事件概述2025年 3月 29日，公司发布 2024年年报，2024年公司全年营收20.18亿元，同比降低 15.07%；归母净利润 7407.54万元，同比降低81.34%；扣非归母净利润 2357.34万元，同比降低 93.02%。 公司 2024Q4营收 6.83亿元，同比降低 13.46%，环比增长 40.53%；归母净利润 1.44亿元，同比增长 108.06%，环比增长 45.45%；扣非归母净利润 1.37亿元，同比增长 417.60%，环比增长 61.18%，环比改善显著。 事件点评行业竞争激烈，业绩继续承压2024年全年收入按照业务拆分来看： （1）药物非临床研究服务收入19.17亿元（YOY-16.96%），毛利率同比下降 14.03pct。 （2）临床服务及其他收入 9994.01万元（YOY+57.58%），毛利率同比下降7.19pct。药物非临床研究服务和临床服务毛利率下滑主要原因是市场竞争加剧。 （3）实验模型供应收入 90.71万元（YOY-77.68%），毛利率同比下降 22.61pct，主要由于该业务正处于起步阶段，销售不稳定，且产能利用率不足。 投融资节奏影响市场需求增长，公司签署订单波动2024年，国内医药行业受到投融资放缓带来的影响，市场需求增长步伐稍显缓慢，国内行业竞争加剧，公司签署订单存在一定波动，公司整体在手订单金额约为 22亿元（2023年约为 33亿元），签署订单金额约为人民币 18.4亿元（2023年约为 23亿元）。 提升质量体系，海外业务能力持续夯实2024年，北京设施顺利通过 FDA GLP 的现场检查，此次是公司两个设施（北京和苏州）第 5次通过 FDA GLP 检查。公司同时具备中国NMPA、美国 FDA 等 GLP 资质，这些资质的获取，为公司拓展海外市场提供了强有力的支持，夯实了公司海外业务能力，2024年公司签署海外客户订单金额约为 3.8亿元。 投资建议我们预计公司 2025~2027年营收分别为 19.48/21.61/25.01亿元，同比增速为-3.5%/11.0%/15.7%；归母净利润分别为 2.17/2.68/3.04亿元，同比增速为 193.4%/23.1%/13.5%，对应 2025~2027年 EPS 为0.29/0.36/0.41元/股；PE 估值为 68x/55x/49x。维持“增持”评级。 风险提示市场竞争加剧风险；资产减值风险；海外业务拓展不及预期风险。

事件：公司发布2024年年报，2024年实现收入20.18亿元，同比下滑15.07%；归母净利润0.74亿元，同比下滑81.34%；扣非归母净利润0.24亿元，同比下滑93.02%。 单四季度实现收入6.83亿元，同比下滑13.46%，环比增长40.63%；归母净利润1.44亿元，同比增长108.06%，环比增长45.20%；扣非归母净利润1.37亿元，同比增长417.60%，环比增长61.36%，环比改善明显。 国内业务短期承压2024年国内医药行业受到投融资放缓带来的影响，市场需求增长步伐稍显缓慢，国内行业竞争加剧。在此背景下，公司药物非临床研究服务实现收入19.17亿元，同比下滑16.96%；临床服务相关业务实现收入9994万元，同比增长57.58%；实验模型供应业务实现收入90.71万元，同比下滑77.68%。面对外部环境的不确定性，公司积极开拓客户，2024年整体在手订单约为22亿元，新签订单约为18.4亿元，其中海外新签订单约为3.8亿元。 持续夯实核心竞争力公司持续强化技术和业务领域创新，2019-2024年公司共新增约1,758个生物药、约1,276个化学药、50余个中药非临床研究项目；在核酸、蛋白及放射性药物等复杂药物的评价积累了丰富的经验。质量体系方面，2024年公司第5次通过美国FDAGLP检查，按照国际标准开展新药评价的技术体系基本完善，2021-2024年签订国外申报的项目数810余个。产能建设方面，苏州昭衍II期20,000平方米的设施将陆续投入使用，22,000平方米配套设施建设已经完工，2025年将投入使用；广州设施已进入竣工验收阶段；广西玮美实验室建设正在积极推进。 投资建议考虑到行业短期内仍然面临一定压力，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为21.21/23.87/27.98亿元，对应增速分别为5.07%/12.57%/17.20%；归母净利润分别为1.54/2.17/3.02亿元，对应增速分别为108.25%/40.86%/38.85%，EPS分别为0.21/0.29/0.40元/股，3年CAGR为59.70%。鉴于公司是国内领先的非临床安评CRO，技术实力领先，在手订单充足，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管趋严；行业竞争加剧；社会责任风险；地缘政治风险。

全球和中国CRO市场规模继续保持增长。全球CRO市场快速增长，根据昭衍新药2023年报援引Frost&Suivan报告，2021年，全球CRO市场规模约710亿美元，预计2026年全球CRO市场规模将达到1185亿美元，预计2021-2026年均复合增长率10.8%左右。根据昭衍新药2023年报援引Frost&Suivan报告，中国医药CRO服务市场未来市场将保持继续增长，预计于2026年约1878亿人民币，2021-2026复合年增长率为24.1%。目前，CRO行业的服务范围基本覆盖了新药及仿制药的研究与开发的各个阶段和领域，包括非临床CRO和临床CRO两大环节。2021年，中国CRO服务市场规模约为640亿元人民币，其中非临床CRO和临床CRO分别的市场规模约为313亿及327亿元人民币。 三十年发展，昭衍新药成为国内安评领域头部公司。药物非临床研究服务为公司的核心业务，主要包括非临床研究服务和药物发现阶段的CRO外包服务。公司具有近30年的药物非临床安全性评价、药效学研究和药代动力学研究方面的丰富经验，积累了较全面的技术能力。昭衍新药依托公司的运营管理经验和专业技术能力，发挥现有的竞争优势，为提高服务质量不断建立新技术、新方法，为提高服务效率不断完善内部管理体系，为提升业绩目标进一步扩大产能，优化人员队伍，不断巩固和提高公司在药物非临床研究服务领域的市场份额和领先地位。 昭衍新药在非临床药理毒理学评价的行业优势，主要包括以下方面：（1）规模化服务能力。昭衍新药在中国和美国拥有超过10万平方米的实验设施，可以同时开展数以千计的体内及体外实验，包括药理学、药物代谢及毒理学研究。公司拥有满足业务工作需要的大量功能实验室和配套设施，除安全性评价需要的常规实验室外，公司还建设有特殊评价技术实验室，以支持创新药物及罕见病药物评价的需求。公司注重设备投入，配备有先进的设备和软件系统上千套，能够满足临床病理、生物分析、病理及细胞生物学等各类指标检测的要求。规模化使公司具备了综合成本优势，同时为快速开展实验奠定了基础。（2）专业化的药物评价能力。随着新的生物技术在药物研发领域的应用、新的适应症药物的创新开发，需要专业化的评价技术能力。昭衍新药凭借对行业发展的深度理解，在过去的10余年里持续投入建立新能力，并形成新的竞争优势。这些技术能力包括眼科药物、吸入及呼吸系统药物、中枢神经系统药物、幼年及生殖用药评价等专业实验室。针对创新生物技术的应用，建立和完善了新的药物类型的评价思路，包括小核酸药物的安全性评价和药物代谢的研究，新型ADC药物和双抗药物的评价，基因治疗和各种类型的细胞治疗产品的评价，以及特殊剂型和特殊给药途径等技术进一步夯实昭衍新药的核心竞争力，并形成新的优势和利润增长点。 （3）创新药评价经验丰富，评价药物种类丰富。公司从事医药研发外包的非临床CRO服务，业务经验丰富不仅表现在科学设计方面，也表现在提高业务效率方面，是公司核心竞争力的体现。公司作为中国较早成立的非临床CRO企业，成立迄今积累了丰富的药物评价经验，锻炼了一支高水平的技术队伍。2019年至2024年上半年，公司共新增生物药约1600个、化学药约1180个、中药50余个的非临床研究项目；公司在承担新药非临床评价项目数量和承担生物类新药非临床评价项目数量上均处于国内领先地位。公司持续强化技术和业务领域创新，在核酸药物（如mRNA、siRNA等）和蛋白药物（如融合蛋白、单抗、双抗、ADC、小肽等）及放射性药物（如RDC）等复杂药物的评价积累了丰富的经验，建立了系统的评价技术。同时，公司紧跟医药研发市场需求，在双抗、ADC、基因治疗、细胞治疗、核酸药物等细分领域继续增长。 （4）全面的国际化资质。药物非临床研究是一个法规要求非常高的行业，中国NMPA、美国FDA、OECD等对药物非临床研究的法规依从性都有严格的资质要求。特别是我国近年来，创新药物的数量逐渐增多，创新药物研发国际化能力不断提高，这就要求开展药理毒理学评价的实验室具有国际认可的GLP资质及动物福利认证。凭借多年的积累，公司已拥有全面的国际化行业资质，支持了公司国际业务的顺利开展，在国内外市场竞争取得了较大的优势。2024年上半年，公司第5次通过美国FDAGLP检查，按照国际标准开展新药评价的技术体系基本完善。昭衍新药的团队在大量的项目评价过程中，建立了一套有效的项目组织管理经验，在商务沟通、项目交流、项目执行和实施等环节都能做到有条不紊，生产资料供应提前准备充足，确保高效地完成试验，提高了服务客户的满意度。 （5）AI赋能药物非临床研究。在药物非临床研究领域，公司引进了数字病理辅助分析系统，该系统实现了包括实验动物种属多脏器类别的AI辅助诊断、数字切片智能质控、AI模型自主训练等场景的应用。AI辅助诊断的应用使病理诊断更快、更精准。采用AI分析数据后，人效比在部分环节实现进一步提高。 盈利预测与投资建议：我们预测公司2024-2026年营业收入分别为20.45、22.23、25.61亿元，同比增长-13.9%、8.7%、15.2%；归母净利润分别为0.68、3.68、4.66亿元，同比增长-82.8%、437.5%、26.8%。我们采用PB估值法，参考可比公司估值水平，我们给予公司2025年PB倍数2.4-2.6倍，对应每股合理价值区间27.22-29.49元。 风险提示：生物医药投融资下滑风险；生物资产公允价值变动风险；行业竞争加剧风险；地缘政治风险；订单执行交付风险。

毛利率短期承压，在手订单保障业绩增长，产能建设及国际化稳步推进。 投资要点：维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收13.35亿元，同比下滑15.87%，归母净利润-0.70亿元，其中实验室服务贡献净利润-171万元，资金管理收益贡献净利润6522万元，生物资产公允价值变动净损失1.77亿元；Q3单季度营收4.86亿元，同比下滑15.51%，归母净利润0.99亿元，同比下滑58.04%，业绩符合预期。考虑项目价格竞争压力以及生物资产公允价值变动影响，下调2024-2026年EPS预测为0.08/0.52/0.68元（原0.65/0.76/0.88元）。参考可比公司估值，给予2025年PE38X，维持目标价19.60元，维持“增持”评级。 毛利率阶段性承压，实验室服务业务贡献净利润环比提升。2024年Q1-Q3实验室服务业务贡献净利润-171万元，2024H1为-1524元，Q3单季度实验室服务净利润达1353万元，环比改善。2024Q1-Q3整体毛利率27.48%，同比下滑16.29pct，Q3单季度毛利率22.43%，同比下滑20.36pct，环比下滑6.41pct，主要系市场价格竞争所致。预计随着国内外投融资环境改善，价格竞争趋缓，Q4单季度毛利率有望向上改善。截至2024H1，在手订单29亿，新签订单9亿，保障业绩增长。 产能稳步推进，国际化加码。截至2024H1，苏州昭衍II期20000m2设施已于2023年封顶，预计2025年初投入使用。苏州22000m2配套设施建设工程预计2024年底完工并投入使用。广州安评基地建设有序推进。专注于早期成药性评价和药物筛选服务的全资子公司昭衍易创Non-GLP实验室已于2023年投入使用，目前处于业务快速增长期。全资孙公司广西玮美积极构建非人灵长类模型动物实验业务体系，预计2024年下半年启动相关配套实验室建设工作。海外子公司业务持续扩展，2023年境外业务营收5.79亿元，同比增长51.20%，2024H1海外Biomere新签订单约1.4元，国际化持续推进。 催化剂：新增产能快速释放、新业务拓展超预期、在手订单增长。 风险提示：创新药投融资不及预期，行业竞争加剧。

2024H1业绩短期承压，二季度呈现回暖趋势。2024年上半年公司营收8.49亿元（-16.1%），归母净利润-1.70亿元（-287.3%），扣非归母净利润-1.98亿元（-358.0%）。其中二季度单季度营收5.25亿元（-18.4%），相较于一季度环比增长61.5%；二季度单季度归母净利润1.02亿元（同/环比均转正）。 在手订单项目数量稳定增长，订单金额环比改善。截至2024年上半年末，公司整体在手订单金额约人民币29亿元（-25.1%）。2024年上半年，公司新签项目数量同比保持增长，新签订单金额约9亿元（-30.8%），新签订单总金额下降原因主要系行业竞争加剧带来订单价格波动。订单价格从2023年四季度到2024年一、二季度逐渐回稳，二季度新签订单金额约5亿元，环比一季度增长超过20%。 完善并创新非临床业务技术平台，核心业务保持行业领先优势。2024年上半年，公司的北京和苏州设施第五次通过FDA的GLP检查，公司非临床业务质量体系进一步提升。业务能力方面，公司在眼科、耳科及中枢神经系统等多个领域拓展了新的疾病模型和药物评价技术，包括激光诱导的小鼠干性AMD模型、大动物的内耳圆窗注射给药技术及灵长类鞘内长期置管方法等。 此外，公司加强了分析检测平台建设，涵盖小分子药物、大分子药物等多种类别，创新了多项分析技术。公司的核心竞争力得到进一步夯实。 临床服务业务展现出强劲的发展势头。1）临床CRO服务：在I期和IIT早期临床研究中具有显著优势，公司通过非临床与临床研究的无缝衔接，显著降低了客户的研发和管理成本，提升了审评通过率。2）临床检测服务：实现了持续增长，服务项目种类持续提升，涵盖多种创新药物品种的临床样本分析和代谢研究，尤其在基因治疗领域展现出领先优势，助力多个创新药物进入关键临床阶段。通过不断完善神经系统疾病生物标志物检测能力，应用LC-MS/MS和数字PCR等技术，公司有效提升了临床检测效率和质量，助力“昭衍临床检测”加速迈向国际一流的目标。 风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧风险；生物资产公允价值变动风险。 投资建议：考虑到猴价降低带来的生物资产公允价值损失，叠加行业竞争加剧对订单价格及利润率所带来的影响，下调2024-2026年盈利预测，预计2024/2025/2026年收入20.42/22.68/25.22亿元（原2024/2025/2026年23.89/26.52/29.48亿元），预计2024/2025/2026年归母净利润0.91/3.00/3.35亿元（原2024/2025/2026年4.04/5.46/6.04亿元），同比增速-77.1%/+229.7%/+11.6%。公司核心业务行业地位稳固，技术能力领先，长期发展势能充足，维持“优于大市”评级。

事件：公司发布公司发布2023，年年报，2023年公司实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%；；归母净利润归母净利润3.97降亿元，同比下降63.05%润；扣非归母净利润3.38亿元，同比下降亿元，同比下降66.89%，经营性现金流6.23亿元，同比下降35.86%。 收入持续稳健，生物性资产价值扰动利润。分季度看，公司2023Q4营业收入为7.89亿元（-20.39%），归母净利润4961万元（-88.78%），扣非归母净利润2648万元（-93.60%），收入增速高于利润，我们预计主要系：生物性资产公允价值变动带来损失：2023年约2.67亿元。此外，我们预计反映公司真实运营的实验室服务业务净利润约4.73亿元，同比下降约17.90%，主要系竞争加剧带来毛利率下滑所致。订单方面，2023年新签订单约23亿元，截止2024年3月底，在手订单约33亿元，2023年海外子公司保持稳定运营，2023年新签订单约3.4亿元。盈利能力方面，2023年公司整体毛利率42.62%（-5.28pp），净利率16.48%（-30.84pp）。2023年销售费用率1.04%（+0.25pp），管理费用率11.79%（-0.85pp）。财务费用率-6.36%（+0.46pp），研发费用率4.08%（+0.64pp）。 临床前评价临床前评价+临床一站式服务持续发力，前后端协同有望驱动长期成长。1）临床前评价服务：服务能力持续扩大，产能持续扩张：2023年公司持续开发和优化眼科疾病模型、精神疾病模型以及心肌梗塞模型等，苏州II期20000m2设施建设已封顶。此外，苏州已开始22000m2配套设施的建设工程，功能支持多方面运营需求，预计2024年完工并逐步投入使用。我们预计随着新产能的不断释放，在手订单有望快速兑现；2）临床CRO：全产业链布局逐步完备，有望逐步贡献新增量：公司临床服务板块大部分项目从前端非临床研究过渡，真正实现了无缝对接,提高了审评的一次通过率，降低客户成本，提升客户满意度。随着前后端协同逐步加强，公司长期成长可期。 盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，利润端源于非人灵长类价格带来生物性资产价值变动波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司收入24.13、26.73、30.82亿元（调整前2024-2025年约36.87、45.85亿元），同比增长1.55%、10.74%、15.30%，我们预计2024-2026年归母净利润4.06、5.02、6.30亿元（调整前2024-2025年约10. 13、13.48亿元），同比增长2.32%、23.69%、25.29%，对应2024-2026年PE估值约33.27、26.89、21.47倍。公司在国内临床前CRO领域处龙头地位，未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、下降风险、Biomere收购后整合不及预期风险、汇率波动风险收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。

业绩表现：收入稳增长，盈利能力略下滑2023：收入23.76亿，YOY4.78%，归母净利润3.97亿，YOY-63.04%，主营业务毛利率42.62%，YOY-5.28pcts。 其中：净利润拆分：①实验室服务净利润为4.73亿，YOY-17.90%，净利率20%，YOY-5pcts，②资金管理收益为1.31亿元；③生物资产公允价值变动带来净损失为2.67亿。 2023Q4：收入7.89亿元，YOY-20.39%，归母净利润0.69亿元，YOY-84.31%，毛利率40.3%，YOY-5.27pcts。 成长能力：海外高增长，国内静待景气修复分业务，药物非临床研究服务仍然是公司收入的绝对主体，2023年收入23.09亿，YOY+4.31%，占总收入97%，毛利率43.22%，YOY-5.09pcts。我们认为这主要与2023年行业景气不及预期及公司及时调整市场拓展策略相关。同时，2023年生物资产公允价值的变动也导致了订单总价的变化，进而影响了收入增速。 分地区，23年国内17.98亿，YOY-4.64%，毛利率43.62%，YOY-4.99pcts，海外5.79亿，YOY51.20%，毛利率39.49%，YOY-4.89pcts。海外成为增长的主要支撑。 订单角度：截至23年末，公司在手订单金额约33亿元，新签订单23亿元，Q4新签金额环比基本持平，但项目数量保持恢复趋势。海外子公司2023年新签订单约3.4亿元。 产能角度：苏州昭衍II期2w平米设施已封顶，苏州2.2w平配套设施，预计2024年逐步投入使用。专注于新药筛选的子分公司昭衍易创Non-GLP实验室已投入使用。海外产能角度，公司BIOMERE当前发展的主要瓶颈在于产能限制。公司有望在24年通过多种方式支持BIOMERE扩建，提升美国服务通量。 24年预期：我们认为，考虑到在手订单金额、订单执行周期、当前生物资产的供需格局、国内投融资环境及海外的产能瓶颈，我们认为公司24年收入端仍有一定压力，但后续的成长性及订单增长有望随创新药景气的恢复而得到有效改善。 盈利能力：到下滑趋势或延续到2024年毛利率：23Q4单季度毛利率40.3%，YOY-5.27pcts，我们预计主要和公司年报中提到的调整市场拓展策略相关，考虑到行业趋势暂时没有显著变化及订单周期的影响，毛利率的下滑或将延续到2024年。 费用：公司2023Q4除管理费用大幅下降外，研发及销售费用环比基本持平。 我们预测公司24年为了抵御行业景气的下滑，客户及地区的开拓仍会持续，管理/研发/销售费用的绝对值或环比略有增加。 盈利预测与估值考虑行业整体景气度、订单执行周期及公司市场拓展策略的变化，我们预测公司2024年毛利率仍有一定程度的下滑。我们预测2024-2026年EPS为0.37、0.45、0.71元/股。参考2024年4月2日收盘价对应2024年50倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“增持”评级。 风险提示新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑

事件： 3月 29日，公司发布 2023年年报， 2023年实现营业收入 23.76亿元，同比增长 4.78%， 归母净利润为 3.97亿元，同比下滑 63.04%，扣非后归母净利为 3.38亿元，同比下滑 66.89%。 点评： 全年收入稳定增长， 海外业务增速亮眼。 单季度来看， 2023Q4实现营业收入 7.89亿元，同比下滑 20.39%，归母净利润为 0.69亿元，同比下滑 84.31%，扣非后归母净利为 0.26亿元，同比下滑 93.61%。 全年来看， 公司 2023年收入同比增长 4.78%，利润同比下滑 63.04%， 主要原因是生物资产公允价值变动带来损失 2.67亿元（2022年为收益 3.33亿元，我们预计主要和猴价波动有关）以及资金管理收益为 1.31亿元。 若剔除上述影响因素后， 扣非后归母净利为 4.73亿元，同比下滑 17.90%。 分地区来看，海外客户实现收入 5.79亿元，同比增长 51.2%，国内客户实现收入 17.98亿元，同比下滑 4.6%。 不断加大客户拓展力度， 新签项目数环比改善。 国内医药行业处于调整周期， 公司不断加大客户拓展及市场开拓力度， 2023年公司新签订单23亿元（其中海外子公司新签订单 3.4亿元），截至 2023年底，公司在手订单为 33亿元。此外，公司 2023年新增客户数同比增长 30%，关键客户订单量稳步增长， 2023Q4以来新签项目数量环比改善明显。 市占率保持行业领先， 细分领域保持竞争优势。 根据 CDE 受理项目数量来看，公司在多个细分领域的市占率保持行业领先，其中基因治疗为53%，细胞治疗为 52%，单抗为 42%，干细胞为 36%，双抗为 33%， ADC 为27%。 盈利预测与投资建议： 我们预计 2024年-2026年公司营收为24.13/26.17/30.19亿元，同比增长 1.52%/8.48%/15.35%；归母净利为4.52/5.01/5.86亿元，同比增长 13.83%/10.91%/16.84%， 对应当前 PE 为31/28/24倍，给予“买入”评级。 风险提示： 新签订单或新增项目数不及预期风险、新业务或新客户拓展不及预期风险、竞争加剧风险、产能投放不及预期风险、 政策风险、 生物资产公允价值变动风险等。

事件： 2024 年 3 月 28 日，昭衍新药发布 2023 年报，公司全年实现收入23.76 亿元，同比增长 4.78%；归母净利润 3.97 亿元，同比下降 63.04%；扣非净利润 3.38 亿元，同比下降 66.89%。单季度看，公司 Q4 实现收入 7.89 亿元，同比下降 20.39%；归母净利润 0.69 亿元，同比下降 84.31%；扣非净利润 0.26亿元，同比下降 93.61%。 非临床板块保持行业领先优势， 临床业务持续提升服务能力。 （1） 非临床研究服务 2023 年实现收入 23.09 亿元，同比增长 4.31%，核心业务稳健成长。实验室业务贡献净利润 4.73 亿元， 竞争加剧导致同比下降 17.90%； 生物资产公允价值变动带来净亏损 2.67 亿元， Q4 亏损为 1.66 亿元，食蟹猴价格下降对利润端造成一定影响。 公司安评业务实现差异化布局，在眼科药物、 精神神经类药物、 心血管药物、 耳科药物的评价方面开发和优化了多种疾病模型， 并且在基因治疗、细胞治疗、单抗、干细胞、双抗等国内细分领域的市场份额分别达到 53%、52%、 42%、 36%、 33%。 （2） 临床业务 2023 年实现收入 0.63 亿元，增速达到 27.95%， 其中临床 CRO 无缝对接客户非临床研究， 在强化 I 期临床业务的基础上持续扩展 II/III 期临床业务，覆盖基因药、罕见病、 儿童、核药等众多特色领域； 临床检测服务收入稳健增长， 服务 CGT、疫苗、 ADC 等多种类项目。 （3）实验模型实现 406.44 万元收入，同比下降 15.41%， 非人灵长类实验模型整体存栏数量保持平稳增长。 积极布局国内外产能， 新签订单 Q4 呈现环比复苏趋势。 公司在中美已拥有超过 10 万平米的实验设施， 新建产能方面苏州昭衍 II 期 20000 平米设施建设已封顶， 2024 年将结合公司现有设施状况和未来发展需求逐步投入使用，进一步提升未来业务通量； 子公司昭衍易创 Non-GLP 实验室已完成建设并正式投用，将主要开展药物筛选、药效学实验； 广州昭衍安评基地的建设目前在有序推进中。2023 年全球生物医药投融资阶段性遇冷，公司新签订单也有小幅波动，全年新签订单 23 亿元， 在手订单达到 33 亿元。 目前下游需求端逐渐回暖， 23 年公司新客户数量同比增长 30%， Q4 新签订单 5.0 亿元（Q3 为 4.8 亿元） ， 呈现环比回复趋势。 未来公司将继续提升安评业务的市占率和海外影响力， 积极拓展上下游业务链和国际化服务能力。 投资建议： 昭衍新药围绕非临床安全性评价和临床试验提供一站式服务， 持续提升多个细分领域市场份额。 我们预计 2024-2026 年公司实现营业收入23.79/26.40/30.36 亿元，同比增长 0.1%/11.0%/15.0%， 归母净利润分别为3.82/4.58/5.73 亿元，对应 PE 分别为 36/30/24 倍， 维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险； 服务价格波动风险；资产减值风险；汇兑损益风险；宏观环境风险等。

事件：公司发布 2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入 15.87亿元，同比增长 24.34%；归母净利润 3.28亿元，同比下降 48.17%；扣非归母净利润3.11亿元，同比下降 48.62%。 收入持续稳健，生物性资产价值干扰利润。分季度看，公司 2023Q3营业收入为5.75亿元（+15.11%），归母净利润 2.37亿元（-9.18%），扣非归母净利润 2.34亿元（-10.04%），收入增速高于利润，我们预计主要系：生物性资产公允价值变动带来损失：2023Q1-Q3约 1.01亿元。此外，剔除未实现的生物资产公允价值变动收益、利息收入及汇兑损益的影响后，我们预计反映公司真实运营的实验室服务业务净利润约 3.09亿元，同比增长约 16.03%。同时，2023年前三季度毛利率约43.77%（-5.93pp）。订单方面，2023年前三季度新签订单约 18亿元，截止三季度末，在手订单约 36.6亿元。 研发投入持续增长，费用率基本稳定。费用方面，2023年前三季度销售费用 1833万元（+47.94%），费用率 1.16%、同比提升 0.19pp。2023年前三季度管理费用2.29亿元（-1.71%），费用率 14.44%、同比下降 3.83pp。2023年前三季度研发费用 7764万元（+55.11%），费用率 4.89%，同比提升 0.97pp，我们预计主要系研发投入确认变更所致。 盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，利润端源于非人灵长类价格带来生物性资产价值变动波动，我们调整盈利预测，预计 2023-2025年公司收入 28.51、36.87、45.85亿元（调整前 30.01、39.77、49.77亿元），同比增长 25.73%、29.30%、24.35%，我们预计 2023-2025年归母净利润 7. 10、10. 13、13.48亿元（调整前 11. 12、13.62、16.36亿元），同比增长-33.93%、42.73%、33.10%，对应 2023-2025年 PE 估值约29.8、20.9、15.7倍。公司在国内临床前 CRO 领域处龙头地位，未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、Biomere 收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。

在当前的行业背景下，我们认为昭衍新药三季报展现出了公司较强的增长韧性、优秀的议价能力、扎实的在手订单和健康的资产结构。未来随着海外市场的逐渐打开及行业景气的恢复，有望兑现较大的业绩弹性。 业绩表现：收入稳健兑现， 盈利能力改善2023Q1-Q3： 公司实现收入 15.87 亿， YOY 24.34%，归母净利润 3.28 亿， YOY - 48.17%，毛利率 43.77%，净利率 20.55%。2023Q3： 公司实现收入 5.75 亿， YOY 15.11%，归母净利润 2.37 亿， YOY - 9.18%，毛利率 42.79%，环比提升 2.71pct，净利率 41.16%。 成长能力：受行业景气影响收入、订单增长放缓公司收入端受行业景气影响增长放缓， 2023 Q1-Q3 利润端拆分来看： ①实验室服务业务贡献净利润 3.09 亿元，同比增长 16.03%； ②资金管理收益贡献净利润1.03 亿元； ③生物资产公允价值变动带来净损失 1.01 亿元（其中 Q3 贡献净利润8214 万）。订单角度： 2023 年前三季度，公司整体新签订单约 18 亿元， 其中 Q3 新签订单约 5 亿。 截至三季度末在手订单金额约 36.6 亿元人民币。我们认为： ①考虑到行业景气及订单执行周期，收入增长率或进一步减弱；②考虑到公司所持有的生物资产及市场情况，未来生物资产价格若保持稳定/上涨，公允价值的波动或持续对公司净利润产生正向带动；若生物资产价格持续走弱，对公司的净利润或产生负面影响，但整体我们判断对公司净利润的影响或逐步减小；③公司在手订单为 24 年收入增长打下了坚实基础，后续成长性及订单增长有望随创新药景气的恢复而得到有效改善。 盈利能力： 环比提升，控费效果显现毛利率： 2023Q3 单季度，公司毛利率 42.79%，环比提升 2.71pct，在当前的行业景气下显示了较强的议价能力。费用：公司 Q3 费用端均有不同程度优化，控费效果逐渐显现。 Q3 财务费用率7.47%，同比下降 3.1pct；管理费用率 14.44%，同比下降 3.83pct；销售费用率1.16%，上升 0.19pct。研发费用绝对值较 Q2 环比明显下降。净利率： CRO 净利率 19.74%，环比提升 0.44pct。我们认为考虑到行业景气及订单执行周期的影响，未来公司毛利率可能进一步下滑，但随着运营效率的进一步提升 CRO 净利率或展现出更强的韧性。 新产能支撑、产业链延伸，为长期发展提供新动能截止 2023H1， 苏州昭衍 II 期 2 万平米设施已完成布局规划，预计 2023H2 陆续投入使用；苏州 2.2 万平的配套设施也预计于 2024 年完工， 将进一步提升公司业务通量和服务能力。新药筛选子公司昭衍易创也即将投入使用，帮助公司完善产业链延伸，为公司的长期发展提供新动能。 盈利预测与估值考虑行业整体景气度的影响及公司现有的在手订单金额，我们调整公司 2023- 2025年盈利预测。我们预测 2023-2025年 EPS 为 0.91、 0.91 及 1.01元。 参考 2023年 11 月 10 日收盘价对应 2023 年 31 倍 PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“增持”评级。 风险提示新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑

2023 年单三季度收入端增长， 利润端有所下滑。 2023 年前三季度公司实现营收 15.87 亿元（同比+24.34%） ， 归母净利润 3.28 亿元（同比-48.17%），扣非归母净利润 3.11 亿元（同比-48.62%） ， 主要受到生物资产公允价值变动影响（净损失 1.01 亿元） 。 其中单三季度营收 5.75 亿元（同比+15.11%） ， 归母净利润 2.37 亿元（同比-9.18%） ， 扣非归母净利润 2.34亿元（同比-10.04%） 。 主营实验室服务业务增长稳健。 公司主要业务包括药物非临床研究服务、实验模型供应、 临床服务及其他。 主营实验室服务业务净利润稳健增长，2023 年前三季度贡献净利润 3.09 亿元， 同比增长 16.03%。 在手订单有所波动。 在国内医药行业投融资处于低谷期的情况下， 2023年前三季度公司整体新签订单约人民币 18 亿元， 2023 年三季度末公司在手订单金额约人民币 36.6 亿元， 在手订单金额较 23 年二季度末、 22年三季度末均有所下降。 研发费用稳定增长， 产能布局稳步推进。 2023 年前三季度公司研发费用0.78 亿元， 同比上升 55.11%， 研发费用率 4.89%， 较去年同期上升0.97pp。 研发人员数量从 2018 年的 70 人增至 2022 年 2127 人， 技术队伍不断扩大。 产能方面， 苏州昭衍 II 期 20000 平米设施已完成布局规划； 广州昭衍安评基地的建设目前在有序推进中； 专注于新药筛选工作的全资子公司昭衍易创实验室建设工程正常推进程基本完成。 投资建议： 公司以临床前 CRO 业务为核心， 持续强化技术和业务领域创新多点布局驱动增长， 维持“买入” 评级。 市场竞争加剧导致公司 2023 年毛利率明显下滑， 叠加生物资产公允价值变动对利润端产生较大扰动， 我们下调公司盈利预测， 预计公司2023-2025 年归母净利润 6.35/7.02/8.06 （原 10.8/13.8/16.5 亿元） ，同比-40.82%/+10.55%/14.81%（原+0.3%/27.7%/20.1%） 。 公司及时调整市场策略， 持续投入研发， 继续强化技术和业务领域创新， 国际化和一体化布局逐步成熟。 风险提示： 行业景气度下行风险； 生物资产公允价值变动风险； 市场竞争加剧风险

事件概述公司发布2023年三季报：23年前三季度实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%、实现归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%、实现扣非净利润3.11亿元，同比下降48.62%。 分析判断:业绩呈现边际放缓，订单端继续承压公司23年前三季度实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%，其中23Q3单季度实现营业收入5.75亿元，同比增长15.11%，收入端延续向上增长、增速有所放缓，我们认为主要受到国内投融资景气度趋冷等因素下的订单项目数量和价格均出现下降的影响。公司在23年前三季度，新签订单和在手订单均出现一定程度下降，即23年前三季度新签订单约18亿元、到三季度末在手订单规模达到36.6亿元。展望未来，尽管新签订单规模同比下降以及食蟹猴等价格下降带来的订单价格下降，但公司作为国内创新药安评龙头企业，业绩有望继续呈现稳中有升。 业绩预测及投资建议考虑到国内投融资环境的变化，调整前期盈利预测，即23-25年营收从29.14/36.62/44.28亿元调整为27.37/29.09/32.46亿元，EPS从0.90/1.11/1.39元调整为0.82/0.85/0.94元，对应2023年11月03日26.29元/股收盘价，PE分别为32/31/28倍，维持“买入”评级。 风险提示核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、产能扩张及国际化战略及业务扩张有失败的风险。

事件：公司发布2023年三季报，公司前三季度实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%，归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%，扣非净利润3.11亿元，同比下降48.62%，经营性现金流净流入4.48亿元，同比下降42.38%。2023Q3单季实现营业收入5.75亿元，同比增长15.11%，归母净利润2.37亿元，同比下降9.18%，扣非净利润2.34亿元，同比下降10.04%。实验室业务韧性增长，生物资产贡献收益。公司主营业务实验室服务今年前三季度贡献净利润3.09亿元，同比增长16.03%；2023Q3单季贡献净利润1.14亿元，较Q2单季1.25亿元环比下降8.8%，主要系2022年部分项目订单的实验动物采购成本较高，该批订单大多数在今年三季度结题，导致Q3对应的净利润有所下降，但整体实验室业务仍保持韧性增长态势。另外，2023Q3单季生物资产公允价值变动贡献净利润0.8亿元，主要系实验用猴自然增长带来的收益，实验用猴的市场招标单价与二季度维持相同水平。受下游行业影响，Q3订单量价波动。 截至2023Q3，公司在手订单金额达36.6亿元，前三季度新签署订单18.0亿元，Q3单季度新签署订单4.8亿元，较Q2单季度7.5亿元环比下降36%。新签订单的数量和价格均呈下行趋势，主要系受制于资本市场资金状况及美联储高利息政策的影响，公司下游创新药行业投融资景气度持续低位，客户订单需求量阶段性减少，公司订单折扣力度相应加大所致。未来公司将根据客户签单周期动态调整销售策略，稳固项目订单的量价水平。投资建议：昭衍医药作为国内临床前安评行业的龙头企业，同时拥有高门槛的GLP资质和丰富的实验动物资源，受下游行业影响项目订单短期出现波动，长期来看主营业务保持韧性增长，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.43/10.84/13.57亿元，EPS分别0.59元、1.45元、1.81元，当前股价对应2023-2025年PE45/18/15倍，维持“推荐”评级。风险提示：市场竞争加剧风险、新业务拓展不及预期风险、生物资产减值风险、汇兑损益风险。

事件： 公司发布了2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营业总收入15.87亿元，同比增长24.34%；实现归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%； 实现扣非归母净利润3.11亿元，同比下降48.62%。 业绩符合预期。 点评： 实验室服务业务保持韧性增长。 分季度来看，公司 2023Q3 分别实现营收和归母净利润 5.75 亿元和 2.37 亿元，分别同比增长 15.11%和-9.18%，收入保持正增长，主要得益于实验室服务业务保持稳定增长；净利润仍有所下滑，但下滑幅度较 Q2 有所收窄，主要受益于收入增长及公允价值变动净收益达到 0.89 亿元，而 Q2 公允价值变动带来 2.96 亿元的净损失。 Q3 盈利能力环比 Q2 有所回升。 2023Q3，公司毛利率 42.79%， 同比仍下降 8.06 个百分点，但环比 Q2 回升 2.71 个百分点； 净利率达到 41.16%，同比仍下滑 11.01 个百分点，但相比 Q2 净利率-15.28%的水平显著回升，主要得益于收入增长及公允价值变动净收益增加。 新签订单短期波动，在手订单较为充足。 2023 年前三季度，在国内医药行业受多种因素的综合影响而整体处于低谷期背景下，公司新签订单存在一定的波动，但仍然表现出了一定的韧性。 公司 2023 年前三季度新签订单约 18 亿元， Q3 新签订单约 5 亿元。 截至三季度末，公司整体在手订单金额约为 36.6 亿元， 为未来业绩确定性奠定了一定基础。 投资建议： 公司是国内临床前CRO龙头，短期业绩受到生物资产公允价值变动损失带来的负面影响，但核心主营业务仍然保持了较好的增长韧性；在手订单较为充足。 预计公司2023-2024年的每股收益分别为0.93元、1.31元，当前股价对应PE分别为29倍、 20倍，维持对公司的“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、 上游研发投入下降、人才流失、 新业务拓展风险、 行业政策风险、贸易摩擦等