事件：1）公司公告2021年限制性股票激励计划（草案），拟向包含董事、高管在内的不超过500人授予限制性股票1000万股，约占公告时公司股本总额的2.43%，其中首次授予860万股，授予价格9.03元。 2）公司公告拟将名称变更为“水羊集团股份有限公司”，拟将证券简称变更为“水羊股份”。 点评：股权激励设置年三年330%的业绩高增长目标，彰显长期成长信心本次股票激励计划分三年解锁，对应考核目标为以2020年净利润为基数，2021-2023年的净利润增长率分别不低于80%/180%/330%，对应年化同比增速分别为80%/55.56%/53.57%，以2020年业绩快报归母净利润1.41亿元为参考基准，对应2021-2023年净利润目标高达2.54/3.95/6.06亿元。 对未来三年业绩设立年化50%+的高增长目标，彰显出公司对自身盈利能力持续优化、及长期快速成长的决心。 给予核心年轻人才充分激励，有望切实促进员工工作积极性本次激励对象共500人，包括公司董事长戴跃锋（150万股）、董事黄晨泽（103万股）等8位董事、高管及其他董事会认为应当激励的人员。其中获授102.86万股的黄晨泽为90后年轻人才，由公司内部培养、提拔晋升，曾任公司自有品牌“小迷糊”品牌总监，2018年12月起负责新锐品牌的整体运营，2020年操盘公司主品牌“御泥坊”并实现大幅增长。我们认为，公司对优秀的年轻人才给予充分的重视与激励，有望带动年轻员工的工作积极性，打造出年轻化、互联网化的美妆平台。 投资建议与盈利预测公司自有品牌拐点向上，代运营业务持续放量，2020年收入增长逐季提速且利润率逐季修复，基本面持续向好。未来随主品牌盈利能力持续提升，代运营业务进入收获期后盈利逐渐企稳，公司利润端有望持续放量。同时，公司拟改名为“水羊股份”，彰显公司未来“多品牌、多品类、多渠道”的集团化发展愿景。预计2020-2022年公司实现归母净利润1.41/2.56/3.96亿元，EPS0.34/0.62/0.96元/股，对应PE65/36/23x，维持“买入”评级。 风险提示品牌市场竞争加剧，新品牌孵化不达预期，盈利节奏不达预期。

事件：公司发布2020年度业绩快报。实现营业收入26.08亿元，同比增长5.36%。 实现归母净利润4.13亿元，同比增长35.29%。 点评：l深化区域化发行优势，大市场取得突破易幻方面，《三国志M》、《万王之王》、《龙之怒吼》、《完美世界》以及《遗忘之境》等产品收入稳定，20年上线《食物语》、《命运的法则：无限交错》、《新笑傲江湖》、《延禧攻略》、《梦境链接》及《王国Kingdom:战争余烬》等10多款新品表现良好推动业绩增长。高图方面，20年流水与业绩较去年同期实现快速增长，目前上线4款产品，包括自研放置经营手游《WTS》。 海外业务占比来看，日本与欧美等大市场流水占比从5%提升至35%以上。 l21年自研内容端产出提高，加快发展全球研运一体业务公司加大内容端建设，自研体系初步搭建并产出新品。2021年，易幻网络将在港澳台、韩国、东南亚、日本等地区上线《龙之怒吼》、《死神》、《T13》、《FZFS》等新品，海南高图已储备2-3款自研（定制）新品上线与测试。 2021年公司加快拓展国内游戏市场，易幻运营《幻象回忆》国服全渠道预约开启，有望于3-4月上线，子公司成都聚获自主研发、B站独代二次元弹幕射击手游《终末阵线：伊诺贝塔》，二轮测试已经完成，重点改进美术品质和游戏内容补充，预计2021上半年上线，放置ARPG手游《D3》（《龙之怒吼》第二代）预计2021下半年上线。 加速布局智能化输送业务，推动数字化转型公司产品销售结构持续优化，字化输送带系列产品销量占比提升，并计划以不低于5000万增资子公司踏歌智行，加速布局智能化输送业务，推动更多服务场景落地。 l投资建议与盈利预测公司深化区域化发行优势，发力日本、欧美等大市场并加快布局全球一体，自研产品产出有望带来新的业绩增量。我们预计2020-2022年公司EPS分别为1.04/1.41/1.63元，对应PE16x/12x/10x。维持“买入”评级。 l风险提示新游戏上线不及预期，头部老游戏流水快速下滑。

事件：公司自有品牌每鲜说上线天猫旗舰店。 点评：自有品牌落地，聚焦高成长代餐赛道，产品颜值与营养并存公司推出自有品牌每鲜说，专注健康食品，首发系列产品彩虹慕斯雪，主打功能型减脂代餐，目前已上线天猫旗舰店。品牌产品健康与颜值并存，首发系列选用食材包括雨生红球藻、白芸豆、小麦肽、酵母β-葡萄糖等，具有抗衰老、阻糖、促消化、增强免疫力等功效，搭配粉红莓果、绿色果蔬、蓝莓黑加仑、芒果香梨等冻干鲜果点缀，迎合悦己消费需求。目前产品定价49.9元/盒，折后到手价最低29.8元/盒。代餐行业具备高潜力高毛利上游供应链较为成熟且品牌尚未固化的特点，新锐品牌具备较大机会。近年来新锐品牌WonderLab、新西兰代餐品牌Smea等出现爆发式增长，其中WonderLab2019年成立第一年销售额超过6000万，2020年月销突破了5000万，据增长黑盒数据，2020全年WonderabGMV同比增长9倍，爆发力惊人。 公司代运营业务发展稳健，自有品牌孵化有望拓展第二成长曲线此前公司聚焦美妆个护品牌的代运营业务，积累了丰富的品牌线上店铺运营、营销经验，上市后公司开启品牌、品类的拓展，同时利用资本优势积极进行行业整合，成功收购上佰电商进军家电类目，并战略投资速网，巩固自身在供应链、内容电商、私域流量等方面能力。公司积极探索长期成长方向，自有品牌建设有望拓展第二成长曲线，充分利用电商服务及网络零售方面的经验与运作能力，持续加深公司壁垒，提升核心竞争力。 投资建议与盈利预测电商服务行业高速增长，公司作为头部企业充分享受行业增长红利。未来有望通过内生发展与外延并购相结合的方式持续进行品类、品牌、渠道的拓展。同时公司尝试孵化自有品牌，有望拓展第二成长曲线。我们预计2020/2021/2022年公司EPS分别为2.24/3.61/5.15元/股，对应PE分别为47/29/21x，维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧；头部客户流失风险；品类、品牌、新项目拓展不及预期。

事件：2021年2月，珀莱雅发布重磅新品源力修护精华；同时公司自主孵化的高功效护肤品牌Correctors天猫旗舰店上线。 点评： 推出重磅大单品源力精华，聚焦高成分高功效的屏障修护热门赛道2021年2月22日，珀莱雅发布重磅新品源力修护精华，产品聚焦敏感肌皮肤屏障修，采用“调节微生态屏障+加筑脂质屏障+修护基底膜屏障”三条修护逻辑进行机理设计，在配方概念及成分的应用上具有前瞻性。一方面，产品添加“芽孢杆菌发酵产物”与“拳参根提取物”（德国BASF专研成分）两款核心成分，实现上皮基底膜的强化；另一方面，通过采用SK-Influx-V-MB（仿生皮脂），添加海茴香干细胞、三种神经酰胺等，加筑脂质屏障。此外，产品紧跟当下前瞻的“皮肤微生态”概念，采用知名原料商德之馨旗下的乳酸杆菌发酵产物进行微生态调节。我们认为，公司在大单品的研发与品牌力的提升上具有深厚决心，2020年推出的红宝石、双抗两款高精华均具备较强的研发背书，且后续口碑良好，对品牌力的提升起到积极作用。此次源力修复精华的推出，一方面契合了当下成分党、屏障修护的热门赛道，另一方面高功效成分的添加，体现出公司在原料、配方研发端的强劲实力。 上线新孵化的功能性护肤品牌Correctors，主打“针对护肤”理念 公司自主孵化的高功效护肤品牌Correctors天猫旗舰店近日上线，新品牌率先提出“针对护肤”概念，针对面部不同区域的肌肤采用针对性的配方。目前共推出13款护肤产品，其中天猫旗舰店上架7个SKU，定价220-290元/30ml，主打收缩毛孔、淡化细纹、去眼周细纹、黑头条理等细节功效。此外，品牌全线产品均经过三甲医院皮肤科及美容科医生联合开发，具备包括华山医院、重庆医科大学附属第一医院等多位皮肤科医生的专业背书。 投资建议与盈利预测 公司是国内大众化妆品龙头，对于渠道和行业趋势把握精准。2020以来，主品牌珀莱雅推出红宝石精华、双抗精华、双抗眼霜、源力修护精华等多款高功效、高口碑大单品强化品牌塑造；同时加大对彩棠、印彩巴哈等新锐彩妆品牌的投入力度，近期尝试孵化自有中高端功能性护肤品牌Correctors，多品牌布局初见成果。预计2020-2022年公司EPS为2.34/2.86/3.55元，对应PE为77/63/51x，维持“买入”评级。 风险提示 品牌市场竞争加剧，新项目孵化不达预期。

事件： 公司发布2020年业绩快报，全年实现营业收入37.17亿元，同比增长54.11%，实现归母净利润1.41亿元，同比增长417.58%。据测算，四季度实现营业收入13.76亿元，同比增长64.63%；实现归母净利润0.69亿元，同比增长248.05%。 点评： 收入增长逐季提速，利润率逐季修复，业绩拐点持续向上 公司2020年Q1-Q4单季度营业收入增速分别约为34%、53%、54%、65%，呈逐季加速增长趋势，主要由于公司主品牌御泥坊恢复快速增长，根据第三方爬虫数据，御泥坊天猫旗舰店2020年全年销售额同比增长90%+；同时代理业务持续扩张，一方面增加强生旗下品牌淘外渠道运营，另一方面承接高成长性国际小众品牌，持续贡献收入增量。盈利端，2020年Q1-Q4公司归母净利率分别为0.53%、3.45%、4.17%、4.99%，逐季修复。其中主品牌御泥坊通过优化产品结构、加强价格管控，带动前三季度毛利率提升约10pct，同时营销端新媒体流量投放更加科学有效，品牌净利率持续修复。代理业务经过一年多的扩张投入后渐趋成熟，盈利能力逐渐提升。此外，公司自主培育的小品牌小迷糊等持续减亏。未来随着主品牌盈利能力提升、代理业务盈利企稳，公司净利润率仍有较大提升空间。 自有品牌聚焦品牌升级与爆款打造，代理业务有序扩张 2020年主品牌御泥坊成功打造月销50万+的爆品氨基酸泥浆面膜，并连续数月维持20万+的月销量。同时御泥坊聚焦品牌升级，推出中高端产品九法泥浆面膜，及国家宝藏联名的云想衣裳花想容御奁，主打盛唐文化理念，进一步提升品牌形象，优化品牌盈利能力。代理业务方面，2020年强生集团旗下品牌运营逐渐步入正轨并持续放量，其他国际小众品牌也有亮眼表现，双十一期间李施德林、露得清、Evidens等品牌均展现出较强的成长性，未来代理业务在淘外平台拓展及小众品牌引进上均有较大扩张前景。 投资建议与盈利预测 公司自有品牌拐点向上，代运营业务持续放量，基本面持续向好。未来随自有品牌毛利率提升、代运营品牌进入收获期，利润端有望逐渐释放。预计2020-2022年公司实现归母净利润1.41/2.47/3.53亿元，EPS0.34/0.60/0.86元/股，对应PE58/33/23x，上调至“买入”评级。 风险提示 品牌市场竞争加剧，新品牌孵化不达预期，盈利节奏不达预期。

事件：公司发布2020年年报。 点评：受疫情+内部调整影响短期承压，Q4起费用端与利润端改善明显2020年公司实现营业收入70.32亿元，同比下降7.43%，同一会计口径下降幅约2.5%；实现归母净利润4.30亿元，同比下降22.78%，主要由于2019年有大额动迁补偿及投资收益，剔除上述因素后扣非归母净利润3.96亿元，同比正增长4.30%。公司2020年管理层换帅后，积极对品牌、渠道、组织进行梳理，收入与利润增速短期有所承压，但在费用率的管控上有所成效，全年公司销售费用率与管理费用率合计下降2.74pct，分别降至41.58%与10.25%。Q4公司盈利能力显著优化，单季度归母净利润1.18亿元，同比大幅增长608.71%，两项费率共减少15.21pct。 品牌端：玉泽、双妹、家安高增长，佰草集、高夫大幅调整公司旗下品牌中，玉泽、双妹、家安分别实现200%+、70%+、30%+的高速增长；主品牌六神维持2%+的小幅增长；启初、典萃分别小幅下跌-9%与-13%；高夫、美加净分别下跌约-30%与-19%；佰草集因百货撤柜、产品结构梳理、消化社会库存等多因素影响，同比下滑50%以上。 渠道端：线上稳步增长，线下百货撤柜收缩明显，海外业务快速发展线上渠道收入29.76亿元，同比+15.24%，线上占比提升至42%。线下渠道合计收入40.52亿元，同比-19.09%，其中商超、母婴渠道略有下滑，百货渠道因撤柜462家，同比下滑约60%，CS渠道的上半年下滑严重，但下半年屈臣氏渠道探索成果良好，全年降幅收窄至10%左右。此外，公司战略性推进汤美星海外线上业务转型，积极拓展在亚马逊、海外DTC网站等渠道的销售布局，全年海外营收18.33亿元，同比+7.66%，其中海外电商增速约达47%，疫情影响下实现逆市高增长。 投资建议与盈利预测上海家化为国内日化用品龙头，业务涵盖美容护肤、个人护理以及家居护理等多个领域，当前已形成多品牌多渠道的业务矩阵。2020年管理层换帅后，公司进入调整期，收入与业绩短期承压，预计调整后有望以更健康的姿态重新前行。我们预计2021/2022/2023年公司实现归母净利润5.06/8.29/11.37亿元，EPS0.75/1.22/1.68元/股，对应PE49/30/22x，维持“买入”评级。 风险提示行业景气度下滑，品牌市场竞争加剧，品牌与渠道调整不及预期。

自研放置品类取得突破，买量发行能力逐步补齐《一念逍遥》主打修仙题材的放置玩法，游戏采用独特的水墨国风画风，交互上加入宗门、跨服等社交玩法以及围观聊天等微创新。渠道与买量方面，《一念逍遥》首发 iOS 渠道及官方雷霆游戏平台，暂未上线安卓应用商店渠道（《最强蜗牛》同样为延后四个月在 2020.10上线应用商城），公司通过为《最强蜗牛》国服版本提供买量业务逐步补齐买量发行能力并推广至自研产品，在前期导量阶段更多将用户聚集到自有平台。根据 Dataeye数据监测显示，目前《一念逍遥》在上线前两日的买量投放素材数略高于《最强蜗牛》国服。 保持独立游戏发行特色，聚焦核心优势赛道公司旗下雷霆平台发行的《鬼谷八荒》上线 5日位于 Steam 当周销量榜第2位，游戏采用开放世界沙盒玩法，融合弹幕玩法的 ARPG 系统以及雷霆平台擅长的 rogue ike 设计，成为在线人数排行榜前十位中唯一的单机游戏。 未来自研产品布局上，公司仍以 MMO、SLG、放置挂机类等品类做为核心方向，目前在研 MMORPG 项目为《幻灵游侠》，由网龙提供 IP，吉比特负责研发。 投资建议与盈利预测公司核心产品《问道手游》表现稳定，新年大服活动开启后排名上升，目前位于畅销榜 19位。《一念逍遥》首发优异， 有望贡献业绩增量。储备产品《摩尔庄园》主打家园养成+社交，旨在通过大 DAU 类产品实现泛用户破圈，预计上线之后可以为雷霆平台实现更多导量。上调盈利预测预计2020-2022年 EPS 为 15.30/20.75/22.82元，对应 PE 为 24/18/16x，维持“买入”评级

事件： 公司发布2020年业绩预告，预计2020年归母净利润为15.10亿元-15.70亿元，同比增0.48%-4.47%。主要受影视业务业绩亏损影响，游戏业务净利润预计同比增长19.62%-20.67%。非经常性损益约为4.8亿元，主要为业绩补偿收益、政府补助等收入。 游戏业务保持快速增长，品效合一发行战略日趋成熟 2020年公司游戏业务快速增长，预计实现净利润22.7-22.9亿元，相对上年同期增长19.62%-20.67%。手游方面，一方面受益于《诛仙》手游、《完美世界》手游、以及《新笑傲江湖》手游等产品持续贡献良好业绩，另一方面2020年7月上线新游《新神魔大陆》表现优异，公司买量能力逐步提升，品效合一的发行战略日趋成熟，产品首月流水达到5亿元，带来业绩增量，进一步体现公司在MMORPG核心品类上的优势。端游方面，端游方面，经典端游产品《诛仙》、《完美世界国际版》等贡献稳定收入，《DOTA2》、《CS:GO》带动电竞业务进一步增长。 影视业务业绩下滑，计提存货减值释放风险 2020年受行业环境调整影响，公司库存部分影视剧发生减值，影视业务预计亏损5亿元-5.4亿元。同时，拟对收购天津同心影视传媒有限公司形成的商誉计提减值准备3.5亿元。后续公司将对影视业务持有谨慎投资态度，以确定性较强的精品项目为主，同时积极消化现有存量产品，推动影视业务稳健发展。 储备多款重点新品，有望贡献业绩新增量 公司21年上半年重点产品《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》已完成新一轮测试，测试表现优秀，有望在Q1内上线。《幻塔》官网预约人数已超348万，实机演示PV在B站播放量超百万。下半年预计上线《一拳超人》、仙剑IP的回合制MMO手游以及一款ARPG手游。此外，在射击竞技类、休闲类、放置类以及二次元等多个品类均储备有在研产品。 投资建议与盈利预测 公司以研发构建核心壁垒，在巩固传统优势品类的同时发力多品类，提升品效合一的发行能力，行业龙头价值凸显。我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.80/1.47/1.70元，对应PE36x/20x/17x。维持“买入”评级。 风险提示 新游戏上线不及预期，头部老游戏流水快速下滑。

中式面点领军企业，匠心打造连锁品牌 公司深耕中式速冻面点行业，主营面点产品、馅料制品和外部采购产品， 以加盟和团餐销售为主，直营为辅。 公司下游需求旺盛产品供不应求，上 市募资扩产完善华东布局， 拟收购项目或可打开华中市场大门，全国化布 局更进一步。 早餐便捷连锁化成趋势，速冻米面行业坡长雪厚 1）早餐： 需求端，早餐行业空间预计 2024年将达到 2.37万亿，其中外食 早餐场景占比或超 50%。供给端，团餐市场规模占整体 1/3，近几年 CAGR 达 20%以上。行业格局整合提速，标准化连锁化趋势确定性强。 2）速冻： 城镇化下饮食便捷化浪潮汹涌，餐饮渠道又从应用侧打开行业增长空间， 对标美日空间可看 2000亿且未来增速约 10%。 多维度铸造强势巴比，稳扩张提效率筑成壁垒 1）供应链完善： 巴比供应链能解决传统早餐店经营辛苦、议价能力弱、成 本控制难等多个痛点，加盟商反馈迅速实现迭代优化。 2）加盟商获利颇丰： 初始投资约 18万，净利率为 25%左右，盈利稳定可持续。 3）产品多样： 产品矩阵丰富， SKU 数为 250+，门店因地制宜可灵活调整产品结构，提升 单店盈利能力。 4）品牌优势： 行业属性使门店复制能力成为关键因素，巴 比在规模和门店数量上的领先优势加速品牌飞轮。 成长路径：全国化+团餐渠道+短保产品三维拓展 1）布局全国： 巴比门店拓展计划清晰明了，以华东为出发点，聚点成面逐 步扩张，时机成熟将开启全国化进程。 2）发力团餐： 巴比面点产品丰富成 本低，具有相对优势，未来业务占比有望达 30-40%。 3）推出短保： 巴比 切入锁鲜短保正当时，多渠道投放待持续放量。 投资建议与盈利预测 看好公司作为国内中式面点速冻食品领军企业，上市后多点产能扩建、 覆 盖范围扩大、 门店加盟提速、团餐渠道发力， 未来有望持续提升市场份额。 我 们 坚 定 看 好 巴比 的长 期 成 长 价 值 。预 测 2020-2022年 EPS 为 0.60/0.79/0.99元，对应现价 PE 分别为 76.22/58.10/46.62X，考虑公司策 略发生积极转变， 中长期成长高确定性，首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示 疫情反复导致营业收入不及预期、 开店速度不及预期、食品安全问题、原 材料价格大幅波动影响盈利水平

事件：公司发布2020年业绩预告，预计全年实现归母净利润4.30-4.90亿元，同比增长-5.11%~+8.13%；扣非后归母净利润预计为4.25-4.85亿元，同比增长-1.49%~+12.42%。 点评：化妆品业务稳定增长增厚公司利润，松节油深加工业务受价格波动影响盈利下滑分业务看，公司100%控股的化妆品ODM龙头诺斯贝尔预计实现营业收入26-27亿元，同比增长19.35%~23.94%；预计实现净利润2.80-3.00亿元，同比增长10.84%~18.76%，逆市实现中高速增长，主要由于1）公司积极进行新品研发与客户拓展，Q1疫情后迅速调整，下半年双十一旺季订单相对乐观；2）疫情期间公司新增口罩生产业务，贡献收入与利润增量。公司松节油深加工业务具有一定的周期性，2020年全年产品销售均价较上年同期有较大幅度下跌，产品毛利率整体有所下降，盈利能力有所下滑。 诺斯贝尔积极拓展新锐、国际品牌客户，化妆品新规下规范、成熟的生产平台有望受益诺斯贝尔深挖品类空间，一方面巩固面膜市场，加大科技研发，积极布局并捕捉了2020年睡眠面膜、冻干面膜的红利期，其为纽西之谜代工的温泉水咋弹面膜月销超100万份；另一方面积极拓展向护肤、个护、彩妆类产品拓展，陆续承接水乳霜、卸妆巾、卸妆液、素颜霜、发膜等新品类产品订单。 品牌客户方面，公司在稳定合作屈臣氏、自然堂、植物医生等传统客户的同时，积极拓展完美日记、纽西之谜、花西子、zeesea、三谷等新锐品牌客户，同时成功拓展OLAY、丝芙兰等国际品牌客户，进一步夯实市场地位。 2021年起化妆品新规执行，对化妆品注册、生产环节的质量安全管理与功效测评的要求更加严格，有望利好规范性高的头部代工厂。 投资建议与盈利预测公司是国内化妆品ODM及松节油深加工双龙头企业，2020年6月完成对诺斯贝尔剩余10%股权的收购，实现100%控股。未来在电商环境下，预计新锐化妆品品牌对代工厂的需求强劲，同时公司积极拓展国际品牌的代工业务，成长具有较强确定性。预计公司2020-2022年EPS为0.91/1.10/1.28元/股，对应PE21x/17x/15x，维持“买入”评级。 风险提示松节油原材料价格波动，化妆品业务市场需求波动，核心品牌流失风险。

事件： 公司发布2020年业绩预告，预计全年实现归母净利润1.43亿~1.67亿，同比增长20%~40%；扣非后归母净利润1.27亿~1.53亿，同比增长18.26%~42.32%，利润增长稳定，其中股权激励摊销对净利润的影响金额约为1,920.10万元。 点评： 值得买平台GMV稳定增长，用户增长和创作激励并进。 2020年1-9月，什么值得买平台实现GMV123.97亿，同比增长约40%，双十一期间，平台GMV同比增长52.22%，订单量同比增长48.03%，公司坚持以消费内容和消费数据为核心驱动，持续推进内容形式多元化、消费品类多样化建设，预计全年GMV保持较好增速。用户增长方面，会员体系不断完善，不同等级会员对应福利进一步丰富，同时推出微信公众号一键签到，提升用户粘性。 发展站内+站外的多元化营销体系，推动客户数量及收入稳定增长。 星罗业务增长迅速，客户拓展情况良好。据公司官网，星罗平台全年GMV近17亿，服务短视频&直播总场次超过2万场，合作达人粉丝总量超过36亿，合作商家数超过2万家，拓展了包括太平鸟、三只松鼠、良品铺子、猿辅导、跟谁学等多个品牌。公司在运营消费内容社区的基础上，通过星罗平台发展站外流量生态，构建了一个更加多元的、覆盖全网的营销体系，推动广告客户数量和收入稳定增长。 投资建议与盈利预测。 公司是国内消费内容平台龙头，UGC社区生态良好变现效率高，叠加站外流量生态与站内资源产生协同，变现能力进一步提升。预计公司2020/21/22营业收入分别为8.89/11.68/14.61亿，归母净利润分别为1.58/2.10/2.57亿，EPS分别为1.79/2.39/2.93元，对应PE分别为51/39/31x，维持“增持”评级。 风险提示。 新版本市场反应不及预期；新业务拓展不及预期；头部客户流失风险；行业竞争加剧。

事件： 公司发布2020年业绩预告，预计全年实现归母净利润3.07-3.29亿元，同比增长40%-50%；扣非后归母净利润2.83-3.05亿元，同比增长40.63%-51.50%。据测算，2020Q4预计实现归母净利润1.43-1.65亿元，同比增长16.25%-34.08%，扣非后归母净利润1.32-1.54亿元，同比增长24.54%-45.26%。 点评： 2020年双十一GMV 维持40%+高增长，同时积极布局内容电商 2020Q4重点大促双十一期间，公司运营品牌GMV 超50亿元，同比增长43%+；控股公司上佰电商GMV 首破20亿元；共17个品牌破亿。其中宝洁获得个护家清类目五连冠，泡泡玛特成为天猫大玩具行业历史首个销售过亿品牌，旗下品牌整体表现良好。同时，公司开始拓展店铺直播、视频平台代运营、IP（KOL）打造等服务，深度挖掘产业链价值环节，此次双十一期间公司服务品牌累计播出时长超3128小时，旗下宝洁店铺直播获个护总榜NO.1，泡泡玛特店铺获大牌潮玩总榜NO.1。 持续拓展产业布局，拟定增孵化自有品牌 此前公司聚焦美妆个护品牌的代运营业务，积累了丰富的品牌线上店铺运营、营销经验，上市后公司开启品牌、品类的拓展，新签跨品类客户泡泡玛特、圣牧、君乐宝、盐津铺子等。同时公司利用资本优势积极进行行业整合，2020年5月末成功收购上佰电商进军家电类目，2020年11月战略投资速网，巩固自身在供应链、内容电商、私域流量等方面的能力。此外，公司积极探索公司长期成长方向，2020年10月公司拟定增11亿元布局自有品牌与内容电商，充分利用公司在电商服务及网络零售方面的经验与运作能力，捕捉产业链下游价值环节，自有品牌计划聚焦食品、保健品等快消品类。 投资建议与盈利预测 电商服务行业高速增长，公司作为头部企业充分享受行业增长红利。未来有望通过内生发展与外延并购相结合的方式持续进行品类、品牌、渠道的拓展。同时公司尝试孵化自有品牌，有望拓展第二成长曲线。我们预计2020/2021/2022年公司EPS 分别为2.24/3.61/5.15元/股，对应PE 分别为54/33/23x，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧；头部客户流失风险；品类、品牌、新项目拓展不及预期。

事件：公司发布业绩预增公告，2020年度预计营收69.65亿元，同增32.24%；归母净利润6.00亿元，同增60.86%；扣非归母净利润5.50亿元，同增64.18%，收入利润均超市场预期。 锁鲜装快速放量，B端需求旺盛，全年业绩超预期公司收入Q4超预期增长，单Q4预计营收/归母净利润/扣非归母净利润为24.80/2.21/2.10亿元，同增39.8/63.4/72.1%，我们推断主要原因系：1）下游餐饮渠道维持高景气度，C端锁鲜装放量提速；2）预防春节疫情反复，渠道备货量增加；3）公司河南工厂投产并实现盈利，新产能逐步释放。全年来看，公司坚持“BC兼顾、双轮驱动”策略，B端快速增长的同时，C端锁鲜装热销提高毛利。 产品结构优化+规模效应强化，盈利能力加速释放公司2020全年净利率8.62%，同增1.53pcts。公司“销地产”的工厂基地建设模式以及“销地研”的销售研发策略，使规模效应加强的同时，费用率得到有效优化，整体净利率得到提升。此外，公司锁鲜装定位高端预计为潜在“大单品”，C端迅速放量拉高产品吨均价。我们预计公司将持续受益于规模效应从而优化费用率，由成本不确定性带来的业绩波动将逐步减弱。 以时间换空间，紧握高景气赛道中的优质资产从需求来看，我国餐饮供应链渗透率增长趋势明显，下游团餐、火锅、麻辣烫等高景气业态迅速发展，公司B端业务可持续高增长值得期待。疫情推动速冻食品居家消费需求提升，中长期来看家庭食材半成品化加速，公司锁鲜装有望持续诞生大单品，子品牌“冻品先生”协助开拓速冻菜肴的大流通餐饮市场。从产能来看，公司发行可转债投入产能建设，四川、湖北等地区新建工厂陆续投产，产能先发优势进一步加强，公司预计未来5年（至2026年）产能较2020年实现翻番，产能CAGR为15%，全国化进程稳步推进。 投资建议与盈利预测展望未来，餐饮连锁化率提升拉动B端需求；家庭食材半成品化趋势提高C端需求，我们认为公司作为龙头享受行业红利，叠加产能、渠道、产品结构优势，市占率有望进一步提升。因此上调2020-2022年归母净利润预测至6.00/7.99/10.24亿，对应EPS为2.54/3.38/4.33，对应当前股价PE为94.74/71.13/55.54倍，维持“买入”评级。 风险提示食品安全问题、产能投放不及预期、成本价格大幅波动、市场竞争加剧

事件： 公司发布2021年股票期权激励计划。 点评： 公司面向中、高级管理层及核心骨干发布股权激励计划。 公司于2021年1月12日发布股权激励计划，拟授予股票期权1728.70万份，约占公司股本的2.47%，行权价格(含预留授予)为12.14元/股。其中，首次授予1417.55万份，约占公司股本的2.02%，占激励计划的82%。激励对象为99人，其中高级副总裁王刚、副总裁张宗堂、董秘兼副总裁刘楠和副总裁白怀志分别获得110/90/65/48万份期权，另95名中层管理人员及核心骨干共获得1104.55万份。另预留311.15万份股票期权，约占激励计划的18%。公司通过股权激励计划进一步健全激励机制，调动员工积极性。 整改+疫情负面影响渐消，业绩逐步改善，考核目标彰显公司信心。 受网站整改、新冠疫情等负面因素，公司业绩短期承压，但随着疫情等不利因素的逐步缓解，公司2020年Q1-Q3单季度营收同比分别为-32.45%/-32.11%/-7.55%，同比降幅收窄，业绩逐季改善。2020年前三季度实现营收4.42亿元，同比-24.54%，实现归母净利润1.22亿元，同比-43.15%。本次激励计划中，公司行权期业绩考核目标为2021-2023年间每会计年度考核一次，以2020年营业收入为基数，2021-2023年营业收入增长率分别不低于30%/55%/75%，凸显管理层对公司未来业绩增长的信心。 发力视频、音乐素材领域，客户数同比增长。 公司发力视频、音乐素材领域，建立500pxplus高端视频品牌，提供4k/8k高清视频素材，并升级改版vcg.com的音乐素材库。同时，公司不断推进外部合作，2020年9月与未来影像和4K花园达成战略合作，协同发展客户定制拍摄、超高清视频拍摄、彩铃制作等领域。此外，公司聚焦大客户，与多家行业协会共建行业视觉素材库，2020年前三季度签约客户数同比增长约10%。 投资建议与盈利预测。 公司凭借“海量+独家”版权素材内容构筑稳固护城河，国内图库行业龙头价值不改，此外，公司加大研发投入以提升下游客户粘性，并发力音乐和视频素材领域，随着不利影响缓解，公司业绩逐季修复。预计2020-2022EPS为0.27/0.39/0.51元，对应PE为46/31/24x，维持“增持”评级。 风险提示政策及监管风险、正版化进程不及预期、业绩恢复不及预期。

事件： 公司于1月12日发布公告，拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份，用于股权激励或员工持股计划，并同时披露了2021年员工持股计划（草案）。 点评： 回购股份，彰显公司长期发展信心 回购价格不超过36元/股，回购资金总额不低于2亿元且不超过4亿元，在此条件下预计回购股份数量占公司当前总股本的0.29%-0.57%。回购目的主要用于股权激励或员工持股计划，有利于进一步完善公司内部激励机制，保障团队稳定性，彰显公司对于未来发展的信心。 推出员工持股计划，长期绑定核心业务人才 公司拟将回购方案中不超过2亿元自有资金回购的股份用于本次员工持股计划，以2021年1月11日收盘价29.69元/股测算，预计不超过673.63万股，总规模预计不超过730.75万股，占公司目前股本总额的0.38%，以零对价过户。员工持股计划考核分为公司业绩考核与个人绩效考核，其中公司业绩考核标准为2021-2024年间的营业收入或净利润增长率不低于20%/30%/40%/50%，以业绩为导向，充分调动工作积极性。参与持股计划员工总人数不超过400人，均为公司业务骨干人员，从而实现与核心技术员工之间的长期绑定，保障公司业务未来持续稳定发展。本期员工持股计划存续期为60个月，锁定期为12个月。计划完成后，全部有效员工持股计划持有股票总数累计不超过公司股本总额的10%。 重点新品蓄势待发，多品类矩阵逐渐完善 公司21年上半年重点产品《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》已完成新一轮测试，测试表现优秀。《幻塔》官网预约人数已超345万。下半年预计上线《一拳超人》、仙剑IP 的回合制MMO 手游以及一款ARPG 手游。此外，在射击竞技类、休闲类、放置类以及二次元等多个品类均储备有在研产品。 投资建议与盈利预测 公司以研发构建核心壁垒，在巩固传统优势品类的同时发力多品类，提升发行能力，行业龙头价值凸显。我们预计2020-2022年公司EPS 分别为1.19/1.45/1.68元，对应PE24x/20x/17x。维持“买入”评级。 风险提示 新游戏上线不及预期，头部老游戏流水快速下滑。