公司为国内复材预浸料龙头企业,复材盈利保持中高速增长,19年放量 公司是中国航空复材预浸料的龙头企业。公司碳纤维复合材料业务持续向好,毛利润2017、2018年连续保持25%左右增长。受益于行业需求上行,2019年中报显示复合材料业31.08务实现53.7%增长,我们预计复材行业的高景气预计将在2020年继续维持。 剥离地产业务,聚焦航空业务主线,净利润增厚约2.29亿 公司12月25日发布公告称,拟向股东南通产控(持股比例6.024%)转让子公司江苏致豪100%股权,对价10.05亿元。公司此次剥离房地产业务,履行了2015年重组时的承诺,将实现房地产业务的有序退出。 我们认为通过此次剥离,公司净利润将增厚2.29亿元人民币。 我国处在二代机\三代机向四代机爬升阶段,复材占比具备300%提升空间 目前我国军机二代机三代机占比超过50%,三代机以歼-10为例碳纤维用量仅为6%,四代机J20为27%。因此我国在从二、三代向四代机跨越的过程中,复材占比具备300%提升空间。考虑到我国航空装备制造的不断成熟,产量将稳步持续上升,结合国产民航飞机需求,预计行业的需求空间将呈现单机占比与飞机总产量双升的带动。 公司为C919\929供应商,未来民机碳纤维用量存在巨大提升空间 公司生产的C919用国产预浸料完成首批交付;同时中国商飞向公司正式发放了CR929项目前机身工作包RFP。C919碳纤维用量约为11.5%,与国际民用飞机50%的碳纤维用量还有着较大的差距。未来民机碳纤维用量有着巨大的提升空间。此外,我国民机采购年均超4000亿元,根据COMAC数据测算:持续至2037年,考虑每年1%的民机价格增长,2019-2037年总干线飞机采购数量超过9000架,金额达11485亿美元,折合人民币约7.7万亿人民币,国产大飞机材料需求具备百亿美元级市场空间。 盈利预测与投资建议:我们预计,2019-2021年公司营收为22.38/28.62/37.97亿元,增速分别为-15.63%/27.86%/32.66%,归母净利润为5.59/3.90/5.35亿元,增速分别为83.82%/-30.23%/37.28%,对应12月27日收盘价P/E为28.13/38.21/26.09x。公司作为国内碳纤维行业龙头企业,相对于可比公司平均P/E64.93x,价值有所低估,首次覆盖给与买入评级,目标价18.83元。 风险提示:1.盈利不及预期;2.碳纤维材料需求不及预期;3.技术研发风险。

我国军航发动机唯一标的, 航空工业/航发集团发动机资产注入而成航发动力是我国唯一生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军航发动机的企业,是三代主战机型发动机国内唯一供应商,也是国际上能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。公司核心产品和服务有:军民用航空发动机整机及部件、民用航空发动机零部件出口、军民用燃气轮机、军民用航空发动机维修保障服务。 下游需求驱动带来稳健业绩,深度聚焦航空发动机主业作为我国军民航发动机及其配件的稀缺资产,公司整体维持了稳健的业绩趋势,同时积极实施主业聚焦战略。 2014-2015年军工改革正式启动,“十三五”初期公司业绩触底, 2016年营收 222亿元,净利润 8.9亿元,此后公司业绩开始恢复增长,截至 2018年公司营收达到 231亿元,同比+2.4%,归母净利润 10.64亿元,同比+10.8%, 其增速超过营收增速,可见在十三五期间,公司实现了较好的内部体制机制改革,盈利能力持续增强。 2019短期业绩受交付影响放缓,看好短期业绩弹性与中长期大空间2019年前三季度营收 128亿元,同比-7.6%,归母净利润 4.13亿元,同比-36.47%;营收增速略有放缓,但存货、研发费用等出现显著的拉升,我们认为公司正处在新老产品迭代期,未来 2-3年业绩释放可期。 19H1在产品134.81亿元,相比 2018年底增加了 32.22亿元,而上半年在产品为 88.24亿元,是上半年的收入的 36.5%。作为国内军航发动机寡头,公司对下游需求预测乐观,未来 2-3年业绩望伴随交付恢复。 据 10月 29日洛马官网消息,五角大楼与洛马签订第 12-14批新订单,总量 478架,价款达 340亿美元,占美国 2018年军费总额的 340/6488=5.24%。 按照同比例估算,我国 2018年实际军费开销约 2500亿美金,每年花费在新航空装备中的费用约为 130亿美金( 910亿人民币)。假设发动机在新军机中的价值量为 30%,再保守假设,每年已服役飞机航空发动机的替换与维修需求与新飞机发动机价值量完全一致,则每年我国发动机的总产值需求大概在( 910*30%) *2=550亿人民币。相比之下,公司 2018年的营收规模仅 231亿元,中长期看公司的营收具备翻倍的需求空间。 盈利预测与评级: 我们预计,公司 2019年业绩或受到短期影响, 20-21年公司核心发动机业务将恢复, 19-21年营收增速为 1%/12%/16%,毛利率为18%/18.1%/18.2%。在此假设下, 2019-2021年营收分别为 233.3/261.3/303.1亿元,归母净利润分别为 11.22/13.91/17.49亿元, EPS 为 0.5/0.62/0.78亿元, PE 分别为 41.4/33.4/26.6x。 按照绝对估值法, 按照 10%的增速假设,公司目标市值为 723.34亿元,当前总股本 22.5亿股,目标股价 32.15元,给予“买入”评级。 风险提示: 公司军品交付放缓,核心技术研发不及预期,下游供应链整合进度放缓

稀缺MEMS代工标的,Silex业绩承诺超额完成。公司于2015年8月启动对全球前五MEMS代工企业--SilexMicrosystemsAB的并购,并于2016年9月完成100%控股。Silex在2015-2017年业绩承诺期表现出色,业绩完成率分别为118.94%、171.55%及116.37%,总体完成率为133.42%,大幅超额完成业绩承诺。受益于下游市场高度景气,公司MEMS业务在2019年前三季度继续保持高速增长,实现营收3.85亿元,较上年同期增长35.67%。随着物联网生态系统的逐步发展落地、MEMS终端设备的广泛拓展应用、MEMS产业专业化分工趋势的不断演进,通讯、生物医疗、工业科学、消费电子等领域的MEMS芯片工艺开发及晶圆制造需求不断增长,确保Silex业绩高增速。 瑞典产线升级,北京产线投产在即,开启全新增长空间。随着瑞典产线产能的持续提升以及北京产线产能的逐步建设,公司有意扩大开发阶段业务,为量产阶段业务做好客户及订单储备。预计北京“8英寸MEMS国际代工线建设项目”将在2020年投产,6年后达到稳定期。目前计划实现每月1万片产能,预计满产后可增加营业收入7-8亿,未来有望实现每月3万片产能。北京产线建设完成后,赛莱克斯北京将与瑞典Silex形成优势互补,赛莱克斯北京负责提供MEMS业务亟需的、靠近市场的新建产能,瑞典Silex负责为赛莱克斯北京导入产线早期所必须的初始启动客户并提供技术支持,两者的协同互补将有力保证公司继续保持纯MEMS代工的全球领先地位。 国家集成电路基金扶持,下游企业推动下迎来发展机遇。国家集成电路基金在定增募投“8英寸MEMS国际代工线建设项目”中认购超12亿。8英寸MEMS生产线是国家集成电路发展规划实施的重要任务之一,是国家重点推进的战略新兴产业,公司未来MEMS业务发展将持续受政策扶持。近年来,国内下游企业对于MEMS产品的需求保持高速增长,耐威科技迎来发展机遇。 加大研发,导航与航空电子业务协同发展。上半年,公司研发费用、管理费用大幅上升,分别较上年同期增长了96.84%和34.37%。航空电子业务与惯性导航业务协同性高,公司在惯性导航设备方面的技术积累,为公司向航空电子产品其他领域展开布局打下了良好的基础。 投资建议:公司多产线升级/投产,产能投产后,预计将快速消化产能,未来看好传感器赛道下游应用多元化,需求快速提升,公司受益扩产后订单充分,盈利能力快速提升。我们预计19-21年,公司实现归母净利润0.76/3.02/4.52亿元,目标价31.16元,给予“买入”评级。 风示提示:新增生产线建设进度不及预期风险,MEMS行业竞争加剧风险,下游企业需求不及预期风险,汇率大幅变化风险,军工订单大幅波动风险。

拟以现金3亿元收购南京航健70%股权,确立机电系统维修服务 南京航健是南京机电液压工程研究中心旗下的公司,主营航空机电液压产品及设备的研发、生产、维修等,2016-2018年南京航健净利润分别为0.21/0.30/0.45亿元。2018年营收1.44亿元,经营性现金流0.33亿元;2019年前三季度营收0.86亿元,净利润0.25亿元。 为统筹上市公司的维修能力和资源,确立在航空机电系统维修服务保障领域的领先地位,打造一站式航空维修服务模式,公司拟以现金2.9957亿元收购南京航健70%股权。目前,南京航健的股东分别为:①南京机电(持股60%),②吴贤(持股20%),③范开华(持股10%),④张炳良(持股10%)。本次标的股权评估值4.28亿元,上市公司向上述4名股东分别支付1.71/0.64/0.32/0.32亿元,总额3亿元。拟以现金1.5亿元增资宏光装备,完成后上市公司参股比例为36.55%,机载系统公司合计持股宏光装备91%宏光装备是上市公司股东机载系统公司100%控股的企业,主营空降装备及相关电子产品、空气动力试验专用设备、航空附件研发等。2018年宏光装备营业收入5.17亿元,净利润0.17亿元;2019年前三季度标的公司营收3.29亿元,净利润-0.08亿元,股权评估值为2.23亿元。 为完善公司航空机电业务产业链,提升公司核心竞争力,深化体制机制改革,上市公司拟以货币1.5亿元增资入股宏光装备,完成后,上市公司持股宏光装备的比例将达到36.55%。 拟转让贵阳电机100%股权,同时终止实施其剩余转债资金的募投项目 贵阳电机主营航空及非航空电机电器制造,电源系统总体/武器装备专用传感器的科研、修理及技术服务等业务。2018年营收5.86亿元,净利润-0.25亿元,2019年前三季度营收4.64亿元,净利润0.09亿元。为保持公司持续增长的盈利能力、提升整体业绩水平,公司拟将贵阳电机100%股权转让给股东机载公司,交易价格1.89亿元。此外,公司已发行转债中有0.7亿元原规划用于贵阳电机航空电源生产能力提升项目,余额为0.09亿元,结余资金将用于永久补充流动资金。 我们认为,公司作为集团机电产业整合平台,正在持续高效地执行集团的机电资产证券化,通过上述整合,公司资产质量将得到进一步提升,有效实现了集团“管资本”的经营思路。 盈利预测与评级:维持前述预测,预计19-21年公司营收为125/144.3/166.5亿元,归母净利润为9.36/11.05/13.23亿元,EPS为0.26/0.31/0.37元,PE为24.95/21.14/17.65x以2018年标的盈利作为基准值,交易完成后备考归母净利润将增加0.45*70%+0.17*36.55%+0.25=0.63亿元。按15%净利润增速,预计19/20年归母净利润增厚0.72/0.83亿元,备考净利润10.08/11.88亿元,EPS为0.28/0.33元,PE为22.86/19.39x,维持买入评级。 风险提示:公司资产整合落地放缓,航空机电产品业绩增速不及预期。

股东科工拟发股收购中直有限 100%、哈飞 10.21%、昌飞 47.96%股权11月 28日公司公告, 股东科工拟发行 15亿股内资股(向集团发行 12.5亿股,向天保投资发行 2.5亿股),每股价格 4.19元港币(折合 3.79元人民币) 收购以下 3项资产, 收购对价为 56.88亿元。 本次交易完成前,科工持股公司 34.77%股份;收购完成后,科工合计持有中直股份 50.80%股份,实现了 50%以上的绝对控股。 (1)航空工业集团、 天保投资合计持有的中直有限 100%股权(注:中直有限直接&间接持有中直股份 16.03%股份); (2)航空工业集团持有的哈飞集团 10.21%股权; (3)航空工业集团持有的昌飞集团 47.96%股权。 本次集团相关直升机资产收购完成后, 上市公司营收与净利润将大幅增厚 (1)中直有限(中航直升机): 主要从事直升机研制、营销、服务、运营,主营业务包括直升机制造业和通航运营业,可研制和批量生产多种型号直升机和转包生产多种航空零部件。 (2)哈飞集团: 主要从事多款直升机和系列飞机的研发、制造与销售,产品体系包括直 9、直 19军用直升机, AC3 12、 AC352民用直升机和运 12E、运 12F 固定翼飞机。 (3)昌飞集团: 我国直升机科研生产基地,具备研制和批产多品种、多系列、多型号直升机和航空零部件生产的能力,主要产品有直 8、直 10、直11等军用直升机, AC3 10、 AC3 11、 AC313等民用直升机。 本次公司公告了哈飞集团、中直有限的简化版财务报表,按照同一控制下企 业 合 并 的 规 则 , 2016-2018年 股 东 中 航 科 工 的 营 收 将 分 别 增 厚184.82/149.44/191.30亿元,净利润将分别增厚 1.76/6.14/2.08亿元,归母净利润将分别增厚 2.07/3.90/1.79亿元。 我国直升机制造业的主力军,自主研发助推新品交付与民品替代中直主营航空产品直升机,现有核心产品包括直 8、直 9、直 11、 AC3 11、AC3 12、 AC313等型号直升机及零部件,近年来已逐步完成主要产品型号的更新换代。 据东方网 10月 1日消息, 在我国国庆 70周年阅兵表演中直 20首次公开亮相。 在民机科研方面,公司深入开展“一机首飞”、“一机论证”、“两机取证”等工作, 2018全年累计试飞 5280架次/8849小时。在民机销售方面,各型直升机销售稳中有进,各主打产品逐步站稳市场,努力推进“一带一路市场的开拓”。我们预计,公司特殊用户、民用直升机两方向将持续不断推进。 盈利预测与评级: 维持营收增速预测, 19-21年公司营收为 164.6/204.1/249.0亿元,毛利率为 13.95%/14.12%/14.3%,净利润为 6.19/7.65/9.30亿元, EPS 为 1.05/1.3/1.58元, 按照 10月 24日收盘价 44.07元,对应 PE为 41.96/33.98/27.92x。 风险提示: 公司重大资产重组进度低于预期, 军工订单低于预期。

苏试试验:国内振动台行业的龙头企业苏试试验是一家力学环境试验设备及解决方案提供商,致力于力学环境试验设备的研发和生产及为客户提供全面的环境与可靠性试验服务,是我国力学环境试验设备行业的领导者之一。 公司坚持“ 设备+服务” 双轮驱动,发展方向明确。 公司整体从制造业向制造服务业转型。 产品由力学试验类向力学试验类、气候试验类、综合试验类转型,向智能化转型;市场向全球化、国际化转型。 公司振动试验设备领跑国内同行,奠定设备销售业务稳定增长。 公司作为国内振动试验设备龙头企业,研发制造实力强劲,能为试验服务业务提供了强大的技术支撑和配置齐全的试验设备, 更能了解和满足试验服务客户需求,提供从试验技术方案设计、试验实施到试验数据采集与分析的一体化解决方案。 宜特科技股份有限公司,始创于 1994年,从 IC 线路除错及修改起家, 宜特是半导体第三方检测的龙头企业,公司业务范围包括失效分析、可靠性验证、材料分析等,提供完整验证与分析工程平台与全方位服务。客群囊括电子产业上游 IC 设计至中下游成品端。 宜特坚持差异化战略,以保有竞争优势。 针对既有客户,提供更完整的一站式解决方案,响应时代技术潮流,探索物联网,汽车电子,可穿戴设备相关业务领域,服务客群囊括电子产业上游 IC 设计、晶圆制造、封测制造至下游终端成品。随着云端智能(AI)行动装置/物联网/车联网的兴起,宜特不仅专注核心服务,并且关注国内与国际多元化发展趋势,建设国内唯一完整车用芯片验证平台、高速传输信号测试等。 近年来公司拓展业务至物联网,汽车电子化等新兴领域, 并且开始涉足晶圆后端工艺流程。 军民融合背景下, 半导体检测军工市场潜在容量广阔。苏试试验通过本次对于宜特(上海)的收购,公司获取宜特(上海)的全部产能及技术优势。支持全套检测服务,领先国内同行。同时由于宜特(上海)人才基础雄厚,下游客户众多。行业内优势明显。近年来大陆电子市场突飞猛进,理论市场空间大于中国台湾,有望青出于蓝而胜于蓝。 投资建议: 公司接收宜特(上海)全部产能及技术资源并有望对接宜特(上海)例如华为海思等优质客户,在军民加速融合的大背景下,依托原宜特(上海)的技术资源,苏试试验有望释放更多试验服务产能。我们预计公司 19-21实现净利润 0.96、1.30和 1.80亿元,对应 EPS 分别为 0.71、 0.96和 1.33元/股, 给予目标价 38.4元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 收购进度不及预期, 公司偿债能力下滑, 收购效果低于预期

公司拟进行资产置换,西飞与陕飞整机资产拟实现上市 11月5日晚公司公告,拟与集团旗下子公司中航飞机有限责任公司(简称“航空工业飞机”)进行资产置换,拟置入、置出资产的差额以现金补足。拟置入的资产包括:①西安飞机工业(集团)有限责任公司100%股权、②陕西飞机工业(集团)有限公司100%股权、③中航天水飞机工业有限责任公司100%股权(拟在交易前由集团无偿划转至航空工业飞机)。拟置出的资产包括:①中航飞机股份有限公司长沙起落架分公司全部资产和负债、②中航飞机股份有限公司西安制动分公司全部资产及负债、③贵州新安航空机械有限责任公司100%股权等资产。 西飞与陕飞置入完成后,上市公司营收与净利润将大幅增厚 西安飞机工业与陕西飞机工业为飞机整机制造企业。据10月29日《2020年度日常关联交易预计公告》,2019年未经审计的前三季度西飞营收为102.8亿元,净利润为2.4亿元;陕飞营收为84.15亿元,净利润为0.56亿元,考虑到军工企业年度收入分布存在前低后高规律,保守估计Q4单季占比为30%(略高于每季度25%)。此外,按照2018年需抵消的关联交易总额9.73亿元乘以2019年上市公司预计增速5%,关联交易抵消额预计为10.22亿元,预计2019年西飞与陕飞并表营收将增厚251.5亿元,净利润将增厚约4亿元左右(并表抵消前为4.14亿元)。 集团采购体系的供应链损耗将恢复,拟收购标的成本管控与盈利能力望进 一步提升:按最新预测,若不考虑备考,2019年公司净利率为预计为1.88%,假设西飞与陕飞两标的并表完成后能够实现相同的净利率,则净利润将从4亿元提升至约4.73亿元,也即由经营效率提升增加0.73亿元净利润。故在考虑并表后的经营效率提升后,预计本次交易将增厚营收251.5亿元,增厚净利润约4.73亿元。因方案不涉及发行股份,因此股本保持不变,EPS不被稀释,将从0.24元增加到0.41元,备考PE为40.5x。 本次中航飞机核心资产上市或意味着军工资产证券化进入提速阶段 继续强调2020“十三五”末年的资产证券化突破年逻辑,关注院所改制类与整机资产待注入企业,如中直股份、四创电子、天奥电子、中航电子等。 盈利预测与评级:PS估值或将重塑,对标航空主机厂——中航沈飞PS值。公司Q3产品交付收入减少,预计与新机型交付因素相关,将营收增速从18%/20%/18%下调至5%/15%/15%,19-21年营收为351/404/465亿,净利润从6.86/8.59/10.97亿下调为6.61/7.74/9.15亿,EPS为0.24/0.28/0.33元,PE为69.6/59.4/50.2x,PS为1.31/1.14/0.99x。预计本次重组完成后,公司主业将从提供集团内关联交易产品转为航空整机制造,估值有望对标沈飞进行重塑。据沈飞最新点评,19年营收预计为237.78亿,截至11月6日市值为422亿元,PS为1.77x。公司11月6日收盘价16.6元,PS为1.31x,对应35.1%空间,目标价16.6*135.1%=22.43元,维持买入评级。 风险提示:公司重大资产重组进度低于预期,军工订单低于预期。

事件:公司三季报已披露,单季度营收+23.85%,归母净利润+12.86%10 月28 日公司发布三季报,前三季度营收82.77 亿元,同比+4.15%,归母净利润5.67 亿元,同比+12.59%;经营性现金流-4.98 亿元,缺口同比大幅缩窄8.64 亿元;毛利率24.1%,同比+0.2 个pct;净利率7.3%,同比+0.3个pct,盈利能力持续提升,预计军航主业望持续增长。单季度:营收29.37亿元,同比+23.85%,归母净利润2.42 亿元,同比+12.86%,归母扣非净利润2.27 亿元,同比+19.24%,预计汽车零部件板块业绩有望企稳回升。 从资产负债表来看,Q3 存货50.7 亿元,同比+19.6%,环比+9.6%,增速高于18Q3(存货42.4 亿,同比+15.1%,环比+4.6%),我们认为全年主业业绩增速有望在前三季度基础上进一步增长;应收账款及票据104.8 亿元,同比+11.2%,我们认为全年经营性现金流有望在Q3 基础上持续改善。 集团旗下航电专业化平台,持续发展军用航空机电业务公司是中航工业旗下航空机电系统业务专业化整合、产业化发展平台,其军用航空机电业务为我国在研在产的军用飞机提供配套产品和服务,产品研制能力基本达到国外同等水平;民机机电系统方面,公司部分产品已取得CTSOA 适航证;同时,公司为航天、兵器、船舶、电子信息等领域提供相应配套产品及服务,并兼营汽车座椅调角器等相关精冲制品、精密冲压模具、制冷系统等。16 年3 月15 日公司定增约1.38 亿股股票,共募集20亿元,每股价格为14.48 元,其中4 名特定投资者为存续期4 年的资管计划。公司充分利用定增资金支持主营业务发展,航空主业营收逐年增长。 主营业务将受益航空产业上行,汽车零部件板块望受益汽车行业拐点2019 年国防白皮书《新时代的中国国防》再次强调国防与军队建设的战略目标:到2020 年基本实现机械化、信息化建设取得重大进展;力争到2035年基本实现国防和军队现代化。《新时代的中国国防》同时指出,空军在国家安全和军事战略全局中具有举足轻重的地位和作用,要构建现代化武器装备体系,加大淘汰老旧装备力度,逐步形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系。公司作为我国航空机电配套产品供货商,将有望充分受益。 此外,汽车行业触底并有初步改善:9 月汽车制造业增加值+0.5%,连续第二月改善,产量222 亿元,同比-6.9%相比年中显著好转,销量193 亿元,同比-6.3%相比年初改善显著,预计全年或将迎来汽车行业触底反弹,公司作为汽车零部件配套商将受益行业回暖机遇。 盈利预测与评级:我国汽车行业整体回暖略低于市场预期,公司汽车零部件板块营收下滑缺口会收敛,但短期较难实现反弹。将营收增速从10%/11.5%/12%下调至7.38%/15.5%/15.33%,营收从128/142.7/159.9 亿元下调至124.96/144.33/166.46 亿元,归母净利润从9.58/11.7/13.95 亿元下调至9.36/11.05/13.23 亿元,EPS 为0.26/0.31/0.37 元,PE25.65/21.72/18.15x风险提示:军品交付不及预期,汽车行业回暖不及预期,16 年定增资管计划到期风险。

事件:三季报业绩公布,子公司出表后营收-30%,归母扣非净利润+29%10月 30日晚公司发布三季报, 前三季度营收 29.98亿元,同比-30.23%,原因是深圳通信自 19年 5月起不再并表所致; 营业成本同比-47.06%,原因:①深圳通信不再并表,②通过产品结构调整,公司低附加值业务减少、高附加值业务占比增加。归母扣非净利润 2.35亿元,同比+28.97%;单季度营收 8.25亿元,同比-35.32%,归母扣非净利润 0.51亿元,同比+34.92%。 此外,公司公允价值变动收益 2712万元,同比-38.96%,主要原因是投资性房地产公允价值变动影响所致。 2019年公司对投资性房地产的计量模式由成本法计量变更为公允价值计量,受此影响, 19年 Q1-Q3归母净利润增加 2761万元, 18年 Q1-Q3追溯后归母净利润增加 4124万元。剔除前归母净利润同比+15.55%,剔除该事项影响后,报告期归母净利润同比+25.17%。 子公司深圳通信出表,深度聚焦元器件主业, 应收/预付账款同比高增长4月 29日,联营企业深圳通信另一股东上海与德对其增资 1.12亿元并取得控股权,振华科技为集聚资源、 聚焦新型电子元器件核心优势产业的发展,决定不对深圳通信(主营手机代工) 增加投资, 放弃对深圳通信的控制权。 本次增资完成后,公司参股深圳通信比例为 49%, 深圳通信不再并表, 而是按权益法计入长期股权投资,其盈利或亏损将通过利润表的投资收益项目反映。 报告期末,长期股权投资共 4.57亿元, 较年初+50.65%。 此外,对于联营企业深圳通信亏欠公司的借款合同,公司已向深圳市中级人民法院提交诉状,该诉状于 19年 8月 14日立案,应视同或有事项处理。 Q3末应收账款 24.19亿元,较年初+58.66%,主要是 1-9月元器件销售增加所致,公司是国内生产电子元器件重点企业,元器件处产业链上游,回款主要在年末。 Q3公司经营性现金流净额为-2.72亿元,同比-985%, 预计年底公司现金流将有望显著改善。 Q3预付账款 1.5亿元,较年初+60.69%,主要是部分子公司进行材料与设备采购、 预付材料款和设备款所致。我们认为,公司电子元器件主业正在持续不断推进转型升级,在完成该项子公司最终处置后,未来公司业绩有望长期持续良好发展。 盈利预测与投资建议: 公司是中电子集团上市公司,是国内生产电子元器件的重点企业, 主要从事电子信息产品的研制生产和销售, 主导产品包括以片式钽电容器、片式电阻/电感/二三极管、厚膜混合集成电路等新型电子元器件, 在性能、质量以及市场占有率上均处于国内同类产品先进水平。 预计子公司出表对公司短期营收影响较大,将营收增速从-16%/13%/30%调整 至 -28.7%/7.47%/20.6% , 19-21年 营 收 从 44.8/50.7/66.0下 调 至38.1/40.9/49.3亿元, 归母净利润从 3.4/4.77/6.75下调至 3.2/4.0/5.0亿元,EPS 为 0.63/0.78/0.98元/股, P/E 为 26.1/20.9/16.7x,维持买入评级。 风险提示: 军用元器件收入确认时点不确定,深圳通信欠款偿还风险,深圳通信作为长期股权投资发生亏损的风险。

事件:公司三季报发布,营收同比+37.07%,归母净利润同比+98.37% 10月29日收盘后公司发布三季报,前三季度营收158.9亿元,同比+37.07%,主要是公司产品均衡交付和销量增加所致,研发费用1.47亿元,同比+88.77%,主要是研发投入增加所致,归母净利润6.2亿元,同比+98.37%,归母扣非净利润5.94亿元,同比+106.49%。 从资产负债表来看,应收账款33.49亿元,同比+40.98%,主要是销售产品增加所致,存货104.88亿元,同比+16.5%,整体实现较高的存货周转;从现金流量表来看,经营活动现金流0.56亿元,同比由负转正(净改善金额为12.13亿元),主要是本期收到货款增加所致。 持续构建现代化武器装备体系,公司作为“中国歼击机的摇篮”,将有望充分受益装备换代升级大机遇 2019年国防白皮书《新时代的中国国防》再次强调我国国防与军队建设的战略目标:到2020年基本实现机械化、信息化建设取得重大进展;力争到2035年基本实现国防和军队现代化。此外,《新时代的中国国防》同时指出,空军在国家安全和军事战略全局中具有举足轻重的地位和作用,要构建现代化武器装备体系,加大淘汰老旧装备力度,逐步形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系。 公司是“中国歼击机的摇篮”,始终将航空防务装备的研发和制造业务作为核心业务。根据特定用户订单制定整体经营计划,基于国防战略需求确定的航空防务装备型号与采购计划组织研发、生产和销售,形成了较为全面的歼击机产品。航空工业是国家的战略性产业,是国家综合国力的重要组成部分,是维护国家安全的战略性产业。我们认为,我国国防战略目标的持续推进,将深度带动装备换装周期,装备升级市场空间广阔,公司将充分受益装备换装机遇,业务规模有望持续稳健增长。 盈利预测与评级:我国新时代国防武器装备发展大方向已定,航空装备换装有望加速,公司有望充分受益。预计新品交付的比例上升将会对营收与毛利率产生影响,将19-20年营收增速从25%/23%/24%下调至18%/20%/21%,将毛利率从9.15%/9.2%/9.35%调整至8.95%/8.97%和9%。 在此预测下,2019-2021年营收分别为237.78/285.34/345.26亿元,归母净利润分别为9.03/10.93/13.37亿元,EPS为0.65/0.78/0.95亿元,PE为45.18/37.34/30.53x,维持“买入”评级。 风险提示:我国国防武器装备换装放缓,公司产品交付节奏放缓,上市公司不分红风险。

事件:三季报公布,公司Q3单季度归母净利润同比增长近35% 10月24日收盘后公司发布19Q3季报,前三季度营收105.29亿元,同比+28.63%,归母净利润4.05亿元,同比+32.12%,研发费用1.26亿元,占营收比例1.19%,同比+0.04个百分点,净利率3.79%,同比+0.14个百分点;单季度营收36.28亿元,同比+28.39%,归母净利润1.63亿元,同比+27.43%。 从资产负债表来看,存货156.74亿元,同比+12.25%,应收票据及应收账款总额为14.88亿元,同比+18.61%,应付票据及应付账款总额为108亿元,同比+16.04%。我们认为,三季度业绩延续了二季度的中高速增长趋势,各项利润表、资产负债指标均稳健增长,全年业绩再得支持。 我国直升机制造业的主力军,自主研发助推新品交付与民品替代 公司主营航空产品直升机,是国内航空制造业中少数能够依托自主研发、引进、消化国际先进技术,实现产品国际取证和销售的生产企业,现有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等型号直升机及零部件。经过近年来产品结构的调整和发展,已逐步完成主要型号更新换代。 据东方网10月1日消息,在我国国庆70周年阅兵表演中直20首次公开亮相。该次正式亮相意味着我国在中型通用直升机方面完成了重要的突破,直20将和武直10、武直19一起,向全世界展示我国在直升机领域的巨大进步。据新华网,航空工业集团直升机所技术专家介绍,直20是由航空工业自主研制的中型双发多用途直升机,配装两台国产的先进涡轴发动机,应用电传飞控,旋翼防/除冰等新技术,能在昼、夜复杂气象条件下,遂行机降和运输等多样化任务。此外,该机兼具良好的平原和高原使用性能,具有良好的扩展兼容性,基本运输型平台可快捷拓展为其他任务状态。 2019国防白皮书《新时代的中国国防》发布,空军地位举足轻重,要构建现代化武器装备体系,军费将继续保持适度稳定增长 《新时代的中国国防》明确指出,空军在国家安全和军事战略全局中具有举足轻重的地位和作用,我国要加快实现国土防空型向攻防兼备型转变,提高战略预警、空中打击、防空反导、信息对抗、空降作战、战略投送和综合保障能力。《白皮书》打破军费或将下降的谣言,指出国防开支将与国家经济协调,继续保持适度稳定增长。 《新时代的中国国防》还提及,我国国防费中的装备费用占比已从2014年的33.2%提高至2017年的41.1%,未来要构建现代化武器装备体系,加大淘汰老旧装备力度,形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系。我们认为,未来装备费用占比有望进一步提升,公司作为我国直升机和通用、支线飞机科研生产基地将充分受益我国空军装备发展。 盈利预测与评级:维持营收增速预测,19-21年公司营收为164.6/204.1/249.0亿元,新机型交付或加速,毛利率从14.2%14.3%/14.5%调整至13.95%/14.12%/14.3%,净利润为6.19/7.65/9.30亿元,EPS为1.05/1.3/1.58元,按照10月24日收盘价42.84元,对应PE为40.79/33.03/27.15x。 风险提示:新品补价进度放缓,特定客户采购订单确认不及预期。

Q3业绩平稳,研发增长带动毛利率企稳回升:10月 21日公司发布 19Q3季报,前三季度营收 25.12亿元,同比+28.11%,归母净利润 2.97亿元,同比+11.34%,毛利率从上半年的 34.8%回升至 36.8%,研发费用 2.66亿元,同比+28.6%;单季度营收 8.93亿元,同比+12.68%,归母净利润 1.09亿元,同比+0.09%,单季度研发费用 1.45亿元,同比+32%,公司业绩将有望实现毛利率与销量的双重反弹。 分板块业绩回顾:上半年产品销量率先触底反弹,全年业绩恢复可期。 连接器是系统或整机电路单元之间电气连接、信号传输用元器件,也是航天电器占营收比重最高的产品(2018年占 58.2%, 2019H1占 61.4%), 2019H1连接器产品营收 9.94亿元,同比+58%,增速提升 77.7个百分点。占公司营收排名 2-3位的产品分别为:电机产品营收 4.31亿元,同比+14.6%,继电器产品营收 1.36亿元,同比+36.7%,提升 59.2个百分点。 军用连接器骨干企业,有望充分受益行业上行拐点到来军用连接器是构成完整武器装备系统所必需的基础组件,与商用连接器相比,它是一类特殊、敏感的连接器,具有结构坚固、可靠性极高、成本高、耐恶劣环境等特征。据中国产业信息网与中国报告网,我国军用连接器市场将维持较高增长、行业集中度提升等趋势:2018年市场规模近 90亿元,前 6家企业市占率达 78%(2013-2018年提升约 19个百分点),预计在“十三五”最后两年行业将加速增长,到 2020年行业规模有望达到 125亿。 航天电器作为我国军用连接器的骨干企业,业绩望充分受益行业拐点到来。 投资新设广东华旃,深度布局民用连接器领域,公司打开成长轨道2019年 3月公司以 1.02亿自有资金与东莞扬明设立合资公司广东华旃(控股 51%),经营范围将覆盖民用连接器、精密模具和精密零件研发、生产和销售,货物、技术进出口业务等。参股方东莞杨明承诺,广东华旃自 19年 4月起 36个月内,应累计实现不低于 3750万元的扣非净利润(不含由航天电器设计开发、委托广东华旃生产连接器产品所形成的利润)。据前瞻产业研究院,2018年我国连接器行业总规模约 2600亿元,其中军品占比约 6%,民品连接器空间广阔。我们认为,公司布局民品的战略将有望进一步推动企业进入中长期成长轨道。 盈利预测与评级:军用连接器行业迎来拐点,公司于前期持续布局中高端产品,整体产品结构有望聚焦核心高毛利率产品、实现提质增效,原有老旧产品销量或减少。将 2019-2021年营收从 24.63%/27.35%/30.83%下调至26%/25%/24%,营收为 35.7/44.6/55.3亿元,归母净利润为 4.25/5.10/6.13亿元,EPS 为 0.99/1.19/1.43元,10月 24日收盘价 24.92元,对应 PE 为25.31/21.13/17.58x,维持“买入”评级。 风险提示:军用连接器行业增速不及预期,公司民品技术迭代慢于行业。

10月22日晚公司发布19Q3季报:营收26.55亿元,同比+38.8%,归母净利润2.4亿元,同比+30.2%,研发费用1.23亿元,占营收比例4.6%,同比+92.47%,经营性现金流2.9亿,同比+353.12%;单季度营收0.92亿元,同比+33.63%,归母净利润0.71亿元,同比+26.25%。前三季度业绩持续中高速增长,主要是报告期内客户订单需求增加、孙公司NPE收入增加所致。 子公司铖昌科技收入增长,预付供货商货款增加:①应收票据2.12亿元,同比+47.25%,主要是铖昌科技销售收入增长,收到的应收票据增加0.68亿元所致。②预付款项2100万元,同比大增1500万,主要是铖昌科技预付供货商货款增加所致。 公司转债成功发行,主业光明产业园二期投产,未来业务增长值得期待:6月28日公司可转债成功上市。本次共平价发行可转债5.47亿元(547万张),期限6年,各年票面利率分别为0.4%/0.6%/1%/1.5%/1.8%/2%,资金将分别用于长三角生产运营基地建设(4/4.9亿元)、电子制程自动化与大数据运营管控平台系统(0.8/1.28亿)、智慧生活大数据平台系统项目(0.67/2.02亿元)。(注:前者为转债募集资金投入金额,后者为项目金额)公司产线加快新设备投入与老旧设备更新:①光明工业园二期Q3达产,1.4亿元在建工程转为固定资产,②此外,报告期内公司经营规模扩大、生产设备投入增加1.1亿元,同时亦预付了生产设备款项,截至19Q3固定资产总额6.05亿元,同比+69.17%;其他非流动资产(主要为预付生产设备款)6149万元,同比+271.64%;递延所得税负债增加395万元(按15%所得税对应折旧2633万),主要是老旧设备加快更新所致。 铖昌科技:国内模拟相控阵雷达T/R芯片组件领先企业,业绩成长性良好有源相控阵雷达是各军事强国竞相发展的重大军工技术发展方向,微波毫米波射频T/R芯片组件是其核心组件和关键技术。铖昌已攻克模拟相控阵雷达T/R芯片组件核心技术,使国内有源相控阵雷达规模化推广成为现实:①军用产品:毛利率较高、市场规模较大,已定型并批量应用于星载、弹载、机载雷达设备,主要客户为国家航天、军工院所和武器装备领域大型企业,在国内同行业中具有核心竞争优势。②民用产品:铖昌关注物联网和5G移动通信带来的巨大市场发展机遇,在相应领域也做了充分布局和储备,未来将服务于母公司物联网、人工智能大数据高维战略布局的实施。 2018年公司以6.24亿元对价完成铖昌80%股权现金收购,2018-2020年净利润承诺分别为0.51/0.65/0.79亿元;该收购通过国防科工局审查并于6月1日完成。2016-2018年,铖昌营收0.22/0.64/1.03亿元,净利润0.04/0.27/0.66亿元,19H1营收1.03亿元,净利润0.55亿元,未来成长前景广阔。 盈利预测与评级:公司聚焦产线布局,营收兑现或受微小影响,将19-21营收增速从36%/35%/33%微调至35.23%/34.61%/32.72%,营收为36.1/48.6/64.5亿元,归母净利润3.0/4.1/5.5亿元,EPS为0.35/0.48/0.65元,按10月21日收盘价12.33元,PE为35.5/25.9/19.3,维持“买入”评级。 风险提示:公司产线布局放缓,铖昌产品交付节奏调整,汇率波动风险。

聚焦航空产业链,业务覆盖设备研制及保障、航空维修及服务两大领域 航新科技成立于1994年,全称为广州航新航空科技股份有限公司,致力于在航空领域为飞机安全性建设提供技术和产品服务。经过长期的技术积累和不断创新,航新科技已发展成为集航空维修保障、航空资产管理、机载设备研制、测试设备研制、数据分析应用与服务、机载设备加改装于一体的国内领先的航空服务及装备综合保障供应商。公司2018年度净利润同比下降24.58%,与收购MMRO公司费用支出有关,19年中报净利润同比+6.69%,表明收购MMRO产生的协同效应已经开始显现。 公司面临蓝海市场,技术+研发助力长期增长 公司经营范围主要涵盖设备研制及保障、航空维修及服务两大业务,我们认为公司发展有三大驱动因素:第一,市场空间广阔,公司所在产业市场空间超百亿美元,国内同类型竞争企业较少,此外海外的收购完善了公司在航空维修领域的布局,公司将拥有更大的发展空间;第二,公司研发实力强劲,研发投入金额逐年上升,目前已是国内领先的飞行参数记录系统及首家装机鉴定的健康管理与监测系统(HUMS)供应商,且已成为国内少数具有机载设备ATE研发、规模化生产能力的企业之一;第三,航空业是我国重要的战略性产业,国家政策将助力公司业务发展。 收购海外公司完善航空维修领域布局,引入战投收获雄厚资金支持 公司2018与2019两年完成了对Magnetic MRO AS与DIRECT MAINTENANCE HOLDING B.V.两家公司的收购。对前者的收购旨在完善公司在航空维修领域的布局,从原有的机载设备维修业务进一步拓展至基地维修、航线维修、飞机内部装饰和外部涂装等;对后者的收购旨在支持子公司MMRO快速发展为欧洲领先的独立第三方航线维护公司,同时对接公司国内市场资源实现协同发展。我们认为公司进行的海外收购将增强公司在国际市场中的地位,完善公司在产业链中的布局,同时地域上的分散作用也有助于降低经营风险。此外,公司2018年7月引入北京开元国创恒誉资产管理有限公司作为战略投资者,旨在从资金与项目两方面得到支持,从而提升公司价值。我们预期开元国创恒誉的资金优势将助推公司发展,同时公司的发展也将带给投资者满意的回报。 盈利预测与投资建议:我们预计,公司19/20/21年营业收入分别为11.72/14.08/16.61亿元,对应增速为55.36%/20.12%/17.96%;归母净利润分别为1.13/1.54/1.94亿元,对应增速为124.58%/36.64%/25.89%;19/20/21年EPS分别为0.47/0.64/0.81元/股,对应9月6日收盘价P/E值分别为42.12/30.83/24.49x。公司作为航空维修产业龙头,可比公司平均P/E值为60.58x,按我们预计的2019年EPS值0.47元/股计算得目标价为28.47元,目前公司股价为19.83元,价值有所低估,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:海外子公司业务开展不及预期,母子公司协同效应不及预期,产品研发进度放缓,航空业增速不及预期。

电子业务历史悠久,聚焦主业发挥核心优势 振华科技成立于1997年6月,是中国电子信息产业集团有限公司旗下振华子集团唯一上市平台。公司主要从事电子信息产品的研制生产和销售,主导产品在性能、质量以及市场占有率上均处于国内同类产品先进水平,并且全部通过ISO9001:2000质量管理体系认证和国军标质量体系认证。公司2018年聚焦新型电子元器件主业,在营收同比下降33.43%的情况下归母净利润同比增长27.17%,表明公司在优化产业结构,聚焦优势产业发展,压缩清理低效业务方面开展的工作成效显著,质量效益持续提升。 主被动元件协同发展,未来较高速增长可期 公司高新电子产品业务同时涵盖被动元件与主动元件板块,覆盖电阻、电容、电感、半导体分立器件、机电组件、集成电路多个门类,业务主要由其旗下子公司振华新云、振华微电子、振华永光、振华富、振华云科等子公司开展,分工明确且相互协调。公司高新电子业务主要有以下三大增长动力:第一,公司研发实力过硬,研发投入近五年稳定增长,各子公司均有成熟的研发团队与体系;第二,市场前景广阔,19年年中相关产品进出口金额大幅提升,加之5G与汽车新能源双热点共同推动,市场空间有望进一步扩大;第三,电子产品为我国重点支持产业,公司将受益于我国长期发展战略。 定向增发募资到位,振华通信成功出表 公司2018年定向增发募集资金到位,所募资金主要用于新型电子元器件产业项目的升级,同时公司资产负债率得到进一步下降,偿债能力及融资能力得到提高。公司2019年5月发布公告,上海与德拟对振华通信增资11223.34万元并取得对振华通信的控股权,至此振华通信将不再纳入振华科技合并报表范围。公司定增及出售子公司的行为与公司聚焦新型电子元器件主业务,压缩通信整机业务规模的战略保持一致,未来公司将集聚资源聚焦核心主业发展,公司核心竞争力有望进一步增强。 公司2018年12月公告股权激励计划,向417名员工授予938万份股票期权。我们预期在股权激励计划成功实施后,公司核心人员将保持一定程度的稳定,公司各部门运营效率将得到提升,公司将得到全方位的受益。 盈利预测与投资建议:我们预计,公司19/20/21年营业收入分别为44.84/50.66/66.03亿元,对应增速为-15.99%/12.97%/30.33%;归母净利润分别为3.40/4.78/6.75亿元,对应增速为31.40/40.37%/41.27%;19/20/21年EPS分别为0.66/0.93/1.31元/股,对应9月2日收盘价P/E值分别为27.26/19.42/13.75x。公司作为军工电子产业龙头,相对于可比公司平均P/E值29.98x,价值有所低估,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:电子元器件采购量不及预期,军品和民品业务推进不及预期,振华通信变更为权益法后仍影响公司业绩,电子产品市场竞争加剧,IGBT等产品研发受阻