事件：公司发布2021年年报和 2022年一季报。2021年实现营业收入 171.3亿元（+9.4%）；归母净利润5.6亿元（-20.8%）；扣非后归母净利润5.5亿元（-18.7%）。2022年一季度实现营业收入48.1亿元（+15.7%）；归母净利润2.2亿元（+6.4%）；扣非后归母净利润2.2亿元（+11.3%）。 受医保控费和医疗改革等政策影响，业绩短期承压。收入增速放缓，利润短期承压，主要原因有以下三点：1）DRGs 推动公立医院强化药占比控制，影响公司批发板块收入增速，对公司医院销售造成约13个亿的增量影响。2）受国家集采尤其广西本地GPO执行，导致相关品种降价明显，影响毛利水平和竞争品的销售，对公司医院销售造成约12个亿的增量影响。3）费用增长导致净利润下滑。2020年公司享受社保减免政策1000多万元，而2021年相关政策取消，导致费用增长。行业整体需求仍表现强劲，随着政策影响的逐步落地消化，以及公司根据政策变化调整产业结构，预期业绩增速将逐步恢复。 零售药店增速放缓，提高门店经营质量。2021年，零售板块营收27.3亿元（+9.6%），占公司总营收的16%；扣非后归母净利润0.8亿元，占公司总扣非后归母净利润的14%。截至2021年末，公司药店总数739家，新增38家，关闭7家。其中医保药店625家（新增86家），DTP 药店数量达112家，双通道药店38家，开通各类慢病医保统筹支付的门店18家。 工业板块释能，加快中药创新产业和配套服务项目发展落地。2021年，公司医药工业板块实现营收5.4亿元（+17.2%），占公司总营收的3.1%；扣非后归母净利润1亿元，占公司总扣非后归母净利润的18%，利润贡献提升明显。截止2021年末，仙茱中药科技生产加工930个中药饮片品种，7000多个品规，基本涵盖医院所需全部常用品种；万通制药、康晟制药生产中成药片剂、颗粒剂、丸剂、胶囊剂等6个剂型共近150个品种。随着南宁中药饮片产能扩建项目落地，中药饮片年产量提升114.3%至3000吨/年，产能规模大幅提升。 盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年归母净利润分别为5.4亿元、6.4亿元和7.2亿元，EPS 分别为1.73元、1.94元和2.15元，对应PE 分别为9倍、8倍和7倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策波动风险；药品降价风险；项目落地不及预期；疫情风险。

事件：1）公司发布2022年一季报，实现收入19.7亿元，同比+87.8%，实现归母净利润3.9亿元，同比+110.3%，扣非归母净利润2.6亿元，同比+61.4%。 2）公司发布2022年一季报，实现收入5亿元，同比+75.7%，实现归母净利润1.1亿元，同比+90%，扣非归母净利润0.9亿元，同比+103.8%。 2021年业绩快速增长，费用率有所降低。分季度来看，2021年Q1/Q2/Q3/Q4公司收入分别为2.9/5.1/5.5/6.3亿元（+35.3%/133.4%/134.7%/62.3%），各季度归母净利润分别为0.6/1.2/1.3/0.9亿元（125.7%/215%/213%/6%），四季度利润增速较低主要系计提派斯菲科商誉减值影响。从盈利能力看，2021年公司销售毛利率为46.1%，同比下降2.8pp，与行业整体变化趋势一致。2021年四费率为20.74%，同比下降6.7pp，其中销售费用率下降3.5pp，财务费用率下降2.4pp。综合上述因素，全年净利率19.9%，同比提升2.5pp。 派斯菲科经营受疫情影响。2021年广东双林全年实现收入13.2亿元，实现净利润3.1亿元。2021年1月19日，派斯菲科完成工商过户，成为公司全资子公司，自2021年2月1日起纳入合并报表范围。2021全年派斯菲科实现收入6.7亿元（+70%），扣非归母净利润1亿元。2021年，派斯菲科多次受新冠疫情冲击，原料血浆采集及产品销售均受到影响，派斯菲科积极抗击新冠疫情，在新冠疫情影响下实现了较好增长。 采浆规模跃居第一梯队，产品数量持续丰富。2021年公司采浆量接近900吨，预计2022年采浆量将超过1000吨，快速跻身血液制品行业第一梯队。通过战略重组派斯菲科和与新疆德源进行战略合作，公司产品数量合计达到10个，国内血制品企业最多为12个品种，浆站数量合计达到38个，目前位居行业前三，未来如果进一步与新疆德源合作共建浆站，浆站数量将进一步提升。广东双林拥有人凝血因子Ⅷ等7个品种，派斯菲科拥有纤原等9个品种的生产能力。公司持续推进新产品研发，预计未来新产品上市，公司产品数量将进一步丰富。 盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润6.3亿元，7.7亿元，9.1亿元，EPS分别为0.86元、1.06元、1.24元，对应估值分别为21倍、17倍、14倍。考虑到公司浆量提升确定性较高，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情风险；行业竞争加剧的风险；成本上涨风险；政策风险。

事件：公司发布2021年年报和2022年一季报。2021年实现营业收入6.4亿元（+13.6%）；归母净利润1.2亿元（-6.5%）；扣非后归母净利润1亿元（+11%）。 2022年一季度实现营业收入1.3亿元（-19.2%）；归母净利润0.2亿元（-59.5%）；扣非后归母净利润0.1亿元（-66.6%）。 受疫情影响，业绩短期承压。2021年公司营收增速放缓，同比上涨13.6%。2022年第一季度营收持续下跌，同比下降19.2%。分产品看，2021年定制类产品与服务收入5.1亿元（+23.82%）；自主选择产品收入1.3亿元（-14.11%）；分地区看，2021年海外收入3.6亿元（-10.6%）；国内收入2.8亿元（+74.4%）。 主要原因分析如下：1）海外订单受疫情影响较大，公司海外客户的拜访及拓展不便，对新订单的开发带来一定影响。2）部分自主选择产品受市场环境变化及下游产品研发进展影响，收入呈现一定下滑。2022年公司将加大新客户和国内市场的开拓力度，确保公司业务的连续性及稳定性。 产能持续扩增，应对未来需求增量市场。公司目前有建德、连云港两个现代化的生产基地。建德工厂现有产能107.5万升，可以提供从实验室级到吨级的定制生产服务；连云港工厂现有2个多肽原料药生产车间、5个小分子化药原料药生产车间和2个制剂生产车间。2021年，建德工厂启动了二期GMP生产车间的建设，预计新增产能约40万升，将在2022年、2023年逐步交付使用。连云港工厂方面，公司启动并完成了APC180项目扩产建设，生产能力扩大至原产能的2.5倍，为公司后续承接新增订单和客户交付提供有效保障。 持续加大研发力度，多肽药物技术领先。2021年研发投入0.7亿元，占总营收的10.68%。在定制产品与服务方面，完成了25个新项目的工艺研发，其中17个项目首次实现工厂放大生产。目前利拉鲁肽、艾博韦泰等长链修饰多肽药物的单批次产量超过5公斤，达到行业领先水平。截至2021年末，公司11个多肽原料药已取得美国DMF/VMF编号并已通过完整性审核。公司凭借技术优势，已与吉利德、美国因赛特等全球知名创新药企建立长期稳固合作关系。 盈利预测与评级。我们预计2022-2024年EPS分别为0.67元、0.86元和1.09元，对应当前股价估值分别为36倍、28倍和22倍，维持“买入”评级。 风险提示：订单波动风险；研发不及预期；汇率波动风险。

事件：公司2021年营业收入27.8亿元，同比增长约33.2%，归母净利润7亿元，同比增长约42.7%，扣非后归母净利润6.7亿元，同比增长约41.7%；2022年Q1营业收入6.6亿元，同比增长3.7%，归母净利润1.7亿元，同比增长1.3%，扣非后归母净利润1.6亿元，同比增长约1%。 2021年收入增长符合预期，21Q4至今疫情影响收入增速降低。2021年Q4受疫情影响，收入及利润增速出现大幅下降，鉴于2021年Q1-Q3收入端及利润端的良好表现，公司2021年全年收入端同比增长33.2%，利润端增长42.7%，基本符合预期。2022年一季度疫情在全国范围内多点爆发，公司大本营浙江省内疫情也偶有爆发，公司日常门诊量受疫情影响下降；此外，为防控疫情浙江省执行严格的防疫措施，患者流动、转诊以及医生出诊均受较大影响，2022年Q1收入端、利润端增速低于预期。 利润率稳中有升，期间费用管控得当。2021年全年公司毛利率约46.1%，同比增长0.9pp；净利率约28.3%，同比增长2.2pp。2022Q1毛利率约46.8%，净利率约29.1%，利润率维持高位且稳中有升。期间费用方面，2021年销售费用率约0.89%，同比增长0.03pp，管理费用率约9.3%，同比下降1.7pp；2022Q1销售费用率约0.92%，同比下降0.03pp，管理费用率约9.9%，同比增加0.2pp。 公司团队在不断扩充的情况下销售费用率、管理费用率可以保持稳定，充分体现了公司期间费用管理能力，也为公司净利率的稳步提升提供保障。 既定战略逐步落实，控制疫情后有望恢复业绩高增长。公司启动“蒲公英计划”以来取得一定成果，公司总院收入占比从2018年的64.1%到2021年的52.9%，持续降低。公司上虞、诸暨等分院表现亮眼，诸暨分院作为县级分院在2021年收入突破1亿元，进一步证明了计划的可行性。业务方面，2021年公司从种植业务中分拆出修复业务，同时种植、正畸等条线均实现超30%的收入增长，再一次表明公司各业务条线均衡发展的实力以及居民日益提升的口腔医疗服务需求。2022Q1虽受疫情影响门诊量、收入不及预期，但需求存量仍在，待疫情得到控制将迎来需求释放期，业绩有望恢复高增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.1/11.5/14.9亿元，EPS分别为2.83/3.60/4.65元，对应PE为44X/34X/27X。考虑到公司为口腔医疗服务龙头，疫情得到控制后口腔医疗服务需求释放，业绩有望恢复高增长，维持“买入”评级。 风险提示：疫情扩散风险；政策风险；公司经营效率提升不达预期的风险。

事件：公司发布2021年年报和2022年一季报。2021年实现营业收入167.6亿元（+14.9%）；归母净利润7.9亿元（-25.5%）；扣非后归母净利润7.2亿元（-29.8%）。2022年一季度实现营业收入46.8亿元（+15.2%）；归母净利润3.8亿元（+12.8%）；扣非后归母净利润4亿元（+16.9%）。 受疫情影响，收入增速放缓，利润短期承压。2021年实现营收同比增长14.9%；归母净利润同比下降21.4%。主要原因是广东地区受到疫情影响较大，政府管控趋严，导致部分药物、门店客流、物流运输受限。随着疫情逐步好转，一季度业绩复苏趋势明显。后疫情时代，预期2022年将迎来业绩的全面复苏。 中西成药类增长持续强劲。2021年中西成药实现营收113.5亿，同比增加25.1%，占总营收的67.7%；中参药材实现营收24.6亿，同比增加13.4%，占总营收的14.7%；非药品实现营收24.7亿，同比下跌17.8%。中西成药的增长主要来源于非处方药带来的销售增长。 “直营+并购+加盟”加速拓展门店，深耕华南，布局全国。截至2021年末，公司拥有门店8193家（含加盟店935家）。2021年净增门店2271家，同比增长38.4%，其中新增自建门店903家，加盟门店620家，并购门店748家，关闭门店98家。总体来看，2021年新增门店仍以华南地区为主，华南合计新增1326家，占新增总量的58.4%。2021年，公司主要发生32起同行业投资并购业务，涉及门店数1029家，合计并表门店748家，其中华南地区71家，华东地区138家，华中地区115家，东北、华北、西北及西南地区424家。 处方外流业务持续布局。在处方外流的行业趋势下，公司积极拓展院边店、DTP、门慢门特等专业化的药房，强化专业服务能力和处方药品供应体系，对接处方流转。2021年，院边店达760家，同比增长28%，其中DTP专业药房133家。 公司与多个处方药厂家达成战略合作，2021年开发3956个新品种，其中处方品种2005个，DTP品种1134个，集团总SKU数超十万种。 盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年归母净利润分别为9.53亿元、11.48亿元和13.81亿元，EPS分别为1.21元、1.45元和1.75元，对应PE分别为20倍、17倍和14倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情不确定性；门店扩张不及预期；药品降价风险。

事件：公司发布2021年年报和 2022年一季报。2021年实现营业收入 153.3亿元（+16.6%）；扣非后归母净利润8.6亿元（+20.3%）。2022年一季度实现营业收入41.5亿元（+14.3%）；扣非后归母净利润2.7亿元（+14.1%）。 营业收入和经营利润稳步增长。2021年实现营收同比增长16.6%；2022年Q1实现营收同比增长14.3%。业绩增长原因：公司老店同比内生增长，新店建设和同行业并购规模加大。2021年门店客流受疫情影响较大，业绩增速放缓。后疫情时代，门店的经营效率将加速提升，2022年营收和利润有望恢复增长势头。 门店增速符合预期，区域聚焦，稳健扩张。截至2021年末，公司门店总数7809家（含加盟店932家），同增30.35%。2021年净增门店1818家，其中自建门店1197家，并购门店425家，加盟门店297家，关闭101家。2021年，公司发生32起同业并购业务，涉及门店数1029家。公司拓展坚持以“巩固中南华东华北，拓展全国市场”为目标，通过“新开+并购+加盟”在上述区域密集开店，2021年在中南、华东、华北分别新增门店1021家、767家、131家。 线上线下全渠道布局，积极承接处方外流。1）线下：以院边店为依托，积极布局DTP 专业药房、“双通道”医保定点以及特慢病医保统筹药房，深化与相关厂商的合作，积极引进国家医保谈判品种。截至2021年末，院边店超500家，DTP 专业药房达237家，其中已开通双通道医保门店130家，特慢病医保统筹药房1000余家，经营国家医保谈判药品200个，处方外流品种近650个，与超150家供应商建立深度合作伙伴关系。2）线上：积极对接各级政府及医院处方流转平台，承接外流电子处方，实现从医生到门店到患者的药品流转循环。 “O2O+B2C”双模式驱动互联网医疗业务增长。2021年公司互联网业务营收11.3亿（+63.91%），其中O2O营收7.8亿（+95.1%）；B2C营收3.5亿（+20.6%）。 截至2021年末，公司在O2O 多渠道多平台上线直营门店超6600家。 盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年归母净利润分别为11.3亿元、14.5亿元和18.4亿元，EPS 分别为1.57元、2.01元和2.55元，对应PE 分别为21倍、17倍和13倍，维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不及预期；并购门店整合不及预期；药品降价风险。

事件：1）公司发布2021年年报，2021年实现营业收入39.4亿元，同比增长17.09%，归属于上市公司股东的净利润7.98亿元，同比增长9.46%。2）公司发布2022年第一季度报告，2022Q1实现营业收入9.92亿元，同比增长9.79%，归属于上市公司股东的净利润1.89亿元，同比增长12.45%。 业绩端：麻醉板块撑起“半边天”，精神、神经板块受集采影响回调。公司2021年在药品集中带量采购及新冠疫情的影响下，业绩保持高增长，2022Q1公司业绩进一步提速，同比增长12.45%。（1）麻醉板块表现亮眼，2021年实现收入10.59亿元，同比增长48.41%，占营收比重由2020年的39.27%提升至2021年的49.77%，撑起公司“半边天”。公司在2021年重点加强了芬太尼系列产品、依托咪酯乳状注射液等产品的推广力度，加快了产品的市场准入；（2）精神板块和神经板块业绩出现回调，同比下降9.56%和15.44%，板块的回调与纳入第四、五批集采药品阿立哌唑、度洛西汀、加巴喷丁销售额下滑关系密切。精神、神经板块内其余大品种——如奇拉西酮、利鲁唑等未纳入500集采目录，短期内集采风险较小。面对集采冲击，公司大力加强院内、院外相结合的销售模式，我们预测2022年精神、神经板块有望恢复增长。 研发端：公司向仿创结合转型信念坚定，奋进创新“华山一条路”。（1）公司不遗余力加大研发投入，2021年研发费用达3.52亿元，同比增长50.89%，研发投入占营业收入比例达8.93%；（2）2021年公司研发人员突破750人，较2020年同比增长25.5%；（3）在创新药研发方面，公司目前共有20多个在研创新药项目，2022年积极推进3个新药的临床试验（NH600001、CY150112、NH102），新立创新药项目3-5个，争取5款新药提交IND申报资料；（4）在仿制药研发方面，加快推进氟马西尼注射液和咪达唑仑注射液的一致性评价工作，5款已申报待审批的品种值得期待（奥赛利定富马酸盐（TRV130）及注射液、地佐辛及注射液、依托咪酯中长链脂肪乳注射液、奥氮平片、盐酸咪达唑仑及口服溶液（118ml:236mg），其中地佐辛注射液已进入综合审评阶段，建议重点关注。 全球化：Licensein初露锋芒，大分子药物征途星辰大海。（1）与比利时Complix公司签署全球药物研发合作许可协议，共同开发能够跨越血脑屏障的细胞跨膜抗体(CellPenetratingAlphabodies,CPABs),用于中枢神经系统疾病的治疗。（2）与丹麦灵北公司共同签署许可协议，就丹麦灵北的研发项目LuAF35700（一款中枢神经领域创新药）在大中华区的开发，生产及商业化达成独家授权许可。（3）积极推动公司原料药及制剂的FDA复认证工作，加快推进非诺贝特产、碳酸锂、硝酸咪康唑、盐酸丁螺环酮、盐酸度洛西汀等产品的国际注册工作，加快推进公司原料药及制剂产品的国际贸易。 盈利预测与投资建议：“精麻”行业向来被认为是强管制、高壁垒板块，护城河较高，恩华药业是国内唯一一家专注于中枢神经系统药物研发和生产的上市公司。尽管在第四、五批带量采购中，阿立哌唑、度洛西汀等产品受政策冲击销售额出现一定下滑，但公司通过院内、院外相结合的销售模式，重点拓展广阔市场及院外新零售市场提升市场占有率；同时加强麻醉板块的推广力度，打造新的增长极。随着公司研发投入的不断提升，仿创结合管线的逐步落地，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.95、11.47和13.13亿元，对应EPS为0.99、1.14和1.30元，对应PE分别为12、10和9倍，维持“买入”评级。 风险提示：研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期、政策影响超预期。

事件：公司发布]2021年年报，2021年实现营业收入 27.7亿元，同比下降 16.7%； 实现归母净利润 3.5亿元，同比下降 45.8%；实现扣非后归母净利润 0.4亿元，同比下降 75.9%。 创新药研发体系成形，创新药品种瓜熟蒂落。公司从 2004年开始的特色专科用药仿制研发，到 2012年的针对中国市场成熟靶点的 me-too/me-better仿创研发，到 2019年起的国际前沿开发及引进合作，公司深耕特色专科的创新药研发体系日臻成熟。公司研发管线丰富，逐步步入收获期，目前进度最快的是 HSK-3486，为丙泊酚 me-better药物，部分适应症目前已经获批上市；HSK-7653为两周给药一次的长效 DPP-4抑制剂，目前处于三期临床，进度也相对较快；HSK-16149是普瑞巴林 me-better 药物，用于糖尿病、带状疱疹神经痛领域，目前处于临床三期，随着公司创新药的逐步上市，公司有望进入发展的全新局面。 HSK-3486麻醉领域重磅创新药，有望成为重磅大品种。HSK-3486是研发进度最快的产品，作为麻醉领域的重磅创新药，未来有望取代丙泊酚。目前，HSK-3486的胃肠镜检查适应症于 2020年 12月在我国获批上市，全麻诱导也于 2021年 2月获批上市，纤维支气管镜检查、麻醉维持和 ICU镇静正处于 NDA状态，有望于 2022年实现上市。同时，HSK-3486在美国开启三期临床，未来有望打开国际化市场。2021年 HSK-3486实现收入超过 6000万元，并通过谈判进入国家医保目录，预计 2022年有望开始放量。 仿制药品种不断丰富，结构持续优化。近年来公司仿制药新产品不断上市，收入结构逐渐改善，肠外营养、抗生素等产品占比持续下降。目前公司聚焦肝病消化、心脑血管、糖尿病、抗生素及皮肤用药等领域的高端仿制药研发，有望驱动公司仿制药不断保持稳健增长。 盈利预测与投资建议。公司创新药进入收获阶段，重磅麻醉药 HSK-3486多个适应症逐步获批上市，有望贡献较大业绩弹性，同时，公司创新品种储备丰富，业绩长期增长动力充足。预计公司 2022-2024年 EPS 为 0.42元、0.51元和 0.63元，对应 PE 分别为 31倍、26倍和 21倍，维持“买入”评级。 风险提示：销售不及预期；研发不及预期风险。

事件：1）公司发布2021年年报，全年收入 9亿元（+11.3%），归母净利润9547万元（+54.2%），扣非净利润9176万元（+34.6%），经营现金流净额2.1亿元（+4.1%）；2）公司发布2022年一季报，22Q1收入2.1亿元（+18.3%），归母净利润864万元（-31.2%），扣非归母净利润878万元（-29.2%），经营现金流净额3714万元（-3.9%）。 还原股份支付费用的影响，22Q1业绩符合预期。2021年度公司股份支付费用约1673万元，非经常损益371万元，业绩还原至激励考核下的“净利润”符合股权激励的考核目标。分季度看，2021Q4单季度收入3亿元（+20.5%），归母净利润0.37亿元（+18.9%），较21Q3单季度收入、业绩增速+7.8%、+4.2%有所提升。从2022年一季度看，疫情下收入增速符合预期，表观业绩增速因股份支付费用837万元而承压，剔除该影响，预计内生业绩增速超过30%。 药品业务自主定价迎来第二波发展，医疗服务业务高增长。分业务看，2021年公司药品板块收入3.3亿元（+4.2%），其中自有药品2.7亿元（-0.1%），毛利率59.5%（+3.8pp），独家产品复方鳖甲软肝片是国家药监局批准的首个抗肝纤维化药品，目前中国每年约有700万肝硬化患者，假设抗肝纤维化中药渗透率为10%，公司市占率25%，则软肝片市场空间在10亿元以上，随着公司逐渐开拓院外市场，成功实现了向自主定价销售转变，预计2022年收入和净利润有望大幅增长。2021年器械业务收入5.5亿元（+14.3%），海外地区特别是欧美地区疫情影响逐步减弱。医疗服务及其他业务收入2002万元（+88.4%），目前已在成都开设三家门诊部，预计2022年有望逐步开始异地扩张。 公司为我国肝病诊疗龙头企业，器械+药品+服务三发驱动业绩迎来拐点。公司的 Fibroscan 肝纤维化诊断设备为全球首创，已成为临床肝纤维化无创即时检测首选设备；独家产品复方鳖甲软肝片为肝纤维化临床指南推荐用药，受益于国家对中药行业的支持和公司院外OTC市场的开拓，有望成为业绩主要驱动力；基于儿科医疗健康管理和肝病慢病管理成功拓展服务业务的盈利模式。公司股权激励考核目标为2021~2023净利润为1、1.5、2.5亿元，高速增长彰显管理层信心。 盈利预测与投资建议：不考虑股权激励摊销的影响，预计公司2022~2024年归母净利润为1.5、2.5、3.3亿元，对应PE 为27、16、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争风险、原材料价格上涨风险、药品院外拓展不及预期、FibroScan国产化不及预期、海外疫情复发风险。

事件：1）公司发布2021年年报，全年收入4.3亿元（+13.7%），归母净利润1.78亿元（+23.8%），扣非归母净利润1.5亿元（+17%），经营现金流净额1.6亿元（+30.3%）。2）公司发布2022年一季报，22Q1收入5411万元（-32.5%），归母净利润1701万元（-45.6%），扣非归母净利润910万元（-64.9%），经营现金流净额-403万元（-165.2%）。2021年业绩符合预期，22Q1因疫情短期承压。2021年股份支付费用的税后影响金额为1817万元，剔除此影响，全年归母净利润和扣非归母净利润分别为1.96亿元（+36.5%）和1.68亿元（+31.1%），内生业绩延续稳健增长态势，完成股权激励的考核目标；分季度看，2021Q4单季度收入1.27亿元（+2.8%），归母净利润0.7亿元（+21%），主要因2020Q4单季度高基数以及疫情反复的影响。 从2022年一季度看，收入下降主要因22Q1华东区域疫情影响较大，利润下降主要因公司战略升级加大研发费用以及股份支付费用影响，剔除股份支付费用的影响，22Q1归母净利润为2096万元（-33%）。2021年磁刺激类产品高速增长，新品有望贡献新增长动能。分业务看，2021年磁刺激产品收入1.7亿元（+67.6%），其中盆底磁刺激仪经多年“磁电联合”培育市场认可度大幅提升，预计全年收入过亿，增速超过80%，2022年磁刺激产品作为公司主要增长驱动力有望继续高增长；电刺激产品收入1.3亿元（-17.6%），耗材和配件收入5968万元（+3.7%），主要因2021年主要受疫情、分娩量下降和渠道饱和等因素负面影响，预计2022年有望企稳；电生理类收入4941万元（+20.1%），其他业务1238万元（-7%）。公司加大创新，2021年研发投入6352万元（+85.3%），占营收比重14.8%，在研重磅产品逐步进入收获期，其中X-walk200/300下肢步行外骨骼康复机器人已实现上市销售，取得0到1的突破，X-locom系列产品已进入注册阶段，同时《“十四五”医疗装备产业发展规划》明确提及促进康复机器人发展，预计2022年公司康复机器人系列产品将逐步放量，此外下一代磁刺激仪、医美能量源设备等在研项目稳步推进，有望为公司贡献新的增长动能。新型康复器械龙头，疫情后业绩有望改善并实现激励目标。公司为电刺激、磁刺激、电生理等康复器械创新龙头，拥有技术、产品、渠道、品牌、服务五位一体的综合优势，有望持续受益于康复行业政策红利。随着疫情逐渐得到控制，公司将迎来电刺激的企稳、磁刺激的高增长以及新品的放量，股权激励计划的业绩考核目标为2021-2022年收入或净利润实现30%+增长，2022年业绩仍有望实现高增长的目标。盈利预测与投资建议。 预计2022-2024年归母净利润2.3、3、3.9亿元，对应EPS为3.35、4.36、5.65元，对应PE为15、11、9倍，内生业绩复合增速超过30%，维持“买入”评级。风险提示：研发失败风险、新品放量不及预期风险、政策风险、疫情反复。

事件：1）公司于近日发布2021年报，实现收入21.4亿元，同比+55.8%，实现归母净利润2.1亿元，同比-50%，扣非归母净利润6669万元，同比-81.7%。 2）公司发布2022年一季报，实现收入6.6亿元，同比+32.7%，实现归母净利润1.7亿元，同比+11.1%，扣非归母净利润1.8亿元，同比+27.7%。 2021年营收增长强劲，利润端受到依姆多无形资产减值影响。公司2021年营收端增长强劲，主要系新活素销售收入推动，报告期新活素销售达到459万支，销售收入16.8亿元，较上年同期增长75.6%。2021年公司计提依姆多减值7100万美元（折合人民币4.6亿元），目前依姆多无形资产账面价值约5800万美元。 本次资产减值计提有助于减轻公司未来利润端压力。 一季度扣非净利增速较快，主要受基数效应影响。2022年一季度公司业绩实现较快增长，预计主要系新活素销售放量推动。新活素作为治疗急性心衰的基因工程药物，能快速改善患者的心衰症状和体征，其于2021年完成医保续约，未来销量有望保持强劲增长。公司一季度扣非端利润增速较快，主要系上年同期利润基数较小，以及公司持有金融资产公允价值变动导致的非经常性亏损所致。 阿迈特两款产品近年有望实现销售。公司2020年投资阿迈特医疗，取得其支架定位系统、全降解冠脉药物洗脱支架系统、全降解外周血管药物洗脱支架系统、高压球囊扩张导管等四款产品的销售权。目前高压球囊导管已取得器械注册证和生产许可证，独家产品支架定位系统已取得医疗器械注册证。公司已建立器械销售团队，预计上述产品将于近年实现销售，为公司贡献新的业绩增长动力。 盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润7.7亿元，10.2亿元，13.1亿元，EPS分别为3.11元、4.12元、5.26元，对应估值分别为10倍、7倍、6倍。考虑到新活素作为抗心衰药物的临床价值较高，维持“买入”评级。 风险提示：心血管植入产品研发进度不达预期，新活素销售不及预期，产品研发失败风险，资产价格波动风险。

业绩总结：2021年收入实现88.6亿元（+25.33%），归母净利润为3.8亿元（+15.23%），扣非后归母净利润为3.71亿元（+14.92%）。 现金流大幅改善，利润端受到疫情影响。1）2021年公司毛利率为26.97%，同比下降0.03pp，公司毛利率下降主要系2021年下半年受到东北、西南等地区疫情反复影响。2）销售费用率为9.54%、管理费用率为4.49%、财务费用率为3.29%、研发费用率1.38%，销售费用率上升0.47pp主要因为公司为了进一步提升售后服务能力，设备调试维修费用、技术服务费用等售后服务费用归为销售费用快速增长，管理费用率下降0.67pp主要系精细化管理库存，降低报废率，财务费用率下降0.13pp主要系融资渠道多样化，国资入主以后资金综合成本下降，研发费用率上升0.15pp，主要系公司在自产产品研发端投入加大。3）经营活动产生的现金流量净额为3.7亿元，同比增长14.9%，经营活动产生现金流大幅改善主要系公司加强全国业务整合，提升资金使用效率。 集约/区域检验中心业务稳步推进，新冠检测带来ICL快速增长。集约化业务/区域检验中心业务实现营业收入25.15亿元，同比增长20.52%。全年增加13家集约/区检中心签约客户，上半年末合作医院已经累计达到约391家。2021年华东区域收入占比59%，收入同比增速25.6%，毛利率26%，增长0.85pp。东北和华北在疫情影响下也实现快速增长，收入端增速分别达到40%和29.4%。公司下属的两家第三方实验室中科实验室及黑龙江龙卫2021年实现营业收入3.53亿元，较上年同期增长125.6%，主要系新冠核酸检测业务带来的业绩增量和常规检测业务的快速恢复。 工业受益产业一体化快速增长。工业板块包括IVD产品研发生产业务和医疗信息化业务实现营业收入5.02亿元，同比增长21.19%。主要受益于公司自主品牌业务销售渠道的拓展及现有集约化和区检业务的协同作用带动了工业板块的业务收入增长。公司持续加大自产产品研发投入，2021年研发投入1.2亿元，同比增长40.9%，在巩固糖化、质控等产品国内领先水平的情况下，公司在临床质谱仪、数字化检验信息系统等产品领域不断取得新突破。精准检测领域，2021年推出了自主产品三重四极杆临床质谱仪、新一代糖化血红蛋白仪MQ-8000。在数字化检验信息产品领域，2021年公司推出创新产品：润达慧检-人工智能解读检验报告系统，为B端医疗机构及C端患者提供智能化解读检验报告服务。我们预计工业板块未来2-3年工业板块收入有望受益于产业一体化有望突破10亿元销售额。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.84元、1.13元、1.50元。鉴于集约化/区域检验中心业务快速扩张，维持“买入”评级。 风险提示：研发不及预期；公司集约化和区域检验中心业务推进不及预期；疫情反复波动风险。

事件：公司发布2022年一季度报告，2022年一季度实现营业收入1.4亿元，同比下降44.3%；实现归母净利润0.2亿元，同比下降68.8%；实现扣非归母净利润0.2亿元，同比下降69%；实现经营活动现金流净额-0.8亿元，同比增长2.7%。 新冠疫情影响水痘疫苗销售，研发费用化支出加大导致盈利能力下滑。2022Q1业绩下滑主要系水痘疫苗销售受全国疫情影响，在发货物流端以及疾控中心接种端均受到较大影响。根据我们渠道调研数据，预计水痘疫苗销量在100-110万支左右。展望全年，在疫情影响逐渐减弱的前提下，公司积极调整销售策略，我们预计公司水痘疫苗以及鼻喷流感疫苗在下半年的销售有望迎来反弹。从盈利能力来看，公司2022Q1毛利率为89.2%（+0.88pp）基本保持稳定。销售费用率40.7%（+2pp），管理费用率为20%（+8pp），主要系主营收入减少，费用比例上升。研发费用率为20%（+13.2pp），主要系内吸附无细胞百白破（三组分）联合疫苗和鼻喷流感减毒活疫苗（液体制剂）临床研究、全人源抗破伤风毒素单克隆抗体临床前研究研发费用化支出增加所致。财务费用率为-3.3%（-3pp）主要系利息收入增长所致。综合以上因素，公司2022Q1净利率为12.6%（-9.9pp），盈利能力下降较大，预计2022年公司传统苗恢复增长，盈利能力有望恢复正常水平。 在研管线蓄势待发，带状疱疹疫苗有望23年上市放量。公司重磅创新品种带状疱疹减毒活疫苗目前已经收到CDE上市许可申请的《受理通知书》，产品有望于2022年底或2023年初上市销售贡献业绩增量，公司产品优势明显，适用年龄可能更为提前至40岁，且接种程序拟采用1针法，价格预计定位低于GSK疫苗（3200元/人份），有利于渗透价格敏感度较高的老年人群。其他管线中，狂犬疫苗有望于22年底复产上市销售，全人源抗狂犬病毒单克隆抗体以及冻干狂苗（MRC-5细胞）均处于临床前研究阶段。 在研品种丰富，有望贡献长期业绩增量。公司国依托病毒规模化培养技术平台、制剂及佐剂技术平台、基因工程技术平台、细菌性疫苗技术平台等四大技术平台，在研疫苗品种较多，包括带状疱疹疫苗、冻干人用狂犬病（MRC-5细胞）疫苗、流感病毒裂解疫苗和呼吸道合胞病毒RSV重组蛋白疫苗等十余种，为公司长期发展奠定基础。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为1.04元、1.82元、2.4元，对应PE分别为36、21、16倍。考虑到目前国内新冠疫苗接种已经基本完成，预计22年对于传统疫苗的影响将会边际减弱。同时公司带状疱疹疫苗有望成为国内首个获批品种，带来较大业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发不及预期、传统疫苗销售不及预期，市场竞争格局加剧。

事件：1）公司发布 ] 2021年年报，实现营业收入 4.9亿元，同比增长 52.2%。 实现归母净利润 1.1亿元，同比增长 198.8%；实现扣非归母净利润 1亿元，同比增长 253.5%。实现经营性现金流净额 0.4亿元，同比增长 89.5%。2）发布2022年一季度报告，实现营业收入 0.5亿元，同比下降 15.6%。实现归母净利润-0.1亿元，同比下降 133.3%；实现扣非归母净利润-0.1亿元，同比下降 134%。 21年产品推广较为迅速，22Q1受疫情影响短期业绩承压。1）分季度来看，公司 21Q1/Q2/Q3/Q4单 季 度 收 入 分 别 为 0.6/1.1/1.2/2亿 元（+120%/+27.9%/+30.5%/+68.6%），单季度归母净利润分别为 0.2/0.2/0.4/0.3亿元（+875.6%/+100.5%/+52.9%/+1143614.7%）。其中 21Q4收入、利润增速较快主要系公司破伤风产品持续放量。22Q1增速放缓主要系全国散点疫情频发，各地物流受限、疾控医疗资源有限。2）从盈利能力来看，公司 2021年毛利率为 93.9%（-1.2pp）基本保持稳定。销售费用率 50.4%（-7pp），主要系公司销售体量逐渐扩大，规模效应体现。管理费用率为 10.4%（-2pp），保持稳定。 研发费用率为 6.1%（+0.5pp），主要系公司临床项目费用化支出增加。财务费用率为-0.01%（-0.2pp）主要系募集资金到账，利息收入增长所致。综合以上因素，公司 2021年净利率为 22.2%（+11pp），盈利能力增长明显。 21年业绩符合市场预期，破伤风疫苗稳健增长。分产品来看，公司破伤风疫苗实现收入 3.9亿元（+35%），收入占比为 80%，公司破伤风疫苗在外伤门诊、犬伤门诊以及血制品企业三大渠道实现稳定放量。公司破伤风疫苗 2021年实现销量 319万支，同时 2022年公司在销售团队持续推广、人群疫苗接种意识进一步提高下，我们预计公司破伤风疫苗将实现大幅增长。同时公司 2021年 AC结合疫苗首次获得批签发上市销售，未来预计将维持稳定增长态势。 金葡菌疫苗预计 2022Q1开展三期临床，有望 2025年上市。金葡菌疫苗作为全球创新品种有望填补世界空白，公司计划 2年左右完成 III 期临床试验，1年做生产注册工作，产品有望在 2025年实现上市。预计 2030年我国闭合性骨折手术人数约 134万，其中 80%感染者接种疫苗，按照每人 3剂共 3000元价格计算，金葡菌疫苗可对应 9.6亿销售规模，带动公司业绩快速放量。同时公司金葡菌疫苗未来有望作为全球创新品种出口海外市场，强化公司国际影响力。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 0.33元、0.53元、0.8元，对应 PE 分别为 50、32、21倍。公司核心品种破伤风疫苗持续快速放量，驱动公司快速成长；重磅在研产品金葡菌疫苗临床顺利推进，具有全球原创属性，有望实现全球空白的突破，成为全球性重磅品种，维持“买入”评级。 风险提示：现有产品销售低于预期，金葡菌疫苗研发失败风险。

事件：公司发布2022年一季报，实现营业收入5.3亿元，同比增长10.1%；归母净利润1.7亿元，同比增长37.7%；扣非后归母净利润1.6亿元，同比增长34%。 业绩增长符合预期，费用端管控良好。公司一季度业绩整体符合预期，利润增速显著快于收入增速，主要与第一季度各项费用投入相对较小有关，但后续随着销售、研发等工作全面推进，费用率有望逐步回到正常水平。 生长激素市场空间较大，水针生长激素有望放量。在生长激素方面，2021年随着疫情的逐步消除，以及公司的大力推广，新患入组恢复情况良好，全年保持较快增长。公司的水针生长激素于2019年6月获批，经过两年多时间的市场铺垫，预计2022年有望迎来快速放量。此外，公司生长激素长效剂型即将上市，长效剂型生长激素上市后，公司将同时拥有水针、粉针和长效三种剂型，竞争力大幅提升，长期发展值得期待。 生物药临床进展顺利，进一步打开公司成长空间。目前进度最快的是HER-2生物类似物，已经报产，公司研发进度处于国内前列，有望成为10亿大品种，预计HER-2上市后有望贡献较大业绩。VEGF单抗目前处于临床三期，市场空间较大，公司进度处于领先水平，预计上市后有望贡献较大业绩弹性。其他在研产品如活血止痛凝胶贴膏取得临床试验批件，上市后将填补国内该品种市场的空白；PD-1单抗处于临床一期阶段；博生吉安科针对B细胞急性淋巴细胞白血病治疗的CAR-T获得临床试验许可，公司研发管线丰富，长期成长动力充足。 盈利预测与评级。预计2022-2024年EPS分别为0.38元、0.52元和0.69元，对应估值分别为20倍、15倍和11倍。考虑到公司生物制品产能恢复，水针剂型即将快速放量，同时公司生物药在研管线相对丰富，维持“买入”评级风险提示：生长激素放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。