事件:2020年4月27日,恒顺醋业发布2020年一季报,报告期内公司实现营收/归母净利润为4.66/0.76亿元,同比+0.35%/+3.69%,扣非后净利润0.69亿元,同比+7.97%,公司业绩基本符合市场预期。 Q1开局平顺,经营良性。 (1)分产品看,醋/料酒分别实现收入3.01/0.8亿元,同比+0.18%/+26.96%,其中白醋营收+25%,醋产品营收增速低于料酒主要系疫情冲击华东餐饮渠道。 (2)分销售模式和销售渠道看,经销/直销分别实现收入3.93/0.45亿元,同比+2.3%/-8.2%;线上/线下分别实现收入0.27/4.11亿元,同比+38.16%/-0.61%,疫情期间,C 端消费部分购物场景转至线上,带动电商业务增速提升。 (3)分地区看,华东/华中/华南分实现营收2.31/0.75/0.68亿元,同比+4.33%/+2.99%/+6.35%。 2020Q1公司净增经销商16家,总数达到1270家。 (3)公司一季度应收/预收分别为1.02/0.52亿,整体来看,渠道库存良性,经营状况稳健。 盈利能力维持稳定。 (1)2020Q1综合毛利率40.5%,同比/环比-3.6/-8.2pcts, 2020Q1年公司销售费用率12.47%,同比/环比-4.13/-7.27pcts,主要系运输费用由销售费用调整至营业成本所致。若按原可比口径计,2020Q1毛利率/销售费用率分别为43.93%/15.9%,同比-0.15/-0.7pcts,基本保持稳定。 (2)2020Q1公司管理费用率为5.27%,同比/环比-1.24/-3.5pcts,公司管理效率持续提升。综合来看,2019年公司销售净利率为16.69%,同比+0.77pcts,继续维持历史高位。 公司各项工作稳步推进。 (1)规模效应已在2019年得到体现,2020年公司将继续推进高端食醋的产能建设和技改项目落地,成本端的节省有望为营收端的投入提供支撑; (2)营销体系打造五大战区,将区域简单划分调整为以人口数量和人均消费量规划8大样板市场。 (3)考核层面,薪酬与考核委员会构建分类、分层的考核体系,加强正向激励与反向约束。 盈利预测、估值与评级:维持公司2020/21/22年营收预测为21.57/24.76/28.19亿元;净利润预测为3.90/4.43/5.18亿元;预测2020/21/22年EPS 为0.50/0.57/0.66元。当前股价对应2020/21/22年PE 为41x/36x/31x,维持“买入”评级。 风险提示:省外竞争激烈,食品安全问题,改革节奏放缓。

事件:洽洽食品发布2020年一季报,2020Q1公司实现营业收入11.47亿元,同比增长10.29%;实现归属于上市公司股东的净利润1.49亿元,同比增长30.78%;实现归属于上市公司股东的扣非后净利润1.28亿元,同比增长48.48%。 瓜子品类表现亮眼,不惧疫情收入稳健增长:2020Q1公司收入同比增长10.29%,在一季度疫情及春节时间相对靠前导致经销商旺季备货周期提前等不利因素的影响下,双位数以上的收入增速实属不易。分品类来看,瓜子品类在疫情期间刚需属性突显,预计一季度收入同比增长约17%、环比加速明显,其中蓝袋系列同比增长20%以上,红袋系列同比增长15%以上。坚果品类受到疫情负面影响,预计一季度整体收入基本持平,但是核心产品黄袋每日坚果系列仍有个位数增长。 产品结构优化+坚果业务毛利率提升,盈利能力继续改善:2020Q1公司扣非净利润同比大幅增长48.48%,单季度扣非净利率达到11.17%,同比提高2.88pcts。盈利能力的持续改善主要得益于:1)毛利率水平更高的瓜子业务收入占比提升,同时坚果业务的毛利率基数较低,同比提升较为明显,产品结构优化+坚果业务毛利率提升共同推动2020Q1毛利率同比提高1.74pcts;2)在疫情期间瓜子产品需求旺盛的情况下,销售费用投放力度有所收缩,2020Q1销售费用率为12.07%,同比下降1.75pct。 预收账款高企,奠定上半年收入增长良好基础:公司季度末预收款达到2.52亿,同比大幅增长近2.2亿,逆势环比提升近5000万,基本奠定2020年上半年良好的收入增长基础。虽然疫情期间公司坚果类产品因为可选属性较强增速有所放缓,但是公司积极应对调整、补充和优化坚果产品线,预计今年将进一步推动坚果品类的渠道下沉工作。短期疫情不会影响坚果品类第二主业的中长期业务定位,公司的内部改革红利仍在释放周期。 盈利预测与投资评级:考虑到一季度良好的净利润增长趋势,小幅提高2020年盈利预测,维持2021-22年盈利预测,预计2020-22年EPS分别为1.47/1.69/1.98元(前次1.45/1.69/1.98元),当前股价对应2020-21年PE分别为35x/31x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期;原材料成本波动;核心产品增长不达预期。

事件 :2020年 4月 21日,绝味食品发布 2019年年报,报告期内公司实现营业收入/归母净利润 51.72/8.01亿元,同比+18.4/+25.1%,公司业绩整体符合市场预期。 量价齐增,2019年实现高质量发展 。 (1)截至 2019年末, 公司门店总数达到 10954家,净增 1039家。门店数/同店收入同比+10.5%/6%,其中同店增速创近三年新高。进一步拆分单店收入,其中单店的产品销量/销售均价同比+2.8%/+3.0%。与此同时,公司加盟商管理费收入同比+3%,意味着公司精简加盟商总数、提升加盟商带店率、保障加盟商投资回报率的战略举措得以夯实。 (2)分产品看,禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别实现收入 39.3/0.16/5.3/4.4亿元,同比+15.3%/-40.5%/+19.5%/+36%,产品策略进一步聚焦于高毛利的禽和蔬菜品类。 (3)分区域看,华中/华南/华东分别实现收入 12.6/10.3/12.8亿元,同比+10.8%/+39.4%/+14.2%,其中华南地区收入占比较 18年上升 3.1pcts。 原料价格上行扰动 单季 毛利率 表现 , 费用管控 能力突出 ,公司净利率维持高位。 。 (1)受鸭附原料价格大幅波动影响,公司去年锁价难度提升,2019全年/2019Q4公司综合毛利率为 33.95%/31.7%,同比-0.35/-0.77pcts。其中禽类/畜类/蔬菜分别实现毛利率 34.1%/20.9%/30.9%。考虑 2020Q1鸭附价格受疫情影响出现回落以及公司加大原料储备力度,预计今年上半年成本压力可控。 (2)2019年公司销售/管理费用率分别为 8.2%/5.7%,同比-0.07/-0.28pcts。2019Q4,公司在成本压力下主动减少费用投放,单季销售费用率降至 6.45%,同比/环比-1.3/-3.2pcts。综合来看,2019年净利率达到 15.3%,同比+0.86pcts,盈利能力继续维持高位。 受疫情冲击,公司 Q1面临经营压力。预计 2020年公司将进一步加大门店拓展力度,强化减费增效, 以确保全年 经营目标顺利达成。 盈利预测 与 投资评级 :考虑疫情影响,我们小幅下调公司 2020/21年营业收入预测至 57.48/65.26亿元(前次 58.36/65.85亿元),净利润预测至9.07/10.53亿元(前次 9.85/11.57亿元)。新增 2022年营收/净利润预测为 74.19/12.26亿元。预测 2020/21/22年 EPS 为 1.49/1.73/2.01元,当前股价对应 2020/21/22年 PE 为 33x/29x/25x,维持“买入”评级。 风险提示 :食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。

事件 : 2020年 4月 21日,涪陵榨菜发布 2020年一季报,报告期内公司实现营业收入/归母净利润 4.83/1.66亿元,同比-8.3%/+6.67%。扣非后归母净利润 1.57亿元,同比+2.27%。公司业绩符合市场预期。 预收 上升 Q2增速有保障。公司 Q1收入低增主要系疫情影响公司产能释放以及物流配送受阻所致。从终端消费看,2020Q1公司未完成订单金额明显提升,一批商出货量同比去年有较大幅度的增长。截至 3月底,渠道库存降至 3周左右,4月中旬,渠道库存继续降低至 1周左右。2020Q1公司预收款上升至 2.67亿元,同比+173%,达到历史最高水平。结合预收和营收来看,2020Q1两项数值加和同比增速达 20%,考虑较低的渠道库存以及低基数,我们判断 2020Q2同比增速有望提升。 费用投放后置,净利率改善显著 。 (1)2020Q1公司销售毛利率为57.6%,单季同比/环比-0.54/+0.63pcts。在Q1青菜头收购价格整体上行的背景下,判断毛利率维持高位主要来自于公司对原材料的锁价所致。展望 2020年,青菜头收购价格上行以及疫情冲击加速低端产能退出,公司定价能力凸显,不排除年内通过提价策略继续提升盈利能力。 (2)2020Q1公司销售费用率为 15.9%,同比/环比-4.2/-11.7pcts,环比下降主要系去年末高基数影响,同比下降主要受疫情影响影响市场推广活动。 (3)综合来看,2020Q1公司净利率为 34.3%,同比/环比分别+4.82/+11.67pcts。 2020年,公司将 以 渠道改革、重点单品推广 以及 提升管理效率 为抓手提升公司经营表现 。疫情优化渠道库,公司加速改革,轻装上阵迈入经营上行周期。渠道改革层面,横向发展大单品直控终端经销商;纵向延伸下县。品类创新层面,重点推广乌江榨菜种子大单品、萝卜品类和下饭菜品类,继续培育海带品类、泡菜品类。内部管理层面,公司将强化人力资源开发与激励,推进各级目标绩效管理。 盈利预测、投资评级和估值 :维持公司 2020/21/22年营收预测为22.37/25.69/29.20亿元;净利润预测为 7.07/8.24/9.37亿元。预测公司2020/21/22年 EPS 为 0.90/1.04/1.19元,当前股价对应 20/21/2022年PE 分别为 37/32/28,维持“增持”评级。 风险提示 : 经济增速放缓压力加大, 行业竞争加剧 ,食品安全问题。

高端化战略见成效,四川地区增长明显 2019年公司实现啤酒销量94.35万千升,较上年略下滑0.1%;销售吨价3719元/千升,同比+5%。1)按产品档次划分:高档/主流/大众档次的产品销量同比变动+0.69%/+1.22%/-5.52%,随着新品国宾醇麦等高端产品的上市,中高档及以上产品销量占比进一步提升,推动产品结构的高端化2)按地区划分,2019年公司在重庆/四川/湖南的销量分别同比变动-5.3%/21.8%/12.5%,在四川地区的销量占比上升至21.29%。2020年Q1公司啤酒销量15.3万千升,较上年下滑31.97%;销售吨价3559元/千升,同比-2%。 毛利率略高于2018年水平,盈利能力增强 2019年公司毛利率为41.7%,同比提升1.8%。实现净利润6.57亿元,同比增加62.61%,扣非净利润4.43亿元,同比增加25.11%。2019年公司净利润出现大幅增加,远超营收增速,是由于资产减值损失减少和营业外收入增加等因素所致,公司的设定受益计划中大额医保缴费子计划终止,确认1.7亿元一次性营业外收入。 继续看好未来高质量发展路线 2020Q1公司销量同比下降31.97%,实现营收5.55亿元,同比减少33.36%,净利润0.34亿元,同比减少60.20%。疫情对现饮渠道带来的压力较大,公司加大投入受疫情影响相对较低的非现饮渠道,在天猫、京东、拼多多等平台上开设旗舰店,同时深化与外卖配送平台的合作,弥补现饮渠道的缺口。从长期来看,我们看好公司的高质量发展战略,尤其是在嘉士伯中国资产注入完成后。 若重组能够顺利完成,可达到的协同效用显著:1)整合嘉士伯在西北地区的优势消费者资源和渠道资源,与重庆啤酒的市场形成有效互补;2)充分协调嘉士伯国内外的品牌资源,共同享受行业的消费升级红利;3)减少重庆啤酒与嘉士伯旗下啤酒企业的委托加工和授权许可等关联交易行为。 盈利预测与估值:我们看好公司整合后的长期潜力,略调高2020-21年盈利预测并引入2022年盈利预测,预计2020-22年净利润分别为5.33/6.29和7.07亿元,当前股价对应2020-22年的PE分别为47x/39x/35x,维持“买入”评级。 风险提示:资产整合进度有不确定性;疫情控制有不确定性。

事件:克明面业发布2019年年报和2020年一季报,2019年公司实现营业总收入30.34亿元,同比增长6.22%;实现归属于上市公司股东的净利润2.07亿元,同比增长11.17%。2020Q1公司实现营业总收入8.86亿元,同比增长12.83%;实现归属于上市公司股东的净利润1.04亿元,同比增长69.72%。 2019年稳健增长,2020Q1挂面需求受益疫情影响:2019年公司营业总收入同比增长6.22%,其中2019Q4小幅下降8.55%,单季度收入增速波动主要是因为上半年加速高性价比产品的市场推广,公司下半年主动调整推广节奏。2019年全年来看,主力米面制品实现销售收入28.32亿元,同比增长6.52%。2020Q1营业总收入同比增长12.83%,我们预计实际订单同比增速高于报表收入确认,主要是得益于疫情期间生活方式的改变,挂面的短期需求放大较为明显。而由于3月初公司才逐步恢复正常的产能利用率,短期的需求放大未在2020Q1的收入增速中完全体现。 2019年盈利能力小幅改善,2020Q1利润同比高增:2019年全年销售净利率达到6.81%,同比小幅提高0.33pcts。2019年下半年公司调整高性价比产品的推广节奏后,下半年销售毛利率环比改善、全年毛利率为24.59%,同比小幅提高0.33pcts。2020Q1公司净利润同比大幅增长69.72%,主要得益于在挂面短期需求放大的背景下,公司主动进行销售费用及货折政策的收缩,产品结构相较于去年同期也有明显优化。 降本增效、扩充品类,中长期仍有看点:1)提高面粉自给率,强化竞争优势:2018年开始自建面粉厂战略,面粉自给率提升有望在粮食储存和生产等环节改善成本劣势;2)积极扩充品类,引导挂面行业消费升级:公司在原材料的升级/应用场景和消费人群细化两个方向继续引导挂面产品结构升级。同时公司通过收购五谷道场+开拓湿面业务,积极扩充品类。 盈利预测与投资评级:维持原有2020-21年盈利预测、新增2022年盈利预测,预计公司2020-22年实现归母净利润2.86/3.38/3.99亿元,对应EPS分别为0.87/1.03/1.21元,当前股价对应2020-21年PE分别为20x/17x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期;原材料成本波动;核心产品增长不达预期。

事件:2020年4月18日,千禾味业发布2019年年报,报告期内公司实现营收/归母净利13.55/1.98亿元,同比+27.19%/-17.40%;扣非后归母净利润为1.83亿元,同比+17.85%。2019Q4单季,公司实现营收/归母净利润为4.25/0.61亿元,同比+33.19%/-6.99%。 迎合消费升级趋势,加大渠道拓展力度,整体营运能力持续改善。2019年调味品业务实现营业收入11.49亿元,同比+35.66%。(1)分产品来看,2019年公司酱油/食醋/焦糖色业务实现营收8.35/2.20/1.67亿元,同比+37.20%/+23.61%/-10.12%。(2)分地区看,西部/华东/华北/华中实现营收7.1/2.7/1.7/1.0亿元,同比+13.8%/52.7%/48.4%/75.0%。(3)分渠道来看,公司线上实现收入1.2亿,同比+67%,占比上升2.2pcts至9.1%。公司各品类实现均衡增长,主要得益于:(1)渠道拓展继续提速,截至2019年末,公司经销商数达到1140家,当年新增经销商361家,增幅达43%;(2)经过持续的消费者培育,“零添加”产品接受度提升,公司存货周转率达到2.5,创近三年以来最高水平。 产品结构优化推动毛利创新高,费用投放加大净利率回落。(1)毛利率方面,2019全年综合毛利率为46.21%,同比+0.47pcts,再创历史新高。分产品看,酱油/食醋/焦糖色毛利率分别为50.32%/47.07%/26.93%,同比+0.15/-5.29/1.64pcts。其中酱油毛利率提升系产品结构持续优化、食醋毛利率下降主要为公司加大促销买赠力度抢占市场份额。(2)2019年全年/Q4公司销售费用率分别为22.78%/22.51%,同比+2.48/+2.47pcts,其中薪酬、促销及广告宣传费、运费同比+35%/+51%/+46%。(3)2019年全年/Q4公司管理费用率分别为3.98%/3.53%,同比-0.92/-0.31pcts。整体来看,2019年净利率(扣非后)为13.51%,同比-1pcts。 盈利预测和投资评级:考虑公司产品迎合消费升级需求、公司加大渠道扩张力度抢占市场份额,我们小幅上调20/21年营收预测至16.21/19.70亿元(前次15.40/17.89亿元),净利润预测至2.46/3.09亿元(前次2.44/2.96亿元)。新增2022年营收/净利润预测为23.54/3.82亿元。预测2020/21/22年EPS为0.53/0.66/0.82元,当前股价对应2020/21/22年PE为54x/43x/35x,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全问题,省外拓展不及预期、行业竞争加剧。

事件:2020年4月19日,佩蒂股份发布2019年报。报告期内公司实现营收/归母净利10.08/0.5亿元,同比+15.99%/-64.36%;扣非后归母净利润为0.42亿元,同比-67.37%。2019Q4单季,公司实现营收/归母净利润为3.09/0.19亿元,同比+19.06%/-48.93%。 下游客户库存回补有望推动国外业务触底回升。(1)分产品看,畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食业务分别实现营收3.36/2.97/3.01亿元,占比33.35%/29.49%/29.85%,同比+29.76%/-26.03%/+62.32%。判断畜皮咬胶和植物咬胶营收增速分化的主要原因在于下游客户存货结构差异所致,随着下游客户库存回补的需求释放,植物咬胶出货量有望回升。(2)分地区看,国外/国内分别实现营收8.67/1.42亿元,占比85.96%/14.04%,同比+8.17%/+108.12%。2019年公司分别收购北京千百仓和上海哈宠,加速线上布局,推动国内业务实现快速增长。与此同时,国内业务的产品矩阵加速完善,齿能/爵宴/好适嘉/ITI/Smartbalance五大品牌基本实现了对各品类和各细分场景的全面覆盖。 展望2020年,随着成本压力缓解和产品结构优化,净利率水平有望触底回升。(1)毛利率方面,2019全年/2019Q4综合毛利率分别为24.97%/23.61%,同比-9.79/-12.96pcts,综合来看,营收端关税提升、成本端鸡肉价格上升成为拖累毛利率表现的主要因素。分产品看,畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食毛利率分别为23.88%/31.24%/21.18%,同比-10.26/-7.98/-4.64pcts。(2)2019年全年/Q4公司销售费用率分别为6.83%/9.71%,同比+1.82/+3.53pcts。销售费用率提升主要来自于国内市场加大广告宣传投放以及运输费用增加所致。(3)2019年全年管理费用率为10.52%,同比+1.08pcts。主要系股权激励费用计提增加所致。综合来看,2019年净利率为5.21%,同比-11.06pcts。展望2020年,随着成本压力缓解与产品结构的优化,预计毛利率和净利率均有望触底回升。 盈利预测、投资评级和估值:维持2020/2020年营收预测为11.98/14.65亿元;净利润预测为1.21/1.64亿元。新增2022年营收和净利润预测为17.49/2.06亿元。预测2020/21/22年EPS为0.83/1.12/1.41元,当前股价对应2020/21/22年PE为31x/23x/18x,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格上行、国内业务拖累净利率、中美贸易摩擦。

事件:洽洽食品发布2019年年报,2019年公司实现营业总收入48.37亿元,同比增长15.25%;实现归属于上市公司股东的净利润6.04亿元,同比增长39.44%。其中2019Q4实现营业总收入16.18亿元,同比增长25.68%;实现归属于上市公司股东的净利润2.03亿元,同比增长56.14%。 瓜子+坚果业务齐头并进,核心产品表现亮眼:2019年公司营业总收入同比增长15.25%,其中2019Q4的单季度收入增速达到25.68%、延续环比加速的趋势,经销商春节备货周期的提前及小黄袋等核心产品的营销升级效果显现,是单季度收入加速的主要原因。2019年全年来看,主力产品均有亮眼的收入增速表现,其中传统红袋瓜子同比增长10%以上;蓝袋系列瓜子实现含税收入9亿,同比增长30%左右;黄袋每日坚果系列全年实现含税收入8.5亿左右,同比增长约70%。 坚果业务毛利率大幅优化,盈利能力再上台阶:2019年公司净利润同比增长39.44%,其中2019Q4净利润同比大幅增长56.14%。2019年全年销售净利率达到12.48%,同比提高近2pcts。盈利能力的持续改善主要得益于坚果业务的毛利率改善,2019年整体销售毛利率为33.26%,同比提高2.1pcts,其中瓜子业务毛利率为35%,同比基本持平;坚果业务毛利率达到26.5%,同比大幅提高7.35pcts,生产自动化率提升、收入规模效应以及营销效率提升等多重因素共同推动坚果业务的毛利率改善。公司费用投入延续平稳趋势,2019年期间费用率为19.21%,同比基本持平。 经营改善红利持续释放,2017-19年ROE提高近6.7个百分点:无论是收入提速还是盈利能力的持续改善,都是全面改革的经营红利体现。 2017-2019年公司ROE水平从10.62%快速提升到17.29%,整体经营质量稳步提升。虽然疫情对生产经营会有短暂影响,但公司中长期发展战略清晰,产品矩阵不断优化,核心员工激励充分,经营红利仍在释放周期。 盈利预测与投资评级:考虑到良好的基本面趋势,小幅上调2020-21年盈利预测、新增2020年盈利预测,预计2020-22年净利润7.34/8.59/10.06亿元,分别同比增长22%/17%/17%;对应EPS分别为1.45/1.69/1.98元,当前股价对应2020-21年PE分别为32x/27x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期;原材料成本波动;核心产品增长不达预期。

事件:重庆啤酒发布关于筹划重大资产重组的提示性公告,重庆啤酒及公司控股股东嘉士伯拟以其资产或现金出资,共同向重庆啤酒的控股子公司重庆嘉酿啤酒增资,交易完成后重庆嘉酿仍为重庆啤酒的控股子公司。 资产注入终落地,嘉士伯中国啤酒资产全面整合:嘉士伯于2013年收购公司30.29%的股份时,曾向重庆啤酒作出同业竞争的有关承诺,嘉士伯承诺在完成收购的4-7年时间内,将其与重啤存在潜在竞争的国内的啤酒资产和业务注入上市公司。2020年为当时同业竞争承诺的最后时间期限,此次重大资产重组提示性公告的披露,标志着嘉士伯中国啤酒资产全面整合的开始。 强化西北区域优势,共享行业升级红利:根据此次重大资产重组的提示性公告,嘉士伯初步确定拟注入资产包括新疆乌苏、昆明华狮等核心区域的啤酒资产。若重组能够顺利完成,可达到的协同效用显著:1)整合嘉士伯在西北地区的优势消费者资源和渠道资源,与重庆啤酒的市场形成有效互补;2)充分协调嘉士伯国内外的品牌资源,共同享受行业的消费升级红利;3)减少重庆啤酒与嘉士伯旗下啤酒企业的委托加工和授权许可等关联交易行为。 短期受制于疫情影响,中长期发展逻辑确定:受到疫情影响,啤酒行业2020年一季度的销售情况出现显著下降,根据统计局数据2020年1-2月份行业产量同比下降40%,预计重庆啤酒同步受损,但也通过改变销售和物流配送等方式进行积极应对。嘉士伯入主重啤之后,公司无论是治理结构还是经营战略都发生显著变化。降本增效+产品结构优化的举措共同推动重啤盈利能力的持续改善。此次资产重组若能顺利完成,有助于重庆啤酒中长期的改革红利继续释放。 盈利预测与估值:考虑到2019年非经常性损益的贡献和2020年的疫情负面影响,我们上调2019年盈利预测、下调2020-21年的盈利预测,预计2019-21年EPS分别为1.32/1.00/1.13元(暂不考虑资产重组的潜在贡献),同比增长57.7%/-24.7%/13.5%。当前股价对应2020-21年的PE分别为45x/40x,维持“买入”评级。 风险提示:资产整合进度有不确定性;疫情控制有不确定性。

事件:3月24日妙可蓝多披露定增预案,拟向东秀实业(实控人柴琇女士控股)和蒙牛发行股票募资不超过8.9亿元,发行股票数量为不超过约5870.7万股,未超过此次发行前上市公司总股本的30%,发行价为15.16元/股。同时公司与蒙牛签订附条件生效的《战略合作协议》。 定增募集资金拟用于扩大产能,产品布局有望进一步优化 本次募集资金主要用于上海第二工厂改扩建项目、吉林中新食品区奶酪加工建设项目、广泽乳业特色乳品产业升级改造项目。建设周期为1-2年,项目完成后预计可以增加总产能5.5万吨,实现产品的进一步优化布局。产品产能的进一步扩大,有助于满足消费者日益多样化的奶酪产品需求,从而抢占国内快速增长的奶酪市场。 实控人增资强化控制权,战略投资者蒙牛跟进协同效应更进一步 本次定增完成后,上市公司实控人柴琇女士的持股比例将由18.59%上升至24.36%,蒙牛的持股比例将由5%上升至8.81%。今年1月公司引入战略投资人蒙牛乳业,借助蒙牛在渠道网络、营销资源等方面的优势,公司可以进一步加快奶酪市场的布局开发。本次蒙牛跟进投资,显示出其对妙可蓝多和奶酪市场前景的信心,双方强强联合后的协同效应有望进一步激发。 定增彰显公司决心,未来将进一步快速拓张 此次定增展现了上市公司当前抢占市场份额的决心以及着眼长期发展的战略目光。C端公司通过打造“奶酪棒”大单品,结合渠道渗透及品牌营销,快速抢占市场;B端供公司进一步拓展了汉堡王、星巴克等优质客户。渠道方面,公司将进一步完成下沉渠道的拓展。疫情对公司造成了一定影响,损失主要集中在餐饮端,零售端整体情况良好。从中长期看,疫情期间消费者居家烘焙的习惯得到了培养,品牌认知度进一步提高,有利于未来竞争格局。我们相信,在现有产能得到进一步扩充后,公司在C端和B端有望继续强势出击,看好公司的长期发展潜力。 维持“买入”评级:我们维持公司2019-2021年EPS分别达0.11、0.45、0.81元人民币。奶酪业务增长前景仍较为乐观。我们看好公司稳健的产能及渠道扩张进程,维持“买入”评级。 风险提示:产能释放不及预期;新品增长低于预期;原材料价格上涨。

事件:青岛啤酒于3月23日晚公告了股权激励方案,拟向以核心高管为主的激励对象(不超过660人)授予1350万股限制性股票,约占公司总股本的约1%。 方案将管理层、骨干利益和公司进一步绑定:本次股权激励的对象为公司董事(不含非执行董事、独立董事)、高级管理人员、其他公司核心管理人员、中层管理人员和核心骨干人员(不超过660人),首次授予股票1320万股,预留30万股,授予价格为21.73元。考核的标准涉及对净资产收益率、净利润和主营收入占比的规定,其中考核要求2020-22年净利润相对于16-18年归母净利润均值的增长率分别为50%/70%/90%,隐含2020-22年分别为20.73/23.78/26.26亿元(加回股权激励方案产生的费用)。 强激励、硬约束下企业活力有望进一步被激活:通过这次强激励、硬约束的股权激励方案,公司有望进一步被激活、愈加市场化。从嘉士伯整合重啤的案例看,市场化机制的引入有助于进一步改善公司的整体运营效率。行业目前进入了存量博弈阶段,下一步的方向是进一步优化产能和品类升级。激励方案的推出将有利于进一步激发公司全体员工的斗志,推进降本增效、产品升级的长期方向。 疫情期间多项举措并进:考虑到疫情对啤酒行业即饮渠道的影响,1-2月全国啤酒产量同比下滑40%,此前华润啤酒也公告称预计公司1-2月营业额/未计利息及税项前盈利下滑26%/42%。青啤1-3月营收预计也会受较大冲击,激励方案中隐含的2020年业绩目标合理但有挑战性。我们观察到,在疫情期间,公司通过拓展线上渠道、开展社区团购、推出“无接触配送”等组合手段来积极应对。当前餐饮渠道开始恢复,经历了疫情之后的餐饮行业即将开启动荡后的整合。公司在当前时点推出激励方案,也有助于调动员工积极性,迎难而上直面渠道变化。 估值与评级:我们维持2019-2021年公司净利润分别为17/21/24亿元,对应EPS分别为1.26/1.53/1.76元人民币。受益于中高端市场的快速增长,维持对青岛啤酒的“买入”评级。 风险提示:市场竞争恶化;渠道掌控力减弱;原材料成本上涨。

事件:2020年3月16日,中炬高新发布2019年报。公司实现营收/归母净利润46.75/7.18亿元,同比+12.20%/+18.19%。美味鲜实现营收入/归母净利润44.68/7.29亿元,同比+15.98%/+27.61%。其中2019Q4美味鲜公司实现营业收入/归母净利润11.1/1.86亿元,同比+19.5%/60%。 餐饮发力,经销商拓展提速。(1)2019年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油实现营收28.80/5.26/4.47亿,同比+11.2%/+19.0%/+39.0%。Q4单季增速为+15.4%/+18.4%/+66.4%,环比变动+6.9/-0.6/+24.1pcts。(3)经销商拓展层面来看,截止2019年底公司一级经销商超过1051家,较2018年末净增加187家,同比+22%。(3)分渠道看,2019年公司家庭端/餐饮端收入分别为37.44/14.96亿元,同比+10.8%/+23.5%,家庭/餐饮端收入占比达到71%:29%。另外,线上实现销售0.33亿元,同比+30.26%。整体来看,公司C端业务继续保持稳健增长,餐饮端伴随公司品类延展以及高性价比产品投放市场实现快速增长,成为带动美味鲜公司营收提速的关键因素。 规模效应提升毛利率,费用管控提升净利表现。(1)毛利率方面,2019全年/2019Q4综合毛利率分别为39.55%/40.62%,同比+0.43/+1.35pcts,其中Q4环比+2.73pcts。分产品来看,酱油/鸡精鸡粉/食用油毛利率分别为45.8%/39.5%/13.1%,同比+1.7/-1.3/-5.4pcts。判断酱油毛利率提升主要受由于产量提升带来规模效应及包材价格下行影响,而鸡精鸡粉和食用油毛利率下降主要受原料价格上行及部分产品加大促销的影响。(2)费用率方面,2019年全年/Q4公司销售费用率分别为9.76%/9.73%,同比-0.59/-2.53pcts。2019年全年/Q4公司管理费用率分别为6.31%/7.35%,同比-0.31/-1.27pcts。整体来看,公司管理精细化成效明显,2019年净利率达到16.93%,同比+0.58pcts。 盈利预测和投资评级:维持公司2020-21年营收预测52.71/63.28亿元; 2020-21年净利润预测为8.37/10.87亿元;考虑公司餐饮渠道逐渐发力,新增2022年营收和净利润预测为73.83/13.19亿元,同比+16.7%/21.3%。当前股价对应2020-2022年PE为40/30/25X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,宏观经济下滑,品类拓展不及预期。

事件:2020年3月17日,涪陵榨菜发布2019年年报,报告期内公司实现营业收入/归母净利润19.90/6.05亿元,同比+3.93%/-8.55%; 收入增速放缓,但毛利率水平创新高。(1)分产品看,榨菜/萝卜/泡菜分别实现营业收入17.12/1.10/1.27亿元,同比+5.2%/0.94%/-13.9%;(2)分区域来看,华南/华东/华中/华北/西南实现收入5.54/2.87/2.47/2.38/2.17亿元,同比-1.8%/18.9%/8.4%/-5.7%19.1%。2019年公司收入增速放缓主因人口回流的背景下渠道建设滞后所致,其中华南/华北地区收入出现同比负增长,成为拖累公司收入端表现的主要原因。 销售毛利率创新高,加大费用投放力度致净利率有所下滑。(1)受青菜头成本红利的推动,2019公司综合毛利率创历史新高达到58.61%,同比+2.85pcts;其中榨菜品类2019年毛利率为60.54%,同比+3.1pcts。(2)2019年公司加大费用投放,全年销售费用为20.45%,同比+5.79pcts;其中在传统费用投放淡季逆势加大投入,2019Q4销售费用率达到27.6%,同比/环比+18.8/+13.9pcts。综合来看,2019全年/2019Q4公司的销售净利率为30.42%/22.63%,同比-4.15/-14.9pcts。 渠道建设值得期待,原料储备丰富从容应对行业成本压力。(1)渠道改革层面,公司2019年公司已设计搭建了以城市为基础的精细化管理模式,并将销售办事处机构裂变至67个,渠道精细化管理已打下基础。线下方面,2019年新开发经销商+600,2020年将继续保持较大开发力度。另外,2020年,公司也将重点发展线上和到家社区平台销售,全年线上渠道有望进一步发力。(2)产品层面,继续做大单品,做强脆口和萝卜系列;同时强化萝卜/榨菜/泡菜三大瓶装产品的推广。(3)成本方面,受青菜头整体减产和疫情带来收购不及时的影响,预计今年收割季结束整体均价有所上涨,但是公司原料储备丰富,全年毛利率预计影响有限。 盈利预测、投资评级和估值:维持2020/21年营收预测为22.37/25.69亿元;净利润预测为7.07/8.24亿元。考虑公司逐渐走出经营下行周期,新增2022年营收/净利润预测为29.20/9.37亿元,同比+13.6%/13.7%。当前股价对应20/21/2022年PE分别为33/28/25,维持“增持”评级。 风险提示:经济增速放缓压力加大,行业竞争加剧,食品安全问题。

百年醋企,回归初心。2014年起,恒顺醋业加快辅业剥离,多元印记逐渐消退。公司发展已回正轨,营收增速趋于稳定,调味品占比持续上升。规模效应释放,利润率/ROE逐季提升。 追本溯源,根在“激励”。(1)财务差距是表象。从营收端看,恒顺相对调味品赛道其他企业的差距在过去十年有所拉大。存货周转率/应收账款周转率/预售销售率较其他细分领域的龙头企业相比仍有较大潜力;对比同样针对家庭中高端消费的其他调味品企业来看,恒顺销售人员的扩充同样具备提升空间。(2)激励不足是核心。员工人均创收/人均薪酬虽逐年上升,但相比其他头部企业并不具备显著竞争力。与此同时,高管薪酬偏低及激励计划的缺失使得公司在过去的发展缺乏持续稳定的动能。 兑现禀赋,成长提速。(1)不看增量看存量,份额提升仍有可为。食醋行业年总产值在100-150亿,规模虽不及酱油赛道,但恒顺龙头地位稳固。仅从存量份额的争夺角度看,无论是参考酱油龙头海天市占率,还是从基地市场产量集中度提升的角度看,恒顺未来成长空间较大。(2)品牌壁垒攻守兼备,产品品类覆盖齐全。“镇江香醋”品牌价值位列国家地理标志保护产品第二,具备全国渗透的扩张潜力;“保护条例”为恒顺固守“镇江香醋”这一品牌提供天然屏障。公司采取“恒顺”+“北固山”双品牌运作,产品品类齐全,覆盖消费群体广大。(3)渠道优势得天独厚,加速扩张势在必行。从C端看,战术/战略/执行层面均有新变化,C端渠道建设成效值得期待。从B端看,公司有能力通过区域/产能优势实施低成本竞争策略,亟待将餐饮端的先发优势转为胜势。(4)万事俱备只欠东风,期待改革举措落地。综合公司所处行业属性、江苏国改决心、江苏索普的示范效应来看,公司混改逻辑更加强化。行业竞争加剧迫使恒顺提升改革的紧迫感,内部高管变动带来新的变革力量。 盈利预测、估值与评级:考虑公司改革深化带来渠道扩张提速,预测公司2019/20/21年净利润为3.47/3.90/4.43亿元;EPS为0.44/0.50/0.57元。采用FCFF绝对估值法测算恒顺醋业每股价值为20.03元。综合绝对估值和相对估值法,我们给予恒顺醋业目标价21.00元,对应2020年42倍PE,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:省外竞争激烈,食品安全问题,改革节奏放缓。