集成化经营是未来五金行业的发展趋势。建筑五金行业是超800亿元的大市场，但由于过往门槛较低、且品类繁杂，绝大多数企业采取生产少数品类、并通过经销渠道销售。我们认为随着地产行业控制成本需求的提升，以及五金需求高端化的发展，能够通过扩充品类提供一站式采购服务，且能通过直销较好把握市场反馈的集成化经营模式将成为五金企业脱颖而出的关键，而由于集成化对于生产、渠道的精细化管理要求高，先发者护城河较广。 集成化经营典范，良性循环开启。2014年起公司开始深化集成化发展策略，具体举措包括：1）全面采用OracleERP系统，使得公司能够应对繁杂的订单信息，2）自主研发及收购合作并举，扩充产品品类，目前公司已拥有超100个五金品类产品，行业领先，3）大力投入配套直销渠道建设，目前已基本实现全国范围的销售渠道。公司已逐渐进入集成化布局收获期，销售人均创收逐级提升，期间费用率2019年起开始下降，而我们认为公司已开启“品类拓展提升规模效应-成本下降利润提升-利润提升助力新品研发”的良性循环，从而使得公司进入收入规模增长、费用率下降的新成长阶段。 对标伍尔特成长空间充足，行业大白马呼之欲出，或持续超预期。对标国际领先企业伍尔特，我们认为公司在品类拓展、人均创收方面目前只达到伍尔特的25-30%，提升空间充足，同时未来费用率也有望复制伍尔特的下降路径。我们测算未来5年，公司利润相较于2020年仍有3倍提升空间，业绩或持续超预期，行业大白马呼之欲出。 投资建议。预计公司2021-2022年收入84.1/105.0亿元，同比增长24.8%/24.8%，归母净利润11.83/16.38亿元，同比增长45.0%/38.5%，给予公司基于市盈率估值的目标价194.89元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示渠道拓展低于预期，系统性风险。

事件概述公司公布2020年报。公司2020年全年实现收入354.8亿元，同比+2.82%，实现归母净利润28.5亿元，同比+5.53%；其中，Q4实现归母净利润7.56亿元，同比+222.67%。 华北疫情影响，价格低于2019年同期。2020Q4由于此前疫情期间被压制需求逐渐释放，且新项目陆续开工，水泥需求恢复强劲，其中公司核心区域华北水泥产量累计增速由Q3的4.1%提升至Q4的8.7%，但由于年中京津冀地区疫情反复，华北地区旺季涨价幅度较小，使得2020年全年及2020Q4公司水泥熟料售价低于2019年同期。测算2020年公司水泥及熟料销量10733万吨，同比上升11.3%，售价287元/吨，同比下降28元/吨，吨毛利98元/吨，同比下降27元/吨；估算对应Q4销量3051万吨，同比增长37%，售价290-295元/吨左右，同比下降30元/吨左右，吨毛利95-100元/吨，同比有所降低。 管理效率提升，负债率降低，吨三费显著下降。由于管理效率提升，公司管理费用率同比降低1.2个百分点至10.8%，同时由于有息负债相较2019年底减少24亿元左右，公司财务费用同比降低3亿元左右至8.9亿元，带动2020年公司水泥业务吨三费同比下降11元/吨至50元/吨，而吨三费的下降是公司业绩同比增长的主要原因。此外公司计提资产、信用减值同比减少2.6亿元左右，进一步增厚利润。 2021年京津冀地区量价均有修复空间。我们认为作为国家重点建设的城市圈，京津冀地区基建投资2021年仍将稳定提升，而碳中和背景下当地环保限产力度将保持较为严格，从而使得京津冀地区供需格局同比2020年有所改善，量价均有修复空间。 投资建议。考虑到疫情影响下2021年公司水泥价格起点低于预期，下调水泥价格假设，对应下调2021/2022年收入预测5%左右至378.3/390.6亿元，归母净利润预测10%/6%至30.94/34.41亿元。给予公司2021年盈利预测8xPE估值，对应下调目标价至18.40元（原：23.40元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，环保限产不及预期，系统性风险。

事件概述。公司2020年全年实现收入70.47亿元，同比+2.26%，实现归母净利润17.82亿元，同比+2.81%；其中，Q4实现实现归母净利润4.04亿元，同比-40.55%。公司同日公告第四期员工持股计划。 QQ44需求恢复较好，但价格同比降幅较大。公司业绩略低于我们预期。根据年报披露数据测算，公司全年水泥熟料销量1982万吨，同比上升2.2%，平均售价339元/吨，同比降低1元/吨，但由于原燃料成本下降，公司成本有所降低，从而使得吨毛利同比提升7元/吨至137元/吨；对应估算Q4水泥销量700万吨，同比增长12%左右，售价315-320元/吨左右，环比Q3上升10-15元/吨，吨毛利105-110元/吨，环比Q3略有下降，判断主要因为Q4煤价上升。由于疫情期间压制需求释放，且公司万吨线投产，公司销量同比增幅较大，但由于疫情及雨季期间价格降幅较大，公司Q4价格仍明显低于2019年同期60元/吨以上。 吨三费保持平稳，公允价值损益拖累业绩。我们测算2020年，公司水泥及熟料吨三费27元/吨，与2019年同比基本持平。但由于公司持有金融资产2020年录得亏损4700万元左右（2019:盈利1亿元左右），公司非经营损益同比下降9000万元左右，进一步拖累业绩增速。 221021年广东基建投资需求强劲，公司量价恢复可期。2021年，广东省重点项目年度投资额8000亿元左右，同比增长14%，投资额达近年来最高，判断随着粤港澳大湾区建设推进，广东省基建强度将保持高位，而粤东作为补短板重点地区，需求有望同比稳定增长，2021年，公司水泥量价恢复仍然可期。公司同日公告第四期员工持股计划，相较于2020年3月公布草案，第四期提升每个奖金比例所需达到的综合收益2亿元，一定程度上体现了公司信心。 投资建议。考虑到2021年水泥价格起点低于预期，下调水泥价格预测，对应下调2021/2022年盈利预测15.7%/15.0%至19.51/21.70亿元。给予公司2021年盈利预测9.5xPE，对应下调目标价至15.58元（原：16.92元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述公司发布2020年报。公司2020年全年实现收入86.92亿元，同比-10.28%，实现归母净利润15.16亿元，同比-7.31%；其中Q4实现收入25.81亿元，同比+5.31%，实现归母净利润3.72亿元，同比-18.15%。 业绩受疫情、雨季、减值拖累，量价同比均有所下滑。2020年，尽管新疆、江苏地区项目开工情况较好，但由于年中新疆新冠疫情复发，以及淡季华东雨季持续时间超预期，公司两地量、价均受到一定影响。根据年报数据，公司2020年水泥及熟料销量2146万吨，同比下降0.1%，平均售价356元/吨，同比下降21元/吨，使得吨毛利同比下降21元/吨至137元/吨；对应H2销量1257万吨，同比基本持平，售价350元/吨，同比下降14元/吨，同时由于H2原材料成本上升，吨毛利同比下降29元/吨至131元/吨。此外由于固定资产减值损失增加，公司资产减值损失同比上升6500万元左右，一定程度上也影响了净利润。 降负债控费用效果显著，对冲毛利下滑。根据年报数据，测算公司2020年有息负债同比减少18亿元左右，使得资产负债率同比下降9.2个百分点至24.45%，财务费用同比减少1.1亿元左右。同时由于公司水泥配送比例下降，2020年公司销售费用同比减少1亿元左右至2.26亿元，测算2020年公司水泥整体吨三费同比下降11元/吨至40元/吨，费用率的下降对冲了公司收入、毛利率同比下降的不利因素，使得公司全年归母净利润降幅小于收入降幅。 重组方案公告，水泥新航母逐渐成型。展望2021年，我们认为江苏、新疆地区2020年被压制的需求将逐渐释放，带动公司水泥量价同比平稳上升。同时，3月2日公司公告重组方案，公司拟采用发行股份及支付现金的方式，向中国建材等26名交易对方购买1）中联水泥100%股权、2）南方水泥99.9%股权、3）西南水泥95.7%股权及4）中材水泥100%股权等资产，交易对价981.42亿元。拟向不超过35名符合条件的特定投资者以非公开发行股份的方式募集配套资金不超过50亿元，发行股份数量不超过31461.7万股，用于补充流动性、债务偿还等。交易对价981.42亿元，对应1.52xPB，与A股水泥板块估值相仿。 我们测算，如果重组完成，公司熟料产能将由目前的2628万吨上升至3.2亿吨左右，从而超过海螺水泥成为A股名义产能最大的水泥企业，并成为A股第二家全国性水泥企业，而中建材水泥资产也将迎来价值重估，且我们认为未来公司可通过1）避免区域内同业竞争、2）统一集中采购以及3）增强跨区域合作方式，增强公司自身竞争力，并优化区域格局。同时，我们认为这仅是中建材同业整合第一步，未来还将有进一步整合动作。 此外，根据公司公告备考2020年前10月利润表，合并口径交易后2020年前10月公司基本EPS1.44元，而交易前天山2020年前10个月EPS为1.35元，因此我们认为投资者无需担心股本数大幅增加而摊薄公司EPS，交易后实际是增厚新天山EPS的。 投资建议由于重组尚未完成，暂不考虑其影响。考虑到2020年疫情及雨季下降幅超预期，使得2021年水泥价格起点低于预期，小幅下调价格假设，对应下调2021/2022年净利润预测10.4%/14.3%至20.29/22.07亿元。给予公司2021年盈利预测11xPE，对应下调目标价至21.34元（原：25.92元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，重组进度低于预期，系统性风险。

事件概述。公司公 布 2020年业绩快报。2020年全年实现营业收入1762.43亿元，同比+12.23%，实现归母净利润351.30亿元，同比+4.58%；对应其中第四季第实现营业收入522.59亿元，同比+12.93%，实现归母净利润104.11亿元，同比+6.48%。 Q4需求恢复良好，业绩符合预期。公司业绩符合预期。2020Q4，由于2020年新批复重点项目陆续开工，水泥需求在Q3雨季后恢复良好，全国水泥产量累计同比增速由Q3的-1.1%转正至1.6%，体现Q4需求较为旺盛。我们估算公司Q4水泥销量同比增长5-8%，但由于Q4水泥价格起点低于2019年，我们估算公司Q4水泥平均售价同比下降15-20元/吨。 三费下降进一步增厚利润。由于规模效应持续体现，且2020Q1疫情期间运输费用下降，我们判断2020年，公司水泥熟料吨销售费用及管理费用进一步下降，同时由于公司利息收入增加，公司财务成本同比2019年进一步下降，而三费的下降进一步增厚了公司的利润。 2021年供需展望平稳，估值或迎修复。我们认为受益于地产新开工的高位企稳以及重点工程的延续，2021年全国水泥行业供需展望将总体保持平稳，同时由[事Ta件bl概e_述Su。m公ma司ry公] 布 2020年业绩快报。2020年全年实现营业收入1762.43亿元，同比+12.23%，实现归母净利润351.30亿元，同比+4.58%；对应其中第四季第实现营业收入522.59亿元，同比+12.93%，实现归母净利润104.11亿元，同比+6.48%。 Q4需求恢复良好，业绩符合预期。公司业绩符合预期。2020Q4，由于2020年新批复重点项目陆续开工，水泥需求在Q3雨季后恢复良好，全国水泥产量累计同比增速由Q3的-1.1%转正至1.6%，体现Q4需求较为旺盛。我们估算公司Q4水泥销量同比增长5-8%，但由于Q4水泥价格起点低于2019年，我们估算公司Q4水泥平均售价同比下降15-20元/吨。 三费下降进一步增厚利润。由于规模效应持续体现，且2020Q1疫情期间运输费用下降，我们判断2020年，公司水泥熟料吨销售费用及管理费用进一步下降，同时由于公司利息收入增加，公司财务成本同比2019年进一步下降，而三费的下降进一步增厚了公司的利润。 2021年供需展望平稳，估值或迎修复。我们认为受益于地产新开工的高位企稳以及重点工程的延续，2021年全国水泥行业供需展望将总体保持平稳，同时由于华东地区熟料库存处于低位，元宵节后熟料价格率先上涨两轮合计40元/吨，提价时点早于往年，判断随着需求启动水泥价格也将跟随上涨。目前市场对于2021年固定资产投资预期较为悲观，我们判断随着需求逐渐释放以及水泥价格的上涨，市场上述担忧将得到缓解，公司有望迎来估值修复。目前行业平均估值和海螺PB 大约在1.43左右，对比历史平均的1.74和中位数1.65分别低18%和13%，股息率水平较高，水泥龙头相对价值凸显。 投资建议。小幅调整水泥贸易业务假设，同时小幅调整2022年非经常损益假设，维持2021年盈利预测基本不变，小幅下调2022年净利润预测2.5%至373.5亿元。预计2021/2022年归母净利润368.2/373.5亿元，同比增长4.80%/1.45%。维持目标价69.50元及“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，系统性风险。于华东地区熟料库存处于低位，元宵节后熟料价格率先上涨两轮合计40元/吨，提价时点早于往年，判断随着需求启动水泥价格也将跟随上涨。目前市场对于2021年固定资产投资预期较为悲观，我们判断随着需求逐渐释放以及水泥价格的上涨，市场上述担忧将得到缓解，公司有望迎来估值修复。目前行业平均估值和海螺PB 大约在1.43左右，对比历史平均的1.74和中位数1.65分别低18%和13%，股息率水平较高，水泥龙头相对价值凸显。

涂料扩张强劲，华中建涂产能空白获弥补。根据我们统计，公司此次公告规划建筑涂料产能 155-160万吨，相当于 2019年年底公司建涂产能的 110-120%左右，扩张规划强劲；待公司已公告在建/拟建产能完全投产后，公司建筑涂料产能将达到 440-450万吨（2019年底运营产能 3倍以上），届时公司有望成为中国地区最大涂料生产商（包括外资）。而待湖北三棵树一期项目投产后，公司湖北及华中地区建涂产能空白将得到弥补，使得公司成为全国性建涂企业，同时也有利于公司当地的渠道拓展以及运输费用的降低。 产能扩张+品类扩充，防水后起之秀冉冉升起。自收购大禹后，公司防水业务迅速发展，2019年收入规模 4.2亿元，防水卷材产能 1.1亿平米左右，结合前三季度经营数据及业绩预告，估算公司 2020年全年防水材料发货增速 100%左右。公司此次公告涉及防水卷材产能 1.1亿平米左右，测算待所有公司已公告规划产能投产后，公司防水卷材产能将达到 3亿平米左右，届时防水业务规模有望跻身行业前五。同时，公司此次公告产能规划中包括高分子卷材产能 4900万平米左右，我们判断高分子卷材未来渗透率将逐渐提升，并且相较于传统沥青基卷材也有更高的毛利率及盈利稳定性，公司高分子防水卷材产能的扩张，不仅将扩充防水材料产品品类、提升防水板块盈利能力，也使得公司有望把握趋势，成为防水行业后起之秀。 短期价格战见底，部分企业开始提价，长期发展前景依旧确定性强。尽管 Q4行业 B 端价格战有所抬头，但由于原材料价格同比提升，我们测算当前大多数建筑涂料企业净利率已十分微薄，目前部分木器漆厂家已经开始提价，判断价格战阶段性见底，而由于政府鼓励就地过年，2021Q1春节期间建材需求延续好于往年，判断公司2021Q1仍将延续 2020H2的高增速，短期负面因素已基本见底。而就中长期而言，我们认为涂料、防水行业集中度快速提升的趋势仍将延续，行业仍处红利期，公司市场份额有望保持快速提升，同时涂料、防水跨品类拓展也将增强公司的综合竞争力，民族涂料龙头崛起正当时。 投资建议：基于更强劲的产能扩张计划，上调 2021/2022年收入预测 2.4%/5.2%至 117.6/151.4亿元，归母净利润预测 6.8%/12.0%至 8.0/11.3亿元，同比增长 60.1%/40.2%，给予公司 2022年盈利预测 52x PE，对应上调目标价至 218.92元（原：187.5元），维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。 83714

事件概述。伟星公布2020年业绩快报，收入51.03亿元同增9.4%，营业利润14.17亿元同比增长18.7%，归母净利12.51亿元，同比增长27.3%。 销量逆势上升，成本管控见效，业绩超预期。根据公告测算，2020Q4单季度收入18.82亿元同增21.9%，归母净利单季度5.17亿元同增77.7%；公司对业绩增长给出主要原因有二：一是通过多策并举、合力攻坚，公司营业收入逆势增长，同时加强成本费用管控，费用率有所下降；二是因新疆东鹏合立股权投资合伙企业（有限合伙）投资的企业2020年在科创板发行上市公允价值上升，相应的投资收益增加。我们估算，剔除该投资收益后，Q4公司归母净利润同比增长60-70%。 2020H2线下渠道恢复，伟星重回增长通道。疫情影响下2020H1被压抑的需求在下半年集中释放，2020Q3单季度公司收入14.16亿元同增39.5%，Q3归母净利剔除投资收益同增34.9%，而Q4利润方面继续加速，反映了出线下零售随着疫情缓解而逐渐恢复，同时零售端随着交房周期的出现需求总量也有望出现持续回升，而精装房2020年零增长的情况下，伟星代表的零售端持续得到释放，公司也重新回到过往的增长轨道上；我们粗略估算2020Q4公司零售渠道取得10%以上的增长，市政工程和房产渠道销售增速30%以上，市政渠道和客户梳理已经完成；双位数增长中枢有望保持，估值水平有望继续扩张。我们认为由于疫情后经济恢复，且公司核心市场华东地区精装房渗透率已经较高，对零售渠道的边际冲击或减弱，公司零售渠道将继续随着渠道渗透而保持稳定增长，在非华东区域市场份额上升势头很快，同时随着市政工程、地产工程业务的开拓，以及同心圆（防水、净水）业务的发展，公司未来有望保持双位数的增长中枢。公司2020年的激励计划体现了公司管理层的信心，我们看好公司长期发展及管理，机遇良好的现金流和过往高比例股息分派率，未来估值仍有扩张空间。 投资建议。上调销量假设，对应上调2021/2022年收入预测13.2%/14.1%至60.9/70.3亿元，归母净利润预测31.6%/32.9%至14.53/16.62亿元，同比增长16.0%/14.4%。给予公司2021年盈利预测30xPE估值，对应提升目标价至27.30元（原：18.20元），维持“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述。公司公告与泰山玻璃纤维有限公司拟签订《关于中材金晶玻纤有限公司股权转让协议》，出售其持有的中材金晶玻纤有限公司（后文简称“中材金晶”）48.05%股权全部转让给泰山玻璃纤维有限公司。本次股权转让价款约 8116万元，过渡期按照比例享有收益。 进一步聚焦玻璃主业，增厚公司利润。我们认为此次出售完成后，公司将进一步聚焦玻璃主业（目前主要联营/合营企业为中材金晶、金晶匹兹堡、金晶圣戈班、廊坊金彪，除中材金晶外均为玻璃企业）。根据公司公告，2020年，中材金晶实现收入 4.73亿元，净利润-0.25亿元，此次交易预计获得收益 8100万元（占 2020年净利润 20%左右）；而从年报披露历史数据来看，2016-2019年，中材金晶均录得亏损（报表上体现为负投资收益），因此我们认为公司完成交易后，其利润也将进一步增厚。 浮法玻璃双高景气，开启成长新周期。我们认为未来 2-3年，浮法玻璃行业将受益于供需关系改善而保持较高的景气度；而尽管光伏玻璃企业新增产能规划较为激进，但在 210/182mm 尺寸光伏玻璃渗透率提升背景下，小型光伏玻璃企业由于引板宽度窄、裁切利用率低而不具备良好的经济效益，头部光伏玻璃企业将成为增量市场主要瓜分者，高端产能不过剩，相关产品价格预计保持高位，此前公司与隆基签订长约，也一定程度上反应了头部客户的上述预期。公司 2021年有望新建投产宁夏、马来西亚合计 1600吨/日光伏玻璃产能，同时 2-3条超白浮法产线有望转产光伏背板，且公司 2月公告未来将在宁夏、马来西亚加码投资 3条 1000吨/日压花大线，规模效应有望进一步提升，确定性提升，从而开启新的高速成长周期。 纯碱业务有望超预期。纯碱业务 2019年占公司总收入 40%以上，判断过往纯碱业务是利润贡献的重要一极。 由于纯碱是玻璃行业的主要原料，因此我们认为在新增光伏玻璃投产拉动下，纯碱需求有望稳定增长，从而支撑纯碱价格反弹。此外，公司 2019年纯碱业务表观吨成本 981元，与行业龙头三友化工相仿，在行业中具备最低的成本，且名义产能 150万吨左右行业前列，因此我们认为公司 2021年纯碱业务表现有望超市场预期。 投资建议：若资产交易完成将显著提升 2021年净利，考虑到交割尚未完成，维持盈利预测，预计 2020-2022年归母净利润 3.98/8.26/12.74亿元，同比增长 304%/108%/54%。维持目标价 12.18元及“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，投产进度大幅慢于预期，系统性风险等。

事件概述。公司2月9号下午公告最新的非公开发行预案及董事会决议公告。具体发行计划包括：A融资规模&对象：不超过14亿元，且不超过本次发行前公司总股本的30%；发行对象为不超过35名特定对象；B发行价格：定价基准日为本次非公开发行的发行期首日。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司A股股票交易均价的80%；C募资用途：用途投向有2个项目，1）宁夏太阳能光伏轻质面板项目，总投资13.67亿元，拟使用募资7亿元，2）马来西亚项目，总投资8.55亿元，拟使用募资7亿元；需求旺盛，加码投资，公司战略转型加速。由于各国对于清洁能源重视程度上升，光伏协会于2020年12月将十四五全球年均装机量指引上调至220-280GW，而根据公司此次公告，2020Q4光伏相关企业投资额1200亿元，其中涉及组建产能104GW，待上述产能投产后我国组建产能相较于2020年底将翻倍。此外，2020H2以来，多家光伏玻璃头部企业与下游头部组件企业通过长单提前锁定采购量，体现产业配套需求旺盛，且下游客户仍预期未来高端光伏玻璃供应将持续偏紧。公司定增项目全部投产后，光伏压延玻璃在建/拟建生产线达4600吨/日（目前公司全部浮法产能6300吨/日左右，并且部分未来将转产光伏背板），转型光伏玻璃战略进一步加速，至2025年光伏业务业绩占比有望达70%以上。 西北地区供需错配，宁夏基地未来33条压延，产值或超过4455亿元。公司目前宁夏在建一条600吨/日压延生产线，且另一条建筑级600吨/日产线未来或转产超白浮法；而此次最新定增拟在宁夏原厂区加码投资两条1000吨/日生产线，分二期建设，产品为2-3.2mm面板（约9326.5万平米），上述产线全部投产后公司宁夏地区光伏玻璃产能达3200吨/日，可配套13-14GW/年组件产能，粗略估算宁夏基地产值超过45亿元。根据相关公司公告，2020年三北地区光伏装机量占全国64%，而隆基股份拟在陕西扩建5GW产能并且在银川也有可能继续大幅扩产组件，同时中环股份拟在宁夏扩产50GW单晶硅产能，未来不排除配套组件可能，西北地区光伏玻璃需求有望迅速上升。公司在西北地区主要竞争对手多为产线规模小、技术实力有限的小型企业（且无扩张规划），因此我们认为公司有望成为西北光伏组件增量市场主要受益者，此时拓展宁夏产能恰逢其时。 马来西亚加码压花玻璃千吨线，未来或受益海外需求恢复。根据公司公告，目前公司在建马来西亚500吨/日面板、背板产线各一条（合计1000吨/日，浮法TCO玻璃），预计后期有望给美国FirstSolar等客户配套，预计2021年陆续投产，而此次最新增发预案中公司公告拟在马来西亚加码投资1条1000吨/日的压花生产线，使得公司马来西亚产能未来将翻倍至2000吨/日，对应8-9GW/年组建产能。我们认为2021年，海外需求将随疫情得到控制而逐渐恢复，同时根据公司公告，2020年6月美国法院裁定进口双面组件继续豁免201关税，判断我国头部光伏玻璃企业与国际头部组件企业的合作空间将进一步打开。此外，由于马来西亚拥有更加优惠的人力、天然气成本、产业链优势，国内组件厂都在陆续布局马来西亚，我们判断公司马来西亚项目未来盈利潜力和确定性都比较大，而国内信义、旗滨等同行在马来西亚亦有布局，公司跟行业双寡头保持同步。 弹性确定性兼备，新一轮高增长开启。除光伏玻璃业务外，我们同样认为建筑浮法玻璃行业2021年仍将保持较高的景气度，公司核心受益。在光伏、建筑玻璃行业双双保持高景气，且公司产能扩张计划强劲的背景下，我们认为公司未来2-3年业绩将保持快速增长，彰显弹性。同时，公司2月公告与隆基股份签订16亿元销售合约，不仅增强了业绩确定性，也打开了未来双方进一步合作的想象空间。我们认为2020年将是公司发展历史拐点，公司新一轮高增长已经开启。 投资建议。维持2020-2022年归母净利润3.98/8.26/12.74亿元，同比增长304%/107.8%/54.2%。维持目标价12.18元及“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，投产进度大幅慢于预期，系统性风险等。

事件概述：2月5号公司公告，控股子公司宁夏金晶与隆基乐叶光伏科技及其3家组件子公司签订了《重大产业配套合作协议》，本合同为光伏玻璃长单采购合同，按照近期光伏玻璃的市场均价测算，预估合同总金额不含税16亿元，协议期限自签署日起至2022年底。 获组件全球老大背书，超预期，给公司带来三大重要变化。第一，获组件老大隆基技术上的认可，隆基182mm和中环等主导的210mm都是大尺寸，宁夏金晶600t/d压花一窑3线在尺寸、薄度完全满足要求，进入隆基供应链意味着产品和技术获得背书。第二，提前锁定2年销量，测算2021、2022年这条线有1.23、2.45亿元的归母利润贡献，盈利确定性大幅增强；第三，大幅提升进一步合作可能性，2021年隆基大概率是全球组件第一，玻璃配套需求迫切。 光伏玻璃结构性短缺是大趋势，金晶占得技术、成本优势。判断行业第一阶段2020Q3~Q4，此阶段投资逻辑是比拼“手速”，第二阶段是进入2021年后，优选确定性。在未来5年大尺寸组件占主流的趋势下，我们定性判断，全国至少有50%以上的线无法生产大尺寸，而高端结构性供不应求,这是被市场低估的一个重要因素。金晶占得技术先机，且宁夏生产成本在天然气、原料等层面大幅度低于东部和中部，因此有极强的竞争力。 西北市场供需错配，打开公司更多成长性，占据市场优势。需求看西北有隆基、中环等大型组件企业快速扩产，而供给端除了公司外，其他几乎没有高端产能，因此在西北有能力在未来1-2年时间内提供大量优质产能只有金晶科技，我们判断金晶在宁夏千亩土地，在这个供需格局下，成长性和确定性很强，未来或有上千吨大线的可能性，想象力十足，即亦占据了市场优势。 投资建议：金晶宁夏进展超预期、马来进展顺利，建筑玻璃保持上升态势；我们维持2020-2022年归母净利润3.98/8.26/12.74亿元，同比增长304%/107.8%/54.2%。鉴于本次与隆基合作落地超预期，将提高业绩确定性，上调目标价至12.18元（+1.08元），对应现价有72.5%的潜在涨幅空间，维持“买入”评级。 风险提示：地产竣工低于预期，光伏装机低于预期等。

事件概述。公司公告与江门市工业园区管理委员会签订协议，拟在江门投资土木工程新材料产业基地，其中一期投资 2.6亿元，二期投资 2.4亿元。投资项目的主要内容为生产聚羧酸系列外加剂、速凝剂、阻锈剂和功能性无机材料等。 华南产能空白弥补，市场有望进一步开拓，运输费用率有望下降。此生产基地是华南地区一级基地，也是公司南京总部、天津、新疆、四川大英（新投产调试中）后又一最新产能布局，我们预计其产能规模总体将与四川基地类似，待上述项目投产后，公司减水剂产能将继续增长 20-30%，并且华南地区产能空白将得到弥补，民用市场、交通市场有望迅速得到培育，也有望显著降低公司运输费用率，进一步提升公司盈利能力。 多地工地不停工，发货增速持续回升，2021H1或有超预期可能。根据公司 1月的业绩预告，我们估算公司 Q4外加剂发货增速超 20%，其中判断 12月销售进一步加速，体现行业整体需求复苏良好。疫情反复下多地已出台就地过年政策，判断春节期间重点工程能得到较好延续（比如青藏铁路等重要大工程），在重点工程开工率上升的情况下 2021H1公司销量增速有望延续 Q4的回升趋势，不排除继续加速的可能。并且公司在交通、新材料等领域迅速增长，2021年收入增速有望加速同比攀升。 2021年机遇挑战并存，苏博特龙头内功深厚。地产三道红线政策后市场对于 2021年固定资产投资增速有所担忧。我们认为尽管 2021年，外加剂行业扩容存在一定挑战，但由于 1）退城入园的推进以及 2）客户技术服务需求提升，我们认为行业集中度快速提升趋势仍将延续。同时，伴随施工条件日益复杂，未来需要满足特殊施工要求的功能性材料需求将稳定增长，而公司在功能性材料研发销售领域实力全国领先，有望借此进一步拉开与竞争对手差距。并且重点工程领域公司因技术优势而拥有强大竞争壁垒，这也增加了公司成长性的保障。 投资建议。维持盈利预测不变。预计 2020-2022年公司归母净利润 4.59/6.16/8.08亿元，同比增长29.5%/34.3%/31.1%。维持目标价 43.34元及“买入”评级（华西建材&化工联合覆盖）。 风险提示：需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

赛道有望扩容++集中度提升，头部钢结构企业驶上发展快车道。 2018年我国钢结构占粗钢产量比重7%，显著低于一般国家20%的水平，随着成本劣势缩小，民工红利消失以及房企周转率诉求提高，我们认为钢结构渗透率将逐步提升，未来赛道将显著扩容，其中住宅钢结构是我们最看好的子板块。此外，随着单体项目扩大，未来行业将逐渐形成EPC总包与规模化加工两种模式，提升行业门槛及集中度，头部钢结构企业有望驶上发展快车道。 住宅及工程领域均实力雄厚，自有产能扩张，成本处于下降通道。 住宅及工程领域均实力雄厚，自有产能扩张，成本处于下降通道。公司是我国最早入选住宅产业化基地的钢结构企业，同时拥有总承包商一级资质，在住宅、重点工程钢结构领域的实力均十分强劲。2019年起，公司调整战略，过往的技术授权模式将逐渐放缓，逐渐转为自有产能扩张，规模效应有望逐渐体现，同时拟通过物联网及智能化生产技术进一步降低生产成本，未来生产、物流成本均有望逐步下降。 万郡绿建提供增长新动能，与钢结构主业有望协同。2018年公司设立万郡绿建，打造建材交易服务平台，2020年前三季度累计签约合同15.65亿元，超2019年全年水平，实现快速增长。未来随着签约用户数量增长，万郡绿建平台规模效应有望逐渐体现，毛利率有望回升，从而成为利润新的增长点。同时，服务业务也有望通过渠道、客户共享，实现与钢结构业务的协同。 投资建议。2020年由于资产处置公司非经常性损益较多，预计2020-2022年公司归母净利润7.74/7.40/9.17亿元，同比增长65.0%/-4.4%/23.9%。给予公司基于市盈率估值的目标价5.79元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述。公司发布2020年业绩快报。公司预计2020年实现营业收入14.65亿元，同比增长29.44%，实现归母净利润2.29亿元，同比增长7.39%。公司业绩基本符合我们和市场的预期，也达到了此前激励计划的要求。 需求恢复良好，外延并购发力，收入端增速强劲。公司Q4实现收入6.16亿元，同比增长54.8%（同口径调整后），体现检测行业2020H2疫情后总体恢复良好，且公司2020年进行的外延并购初见成效。结合收购公告及前三季度经营业绩，我们估算，2020年公司内生增长10-15%左右，外延并购收入贡献收入增量2-2.2亿元，共同支撑收入增长；此外分板块而言，检测业务是增量主要来源，其余板块业务总体保持平稳。由于1）疫情期间部分业务停滞，费用率有所上升2）部分市场价格小幅下滑，公司利润率有所下滑，利润增速低于收入增速。 跨区域、跨领域经营深化。2020年，公司完成广州京诚、湖南同力的收购，不仅增强了在环境、水利检测领域的布局，同时也增强了在广东、湖南两地的布局（过往公司两地业务相对薄弱）；此外，2021年1月，公司公告摘牌重庆科力，进军重庆市场，并首次采用母公司、子公司共同持股方式进行重组，未来西南地区工程检测业务协同效应及竞争力有望稳步上升。除外延并购外，公司同样通过扩资质、完善产品线以及进军高端材料领域等多种方式，促进存量公司成长，跨区域、跨领域战略进一步升华，建工+环境+食品检测的布局已初步成型。 行业扩容++集中度提升，公司发展按下加速键。我们认为中期内我国检测行业市场空间仍将伴随经济发展而稳步成长，其中碳中和、碳达峰的推进不仅将使得环境检测领域进一步扩容，同时该领域重点企业与公司目前客户有一定重合度，或进一步加速公司检测业务成长；同时，随着行业并购整合，以及疫情后部分小企业加速清退，行业集中度提升或加速，公司等头部企业核心受益。目前公司市占率仅0.3%左右，提升空间巨大，而在2020年公司激励计划发布、人才机制理顺后，公司发展有望按下加速键。 投资建议。小幅调整毛利率假设，对应下调公司2021-2022年盈利预测4.9%/7.8%至2.92/3.51亿元，同比增长27.2%/20.5%，对应小幅下调目标价至29.92元（原：30.50元），维持“买入”评级。 风险提示。需求低于预期，并购慢于预期，系统性风险。

事件概述。公司发布2020年业绩预告。公司预计2020年全年实现归母净利润7.99~9.08亿元，同比增长120%~150%；对应Q4预计实现归母净利润2.25~3.34亿元，同比增长139%~256%。公司业绩符合我们预期，也符合公司三季报对于全年的业绩预测公告。 发货增速强劲，成本下降带动利润大幅增长。结合前三季度经营数据，我们估算，2020Q4，公司综合发货增速仍然维持30%以上，体现防水行业整体需求旺盛，以及公司渠道拓展良好。此外，根据wind数据，2020Q4沥青价格略低于Q3，从而使得全年沥青价格总体保持相对低位，判断公司毛利率同比提升；同时，由于湖北、陕西基地投产，公司初步实现全国化布局，规模效应提升费用率摊薄，而成本下降使得公司利润增速显著超过收入增速。 龙头整体议价能力上升，费用率仍有下降空间，221021年业绩或超市场预期。由于目前沥青价格仍低于去年同期10-15%，市场普遍预计2021年防水材料指导价格同比将出现较大降幅，因此2021年在疫情好转、油价上升背景下，行业毛利率及利润增速可能将受到不利影响。但我们认为随着行业集中度提升，以及B端门槛提高，行业竞争生态改善，防水行业头部企业议价能力将有所上升，同时判断战略直销仅占到收入50%上下，因此2021年公司防水产品整体指导价格降幅或较为有限。同时，2020年仅是公司初步实现全国化布局的第一年，2021年公司单位运输费用、管理费用仍有较大下降空间，从而使得公司净利润增速有望匹配收入增速，此为超市场预期。 估值有望均值回归，潜在空间大，配置价值仍高。2019至2020H1，公司动态PE总体维持在行业龙头东方雨虹的0.8倍以上，但2020Q4起，由于市场风格出现变化，公司与雨虹的估值差距逐渐拉大，目前公司对应我们的盈利预测，2021年估值仅13xPE左右，不及龙头雨虹动态估值的一半。我们认为，首先从规模来说，公司与雨虹的收入比由2013年的21.3%提升至2019年的25.6%，在行业集中度快速提升，公司渠道拓展效果显著的背景下，公司2022年底收入有望达到年报中规划的百亿，成为行业新的大白马；其次，从渠道布局而言，公司2020年也成为了继雨虹之后第二家全国化防水企业，2020年已经投产了荆门、渭南基地、德州二期等大型生产基地，以及未来随着福建三明等基地投产，公司渠道布局也将进一步完善，此外公司此前公告将增强沥青仓储能力，未来盈利稳定性也有望提升。因此，我们认为公司基本面与雨虹的差距并未加速扩大，然而目前估值差距却显著拉大，判断是市场低估了公司竞争力的提升，未来随着龙头效应扩散，公司估值修复空间大，当前时点配置价值仍高。 投资建议。维持盈利预测不变，待公司披露详细经营数据后，我们将进一步评估。预计公司2020-2022年归母净利润8.06/11.15/15.13亿元，同比增长121.9%/38.3%/35.7%。维持目标价38.36元及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

Q4及全年销量增速仍较为强劲。 结合前三季度运营数据，我们估算公司涂料 B 端全年发货增速 40%左右， C 端 全年发货同比基本持平，防水材料全年发货增速 100%左右；对应 Q4公司涂料 B 端发货增速 30%以上，防水材料 发货增速 100%左右，体现 Q4行业整体需求较为旺盛，且公司渠道拓展取得良好成效，收入和市占率继续快速 提升， Q4整体营收同比增长 56.2%、环比增长 37.5%。 毛利率下滑、费用率上升致业绩小幅低于预期。 我们判断， 2020年底出于竞争策略考虑，公司部分 B 端涂料、 防水产品价格有所下滑，同时 12月原材料价格上涨，使得公司 Q4毛利率环比下降。同时， 我们判断， 2020年全 年，公司人员扩张较快，同时由于部分产能、渠道尚未发挥，相关人员尚未创收，公司管理费用率同比有所上 升。毛利率下滑及费用率上升是公司业绩小幅低于市场预期的主要原因。 短期利润率或承压，长期趋势仍然向好。 在涂料、防水行业集中度快速提升趋势下，我们认为未来 2-3年公 司收入端仍可保持较高增速，但考虑到 1） 三道红线下产业链价格竞争短期有所加剧， 龙头立邦等公司也开始 针对性降低投标价格； 2） 2021年员工数量预计也将快速增长，我们认为短期内公司利润率或有所承压。但长 期内，随着公司产能爬坡以及新招聘员工逐渐创收，公司规模效应也将逐渐体现，利润中枢也将逐渐上升，使 得公司继续保持快速发展。 投资建议。 上调成本及费用率假设，对应下调 2021-2022年净利润预测 19.3%/11.2%至 7.5/10.1亿元，同比增 长 49.9%/34.6%。给予公司 2022年盈利预测 50x PE 估值，对应下调目标价至 187.50元（原： 190.80元），维 持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。