事件:公司披露2017年一季报,实现营业收入1230.65亿元,同比增长3.70%;实现归母净利润28.79亿元,同比增长11.93%(扣非后同比增长13.84%),符合预期。加权ROE2.17%,同比较少0.11个百分点,EPS0.212元。3月末总资产7747.65亿元,较年初增长2.03%;经营现金流净流出195.72亿元,较去年同期净流出108.60亿元大幅增加。 订单饱满收入稳步增长,营改增影响毛利率。 2016年末公司未完工合同额19777.68亿元,同比增长9.36%,2017年1-3月累计新签合同2616.09亿元,同比大幅增长45.96%,截止2017年3月末未完工合同额达19877.77亿元,较年末净增加约1000亿元,公司新签订单快速增长,未来收入有望随着订单加快落地实现稳步上升。2017Q1实现收入1230.65亿元,完成年度计划的19.14%。Q1公司受营改增影响,营业税金及附加为7.59亿元,同比大幅减少75.05%,收入占比由2.56%降低至0.62%,毛利率同比降低1.36个百分点至9.22%。 借力PPP打造全面型基建巨头,轨交、市政表现突出。 公司借助PPP发展机遇,积极开拓铁路工程以外的基础设施建设市场,2016年投融资经营新签项目合同额达2999亿元,占新签合同总额的24.60%。2017年1-3月,公司新签合同金额2616.085亿元,完成年度计划的19.82%,同比增长45.96%。其中工程承包板块新签合同占比83.39%,同比增长47.34%,除铁路工程新签合同同比减少52.88%外,其余均大幅增长75%以上,尤其是在与铁路关联度较强的轨交、市政(含综合管廊)市场,2017年1-3月新签订单分别同比增长109%、86.72%。 财务指标整体稳健,地产业务加速去化。 2017Q1公司期间费用率为5.25%,较15年同期微升0.13个百分点,其中管理费用率上升0.33个百分点,财务费用率因存款利息收入降低0.23个百分点。受增加计提本期应收款减值准备的影响,公司Q1资产减值损失2.85亿元,较去年同期增加2.90亿元。公司Q1加速地产业务去化,新签地产销售合约127.225亿元,同比增长73.85%;本期开工面积128.22万平米,同比增长99.35%;竣工面积21.37万平米,同比大增163.83%。 大量在手PPP有望改善盈利提升估值,维持“增持”评级。 2017年3末公司未完合同额达1.99万亿元,是去年营收的3.16倍;2017年公司计划新签13200亿元,实现营业收入6430亿元。我们预计公司2017-19年EPS为1.17/1.33/1.50元,认可给予17年14-16xPE,对应合理价格区间16.38-18.72元,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动、PPP项目盈利下降、海外项目落地延迟等。

基建业务稳健增长,利润增速反映真实情况 公司发布2017年一季报,报告期实现营收1339.92亿元,YoY+5.23%,归母净利润26.22亿元,YoY+15.32%,EPS 0.11元。2016年公司新签合同中,PPP项目比重较高,从订单转化为收入的周期拉长。公司一季度收入和利润的贡献更多来自于前2-3年的新签合同,与2016年新签合同关联度不是很大。公司收入端主要来自于基建建设,由于基建的施工能力增速较为有限,所以收入增速比较平稳。另一方面,2016Q1尚未实行营改增,收入包含税金,所以基数相对较高。我们认为利润增速更具参考价值。 盈利能力基本稳定,加速开工导致现金流恶化 2017Q1整体毛利率8.91%,同比降低1.49pct,主要由于营改增的影响。净利率2.1%,同比增加0.39pct,主要因为营业税金和附加大幅减少(-27.42亿元)。期间费用率降低0.02pct至5.47%,销售费用率有所增加,财务费用率有所降低,管理费用率保持不变,费用的把控依然得力。公司经营性现金流净额-192.4亿元,较2016Q1多流出168亿元,我们判断2017Q新开工项目较去年同期明显增多,支付进度快于收款进度。 新签合同依然快速增长,在手订单饱满 2017Q1公司新签合同总计2574.6亿元,YoY+36.1%。基建建设业务新签合同2286.8亿元,YoY+45.8%,占新签合同88.8%。其中,公路和市政及其他新签合同YoY分别达132.8%/112.6%,且绝对值高于铁路行业新签合同金额。分地区看,国内新签合同2418.8亿元,YoY+32.5%;海外新签合同155.8亿元,YoY+131.8%。受益于PPP模式的推行和“一带一路”战略推行,公司新签合同延续了2016年的高增长。截止2017Q1末,公司未完合同2.15万亿元,相比较2016年末增长5.49%,其中基建未完合同1.77亿元。 业务多元化发展,聚集核心竞争力 公司勘察设计与咨询业务在铁路和城轨方面具有极强竞争力,市占率分别达30%和35%。公司勘察设计与咨询业务新签合同增速在2017Q1达37.3%。铁路和城轨未来均具有良好前景,铁路固定资产投资预计将继续保持在8000亿元的高位。城市轨道交通方面,预计2020年城轨交通运营里程将比2015年增长近一倍。公司房地产业务在2017Q1取得不错成绩,签约面积和金额YoY分别为68.1%/86.5%,开工面积YoY+20%。坚持立足于一线和二线核心城市,实现区域的深耕发展,审慎进入三四线城市。 饱满订单保障稳健业绩,维持“增持”评级 我们预计公司2017-19年EPS为0.63/0.73/0.83元。我们维持合理价格区间9.3-10.5元,对应17年15-17X PE,,维持“增持”评级。 风险提示:基建增速投资下滑,PPP项目落地进度低于预期。

淡季盈利不弱,业绩符合预期。 公司2017年一季度收入和归母净利润分别为16.35亿元和2.45亿元,分别同比增长33%和644%。一季度产销率86%,根据公司产能情况,预计一季度销量在2400万重箱左右,对应每重箱净利润10.2元。盈利情况符合我们的预期。虽然相比去年四季度的14.3元重箱净利润有明显下降,但对于淡季来说表现已经不错,是公司上市以来最好的一季度经营成果。 利润率维持高位,资产负债表继续改善。 公司一季度毛利率33.8%,净利率15.0%,弱于去年三四季度,但好于去年全年水平。一季度盈利能力为近6年最高。销售和管理费率保持平稳,财务费率继续延续下降趋势。资产负债率回落到49%,连续4个季度下降。经营现金净额2.64亿元,持续净流入。由于有3条玻璃线进入冷修且还有深加工产能在建,投资现金净流出3.44亿元。全年看,内生现金流完全可以覆盖资本开支,预计资产负债率还有下降空间。 行业供需好于市场预期,纯碱价格下降红利还未体现。 根据行业协会信息,17-19年将是玻璃产线冷修高峰,预计年内冷修与复产可维持均衡,年内具备新点火条件产线约有8条。如果地产需求维持稳定,则玻璃价格仍可维持。去年总产能1.13亿重箱,今年国内停产3条线,马来西亚新投产2条线,我们测算公司今年总产能在1.08亿重箱左右。纯碱价格继续下跌,重碱主流到位价格已经由今年初的2400元/吨,下降到4月底的1600元/吨。由于整个一季度是纯碱价格的下降段且玻璃原片企业还都有纯碱库存,对成本的利好还没有完全体现,预计二季度玻璃原片企业的重箱盈利会2-3元的修复空间。 产能扩充叠加深加工布局,看好中长期成长。 预计公司17年有三条产线冷修,冷修期在3-6个月;部分产线技术改造,技改或可提升产品品质,提高淡季玻璃价格;同时年内海外产线可建成投产。前期公司先后多次披露对外投资公告,在华东、华南以及东南亚地区进行节能玻璃产业投资,在湖南省进行光电材料投资。从下游应用领域来看,光伏行业未来5年景气确定性较高,节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻A,公司还可能向其他深加工领域扩张,中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高,有助于抵御地产周期性,提供长期成长空间。 小幅上调盈利预测,维持买入评级。 纯碱价格下降略超预期,小幅上调公司盈利预测,预计17-19年净利为11.3/12.5/13.4亿元,EPS为0.43/0.48/0.51元,参考可比公司估值和公司历史估值水平,认可给予14-15倍17年PE,对应目标价6.0~6.5元,维持买入评级。 风险提示:冷修复产超过预期;地产景气度下滑等。

地产/设计工程板块增长显著,整体业绩大超预期。 2016年,公司实现营业收入2386.96亿元,同比增长13.17%;实现归母净利润67.72亿元,同比增长29.32%(扣非后增长64.28%),大幅好于市场预期。公司收入业绩增长较快主要是工程承包与勘测设计、房地产两大板块增速较快,分部抵消前实现工程设计净利润87.85亿元,同比增长34.31%(其中八个设计院扣非归母净利润24.13亿元,同比增长18.38%); 分部抵消前房地产业务净利润12.23亿元,同比增长46.32%(其中全资子公司电建地产集团实现净利润8.11亿元,同比增长23.66%)。 营改增拉低毛利率和营业税金,汇兑收益大幅降低财务费用。 由于受营改增影响,公司2016年工程与地产毛利率分别下降1.54、1.94个百分点,综合毛利率为12.99%,较15年下降1.85个百分点。但营业税金及附加占收入比重由15年的2.74%下降至1.20%,期间费用率受汇兑收益增加影响,由8.15%降低至去年的7.59%,综合导致2016年净利率为3.18%,较15年提升0.43个百分点。其中公司去年实现汇兑净收益19.33亿元,是15年的4.66倍。公司16年末资产负债率82.86%,同比微升0.07个百分点,此次增发后我们预计公司负债率将下降至约80%。 借力PPP 积极拓展基础设施业务,水利水电向水环境治理延伸。 公司积极借助PPP 发展机遇,大力开拓公路、轨交、市政等基础设施业务,2016年新签合同3610亿元,同比增长10%;其中新签基础设施合同约1543亿元,同比增长14%。PPP 新中标金额1983亿元,累计中标金额约2700亿元(含少部分BT项目),约占国内建筑企业中标总金额的10%。 公司拥有丰富的水利建设和水电投资运营经验,2016年水利电力业务新签合同额占比48.89%,同比增长14.57%,目前正积极向黑臭水体等水环境治理延伸,已中标深圳茅洲河150.6亿元EPC 项目和通州北京城市副中心11亿元PPP 项目,我们预计水环境治理业务新签合同占比约5.2%。 海外业务占比高,一带一路沿线增长显著。 2016年公司新签海外合同1177.73亿元,同比增长18.11%;实现海外营业收入540.42亿元,同比增长4.03%,占全部营收22.64%。其中“一带一路”沿线35个国家业务增长显著,2016年沿线新签合同636.14亿元,同比增长21.65%,年末在执行合同金额达2170亿元,占全部海外在执行合同金额4882.73亿元的44.44%。今年1-3月,公司新签海外合同463.60亿元,同比减少1.91%,主要与海外水利水电业务大小年有关。 定增完成业绩增长动力足,维持“增持”评级。 公司此次增发已完成募资120亿元,负债率和财务费率降低,PPP 拓展空间加大,且有望加速落地。我们维持17-18年年均增长18%的原业绩增速预测,预计2017-19年EPS 为0.52/0.62/0.71元,合理价格区间9.26~10.40元(对应2017年18-20XPE),维持“增持”评级。 风险提示:PPP 项目盈利下降,海外项目落地缓慢等。

公司披露2017年一季报,Q1实现营业收入826.99亿元,同比增长0.15%;实现归母净利润31.41亿元,同比增长36.22%(扣非后同比增长36.44%),EPS为0.19元。期末总资产8165亿元,较期初增长1.88%。经营活动现金净流出137亿元,较去年净流出规模减少2.32%。 收入增长稳健,营改增及公允变动收益大幅提升Q1业绩 公司2017Q1实现营业收入826.99亿元,同比增长0.15%,毛利率13.36%,较去年同期的13.74%微降0.38个百分点,主要是去年同期尚未实行营改增。受营改增影响,Q1营业税金及附加同比大幅减少85.56%,营业税金占收入比重由去年同期的2.49%下降至0.36%,我们预计该影响将持续至今年5月。Q1实现公允价值变动收益9138万元,较去年同期的496万元大幅增长1741.74%,主要是以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产收益增加较大。综上影响,公司Q1实现归母净利润31.41亿元,同比增长36.22%,为上市以来同期最快增速。 港口疏浚订单大幅回升,基建业务预计全年维持较快增长 2017Q1公司新签合同额1513.07亿元,同比增长40.25%,其中基建建设、基建设计、疏浚业务、装备制造业务分别签订合同额1246、71、159、27亿元,分别同比增长38%、60%、80%、-47%,较2016年全年增速分别提升24、53、84、-45个百分点,基建建设与设计、疏浚业务增长显著。基建建设订单中,港口、路桥、投资类、市政项目分别同比增长159%、53%、50%、32%,铁路订单下滑79%,港口新签订单恢复较快。在“一带一路”、长江经济带建设的推动下,航道与港口建设今年预计维持较快增长;先导指标基建设计增长60%,我们预计全年基建业务将高速增长。 国内继续大力开拓PPP,海外订单稳步增长 公司2017Q1新签投资类项目合同216.02亿元,同比增长49.93%,占同期新签合同额的14.28%,其中基建建设与疏浚业务占比分别为77.55%、22.45%,预计建安合同额165.08亿元。公司Q1新签海外工程合同286.97亿元,同比增长15.61%,占基建建设订单比重23%。Q1新签海外合同321.28亿元,占全部新签合同额比重21%。随着一带一路的持续推进,公司2020年有望实现海外收入占比30%,利润占比50%的战略目标。 在手订单充足,一季度业绩大超预期,维持“增持”评级 截止2016年末,公司在手合同额10996亿元,同比增长26.80%,2017年新签合同目标9000亿元,未来业绩增长有保障。考虑到公司在手订单饱满,且港口疏浚业务恢复较快,一季报整体盈利好于预期,我们预计公司2017-19年EPS 1.18/1.37/1.56元,维持合理价格区间21.24-23.60元(对应17年18-20 xPE),维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动、海外订单落地慢于预期、PPP项目盈利下降等。

事件:2017Q1公司营收增速92%,归母净利增长7.21% 公司2017年4月24日晚发布一季报,Q1实现营业收入7.65亿元,YoY+92.11%,归母净利润亏损-409万元,亏损金额较去年同期减少31.8万元,实现经营性现金流量净额1.54亿元,相比去年同期现金净流出-4919万元,改善明显。 内生外延促营收大增,亏损同比减少,现金流改善明显 公司一季度营收实现高增长一方面因为公司内生增长强劲,Q1母公司营收YoY+92%,另一方面,星河园林去年1、2月未并表,今年并表后使子公司营收也实现快速增长。公司Q1归母净利亏损数额减少主要因为母公司净利润由负转正,母公司Q1实现净利润0.11亿元,去年同期为-331万元,而母公司利润增长的主要原因是由应收账款导致的资产减值损失大幅减少。公司Q1经营性现金流同样由负转正改善明显,一方面公司对过往项目加强了回款管理,另一方面,现金流良好的PPP项目落地速度加快使公司收到工程预付款快速增加。 在手订单迅猛增长,PPP项目落地呈现加快趋势 公司2016年新签合同总额121.84亿元,YoY+260%,其中PPP合同额75.99亿元,占总合同额比重62.37%,17年至今公告新获订单中由公司完成的合同额预计超过55亿元,超过2016年全年营收,饱满在手订单将充分支撑公司未来高增长。Q1公司预收账款同比大幅增长62.26%,其中主要为公司收到的工程预付款,我们认为已经支付预付款的项目将很快进入施工阶段,公司收到预付款大幅增加从一定程度上反映了公司在手PPP订单落地呈现加快趋势。 融资渠道多样,融资能力构成PPP项目核心优势 园林类企业参与PPP的主要限制因素为融资能力,去年再融资新规出台后企业通过资本市场进行融资受到了更加严格的限制。公司目前除在手现金充足外,还正在筹划通过可转债融资11亿元,且已设立多支PPP产业基金。公司资产负债率在可比企业中最低,未来通过各种渠道进行融资所受限制较小,较大的融资空间将有助于公司在手PPP订单的快速落地。当前融资能力已成为公司在园林PPP市场的核心优势之一。 拥有园林生态最强产业链,看好PPP订单增长落地,维持“买入”评级 去年以来公司通过并购星河园林、深圳山艺、锦源环保、盖雅环境等标的已逐步形成了包括园林景观、生态环保和文化旅游的生态景观全产业链服务体系,承接PPP项目过程中在技术和资金方面具有明显优势,我们预计今年公司PPP订单仍将快速增长。公司2017年财务预算计划收入80亿元,归母净利8亿元,且拟实施第二期员工持股计划,业绩释放动力较大。综上,我们预测公司2017-19年EPS0.61/0.88/1.21元,对应合理价格区间18.30-21.35元,维持“买入”评级。 风险提示:公司PPP项目落地不及预期,新签订单增速放缓等。

石膏板量价齐升,业绩稳步增长 公司一季度实现营收17.79亿元,YOY+23.9%;归属净利1.50亿元,YOY+48.5%;扣非净利1.75亿元,YOY+55.6%。泰山石膏35%少数股东权益于去年10月并表,带动业绩高速增长,可比口径业绩增速约10%,符合我们前期预期。产业链调研了解公司一季度销量同比增长约15%,石膏板需求一般滞后地产销售3-6个月,同时受益公装大型项目需求旺盛,销量增速较快。一季度石膏板单价同比上涨约8%,价格上涨一方面由于煤炭、美废等原材料价格上涨推高成本,一方面国内石膏板标准从16年下半年开始提升。 成本压力有限,二季度毛利或有改善 公司一季度毛利率为27.7%,较去年同期下降1.4个百分点,环比下降4.3个百分点。去年四季度起公司成本端37#美废和煤炭价格提升,公司价格上涨未能覆盖成本上涨,单季毛利率同比下降1.5个百分点,但近期美废价格已从高位310美元/吨降至290美元/吨,后期高价或难持续,公司毛利二季度或可改善。公司销售费用率同比上升1.1个百分点,主要由于宣传推广费用增加和销售兑现发放所致;管理和财务费用率下降0.5/0.7个百分点,三项费用率同比下降0.1个百分点。 应用扩张地产需求提升,期待维持高速增长 公司是世界级石膏板龙头,国内市占率超50%。后续看石膏板需求增长,一方面来自于应用的增加,当前吊顶领域石膏板需求贡献达70%,隔墙需求占公司的30%,随着隔墙市场继续渗透,行业规模仍有增长空间;另一方面来自于精装修和装配式建筑的放量,当前商业建筑和公用建筑石膏板需求贡献超60%,而公司与万科、绿地、远大等开发商合作,用石膏板进行内隔墙替代;同时完成收购泰山石膏,有助于公司在三四线城市继续拓展,长期看公司业绩增长无忧。 业绩增长空间大,维持买入评级 公司16年业绩维持较快增速,后续受益产品应用扩张、地产精装修和装配式建筑发展,收入增长空间大;市占率高,议价能力强,后续看有能力将成本提升向下传递。根据公司16年业绩情况调整公司17-19年盈利预测,预计公司预计公司17-19年EPS分别为0.95/1.04/1.13元,公司业绩维持较快增速,近期可比公司估值提升,相应调高公司估值水平,认可给予公司16~17倍17年PE,目标价16.2~17.1元,维持买入评级。 风险提示:地产景气度下滑;原材料价格上涨等。

2016年业绩符合预期,公装业务走出最低谷 公司公告2016年年报,全年实现收入196.01亿元,YoY+5.07%;实现归属上市公司股东净利润16.83亿元,YoY+5.06%;每股收益0.64元。在行业整体增速放缓背景下,公司作为公装龙头企业也受到不小的影响。在业绩上已经确认2015年为最低谷,2017年有望逐季好转。2017Q1公司实现收入43.48亿元,YoY+3.94%;实现净利润4.78亿元,YoY+3.1%。2017Q1业绩同比增速有所放缓,我们认为与2016Q1基数较高有一定的关系。公司公告2017Q1新签订单70.8亿元,环比增加26.3%,新签签单淡季不淡。截止2017Q1末,公司在手未完工订单达416.78亿元,这对公司17、18年业绩有较强的保障。 盈利能力保持稳定,现金流改善明显 公司综合毛利率为16.55%,同比减少了1.26pct,我们认为主要因为是营改增的影响。净利率提高0.04pct至8.65%,主要因为营业税金及附加占收入比重降低了1.5pct。期间费用率增加了0.38pct至4.34%,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别小幅上升0.19pct/0.03pct/0.15pct,我们认为与金螳螂·家在全国范围内布局开店有关。经营性现金净额为11亿元,YoY+1243.6%,主要因为公司回款较好,收现比同比提高了8.8pct,付现比增加了4.8pct,低于收现比增幅。 家装业务收入逐渐放量,释放利润尚需时日 金螳螂电子商务公司为其家装类平台,包括金螳螂·家、定制精装、品宅三类细分业务,其2016年收入达6亿元,亏损2553万元。我们估计金螳螂·家2016年收入接近6亿元,亏损超过2500万元。2017年以来,线下直营店布局依然保持高速态势,4个月已经新开35家线下店,总的线下店数量已达100家。其中,成熟门店逐渐增多,将成为获单主力。其产品不断迭代,目前客单价已接近20万元,不排提后续提供软装等个性化产品,客单价将继续增加。预计2017年金螳螂·家业务能带来超过20亿元的收入,在利润端实现盈亏平衡。 紧贴公装需求结构性变化,平滑行业周期 公司及时调整业务重点,使得公装的订单结构适应市场变化,在地产开发商方面加大投入力度,与大客户深度绑定,适应全装修需求的增加。商业地产新开工面积触底反弹以及酒店翻修更新高峰的逐渐临近,公司的传统业务已经度过最难关。公司积极探索新业务模式,以PPP模式带动公司装修、园林、幕墙等主业,预计后续项目落地速度将加快。 公装触底反弹,家装持续放量,维持“买入”评级 鉴于对公装触底回暖和家装持续放量的预期,我们预计2017-19年EPS 0.73/0.94/1.15元,CAGR+22%,可维持13.09-16.17元的合理估值区间,对应2017年PE 18X-22X,维持“买入”评级。 风险提示:精装修拓展不达预期;家装业务渠道拓展进度不达预期。

柬埔寨再签大单,炼油厂项目彰显公司国际工程拿单能力 公司4月25日公告,全资子公司神州长城国际工程有限公司与柬埔寨石油化工有限公司(CAMBODIA PETROCHEMICAL CO., LTD)签署柬埔寨500万吨/年炼油厂项目一期工程总承包合同,合同价款6.2亿美元(42.68亿元)。结算方式为承包商每月底向业主提交进度账单,业主收到账单的7天内签发付款证书,并在其签发付款证书7天后向承包商付款。业主支付95%进度款给承包商,业主扣除5%的进度款作为质保金。 海外项目突破传统房建和基建范畴,不断提升EPC能力 目前公司海外订单以房建和基建类项目为主,此次在海外(柬埔寨)签订专业工程类EPC项目尚属首次。签订此类总包项目代表公司在柬埔寨的项目实施能力已经得到高度认可,我们判断后续海外订单不排除还将突破传统房建和基建的范畴。目前,公司在手订单465.7亿元,其中海外订单411.8亿元,占比89.43%。所有在手订单中尚未实施的订单达411.9亿元,是2016年预计营收的8.8倍。根据我们的统计,公司2016年新签海外订单约269亿元,YoY+511%,公司海外战略已取得明显成效。目前金边双子塔项目已进入地基处理施工,进展顺利。 国内着力开拓基建和医院PPP项目,实施能力无忧 公司4月15日公告,中标扶沟高铁片区基础设施建设PPP 项目,金额6.53亿元。这是公司首次中标基建类PPP项目。公司在2016年新签5单PPP医院项目,也陆续进入建设施工期。公司在2016年11月9日公告,拟以9000万元获得四川浩耀建筑60%股权。四川浩耀建筑从事房屋建筑等建筑施工业务多年,具有较多施工资质、优秀的施工团队,并具有建筑工程施工总承包壹级,地基基础工程专业承包壹级,消防设施工程专业承包壹级,防水防腐保温工程专业承包壹级等资质。公司在资金和实施能力上的储备确保了将订单转化为收入的可靠性。 医疗PPP和医院运营业务进展顺利 目前公司在手国内订单中医院类项目合同总额31.3 亿元(采用PPP 模式项目25.7 亿元),强运营属性的医疗PPP项目将带来稳定现金流,改善公司经营性活动现金流情况。公司2016 年5 月收购武汉二甲商职医院,当前堤角分院扩建至三甲医院的规划已经获批,扩建后分院床位将达到1000 张以上,预计医院运营净利率高于10%,远高于公司工程业务盈利水平。医院经营将成为公司存量业务,持续不断的提供稳定盈利。 预计17年国内国外业务均实现快速增长,维持“买入”评级 预计公司16-18年EPS0.27/0.42/0.60元,CAGR44%。当前价格已经较定增价倒挂接近14%,且定增已于3月23日获证监会审核通过。维持原合理估值区间13.5-15.8元(对应17年PE32X-38X),维持“买入”评级。 风险提示:公司国内PPP项目进展不及预期;医疗类项目收益不及预期。

收入维持较快增速,可比口径业绩高增长 公司一季度实现营收2.41亿元,YOY+21.2%;归属净利0.83亿元,YOY+17.7%;扣非净利0.83亿元,YOY+21.7%。公司同时预计,上半年公司净利增速在0%~30%之间。公司一季度业绩基本符合我们预期,归属净利增速略低于市场预期,一方面由于成本端PP价格上升,去年春节期间是近5年PP价格低点,今年PP价格上涨维持到4月初;另一方面今年较去年减少了政府补助270万元,增加了应收账款减值准备270万元,同时新疆东鹏合立股权投资亏损370万元,剔除资产减值和投资亏损后公司业绩增速25%。 成本端压力有限,节本降费策略延续 公司一季度综合毛利率43.7%,较去年同期下降0.78个百分点,环比下降0.97个百分点。毛利率下降主要由于成本树脂价格上涨。PP和PE原材料价格弹性较小,同时4月起树脂产品价格回落,我们判断年内公司毛利仍有上升空间。公司一季度销售、管理、财务费用率较去年同期分别下降0.72/0.63/0.12个百分点,规模效应继续体现,节本降费策略效果较好。公司应收账款同比增加29%至1.97亿元,但应收票据同比减少,两者之和同比增长12%。 新产品有序推广,产业链延伸值得期待 公司16年开始推广安内特前置过滤器,在20多个试点城市推广情况良好,与PPR管共享渠道,营销边际成本小,根据经销商调研,判断公司17年前置过滤器或可放量,支撑公司稳健增长。前期公司推出防水涂料,品牌优势和渠道价值有望逐步变现,长期看过类似隐蔽工程产品仍可渠道共享。2016年7月公司公告成立投资基金,投向上下游相关产业和新材料、新能源等潜力较大产业,判断公司在上下游继续延伸可进一步提升公司价值。 业绩增长空间大,维持买入评级 公司业绩维持较快增速,后续渠道下沉、异地扩张的市占提升空间大,新产品市场空间广阔。今年是公司前置过滤器大范围推广的第一年,也是防水材料试水之年,我们判断这两块业务空间广阔,公司后续增速或超过今年。预计公司17-19年EPS为1.00/1.15/1.34元,YOY+16%/15%/17%。根据可比公司当前估值情况,上调公司估值水平,认可给予公司25~27倍17年PE,调高目标价至25~27元,维持买入评级。 风险提示:地产景气度下滑;新产品扩张不达预期;原材料价格上涨等。

2017Q1营收增速略好于经营简报,订单向好趋势向营收延伸 2017年一季度公司实现营收105.15亿元,同比下滑4.85%,较去年降幅16.46%大幅减少11.61个百分点;实现归母净利润3.10亿元,同比下滑18.85%,较去年降幅37.70%减少18.85个百分点(扣非后同比下滑16.54%)。Q1收入略好于之前的经营简报数102.8亿元,且实现净利润3.91亿元,同比增长2.09%。我们预计目前公司营收同比仍然下滑主要是施工确认仍主要来自2016年之前的订单,新签增速不高且质量一般。 预付工程款同比增加,2016年新签订单快速落地 2016年1月以来,公司新签订单总额及国内新签订单额呈现向好趋势,2016年全年新签订单同比增长11.84%。2017Q1累计新签订单241.94亿元,同比增长91.87%,其中国内新签99.85亿元,同比增长46.73%,与前几年的季节性高点不同,公司去年较高的新签订单增速将相继转化为收入。一季度公司预付账款(主要是预付分包工程款及设备采购款)同比增长18.22%,其他应收款(主要是项目保证金)同比增长24.27%,货币资金同比下降10.03%,均表明公司去年较高订单增速正逐渐体现在收入端,我们认为公司去年订单回升趋势将体现为今年的收入和业绩。 利润总额同比上升7%,所得税及少数权益影响归母净利润 公司2017Q1实现利润总额5.13亿元,同比增长7.36%,而同期归母净利润为3.10亿元,同比下滑18.85%,主要是所得税率同比提升及少数股东损益大幅提升,其中所得税费用占利润总额比例由去年同期的19.76%提升为23.72%。一季度少数股权损益8097.81万元,是去年同期的82.65倍。公司重要的非全资子公司主要是福建天辰耀隆(少数股东持股40%)、东华科技(41.67%)、印尼中化巨大港电站(10%)及四川晟达(20%)等,考虑到天辰耀隆持股比例较大且Q1己内酰胺产品价格暴涨,我们认为一季度少数权益大幅增长主要来自天辰,进一步验证了我们此前化工品逻辑。 在手订单充足,石化/海外景气度回升保障未来签单 2016年末公司未完工合同1055亿元,约是去年营收的2倍。“十三五”期间石化/煤化工行业预计将迎来规范有序的发展,总投资预计将分别达9000/6000亿元。此外,受益于一带一路战略的推进,公司今年一季度新签海外订单142亿元,同比大幅增长144.80%。受此影响,我们预计公司将充分受益行业景气度回升,全年新签订单有望继续保持较快增长。 公司订单逻辑正逐渐向收入业绩体现,维持“增持”评级 公司订单已企稳回升,2017Q1收入及业绩降幅均收窄,且预付工程款及货币资金项目均表明公司2016年新签订单正快速落地。我们预计公司今年订单增长逻辑将向利润表进一步体现,且充分受益于石化/煤化工/海外景气度回升,预计公司2017-19年EPS为0.60/0.70/0.82元,合理价格区间10.8-12.0元(对应17年18-20xPE),维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅下跌、煤化工订单低于预期、海外项目落地周期长等。

2016年业绩符合预期,高增长有望延续。 公司公告2016年年报,全年实现收入29.5亿元,YoY+63.61%;实现归属上市公司股东净利润4.47亿元,YoY+113.59%;每股收益0.55元。利润分配预案为,向全体股东每10股派发现金红利0.6元(含税)。公司业绩增速符合预期,园林和汽车配件业务收入实现双丰收,分别取得了69.85%/51.36%的增长。2017Q1公司收入5.68亿元,YoY+38.58%,实现归属上市公司股东净利润7722万元,YoY+81.49%,延续了2016Q4(YoY+89.75%)的高速增长态势。基于饱满的订单和PPP项目加速落地,我们判断公司在2017年将延续高增长。 乘用车业务提升整体毛利率,PPP项目初期,导致现金流有所恶化。 公司综合毛利率为33.42%,同比增加了0.13pct,主要因为汽车配件板块毛利率提升了2.89pct。乘用车市场的销售占汽车配件业务比重从2015年的45.81%提升至53.79%,乘用车市场毛利率相对更高。净利率提高3.61pct至15.09%,主要因为期间费用率有所下滑,另外营业税金及附加也有不小的减少。期间费用率减少2.56pct至14.26%,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别小幅下降1.03pct/0.98pct/0.54pct。经营性现金净额为-3.78亿元,YoY-66.76%,主要因为赛石园林PPP项目增多,项目成本增加快于回款所致。 外延内生齐发展,延续园林业务高增长。 全资子公司赛石园林与地方政府紧密合作,推进PPP项目的签订和落地,已签订约230亿元PPP项目协议。2017年初,控股孙公司石城旅游以3.69亿元收购法雅园林100%股权,法雅园林是国内具备生态治理核心技术的领军企业,进一步增强了公司生态环保领域的竞争力。2017年,公司将通过引进社会资源和实施战略合作,继续大力发展PPP业务。为了解决资金需求,公司采用多种融资渠道解决资金的筹措(刚获得发行8亿元公司债的证监会核准批复),同时也更多的和社会资本合作,共同参与PPP资本金的出资。公司以旅游类PPP项目为重点,深度介入工程与运营两端。 重卡市场回暖,客户结构得到优化。 2016年,重卡市场实现回暖,销售73.3万辆,YoY+54.14%;乘用车销售2437.69万辆,YoY+14.9%。公司预计认为2017年中国重卡行业将比2016年呈增长趋势,乘用车则预计保持平稳增长。公司持续推进非轮胎环保橡胶制品业务,将产品的市场领域拓展到乘用车及工程机械领域,继续推进乘用车高端客户的渠道突破和技术提升。乘用车市场主要针对通用、一汽大众、宝马、福特、神龙的业务拓展。 业绩持续高增长,维持“买入”评级。 鉴于对PPP的良好预期,我们预计2017-19年EPS0.83/1.16/1.51元,CAGR+40%,可给予20.8-24.9元的合理估值区间,对应2017年PE25X-30X,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目落地进度低于预期,现金流持续出现恶化态势。

一季报数据符合预期,亏损主要系金点地产园林业务淡季所致。 公司4月24日发布一季报,2017Q1实现收入1.65亿元,YoY+29.04%,归母净利润-741万元,业绩符合预期。公司营收增长主要系金点园林并表所致,净利润产生亏损主要因为Q1是传统地产园林业务淡季,金点园林大部分项目处于施工准备阶段,收入确认较少但费用较高。一季度公司收现情况良好,收现比达到40%,较去年同期大幅提升20pct,未来金点园林地产业务在一季度的回款将大幅减轻公司每年初的现金压力。 签订特色小镇PPP合作框架,PPP投融资平台成立。 公司4月24日公告,金点园林与内蒙磴口县政府签订黄河风情特色小镇和窳浑古城文化旅游PPP项目合作框架协议,项目预估总投资12亿元,合作期12年,其中建设期不超过2年。本次签约的两个项目位于磴口县黄河旅游资源优势区域,将致力于打造区域内黄河旅游及河套文化度假标杆项目。项目采用BOT模式,公司负责小镇和古城建成后的运营,有望成为公司PPP2.0模式的又一代表性工程。公司同时公告成立投资管理子公司,注册资本1000万元,为公司PPP项目提供投融资服务,我们预计未来公司在成立PPP产业基金等方面将加快步伐。 内生外延强化研发、施工、投融资能力,PPP2.0模式提速可期。 公司已收购的绿之源和金点园林分别提升了公司技术储备和施工能力,本次成立投资管理子公司后,公司PPP融资能力将大幅加强。当前特色小镇项目获政策扶持力度大,公司PPP2.0模式强调产城结合,利用产业丰富PPP项目的收入来源,与特色小镇核心要义高度一致。公司首个PPP2.0项目无锡古装生态农业科技园自2015年底签约以来进展顺利,未来将为公司PPP2.0模式形成良好的示范和品牌效应。公司此次签订合作框架协议实现了在特色小镇市场的突破,再次证明了公司PPP2.0模式正在逐步被市场认可,未来通过PPP2.0模式实现PPP业务快速增长值得期待。 在手订单饱满保障未来业绩,金点园林订单无忧。 公司2016年公告新签合同额24.24亿元,2017年至今已公告PPP框架协议29.57亿元,合计在手订单+框架协议53.81亿元,超过公司2016年收入的5倍,饱满订单将充分保障公司未来业绩。金点园林1月份与华夏幸福签订16.31亿元合作框架协议,过去几年金点园林与华夏幸福合作框架金额逐年提升,大客户资源将充分保障金点园林未来订单增长。 近期调整后安全边际凸显,大股东拟增持,维持“买入”评级。 公司当前价格40.40元,比47.75元定增价低15.4%,安全边际凸显。公司实控人王迎燕女士拟在2017年1月17日后6个月内以自有资金增持不超过总股本2%的公司股份,彰显对公司的强大信心。我们预计2017-19EPS为1.62/2.12/2.67元,CAGR+45%,合理价格区间48.6-58.3元,维持“买入”评级。 风险提示:公司PPP框架协议落地进度不及预期;金点园林业绩不及预期。

十年涨16倍,国改业绩双轮驱动,近年来公司PE存在一定估值瓶颈 公司自2006年股改以来,共经历6次大的上涨行情,期间最大超额收益527%,在2011年和2015年两次达到历史高点,较2006年3月涨幅超1600%。我们对公司历史股价驱动因素进行研究发现,国企改革是公司大行情催化的必要条件,而业绩的持续增长和盈利能力提升预期则是股价持续上涨的支撑。以2012年初为分水岭,公司在前一阶段前瞻PE总体处于15倍以上,而在后一阶段的前瞻PE顶部在15X左右,我们通过研究发现,公司-建筑行业-房地产行业存在估值递进关系,市场长期将建筑行业整体估值作为公司估值基准是公司近年来PE出现瓶颈的原因所在。 PPP促建筑业去地产化,行业估值核心因素升级 建筑业总产值与房地产投资从09年开始保持了非常紧密的正相关关系,而建筑业整体盈利能力和议价能力均弱于下游地产,是过去建筑业估值紧密跟随但始终无法超过地产业估值的重要原因。当前建筑业下游需求由房建向基建切换,建筑业新签合同额与地产施工面积的相关关系被打破已构成建筑业需求转换的重要信号;PPP为建筑业带来的商业模式大变革,产业链向前后延伸提升了建筑龙头的议价能力;PPP给建筑公司带来的利润率和收现改善也已初步体现。目前,三大核心估值因素的变化已带动建筑业估值快速提升,与地产行业估值关联性减弱且出现超过地产业的趋势。 投资/环保助公司去建筑化,对标国际国内同行估值提升空间明显 公司历史上收入结构和盈利水平向中国建筑等主流建筑公司靠近是公司估值打上建筑印记的主要原因。但2014年以来公司工程业务收入占比快速下降,当前60%水平远低于历史高位,投资和环保业务的高速增长为公司估值带来新的参考因素。2017年以来公司对外投资明显加快,公司投资业务与VINCI发展路径相似度高,可运营资产占比处于行业领先水平,从PB角度看股价存在一定低估。而随着公司环保深加工生产线和产业园的投产以及水治理项目的落地,环保业务盈利能力大概率快速接近行业平均水平,参考A股上市可比公司最低28XPE,公司估值具有较大提升空间。 未来国改与业绩仍有超预期空间,维持“买入”评级 公司PPP/投资/环保业务均有望从规模和效率方面提升公司业绩,未来投资与环保业务超预期发展可能性大。当前中国能建改革步伐已加快,公司作为国改排头兵,继续领跑央企国改可期。我们维持公司2017-2019年预测EPS0.98/1.22/1.48元,CAGR 26%,目前A股以非房建工程作为主业的大型央企2017年PE区间11.44-21.77倍,整体平均PE 14.57倍,综合上述分析,认可给予公司2017年15-18倍PE,对应16-18复合增速PEG0.53-0.63,低于行业平均水平,PB(LF)1.76-2.1,与行业平均水平相当,对应合理价格区间14.70-17.64元,维持“买入”评级。 风险提示:公司环保/投资业务开展进度不及预期;市场竞争加剧导致PPP项目收益快速下降。

业绩略超预期,当前估值性价比较高 公司公布2016年报,收入和归母净利润分别为13.08亿元和3.84亿元,分别同比增长26.8%和42.5%。收入和利润略超预期,今年承诺业绩4.6亿元,我们预计5.2亿元,当前股价对应今年PE16倍,性价比较高。 集装箱底板逆势增长,环保板异军突起 板材制造业收入11.2亿元,继续占主导,同比增长30%。其中集装箱底板收入在去年行业需求下滑的情况下,依然取得了18%的增长,销量16.74万方,增长21%,立方均价3750元下降了约100元。环保板收入增长53%,销量15.66万方,增长50%,立方均价3152元上升60元。林业板块收入1.8亿元,同比增长13%,保持平稳。继续林地资源的储备,去年无形资产中新增加2.85亿元林地使用权,存货中新增加2.96亿元消耗性生物资产。 利润率稳中有升,应收账款良性发展 综合毛利率39.56%,下降1.3pct,板材制造毛利率37.81%,下降0.5pct。费用率显著下降,管理费用和财务费用都是同比净减少,销售费用是由于装运费的增加,同比增长27%,跟收入同步。期间费用率下降到仅为12%,带动净利率增加3.2pct到29.35%。四季度应收账款大量回收,全年应收账款增长20%,慢于收入,且账龄几乎全部为1年以内。公司资产负债率略有增加到25%,依然较低。总资产周转率略增到36%,依然显著低于建材行业平均水平。公司“低周转率-低负债率-高利润率”的特点十分鲜明。 短期受益集装箱需求复苏,公司底板业务将量价齐升 2015-16年集装箱需求较为低迷,底板价格一路下跌,出货量在2016年上半年到达冰点。自去年下半年受运价触底反弹的带动,集装箱需求开始快速复苏,公司目前底板的销售价格已经超过了2013年的均价。我们预计公司今年底板出货量有40%增长,均价有20%增长回到2013年水平。 中期产能扩张后市占率可提升,开拓环保板平滑需求波动 公司联合德国企业开发出国内首条COSB板自动化生产线,在同等价格下提供了更优质的产品,得到下游客户认可。在2016年上半年行业的低谷之际,公司底板收入已经超过了原行业老大中集新材。随着公司优质产能的逐步投产,市占率有继续提升空间,预计3年内可达30%以上。同时公司积极开拓OSB板的其他用途,在建筑装饰领域开拓市场。在底板出货受阻时可加大建筑装饰环保板的出货量,平滑需求波动,实现业绩稳定增长。 维持买入评级 微调盈利预测,预计公司2017-19年净利润5.2/6.3/7.6亿元,对应EPS为0.50/0.61/0.74元,3年复合增长率26%。我们认为可给予2017年25-27倍PE,对应目标价12.5~13.5元。维持“买入”评级。 风险提示:产能投放不及预期;集装箱需求出现大幅下滑。