Q2营收加速增长，归母净利润保持高增长公司中报实现营收14.14亿元（45.39%），实现归母净利润0.34亿元（464.19%），超出我们之前的预期，主要与自有品牌逐渐复苏、盈利能力提升有关。公司Q2营收同比增长52.86%，较Q1进一步加速，归母净利润同比增长462.08%，在去年低基数下实现快速复苏。 自有品类复苏，代理品牌保持高增长贴式面膜营收同比下降6.62%，占比26.92%，较去年同期大幅下降。 非贴式面膜营收同比增长163.75%，占比13.39%，较去年同期的7.38%大幅提升，主要系公司加速推进品牌升级、推出爆款明星品类，从而推动品类结构均衡合理化。水乳膏霜营收同比增长67.31%，占比提升至50.09%，预计与代理品牌的高速增长有关。其他业务营收同比增长94.52%，占比9.60%，我们预计主要与品牌管理服务的高速增长有关。 销售费用率持续提升，营运效率好转公司毛利率提升4.07pct，主要系自有品牌品类结构优化、产品升级以及高毛利率的品牌咨询服务的占比提升。期间费用率提升0.29pct，其中销售及管理费用率同比变化分别为2.68/-2.43pct，销售费用率的提升主要系公司加大对自有品牌和新兴代理品牌的营销宣传，管理费用率的下降主要系公司加大费控力度。存货周转天数下降10.97天，在买断式品牌代理业务高速增长同时存货管控优异，应收周转天数下降2.95天。 经营性现金流营收比提升13.63pct，显示公司动销较为优异，回款增加。 风险提示：海外代理品牌推广不达预期，新品推出效果不及预期等投资建议：自有品牌迎来拐点，代理品牌爆发，维持“增持”当前公司自有品牌业务正通过产品升级以及结构优化迎来营收拐点。代理业务方面，公司今年已成为强生旗下品牌的线上代运营商，大牌背书及疫情加速线上化的背景下，海外品牌代理业务及品牌管理服务有望保持高速增长，从而推动公司全年业绩迎来拐点。考虑公司自有品牌复苏超出预期且公司下半年将继续发力代理品牌，我们上调20-22年至EPS0.23/0.38/0.56，对应PE107/64/44X，维持“增持”评级。

疫情及新收入准则影响短期业绩，Q2环比明显改善 公司2020上半年实现营收58.90亿元，同比下滑39.13%，实现归母净利润0.36亿元，同比下滑92.90%，剔除会计收入准则调整影响后，营收同比增长4.24%。分季度看，Q2实现归母净利润0.86亿元，环比Q1的-0.50亿元大幅改善，整体公司经营正在逐步复苏。 生鲜必选增长强劲，超市业态表现亮眼 分品类看，公司上半年生鲜熟食类/包装食品类分别同比增长43.81%/25.38%。分业态看，超市业态的同店营收增长13.36%，同店利润总额增长16.32%，在可比门店中，超市的营收和利润贡献均超过了60%。百货/购物中心业态受疫情影响均有不同程度的下滑，预计随着当前疫情的缓和，下半年的同店增长有望改善。 数字化转型持续推进，全渠道零售渐显成效 公司上半年超市到家同比增长达到131%，销售占比为13%，数字化会员人数超过2700万人，较19年底增加345万人。线上引流也较有成效，上半年实现引流销售15.5亿元，两栖会员的人数占比同比提升10pct，而优质会员占比的提升也将利好公司整体客单价的提升。 受费用刚性影响盈利水平有所下降，现金流受疫情影响明显 可比口径下，公司2020H1零售主业的毛利率为38.11%（-10.67pct），预计与疫情期间各项成本投入显著增加有关。费用率方面，公司上半年销售费用率同比+2.19pct，预计与疫情期间人工成本增加和物业费用刚性有关；管理费用率（含研发）同比-0.16pct，略有下降。受疫情期间销量走低和门店备货影响，存货周转天数上升15.72天。经营性现金净流出5.33亿元，与同店收入下降及疫情期间及减免租金等有关。 风险提示：疫情反复；门店扩张不及预期；同店增长状况不及预期。 投资建议：疫情影响短期业绩，数字化筑长期优势，维持“买入” 公司推进数字化转型，加快超市业态发展和百货购物中心化，品类结构也持续优化，具备长期竞争优势。考虑会计准则调整对收入端的影响及疫情对成本和费用端的冲击，我们下调公司20-22年的EPS至0.37/0.57/0.66元（前值分别为0.59/0.75/0.87元），对应PE分别为28.8/18.7/16X，维持“买入”评级。

公司概况:全渠道、全品类、多品牌的百年日化龙头 公司是中国日化行业历史最悠久的民族企业之一,历经百年已发展为品类、渠道和品牌布局最为全面的本土日化龙头。14年后公司由于管理层调整磨合及行业变化基本面有所波动,近年来通过品牌及渠道积极调整有所企稳。公司过去三年营收和业绩复合增速分别为12.6%和37.1%,今年Q1受疫情影响营收有所下滑,但仍好于行业平均水平。 攻守兼备的品牌矩阵,产品力沉淀深厚,保障长期稳定发展 公司产品力积淀深厚,兼具中草药概念独特性及产品安全性和功效性,在此基础上搭建了完备的品牌矩阵基础:玉泽借强劲产品力及新营销布局成为拉动公司增长新驱动力,Q1GMV增速超500%;六神整体稳健,今年在疫情提振个人清洁品类需求及炎夏提振花露水需求下有望稳步增长;佰草集加速产品革新,提升营销效率,有望逐步重回增长轨道;美加净及高夫通过品类转型升级打开空间;其他新锐品牌启初,家安、双妹等所处细分市场发展迅速,为公司中长期发展储备潜能。 管理机制有望优化,释放业绩潜力,新兴渠道发展空间大 公司新任CEO具备国际美妆企业运营经验,随着未来管理层变革,公司一方面有望在机制理顺后实现提效控费释放业绩,目前公司费用率高出同行以及自身历史稳健水平超过10pct以上;另一方面,新任管理层具有电商新渠道转型运营经验,公司19年电商渠道占比预计不到30%,而板块内品牌公司普遍占比高于45%,未来发展空间较大。 风险提示 国内消费市场需求不振,美妆品牌竞争加剧,公司新兴渠道布局不力。 盈利能力改善可期,多品牌布局促长期发展,上调至“买入” 考虑公司在管理机制上的变革及新品牌高速成长后带来基本面快速增长,上调20-22年EPS为0.81/1.11/1.39元,对应PE51.0/37.2/29.8倍。作为国内综合性的日化龙头,公司研发生产实力强劲,品牌资产深厚,中短期随着管理机制优化以及品牌成长规模效应体现,盈利能力有望得到改善,中长期基本面确定性强,上调评级至“买入”。

19年Q4受多因素净利润亏损,20年Q1疫情下表现强劲 公司2019年实现营收848.77亿元(+20.36%),归母净利润15.64亿元(+5.63%),扣非归母10.61亿元(+18.34%),净利润表现低于预期,主要系Q4公司mini店和到家业务亏损拖累以及股权投资减值影响。20年Q1实现营收292.57亿元(+31.57%),归母净利润15.68亿元(+39.47%),扣非归母净利润+29.99%,疫情下公司优势突显。 加速展店+线上发力助力增长,整合战区提升效益 公司加速门店拓展,超市业态19年新开205家,总数达到911家,20Q1持续展店,总数达到927家,全年预计新开130家。分产品看,19年生鲜及加工/食品用品分别同比增长17.24%/22.35%,占主营的比重分别为47.25%/52.75%。分战区看,公司19年十大战区共计实现营收785.70亿元(+19.88%),公司于2020年4月将十大战区整合为七大战区,预计主要为以优势区域带动,加大新省区发展力度。到家业务方面,19年实现销售35.1亿元(+108%),20年Q1受益于疫情期间线上坚挺,实现收入20.9亿元(+230%),占比7.3%(+4.5pct)。 19年线上促销致毛利率有所下降,20年Q1毛利率企稳回升 盈利能力方面,19年毛利率21.6%(-0.58pct),主因Q4线上大力推进拉新引流促销力度加大所致,Q4单季度毛利率-2.5pct。期间费用率下降1.8pct,其中销售/管理/财务费用率同比变化为-0.2/-1.9/+0.2pct,反映公司费用管控能力优化,其中财务费用率因银行借款增加带来利息支出而上涨。20年Q1毛利率企稳回升,为22.8%(+0.13pct),预计与疫情期间获客成本下降及公司供应链管理持续优化有关,销售/管理/财务费用率同比变化为+0.2/-0.2/+0.02pct,表现相对稳健。 风险提示:展店不达预期;同店增速不达预期;到家业务不达预期 投资建议:聚焦主业效益凸显,到家业务靓丽,维持“买入” 全年来看,预计公司继续保持快速展店节奏,聚焦商超主业完善全国布局,并不断提升供应链效能,疫情也进一步彰显公司优秀的团队执行力;同时,公司今年将对mini店进行调整,有望实现较大减亏,并将加大到家业务发展,全年目标到家业务实现百亿销售,我们暂维持公司20-22年EPS0.32/0.40/0.48元/股,对应PE33.3/26.6/22.1X。公司作为商超龙头,中长期具备竞争优势,维持“买入”评级。

19年业绩符合市场预期,20年Q1营收实现正增长 2019营收18.9亿元(+49.3%),归母净利润5.9亿元(+38.2%),扣非归母净利润5.7亿元(+35.2%),符合市场预期。Q4营收6.0亿元(+49.9%),归母净利润1.7亿元(+61.2%), 扣非归母净利润1.55亿元(+28.6%)。20年Q1营收3.7亿元(+3.5%),表现稳健,归母净利润1.1亿元(+0.8%),扣非归母净利润0.9亿元(-13.6%)。 功能性护肤品保持高增长,疫情对原料及医疗终端产品有影响 2019年,公司三大业务原料产品/医疗终端产品/功能性护肤品占比分别为40.37%/25.94%/33.66%, 增速为16.81%/56.34%/118.53%,功能性护肤表现强劲。2020年Q1,原料业务海外占比较高,预计疫情扩散造成一定影响,此外,医疗终端业务的皮肤类终端产品由于下游医美受疫情关店影响较大,而功能性护肤品业务中线上占比较高,且需求较为刚性,预计保持快速增长,从而带动整体营收实现正增长。 19年护肤品业务占比提升拉低净利率,20Q1存货周转放缓明显 2019年公司毛利率下降0.27pct,主要系低毛利率的护肤品营收占比提升所致,期间费用率提升3.39pct,其中销售费用率提升5.19pct,主要系公司加大功能性化妆品的营销力度。19年存货周转基本稳定,经营性现金流营收比下降15.67pct,主要由于本报告期内职工薪酬、推广费用及各类运营费用支出增加所致。20年Q1毛利率下降0.42pct,销售费用率提升5.70pct,预计仍与公司加大护肤品营销力度有关。存货周转天数提升137.56天,预计与海外疫情影响原料发货有关。 风险提示:疫情发展不达预期,护肤品销售不达预期 投资建议:全球玻尿酸龙头,化妆品业务高速发展,维持“增持” 考虑疫情对营收造成的影响,下调20-21年的盈利预测,预计20-22年EPS为1.49/2.19.2.91元/股,对应PE59.2/40.2/30.2X。作为透明质酸原料行业的龙头,公司透明质酸产业化规模居国际前列,品牌效应明显,同时公司医疗终端产品和化妆品业务有望以技术优势为核心,积极开展新兴渠道及营销媒介的布局,实现持续高增长,维持“增持”。

2020年Q1业绩符合预期,归母净利润同比下降50.29% 2020年Q1营收5.19亿(-4.81%),归母净利润0.09亿(-50.29%),扣非归母净利润-59.78万(-104.13%),符合市场预期。归母净利润降幅大于收入降幅主因公司线下的费用较为刚性,导致期间费用率上升幅度较大。非经常收益项目主要包括政府补助的返还及理财产品收益。 线上渠道高增113.48%,奶粉品类营收微增 分业务来看,20年Q1公司门店销售、电商、批发、婴儿抚触及其他业务收入营收增速分别为-9.24%/113.48%/5.07%/-52.90%/26.84%。 截至Q1末,公司门店数量为297家,净增店铺数为零。分品类来看,奶粉类营收有所增长,其他品类营收有所下降。公司在奶粉品类的增长凸显除其较高的渠道信任度以及强势品类方面的供应链优势。 盈利运营能力:期间费用率提升较多,经营性现金流净流出 2020年Q1毛利率同比上升1.18pct,预计主要系公司折扣力度的下降。 期间费用率上升5.01pct,其中销售费用率提升3.82pct,预计主要由于销售业务骨干计提股权激励费用增加及线下的租金成本以及人员工资较为刚性。管理费用率升0.92pct,主因管理人员计提股权激励费用增加、新办公室租金增加、全渠道系统上线费用增加等。经营情况来看,公司存货周转天数上升25.17天,应收账款周转天数上升1.26天。 经营性现金流净流出262.40万,经营性现金流营收比同比上升5.25pct,主要为公司优化、控制存货采购及去年低基数所致。 风险提示:客流恢复不及预期,门店扩张不及预期。 投资建议:疫情加速市场洗牌,公司具备长期优势,维持“增持” 2017-2019年,公司Q1归母净利润占比不到12%,因此疫情对公司短期有所影响,但母婴消费相对刚需,预计疫情后有望得到快速恢复,且电商业务也有望得到进一步快速发展。因此,我们维持公司20-22年EPS1.70/2.39/3.04元/股,对应PE23/16/13X,长期来看,随着疫情好转公司客流有望逐步恢复,同时疫情有望加速市场洗牌,公司在母婴市场的长期竞争优势有望得到凸显,维持“增持”评级。

Q1受疫情影响营收及扣非归母净利润下滑,但符合市场预期 公司Q1实现营收16.65亿元(-14.80%),剔除会计准则调整影响,下滑幅度约11%,好于行业平均水平,实现归母净利润1.19亿元,(-48.89%)。业绩大幅下滑主要系参股企业受疫情较大及金融资产投资收益下降影响,扣非后下滑19.00%,整体符合市场预期。 玉泽表现突出,线上增长40%+ 分类来看,美容护肤类营收下降23.79%,占比20.01%,其中玉泽在电商带动下表现突出,其他美肤类品牌受疫情影响较大。个护品类营收下降12.87%,占比76.21%:预计六神实现高个位数增长,启初也实现正增长。家居护理类营收增长6.09%,占比3.79%,家安实现双位数增长。渠道端,预计线上GMV增长约40%+,而百货和CS受影响较大,且Q2仍有一定压力,商超渠道在个护品类推动下较为平稳。 费用水平管控良好,现金流充足抗风险能力强 公司毛利率下滑0.84pct,主要与毛利率较低的个护品类疫情期间占比提升有关。期间费用率下降1.74pct,其中销售及管理费用同比变化分别为-2.37/1.10pct,销售费用率的下降主要系疫情发生后公司加大了费用的管控,对一些不必要的费用进行了削减。存货周转天数提升24.64天,主要系公司加大了原料以及六神和玉泽的备货力度,应收账款周转天数提升14.62天。经营性现金流营收比提升6.77pct,公司目前账上现金仍有17.97亿,资金充足仍具备较强的抗风险能力。 风险提示:疫情发展不及预期,新品推出效果不及预期等 投资建议:品牌迭代成长,新CEO带来新看点,维持“增持”。 全年来看,公司将加强佰草集太极系列的明星产品打造,同时加大玉泽的推广和上新力度,并结合疫情需求加大六神的相应产品布局。并在营销端持续加强社媒网红营销投入力度。此外,公司公告前欧莱雅高管将接任公司CEO,未来有望为公司的数字化转型带来积极看点。考虑海外疫情对汤美星品牌的影响以及投资收益端的影响,我们暂下调20-22年EPS0.81/0.99/1.21元,对应PE34/28/23倍,维持“增持”。

Q1受疫情影响营收下滑5%,扣非净利润下滑8%,均符合预期 公司2020年Q1实现营收6.1亿,下滑5.3%,归母净利润7772.8万元,下滑14.7%,主要系抗疫捐赠1226万非经影响,及所得税后影响净额1042万,剔除上述影响同比下降4.39%,整体符合市场预期。 线上保持高增长,线下渠道受疫情影响相对明显 分渠道来看,受疫情影响预计公司线下渠道下滑30%+,而线上渠道增长30%+,占比达56%。且从目前4月表现情况来看,在新代言人以及新品带动下,公司线上表现突出,线下客流预计恢复七八成左右。产品端,明显单品升级卓有成效,“红宝石”系列4月天猫月销2万+,线下年销预计100万+瓶,双抗精华天猫4月初上市,目前月销4万+瓶。此外公司去年下半年开启布局的跨境购业务目前占比约为10%。 业务结构致毛利率有所降低,现金流受备货及费用预支影响 公司毛利率下滑3.93pct至59.9%,主要系低毛利率的跨境购代理业务占比的提升所致,期间费用率整体下降1.74pct,其中销售费用率下降3.2pct,主要系公司疫情影响下相关的营销活动等费用缩减或是有所后置所致。公司存货周转天数上升24.2天至117.7天,主要系为应对疫情可能带来的原材料短缺加大了相应储备,而受此影响并叠加营销推广费预付,以及跨境品牌代理等业务增加预付款,公司经营性现金流负值较去年同期进一步有所扩大。 风险提示:新品推进不及预期,外延布局不及预期 投资建议:电商、新品升级和外延布局推动高增长,维持“买入” 公司依靠较强的渠道、营销、产品能力Q1疫情影响下依旧较为坚韧,且从目前恢复情况来看Q2有望恢复正增长。全年来看,公司优异的电商渠道布局仍将为主要增长推动力,同时围绕需求继续打造新品迭代,推动品牌升级;其次,公司仍有较强的外延预期,在布局与主品牌差异化定位及品类补充标的,以及继续完善公司上下游生态化布局等方面仍具看点。考虑疫情对线下营收影响,我们暂下调公司20-22年EPS至2.50/3.39/4.31元/股,对应PE55/40/32倍,维持中长期“买入”。

Q4本部主业保持高增长,符合市场预期。 2019年全年实现营收39.07亿元(+16.52%),归母净利润12.06亿元(+36.06%),与此前的业绩快报基本一致。其中公司单Q4营收下降3.69%,净利增长38.22%,营收下降系时间互联业务下降影响,本部原有业务仍保持快速增长,同时公司派息3.02亿元,派息率25%。 本部主业营收和GMV保持高速增长,货币化率有所下降。 分业务,本部业务实现营收13.98亿元(+34.66%),时间互联的移动互联网业务实现营收25.08亿元(+8.30%)。19年实现GMV305.59亿元(+48.92%),分品牌来看,南极人、卡帝乐和经典泰迪分别实现GMV271.38/29.86/2.28亿元,分别同比增长52.86%/27.94%/45.61%。分平台来看,阿里、京东、社交平台(主要为拼多多)、唯品会和其他平台分别实现GMV203.17/46.82/39.65/14.45亿元,同比增速分别为39.13%/31.50%/124.89%/200.35%,货币化率为4.27%,较去年同期下降0.28pct,主要系综合服务费率较低的新品类扩充,同时费率较低的社交平台占比增长所致,整体相对趋于稳定。 盈利能力受业务结构变化有所提升,现金流大幅改善。 盈利能力方面,公司毛利率同比上升4.03pct,主要系毛利率较高的品牌综合服务业务的占比提升。期间费用率下降0.11pct,其中销售费用率下降0.28pct。公司营运端持续向好,保理业务应收账款大幅下降85%至2428万,时间互联预付账款改善下整体预付账款下降58.5%至2.29亿,从而带动公司经营性现金流大幅增长127.6%至12.55亿,其中时间互联转正至1.77亿,公司本部现金流同增86%至10.8亿。 风险提示:货币化率不稳定,电商平台政策变化等。 投资建议:预计受疫情影响较小,未来仍具成长性,维持“增持” 公司坚持授权品牌产品的新快消品策略,授权服务商均为线上,预计受到疫情影响较小。随着品类稳步拓展、SKU不断丰富、多元品牌矩阵逐步构建,公司未来仍具良好成长性,维持20-21年盈利预测,预计20-22年EPS0.64/0.79/0.94元,对应PE21/17/14X,维持“增持”。

2019年业绩符合预期,归母净利润同比增长36.73% 公司2019年全年实现营收31.24亿元(+32.28%),归母净利润3.93亿元(+36.73%),扣非归母净利润3.86亿元(+39.07%),符合市场预期。其中Q4归母净利润同增44.82%,较Q3加速。 线上直营保持高增长,彩妆和多品牌战略推进顺利 电商渠道营收增长60.97%,占比达53.09%,预计主要系爆品策略的带动及新兴品牌放量,其中直营渠道同比增长88%,占电商比例过半;线下渠道增长9.82%,其中CS渠道大环境承压下仍有4.4%正增长,其他渠道增长26.33%,其中预计单品牌店持平,增量来自商超及新增部分跨境购线下渠道。多品牌战略下,公司主品牌以外品牌占比提升至14.79%,此外,公司彩妆品类占比5.29%,顺利达到全年目标。 盈利运营能力:盈利能力有所下降,周转保持健康 公司毛利率下滑0.06pct,其中Q4单季下降1.55pct,预计系毛利率较低的面膜品类及跨境购业务占比提升影响,销售费用率提升1.63pct,主要系公司加大广宣力度,管理费用率下降0.80pct,体现了公司不断优化的管理机制。存货周转天数下降1.70天,应收周转天数上升6.57天,主要系跨境代理等业务及京东业务上升带来的新增应收账款。经营性现金流较去年同期下滑54%,主要系19年Q1季度缴税调整影响,以及新增跨境品牌代理等业务带来应收账款和预付账款的增加。 风险提示:新品推进不及预期,外延布局不及预期 投资建议:电商、新品升级和外延布局推动高增长,维持“买入” 公司Q1受疫情影响难以避免,但全年在电商推动和新品牌迭代下仍有望完成业绩目标。具体来看,首先电商仍将是主要推动力,今年预计占比有望达65%。其次,公司将围绕需求继续打造新品,推动单品升级,实现量价齐升;最后,公司外延预期不断强化,预计仍将加大投资与主品牌差异化定位及品类补充标的。公司今明两年动态估值水平与板块内可比公司相当,但成长性突出。维持公司20-22年EPS2.66/3.41/4.34元,对应PE43/34/27倍,维持中长期“买入”。

2019年业绩增长强劲,归母净利润同比增长59.97% 2019公司实现营收78.23亿元,同增8.35%,归母净利润5.16亿元同增59.97%,符合此前业绩预告,其中Q4业绩增长64.85%。业绩高增长部分受益于新网银行1.7亿元的投资收益影响,剔除后便利超市主业19年归母净利润增长29.5%,表现依旧突出。 门店加速拓展,区域龙头优势不断巩固 19年公司营收增长预计主要来自展店推动,净增门店253家(18年净增87家),总数达3070家,并完成了对成都“9010”的收购,进一步巩固了川内便利超市龙头地位。分品类来看,食品/烟酒/日用百货/其他业务收入分别实现营收增长9.12%/12.88%/1.05%/4.66%。其中食品类是推动公司增长的主力,营收占比提升至50.17%。分区域来看,成都市区/郊县分区/二级市区营收分别增长9.22%/8.18%/4.53%。其中,成都市区是公司深耕的主力区域,营收占比进一步提升至56.17%。 盈利能力持续优化,经营水平较为稳定 公司2019年毛利率提升1.53pct至30.89%,盈利能力有所提升,预计与CPI上行以及公司提升高毛产品占比有关,其中公司食品类产品的毛利率提升2.5pct。19年公司期间费用率增加1.28pct,其中销售费用率增加1.09pct,预计主要系门店扩张下经营费用和宣传费用增加。公司存货及应收周转天数均保持相对稳定,经营性现金流同比减少58.36%至2.76亿元,预计主要系支付员工工资费用、租金费增加。 风险提示:门店扩张不及预期;疫情对下线零售影响超出预期。 投资建议:疫情影响有限,内生外延共促增长,维持“增持”评级 公司近年来通过“商品+服务”经营策略,与大型超市实现差异化竞争。同时坚持“以四川为中心、成都为核心”,区域龙头优势明显,并有望借股东永辉旗下生鲜采购供应链支持,提升必需商品供应水平与能力。公司在此次疫情期间坚持做到不关门、不断货,且在入驻第三方平台基础上,开设“红旗到家”平台,促进线上线下互补,因此预计受此次疫情影响有限。同时预计公司今明两年仍将加速展店并推动原有店铺升级,内生外延共同推动加速成长,因此我们略上调20-22年EPS至0.44/0.50/0.56元/股,对应PE21.0/18.4/16.5X,维持“增持”评级。

2019年业绩符合预期,归母净利润同比下降5.0% 2019公司实现营收193.93亿元(+1.33%),归母净利润8.59亿元(-4.98%),扣非归母净利润7.17亿元(-9.54%),与此前发布的业绩快报基本一致。其中公司单Q4营收同增0.26%,归母净利润同比下降10.32%,扣非归母净利润同比下降23.13%,较Q3降幅有所收窄。 展店推动零售业务增长,同店受零售大环境不佳影响有所下滑 公司19年零售业务营收同比增长0.75%,占比93.39%,展店方面,公司百货/超市/购物中心/便利店业态新增店铺数量分别为0/16/11/12,其中,单Q4各业态新增店铺分别为-1/13/8/7。同店方面,2019年可比店铺实现营收172.28亿元,受零售大环境不佳影响同比下降0.95%。分业态来看,2019年百货、超市、购物中心和便利店业态可比门店营收增速分别为-1.04%/-6.16%/7.95%/11.51%。分品类来看,公司经营的必选品类(食品类和日用品类营收分别同比增长14.52%和13.31%)和服务类(餐饮娱乐类同比增长19.62%)表现优异。 盈利运营能力:可比店铺利润同比增长2.8%,新开店拖累整体利润 公司毛利率提升1.31pct至28.56%,预计与高毛利率的购物中心和便利店占比提升有关。费用率提升主要源于销售费用率提升1.79pct,预计主要受新开店影响,同时公司可比店铺利润总额增长2.18%,表现稳中有升。存货/应收周转天数-6.62天/+0.47天表现稳定。经营性现金流下降33.52%,主要系上年同期收回单用途商业预付卡保函保证金。 风险提示:门店扩张不及预期;同店增长状况不及预期。 投资建议:疫情影响短期业绩,数字化能力筑长期优势,维持“买入”公司去年以来持续加大在数字化转型和供应链方面的投入。2019年底,公司整体数字化会员约2355万。全年线上销售额增长42%。供应链方面,公司大力推进品类管理,打造战略核心商品群,SKU同比增幅34.7%。考虑疫情影响下调公司20-22年EPS至0.59/0.75/0.87元/股,对应PE15.8/12.4/10.7X,随疫情好转客流有望逐步恢复,同时公司在低线市场及数字化能力具备长期竞争优势,维持“买入”评级。

珀莱雅自上市以来一直都是我们重点跟踪推荐的核心标的,上市两年多公司涨幅已近五倍。在这期间,一方面化妆品行业整体景气度持续走高,板块中也不断有新企业登陆资本市场,整体投资关注度持续提升。另一方面,公司自身也凭借优异的品牌渠道营销运营,用持续兑现的亮眼基本面表现,彰显了板块内突出的投资性价比。进入2020年,公司无惧疫情冲击股价再创新高,同时战略层面也开启了一系列新布局。但在当前时点,市场对于公司也产生了一系列新的疑问:网红爆品的成功能否延续?多品牌孵化功力几成?电商渠道能否继续高增长?对此,我们将通过对公司过去两年的经营复盘详细分析公司成功的关键要素,同时根据当前时点公司新的产品及品牌战略布局可行性探究,来解答公司未来发展的走向。 过往成功的核心原因?我们认为公司过去两年在行业竞争加剧的过程中持续取得突破,首先在于其持续优化的体系化管理机制,以敏锐且经验丰富的领导层 敏锐且经验丰富的领导层+ 高效运行的事业部制+合理充分的激励机制, 合理充分的激励机制,保障紧密围绕瞬息万变的消费需求变化开展业务。而在具体执行中,公司围绕定位的小镇青年用户特征,通过发力 研发生产、自建电商、内容营销,打造了一套“短平快”产品体系,保障了新品的跟进速度快和高性价比。这套体系的高效利用也是公司未来稳定输出爆品,渠道领先行业增长,并实现品牌持续拉新获客的重要依托。 未来会是一家怎样的公司?站在当前节点,公司要实现进一步突破 ,我们认为一是来自于自身产品力的夯实升级,在 原有的爆品策略延续基础上加大对代表品牌高度的大单品系列开发力度,助力品牌升级,实现量价共振,而目前 爆品拉新带来的消费客群破圈,以及外延支持下的研发技术融合内化,也初步提供了公司产品升级的基础条件。二是,多品牌的孵化能力验证,特别是在中高端护肤和彩妆等风口品类,而公司经过两年左右的尝试,一方面在外延并购上积累了丰富的经验,有利于未来新项目的顺利推进,另一方面,前期已布局新品牌,如彩妆品牌彩棠,以及通过跨境渠道布局的国际小众品牌,自去年底以来已取得有较为不错的表现,有望为公司中长期增长贡献增量。

Q4营收增长提速,营销投入增大拖累Q4利润 公司2019年营收76.0亿元,同比增长6.4%,归母净利润5.6亿元,增长3.1%,扣非下滑16.91%,其中Q4营收增长8.38%,归母净利润下滑80.8%,扣非略有亏损,主要系双11促销力度加大费用增加。 成熟品牌调整中增长平稳,新兴品牌表现优异 分品牌来看,成熟品牌营收表现相对平稳,六神实现低个位数增长,佰草集实现低个位数下滑,高夫实现两位数下滑,美加净实现高个位数下滑;而新兴品牌则取得了靓丽增长,启初增长25%+,家安增长40%+;玉泽增长80%左右;片仔癀35%+,同时收购的海外品牌汤美星营收增长4.3%,业绩增长14.4%,连续3年稳健增长;分渠道来看,电商表现突出,营收增长20%+,特渠增长50%+,商超母婴及CS渠道实现低个位数增长,百货渠道在国际品牌等冲击下下滑近20%。 盈利能力受营销费用率提升影响,整体现金流水平仍较充沛 公司19年毛利率61.9%,同比下降0.9pct,主要系新工厂开工的成本提升及产品结构中面膜占比提升所致。销售费用率提升1.5pct,主要系双11直播等促销手段的应用带来较大费用支出,管理费用微增,主要系股权激励费用影响。公司存货周转天数相对平稳,应收周转天数增加4.2天,主要系电商业务模式调整带来付款周期延长,公司经营性现金流下降16.3%,主要系应收账款增长以及销售费用增长较多,当前现金储备仍有约15亿元,疫情下具备较强抗风险能力。 积极应对疫情影响,持续推进佰草集复苏,加大玉泽推广力度 若不考虑会计准则调整及疫情影响,则预期公司今年营收仍有两位数增长。首先,公司将继续加强佰草集太极系列明星产品打造,并将顺应行业趋势加大功能性护肤品牌玉泽的推广;其次,公司也将针对疫情下除菌抑菌类产品需求增长积极推出新产品,并积极推广O2O应对疫情对线下渠道影响。下调公司20-22年EPS 0.88/1.06/1.21元,对应PE32/26/23倍,考虑短期疫情影响的不确定性,下调至“增持”。 风险提示:佰草集调整不达预期,品牌年轻化成效不达预期

本次投资将帮助公司快速切入抗衰老护肤产业,符合行业发展升级趋势,也将有效打开公司发展新空间。而通过合资进行销售业务的方式也将在降低投资风险的情况下,实现双方公司的优势互补,借助公司在线上及线下多年深耕下积累的渠道实力,有力支撑该品牌在国内市场的快速扩张,同时西班牙品牌在研发以及产品理念上的先进性也有望在未来给公司产品带来赋能,助力公司中长期的健康高效发展。 考虑本次投资设立合资公司尚需西班牙当地有关部门批准,存在不确定性。暂不考虑合资公司收益贡献影响,我们维持公司19-21年EPS1.97/2.65/3.35元,对应PE45/33/26倍,公司今明两年动态估值水平与板块内可比公司相当,但基本面成长性相对突出。整体来看,公司身处大众美妆优质赛道,借助较强的渠道执行力有望分享美妆渗透率提升红利,且在多品牌布局下具备较强外延预期,维持“买入”评级。