事件: 公司于 2019年 8月 21日和 22日分别召开了 2019年第二次临时股 东大会、第九届董事会2019年第一次会议和第九届监事会2019年第一次 会议。会议投票确定了公司第九届董事会与监事会成员、并聘任了公司的高 管。 董事会:王明辉为董事长、陈发树为联席董事长、汪戎为副董事长。陈 发树、陈焱辉、汪戎、纳鹏杰、李双友、王明辉、杨昌红为非独立董事,尹晓冰、戴扬、张永良为独立董事。 监事会: 游光辉、钟杰、宋成立、吴群为股东监事,屈华曦、何映霞为职工监事。 高管: 王明辉为临时首席执行官;尹品耀为首席运营官、高级副总裁兼中药资源事业部总裁;王锦女士为高级副总裁兼药品事业部总裁;秦皖民为高级副总裁兼健康品事业部总裁;杨勇为高级副总裁兼云南省医药有限公司总裁;吴伟为公司首席财务官(财务总监)、高级副总裁、董事会秘书;余娟为首席人力资源官(人力资源总监);李劲为技术质量总监;朱兆云为中药研发总监。 董事会成员变动较大,新设立联席董事长。公司本次确定的第九届董事会成 员 10名(还有 1位独立董事尚未确定),有 7人为新任, 仅董事长王明辉、执行董事杨昌红和云南合和李双友继续留任。 新华都实业集团董事长陈发树担任联席董事长, 云南财经大学教授汪戎任副董事长。根据公司章程,联席董事长与董事长共同享有 9项职权,可在董事长不能履行职务时代为主持股东大会, 公司副董事长协助董事长/联席董事长工作,董事长/联席董事长不能履行职务时由副董事长履行。 董事名额与股东持股相匹配。 公司吸收合并白药控股后,云南国资委和新华都及一致行动人直接在上市公司层面持股,并列第一大股东,公司无实际控 制人。公司第九届董事会中新华都占据两席,云南国资委占据两席,云南合 和(集团)占据一席。 中国平安本次不再拥有董事席位,此前已公告减持不超过 5%的公司股份。 高管层全部保留,头衔变化彰显公司治理现代化。 本次高管人员没有变化,保留了在公司奋斗了 20年,将公司从 15亿市值带到千亿市值的核心管理团队,最明显变化是设立了首席执行官、 首席运营官等职位。董事长王明辉任临时首席执行官(后面是否会有变化有待观察),总经理尹品耀任首席运营官并继续主管中药资源业务。财务总监兼董秘吴伟保留原职位并增加了高级副总裁和首席财务官头衔。研发总监朱兆云头衔变更为中药研发总监,推测公司可能在未来设置化学药/生物药研发总监,推进相应产品的研发。 员工持股与激励值得期待。 公司 7.6-15.3亿的回购已完成 1.04亿(截止 19年 8月 2日),回购将全部用于员工持股,在公司新的董监高确定后,公司的回购和员工持股计划有望加快实施;激励机制下公司有望开启新一轮的快速增长。 风险提示: 牙膏增速减缓;新产品推广、 回购和员工持股推进不及预期

公司发布2019年中报。公司H1实现收入3.51亿元,同比增长40.34%,实现归母净利润1.20亿元,同比增长70.81%,实现扣非后归母净利润1.16亿元,同比增长69.21%。Q2单季实现收入1.95亿元,同比增长24.33%,实现归母净利润0.50亿元,同比增长27.72%,实现扣非后归母净利润0.47亿元,同比增长22.80%。 实现中报预告上限,但Q2仍略低于预期。公司此前公告的H1归母净利润增长区间为60-70%,中报实现70.81%的归母净利润增长,达到预告的区间上限。但Q2单季度的0.50亿元净利润相较Q1的0.70亿仍然略低于市场预期,主要原因我们认为是公司产能调整以及大幅增加的研发费用(Q2单季4984万vs.Q1单季2256万)。从收入端拆分来看:1)抗过敏:H1实现收入1.41亿元,同比增长36.84%,保持高速增长;2)抗生素:H1实现收入1.01亿元,同比增长75.92%,其中注射用阿奇霉素在国内放量贡献主要增量,我们估计贡献收入6500-7000万元;3)非甾体:H1实现收入3407万元,同比增长13.42%,由于公司产能调整的因素增长放缓,毛利率下降2.79pp,主要是原材料涨价所致,我们预计全年仍然有望维持20%左右的增长;4)其他:H1实现收入7481万,同比增长177.70%,主要包括公司消化类药物马来酸曲美布汀以及公司的海外收入,从公司的海外产能情况以及授权情况来看,我们估计海外收入贡献6000万左右,主要包括海外的授权费、品种销售以及分成等。 经营性现金流受存货与应收增加影响,主要系业务放量期的影响。公司H1经营性现金流为0.39亿元,低于归母净利润,主要是存货和应收的增加(存货较年初增加0.33亿元,应收较年初增加0.36亿元),由于公司海外的品种销售以及国内的阿奇霉素处于放量初期,存货和应收增加较为明显。 重点关注公司海南二车间的FDA认证情况。公司当前已有阿奇霉素、伏立康唑、左乙拉西坦、依替巴肽、更昔洛韦钠、万古霉素等6大注射剂在美国获批,而这些品种后续放量的基础则是海南二车间3000万支冻干产能,我们预计FDA有望在9-11月份来为公司海南二车间现场检查,需要重点关注海南二车间的认证情况。 盈利预测:我们预计公司2019-2021年归母净利润为2.98、5.01、7.98亿元,同比增长64.5%、67.9%、59.2%,当前股价对应PE为45x、27x、17x,维持“买入”评级。 风险提示:产能未通过FDA认证;美国ANDA获批不及预期;国内医保控费加剧。

丽珠集团发布2019H1报告。丽珠集团发布2019年半年报,上半年公司实现营业收入49.39亿元,同比增长8.20%;归母净利润7.39亿元,同比增长16.67%;扣非净利润6.59亿元,同比增长15.32%,实现EPS为1.03元。 公司2019年Q2营业收入23.31亿元,同比增长6.15%;归母净利润3.46亿元,同比增长20.98%;归母扣非净利润3.30亿元,同比增长15.38%;实现EPS0.48元。 观点:业绩符合预期,关键词聚焦、提效、转型。公司收入增速8.2%,扣非业绩增速15.32%,整体经营稳健符合预期。其中我们可以看出参芪扶正和鼠神经生长因子下降趋缓,原料药和诊断板块盈利能力持续增强(毛利率提升),二三线品种持续发力(高增速持续)。 研发聚焦、转型、提效:公司生物药平台在经历了调整之后更加聚焦,并且重视和销售协同和内部合作,效率有明显提高。其中重点推进品种包括IL-6R(Biosimilar新品,三季度已经开III期,有望争第一)、HER2(I期完成)、PD-1(在中美同时开展临床研究,I期完成)。 销售聚焦、提效:销售聚焦重点品种,持续发力。艾普拉唑系列5.04亿(76.45%),其中肠溶片上半年4.56亿(+62.52%),在如此体量之下还能有50%以上的增长,体现公司销售能力。雷贝拉唑肠溶片、维三联、丽珠得乐、亮丙瑞林等品种表现同样靓丽。 原料药板块转型、提效:公司原料药板块通过资源整合、调整产品结构、加大国际认证等措施,重点品种持续高速增长。上半年毛利率提升7.18%,盈利能力提升明显。其中美伐他汀、万古霉素等品种高速增长。公司上半年与国内外重点客户签订了阿卡波糖、苯丙氨酸、达托霉素等多个品种的销售合同或年度战略合作协议,为后续的销售奠定基础。 展望2019,我们判断2019年有一定压力但我们认为公司收入结构在持续改变,今年扣除参芪扶正和鼠神经生长因子的下滑,事实上公司其他业务增速较快,远高于行业平均增速,明年下滑的影响将进一步弱化。基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等,公司长期投资价值凸显。 投资建议:预计2019-2021年归母净利润分别为12.41亿元、14.33亿元、16.30亿元,增速分别为14.7%、15.5%、13.8%,对应PE分别为19x,17x,15x。(扣除激励摊销后实际内生业绩增速更高,扣现金后估值更低)。我们认为公司业绩增速确定性高,估值较低,生物药+微球长远布局符合产业方向。我们看好公司长期发展,维持“买入”评级。 风险提示:参芪扶正销量下滑、单抗研发风险。

公司发布2019年中报。公司2019年H1实现收入2.01亿元,同比增长48.65%,实现归母净利润0.40亿元,同比增长78.86%,实现扣非后归母净利润0.29亿元,同比增长87.21%。 上半年收入、利润增长超预期。公司H1的收入、利润增速相较Q1有大幅改善,尤其是扣非后归母净利润增速(H1的87.21%vs.Q1的-18.13%),其主要原因我们认为有三点:1)Q1利润基数较小,容易受到成本以及投入的影响;2)公司新业务药物临床试验、药物警戒处于投入期,亏损影响利润,Q2逐步好转;3)公司在手订单充足,苏州昭衍1.08万平新增产能在4月份开始逐步投入使用贡献业绩。尽管公司上半年收入、利润增长均超预期,但由于上半年本身的占比较小(18年上半年收入、归母净利润分别占全年的33.05%、20.71%),我们对公司全年的业绩预期暂时不变。 各项指标保持良好势态。公司财务指标包括毛利率、三大费用率、经营性现金流均保持正常状态;而员工、存货、预收账款、在手订单都保持着良好的增长,在新产能释放以及产能利用率逐步提高的状态下,业绩有望持续高增长。 激励方案锁定未来三年收入高增长。公司近期发布激励草案,计划对243位核心骨干共授予124.9万份股票期权和45万股限制性股票,解锁条件则是以2018年营业收入为基数,19-21年实现30%、69%、119.7%的增长率,收入的三年复合增长率高达30%。 新产能逐渐释放保证国内安评业务快速增长,海外业务+产业链延伸贡献未来增量。从存量的国内安评业务来看:受益于公司龙头地位以及行业高景气度,公司在手订单充足,而太仓10800平动物房产能4月份已经开始投入使用,将带来业绩的快速增长。公司目前在北京、太仓具有新药评价中心,新增的太仓10800平动物房将在今、明两年贡献业绩弹性,而规划中的梧州、重庆的新药评价中心将成为未来业绩持续增长的有力支撑。从增量业务来看:公司收购Biomere是公司迈出国际化的重要一步,在美国东部将拥有GLP实验室,未来全球化拓展值得期待;同时,公司已经通过子公司昭衍鸣讯、昭衍医药进入药物警戒、药物临床试验领域,进行产业链延伸,未来有望成为公司新的利润增长点。 盈利预测:预计公司2019-2021年归母净利润为1.62、2.24、3.07亿元,同比增长49.4%、38.4%、37.0%,当前股价对应PE为54x、39x、29x,维持“买入”评级。 风险提示:国内创新药投入不及预期;竞争对手新产能释放。

公司发布2019年中报。公司H1实现收入71.97亿元,同比增长30.47%,实现归母净利润3.56亿元,同比增长39.35%,实现扣非后归母净利润3.50亿元,同比增长37.22%。 Q2收入增长大幅提速,内生提速与降税影响同在。从收入端来看,公司Q2单季度收入增速高达35.86%,这里面存在2019年4月1日开始增值税率从16%降到13%的影响,大约影响收入0.9-1.0亿元(对净利润影响非常小),剔除这部分影响后,公司Q2内生收入增速达到32%;从利润端来看,剔除万通并表影响以及收购万通的财务费用影响后公司H1整体内生净利润增速在34%左右。公司实现高增长主要是源于批发业务、零售业务、工业业务的全面高增长:1)批发业务:H1整体批发业务增速在25%左右,其中医院纯销收入实现53.82亿元,同比增长27.98%,主要是后两票制时期行业集中度加速提高以及公司积极拓展供应链服务项目所致;2)零售业务:从收入端看,H1实现收入8.68亿元,同比增长52.59%,扣除古城友和8143万的并表影响,零售业务内生增速在38%左右。从利润端来看,桂中大药房H1实现净利润5293万元。当前公司拥有547家药店(DTP药房82家),逐步形成以城市专业化药房为中心,DTP药店、医院院边药店为支撑,覆盖核心城区和社区的门店体系;3)工业业务:H1实现收入1.80亿元,同比增长270.48%,其中万通上半年实现收入7700万元左右,实现利润3345万元(利润60%并表,剔除收购带来的财务费用影响后增厚公司归母净利润约1400万元),而中药饮片收入体量约8000万,持续高速增长。4)医疗器械:实现收入2.89亿元,同比增长33.60%,公司与润达成立的柳润在持续开发IVD市场。 应收账款周转天数环比改善,零加成边际影响减弱,维持今年将是公司现金流拐点的判断。公司H1的应收账款周转天数为141.99天,尽管较去年同期的138.38天仍然有所增加,但相较Q1的148.74天已经有不小的改善,也印证了我们所说的零加成边际影响减弱的判断。而在经营性现金流上来看,公司H1实现经营性现金流-3.64亿元,较去年同期的-5.01亿元依然有着不小的改善(流通企业由于业务中的“垫资”属性,Q1到Q3的现金流一般都较差,Q4转好)。 公司估值性价比高,持续推荐。我们认为,公司作为广西省批零一体化龙头,离达到自身的天花板仍然很远,有望实现19年30-35%、20-21年25%左右的利润增长,当前19年估值仅12x。同时,零加成影响逐渐到尾声,今年有望成为公司现金流的拐点;第一批带量采购25个品种收入大约占公司收入比重不到2%,如果带量采购全国推广,存量影响相对可控,而带量采购推广速度越快将进一步加速公司市占率的加速提升。 盈利预测:我们预计公司2019-2021年归母净利润为6.91、8.54、10.61亿元,同比增长30.7%、23.7%、24.2%,当前股价对应PE为13x、10x、8x,维持“买入”评级。 风险提示:广西省流通行业整合不及预期风险;医保控费压力持续加大风险;公司药店业务扩张不及预期风险。

健友股份依诺肝素注射剂获得巴西上市许可。 公司于2016年向巴西药监局ANVISA提出依诺肝素注射剂注册申请, 2019年4月注册申请获得ANVISA批准,并于近日收到正式批件,本次巴西获批的依诺肝素钠注射液规格共8个规格。目前巴西市场共有5家企业的依诺肝素注射剂产品获批上市,健友股份本次所获批规格相对其他厂家更丰富,可形成差异化竞争;同时巴西市场依诺肝素销售价格较高,预计未来有较强盈利能力。 注射剂国际化逻辑逐步兑现,2019年起注射剂出口进入爆发期。 公司是注射剂国际化先锋企业,2019年美欧出口将迎来爆发:健友股份作为国内少有的高端FDA认证注射剂生产企业,对注射剂出口布局早,目前已获批11个注射剂ANDA,公告在研/申报ANDA注射剂产品30余个,逐步打造核心产品依诺肝素/标准肝素+小分子抗肿瘤注射剂+其他重磅注射剂的高端注射剂出口全产品链,未来将受益于高毛利美国无菌注射剂市场,注射剂出口进入爆发期。 肝素原料+制剂一体化,肝素资源品属性凸显,健友股份受益于战略粗品库存,未来将在肝素原料和低分子肝素制剂端持续发力:肝素粗品/原料供应端欧美已达上限,中国成为最大增量,由于现阶段主要肝素原料产地的生猪产量保持稳定状态(中国市场由于非洲猪瘟疫情2019年生猪出栏量将出现下滑),肝素粗品/原料供应量增加的难度较大,同时下游肝素制剂需求依然旺盛,肝素制剂企业库存水平较低,未来肝素原料价格将进一步提升。健友股份前期对上游肝素粗品供应及下游制剂厂商库存/肝素注射剂产量有较为准确判断,自2015年以来逐步建立肝素粗品库存。在依诺肝素注射剂陆续在欧洲和美国获批之后,公司将基于原料优势和欧美制剂市场,享受其肝素粗品库存带来的议价权及原料制剂一体化优势。 盈利预测:我们预计公司2019-2021年归母净利润为5.95、7.91、10.21亿元,同比增长40.1%、32.9%、29.1%,当前股价对应PE为37x、28x、22x,维持“买入”评级。 风险提示:注射剂海外获批不及预期;肝素原料销售不及预期;医保控费压力持续加大;测算可能与实际存在误差。

观点:整体业绩符合预期,收入端略超预期,临床阶段收入增速75%,项目数量接近翻倍,为后续长期成长提供动力 整体经营情况良好且更加稳定。公司Q2收入金额和增速相较Q1都有明显的增长,环比加速明显略超市场预期,公司Q2订单和执行确认情况较好。从业绩预告看Q3情况也比较稳定。 从子公司的角度:吉林凯莱英随着新项目投产今年上半年利润已与去年全年差不多,盈利能力较好。凯莱英生命科学去年升级改造目前还是处于亏损,未来凯莱英生命科学有望扭亏并贡献利润增量。 分板块来看,临床阶段呈现高速增长。公司临床阶段的项目为后续商业化项目打下基础,我们今年欣喜的看到上半年公司临床阶段的项目数量接近翻倍,营收占比提升了4个百分点,公司后续增长动力更足。 重大合同的执行情况:美国某大型制药公司合同稳步推进,国内新药研发公司订单目前每年的金额低于之前签订的平均值,后续国内订单放量会拉动国内收入的增长。 财务指标方面:公司经营性现金流下滑主要是支付及预付项目所需材料款项增加所致。毛利率同比下降,环比趋于平稳。其他财务指标良好。 展望2019,公司业绩后劲十足。在CDMO领域全方位布局深化推进,大分子、小分子(API+制剂一体化)、CRO+CDMO一体化,囊括了药品研发的各个生命周期。国内商业化长期订单签订、CMO领域的布局均具有里程碑意义。公司不断加大研发与产能投入,为未来长期良性发展打下良好基础,提供动力。我国创新药风起云涌,作为创新药产业链不可或缺的CDMO环节的龙头,凯莱英未来有望迎来数年持续高速发展。 投资建议:暂不考虑增发摊薄,预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.73、7.69、10.26亿元,增长分别为33.8%、34.1%、33.5%。EPS分别为2.48、3.32、4.43元,对应PE分别为39x,29x,22x。我们认为公司是技术推动型的国内CMO龙头企业,受益于国内MAH制度的持续推进。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长,且股权激励充分调动员工积极性,后劲十足。未来三年业绩增速有望维持30%-35%,维持“买入”评级 风险提示:临床阶段项目下滑风险;商业化阶段项目波动风险;大分子CDMO战略执行情况低于预期风险;项目发行不及预期的风险。

预防性微卡是创新疫苗第二波大浪潮的核心产品。创新疫苗行业进入大产品大时代,我们认为17年下半年到18年上半年是疫苗行业出现了第一波浪潮的表现,以HPV疫苗投入市场快速放量为主导带来了板块整体的催化效应,而沃森生物和康泰生物的13价肺炎结合疫苗临床进展+智飞生物重磅产品预防性微卡的进展有望成为行业的大催化剂,我们认为疫苗板块已经进入第二波大浪潮。预防性微卡和EC诊断试剂目前处于审批尾声,作为第二波大浪潮的核心产品,未来有望解决国内结核领域筛查和预防的空缺。 结核病是全球十大死因之一,中国是结核病高负担国家,国内带菌人群多,发病人群多,死亡人群多。结核病是全球十大死因之一,也是最大的单一感染性病原体致死原因(高于艾滋病),按照世卫组织2017年数据,中国结核病发病人群排在全球第二位。2018年我国肺结核发病人数 88.9万人,死亡人数 2823 人,结核病发病人数仍然较多。 对于当前国内结核病预防而言形势严峻,智飞生物的EC诊断试剂和预防型微卡有望解决预防和大规模筛查端的空缺。对于国内市场,首先没有有效的大规模筛查手段;其次即使带菌人群筛选出来,也没有有效的预防手段。而智飞的EC诊断试剂和预防型微卡恰恰可以解决这两个方面的空缺。目前两个产品已处于审批尾声,有望年内获批。 预防性微卡将对公司未来估值+业绩形成双击作用。预防性微卡预计将于19年内获批,将对公司研发实力是一个证明,打消了部分投资者的疑问,同时未来上市后我们预计将实现快速放量,自主产品未来利润占比将逐渐扩大,20年下半年三联苗冻干粉针有望获批,也将进一步提升自主产品利润占比,对公司整体估值和业绩将形成双击作用。 公司盈利预测及投资评级。预计公司19-21年归母净利润分别为24.3亿元、35.31亿元以及49.92亿元,同比增长67%、45%以及41%;EPS分别为1.52元、2.21元以及3.12元。维持“买入”评级。 风险提示:审评进度低于预期风险,批签发速度低于预期,行业性负面事件扰动。

事件:公司2019年上半年实现营业收入,归母净利、归母扣非净利分别为11.77亿、2.89亿、2.80亿元,同比增长38.44%、27.34%、30.13%;2019年第二季度实现营业收入,归母净利、归母扣非净利分别为5.67亿、1.40亿、1.35亿元,同比增长36.78%、33.05%、35.74%;公司公告拟由全资子公司香港健友通过现金及无形资产增资与债转股的方式获得美国无菌注射剂经营公司MeithealPharmaceuticals,Inc.83.33%的股权。 观点:公司2019年上半年实现营业收入,归母净利、归母扣非净利分别为11.77亿、2.89亿、2.80亿元,同比增长38.44%、27.34%、30.13%。其中肝素原料营收预计在8亿元左右,同比增长20%以上,国内低分子肝素制剂销售量约为800万支,同比增长约60%;公司注射剂出口和CDMO业务继续保持快速增长;公司整体毛利率50.08%,继续提升,二季度单季度环比增速加快,整体业绩符合预期。 注射剂国际化逻辑逐步兑现,2019年起注射剂出口进入爆发期。 公司是注射剂国际化先锋企业,2019年美欧出口将迎来爆发:健友股份作为国内少有的高端FDA认证注射剂生产企业,对注射剂出口布局早,目前已获批11个注射剂ANDA,公告在研/申报ANDA注射剂产品30余个,逐步打造核心产品依诺肝素/标准肝素+小分子抗肿瘤注射剂+其他重磅注射剂的高端注射剂出口全产品链,未来将受益于高毛利美国无菌注射剂市场,注射剂出口进入爆发期。 肝素原料+制剂一体化,肝素资源品属性凸显,健友股份受益于战略粗品库存,未来将在肝素原料和低分子肝素制剂端持续发力:肝素粗品/原料供应端欧美已达上限,中国成为最大增量,由于现阶段主要肝素原料产地的生猪产量保持稳定状态(中国市场由于非洲猪瘟疫情2019年生猪出栏量将出现下滑),肝素粗品/原料供应量增加的难度较大,同时下游肝素制剂需求依然旺盛,肝素制剂企业库存水平较低,未来肝素原料价格将进一步提升。健友股份前期对上游肝素粗品供应及下游制剂厂商库存/肝素注射剂产量有较为准确判断,自2015年以来逐步建立肝素粗品库存。在依诺肝素注射剂陆续在欧洲和美国获批之后,公司将基于原料优势和欧美制剂市场,享受其肝素粗品库存带来的议价权及原料制剂一体化优势。 盈利预测:我们预计公司2019-2021年归母净利润为5.97、7.98、10.35亿元,同比增长40.7%、33.7%、29.7%,当前股价对应PE为31x、23x、18x,维持“买入”评级。 风险提示:注射剂海外获批不及预期;肝素原料销售不及预期;医保控费压力持续加大;测算可能与实际存在误差;收购存在不确定性。

业绩符合预期,继续保持高速增长。公司发布2019年中期报告,上半年实现营业收入13.27亿元,同比增长39.60%;归属于上市公司股东净利润1.78亿元,同比增长59.14%;归属于上市公司股东扣非净利润为1.88亿元,同比增长58.46%;EPS为每股0.22元,同比增长39.60%。公司二季度实现营业收入7.93亿元,同比增长43.90%,归母净利润1.14亿元,同比增长66%,二季度增速相比一季度更为突出。安迪科18年4月份开始完成全部并表,扣除并表因素,预计整体利润端增速依然可达到45-50%。财务指标上:整体费用端看,期间费用率19年H1为34.18%,18年H1为31.06%,其中销售费用3.50亿,同比增长66%,销售费用率26.4%,同比增长4.22个百分点,我们认为主要是公司整体收入增长引起的销售费用增加,其中制剂板块销售费用增长最为明显;管理费用7473万元,同比增长28%,财务费用2850万元,同比增长10%,管理费用和财务费用控制良好。其他财务指标看,报告期内应收账款9.14亿元,同比增长18%。存货7.98亿元,同比增长26%。经营性活动现金流净额为2.59亿元,同比增长48%。 核医学和原料药板块上半年均表现亮眼,制剂板块继续保持高速增长。原料药板块收入5.29亿元,同比增长28%,毛利率27.08%,同比增长5.53个百分点,主要是猪瘟影响下肝素原料涨价;制剂板块收入2.53亿元,同比增长78.70%,主要是那曲肝素制剂高速增长的拉动作用;核医学板块收入5.13亿元,同比增长32.14%,其中云克药业收入2.24亿,同比增长20.03%,净利润1.03亿,同比增长23.70%,19年H1云克药业保持稳定增长;安迪科收入1.67亿元,同比增长40%,净利润6013万元,同比增长20.78%,PET/CT配置证下放后,安迪科保持了良好的增长势头;上海欣科收入1.26亿元,同比增长11%,净利润2546万元,同比增长9%,上海欣科保持稳定增长。 盈利预测:预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.80亿元、4.82亿元以及6.05亿元,同比增长36%、27%以及25%,对应PE分别为25X、20X以及16X;EPS分别为0.47元,0.60元以及0.75元。维持“买入”评级。 风险提示:原料药价格下滑;核药板块业绩低于预期。

“一级保护品种+强大品牌+稀缺原料资源”三大核心竞争力构建强大护城河。片仔癀是我国仅有的两个一级中药保护品种之一。地位特殊,受到实质的长期保护,独占优势明显。享誉海内外的片仔癀品牌高居中华老字号价值第二位,长期占据肝胆用药第一品牌。强大的品牌价值使得使用“片仔癀”品牌的药品、保健品和日化品等产品在市场推广时具有天然优势。公司针对稀缺原材料天然麝香供应问题,国内率先建设自有养麝基地,现已成为养麝业龙头,自建和共建基地林麝量约占全国的一半。 核心产品片仔癀2023年收入有望达40亿以上。中国是肝病大国,肝病影响约3亿中国人,中国每年有约40万人死于肝炎有关的并发症。2018年我国肝病药市场规模已达近700亿元。我们测算,到2023年,片仔癀国内的销售收入有望达31.9-34.5亿,加上海外收入,合计约41.9-44.5亿元,总体收入复合增速约为19%(取中位数计算)。 片仔癀量价齐升逻辑未变。片仔癀药品自2016年开启新一轮量价齐升,提价是需求旺盛与原材料涨价双重因素所致,目前提价的因素没有变,未来3-5年公司还有10-20%的提价空间。长期看,温和提价下销量依然能够保持增长,净利润率同时得到提升。内部营销改革和外部健康消费升级是量价齐升成功实现的主要因素,片仔癀体验馆模式大获成功,2019年上半年已达150家,贡献收入占比约25%,未来将不断向北方市场扩张,成为片仔癀药品、日化化妆品的中药销售终端和增长驱动力。 日化化妆品开启高速增长,牙膏业务即将盈利。公司的新媒体宣传、体验式营销、互联渠道拓展策略奏效,日化化妆品业务自2017年起开启快速增长,2018年营收4.97亿元,同比增长56.71%,毛利润2.70亿元,同比增长31.05%。其中化妆品子公司收入2.74亿元,同比增长56.95%,净利润4245万元,同比增长102%。2015年到2018年,片仔癀牙膏销量从0.11亿元大幅增加至1.22亿元,3年增长10倍,2019年有望实现收支平衡,2020年开始贡献业绩。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021年收入分别为58.44亿元,70.05亿元,83.23亿元,增速分别为22.6%,19.9%,18.8%;2019-2021年归母净利润分别为14.16亿元,17.39亿元,21.19亿元,增长分别为23.9%,22.8%,21.9%。EPS分别为2.35元,2.88元,3.51元,对应PE分别为45x,37x,30x。我们认为,公司是A股少数具备强大核心护城河的医药健康消费标的,在“一核两翼”战略下处于快速发展阶段,成长确定性强;公司的药品和日化化妆品业务潜力很大,远未达到天花板,在日化化妆品占比提升之后,公司业务结构将更加合理。当前市值对应19/20年估值约45X,37XPE,仍有提升空间,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨,片仔癀增速放缓,衍生品推广不及预期,管理层变动,假设和测算可能与实际情况存在偏差。

公司公告股票期权与限制性股票激励计划。公司计划对243位核心骨干共授予124.9万份股票期权和45万股限制性股票。其中,股票期权的行权价格为48.11元/股,限制性股票的授予价格为24.06元/股。 激励范围大,解锁条件锁定未来三年收入高成长。此次激励计划涉及243位公司核心骨干,对应公司18年年报披露的817位员工的数量来说,激励范围极广;而股票期权与限制性股票的解锁条件则是以2018年营业收入为基数,19-21年实现30%、69%、119.7%的增长率,收入的三年复合增长率高达30%。 费用摊销较小,对利润端影响不大。由于公司采取股票期权与限制性股票结合的激励方式,19-22年分别摊销371.43、863.96、281.37、78.35万元,4年合计摊销共1595.11万元。考虑税后影响,激励计划的摊销费用整体对净利润的影响不大。 新产能逐渐释放保证国内安评业务快速增长,海外业务+产业链延伸贡献未来增量。从存量的国内安评业务来看:受益于公司龙头地位以及行业高景气度,公司在手订单充足,而太仓10800平动物房产能4月份已经开始投入使用,将带来业绩的快速增长。公司此前公告在重庆建设新药评价中心项目,规划占地面积127亩,规划建筑面积60000平,预计将于今年10月开工,2年内建成。公司目前在北京、太仓具有新药评价中心,新增的太仓10800平动物房将在今、明两年贡献业绩弹性,而规划中的梧州、重庆的新药评价中心将成为未来业绩持续增长的有力支撑。从增量业务来看:公司收购Biomere是公司迈出国际化的重要一步,在美国东部将拥有GLP实验室,未来全球化拓展值得期待;同时,公司已经通过子公司昭衍鸣讯、昭衍医药进入药物警戒、药物临床试验领域,进行产业链延伸,未来有望成为公司新的利润增长点。 盈利预测:预计公司2019-2021年归母净利润为1.62、2.24、3.07亿元,同比:增长49.4%、38.4%、37.0%,当前股价对应PE为48x、35x、25x,维持“买入”评级。 风险提示:国内创新药投入不及预期;竞争对手新产能释放。

白药长期投资价值持续存在: 公司在国家最高保密级别的药品云南白药基础上, 以“用户”需求为导向的持续创新,发展出 50亿销售规模的云南白药品牌药品和 45亿销售规模的大健康产品,成为国内医药品牌价值第一名,大健康领域的领军者。中国大健康产业规模 2018年达 7万亿,预计2019-2023年复合增长率约为 12.55%。 公司凭借品牌、渠道、管理团队和大健康领先布局的优势,将持续受益中国大健康产业的发展,不断输出价值。 公司近 20年每年分红, 累计分红 71.84亿元,持续回报投资者。 当前时间,公司实际估值处于历史低位, 投资价值显现。 四大事业部各有看点: 1) 药品事业部:公司 2016-2018核心药品平均单价提升 18.96%,母公司库存商品有降低趋势,在渠道库存彻底解决后有望实现量价齐升; 2)健康产品事业部:“氨甲环酸”事件对牙膏影响逐步消散,健康产品有望重回 12%以上快速增长,牙膏外产品在健康产品子公司架构改造后有望加速成长; 3)中药资源:三七价格 2019上半年触底回暖,板块收入和利润有望重回 25%左右快速增长。 4)省医药公司:云南省医药商业规模达 761亿, 2011-2017复合增幅 14.95%,公司作为省内龙头,两票制实施后市占率将进一步提高。 混改全面落地有望成为公司发展拐点: 第一轮引入民营资本混改及吸收合并白药控股对公司产生了四个方面的重大影响 1)薪资市场化,核心管理层平均涨薪超过 100%,激活管理层活力; 2)决策制度和股权架构的变化将使公司更加高效运转; 3)吸收合并后公司手握 263亿现金、理财、基金等强流动性资产,医疗及大健康外延并购有望加速; 4) 7-15亿回购将用于员工持股,激励机制下公司有望开启新一轮的快速增长。 盈利预测与投资评级: 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 36.4亿元、 40.9元、 47.1亿元(公司公布的 2018年经调整归母净利润即为 38.5亿元,因吸收合并涉及资产在 2019中报才能完全体现并表影响, 2019年实际利润应更高,此处暂未体现),增长分别为 10.0%、 12.5%、 15.2%。 EPS分别为 2.85元、 3.20元、 3.69元,对应 PE 分别为 27x, 24x, 21x(若考虑吸收合并资产,则对应 2019年约 23X PE) ,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 牙膏增速减缓;新产品推广不及预期;吸收合并白药控股带来的管理风险。

事件:公司于2019年7月20日公告2019年度非公开发行预案。拟非公开发行不超过2314.1万股股份,募资不超过23亿元。 非公开发行基本情况:本次非公开发行数量不超过公司总股本的10%,即不超过2314.1万股,募集资金不超过23亿元。不超过10个特定对象,限售期12个月。用于“凯莱英生命科学技术(天津)有限公司创新药一站式服务平台扩建项目”、“生物大分子创新药及制剂研发生产平台建设项目”和“创新药CDMO生产基地建设项目”三个项目,以及补充流动资金。 非公开发行对公司的意义:募投项目的战略定位主要在于巩固原有小分子中间体CDMO业务,同时助力公司将业务扩展到生物药和制剂CDMO领域。 业务方面:战略性拓展生物药CDMO业务,扩大业务范围。扩大制剂产能、完善公司“API+制剂”一站式服务,提升服务竞争力。进一步优化公司财务结构,促进业务可持续发展。 客户方面:生物药CDMO和制剂CDMO业务拓展后,既可以满足新兴医药公司的需求,也可以承接现有大型制药公司客户的订单。 募投项目投资回报率:公司的三个募投项目整体的投资回报率良好,均具有较好的经济效益。三个项目投产后总计预计年收入31.13亿,预计每年贡献净利润6.3亿。从公司历史募投项目的情况来看,我们认为完成概率很大。 公司长期投资逻辑不变:公司在CDMO领域全方位布局深化推进,大分子、小分子(API+制剂一体化)、CRO+CDMO一体化,囊括了药品研发的各个生命周期。公司不断加大研发与产能投入,为未来长期良性发展打下良好基础,提供动力。我国创新药风起云涌,作为创新药产业链不可或缺的CDMO环节的龙头,凯莱英未来有望迎来数年持续高速发展。 盈利预测与投资建议。暂不考虑增发摊薄,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.73亿元、7.69亿元、10.26亿元,增长分别为33.8%、34.1%、33.5%。EPS分别为2.48元、3.32元、4.43元,对应PE分别为39x,29x,22x。我们认为公司是技术推动型的国内CDMO龙头企业,大客户已经逐步稳定,信任度逐渐提高,后续项目储备也已形成,受益于国内MAH制度的持续推进。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长,且股权激励充分调动员工积极性,后劲十足。基于公司日常重大合同落地,我们认为公司业绩确定性更高。未来募投项目扩建产能逐步释放,长期成长可期。我们预计公司未来三年业绩增速有望维持30%-35%高速增长,维持“买入”评级。 风险提示:临床阶段项目下滑风险、商业化项目波动、大分子CDMO战略执行情况低于预期,项目发行不及预期的风险。

整体业绩符合预期,表观看上半年业绩下滑,主要是基数的因素影响。 公司2018全年业绩 12.13亿,上半年 7.74亿,下半年 4.39亿,上半年由于流感的因素基数相对来说比较高。 2019上半年公司整体各项经营情况良好,输液稳步增长、制剂新产品放量超预期,川宁所得税免税优惠政策 2018年到期,故川宁上半年利润同比略有下降。全年公司高增速预期不变(股权激励考核 15.6亿以上,我们预计在 16亿以上),所以展望下半年,公司业绩有望呈现逐季向好趋势, Q3、 Q4业绩都有望实现超高增长,整体下半年业绩有望接近 9亿,比去年下半年业绩翻倍。 分季度看归母净利润: 2019Q1公司归母净利润为 3.36亿元, 2019Q2的归母净利润区间为 3.61~4.38亿元。根据 2018Q2归母净利润为 3.91亿元,估算 2019Q2同比变化-7.67%~12.02%。 2019Q1归母增速-12.40%, Q2相比 Q1呈现改善趋势。 归母扣非端: 2018H1扣非净利润 7.20亿元,扣除的非经常性损益主要是子公司浙江国境搬迁造成利润影响 3400万,因此预计 2019H1扣非增速会好于归母增速。 公司长期投资逻辑不变:大输液产业升级,结构调整,科伦盈利能力上升。 国内环保第一,川宁满产利润持续上升。仿制带领创新,为公司未来业绩高增长提供动力。 盈利预测与估值: 维持“买入”评级,对应 2020年的目标市值为 580亿。 暂不考虑配股后的摊薄及利润变化,我们认为 2019-2021年公司输液板块维稳、川宁项目盈利上升、仿制药进入收获期, EPS 高速增长; 2020年后创新药开始逐步兑现,以仿制带动创新,制剂板块未来弹性巨大。三发驱动逐步兑现,股权激励为业绩提供保障。预计 2019-2021年归母净利润分别为 16.22亿元、 20.54亿元、 23.33亿元,对应增速分别为 33.7%, 26.6%,13.6%, EPS 分别为 1.13元、 1.43元、 1.62元,对应 PE 分别为 25X、 19X、17X。 风险提示: 行业政策变化风险; 川宁不达预期风险, 仿制药一致性评价进度滞后风险; 新药研发失败风险。