专注磁材业务主业，弱化投资、剥离电机。钕铁硼磁材为业务核心，引领公司30年的发展，目前形成宁波、内蒙、北京及青岛等四大生产基地，毛坯产能达到14000吨/年，到2022年底将达到21000吨/年，位居国内前列。公司技术积累深厚，磁材专注于电子（3C、VCM等）、新能源汽车、工业自动化等高技术、高附加值、高毛利相关的细分方向，产品及客户均相对高端，保障公司在行业波动中取得较为稳定的盈利能力。2018年后公司逐步收敛投资业务，存量项目平稳发展；2020年剥离伺服电机业务，进一步专注主业，也规避与客户的竞争关系。同时公司加快提质增效进程，加强成本管控；事业部管理方式一方面加深对客户的理解，更深入绑定和服务客户，也提升员工待遇水平，激励绑定核心管理、技术人员。 双碳目标推动高端钕铁硼磁材快速发展。高性能钕铁硼磁材将在发电侧（风电）和用电侧（新能源汽车、高性能电机等）两端共同促进碳减排。 风电及新能源汽车驱动高端烧结钕铁硼消费量增长，预计2020年其国内消费占比将分别提升至15%以上。新能源汽车迎来市场驱动爆发式增长，十四五期间有望保持年均35%以上增速，我们预计2025年全球销量突破1700万辆，将带动全球高端钕铁硼消费量达到4万吨。国内风电在平价上网后有望维持40GW/年以上的装机量，且随着直驱电机渗透率提升，到2025年有望带动全球高端钕铁硼消费量至2万吨以上。钕铁硼永磁电机相对于其他永磁电机节能10-15%，碳中和推动节能电机加速渗透；工业电机、变频空调和节能电梯领域也将保持稳步渗透、增长，均有望达到万吨级别需求。 受益电子需求复苏及工业自动化加速渗透，公司优势行业迎来反转。公司在声学、手机振动马达以及伺服电机磁钢领域积累深厚，2020年受益于TWS耳机渗透率提升、疫情中工业自动化加速、云计算投资重回高速增长等利好因素，该部分营收和盈利能力均实现反转；在公司在客户中份额提升、高端手机与耳机加速渗透、云计算投资受益于流动性宽松等因素支撑下，该业务方向有望继续稳中有升，并巩固公司在高端电子领域钕铁硼市场地位。同时公司也加快在新能源汽车方面布局，欧洲等高端客户取得突破，进入加速增长期，将成为公司未来最重要业绩驱动力，且目前新扩张产能主要集中在新能源等高端方向。 原材料库存充足，稀土价格企稳后有望实现成本顺畅传导。与前几轮由预期炒作引发涨价不同，本轮稀土涨价由需求推动，因此具有持续时间长、涨幅大、下游接受度较高等特点，预计推动稀土价格中枢抬升。原材料价格会侵蚀磁材等赚“加工费”模式环节的利润，但公司产品集中在电子等高端领域，磁材成本占比较低，公司成本转嫁能力也相对较强。加之公司应对原材料价格上涨准备较足，提前储备较多稀土库存；2021年一季度存货为12.44亿元，其中约40%为原材料，原材料库充足支撑公司降低原材料风险、实现成本顺利传导。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2021-2023年实现归母净利润2.37亿、3.06亿和3.80亿元，同比分别增长33.6%、28.9%和24%，对应最新股价的PE分别为26.4x、20.5x及16.5x；考虑公司经营拐点出现、降本增效效果显现以及产能高增长，给予公司“买入”评级。 股价催化剂：公司取得重大客户突破，产能扩张超预期等。 风险因素：原材料价格大幅波动，新能源业务拓展不及预期，3C业务大幅下滑等。

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事件：公司发布2021年第一季度业绩预增公告，公司一季度利润总额预计为10.05亿元，比上年同期(重述前)增加570.07%；实现归母净利润预计为5.8亿元，比上年同期(重述前)增加1,375.47%；EPS预计为0.26元/股，同比上升23.8%。 点评：点评：受益铝价上涨，Q1业绩超预期业绩超预期。据公司公告，公司实现归归母净利预计为5.80亿元，较上年同期（重述前）盈利增加5.41亿元，增幅13.75倍。公司归母净利大幅增长，主因电解铝板块盈利能力显著提升：一方面，伴随子公司云南水电铝一体化项目逐步投产，公司电解铝产品销量增加14.49万吨；另一方面，公司电解铝产品不含税售价同比上涨23.72%（2021年Q1长江铝市场均价约为16248元/吨，同比上涨22.3%），虽然受阳极碳块、电力、人工等成本增加影响，报告期内电解铝产品单位完全成本同比增加4.89%，但成本上升幅度远不及价格上涨增速，量价齐升推动公司电解铝板块业绩爆发。 并表云南神火，铝板块盈利增厚。公司董事会于2020年9月通过增资云南神火及无偿受让云南神火部分股权的重大资产购买方案后，成为云南神火控股股东，合计直接持有云南神火43.4%股权。云南神火当前拥有75万吨/年电解铝在产产能，伴随二期三段15万吨/年电解铝产能投产，公司合计170万吨/年电解铝产能将全部投产，量价齐升将继续助力公司业绩。另一方面，云南神火毗邻氧化铝资源丰富的广西、贵州省，生产成本占优，同时子公司享受0.25元/Kwh电价优惠政策，低于行业平均用电成本，伴随云南神火新增产能的持续投放，公司电解铝生产成本将进一步被摊薄，而铝板块盈利空间也将逐步增厚。 股权激励方案提出，管理层与公司利益深度绑定。公司董事会于2021年3月审议通过《公司2021年限制性股票激励计划（草案）》，拟实施限制性股票激励计划，拟向136名高级、核心管理人员及核心技术人员授予不超过公告日时公司股本总额的1%（2,231.46万股），授予价格为4.98元/股，授予日为方案自股东大会审议通过激励计划之日起60日内，目前，该股权激励方案尚待国有资产监督管理部门批准及股东大会审议通过。本激励计划首次授予的限制性股票自授予日起满24个月后，激励对象在未来36个月内分3期解除限售：分别为自授予完成登记之日起24个月后的12/24/36个月，比例分别对应40%/30%/30%。 三个解除限售期主要的业绩考核目标对应2022/2023/2024年公司净利润分别比2019年增长10%/15%/20%，对应净利润约为14.8/15.5/16.1亿元。股权激励计划的提出，使公司管理层与公司利益深度绑定，同时也进一步彰显管理层对企业盈利持续增长的信息。 电解铝行业进入高盈利时代。短期看，受近期部分地区能耗双控及碳排放政策影响，我们预计2021年电解铝新增投产或不及预期，存量产能或将减产，而当前电解铝库存仍在历史低位，且季节性拐点已现，预计伴随二三季度消费旺季的到来，去库步伐仍将持续，电解铝价格全年有望继续上行、行业盈利水平有望继续走阔。中长期来看，一方面电解铝受产能天花板影响，供给总量将控制在4500万吨/年，行业供需格局正在发生扭转。电解铝环节也因产业链盈利结构的改变，盈利空间逐步扩大。另一方面，“双碳”目标的持续推进，也将使电解铝在供需两端扮演重要角色。 盈利预测与投资评级：：我们预计2021-2023年公司EPS分别为1.36、1.69、1.93元/股，对应当前股价的PE分别为8.1x、6.5x、5.7x。考虑公司云南神火新增产量贡献较大，且电解铝板块盈利能力强，维持公司“买入”评级。 风险因素：云南神火三期投产不及预期；疫情反复铝价大幅下降；碳达峰相关政策推进低预期；平顶山扩建项目进程不及预期。

砥砺前行，铸造水电铝绝对龙头地位。公司成立于1998年，于同年4月在深交所上市，实际控制人为国务院国资委。铝冶炼及铝加工为公司主业，合计收入占比近90%。公司依托云南省丰富的绿色水电能源优势，已构建了集铝土矿—氧化铝—炭素制品—铝冶炼—铝加工为一体的“绿色低碳水电铝材一体化”完整产业链，当前拥有铝土矿、氧化铝、阳极炭素及电解铝产能分别为304万吨/年、140万吨/年、80万吨/年及320万吨/年；为国内最大的水电铝企业，在云南建成电解铝产能中占比约超70%，全国市占率约为6.5%。电解铝分布在本部及7家子公司，其中云铝海鑫，云铝溢鑫以及文山铝业合计产能（包括建成未投产）约为165万吨/年，为近年主要产能增量。云铝海鑫二期30万吨/年产能处于已建成陆续投产期，伴随新增产能顺利投放，2021年将成为公司产能建设完成和投放年，龙头地位进一步巩固。此外，公司与索通发展合资建设90万吨阳极炭素项目正加快推进，建成后阳极实现完全自给。 经营现金流充沛，资产负债表持续修复。公司自2019年以来在全行业利润向电解铝环节集中的趋势下，盈利能力大幅提升，经营现金流大额净流入，支撑公司产能建设并带来资产负债表持续改善。一方面带来公司整体信用资质提升，信用借款占比扩大且融资利率连续降低，推动财务费用同比下降28%；另一方面公司自身现金流充沛，电解铝产能建设基本完成的情况下资本性支出减少，未来大额偿还债务、降低融资需求，消化历史沉积，驱动资产负债表持续修复，现金流向净利润的传导将更加顺畅。 云南水电资源丰富，清洁能源成本优势明显。2020年末云南省清洁能源装机量8830万千瓦，其中水电7556万千瓦；2021-2022年白鹤滩水电站1600万千瓦装机量陆续投产，与其他中小水电站及风电光伏将共同支撑省内清洁能源装机量持续增长。我们预计到2025年云南省内发电设备装机量将达到13100万千瓦以上，发电量将达到4852亿度；如果其中20%的电力给予电解铝，将支撑735万吨/年的产能。同时，云南水电价格成本优势明显，2020年水电交易全年平均价格为0.1845元/度，加上输配费用等，总成本在0.30-0.33元/度左右；若考虑地方政府给予电解铝的政策优惠，电解铝综合电力成本有望降至0.3元/度以下，相对于其他地区优势明显。 受益碳资产扩张，强化水电铝持续高盈利。短期看，我们预计2021年电解铝新增投产或不及预期，全年去库存步伐仍将持续，电解铝价格有望上行、盈利水平有望继续走阔。中期看，2017年电解铝供给侧改革将产能天花板确定在4500万吨/年，行业供需格局正在发生扭转。同时铝产业链盈利结构发生重要变化，电解铝环节话语权加强，盈利持续性增加、空间逐步扩大。长期看，伴随碳达峰和碳中和政策持续推进，电解铝在供需两端均将扮演重要角色。供给端中国电解铝产量和碳排放或出现双降，消费端在轻量化的推动下将持续向好。电解铝行业供给正由过剩向短缺转变，成本可控叠加电解铝价格中枢上移，行业进入高盈利时代。同时，拥有碳资产的水电铝企业或将受益碳市场化交易带来的盈利持续提升。 盈利预测：我们预计2021-2023年公司EPS分别为1.75元、2.12元和2.38元，对应当前股价的PE分别为5.7x、4.7x和4.2x。考虑公司有新增产量，电解铝盈利走阔，且或将受益碳资产价值扩张，给予公司“买入”评级。 风险因素：云铝溢鑫二期三段投产不及预期；疫情反复铝价大幅下降；碳达峰相关政策推进低于预期等。

事件：公司发布年报，2020年实现营业总收入16.36亿元，同比上升19.02%；实现归母净利7亿元，同比上升34.93%；归母扣非净利6.83亿元，同比增长34.97%；EPS为1.81元/股，同比增长25.5%；ROE为20.64%。 点评：点评：钛精矿和铁精矿量价齐升，推动公司业绩大幅增长。公司2020年营收和净利均实现大幅增长，主要因为公司主营产品钛精矿和铁精矿量价齐升。2020年公司销售钛精矿55.05万吨，同比增加12.08%；销售钒钛铁精矿（61%）128.98万吨，同比增加29.93%。另外2020年公司钛精矿销售均价上涨12.7%至1552元/吨，钒钛铁精矿（61%）销售均价上涨9.8%至597元/吨，带动钛精矿毛利率提升至76.5%、钒钛铁精矿（61%）毛利率提升至51.9%。公司盈利能力持续提升，现金流充裕（公司2020年末现金及现金等价物余额11.07亿元），负债水平极低（2020年末资产负债率15.26%，无长短期借款，财务费用净流入1387万元）。 公司现有资源优势明显，且具备外延式并购的能力。公司是国内最大的钛精矿供应商，在钛精矿市场有较强的议价能力，同时是攀西地区唯一的高品位钒钛铁精矿（TFe61%）生产企业，2020年起钒钛铁精矿产品品位全部由55%提升至61%，品位的提升大幅提升了产品的销售价格以及毛利率，提升了盈利能力。攀西地区是我国钒钛磁铁矿的主要成矿带，钛资源储量约占全国储量的90%，随着环保、安全等不合规的小型钒钛磁铁矿采选企业的陆续关停，预计将有一段时间的矿山整合期。公司立足现有潘家田钛铁矿资源的同时，凭借充裕的现金流储备和便利的融资渠道，具备外延并购增加资源储备的能力。 钛矿价格有望继续上涨，公司持续受益。2020年受疫情影响，海外钛矿供应收紧，国内在环保和安全压力下小产能逐步退出，供给的整体收紧加上钛白粉需求的稳定增长，钛精矿价格持续上涨。2020年初至今，钛精矿价格上涨约78%，目前价格在2400元/吨左右。2021年全球经济同步复苏将继续带动需求快速增长，钛矿存量资源枯竭以及新增产能有限导致供给弹性较小，我们预计钛矿供需缺口将继续存在，钛矿价格继续上涨，且有望突破3000元/吨，创历史新高。公司作为钛矿龙头，受益明显，业绩有望继续大幅增长。 盈利预测与投资评级：结合公司钛精矿和铁精矿产能及价格判断，我们预计公司2021-2023年归母净利分别为12.61、15.05、15.53亿元，EPS为3. 14、3.75、3.87元/股，当前股价对应的PE为15x、13x、12x。考虑钛精矿价格有望继续上涨，以及公司优异的财务状况支撑的外延扩张能力，维持公司“买入”评级。 风险因素：钛精矿或铁精矿价格下跌；公司的提质增效技改项目进度低预期。

布局产业绿色发展，受益行业利润高增长。公司成立于1998年，经过20多年的发展逐步形成以铝板块、煤产业为主的双主业格局，电解铝板块营收占比维持在65%左右。公司是国内第六大电解铝生产商、第二大水电铝生产商，提前布局产业绿色发展，顺应碳达峰及碳中和的发展要求，充分受益行业利润高增长。煤炭板块稳定发展，资产结构逐步优化。 电解铝：滇新双基地成本优势显著，盈利能力卓越。公司拥有电解铝合规产能170万吨（云南神火水电铝产能90万吨，新疆神火煤电铝产能80万吨），权益产能119.06万吨/年。云南神火：位于云南文山州，毗邻氧化铝资源丰富的广西、贵州省，氧化铝生产成本占优，同时享受0.25元/Kwh电价优惠政策，预计云南神火税前电解铝完全成本约在11000-11500元/吨，远低于行业80分位、50分位成本线14054元/吨、12979元/吨。新疆神火：受益疆内电解优势，吨铝电力成本较行业均值低1500元/吨，考虑氧化铝进疆和电解铝出疆的运输成本，新疆神火电解铝税后总生产成本仍比行业均值低约574元/吨。公司清洁能源电解铝产能投放及产量逐步提升，大幅提高公司的竞争力。完全成本远低于行业平均水平，造就公司电解铝板块卓越的盈利能力。 煤炭：：定增扩产，资产结构优化。公司控制的煤炭保有储量18.58亿吨，可采储量8.95亿吨，2019年煤炭产量551万吨。永城矿区主要生产优质无烟煤，是国内冶金企业高炉喷吹用精煤主要供应商之一。许昌矿区生产的贫瘦煤粘结指数比较高，可以作为主焦煤的配煤使用，具有良好的市场需求。公司于2020年12月29日通过非公开发行募集资金总额20.49亿元，扣除发行费用后将全部用于“河南平顶山矿区梁北煤矿改扩建项目”及偿还银行借款，本次改扩建项目完成后，项目生产能力将由90万吨/年提升至240万吨/年，产能净增150万吨/年，公司煤炭产业资产布局进一步优化；同时通过募集资金偿还贷款，公司资产结构将得到进一步优化。 受益碳达峰中和，电解铝行业进入高盈利时代。1-2年维度看，电解铝价格有望上行，我们预计2021年电解铝新增投产或不及预期，全年有望持续去库存，电解铝行业盈利水平有望继续走阔。2-3年维度看，2017年电解铝供给侧改革将产能天花板确定在4500万吨/年，电解铝供需格局正在发生扭转。同时铝产业链盈利结构也发生了重要变化，未来电解铝环节话语权加强，盈利持续性增强，盈利空间逐步扩大。3-5年维度看，伴随碳达峰和碳中和持续推进，电解铝在供需两端均将扮演重要角色。供给端中国电解铝产量和碳排放或出现双降，消费端在轻量化的推动下将持续向好。结合短中长期维度看，电解铝行业供需正由过剩向短缺转变，成本可控叠加电解铝价格中枢上移，行业正式进入高盈利时代。 盈利预测：我们预计2020-2022年公司EPS分别为0. 14、1.35、1.54元/股，对应当前股价的PE分别为59x、6x、5x。考虑公司云南神火新增产量贡献较大，且电解铝板块盈利能力强，给予公司“买入”评级。 风险因素：云南神火三期投产不及预期；疫情反复铝价大幅下降；碳达峰相关政策推进低预期；平顶山扩建项目进程不及预期。

事件：赤峰黄金2020年12月15日公告，公司拟通过全资子公司赤金香港以现金方式收购ResoluteMiningLimited所持有的MensinBibianiPtyLtd100%股权，以及其旗下三家加纳全资子公司，交易对价为1.089亿美元。 点评：海外并购，又下一城。赤峰黄金拟通过全资子公司以现金方式收购澳大利亚上市公司ResoluteMiningLimited所持有的MensinBibianiPtyLtd100%股权，以及目标公司旗下三家加纳全资子公司，标的股权交易对价为1.089亿美元，约合人民币7.126亿元。Bibiani金矿位于加纳著名的Sefwi-Bibiani黄金成矿带中部，该国政权政策稳定，黄金采掘业营商环境发达。Bibiani金矿为成熟矿山，根据最新的JORC标准储量报告，Bibiani矿山控制+推断矿产资源量（332+333）为2170万吨，品位3.59克/吨，金属量250万盎司（约70.87吨）黄金，赋存于地下200-550米，底部未封闭，仍有较大的勘探潜力。 一体两翼，羽翼渐丰。据测算，Bibiani金矿的交易对价约为11.17元/克，低于2020年大部分中资企业12.39元/克海外收购矿山平均交易对价。Bibiani矿山已累计产金500万盎司（约141.7吨），但自2014年受金价拖累，一直处于停产状态，当前矿山已有完整的基础设施，包括矿石量处理能力116万吨/年的处理选厂，以及场外基础设施、运输和物流等，有助于交易完成后加快恢复矿山生产。公司当前合计黄金资源量约为144.26吨，Bibiani矿山的收购将使公司黄金资源量提升至215.13吨。据矿山可研报告，Bibiani生产成本约为624$/oz，低于2020年大部分中资企业693$/oz海外收购矿山生产成本，主因矿山3.59g/吨品位优于平均2.14g/吨品位。本次交易完成后，公司将进入重要产金地区，“以金为主”发展战略进一步夯实，并伴随内部增储与外延扩张并举的发展策略，为公司可持续发展奠定坚实基础。 预期回暖，支撑金价。短期来看，考虑到当前冬季疫情仍有反复，各国经济刺激计划继续加码，流动性仍处于较为宽松状态，叠加疫苗陆续投入使用增强经济向好预期，贵金属价格有望延续上行趋势；长期来看，伴随全球经济复苏趋势逐步确认、通胀预期回升，贵金属价格将由避险需求转为实际利率下行驱动。 盈利预测与投资评：级：我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.46、0.92、1.55元，对应当前股价的PE分别为37.82x、18.91x、11.15x。 考虑黄金价格中长期上行趋势仍将延续，且公司黄金产量将伴随Sepon金矿达产快速增长，维持公司“买入”评级。 风险因素：贵金属及工业金属价格大幅下滑，万象矿业投产及五龙技改工程进展不及预期，外海矿山所在国政治政策风险。

国内锌锗龙头，资源优势明显。公司是国内最大的锌锗上市企业，截止到2019年末，公司备案资源储量560万吨，五座主力矿山具有铅锌资源储量超过568万吨，所属云南矿山伴生相对较高品位的锗，目前公司备案锗资源量超过360吨。驰宏会泽和驰宏彝良是国内铅锌品位较高的两座大型矿山，锌+铅平均品位超过22%；近年来会泽矿锌+铅的入选品位更是超过26%，高品位保障了出众的成本优势，在行业景气低谷仍有较强的盈利能力。此外，公司在海外拥有未开发超大型锌矿，作为中铝集团铅锌整合平台，借助依托中铝集团优势，公司有望持续快速向全球锌矿龙头挺进。 自产铅锌精矿量大，全产业链提升抗风险能力。目前公司形成三大生产基地。矿采选产能300万吨，铅锌精矿含金属产能接近40万吨。铅锌产量合计超过35万吨，在上市公司中国内产量居首位，锗产量40吨占全国总产量的30.8%。冶炼方面，铅锌冶炼产能超过50万吨/年。完备的铅锌开采、冶炼以及资源回收利用产业链能够提升公司应对铅锌价格及冶炼费用波动的能力。 资产负债表持续修复，降本增效显现。2016年以来行业维持在相对较高的景气度，公司盈利能力持续提升，良好的净利润和现金流带动公司资产负债表持续修复，资产负债率从2015年的66.7%下降到2020年3季度的43%。此外无效冶炼资产基本计提完毕，减值及非经常性损益对净利润影响基本消除。公司持续进行降本增效，实施员工持股计划，提升公司上下的积极主动性；人均创收和创利从2015年低点的157万、0.43万元提升到2018年的177万元和5.82万元，人均薪酬也有稳步提升。 锌价格中枢或将抬升。新冠疫情影响全球锌精矿产量，尤其是拉美及非洲等疫情控制较差国家，根据ILZSG预测2020年全球锌精矿产量将下滑4.4%左右至1233万吨，为2015年以来产量下滑最大的一年。而锌消费在国内疫情率先得到控制情况下基本维持稳定。展望2021年预计疫情对供给影响将有所弱化，但全球需求复苏带来的需求增长仍有望将带来锌精矿供需偏紧的情况，支撑锌价维持高位。同时全球流动性宽松叠加需求复苏将有望推动通胀预期逐步提升，预计锌价在2021年全年维持在19000-21000元/吨的价格中枢，支撑公司盈利能力提升至2017年的高位水平。 锗全产业链发展值得关注。公司原生锗产量超过40吨/年，是全球最大的锗生产商，国内市占率超过49%。公司回收锗的成本相对较低，在2019年价格下降到7000元/Kg以下的情况下依然保持较强盈利能力。2020年上半年实现净利润1450万元，下半年锗价格有所回升，预计全年净利润将超过3000万元。公司掌握锗资源，并逐步扩大锗下游深加工产品的种类，独立运营锗业务后有望形成发展亮点。 盈利预测与投资评级：按照现有采选规模，我们预计2020-2022年锌精矿、铅精矿产量（金属量）分别达到24/25/26.5万吨、9/10/10万吨，在假设锌、铅价格中枢分别为18500/21000/21500元/吨、14985/15400/15400元/吨的情况下，公司实现净利润8.5、14.8、20.61亿元，对应最新股价的PE为28x、16x、12x。考虑到公司高品位、低成本、高盈利能力以及较大产量的利润弹性，同时考虑2021年较强的全球经济复苏，给予公司“买入”评级。股价催化剂：锌锗价格大幅上涨，资源并购超预期，项目建设进度超预期，降本增效显著等。 风险因素：新冠疫情再次爆发，疫苗研发进度不及预期，锌价出现大幅调整，在产矿山发生安全事故，系统性金融风险等。

事件：公司11月16日公告，控股股东赵美光拟通过协议转让方式向公司董事长王建华转让9817.08万股（占当前总股本的5.90%）；通过大宗交易转让3152.82万股（占当前总股本的1.89%）。通过本次协议转让及大宗交易，王建华将成为公司持股5%以上的股东。 点评： 共生共长，彰显信心。公司当前总股本为16.64亿股，本次转让后王建华董事长总持股5.9%，成为持股5%以上兼第二大股东。同时，根据公司正在实施的第一期员工持股计划，董事长将通过员工持股计划自筹资金及配资持有公司6239.7万或7799.625万股股票；若此次员工持股计划成功实施，董事长王建华先生将合计持有赤峰黄金1.61或1.76亿股，总持股将达到9.5%以上。董事长及管理层持股比例的上升，进一步彰显管理层与公司“共生共长”的决心，并传达了管理层对公司业务及业绩持续增长的信心。 聚焦主业，回笼现金。经双方协商，王建华先生受让公司股份价格为17元/股，合计价款为16.69亿元；同时控股股东通过大宗交易的方式转让3152.82万股（占总股本的1.89%），合计价款约5.47亿元。大股东此次股份出让是为筹措收购子公司郴州雄风环保科技有限公司全部股权所需的资金，此举将推动上市公司既定战略的实施和全体股东利益最大化。通过此次权益变动，子公司雄风环保科技剥离进程因大股东资金回笼而加速实施，公司聚焦主业进程进一步加快，剥离雄风环保回流资金也将进一步改善公司现金流状况和资产负债表结构，资金压力大幅减缓。 量价齐升，助力业绩。公司2020年第三季度单季实现归母净利2.85亿元，同比大幅增长609%，主要原因为黄金业务量价齐升：一方面黄金价格同比、环比上涨23.34%、8%至414元/g；另一方面老挝Sepon矿300万吨矿石量/年原生金矿处理系统如期投产、国内矿山技改扩产带动产量稳步增长。当前黄金价格受市场风险偏好不确定影响，呈区间震荡走势，待全球经济复苏趋势确认、通胀预期逐步回升，贵金属价格将由避险需求转为实际利率下行驱动，价格中长期上涨趋势仍有较强逻辑支撑；公司员工持股计划承诺2020/2021/2022年黄金产量不低于4.5/10/16吨、合计不低于30.5吨，量价齐升将继续助力业绩释放。 盈利预测与投资评级：预计2020-2022年公司EPS分别为0.46、0.92、1.55元，对应当前股价的PE分别为42.16x、21.07x、12.43x。考虑黄金价格将随流动性及通胀预期回升而处于上涨趋势，同时公司未来3年黄金产量快速释放，维持公司“买入”评级。 风险因素：贵金属及工业金属价格大幅下滑，万象矿业投产不及预期，五龙矿业技改工程进展不及预期。

公司为国内钛矿龙头企业。公司成立于 1994年，并于 2020年 4月上市，主营业务为钒钛磁铁矿的采选与销售，主要产品为钛精矿与钒钛铁精矿。经过 20多年的发展，公司钛金属回收率处于行业领先地位，且钛精矿国内产量市占率第一。凭借在钛精矿市场中的龙头地位，公司对钛精矿价格有较强的定价权。公司业绩主要由钛精矿和钒钛铁精矿贡献（2019年毛利占比分别为 62%、37%）；2020年随着钛精矿价格上涨、钒钛铁精矿结构优化，业绩大幅提升（前三季度实现归母净利 5.2亿元，同比增长 31%），资产负债表结构进一步优化（截止三季报，资产负债率下降至 15.26%，现金及现等价物余额为 9.78亿元）。 坐拥潘家田钒钛磁铁矿，资源禀赋优异。公司拥有四川攀枝花潘家田钒钛磁铁矿采矿权，矿山资源储量 2.96亿吨，采选产能 600万吨/年。整体钛资源储量（以二氧化钛计）3201.51万吨，钒资源储量（以五氧化二钒计）69.78万吨。公司背靠国内钛矿资源战略要地攀西地区，具备获取优质资源的先天优势和便利条件。 优化内生式增长，期待外延式扩张。公司未来通过提质增效技改扩能，保障钛精矿产品现有 53万吨/年产能的稳定产出，并将钒钛铁精矿产能由现在 160万吨/年（55%品位）的提升至 84万吨/年（品位 60%以上）；同时通过优化选矿比、钛铁比，提升资源利用率。优化工艺和产品结构明显提升产品整体盈利能力（2020H1公司钛精矿毛利率为 75.6%、钒钛铁精矿毛利率为50%）。此外，公司目前资产负债率低、现金流充裕，且融资渠道畅通，加之多年的钛铁矿开采运营经验和成熟的技术团队，具备外延式资源并购的基础和能力，目前正是进行攀西地区产能整合的最佳时期，公司作为钛矿龙头企业，外延式扩张可期。 供给收缩，需求复苏，钛精矿价格有望继续缓慢上涨。供给整体收紧加上钛白粉需求的稳定增长，四川钛精矿价格年初以来上涨了约 40%。供给端，受海外部分大矿资源枯竭及疫情影响，海外钛矿供应收紧，2020Q3中国钛精矿进口量环比下滑 14.5%；国内方面，随着在环保、安全等方面不合规的小型钒钛磁铁矿采选企业陆续关停，小产能将逐步出清。需求端，钛白粉和海绵钛稳定增长，钛精矿价格有望继续平稳上涨。 盈利预测与投资评级：结合公司产能技改节奏和产品价格趋势，我们预计公司 2020-2022年归母净利分别为 7.08、9.45、12.63亿元，EPS 为 1.77、2.36、3.15元/股，当前股价的对应 PE为 21x、16x、12x。公司估值低于可比公司平均估值，考虑公司未来钒钛铁精矿产能提升、钛精矿价格有望继续上涨，以及公司优异的财务状况支撑的外延扩张能力，首次覆盖，给予公司“买入”评级

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入211亿元，同比下滑5.35%；实现归母净利8.33亿元，同比增长2.67%；扣非归母净利8.02亿元，同比增长4.13%；EPS为0.35元/股，同比增长2.94%。 点评： 金属价格上涨，Q3业绩同环比大幅提升。公司2020年Q1-Q3归母净利分别为0.71、2.76、4.87亿元，业绩逐季提升，Q3单季度净利同比增长117%、环比增长76%；Q1-Q3销售毛利率分别为11.5%、13.4%、15.3%。公司季度业绩和盈利能力逐季提升，主要受铜铅锌等金属销量提升及价格上涨推动（2020Q1-Q3铜现货均价分别为4.48、4.38、5.12万元/吨，锌现货均价分别为1.69、1.65、1.91万元/吨；Q3铜均价同比增长9.2%、环比增长17%），另外公司冶炼业务通过降本增效逐步减亏也对公司业绩有较大贡献。公司前三季度营收同比有所下滑，主要由于上半年金属价格同比下滑以及公司贸易业务波动所致。 玉龙铜矿二期投产在即，铜矿增量较大。公司现有5个铜铅锌矿在产，另有3个铁矿和1个铜镍矿，主要分布于青海、内蒙、四川及西藏等地，是我国西部高原铜矿龙头企业。2020年公司计划生产铜精矿含铜4.95万吨、锌精矿含锌16.38万吨、铅精矿含铅6.38万吨、精矿含金253千克、精矿含银134.25吨、铁精粉含铁170.8万吨。公司近几年铅锌矿产量趋于稳定，未来几年增量主要在铜矿。公司原有铜矿金属产能大概6万吨（获各琦3万吨、玉龙一期3万吨，其中包括1万吨湿法冶炼铜），权益产能4.74万吨；玉龙二期10万吨预计年内投产，投产后铜矿金属产能将达到16万吨，权益产能10.54万吨。新增产能达产后，铜矿权益产量至少翻倍，公司业绩有望大幅增长。 需求持续复苏，铜价有望继续上涨。我们预计2020年Q4工业金属将进入新一轮库存周期的主动补库阶段，有望支撑金属价格继续高位运行。目前铜库存处于历史低位，供给受到抑制，需求随着疫苗后续落地有望持续复苏，若Q4进入主动补库周期，将进一步推动铜需求增长，铜价有望继续上涨。 盈利预测与投资评级：不考虑资产减值，预计2020-2022年公司EPS分别为0.48、0.69、0.88元/股，对应当前股价的PE分别为19x、13x、10x。考虑公司未来几年铜矿增量较大且铜价有望继续上涨，维持公司“买入”评级。 风险因素：西钢集团继续亏损；公司铜铅冶炼业务继续亏损；玉龙铜矿扩建进度低预期；铜铅锌价格大幅下跌风险。

民爆民爆+锂产业双主业驱动锂产业双主业驱动。公司成立于2001年，前身是创立于1952年的四川省雅安化工厂，2010年上市，传统主业为民爆器材生产及工程爆破服务，目前为四川省民爆器材生产龙头。 2013年，公司通过收购四川国理公司部分股权介入锂盐业务，后通过并购和新建产能发展为国内二线锂业龙头。公司未来将继续坚持民爆和锂产业双主业发展。 二线锂业龙头，加快扩产步伐。公司锂业板块主要由四川国理公司、兴晟锂业和雅安锂业负责运营，目前拥有年产能氢氧化锂3.2万吨、碳酸锂6000吨，另有2万吨氢氧化锂生产线已启动建设安排，公司在行业周期底部加快了扩产步伐。同时，公司拥有德鑫矿业控制的李家沟锂矿的优先采购权，同时与银河锂业、CORE公司签署了锂精矿包销协议，为资源安全供应提供了有效保障。另外，公司积极拓展海外客户，以期尽快切入国际电池厂商及车企供应链，一旦通过国际龙头电池厂商认证并签订供货协议，公司的锂盐产品销量和盈利水平将有很大提升。 夯实民爆业务，强化区域龙头地位。公司为四川省内规模最大的民爆器材生产企业，在国内拥有四川、山西和内蒙古三个生产基地，在海外拥有新西兰、澳大利亚等两大生产基地。因公司主要生产点位于国家西部大开发地区，加之区域内水利和矿产资源丰富，民爆市场空间相对较大且具备一定成本优势。近年来民爆企业加紧并购整合的步伐，行业逐步呈现以优势企业为龙头的区域化发展、产业集中度提高和以爆破技术服务为主的发展格局，公司将通过整合当地小产能强化区域龙头地位。公司民爆产业未来的增量主要来自于工程爆破业务，同时川藏铁路建设有望为公司带来较大的业务增量。 锂价有望继续反弹。随着国内新能源汽车销量逐步恢复至同比正增长，锂盐企业库存持续去化，锂盐厂议价能力不断提升，在此情况下，企业通过提价扭转亏损局面的意愿强烈，9月底碳酸锂价格有所反弹，我们认为碳酸锂价格反弹短期可持续，反弹至5-6万元是比较合理且上下游企业均可接受的水平。同时，欧洲新能源车销量快速增长，将有效支撑高端氢氧化锂价格。 盈利预测与投资评级：结合公司产能释放节奏和行业发展情况，预计公司2020-2022年EPS分别为0.31、0.52、0.82元/股，对应当前股价的PE分别为31x、18x、11x。考虑公司未来业绩增长主要来自锂盐业务，我们选取赣锋锂业和威华股份为可比公司，根据Wind，可比公司2021年PE均值为58x，公司估值明显低于可比公司估值。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 股价催化剂：公司积极拓展海外客户、锂价反弹、民爆业务业绩提升。 风险因素：新能源汽车需求增长不及预期或锂市场供给释放超预期导致锂价继续下跌；公司海外客户认证进度低预期或新增锂盐产能释放进度低预期。

事件：公司9月27日晚间公告：鉴于公司资金压力已得到有效缓解，同时考虑目前相关政策及资本市场环境变化，公司决定终止自3月2日提出的非公开发行 A 股股票事宜，并向中国证监会申请撤回申报文件；公司拟实施第一期员工持股计划，自筹资金总额上限为103,995万元，持股规模不超过8,319.56万股。 点评： 盈利能力大幅提升带来融资通畅，剥离资产带来资产结构优化。前期拟募集资金主要用于补充流动资金及偿还金融机构借款。自2020年二季度以来受黄金量价齐升带动，公司盈利能力大幅增长，带动银行融资渠道恢复，现金流紧张得到大幅缓解。同时公司剥离非矿资产雄风环保进展顺利，也将回流大额现金，并推动资产结构持续优化。考虑公司基本情况和资本市场政策环境变化，公司决定终止本次非公开发行。 实施大额高比例员工持股计划，信心增厚、红利共享。为进一步改善公司治理水平，增厚员工信心共享企业红利，公司拟实施资金总额不超过103,995万元的大额高比例员工持股计划，其中8位高管分别认购7800万元（信托1:1配资）、其他不超过90名人员认购4.16亿元。预计本计划草案获得公司股东大会批准后，将委托具备资产管理资质的专业机构设立信托计划进行管理并在6个月内通过二级市场购买（包括集中竞价交易，大宗交易及协议转让等方式），这一举措进一步彰显了管理层对于企业未来持续向上发展的坚定信心。 持股计划锁定业绩承诺，黄金产量增长不动摇。在本此持股计划草案中，公司强调持有人的标的股票权益将依据公司2020-2022年度业绩考核结果分三期解锁分配至持有人，解锁条件为2020/2021/2022年黄金产量不低于4.5/10/16吨，且三年金产量累计不低于30.5吨，与此前非公开发行计划业绩承诺相一致，显示出企业继续保持黄金扩储增产的决心。 金价不改上行势，一体两翼再加码。虽然近期受英国、西班牙等国家疫情反复影响全球通胀预期，叠加欧元区弱势推升美元指数，黄金价格受到扰动。但考虑当前名义利率仍维持在低位，欧美各国经济需较强流动性呵护，实际利率将随欧洲疫情被快速控制和疫苗研制成功而继续下探，黄金价格上升趋势仍有支撑。同时美国大选以及地缘政治冲突不断，不确定性也将继续利好黄金价格。公司层面，自2020年以来始终坚持国内外金矿“一体两翼”发展战略，老挝塞班金矿生产建设持续超预期，原生金矿处理系统9月正式投产运行；国内加大五龙矿业探矿、冶炼能力投资力度，进一步提升黄金资源量。在金价上行趋势仍有支撑，“一体两翼”持续加码提升黄金产量，公司业绩将继续受益黄金量价齐升 预测与投资评级：预计2020-2022年公司EPS 分别为0.35、0.91、1.55元/股，对应当前股价的PE 分别为50.04、19.10、11.22倍。考虑黄金价格仍处于上升趋势、公司黄金产量未来三年快速释放，维持公司“买入”评级。 风险因素：贵金属及工业金属价格大幅下滑，新冠疫情反复程度超预期，央行流动性释放不及预期，五龙矿业技改工程进展不及预期等。

布局金属锂，面向未来。盛威锂业计划建设1000吨金属锂项目，项目位于四川射洪经济开发区锂电产业园，其中一期规划建设600吨/年金属锂。盛威锂业的顺利投产，有利于公司提高锂资源综合开发能力，有利于提高锂产品科技含量和产品附加值，有利于公司加快发展和完善锂盐产品体系。公司建设金属锂产线，是面向未来的一个长期的战略布局，因为锂离子电池未来的技术路线是向固态锂电池发展，而固态锂电池将大概率会使用金属锂做负极（锂金属是全固态电池的最佳负极材料，因为它具有最高的理论容量和已知负极材料中最低的电位），一旦产业化，金属锂的需求将会大幅提升。 这将是公司跃居一线锂业龙头的必备条件。 全面进军一线锂业龙头阵营。截至目前，公司已经具备从锂资源（锂辉石矿）到锂盐冶炼加工（碳酸锂、氢氧化锂、金属锂）以及国内国际蓝筹客户（与LGI、CATL 等核心客户签约）较为完整的产业链布局，形成了一线锂业龙头企业的雏形。通过预判未来锂盐行业向寡头垄断的格局发展，公司在行业周期底部加速做大锂盐产能规模，扩大市场份额；同时公司深知未来锂资源将是制约锂盐企业发展的主要因素，因此公司积极推进奥伊诺锂矿生产，并继续寻求更多的资源保障；另外剥离木材业务也将有助于公司战略聚焦锂产业。公司发展战略清晰，行业定位明确，管理人员精干务实，已全面向一线锂业龙头阵营进军。 盈利预测与投资评级：不考虑木材业务剥离，预计公司2020-2022年EPS 分别为0.09、0.28、0.54元/股。考虑公司已布局上游锂矿资源并投产，同时不断扩张锂盐产能，并进入LG、宁德时代等优质客户供应链，维持公司“买入”评级。 风险因素： 新能源汽车需求增长不及预期或锂市场供给释放超预期导致锂价继续下跌；公司奥伊诺锂矿或新增锂盐产能投放进度低预期；公司氢氧化锂产品供货量和供货进度低预期。

事件：公司发布2020年中报，上半年实现营收、归母净利润和扣非净利润87.83亿、10.97亿和10.38亿，分别同比增长11.1%、31.2%和50.63%；其中二季度营收、归母净利和扣非净利润分别为63.18亿、9.66亿和9.29亿，分别同比增长20.98%、34%和59.65%。2020年上半年综合毛利率为39.82%，其中一、二季度分别为33.1%和42.5%。 点评：营收恢复高增长，费用控制较好。2季度实现营收63.18亿元，为公司单季度营收最高值。3月复产复工以来，公司出货量快速攀升，4月恢复正增长，5、6月出货量估计攀升至同比增长20%以上，带动2季度营收同比增速提升至20.98%。同时公司加快在非房业务、重点工程端的布局，防水工程业务同比增长34.37%，贡献主要营收增量。费用端控制较好，取得销售费用、财务费用同比下降11.75%和13.97%的成效，带动三费率大幅降低2.72PCT至21.07%。同时现金流大幅改善，经营性现金流为-3.59亿元，较2019年同期少流出8亿元。 成本下降集中显现，毛利率提升明显。上半年油价大幅下跌带来的成本改善集中显现，毛利率二季度提升至42.5%，同比、环比分别提高4.79PCT和9.38PCT。一、二季度布伦特原油均价为51.5美元/桶、33.85美元/桶，同比下降19.1%和50.3%；根据我们推算，公司沥青采购成本平均下降500-600元/吨。最为受益沥青价格下降的防水卷材上半年毛利率为42.4%，同比提升5PCT，预计二季度单季度超过45%。我们预计年内原油价格将维持在50美元/桶以下，成本降低趋势将延续4个季度。 发力非房市场，多元化发展加速。基建和“旧改”将成为未来3年贡献防水市场主要增量，公司作为“重点工程专业户”加大对非房业务布局，并深化与地方政府的合作，分别与广州、芜湖、保定等政府签署战略合作协议。一方面继续完善全国生产基地网络布局，另一方面强化与地方政府关系，争取更多地方重点项目；同时还能够促进工程建材集团协助地方渠道商提升资质、参与更多项目竞争，实现销售渠道进一步下沉。多元化布局成果显著，其他业务上半年实现营收3.04亿元，同比增长18%，高于防水材料业务增速，预计全年营收超过10亿元。 盈利预测与投资评级：维持对公司2020-2022年摊薄EPS预测1.85元、2.15元和2.47元（不考虑转增股本），最新股价对应PE为31.7x、27x和23.7x。考虑到利润率提升明显、现金流改善、多元化加速等因素，维持公司“买入”评级。 风险因素：原油价格大幅上涨，房地产投资出现政策性风险，基建投资增