聚酯产业链至暗时刻已过，下游需求逐渐回暖。受疫情影响，2020Q1聚酯产业链持续累库，Q2行业开启去库存周期，聚酯价差大幅收窄并击穿行业盈亏平衡线。2020H1，PTA 价差为589元/吨，同比下降46%。Q1涤纶长丝POY 价差虽然维持在1563元/吨的高位，但因需求大幅收缩，有价无市，Q2价差跌至1180元/吨，创下2017年以来单季度最低值，加速清退落后产能。近期涤纶长丝库存已回归合理水平，且我国纺织服装零售额以及出口额均开始回升，下游需求逐渐回暖。虽然当前涤纶长丝价差依然处于底部，但由于行业内存在大量小产能，长期低于行业盈亏平衡线的可能性并不大，未来价差有望回升。公司作为国内涤纶长丝龙头，具备长线配置价值。 涤纶长丝龙头逆势扩张，超额收益显著。公司为涤纶长丝龙头，现有产能690万吨，2019年市占率18%，并配套420万吨PTA产能。公司在行业景气低点逆势扩张，2020年内预计新增50万吨涤纶长丝产能，继续提高市占率。此外洋口港PTA-聚酯一体化项目、恒翔纺织化纤油剂项目有序推进，公司龙头地位不断巩固。 随着海外疫情逐步缓解，纺服需求回暖，聚酯产业链有望走出低谷，公司将充分受益。按照长丝200元/吨、PTA 100元/吨的超额收益估算，即使在全行业处于盈亏平衡线时，公司长丝+PTA 业务依然能够实现18亿元的净利润。且2020-2021年PX、PTA 产能大量投放，聚酯产业链利润存在向下游转移预期，届时公司利润将更高。

事件 公司发布2020年中报，2020上半年实现营收8.84亿元，同比下降5.87%；实现归母净利润1.07亿元，同比上涨43.2%。2020年Q2实现营收4.98亿元，环比增长29.0%，同比上涨4.8%；Q2实现归母净利润0.72亿元，环比增长108.0%，同比增长50.2%。Q2单季度实现基本每股收益0.21元，加权ROE为5.6%。预计前三季度累计净利润同比增长35%-65%，扣除非后同比增长55%-85%，Q3单季度实现净利润0.77-1.16亿元。 简评 受益工程塑料阻燃剂和叔胺需求旺盛，上半年业绩同比增长43.2%。公司是全球有机磷系阻燃剂的龙头，由于环保趋严，阻燃剂行业不断有小产能退出，迎来供不应求价格飞涨的局面。2019年以来工程塑料阻燃剂BDP的价格从2万元/吨上涨到2.6万元/吨。2020上半年公司的阻燃剂平均售价为1.7万元/吨，同比上涨9%。公司是国内脂肪叔胺的龙头，由于疫情因素带动叔胺供不应求，叔胺作为洗手液添加剂具有杀菌消毒作用，销售价格从1万元/吨涨至2万元/吨。同时，2020年上半年公司的主要原材料除三氯氧磷外价格都明显下降，综合导致公司产品毛利率提升，归属上市公司股东的净利润同比增长43.2%。 供给收缩需求提速，阻燃剂价格不断上涨。工程塑料阻燃剂BDP被三大寡头垄断，日本大八、日本艾迪科、万盛股份产能占全球产能90%，其中万盛股份市占率不断攀升（二期投产后约为40%）。2019年以来BDP价格已经从2万元/吨上涨到2.6万元/吨，随着下游需求的提升BDP未来三年需求有望从12万吨增长至18万吨，需求驱动价格继续上涨。聚氨酯阻燃剂TCPP下半年有近10万吨产能关停，达到全球产能的30%，且随环保趋严小产能退出，行业供给缺口持续放大。聚氨酯阻燃剂TCPP生产壁垒高，前期设计到通过环境评价和安全评价需要2-3年的时间，预计TCPP供给紧张的局面会维持1-2年。7月以来TCPP海外需求复苏，叠加供给收缩和原材料环氧丙烷价格上涨，TCPP的价格被迅速推高，从1万元/吨涨到1.5万元/吨以上。近期公司拟投资21亿元在山东打造新材料一体化生产项目，该项目投产后拟再造1.5个万盛，其中包含2万吨高端环氧树脂及助剂，公司涉足千亿级别的环氧树脂市场和百亿级别的环氧树脂固化剂市场，打开未来精细化学品成长空间。 叔胺供不应求，特种胺业务前景可期。目前叔胺全球需求大于20万吨，中国是叔胺需求大国，年需求增长率在5%左右。受环保政策影响，山东和安徽地区的一些小规模叔胺厂家逐步退出，同时受疫情影响，叔胺作为洗手液的成分添加剂，其杀菌消毒作用使得市场供不应求，销售价格也从1万元/吨涨至2万元/吨。且疫情期间人们培养起来的卫生意识大概率会保持，使得叔胺的需求和价格维持在高位。公司作为国内叔胺产业龙头，目前具有叔胺产能1万吨，并有1.5万吨在建产能，预计于2021年上半年投产，未来量价提升，有望给公司带来丰厚回报。子公司万盛大伟在2020年上半年虽然受到疫情影响一个月的产能，但是盈利水平依旧大幅提升，实现净利润0.14亿元，同比增长49.5%，预计下半年业绩会更加亮眼。同时公司利用现有特种胺中TOA、乙氧基丙胺等电子化学品技术及市场资源，已成立电子化学品事业部，集中研发力量扩宽产品种类，目前公司的电子化学产品已经向下游厂商少量供货，主要用于电子面板的制造，电子化学品业务也是公司未来要重点拓展的领域。 盈利预测与估值：上调公司2020年、2021年和2022年归母净利润预测分别为3.06亿元（前值2.31亿元）、4.05亿元（前值3.11亿元）和5.10亿元（前值3.81亿元），EPS0.88元、1.16元和1.46元，对应PE分别为22.2X、16.8X和13.3X。按照PEG为0.77计算，给予公司2020年30倍PE，上调目标价至26.4元/股，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨，项目投产不及预期。

事件2020年半年报：公司合计实现营业收入82.44亿元，同比减少0.80%，实现归母净利8.97亿元，同比增长23.64%。对应Q2单季实现净利润5.25亿元，环比增长41.24%，同比增长19.22%。 简评产销量恢复增长、原料价格低位，助力业绩持续增长公司今年以来虽然受到国内外疫情影响，但业绩仍然维持增长，并在Q2取得历史最佳单季业绩，主要原因包括（1）疫情影响逐渐消退，轮胎产销量恢复增长：因开工受限和运输不畅，公司Q1轮胎产销量分别为1461、1220万条，销量同比下降11.34%；而Q2以来虽然美国等地疫情对公司海外订单有所影响，但一方面5月份以后影响趋弱（上半年泰国工厂合计实现净利润6.04亿元，同比增长约26.5%）一方面公司清理Q1积累轮胎库存有所成效，Q2实现轮胎销量1490万条，同比增长8.2%。 （2）轮胎价格较为稳定，而原料采购价大幅降低，利润率上升：近年来国际橡胶价格处于持续下降通道，公司天然橡胶、合成橡胶采购成本都有明显降低，据公司披露，公司Q2天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项原料总体价格同比降低达到19.15%；而相对，各型号轮胎产品价格基本一直比较稳定，平均销售价格仅因市场结构变化和公司内部产品结构调整而小幅改变。因此公司Q1、Q2综合毛利率分别为26.87%、27.73%，分别同比+2.64、1.55pct。 （3）汇率变动致利润增厚，并产生汇兑收益：上半年美元兑人民币汇率比同期明显走强，人民币汇率变动不仅使得公司以美元计价的轮胎产品带来更多利润，也使得公司以美元计价的流动资产产生汇兑收益，冲减财务费用。 此外，上半年公司在国内零售市场取得明显增长：2020年公司基于智慧营销系统的新零售发力，上半年在国内零售市场取得35%的销量增长，其中全钢胎零售增长49%、半钢胎增长28%。配套方面，公司同样取得进展：成功配套一汽大众奥迪两个项目备胎、长安福特新一代福睿斯主胎，进入吉利领克主胎供货体系，此外在吉利供应商等级方面由BCC提升为BBB，并成功进入德国MAN商用车股份公司供应商体系。 费用率方面，公司H1销售、管理、财务费用率分别为5.73%、2.61%、1.96%，分别同比-0.40、-0.36、-0.33pct。 现金流方面，公司上半年合计实现经营净现金流12.74亿元，同比增长18.44%；投资净现金流-8.21亿元，相比同期支出增加近7.9亿元，主要是上年同期理财产品等投资收回现金多所致。 从“5+3”到“6+6”，迈向全球领先的轮胎企业公司在3月发布2020-2030年中长期发展战略，将发展战略由此前的“5+3”转为“6+6”，与“5+3”相比的变化在于：1、进一步扩大产能，坐实国内龙头地位、迈向全球五强：新战略规划的2030产能约1.6亿条，相比2025年规划多出约0.43亿条，公司将借此跻身全球第一线规模企业。2、提质增效、创新驱动，目标在技术领域同样打造世界一流：公司新建项目全部为高性能子午线轮胎项目，且目标在2025年淘汰1100万条落后产能，公司产品结构有望借此趋于中高端；同时提出重点做好大飞机轮胎、城市轨道交通轮胎、新能源汽车轮胎、智能轮胎等高端产品的研发；3、进一步扩展海外布局：“6+6”更加强调海外布局，拟布局海外基地数量增加至4个，助理公司回避关税壁垒、享受海外税收优惠以及获取原材料成本优势。 截至2019年底，公司共有5个生产基地在产、子午线轮胎产能约7400万套。根据全新的“6+6”规划，截至2025年，公司实现国内外9个生产基地、轮胎产能合计约1.17亿套；到2030年，将实现国内外12个生产基地、轮胎产能合计1.6亿条。具体产能规划如后附表。 荆门、塞尔维亚在建项目持续推进，新产能逐年落地放量2019年3月底，公司塞尔维亚工厂开工奠基，成为公司第二个海外工厂。公司正式拥有国内4个工厂，海外2个工厂，18年初提出的全球“5+3”布局战略正在有条不紊的实施进程中。预计到2020年，公司规划轮胎产能将达到9000万条。短期来看，湖北荆门一期（全钢100万套、半钢400万套）从去年12月份开始投产，20年开始贡献业绩；2020年2月份公司发布定增预案，募投荆州二期项目（约140万套全钢胎、800万套半钢胎），预计2021年建成；塞尔维亚（分三期建设，一期半钢350万套、全钢80万套）项目有望逐渐为公司带来可观增量；行业格局优化，轮胎行业逆势增长值得关注公司在国内轮胎行业处于领先地位，连续多年入围世界轮胎二十强，中国轮胎前五强，产品畅销全球180多个国家和地区，成功配套通用汽车、福特汽车、大众汽车、吉利汽车、中国重汽等60多家世界知名车企。目前，玲珑半钢子午线轮胎规模位列国内轮胎行业第一，全钢子午线轮胎规模位列国内轮胎行业第二位。我们看好公司国内外并行的布局策略，同时过去两年随着国内轮胎行业供给侧改革的持续推进，行业格局已经显著优化，在下游汽车产业面临困境的背景下，轮胎行业的逆势增长值得我们深度关注。未来随着行业集中度的不断提升，公司有望显著受益。 我们维持公司2020-2022年净利润预测分别为18.77、22.16、27.07亿元，对应PE分别为16、14、11倍，维持“买入”评级。 风险提示海外疫情影响超预期；美对泰国“双反”政策的不确定性

事件 2020年半年报：H1公司合计实现营业收入59.93亿元，同比减少15.30%，实现归母净利9.04亿元，同比减少30.93%。对应Q2单季实现净利4.74亿元，环比提升10.45%，同比减少28.82%。 简评 Q2产品价格触底，依靠去库存实现环比增长，上半年基本奠定业绩底 一季度，疫情冲击之下公司生产装置运行基本平稳，开工及产品产量维持稳定，但销量和产品实现单价均受到较大影响，尤其是销量方面，Q1公司有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇销量均环比出现大幅下滑（见下表1），且远低于产品产量。产品被动累库是Q1业绩下滑的主要因素。二季度，公司去库存效果明显，上述产品产销率明显超过历史水平，基本清楚了此前的库存积压，但由于全球疫情蔓延下下游需求不振、以及行业内企业普遍的去库存压力，主要产品价格大幅下滑（Q2除己二酸、DMF 价差外其他产品价格价差均环比下滑）成为Q2的主要业绩压力来源。但公司在Q2依然依靠销量回补实现了业绩的环比回升。 整体看，Q1、Q2公司在行业极限的“压力测试”下仍能保持单季超过4亿的盈利能力，业绩稳健程度远高于行业整体水平，再度彰显了优异的成本优势。此外，Q2公司主要产品价格已严重低于正常水平，Q3起开始伴随经济复苏和下游需求恢复，多数产品价格已开启底部回升。公司上半年基本奠定业绩底，后续改善预期强烈。费用率方面，公司H1销售、管理、财务费用率分别为0.34%、1.05%、0.86%，分别同比-2.33、+0.14、-0.36pct，其中销售费用率的同比下滑主要是由于是根据新收入准则要求将“销售费用”中的运费、装卸费及出口港杂费等转入“合同履约成本”。 现金流方面，公司上半年合计实现经营净现金流15.00 亿元，同比减少26.54%。 成本为王，穿越行业寒冬 华鲁恒升一直秉承于煤化工成本最低优势企业，而且每年都在技改和柔性联产方面持续投入，随着公司打通三大平台，在降低成本端的基础上富裕合成气再增加；叠加公司在运输、人员管理等方面的核心优势，毛利率同比行业平均高10 个百分点以上，因此在化工景气熊市的情况下，业绩仍然维持稳健，随着新增产能的不断储备， 未来业绩仍有望维持台阶式增长。 分产品而言，除DMF 等少数产品外，公司大部分产品价格、价差水平仍处于历史10分位数以下，后续改善预期明显。醋酸国内产能 925万吨，产量 779万吨，平均开工率 84%，国内表观消费量 706万吨，处于动态平衡，2020年无新增产能，我们预计随着疫情过后价格仍有上行空间；尿素方面，产能退出与需求下滑共存，主要视各省份固定床退出程度，但是我们预计后续不会回到15-16年极端情况，价格中枢即使维持在固定床成本线上，公司也有比较稳定的盈利水平；乙二醇相对竞争激烈，成本为王的时代彻底到来，即使当前历史绝对底部，我们预计华鲁仍然可以实现接近盈亏平衡；DMF 方面，行业某大厂今年退出，供需格局较好，是煤化工下游景气较为良好的子板块； 150万吨绿色新材料瞄准苯产业链，继续加码未来成长公司积极响应山东新旧动能转换，十三五发展瞄向150万吨绿色化工新材料项目-包括乙二醇、精己二酸、氨基树脂、酰胺及尼龙等，将进一步拓宽公司未来成长空间。2019年3月，公司发布公告将投资建设“精己二酸品质提升项目”和“酰胺及尼龙新材料项目”，预计将合计新增己二酸16.66万吨、己内酰胺30万吨、甲酸20万吨、PA6切片20万吨、硫铵48万吨等，本次进军行业主要是苯产业链，一方面纯苯山东价格基本是全国价格洼地，而且原料市场大而易得；另一方面，公司在羰基合成和苯加氢工艺方面已经极为成熟，继续做大做强顺理成章。项目总投资额度65.5亿，预计建设周期30个月（己二酸项目为24个月），预计合计贡献利润总额7.42亿，继续加码未来成长。精己二酸、酰胺及尼龙新材料项目进度分别为30%、9%，预计将分别于2021年5月份、11月份投产，未来增量仍然可观。 我们维持公司2020年、2021、2022年净利润预测分别为23.29、29.38、35.49亿元。对应PE 为18X、14X、12X，维持买入评级。 风险提示。 下游需求改善不及预期；

事件 2020年半年报：H1公司合计实现营收75.20亿元，同比增长15.35%，实现归母净利20.92亿元，同比增长10.75%，对应Q2单季利润12.70亿元。归母净利润基本与业绩预告披露值相符。 简评 生产经营已全面回归正轨，产能持续投放驱动成长 根据公司经营数据公告，H1产品价格明显同比下滑，其中聚乙烯、聚丙烯、焦炭的销售均价分别同比-20.56%、14.04%、12.63%；产销量方面，2020H1公司实现聚乙烯、聚丙烯产量（销量基本近似）34.80、33.75万吨，同比分别增加16.69、17.22万吨，主因煤制烯烃二期产能在2019H2起集中投放，成为驱动公司业绩增长的主要原因。 而分季度来看，Q1因油价下跌和疫情冲击公司利润同比下滑，而Q2以来公司生产经营回归正常轨道，业绩大幅环比改善，原因主要包括： （1）PE、PP价格有所改善：原油价格在Q2开始有所回升，且疫情冲击逐步消退，PE、PP的Q2均价（期货结算价）分别为6442、7348元/吨，环比分别-284、+465元/吨，整体略有改善；（2）受下游医用材料需求旺盛影响，4月起聚烯烃S2040产品价格大幅上涨，公司因时而动转产聚烯烃S2040，对利润有一定增厚；（3）5月底公司煤制烯烃二期前段220万吨甲醇项目投产，开始贡献业绩（体现为成本节约）。 费用率方面，公司H1销售、管理、财务费用率分别为3.74%、2.48%、1.16%，分别同比+0.76、-0.92、-2.05，其中管理费用率下跌主要是机构优化管理人员减少、以及疫情期间享受社保优惠政策等；财务费用率大幅下跌主要是公司去年IPO后财务杠杆下降。 现金流方面，公司H1合计实现经营净现金流25.70亿元，同比增长达62.52%，现金流愈发充沛。 Q1奠定业绩底部，Q3起业绩有望继续环比改善 Q1国际油价大跌，3月份布油一度低于20美元/桶，再叠加疫情冲击，公司聚烯烃等主要产品价格筑底。Q1公司合计实现净利润8.22亿元，基本为奠定业绩底部。 Q3开始，（1）伴随油价回升、需求回暖，7月至今PE、PP价格（期货结算价）回升至6984、7666元/吨，相比Q2均价已上升542、318元/吨，公司煤制烯烃项目盈利有望继续改善；（2）6月煤制烯烃二期前段甲醇投产，7月红四煤矿取得采矿许可证、很快应可投入运行，公司原料自给率有望进一步提升，进一步增强成本优势、提升综合毛利率。 公司产业链高度一体化，成本优势显著，低油价下仍保有竞争力 宝丰能源位于全国四大现代煤化工示范基地之一的宁东基地，毗邻丰富煤炭资源，区位优势明显。目前已具备510万吨煤矿（未计入红四煤矿）360万吨甲醇、120万吨聚烯烃产能的煤炭→甲醇→聚烯烃全产业链，同时将副产C4、C5等产品进一步加工为精细化工产品，煤化工产业链条高度一体化，具备显著成本优势，产品毛利率和ROE水平在近年均冠绝行业。2020年来国际油价下行明显，煤制烯烃路线利润率承压明显，但公司在低油价下仍具备较强盈利能力，具备充分市场竞争力。 2020-2024年产能持续投放，公司未来成长潜力强劲 公司目前仍处于业务体量的快速扩张期，2020-2021年，就公司已公告项目，公司预计新的营收和利润增量来自：①IPO募投项目全线打通后开始逐步贡献业绩；②煤矿方面，红四煤矿、丁家梁煤矿投产后预计合计具备390万吨/年产能，有望提高公司煤矿自给比例，进一步增强产业链一体化优势。 此外，公司现金流强劲，目前拟建项目包括（1）煤制烯烃三期项目，首套规划30万吨PP、25万吨EVA，4月项目已经开工；（2）300万吨/年煤焦化多联产项目，建设300万吨/年焦化、10万吨/年针状焦等产能，4月项目已经开工；（3）内蒙生产基地大规模煤制烯烃项目。远期规划成为全球最大聚烯烃生产商，未来数年内增量不断。 投资建议 近期油价企稳反弹，公司产品利润率同样有望企稳回升。我们维持公司2020、2021、2022净利润预测为45.23亿、54.17、68.79亿元，对应EPS0.62、0.74、0.94元，对应PE19、16、13倍。上调评级至“买入”。 风险提示 油价大幅波动；新建项目投产进度不及预期。

事件公司于7月30日发布2020半年报，2020上半年公司实现营收3.24亿元，同比下滑10%；归母净利0.90亿元，同比下滑18%；扣非后归母净利0.78亿元，同比下滑27%。 简评疫情影响需求，业绩短期承压从报表来看，公司归母净利同比大幅下滑，主要由于：①营收、毛利率下滑，导致公司毛利润同比下滑4568万元；②期间费用、税金及附加合计增加324万元；③各项收益及损失合计增加1216万元；④营业外收支减少37万元；⑤所得税减少1929万元。上述各项对归母净利变动幅度贡献合计为1785万元，与实际变动幅度一致，整体来看以毛利下滑影响较大。 公司毛利润的大幅下滑，主要由于新冠疫情影响，下游需求减少，导致公司产品总销售量和产品价格有一定的下滑。高品位萤石块矿销量比上年同期下降35%；酸级萤石精粉、高品位萤石块矿平均售价分别下降143、107元/吨，同比下降6%、5%。同时，本报告期确认公司股票期权和限制性股票激励的股份支付费用498万元，对公司业绩也有一定影响。 行业整合逻辑逐步兑现，龙头公司率先受益一方面，根据《中国氟化工行业“十二五”发展规划》，萤石是“与稀土类似的世界级稀缺资源”；根据《全国矿产资源规划（2016-2020年）》，萤石被列入我国“战略性矿产目录”；欧美等发达国家将萤石列入需重点保障的关键性矿种；另一方面，伴随《萤石开采和生产控制规定》、《萤石行业准入标准》陆续发布，行业准入门槛明显提升，行业“小、散、乱”产能持续退出，萤石供应或将长期趋紧，价格中枢呈现上升趋势。2019年1月25日，工信部发布《萤石行业规范条件（征求意见稿）》。文件要求：1）“萤石行业发展应立足国内需求，优化存量，调整结构，推进兼并重组，提高产业集中度。新建和扩建萤石选矿项目要与淘汰落后相结合，鼓励在资源富集地发展萤石选矿加工”；2）“要求新建萤石项目的开采矿石量不低于5万吨/年，本规范实施前已投产的项目若扩建，开采矿石量不低于2万吨/年”；3）“鼓励在开采集中区建设专业选矿线，并配套建设相匹配的自备矿山、尾矿库、污水（物）处理设施”等。萤石开采过程中会产生高氟废水、尾矿废渣，行业内绝大多数小型矿井没有安全和环保设施，未来实行规范化开采，进行行业整合是大势所趋。 内生与外延并举，萤石龙头愈加强大截至目前，公司保有资源储量约2,700万吨，对应矿物量约1,300万吨，采矿规模107万吨/年，且全部属于单一型萤石矿，我国单一型萤石矿探明的可利用资源仅为6000万吨矿物量左右，公司在全国的占比超20%。 从总量上看，近两年公司外延领域，先后收购了位于内蒙古四子王旗的翔振矿业以及位于安徽省宁国市的庄村矿业，公司目前已有采矿规模达107万吨/年，在产矿山8座，选矿厂6家，稳固了“坐拥华东，辐射全国”的布局，展望2020年，公司增量项目仍然可观，兰溪金昌矿业20万吨/年采选改扩建项目，设备调试基本完成，逐步进入试生产；内蒙古翔振预计2020年贡献全年业绩；收购庄村项目2020年全年并表，矿山生产基本正常，选矿项目正在筹备，龙头地位愈加强大。 预计公司2020-2021年实现归母净利润2.4、3.6亿，对应PE为21X、14X，维持买入评级。 风险分析：宏观经济大幅波动风险、疫情相关风险、萤石产品价格大幅波动、下游需求放缓风险、安全生产和环境保护风险等。

事件公司调整股权激励计划的 2020年业绩指标:公司在 2018年实施了限制性股票激励计划,此前设定的 2020年公司层面业绩指标为“营业收入不低于 170亿元或不低于 15亿元”(对应收入、业绩增速分别为 17%、52%),现拟将其下调为“收入增长不低于13%或净利润增长不低于 20%”。 简评业绩指标下调主要是疫情之下不可抗力影响,公司长期竞争力不受影响2018年公司基于未来 3年生产经营稳定、新建项目顺利投产,对2020年设定了较高的业绩增长率。但受事前无法预料的疫情冲击,2020年公司面临的市场环境出现不利变化。从公司层面看: ①公司各生产基地的生产复工及与材料供应收到制约,2020年1-4月实际产量较预期减少了 4.8万吨;②白城二期项目因疫情影响较预期晚复工两个月,导致新增产能无法按原定计划投产试车;③疫情导致海内外人员流动受限、海外贸易回款放缓、新增客户无法验厂,影响公司海内外销售业务。 据公司一季报,公司生产经营总体有序,且由于白城基地新投放产能,公司在一季度仍然实现了 19.06%的营收同比增长、5.96%的环比增长。我们认为疫情对公司的影响以 2020年内的短期影响为主,并无损于公司的长期竞争力;本次下调业绩目标也仅是公司层面对疫情做出的正常调整。 苏、赖氨酸需求随养殖后周期回暖,H2业绩有望继续回升受各方面利空影响,在 2019年年中苏、赖氨酸跌至历史低位。 而目前来看,但随着生猪补栏展开,养殖后周期使得饲料用氨基酸需求回升,价格已重新回到上涨通道,其中当前苏氨酸均价较年初已上涨 700元/吨,公司业绩表现自 20Q3开始有望逐渐转好。 味精行业领先企业,规模经济和成本优势突出公司以味精和动物饲料氨基酸为双主业,产品方面,公司赖氨酸产能为全球第一,味精市场占有率为 20%,仅次于国内龙头阜丰集团。公司以鲜味剂、饲料级氨基酸、工业级与石油级黄原胶等 多个优势产品为核心的业务结构,使得公司拥有氨基酸生产领域最全的产品谱系。多产品均衡发展有利于降低单一产品价格波动或行业周期带来的不利影响,较同行业企业拥有更加的规模经济效应和产品协同效应;此外,公司现有三个生产基地分别位于内蒙古通辽、新疆五家渠和吉林白城,均系国内动力煤和玉米的主要产地,赋予公司领先全行业的成本优势(味精毛利率高于阜丰集团和宁夏伊品)。 维持公司 2020、2021年归母净利预测分别为 8.38和 11.97亿元,对应 PE 分别为 17X、12X,维持“增持”评级。

事件公司发布2020年一季报,2020年Q1实现营业收入50.6亿元,同比2019年Q1下降33.9%;实现归母净利润0.59亿元,同比2019年Q1下降77.9%;实现扣非后归母净利润-0.33亿元,同比2019年Q1下降115%;加权平均ROE为0.50%,同比2019年Q1下降2.68个百分点。 简评受疫情拖累,一季度业绩大幅下滑:2020年Q1实现营业收入50.6亿元,同比2019年Q1下降33.9%;实现归母净利润0.59亿元,同比2019年Q1下降77.9%。细分来看,2020年Q1公司POY产量为75.5万吨,同比增长15.3%,POY销量为52.3万吨,同比降低16.2%,销售额31.2亿元,同比降低43.8%;FDY产量为17.8万吨,同比降低3.7%,销量为13.2万吨,同比降低15.8%,销售额为8.6亿元,同比降低34.3%;DTY产量为7.5万吨,同比降低7.2%,销量为6.0万吨,同比降低6.9%,销售额为4.8亿元,同比降低21.2%。产品价格方面,POY在2020年Q1不含税销售均价为5962.4元/吨,同比降低20.0%;FDY在2020年Q1销售均价为6490.3元/吨,同比降低21.9%;DTY在2020年Q1销售均价为8013.7元/吨,同比降低15.3%;PTA在2020年Q1销售均价为3582.5元/吨。费用方面,2020年Q1销售费用为0.23亿元,同比降低10.7%,管理费用为0.92亿元,同比增长30.0%。 2020年Q1公司取得投资收益0.45亿元,同比增长287%,主要为期货收益增加所致;存货为33.4亿元,同比增长130%。 长丝市场短期低迷,公司具备较强承压能力:受疫情影响,一季度长丝产销不佳且停工时间较多,国内PX-聚酯行业出现供需两淡的局面,下游企业开工低迷,一季度长丝库存处高位尚需消化;同时因疫情在国外发酵,外贸不畅导致下游需求进一步受限。目前涤纶长丝企业开工率在70%上下徘徊,短时间内开工弱稳运行,全球疫情出现拐点之后有望迎来复苏。在该形势下,落后产能多、盈利能力差的企业将会被淘汰,而公司PTA及长丝新增产能占比高,工艺技术先进,具备高盈利能力,能凭借总体成本优势抵御风险,承压能力强。在下游复苏后,行业集中度会进一步提升,公司将率先受益。

事件公司发布 2020年第一季度报告,报告期内公司实现营业收入 26.2亿元,同比下降 24.5%(调整后);实现归母净利润 2.73亿元,同比下降 17.5%。 简评 评氨纶整体行业供过于求,回暖延迟,龙头企业逆势扩张,行业集中度将进一步提升:2020年第一季度氨纶 20D、氨纶 30D、氨纶 40D、纯 MDI、PTMEG 市场价格分别为 36,000元/吨、34,000元/吨、29,467元/吨、15,235元/吨、14,703元/吨,同比 2019年一季度-8.9%、-10.5%、-10.2%、-28.5%、-12.1%;氨纶 20D、30D、40D 价差分别为 21,937元/吨、19,937元/吨、15,404元/吨,同比-346元/吨、-1,346元/吨、-692元/吨。目前大多企业的扩产意愿与能力逐渐降低,而 公司作为龙头企业加速抢占市场份额,进入新投产期,2019四季度 3万吨氨纶业务投产,并在 11月份达到稳定运行,预计 2020年上半年第二个 3万吨投产,2021年末第二期 4万吨产能投产,19-21年末公司合计有 10万吨氨纶产能投产。在新冠肺炎疫情中,口罩和防护服等所需的弹性丝用量大幅增长,清明节至五一期间 70D/140D 氨纶价格大幅上涨,自 30000元/吨上涨至约 40000元/吨,涨幅超过 30%,目前价格逐渐恢复理性。 但是在全球疫情形势仍处于紧张状态的背景下,口罩仍然是刚需,粗旦氨纶作为口罩耳带原料仍然不可或缺。普通氨纶(20D/30D/40D)下游需求仍处于疲软状态,氨纶厂家开工率下滑,库存高企,目前平均库存天数有下降的趋势,但仍然在 45-50天左右,行业景气复苏推迟。但是新冠肺炎疫情加速了行业洗牌的过程,龙头企业抗风险能力强,仍处在逆势扩张阶段,资源逐渐向头部企业集中,疫情过后行业集中度会进一步提升。 己二酸行业正在洗牌,己二腈技术突破有望拉动需求。2020年第一季度己二酸、纯苯价格分别为 7,572元/吨、5,181元/吨,同比-10.1%、+9.0%,己二酸-纯苯价差为 2,391元/吨,同比下降1,280元/吨。全球己二酸市场整体供应充足,市场竞争不断加剧,己二酸行业正经历优胜劣汰、产能集中化的过程。子公司华峰新材目前已具备年产 42万吨聚氨酯原液、54万吨己二酸的生产能力,聚氨酯原液和己二酸产量均为全球第一,并且目前正在扩建新的生产线,扩建之后己二酸年产量达 75万吨。公司聚氨酯鞋底原液产量国内市场份额占比 60%以上,己二酸产量国内市场份额占比 30%以上。公司 2020年业绩增量来自第四套己二酸(自用为主)和环己酮项目投产贡献业绩,随着国内己二腈技术(己二酸氨化法、丁二烯法)和生物发酵法制备戊二胺技术不断突破,预计在不久的将来带动己二酸需求大幅度增长。 盈利预测与估值:预计公司可实现 2020、2021和 2022年归母净利润为 20.04、26.01和 31.84亿元,EPS分别为 0.43、0.56和 0.69元,PE 分别为 11.9X、9.2X 和 7.5X,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑、产品价格下滑

受疫情影响,公司一季度业绩仅小幅下滑。公司2020年一季度实现营业收入2.53亿元,同比下降15.1%;实现归母净利润4343万元,同比下降13.6%;实现扣非后归母净利润4293万元,仅同比下降3.41%。自2020年1月底开始,国内新冠疫情开始爆发,全国各地采取了多种限制措施以阻止疫情蔓延。受疫情影响,2020年Q1全国基建项目停工期比往年更长,2020年Q1全国汽车销量367万辆,同比大幅下跌42.4%。面对如此不利影响,公司业绩并未受到巨大冲击,仅出现小幅下滑,说明公司微棱镜型反光膜和车牌膜及半成品等高毛利核心产品仍保持稳定,市场占比仍在提升。报告期内,公司销售费用为1658万元,同比增长17.3%;管理费用为1706万元,同比下降9.5%;研发费用为908万元,同比下降14.3%;财务费用为-149万元,同比下降124.3%,主要是部分贴现利息调整科目列支所致。 国内外疫情阶段不一,反光材料国内市场增量提升,国产替代加速。目前国内疫情已经趋于稳定,反光材料下游需求恢复情况良好。为刺激国内经济增长,国内基础设施建设步入“快车道”,微棱镜型反光膜由于出色的性能将更多地在高速公路、国道以及城市道路交通标志中进行应用,作为公司核心业务之一微棱镜型反光膜的增量市场需求将随之扩大。目前微棱镜型反光材料国内市场规模在30亿元左右,公司市占率约10%,近90%市场仍被3M等国外企业垄断,但当前海外疫情仍在发酵,阻断了高端反光材料等相关产品的全球产业链供应,这将加速这类材料的国产替代,随后续技术革新和上游核心原材料国产化,同时凭借公司自身一体化经营模式的优势,市场份额将逐步提升。车牌膜业务方面,为刺激汽车市场,推动新能源汽车增长,国务院已确立相关政策,有望使得国内汽车产销量触底回升,新能源汽车渗透率也将进一步提升。新能源汽车车牌使用的是烫印技术,该类车牌盈利能力是传统车牌的一倍以上。公司已占据国内车牌膜及半成品30%的市场份额,随利好政策落地及市场拓宽,公司车牌膜业务收入和盈利能力将稳步提高。 铝塑膜、5G手机背板等新业务前景看好,蓄势待发。铝塑膜业务方面,公司主要以数码类客户为主,2019年新增了部分储能类客户。2020年公司将维系动力类客户关系,加大储能类客户的开发,并在数码类客户方面优化客户结构向中高端客户进行拓展。由于疫情导致DNP等日韩铝塑膜生产企业产能供应不足,国内锂电池生产厂家也在不断寻求国内铝塑膜生产厂家进行合作,也将加速铝塑膜业务的国产替代。2019年公司新增4条德国生产的PC/PMMA复合板材生产线,主要针对5G手机背板和汽车内饰来进行市场拓展,预计2020年下半年会有部分实现销售,投产放量后也会对公司业绩产生显著的提升。2020年子公司华威量子点膜售价将恢复至市场价格水平,通过引入新的阻隔膜供应商在保证产品品质的同时降低产品生产成本,由此提高量子点膜产品的盈利能力。如排除疫情的影响,华威凭借自身增光膜业务的优势、复合膜产能的提升以及量子点膜在其它下游企业的拓展,2020年业绩相较于2019年将明显好转。 盈利预测与估值:预计公司2020、2021、2022年归母净利润分别为2.66、3.79、4.69亿元,对应EPS分别为0.43、0.61、0.75元,对应PE分别为19.9X、14.0X、11.3X,维持“买入”评级。 风险提示:疫情发展不可控、项目投产不及预期、下游需求不及预期。

阻燃剂产品价格及毛利率提升,拉动一季度业绩快速增长:全球有机磷系阻燃剂龙头企业,现有有机磷系阻燃剂产能9.5万吨,其中聚氨酯软泡和聚氨酯硬泡产能5万吨,工程塑料阻燃剂4.5万吨,二期2万吨BDP工程塑料阻燃剂预计于2020年7月投产。 受疫情影响,一季度阻燃剂产销量分别为1.51万吨、1.75万吨,较2019年一季度2.45万吨、2.38万吨下降明显,致营收同比下降16.8%。一季度BDP工程塑料阻燃剂供不应求,带动BDP价格大幅提升,一季度公司阻燃剂价格1.75万元/吨,同比上升10.7%。2020年一季度,环氧丙烷、三氯氧磷、苯酚、双酚A价格分别为8158元/吨、5413元/吨、6923元/吨、8278元/吨,分别同比-8.09%、+33.28%、-5.31%、-10.95%,受石油价格下跌影响,阻燃剂上游原材料价格下跌,一季度阻燃剂毛利率大幅提升,二季度有望继续受益于石油价格下跌。2020年一季度,公司实现归属于上市公司股东的净利润3460万元,同比增加30.8%,阻燃剂产品价格及毛利率提升为核心驱动因素。在新能源汽车市场快速增长及国内PC产能高速扩张等因素驱动下,未来磷系阻燃剂尤其是工程塑料阻燃剂需求空间广阔,BDP工程塑料阻燃剂需求预计未来三年从目前12万吨增长至18万吨以上,随着新产能的陆续投产,公司市占率将不断提升,持续受益于阻燃剂市场量价齐升的格局,内生增长强劲。 叔胺供不应求,特种胺业务前景可期:中国是叔胺需求大国,年需求增长率在5%左右,且近几年受到环保相关政策的影响和限制,山东和安徽地区的一些小规模叔胺厂家逐步退出,供给减少,叔胺出现供不应求的局面。作为国内叔胺产业龙头公司,公司目前具有叔胺产能1万吨,并有1.5万吨在建产能,预计于2021年初投产,届时新一期投入的产能,将会成为公司一个有力的增长点。公司特种胺系列产品丰富,目前共有20多个产品,且在不断丰富过程中,包括烷氧基丙胺系列,特种吡咯烷酮系列和多胺系列,涉及到电子化学、涂料、医药、染料、工业润滑油等多个下游领域,应用广泛,客户粘性高,需求稳定,且平均毛利率为30-60%之间,盈利能力极强。随着创新技术的发展及需求的增加,电子化学品具有非常良好的发展前景,公司利用现有特种胺TOA、乙氧基丙胺等电子化学品技术与市场资源,成立电子化学品事业部,集中研发力量扩宽产品种类,未来电子化学品高壁垒的特点可为公司带来超额利润,成为公司重要增长点之一。 涂料助剂项目投产,打开精细化学品成长空间:腰果酚具有低成本及天然的生物基、低毒性、可降解优势,是极好的涂料助剂生产材料,且在近年国家对环保安全的重视程度不断增加,政策收紧的背景下,腰果酚这类低毒性、可降解的优质产品更受青睐。我国是腰果酚的需求大国,也是国际市场腰果壳液的最主要进口国,公司是为数不多能同时大规模生产腰果酚固化剂和聚酰胺固化剂的厂家。涂料助剂认证门槛高,而公司相关产品已获得全球领先涂料公司的认证,主要下游客户包括海虹老人、宣伟、立邦、鱼童等国内外工业环氧涂料公司。 涂料助剂生产线已于2019年9月投入试生产,2020年一季度,公司涂料助剂产销量分别为564吨、182吨,实现营收229万元。随着公司市场开拓进程不断推进,产能将逐步释放,公司有望在未来2-3年内成为全球最主要的涂料助剂供应商,打开精细化学品成长空间。 盈利预测与估值:预计公司2020年、2021年和2022年归母净利润分别为2.31亿元、3.11亿元和3.81亿元,EPS0.66元、0.89元和1.09元,PE20.4X、15.1X和12.4X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨,项目投产不及预期。

事件公司于 4月 29日晚发布 2020一季报,一季度公司实现营收 10.2亿元,同比下滑 3.0%;归母净利 0.96亿元,同比增长 2.7%;扣非净利 0.97亿元,同比增长 25%;加权平均 ROE 1.60,同比下滑0.27个百分点。 简评费用缩减叠加营业外收入,归母净利同比微增公司营收小幅下滑,而归母净利小幅增长,从报表看 主要由于费用的缩减及营业外收支的增加:①公司营收规模小幅下滑,毛利率基本持平,毛利润同比下滑 592万元;②期间费用、税金及附加合计减少 1156万元;③各项收益及损失合计减少 872万元; ④营业外收支增加 484万元;⑤所得税增加 251万元;⑥少数股东损益减少 351万元。上述各项合计对公司归母净利变动值贡献为 276万元,与实际变动值 273万元基本相符。 产品产销量方面,公司氟材料、特种气体、特种轮胎产销量同比大幅增长,产量分别同比增长 52%、136%、130%,销量分别同比增长 32%、89%、179%,其中特种气体统计口径有差异,2020一季报为含氟气体,2019一季报为三氟化氮。橡胶密封制品、聚氨酯新材料、催化剂和特种涂料的销量同比降幅较大,分别下滑26%、52%、49%、36%。 晨光院:含氟材料技术龙头,瞄准 G 5G 市场晨光院主营氟材料及含氟精细化学品,聚四氟乙烯(PTFE)树脂为主导产品,18H1占晨光院总营收的 69%,总毛利的 86%。不同于 PTFE 大宗品,公司主要瞄准中高端市场,面向 5G 市场的主要为分散法高压缩比 PTFE(5G 线缆外皮)和悬浮法抗蠕变 PTFE(5G高频 PCB 基板)。5G 因其对介电常数和介质损耗因子的高要求,PTFE 是为数不多的满足 5G 通信要求的材料。 ① 用于 5G 线缆外皮的分散法高压缩比 PTFE 全球仅美国杜邦、日本大金和晨光院具备批量供应能力,国内市场以晨光院为主。 ②用于 5G 高频 PCB 基板的悬浮法抗蠕变 PTFE 公司也具备深厚的技术积累,此前产品主要用于军工等领域,此次定增募投项目中布局 5000吨产能,也将充分受益 5G 建设:据我们测算,国内5G 基站建设对应的高频 PCB 覆铜板基材 PTFE 总市场空间约 87亿元,全球超过 130亿元,2020年按照国内建设 68万个 5G 基站计算,市场将达到 12亿元。公司 5000吨产能按照关联交易报告书中 7-10万元/吨的价格计算,预计实现销售收入 3.5-5.0亿元。黎明院、光明院:特种气体老牌厂商,发力半导体用途黎明院主要布局 NF3、SF6等含氟气体,光明院主要布局磷烷、砷烷、硼烷、三氟化硼等掺杂和离子注入气体。 黎明院与韩国大成成立合资公司黎明大成生产 NF3,一期 1000吨 2016年投产,二期 1000吨也已经于 2018年10月投产,客户覆盖国内外主流一线面板厂商。根据公司披露的经营数据,2019前三季度公司 NF3达到 1800余吨,按年化计算产能利用率已经达到 120%。光明院对于磷烷、砷烷、硼烷、三氟化硼等气体的技术布局可以追溯至上个世纪“六五计划”期间,彼时国家科委基础研究和新技术局分别同光明化工研究设计院、北京氧气厂、浙江大学和保定红星单晶硅厂签订了超纯气体、烷类气体研制攻关合同,气体品种包括 SiH4、PH3、B2H6、AsH3、BF3、NH3、HCl 等。光明院特气此前主要小批量供应军工,此次搬迁项目布局先进电解法产能,瞄准半导体应用,原计划 2019年底投产。 新型特气持续布局,电子特气板块持续完善公司于 2020年 3月 14日公司全资子公司黎明院拟投资建设 4600吨/年含氟特种电子气体项目。项目包含产能3000吨/年三氟化氮、1000吨/年四氟化碳和 600吨/年六氟化钨,总投资额 9.14亿元,建设期 18个月,总投资收益率 14.53%,财务内部收益率 17.07%。据中船重工 718所项目投资资料,三氟化氮和四氟化碳在半导体工业中主要用于刻蚀、清洗,六氟化钨主要用于化学气相沉积制成先进制程配线材料 WSi 2。据日本工业与医疗气体协会统计,2018年日本三氟化氮、四氟化碳、六氟化钨需求量分别为 1665、657、230吨,同比分别增长 27%、0%、24%。据南大光电公告,2019年国内 NF 3需求 10519吨,至 2021年将达到 15800吨。根据中国知网文献,六氟化钨合成方法一般采用金属钨与氟气或三氟化氮直接反应制得,也即公司三氟化氮可能部分用于六氟化钨的生产。若公司六氟化钨采用三氟化氮工艺,根据化学方程式(W+2NF 3→WF 6+N 2)计算,600吨六氟化钨需消耗三氟化氮 286吨。 军工项目细分领域龙头,实力雄厚公司旗下大部分院所均或多或少涉及军工业务,据公司公告,典型产品包括但不限于军用航空轮胎、火炮安全轮胎、军工有机玻璃、化学推进剂、先进涂料、航空航天非轮胎橡胶制品等,其中多个细分领域公司为行业龙头。 预计公司 2020、2021年归母净利分别为 6.2、7.2亿元,对应 PE 25、22倍, 维持增持

事件发布 2019年年报:实现营业收入 93.27亿元,同比下降 7.01%,实现归母净利 6.51亿元,同比下降 20.49%。 发布 2020: 年一季报:实现营业收入 28.11亿元,同比下降 10.48%,实现归母净利 1.92亿元,同比下降 43.26%。 简评磷肥价格底部,三磷整治影响产销,业绩筑底2019年来,磷肥产业链价格明显下行,至 2020Q1到达底部。代表性产品磷酸一铵 2019年均价 2015元/吨,同比下降 9.80%;磷酸二铵 2019年均价 2633元/吨,同比下降 7.15%;磷酸一铵 20Q1均价 1868元/吨,同比下降 2129元/吨,磷酸二胺 20Q2均价 2393元/吨,同比下降 16.30%。公司是专注于磷复肥的行业一体化龙头,受行业景气下行冲击明显。 另一方面,三磷整治对公司生产有所影响。2019年来,国内三磷整治明显加码,1月 26日,生态环境部等印发《长江保护修复攻坚战行动计划》,组织湖北、四川等省市开始三磷专项排查整治; 4月 30日,生态环境部再次印发《长江“三磷”专项排查整治行动实施方案》,公司在重点省份湖北、四川均拥有生产基地,磷肥生产也因此受到影响,19年公司磷复肥产量 423.77万吨,同比下降 5.46%。 业务结构方面,新型复合肥营收占比明显提高。2019年,公司营收虽有下滑,但新型复合肥产品实现营收 17.28亿元,同比增长26.12%,营收占比明显提高。新型复合肥产品有比普通磷肥产品更高的毛利率水平,占比提高有助于公司产品效益的有效提升。 费用率方面,公司 2019年销售、管理、财务费用率分别为 5.6%、3.55%、-0.23%,基本与同期持平,20Q1销售、管理、财务费用率分别为 5.27%、3.11%、-0.22%,同样变化不大。 全球磷复肥迎供需缺口,行业景气有望整体回升磷肥价格在经历 2018年来的下行之后,在 2020年疫情爆发前基本筑底。目前全行业供需已出现明显改善。 供给端,国内方面,受行业供给侧改革持续推进影响,2016年至今国内磷肥产量已出现连续下滑。其中,据公司年报披露,2018年国内全国磷肥产量同比下降约 4.6%,2019年继续同比下滑约 3.75%至 1672.7万吨; 海外而言,海外大型磷肥企业除摩洛哥 OCP 外没有大型磷肥产能扩充计划。 需求端,国内整体农需较为稳健,全球范围内巴西、印度等人口增速较快的国家或地区磷肥需求增长,且相对刚性,受到今年以来的全球疫情冲击较小。供需的改善有望驱动全球及国内磷肥行业景气触底反弹。 公司是磷复肥龙头 , 业绩弹性较大,渠道+ + 成本优势明显新洋丰是我国磷复肥龙头企业,磷酸一铵产能规模为行业第一,且公司 95%的产品为磷复肥,同时也是国内业绩弹性最大的磷肥标的。另一方面,公司具备磷铵、合成氨、磷复肥的一体化布局,成本方面具备优势;公司在全国拥有十大生产基地,覆盖全国主要下游市场。截至 2019年末,公司在全国已建有 35个销售分公司,拥有一级经销商 5200多家、终端零售商 7万多家,营销网络稳定性好、执行力强。 资本开支方面,公司 12亿元磷酸铵和聚磷酸铵及林资源综合利用项目预计年中投产;此外,公司于 3月公告投资建设 30万吨/年合成氨技改项目,有望进一步加强公司原料供应和一体化优势。 司 我们预计公司 2020-2022年净利润分别为 7.6、10.05和 和 12.13亿元,对应 PE 分别为 14、11和 和 9倍,维持“增持”评级。

事件 2020年4月28日,公司发布2020年一季报,2020年Q1实现营业收入76.9亿元,同比2019年Q1下降34.1%;实现归母净利润4.3亿元,同比2019年Q1下降17.8%;实现扣非后归母净利润4.2亿元,同比2019年Q1下降11.1%;加权ROE为2.23%,同比2019年Q1下降0.96个百分点。 简评 浙江石化投产有效对冲长丝销量大幅下滑:2020年Q1公司POY产量为110.9万吨,同比增长32.4%,POY销量为65.4万吨,同比降低29.6%,销售额38.5亿元,同比降低43.8%;FDY产量为27.8万吨,同比降低3.0%,销量为19.2万吨,同比降低27.5%,销售额为12.0亿,同比降低44.2%;DTY产量为17.5万吨,同比降低3.2%,销量为12.1万吨,同比降低32.5%,销售额为9.3亿元,同比降低43.0%;PTA产量9.1万吨,同比降低27.0%,销量7.3万吨,同比降低23.3%,销售额为2.6亿元,同比降低50.5%。产品价格方面,POY2020年Q1均价为5885.4元/吨,同比降低20.0%;FDY2020年Q1均价为6234.6元/吨,同比降低23.1%;DTY2020年Q1均价为7703.6元/吨,同比降低15.5%;PTA2020年Q1为3603.1元/吨,同比降低35.5%。费用方面,2020年Q1销售费用为0.36亿元,同比增加16.0%,管理费用为1.6亿元,同比增加5.7%,研发费用为1.5亿元,同比增加67.3%。2020年Q1公司取得投资收益3.6亿元,主要是确认浙石化损益所致,2019年Q1该值仅为250余万。受疫情影响及原油暴跌,全产业链均受到巨大冲击,公司作为长丝行业龙头,依靠经营优势及投资收益,在该局面下站稳脚跟,业绩仅实现18%下滑。 长丝市场短期低迷,长丝龙头具较强承压能力:受疫情影响,二月长丝产销不佳且停工时间较多,同时国内PX-聚酯行业出现供需两淡的局面,下游企业开工低迷,一季度长丝库存处高位尚需消化;因外贸不畅,下游需求受限,目前涤纶长丝企业开工率在70%上下徘徊,短时间内开工弱稳运行,全球疫情出现拐点之后有望迎来复苏。在该背景下,产能较低的企业将会被淘汰,而龙头企业凭借总体成本优势抵御风险,承压能力强。在疫情结束、下游复苏后,行业集中度会进一步提升,而作为长丝龙头,公司将率先受益。 浙石化一期已全面投产,短期发展聚焦如东项目,长远发展聚焦广西钦州项目:浙江石油化工有限公司“4000万吨/年炼化一体化项目”,总规模为4000万吨/年炼油、800万吨/年对二甲苯、280万吨/年乙烯,一期2000万吨/年炼油装置已于2019年底投产,两期完全投产后预计可实现PX权益产能160万吨。该项目的投产,有助于打造“原油—芳烃(PX)、烯烃—PTA、MEG—聚酯—纺丝—加弹”全产业链,进一步提高公司总体实力和抗风险能力。2020年Q1公司对联营企业和合营企业的投资收益为3.2亿元,主要是确认浙石化收益所致。公司持有浙石化20%股份,预计浙石化Q1盈利16亿,具有超高盈利能力,随着后续浙石化负荷提升、开工顺畅,盈利能力预计进一步加强,2020年公司将取得高投资收益。与此同时,公司已计划投资160亿元在江苏如东打造新的石化聚酯一体化生产基地,新建年产2*250万吨PTA、90万吨FDY、150万吨POY产能,其中项目一期新建产能2*250万吨PTA、30万吨FDY、90万吨POY,2021年开始长丝产能将逐步投产,二期新增60万吨FDY、60万吨POY。全部投产后预计产值可达350亿元。长远来看,钦州项目将在园区内实现整个产业链,该项目规划总投资510亿,包括炼化、PTA和聚酯长丝,由上游到下游建设,实现真正意义上的产业链一体化。 盈利预测与估值:预计公司2020年、2021年和2022年归母净利润分别为34.7亿元、41.4亿元和50.3亿元,EPS1.9元、2.3元和2.8元,PE6.1X、5.1X和4.2X,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑,项目投产不及预期。

行业供过于求,公司降本增效抵抗业绩下滑:2019年我国氨纶新增产能6.4万吨,同比增加8.1%,合计产能约为85.0万吨,产量约64.7万吨,表观需求量约为61.6万吨,仍处于供大于求态势,氨纶行业整体盈利能力下滑,2019年氨纶20D、氨纶30D、氨纶40D、纯MDI、PTMEG市场价格分别为37,404元/吨、35,912元/吨、31,143元/吨、19,538元/吨、15,859元/吨,同比-10.2%、-10.2%、-11.8%、-30.1%、-13.0%,;全年氨纶20D、30D、40D价差分别为23077元/吨、21585元/吨、16816元/吨,同比-918元/吨、-750元/吨、-863元/吨。目前大多企业的扩产意愿与能力逐渐降低,而公司作为龙头企业加速抢占市场份额,进入新投产期,2019四季度3万吨氨纶业务投产,并在11月份达到稳定运行,预计2020年上半年第二个3万吨投产,2021年末第二期4万吨产能投产,19-21年末公司合计有10万吨氨纶产能投产。2019年公司氨纶年产能近15万吨,实现氨纶销量15.3万吨,同比增长8.7%,逆势抵抗业绩下滑。 新冠肺炎疫情推迟氨纶整体行业回暖,行业集中度将进一步提升:在新冠肺炎疫情中,口罩和防护服等所需的弹性丝用量大幅增长,自清明节后70D/140D氨纶价格强势上涨,自30000元/吨上涨至约40000元/吨,涨幅超过30%。部分氨纶企业已经转产或有转产计划,粗旦生产能力逐渐提升,氨纶70D/140D价格将逐渐恢复理性。而由于2020年疫情影响,普通氨纶(20D/30D/40D)下游需求疲软,氨纶厂家开工率下滑,库存高企,平均库存在45-50天,行业景气复苏推迟。但是新冠肺炎疫情加速了行业洗牌的过程,龙头企业抗风险能力强,仍处在逆势扩张阶段,资源逐渐向头部企业集中,疫情过后行业集中度会进一步提升。 华峰新材并表助力业绩大增,2019年华峰新材超额完成业绩承诺:华峰新材实现归母净利润为13.3亿元,扣非后归母净利润为11.9亿元,承诺数为9.75亿元,业绩完成率122%。华峰新材目前已具备年产42万吨聚氨酯原液、54万吨己二酸的生产能力,聚氨酯原液和己二酸产量均为全球第一,并且目前正在扩建新的生产线,扩建之后己二酸年产量达75万吨。公司聚氨酯鞋底原液产量国内市场份额占比60%以上,己二酸产量国内市场份额占比30%以上。2019全年己二酸和纯苯的价格分别为8165元/吨和5058元/吨,同比-23.9%、-21.3%;己二酸-苯价差为3108元/吨,同比下降1201元/吨,虽然己二酸价格及价差同比大幅下滑,但是公司凭借低成本优势和鞋底原液在国内的绝对垄断地位超额完成19年业绩承诺。 己二酸行业正在经历洗牌过程,己二腈技术突破有望拉动需求。2019年我国己二酸消费量为113.9万吨,同比增长2.0%,增速较之前有所放缓。近五年我国己二酸消费复合增速为6.8%,大幅高于全球3.8%的复合增速。全球己二酸市场整体供应充足,叠加近年来国内环保要求提高,市场竞争不断加剧,行业内不符合环保要求或缺乏竞争优势的厂商迫于压力停产或减产,己二酸行业正经历优胜劣汰、产能集中化的过程。2020年业绩增量来自第四套己二酸(自用为主)和环己酮项目投产贡献业绩,随着国内己二腈技术(己二酸氨化法、丁二烯法)和生物发酵法制备戊二胺技术不断突破,预计在不久的将来将带动己二酸需求大幅度增长盈利预测与估值:预计公司可实现2020、2021和2022年归母净利润为20.04、26.01和31.84亿元,EPS分别为0.43、0.56和0.69元,PE分别为11.9X、9.2X和7.5X,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑、产品价格下滑。