事件:公司公告,控股子公司宣城美诺华与先声制药合作,共同研发抗病毒药物盐酸阿比多尔及其他多种抗病毒药物,并于2月10日正式签订了正式《项目合作协议书》。 与先声制药合作研发阿比多尔,加速新产品拓宽及国内业务承接。当前,新型冠状病毒疫情严峻,由于目前仍然没有针对病毒的特效药,各医疗机构及专家均在积极探索相关抗病毒药物的有效性。2月4日,中国工程院院士、国家卫健委高级别专家组成员李兰娟团队公布治疗新型冠状病毒感染的肺炎的最新研究成果,在体外试细胞试验中,阿比多尔可有效抑制病毒。根据武汉同济医院新型冠状病毒救治协作组正式发布的重症新型冠状病毒感染肺炎诊疗与管理共识,阿比多尔被推荐用于重症及危重患者的抗病毒治疗。 目前,国内共有阿比多尔制剂批文5个,其中2个为片剂(石药集团、江苏吴中),1个分散片剂(先声药业),1个胶囊剂(石药集团),1个颗粒剂(江苏涟水)。原料药批文2个,分别由石家庄中硕和江苏吴中拥有。目前阿比多尔批文数量较少,竞争格局良好。公司合作伙伴先声药业拥有独家分散片,但并无API 产能及批文。公司正在加紧研发合成阿比多尔API,并有望加速获批,实现API 供应。该项目有望成为宣城美诺华第一个注册的品种,加速宣城国内业务的承接。除了阿比多尔以外,公司与先声药业在抗病毒及其他治疗领域的合作项目丰富,后续有望加速推进。 制剂加速推进,原料药品种、客户不断丰富,新增长可期制剂:乘政策东风,API 转型制剂进程加码。公司制定“自主申报(中美)、制剂CMO(中欧)及MAH 合作(国内)”三重战略布局,通过“技术转移+自主研发”的双重管线驱动,加速丰富制剂产品线。预计到 2020年,制剂CMO 业务有望覆盖现有 2条生产线共 15亿片的产能。同时,募投项目30亿片的出口固体制剂产能正在建设中,2021年有望投产,实现产能连接。 原料药迎接新产能、新客户、新品种。1)产能方面,三大原料药生产基地扩建中,合计增加约2500吨原料药及中间体产能,奠定未来增长基础。2)客户方面,在大客户KRKA 的基础上,不断开拓新客户,2019上半年与TEVA达成缬沙坦的合作协议,与巴西最大的制剂企业 E.M.S 签署合作协议,同时与先声药业等国内市场多家企业建立合作。3)产品方面,公司已实现国际、国内商业化品种20余个,聚焦核心治疗领域。 盈利预测与估值:我们预计2019-2021年营业收入11.51、15.68和21.42亿元,同比增长35.58%、36.22%和36.61%。归母净利润1.47、2.11和3.14亿元,同比增长52.59%、43.28%和48.87%。当前市值对应2019-2020年PE 为24和17倍,考虑公司处于原料药扩展升级和制剂快速转型阶段,维持“买入”评级。 风险提示事件:环保风险、质量风险、原料药及中间体价格波动的风险、产品研发不达预期的风险。

业绩简评今日,公司控股子公司宣城美诺华拟与南京先声东元制药合作,共同研发抗病毒领域原料药盐酸阿比多尔及其他多种抗病毒原料药。将于 3月 31日前完成注册验证申报批的生产,并向先声制药交付该验证批产品。 点评阿比多尔流感刚需品种,对原料药产能需求较大,目前原料预计紧缺:阿比多尔片,适应症为 A/B 型流感病毒等引起的上呼吸道感染,属于预防和治疗流行性感冒药,通过抑制流感病毒脂膜与宿主细胞的融合而阻断病毒的复制。阿比多尔制剂目前拥有批件的企业包括:先声药业(分散片)、石药欧意(片剂)、江苏吴中(片剂)、石四药(胶囊)、江苏涟水(颗粒)等 6家。根据样本医院销售数据,该品种销售体量目前相对较小。 2019nCoV 肺炎疫情潜在可能有效药物,公司与先声双赢,为公司增厚业绩:此次武汉新冠病毒肺炎,阿比多尔预计与疫情治疗有一定的相关性,市场需求释放。另外,流感疫情对于阿比多尔的需求较大,整体市场需求未来将进一步增加。目前与公司合作的先声制药,本身有阿比多尔分散片片在售,与公司原料药战略合作未来也将保证阿比多尔片剂上游原料药供应,我们预计该品种未来有望成为流感市场的大品种,今明两年增厚公司业绩。 公司与先声合作,未来有望拓展抗病毒领域及其他领域在研管线:前期,公司与先声药业的合作证明这一点,子公司宣城美诺华(年产 1600吨原料药项目)获先声药业投资 1.12亿元,先声药业获得 49%股份,公司放弃未来增资优先认购权。此次,公司与先声制药就阿比多尔原料药的合作协议,为双方未来在抗病毒领域其他品种(伐昔洛韦、利巴韦林、扎那米韦等)的合作,以及肿瘤、抗感染、风湿免疫、心血管等重磅领域的合作,打造了良好的基础和开端,期待公司与先声制药未来在更多的品种上实现合作协议,实现双赢。 盈利预测及投资建议考虑到特色原料药业务的快速增长,燎原业绩并表,以及未来与先声制药合作制剂一体化等战略进展顺利。我们预计 2019-2021年 EPS 分别为1.00/1.40/1.87元,对应 PE 分别为 23.9/17.1/12.8倍。 风险提示先声制药阿比多尔未来销售存在不确定性;医药行业环保压力,对业绩影响存在不确定性;上游原料涨价,对成本及毛利率影响存在不确定性;汇率波动,公司海外业务存在不确定性;产品研发申报不达预期;制剂业务存在不确定性,有可能增加应收、存货等项目。

事件:公司公告,预计2019年实现归母净利润1.40-1.54亿元,同比增长45%-60%;扣非净利润1.25-1.41亿元,同比增长109%-136%。报告期内,公司确认股权激励成本约2,033万元,预计激励成本摊销前扣非净利润1.45-1.61亿元,同比增长1.45-1.61亿元。 经营性业绩符合预期,缬沙坦量价齐升,后续新增长可期。剔除股权激励费用摊销的影响,公司预计2019年实际经营性业绩为1.45-1.61亿元,业绩快速增长符合预期,主要受益于缬沙坦量价齐升。我们预计2019年公司缬沙坦销量增长约80%,价格涨幅60%以上。2020年,公司缬沙坦销量有望继续增长,随着安徽宣城生产基地逐步通过官方及客户验证,公司其他API品种有望迎来放量阶段。同时,公司与大客户KARA制剂CMO持续推进,2020年有望实现3-5个制剂产品商业化生产,公司后续API+制剂的新增长值得期待。 制剂加速推进,原料药品种、客户不断丰富,新增长可期 制剂:乘政策东风,API转型制剂进程加码。公司制定“自主申报(中美)、制剂CMO(中欧)及MAH合作(国内)”三重战略布局,通过“技术转移+自主研发”的双重管线驱动,加速丰富制剂产品线。进展最快的制剂CMO已有普瑞巴林、阿托伐他汀等3个品种完成技术转移,且均已商业化生产,3-5个品种的技术转移中,预计到2020年,制剂CMO业务有望覆盖现有2条生产线共15亿片的产能。同时,募投项目30亿片的出口固体制剂产能正在建设中,2021年有望投产,实现产能连接。 原料药迎接新产能、新客户、新品种。1)产能方面,三大原料药生产基地扩建中,合计增加约2500吨原料药及中间体产能,奠定未来增长基础。预计宣城美诺华已开始试生产,正准备国内及欧盟的生产认证,今年有望迎接产能释放。2)客户方面,在大客户KRKA的基础上,不断开拓新客户,2019上半年与TEVA达成缬沙坦的合作协议,与巴西最大的制剂企业E.M.S签署合作协议,同时与先声药业等国内市场多家企业建立合作。3)产品方面,公司已实现国际、国内商业化品种20余个,聚焦核心治疗领域。上半年获得米氮平欧盟CEP证书,缬沙坦、瑞舒伐他汀钙、阿托伐他汀钙等产品注册资料递交EDQM;阿哌沙班注册资料递交中国CDE审评中心;利伐沙班、沙芬酰胺、氯吡格雷等新产品或新工艺不断研发推进中。 盈利预测与估值:我们预计2019-2021年营业收入11.51、15.68和21.42亿元,同比增长35.58%、36.22%和36.61%。归母净利润1.47、2.11和3.14亿元,同比增长52.59%、43.28%和48.87%。当前市值对应2019-2020年PE为26和18倍,考虑公司处于原料药扩展升级和制剂快速转型阶段,维持“买入”评级。 风险提示事件:环保风险、质量风险、原料药及中间体价格波动的风险、产品研发不达预期的风险。

事件描述 近期,公司发布2019年三季报:公司实现营业收入8.51亿元,同比增长52.43%;实现归母净利润1.28亿元,同比增长98.71%;实现扣非净利润1.19亿元,同比增长253.74%。其中,公司第三季度实现营业收入2.90亿元,同比增长37.75%;实现归母净利润0.42亿元,同比增长115.34%;实现扣非净利润0.41亿元,同比增长177.73%。 事件评论 核心原料药品种收入明显增长。报告期内,公司核心原料药产品缬沙坦、氯吡格雷、培哚普利、阿托伐他汀钙和坎地沙坦等销售收入较去年同期均有明显增长。以缬沙坦为例,公司缬沙坦的销售收入较上年同期增长198%,销售毛利同比增长558%。我们认为,公司丰富的原料药品种将继续受益于原料药行业质量标准的升级和中小企业退出带动的全球特色原料药产业供给侧改革,有望继续持续快速成长。 期待新产能逐步投产后,原料药业务的进一步放量。从15年起,公司在建工程逐年呈增加趋势,从15年的0.04亿元增加至19年Q3的3.98亿元,今年,公司在建工程较期初增加1.16亿元,主要系公司目前有三个产能扩建项目正在实施。公司三个产能扩建项目合计扩建原料药产能2520吨,较现有产能实现数倍式增长。我们有理由期待未来3-5年中,系列品种叠加新产能释放,公司特色原料药业务有望迎来持续爆发期,并带动公司向国际知名的原料药供应商升级。 研发投入持续增长。报告期内,公司研发费用支出3,216万元,同比增加50.04%,我们认为,研发投入的增加与公司布局制剂业务的战略相符,看好公司制剂业务未来的发展前景。 预计公司2019-2021年归母净利润分别为1.52、2.13、3.07亿元,分别同比增长58%、40%和44%,对应EPS为1.02、1.43、2.05元;当前股价对应2019-2021年PE分别为22X、16X、11X。维持“买入”评级。 风险提示: 1.行业竞争格局恶化; 2.公司产能扩张进度不达预期。

事件: 10月 23日, 公司发布 2019年三季报, 前三季度实现营收 8.51亿元,同比增长 52.43%,实现归母净利润 1.28亿元,同比增长 98.71%,扣非后归母净利润 1.19亿元,同比增长 253.74%; 2019Q3实现营收 2.90亿元,同比增长 37.75%,实现归母净利润 0.42亿元,同比增长 115.34%。 Q3业绩持续高增长,整体费用率控制良好,毛利率提升明显: 公司 2019Q3实现营收 2.90亿元,同比增长 37.75%,实现归母净利润 0.42亿元,同比增长 115.34%,扣非后归母净利润 0.41亿元,同比增长 177.73%,业绩持续高增长。 核心产品缬沙坦销售收入较上年同期增长 198%,销售毛利同比增长 558%,其他核心产品氯吡格雷、培哚普利、阿托伐他汀钙和坎地沙坦等销售收入均较去年同期有明显增长。 费用方面,销售费用率 1.67%,同比下降 0.56个百分点, 管理费用率14.62%,同比下降 1.17个百分点, 财务费用率 1.71%,同比上升 1.29个百分点, 实际财务费用 1,455.09万元,同比增长 522.94%, 主要由于银行短期借款利息增加,整体期间费用率 18.00%,同比下降 0.44个百分点。 公司持续加大研发投入,研发费用 3,216.37万元,同比增长 50.04%, 研发费用率 3.78%,同比下降 0.06个百分点。综合来看,公司费用率控制良好。 在销售单价上升、单位成本稳中有降和增值税税率降低共同作用下, 综合毛利率提升至 37.39%,同比增加 7.76个百分点, 其中自营产品销售毛利率较上年同期增加 12.66个百分点, 净利率 16.38%,同比增加 3.79个百分点。 新产能进入投放期, 新客户开拓顺利, 储备产品丰富支撑未来发展: 宣城美诺华于 2019年 6月开始试生产,安徽美诺华一期技改项目已完成土建封顶,浙江美诺华东扩一期项目正在进行土建,三大原料药基地新建产能在 2019-2021年将相继投产,新增产能合计 1,300吨,约为目前总产能两倍,原料药业务规模有望实现迅速扩张,推动公司业绩高速增长。 此外,公司国内外新客户开拓顺利,国际方面,与 TEVA 就缬沙坦项目达 成合作意向,与巴西最大制剂企业 E.M.S 签署合作协议,国内方面,引入战略性合作客户先声制药,并与上海中西制药、上海臣邦制药等多家公司建立合作关系,客户结构持续改善。 公司原料药项目储备丰富, 瑞舒伐他汀钙、阿托伐他汀钙等产品注册资料已递交 EDQM, 阿哌沙班注册资料已递交中国 CDE 审评中心,阿格列汀、西他列汀、达格列净等多个产品待申报, 利伐沙班、沙芬酰胺、氯吡格雷、索菲布韦、维帕他韦等新产品或新工艺处于研发阶段,丰富的产品梯队支撑未来发展。 拓展制剂业务,整合上游资源,一体化进程加速: 公司立足核心业务特色原料药,加快推进产业链一体化进程,向下游拓展制剂业务, 美诺华天康2017年通过国内 GMP 审计, 2018年 9月通过欧盟 GMP 审计,目前以承接第一大客户 KRKA 的制剂 CMO 订单为主, 2019年上半年已完成 3个品种技术转移并实现商业化生产, 我们认为公司制剂业务 2019年有望实现盈亏平衡, 2020年起有望开始逐步贡献利润。同时,公司 2018年完成收购燎原药业,加强对上游关键医药中间体的管控能力, 一体化程度进一步提高。 投资建议: 公司作为国内优质特色原料药企业,持续向“医药中间体-原料药-制剂”一体化企业转型,原料药新产能投放在即, 国内外客户开拓顺利, 储备产品丰富, 制剂业务有望逐步贡献利润, 根据 2019年三季报,我们上调公司的盈利预测, 预计公司 2019-2021年净利润分别为 1.57、2.30、 3.27亿元, EPS 为 1.05、 1.54、 2.19元,对应 PE 分别为 22×/15×/10×, 维持“推荐”评级。 风险提示: 在建项目投产进度低于预期;药品审批进度低于预期;协议执行不达预期;原材料价格波动风险;生产事故等突发事项。

特色原料药业务具有竞争力,业绩快速增长:公司前三季度实现收入同比增速超50%,归母利润增速同比近100%,公司特色原料药核心品种主要为缬沙坦、培哚普利、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀、氯吡格雷、埃索美拉唑等慢性主流大品种,全球需求稳健增长。另外,公司三个成熟原料药生产基地接受并通过了美国FDA审计、欧盟官方GMP认证和日本PMDA,规范市场认证齐全,产品可以直销欧洲等国际规范市场。因此,公司的特色原料药业务极具竞争力,预计全年增速依然可以维持较高增速。 并表燎原业务预计平稳,期待明年快速提升:公司从去年5月23日已经开始并表燎原药业的业绩,在特色原料药业务版块与公司属于强强联合。燎原药业拥有日本、美国等高端规范市场认证,可以帮助公司扩展欧洲外海外市场。此外,燎原药业作为全球规模最大的抗血栓类产品中间体供应商之一,能为公司提供氯吡格雷、度洛西汀、阿哌沙班、利伐沙班、替卡格雷等以噻吩类为原材料的系列原料药产品,与公司业务形成协同。 制剂一体化业务进展顺利,对外合作值得期待:公司旨在打造“中间体、原料药、制剂”一体化的全产业链,逐步覆盖欧盟、中国和美国市场,立足发展成优质化学仿制药企业。前期,公司与先声药业的合作证明这一点,子公司宣城美诺华(年产1600吨原料药项目)获先声药业投资1.12亿元,先声药业获得49%股份,公司放弃未来增资优先认购权。未来将有更多产品合作或深化战略合作,帮助公司实现中间体-原料药-制剂一体化全产业链战略。 盈利预测及投资建议 考虑到特色原料药业务的快速增长,燎原业绩并表,以及未来制剂一体化战略进展顺利。我们预计2019-2021年EPS分别为1.05/1.41/1.87元,对应PE分别为21.6/16.2/12.2倍(相比上次盈利预测分别上调约10%/19%/24%,超过5%,主要源于特色原料药业务的竞争力和快速发展)。 风险提示 医药行业环保压力,对业绩影响存在不确定性;上游原料涨价,对成本及毛利率影响存在不确定性;汇率波动,公司海外业务存在不确定性;产品研发申报不达预期;制剂业务存在不确定性,有可能增加应收、存货等项目。

事件:公司发布三季报, 2019年前三季度实现营业收入 8.51亿元,同比增长52.43%;归母净利润 1.28亿元,同比增长 98.71%;扣非净利润 1.19亿元,同比增长 253.74%。 业绩快速增长, 显著受益缬沙坦量价齐升。 公司前三季度营收利润快速增长,去年较低基数下扣非净利润 250%以上的高速增长, 其中缬沙坦单品营收同比增长 198%,毛利同比增长 558%, 显著受益于杂质事件后的量价齐升。单季度来看, Q3实现营收 2.90亿元(同比+37.75%/环比-5.53%), 归母净利润 4,167万元(+115.34%/-5.40%);扣非净利润 4,053万元(+177.73%/-1.51%),收入利润同比均快速增长, 环比基本持平,预计缬沙坦等主要 API 产品价格保持稳定。 毛利率同比提升,三项费用率稳定。 2019前三季度公司毛利率 37.37%(同比+7.76pp/环比+1.00pp),主要系缬沙坦价格同比上升明显,环比保持稳定。 销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 1.67%(-0.56pp/-0.09pp)、 14.62%(-1.17pp/0.88pp)和 1.71%(1.29pp/-.43pp),三项费用率基本保持稳定,其中财务费用率同比略有上升, 但环比逐级下降。 制剂加速推进,原料药品种、客户不断丰富,新增长可期制剂:乘政策东风, API 转型制剂进程加码。 公司制定“自主申报(中美)、制剂 CMO(中欧)及 MAH 合作(国内)”三重战略布局,通过“技术转移+自主研发”的双重管线驱动,加速丰富制剂产品线。 进展最快的制剂 CMO 已有普瑞巴林、阿托伐他汀等 3个品种完成技术转移,且均已商业化生产, 3-5个品种的技术转移中, 预计到 2020年,制剂 CMO 业务有望覆盖现有 2条生产线共 15亿片的产能。 同时,募投项目 30亿片的出口固体制剂产能正在建设中, 2021年有望投产,实现产能连接。 原料药迎接新产能、新客户、新品种。 1)产能方面, 三大原料药生产基地扩建中,合计增加约 2500吨原料药及中间体产能,奠定未来增长基础。 预计宣城美诺华已开始试生产, 正准备国内及欧盟的生产认证, 明年有望实现产能释放。 2)客户方面, 在大客户 KRKA 的基础上,不断开拓新客户, 2019上半年与 TEVA 达成缬沙坦的合作协议,与巴西最大的制剂企业 E.M.S 签署合作协议,同时与国内市场多家企业建立合作。 3)产品方面, 公司已实现国际、国内商业化品种 20余个,聚焦核心治疗领域。 上半年获得米氮平欧盟 CEP 证书,缬沙坦、瑞舒伐他汀钙、阿托伐他汀钙等产品注册资料递交 EDQM;阿哌沙班注册资料递交中国 CDE 审评中心;利伐沙班、沙芬酰胺、氯吡格雷等新产品或新工艺不断研发推进中。 盈利预测与估值: 我们预计 2019-2021年营业收入 11.75、 15.56和 20.61亿元,同比增长 38.44%、 32.37%和 32.47%。归母净利润 1.78、 2.32和 3.25亿元,同比增长 85.02%、 30.07%和 40.10%。当前市值对应 2019-2020年PE 为 18和 14倍, 考虑公司处于原料药扩展升级和制剂快速转型阶段, 维持“买入”评级。 风险提示事件:环保风险、质量风险、原料药及中间体价格波动的风险、产品研发不达预期的风险。

步入成长快车道的特色原料药新秀 美诺华创立于2004年,是一家深耕产业多年的特色原料药公司。目前虽然公司收入规模尚小,但已经储备起丰富的原料药品种,管线涵盖了降压、降脂、抗血栓、神经类、肠胃类等多个大类,质量也全面达到欧美规范市场水准。 2018年以来,全球特色原料药行业门槛和景气度快速提升,国内带量采购的推行也对原料药制剂一体化企业构成利好。在新的产业环境下,公司原料药和制剂业务全面发力,已开始呈现出加速成长态势,并有望在未来较长周期中延续。 潜力大品种叠加放量,特色原料药业务具备长期快速成长潜力 公司原料药业务拥有过硬的质量和丰富的品种。质量方面,公司的研发能力和质量标准已经得到欧美市场全面认可。在本轮基因毒性事件中,公司凭借良好的质量管控成为少数几家未检测出杂质的企业之一,品牌认可度和市场竞争力有望进一步提升。 品种方面,公司产品多聚焦于慢病大领域。沙坦、他汀、抗血栓、精神系统等品类的原料药需求,均在数十亿元量级,终端市场广阔。未来几年,伴随新客户的开拓和新产能的释放,我们认为公司原料药业务将具备持续快速增长潜力。 与KRKA深度合作,制剂一体化快速推进 现阶段,公司业务向制剂的延伸,主要通过与欧洲大型仿制药企业KRKA的合作来推进。通过为KRKA提供制剂CMO,公司的制剂生产能力已快速达到欧美市场水平。目前,全资子公司美诺华天康的制剂生产线已通过欧盟GMP认证,并实际供应欧洲。同时,双方在国内成立合资公司科尔康美诺华,负责KRKA在欧洲上市产品向国内的转报。目前,进展最快的普瑞巴林已进入审评阶段,未来在KRKA的助力下公司国内制剂产品线也有望快速丰富。 我们认为,国内带量采购政策的推行,对公司这样的原料药制剂一体化企业构成显著利好。同时,为KRKA的制剂代工,也将进一步放大公司的规模效应,使公司的综合成本优势进一步凸显。中长期来看,公司的制剂业务,也具备较强的竞争力和光明的发展前景。 看好公司持续成长,给予“买入”评级 我们认为,2018年或将会成为公司迈入快速增长的新起点。在未来三至五年中,伴随原料药品种的叠加放量、制剂业务实际贡献业绩,公司的营收和利润有望持续维持在较好增速水平。我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.52、2.13、3.07亿元,同比增长58%、40%、44%,EPS为1.02、1.43、2.05元。当前股价对应19-21年PE分别为21、15、11倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:1.行业竞争格局恶化2.公司产能扩张进度不达预期。

特色原料药业务稳健发展,公司基石稳固: 丰富的高规格的原料药品种和国际高标准的生产基地保证核心业务稳定增长。 公司特色原料药核心品种主要为缬沙坦、培哚普利、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀、氯吡格雷、埃索美拉唑等慢性主流大品种,全球需求稳健增长。 公司三个成熟原料药生产基地接受并通过了美国 FDA 审计、欧盟官方 GMP 认证和日本 PMDA, 规范市场认证齐全,产品可以直销欧洲等国际规范市场,与 KRKA 等海外知名仿制药巨头建立了良好稳固的合作关系。 并表燎原药业,强强联合增厚业绩: 截至 2019年 6月 30日,公司持股燎原84.57%。燎原药业于 2018年 5月 23日并表,并表期间为公司贡献收入约1.25亿。燎原药业拥有日本、美国等高端规范市场认证,可以帮助公司扩展欧洲外海外市场。此外,燎原药业作为全球规模最大的抗血栓类产品中间体供应商之一,能为公司提供氯吡格雷、度洛西汀、阿哌沙班、利伐沙班、替卡格雷等以噻吩类为原材料的系列原料药产品,加强公司特色原料药产品线并助力制剂业务的拓展。公司已有业务与燎原药业产生较好协同效应,未来有望增强产品在细分领域的竞争力,增厚公司现有业绩。 推进制剂一体化发展,产业转型升级正在进行:公司以品种丰富、商业价值高、市场前景好的原料药为基石,以与公司战略大客户、世界仿制药巨头KRKA 成立合资公司为契机,凭借通过欧盟和中国 GMP 认证的制剂生产基地,通过与战略客户进行中欧双报、自主研发进行中美双报的策略,打造“中间体、原料药、制剂”一体化的全产业链,逐步覆盖欧盟、中国和美国市场,立足发展成优质的化学仿制药企业。 盈利预测及投资建议 我们看好从原料药向制剂发展的产业发展逻辑, 考虑到公司特色原料药业务的稳步发展,燎原药业的并表增厚,以及制剂一体化的发展前景。我们预计2019-2021年 EPS 分 别 为 0.95/1.18/1.50元 , 对 应 PE 分 别 为22.9/18.4/14.5倍,考虑公司并表燎原药业巩固龙头地位,以及“原料药和制剂双轮驱动”,首次覆盖给与“增持”评级。 风险提示 医药行业环保压力,对业绩影响存在不确定性; 上游原料涨价,对成本及毛利率影响存在不确定性; 汇率波动,公司有一定规模体量的海外业务,汇率波动对业绩影响存在不确定性; 产品研发申报,不达预期的风险; 公司即将开展的制剂业务存在不确定性,有可能增加应收、存货等资产负债表项目。

事件:公司发布2019年中报,上半年实现营业收入5.61亿元,同比增长61.31%;归母净利润8,629.42万元,同比增长91.57%;扣非净利润7,820.86万元,同比增长312.21%。 业绩符合预期,缬沙坦等API产品持续发力。2019上半年,公司收入、利润均大幅增长,主要系核心原料药品种缬沙坦量价齐升,其他重点品种随着客户开拓逐步放量。单季度来看,Q2实现收入3.07亿元,同比增长58.86%,环比增长20.73%,Q2归母净利润4405万元,同比增长18.49%;扣非净利润4115万元,同比增长242.01%,并连续7个季度扣非逐季递增。Q2以来环比增速相对平缓,预计缬沙坦价格相对稳定。 毛利率同比提升,三项费用率稳定。2019上半年公司毛利率36.39%,同比上升8.74pp,环比下降1.63pp,主要系缬沙坦价格同比上升明显,环比保持稳定。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.76%、13.74%和2.14%,同比变动-0.61%、-1.08%和1.18%,环比变动-0.08%、-0.07%和-1.45%,三项费用率基本保持稳定,其中财务费用率有所上升,主要系利息支出增加。 制剂加速推进,原料药品种、客户不断丰富 制剂:乘政策东风,API转型制剂进程加码。公司制定“自主申报(中美)、制剂CMO(中欧)及MAH合作(国内)”三重战略布局,通过“技术转移+自主研发”的双重管线驱动,加速丰富制剂产品线。进展最快的制剂CMO业务已有普瑞巴林、阿托伐他汀等3个品种完成技术转移,且均实现商业化生产,预计2019下半年还将完成3个品种的技术转移。预计到2020年,制剂CMO业务有望覆盖现有2条生产线共15亿片的产能。同时,募投项目30亿片的出口固体制剂产能正在建设中,预计2021年有望投产,实现产能连接。 原料药迎接新产能、新客户、新品种。1)产能方面,公司三大原料药生产基地均在扩建中,合计能够增加约2500吨原料药及中间体产能,奠定未来增长基础。预计宣城美诺华已开始试生产,正准备后续国内及欧盟的场地认证,预计年底或明年初实现产能释放。2)客户方面,在大客户KRKA的基础上,不断开拓新客户,2019上半年与TEVA达成缬沙坦的合作协议,与巴西最大的制剂企业E.M.S签署合作协议,同时与国内市场多家企业建立合作。3)产品方面,公司已实现国际、国内商业化品种20余个,聚焦核心治疗领域。上半年获得米氮平欧盟CEP证书,缬沙坦、瑞舒伐他汀钙、阿托伐他汀钙等产品注册资料递交EDQM;阿哌沙班注册资料递交中国CDE审评中心;利伐沙班、沙芬酰胺、氯吡格雷等新产品或新工艺不断研发推进中。 盈利预测与估值:我们预计2019-2021年营业收入11.10、15.16和20.31亿元,同比增长30.80%、36.52%和34.00%。归母净利润1.36、1.95和3.01亿元,同比增长41.02%、43.62%和54.27%。当前市值对应2019年PE24倍,考虑公司处于原料药扩展升级和制剂快速转型阶段,维持“买入”评级。 风险提示事件:环保风险、质量风险、原料药及中间体价格波动的风险、产品研发不达预期的风险。

报告导读 缬沙坦产品量价齐升,是推动公司短期业绩增长的主要因素,储备的原料药以及制剂研发管线是支持公司持续增长的基石。 投资要点 受益行业景气度提升,公司缬沙坦产品有望迎来黄金发展期 公司降血压板块业务是公司核心驱动力之一,缬沙坦原料药是公司降血压板块的主要产品,主要销往欧洲等规范市场,销售量呈增长趋势。 2018年销量在 140吨左右。在 2018年的“缬沙坦事件”中,国内多家缬沙坦生产商海外销售受影响, 产业格局出现较大变动,缬沙坦原料药价格大幅抬升,从 2018年 600元/KG左右提升至 1900元/KG 左右。我们预计缬沙坦产业格局在近两年会保持一个供给小于需求的状态,在 2021年重新回到供给平稳。 美诺华缬沙坦产品质量过关,成为“事件”后国内主要缬沙坦出口商,并且公司缬沙坦新产能即将投入使用,公司目前缬沙坦产量约 270吨,预计后续扩产至 470吨左右,未来三年有望实现量价齐升的盛况。我们认为市场预期未反应缬沙坦进一步提价空间,市场库存消耗接近底部,短期内产家扩产进度未能完全弥补缺口,缬沙坦存在进一步提价空间。 立足原料药优势,多方位研发新产品 公司研发实力强劲,目前,公司已取得了 95项发明专利及多项国际或国内领先的研究成果,成功研发生产了缬沙坦、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀、氯吡格雷和埃索美拉唑等重磅炸弹类药物的原料药及中间体。2018年,公司主要产品缬沙坦、氯吡格雷、培哚普利叔丁胺盐、维格列汀、普瑞巴林、艾司奥美拉唑、度洛西汀均在 CDE 登记注册,其中缬沙坦和度洛西汀原料药已通过 CDE 技术审评;埃索美拉唑三水、度洛西汀原料药获得欧盟 CEP 证书;米氮平、瑞巴派特收到日本 PMDA 签发 MF 证书。公司目前有多项原料药项目已进入注册阶段,并将计划开展西他列汀、利伐沙班、阿哌沙班等多项新的研发项目。 进军制剂研发与生产,预备打通全产业链 凭借公司优质的特色原料药业务基础,公司积极布局化学制剂业务。公司于2015年 3月通过收购天康药业 100%的股权取得了 19个药品制剂文号,目前,天康药业共有 21个药品制剂文号。同时,公司准备与 PHARMSOL 开展培哚普利制剂项目合作,与美国 Amerigen 在埃索美拉唑制剂生产方面开展战略合作,该两项合作项目在与我国商务部确认过程中。公司还在美国设立全资子公司 Menovo Pharma USALLC,未来将作为美洲制剂业务的管理中心,推进公司原料药制剂业务全球化的发展战略。公司还与战略合作伙伴 KRKA 共同投资设立了宁波科尔康美诺华药业,有效促进了公司制剂业务发展,丰富了公司制剂产品类别。美诺华原料药产能的扩张给公司制剂的发展奠定了良好的基础,通过内生式增长和外延式扩张并举的策略,业务规模必将进一步扩大。 盈利预测及估值 我们预计公司 2019-2021年实现营业收入 10.91亿元、12.57亿元、14.31亿元,增速分别为 28.51%、15.26%、13.83%。归属母公司净利润 1.53亿、2.10亿、2.50亿元,增速分别为 58.83%、37.49%、18.94%。预计 2018-2020年公司 EPS为 1.03、1.41、1.68元/股,对应 PE 为 20.27倍、14.74倍、12.40倍。

盈利预测:公司是长期专注于国际规范市场的特色原料药的研发、生产与销售的公司,是国内出口欧洲特色原料药品种最多的企业之一,客户群体主要为欧美等规范市场的医药企业。公司围绕“医药中间体、原料药和制剂”一体化产业链升级的发展战略,逐步开展制剂药品研发以及为国外大型医药企业委托生产等新业务,有望为公司带来新的业绩弹性并逐步提升公司估值水平。我们预计公司2019-2021年EPS分别1.38、1.77、2.01元,对应4月24日收盘价其动态PE分别为16X、12X、11X,首次覆盖给予“审慎增持”评级。 风险提示:产品价格波动风险;汇兑损益风险;产品质量风险;环保风险。