业绩略低于预期,长期依然看好血制品业务发展。1)分季度看,2019Q3公司实现营业收入7.3亿元,同比增长22.2%,实现归母净利润1.0亿元,同比增长10.3%,业绩略低于预期。2)销售费用方面,2019前三季度公司销售费用约6833万元,同比增长32.7%。其主要是纤原市场竞争格局有所变化,2019前三季度,公司纤原批签发约27万瓶(0.5g),泰邦生物约批签发28万瓶(0.5g),为应对市场竞争,公司市场推广力度有所加大,导致销售费用有所增长;此外,预计博雅欣和对公司利润依然有一定影响。3)长期来看,公司凝血因子类和免疫球蛋白类产品研发进度不断推进,我们认为公司血制品业务依然具有较大增长空间。 丹霞调拨稳步推进,静待血制品业务爆发。采浆量方面,公司拥有12个采浆站,18年采浆量350吨,预计2019年采浆量有望超过400吨。丹霞目前拥有25个单采血浆站,是国内目前血液制品单体企业中浆站数量最多的企业,预计丹霞明年采浆量超过400吨,预计丹霞注入后,公司采浆站数量将位居国内前列,有望冲击千吨级别的采浆量,成为国内血制品龙头企业之一。此外,公司不断加强在大医院的学术推广力度,以及大力拓展基层市场,终端需求增长明显;再叠加新版医保的调整,预计未来血制品业务将持续高增长状态。 盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为1.26元、1.53元和1.88元,对应估值分别约为26倍、21倍和17倍。公司围绕血液制品进行了广泛布局,随着行业持续改善以及丹霞后续的注入,我们认为公司业绩有望改善,维持“买入”评级。 风险提示:丹霞整合失败的风险;新产品研发不及预期的风险;非血制品业务销售不及预期的风险。

业绩总结:公司2019年前三季度实现营业收入169.5亿元,同比增长36%;实现归母净利润37.3亿元,同比增长28.3%;扣非后净利润35.4亿元,同比增长27.3%。 收入增长持续加速,创新品种放量驱动持续加速成长。2019Q3实现营收与归母净利润分别为69.2亿元、13.2亿元,同比增长47.3%、32%,同比增速均高于2018Q3。2019Q3收入增长持续加速主要原因有:1)公司销售分线后,激活了各线产品的销售,以艾瑞昔布、非布司他为主的综合线及以碘克沙醇为主的造影剂产品先快速放量增长;2)2018年新获批的重磅品种销售贡献明显,19K、吡咯替尼、紫杉醇(白蛋白结合型)获批后分别取得了明显的收入,其中紫杉醇(白蛋白结合型)持续处于供不应求状态;3)2019年7月底,公司最重磅产品PD-1单抗正式上市销售,取得一定的收入突破。2019前三季度期间费用率正常,销售费用率为36.4%,低与2018年同期0.9个百分点;管理费用率为9%,高于2018同期1个百分点,主要系员工薪酬增加所致。 持续高比例研发投入,重磅产品PD-1多项新适应症申报。2019前三季,公司研发投入为29亿元,占营收17.1%比例,同比增长67%,绝对数额与占比持续创公司新记录。2019前三季新增4个1类创新药临床申报,包含2个1类化药和2个1类生物药;截止目前,公司累计申报的1类新药数量近50个,国内遥遥领先。公司多年的研发投入与积累于2019年持续得到体现,公司重磅品种PD-1单抗于5月份获批,并于7月底正式上市销售;PD-1的新适应症正在有序推进中,单药肝癌治疗适应症已经报产,和阿帕替尼联用治疗肝癌适应症在美国开展III期临床;单药二线治疗晚期食管鳞癌、联合培美曲赛加卡铂一线治疗晚期非鳞癌非小细胞肺癌已申报上市。超短效全麻药瑞马唑仑报产有序推进中,目前已经完成生产现场核查工作,有望于2019年底获批。公司持续多年的高额研发投入已经取得明显成效,正推动公司快速向创新转型,创新药收入将快速崛起,可显著应对仿制药集采对公司仿制药业务造成的影响。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.22元、1.60元、2.03元,对应PE分别为68、52、41倍。销售改革与创新品种获批催化公司进入新的发展周期,推动公司由传统仿制药企向创新药企战略转变中,维持“买入”评级 风险提示:肿瘤药集中采购降价、创新药研发进度不达预期等风险。

事件: 公司发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 54.4亿元,同比增长31.5%,实现归母净利润 12.4亿元,同比增 47.9%,实现扣非后归母净利润12.3亿元,同比增长 50.6%。 疫苗业务快速增长,业绩超市场预期。分季度来看, 2019Q3公司实现营业收入 20.5亿元,同比增长 47.6%,实现归母净利润 5.1亿元,同比增长 76.8%,业绩超市场预期。 分子公司看: 1)百克生物, 2019Q3在批签发恢复正常下,水痘疫苗批签发 Q3单季度达 271万支,同比增长 200%,环比增长 67%,单季度批签发时长占比达 45%,远超 2017和 2018年占比 34%和 17%,我们判断百克生物三季度业绩大超预期,我们估算单季度增速超60%,考虑到 2018Q4收入和净利润仅 1.6亿和 22万,我们判断 2019Q4百克疫苗业绩有望继续高增长; 2)金赛药业: 2019年前三季度利润增速预计在 50%左右,单季度预计在 55%左右,根据草根调研,我们判断全年金赛药业增速有望维持 45%以上; 3)高新地产: 2019Q3预计收入和净利润均略有增长。 生长激素业绩确定性强,其他重磅品种陆续推出。 1)生长激素: 18年国内生长激素市场规模超过 40亿元,考虑到国内庞大的适用人群和目前较低的渗透率,我们预计国内生长激素市场规模有望超过 140亿元,目前仍处于爆发期,公司为国内生长激素行业龙头,将优先享受行业成长红利。 2)后续储备重磅品种: 公司拥有行业内较为丰富的产品梯队: a)促卵泡素:新适应症获批后,有望成为 10亿量级重磅产品; b)流感疫苗独家鼻喷剂型报生产,预期 19年获批; c)其他在研产品:金妥昔单抗注射液:临床 1期持续推进;长效微球: 曲普瑞林+奥曲肽临床 1期持续推进;带状疱疹疫苗:临床 2期持续推进; 13价和 20价肺炎结合疫苗:处于临床前研究阶段。 盈利预测与评级。在新一届董事会带领下,公司正积极拓展多个治疗领域,公 司在研产品梯队不断丰富。暂不考虑资产重组,我们预计 2019-2021年 EPS分别为 8.10元、 10.92元和 14.72元,对应当前股价估值分别为 50倍、 37倍和 28倍。 考虑到公司业绩高增长,估值相对便宜,维持“买入”评级。 风险提示: 因不可预知因素导致重大资产重组失败的风险;业绩承诺无法实现及业绩补偿不足的风险;研发失败的风险。

事件:公司发布2019年三季报,实现营业收入11.6亿元,同比增长14.2%,实现归母净利润2.6亿元,同比增长10.9%,实现扣非后归母净利润2.5亿元,同比增长11.8%。 业绩略低于预期,生长激素业务恢复在即。分季度看:2019Q3公司实现营收4.0亿元,同比增长2.3%,实现归母净利润1.1亿元,同比增长8.1%。公司业绩略低于预期,但我们预计生长激素业务恢复势头良好,公司收入放缓预计主要是受到了干扰素业务和中德美联业务的影响。1)生长激素方面,受2018Q4的GMP再认证影响,2019Q1整体供不应求,2019Q2虽然恢复正常发货,但Q2新患入组推广略受到了影响,我们预计公司2019Q3新患入组增速在20-25%之间,预计2019Q3公司的生长激素业务收入增速约在20%左右。此外,再考虑到水针及长效生长激素的陆续补充,我们长期依然看好公司生长激素业务的发展前景;2)研发费用方面:前三季度公司研发费用约7862万元,同比增长约为65.1%。 研发管线颇具亮点,重磅产品上市在即。1)生物药方面,HER-2生物类似物处于III期临床阶段,即将报产,该类药物市场空间50-100亿量级,预计HER-2上市后有望贡献较大业绩。2)其他在研产品:活血止痛凝胶贴膏取得临床试验批件,上市后将填补国内该品种市场的空白;VEGF单抗目前处于临床三期;PD-1单抗于今年3月获得临床试验批件,目前处于临床一期阶段;和瑞金医院合作的P53靶向药PANDA即将进入临床阶段,该产品市场前景广阔。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为0.34元、0.43元和0.57元,对应当前股价估值分别为50倍、38倍和29倍。考虑到公司生物制品产能恢复,下半年水针剂型快速放量,同时公司生物药在研管线相对丰富,维持“买入”评级。 风险提示:水针销售或不及预期的风险;研发进度不及预期的风险。

事件:公司发布2019三季报,实现营业收入76.7亿元,同比增长119.3%;实现归母净利润17.6亿元,同比增长62.2%,实现扣非后归母净利润18.0亿元,同比增长64.2%。 l 业绩符合预期,核心品种持续快速放量。分季度来看,2019Q3,公司实现营业收入26.3亿元,同比增长84.6%;实现归母净利润6.2亿元,同比增长52.4%,业绩符合预期。核心产品方面:1)三联苗:预计前三季度累计销售300万支,我们预计全年有望销售400万支左右。此外,公司的三联苗冻干剂型已报产,我们认为长期影响不大;2)HPV疫苗:我们预计前三季度四价和九价累计销售约为550-600万支,我们预计全年销售累计将超800万支。核心品种批签发方面:1)三联苗:2019年1-9月批签发428万支;2)4价HPV:2019年1-9月批签发为397万支;3)9价HPV:2019年1-9月批签发188万支;4)五价轮状:2019年1-9月批签发299万支。 研发管线不断丰富,长期发展趋势清晰。公司为国内研发能力与销售能力兼备的疫苗龙头,目前正处于代理产品在国内爆发增长以及重磅自研产品即将进入兑现期的关键时间节点,同时在目前疫苗行业集中度提升趋势已基本确定的大背景下,无论是短中期还是长期,我们都坚定看好公司会不断做大做强,成为国内疫苗行业崛起的领军者和最大受益者之一。研发管线方面:23价肺炎多糖疫苗即将报产;狂犬疫苗(MRC5)三期临床阶段;四价流感疫苗三期临床阶段;15价肺炎结合疫苗一期临床结束;福氏宋内氏痢疾双价结合疫苗二期临床中;四价流脑结合疫苗二期临床中;四价重组诺如病毒疫苗临床准备中。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.54元、2.12元、2.87元,对应PE分别为32倍、23倍和17倍。考虑到公司自有产品和在研产品不断放量,同时公司还战略布局了生物药和细胞治疗,我们认为公司长期高增长可期,维持“买入”评级。 风险提示:行业出现疫苗事件或政策变化的风险;在研产品进度或低于预期的风险;重磅产品销售情况或低于预期的风险;默沙东代理关系或取消的风险。

事件: 公司发布业绩预告, 预计 2019年前三季度实现归母净利润 4.1-4.4亿元,同比增长 10.3%-17.0%。 销售端持续优化, 业绩超市场预期。 分单季度来看, 公司 2019Q3实现归母净利润 1.6-1.8亿元,同比增长 74.6%-102.4%,超市场预期。 核心品种销售方面: 1)四联苗: 公司独家品种, 2019Q1-3批签发量为 252万支, Q3批签发量为162万支, 预计公司前三季度销量在 300万支左右, 预计全年销量有望达到 450万支, 2020年销售有望达到 600万支; 2) 60ug 乙肝:独家品种,预计 2019前三季度实现销售 60万支左右,预计全年销售有望达到 80万支, 2020年销售有望达到 100万支。期间费用方面:公司大力推进销售改革,包括从向医生推广转变为向 C 端推广等,销售费用率正在明显下降,预计全年可降低约 10个百分点。 疫苗产品管线国内最强,即将进入兑现期。 通过自研+对外合作,公司目前已构建国内最丰富的疫苗产品梯队。 1) 13价肺炎疫苗:国内进度第二,目前处于Pre-NDA 阶段,考虑到 13价肺炎疫苗属于儿童用药,我们判断大概率将获优先审批资格。预计在 2019年 Q4内可见到其正式受理号, 2020年底或 2021年初有望获批。 2)冻干人二倍体狂犬:目前国内进度第一,预计在 2019年底前后可申报生产,预计将于 2021年获得生产批件; 3)麻腮风-水痘:有望成为重磅品种,目前处于临床前阶段。我们认为随着公司研发进度的不断推进,以及后续众多重磅在研品种陆续上市,公司即将进入兑现期。 盈利预测与评级。 考虑到公司销售端持续优化,销售费用进一步降低,带动公司业绩超预期, 我们上调公司 2019-2021年业绩至 5.9/7.9/14.5亿元,对应估值为 78/58/32倍,考虑到公司在研产品管线丰富,多个重磅产品持续推进,维持“买入” 评级。 风险提示: 研发速度或不及预期;四联苗放量不及预期的风险;再次出现行业安全事件影响消费者信心的风险。

前言:2017年8月西南证券医药团队发布深度报告至今,伴随着公司业绩的持续超预期,公司股价一路上行,在2019年实现股价的估值修复。站在当前时点,鉴于市场对公司高增长的可持续性关注度较高,本报告针对核心产品生长激素进行深度分析,并系统梳理公司在研产品管线。 生长激素:国内儿童市场空间有望达140亿,拓展成人市场有望再翻倍。生长激素儿童市场有五大特点:1)矮小为统计学概念,潜在患者数量巨大;2)生长激素为替代治疗,矮小症最好,最安全的治疗手段,没有之一;3)类似慢病用药,患者粘性极高;4)院内首诊院外拿药,不受医保控费影响;5)剂型持续升级,类同消费升级。2018年国内儿童市场规模45亿元左右,我们判断国内儿童用药市场空间可达140亿元,仍有数倍成长空间,若再考虑成人市场(参考国际市场),未来空间有望翻倍。 自研+引进,在研产品管线有多个重磅产品,中长期成长态势明确。1、重组蛋白:重组促卵泡素,静待超排卵适应症获批,预计为10亿量级重磅产品;2、疫苗:1)鼻喷流感疫苗:19Q4即将获批,20年贡献业绩;2)带状疱疹疫苗:国内进度最快,为国家急缺疫苗,重磅产品;3)投资新型疫苗研发平台,布局肺炎结合疫苗;4)与俄罗斯FORT相互许可麻腮风和水痘疫苗,可布局麻腮风水痘四联苗;3、单抗及生物类似物:1)投资冰岛安沃泰克生物类似物研发平台,7个生物类似物在研;2)与美国Amesino合作共同开发双特异性抗体平台,该领域未来市场空间巨大;3)与珠海泰诺麦博生物合作开发全人源化抗狂犬病毒单克隆抗体,该产品市场空间大;4)自研重磅产品妥昔单抗和金纳单抗,处于临床I/II期;4、新型制剂:1)引进5%利多卡因透皮贴片等,国内市场至少15亿元;2)布局口服剂型,生长激素从注射向口服升级;3)开长效微球平台,布局下一代长效剂型。 盈利预测与投资建议:暂不考虑并表,预计2019-2021年EPS分别为8.10/10.92/14.72元,考虑到生长激素仍有较大增长空间,在研产品梯队储备丰富,公司仍为当前医药白马龙头中业绩增长最快,性价比较高的标的,维持“买入”评级。 风险提示:新产品或无法放量的风险;药物研发失败的风险;药品招标降价的风险;再次发生类同2013年长沙事件的行业风险。

业绩总结: 公司 2019年上半年实现营业收入 15.2亿元,同比增长 9.8%;实现归母净利润 3.4亿元,同比增长 9.7%; 实现扣非净利润为 3.2亿元,同比增长18.1%。 整体业绩符合预期, 传统中化药销售企稳。 1) 从产品结构来看: 2019H1公司中成药实现收入 4亿元,同比增长 1.5%; 化学药实现收入 5.6亿元,同比增长1.8%;生物制品实现收入 5.6亿元,同比增长 26.8%; 2) 从单季度来看: 2019Q1/Q2公司收入同比增速分别为 2.4%/17.3%,归母净利润同比增速分别为 2.4%/24%,单季度提升明显主要系生物药净利率提升明显,同时传统中化药销售企稳; 3)从销售区域来看: 华东地区销售收入 4.8亿元,同比增长 25.7%,占营业收入比重为 31.9%,推测主要系患者支付能力带来的康柏西普销售增长。 康柏西普快速增长, 新获批适应症空间广阔。 1) 康柏西普快速增长: 2019H1,康柏西普实现销售收入 5.6亿元,同比增长 26.8%,实现归母净利润 1.73亿元,同比增长 62.7%,净利率由去年同期的 24.1%提升至 30.9%,规模效应显著; 2)新获批适应症空间广阔: 2019年 5月,康柏西普眼用注射液获批第三个适应症“治疗糖尿病性黄斑水肿( DME)引起的视力损害”,该适应症有望通过本轮医保谈判纳入,约 400万患者的潜在空间放量可期。 期间费用控制良好,毛利率基本持平。 1) 期间费用方面: 三项费用率合计约67.2%, 略降 1.1pp,其中销售费用率为 50.2%,下降 3.5pp;管理费用率为 18%,上升 1.8pp;财务费用为收益 1478万元, 同比减少约 33.1%,主要系本期利息收入减少所致; 2)毛利率方面: 2019H1毛利率为 92.4%, 与去年同期基本持平,主要系生物制品毛利率提升与传统中化药毛利率下滑基本抵消。 核心治疗领域深入布局, 多个新药进入临床后期。 KH906滴眼液,主要用于治疗外伤、化学烧伤、角膜移植术后诱发的新生血管,目前已有病人入组进行 1期治疗; KH903,主要用于治疗结直肠及其他器官肿瘤,目前已进入临床 2期; KH901,系治疗性肿瘤疫苗,目前也处于临床 2期; KH110已获得临床批件。 盈利预测与评级。 预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 8.5亿元、 10.4亿元、 13.2亿元(参考中报销售情况,略微下调盈利预测,原预测为 9.2/11.8/15.7亿元),对应当前 325亿元市值, PE 分别为 38倍、 31倍、 25倍, 看好公司康柏西普 DME 适应症后续纳入本轮医保谈判,实现以量补价, 维持“增持”评级。 风险提示: 核心产品或继续降价的风险,销量或不及预期的风险,研发进展或低于预期的风险。

事件:公司发布公告,全自动凝血分析仪MDC3500获批,产品用于对血液进行凝血和抗凝、纤溶和抗纤溶等功能的分析。 全自动凝血分析仪获批,对公司发展产生积极影响。MDC3500通过采用凝固法、发色底物法和免疫比浊法,与配套的检测试剂共同使用,供临床对血液凝血酶原时间(PT)、活化部分凝血活酶时间(APTT)、凝血酶时间(TT)、纤维蛋白原(FIB)、D-二聚体(DD)、纤维蛋白(原)降解产物(FDP)、抗凝血酶III(ATIII)进行定量分析。2018年国内凝血检测市接近30亿,增速20%以上,希森美康、思塔高等外资预计占据80%以上市场份额,国产替代空间广阔。公司全自动凝血分析仪获批后,有望率先实现国产替代,为公司发展增长带来强劲的增长点,有利于增强公司的核心竞争力,对公司业绩具有积极正面影响。 拟携手国药进军病理诊断领域,公司发展有望打开新的空间。公司近日拟联合中国医药投资有限公司通过支付现金的方式购买广州德福二期股权投资基金、杭州鼎晖新趋势股权投资合伙企业等所持有的福州迈新生物技术开发有限公司95.55%股权。根据公开信息,福州迈新主要从事病理诊断业务,是国产龙头企业。目前,国内病理诊断市场规模约20亿元,增速接近20%,外资品牌占据主要市场份额,国产替代空间大。若此次收购成功,公司主营业务将从原来的生化领域拓展至生化领域和病理诊断领域,将为公司发展打开新的发展空间。 与国际巨人同行,携手国药有望进一市场竞争力。公司作为国内生化领域的领军企业,2013年以来积极与雅培、罗氏、日立、迈瑞等国内外大公司建立战略合作,不断提升自身竞争力,合作雅培更是开创了中国IVD企业技术输出的先河,体现了公司在生化试剂领域十足的竞争力。此次拟联合国药投资收购福州迈新有望促进公司和国药集团的合作,为公司生化试剂业务打开新的增长空间。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年归母净利润分别为3.5亿元、4.2亿元、5.1亿元,维持“买入”评级。 风险提示:战略推进进展或低于预期的风险;核心产品大幅降价的风险;新产品销售上量或低于预期的风险;外延进度或低于预期的风险。

事件:公司发布公告,拟与美国Amesino公司共同出资设立合资公司,用于开发双抗药物;拟与安能泰制药合作,由公司出资不超过6200万元获得5%利多卡因透皮贴片在中国大陆区域的销售权及全球区域的生产权。 积极布局新兴领域和丰富产品管线,长期稳定高增长可期。1)合资公司:投资完成后可获得Amesino拥有全球知识产权的双抗平台,合资公司将优先选择已知靶点进行二次开发,以减少研发风险和降低成本,加快产品开发的速度;后期将开发更具创新性的新靶点双抗药物。合资公司现阶段发售1.5亿股,Amesino认购1.2亿股,占80%股权;公司认购3000万股,占20%股权,投资款主要用于开展双抗研发的动物实验。我们认为双抗药物市场潜力巨大,目前诸多跨国药企巨头和生物公司正积极开发该类产品,合资公司有望成为公司重磅技术平台,并可与冰岛安沃泰克生物类似药研发平台协同;2)利多卡因透皮贴片:公司计划在中国长春兴建水凝胶贴片药品战略合作生产基地及研发水凝胶贴片药品实验室,以开发和生产许可产品及其他水凝胶贴片药品销往全球。国内市场方面,目前仅中国生物制药的利多卡因凝胶贴膏于2018年6月获批上市,用于缓解带状疱疹后遗神经痛。带状疱疹的发病随年龄急剧增加,儿童或年轻人发病率0.1%,50岁以上的人群可达0.5%,65岁以上的人群约0.4-1.2%,我们预计国内市场空间超过20亿元。此外未来公司还将从合作方引进更多透皮贴剂,该平台未来或成公司另一重要增长点。 生长激素业绩确定性强,其他重磅品种陆续推出。1)生长激素:18年国内生长激素市场规模超过40亿元,考虑到国内庞大的适用人群和目前较低的渗透率,我们预计国内生长激素市场规模有望超过140亿元,目前仍处于爆发期,公司为国内生长激素行业龙头,将优先享受行业成长红利。2)后续储备重磅品种:公司拥有行业内较为丰富的产品梯队:a)促卵泡素:新适应症获批后,有望成为10亿量级重磅产品;b)流感疫苗独家鼻喷剂型报生产,预期19年获批;c)其他在研产品:金妥昔单抗注射液:临床1期持续推进;长效微球:曲普瑞林+奥曲肽临床1期持续推进;带状疱疹疫苗:临床2期持续推进;13价和20价肺炎结合疫苗:处于临床前研究阶段。 盈利预测与评级。在新一届董事会带领下,公司正积极拓展多个治疗领域,继布局冰岛安沃泰克生物类似药研发平台、上海瑞宙生物新型疫苗研发平台、与俄罗斯FORT相互许可麻腮风三联苗和水痘疫苗后,进一步战略布局抗体等新兴领域,公司在研产品梯队不断丰富。暂不考虑资产重组,我们预计2019-2021年EPS分别为8.10元、10.92元和14.72元,对应当前股价估值分别为43倍、32倍和24倍。考虑到公司业绩高增长,估值相对便宜,维持“买入”评级。 风险提示:因不可预知因素导致重大资产重组失败的风险;业绩承诺无法实现及业绩补偿不足的风险;研发失败的风险。

事件:公司发布2019半年报,实现营业收入14亿元,同比增长16.8%:实现归母净利润5.1亿元,同比增长11.9%:实现扣非后归母净利润4.6亿元,同比增长14.1%。 血制品业务符合预期,疫苗业务有所拖累。2019上半年,分业务板块来看:1)血制品业务:实现营收13.8亿元,同比增长20.8%,基本符合预期:2)疫苗业务:实现营收1197万元,同比下降76%,对公司业绩有所拖累。分产品来看:1)人血白蛋白:实现营收5.1亿元,同比增长7.9%:2)静丙:实现营收4.7亿元,同比增长73.7%;3)其他血制品:实现营收4亿元,与去年同期基本持平。费用率方面:1)销售费用1亿元,同比下降3%:2)研发投入6820万元,同比增加32%:3)管理费用为9799万元,同比增长20%。毛利率方面,上半年公司毛利率为59%,同比增长约1个百分点。公司上半年经营性现金流为5.4亿元,同比增长41%,应收账款同比下降3.9%,渠道端进一步改善。 血制品有望持续高增长,四价流感带动下半年疫苗业务恢复。1)血制品方面,我们认为国内血制品需求仍然旺盛,随着公司加大学术推广力度,以及不断拓展基层医院,预计血制品可以保持较快增长。2)疫苗业务方面,国内近几年流感呈爆发趋势,2019年8月期间,公司的四价流感疫苗累计批签发达110万支,公司目前是国内唯二的四价流感裂解疫苗供应商,参考国际市场以四价流感为主,预计四价流感疫苗在下半年需求将大幅增加,四价流感疫苗的放量有望增厚公司业绩。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.00元、1.20元和1.42元,对应当前股价估值分别为33倍、27倍和23倍。考虑到目前血制品行业处于需求回暖期,血制品业务有望维持较快增长,同时四价流感疫苗下半年贡献业绩,维持“增持”评级。 风险提示:血制品行业政策或发生变动的风险:血制品竞争激烈或导致降价的风险:四价流感疫苗销售低于预期的风险。

业绩总结: 公司 2019H1实现收入 36.4亿元( +2.9%);归母净利润 2000万元( -89.4%),扣非后归母净利润-1.4亿元( -251.2%),经营性现金流-6.0亿元( -100.5%) ,基本符合预期。 收入有所回暖,静待 Q3业绩拐点。 公司 2019Q2实现收入 23.6亿元( +4.5%),归母净利润 1.4亿元( -49.6%), 收入端有所回暖, 基本符合预期。 公司上半年新增 50家体检中心, 其中,公司控股 288家、参股 305家、在建 91家。 分子公司来看, 慈铭上半年营收 7.9亿元( +7.3%),回暖迹象较为明显。 分地区来看, 华东地区收入占比接近 35%,呈 52.7%的逆势高增长态势。 利润端下滑主要系公司为持续加大体检质量管理力度、 强化内部控制,而主动限制客流量,并采用人脸识别、 血液追踪等医疗质控标准,导致报告期内营业成本提升 9pp。 此外, 公司成功发行 2亿美元债,引入国企战略投资者进一步拓展优质资源,财务费用率因此同比提升 2.2pp。我们认为公司厚积薄发, 随着质控提升以及 C端业务的拓展, 业绩将在 Q3迎来拐点。 客单价持续提升,个检推广初显成效。 2019上半年,公司平均客单价为 499元( +3.4%); 其中团检 480元( +3.5%);个检 609元( +6.6%),增幅较为明显。 公司上半年个检推广力度加大,目前初显成效。美年好医生上半年售出约 10万套,平均客单约 1300元,超出公司此前预计的 1000元。人次占比约 1%,但收入占比 3%, 对盈利结构有积极影响, 作为真正意义上的个检产品,美年好医生很大程度上提高了公司的品牌价值。 盈利预测与评级。 我们预计 2019-2021年公司收入复合增速约 21.1%,归母净利润复合增速为 22.8%。三年 EPS 分别为 0.26元、 0.33元、 0.41元,对应PE 为 47倍、 37倍、 31倍。 当前可比公司 2019-2020年平均估值为 70倍、53倍。 公司为全国体检中心龙头, 目前正处于升级转型阶段, 业绩增长放缓为短期现象。 随着公司逐步提升质量、服务和检后管理水平, 同时借助国家大力支持全民预防和早筛的各项政策,中长期发展可期,给予公司 2019年目标 PE 60倍,对应目标价 15.60元, 维持“买入”评级。 风险提示: 门店扩张速度及盈利能力不及预期的风险、 并购企业业绩不及预期的风险、 销售及管理费用增加以及内控风险。

事件: 公司近日收到控股股东重庆医药健康产业有限公司及健康产业公司之控股股东重庆化医控股(集团)公司通知, 化医控股集团拟对健康产业公司进行混合所有制改革。 引入战略投资者, 内部经营机制有望优化。 化医控股集团拟公开征集一名战略投资者,转让其持有的健康产业公司 49%股权, 转让低价是 41亿元, 意向受让方应为从事医药商业或者医药工业或者医养健康相关业务,需与医药健康产业公司现有经营业务具有协同性,且意向受让方或其控股股东系中国企业联合会公布的“ 2018中国企业 500强榜单”前 200位企业,或者中国医药商业协会公布的“ 2018年药品批发企业主营业务收入前 100位企业”的前 15位企业。 我们认为,在保持重庆市国资委仍为公司控股股东的前提下,此次公开转让股权将进一步补充公司在西南地区的竞争力且有望推动公司业务向全国范围内渗透, 激活化医集团内部市场化经营机制、助推公司健康产业做强做优。 2019H1业绩超预期,借助“ 4+7”契机持续增强发展动力。 2019年 H1公司实现收入 162亿元,同比增长 33.8%,实现归母净利润 4.6亿元,同比增长 49.7%,实现扣非归母净利润 4.3亿元, 同比增长 45.6%,业绩增长十分强劲。公司借助“ 4+7”政策契机持续增强公司增长动力, 2019年上半年积极参与国家组织药品集中采购试点方案药品配送工作,在入围的 25个带量品种中,公司在重庆地区实现全覆盖,同时在试点城市成都公司也获得部分品种配送权。 大力深耕西部地区,龙头地位持续提升。 公司深耕西部地区 60余年, 在核心销售区域重庆市内,已实现三级甲等医疗机构全覆盖,二级医院基本覆盖,重庆市内二级及以上医疗机构覆盖率达 80%以上,在重庆市内区县入围 40个联合体,全市医疗机构覆盖率居领先地位,随着行业集中度的持续提升,公司作为西部地区商业领域龙头,行业地位将持续加强。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年归母净利润分别为 8.9亿、 10.8亿和13亿元, 首次覆盖, 给予“买入”评级, 目标价 7.65元。 风险提示: 混改进度或不及预期, 经营效率或大幅下降。

业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入7.5亿元,同比增长16.9%;归母净利润2.5亿元,同比增长72%;扣非后归母净利润1.5亿元,同步增长9.4%;经营性现金流3168万元,同比降低71.7%,整体业绩增长较为稳健。 基础科研服务表现喜人,检测服务受累于行业降价。从单季度看,2019Q2公司实现收入4.2亿元,同比增长21%,归母净利润8300万元,同比增长3.7%。从收入端看,基础科研服务板块高速成长,上半年创造收入1.4亿元,同比提升219.4%,且毛利率同比提升45pp,该板块一跃成为公司业绩增长的核心驱动力。检测服务收入约3.4亿元,同比降低7.7%,主要受行业降价趋势所影响。从盈利能力看,公司报告期内毛利率为61%,同比提升4.3pp,主要受基础科研服务拉动;销售费用率同比提升1.5pp,主要因业务量及产品布局增加,相关市场推广、人员投入费用增加所致;管理费用率同比降低5pp,公司规模效应逐渐体现;报告期内公司加大研发投入,研发费用约5300万元,同比增长72%;归母净利润大幅增长主要来自于7085万元的投资收益,其中包括因公司确认放弃对善觅的控制权所得投资收益以及对联营企业福建和瑞的投资亏损。经营性现金流同比降幅较大主要因公司加大业务投入及开展新型检测服务,前期投入较大所致。 CN500测序仪将带来业务种类以及总量的提升:报告期内,公司的NextSeqCN500基因测序仪适用范围扩大,这意味着公司在临床基因检测方面已跨越NIPT,进入到更多疾病领域。目前比较常用的第二代测序平台Hiseq和Miseq在中国市场有一定弊端,例如Hiseq虽然通量比高,但机身大不太适合临床应用,而Miseq虽小,但通量不够,无法满足中国庞大的人口需求。CN500正是为满足此类中国特色的临床需求而量身定做,他具备小身材、通量自由搭配、精确度高、易操作等优势,完美契合综合性及专科医疗机构的临床检测需求,对公司检测服务的发展产生积极的推动作用。 盈利预测与评级。我们预计2018-2021年公司收入复合增速约22%,归母净利润为23.6%。2019/2020/2021年EPS分别为1.16/1.23/1.43元,对应PE为28X/26X/23X,维持“买入”评级。 风险提示:肿瘤品种临床进展不达预期的风险,NIPT行业持续降价的风险,CN500入院进度不及预期的风险。

业绩总结:公司2019 年上半年实现营业收入55.3 亿元,同比增长24.7%;实现归母净利润2.7 亿元,同比增长22.1%;实现扣非净利润为2.6 亿元,同比增长19.8%。 二季度提速明显,中西成药高速增长。1)从单季度来看:2019Q1/Q2公司收入同比增速为23%/26%,扣非归母净利润同比增速分别为16%/25%,单Q2提速主要系原有可比门店内生增长及新开、收购等新增门店的增长以及转小规模纳税人增加收入所致;2)从业务结构来看:2019H1,公司零售业务实现收入48.7亿元(+24.4%);批发业务实现收入6.2亿元(+33.3%);医药制造业务实现收入401万元(-81.2%),主要系子公司药圣堂对部分付款不及时供应商进行供货控制;3)从主营产品来看:2019H1,中西成药实现收入44亿元,同比增长31.7%;中药实现收入3.9亿元,同比增长11%;非药品实现收入5.8亿元,同比下滑4.7%;其他产品实现收入1.6亿元,同比增长19.4%;4)从销售区域来看:2019H1,华中地区实现收入20.4亿元,同比增长24.9%,占比超过36%;华东地区实现收入15.7亿元,同比增长达到34.6%,占比达到28%,同比提升2pp;。 直营加盟齐头并进,外延并购稳步推进。1)直营加盟齐头并进:截至2019H1,公司拥有门店共计3673家、加盟门店906家,报告期内直营增加428家(Q1/Q2分别净增200家/228家),其中新开直营门店292家,收购门店136家,关闭门店44家;2)外延并购稳步推进:公司在医药零售领域率先开始跨省并购,报告期内新增纳入合并报表范围的并购门店136 家,累计拥有并购门店近1500 家,绝大多数项目达到甚至超过预期业绩。 期间费用控制良好,毛利率略有下滑。1)期间费用方面:三项费用率合计约26.7%,略降1.1pp,其中销售费用率为21.7%,下降0.8pp;管理费用率为4.6%,下降0.2pp;财务费用率为0.5%,下降0.1pp;2)毛利率方面:2019H1毛利率为34.1%,同比下降1.7pp,主要系非药产品受到医保控费影响所致;3)现金流方面:2019H1,公司经营性现金流净额为4.4亿元,同比增长21.1%,与收入及利润增长基本匹配。 发布限制性股票激励计划,可转换公司债成功募资。1)发布限制性股票激励计划:2019年3月,公司发布了2019年度限制性股票激励计划,拟授予限制性股票约181.8万股,覆盖高级管理人员及核心员工208人,有利于增强公司凝聚力和战斗力;2)可转换公司债成功募资:2019年3月底,公司公开发行可转换公司债券成功募资约3.3亿元,有利于优化债务结构,助力扩张并购。 盈利预测与评级。预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.3亿元、6.8亿元、8.6亿元,对应当前210亿元市值,PE分别为39倍、31倍、25倍,维持“买入”评级。 风险提示:新开店速度或低于预期,新店盈利进度或低于预期,其他风险。