2019年归母净利0.79亿元,同比增长39.97%,业绩符合市场预期 公司公布2019年年度报告,2019年,公司实现营收1.72亿元,yoy+21.52%,归母净利润0.79亿元,yoy+39.97%。单季度看,19年第四季度,公司实现营收5.01亿元,yoy+24.67%,实现归母净利润0.33亿元,yoy+126.99%,公司业绩符合市场预期。我们预计,2020-22年,公司EPS分别为0.75元、1.12元以及1.43元,给予公司20年34-36倍PE估值区间,对应目标价25.50-27.00元,维持“增持”评级。 海外市场业务稳健,高投入驱动国内市场高增长 公司海外OEM/ODM销售模式成熟,营收稳定增长,叠加人民币贬值影响,2019年海外业务贡献营收13.73亿元,yoy+18.31%。19年公司大力投入销售和研发,受此影响,国内业务贡献营收3.44亿元,yoy+36.34%,国内业务营收占比突破20%。分产品看,零食/罐头/主粮/宠物用品分别贡献营收13.94/2.32/0.63/0.24亿元,同比增幅分别为20.67%/24.17%/27.61%/40.59%。 全球战略布局+渠道持续开拓,产品销售量有望快速提升 公司布局全球,收购和投资海外品牌、设立海外工厂,同时,公司着力打造国内品牌,线上线下同步发力,丰富销售渠道:1)公司在美国、加拿大、荷兰、新西兰拥有六家子公司,在柬埔寨参股了一家公司,在全球拥有12间宠物食品加工厂,分散单一市场风险,并有利于国内外产业资源整合;2)线上线下销售渠道日益完善。公司在线下拥有沃尔玛、大润发等商超渠道,宠物医院瑞鹏集团专营渠道,在线上与苏宁易购、阿里巴巴、京东达成合作,此外,小红书和抖音等新型营销方式也在积极推进。 疫情短期影响不大,宠物食品长期向好 新冠疫情发生以来,公司出口业务未见明显影响,目前海外生产基地生产活动均正常开展,其中柬埔寨工厂首批产品已发往美国。考虑到在海外国家宠物食品已逐渐成为生活刚需,预计短期内公司海外产品销量受到影响不大。此外,国内宠物食品行业仍然是蓝海,随着90后、00后年轻消费者日益具有购买力,国内宠物食品行业有望迅速扩容,公司大力拓展国内市场,成长性有望持续凸显。 蓝海市场成长潜力大,维持“增持”评级 国内宠物食品市场空间广阔,公司成长属性有望继续彰显,我们维持20-21年EPS预测,分别为0.75元、1.12元,并预计22年公司EPS为1.43元,参照可比公司2020年35倍左右PE估值,我们给予公司2020年34-36倍PE,对应目标价为25.50-27.00元,维持“增持”评级。 风险提示:海外市场竞争加剧,原材料价格波动以及汇率波动。

归母净利1.94亿元,同比增长63.36%,业绩符合预期 公司公布2019年年度报告,2019年公司实现营收14.67亿元,yoy+23.26%,归母净利润1.94亿元,yoy+63.36%。单季度看,19年第四季度,公司实现营收4.33亿元,yoy+38.35%,实现归母净利润0.50亿元,yoy+281.37%,公司业绩符合预期。我们预计,2020-22年,公司EPS分别为0.58元、0.66元以及0.76元,给予公司20年27-30倍PE估值区间,对应目标价15.66-17.40元,维持“增持”评级。 猪苗业务受ASF疫情所累,禽苗支撑业绩增长 2019年,公司收入、利润同比均实现较高增长,尤其是净利润录得60%+同比增幅。2019年,受非洲猪瘟疫情影响,猪用疫苗受到较大冲击,公司畜用活疫苗、灭活疫苗销量同比分别减少47.13%、22.22%。我们认为,公司业绩较大幅度增长主要由禽苗销售增长支撑,1)行业景气,风险规避+肉鸡价格景气向上,禽类养殖量进入扩张期,带动相关疫苗类产品需求向好;2)华南生物新产品禽流感(H5+H7)三价灭活疫苗量价齐升,我们估算,2019年单品销售规模2.5亿元左右。 战略投资艾棣维欣,研发能力有望愈发增强 公司于19年2月29日和3月9日分别向苏州艾棣维欣和北京艾棣维欣增资300万元和1200万元,投资完成后,分别持有标的公司3.75%和3.16%的股权。标的公司与美国InovioPharmaceuticals公司(Inovio为全球领先的DNA疫苗技术研发企业)达成合作,利用国际水平的DNA疫苗技术平台合作进行项目开发。通过战略投资,公司有望通过共享人才和资源,形成与艾棣维欣的优势互补,加强宠物疫苗技术,尤其是DNA疫苗相关技术的开发,进一步丰富公司宠物动保产品体系。 战略路径清晰,维持“增持”评级 上市以来,借力资本市场,公司从“产品(研发)+渠道”两个维度不断深化业务布局,战略投资相关标的有望更好发挥产业协同效应。我们预计,2020-22年,公司EPS分别为0.58元、0.66元以及0.76元。参考2020年动物疫苗行业35X的PE水平,综合考虑公司猪用疫苗大单品储备有限,我们给予公司2020年PE估值区间27-30X,对应目标价15.66-17.40元,维持“增持”评级。 风险提示:禽流感疫情风险,市场推广不及预期,禽养殖扩产不及预期。

核心观点:屠宰业务迎来行业机遇,肉食航母呼之欲出 自2015年起的环保风暴在客观上促进了小生猪养殖户的退出,同时,小屠宰产能在环保和食品安全政策的压力下去化加速。18开始的非洲猪瘟疫情加速了行业整合,生猪养殖与屠宰集中化程度均大幅提升。疫情对行业既是危机,也是机遇,双汇有望抓住行业上升机遇,叠加自身优异成长性,开创中国肉食航母。我们预计,公司19-21年归母净利为54.64/60.38/70.84亿元,对应EPS为1.65/1.82/2.13元,给予20年21-23倍PE估值,对应目标价为38.22-41.86元,首次覆盖,给予“买入”评级。 生猪后周期来临,屠宰板块面临市场机遇 非洲猪瘟造成行业产能去化幅度较大,中国生猪养殖进入“超级猪周期”,猪价的攀升抬高了养殖利润,受此影响,养殖户补栏信心得到加强,自19年10月份开始,我国能繁母猪存栏止跌回升,至20年1月份已连续4个月回升。母猪补栏及产能逐步释放,未来我国生猪供需矛盾有望得到部分缓解,屠宰及肉制品边际利润率有望抬升,生猪后周期,屠宰肉制品板块有望迎来机遇期。 平抑成本能力突出,全产业链布局协同发展 屠宰行业产品同质化程度很高,具有典型的规模效应和成本领先效应,成本控制为屠宰企业的重中之重,具有成本优势和大规模生产能力的企业会抢先夺得行业先机。双汇作为中国最大的生猪屠宰加工巨头,2018年屠宰生猪超过1600万头,头均毛利润(头均价格-头均成本)行业领先,公司在19年Q1生猪价格低时增加库存,并通过罗特克斯关联交易进口廉价猪肉进一步平抑成本。此外,公司全产业链布局,已经形成了饲料、养殖、屠宰分割、肉制品加工、化工包装、物流配送、商业连锁的完整生猪产业链,未来有望进一步完善产业链,形成更加稳健高效的产业协同效应。 疫情是消费者习惯转变的催化剂,品牌效应愈发凸显 在非洲猪瘟疫情和新型冠状病毒疫情的叠加下,生猪行业更加规范,消费者1)更多选择冷鲜肉而非传统热鲜肉;2)更加注重品牌。品牌冷鲜肉和肉制品消费量有望提升。品牌冷鲜肉相比非品牌肉更安全,风味和品质都更突出,双汇具有国内领先的冷分割生产线和13省市深入到地级市级别的日配物流网络,可以保证冷鲜肉的品质。在商超、生鲜便利店和新零售模式下,只有质量过硬的品牌肉和肉制品才能搭乘新模式的顺风车,公司作为行业龙头,品牌效应有望更加凸显。 盈利边际向好,市场规模提升,首次覆盖给予“买入”评级 后周期屠宰肉制品行业规模与集中度提升,公司边际盈利向好,有望实现“量价齐增”。我们预计,公司EPS为1.65/1.82/2.13元,参考可比公司20年19倍左右PE,考虑到公司龙头地位稳固,给予20年21-23倍PE估值,对应目标价为38.22-41.86元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:产业整合不及预期,食品安全风险。

2019年净利润6.31亿元(yoy+101.26%),基本符合我们预期 公司发布2019年度业绩快报,全年营业总收入77.97亿元,yoy+47.87%,实现归母净利6.31亿元,yoy+101.26%。其中,19年单四季度实现营收26.18亿元,yoy+67.56%,实现归母净利3.30亿元,yoy+506.09%,基本符合我们预期,我们预计,2020-21 年公司EPS为1.92元和1.04元(19年可转债转股造成摊薄),维持“买入”评级。 动物疫苗阶段性低迷,养殖业务支撑业绩大幅提升 动物疫苗方面,受非洲猪瘟间接影响,整体销售业绩下滑,我们估算,动物疫苗业务贡献利润1.40亿元左右;生猪养殖方面,行业去产能幅度较大,19年猪价较大幅抬升,受此影响,公司养殖板块业绩有较大增长,我们估算,养殖业务贡献利润5.10亿元左右。其他业务方面,我们估算,饲料业务贡献利润1.10亿元,植物蛋白和玉米业务分别贡献利润0.5和-0.15亿元。此外,公司总部费用1.60亿元左右。 生猪出栏成长性高,后周期业务进入改善阶段 自非瘟疫情发生以来,公司严控生物安全,大力进行养殖产能扩张,生产性生物资产增长迅速,出栏成长性强。我们预计20年生猪出栏量为141.5万头(yoy+67.89%),考虑到20年生猪供不应求的局面仍将持续,在高猪价背景下,出栏量高增长将带来业绩高弹性。此外,在生猪存栏量底部回升阶段,公司后周期业务也将受益。 生猪养殖继续贡献业绩弹性,给予“买入”评级 能繁母猪存栏环比自19年10月转正,带动20年四季度生猪供应压力缓解,我们下调2020年猪价为25元/公斤,预计20-21年公司EPS为1.92和1.04元(前值3.15/1.1元,20年EPS下调系猪价下调所致)。参照2020年饲料/疫苗以及生猪养殖可比公司8/36/4倍PE估值,考虑到公司养殖业务高出栏带来的高成长性,我们分别给予公司对应板块7-8/35-36/5-6倍PE,根据我们对公司2020年业绩拆分(饲料/疫苗/生猪养殖分别贡献净利约1.2/1.5/18亿元),对应目标价14.16-16.10元,维持“买入”评级。 风险提示:生猪出栏量不达预期,猪价不达预期,非瘟疫情反复。

19年圆满收官,业绩释放表现亮眼 公司发布2019年年度报告,2019年实现营业收入202.21亿元,yoy+51.04%;实现归属于上市公司股东净利润61.14亿元,yoy+1075.37%,与公司前期业绩预告相符。同时,公司公布2019年利润分配预案,以资本公积金向全体股东每10股转增7股,并向全体股东每10股派发现金红利5.5元(含税)。在2019年生猪产能去化的大背景下,对应今年前三季度生猪供给紧缺,生猪高景气持续,我们预计2020-2022年公司归母净利润分别达到286.99/112.69/43.29亿元,EPS分别为13.02/5.11/1.96元,维持“买入”评级。 全年出栏量基本符合预期,猪价高景气助推利润释放 生猪出栏方面,19年公司销售生猪1025.33万头(其中商品猪867.91万头、仔猪154.71万头、种猪2.71万头),据我们测算,受益于高猪价,19年公司生猪销售均价达到了19.09元/公斤(其中H2和Q4分别达到了26.73和31.35元/公斤),公司盈利自19Q3以来开始释放。同时,受益于生物安全防疫水平的提高和较高的管理能力,公司生猪养殖成本有所改善,我们测算,全年生猪养殖完全成本在13.2元/公斤左右。 产能快速扩张,出栏节奏有望加速 19Q2以来公司产能快速扩张,生产性生物资产较快增长,19Q2-Q4生产性生物资产分别为17.68、28.37和38.35亿元,季度环比增速分别达到31.95%、60.46%和35.18%。截至19年年底,公司种猪存栏170万头左右(其中能繁母猪128.32万头),预计公司自20Q2开始进入出栏加速期。根据公司公告,20年1月单月配种量35万头左右,仔猪出生量超过200万头,是今年出栏加速的有力支撑。 备货充足+防控体系成熟,新冠疫情对公司无实质负面影响 据公告,公司按照惯例准备春节期间生产原料,可维持40-50 天,此外,公司为每个养殖场均配备了饲料供应机组或饲料厂,根据地方要求为生产运输相关车辆办理了通行证,饲料及生猪销售运输顺畅。为应对非洲猪瘟病毒,公司已建立完善的防控体系,员工及猪舍的消毒、隔离措施已较为到位,管理执行能力已经受考验,我们预计新冠病毒对公司负面影响不大。 周期震荡成长属性凸显,维持“买入”评级 自本轮猪周期以来,公司抓住行业机遇稳步快上扩产能,周期震荡凸显成长属性。我们预测2020-22年公司EPS为13.02元、5.11元以及1.96元,参照可比公司2020年8倍左右PE估值,综合考虑公司成本优势及出栏高增长预期,我们给予公司2020年9-10倍PE,对应目标价为117.18-130.20元,维持“买入”评级。 风险提示:生猪出栏量不达预期,猪价不达预期,疫情反复。

2019年净利润139.06亿元(yoy+251.38%),与此前业绩预告相符 公司发布2019年度业绩快报,全年营业总收入732.28亿元,yoy+27.92%,实现归母净利139.06亿元,yoy+251.38%。其中,19年单四季度实现营收249.20亿元,yoy+51.90%,实现归母净利78.21亿元,yoy+639.22%,与公司前期业绩预告相符,我们预计,2020-21年公司EPS为6.10和1.86元,维持“买入”评级。 鸡猪双引擎,预计贡献137.7亿利润 生猪销售方面,受非洲猪瘟疫情影响,公司2019年全年生猪出栏1851.66万头,同比减少16.95%,销售均价18.79元/千克,实现销售收入395.45亿元,同比增长20.03%,我们估算,2019年生猪完全成本为14.75元/公斤(出栏均重113.69公斤),生猪养殖业务贡献净利润85.05亿元;肉鸡养殖方面,公司全年销售肉鸡9.25亿只(出栏体重1.86公斤),同比增长23.58%,销售均价15.06元/公斤,实现销售收入258.92亿元,同比上升34.03%,我们估算,19年肉鸡完全成本为12元/公斤,全年黄鸡贡献净利润52.65亿元。 加强管理,备料充足,新冠疫情对公司负面影响不大 自新冠疫情发生以来,公司成立防控小组、加强员工管理并采取严格的隔离观察流程和防控措施,目前5万余员工无新冠肺炎确诊病例,复工有序进行。饲料方面,按照计划,公司在春节前进行备料,养殖厂、养殖户、饲料厂、原料储存仓库等环节均有备料,目前饲料供应充足。考虑到春节后为消费淡季,公司生猪销售原计划就少,预计疫情对公司负面影响不大。 养殖端扩张加速,产业协同布局加快 公司分别于19年12月27日和20年1月20日收购京海禽业和新大牧业部分股份,收购后分别持有新大牧业和京海禽业61.86%和80%的股权,收购有利于公司加速扩张生猪养殖和禽类养殖产能,此外京海禽业拥有2000万只肉鸡的年屠宰产能,有望与公司形成产业协同效应。公司提出将继续延伸和完善产业链,大力发展屠宰加工业务,向“集中屠宰、品牌经营、冷链流通、冷鲜上市”的销售模式转变,未来有望打通产业链,充分发挥产业协同效应。 养殖航母再启航,给予“买入”评级 在非洲猪瘟疫情背景下,公司狠抓生物安全,全力推进生猪生产,考虑到公司收购加速,产能有望继续扩张,调整公司2020-21年生猪出栏量至2037/2241万头(前值为2007/2207万头);同时考虑到生猪供给短缺,今年猪价有望仍将处于高位,调整2020年生猪均价为27元/公斤(前值为25元/公斤)。相应地,2020-21年公司EPS调整为6.10/1.86元(前值为4.36/1.82元),参考可比公司2020年8倍左右PE均值,给予公司2020年7-8PE估值,合理目标价为42.70-48.80元,给予“买入”评级。 风险提示:生猪出栏量不达预期,猪价不达预期,疫情反复。

猪价高,出栏增,养殖龙头有望续写新篇章 新冠疫情冲击生产,生猪短期供给大幅受挫,但受2019年Q3留种比例大的影响,供给在20年下半年将逐步恢复,我们认为今年猪价或将前高后低震荡运行。备料充足+防控体系成熟+产能稳步扩张,公司出栏量有望进一步兑现,利润有望延续19Q4节奏进一步释放。我们预计,2019-21年,公司EPS为2.71/13.02/5.11元,维持“买入”评级。 新冠疫情冲击供需,今年猪价或前高后低震荡运行 受新冠疫情影响,养殖企业进料与销售、屠宰企业复工受到一定程度影响,造成短期生猪供应偏紧,生猪价格出现一定幅度上涨。根据猪易通统计,截至2020年2月17日,生猪价格38.32元/公斤,较1月1日上涨10.53%。受2019年三季度较大比例留种影响,我们认为,20年下半年生猪供应压力将会得到部分缓解,生猪价格整体呈现前高后低、震荡运行的走势。 备货充足+防控体系成熟,新冠疫情对公司无实质负面影响 据公告,公司按照惯例准备春节期间生产原料,可维持40-50天,此外,公司为每个养殖场均配备了饲料供应机组或饲料厂,根据地方要求为生产运输相关车辆办理了通行证,饲料及生猪销售运输顺畅。为应对非洲猪瘟病毒,公司已建立完善的防控体系,员工及猪舍的消毒、隔离措施已较为到位,管理执行能力已经受考验,我们预计新冠病毒对公司负面影响不大。 产能快速扩张,出栏节奏有望加速 19Q2以来公司产能快速扩张,生产性生物资产快速增长,截至19年年底种猪存栏170万头左右(其中能繁母猪128.32万头),预计公司自20Q2开始进入出栏加速期。公司披露,20年1月单月配种量35万头左右,仔猪出生量超过200万头,是今年出栏高增长的有力支撑。我们预计全年生猪出栏2200万头左右,yoy+115%,出栏节奏加速明显。 周期震荡凸显成长属性,维持“买入”评级 自本轮猪周期以来,公司抓住行业机遇稳步快上扩产能,周期震荡凸显成长属性,考虑到新冠疫情对补栏积极性的影响,以及非瘟造成行业去产能去化,预计今年生猪供需矛盾更为突出,调整19-21年生猪价格为19.09/26/17元/公斤(前值19.09/22.5/17元/公斤)。相应地,我们调整2019-21年公司EPS为2.71/13.02/5.11元,参照可比公司2020年8倍左右PE估值,综合考虑公司成本优势及出栏高增长预期,我们给予公司2020年9-10倍PE,对应目标价为117.18-130.20元,维持“买入”评级。 风险提示:猪价不达预期,生猪出栏不达预期,非瘟疫情反复,新冠疫情扩散风险。

2019年净利润同比增长1053.38%-1130.28%,超出我们预期 公司发布2019年度业绩预告,2019年公司实现归母净利润60-64 亿元,yoy+1053.38%-1130.28%;单季度看,19Q4公司实现归母净利润46.13-50.13亿元,yoy+2613.53%-2850.59%,业绩超出我们预期。我们预计2019-21 年公司EPS为2.71元、9.66元,以及5.11元,维持“买入”评级。 生猪价格高景气,业绩弹性大幅释放 受非洲猪瘟疫情影响,2019年,国内生猪价格景气度较高,尤其是供给缺口凸显的下半年。根据猪易通统计,2019年上半年生猪均价14.01元/公斤,下半年生猪均价28.81元/公斤。受猪价高景气影响,公司经营业绩得到较大幅度释放。2019年,公司净利润中枢62亿元,同比增速1000%+。同时,受益于整体防控水准的提高,公司生猪养殖成本稳中有降,全年生猪养殖完全成本在13.05元/公斤左右,较前三季度有所改善。此外,2019年,由于疫情和留种因素影响,公司生猪出栏量低于预期,全年生猪出栏1025.33万头,其中仔猪占比15%左右。 股权激励计划首次授予完成,彰显公司发展信心 2019年11月,公司授予部分高管及核心管理人员限制性股票(4271.05万股,占比1.98%),考核目标为以2019 年生猪销售量为基数,20 年增长不低于70%,21年不低于150%,对应20-21年生猪出栏量为不低于1743、2563万头。截至2019年12月底,公司能繁母猪存栏已经达到128.32万头,后备母猪存栏约72万头,我们认为,出栏量高增长以能繁母猪为根基,公司限制性股票激励计划充分彰显了公司对未来发展的信心。 周期波动中显成长,维持“买入”评级 2017年以来,公司生猪出栏量整体保持较大幅度增长,周期波动中成长属性凸显,同时考虑到行业内生猪出栏体重增加、出栏挤出效应、替代品的量级增加等因素,调整19-21年生猪价格为19.09/22.5/17元/公斤(前值17/25/17元/公斤),同时调整19-21年生猪出栏量至1025.33/2200/2700万头(前值1100/2200/2700万头)。相应地,我们调整2019-21年公司EPS为2.71元、9.66元,以及5.11元,参照可比公司2020年8倍左右PE估值,综合考虑公司成本优势及出栏高增长预期,我们给予公司2020年10-11倍PE,对应目标价为96.60-106.26元,维持“买入”评级。 风险提示:生猪出栏量不达预期,猪价不达预期,疫情反复。

2019前三季度,剔除金达威净利润同比下滑20%左右,符合市场预期 公司公布2019年三季报,报告期内,公司实现营收29.55亿元,yoy-7.47%,归属于上市公司股东净利润2.72亿元,yoy-19.58%,剔除金达威影响(1.10亿元左右投资收益),公司业绩同比下滑21.83%。19Q3,公司实现营收11.19亿元,yoy-13.69%,归属于上市公司股东净利润1.10亿元,yoy-24.78%。公司业绩符合市场预期。我们预计,公司2019~21年EPS分别为0.50元、0.53元、0.56元,维持“买入”评级。 禽用疫苗景气持续,口蹄疫市场苗逆势增长 受益于禽产业链高景气度持续,前三季度公司禽苗延续上半年较高速度增长,草根了解,禽苗收入同比增速40%+。猪苗方面,受非洲猪瘟疫情影响,国内生猪养殖量出现较大幅度下滑,公司猪苗业务受此影响,整体出现一定幅度下滑。草根了解,前三季度口蹄疫招标苗收入同比下滑10%左右,口蹄疫市场苗收入同比上涨接近10%,3)非口蹄疫猪苗收入同比下滑30%左右。此外,前三季度,公司销售费用基本平稳,同比下滑1.30%,财务费用受年初债务偿还影响,同比有较大幅度下滑,同比下滑81.84%。 禽链景气延续,猪苗有望边际改善 养殖景气驱动黄鸡出栏量增加;加上禽肉、蛋对未来猪肉蛋白消费存在一定替代;禽养殖产能扩张预期强烈,有望在未来1年内维持景气。生猪养殖方面,当前生猪存栏处于历史低位,我们认为,生猪产能继续缩减的空间已不大,随着养殖密度下降带来的疫情发生频率降低,以及高盈利驱动下部分养殖场的补栏,未来有望迎来生猪产能边际改善。此外,公司于8月30日获批了此前在国内停用的口蹄疫O型、A型、亚洲Ⅰ型三价灭活疫苗的出口生产许可,定位出口,瞄准“一带一路”沿线巴基斯坦等国。 高研发投入下产品丰富,进军宠物蓝海添活力 长期以来,公司通过加大研发力度来维持其在兽用生物制品行业的龙头地位。2019前三季度,公司研发费用同比增加22.64%,取得口蹄疫O型、A型二价3B蛋白表位缺失灭活疫苗(O/rV-1株+A/rV-2株),为无特定疫病区净化工作提供产品条件。前三季度管理费用增加2000万元左右,我们认为,主要是计提技术使用费所致。此外,公司与江苏疯狂小狗签订《战略合作框架协议》,通过合作,可有效整合中牧产品研发、资金方面及疯狂小狗宠物服务、渠道运营方面优势,助力公司拓展宠物疫苗及营养品业务,培育新的利润增长点。 市场化改革稳步推进,维持“买入”评级 考虑到非洲猪瘟疫情导致的生猪产能去化,我们预测公司2019-21年归母净利润为4.20亿元、4.44亿元,以及4.74亿元,对应EPS分别为0.50元、0.53元,以及0.56元,参考可比公司2020年30倍的PE水平,综合考虑公司经营机制、激励的改善、产品储备丰富,我们给予公司2020年35-40倍PE,目标价18.55-21.20元,维持“买入”评级。 风险提示:非洲猪瘟疫情持续扩散、宠物疫苗业务拓展不及预期。

前三季度公司归母净利润同比增长16.35%,符合预期 公司发布2019年三季报,前三季度,公司实现营业收入51.80亿元,yoy+39.59%;实现归母净利润3.02亿元,yoy+16.35%。第三季度,公司实现营收24.66亿元,yoy+73.06%;实现归母净利润2.22亿元,yoy+46.57%,符合预期。我们上调2019-21年公司EPS分别为0.61/3.15/1.10元,维持“买入”评级。 饲料短期承压,生猪养殖支撑公司业绩环比改善 饲料方面,受非洲猪瘟疫情影响,生猪存栏屡创历史新低,公司猪料销量承压,我们预计前三季度贡献净利约7500万元;疫苗方面,受非洲猪瘟疫情影响,前三季度,公司口蹄疫招标苗同比下滑30%左右,我们预计前三季度疫苗业务贡献净利约1.1亿元;养殖方面,非洲猪瘟加速生猪产能去化,生猪供给矛盾支撑猪价屡创新高,公司生猪养殖业务利润逐季释放,我们预计,前三季度生猪养殖业务贡献净利约1.6亿元;其它业务方面,我们估算,前三季度,植物蛋白、玉米业务前三季度分别贡献净利约3800万元、-3300万元。 生猪产能快速恢复,量价齐增背景下公司业绩可期 自非洲猪瘟疫情爆发以来,公司重点布局区域面临的疫情较为严重且复杂,在此背景下,公司加大生物安全防控力度,同时加快产能扩张节奏。截至报告期末,公司生产性生物资产已达0.82亿元,同比增长11.64%,环比增长40.03%,较年初增长12.45%,产能扩张节奏较快。我们估算,截至三季度末,公司母猪存栏约5.6万头,其中能繁母猪4.1万头、后备母猪1.5万头。我们认为,养猪进入暴利期,公司有望迎来一波长期的量价齐增行情,生猪养殖业务利润有望快速释放。 生猪养殖贡献业绩高弹性,维持“买入”评级 考虑到生猪产能恢复进程缓慢,我们调整2020年猪价为35元/公斤(前值25元/公斤),相应的,我们预计公司19年净利润6.21亿元,并上调2020-21年公司净利润为31.86/11.10亿元(前值12.86/10.47亿元)(21年归母净利同比下滑明显主要系生猪供需矛盾有望在2021年得到缓解)。参照2020年饲料/疫苗以及生猪养殖行业9/36/6倍PE估值,我们分别给予公司对应板块7-8/34-35/3-4倍PE。根据我们对公司2020年业绩拆分(饲料/疫苗/生猪养殖分别贡献净利约0.81/1.62/29.43亿元),公司市值区间149.05-180.91亿元,对应目标价14.72-17.87元,维持“买入”评级。 风险提示:疫苗进程超预期、出栏量不及预期、政策扰动。

前三季度公司归母净利润同比下滑20.17%,业绩符合预期 公司公布2019年三季报,前三季度,公司实现营收4.71亿元,yoy+9.28%,归母净利润0.95亿元,yoy-20.17%,公司业绩符合预期。单季度看,19Q3公司实现营收1.51亿元,yoy+3.91%,归母净利润0.3亿元,yoy-29.68%。我们预计,2019-21年,公司净利润1.08亿元、1.70亿元、2.33亿元,对应EPS0.34元、0.54元、0.74元,维持“买入”评级。 禽苗、化药高增长,猪苗承压 分产品看,1)禽用疫苗,由于禽养殖业高景气度,公司禽用疫苗及抗体业务高增长,2019年前三季度,公司该业务实现营收2.11亿元,yoy+38.17%;2)化药,受益于猪瘟疫情带来的消毒剂需求,2019前三季度,公司该业务实现营收1.59亿元,yoy+32.44%;3)猪用疫苗:受到猪瘟疫情影响,生猪存栏量有比较大幅度缩减,猪用疫苗市场需求下降,2019年前三季度,公司猪用疫苗营收0.75亿元,yoy-46.93%。 禽链景气延续,猪用疫苗业务边际改善可期 受禽养殖行业景气驱动,加上禽肉、蛋对未来猪肉蛋白消费存在一定替代,国内禽养殖产能顺势扩张,2019年前三季度,全国家禽同比增产10%以上。猪用疫苗方面,当前国内生猪存栏处于历史低位,我们认为,生猪产能继续缩减的空间已不大,随着养殖密度下降带来的疫情发生频率降低,以及高盈利驱动下部分养殖场的补栏,我们认为,未来生猪产能边际改善的概率较大,产能的回升将带动对猪用疫苗需求的增加,相应地,公司猪用疫苗板块存在边际改善空间。 研发投入逐渐兑现,新品陆续推出 公司研发高投入逐渐兑现为新品发布。2019年三季度中,公司4款兽药成功注册,并陆续取得农业部批准文号开始投产。8月底最新获批的猪圆环病毒2型、副猪嗜血杆菌二联灭活疫苗为国内首个该类型双苗产品,相比临床上常见的单苗产品能够大大提高免疫工作的效率与安全性,市场前景看好。此外,公司积极参与非洲猪瘟疫苗的联合研发项目,充分发挥公司在基因工程亚单位疫苗蛋白构建方面的技术优势。 研发壁垒高筑+前瞻性布局,维持“买入”评级 在养殖规模化而新病原不断出现的大背景下,研发能力是兽用疫苗企业长期发展的核心竞争力。公司聚焦科技创新,产品储备丰富齐全,并针对行业发展阶段性特点制定灵活销售策略。我们看好公司中长期发展潜力,预计2019-21年,公司净利润分别为1.72亿元、1.86亿元、2.11亿元,对应EPS0.54元、0.58元和0.66元。参考2020年可比公司30X的PE水平以及公司研发优势和前瞻布局,给予公司2020年43-45倍PE估值水平,对应目标价24.49-26.10元,维持“买入”评级。 风险提示:禽流感疫情风险,市场推广不及预期,禽养殖扩产不及预期。

猪价上行叠加禽链高景气,维持“买入”评级 非洲猪瘟加速生猪产能去化,饲企竞争进一步加剧,长期利好海大集团猪料市占率提升;与此同时,猪价上涨带动禽链高景气,公司禽料业务有望维持高增长。我们预计2019-20年,公司EPS分别为1.16/1.46元(前值为1.30/1.83元),并预测2021年公司EPS为1.76元,给予公司2019年35-37倍PE估值,对应目标价为40.60-42.92元,维持“买入”评级。 跨周期成长的农牧白马 海大从水产预混料起家,经过20多年的发展,现已成为覆盖饲料、苗种、动保产品、健康养殖和健康食品六大板块的综合性农牧集团。其中,公司核心业务是饲料的生产与销售,2008-18年,公司饲料销量年复合增速高达22.08%,远超行业平均增速。根据中国饲料工业协会数据,海大集团饲料销量高居全国前三,是水产料龙头,畜禽饲料也位于行业前十之列。 解密海大饲企巨头成长之路 我们认为,海大从水产预混料起家成长为饲企巨头的主要原因在于:水产料方面,1)公司率先向养殖户提供养殖全流程解决方案,有效增强了客户粘性;2)公司深耕水产料市场多年,产品具备较强竞争力,龙头地位稳固;3)及时把握市场偏好的转变,优化水产料产品结构。禽料方面,1)公司卓越的采购能力搭建成本优势壁垒;2)持续高研发投入打造产品护城河。猪料方面,海大猪料业务取得快速发展的关键和水产料有异曲同工之妙,主要在于打通服务链条,为养殖户提供全流程配套服务,增强养殖户粘性。 未来看点:饲企巨头强者恒强、生猪产能快速释放 饲企巨头强者恒强,1)猪料,受非瘟疫情影响,生猪养殖规模化进程提速,长期利好公司猪料市占率提升;2)水产料,受益于消费升级红利,特种水产品需求旺盛,我们判断,公司有望凭借超强的用户粘性优化产品结构;3)禽料,我们判断,鸡肉在肉制品消费中的比重将进一步提升,公司有望凭借禽料高性价比的优势实现禽料销量的迅速增长。生猪产能快速释放,生猪养殖是海大健康食品产业链的关键一环,是公司重点发展的业务板块,辅之以充足现金流的支撑,我们判断,公司生猪产能有望快速释放,并成为下一个强有力的增长点。 龙头地位稳固,维持“买入”评级 非洲猪瘟疫情持续发酵,生猪存栏屡创历史新低,我们下调公司2019-20年饲料销量至1276/1492万吨(前值为1280/1575万吨),并预测2021年饲料销量为1733万吨。相应地,我们预计2019-20年,公司EPS分别为1.16/1.46元(前值为1.30/1.83元),并预测2021年EPS为1.76元。参考可比公司2019年28XPE估值,考虑公司龙头地位稳固,我们给予公司35-37倍PE估值,对应目标价为40.60-42.92元,维持“买入”评级。 风险提示:自然灾害和疫病风险,原材料价格波动,猪价上涨不及预期。

前三季度公司归母净利润同比增长36.54%,业绩符合预期 公司公布2019年三季报,前三季度,公司实现营收10.33亿元,yoy+17.86%,归母净利润1.45亿元,yoy+36.54%。19年第三季度,公司实现营收3.80亿元,yoy+29.40%,归母净利润0.58亿元,yoy+55.74%。公司业绩符合预期。我们预计,2019-21年,公司EPS分别为0.48元、0.58元以及0.66元,维持“增持”评级。 禽链景气驱动,禽用疫苗业绩大幅增长 受禽养殖行业景气驱动,加上禽肉、蛋对未来猪肉蛋白消费存在一定替代,国内禽养殖产能顺势扩张。2019年前三季度,全国家禽同比增产10%以上。行业需求增长叠加瑞普子公司华南禽流感三价灭活疫苗新品放量,前三季度,公司家禽业务板块营收同比增长43%。我们认为,禽产业链持续向好行情,未来1-2年,公司禽用疫苗板块有望推动公司业绩进一步增长。 招采+市场齐发力,新品尽享量价齐升黄金期 2019年1月14日,瑞普子公子公司华南生物推出的重组禽流感(H5+H7)三价灭活疫苗获得批准文号。该产品属于今年1月国家禽流感强制免疫疫苗计划要求的目标品类,当前招标主流价格相比去年大幅提升。目前公司招采苗于全国多省份均有中标,推进顺利。同时,华南生物当前已经整合进瑞普的整体营销体系,市场苗销售同样快速推进,2019年三季度营收已经超过招采苗。新品上市带动华南生物2019前三季度整体毛利率由去年同期的45%升高至60%左右,实现营业收入2.16亿元,同比增长118%,净利润0.60亿元,同比增长172%,预计全年营收将突破3亿元。 战略路径清晰,维持“增持”评级 上市以来,借力资本市场,公司从“产品(研发)+渠道”两个维度不断深化业务布局。但是受非洲猪瘟疫情影响导致国内生猪产能较大幅度下滑,公司猪用疫苗板块也受到一定程度影响,我们下调2019年公司猪用相关产品收入增速(猪用疫苗增速-32.22%,原值-23.91%),相应地,我们下调公司2019-21年EPS分别为0.48元、0.58元以及0.66元(原值0.58元、0.67元以及0.81元)。参考2020年动物疫苗行业36X的PE水平,综合考虑公司猪用疫苗大单品储备有限,我们给予公司2020年PE估值区间27-32X,对应目标价15.66-18.56元,维持“增持”评级。 风险提示:禽流感疫情风险,市场推广不及预期,禽养殖扩产不及预期。

2019年前三季度,净利润同比下滑69.88%,符合预期 公司公布2019年三季报,前三季度,公司实现营业收入6.99亿元,yoy+14.68%,实现归属于母公司净利润0.31亿元,yoy-69.88%;第三季度,公司实现营业收入2.99亿元,yoy+38.52%,实现归属于母公司净利润818.15万元,yoy-76.73%,公司业绩符合预期。我们预计,2019-21年,公司净利润1.09亿元、1.27亿元以及1.42亿元,对应EPS0.75元、0.87元和0.97元,维持“增持”评级。 营收维持两位数增长,费用增加盈利端承压 2019前三季度,公司收入端仍维持较快增长,我们认为,主要受益于两方面,1)国内外市场的开拓与维护,前三季度国内收入达到9000万元+,2)人民币汇率贬值影响。但是盈利端出现较大幅度下滑,我们认为,一方面是由于国内费用投入,前三季度销售费用同比增长41.35%,管理费用同比增长55.36%,此外,原料(鸡肉,原料占比30%左右)成本涨价、股权激励费用摊销以及计提资产减值损失也是影响因素。我们认为,随着国内市场的进一步开拓,公司整体盈利状况将逐步改善。 海外国内并驾齐驱,聚焦产能布局及业务拓展 公司以“双轮驱动战略”为核心,海外市场维持ODM业务优势,国内市场线上线下渠道齐发力,线上与天猫、京东、易宠科技等电商合作,线下新增覆盖2000家门店。与此同时,公司聚焦产能布局及业务拓展,报告期内,1)拟非公开募资5.45亿元,投资新西兰4万吨高品质主粮项目,进军国内主粮市场;投资柬埔寨9200吨宠物休闲食品项目,提高供货能力;投资国内城市宠物综合服务中心项目,包括鲜粮定制、人宠共享餐厅、宠物美容等服务,提升客户粘性和品牌影响力;2)出资1100万元认购宁波佳雯宠物医院2%股权,开拓宠物医疗渠道。 布局国内市场,维持“增持”评级 我们预计,2019-21年公司净利润1.09亿元、1.27亿元以及1.42亿元,对应EPS为0.75元、0.87元和0.97元。参照2020年中宠股份40倍PE估值(Wind一致预测),综合考虑公司全球产能布局和国内市场开拓力度加大,我们给予公司2019年35~38倍PE估值,对应目标价30.45~33.06元,维持“增持”评级。 风险提示:汇率波动风险,海外经营风险、国内市场开拓风险。

2019年前三季度,净利润同比增长10.04%,符合预期 公司发布2019年三季报,前三季度,公司实现营业收入12.15亿元,yoy+20.28%,实现归属于母公司净利润0.46亿元,yoy+10.04%;单季度看,第三季度,公司实现营业收入4.28亿元,yoy+17.95%,实现归属于母公司净利润0.30亿元,yoy+92.59%,业绩符合预期。我们预计,2019-21年,公司EPS分别为0. 52/0.75/1.12元,维持“增持”评级。 人民币贬值冲抵成本上升,单三季度盈利同比增幅92.60% 2019年前三季度,公司收入同比增长20.28%,净利润同比增长10.04%。其中,单三季度,公司实现净利润0.30亿元,同比录得92.60%的增长幅度。我们认为,业绩较大幅度的增长主要是受人民币贬值的影响。2019年第三季度,鸡肉冻品(公司产品主要原料)价格同比涨幅11.92%,而同时期,人民币兑美元汇率由三季度初的1:6.87贬为三季度末的1:7.07。 重点开拓国内市场,投入驱动公司成长 公司积极推进全球化战略布局,在海外收购、设立子公司,在国内市场完善渠道布局及新零售模式的建设。国内市场方面,1)与阿里系四星级服务商青梅网络共同成立宠物食品品牌TOPTREES领先;2)成为南京云吸猫全资母公司,组建中宠颂智和威海好宠等电商团队,重点推进线上渠道的拓展;3)公司与宠物店合作,同时进入瑞鹏医疗体系,开辟宠物医疗渠道。短期内,国内市场开拓仍需要费用投入,盈利端承压。但是国内市场具有较大成长空间,19年前三季度,公司国内收入2.4亿元左右,同比增幅20%+,我们预计,全年可完成3.5亿元左右国内销售规模。 全球化战略布局+市场端销售有力,维持“增持”评级 我们预计,2019-21年,公司净利润分别为0.88/1.27/1.90亿元,对应EPS分别为0.52/0.75/1.12元。参照2020年可比公司20倍PE估值,综合考虑国内宠物行业较大的成长空间以及公司国内销售实现的突破,我们给予公司2020年29~30倍PE,目标价为21.75-22.50元,维持“增持”评级。 风险提示:海外市场竞争加剧,原材料价格波动以及汇率波动。