 1765万吨，同比+4.3%。 公司所属煤矿部分矿井因受降雨影响、地质条件变化因素制约，叠加煤炭市场以及安全监管等因素影响，2023年公司煤炭产销量均有所下降， 贸易煤规模有所回升。 （2） 煤炭售价下降，吨煤毛利同比回落： 2023年公司自产煤吨煤售价 683元，同比-7.4%，吨煤成本281元，同比+43.6%，吨煤毛利 402元，同比-25.9%； 贸易煤吨煤售价 732元，同比-33.5%，吨煤成本 700元，同比-33.8%，吨煤毛利 32元，同比-27.4%。 公司自产煤和贸易煤售价均有所回落， 吨煤毛利有所下滑。 （3） 计提资产减值损失、营业外支出增加拖累 2023Q4业绩表现： 2023Q4公司实现归母净利润 2.8亿元，环比-69.9%，主要受计提资产减值损失（2023Q4计提 0.82亿元）、营业外支出增加（2023Q4环比增加 0.9亿元）等因素有关。 产能释放进展顺利，未来分红有望提高 （1） 强化“先进产能”战略， 煤矿产能有序释放： 目前河曲露天煤业顺利完成1000万吨/年产能核增手续办理，并且正在稳步推进 1600万吨/年产能核增工作， 为争取后备煤炭资源做好充分准备； 2023年鑫顺煤业和庄子河煤业已陆续投产并正式进入煤炭开采阶段，当前产量正处于爬坡阶段，未来产量增量贡献预计将进一步提高。 （2） 维持高分红战略，分红比例有望提升： 公司 2023年度利润分配方案为每 10股派发现金红利 6.5元（含税）， 分红比例为 30.3%，对应当前股价（2024年 3月 29日）股息率为 3.8%。据公司《2021年-2023年股东回报规划》， 2021年-2023年各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的 10%，而据公司发布的《2024年-2026年股东回报规划》， 若公司该年度实现的可分配利润为正值、审计报告标准无保留意见、 重大投资计划或现金支出达到或超过公司最近一期经审计总资产的 30％， 且超过 5000万元人民币时， 公司计划 2024年-2026年各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的 60%。 随着公司产能逐渐释放，公司盈利有望企稳，叠加未来分红比例有望提高， 公司长期投资价值凸显。 风险提示： 经济增速低于预期；煤炭价格下跌风险； 煤炭产销量不及预期。

收购云南神火股权增厚业绩，看好煤铝增量。维持“买入” 评级公司发布 2023年报， 2023年公司实现营业收入 376.3亿元，同比-11.9%；实现归母净利润 59.1亿元，同比-22.1%；其中 Q4实现营业收入 89.96亿元，环比-5.5%；实现归母净利润 18.0亿元，环比+32.3%。 考虑到 2024年一季度市场煤价下行。我们下调 2024-2025年盈利预测并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润 62.8/69.1/74.2亿元（2024-2025年前值为 68.9/72.6亿元），同比+6.3%/+10.0%/+7.5%； EPS 为 2.79/3.07/3.30元，对应当前股价 PE 为 7.2/6.5/6.1倍。考虑到梁北煤矿技改有望贡献增量，电池铝箔放量在即，公司高盈利有望持续。 维持“买入”评级。 煤炭产销稳步提升，电解铝盈利有望改善煤炭业务： 公司主要煤种为无烟煤和贫瘦煤，下游主要以冶金行业为主。受益于梁北煤矿产量释放，公司煤炭产销稳步提升， 2023年公司煤炭产销量分别为717.1/724.8万吨，同比+5.3%/+7.4%，其中无烟煤产销量为 292.9/298.6万吨，同比-9.5%/-7.2%，贫煤、贫瘦煤产销量 424.1/426.1万吨，同比+18.6%/+20.8%。价格方面， 2023年永城无烟煤出矿价均价 1687元/吨，同比-19.4%；河南贫瘦煤车板价 812元/吨，同比-18.7%。价格承压下公司煤炭业务毛利率从 2022年的 52.8%下降至 42.4%。电解铝业务：云南电解铝限产阶段性影响云南神火产量释放， 2023年公司电解铝产销量为 151.8/152.7万吨，同比-7.2%/-6.1%。价格方面， 2023年A00铝均价为 18694元/吨，同比-6.4%； 2023年公司电解铝业务毛利率从 2022年的 26.7%下滑至 23.9%。 2024年截至到 3月 25日铝均价为 19021元/吨，相较于 2023年全年+1.8%，有利于公司电解铝盈利改善。 梁北煤矿贡献增量，收购云南神火部分股权增加权益产能煤炭业务： 随着梁北煤矿产量逐步释放， 2024年有望继续贡献增量。 电解铝业务： 2023年 8月公司公告拟收购河南资产商发神火绿色发展基金和商丘新发投资有限公司持有的云南神火 9.90%和 4.95%股权，收购价格为 9.66亿元和 4.83亿元，截至三季度末公司已完成相关工商变更登记手续，公司持有的云南神火股权由 43.40%增加至 58.25%，电解铝权益产能进一步提高， 2023Q4公司净利润19.4亿元（Q3为 17.6亿元），而少数股东损益仅为 1.4亿元（Q3为 3.9亿元），少数股东权益减少或主要源于云南神火股权变动。 铝箔业务： 2023年 6月召开 董事会决议将控股子公司神隆宝鼎新材料公司分拆上市，2023年11月神隆宝鼎 全资子公司上海神火铝箔有限公司成功收购商丘新发投资有限公司所持有商丘阳光铝材 51%股权。业务方面，神隆宝鼎已完成 IATF16949汽车质量管理体系认证，此外公司 2023年 1月 11日决议在云南建设年产 11万吨新能源电池铝箔项目，达产后公司将形成 25万吨铝加工产能。 风险提示： 煤铝价格下跌超预期；停、减产规模与时间超预期；新产能释放不及预期。

平台交易气成长可期，提高分红重视股东回报。 维持“买入”评级公司发布 2023年报， 2023年实现归母净利润 70.9亿元，同比+21.34%， 实现扣非归母净利润/核心利润 24.6/63.8亿元，同比-47.35/+5.12%。 单季度来看,公司2023年 Q4实现归母净利润 39.9亿元， 环比 343.33%，实现扣非归母净利润/核心利润 3.9/17.0亿元， 环比-43.48%/+13.21%。 2023年公司完成煤炭资产出售并收到相关交易对价，同时子公司衍生品金融工具合约产生的结算损益及计提资产减值损失增加，导致全年及单 Q4的归母净利润及扣非归母净利润出现较大差异。 公司 2023年拟现金分红 0.91元/股， 其中年度分红 0.66元/股，特别分红 0.25元/股， 彰显公司发展信心，投资价值更加凸显。 我们维持 2024-2025年盈利预测并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 68.6/76.8/81.4亿元，同比-3.2%/+11.9%/6.0%， EPS 分别为 2.21/2.48/2.63元，对应当前股价 PE 为8.6/7.7/7.3倍。公司天然气全产业链布局，一体化营业凸显长期优势，业绩有望进一步改善， 维持“买入”评级。 平台交易气量增贡献业绩， 剥离煤炭资产聚焦天然气主业天然气平台交易气： 2023年公司平台交易气销售气量 50.5亿方，同比+44.0%，国内平台交易气销量增速较高，比重达 61.6%，未来增速可期； 毛差 0.38元/方，同比-57.0%，毛差下滑主因天然气价格同比下降； 毛利率 18.1%，同比-0.9pct，2023年平台交易气业务盈利水平仍处高位。 天然气零售： 2023年实现零售气量251亿方，同比-3.1%， 其中工商业用户售气量 194.86亿方， 同比-4.4%；住宅用户 53.48亿方，同比+3.8%。 2023年全国多地上调居民端燃气价格，顺价机制更加流畅，公司零售端毛差为 0.31元/方，同比+6.2%，连续两年维持增长态势。 天然气批发： 2023年实现批发气量 84.77亿方，同比+25.5%。 能源生产： 2023年实现商品煤销量 247万吨，同比-52.9%， 并在四季度完成煤矿资产的剥离，进一步聚焦天然气主业； 2023年实现甲醇销量 154.9万吨， 同比+9.9%， 并已逐步开拓精细化工、甲醇燃料等新兴下游客户。 能源业务一体化生态运营商，持续高分红凸显投资价值舟山接收站： 2022年公司完成舟山 LNG 接收站并购， 实际处理能力达 750万吨/年，三期新增 350万吨/年， 预计在 2025年 9月投产后接收站实际处理能力超过1000万吨/年。 长约锁定气源： 2023年， 公司与美国切尔尼公司新签约长协 180万吨/年， NextDecade 200万吨长协做出最终决策合同生效， 与雪佛龙、道达尔的长约确定未来 5年价格，并与中石油签署中长期购销合同及舟山设施利用合作协议。公司目前天然气长协资源累计超 1,000万吨/年，并构建国际 LNG 运力池，获取 10艘 LNG 船运力资源。 天然气生态运营商：公司形成了上游气源—中游储运—下游分销的一体化产业布局，通过整合国内外资源，优化销售模式，形成了天然气与综合服务一体化的智能运营平台，公司冷、 热、 电等综合能源销量大幅增长。 分红方面： 公司 2023年度派发现金分红 0.91元/股（含税）， 实现了公司 2023-2025年分配现金红利每年增加额不低于 0.15元/股（含税） 的承诺， 叠加公司特别派息规划中 2024/2025年特别派息 0.22/0.18元/股（含税）， 我们预计公司2024/2025年现金分红不低于 1.03/1.14元/股（含税），持续高分红凸显公司投资价值。 风险提示： 产品价差缩窄风险、政策风险、宏观经济与市场环境变化风险。

量增及减值减少致业绩改善，关注煤与煤化工成长性。维持“买入”评级公司发布2023年年报，2023公司实现营收1929.7亿元，同比-12.5%，实现归母净利润195.3亿元，同比+7.0%。单Q4来看，公司实现营业收入367.6亿元，同比-18.7%，环比-21.5%；实现归母净利润28.5亿元，同比+366.3%，环比-41.4%。 考虑到市场煤价下行，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年预测，预计2024-2026年实现归母净利润分别为205.5/220.1/237.7（2024-2025年前值239.4/258.6）亿元，同比增长5.2%/7.1%/8.0%，EPS分别为1.55/1.66/1.79元/股，当前股价对应PE分别为7.6/7.1/6.6倍。公司2023年减值相较于2022年显著减少，公司资产质量优化明显，大海则煤矿提供产能增量，看好公司未来业绩释放。 维持“买入”评级。 市场煤价下行拖累吨煤售价表现，非煤业务运营稳健公司2023年实现煤炭产/销量分别为13422/28494万吨，同比+12.6%/8.4%。其中自产煤销量13391万吨，同比+11.3%，买断贸易煤12649万吨，同比-1.3%；单四季度来看，自产煤产/销量为3305/3424万吨，环比-2.9%/-1.7%。价格方面，2023年公司自产煤综合售价602元/吨，同比-15.9%，其中动力煤综合售价532元/吨，同比-14.5%，炼焦煤1386元/吨，同比-20.8%。自产煤综合售价下降一方面由于2023年市场煤价整体下行，另一方面公司进一步落实国家保供稳价政策，动力煤销量同比提升11.4%至12298万吨，同期炼焦煤销量同比提升9.5%。综合来看，2023年公司煤炭业务实现收入1626.8亿元，同比-14.8%，毛利405.4亿元，同比-16.3%。非煤业务方面，2023年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵销量分别为147.9/214.1/191.9/58.7万吨，同比+0.7%/19.5%/3.5%/25.2%；综合售价分别为6907/2423/1748/2341元/吨，同比-6.7%/-7.2%/-9.5%/-11.1%，量增之下煤化工贡献毛利32.95亿元，同比+8.8%，且毛利率同比增长2.1个百分点。 资产质量优化显著，煤炭业务仍有增长，非煤业务稳步推进资产质量优化显著：2023年公司资产/信用减值分别为2.85/0.61亿元，分别同比减少85.16/1.55亿元，公司资产质量改善明显。：煤炭业务产量仍有增长：年产2000万吨的大海则煤矿试运行良好、顺利通过竣工验收；东露天煤矿和安家岭煤矿核增1000万吨/年取得批复，里必矿和苇子沟煤矿建设稳步推进。非煤业务稳步推进：公司安太堡2×350MW低热值煤发电项目两台机组预计2024年建成投产，乌审旗电厂2×660MW计划2024年开工建设，榆林煤炭深加工基地90万吨/年聚烯烃计划2024年开工建设，“液态阳光”项目新建625MW风光发电、2.1万吨/年电解水制氢、10万吨/年CO2加氢制甲醇（含15万吨/年CO2捕集及精制）已完成投资决策。 风险提示：经济恢复不及预期；新建产能不达预期；煤价超预期下跌风险。

全年业绩稳健，煤电一体化成长空间大。 维持“增持”评级公司发布 2023年报， 2023年公司实现营收 128.45亿元， 同比+7.01%， 实现归母净利润 21.09亿元，同比+1.57%；实现扣非归母净利润 20.53亿元，同比-1.47%。 其中， Q4实现营收 31.53亿元，环比-8.11%， 实现归母净利润 1.89亿元， 环比-69.19%；实现扣非归母净利润 1.57亿元， 环比-74.33%。 考虑公司成本有所提升， 我们下调 2024-2025年盈利预测并新增 2026年预测， 预计 2024-2026年实现归母净利润 24.3/26.2/30.6亿元， 同比+15.0%/+8.1%/+16.8%； EPS 分别为0.94/1.01/1.18元，对应当前股价 PE 为 8.5/7.9/6.8倍。 公司煤电一体化稳步发展，看好公司盈利能力和发展前景， 维持“增持”评级。 产销量增&煤质提升拉动营收， 吨煤售价持续改善全年来看： 2023年公司原煤产量 2140万吨，同比-3.76%， 商品煤产/销量1937/1969万吨，同比+5.16%/+8.70%， 商品煤产销上涨主因 2022年煤矿过断层、2023年产能得到有效利用。 2023年公司吨煤综合售价为 551元，同比+0.24%，主因 2023年 3月份以来公司煤质持续好转， 对冲煤价下行， 一季度公司商品煤平均热值为 3991大卡， 4/5月公司该指标为 4188/4194大卡， 7-8月该指标为4400-4450大卡； 9-11月煤质环比保持稳定；吨煤成本 351元，同比+4.35%，主因人工成本增加； 吨煤毛利 200元，同比-6.22%，吨煤毛利有所下跌。 单季度看： Q4产销环比下跌，成本上涨， 致业绩承压。 Q4原煤产量 480万吨，环比-10.55%，商品煤产/销量 448/445万吨，环比-11.29%/-12.51%。Q4公司吨煤综合售价为 573元，环比+3.26%，售价上涨主因 Q4煤炭长协价格环比上涨； 吨煤成本 409元，环比+19.80%， 吨煤成本上涨较大主因人工成本增加； 吨煤毛利 164元，环比-23.21%， 成本增加下吨煤毛利显著下降。 推进煤电一体化，资源储量丰富煤电一体化稳步推进： 2023年公司发电/上网 105/99亿度，同比-2.58%/-2.77%，上网电价（不含税） 0.4098元/度，同比+0.39%；其中 Q4发电量/上网 30.7/29.1亿度，环比-7.14%/-6.82%。 公司当前还有利辛电厂二期（2*660MW），筹备建设上饶电厂（2*1000MW）两个在建电厂，未来将逐步布局煤电一体化联营， 同时发展绿电煤电联营，计划布局利辛县南部 10万千瓦风电项目、新集二矿塌陷区9万千瓦水面光伏项目和毛集实验区 4.19MW 分布式光伏发电项目。 煤炭储量丰富： 公司共有资源储量 101.6亿吨，截至 2023年末，公司矿权内资源储量 62.14亿吨，现有矿权向深部延伸资源储量 26.51亿吨，共计 88.65亿吨，当前杨村煤矿复建工作正在推进，另外还拥有 4处探矿权。 风险提示： 经济恢复不及预期； 煤价下跌超预期； 新增产能进度不及预期。

贯彻精煤战略，提高分红彰显价值。维持“买入”评级公司发布年报， 2023年实现归母净利润 40.03亿元，同比-30.25%；扣非后归母净利 39.77亿元，同比-30.94%。单季度来看， 2023年 Q4实现归母净利润 8.65亿元，环比-4.31%；扣非后归母净利润 9.5亿元，环比+4.74%。 焦煤价格高位回落，公司全年盈利同比下降，通过大幅提升分红率，公司分红金额同比提升，维持了高股息率。 我们维持 2024-2025年盈利预测并新增 2026年预测， 预计2024-2026年归母净利润 46.6/49.5/53.4亿元，同比+16.4%/6.3%/7.8%， EPS 为1.99/2.11/2.28元；当前股价对应 PE 为 6.0/5.6/5.2倍，对应 2023年股息率为 8.1%。 在房地产纾困和稳增长政策加持下， 下游需求有望提振， 叠加严安监下焦煤供给负增长， 焦煤价格有望回升，公司业绩预期向好。随着集团煤焦资产的注入，公司外延增长潜力可期。 维持“买入”评级。 精煤产销增长&混煤下降，持续推进精煤战略全年来看： 产销方面， 2023年公司实现原煤产量 3071万吨，同比+1.4%；商品煤销量 3102.8万吨，同比+0.3%。其中，冶炼精煤产/销量为 1268.5/1271.4万吨，同比+6.8%/+6.3%；混煤产/销量为 1255.3/1260.2万吨，同比-2.0%/-2.5%；其他洗煤产/销量为 570.3/571.3万吨，同比-4.1%/-5.4%。 售价方面， 商品煤综合售价983元/吨，同比-12.1%。其中，冶炼精煤/混煤/其他洗煤售价分别为 1838/487/177元/吨，同比-15.4%/-13.0%/-22.0%。 毛利方面，商品煤综合毛利为 315元/吨，同比-20.1%。 毛利率方面， 2023年煤炭业务毛利率为 32.1%， 同比下降 3.2pct。 单季度来看： 2023年 Q4公司实现原煤产量 765.2万吨，环比-0.4%。 公司贯彻精煤战略， 2023年产销实现增量，且规划 2024年精煤销量 1305万吨。 2023年房地产市场调整、投资回落、 需求下降，煤焦钢市场整体偏弱运行，下半年矿难频发安监趋严，供给收缩下焦煤价格有所反弹。展望未来， 政府明确 2024年 GDP增速 5%左右目标， 随着稳增长政策持续发力，“三大工程”落地见效， 炼焦煤需求或迎来支撑， 同时安监收紧下焦煤供给负增长确定性强，焦煤价格有望回升。 降本增效&资产注入稳步推进， 高股息&成长可期员工优化提效方面： 公司部署《人力资源改革十年规划》， 持续稳妥推进“万名矿工大转岗”， 上线运行人力资源智能化管理系统， 大力实施主辅分离， 力争在5-8年内将员工总数优化至 4万人。截至 2023年底，公司员工总数为 4.49万人，同比减少 0.87万人， 降幅为 16.3%， 已接近完成人力资源优化目标， 人均工效持续提升， 利好公司业绩释放。 资产注入方面： 为解决同业竞争问题，集团承诺将焦化、煤炭资产注入给上市公司及其子公司，涉及资产包括汝丰科技（120万吨/年焦化）、首山化工、京宝化工、中鸿煤化及其他下属焦化企业（如有）、夏店矿（150万吨/年）及梁北二井（120万吨/年）、 瑞平煤电的全部股权或张村矿（150万吨/年）、庇山矿（85万吨/年）。 分红方面： 公司发布 2023年度分红方案， 以公司总股本 24.50亿股为基数，派发现金股利 0.99元/股（含税），合计派发现金24.25亿元， 占可供分配净利润的比例为 60.59%， 实现此前分红承诺，在收入下降的情况下实现分红金额提升，以 2024年 3月 19日收盘价计算，股息率为 8.1%，彰显公司长期投资价值。 风险提示： 经济增速不及预期； 煤价大幅下跌； 资产注入进展不及预期。

煤&电量增业绩稳健，市值管理强化高分红预期。维持“买入”评级公司布发布2023年年业绩预告，2023润年实现归母净利润578~608亿元，同比-12.6%~-16.9%；实现扣非润归母净利润613~643亿元，同比-8.5%~-12.8%单。单Q4看，实现归母净利润润95.3~125.3亿元，环比比-16.4%~-36.4%;实现扣非归母净利润134.9~164.9，亿元，环比比-9.1%~+11.1%。公司业绩预减主因煤炭销售均价下降、营业外支出同比增加。结合业绩预告及煤价下行因素，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为602.0/638.5/647.2（前值分别为627.3/681.9/704.5）亿元，同比-13.5%/+6.1%/+1.4%；EPS为3.03/3.21/3.26元，对应当前股价PE为11.8/11.1/10.9倍。公司稳定盈利，且持续高分红，彰显长期投资价值。维持“买入”评级。 煤炭&电力销量全年同比增长，Q4环比改善煤炭业务：2023年实现商品煤产量3.25亿吨，同比+3.5%；煤炭销售量为4.5亿吨，同比+7.7%。单Q4看，商品煤产量为0.83亿吨，环比+1.5%；煤炭销售量为1.18亿吨，环比+2.5%。发电业务：2023年实现总发电量2122.6亿千瓦时，同比+11.0%；总售电量1997.5亿千瓦时，同比+11.1%。单Q4看，总发电量为560.3亿千瓦时，环比持平；总售电量为529.2亿千瓦时，环比+0.7%。 积极落实市值管理优化股东回报，分红有望持续提高近期，国务院国资委于新闻发布会上表示，将进一步研究将市值管理纳入央企负责人业绩考核，并及时通过增持、回购等手段传递信心。同时，证监会在2024年系统工作会议中强调要突出以投资者为本的理念。随后，国务院国资委再次表示，要在试点基础上全面推开上市公司市值管理考核。对此，中国神华有关负责人表示，将积极落实市值管理考核要求，通过推动有效投资、增强价值创造能力、加强信披及投资者交流等方式，持续优化公司治理和股东回报。我们认为，公司作为央企龙头，治理优秀，注重股东回报，业绩稳定且持续高比例分红，在市值管理考核要求下，公司响应积极，有望进一步提高分红比例，持续高股息可期。 长协及煤电维持稳定盈利，高分红驱动估值继续提升盈利稳定性强：：公司作为国内煤企龙头，积极响应监管关于落实中长期合同签约及履约要求，长协煤比例超80%，有助提升盈利稳定性。同时，公司积极拓展下游发电业务，利用煤电业务毛利率周期性波动实现对冲，有效熨平煤价波动，提升抗周期能力。现金流充沛助力高比例分红：2023年7月公司向全体股东派发现金股利红利2.55元/股，对应当天收盘价股息率为8.8%。此外，公司承诺2022-2024年每年现金分配利润不低于当年实现的归母净利润的60%，2022年实际分红率高于该值，且2020-2021年公司分红率分别为91.8%和100.4%。公司现金流充足，截至2023Q3末，货币资金、未分配利润分别为1477、2771亿元，与2023年前三季度归母净利润的比值分别为3.06、5.74倍，分红能力强。我们认为，公司具备稳定的盈利能力，分红比例高且分红意愿积极，未来有望持续提高分红比例，长期投资价值显著，估值有望继续提升。 风险提示：经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升。

2023煤炭&天然气量增价跌，关注马朗矿复产催化，维持“买入”评级布广汇能源发布2023年年度业绩预告。2023年公司预计实现归母净利润53-56.2亿元，同比下降50.4%至53.3%；2023年公司非经常性损益约300万元（主要包括取得政府资助、资产报废损失等），扣非后归母净利润为52.97-56.17亿元，同比下降49.3%至52.2%。单季度来看，结合前三季度业绩表现，2023Q4公司预计实现归母净利润4.5-7.7亿元，环比-38.4%至+5.5%。2023年公司煤炭及天然气业务量增价跌，叠加年内生产装置检修给煤化工生产造成扰动，甲醇、煤基油品销量同比下滑。结合业绩预告，我们下调2023-2025年公司盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为55.6/77.5/90.3（前值分别为60.3/82.8/94.1）亿元，同比分别-51%/+39.5%/+16.5%；EPS分别为0.85/1.18/1.38元，对应当前股价PE分别为8.9/6.4/5.5倍。随着煤炭和天然气售价逐步回归合理区间，价格层面对公司业绩的反映将更加合理，且考虑到公司高股息于（按分红承诺每股不低于0.7元元）具备可持续性，以及马朗煤矿有望复产催化，维持“买入”评级。 煤炭、天然气销量同比大增，主营产品价格下降拖累全年业绩表现 （1）煤炭板块：销量方面，2023年公司煤炭销量预计同比增加20.2%；价格方面，2023年公司煤炭销售均价（含运杂费）同比减少约13.6%-15.2%。 （2）天然气板块：销量方面，2023年公司天然气销量预计同比增加67.2%，其中启东外购气销量预计同比增加64.8%；价格方面，2023年公司天然气销售均价（含运杂费）同比减少约38.8%，其中启东外购气销售均价同比减少约38.7%； （3）煤化工板块：甲醇方面，2023Q4公司煤制甲醇联产LNG装置的蒸汽锅炉交替检修，直至12月恢复正常生产，对公司甲醇生产节奏造成扰动，2023年公司甲醇销量预计同比减少19.6%，销售均价同比下降4.8%；煤基油品方面，2023年煤基油品销量同比减少0.4%，销售均价同比下降6.6%。 未来公司主业经营增量可期，高分红可持续性具备业绩支撑 （1）马朗煤矿复产催化：马朗煤矿项目配套设施建设工作已完成，需办理补全必要的手续后才能正式投入生产，当前马朗煤矿手续办理正加速推进，2024年一季度有望重新生产贡献增量，其复产亦将成为公司业绩弹性释放关键催化因素。（ （2）斋桑油气项目钻井工作加速推进：2024年公司获得30万吨原油非国营贸易进口允许量，预计未来公司钻井工作将全面加快，2024年公司计划部署5-10个井组，开钻40-50口新井，计划年内建成30-50万吨的产能，未来三年左右预计建成300万吨的大型油田。 （3）高分红具备可持续性：考虑到2023年公司盈利及折旧情况，公司有望实现每股不低于0.7元的分红承诺，且随着未来公司盈利能力的进一步提升，公司高分红有望延续。 风险提示：经济恢复不及预期；能源价格大幅下跌；新增产能进度落后等。

控股股东增持彰显信心，全年产销延续恢复态势，维持“买入”评级近期持，公司公告控股股东增持计划进展，增持A股股50万股，耗资1048万元。 同时公司露披露2023年年及全年及Q4经营数据。公司作为国内龙头煤企，经营稳健，且2030年战略规划明确煤炭资产的成长空间、新能源新材料等转型方向，具备成长潜力，同时公司承诺高分红，投资价值显著。我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润210.4/226.0/249.1亿元，同比-32.6%/+7.4%/+10.2%；对应EPS分别为2.83/3.04/3.35元；对应当前股价，PE为7.4/6.9/6.2倍。维持“买入”评级。 全年商品煤产销维持平稳，兖澳持续恢复力助力Q4自产煤高增煤炭业务：2023年，实现商品煤产量为1.32亿吨，同比增0.67%，商品煤销量为1.37亿吨，同比降1.12%，其中自产煤销量1.21亿吨，同比降1.49%，全年商品煤产销涨跌互现，整体延续平稳态势。2023年单Q4，实现商品煤产量3489万吨，环比增4.3%，商品煤销量3763万吨，环比增4.2%，其中自产煤销量3245万吨，环比增9.9%，产销环比均实现增长。公司单Q4自产煤销量环比增加292万吨，其中澳洲子公司商品煤销售贡献150万吨增量，占比51.4%，澳洲子公司产销持续恢复助力公司Q4自产煤高增。煤化工业务：2023年，甲醇、乙二醇、醋酸、醋酸乙酯、己内酰胺、柴油、石脑油产销同比均实现增长，增速分别为6.0%/4.4%、15.9%/21.9%、10%/3.8%、15.0%/17.1%、8.8%/8.7%、75.8%/75.0%、204.7%/214.4%；粗体液蜡、尿素产销同比均下降，增速分别为-29.8%/-39.0%、-10.1%/-2.7%；聚甲醛产销同比几乎持平。2023单Q4，除甲醇、已内酰胺产销环比增速分别为-10.9%/-14.6%、-12.8%/-6.6%，其余产品均实现环比增长，其中粗液体蜡、尿素销量环比增长超20%，增速分别为+60.1%/20.4%。 控股股东增持提振信心，高分红承诺下高股息投资价值显著控股股东增持传递积极信号。控股股东山东能源1月22日增持公司A股50万股，耗资1048万元，占总股本0.0067%。此前，公司于2023年11月29日披露了控股股东增持计划，本次为首次增持，根据增持计划，公司仍将继续增持A股0.9-1.9亿元，增持H股2-4亿元，我们认为，控股股东选择当前时点实施增持，充分体现了对公司价值的认可，有望对股价形成支撑。高分红承诺下高股息可期。2023年6月公司公布2023-2025年利润分配政策，承诺2023-2025年分红比例不低于60%，高于此前2020-2024年不低于50%的承诺，且每股现金股利不低于0.5元。据此测算，在2023年归母净利润210.38亿元、分红率不低于60%的假设下，预计分红总额不低于126亿元，股息率不低于8.1%，高股息可期，投资价值显著。 风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期。

2023年煤炭&外购气销量大增，关注马朗矿复产催化，维持“买入”评级2024年 1月中旬，广汇能源发布 2023年 12月月报，至此全年月报发布完毕。 2023年广汇能源煤炭及外购气销量同比大增， 但煤炭和天然气售价同比下滑较多，导致公司同比业绩出现下滑（前三季度业绩已公告披露）。 四季度煤炭销量同比上涨，但考虑到 LNG 产量延续同比下滑，江苏启东 LNG 接收站销量同比增速较前三个季度有所回落，煤化工板块受检修等因素影响，我们下调 2023-2025年盈利预测，预计 2023-2025年归母净利润 60.3/82.8/94.1（前值 64.8/84.2/98.3）亿元， 同比-46.8%/+37.2%/+13.7%； EPS 为 0.92/1.26/1.43元，对应当前股价 PE为 8.0/5.8/5.1倍。 随着煤炭和天然气售价逐步回归合理区间，价格层面对公司业绩的反映将更加合理， 且考虑到公司高股息（按分红承诺每股不低于 0.7元，当前股息率超过 9%） 及马朗煤矿有望复产催化， 维持“买入”评级。 煤炭板块： 2023年煤炭销量同比大增 17%，马朗矿复产有望催化公司业绩 （1） 煤炭销量： 2023年公司煤炭销量 3129万吨，较 2022年增长 17%，疆内销量为 550万吨（占 17.6%），疆外销量为 2579万吨（占 82.4%），其中 12月公司煤炭销量 318万吨， 同比增长 15.6%，疆内销量为 69万吨（占 22%），疆外销量为 249万吨（占 78%）； （2） 马朗煤矿有望复产： 公司拥有白石湖、马朗、东部矿区三大矿权，其中马朗煤矿项目配套设施建设已完成， 但需补全矿权证手续后才能正式投入生产， 当前马朗煤矿手续办理加速推进， 预计 2024年或重新生产贡献增量， 其复产亦将成为公司业绩弹性释放关键催化因素。 天然气板块： 2023年外购气销量同比大增 80%， 自产气产量同比减少 19% （1） 外购气： 2023年公司依托启东 LNG 接收站实现销量 649万吨（93亿方），同比增长 80%，其中 12月销量 96.6万吨（13.5亿方），同比增长 49%。 启东 LNG接收站 6#20万立方米储罐项目已于 2023年 11月 15日完成装置联调联试、干燥置换，目前处于氮气保压状态， 2025年末启东 LNG 接收站有望实现 1000万吨/年周转能力。 （2）自产气： 公司自产气主要来源于哈密新能源公司 120万吨甲醇联产 7亿方 LNG 项目， 2023年哈密新能源公司实现 LNG 产量 43万吨，同比减少 19%，其中 12月生产 LNG 为 4万吨，同比减少 7.5%。 煤化工板块： 2023年提质煤产量同比增长 15%， 乙二醇检修完毕将恢复生产 （1）清洁炼化公司： 2023年公司生产提质煤 406万吨，同比增长 15%，其中12月生产提质煤 28万吨，同比减少 10.5%。 （2） 环保科技公司： 2023年 4-10月公司生产聚酯级乙二醇 12.5万吨， 随后 10月公司开展检修工作， 目前检修工作完毕， 聚酯级乙二醇恢复生产在即。 （3） 哈密新能源公司： 受公司年度大修等因素影响， 2023年公司总产品产量（不含 LNG） 124万吨，同比下降 18%，其中 12月公司总产品产量（不含 LNG） 12.6万吨，同比微增 0.34%。 （4） 硫化工公司： 2023年公司生产二甲基二硫醚 11483吨，生产二甲基硫醚 1764吨。 风险提示： 经济恢复不及预期；能源价格大幅下跌；新增产能进度落后等。

2023年煤炭产销大幅增长， 估值及分红有望提升， 维持“买入”评级2024年 1月中旬， 中煤能源发布 2023年 12月月报，至此全年月报发布完毕。 2023年公司商品煤、 煤化工产品产销量均实现增长， 2022年公司大幅计提资产减值准备 88亿元后（占 2022年归母净利润的 48.3%，远高于2019-2021年 14.3%的平均水平）， 公司资产质量得以夯实，预计 2023年业绩有望实现正增长。 我们维持盈利预测不变，预计 2023-2025年实现归母净利润 220.6/239.4/258.6亿元，同比增长 20.9%/8.5%/8.0%， EPS 分别为1.66/1.81/1.95元，当前股价对应 PE 为 5.3/4.9/4.5倍。 随着煤炭价格逐渐趋稳，公司业绩稳定性也将提升，此外公司在建煤矿及煤化工项目陆续投产、分红比例有望提升，预计公司同样将获得估值提升。 维持“买入”评级。 2023年商品煤产销量同比大增， 化工品亦有不同程度增长 （1）煤炭业务： 产量方面， 2023年公司商品煤产量 13422万吨，同比+12.6%，其中 12月商品煤产量 1081万吨，同比+22.4%，环比-3%。 销量方面， 2023年公司商品煤销量 28493万吨，同比+8.4%， 12月商品煤销量 2344万吨，同比+19.5%，环比+1.2%， 其中 2023年公司自产商品煤销量 13391万吨，同比+11.3%， 12月自产商品煤销量 1166万吨，同比+32.2%，环比+7.5%。 （2）煤化工业务： 产量方面，2023年公司聚烯烃/尿素产量为 148.7/206.6万吨，较 2022年+0.5%/+12.6%，其中 12月聚烯烃/尿素产量为 12.7/17.9万吨，同比-1.6%/持平， 环比+5%/+3.5%。 销量方面， 2023年公司聚烯烃/尿素销量为 147.9/214.5万吨，较 2022年+0.7%/+19.4%， 其中 12月聚烯烃/尿素销量为 13/15.1万吨，同比-8.5%/+16.2%，环比+5.7%/+12.7%。 （3）煤矿装备业务： 2023年煤矿装备产值 114.3亿元，同比+14.8%， 其中 12月煤矿装备产值 9.3亿元，同比+47.6%，环比+31%。 估值及分红水平存在提升空间，公司有望成为α收益潜力标的 （1） 估值明显低估： 从 PB 来看，当前公司 PB 仅为 0.98倍， 在煤炭行业及公司盈利连续三年处于高景气的状态下， 公司破净后已经成为了明显的估值洼地。 从 PE 来看， 当前公司 2023年 Wind 一致预期的业绩对应的静态市盈率 PE 为 6.93倍， 作为煤炭板块提估值典范且同为央企的中国神华 PE 则为10.50倍，若以中国神华作为估值提升的锚，公司估值存在明显提升空间。此外， 公司还存在内生成长性， 年产 1500万吨优质动力煤的大海则煤矿已核增至 2000万吨， 新批复的中煤榆林煤炭深加工基地项目有望开工建设， 公司估值有望提升。 （2） 分红比例有望提升： 在煤炭行业持续高盈利的背景下，提高分红比例已成为行业普遍共识， 截至 2023年三季报末，公司货币资金达896亿元、未分配利润达 757亿元， 与归母净利润的比值分别为 5.4/4.5倍； 同时结合国务院国资委提出的“一利五率”且重视 ROE 的考核方向，高分红有助于提升 ROE， 由此推测公司具备提高分红的能力。 风险提示： 经济恢复不及预期；能源价格大幅下跌；新增产能进度落后等

2023年业绩同比预计大增，关注储能及新建煤矿，维持“增持”评级 公司发布2023年年报预告，2023年年实现润归母净利润22.3-23.3亿元，同比+16.8%-22.0%；实现扣非润归母净利润22.8-23.8亿元，同比+37.0%-43.0%。单Q4来来看，2023Q4实现润归母净利润6.1-7.1亿元，环比-0.8%-+15.5%，实现扣非润后归母净利润6.6-7.6亿元，环比+8.1%-24.4%。公司业绩预增主因煤炭业务产销量同比增加，电力业务动力煤采购成本同比下降，当前煤炭价格处于相对高位且振幅缩窄。我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润23.0/25.1/26.6亿元，同比+20.4%/+9.3%/+5.8%；EPS为0.10/0.11/0.12元，对应当前股价PE为13.3/12.2/11.5倍，维持“增持”评级。 煤炭产销增长叠加电力成本降低，业绩改善显著煤炭业务：公司2023年煤炭业务产销量出现增长，其中前三季度原煤产/销量为954/959万吨，同比+15.7%/+17.7%，预计第四季度产销量与三季度变化不大。2023年秦港5500大卡动力煤均价为965元/吨，同比下降24.0%；京唐港主焦煤（山西产）库提价均价为2283元/吨，同比下降19.6%。公司煤炭业务产销量上升一定程度上对冲了市场煤价下跌影响。：电力业务：成本方面，受益于煤价回调较多，公司发电成本大幅降低；量方面，公司发售电量有所改善，前三季度公司共发/售电283/268亿度，同比+0.6%/+0.4%，其中Q3发/售电112/106亿度，环比+35.1%/+35.2%；价格方面，前三季度平均电价476元/兆瓦时，同比+2.6%。2023年公司电力板块明显改善，公司表示5月起电力业务开始扭亏为盈。 全钒液流电池项目加速落地，其他储能项目同步拓展加速布局全钒液流电池全产业链，公司。储能转型加速落地。（ （1））全钒液流电池项目建设：：6月27日一期300MW大容量全钒液流电池生产线开工建设，9月完成桩基工程，预计2024年下半年投产，其中1MW试验生产线已安装调试完成，预计一期项目达产后占我国市场份额10%。此外规划沙洲电力二期30MW全钒液流电池储能辅助调频示范项目，项目设计及储能系统主设备招标工作已完成。 （ （2））钒矿选冶生产线建设：：6月29日汇宏矿业一期3000吨/年高纯五氧化二钒选冶生产线开工建设，预计2024年下半年投产，达产后占我国份额约20%。公司共规划建设2×3000吨/年，随着钒被逐渐被开发利用，公司钒矿资源价值凸显。 海则滩建设加快，第五次高管增持落地彰显信心计海则滩煤矿项目预计2026年出煤。公司所属陕西亿华海则滩煤矿项目位于陕西省榆横矿区，煤种主要为优质化工用煤及动力煤，资源储量11.45亿吨，平均发热量6500大卡以上。截至2023年12月31日整体工程进度比计划提前一个月，预计2026年具备出煤条件。该项目可达到1000万吨/年优质化工用煤及动力煤生产能力，按近三年市场煤价测算净利润约42亿元，按2023年市场平均煤价测算净利润约44亿元。高管多次增持彰显信心。2023年10月公司公告核心管理人员第五次增持公司股票计划实施完毕，本次合计增持0.09%，表现公司管理层对公司发展的信心。 风险提示：煤价下跌超预期；煤炭产量不及预期；储能转型不及预期。