事件概述。公司2月9号下午公告最新的非公开发行预案及董事会决议公告。具体发行计划包括：A融资规模&对象：不超过14亿元，且不超过本次发行前公司总股本的30%；发行对象为不超过35名特定对象；B发行价格：定价基准日为本次非公开发行的发行期首日。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司A股股票交易均价的80%；C募资用途：用途投向有2个项目，1）宁夏太阳能光伏轻质面板项目，总投资13.67亿元，拟使用募资7亿元，2）马来西亚项目，总投资8.55亿元，拟使用募资7亿元；需求旺盛，加码投资，公司战略转型加速。由于各国对于清洁能源重视程度上升，光伏协会于2020年12月将十四五全球年均装机量指引上调至220-280GW，而根据公司此次公告，2020Q4光伏相关企业投资额1200亿元，其中涉及组建产能104GW，待上述产能投产后我国组建产能相较于2020年底将翻倍。此外，2020H2以来，多家光伏玻璃头部企业与下游头部组件企业通过长单提前锁定采购量，体现产业配套需求旺盛，且下游客户仍预期未来高端光伏玻璃供应将持续偏紧。公司定增项目全部投产后，光伏压延玻璃在建/拟建生产线达4600吨/日（目前公司全部浮法产能6300吨/日左右，并且部分未来将转产光伏背板），转型光伏玻璃战略进一步加速，至2025年光伏业务业绩占比有望达70%以上。 西北地区供需错配，宁夏基地未来33条压延，产值或超过4455亿元。公司目前宁夏在建一条600吨/日压延生产线，且另一条建筑级600吨/日产线未来或转产超白浮法；而此次最新定增拟在宁夏原厂区加码投资两条1000吨/日生产线，分二期建设，产品为2-3.2mm面板（约9326.5万平米），上述产线全部投产后公司宁夏地区光伏玻璃产能达3200吨/日，可配套13-14GW/年组件产能，粗略估算宁夏基地产值超过45亿元。根据相关公司公告，2020年三北地区光伏装机量占全国64%，而隆基股份拟在陕西扩建5GW产能并且在银川也有可能继续大幅扩产组件，同时中环股份拟在宁夏扩产50GW单晶硅产能，未来不排除配套组件可能，西北地区光伏玻璃需求有望迅速上升。公司在西北地区主要竞争对手多为产线规模小、技术实力有限的小型企业（且无扩张规划），因此我们认为公司有望成为西北光伏组件增量市场主要受益者，此时拓展宁夏产能恰逢其时。 马来西亚加码压花玻璃千吨线，未来或受益海外需求恢复。根据公司公告，目前公司在建马来西亚500吨/日面板、背板产线各一条（合计1000吨/日，浮法TCO玻璃），预计后期有望给美国FirstSolar等客户配套，预计2021年陆续投产，而此次最新增发预案中公司公告拟在马来西亚加码投资1条1000吨/日的压花生产线，使得公司马来西亚产能未来将翻倍至2000吨/日，对应8-9GW/年组建产能。我们认为2021年，海外需求将随疫情得到控制而逐渐恢复，同时根据公司公告，2020年6月美国法院裁定进口双面组件继续豁免201关税，判断我国头部光伏玻璃企业与国际头部组件企业的合作空间将进一步打开。此外，由于马来西亚拥有更加优惠的人力、天然气成本、产业链优势，国内组件厂都在陆续布局马来西亚，我们判断公司马来西亚项目未来盈利潜力和确定性都比较大，而国内信义、旗滨等同行在马来西亚亦有布局，公司跟行业双寡头保持同步。 弹性确定性兼备，新一轮高增长开启。除光伏玻璃业务外，我们同样认为建筑浮法玻璃行业2021年仍将保持较高的景气度，公司核心受益。在光伏、建筑玻璃行业双双保持高景气，且公司产能扩张计划强劲的背景下，我们认为公司未来2-3年业绩将保持快速增长，彰显弹性。同时，公司2月公告与隆基股份签订16亿元销售合约，不仅增强了业绩确定性，也打开了未来双方进一步合作的想象空间。我们认为2020年将是公司发展历史拐点，公司新一轮高增长已经开启。 投资建议。维持2020-2022年归母净利润3.98/8.26/12.74亿元，同比增长304%/107.8%/54.2%。维持目标价12.18元及“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，投产进度大幅慢于预期，系统性风险等。

事件概述：2月5号公司公告，控股子公司宁夏金晶与隆基乐叶光伏科技及其3家组件子公司签订了《重大产业配套合作协议》，本合同为光伏玻璃长单采购合同，按照近期光伏玻璃的市场均价测算，预估合同总金额不含税16亿元，协议期限自签署日起至2022年底。 获组件全球老大背书，超预期，给公司带来三大重要变化。第一，获组件老大隆基技术上的认可，隆基182mm和中环等主导的210mm都是大尺寸，宁夏金晶600t/d压花一窑3线在尺寸、薄度完全满足要求，进入隆基供应链意味着产品和技术获得背书。第二，提前锁定2年销量，测算2021、2022年这条线有1.23、2.45亿元的归母利润贡献，盈利确定性大幅增强；第三，大幅提升进一步合作可能性，2021年隆基大概率是全球组件第一，玻璃配套需求迫切。 光伏玻璃结构性短缺是大趋势，金晶占得技术、成本优势。判断行业第一阶段2020Q3~Q4，此阶段投资逻辑是比拼“手速”，第二阶段是进入2021年后，优选确定性。在未来5年大尺寸组件占主流的趋势下，我们定性判断，全国至少有50%以上的线无法生产大尺寸，而高端结构性供不应求,这是被市场低估的一个重要因素。金晶占得技术先机，且宁夏生产成本在天然气、原料等层面大幅度低于东部和中部，因此有极强的竞争力。 西北市场供需错配，打开公司更多成长性，占据市场优势。需求看西北有隆基、中环等大型组件企业快速扩产，而供给端除了公司外，其他几乎没有高端产能，因此在西北有能力在未来1-2年时间内提供大量优质产能只有金晶科技，我们判断金晶在宁夏千亩土地，在这个供需格局下，成长性和确定性很强，未来或有上千吨大线的可能性，想象力十足，即亦占据了市场优势。 投资建议：金晶宁夏进展超预期、马来进展顺利，建筑玻璃保持上升态势；我们维持2020-2022年归母净利润3.98/8.26/12.74亿元，同比增长304%/107.8%/54.2%。鉴于本次与隆基合作落地超预期，将提高业绩确定性，上调目标价至12.18元（+1.08元），对应现价有72.5%的潜在涨幅空间，维持“买入”评级。 风险提示：地产竣工低于预期，光伏装机低于预期等。

事件概述。公司公告与江门市工业园区管理委员会签订协议，拟在江门投资土木工程新材料产业基地，其中一期投资 2.6亿元，二期投资 2.4亿元。投资项目的主要内容为生产聚羧酸系列外加剂、速凝剂、阻锈剂和功能性无机材料等。 华南产能空白弥补，市场有望进一步开拓，运输费用率有望下降。此生产基地是华南地区一级基地，也是公司南京总部、天津、新疆、四川大英（新投产调试中）后又一最新产能布局，我们预计其产能规模总体将与四川基地类似，待上述项目投产后，公司减水剂产能将继续增长 20-30%，并且华南地区产能空白将得到弥补，民用市场、交通市场有望迅速得到培育，也有望显著降低公司运输费用率，进一步提升公司盈利能力。 多地工地不停工，发货增速持续回升，2021H1或有超预期可能。根据公司 1月的业绩预告，我们估算公司 Q4外加剂发货增速超 20%，其中判断 12月销售进一步加速，体现行业整体需求复苏良好。疫情反复下多地已出台就地过年政策，判断春节期间重点工程能得到较好延续（比如青藏铁路等重要大工程），在重点工程开工率上升的情况下 2021H1公司销量增速有望延续 Q4的回升趋势，不排除继续加速的可能。并且公司在交通、新材料等领域迅速增长，2021年收入增速有望加速同比攀升。 2021年机遇挑战并存，苏博特龙头内功深厚。地产三道红线政策后市场对于 2021年固定资产投资增速有所担忧。我们认为尽管 2021年，外加剂行业扩容存在一定挑战，但由于 1）退城入园的推进以及 2）客户技术服务需求提升，我们认为行业集中度快速提升趋势仍将延续。同时，伴随施工条件日益复杂，未来需要满足特殊施工要求的功能性材料需求将稳定增长，而公司在功能性材料研发销售领域实力全国领先，有望借此进一步拉开与竞争对手差距。并且重点工程领域公司因技术优势而拥有强大竞争壁垒，这也增加了公司成长性的保障。 投资建议。维持盈利预测不变。预计 2020-2022年公司归母净利润 4.59/6.16/8.08亿元，同比增长29.5%/34.3%/31.1%。维持目标价 43.34元及“买入”评级（华西建材&化工联合覆盖）。 风险提示：需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

赛道有望扩容++集中度提升，头部钢结构企业驶上发展快车道。 2018年我国钢结构占粗钢产量比重7%，显著低于一般国家20%的水平，随着成本劣势缩小，民工红利消失以及房企周转率诉求提高，我们认为钢结构渗透率将逐步提升，未来赛道将显著扩容，其中住宅钢结构是我们最看好的子板块。此外，随着单体项目扩大，未来行业将逐渐形成EPC总包与规模化加工两种模式，提升行业门槛及集中度，头部钢结构企业有望驶上发展快车道。 住宅及工程领域均实力雄厚，自有产能扩张，成本处于下降通道。 住宅及工程领域均实力雄厚，自有产能扩张，成本处于下降通道。公司是我国最早入选住宅产业化基地的钢结构企业，同时拥有总承包商一级资质，在住宅、重点工程钢结构领域的实力均十分强劲。2019年起，公司调整战略，过往的技术授权模式将逐渐放缓，逐渐转为自有产能扩张，规模效应有望逐渐体现，同时拟通过物联网及智能化生产技术进一步降低生产成本，未来生产、物流成本均有望逐步下降。 万郡绿建提供增长新动能，与钢结构主业有望协同。2018年公司设立万郡绿建，打造建材交易服务平台，2020年前三季度累计签约合同15.65亿元，超2019年全年水平，实现快速增长。未来随着签约用户数量增长，万郡绿建平台规模效应有望逐渐体现，毛利率有望回升，从而成为利润新的增长点。同时，服务业务也有望通过渠道、客户共享，实现与钢结构业务的协同。 投资建议。2020年由于资产处置公司非经常性损益较多，预计2020-2022年公司归母净利润7.74/7.40/9.17亿元，同比增长65.0%/-4.4%/23.9%。给予公司基于市盈率估值的目标价5.79元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述。公司发布2020年业绩快报。公司预计2020年实现营业收入14.65亿元，同比增长29.44%，实现归母净利润2.29亿元，同比增长7.39%。公司业绩基本符合我们和市场的预期，也达到了此前激励计划的要求。 需求恢复良好，外延并购发力，收入端增速强劲。公司Q4实现收入6.16亿元，同比增长54.8%（同口径调整后），体现检测行业2020H2疫情后总体恢复良好，且公司2020年进行的外延并购初见成效。结合收购公告及前三季度经营业绩，我们估算，2020年公司内生增长10-15%左右，外延并购收入贡献收入增量2-2.2亿元，共同支撑收入增长；此外分板块而言，检测业务是增量主要来源，其余板块业务总体保持平稳。由于1）疫情期间部分业务停滞，费用率有所上升2）部分市场价格小幅下滑，公司利润率有所下滑，利润增速低于收入增速。 跨区域、跨领域经营深化。2020年，公司完成广州京诚、湖南同力的收购，不仅增强了在环境、水利检测领域的布局，同时也增强了在广东、湖南两地的布局（过往公司两地业务相对薄弱）；此外，2021年1月，公司公告摘牌重庆科力，进军重庆市场，并首次采用母公司、子公司共同持股方式进行重组，未来西南地区工程检测业务协同效应及竞争力有望稳步上升。除外延并购外，公司同样通过扩资质、完善产品线以及进军高端材料领域等多种方式，促进存量公司成长，跨区域、跨领域战略进一步升华，建工+环境+食品检测的布局已初步成型。 行业扩容++集中度提升，公司发展按下加速键。我们认为中期内我国检测行业市场空间仍将伴随经济发展而稳步成长，其中碳中和、碳达峰的推进不仅将使得环境检测领域进一步扩容，同时该领域重点企业与公司目前客户有一定重合度，或进一步加速公司检测业务成长；同时，随着行业并购整合，以及疫情后部分小企业加速清退，行业集中度提升或加速，公司等头部企业核心受益。目前公司市占率仅0.3%左右，提升空间巨大，而在2020年公司激励计划发布、人才机制理顺后，公司发展有望按下加速键。 投资建议。小幅调整毛利率假设，对应下调公司2021-2022年盈利预测4.9%/7.8%至2.92/3.51亿元，同比增长27.2%/20.5%，对应小幅下调目标价至29.92元（原：30.50元），维持“买入”评级。 风险提示。需求低于预期，并购慢于预期，系统性风险。

事件概述。公司发布2020年业绩预告。公司预计2020年全年实现归母净利润7.99~9.08亿元，同比增长120%~150%；对应Q4预计实现归母净利润2.25~3.34亿元，同比增长139%~256%。公司业绩符合我们预期，也符合公司三季报对于全年的业绩预测公告。 发货增速强劲，成本下降带动利润大幅增长。结合前三季度经营数据，我们估算，2020Q4，公司综合发货增速仍然维持30%以上，体现防水行业整体需求旺盛，以及公司渠道拓展良好。此外，根据wind数据，2020Q4沥青价格略低于Q3，从而使得全年沥青价格总体保持相对低位，判断公司毛利率同比提升；同时，由于湖北、陕西基地投产，公司初步实现全国化布局，规模效应提升费用率摊薄，而成本下降使得公司利润增速显著超过收入增速。 龙头整体议价能力上升，费用率仍有下降空间，221021年业绩或超市场预期。由于目前沥青价格仍低于去年同期10-15%，市场普遍预计2021年防水材料指导价格同比将出现较大降幅，因此2021年在疫情好转、油价上升背景下，行业毛利率及利润增速可能将受到不利影响。但我们认为随着行业集中度提升，以及B端门槛提高，行业竞争生态改善，防水行业头部企业议价能力将有所上升，同时判断战略直销仅占到收入50%上下，因此2021年公司防水产品整体指导价格降幅或较为有限。同时，2020年仅是公司初步实现全国化布局的第一年，2021年公司单位运输费用、管理费用仍有较大下降空间，从而使得公司净利润增速有望匹配收入增速，此为超市场预期。 估值有望均值回归，潜在空间大，配置价值仍高。2019至2020H1，公司动态PE总体维持在行业龙头东方雨虹的0.8倍以上，但2020Q4起，由于市场风格出现变化，公司与雨虹的估值差距逐渐拉大，目前公司对应我们的盈利预测，2021年估值仅13xPE左右，不及龙头雨虹动态估值的一半。我们认为，首先从规模来说，公司与雨虹的收入比由2013年的21.3%提升至2019年的25.6%，在行业集中度快速提升，公司渠道拓展效果显著的背景下，公司2022年底收入有望达到年报中规划的百亿，成为行业新的大白马；其次，从渠道布局而言，公司2020年也成为了继雨虹之后第二家全国化防水企业，2020年已经投产了荆门、渭南基地、德州二期等大型生产基地，以及未来随着福建三明等基地投产，公司渠道布局也将进一步完善，此外公司此前公告将增强沥青仓储能力，未来盈利稳定性也有望提升。因此，我们认为公司基本面与雨虹的差距并未加速扩大，然而目前估值差距却显著拉大，判断是市场低估了公司竞争力的提升，未来随着龙头效应扩散，公司估值修复空间大，当前时点配置价值仍高。 投资建议。维持盈利预测不变，待公司披露详细经营数据后，我们将进一步评估。预计公司2020-2022年归母净利润8.06/11.15/15.13亿元，同比增长121.9%/38.3%/35.7%。维持目标价38.36元及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

Q4及全年销量增速仍较为强劲。 结合前三季度运营数据，我们估算公司涂料 B 端全年发货增速 40%左右， C 端 全年发货同比基本持平，防水材料全年发货增速 100%左右；对应 Q4公司涂料 B 端发货增速 30%以上，防水材料 发货增速 100%左右，体现 Q4行业整体需求较为旺盛，且公司渠道拓展取得良好成效，收入和市占率继续快速 提升， Q4整体营收同比增长 56.2%、环比增长 37.5%。 毛利率下滑、费用率上升致业绩小幅低于预期。 我们判断， 2020年底出于竞争策略考虑，公司部分 B 端涂料、 防水产品价格有所下滑，同时 12月原材料价格上涨，使得公司 Q4毛利率环比下降。同时， 我们判断， 2020年全 年，公司人员扩张较快，同时由于部分产能、渠道尚未发挥，相关人员尚未创收，公司管理费用率同比有所上 升。毛利率下滑及费用率上升是公司业绩小幅低于市场预期的主要原因。 短期利润率或承压，长期趋势仍然向好。 在涂料、防水行业集中度快速提升趋势下，我们认为未来 2-3年公 司收入端仍可保持较高增速，但考虑到 1） 三道红线下产业链价格竞争短期有所加剧， 龙头立邦等公司也开始 针对性降低投标价格； 2） 2021年员工数量预计也将快速增长，我们认为短期内公司利润率或有所承压。但长 期内，随着公司产能爬坡以及新招聘员工逐渐创收，公司规模效应也将逐渐体现，利润中枢也将逐渐上升，使 得公司继续保持快速发展。 投资建议。 上调成本及费用率假设，对应下调 2021-2022年净利润预测 19.3%/11.2%至 7.5/10.1亿元，同比增 长 49.9%/34.6%。给予公司 2022年盈利预测 50x PE 估值，对应下调目标价至 187.50元（原： 190.80元），维 持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

超市场预期，创历史最高净利，业绩长期拐点确立。 测算 2020年归母净利 3.9亿元， 基本符合我们预期，并 且显著超过市场预期。扣非 3.13亿元（19年 1.73亿），主要是因为计提减值下降（2019年主要有 1亿元非流 动资产处置带来的减值），并且海天纯碱化工业务有 7400万元的政府税收返还。公司创下了 2002年上市以来最 高纪录的业绩，光伏玻璃战略导向下长期业绩拐点确立。 建筑玻璃板块王者归来，超白玻璃变身盈利机器。 2020年是玻璃主营转折的一年，全国白玻价格在 5月份 V 型 反转，行业供需双改善且集中度提升。根据卓创数据， 2020年公司于四季度复产改造了 2条长期停产的产线，做 高端产品， 名义并表产能利用率从不到 80%提升至 12月份的 100%，并且四季度快速去库，判断产销率或超过 100%。 参考玻璃协会行业数据， 我们测算公司四季度利润是前三季度总和， 测算公司普通建筑玻璃单四季度税前 吨净利润平均达 600-700元； 而公司多条产线生产高端产品， 建筑超白也显著涨价且拉开价差， 公司本部和滕州 合计 2条超白单线 600T/d 产线和本部汽车原片产线同步开启涨价， 根据行业数据显示建筑超白价格从 2000元出 头一路上涨至 3000元以上，测算 12月份超白毛利率已经超过 50%，这些高端产线 100%利用率的情况下成为盈利 机器。我们对 2021-2022年建筑、汽车、建筑超白判断是均价对比 2020年逐年提升，继续看好行业。 光伏玻璃急速推进，未来有望进一步正向催化。 根据公司公告，公司 2018年 8月开始布局光伏玻璃，当年在 马来开始投资建设 TCO 玻璃前板和背板各 1条， 2020年 10月在宁夏原基地加码投资 1条 600t/d 压延玻璃（且 留有大线空间）， 预计上述产线 2021年陆续投产，到 2022年公司光伏玻璃相关的业绩贡献有望达到 7成以 上。目前光伏压延的市场担忧是产能过剩，我们认为需求强劲背景下， 2021年过剩可能性较小， 且金晶宁夏产 能布局贴近隆基等客户，需求确定性高。同时， 根据卓创和玻璃期货网数据， 公司有 5-6条普通玻璃产线具备 转产超白背板的能力，预计宁夏一条建筑级产线春节后转产完毕，其他视市场需求仅需转换投料即可， 投产后 单线效益有望继续提升。 纯碱板块盈利 2021年 H2有望逐渐回升。 随着光伏新投产线在 2021H2逐渐发挥且预计保持较高利用率， 我们 认为目前纯碱的过剩状态也有望届时得到缓解。公司 2019年纯碱成本仅 981元/吨，处于行业领先梯队， 判断 公司 2021年化角度纯碱业务利润仍将稳定贡献。 投资建议。 维持盈利预测不变，待公司披露详细数据后，我们将进一步评估。 维持 2020-2022年归母净利润 3.98/8.26/12.74亿元，同比增长 304%/107.8%/54.2%。 维持目标价 11.10元及“买入”评级。 风险提示 地产调控严于预期，光伏需求低于预期，系统性风险。

上调销量假设，因现金流改善下调减值假设等科目，对应上调2020-2022年归母净利润预测10.9%/13.7%/11.6%至32.8/39.7/48.9亿元，给予公司2022年盈利预测30x PE估值，对应上调目标价至62.40元（原：44.40元）维持“买入”评级。 风险提示 地产系统性风险，渠道拓展慢于预期，系统性风险。

事件概述。 公司 1月 3日晚公告公司已签署框架协议，江西普京陶瓷有限公司（后文简称“普京陶瓷”）拟将资 产（主要包括约 980亩工业土地、 地上房产及 9条陶瓷生产线合计 4000万平米产能等）通过作价出资方式置入 其子公司高安市至美善德新材料有限公司（后文简称“至美善德”），随后蒙娜丽莎拟以支付现金方式收购普京陶 瓷持有的至美善德 59%股权，后续拟通过增资持有至美善德 70%股权，并且交易对手乙方（普京陶瓷）和丙方 （冼伟泰） 自交割日起 6个月内，其通过标的股权转让所取得的相关收益将用于购买甲方二级市场股票，且购 买甲方股票金额不低于标的股权转让价款总额的 38%，锁定期 18个月。 优质产能扩充， 丰富品类。 根据我们估算，收购完成后， 公司已投产产能将由目前的 8000万平米左右提升 50%至 1.2亿平米左右， 产能规模将与东鹏控股基本相当（不考虑两家企业未来后续扩建计划）。 同时，根据公 司公告，普京陶瓷拥有 9条陶瓷生产线合计产能 4000万平米，对应平均规模 440万平米，高于蒙娜丽莎广西项 目投产前的平均规模，而考虑到江西人力、原燃料成本低于广东，我们认为此次收购也将有助于公司生产成本 的进一步下降。 同时， 本次股权收购，可有效丰富公司建筑陶瓷产品品类，实现产品结构的优势互补，满足公 司的战略发展规划及因产品应用领域不断扩大而带来的市场需求，在大规格瓷砖等领域迅速补充高端产能。 产能布局优化， 进军华东市场， 大瓷砖战略迈出坚实一步。 公司目前产能布局仍主要集中于华南地区的广东、 广西，目前设有佛山本部、清远、广西藤县 3个基地，而由于瓷砖属于低价重质产品，运输成本较高（往往可以 占到总成本 15-20%左右），因此公司过往物流成本较行业领先企业更高。 本次收购标的位于江西高安市，其拥有 丰富的陶瓷原料和陶瓷产业配套集群，是国内成熟的建筑陶瓷产业基地之一。 我们认为在公司完成收购后，江西 地区的产能布局将优化公司的仓储物流布局，并进一步扩大华东、华中地区生产供货能力，并以较低的成本辐射 华东、华中乃至全国市场，进一步提升公司在上述地区的竞争力，从而使得公司大瓷砖战略迈出坚实一步。 本地化生产提升，利于小 B 端发展。 由于 1）本地生产企业往往更加了解当地小型工程需求， 2）经销商运输 成本更低，经销商在拓展小 B 端时往往更加愿意采用本地产品。 因此， 在华东、华中产能空白得到弥补后，我 们判断公司相较过往能够更加迅速准确的对接当地市场需求，有利于公司小 B 端的进一步拓展。 精装趋势仍确定，公司仍处于发展快车道。 精装房是房地产开发商打造品牌、提升利润率的重要手段，我们 认为精装房渗透率提升趋势将在 2021年重新展现，未来趋势确定；而目前精装房开盘仍主要集中于头部企业 及一二线城市，未来精装房渗透率提升空间仍然广阔。伴随精装渗透率提升，瓷砖行业过往缺乏品牌效应、缺 乏规模效应的痛点将进一步被缓解， 行业两极分化将继续延续，头部瓷砖企业核心受益，因此我们认为公司高 确定性的成长周期刚刚起步，未来仍将处于发展快车道。 投资建议。 暂时不考虑收购影响， 维持盈利额不变，预计 2020-2022年归母净利润 5.6/7.1/9.0亿元，同比增 长 29.1%/27.5%/26.1%。 维持目标价 43.75元及“买入”评级。 风险提示。 地产调控严于预期，渠道拓展慢于预期，系统性风险。

符合预期， Q4销量增速回升，毛利率预计总体保持平稳。 公司业绩符合我们预期。 我们估算公司 Q4外加剂销 量同比增速 20%以上， 相较于 Q3环比有所回升，其中 12月销售进一步加速；我们估算 Q4外加剂售价总体保持 平稳，由于泰兴基地投产后高端产品占比有所提升，我们预计公司 Q4毛利率环比 Q3稳中略有提升。 检测业务稳定发展。 我们预计 2020年全年及 2020Q4，公司检测业务保持稳定发展，收入增速 10%左右，体现 2020Q2以来检测业务恢复良好。 2020年 8月，此外 8月公司发布针对检测中心员工的激励计划，人才机制有望 进一步理顺，利好未来发展。 2021年成长性有挑战，同时也是机遇期。 我们认为 2021年外加剂行业集中度提升的趋势仍将延续，头部企 业核心受益。 公司四川大英基地预计 2021Q1投产，不仅助力公司突破产能瓶颈，同时西南地区产能空白得到 弥补，运输费用率有望进一步下降， 公司未来有望继续优化在华南、华中等地的基地布局， 从而提振公司盈利 中枢。 我们认为 2021年行业总量扩容有挑战，主要受到固定资产投资预期下滑的影响，然而这也是公司证明 自己的机遇期，我们期待看到龙头迅速拉开与竞争对手的差距。 投资建议。 维持盈利预测不变 。 预计 2020-2022年公司归母净利润 4.59/6.16/8.08亿元 ，同比增长 29.5%/34.3%/31.1%。 维持目标价 43.34元及“买入”评级（华西建材&化工联合覆盖）。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述。蒙娜丽莎集团股份有限公司（以下简称“公司”）现持有广西蒙娜丽莎新材料有限公司（以下简称“桂蒙公司”）100%股权，桂蒙公司目前注册资本为人民币40,000万元。鉴于桂蒙公司经营和发展需要，拟以增资方式引入投资者深圳市碧桂园创新投资有限公司（以下简称“碧桂园创投”）。2020年12月22日，公司、桂蒙公司及碧桂园创投共同签署了《增资协议》，约定碧桂园创投以人民币2亿元，认购桂蒙公司新增注册资本6,242万元，剩余部分即人民币13,758万元计入资本公积。公司作为桂蒙公司的唯一股东，同意碧桂园创投对桂蒙公司的本次增资，并放弃对本次新增注册资本的优先认缴出资权。本次增资完成后，桂蒙公司注册资本增加至46,242万元，公司持有其86.50%的股权，碧桂园创投持有其13.50%的股权。 获产业链赋能，长期打开增长空间。碧桂园是公司最大的战略客户之一，估算2019年占公司收入10%左右，因此碧桂园创投作为碧桂园的投资部门，在此时投资反映了其对蒙娜丽莎和蒙娜丽莎广西基地前景的认可，也反映了蒙娜丽莎行业领先的议价能力。由于桂蒙公司的广西生产基地主要面向地产战略集采客户，我们判断碧桂园创投入股后，短期内有望获得碧桂园的渠道赋能，公司在头部开发商中的销量有望稳步增长，同时凭借公司领先行业的战略客户数量，腰部开发商的销量也将伴随精装房渗透率的提升迅速上升，支撑公司增长。 广西基地开门红，竞争力突出。公司广西基地一期4条线今年3-4月份才正式投产，根据公告披露，2020年前11个月经审计的收入达到6.34亿，利润达到1.3个亿（三费不在此子公司发生），投产当年即产生近乎满产满销的完美效应；根据公告桂蒙基地有11条线的规划，其中一期4条已于一季度投产，剩下3条预计2021年2月前后点火调试，同时预计二期4条线将于2021年年中开始建设，并于2022年释放产量，届时规模效应带来的成本优势将会使得竞争力更为突出。公司增长确定性较高也是产业资本进入的原因。 精装房发展趋势乐观，前期回调提供良好布局时机。我们认为在限价背景下，精装房仍然是地产开发商打造品牌效应、提高利润率的重要手段，也是历史发展必然趋势。目前我国三四线城市及腰部以下房企精装房渗透率较低，随着开发商拿地方式的转变等因素，我们认为大型和中型开发商会继续提升精装渗透率，带来瓷砖行业门槛进一步提升，而瓷砖企业两极分化的趋势也将延续，头部企业核心受益。公司目前股价对应我们2021年盈利预测仅16.6xPE左右，我们认为，碧桂园此时入股有利于提振市场信心，在公司仍然处于快速成长周期的背景下，2021年公司股价或迎戴维斯双击，前期回调提供了良好的中长期布局机会。 投资建议。考虑到公司销量增速超预期，小幅上调2020-2022年收入预测4.5%/3.2%/6.9%至49.67/62.65/78.03亿元，但考虑到公司对于经销商支持，上调成本端假设，从而下调2020-2022年归母净利润预测5.5%/10.4%/12.5%至5.6/7.1/9.0亿元，同比增长29.1%/27.5%/26.1%。考虑到8月地产“三条红线”后融资端可能收紧，下调估值至2021年25xPE，对应下调目标价至43.75元（原：58.80元），维持“买入”评级。 风险提示地产调控严于预期，渠道拓展慢于预期，系统性风险。

事件概述。2020年12月15日晚，公司公告终止重大资产重组事项，根据筹划公告，该重组事项主要包括：拟通过支付现金、资产置换、换股等一种或多种相结合的方式购买泰山玻璃纤维有限公司、浙江恒石纤维基业有限公司以及桐乡华嘉企业管理有限公司的全部或部分股权，同时拟通过取得现金对价、资产置换、换股等一种或多种相结合的方式出售公司持有的连云港中复连众复合材料集团有限公司的全部或部分股权。 终止重组因核心条款谈判需要时间，预计同业竞争问题仍将推进解决。证监会重大资产重组规定，10个交易日没有可行的预案只能终止重组，且一个月内不能启动，由于此次方案涉及标的主体较多、资产量大且交易方式多样，重组方案需要谈判的核心条款也较多，因此预计需要更多的时间去推进。由于两材合并时承诺解决玻纤同业竞争问题，我们判断即便此次重大资产重组终止，公司未来也将继续积极推进解决同业竞争问题。 重组无碍公司基本面，竞争优势再扩大。我们认为此次重组终止不会影响到公司的龙头竞争力，而我们注意到，在2018-2020H1的玻纤行业下行周期中，公司通过提升中高端产品占比，使得产品价格累计降幅显著小于行业平均，业绩的波动性显著降低；同时公司通过智能基地建设以及生产线冷修技改实现了成本的稳步下降，测算下行周期中吨净利维持1000元/吨左右，并实现了市场份额的逆势提升，进一步扩大了自身的竞争优势。 上行周期的完美开局，电子布涨价进一步增强弹性。2020年9月初、10月初巨石领先全行业两次分别大幅提价7%（内贸粗纱和制品）、10%宣告了行业上行周期的开启，2021年由于全球制造业恢复以及供给端新增产能投放明显放缓，我们预计2021年玻纤市场景气度将继续确定性上扬。此外，根据卓创资讯数据，继粗纱8-10月集中涨价后，12月以来由于供需改善，电子布市场价格累计上涨17%至4.5-4.75元/平米，而根据公司债券募集说明书数据，2019年公司电子布收入9.8亿元左右，占公司收入10%，2021-2022电子布二期3亿米和三期3亿米布将陆续投产，未来电子纱/布占比将进一步提升，随着智能社会的到来，电子布景气度将开启长周期上涨之旅，增强了公司业绩弹性。 投资建议。基于更高的价格假设，上调2020-2022年归母净利润预测7.1%/20.6%/14.9%至21.5/30.1/34.4亿元，同比增长1.0%/40.1%/14.3%，对应上调目标价至19.78元（原：17.75元），维持“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

超白第一股，历史性拐点，弹性巨大。公司是国内前十大玻璃生产企业，目前10条浮法玻璃生产线，名义产能3780万重量箱，市场份额3.5%左右。公司在超白玻璃领域首屈一指，10条产线中至少6条能够生产超白浮法玻璃原片，国内外重点标志性工程基本都使用公司超白原片。我们认为伴随浮法玻璃景气度改善，光伏长期高景气，公司也将结束此前近10年的蛰伏期，实现历史性的大拐点，未来2年在玻璃企业中拥有最强的弹性。 光伏玻璃：拥抱高景气，布局正当时。我们测算十四五期间光伏玻璃年需求1500万吨左右，即使目前在建产能全部投产，仍有50万吨左右供给缺口，且由于指标获取难度大，实际新建或低于规划，判断行业持续高景气。公司宁夏新产能贴近隆基、马来基地贴近薄膜电池客户，2021年底公司光伏玻璃规模可达3300吨/日，测算当年净利润高达3.77亿元。金晶超白产线多为500-600万吨，天然适合转产光伏背板，资源优势得天独厚。 浮法玻璃：景气上行++公司结束冷修，充分释放潜力。建筑玻璃市场景气度创10年新高，落后产能去化明显且行业处冷修周期，需求端竣工大周期叠加旧改，2021-2022年浮法玻璃行业仍将景气上行，类似2017年水泥的故事，公司核心受益；随着大部分产线冷修结束，公司规模效应有望体现，成本或明显下降，进一步释放浮法玻璃业务、建筑超白的利润。 纯碱业务：压力有限，贡献稳定可观利润。1）行业新增产能距公司核心市场华东距离较远，2）2021H2起光伏玻璃产线投产带动纯碱需求，我们认为纯碱市场2021年价格压力有限。公司通过技术改进，成本行业领先（2019:981元/吨），提供了良好的安全垫，预计2021年纯碱业务利润贡献稳定。 投资建议。预计2020-2022年归母净利润3.98/8.26/12.74亿元，同比增长304%/107.8%/54.2%。给予基于分部估值法的目标价11.10元，潜在股价涨幅134%，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，行业产能投放过剩，系统性风险。

公司 IPO 时主业商混，三次定增并购依次介入水泥、园林、 环卫， 收入及利润主要由商混、水泥及环卫贡献。 公司于 2011年 IPO，当时主业为商品混凝土，此后公司主要通过 收购先后介入水泥、园林、环卫行业。公司于 2015年定增并配 套融资共计 4.8亿元收购并增资金岗水泥 80%股权，于 2015年定 增并配套融资共计 7亿元用于收购并增资大兴园林 100%股权，于 2018/2019年定增并配套融资共计 11.73亿元用于收购江西绿润 及江门绿顺 100%股权。 2019年，公司四大板块混凝土、水泥、市政环卫、园林绿化的收 入占比分别为 44%/23%/24%/8%，毛利润占比分别为 38%/22%/39%/0%，毛利率分别为 17%/19%/32%/1%。公司的收入及 利润主要由商混、水泥及环卫贡献，其中商混和水泥贡献了较大 的收入比例，但环卫的毛利率是所有板块中最高的。 公司布局邮轮旅游行业， 预计将受益海南自贸港政策。 2020年下半年， 公司全资子公司瑞泽旅游投资 5000万元设立瑞 泽邮轮， 瑞泽邮轮与中秦船舶共同出资设立宏洋邮轮， 其中中秦 船舶持有 70%股权， 瑞泽邮轮持有 30%股权。宏洋邮轮已完成工 商注册登记手续，并取得了海南省市场监督管理局颁发的《营业 执照》。 公司布局邮轮旅游行业，旨在充分利用海南自由贸易港 政策优势、区位优势，深入挖掘有利商机。 融资政策改善，需求坚实，环保业务发展向好。 2019H2，国家发布资本金新规，明确专项债可以用作资本金；我 们认为融资新政能够将融资主体由民营企业切换为地方政府，从 而有利于环保项目融资及项目推进。公司 2016年收购广东绿润 （2018年控股并表），切入环保生态行业，在行业整体需求依旧 坚实、且融资环境改善背景下，我们认为公司环保生态业务将受 益于行业生态改善，发展前景向好。 水泥、混凝土业务预计保持平稳。 由于海南自贸区及粤港澳大湾区建设推进，我们判断广东、海南 两省未来 2-3年水泥（及混凝土）需求仍将保持稳定增长，同时 由于海南、广东两省水泥行业集中度较高，利于战略合作，我们 认为两地水泥、混凝土行业仍将保持较高的景气度。公司在海南 混凝土市场市占率达 35%，同时在广东肇庆拥有水泥生产线， 其 水泥、混凝土业务有望受益于广东、海南的高景气度而保持平 稳。 不考虑商誉减值，我们预测公司 2020-22年归母净利分别为 0.51/1.45/1.60亿元，同比分别+112%/+186%/+10%，首次覆盖，给予“增持”评级。 我们假设 2020-22年公司混凝土和水泥的销量同比分别为- 10%/+3%/+3%， 市政环卫收入同比分别为+10%/+20%/+5%（考虑到 2020年 9月公司中标的项目）， 实际所得税费率分别为 30%/15%/15%（考虑到在海南自由贸易港并实质性运营的鼓励类 产业企业，减按 15%征收企业所得税， 公司混凝土板块海南瑞泽 双林建材有限公司等符合）， 不考虑可能的商誉减值等非经损 益， 预计 2020-22年归母净利分别为 0.51/1.45/1.60亿元，同 比分别+112%/+186%/+10%，对应 EPS 分别为 0.04/0.13/0.14元，以 2020年 11月 25日收盘价 6.16元为基准， PE 分别为 140/49/44倍。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 宏观经济系统性风险；商誉减值风险； 应收账款坏账风险； 邮 轮项目进展不及预期；海南基建及投资增速不及预期；环卫及 园林项目盈利和现金回收不及预期。