事件:盈趣科技发布2019年业绩快报,2019年公司实现营收38.1亿元,同比增长37.1%,实现归母净利润9.65亿元,同比增长18.6%;单四季度公司实现营收12.1亿元,同比增长58.6%,实现归母净利润3.15亿元,同比增长51.6%。 IQOS 3DUO产品上市,助力Q4业绩大幅提升。四季度公司业绩呈现加速趋势(Q1/Q2/Q3/Q4公司营收分别同比增长4.3%/45.9%/37%/58.6%,归母净利润分别同比增长-9.7%/16.2%/11.6%/51.6%),我们判断主要系四季度电子烟订单大幅回升所致。IQOS 3DUO产品四季度上市并逐步在全球推广,新品上市催生的换机及补库需求较高。同时较3.0产品而言,3DUO实现了两支连抽,良好地替代了IQOS Multi的部分功能,可能导致产业链份额再分配并助力公司订单增长。 IQOS市场前景继续向好,静待美国市场放量。根据菲莫国际年报数据,2019IQOS全球用户人数达到1360万,较2018年增长400万,同比增长42%。从销售区域看,在欧盟和俄罗斯高速增长的市占率催化下,IQOS烟弹在东亚市场的出货占比由2017年的90%降至2019年的51%,表明IQOS已经从东亚市场为主的新型烟草产品转变为全球化的新型烟草产品。按照菲莫国际的战略规划,全球烟民人数2025年预计达到4000万人,较目前依然有近200%的提升空间。美国市场方面,十月初IQOS在美国市场首发,FDA发布专项讲座支持HNB,认为其“有助于保护公众健康”,在传统烟油式电子烟严监管背景下,看好IQOS借势打开美国市场,贡献全球业务新增量。菲莫国际披露将在未来数月向FDA提交设备升级申请,一旦设备升级或MRTP(IQOS的减害烟草制品认证)获批,美国市场推广有望加速。 智能制造领军企业,长期成长逻辑无忧:公司产品遵循高度定制化特点,核心客户PMI、Cricut、雀巢等均为传统行业龙头产品电子化的代表,产品高度定制化和客户低价格敏感性的特点保障公司拥有充分的定价权和较高的盈利能力。深度切入客户前端研发和设计环节,保证了客户粘性,有望成为传统行业龙头电子化形成的利基市场的领军企业。报告期内,家用雕刻机及家用图标图案熨烫机等创新消费电子产品销售收入快速增长,智能控制部件、汽车电子产品和智能制造整体解决方案等其他产品和业务总体上稳步增长。我们认为非烟业务的高速成长有助于巩固公司营收结构,降低单一客户风险。 投资建议:不考虑美国市场业绩贡献,我们预估公司2020-2021年实现归母净利润12、14.5亿元,同比增长24.5%、20.6%。对应EPS2.62、3.16元,维持“买入”评级。 风险提示:IQOS 市场表现低于预期风险、国际贸易风险。

事件:索菲亚发布2019年业绩快报,公司预计2019年实现销售收入77.27亿元,同比增长5.69%;实现归母净利润10.70亿元,同比增长11.56%;实现非经常性收益为0.99亿元,同比增长137%,主要系交易性金融资产的公允价值变动;实现扣非净利润9.71亿元,同比增长5.89%。预计2019Q4单季度实现实现销售收入24.15亿元,同比增长9.52%;归母净利润3.50亿元,同比增长31%;扣非净利润3.34亿元,同比增长33.6%。 全年业绩符合预期,四季度环比回暖。2019Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入11.85/19.57/21.70/24.15亿元,单季度增速分别-4.67%/12.18%/2.42%/9.52%,四季度增速边际向上。净利润增速分别为3.69%/6.84%/1.87%/31%,四季度利润高增长。 盈利能力稳定。2019Q1-Q3公司毛利率为37.25%(-0.63pct.),净利率13.72%(+0.27pct.)。19Q3毛利率38.11%(-0.05pct.),降幅环比有所收窄;净利率15.66%(+0.18pct.)。费用方面,前三季度售费用率10.55%(+0.72pct.),主要系人工费用及广告宣传增加所致,管理费用率8.13%(-0.43pct.),研发费用2.43%(-0.40pct.)财务费用0.37%(+0.21pct.),主要系票据贴现息、借款利息增加。 大宗渠道占比提升,橱柜业务增速较快,终端门店量持稳。1)索菲亚定制家具(含OEM家具家品)Q1-Q3实现营收45.97亿元,同比增长2.65%,其中大宗业务渠道收入4.71亿元,占比10.97%,同比增加23.21%。截至第三季度末,“索菲亚”全屋定制产品经销商1500多家(+100家);2)一体化销售带动木门业务营收增长。木门业务Q1-Q3营收1.35亿元,同比增长25.74%。木门产品融入更多索菲亚门店,截至第三季度末,公司共有索菲亚木门独立店达160家(+22家)、经销商逾550家(+50),华鹤木门门店145家(+5家)。3)橱柜业务收入平稳上升,净利润同比减亏。Q1-Q3司米橱柜营收5.50亿元,同比增长12.81%,营收稳步增长;实现净利润-30.71万元,同比减亏-97.83%。截至第三季度末,司米厨柜拥有经销商809家(+0家),独立的司米专卖店达840家(+3家)。 拓宽品牌护城河,2020年全年需求有望边际改善。1)把握消费趋势,产品品质升级。公司推行的康纯板(无甲醛添加板)客户占比目前提升至25%以上,收入占比约20%,顺应环保化大趋势。2)行业低谷推行线下渠道优化,电商渠道占比提升。索菲亚在2019年前三季度新开发区域77个,淘汰经销商及区域62个,升级终端店面形象、实现全渠道营销,行业低谷期对终端线下渠道持续优化,夯实基础。此外,线上渠道引流客户总体占比约25%,一线城市电商客户占比逾45%。3)短期扰动不改竣工修复长期趋势,家居消费边际改善。疫情下地产销售和开工短期受限不改竣工回暖趋势,我们认为,疫情对家居消费的节奏影响大于总量影响,2020全年需求仍有望边际改善。 投资建议:竣工修复的中长期趋势有望提振家居消费需求,我们上调公司2019-2021年营业收入为77.3亿元、84.3亿元、90.4亿元,同比增长5.7%、9.1%、7.2%;实现归母净利润10.7亿元、11.7亿元、12.7亿元,同比增长10.6%、9.5%、8.1%(调整前归母净利润分别为9.93亿元、10.69亿元、11.22亿元,同比增长3.5%、7.7%、4.9%);EPS分别为1.17元、1.28元和1.39元,维持“增持”评级。 风险提示:地产景气度下行风险、行业竞争加剧风险。

事件:山鹰纸业发布 2019年年度业绩预告,公司预计 2019年实现归母净利润 14.42亿元至 17.62亿元,同比减少 45%至 55%;实现扣非后归母净利润 12.97亿元至 15.57亿元,同比减少 41.85%至 51.55%。据此测算单四季度公司预计实现归母净利润 1.17亿元至 4.37亿元,同比减少50.72%至 86.81%;实现扣非后归母净利润 2.18亿元至 4.78亿元,同比减少 35.25%至 70.47%。其中 2019年公司非经常损益较上年减少 3.8亿元,主要系公司收购凤凰纸业,收购对价低于其可辨认净资产的公允价值,增加公司 2018年度归属于上市公司股东的净利润 3.5亿元,2019年无此项非经常损益事项所致。 量升价跌,盈利能力承压。 。2019年公司造纸及包装销量为 476万吨、12.75亿平方米,较上年分别增加 3.27%、4.66%。2019年包装纸行业成品纸价格走低,箱板纸/瓦楞纸年度均价 4182/3329元/吨,同比下滑15%/18%。我们判断纸价下跌导致公司毛利率水平较上年有一定程度下降,影响公司盈利能力。公司同时披露 Q4产品售价与毛利率较 Q3有一定程度的提升。其余影响公司业绩的因素主要包括:1)山鹰华南纸业有限公司已纳增值税额按 50%退税率享受即征即退的税收优惠政策,由于2019年 4月增值税税率自 16%降至 13%,相应退税收益减少。2)公司2019年度的进口原料关税及相关物流成本较同期增加,致使公司主营业务成本上升和利润下降。3)公司 2019年度在建项目在正式投产之前产生的管理费用导致利润下降。 看好纸周期大逻辑,包装纸有望显著受益 。我们认为,当前造纸库存周期处于被动去库存阶段,原材料存货同比增速转向向上且开工率小幅复苏,叠加行业各环节库存处于低位,为纸价提供了一定安全边际。伴随 5月包装纸小旺季开启,行业进入主动加库存阶段有望带动纸价上行。此外,2020年限废政策落地预计导致产业链出现纤维缺口,对供给端存在一定制约,有望催化包装纸周期上行。与此同时,公司华中、海盐、广东基地的产能逐步释放有望助力提升市占率,东南亚与美国废纸浆产线预计将提升公司纤维原料自给能力。中长期看可能为公司提供超额收益。 : 投资建议:我们预计 2019-2021年公司实现归母净利润 15.7、21.9、26.6亿元,同比下滑 51%、增长 39.4%、增长 21.8%,对应 EPS0.34、0.48、0.58元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动风险、募投项目不达预期、利率大幅上升风险。

事件:集友股份发布2019年业绩预增公告,公司预计2019年实现归母净利润2亿元左右,同比增长73.3%左右。其中非经常损益约贡献净利润4000万元左右,公司扣非后净利润1.6亿元左右,同比增长约48.8%。单四季度,测算公司实现归母净利润约9941万元,同比增长149%;扣非后净利润约6601万元,同比增长68.4%。 烟标业务快速放量,带动业绩高成长。公司披露业绩预增主要系业务收入上升以及收到政府补助所致。我们认为主业收入增长主要由烟标业务快速放量贡献。2019H1公司烟标业务实现营收1.45亿元,占营收比重的49.8%,标志着公司已逐步形成烟标+烟用接装纸双轮驱动的业务格局。2019年7月27日,公司公告通过非公开发行募集资金约4亿元,用于烟标新产能建设。根据项目规划,新产能达产后预计可为公司带来每年195万大箱的新增烟标产能,提升公司在烟标领域拓展的潜力。考虑公司烟标放量初期毛利率较低(2018年公司接装纸毛利率为54.7%,烟标毛利率为33.1),预计产能逐步达产后盈利能力有望回升。 布局新型烟草核心技术,打造未来新增长点。公司先前公告分别与江苏中烟和重庆中烟签署新型烟草均质化薄片研发合作协议。从国外新型烟草的发展轨迹来看,烟草薄片是加热不燃烧产品的核心技术环节,对新型烟草的出烟口感起着决定性作用。因此在国外,对薄片技术的研发是烟草公司推进新型烟草产品的核心布局点。例如国际烟草巨头菲莫国际在其新型烟草旗舰产品IQOS的研发技术方面投入高达45亿美元。集友股份携手江苏中烟和重庆中烟开展均质化薄片研发,标志着公司开始涉足新型烟草核心技术领域。 从中长期视角看新型烟草行业的成长性可以被赋予较高的期许。全球范围内:2011年电子烟用户人数不足700万,至2018年用户突破4000万,欧睿预计2021年用户人数将达到5500万人,占烟民总数比重接近5%。美国市场:美国是全球电子烟最成熟的市场,2017年销售额46.3亿美元,占全球规模的38.6%。美国电子烟用户数约900万人,占烟民总数的16.4%。日本市场:日本是加热不燃烧产品的主战场,领军产品IQOS烟弹销售量占烟草市场总量的,加热不燃烧产品占比为24.7%,IQOS设备保有人数占烟民总数超过三分之一。长期成长性:以菲莫国际对IQOS的长期规划为例,2025年全球(不含美国)IQOS用户目标数4000万人,仅该产品就将占据全球烟民总数的4%。烟弹出货量2500亿支,占公司烟弹总出货量的40%左右。因此,我们认为,从全球视角来看,新型烟草对传统烟草的延伸和替代正在加速推进,若未来国内新型烟草行业能够实现10%的市占率,意味着行业规模将达到约1500亿元(按烟草销售规模测算,来源:烟草专卖局)。 激励计划设定高增长目标,彰显管理层发展信心。2019年9月26日,公司公告向核心团队成员26人授予限制性股票685万股,行权条件为2019-2021年净利润不低于2亿/4亿/6亿元,同比增长73%/100/50%,彰显管理层对未来业绩增长的信心。 投资建议:考虑公司烟标业务有望在2019-2021年逐步放量,我们预估公司19-21年实现归母净利润2、3.25、4.04亿元,同比增长73.1%、62.7%、24.4%。对应EPS0.75、1.22、1.52元。维持“增持”评级。 风险提示:烟草行业政策风险、宏观经济波动风险、业务拓展不达预期。

事件:尚品宅配发布2019年度业绩预告:预计2019年实现归母净利润5.25-5.72亿元,同比增长10%-20%。实现扣非净利润4.42-4.89亿元,同比增长26%-40%。预计2019Q4单季度实现归母净利润1.9-2.37亿元,同比增长3.26%-28.8%;扣非后净利润1.57-2.04亿元,同比增长-2.5%-26.7%,整体业绩符合预期。 零售渠道有望受益竣工修复,费用管控良好。1)零售渠道有望受益竣工修复。2019年前三季度公司实现营业收入50.6亿元,同比增长9%。其中,单三季度收入19.2亿元,同比增长8.4%,较二季度环比有所回暖。在O2O收费模式调整及加盟渠道调整的短期影响逐渐减弱的同时,公司自营城市市场份额迅速提升、整装业务有序拓展,带动业绩平稳向好。统计局数据显示,2019年12月单月竣工面积为3.2亿方,同比增长20.2%,我们认为竣工修复的趋势将延续至2020年,带动C端零售渠道需求提升。2)毛利率有所下滑,公司费用管控良好。公司前三季度毛利率为42.3%,(-1.3pct.),净利率为6.6%(+0.3pct.),主要受渠道结构调整和整装影响。前三季度公司销售费用率28.4%(-1.8pct.),管理费用率(加回研发费用)5.6%(+0.3pct.),财务费用率-0.1%(-0.1pct.)。 整装业务高速推进,自营整装初步理顺,助力收入增长。1)自营垂直家装运作良好。广州、佛山、成都三地自营整装业务良好运作,上半年交付工地数量708个。2)整装云业务赋能共赢,供应链协同水平亦不断提升。公司持续发力Homkoo整装云平台会员的招募,整装云会员数量不断增加。在持续创新迭代下,公司后端供应链协同水平不断提升,目前公司具备10万+SKU的供应链管理能力,伴随公司自营整装及整装云业务快速迭代及扩张,整装云有望成为国内领先的家居产业互联网平台。 深耕定制家居赛道,创新基因和零售思维巩固护城河。长期看,定制家居行业依然是现金流优质的赛道。尚品宅配渠道端自营城市开放加盟后效果良好,品类端定制家具新品和大家居配套品不断推出,公司业绩增量来源趋于多元化。整装业务上,公司三地自营整装业务的有序开展、Homkoo整装云全国布局快速推进,供应链协同水平亦不断提升,持续的软件、渠道、产品、业务创新巩固公司护城河。 投资建议:公司零售基因突出,围绕核心优势持续巩固护城河,中长期看有望取得稳健增长。我们上调公司2019-2021年销售收入为73.6、83.4、93.7亿元,同比增长10.7%、13.3%、12.4%,实现归属于母公司净利润5.41、6.19、7.01亿元,同比增长13.4%、14.4%、13.3%(调整前归母净利润分别为5.29、5.97、6.83亿元,同比增长10.8%、12.9%、14.5%),EPS为2.72、3.12、3.53元,“增持”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险。

事件:江山欧派发布2019年业绩快报:公司预计2019年实现销售收入20.3亿元,同比增长58%;实现归母净利润2.64亿元,同比增长72.98%;实现扣非净利润2.32亿元,同比增长88.27%。预计2019Q4单季度实现实现销售收入6.92亿元,同比增长64%;归母净利润0.84亿元,同比增长87%;扣非后净利润0.86亿元,同比增长187%。整体利润同比大幅增长主要系工程渠道客户销售增长所致。 业绩靓丽,利润增速超预期。公司整体业绩表现靓丽,1)Q4收入高增长趋势不变。其中19Q1/Q2/Q3/Q4公司单季度收入增速分别为22%/74%/59%/64%;Q4延续高增长。2)利润增长提速。全年归母净利润同比增长73%;Q4净利润增长87%,较前三季度进一步提速,利润增速超预期。3)工程渠道显著放量。分渠道看,公司工程渠道前三季度增速高于整体增速,单三季度工程渠道收入同比增长70%以上,零售渠道有所下滑,工程渠道成为营收提升核心驱动力。 盈利能力持续提升,现金流改善。1)盈利能力向好:2019年全年净利率为13%,同比增长1.41pct,其中19Q4单季净利率为12.1%,同比增长2.09pct。2)毛利率环比提升:2019前三季度毛利率为33.00%,同比降低1.19pct,其中19Q3单季毛利率为35.33%,同比增长0.86pct。毛利率改善系三季度价格修复、原材料成本降低、规模效应带来的固定成本减少。3)现金流:2019年前三季度经营活动产生的现金流净额为1.11亿元,同比增长20.53%,主要系本期银行承兑汇票到期退回保证金增加及销售端提高回款率所致。 产能扩张顺利,生产效率持续优化。1)“年产120万套木门项目”厂房建设完毕,正在工程收尾以及进行产线布局,预计2020年底完工;2)“兰考年产60万套复合门项目”已经投产,产能释放保障工程业务放量。 行业高景气下工程渠道持续放量,深度绑定核心地产商,战略合作保障未来成长。1)行业高景气度可持续。根据《建筑业发展“十三五”规划》要求,至2020年我国精装修住宅要达到30%,目前碧桂园等头部房企精装化率80%以上,同时腰部房企也在加快精装化,精装房屋比例上升利于公司工程渠道的持续放量。展望2020年,竣工回暖+渗透率再提升,精装房产业链将保持高景气,江山欧派将持续受益。2)客户拓展空间广阔。公司目前凭借规模生产与优质产品已与恒大、保利、万科等多家龙头地产商展开合作。根据《战略合作框架协议》,恒大承诺在2017-2019年向江山欧派采购总额不少于10亿元,2017-2021年意向采购总额约20亿元,未来核心客户订单有保障。公司目前持续放量的工程业务合作的大客户约十家,新客户拓展仍有较大空间。 投资建议:公司新客户拓展顺利,行业保持高景气度,我们上调公司2019-2021年销售收入为20.3、28.2、35.7亿元,同比增长58%、39%、26%,实现归母净利润2.64、3.7、4.68亿元,同比增长73%、40%、26%(调整前归母净利润分别为2.02、2.53、3.03亿元,同比增长32%、25%、20%),对应EPS为3.27、4.58、5.78元,公司有望进一步拓展工程业务,驱动业绩稳步增长,“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险、地产景气度明显下滑风险。

事件:梦百合发布2019年业绩预增公告:公司预计2019年实现归母净利润3.66亿元,同比增长96.7%;实现扣非净利润3.62亿元,同比增长60.7%。 预计2019Q4单季度实现归母净利润1.06亿元,同比增长39.5%;扣非后净利润0.93亿元,同比增长3.3%。整体业绩符合预期。 业绩平稳增长,盈利能力亮眼。1)2019年前三季度公司实现收入26.4亿元,同比增长25.4%,其中19Q1/Q2/Q3公司单季度收入增速为29%/18%/29%。 在外贸形势趋严背景下,公司3季度受益海外产能爬坡,逆势实现高增长。目前塞尔维亚基地已顺利达产、泰国及美国产能逐步释放,我们认为,伴随泰国产能投产公司外销有望持续向好。2)毛利率向好,盈利能力逐季提升。2019前三季度公司实现毛利率37.01%(+6.91pct.),净利率10.39%(+4.84pct.),受益减税降费及原材料成本下行,毛利率向好,盈利能力自18Q1以来持续提升。 反倾销政策驱动产能出清,关注海外产能爬坡形成业绩新增量。美国商务部披露的对华床垫反倾销终裁结果中,国内床垫对美出口企业被加征至少57%的高额反倾销税率,在行业层面加速中小企业出清。从下游终端市场看,美国床垫市场是电商放量、专业床垫渗透率提升的结构性增长市场,同时中国床垫代工出口业务供给端相对分散。我们认为,在终端市场记忆绵渗透率提升、电商平台放量+出口市场订单集中化背景下,梦百合ODM业务短期未见天花板,塞尔维亚、泰国和美国三地产能爬坡有望贡献新增量。 多渠道布局,全球化资源配置助力长远发展。1)产能全球化。2019年公司先后于塞尔维亚、泰国、美国等地扩建海外产能,实现产能全球化,抵御关税、反倾销等政策风险。2)渠道多元化。海外渠道看,2019年,梦百合全资子公司通过收购Mor公司不超过85%的股份切入美国市场线下渠道,利用该平台实现自有品牌产品MLILY在美国西海岸零售终端的覆盖,实现产能与渠道相结合。国内市场继续深耕酒店渠道、加快线下经销渠道拓展步伐,整体渠道多元化,赋能自主品牌长远发展。 专注记忆绵赛道,看好公司长期成长性。梦百合全球化产能布局有望支撑公司海外ODM及OBM业务拓展,公司在全球床垫行业格局中的竞争力将进一步增强。内销市场公司则引入职业经理人团队梳理发展,有望形成多渠道发力。 从生产制造到终端销售,公司内外销发展框架已逐步成型,助力全球化市场布局,看好公司长期成长性。 投资建议:公司产能全球化布局,内销渠道拓展提升,我们看好公司中长期发展。上调公司2019-2021年销售营收为36.7、48、57.1亿元,同比增长20. 4%、30.6%、19.1%,实现归母净利润3.66、5.11、7.12亿元,同比增长97%、40%、39%(调整前归母净利润分别3.5、4.5、5.7亿元,同比增长88%、29%、26%),对应EPS为1.1、1.53、2.13元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险、海外产能释放不及预期风险、汇率大幅波动风险。

事件:志邦家居发布2020年限制性股权激励计划:公司拟向212名激励对象授予限制性股票数量477.6万股(占公司总股本2.14%),授予价格9.65元/股,为回购均价的50%。利润考核目标为:以2018年为基数,2020-2021年收入增速不低于24%/40%,净利润增速不低于24%/40%,与2019年股权激励计划目标一致。 继高管激励之后,扩大覆盖面积,自上而下绑定中层骨干。公司此前发布的2019年股权激励计划拟授予5名高管人员129万股,授予价格为9.65元/股,与本次授予价格相同。本次股权激励计划激励对象共212人(占截止2018年底员工总数比例为7.43%),均为中层管理人员。我们认为,本次股权激励计划覆盖面明显扩大,且针对性绑定中层骨干,凸显公司自上而下深化利益绑定,谋求长远发展的信心,有利于充分调动中层骨干积极性,提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力,确保公司发展战略和经营目标的实现。 大宗、衣柜持续放量,盈利能力向好。1)营收增速环比提升。公司Q1/Q2/Q3营业总收入同比增速为5.20%/13.30%/16.94%,增速环比不断提升。拆分来看,核心受益于大宗放量和衣柜高增长,我们预计公司前三季度大宗业务增速35%以上。2)厨衣融合显成效,定制衣柜业务持续高增长。2019年上半年公司衣柜业务同比增长74%,受益厨衣融合,公司全屋定制市场开拓卓有成效,衣柜业务持续放量推动业绩增长。3)毛利率、净利率逐渐改善。公司前三季度毛利率38.54%(+1.23pct.),净利率11.97%(+0.73pct.),盈利能力向好。 展望2020年,多渠道多品类发力,保障业绩确定性。1)受益竣工修复带动终端需求向上,零售渠道有望回暖。统计局数据显示,2019年12月单月竣工面积为3.2亿方,同比增长20.2%,我们认为竣工修复的趋势将延续至2020年,带动终端家居消费需求回暖。2)大宗、衣柜有望保持高增长。受益客户结构优化到位,公司大宗业务在2019年恢复高增长。我们认为伴随大宗客户拓展和份额提升以及厨衣融合战略的持续推进,2020年大宗和衣柜业务有望保持高增长。 多渠道共推进,新管理共发展。2019年以来,公司厨柜门店数量保持稳定增长,衣柜门店数量增速加快。大宗业务板块推行了新的阿米巴经营模式,系统地建立了与市场直接挂钩的经营组织和机制,提升经营业绩和效率的同时,增强了工程项目交付的质量和转化效率。公司打造“管家式”安装服务体系,改善安装环节现存的痛点,释放了销售人员的精力,增强了客户体验,提升客户满意度。 投资建议:我们预计公司2019-2021年预期营业收入为28.3/33.3/38.5亿元,同比增长16.3%/17.7%/15.5%;归母净利润为3.2/3.8/4.4亿元,同比增长17.9%/18.2%/16.9%;对应EPS为1.44/1.70/1.99元,考虑到公司管理团队优异,业务结构和渠道多元化,看好公司大家居战略落地,目前估值具备较高吸引力,“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险。

事件:顾家家居发布经销商持股计划:公司经销商拟6个月内增持公司股份1-2亿元(对应当前价格47.41元/股约可增持211万-422万股),分享公司发展成果,实现公司长远发展与经销商利益的结合。本次增持主体为经销商参与认购的上海迎水投资旗下私募基金,增持不设定价格区间,由增持主体根据对公司股票价值的合理判断和二级市场波动情况独立判断买入时点和价格,择机实施。 公司回购-高管增持-经销商持股,从核心高管到渠道经销商,上下一心打造利益共同体。公司于2019年9月出台3-6亿元规模的回购计划用于股权激励,并于2019年12月披露核心高管1-2亿元规模的股票增持计划,结合本次经销商持股计划,公司已自上而下深化利益绑定,提升渠道粘性,凸显长远发展动力和信心。 销售策略卓有成效,内销收入显著回暖。1)前瞻性调整管理架构,区域零售中心发力。顾家家居从18年下半年开始推行区域零售中心,将各个产品事业部的销售职能统一划归到区域市场零售中心里综合运行,销售架构前移使得产品和营销策略更贴近当地市场。伴随区域零售中心磨合到位,剔除并表影响后,我们预计公司2019年前三季度内生收入恢复正增长,其中19Q3单季度内销收入增长10%以上,显著回暖,布艺沙发、床类产品成增长主要驱动力。2)惠尚系列丰富产品阶梯矩阵,深耕三四线市场。公司从2019年中推出主打性价比的惠尚系列,充分挖掘市场潜力,终端销售策略卓有成效。今日家具和生意参谋公开数据显示,公司“双十一”全渠道销售收入达7.51亿元。我们预期,伴随区域零售中心运作成熟和产品矩阵调整到位,内销增速有望保持较快增长。 建设海外生产基地对冲风险,提升全球市场竞争力。公司于2019年12月公告拟投资4.5亿元建设越南基地年产45万标准套软体家具产品项目,项目总产值19亿元。在中美贸易关税加征背景下,公司外销业务受到一定影响,越南基地是顾家家居第一个海外基地,将有效扩大公司产能,快速提升供应链能力,帮助公司分散风险,把握关税背景下外贸订单向海外产能转移的趋势,提升市场份额,巩固行业地位。 投资建议:公司治理优秀、国内外业务多品类稳健发力,行业龙头地位稳固,有望持续提升市场份额。我们预计公司2019-2021年实现销售收入为110、127、144亿元,同比增长20%、15.2%、13.5%,实现归属于母公司净利润12.1、13.8、15.7亿元,同比增长22.7%、13.3%、13.9%,对应EPS为2.02、2.29、2.6元,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气度下滑风险、竞争加剧导致行业平均利润率下滑的风险。

事件:喜临门发布2019年业绩预增公告:预计2019年实现归母净利润为3.8-4.5亿元,同比增长187%-203%;预计实现扣非后净利润3.1-3.8亿元,同比增长166%-181%。其中,19Q4单季度预计实现归母净利润0.93-1.63亿元,同比增长116%-127%;实现扣非后净利润0.54-1.24亿元,同比增长109%-120%。业绩扭亏为盈,整体利润大幅增长。 渠道精细化管理,自主品牌业务较快增长。1)2019年前三季度公司自主品牌业务(含M&D和夏图)增长近20%,其中,Q3单季度自主品牌业务增长近30%,受益终端渠道的精细化管理,自主品牌业务恢复较快增长。2)出口代工业务增长有望提速。OEM代工业务受美国客户前期囤货及海外产能转移影响,整体规模平稳,保持正增长。公司于2018Q4开始规划投资2.5亿元用于泰国工厂建设,项目设计产能为60万张床垫/年。该项目于2019开始投产并爬坡,我们预期伴随海外产能衔接到位,出口代工业务增长有望提速。3)影视业务平稳,无商誉持续减值的风险。晟喜华视上半年收入7664万元,同比下降5.5%,贡献利润3870万元,同比下降23%。公司影视业务一线卫视平台顺利发行新剧,整体平稳发展,公司预计商誉不存在持续减值风险。 规模效应显现,盈利能力大幅提升。1)成本端:受益减税降费及原材料成本下行,毛利率向好。2019前三季度公司实现毛利率35.08%(+3.65pct.),盈利能力向好,核心受益于:a)上游原材料价格迅速回落,弹性延续至Q4。化工原材料TDI价格自2018年下半年开始迅速回落,均价从18Q3约2.8万元/吨逐季下滑至19Q4约1.2万元/吨。b)减税降费持续利好。19Q2起实施减税降费政策,制造业增值税由16%下调至13%,家居制造品牌商普遍享有产业链增量利润。2)费用端:加强费用管控,市场营销费用精准投放,费效比提升。2019前三季度净利率为9.17%(+3.25pct.),公司净利率自18Q4触底以来,2019年盈利能力改善明显。通过费用投入与经营目标挂钩,整体内部改革提效成效逐步体现。 关注行业赛道优势,消费品牌成长正当时。从海外经验看,床垫行业是家居中优质的品牌成长赛道:1)床垫消费需求较地产波动相对平滑;2)生产和销售端规模效应显著,利于行业格局走向集中。大股东控股权稳定,期待继续深耕渠道管控,良性发展。2019年华易可交债已全部换股完毕,控股股东可交债兑付风险化解,换股后,大股东华易投资控股权稳定。期待公司进一步深耕渠道管理,夯实品牌建设。 投资建议:公司盈利能力恢复,自主品牌持续增长,我们小幅上调公司2019-21年销售收入为48.2、55.7、63.6亿元,同比增长14.5%、15.5%、14.2%,实现归属于母公司净利润4.11、4.78、5.5亿元,同比增长194%、16.3%、15%(调整前归母净利润分别为4.01、4.68、5.41亿元,同比增长192%、16.5%、15.7%),EPS为1.05、1.22、1.41元,“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧风险。

事件:欧派家居发布2019年业绩预增公告:公司预计2019年实现销售收入126.6-138.1亿元,同比增长10-20%;实现归母净利润18.1-19.6亿元,同比增长15%-25%;预计实现扣非后净利润16.5-18亿元,同比增长10%-20%。非经常性损益中预计政府补助2.11亿元,与收益相关的政府补助约1.28亿元。其中,19Q4单季度预计实现销售收入31.3-42.8亿元,同比增长-6%-29%;归母净利润4.3-5.9亿元,同比增长15%-58%;实现扣非后净利润3.6-5.1亿元,同比增长1%-43%。整体业绩符合预期。 关键品类及品牌战略有效落地,全渠道运营提速。1)受益整装业务红利释放,零售渠道前三季度实现收入78.50亿元(+12.02%),其中经销商渠道74.24亿元(+12.94%);直营渠道2.08亿元(+10.52%)。2)大宗渠道贡献突出,前三季度大宗渠道实现收入15.46亿元(+50.90%)。单三季度零售渠道实现收入33.64亿元(+17.55%),大宗渠道6.17亿元(+46.47%)。3)分品类来看,扩品类成效明显。前三季度橱柜实现收入44.96亿元(+6.19%);衣柜收入35.05亿元(+21.27%),卫浴4.4亿元(+43.30%),木门4.13亿元(+37.37%)。 信息化及精益生产持续推进,盈利能力保持稳定。因市场开拓渠道下沉,公司2019年前三季度毛利率37.64%,同比降低0.24个百分点。2019年前三季度净利率为14.45%,同比降低0.19个百分点,整体保持稳定。从费用率来看,公司2019年前三季度销售费用率9.70%,同比下降0.48pct;管理费用(含研发费用)率为11.32%,同比提升0.72个百分点;财务费用较去年同比略微增加0.19亿元。 多元化渠道布局,产品力、渠道力、品牌力优异的龙头企业。公司当前推进“全渠道营销”战略,多渠道发力。1)经销商渠道:推进经销商模式改革,试点分销商制度,进一步下沉销售渠道。2)精装渠道:深入渠道前端,深入推广精装房拎包入住计划;3)整装渠道:欧派整装大家居包括欧派整装大家居、欧铂丽整装大家居和整装大客户三大业务模块,目前已有整装大家居店面251家。中长期看,欧派家居是产品、渠道和品牌力优异的定制家居龙头企业,有望在行业竞争中脱颖而出。 投资建议:我们预估公司2019-2021年实现营业收入134.8亿/160.3亿/186.3亿元,同比增长17.12%/18.95%/16.18%,实现归属于母公司净利润18.9亿/22.9亿/26.9亿元,同比增长20.2%/20.9%/17.7%,对应EPS为4.5、5.44、6.4元。维持“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险。

事件:顾家家居发布对外投资公告:公司拟使用自筹资金4.5亿元投资建设越南基地年产45万标准套软体家具产品项目。本次项目位于越南同帅工业区,孙公司庄盛家具越南作为项目实施主体将使用0.57亿元租赁12.5万平方米土地46年的使用权,用于项目建设。 项目分两期建设,总产值约19亿。该越南基地用地约186亩,建筑总面积约14.7万方,分两期建设。其中,一期项目建设面积7.5万平方米,预计于2020Q1开工,2020Q4竣工投产,达产期三年,达产率分别为52%、75%和100%。二期项目建设面积7.2万平方米,预计于2020Q3开工,建设期15个月(混凝土结构),2021年底全面竣工投产。项目整体预计在2024年底前达纲,达纲时预计实现年产能45万标准套软体沙发产品,实现年营业收入约19亿元。 第一个海外生产基地,提升全球市场竞争力。越南基地是顾家家居第一个海外基地,是公司海外生产探索和模式研究的桥头堡。本项目建成后,将从整体价值链上提升效率和竞争力,逐步实现公司海外业务在成本、品质、交期、服务等各方面的优化和领先。 适应市场需求,巩固行业龙头地位,扩大市场份额。2017年全球软体家具消费量696亿美元,其中,中美两国占比31%、24%,美国是最大的软体家具消费海外市场。在中美贸易关税加征背景下,公司今年外销业务受到一定影响,我们测算2019前三季度公司内生外销收入负增长。越南基地项目的建设将有效扩大公司产能,快速提升供应链能力,践行低成本运营和产品领先战略,帮助公司把握关税背景下外贸订单向海外产能转移的趋势,提升市场份额,巩固行业地位。 内销零售策略调整到位,收入显著回暖。1)渠道方面:19Q3门店量恢复正增长。目前公司门店数量合计超过6000家,其中2019Q3恢复净开店,预期2019年开店节奏保持稳健。2)聚焦变革提效,区域零售中心发力。顾家家居从18年下半年开始推行区域零售中心,将各个产品事业部的销售职能统一划归到区域市场零售中心里综合运行,销售架构前移使得产品和营销策略更贴近当地市场。3)丰富产品阶梯矩阵,销售策略卓有成效。剔除并表影响后,我们预计公司前三季度内生收入恢复正增长,其中19Q3单季度内销收入增长10%以上,显著回暖,布艺沙发、床类产品成增长主要驱动力。终端销售策略卓有成效,今日家具和生意参谋公开数据显示,公司“双十一”全渠道销售收入达7.51亿元。我们预期,伴随区域零售中心运作成熟和产品矩阵调整到位,内销增速有望保持较快增长。 投资建议:公司治理优秀、国内外业务多品类稳健发力,考虑海外产能建设有利于公司外销业务发展,我们小幅上调公司2019-21年销售收入为1 10、127、144亿元,同比增长20%、15.2%、13.5%,实现归属于母公司净利润12.1、13.8、15.7亿元(调整前归母净利润分别为12.1、13.7、15.3亿元,同比增长22.5%、12.7%、11.8%),同比增长22.7%、13.3%、13.9%,对应EPS为2.02、2.29、2.6元,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气度下滑风险、竞争加剧导致行业平均利润率下滑的风险。

事件:山鹰纸业发布2019 年三季度报告,2019 前三季度公司实现营收171.34 亿元,同比下降4.48%;实现归母净利润13.25 亿元,同比下滑42.83%;实现扣非后归母净利润10.79 亿元,同比下滑44.32%;经营活动现金净流量23.71 亿元,同比下滑27.51%。单三季度公司实现营收59.64亿元,同比下滑0.33%;实现归母净利润3.99 亿元,同比下滑34.63%;实现扣非后归母净利润2.74 亿元,同比下滑39.49%。 受纸价下跌影响,毛利率短期承压。2019 年前三季度,包装纸行业成品纸价格走低,前三季度箱板纸/瓦楞纸均价4196/3357 元/吨,同比下滑16.8%/19.5%, 其中单三季度市场均价3907/3107 元/吨, 同比下跌23.2%/28.2%。纸价下跌导致公司毛利率承压。2019 年前三季度公司毛利率为19.33% , 同比下滑2.87pct 。其中Q1/Q2/Q3 毛利率分别为19.78%/20.87%/17.40%,同比下滑1.49pct/3.87pct/2.86pct。2019 年前三季度公司实现原纸产量352.19 万吨,销量348.43 万吨,同比增加约1%,产销率98.93%;瓦楞箱板纸箱产量9.18 亿平方米,销量9.42 亿平方米,同比增加约3%,产销率102.61%。 销售及管理费用率上升,净利率大幅度走低。2019 年前三季度销售费用率4.21%,同比上升0.66pct。管理费用率为4.64%,同比提升1.18pct;财务费用率2.23%,同比下降1.32pct。单三季度销售费用率4.87%,同比上升1.33pct;管理费用率4.82%,同比上升0.85pct;财务费用率1.71%,同比下降2.67pct。公司前三季度净利率7.58%,同比下降5.32pct,其中Q1/Q2/Q3净利率分别为8.63%/7.77%/6.47%,同比下滑2.54pct/9.08pct/3.67pct。 强化产业链协同,持续扩大成本领先优势。1)通过收购中山中健环保包装股份有限公司70%股权,以及在广东省肇庆市设立全资子公司山鹰纸业(广东)有限公司,深化公司在华南的区域布局。2)华中造纸基地一期项目已进入设备安装调试的收尾阶段,预计11 月将开始试生产。3)凤凰纸业12万吨再生纤维生产线技改工作稳步进行,预计年底完成投入生产。4)2019年行业外废配额集体缩减的大前提下,公司外废配额约为131.4 万吨,占总配额比重的14%,较18 年微降1pct,但较17 年提升6pct,龙头优势继续稳固。5)通过与战略合作伙伴达成的30 万吨再生浆供应协议,至今年底,公司将有合计42 万吨再生浆资源,可在未来外废额度进一步收紧的情况下保障公司优质再生纤维的供应,降低未来的原料成本。 投资建议:考虑到纸价下跌以及销售管理费用增加,我们小幅下调公司2019-2021 年营业收入为244.6、309.4、363.9 亿元,同比增长0.4%、26.5%、17.6%;归母净利润预测下调至19.3、24.5、30.8 亿元,同比下滑39.9%、增长27.1%、增长25.7%(调整前归母净利润分别为24.9、29.0、34 亿元,同比下滑22.3%、增长16.3%、增长17.4%),对应EPS0.42、0.53、0.67元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动风险、募投项目不达预期、利率大幅上升风险。

事件:索菲亚发布2019年三季报,2019年前三季度公司实现营业收入53.12亿元,同比增长4.03%,归母净利润7.20亿元,同比增长4.05%。单三季度公司实现收入21.69亿元,同比增长2.42%;归母净利润3.29亿元,同比增长1.87%。 门店数量基本维持稳定,大家居战略稳步推进。在三季度,公司各类门店合计3642家(+13家),其中索菲亚专卖店2451家(-19家);独立司米橱柜专卖店840家(+3家),大家居融合店191家(+15家),独立木门门店160家(+11家)。 (1)索菲亚定制家具:大宗渠道贡献主要增量,客单价有所提升。索菲亚定制家具(含OEM家具家品)前三季度实现营收45.97亿元,同比增长2.65%。其中,经销渠道收入36.67亿元(-1.17%,占比85.42%),直营渠道收入1.36亿元(-4.11%,占比3.16%)、大宗业务渠道收入4.71亿元(+23.21%,占比10.97%)。前三季度实现客单价11291元/单(出厂口径,不含司米橱柜及木门),同比增长5.14%。截至第三季度末,“索菲亚”全屋定制产品经销商1500多家(+100家),专卖店约2451家(-19家),另外20m2-60m2的超市店约140家(-26家)。省会/地级/四五线城市门店数占比17%/29%/53%;贡献收入占比33%/32%/35%。 (2)司米橱柜:收入稳步上升,净利润同比减亏。前三季度司米橱柜营收5.50亿元,同比增长12.81%,业绩收入稳步提升;实现净利润-30.71万元,同比减亏-97.83%。截至第三季度末,司米厨柜拥有经销商809家(+0家),独立的司米专卖店达840家(+3家)。 (3)木门业务:一体化销售带动营收增长。前三季度木门业务营收1.35亿元,同比增长25.74%。截至第三季度末,公司共有索菲亚木门独立店达160家(+22家)、经销商逾550家(+50),华鹤木门门店145家(+5家)。木门产品融入更多索菲亚门店,木门收入快速增长并逐步实现一体化销售。 毛利率有所恢复,橱柜、木门规模效应持续提升。2019年前三季度公司毛利率为37.25%(-0.63pct.),净利率13.72%(+0.27pct.)。19Q3毛利率38.11%(-0.05pct.),降幅环比有所收窄;净利率15.66%(+0.18pct.)。前三季度,衣柜毛利率为40.60%(-0.42pct.),橱柜毛利率为28.35%(+1.01pct.),家具家品毛利率为14.00%(-2.21pct.),木门毛利率为13.96%(+3.81pct.)。期间费用方面,前三季度售费用率10.55%(+0.72pct.),主要系人工费用及广告宣传增加所致,管理费用率8.13%(-0.43pct.),研发费用2.43%(-0.40pct.)财务费用0.37%(+0.21pct.),主要系票据贴现息、借款利息增加。 多因素共协同,持续加宽品牌护城河。1)环保产品销量持续提升:康纯板(无甲醛添加板)客户占比从年初的14%提升到25%,收入占比从年初到8%提升到20%,产品环保化大势所趋。2)公司持续进行渠道优化,索菲亚在2019年前三季度新开发区域77个,淘汰经销商及区域62个,加快新产品上样、升级终端店面形象、引入高潜力高增长经销商:实现全渠道营销,继续践行大家居战略。3)电商渠道占比持续提升,前三季度电商引流客户总体占比已从16%提升到25%,一线城市电商客户占比逾45%。目前索菲亚电商引流效果优于行业水平,转换率也持续提升。 投资建议:受地产景气度影响,我们下调公司2019-2021年营业收入为76.93亿元、83.59亿元、88.21亿元,同比增长5.22%、8.67%、5.53%;实现归母净利润9.93亿元、10.69亿元、11.22亿元,同比增长3.50%、7.72%、4.89%(调整前归母净利润分别为10.8亿元、12亿元和13.2亿元,同比增长12.5%、11.6%、9.7%);EPS分别为1.09元、1.17元和1.23元,维持“增持”评级。 风险提示:地产景气度下行风险、行业竞争加剧风险。

事件:捷昌驱动发布2019年三季度报告,2019年前三季度公司实现营收10.1亿元,同比增长37.47%;实现归母净利润2.2亿元,同比增长40.82%;实现扣非后归母净利润1.9亿元,同比增长19.47%。单三季度公司实现营收3.6亿元,同比增长40.18%;实现归母净利润7423万元,同比增长37.27%;实现扣非后归母净利润6091万元,同比增长12.66%。 单三季度毛利率,销售及管理费用率同比下滑,净利率同比基本持平。2019年前三季度公司综合毛利率38.6%,同比下滑3.85pct;其中Q1/Q2/Q3毛利率分别为42.1%/41.7%/32.8%,同比下滑3.9pct/提升2pct/下滑10.4pct。我们认为加征关税对公司毛利率产生了一定的负面影响。前三季度公司销售费用率6.3%,同比降低0.05pct;其中Q1/Q2/Q3分别为6.36%(-0.49pct)/9.44%(+3.55pct)/3.14%(-3.46pct)。管理费用(含研发费用)率12.11%,同比提升1.1pct;其中Q1/Q2/Q3分别为10.77%(-0.96pct)/3.27%(+1.19pct)/7.23%(-5.25pct)。前三季度公司研发费用5291万元,同比提升31.9%,表明公司继续奉行和推进研发先行构筑竞争优势的发展战略。财务费用率-1.5%,同比下降0.2pct。前三季度公司净利率22.2%,同比提升0.5pct。其中Q1/Q2/Q3净利率分别为21.2%/24.7%/20.5%,同比下滑1.8pct/提升3.2pct/下滑0.4pct。 各大主线前景广阔,行业趋势助力公司高成长。分产品看:1)智慧办公端:2013年-2017年,公司智慧办公营收由0.33亿元,提升至5.55亿元,CAGR为75.86%。受健康理念盛行,2021年全球智能办公线性驱动系统超200亿元,预计2018-2021年复合增长率超20%,2021年国内智慧办公线性驱动系统有望达到41亿元。2)医疗康护端:2013-2017年公司营收CAGR为10.11%,受人口老龄化推动,2021年全球线性驱动市场规模预计达到63亿美元,2017-2021年CAGR为21.29%。3)智能家居端:2013-2017年营收CAGR为22.39%,受消费升级影响,预计我国2022年智能家居出货量将达到300百万台,年复合增长率超过15%(以上数据来自公司招股说明书)。 优势客户构筑竞争壁垒,产能外迁规避关税风险。公司通过在当地建立子公司,与知名厂商合作等方式大力开拓海外市场,并在海外建立了良好的企业知名度和客户粘性。目前,公司已与美国的Steelcase、赫曼米勒、TheHuman、HATContract、ErgoDepot(Fully)等客户建立战略合作,为谷歌、微软等知名企业提供设备。同时,公司拟在马来西亚设立生产基地,以对冲潜在国际贸易风险。公司的内销规模相对较小,但国内市场空间广阔,是公司未来的重要目标市场。 股权激励提升士气,绑定业绩成长性。2019年4月,公司向93名董事、高级管理人员、核心技术及业务人员授予限制性股票200万股,占公司总股本的1.66%,授予价格为20.93元/股。行权条件为2019-2022年收入同比增速不低于30%,利润同比增速不低于20%。有效捆绑员工利益与公司成长。 投资建议:我们预估公司2019-2021年实现归母净利润3.09、3.79、4.72亿元,同比增长21.6%、22.9%、24.5%,对应EPS为1.74、2. 14、2.66元。维持“增持”评级。 风险提示:国外市场需求不景气风险、国内市场渗透率不及预期风险、原材料价格大幅上涨风险、汇率大幅波动风险。