事件概述。公司公布2020年年报。公司2020年全年实现收入14.73亿元，同比+30.12%，实现归母净利润2.31亿元，同比+8.4%；其中Q4实现收入6.24亿元，同比+56.72%，实现归母净利润1.16亿元，同比+43.41%。 内生外延并举，检测业务毛利率提升。公司业绩略超我们预期。2020H2疫情后，检测业务需求恢复良好，而公司2020年内生及外延并举，在拓展原有业务同时，完成广州京诚、湖南同力的收购，进一步完善在环境检测领域的布局，根据公司数据，2020年公司环境检测业务收入2.2亿元，占检测业务收入19.1%，判断相较2019年明显提升。我们估算2020年公司整体收入内生增长5-10%、同时通过外延并购增长2.5-3亿元。 跨地域、跨领域经营模式深化，产品线进一步丰富完善。2020年，通过对广州京诚、湖南同力收购，公司不仅增强了在环境、水利工程领域的布局，同时也加强了在过往相对较弱的华中、华南地区的布局。此外子公司北京奥达清中标北京顺义区入河排口污染溯源及动态管理项目，实现从单纯咨询业务到咨询、监测、设备为一体的综合环保类服务的转变，产品线进一步丰富完善。 检测行业扩容++集中度提升仍将继续，公司发展按下加速键。2019年检测行业空间超3000亿元，判断未来随着经济发展仍将稳步扩容，而目前行业仍呈现十分分散格局，2019年龙头企业华测检测市占率仅1%左右，未来行业集中度有望伴随并购整合逐渐提升，头部企业核心受益。公司2020年完成激励计划，考虑到检测业务的核心竞争力是人才及牌照，我们认为激励计划的公布有利于公司理顺人才机制，加速发展。 碳中和市场大有可为。随着节能发展重要性提升，我们认为在“碳中和”背景下，相关业务成长空间充足，而公司在相关领域的发展具有良好基础。首先，公司拥有中国温室气体自愿减排交易项目CCER审定与核证资质及技术实力，可以对自愿减排公司进行核查工作；其次，作为中建材集团旗下企业，公司潜在可以对接大量中建材资产，对其进行改造和碳核查；最后，公司参股湖北碳排放交易权中心，可以为客户提供碳排放权交易服务。在碳中和领域的布局，进一步打开了公司长期增长空间。 投资建议小幅调整各板块假设，维持归母净利润预测基本不变。预计2021-2023年，公司归母净利润2.92/3.51/4.23亿元，同比增长26.1%/20.3%/20.7%。考虑到公司跨地域、跨领域经营加速，提升估值至2022年盈利预测40x，对应上调目标价至32.40元（原：29.92），维持“买入”评级。 风险提示行业需求扩容不及预期，行业整合低于预期，系统性风险。

事件概述。公司公布2020年年报。公司2020年全年实现营业收入20.08亿元，同比+72.33%，实现归母净利润2.79亿元，同比+105.66%；其中Q4实现营业收入7.09亿元，同比+49.26%，实现归母净利润1.04亿元，同比+67.19%。 渠道拓展见效，成本下降毛利率提升。公司业绩符合预期（此前1月18日公司年度业绩预告归母净利100%~130%增长）。2020年，公司地产集采、经销端渠道拓展齐发力，地产方面已与50余家品牌达成长期战略合作关系，而根据年报数据，2020年公司前三大客户销售体量为1.5-2亿元，相较于2019年翻倍，体现地产集采中市占率明显提升。全年公司实现防水材料销量9800万平米，同比增长78.3%，估算对应Q4发货增速60%以上；同时由于沥青价格2020年处于低位，公司单位成本2020年同比下降10.9%至11.3元/平米，带动防水材料板块毛利率提升4.2个百分点至43.5%，是利润增速超收入增速的主要原因。分品类而言，我们判断防水涂料和高分子卷材的增速略快于沥青基卷材。 Q4现金流边际好转，年度现金流质量仍然有较大改善空间。2020Q4，公司单季度经营净现金流2.83亿元，创上市后单季度新高，单季度销售商品收到现金5.6亿元，对应收现比79%，这一指标同比/环比分别提升30/14个百分点，体现公司Q4现金流有边际好转迹象。整体上来说，2020年全年经营活动净现金流-1.1亿元，整体全年收现比65%，而2018、2019年同期为76%、71%，经营质量从年度角度仍然有所下降，现金流对比头部企业未来仍有较多改善空间。 集中度提升叠加产能扩张，仍处于发展快车道。2020年，公司湖北和四川基地投产、苏州高分子材料生产线改造完成，估算产能相较于2019年底翻倍，同时弥补华中、西南地区空白。根据年报披露，公司目前广西贵港、苏州高分子产业园以及江苏生产基地已在建设，预计未来2年陆续投产，估算届时产能相较于2020年底也将翻倍，同时华南地区空白弥补，产能格局进一步优化，费用率有望下降。在防水行业集中度快速提升背景下，公司未来2-3年仍将处于发展快车道，而公司此前公告定增15亿元，进一步增强公司发展确定性。 投资建议。考虑到公司渠道拓展效果较好，产能扩张弥补布局空白，上调销量假设，对应上调公司2021/2022营业收入预测11.1%/10.9%至30.5/42.5亿元，并上调2021/2022归母净利润17.0%/16.1%至4.32/6.33亿元。 考虑到公司增速在防水企业中较高、且全国化布局完善，考虑到三条红线颁布地产收紧，调整估值至2021年22xPE，对应调整目标价至55.66元（原：75.6元），维持“买入”评级。 风险提示:需求不及预期，成本低于预期，系统性风险。

事件概述。万年青发布 2020年年报。公司全年实现收入 125.3亿元，同比+10%，全年实现归母净利润 14.8亿元，同比+8.15%；其中 Q4实现收入 36.89亿元，同比-8.89%，实现归母净利润 4.57亿元，同比-0.61%。 Q4价格恢复幅度受到阴雨影响。因阴雨影响四季度业绩略低于市场预期。2020Q4随着疫情逐步恢复，水泥需求持续释放，但公司的核心区域江西省水泥市场由于受雨水天气较多且持续时间较长、部分项目没有按时开工等因素影响，同期产量累计增速由 Q3的-0.6%提高至 Q4的 1.3%，弱于华东地区平均水平，同时价格从 9月底到年末的涨幅为 65元/吨，也低于 2019年同期 90元/吨的涨幅。估算 2020年公司对外水泥及熟料销量 2494万吨，同比微幅下跌，估算售价 295~300元/吨，同比下降 22~27元/吨，吨毛利 108~113元/吨，同比下降 7~12元/吨；估算对应 Q4售价 235~240元/吨，同比降 108~113元/吨，吨毛利 55~60元/吨左右，同比有较大降幅。 成本管控优异，三费率大幅降低。2020年公司水泥及熟料业务的营业成本同比下降 8-10%至 185-190元/吨，考虑到部分运输费用重新归为生产成本，成本实际下降幅度还要更高，判断主要是因为德安万年青 6600吨/日熟料水泥生产线投产（根据 2019,2020年年报数据披露，投产后公司熟料产能由 1400万吨增长至 1500万吨，水泥产能由 2500万吨上升至 2600万吨），使得公司规模效应进一步增强。此外，2020年公司财务结构优化，财务费用同比减少 3500万元，进一步增厚公司利润。 江西投资项目充足，2021涨价弹性可期。2021年，江西地区 GDP/固定资产投资增速目标分别为 8%/8.5%，依然保持较高增速目标。同时，2021年江西省重点实施 3067个省大中型项目，计划新开工的例如长赣铁路、瑞梅铁路、高铁南昌东站等，续建的例如昌景黄铁路江西段、宜春至遂川高速公路等项目，年度计划总投资 9600亿元左右，其中全年计划完成公路水路交通固定资产投资 850亿元，同比分别增加 1700/150亿元，由判断2021年江西省内基建项目充足。根据数字水泥数据，目前江西省内库位 55%~60%，优于 2020年水平，具备较好的涨价基础，公司作为江西龙头核心受益。 成本有望进一步加强，非水泥业务稳定发展。随着德安万年青 6600吨/日产能置换项目于 2020年 12月全面投产以及江西万年青 2*5100吨/日熟料水泥生产线搬迁工程的完工，公司能够进一步发挥规模优势。根据测算，待新产线全面投产后，公司的平均生产线规模提升 25%左右，生产成本有望进一步下降。此外，瑞金 300万吨骨料项目与玉山骨料及商砼项目建成投产，万年 200万吨骨料项目、南昌商砼项目也在逐步推进中，公司非水泥业务有望稳定发展。 投资建议。雨季影响下 2021年水泥熟料价格起点有所下降，因此下调价格假设，但由于公司成本管控良好，同样下调成本假设，同时考虑到 2020年贸易业务规模扩大，上调贸易业务收入预测假设。对应上调公司2021/2022年总营收预测 1.45%/5.29%至 134.48亿元/139.58亿元，对应上调归母净利润预测 5.05%/16.59%至18.28亿元/20.41亿元。考虑到三条红线或影响房地产中长期增速，下调估值至 2021年盈利预测 8x PE，对应下调目标价 18.32元（原：20.9元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，环保限产低于预期，系统性风险。 131146

事件概述。公司公布2020年报。2020年公司实现收入293.57亿元，同比下降6.6%，归母净利润56.31亿元，同比下降11.2%，对应Q4实现收入89.4亿元，同比下降0.25%，归母净利润16.1亿元，同比增长7.19%。 Q4需求恢复良好，但受疫情影响价格同比降幅较大。公司业绩基本符合市场预期。在H1疫情及6-7月雨季后，随着重点工程陆续开工，公司核心市场湖北Q4需求恢复良好，水泥产量累计降幅由Q3的20.4%缩窄至12.8%，高标水泥价格Q4累计上涨45元/吨。公司全年水泥及熟料销量7600万吨，同比下降1.2%，售价328元/吨，同比下降26元/吨，吨毛利132元/吨，同比下降14元/吨；估算对应Q4销量2300-2400万吨，同比增长8-10%，售价320-325元/吨，同比下降35-40元/吨，吨毛利130-135元/吨，同比下降10-15元/吨。此外，2020年，公司财务费用增加1亿元左右，资产处置收益同比降低1.7亿元左右，进一步影响利润。 非水泥业务保持稳定增长。2020年，公司7条骨料生产线投产，新增骨料产能1550万吨，同时混凝土一体化整合加速，全年合计新增混凝土产能1000万立方米，带动2020年公司骨料/混凝土销量同比增长31.0%/9.0%至2305万吨/461万方。环保业务方面，公司1个生活垃圾和3个危废处理项目正式投产，5个项目获得环评，使得公司获得批复的危废处置能力由40万吨/年提升至56万吨/年。 2021湖北水泥量价将显弹性，公司中长期成长空间仍充足。由于中央为支持湖北经济恢复进一步追加投资3200亿元，我们认为湖北省水泥供需格局2021年将进一步向好，而根据数字水泥数据，本周湖北武汉地区高标水泥价格上涨30元/吨至500元/吨，同比降幅已缩窄至10元/吨，且湖北地区库存处于40-45%低位，旺季继续涨价条件良好，判断当地水泥价格将在Q2实现同比反超。 此外，尽管2020年受疫情影响较大，但公司水泥业务海外产能扩张仍稳步进行，2020年新建乌兹别克斯坦吉扎克4000吨/日水泥熟料生产线项目、并购坦桑尼亚马文尼4000吨/日水泥熟料生产线项目，尼泊尔纳拉亚尼2800吨/日水泥熟料生产线项目和坦桑尼亚150万吨/年水泥粉磨站项目正在加紧建设，而国内黄石285万吨置换项目落地，规模效应有望进一步体现。非水泥业务方面，2020年12月，公司公告投资100亿元建设黄石基地，包括活性钙产品产能200万吨，砂石骨料产能1亿吨及20亿块墙材，判断公司在水泥产能稳步扩张同时，非水泥业务也将保持较高增速，支撑公司中长期成长。 投资建议。考虑到2020年疫情、雨季使得2021年水泥价格起点降低，小幅下调水泥价格假设，并下调2021/2022年收入预测4.1%/2.2%至335.9/364.7亿元，同时下调2021/2022年归母净利润预测7.1%/3.3%至69.6/78.6亿元，对应下调目标价至29.88元，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述。公司公布2021年第一季度业绩预告。预计2021Q1归母净利同比将增加61,909万元到77,386万元，同比增加200%到250%。2021Q1扣非归母净利将增加54,906万元到70,383万元，同比增加166%到213%；即2021Q1归母净利润预计达到9.3亿元~10.8亿元，同比增加200%~250%；预计第一季度实现扣非归母净利润8.8亿元~10.3亿元，同比增加166%~213%。 Q1业绩略超预期，强势业绩缓和市场波动。公司业绩略超市场预期。上半年预计玻纤供不应求持续，销量方面，预计第一季度销量突破50万吨，测算同比增幅超过17%。价格方面根据卓创数据，经历了粗纱2轮大幅提价后，截止3月19日，主流厂商池窑2400tex缠绕直接纱相较去年一季度的4000元/吨上升至6000元/吨，价格同比增长50%。电子纱方面，G75电子纱平均出厂价达到14800元/吨，创下2017年8月（上一波周期高点）以来的新高，同比增长85%。结合近日公司股价遭受到较大波动，判断主要原因是部分投资者误解了公司关于下半年稳价格及吨净利的考量，以及中欧摩擦导致投资者对公司埃及工厂出口前景的担忧。我们认为本次Q1预告在将是一个积极信号，基于目前价格水平，判断未来2个季度都会是翻倍式的增长。 未来两年发展战略清晰，巨石走在正确的路上。公司在3月22日公开业绩说明会上表达了对于下半年稳价格，稳单吨净利的考量，市场对此反应较为消极，而我们认为稳价及吨净利是公司出于对构筑玻纤行业长期健康格局的长远考量，是公司走在正确道路上的体现。原因如下：1）巨石智能制造的第三条15万吨粗纱已经开工，并且预计在Q3投产，我们认为适时的稳价节奏有利于消化公司自身新增产能，并且定价权始终掌握在中国巨石自己手中2）更重要的是，传递预期将对竞争对手的投产预期形成压制，避免因价格过高导致类似2018年的非理性集中投产，因此这将给公司2022年的成长和盈利奠定基础。 十四五规划注重数字智能化，成本有长期改善空间。公司对十四五战略定位是数字制造基地，意味着通过数字化继续实现流程改造，实现成本继续下降，我们认为这是巨石的杀手锏。玻纤产品从历史长周期来看无法一直提价，玻纤不是纯粹无差异化的周期品，玻纤本质还是通过其性价比不断替代其他材料而存在的新材料，因此成本能否继续下降对于玻纤行业良性发展显得尤为重要。公司去年智能制造基地已经取得较大的突破，人均年产量相较于国外领先企业大幅提升。此外，十四五时期公司结构将会继续提升，2020年判断高端产品占比提升至70%以上，十四五将会是粗纱、电子纱、热塑短切产品三足鼎立，结构将会进一步优化并拉开差距，因单一产品价格波动性对盈利波动的影响有望显著减少。 投资建议：我们认为近期公司股价大幅非理性下跌，对公司战略布局存在一定误判并创造了潜在的估值修复机会，是赔率和胜率兼具品种。目前为止对应2022年13.6xPE显著低估，未来2年弹性显著。我们维持2021-2023年EPS1.39/1/62/1.86元。维持目标价29.19元及“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，行业供给超预期投产，系统性风险。

事件概述。公司公布2020年年报。公司2020全年实现收入116.66亿元，同比增长11.18%，实现归母净利润24.16亿元，同比增长13.49%；其中，Q4实现收入37.91亿元，同比增长37.6%，实现归母净利润11.37亿元，同比增长95.9%。 QQ44粗纱细纱价格强劲反弹，带动业绩超预期。公司业绩略超市场预期。由于前期被疫情压制的需求陆续释放，以及供给端增量较为有限，在公司主导下2020年三季度末和四季度初粗纱价格上涨明显，同时12月起电子纱、电子布开始集中大幅度涨价。公司全年实现粗纱销量208.6万吨，同比增长20%左右，电子布销量3.78亿米，创历史新高，全年玻纤纱及制品除税均价5023元/吨（电子布按照2亿米=6万吨折算），同比降低600元/吨左右；但测算Q4公司粗纱销量63-64万吨，同比增长25%以上，玻纤纱及制品除税均价5400-5600元/吨，环比Q3上升500-600元/吨，这也体现了行业Q4需求强劲并且供给不足的局面，公司核心受益。此外，由于1）成都基地搬迁获得补偿3.5亿元，2）长期股权投资收益上升，公司非经营损益同比上升2.02亿元至4.74亿元，进一步增厚公司利润。 产品结构再升级，生产成本下降，利润率拐点初现。由于新能源、汽车及电子类需求2020H2增长更为明显，我们判断公司风电纱、热塑纱、电子纱等2020年销售占比有所提升，带动公司产品结构进一步升级，测算高端产品占比超过70%。同时2020年，公司桐乡15万吨智能制造基地投产，成都25万吨生产基地完成搬迁技改，规模效应、生产效率进一步提升，全年成本下降300-350元/吨至3258元/吨。尽管2020年全年公司毛利率下降1.7个百分点，但Q4公司毛利率环比上升11.5个百分点至40.3%，利润率拐点已经出现，而在销量上升的背景下，公司管理费用总额同比下降3.5%，同样体现公司管理效率提升。 电子纱产能33月已投产，进一步提升业绩弹性。展望2021年，我们认为行业无碱粗纱需求增长基本能够消化产能增长（确定性较高的名义产能30~40万吨），而由于下游PCB需求旺盛，电子纱需求及价格将呈现上升趋势。根据卓创数据，目前G75电子纱市场均价14800元/吨，电子布价格7.2元/米，相较于2020年低点均上涨100%以上，估算头部企业毛利率已超60%，弹性显著。2021年3月，公司电子纱智能二线6万吨（对应3亿米电子布）投产，使得公司电子纱产能上升至16.2万吨左右，电子纱市场份额提升至20%左右，不仅进一步深化公司差异化发展战略，同时也进一步提升了2021年公司业绩弹性及确定性。 221021年弹性之年，222022年量的逻辑清晰，巨石智能制造三期已经开工。我们认为2021年业绩弹性十分显著，2022年将随着行业量的释放产能供给缺口逐步缓解，公司量的成长逻辑将仍然清晰。巨石智能制造的第三条15万吨粗纱和第三条3亿米电子布产线已经开工（根据巨石官方公众号第四条粗纱也在规划内），巨石在行业景气周期向上时自身产能投放十分高效，如果叠加海外需求复苏（2020年海外收入因为疫情影响下降了15%，降幅近6.5亿元），未来2年增长确定性将非常高。 投资建议。 基于更高的销量、价格假设，上调2021/2022年收入假设25.7%/33.1%至164/187亿元，归母净利润预测62%/65%至48.8/56.7亿元，预计2023年归母净利润65.2亿元，同比增长15.1%。参考过往玻纤行业上行周期时公司估值，给予公司2021年盈利预测21xPE，对应上调目标价至29.19元（原：19.78元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述。公司2020全年实现收入168.03亿元，同比增长26.12%，实现归母净利润28.6亿元，同比增长548.28%，实现扣非归母净利润27.76亿元，同比增长17.04%；其中，Q4实现收入47.26亿元，同比增长34.8%，实现归母净利润8.54亿元，同比增长89%，实现扣非归母净利润8.08亿元，同比增长52.49%。 QQ44需求复苏趋势延续，石膏板销量快速增长。公司业绩符合预期。2020Q4地产竣工延续复苏趋势，带动石膏板需求稳定增长。公司全年石膏板销量20.15亿平米，同比增长2.5%，平均售价5.4元/平米，同比降低3.0%，但由于单位成本同比2019年降低6.2%，公司石膏板业务毛利率同比上升2.2个百分点至35.9%，带动扣非利润稳定增长；估算对应Q4石膏板销量5.6亿平米左右，同比增长10%左右，平均售价5.5元/平米左右，环比保持稳中有升（通过提价缓解护面纸成本上升压力，整体毛利率Q4环比下降0.62pct）。分品类而言，泰山和龙牌保持快速增长，判断龙牌全年销量增速高于泰山牌；防水、龙骨业务增长迅速。2020年，公司防水/龙骨业务收入32.9/19.6亿元，同比增长1500%/26.6%，考虑到防水业务2019年未全年并表，我们估算公司2020年全年防水业务实际收入增速30-35%左右，在石膏板主业外增量贡献愈发显著，体现防水、龙骨业务与石膏板主业融合良好。此外由于沥青成本2020年总体处于低位，公司防水业务毛利率同比上升7.3个百分点至34.1%，进一步增厚公司整体利润。 221021年竣工需求复苏利好价格传导，一体两翼支撑长期发展。近期由于废纸进口管控，作为石膏板原料的护面纸价格上涨，但我们认为在2021年竣工整体复苏背景下，公司凭借60%左右的市占率可以较好的将原料成本转嫁下游，保证石膏板业务毛利率。2020年12月，公司发布公告在山东新建3条生产线合计1.6亿平米产能，同时联合重组新疆三家企业。根据公告，我们估算上述两个项目完成后公司石膏板产能将新增2亿平米以上，相当于2020年底产能7%左右，向全球50亿平米石膏板布局计划继续迈进。此外，2020年12月及2021年2月，公司先后公告拟收购中建材苏州防水及重组上海台安，完成后公司防水业务华东布局将显著增强。根据公告，公司计划在十四五末完成30个防水生产基地、20个涂料基地的布局，其中防水是目前的3倍左右，在防水行业集中度迅速提升趋势下，我们认为公司大防水业务收入有望迅速提升，从而支撑公司长期发展。 投资建议基于更高的销量假设，上调2021/2022营业收入预测15.96%/26.88%至211.64/254.34亿元，对应上调归母净利润预测29.69%/34.7%至37.86/45.9亿元。考虑到防水、龙骨业务加速，上调公司估值至2021年26xPE（原：22x），对应上调目标价至56.94元（原：38.06元），上调至“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

集成化经营是未来五金行业的发展趋势。建筑五金行业是超800亿元的大市场，但由于过往门槛较低、且品类繁杂，绝大多数企业采取生产少数品类、并通过经销渠道销售。我们认为随着地产行业控制成本需求的提升，以及五金需求高端化的发展，能够通过扩充品类提供一站式采购服务，且能通过直销较好把握市场反馈的集成化经营模式将成为五金企业脱颖而出的关键，而由于集成化对于生产、渠道的精细化管理要求高，先发者护城河较广。 集成化经营典范，良性循环开启。2014年起公司开始深化集成化发展策略，具体举措包括：1）全面采用OracleERP系统，使得公司能够应对繁杂的订单信息，2）自主研发及收购合作并举，扩充产品品类，目前公司已拥有超100个五金品类产品，行业领先，3）大力投入配套直销渠道建设，目前已基本实现全国范围的销售渠道。公司已逐渐进入集成化布局收获期，销售人均创收逐级提升，期间费用率2019年起开始下降，而我们认为公司已开启“品类拓展提升规模效应-成本下降利润提升-利润提升助力新品研发”的良性循环，从而使得公司进入收入规模增长、费用率下降的新成长阶段。 对标伍尔特成长空间充足，行业大白马呼之欲出，或持续超预期。对标国际领先企业伍尔特，我们认为公司在品类拓展、人均创收方面目前只达到伍尔特的25-30%，提升空间充足，同时未来费用率也有望复制伍尔特的下降路径。我们测算未来5年，公司利润相较于2020年仍有3倍提升空间，业绩或持续超预期，行业大白马呼之欲出。 投资建议。预计公司2021-2022年收入84.1/105.0亿元，同比增长24.8%/24.8%，归母净利润11.83/16.38亿元，同比增长45.0%/38.5%，给予公司基于市盈率估值的目标价194.89元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示渠道拓展低于预期，系统性风险。

事件概述公司公布2020年报。公司2020年全年实现收入354.8亿元，同比+2.82%，实现归母净利润28.5亿元，同比+5.53%；其中，Q4实现归母净利润7.56亿元，同比+222.67%。 华北疫情影响，价格低于2019年同期。2020Q4由于此前疫情期间被压制需求逐渐释放，且新项目陆续开工，水泥需求恢复强劲，其中公司核心区域华北水泥产量累计增速由Q3的4.1%提升至Q4的8.7%，但由于年中京津冀地区疫情反复，华北地区旺季涨价幅度较小，使得2020年全年及2020Q4公司水泥熟料售价低于2019年同期。测算2020年公司水泥及熟料销量10733万吨，同比上升11.3%，售价287元/吨，同比下降28元/吨，吨毛利98元/吨，同比下降27元/吨；估算对应Q4销量3051万吨，同比增长37%，售价290-295元/吨左右，同比下降30元/吨左右，吨毛利95-100元/吨，同比有所降低。 管理效率提升，负债率降低，吨三费显著下降。由于管理效率提升，公司管理费用率同比降低1.2个百分点至10.8%，同时由于有息负债相较2019年底减少24亿元左右，公司财务费用同比降低3亿元左右至8.9亿元，带动2020年公司水泥业务吨三费同比下降11元/吨至50元/吨，而吨三费的下降是公司业绩同比增长的主要原因。此外公司计提资产、信用减值同比减少2.6亿元左右，进一步增厚利润。 2021年京津冀地区量价均有修复空间。我们认为作为国家重点建设的城市圈，京津冀地区基建投资2021年仍将稳定提升，而碳中和背景下当地环保限产力度将保持较为严格，从而使得京津冀地区供需格局同比2020年有所改善，量价均有修复空间。 投资建议。考虑到疫情影响下2021年公司水泥价格起点低于预期，下调水泥价格假设，对应下调2021/2022年收入预测5%左右至378.3/390.6亿元，归母净利润预测10%/6%至30.94/34.41亿元。给予公司2021年盈利预测8xPE估值，对应下调目标价至18.40元（原：23.40元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，环保限产不及预期，系统性风险。

事件概述。公司2020年全年实现收入70.47亿元，同比+2.26%，实现归母净利润17.82亿元，同比+2.81%；其中，Q4实现实现归母净利润4.04亿元，同比-40.55%。公司同日公告第四期员工持股计划。 QQ44需求恢复较好，但价格同比降幅较大。公司业绩略低于我们预期。根据年报披露数据测算，公司全年水泥熟料销量1982万吨，同比上升2.2%，平均售价339元/吨，同比降低1元/吨，但由于原燃料成本下降，公司成本有所降低，从而使得吨毛利同比提升7元/吨至137元/吨；对应估算Q4水泥销量700万吨，同比增长12%左右，售价315-320元/吨左右，环比Q3上升10-15元/吨，吨毛利105-110元/吨，环比Q3略有下降，判断主要因为Q4煤价上升。由于疫情期间压制需求释放，且公司万吨线投产，公司销量同比增幅较大，但由于疫情及雨季期间价格降幅较大，公司Q4价格仍明显低于2019年同期60元/吨以上。 吨三费保持平稳，公允价值损益拖累业绩。我们测算2020年，公司水泥及熟料吨三费27元/吨，与2019年同比基本持平。但由于公司持有金融资产2020年录得亏损4700万元左右（2019:盈利1亿元左右），公司非经营损益同比下降9000万元左右，进一步拖累业绩增速。 221021年广东基建投资需求强劲，公司量价恢复可期。2021年，广东省重点项目年度投资额8000亿元左右，同比增长14%，投资额达近年来最高，判断随着粤港澳大湾区建设推进，广东省基建强度将保持高位，而粤东作为补短板重点地区，需求有望同比稳定增长，2021年，公司水泥量价恢复仍然可期。公司同日公告第四期员工持股计划，相较于2020年3月公布草案，第四期提升每个奖金比例所需达到的综合收益2亿元，一定程度上体现了公司信心。 投资建议。考虑到2021年水泥价格起点低于预期，下调水泥价格预测，对应下调2021/2022年盈利预测15.7%/15.0%至19.51/21.70亿元。给予公司2021年盈利预测9.5xPE，对应下调目标价至15.58元（原：16.92元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述公司发布2020年报。公司2020年全年实现收入86.92亿元，同比-10.28%，实现归母净利润15.16亿元，同比-7.31%；其中Q4实现收入25.81亿元，同比+5.31%，实现归母净利润3.72亿元，同比-18.15%。 业绩受疫情、雨季、减值拖累，量价同比均有所下滑。2020年，尽管新疆、江苏地区项目开工情况较好，但由于年中新疆新冠疫情复发，以及淡季华东雨季持续时间超预期，公司两地量、价均受到一定影响。根据年报数据，公司2020年水泥及熟料销量2146万吨，同比下降0.1%，平均售价356元/吨，同比下降21元/吨，使得吨毛利同比下降21元/吨至137元/吨；对应H2销量1257万吨，同比基本持平，售价350元/吨，同比下降14元/吨，同时由于H2原材料成本上升，吨毛利同比下降29元/吨至131元/吨。此外由于固定资产减值损失增加，公司资产减值损失同比上升6500万元左右，一定程度上也影响了净利润。 降负债控费用效果显著，对冲毛利下滑。根据年报数据，测算公司2020年有息负债同比减少18亿元左右，使得资产负债率同比下降9.2个百分点至24.45%，财务费用同比减少1.1亿元左右。同时由于公司水泥配送比例下降，2020年公司销售费用同比减少1亿元左右至2.26亿元，测算2020年公司水泥整体吨三费同比下降11元/吨至40元/吨，费用率的下降对冲了公司收入、毛利率同比下降的不利因素，使得公司全年归母净利润降幅小于收入降幅。 重组方案公告，水泥新航母逐渐成型。展望2021年，我们认为江苏、新疆地区2020年被压制的需求将逐渐释放，带动公司水泥量价同比平稳上升。同时，3月2日公司公告重组方案，公司拟采用发行股份及支付现金的方式，向中国建材等26名交易对方购买1）中联水泥100%股权、2）南方水泥99.9%股权、3）西南水泥95.7%股权及4）中材水泥100%股权等资产，交易对价981.42亿元。拟向不超过35名符合条件的特定投资者以非公开发行股份的方式募集配套资金不超过50亿元，发行股份数量不超过31461.7万股，用于补充流动性、债务偿还等。交易对价981.42亿元，对应1.52xPB，与A股水泥板块估值相仿。 我们测算，如果重组完成，公司熟料产能将由目前的2628万吨上升至3.2亿吨左右，从而超过海螺水泥成为A股名义产能最大的水泥企业，并成为A股第二家全国性水泥企业，而中建材水泥资产也将迎来价值重估，且我们认为未来公司可通过1）避免区域内同业竞争、2）统一集中采购以及3）增强跨区域合作方式，增强公司自身竞争力，并优化区域格局。同时，我们认为这仅是中建材同业整合第一步，未来还将有进一步整合动作。 此外，根据公司公告备考2020年前10月利润表，合并口径交易后2020年前10月公司基本EPS1.44元，而交易前天山2020年前10个月EPS为1.35元，因此我们认为投资者无需担心股本数大幅增加而摊薄公司EPS，交易后实际是增厚新天山EPS的。 投资建议由于重组尚未完成，暂不考虑其影响。考虑到2020年疫情及雨季下降幅超预期，使得2021年水泥价格起点低于预期，小幅下调价格假设，对应下调2021/2022年净利润预测10.4%/14.3%至20.29/22.07亿元。给予公司2021年盈利预测11xPE，对应下调目标价至21.34元（原：25.92元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，重组进度低于预期，系统性风险。

事件概述。公司公 布 2020年业绩快报。2020年全年实现营业收入1762.43亿元，同比+12.23%，实现归母净利润351.30亿元，同比+4.58%；对应其中第四季第实现营业收入522.59亿元，同比+12.93%，实现归母净利润104.11亿元，同比+6.48%。 Q4需求恢复良好，业绩符合预期。公司业绩符合预期。2020Q4，由于2020年新批复重点项目陆续开工，水泥需求在Q3雨季后恢复良好，全国水泥产量累计同比增速由Q3的-1.1%转正至1.6%，体现Q4需求较为旺盛。我们估算公司Q4水泥销量同比增长5-8%，但由于Q4水泥价格起点低于2019年，我们估算公司Q4水泥平均售价同比下降15-20元/吨。 三费下降进一步增厚利润。由于规模效应持续体现，且2020Q1疫情期间运输费用下降，我们判断2020年，公司水泥熟料吨销售费用及管理费用进一步下降，同时由于公司利息收入增加，公司财务成本同比2019年进一步下降，而三费的下降进一步增厚了公司的利润。 2021年供需展望平稳，估值或迎修复。我们认为受益于地产新开工的高位企稳以及重点工程的延续，2021年全国水泥行业供需展望将总体保持平稳，同时由[事Ta件bl概e_述Su。m公ma司ry公] 布 2020年业绩快报。2020年全年实现营业收入1762.43亿元，同比+12.23%，实现归母净利润351.30亿元，同比+4.58%；对应其中第四季第实现营业收入522.59亿元，同比+12.93%，实现归母净利润104.11亿元，同比+6.48%。 Q4需求恢复良好，业绩符合预期。公司业绩符合预期。2020Q4，由于2020年新批复重点项目陆续开工，水泥需求在Q3雨季后恢复良好，全国水泥产量累计同比增速由Q3的-1.1%转正至1.6%，体现Q4需求较为旺盛。我们估算公司Q4水泥销量同比增长5-8%，但由于Q4水泥价格起点低于2019年，我们估算公司Q4水泥平均售价同比下降15-20元/吨。 三费下降进一步增厚利润。由于规模效应持续体现，且2020Q1疫情期间运输费用下降，我们判断2020年，公司水泥熟料吨销售费用及管理费用进一步下降，同时由于公司利息收入增加，公司财务成本同比2019年进一步下降，而三费的下降进一步增厚了公司的利润。 2021年供需展望平稳，估值或迎修复。我们认为受益于地产新开工的高位企稳以及重点工程的延续，2021年全国水泥行业供需展望将总体保持平稳，同时由于华东地区熟料库存处于低位，元宵节后熟料价格率先上涨两轮合计40元/吨，提价时点早于往年，判断随着需求启动水泥价格也将跟随上涨。目前市场对于2021年固定资产投资预期较为悲观，我们判断随着需求逐渐释放以及水泥价格的上涨，市场上述担忧将得到缓解，公司有望迎来估值修复。目前行业平均估值和海螺PB 大约在1.43左右，对比历史平均的1.74和中位数1.65分别低18%和13%，股息率水平较高，水泥龙头相对价值凸显。 投资建议。小幅调整水泥贸易业务假设，同时小幅调整2022年非经常损益假设，维持2021年盈利预测基本不变，小幅下调2022年净利润预测2.5%至373.5亿元。预计2021/2022年归母净利润368.2/373.5亿元，同比增长4.80%/1.45%。维持目标价69.50元及“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，系统性风险。于华东地区熟料库存处于低位，元宵节后熟料价格率先上涨两轮合计40元/吨，提价时点早于往年，判断随着需求启动水泥价格也将跟随上涨。目前市场对于2021年固定资产投资预期较为悲观，我们判断随着需求逐渐释放以及水泥价格的上涨，市场上述担忧将得到缓解，公司有望迎来估值修复。目前行业平均估值和海螺PB 大约在1.43左右，对比历史平均的1.74和中位数1.65分别低18%和13%，股息率水平较高，水泥龙头相对价值凸显。

涂料扩张强劲，华中建涂产能空白获弥补。根据我们统计，公司此次公告规划建筑涂料产能 155-160万吨，相当于 2019年年底公司建涂产能的 110-120%左右，扩张规划强劲；待公司已公告在建/拟建产能完全投产后，公司建筑涂料产能将达到 440-450万吨（2019年底运营产能 3倍以上），届时公司有望成为中国地区最大涂料生产商（包括外资）。而待湖北三棵树一期项目投产后，公司湖北及华中地区建涂产能空白将得到弥补，使得公司成为全国性建涂企业，同时也有利于公司当地的渠道拓展以及运输费用的降低。 产能扩张+品类扩充，防水后起之秀冉冉升起。自收购大禹后，公司防水业务迅速发展，2019年收入规模 4.2亿元，防水卷材产能 1.1亿平米左右，结合前三季度经营数据及业绩预告，估算公司 2020年全年防水材料发货增速 100%左右。公司此次公告涉及防水卷材产能 1.1亿平米左右，测算待所有公司已公告规划产能投产后，公司防水卷材产能将达到 3亿平米左右，届时防水业务规模有望跻身行业前五。同时，公司此次公告产能规划中包括高分子卷材产能 4900万平米左右，我们判断高分子卷材未来渗透率将逐渐提升，并且相较于传统沥青基卷材也有更高的毛利率及盈利稳定性，公司高分子防水卷材产能的扩张，不仅将扩充防水材料产品品类、提升防水板块盈利能力，也使得公司有望把握趋势，成为防水行业后起之秀。 短期价格战见底，部分企业开始提价，长期发展前景依旧确定性强。尽管 Q4行业 B 端价格战有所抬头，但由于原材料价格同比提升，我们测算当前大多数建筑涂料企业净利率已十分微薄，目前部分木器漆厂家已经开始提价，判断价格战阶段性见底，而由于政府鼓励就地过年，2021Q1春节期间建材需求延续好于往年，判断公司2021Q1仍将延续 2020H2的高增速，短期负面因素已基本见底。而就中长期而言，我们认为涂料、防水行业集中度快速提升的趋势仍将延续，行业仍处红利期，公司市场份额有望保持快速提升，同时涂料、防水跨品类拓展也将增强公司的综合竞争力，民族涂料龙头崛起正当时。 投资建议：基于更强劲的产能扩张计划，上调 2021/2022年收入预测 2.4%/5.2%至 117.6/151.4亿元，归母净利润预测 6.8%/12.0%至 8.0/11.3亿元，同比增长 60.1%/40.2%，给予公司 2022年盈利预测 52x PE，对应上调目标价至 218.92元（原：187.5元），维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。 83714

事件概述。伟星公布2020年业绩快报，收入51.03亿元同增9.4%，营业利润14.17亿元同比增长18.7%，归母净利12.51亿元，同比增长27.3%。 销量逆势上升，成本管控见效，业绩超预期。根据公告测算，2020Q4单季度收入18.82亿元同增21.9%，归母净利单季度5.17亿元同增77.7%；公司对业绩增长给出主要原因有二：一是通过多策并举、合力攻坚，公司营业收入逆势增长，同时加强成本费用管控，费用率有所下降；二是因新疆东鹏合立股权投资合伙企业（有限合伙）投资的企业2020年在科创板发行上市公允价值上升，相应的投资收益增加。我们估算，剔除该投资收益后，Q4公司归母净利润同比增长60-70%。 2020H2线下渠道恢复，伟星重回增长通道。疫情影响下2020H1被压抑的需求在下半年集中释放，2020Q3单季度公司收入14.16亿元同增39.5%，Q3归母净利剔除投资收益同增34.9%，而Q4利润方面继续加速，反映了出线下零售随着疫情缓解而逐渐恢复，同时零售端随着交房周期的出现需求总量也有望出现持续回升，而精装房2020年零增长的情况下，伟星代表的零售端持续得到释放，公司也重新回到过往的增长轨道上；我们粗略估算2020Q4公司零售渠道取得10%以上的增长，市政工程和房产渠道销售增速30%以上，市政渠道和客户梳理已经完成；双位数增长中枢有望保持，估值水平有望继续扩张。我们认为由于疫情后经济恢复，且公司核心市场华东地区精装房渗透率已经较高，对零售渠道的边际冲击或减弱，公司零售渠道将继续随着渠道渗透而保持稳定增长，在非华东区域市场份额上升势头很快，同时随着市政工程、地产工程业务的开拓，以及同心圆（防水、净水）业务的发展，公司未来有望保持双位数的增长中枢。公司2020年的激励计划体现了公司管理层的信心，我们看好公司长期发展及管理，机遇良好的现金流和过往高比例股息分派率，未来估值仍有扩张空间。 投资建议。上调销量假设，对应上调2021/2022年收入预测13.2%/14.1%至60.9/70.3亿元，归母净利润预测31.6%/32.9%至14.53/16.62亿元，同比增长16.0%/14.4%。给予公司2021年盈利预测30xPE估值，对应提升目标价至27.30元（原：18.20元），维持“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述。公司公告与泰山玻璃纤维有限公司拟签订《关于中材金晶玻纤有限公司股权转让协议》，出售其持有的中材金晶玻纤有限公司（后文简称“中材金晶”）48.05%股权全部转让给泰山玻璃纤维有限公司。本次股权转让价款约 8116万元，过渡期按照比例享有收益。 进一步聚焦玻璃主业，增厚公司利润。我们认为此次出售完成后，公司将进一步聚焦玻璃主业（目前主要联营/合营企业为中材金晶、金晶匹兹堡、金晶圣戈班、廊坊金彪，除中材金晶外均为玻璃企业）。根据公司公告，2020年，中材金晶实现收入 4.73亿元，净利润-0.25亿元，此次交易预计获得收益 8100万元（占 2020年净利润 20%左右）；而从年报披露历史数据来看，2016-2019年，中材金晶均录得亏损（报表上体现为负投资收益），因此我们认为公司完成交易后，其利润也将进一步增厚。 浮法玻璃双高景气，开启成长新周期。我们认为未来 2-3年，浮法玻璃行业将受益于供需关系改善而保持较高的景气度；而尽管光伏玻璃企业新增产能规划较为激进，但在 210/182mm 尺寸光伏玻璃渗透率提升背景下，小型光伏玻璃企业由于引板宽度窄、裁切利用率低而不具备良好的经济效益，头部光伏玻璃企业将成为增量市场主要瓜分者，高端产能不过剩，相关产品价格预计保持高位，此前公司与隆基签订长约，也一定程度上反应了头部客户的上述预期。公司 2021年有望新建投产宁夏、马来西亚合计 1600吨/日光伏玻璃产能，同时 2-3条超白浮法产线有望转产光伏背板，且公司 2月公告未来将在宁夏、马来西亚加码投资 3条 1000吨/日压花大线，规模效应有望进一步提升，确定性提升，从而开启新的高速成长周期。 纯碱业务有望超预期。纯碱业务 2019年占公司总收入 40%以上，判断过往纯碱业务是利润贡献的重要一极。 由于纯碱是玻璃行业的主要原料，因此我们认为在新增光伏玻璃投产拉动下，纯碱需求有望稳定增长，从而支撑纯碱价格反弹。此外，公司 2019年纯碱业务表观吨成本 981元，与行业龙头三友化工相仿，在行业中具备最低的成本，且名义产能 150万吨左右行业前列，因此我们认为公司 2021年纯碱业务表现有望超市场预期。 投资建议：若资产交易完成将显著提升 2021年净利，考虑到交割尚未完成，维持盈利预测，预计 2020-2022年归母净利润 3.98/8.26/12.74亿元，同比增长 304%/108%/54%。维持目标价 12.18元及“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，投产进度大幅慢于预期，系统性风险等。