恩华药业TRV130原研获FDA批准。恩华8月10日公告许可方TRV-130注射液上市申请已获得FDA批准。观点：全新机制管制类麻醉，恩华有此品种的国内权益，未来国内市场可期。TRV130是全新机制的管制类麻醉。TRV130是选择性阿片μ受体激动剂，只激活G蛋白通路而并不影响β-arrestin通路。之前获得了美国突破性疗法认证。阿片类镇痛作用主要是G通路，而便秘、呼吸抑制及成瘾性更多是通过β-arrestin通路。Trevena公司的两项III期临床结果表明等效镇痛剂量下TRV130引起的胃肠功能障碍与呼吸抑制风险要小于吗啡，质量窗口比吗啡要宽，所以具备市场前景和空间。恩华2018年5月获得TRV130中国独家权益，2020年6月国内获批临床。2018年恩华取得Trevena专利权下规定的权利及相关数据，可以在中国开展TRV130产品“授权适应症”的开发及销售。2020年TRV130国内临床获批，用于需要使用静脉注射阿片类药物的成人中度至重度急性疼痛。TRV130国内外市场空间测算。海外市场根据Trevena公司的公告，预计目标患者4500万，其中高风险患者（肥胖、肾损伤、老年患者等）900万，目标应用场景主要在骨科、结直肠、心血管等手术的中至重度疼痛，定价按照60-100美金/天计算，每年1500万患者/天使用，市场空间在9亿-15亿美金。国内市场2018年手术量6194万人次，每年仍有10%左右稳健增长，预计2021年将超过8000万人次，定价若定在美国的1/3，140-230元每天，平均使用1.5天，则市场空间在165-270亿人民币，若恩华渗透率达到10%，则销售峰值有望超过15亿人民币（测算还未考虑晚期癌痛市场）。大品种获批有助于恩华估值的提升。公司后续在研品种中有舒芬太尼、羟考酮、阿芬太尼几个麻醉管制药品以及地佐辛这个二类精神大品种，几个品种加起来整体国内规模接近90亿元，且竞争格局极好（都不超过3家）考虑到公司2019年整体工业收入28.6亿元，这几个品种获批放量未来有望再造一个恩华。我们认为大品种的获批有助于公司估值提升。预计公司明年9.4亿利润，给予30XPE支撑282亿市值，再叠加1.1类创新药TRV130，峰值销售10亿给予5XPS支撑50亿以上市值，一年维度恩华市值空间在332亿，向上空间较大。盈利预测与投资建议。预计2020-2022年归母净利润分别为7.65亿元、9.43亿元、11.66亿元，增长分别为15.4%、23.2%、23.7%。EPS分别为0.75元、0.92元、1.14元，对应PE分别为24x，20x，16x。我们认为公司未来受益于地佐辛、戊乙奎醚、羟考酮、舒芬太尼等品种放量，明年开始有望恢复20%以上较快增速。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。风险提示：产品获批进度低于预期；创新药研发失败风险；仿制药集中采购预期

事件：公司8月9日发布《关于分拆所属子公司珠海丽珠试剂股份有限公司A股上市的预案》，拟分拆其控股子公司丽珠试剂A股上市。分拆后丽珠集团股权结构不会发生变化，且仍将维持对丽珠试剂的控制权。 观点：子公司有独立融资渠道有利于其做大做强，实现股东利益最大化试剂公司发展机遇和创新能力有望进一步提升。丽珠试剂经过数年的发展，已在呼吸道感染、传染性疾病、药物浓度监测等领域拥有较强市场影响力，部分产品占有率居国内领先地位，2017-2019年营业收入分别为6.5亿、7.1亿、7.6亿，归母净利润分别为0.8亿、1.1亿、1.1亿。分拆上市有利于进一步提升丽珠试剂的品牌知名度及社会影响力，优化丽珠试剂的管理、经营体制，提升丽珠试剂的管理水平。本次分拆并成功上市有利于丽珠试剂拓宽融资渠道，进一步加大研发、运营的投入，从而巩固丽珠试剂的市场竞争力。 分拆后有助于上市公司股东利益最大化。丽珠持有丽珠试剂股权比例为39.43%，尽管上市之后持股比例可能摊薄，但是我们认为分拆仍然是利好，试剂公司的整体盈利能力有望得到提升。丽珠试剂市场竞争力的提升将有助于深化公司在诊断试剂产业链的战略布局，实现诊断试剂业务板块的做大做强，进一步提升公司资产质量和风险防范能力，促进公司持续、健康的长远发展。同时有利于资本市场对丽珠不同业务进行合理估值，使优质资产价值得以在资本市场充分体现，从而提高丽珠整体市值，实现股东利益最大化。 丽珠试剂的分拆我们认为只是一个开始，后续丽珠单抗、原料药等板块和子公司都有独立资本运作的可能性，公司前瞻性战略布局逐步清晰，持续落地。 根据之前公司2018年6月23日丽珠单抗的A伦融资公告，LivzonBiologicsLimited和丽珠集团应尽其合理最大努力于2022年12月31日或之前实现LivzonBiologicsLimited的合格首次公开发行，即以不低于A轮股份购买协议规定交割完成后估值的发行前估值于香港证券交易所、纽约证券交易所或纳斯达克进行公开发售LivzonBiologicsLimited或其子公司的股份或其他股权。随着研发进展的加快，我们认为丽珠单抗后续上市的步伐也将加速推进。 原料药板块公司也转让过新北江的股权给子公司高管（2018年6月公告），我们认为后续也有独立发展的可能性。子公司及各个板块独立发展，丽珠集团的战略将更加清晰聚焦，主要集中于创新和高壁垒仿制药，有助于后续主业估值的持续提升。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年归母净利润分别为17.40亿元、20.12亿元、24.01亿元，增长分别为33.6%、15.6%、19.3%。EPS分别为1.85元、2.14元、2.55元，对应PE分别为31x，27x，23x。扣除激励费用实际业绩增速更高。我们认为公司业绩增速确定性高，估值较低，原料药有望提供业绩弹性，单抗和精准医疗长远布局，未来国际化战略有望持续推进。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：参芪扶正和鼠神经生长因子持续下滑；单抗、微球研发失败风险；新产品放量不达预期。

凯莱英发布2020半年度报告。公司2020上半年实现营业收入12.66亿元，同比增长15.81%；公司实现归母净利润3.16亿元，同比增长37.63%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.77亿元，增速36.82%，实现EPS1.38元。环比改善明显，毛利率提升彰显技术优势，全年高增长可期。公司Q2的改善及高速增长超市场预期。Q1公司受到疫情和复工延迟影响，收入持平，归母利润增速17.34%。而Q2单季度公司营业收入迅速提升，同比增长28.20%，环比增长66.23%。Q2扣非净利润同比增速高达50.28%，环比增长高达96.70%。同时公司毛利率持续提升，Q2毛利率49.12%，相较Q1的47.70%又提升1.42pp，回复到历史较高水平，体现公司技术驱动降低成本，毛利率的持续改善超市场预期。公司中报的8大亮点如下：毛利率提升明显体现技术驱动：产能利用率提升、新技术应用。商业化项目持续增长：2020上半年商业化项目24个（2019年同期18个），较2019年新增确认收入欧美跨国药企商业化项目3个。公司对未来增量大订单也进行了描述：报告期内确认收入的商业化项目中有8个潜在10亿美金重磅品种。大药企深度合作持续进行：服务的美国五大制药公司创新药项目数量占上述制药公司公布的临床后期研发管线的比例提升至27%（去年年底为25%）。部分海外大客户目前订单规模相较2019年已实现翻倍增长。Biotech客户上半年表现亮眼：上半年来自海外biotech的收入为1.91亿元（69.33%），新增商业化项目1个。海外biotech客户池已扩充至600余家，活跃客户400余家，2020上半年产生订单客户40家。国内持续突破：目前在手NDA订单项目超过20个（2019年报为10个）。未来随着这些订单的推进，预计国内的收入即将迎来快速增长。化学大分子快速推进，其他新技术陆续应用。确保公司技术壁垒和地位。天津市药物临床研究技术创新中心超预期。累积服务新客户25个，服务创新药项目8个，承接新项目34个，落地2大重要项目。盈利预测与投资建议。基于公司技术驱动下的毛利率显著提升，我们上调盈利预测，暂不考虑增发摊薄，预计公司2020-2022年归母净利润分别为7.42亿、9.92亿、13.31亿元，增长分别为34.0%、33.7%、34.1%。EPS分别为3.21元、4.29元、5.75元，对应PE分别为68x，51x，38x。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长，后劲十足。未来三年业绩增速有望维持30%-35%，维持“买入”评级。风险提示：临床阶段项目下滑风险；商业化阶段项目波动风险；大分子CDMO战略执行情况低于预期风险；项目发行不及预期的风险。

事件：公司8月6日发布2020年中报，上半年实现营业收入16.46亿元，同比增长24.08%；归属于上市公司股东净利润2.19亿元，同比增长23.05%；归属于上市公司股东扣非净利润为2.15亿元，同比增长14.42%，主要是公司原料药板块拉动以及Q2单季度增长恢复的原因。其中Q2单季度营业收入9.33亿元，同比增长17.66%；归属于上市公司股东净利润1.45亿元，同比增长27.91%。 财务指标上：整体费用端看，2020年上半年销售费用3.21亿元，同比下降8.36%，销售费用率19.50%，同比降低6.9个百分点，我们认为主要是公司核药板块和制剂板块市场拓展减少，同时公司原料药板块大幅增长的原因；管理费用0.78亿元，同比增长4.64%，财务费用0.17亿元，去年同期0.28亿元。其他财务指标看，报告期内应收账款11.34亿元，占总资产比例增加2.89个百分点。存货8.79亿元，占总资产比例增加0.99个百分点。经营性活动现金流净额为532万元，去年同期2.59亿元，主要是公司回款未到账的原因。 原料药板块拉动明显，核医学板块二季度恢复改善。上半年，原料药板块收入9.43亿元，同比增长78.19%，主要是肝素原料价格同期增长较大，以及公司积极拓展市场的原因。核医学板块收入4.00亿元，同比下降21.95，其中云克药业收入1.45亿，同比下降35%，净利润0.65亿，同比下降36%，相比一季度由于疫情影响云克下滑幅度有所收窄；安迪科收入1.60亿元，同比下降4%，Q2单季度恢复明显，已恢复正增长，净利润0.46亿元，同比下降23%，我们认为在PET/CT配置证持续下放的情况下，短期疫情扰动不改长期增长趋势，后续增长有望加快；上海欣科收入1.02亿元，同比下降20%，净利润0.21亿元，同比下降16%，上海欣科增速有所恢复。 盈利预测：预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.62亿元、5.83亿元以及7.24亿元，同比增长199%、26%以及24%，对应PE分别为49X、39X以及31X；EPS分别为0.58元，0.73元以及0.90元。维持“买入”评级。 风险提示：原料药价格下滑；核药板块业绩低于预期。

泰格医药，2012年A股上市，2014年7月至今实现股价6年10倍，股价的亮眼表现背后是公司的快速成长，2014年至2019年收入翻4.5倍，归母净利润翻6.7倍，已成为国内CRO服务领军企业。复盘公司的快速成长，离不开CRO赛道的高景气，但也是公司管理层关于“完善服务能力、深化全球布局、放大平台价值”的战略眼光的高度体现。我们认为，“一体化服务、全球化布局与股权投资”将作为“三驾马车”，拉动公司持续成长。一体化服务：公司成立十余载，深耕临床研究服务领域的同时，持续拓展业务范围至数据管理与统计分析、SMO、影像分析、生物分析、CMC、毒理学评价等临床相关及实验室服务领域，能够最大化满足国内外客户的多样化研发需求，不断增加客户黏性，提升核心竞争力。全球化布局：在国内鼓励创新与规范仿制的政策红利下，国内业务近几年增长强劲并有望持续驱动公司成长，而介入远比国内市场更广阔的全球市场竞争是本土CRO龙头发展的长期趋势。欣喜的是，我们看到公司早已拥有全球视角，并通过持续自建、战略收购与投资，逐步完善海外临床服务、海外数理统计、美国区实验室服务等业务布局，不断提高长期成长天花板。股权投资：公司深度介入创新药物器械研发的过程中，逐步建立并丰富了对早期项目的识别能力，通过参与早期股权投资将CRO平台价值进一步放大，近年来投资收益已逐步形成规模，有望稳定增厚业绩。与此同时，伴随这些初创企业成长壮大并取得成功，早期股权投资能够使公司持续接触新兴技术，获得更多潜在客户并抓住更多商机。H股登陆后的成长再提速？2020年7月28日，公司H股公开发售，预计2020年8月7日在港交所挂牌上市，将成为继药明康德、康龙化成之后的第三家“A+H”上市的CRO公司，拓宽融资渠道的同时有望进一步提升全球影响力。按照已公告发行价100港元，全球发售所得款净额预计达到102.7亿港元，主要用于完善服务能力、深化全球布局和股权投资，“三驾马车”将持续发力，公司成长有望再提速。盈利预测与评级：预计公司2020-2022年归母净利润分别为10.3亿元、14.0亿元、18.0亿元，同比增长22.6%、35.2%、29.1%；对应PE分别为80倍、59倍、46倍。公司是国内临床CRO龙头，国内政策红利下增长强劲，深化全球布局提高成长天花板，H股上市后成长有望再提速，我们坚定看好公司发展。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：全球新冠疫情影响经营风险，行业监管政策变化风险，医药研发服务需求下降风险，市场竞争加剧风险，核心技术人员流失风险。

事件。公司发布2020年中报，实现营业收入9.52亿元，同比增长24.92%；归母净利润1.44亿元，同比增长64.65%；扣非净利润1.41亿元，同比增长87.90%。Q2单季度实现营业收入3.05亿元，同比下降21.27%；归母净利润1333万元，同比下降62.61%；扣非净利润1045万元，同比下降61.48%。 观点：上半年总体业绩表现较为亮眼，Q2单季度销售下降，我们认为主要是由于Q2消化渠道库存导致发货量下降+研发费用有所增长所致。 1.Q2消化渠道库存导致发货量下降。公司Q1在疫情之下实现超高速增长，主要是为了保障疫情期间的药品供应，经销商相应提高了流通系统的安全库存量，Q2则由于消化渠道库存导致发货量有所下降。 2.Q2研发费用有所增加。由于公司在研项目持续推进，多项新药项目在Q2陆续进入临床研究，研发投入有所增长，上半年研发投入3.72亿元，同比增长15.25%，Q2单季度研发投入2.82亿元，较2019Q2增加约2600万元。2020年公司临床持续推进，看点较多，也是当下买贝达的主要逻辑：根据研发进度推测，恩沙替尼获批（Q3，公司首个国际化新药，国内外合计销售峰值有望达到30亿元，为公司提供业绩增量），埃克替尼术后辅助结果（已出临床数据，有望拓展用药空间，生命周期延长），恩沙替尼海外一线III期结果（下半年，数据好将大幅延长用药时间，成为业绩较大催化），MIL60已申报上市（销售峰值有望超10亿），0316二线数据结果（下半年），082肾癌数据结果（下半年）。 盈利预测与估值。公司是A股稀缺的创新药标的，埃克替尼持续贡献稳定现金流，恩沙替尼上市在即，后续研发管线梯队已逐步形成，研发团队具备海外研发经验+过硬的研发实力，销售团队实力强劲，看好公司长期发展，维持“买入”评级。根据中报情况，我们调整了盈利预测。不考虑增发摊薄，我们预计公司2020-2022年营业收入分别为20.15亿元、29.05亿元、41.47亿元，同比增长29.7%、44.1%、42.8%；归母净利润分别为2.94亿元、4.14亿元、5.90亿元，同比增长27.4%、40.8%、42.5%；EPS分别为0.73元、1.03元、1.46元；对应PE分别为194倍、138倍、97倍。 风险提示：埃克替尼放量低于预期；创新药研发推进低于预期；创新药研发失败风险等。

造影剂市场投资前景如何？小而美的造影剂赛道，需求快速增长，API寡头垄断。2018年全球造影剂市场规模为60.8亿美元，其中X射线造影剂占据全球造影剂市场的主体（66%）。发达国家人均收入高、医疗设施先进，加上“重诊断”的观念深入人心，因此是目前造影剂的主要消费区域。以中国为代表的新型市场，造影剂市场占比小，但随着国民经济腾飞，医疗条件逐渐改善，居民诊断需求的不断提高，对造影剂设备的使用也处于显著上升阶段。2019年市场规模约166.75亿元，预计到2022年有望突破270亿元。 其中，X射线造影剂市场规模达139.45亿元，占比83.63%，占比高于全球。 制剂端：仿制药替代空间大+造影显像设备保有量快速提升，有望带动需求端快速增长。原研药占比较大，仿制药有较大的替代空间。尤其是国内市场由于恒瑞医药、扬子江等企业带动，预计仿制药将会继续加速替代原研。随着发展中国家经济水平提高，检测意识提升，CT、MRI等造影显像设备保有量快速提升，有望拉动造影剂需求提升。 原料药端：市场仍以原研为主，仿制企业较少，行业集中度较高，呈现寡头垄断格局。目前国内除了自供产能的厂家，仅有司太立一家成规模的仿制药API厂家。仿制药API替代进程加速，带动需求端快速增长。 为何选择司太立？未来看点在哪？司太立国内一家独大，产能空间打开，国际化进程加速，联手恒瑞拓展制剂领域。 产能逐步落地，空间打开：收购海神+IPO募投+定增项目扩充的产能将逐步落地释放，大大提升盈利空间，并有助于提升行业话语权。 收购海神，行业格局整合：司太立收购海神制药之后，国内已成一家独大的竞争格局，除了提高产能之外，不仅可以增强与上游供应商的议价能力，也能提高与下游制剂厂家的议价能力，同时实现技术共享，销售渠道和市场覆盖的深度融合。 国际化战略逐步明确落地，未来可期：拥有海神的爱尔兰IMAX子公司，有利于向规范市场销售进程加速，进一步提升毛利空间。公司国际化战略逐步明确落地，后续有望快速实现国际化拓展。 布局原料药-制剂一体化，与恒瑞医药强强联手：碘帕醇与碘海醇注射剂已在国内获批，并与恒瑞医药达成制剂销售合作，有望借助其强大的销售能力快速放量，未来也有在更广阔的市场进行合作的潜在可能性。 盈利预测与估值。公司是国内造影剂绝对龙头，难得的优质造影剂仿制药企，成功进军制剂领域，未来随着原料药产能逐步落地+制剂快速放量，业绩有望出现高速增长。预计公司2020-2022年收入分别可达17.05亿元、23.45亿元、30.19亿元，同比增长分别为30.3%、37.5%、28.8%；归母净利润分别为2.51亿元、3.82亿元、5.61亿元，同比增长分别为47.6%、51.9%、46.8%；对应PE分别67x、44x、30x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原料药安全生产风险；原料药价格波动风险；制剂销售不及预期风险；新品种研发失败风险；行业政策风险。

昊海生科是国内优秀的医用生物材料企业，近几年公司在眼科领域强势布局，有望在医美、骨科业务快速发展的同时成为国内眼科医疗器械龙头。四大优质赛道布局领先。公司在2007年成立后通过自主研发+外延并购双轮驱动的模式，布局了眼科、医美、骨科、防粘连及止血四大领域，其中眼科人工晶体、眼科粘弹剂、医美玻尿酸、骨科关节腔粘弹剂、手术防粘剂业务均为国内市占率领先，眼科、医美及骨科优质赛道将支持公司的长期成长。 眼科领域实力跨越式提升。公司自2016年以来，在原有眼科粘弹剂和润眼液的基础上，先后通过并购河南宇宙、珠海艾格、美国Aaren、深圳新产业、英国Contamac、杭州爱晶伦，实现了对人工晶体、视光材料（人工晶体和角膜塑形镜材料）、有晶体眼后房屈光晶体的布局，角膜塑形镜业务也正在重点推进中，通过介入白内障（人工晶体、视光材料、粘弹剂）、视光（屈光晶体、角膜塑形镜及配套、周边离焦软镜），眼表及眼底四大领域，公司已成为国内眼科医疗企业布局最全，综合实力最强的企业之一。 PRL晶体有望成新的超级大单品。2020年我国高度近视达4000-5000万人，目前国内成年人近视治疗以激光手术为主，但主要覆盖300-800度近视人群，且对患者有一定限制条件。有晶体眼人工晶体可以覆盖500-3000度近视人群，且晶体植入安全、可逆和操作相对简单，国际上STAAR公司的独家ICL(ImplantableContactLens)产品近三年已迅速发展，2019年收入已达1.29亿美元，中国区收入达6482万美元，引起广泛关注。公司的有晶状体眼屈光性晶状体(PhakicRefractiveLens，PRL)是目前唯一获批的国产产品，PRL与ICL技术同源且在矫正度数、对晶状体安全性等方面具备优势，有望成为成人屈光手术现象级产品。据我们测算，2030年ICL/PRL市场规模（出厂价）有望达67亿人民币，PRL可能成为公司加速发展的一大助力。骨科产品保持快速增长，前景广阔。我国骨科关节腔内粘弹补充剂市场规模2018年达20.8亿元（市场价计），公司2015年来市占率持续占据首位且不断提升，2018年达39.67%，领先优势明显，预计在疫情影响结束后将在未来三年保持20%以上增速。 玻尿酸三代产品上市有望带动医美业务。公司玻尿酸填充产品2018年市占率约7%，在国内一线梯队，新型无颗粒特征的第三代玻尿酸产品已于2020年4月获得NMPA批准，预期在人体内具有更长的填充和支撑时间，在三代产品上市销售后，公司在玻尿酸医美领域有望重回快速增长。公司的“康合素”是国际第一个获得注册的重组人表皮生长因子产品，2019年收入达9600万元，2017-2019年复合增速34.2%，有望与玻尿酸产品共同支撑医美业务的快速发展。 盈利预测与投资评级。预计2020-2022年归母净利润分别为2.40，4.26和5.30亿元，增速分别为-35.1%，77.1%和24.3%，当前股价对应2020-2022年PE99/56/45X。在过去两年受外部环境、政策扰动的影响逐步消除后，公司2020年下半年起有望重回快速增长。我们认为，公司是国内优秀的创新生物材料企业，核心主业眼科、骨科、医美均为优质赛道，公司近几年在眼科领域的布局有望使公司成为眼科医疗器械龙头。参考可比公司估值水平区间，结合公司质地，给予公司主体业务2021年70XPE，按扣除PRL业务后净利润4.12亿元，对应市值288亿元，单独给予公司独家产品PRL80亿管线价值，合计目标市值368亿，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。产品销售不及预期；市场竞争加剧；新产品开发不及预期；测算可能与实际存在误差。

事件：公司8月3日发布2020年中报，报告期内实现营业收入69.94亿元，同比增长38.80%；归属于上市公司股东净利润15.05亿元，同比增长31.18%；归属于上市公司股东扣非净利润为15.13亿元，同比增长28.58%，其中Q2单季度实现营业收入43.59亿元，同比增长58.79%，环比Q1增长65.46%；归属于上市公司股东净利润9.88亿元，同比增长53.23%%，公司业绩略超市场预期。3月份接种逐渐恢复后，公司业绩回归高增长轨道。 财务指标上：费用端看2020年中报，销售费用4.29亿元，同比下降2.28%；管理费用0.93亿元，同比增长16.06%；财务费用0.73亿元，去年同期0.25亿元。其他财务指标看，报告期内应收账款71.73亿元，主要是公司销售增长的原因。存货35.30亿元，主要是公司按照代理合同采购产品所致。经营性活动现金流净额为4.00亿元，同比增长145.51%，主要是公司销售回款所致。 自主产品批签发大幅增长，代理产品九价HPV增长明显。根据中检院网站数据，自主产品上半年批签发情况，ACYW135疫苗批签发179万支（+292%），AC多糖结合疫苗批签发147万支（+541%），Hib疫苗批签发111万支（+292%），自主产品均大幅增长，良好的弥补了三联苗批签发较少的情况。代理产品上半年批签发情况，四价HPV疫苗批签发366万支（+30%），九价HPV疫苗批签发216万支（+83%），五价轮状疫苗批签发217万支（+25%），进口产品保持良好增长，尤其是价格较高的九价HPV增长明显。 公司新冠疫苗已进入临床II期，进展顺利。公司于6月获得临床批件，为国家应急专项-重点研发计划重点专项中新冠疫苗“5条路线”中的“重组亚单位疫苗”。重组新型冠状病毒疫苗是智飞龙科马与中国科学院微生物研究所联合研发的，临床前动物保护试验结果显示，疫苗免疫能诱导产生高水平的中和抗体，具有明显的保护作用。目前公司新冠疫苗已进入临床II期，进展顺利。 公司综合实力强劲，重磅产品预防性微卡处于审批尾声，研发管线估值重塑持续进行。研发管线中EC诊断试剂已获批，预防性微卡已处于审批尾声阶段，有望于2020年下半年获批。其他产品还包括了23价肺炎多糖疫苗、人二倍体狂犬疫苗、四价流感疫苗都处于临床III期阶段，15价肺炎结合疫苗也于近期进入临床III期阶段，EV71疫苗、四价诺如疫苗、痢疾双价疫苗都已开始临床试验，未来几年将会逐渐上市销售，提供持续发展动力。我们认为市场对公司研发管线认知存在较大预期差，公司研发管线估值重塑持续进行。 盈利预测：暂不考虑未来新冠疫苗研发成功可能带来的业绩回报，预计公司2020-2022年归母净利润分别为33.91亿元、49.14亿元以及61.64亿元，同比增长43%、45%以及25%；EPS分别为2.12元、3.07元以及3.85元。维持“买入”评级。 风险提示：HPV疫苗销售低于预期；预防性微卡上市进度低于预期；产品研发的不确定性。

事件：公司发布2020年半年报。公司发布2020年半年报，实现收入7.38亿元，同比下滑12.87%，实现归母净利润1.45亿元，同比下滑30.22%，实现扣非后归母净利润1.37亿元，同比下滑32.86%。其中，Q2单季度实现收入5.45亿元，同比增长20.39%，实现归母净利润1.64亿元，同比增长44.63%，实现扣非后归母净利润1.60亿元，同比增长44.45%。 疫情影响基本消除，Q2业务快速恢复。从Q2单季度的情况来看，收入端与利润端增速在后疫情阶段快速恢复。公司3月初开始在做好疫情防范的基础上陆续恢复下属口腔医院急诊业务，直至5月18日公司所辖口腔医院全面恢复诊疗业务。从Q2的情况来看，4月1日-5月18日期间公司医疗服务收入已超过2019年同期水平，5月18日种植业务放开以后，公司医疗服务收入呈现恢复性增长，6月份之后公司医疗服务收入保持正常较高的增长水平。后文我们对公司2020年上半年的省内省外情况、主要业务情况、核心医院情况进行了详细的拆分。 逻辑再梳理：蒲公英+同济计划，省内省外扩张路径明确。省内“蒲公英计划”，省外“存济基金”，扩张路径清晰。省内公司实施蒲公英计划，依托杭口的品牌优势，3-5年在浙江实现100家分院；省外公司通过“存济基金”，定向投资武汉、西安、重庆、成都等地新建大型口腔医院，未来有望在当地区域总院逐渐成熟后，复制公司在浙江的“区域总院+分院”模式。 蒲公英计划：截止到2020年4月，公司在浙江省内已开业的口腔医院21家。2020年，公司将顺利推进下沙、临平、普陀、奉化、镇海等15家分院的开业和建设工作；拟筹备余姚、慈溪、温岭、金华市区、滨江等9个项目的前期工作，预计在2020年年中逐步进入建设阶段。?存济基金：无论是已经开业的武汉存济口腔、重庆存济口腔，还是筹建中的西安、成都，无一不是遵循预先布局并重点打造一个有规模有高度的区域总院，以此为基地向周边扩张的“区域总院＋分院”战略。 盈利预测。我们预计公司2020-2022年归母净利润为6.01、7.86、10.23亿元，同比增长29.7%、30.9%、30.1%，对应PE为94x、72x、55x，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响持续发酵；分院增长不及预期；竞争格局恶化；出现恶性医疗事故。

事件：7月30日，公司公告控股子公司宣城美诺华另一股东先声制药拟将其持有的宣城美诺华49%股权转让给公司关联方美诺华锐合基金。出于对公司发展和收益的整体考虑，公司拟放弃该部分股权转让对应的优先受让权，该部分股权转让后，宣城美诺华将成为公司与关联人共同投资的控股子公司。 观点：股权交割不影响公司发展，CMO业务快速前进。 1.此次交易不影响公司对宣城的持股比例和控股地位，对公司不会造成不利影响。公司仍持有宣城美诺华51%股权，为其控股股东。本次交易以宣城美诺华截至2020年6月30日经审计的账面净资产为定价参考依据，结合考虑先声制药的投资成本，交易双方协商确定交易价格为1.18亿元。公司不参与本次股权转让交易，该转让价格的确定不会对公司形成不利影响。 2.本次股权交割后，公司与先声制药将继续发挥各自优势资源，保持长期稳定的业务合作关系。双方于2020年7月30日就部分原料药及医药中间体的品种签订了长期的《产品合作框架协议》，双方合作产品主要为依达拉奉、瑞舒伐他汀钙、盐酸阿比多尔、艾拉莫德中间体。先声购买美诺华生产或代理的物料进行产品的开发和生产，美诺华作为合作产品的合格供应商，保证以合理的市场价格长期提供有合法资质且质量稳定的物料，并同步向先声提供与销售物料相关的售后服务和技术支持，以及所需要的证明性文件。此合作协议的期限为五年。 3.公司CMO业务快速发展，中报首次拆分CMO收入显示公司未来发展信心。公司承接了部分中间体、原料药定制生产业务，已与施维雅、德国BAYERAG等多家国内外优秀医药企业达成合作，公司在2020年中报中首次拆分CMO板块收入，上半年CMO业务实现销售收入近5000万元，后续CMO业务板块有望引进更多高质量客户，实现持续高增长。宣城美诺华也将作为重要的生产基地，为公司CMO业务快速发展提供基础。 盈利预测与估值。公司是优质的特色原料药企，逐步转型制剂一体化+CMO。根据相对估值法，考虑到公司未来三年的成长性，我们认为可以给予公司30-35x估值，估算公司2021年市值有望达90-100亿。预计公司2020-2022年收入分别可达15.28亿元、19.91亿元、26.19亿元，同比增长分别为29.4%、30.4%、31.5%；归母净利润分别为1.99亿元、2.69亿元、3.67亿元，同比增长分别为31.5%、35.4%、36.4%；对应PE分别35x、26x、19x。估值性价比较高，维持“买入”评级。 风险提示：原料药价格波动风险；制剂报批进度不及预期风险；合作公司销售不及预期风险。

恩华药业公告2020年中报。公司上半年营业收入14.82亿元，相较去年同期下滑29.32%，归母净利润3.52亿元，相较去年同期增长9.64%，扣非净利润3.54亿元，相较去年同期增长10.00%，经营性现金流4.06亿元，相较去年同期增长40.95%。单独看Q2：营业收入7.45亿元（-28.91%），归母净利润2.15亿元（+9.66%），扣非净利润2.15亿元（+9.70%）。公司同时公告2020年三季报预告。预计1-9月净利润5.73亿元-6.77亿元，同比增长10%-30%，则单独看Q3，净利润2.2亿-3.2亿，同比增长11%-61%，。观点：业绩符合预期，研发投入力度明显加大，收入端受商业剥离影响，2020年大品种值得期待。表观收入端下滑较多，主要是去年公司剥离了恩华和润，今年恩华和润收入不再并表导致。整体业绩符合预期（之前预告的10-30%，表观稍微略低一点），公司今年研发投入力度大，上半年研发费用增速高达32%，所以影响了整体的利润增速。分领域来看收入，商业板块下滑76.47%（剥离恩华和润）工业板块下滑-4.48%。其中麻醉下滑21.71%（受手术量影响，Q2医院手术量仍未恢复到往年水平）；精神线增长12.35%；神经线增长13.2%左右；原料药增长较快，增速27.42%。从利润的角度来看，整体增长9.64%，符合预期。利润增速快于工业收入增速主要是销售费用办公费、市场建设等开销减少，另外管理费用中激励费用摊销也比去年减少约1500万。从毛利率的角度，公司工业板块毛利率相较去年略有下降（-0.99%），但是因为剥离了商业，所以整体毛利率由去年同期的59.12%提升至当前的75.68%，提升16.56pp。财务指标方面，因为公司去年剥离了商业，所以今年各项财务指标跟去年无法做同口径对比。公司研发推进加速，有7个项目已申报生产并获CDE受理（地佐辛注射液、枸橼酸舒芬太尼注射液、盐酸羟考酮注射液、普瑞巴林胶囊、盐酸阿芬太尼注射液、盐酸度洛西汀肠溶胶囊、盐酸咪达唑仑糖浆），预计今年下半年到明年都将陆续获批。盈利预测与投资建议。基于新冠疫情反复对于麻醉线的影响，我们下调盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为7.65亿元、9.43亿元、11.66亿元，增长分别为15.4%、23.2%、23.7%。EPS分别为0.75元、0.92元、1.14元，对应PE分别为23x，18x，15x。我们认为公司未来受益于地佐辛、戊乙奎醚、羟考酮、舒芬太尼等品种放量，明年开始有望恢复20%以上较快增速。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。风险提示：产品获批进度低于预期；创新药研发失败风险；仿制药集中采购

事件：7月30日，公司发布2020年半年报。2020年H1公司实现营业收入6.51亿元，同比增长16.01%；归属母公司净利润1.07亿元，同比增长24.57%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润0.98亿元，同比增长25.59%。实现EPS为0.72元。其中，2020Q2单季度公司实现营业收入3.66亿元，同比增长19.16%；归属母公司净利润0.64亿元，同比增长45.01%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润0.58亿元，同比增长40.30%。观点：公司业绩基本符合预期，Q2环比改善明显。 公司业绩基本符合预期。Q1受到疫情影响，Q2较Q1环比改善明显。扣非端略低于预期主要是由于公司计提了一部分激励费用所致，若加回这部分费用，我们预计，扣非端增速有望达到30%以上。 公司主要业务都保持良好发展态势： 1.原料药业务：公司上半年原料药业务稳健增长，Q1受到疫情影响开工时间，Q2已有明显改善。 2.制剂业务：天康制剂生产线产能利用率提升，产量较去年同期增长144%；公司与合资公司联合递交注册申请品种3项，共计7个品种等待审评审批，部分品种进入国内优先审评通道，另有多个项目正在进行药物研发；现有制剂产能利用率显著提升，募投项目“年产30亿片（粒）出口固体制剂建设项目”建设稳步推进，制剂业务有望实现高速增长。 3.CMO业务：公司承接了部分中间体、原料药定制生产业务，已与施维雅、德国BAYERAG等多家国内外优秀医药企业达成合作，上半年CMO业务实现销售收入近5000万元，后续CMO业务板块有望引进更多高质量客户，实现持续高增长。 盈利预测与估值。公司是优质的特色原料药企，逐步转型制剂一体化+CMO。根据相对估值法，考虑到公司未来三年的成长性，我们认为可以给予公司30-35x估值，估算公司2021年市值有望达90-100亿。预计公司2020-2022年收入分别可达15.28亿元、19.91亿元、26.19亿元，同比增长分别为29.4%、30.4%、31.5%；归母净利润分别为1.99亿元、2.69亿元、3.67亿元，同比增长分别为31.5%、35.4%、36.4%；对应PE分别36x、27x、20x。估值性价比较高，维持“买入”评级。 风险提示：原料药价格波动风险；制剂报批进度不及预期风险；合作公司销售不及预期风险。

注射剂国际化业务发力带动业绩高速增长。 2020年公司业绩高速增长符合预期：2020年上半年实现营业收入、归母净利、扣非归母净利分别为13.96亿、4.08亿、4.04亿元，同比增长18.64%、41.24%、44.30%；其中肝素原料药收入约7亿元，受行业供需失衡影响，2020年上半年肝素原料价格较去年同期有较大幅度上升；国内依诺肝素、那曲肝素、达肝素注射剂共销售950万支左右，一季度销售受国内疫情影响较大，二季度销售快速恢复；健友股份在2019年陆续获批包括依诺肝素和标准肝素在内的多个注射剂ANDA并实现销售，依诺肝素完成在欧盟多国和巴西的注册，2020年上半年迅速放量；注射剂整体出口销售量约1700万支，收入约3.5亿元，同比去年增长超过600%。 2020年Q2国内制剂增速恢复，注射剂国际化业务继续放量：2020年第二季度实现营业收入、归母净利、扣非归母净利别为6.62亿、2.04亿、2.01亿元，同比增长16.79%、45.43%、48.02%；其中肝素原料销售收入约2.5亿元；国内低分子肝素注射剂销售接近550万支，同比增长接近30%，4月份以来销售增速已基本恢复；注射剂国际化方面依诺肝素、标准肝素继续保持美国、欧洲、巴西等市场快速放量，今年以来健友股份已有多个注射剂ANDA陆续获批，注射剂国际化进程继续加速。通过现有品种在美国市场的销售，健友股份建立了完整的美国市场销售渠道，未来随着在申报和在研品种在美国不断上市，美国无菌注射剂销售将成为业务的重要增长点。 注射剂国际化逻辑逐步兑现，2020年起注射剂出口业务继续爆发。 公司是注射剂国际化先锋企业，2020年美欧出口将迎来爆发：健友股份作为国内少有的高端FDA认证注射剂生产企业，对注射剂出口布局早（南京健友、成都健进分别于2010年、2006年开始推进注射剂出口美国项目）、高管及核心业务人员能力超群（管理层拥有海归背景，研发及生产负责人均在海外负责注射剂业务）。目前已获批20个注射剂ANDA，公告在研/申报ANDA注射剂产品30余个，逐步打造核心产品依诺肝素/标准肝素+小分子抗肿瘤注射剂+其他重磅注射剂的高端注射剂出口全产品链；叠加子公司Meitheal在美国本土市场的注射剂专业推广能力，公司未来将持续受益于高毛利美国无菌注射剂市场，注射剂出口业务继续爆发。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利润为8.99、11.77、15.75亿元，同比增长48.6%、31.0%、33.8%，当前股价对应PE为46x、35x、26x，维持“买入”评级。 风险提示：注射剂海外获批不及预期；肝素原料销售不及预期；医保控费压力持续加大；测算可能与实际存在误差。

国内眼科器械创新型龙头企业。爱博医疗专注于眼科医疗器械领域，主要产品覆盖手术和视光两大领域，主要针对白内障和屈光不正这两大类造成致盲和视力障碍的主要眼科疾病，现阶段眼科手术领域的核心产品为人工晶状体，视光领域的核心产品为角膜塑形镜。作为国内眼科器械的龙头企业，爱博医疗于2014年推出国内第一款可折叠非球面人工晶状体，目前人工晶状体已拥有20个产品型号等一系列产品，覆盖国内1000多家医院，并出口至亚洲、欧洲和美洲10余个国家，累计销售近100万片；2019年3月公司取得角膜塑形镜产品注册证，2019年3月公司取得角膜塑形镜产品注册证，是中国大陆第2家获批企业。人工晶状体技术国内领先，带动营收快速增长。国内白内障手术率大幅落后于发达国家，巨大患者基数下白内障手术量保持高速增长；爱博医疗已陆续开发出多款中/高端人工晶状体，在晶体材料、非球面、可折叠、预装、防紫外线、防蓝光、肝素表面改性等技术方面与进口产品处于同一水平，在多焦点晶状体方面目前也有在研产品并进入临床实验阶段，未来将在人工晶状体产品上全面看齐进口企业；目前国内市场中高端人工晶体仍主要为进口产品，爱博医疗同类产品拥有性价比和本土化优势，市占率快速提升的同时高端产品快速放量，带动营收快速增长。 角膜塑形镜有望快速放量，视光类产品管线不断丰富。我国青少年近视率严重，角膜塑形镜作为安全有效控制青少年近视发展的近视防治指南推荐产品，未来国内角膜塑形镜需求将持续旺盛；爱博医疗的普诺瞳 角膜塑形镜于2019年3月获批上市，产品的高透氧性能（透氧系数高达125）、全弧段非球面设计带来更舒适、更安全、更有效的配戴体验与效果，自2019年上市以来销售快速放量；同时公司重磅产品有晶体眼人工晶体也处于研发阶段，作为屈光手术的颠覆性产品，未来有望帮助爱博医疗注入新的发展动能，与其他在研视光类产品一起共同打造爱博医疗的强大视光类产品管线。加强产品研发，打造综合型眼科器械龙头企业。爱博医疗始终坚持大比例研发投入，目前有包括眼科手术领域的多焦点人工晶状体、大景深（EDOF）人工晶状体、眼用凝胶，以及视光领域的有晶体眼人工晶状体、新型角膜塑形镜、隐形眼镜、护理液等产品处于在研状态，其中多焦点/EDOF人工晶状体以及有晶体眼人工晶状体均为国际领先水平产品，未来公司有望进一步提升眼科器械产业地位，成为综合型眼科器械龙头企业。 盈利预测与估值：我们预计公司20-22年归母净利润为0.97、1.42、1.87亿元，同比增长44.7%、46.9%、31.9%，对应PE为262x、178x、135x，爱博医疗作为国内眼科器械领域龙头企业，眼科赛道广阔，随着眼科手术类、视光类产品的进一步丰富和产品先发优势的不断体现，未来成长空间较大，相较可比公司给予一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：人工晶体/角膜塑形镜销售不及预期；市场竞争加剧风险；新产品开发不及预期；测算可能与实际存在误差。