年报数据亮眼: 公司 2018年实现营业收入 38.58亿元,同比增长 13.69%;扣非净利润 4.98亿元,同比增长 39.90%。 2018年业绩增长的主要动力来自于核心产品——麻醉类、精神类和神经类药物销售额的快速增长;而体量大、毛利率低的医药商业板块收入端基本持平,这也是导致公司扣非净利润增长要远高于收入增长的最主要原因。从费用端来看,期间费用率小幅上升,其中销售费用率达到 30.93%,未来仍有下调空间。 核心产品一致性评价任务有望今年完成: 公司现有产品以仿制药为主,因此未来带量采购政策的推行进度会对公司的经营产生较大影响。 在现有产品的一致性评价方面,公司 2018年完成了 4个重点品种的申报(利培酮普通片、利培酮分散片、氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液),另有 20多个品种处于研究的不同阶段,其中利培酮普通片已于今年 1月通过一致性评价,按照进度推算,预期已申报的其他品种也将于今年陆续获批。此外,根据工作规划,公司预计将基本完成核心产品的一致评价工作。 为了应对带量采购,公司也在销售和研发等方面作出了战略调整。 在带量采购政策下,仿制药中标品种对销售的依赖性减弱,因此公司销售队伍的扩张速度也将相应放缓,从而销售费用的增长有望得到控制; 在研发方面,公司采取“先存活后发展”的策略, 2018年 1.72亿元的研发支出主要用于仿制药一致性评价,今年的研发支出仍将重点用于一致性评价。待今年基本把重点产品的一致性评价问题解决后,明年开始研发支出将主要用于新药的开发,力争业务转型升级。 谋求长期发展,业务转型在即: 公司未来业务转型主要侧重于两方面:( 1)加强新药研发:根据公司的战略规划,公司未来新药研发仍以 me-better 类的药品为主,暂时不考虑风险较高的全新靶点药物的开发,而 2020年公司新药研发也将正式起步。此外,公司总部位于江苏省北部的徐州,为了弥补区位短板,公司在苏州纳米园设立研发中心,以增强对研发人才的吸引力,加快研发队伍的组建。( 2)考虑剥离医药商业板块:医药商业收入占公司 2018年营业收入的 35.80%,占比较高,但该业务板块的成长性并不好,近几年收入增速均在 10%以下, 2018年更是出现了负增长,严重拖累公司的业绩。同时,医药商业的毛利率常年维持在 5-8%的低水平,远低于医药工业,且该业务板块的现金流较差。综合多方面的因素,公司正在考虑未来择机剥离该业务,聚焦于医药工业,有望利好公司的长期发展。整体来看,公司深耕精神、麻醉相关药品领域多年,产品、渠道布局相对完善,有较强的优势,我们认为 2018年是市场对公司预期的低点,若公司能在未来两三年里成功转型,有望迎来困境反转。 投资建议: 不考虑医药商业板块剥离对公司的影响, 我们公司预测 2019年至 2021年每股收益分别为 0.62、 0.75和 0.95元。 基于( 1) 公司在精麻药品领域的优势( 2)公司业务转型升级、 困境反转的预期,给予增持-B 建议。 风险提示: 带量采购政策推进进度超预期,创新药转型进展不达预期,医药商业板块剥离不顺利。

公司简介:上海家化是国内历史悠久的日化企业之一。前身是成立于1898年的香港广生行,历经百年发展,公司于2001年上市。主要从事化妆品、个人护理、家居护理业务,旗下包括佰草集、高夫、美加净、启初、六神等多个化妆品品牌,覆盖大众到中高端价格带。2018年个护业务推动整体增长,美妆业务个位数增长。线上线下渠道增速均有所放缓,线上占比已达22%。 行业层面:长期来看,我国美妆个护市场有望继续保持较快增速。目前我国日化品类市场集中度较为分散,其中化妆品类市场集中度持续降低。2017年国外品牌占据化妆品主导地位,但中国消费者不再偏好海外品牌商品,国产品牌市占率提升,国产化妆品品牌迎发展契机。短期来看,前2月限额以上化妆品零售增速回升。 公司层面:个护业务:剔除停止代理花王及并购汤美星影响后,个护原业务已于2017年增速回暖。六神品牌为花露水绝对龙头,品牌竞争力有望辐射其他品类,启初、高夫品牌品类市占率逐步提升。并购后汤美星净利润回暖超预期。董事长张东方女士曾任维达国际行政总裁,快消品运营经验有望助力个护稳健增长。 美妆业务:美妆业务2018年个位数增长,增速较2017年放缓,其中佰草集品牌负增长。上海家化在化妆品市场中占据一席之地,佰草集在百货渠道护肤彩妆品类中排名第十二,美加净在大众手霜市场中市占率第一。2016年至2017年中,佰草集百度搜索关注度一度超越欧莱雅,接近兰蔻,在化妆品中曾有较强品牌力。 经营转变:上海家化2018年、2019年初进行了品牌、渠道、营销三方面调整。品牌方面,佰草集品牌重新梳理品牌产品线,由以渠道导向调整至以消费者需求导向。渠道方面,公司持续优化电商渠道,引入经验丰富的电商运营商,双11天猫GMV增长30%,或已现好转迹象。营销方面,近年来美容护肤存在科技化趋势,佰草集中心定位于“中草药+先进科技”,选择科技相关产品打造爆款,类似玉兰油小白瓶的单品战略,有望带来佰草集品牌影响力的提升。另外,公司六神、美加净品牌持续年轻化,不断进行跨界品牌合作,拉进与消费者的距离。 品牌复苏的相关印证:波司登是羽绒服品类中,具有历史底蕴的国产品牌公司,2017年来公司升级产品线,重定位于羽绒服专家,优化渠道结构并加大营销力度,成功重塑品牌形象,实现18/19财年前11个月主品牌羽绒服销售额增长35%的成绩。波司登的复苏,说明具有历史底蕴的国产品牌,在品牌、渠道、营销三方面调整后存在较快复苏的可能性。 2015年末至2017年,玉兰油中国区进行产品线调整,削减定位不符的产品系列,转变营销渠道,集中财力物力在数字渠道中向年轻消费者推广品牌,升级核心小白瓶产品,打造爆款,成功于2017年中逐步实现双位数增长,并于2017四季度增长30%。玉兰油中国区的复苏,说明国内化妆品品牌在品牌、渠道、营销三方面调整后,有望于一年半之内重拾较快增速。 投资建议:上海家化是具有历史底蕴的国产化妆品品牌,2018年个护业务稳健增长,美妆业务增速放缓,目前公司已在品牌、渠道、营销三方面进行调整,提升旗下品牌影响力,并拉进与年轻消费者的距离,有望带来个护业务的持续稳健增长,以及美容护肤业务的增速回暖。我们预测公司2019至2021年每股收益分别为0.96元、1.20元、1.45元,净资产收益率约为10.4%、11.9%、12.9%。目前PE(2019E)约为33倍,上调至“买入-B”建议。 风险提示:佰草集等美妆品牌定位及产品线调整或不及预期;线上渠道运营方调整效果或不及预期;美妆品牌需要持续投入或推升费用率;公司或不选择通过并购方式达成2019年期权激励业绩考核目标。

营收端,线上渠道较快增长,线下渠道稳健扩张:分渠道看,公司电商渠道、日化专营店渠道、商超渠道、单品牌店渠道、其他渠道分别占据营收44%、42%、8%、5%、1%的份额。线上方面,电商直营与经销渠道营收比例约45:55,分别实现90%与40%的营收增速,推动线上渠道营收增长60%。线下方面,商超渠道实现近25%营收增速,日化专营店增速约为7.5%。电商直营渠道推动线上较快增长,线下渠道保持稳健扩张,公司营收实现32%的高增长。 分品牌看,主品牌贡献主要营收增长:珀莱雅品牌2018年实现营收近21亿元,占据近90%营收份额,优资莱品牌及其他品牌各占据5.6%的营收份额。珀莱雅品牌2018年实现约32%的营收增速,带动公司整体取得较快营收增速。 利润端,毛利率提升及期间费用降低,推升公司净利润增速:在营收增长32%的基础上,归母净利实现了43%的增长,更快的利润增长主要源于更高的毛利率,以及更低的期间费用率。毛利率方面,分品类看,护肤品类占据公司营收约90%的份额,2018年该品类毛利率提升2.52pct至63.87%,带动公司毛利率提升。费用率方面,除周年庆推升公司宣传力度,销售费用率略有上升以外,平台化管理及利息支出减少分别使管理及研发费用率、财务费用率同比降低,期间费用率减少1.03pct至46.42%。最终2018年公司净利率同比提升0.88pct至12.14%。 未来看点,线上渠道有望持续高增长,国产化妆品品牌或迎发展契机:渠道方面,公司品牌营销及产品价格带契合线上渠道,2018年线上占比已超四成,未来线上渠道零售有望实现较线下渠道取得更高增速,公司有望持续受益。品牌方面,近年来国内化妆品市场CR4有所降低,市占率TOP10中国产品牌已取得较大进步,消费者愿意尝试新品牌,为其他小品牌提供快速成长、弯道超车的机会,国产化妆品或迎发展机遇,珀莱雅或将有所斩获。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为1.82、2.33和2.90元。净资产收益率分别为18.6%、20.4%和21.5%。目前公司PE(2019E)约为35倍,给予“买入-B”建议。 风险提示:激烈的市场竞争或使毛利率承压;营销推广或使销售费用率持续上升;线上渠道较快增长或形成高基数。

事件 公司披露年报,2018年实现营业收入190.90亿元,同比增长4.89%,实现归母净利34.55亿元,同比增长3.78%。基本每股收益0.77元。拟每10股派红利3.8元(含税)。 投资要点 海澜之家品牌毛利润平稳增长,资产减值损失拖累净利润:门店方面,公司门店数量持续扩张,由2017年的5792家增加值2018年的6673家,净增加881家,推动营收增长。其中海澜之家品牌净增594家至5097家,爱居兔品牌净增231家至1281家。 营收方面,2018年海澜之家品牌、爱居兔、圣凯诺、其他品牌分别占据营收的81%、6%、11%与2%,海澜之家品牌贡献主要收入。分品牌看,主品牌海澜之家营收增长2.6%,一季度较快的增速覆盖了下半年的下滑,18年主品牌直营比率提升推动毛利率提升3.1pct,使毛利润增长约10%。爱居兔营收增长22.7%,四季度增速放缓,折扣促销使毛利率下降,毛利润增长5.6%。圣凯诺品牌营收增长12.8%,四季度承接毛利率较低的业务,推动圣凯诺全年营收增长12.8%。 利润方面,主品牌直营比率提升推动公司毛利率提升,直营门店及其初期投入也带动销售费用率及管理费用率小幅增长,另有资产减值损失拖累净利润,占营收比例由2017年的0.7%提升至2018年的2%,最终公司净利率同比微降0.19pct至18.1%,归母净利增速与营收增速基本持平。 库龄1至2年库存商品占比提升,新品牌培育使经营活动现金流降低:存货方面,公司期末存货同比增加11.6%,主要是OVV、海澜优选等品牌增加备货。2018年末库龄1年以内库存商品占比约74%,同比略有降低,库龄1至2年库存占比由19%提升至24%。现金流方面,2018年经营活动现金流量净额同比下降16%至24.2亿元,主要是新品牌培育需要资金投入所致。 目前回购计划进行中,未来回购计划提振市场信心:公司计划回购股份资金不低于6.66亿元,不超9.98亿元,以回购资金上限及回购价格上限测算,回购股份约占总股本的1.85%,回购股份将予以注销,截止3月底,公司已回购总股本的0.38%,目前回购计划进行中。海澜之家计划2018年至2022年每年以前一会计年度归母净利的20%~30%资金回购公司股份,目前及未来的大额回购计划提振市场信心。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.82、0.87和0.92元。 净资产收益率分别为21.1%、20.1%和19.1%。目前PE(2019E)约为12倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:服装终端零售不及预期使公司营收增速承压;公司库存或仍处于较高水平;门店调整及品牌推广或不及预期。

事件 公司披露年报,2018年实现营业收入190.90亿元,同比增长4.89%,实现归母净利34.55亿元,同比增长3.78%。基本每股收益0.77元。拟每10股派红利3.8元(含税)。 投资要点 海澜之家品牌毛利润平稳增长,资产减值损失拖累净利润:门店方面,公司门店数量持续扩张,由2017年的5792家增加值2018年的6673家,净增加881家,推动营收增长。其中海澜之家品牌净增594家至5097家,爱居兔品牌净增231家至1281家。 营收方面,2018年海澜之家品牌、爱居兔、圣凯诺、其他品牌分别占据营收的81%、6%、11%与2%,海澜之家品牌贡献主要收入。分品牌看,主品牌海澜之家营收增长2.6%,一季度较快的增速覆盖了下半年的下滑,18年主品牌直营比率提升推动毛利率提升3.1pct,使毛利润增长约10%。爱居兔营收增长22.7%,四季度增速放缓,折扣促销使毛利率下降,毛利润增长5.6%。圣凯诺品牌营收增长12.8%,四季度承接毛利率较低的业务,推动圣凯诺全年营收增长12.8%。 利润方面,主品牌直营比率提升推动公司毛利率提升,直营门店及其初期投入也带动销售费用率及管理费用率小幅增长,另有资产减值损失拖累净利润,占营收比例由2017年的0.7%提升至2018年的2%,最终公司净利率同比微降0.19pct至18.1%,归母净利增速与营收增速基本持平。 库龄1至2年库存商品占比提升,新品牌培育使经营活动现金流降低:存货方面,公司期末存货同比增加11.6%,主要是OVV、海澜优选等品牌增加备货。2018年末库龄1年以内库存商品占比约74%,同比略有降低,库龄1至2年库存占比由19%提升至24%。现金流方面,2018年经营活动现金流量净额同比下降16%至24.2亿元,主要是新品牌培育需要资金投入所致。 目前回购计划进行中,未来回购计划提振市场信心:公司计划回购股份资金不低于6.66亿元,不超9.98亿元,以回购资金上限及回购价格上限测算,回购股份约占总股本的1.85%,回购股份将予以注销,截止3月底,公司已回购总股本的0.38%,目前回购计划进行中。海澜之家计划2018年至2022年每年以前一会计年度归母净利的20%~30%资金回购公司股份,目前及未来的大额回购计划提振市场信心。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.82、0.87和0.92元。 净资产收益率分别为21.1%、20.1%和19.1%。目前PE(2019E)约为12倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:服装终端零售不及预期使公司营收增速承压;公司库存或仍处于较高水平;门店调整及品牌推广或不及预期。

事件 公司披露年报,2018年实现营业收入77.12亿元,同比增长7.78%,实现归母净利5.72亿元,同比增长27.51%。基本每股收益1.20元。拟每10股派现金红利10元(含税)。 投资要点 温暖天气影响四季度冬装销售,企业扶持资金等其他收益推升净利润:营收方面,分品牌看,太平鸟女装、太平鸟男装、乐町女装、太平鸟童装及其他品牌分别占据服装收入的35%、37%、13%、11%、4%,太平鸟男装女装为营收主要支撑。2018年,太平鸟女装营收微降0.4%,温暖天气影响了冬装销售,过季商品处理影响了四季度毛利率。太平鸟男装营收增长12.3%,四季度增速有所放缓。乐町女装品牌定位及品质提升,营收增长6.4%,毛利率提升12.53pct至49.7%。太平鸟童装营收增长21.9%,持续处于快速增长时期。 利润方面,乐町女装、太平鸟男装的毛利率提升覆盖了太平鸟女装的毛利率下滑,2018年公司毛利率提升0.38pct至53.43%。期间费用率及资产减值损失占营收基本持平。鄞州区企业扶持资金等推动其他收益同比增加0.8亿元,推动公司净利润较快增长。 存货控制情况良好,经营活动现金流净额增长:存货方面,2018年末公司存货同比持平,占营收比率下降1.8pct至23.8%,存货控制情况良好。库存商品中,库龄1年以内存货占比微升至50.8%。现金流方面,公司经营活动现金流量净额同比增加38.6%至8.53亿元,主要是营业收入、政府补助增加,以及新增银行承兑汇票作为结算工具。 TOC快反模式显成效,逐步推广提升经营效率:公司2018年推广实施TOC管理模式,强化以消费者为中心的商品策略及快反供应链,提升经营效率,目前已显现成效。最早采用TOC模式的太平鸟男装,通过追单采购,2018年夏季零售业绩提升34%,整体夏季商品售罄率提升6%,季度商品库存下降12%。未来,随TOC模式的进一步推广及深化,公司追单比例有望在18年的18%基础上进一步提升,提高公司整体经营效率。TOC模式推进下,公司计划2019年实现营收88亿元,同比增长14.1%,实现归母净利7亿元,同比增长22.5%。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为1.46、1.68和1.88元。净资产收益率分别为17.7%、18.4%和18.7%。目前PE(2019E)约为14倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:外延扩张或不及预期;市场竞争加剧或致毛利率下滑;公司经营计划及财务预算需要股东大会审议。

事件 27日晚公司披露年报,2018年实现营收75.34亿元,同比增长8.5%,归母净利6.62亿元,同比增长10.8%,扣非归母净利5.76亿元,同比增长8.1%。基本每股收益为0.96元。拟每10股转增2股、派送红股2.5股与现金股利2.8元(含税)。 投资要点 并表航民百泰打造双主业,原业务保持稳健增长:公司2018年12月收购集团旗下航民百泰100%股权,并入黄金首饰加工业务,形成“面料印染+黄金珠宝”双主业布局。2018年,航民百泰贡献营收35.70亿元,贡献净利润0.79亿元。扣除后,航民股份原业务实现营收39.64亿元,同比增长13.4%,原业务营收稳健增长,实现净利润7.20亿元,同比增长8.6%,原材料价格提升使毛利率略有降低,最终利润增速不及营收增速。 分业务看,印染主业、百泰黄金首饰业务、热电业务实现双位数增长:其中,品种结构优化推动2018年占营收44%的印染主业实现营收增长11.9%,实现利润总额增长10.4%;产能利用率提升推动占营收47%的黄金首饰业务实现营收增长3.5%,批发业务毛利率提升推动利润总额增长31.3%;印染业务油改汽增大蒸汽需求,占营收9%的电力蒸汽业务营收增长19.4%,利润总额增长12.0%。 印染集中度有望提升利好龙头,黄金首饰产能逐步释放增厚业绩:印染行业,下半年产量有所复苏,2018年前11月印染布产量同比增加2.3%,增速较上半年的同比下降3.6%回升。印染行业经营承压,前11月亏损面同比扩大3.7pct至18.8%,亏损企业亏损额同比增加13.1%,印染行业亏损面积亏损额持续扩大,较小企业产能有望整合。目前公司印染产能居于全国第二,行业集中度的提升有望使公司受益。 黄金首饰行业,国内黄金消费市场持续回暖,2018年黄金首饰消费量同比增长5.7%至736吨。航民百泰黄金首饰加工产能利用率由2017年的89%提升至2018年的94%,产能利用接近饱和。公司黄金加工产能计划由2018年的80吨逐步提升至2022年的120吨,产能年复合增速约11%,产能持续释放有望推动黄金加工业务收入增长,增厚公司业绩。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.99、1.08和1.18元。净资产收益率分别为15.3%、15.0%和14.7%。目前PE(2019E)约为11倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:原材料价格波动风险;印染行业集聚或不及预期;黄金首饰加工业务产能释放或不达预期;纺织服装产能持续向东南亚转移。

事件 21日晚公司披露年报,2018年实现营收59.98亿元,同比增长0.77%,归母净利4.38亿元,同比下滑10.30%,扣非归母净利4.20亿元,同比下滑2.04%。EPS约0.29元,拟每10股分配现金红利0.88元。 投资要点 国内外市场环境使四季度营收增速放缓,投资收益下降及期货浮亏致归母净利下滑:营收方面,分季度看,Q1~Q4公司营收增速分别为-2.5%、-5.1%、7.5%、3.8%,四季度营收增速重新放缓,业绩不达预期,主要受中美贸易摩擦以及国内消费增长放缓影响。 分区域看,全年公司境内境外纱线营收分别约28亿元。其中,受中美贸易摩擦及国内消费增速放缓影响,国内纱线市场竞争加剧,境内业务毛利率下降2.35pct至16.81%,营收下滑8.36%;贸易摩擦使出口纱线需求向海外转移,公司越南产能持续释放,境外业务毛利率微降0.86pct至20.59%,营收增长13.67%。 利润方面,四季度公司亏损2767万元。全年净利润下滑,主要是期末棉花期货合约浮亏7109万元,以及全年投资收益较去年下降51%至1.3亿元。若不考虑投资、公允价值变动,公司2018年营业利润将由2017年的3亿元提升至4亿元,主营业务利润较快增长。 越南产能利润率较国内更高,关注公司越南产能持续释放:长期来看,由于越南劳动力成本为中国的1/3左右,水电费成本较我国低30%至40%,且所得税率在10%的基础上还有减免优惠,纺织业产能持续向越南转移。百隆东方持续布局越南,目前境外资产占比达48%,越南纱线产能达70万锭。越南B区19、20年继续释放20万、10万锭产能,越南产能分别同比增长约29%、11%。最终越南产能将达公司总产能的60%。2018年公司越南产能净利率达11%,高于公司整体的7.3%,较高利润率的产能持续扩张,或将推动公司营收净利增长。 投资建议:公司越南产能持续释放,有望推动公司业绩增长。我们预测2019年至2021年每股收益分别为0.41、0.46和0.51元。净资产收益率分别为7.7%、8.1%和8.6%。目前公司PE(2019E)约为15倍,维持“增持-A”建议。 风险提示:新增产能建设及投产或不及预期;中美贸易摩擦仍存不确定性;产成品存货同比上升;投资收益或不及预期。

事件:公司发布2018年年度报告,全年实现营业收入96.14亿元,同比增长23.80%;归母净利润22.61亿元,同比增长84.22%;扣非净利润15.59亿元,同比增长59.18%。 核心业务继续稳健增长:从收入端来看,2018年公司核心的两大业务板块--CRO服务和CMO/CDMO服务均继续维持稳健增长,收入增速分别为23.0%和28.0%。将CRO业务进一步细分可以发现,中美两地实验室的业务和营收表现均不尽相同:(1)中国区实验室服务涵盖小分子化学药的发现、研发及开发等各个阶段,收入平稳增长24.1%;(2)美国区实验室服务主要包括细胞和基因治疗产品CDMO服务以及医疗器械检测服务,收入增速由2017年的21.4%大幅下滑至6.1%,主要由于①细胞和基因治疗产品CDMO服务是公司积极培育的新业务,目前仍处于产能建设阶段,拖累了业绩的增长,待产能逐步释放以后,未来这块业务的收入有望恢复到正常的增长水平;②2018年公司医疗器械检测服务由于一家主要战略性客户被收购后改变检测外包策略以及2017年上半年完成了一个短期大项目,造成同比收入阶段性下降。2018下半年公司通过整合及加强管理销售团队,积极拓展新客户群体并有效提升客户签约成功率,业务环比有所改善。由于公司的客户多为国外制药企业,尤其是药物发现CRO和CMO/CDMO业务,以外币进行结算,汇率的波动对公司业绩产生较大的影响,以2017年同期汇率进行测算,2018年公司营业收入进一步提高,同比增长25.4%至97.39亿元。另一方面,公司也在继续积极布局临床CRO业务,取得了一定成效,2018年收入同比增长64.2%。从费用端来看,2018年公司对费用的控制加强,期间费用率有所下降,而研发费用则继续保持40%以上的高增长,加速公司技术平台的建设和升级。此外,2018年公司的非经常性损益高达7.02亿元,主要是金融工具准则改变所产生的大额公允价值变动收益所致,这也是归母净利润与扣非净利润数额相关较大的主要原因,2019年将恢复正常水平。 中短期有业绩保障,长期有想像空间:公司是国内CRO/CMO产业链上的绝对龙头,市场地位稳固。受益于(1)医改政策刺激下国内新药研发市场需求的扩容(2)成本优势引导下全球CRO/CMO产能向中国转移,公司药物发现及临床前CRO和CMO/CDMO业务未来一段时间里将继续保持相对稳健的增长,短期内仍是公司业绩增长最核心的动力;中期来看,随着公司目前相对薄弱的临床CRO业务布局的逐渐完善,该业务板块有望成为新的业绩增长点,同时助力公司彻底打通整条CRO/CMO产业链,增强各业务板块之间的协同性,挖掘“长尾客户”;长期来看,公司目前尝试涉足的前沿先进技术(如药明巨诺的CAR-T、菲吉乐科的新型抗菌药等)未来孵化成熟以后,将成为公司打造大健康生态圈的重要助力,促进公司的长期成长。 投资建议:我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为2.02、2.41和2.92元。基于(1)公司在药物发现及临床前CRO领域全球领先的市场地位和强大的竞争力(2)“工程师红利”使国内CRO企业具备成本领先优势(3)公司临床CRO业务增长潜力较大(4)全球的产能转移利好国内CMO/CDMO企业(5)药明康德在小分子药物CMO/CDMO领域具备规模优势(6)公司投资业务收益逐步显现,维持公司买入-B评级。 风险提示:CRO和CMO领域竞争加剧,汇率波动风险,投资业务的波动,商誉减值风险。

事件 12日晚公司披露2018年年报,全年实现营收71.38亿元/+10.01%,实现净利5.40亿元/+38.63%,每股收益0.81元,拟10股派2.5元。 其中Q4实现营收17.18亿元/+11.66%,净利0.87亿元/+42.15%。 投资要点 营业收入稳健增长,费用控制推升净利润增速:分季度看,2018年上海家化各季度营业收入分别同比增长10.3%、8.2%、10.0%、11.7%,归母净利分别同比增长35.9%、45.7%、31.7%、42.2%。营业收入方面,公司四季度继续维持双位数的营收增长,主要是个人护理、家居护理品类营收取得较快增长。净利润方面,全年增速维持在40%左右,费用控制提升净利率,推升全年净利润增速。 分品类看,占主营收入64%的个人护理品类,在六神、汤美星、启初等品牌的带动下,保持近13%的稳健增长;占主营收入33%的美容护理品牌,在佰草集品牌调整及部分渠道增速放缓影响下,实现了近4%的营收增增长。 分渠道看,公司线上线下营收增速均有所放缓,渠道调整仍在进行。分渠道看,线下渠道营收增长9%至55.26亿元,线上渠道营收增长13%至16.03亿元,线上线下渠道增速均有所放缓。 美妆品类致毛利率降低,费用管控推动利润提升:盈利能力方面,受市场竞争、促销以及新工厂更高的成本所致,公司毛利率由2017年的64.9%降至2018年的62.8%。由于费用管控良好,全年销售费用率下降2.17pct至40.65%,管理费用及研发费用占营收下降1.00pct至14.47%,由于支付并购款降低利息收入,财务费用率小幅提升,整体期间费用率下降2.78pct至56.0%,覆盖了毛利率降低的影响,并推动利润增速提升。 年末存货较三季度末有所改善,存货规模及资产减值损失可控:存货方面, 2018年末,公司存货余额8.75亿元。在四季度电商销售与库存清理的带动下,年末存货较三季度末已有改善。2018年公司存货占营收比例由2017年末的11.57%提升至12.26%,存货规模较为可控。资产减值方面,全年资产减值损失约6031万元,占营收比例约0.84%,与2017年大致相当,资产减值损失基本可控。 日化品牌具有较强竞争力,有望实现稳健增长:2018年除百货渠道的线下市场中,六神在花露水品类中持续占据近75%市场份额,市占率排名第1;高夫品牌男性面霜市占率第4;启初品牌于婴儿面霜、婴儿沐浴露品类中均排名市场第2。公司典型日化品牌均在其主力品类中取得较高市占率与领先的市场地位。Euromonitor预计2018年至2022年,美妆个护行业市场年复合增速约为8.2%。公司典型日化品牌有望凭借领先的市场地位,在市场规模扩张带动下实现稳步增长。 美妆品牌佰草集、美加净在典型品类中也有良好表现:2018年,佰草集在线下百货渠道中维持2.5%的市场份额,市占率排名第12位;美加净品牌在大众手霜品类中维持12.8%的市场份额,市占率排名第1。我国化妆品市场份额较为分散,公司典型品牌佰草集、高夫仍有较大发展空间。 国内化妆品的市场集中度在走低,较小品牌迎来发展机遇:Euromonitor数据显示,我国化妆品市场CR4由2011年39.4%降低至2016年35.3%。消费者对品牌的粘性不强,愿意尝试新的品牌,为其他小品牌提供快速成长、弯道超车的机会。目前国产品牌开始入围国内化妆品市场前十,2017年国内化妆品市场规模TOP10中,有三个国产品牌入围,上海上美、百雀羚和伽蓝集团。国产三大品牌市占率合计7.1%,与第一名宝洁10.1%的份额仍有较大差距。但从2008年、2012年、2017年这三年市场份额TOP10品牌变迁看,国产品牌已经取得较大进步。 投资建议:上海家化是我国历史悠久的日化企业之一,2018年公司个护、家护品类带动营收稳健增长,费用控制推动净利润较快提升。公司日化品类有望凭借细分市场领先地位取得稳健增长,美妆品类有望迎来国产化妆品品牌发展机遇。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.96、1.20和1.45元。净资产收益率分别为10.4%、11.9%和12.9%,目前公司PE(2019E)约为33倍,给予“增持-A”建议。 风险提示:1.社会消费品零售增速放缓;2.佰草集等美妆品牌渠道改善仍存不确定性;3.海外品牌对高端化妆品市场影响较大;4.公司未来广告营销或推升费用率。

事件:公司发布2018年年度报告,实现营业收入174.18亿元,同比增长25.89%;归母净利润40.66亿元,同比增长26.39%。 三大板块持续发力,研发投入大幅增长:从收入端来看,公司抗肿瘤、麻醉、造影剂三大业务板块继续发力,分别实现了29.23%、29.25%和22.67%的同比收入增速,维持了公司业绩的稳健增长;从费用端来看,公司的期间费用率与去年相比基本保持稳定,费用控制良好,同时继续加大研发投入,全年研发费用大幅增长51.81%,达到26.70亿元,占营业收入的15.33%,为公司项目研发和创新发展提供保障。分季度来看,在环比统计口径上,公司2018年的营业收入和归母净利润也一直保持增长,彰显了公司经营的稳定性。 产品线连贯,业绩增长可持续:在公司目前的收入构成中,仿制药仍占据了较大的比重。随着一致性评价和带量采购政策的逐步落地,国内仿制药市场正发生着深刻的变化,产品高毛利时代将一去不复返,仿制药最终也将回归普通制造业。然而,带量采购的前提是药品通过一致性评价,目前通过一致性评价的品种还不多,因此带量采购向更多品种推广会是一个相对漫长的过程,再加上公司是国内最早向新药研发转型的一批企业,艾瑞昔布、阿帕替尼、19K、吡咯替尼的接连上市标志着公司已基本实现转型,我们认为新药品种的上市能够帮助公司顺利渡过本轮行业变革的阵痛期。此外,公司2018年有56个创新药处于临床开发阶段,在创新药开发上已基本形成了每年都有创新药申请临床、每2-3年有创新药上市的良性发展态势。公司的瑞马唑仑、PD1单抗、PDL1单抗、SHR3680、恒格列净、海曲泊帕等多个产品均已处于上市申请或临床III期阶段,有望于2019-2020年陆续上市,进一步丰富产品线,加速产品结构的转型升级,确保公司业绩增长的可持续性。 国际化战略继续推进,有望实现跨越式发展:在研发新产品的同时,公司也继续加大国际化战略的实施力度,通过产品授权和海外申报上市等方式积极拓展海外市场,以期逐步与国际接轨。在仿制药方面,公司目前共有包括右美托咪定、地氟烷、磺达肝癸钠等在内的10多个品种在美国获批上市,亦有部分产品成功进入欧洲、日本等市场;同时,公司在澳大利亚、南非、中东等新兴市场也逐步加强产品注册力度。在创新药方面,公司的SHR0302片、INS068注射液、SHR0410注射液等产品也先后获准在海外开展临床试验。海外市场的不断开拓,一方面能为公司打开新的市场,带来业绩增量空间,另一方面也进一步加强公司在国际市场上的影响力和竞争力,真正实现“走出去”的目标,助力公司的发展再上一个台阶。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为1.35、1.79和2.14元。基于(1)近期上市的多款重磅新药陆续放量(2)在研产品上市的稳步推进(3)公司在海外市场布局的逐步完善,我们维持公司买入-A评级。 风险提示:研发风险,政策风险,海外市场拓展进度不及预期。

事件:1月25日,公司全资子公司安科恒益收到国家药品监督管理局核准签发的关于富马酸替诺福韦二吡呋酯片的《药品注册批件》,视同通过仿制药一致性评价。 替诺福韦上市后有望与干扰素产品优势互补:替诺福韦是一种核苷酸类抗病毒药物,由美国吉利德公司研发,主要用于艾滋病和慢性乙肝的治疗。我国是乙肝大国,慢性乙肝和丙肝患者数量全球第一。根据卫健委公布的数据,2015年我国乙肝病毒携带者数量约为9000万人,治疗药物的市场空间至少千亿元级别,而目前核苷酸类抗病毒药物的渗透率还很低,仍有非常大的成长空间。当前市场上治疗乙肝的核苷酸类抗病毒药物主要有拉米夫定(1999年上市)、阿德福韦酯(2002年上市)、恩替卡韦(2005年上市)和替诺福韦(2008年上市)。相比于其他几种抗病毒药物,替诺福韦具有高效、妊娠B级、超低耐药等优势,已被各国慢性乙肝防治指南一致推荐为治疗慢性乙肝的一线优选药物。根据IMS的统计数据,基于这些优势,近两年替诺福韦是国内增速最快的抗乙肝病毒药物。除安科恒益以外,国内已有正大天晴、齐鲁制药、 成都倍特等企业的该药品仿制药获批上市。公司进入市场的排名不算靠前,但借助于公司成熟的干扰素销售渠道,替诺福韦上市以后仍有望抢得一定的市场份额,与公司传统的干扰素产品发挥协同作用,进一步增厚公司业绩。 生长激素、法医检测保障业绩增长,精准医疗提供想象空间:公司传统的干扰素、中药等产品提供业务发展的现金流,生长激素和法医检测是中短期业绩增长的保障,精准医疗是长期发展的方向,业务布局合理。(1)生长激素水针上市在即,助力业绩增长:国内生长激素市场目前由长春高新、安科生物和联合赛尔3家公司主导,市场份额合计达到95%以上,市场竞争并不激烈。从产品结构来看,安科生物目前上市销售的只有粉针剂型,与长春高新相比剂型相对单一,但公司的生长激素水针已处于上市申报阶段,有望2019年获批。此外,公司的长效生长激素也已处于III期临床阶段。这两个生长激素产品后续的上市是将丰富公司的生长激素产品线,也使公司具备与长春高新全面竞争的能力,市场份额有望得到进一步提升,成为推动业绩增长的重要助力。(2)法医检测成长空间大,中德美联品牌影响力强:法医检测目前在国内司法体系中的应用尚处于推广阶段,远没有达到天花板,市场增量空间还非常大。公司的法医检测业务主要由子公司中德美联负责,近年其产品协助公安机关破获多起陈年大案,品牌知名度迅速提升。同时,公司通过收购湖北三七七股权以及代理美国Verogen公司测序仪等方式,成功实现产业链的纵向一体化,进一步增强公司在该细分领域的市场竞争力。(3)长期布局精准医疗:在原有业务提供现金流支持的基础上,公司全面布局精准医疗,涉及细胞治疗、单抗药物、溶瘤病毒、液体活检等行业前沿领域。公司的HER2单抗已经处于III期临床阶段,行业领先,有望于2020年上市;子公司博生吉安科用于血液肿瘤治疗的CD19-CAR-T的临床试验申请处于审评阶段,同时也在开展实体瘤CAR-T治疗的相关试验。公司目前布局的大部分精准医疗产品线短期内难以贡献业绩,但市场空间巨大,是行业未来的发展方向,也是公司谋求长期发展的必然选择,产品成熟以后有望实现公司业务结构的转型升级。 投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为0.35、 0.48 和0.63元。基于(1)两款生产激素新品有望于2019和2020年接连上市(2)公司法医检测业务的高成长性(3)深入布局的精准医疗板块有望成为公司长期发展的基石,我们给予公司增持-B评级。 风险提示:政策风险,市场竞争加剧,研发风险。

事件:公司发布2018年度业绩预告,预计实现归母净利润2.23亿元~2.42亿元,比上年同期增长20%~30%。 业绩略低于预期:2018年公司预计实现归母净利润2.23亿元~2.42亿元,略低于市场预期。公司预计2018年非经常性损益约为767万,即扣非净利润的区间为2.16亿元~2.34亿元,比上年同期增长22.11%~32.65%。分季度来看,公司2018年第4季度实现归母净利润3399万元~5260万元,同比增长-9.65%~39.83%,环比下降38.41%~60.20%;实现扣非净利润3330万元~-5191万元,同比增长-3.89%~49.81%,环比下降37.64%~60.00%。公司2018年第4季度业绩中值与去年同期相比仍有较大幅度的增长,主要得益于拳头产品的市场开拓,而环比下降的原因主要是2018年第3季度业绩增幅较大、基数较高以及2018下半年公司干细胞业务投入增加所致。在医保控费的大背景下,公司2018年业绩仍维持了较高的增速已实属不易,我们认为公司的脱敏产品属于政策免疫品种,未来仍有继续增长的潜力,2019年业绩成长的确定性较高。 国内脱敏药物市场成长空间大,畅迪优势明显:根据11个中心城市的调查数据,我国过敏性鼻炎的发病率约为11%,合计1.5亿人,而尘螨又是过敏性鼻炎的主要过敏原,市场空间达到300-500亿。然而,脱敏药物目前的市场渗透率仅1-2%,远远没有触及行业天花板,还存在很大的成长空间。近年来,之前产品推广的效果开始显现,医生和患者对脱敏药物的接受程度逐步提高,市场需求陆续释放,脱敏药物的市场规模也以20%左右的年复合增长率快速增长,行业进入收获期。目前国内上市的治疗用变应原制品仅有3种:我武生物的粉尘螨滴剂(畅迪)、ALK-Abello的屋尘螨变应原制剂(安脱达)和Allergopharma的螨变应原注射液。三个竞品中仅我武生物的畅迪为舌下含服剂型,其余两个均为皮下注射型产品,故而畅迪的病人依从性更好。根据样本医院的统计数据,近年来畅迪的市场份额快速提升,2018Q3已经达到93.61%,稳居行业第一,行业龙头地位难以撼动。 后续产品有望呈梯队上市:除了已上市的产品外,公司在脱敏治疗和过敏原检测领域亦有丰富的产品管线储备。目前公司的户尘螨皮肤点刺诊断试剂盒已经处于上市申请阶段,黄花蒿粉滴剂也处于III期临床试验阶段,同时粉尘螨滴剂新增的特应性皮炎和过敏性结膜炎适应症的临床试验也进入临床III期,这些产品上市以后将进一步增厚公司业绩。此外,公司还有一些在研产品处于临床试验早期,有望陆续上市,不断扩充公司的脱敏产品线。 投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为0.82、1.04和1.37元。基于(1)国内脱敏药物市场的高成长性(2)畅迪比竞品更好的使用依从性(3)公司后续产品上市在即,给予增持-B建议。 风险提示:产品推广效果不达预期,市场新进入者的竞争,新产品研发风险。

事件:公司发布公告,本次全球发售H股116,474,200股,其中,香港公开发售11,647,600股(可予调整),国际发售104,826,600股(可予调整及视乎是否行使超额配售权而定),发行的价格区间初步确定为每股64.10港元至71.50港元。香港公开发行时间为12月3日至12月6日中午12:00。 募资相关事宜:以11月30日港元兑人民币汇率0.8876、11月30日药明康德(603259.SH)A股收盘价79.75元计算,本次发行价格折价率为20.4%-28.7%。假设超额配股权未行使,以最低发行价64.10港元、中间发行价67.80港元、最高发行价71.50港元计算,扣除承销佣金、酌情奖励费及预计开支后,公司募集资金分别为7,115.0百万港元、7,530.9百万港元和7,946.7百万港元。公司本次募集资金的主要用途包括:(1)约36.9%(2,777.8百万港元)用于扩大生产能力(2)约26.5%(2,000.0百万港元)用于收购CRO及CMO/CDMO公司(3)约4.0%(300.0百万港元)用于投资大健康领域优质公司(4)约2.7%(200.0百万港元)用于开发高端科技,如AI药物发现平台及自动化实验室等(5)约19.9%(1,500百万港元)用于偿还银行贷款(6)约10.0%(753.1百万港元)作为营运资金及一般公司用途。 核心业务稳健增长,前瞻布局新兴技术:(1)短期看点:全球市场需求的增长以及我国的“工程师红利”为国内药物发现及临床前CRO行业提供了发展机遇,使得国内相关公司在全球市场上的竞争力整体上得到提高。药明康德是国内同类公司中绝对的龙头企业,市场地位难以撼动,在全球企业参考系中的市场份额也不断提升。受益于成本优势,近年来全球的原料药生产产能不断向中国转移,国内CMO/CDMO行业整体得到发展。作为国内该领域的龙头企业,药明康德亦享受行业成长带来的红利,近年来绝对和相对市场份额均有所提升。此外,药明康德下属的毓承资本2017年与通和资本合并成立通和毓承,目前旗下拥有7支基金,在管资金规模超过100亿元,亦可为公司带来投资收益,增厚业绩。(2)中期看点:临床CRO业务在公司整体业务中的比重还非常低,短期内不足以对公司业绩产生根本性的影响,但长期来看,临床CRO服务是CRO产业链中不可或缺的一部分,公司未来会重点发展。随着布局的不断完善,该业务有望成为公司新的利润增长点,同时与公司优势的药物发现及临床前CRO、CMO/CDMO业务进一步发挥协同作用,从整体上增强公司的竞争力。(3)长期看点:公司通过成立联营企业、参股等方式前瞻布局诸如CAR-T、新型抗菌药物等行业先进技术,待项目成熟以后,有望助力公司业绩再上一个新的台阶。 投资建议:考虑H股发行摊薄,我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为1.82、2.12和2.55元。基于(1)公司在药物发现及临床前CRO领域全球领先的市场地位和强大的竞争力(2)“工程师红利”使国内CRO企业具备成本领先优势(3)公司临床CRO业务增长潜力较大(4)全球的产能转移利好国内CMO/CDMO企业(5)药明康德在小分子药物CMO/CDMO领域具备规模优势(6)公司投资业务收益逐步显现,维持公司买入-B评级。 风险提示:CRO和CMO领域竞争加剧,ResearchPointGlobal整合不达预期,投资业务波动风险,汇率波动风险,商誉减值风险。

事件 11月30日盘后,公司披露回购公司股份预案,以及未来五年回购公司股份规划。 投资要点 本次回购资金总额不低于6.66亿元,未来五年将以净利润20%~30%进行股份回购:据公司公告,本次回购股份资金总额不低于6.66亿元,不超过9.98亿元,回购股份价格不超过12元/股,回购股份将予以注销。若以回购资金上限以及回购股份价格上限计算,预计回购股份约占目前总股本的1.85%。未来五年(2018年至2022年),公司计划每年以前一会计年度净利润的20%~30%的资金回购公司股份,用于员工持股计划、股权激励等内容。本次回购及未来回购计划彰显公司长期稳定发展信心,并有望优化公司治理,激发员工活力,或将助力公司业绩长期稳健增长。 二三季度营收增速放缓,资产减值损失拖累三季度业绩:前三季度,公司实现营业收入130.42亿元,较上年同期增加4.53%;归属于上市公司股东的净利润26.28亿元,较上年同期增加4.66%。分季度看,公司前三季度实现营收增速分别为12.16%、3.28%、-6.09%,二三季度的营收增速下滑,主要与整体消费增速下滑有关,或与天气因素影响秋装销售有关。净利润端,前三季度公司净利润分别增长11.97%、8.12%、-11.66%,三季度业绩增速明显放缓,主要是营收增速放缓,以及资产减值损失拖累净利润。前三季度资产减值损失较上半年环比增加281.57%至2.73亿元,资产减值损失占营收重新回到去年同期水平,但去年四季度冲回约46%的资产减值损失。 各品牌外延拓店趋势延续,三季度增速均有所下滑:门店方面,海澜之家各品牌均延续外延态势,三季度末合计门店较上半年末增加197家至4891家,较去年同期增加463家,爱居兔品牌三季度末合计1249家,环比增加91家,同比增加328家。其他品牌环比增加16家至261家,同比基本平稳。其中公司三季度末直营门店数量达203家,环比增加86家,同比增加172家,直营门店占比快速提升,主要是购物中心对门店的要求所致。 分品牌看,占主要品牌营收约83%的海澜之家品牌前三季度营收同比增长3.97%,三季度增速为负。占比6%的爱居兔品牌营收增长55.52%,三季度增速明显下滑。占比9%的圣凯诺品牌前三季度营收下滑10.68%,主要是定制类业务收入随发货量而变化。 分渠道看,占比6%的线上渠道前三季度同比增长26.36%,占比94%的线下渠道同比增长2.89%,三季度增速均有所放缓。 直营渠道占比增大推升毛利率及费用率,最终前三季度销售净利率基本稳定:盈利能力方面,直营门店占比增加使公司毛利率、费用率均有所上行。其中前三季度毛利率同比增加2.96pct至43.42%,销售费用率同比增加2.19pct至9.10%,管理费用及研发费用占营收同比略增0.35pct至5.86%,债券利息增加使财务费用率上升0.77pct至0.08%。另有资产减值损失占营收上升0.20pct至2.09%,投资收益同比大幅提升。最终前三季度公司销售净利率基本保持平稳,同比微升0.01pct至20.15%。存货方面,三季度末公司存货数量较去年末增加14.61%,占营收比例较去年同期提升2.54pct至74.63%。现金流方面,前三季度经营活动现金流量净额为正值,主要是春节时点变化使一季度取得较好表现,二三季度经营活动现金流量净额分别为-2.53亿元与-7.04亿元。 投资建议:海澜之家是我国大众服饰龙头,公司渠道持续向购物中心转移,品牌外延持续进行,二三季度公司销售随整体消费增速放缓而放缓。四季度传统消费旺季,公司全年仍有望实现平稳的业绩增长。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.78、0.85和0.91元。净资产收益率分别为20.2%、18.4%和16.9%。目前股价约为2018年EPS对应10倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:公司库存或仍处于较高水平;门店调整及新品牌推广或不及预期;服装终端零售或不及预期;回购股份预案尚待股东大会审议。