事件：公司发布2020年前三季度业绩，报告期内公司营业总收入24.51亿元，同比增长6.49%；归属上市公司净利润3.02亿元，同比增长20.58%；扣非后归属上市公司净利润2.98亿元，同比增长20.69%。 投资要点 业绩符合预期，Q3业绩创新高：公司是由江苏省建科院改制而来的科技先导型企业，连续多年在中国混凝土外加剂企业的综合十强评比中获得第一名。报告期内，公司实现Q3单季度净利润1.49亿元，创历史新高。其中，销售毛利率42.88%，同比下降3.68个百分点，环比下降0.45个百分点；净利率14.67%，同比上升0.68个百分点，环比上升1.81个百分点。总体来看，公司在产品降价的不利形势下，通过降低销售费用率等降本增效措施，保持了良好的发展势头。 成本下降明显，功能性材料量价齐升：公司在Q3季度实现高性能减水剂的产量、销量分别为为73.94万吨、71.77万吨，平均销售价格同比下降3.48%；高效减水剂产量、销量分别为为10.66万吨、10.05万吨，平均销售价格同比下降5.02%；功能型材料产量、销量分别为15.30万吨、12.49万吨，平均销售价格同比上升6.93%，量价齐升显著。同时，主要原材料环氧乙烷平均采购价格较上年同期下降8.79%，甲醛平均采购价格较上年同期下降24.58%，工业萘平均采购价格较上年同期下降7.6%。 五大基地布局全国，泰兴新产能逐步释放：公司现有南京、天津、新疆、泰兴四个母液合成基地，考虑到在建的四川基地，公司未来将形成全国范围内的五大基地布局。目前，泰州基地年产62万吨高性能混凝土外加剂建设项目已建成，将于下半年逐步释放产量；此外，四川西部高性能土木工程材料产业基地项目也已开工建设。随着新增产能的落地及投产，公司的盈利中枢有望进一步上移。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.40亿元、5.71亿元和7.31亿元，EPS分别为1.42元、1.84元和2.35元，当前股价对应PE分别为19X、14X和11X。维持“买入”评级。 风险提示：基建投资力度不及预期；油价大幅反弹；在建项目投产进度不及预期。

纳米分散技术是公司的核心竞争力。公司主要从事 纳米色浆、功能性纳米分散体、电子化学品、电脑调色一体化等产品的研发、生产及销售。 在部分纤维原液着色色浆、高品质涂料色浆等领域均实现了纳米级颜料色浆的生产能力。 商品色浆有一定的产业前景，但存在空间受限的问题。目前公司主要生产水性商品色浆，公司产品在建筑涂料、乳胶和造纸等领域处于领先地位。和色粉或自磨色浆相比，商品色浆颜料利用率高，综合性能更好，产品的分散度更好，存储稳定性更好，与体系配伍性更好，这样产品在着色强度、颜色纯正度、鲜艳度以及产品均一性和稳定性等方面具有明显的优势。但是，建筑涂料、乳胶和造纸等领域增速乏力，整体而言，色浆的市场容量相对稳定，商品色浆的份额提升，但是部分行业空间相对有限。 原液着色是最具产业前景的色浆潜在使用领域。随着染料技术的进步以及环保要求的提升，化纤行业开始将色浆均匀分散在纺丝液中直接制备有色纤维。原液着色应用范围较广，可以用于粘胶、涤纶、腈纶、氨纶和尼龙等纤维的着色。 电子业务打开未来空间。2020年 5月，公司公告计划建设 1万吨高频覆铜板专用树脂及特种添加剂技术改造项目。具体方案为 2,000吨 PCB低聚物固体树脂、3,000吨高性能低聚物 SMA 树脂、2,000吨高分子聚合物分散剂、2,500吨功能性添加剂以及 500吨光刻胶颜料分散液。本项目开发的主体产品低聚物母体树脂主要用于高频覆铜板专用树脂，光刻胶颜料分散液主要用于彩色光刻胶领域，都是国内尚处于产业空白的领域。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为0.89亿元、1.08亿元和 1.62亿元，EPS 分别为 0.49元、0.60元和 0.89元，当前股价对应 PE 分别为 62X、50X 和 34X。考虑到公司原液着色顺应环保政策要求，电子级色浆具备先发优势，有望实现高端产品国产替代，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：电子级色浆业务进展低于预期；纤塑新材料项目建设进度低于预期的风险；环保督察带来的生产压力。

事件 中旗股份发布三季报，报告期内，实现14.24亿元，同比增长18.29%，归母净利润1.51亿元，同比增长24.03%。单三季度归母净利润2692万元，同比增长15.27%，环比下滑63.51%。 投资要点 三季度业绩环比下滑幅度超出预期，原因有三：首先由于存在例行大修，三季度是公司生产经营的淡季，同时叠加了南京老厂区的提标改造，氟草烟、虱螨脲存在不同程度的冲击，导致南京基地Q3季度环比下滑接近50%；其次，黎巴嫩爆炸导致政府对硝化装置的管控加强，部分装置的生产存在冲击；最后，人民币持续升值导致的汇兑损失也不同程度对经营造成较大冲击。 生产经营恢复正常，外需、扩产同频共振，未来业绩增长确定性强：当前南京基地提标改造已经完成，南京、淮安两大生产基地全部符合最新的安监、环保标准，目前虱螨脲、氟草烟的生产恢复正常。据农药展反馈，公司明年的海外订单有一定的增长。产能方面，江苏省稳增长的动力较强，预计公司南京基地、淮安基地的技改项目落地速度会有加快，如果顺利，2021年年中有望投产一批新增产能。中期看，公司计划在淮北基地分两期投资17.88 亿元，建设1.55万吨农药原药项目，达产后公司业绩中枢有望显著提升。 依托有机合成技术，自主创新多元化发展。公司的农药产品多为合成技术难度较大、定位相对高端的品种，进一步巩固现有农药原药业务同时，公司在绿色新型农药、自主知识产权医药和高端新材料领域逐步布局。在绿色新型农药方面，截至2019年底，已经获得授权PCT国际专利5件，并且开发出一些具有良好活性和市场前景的自主知识产权绿色新农药。自主知识产权医药方面，重点计划发展靶向抗肿瘤药物、抗病毒药物以及免疫疾病药物。新材料方面，重点计划发展5G关键材料、新型高性能纤维材料以及新型有机硅聚合物等。 盈利预测与投资评级：基于三季度的意外冲击，我们下调盈利预测，预计公司2020-2022年的归母净利润分别为2.20亿元、3.40亿元和3.96亿元，EPS分别为1.60元、2.46元和2.87元，当前股价对应PE分别为23X、15X和13X。维持“买入”评级。 风险提示：原药价格下行的风险，公司的生产受到环保整治的干扰。

事件 公司发布三季报，报告期内公司实现收入492.32亿元，同比增长1.43%，实现归母净利润53.49亿元，同比下滑32.28%。单三季度实现归母净利润25.14亿元，同比增长10.35%，环比大幅增长72.39%。 投资要点 Q3季度MDI量价齐升，业绩环比大涨：公司前三季度纯/聚合MDI挂牌均价分别为1.74/1.46万元/吨，同比分别下滑26%和6%；第三季度纯/聚合MDI挂牌均价分别为1.72/1.57万元/吨，同比变动分别为-17%和+3%，环比分别增长5%和11%。前三季度MDI价格下行导致前三季度业绩同比下滑，但受益于Q3季度MDI价格的环比改善，且聚氨酯系列产品销量同比增加19%，环比增加18%，公司单三季度业绩环比取得大涨。展望未来，随着疫情防控常态化，消费需求逐步复苏，MDI价格有望顺周期继续上行。 大乙烯项目投产在即，石化产业链布局完善。公司在建100万吨/年乙烯项目有望年底建成，项目配套建设年产45万吨LLDPE装置、年产40万吨PVC装置、年产15万吨EO装置、年产30及65万吨PO/SM装置、年产5万吨丁二烯装置以及相关配套辅助工程。公司现有石化产业链涵盖LPG-丙烯-丙烯酸及酯、SAP树脂、环丙及聚醚多元醇、叔丁醇及MTBE等，待本次乙烯项目建成，公司将汇集碳二、碳三及碳四产业链，大石化产业链基本齐备。 新材料板块不断发力，眉山基地进展顺利。公司积极发挥技术创新优势，积极向新材料领域进行拓展。眉山基地是公司布局新材料板块的新基地，一期25万吨/年高性能改性树脂项目(主要包括10万吨改性PP、10万吨水性树脂、5万吨改性PC)已在四川省眉山市金象化工产业园顺利开工，眉山基地二期项目中的年产1万吨的锂电池三元材料项目和年产6万吨的生物降解聚酯项目也进入环评阶段。随着眉山基地新增项目不断落地，万华新材料版图逐步清晰。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为83.08亿元、123.14亿元和140.69亿元，EPS分别为2.65元、3.92元和4.48元，当前股价对应PE分别为30X、20X和18X。维持“增持”评级。 风险提示：海外疫情防控不利对MDI出口造成压力；新建项目进度不及预。

公司是有机硅助剂细分龙头企业：公司创始人涉足有机硅功能性助剂产业有超过20年的历史。公司涉足的六甲基二硅氮烷、乙烯基双封头等有机硅助剂产品多为技术壁垒高，竞争格局好的产品。在进一步巩固有机硅功能助剂产品现有优势的同时，公司开始涉足苯基有机硅单体产业，并且取得突破性进展。 优化产品结构，丰富产品系列是有机硅助剂产业的发展思路。电子级六甲基二硅氮烷主要用于光刻胶的助粘剂，属于国家亟需自主化的产品。电子级乙烯基双封头是电子灌封胶的关键原材料。公司的发展思路相对确定，一方面，依托技术进步，提升产品品质，拓宽产品应用范围到电子级六甲基二硅氮烷、电子级乙烯基双封头等领域。另一方面，不断进行上下游产业延伸，丰富产品系列，实现产业闭环。 公司是国内率先实现二苯基二氯硅烷规模化生产的企业。苯基氯硅烷是在用量及重要性仅次于甲基氯硅烷的有机硅单体。它对改善聚有机硅氧烷的性能，特别对提高有机硅产品的耐热性、化学稳定性、耐辐照性等具有明显的作用。国内目前基本实现了一苯基三氯硅烷的产业化，但是二苯基二氯硅烷还没有实现规模化生产。公司14年开始发展流化床法工艺，目前已经实现装置的规模稳定生产。 苯基有机硅衍生物具有较大的产业空间。按照专家估计，全球苯基有机硅单体的产业空间大约是甲基有机硅单体的5%，接近10万吨的体量。二苯基二氯硅烷是苯基氯硅烷的核心产品，向下游延伸，发展苯基硅橡胶、硅油、硅树脂，可以满足航空航天、军用以及电子领域的产业发展，具有较大的产业前景和较好的盈利能力。 盈利预测与投资评级：预计公司2020~2022年归母净利分别为1.54/3.06/3.96亿元，EPS分别为0.99/1.97/2.55元，当前股价对应PE分别为37X/19X/14X。公司是有机硅助剂领域的细分龙头企业，在苯基氯硅烷领域先发优势明显，苯基氯硅烷衍生物的市场前景广阔。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：苯基有机硅衍生物的市场推广不及预期；细分市场竞争格局恶化导致盈利能力下滑。

公司是有机硅助剂细分龙头企业：公司创始人涉足有机硅功能性助剂产业有超过20年的历史。公司涉足的六甲基二硅氮烷、乙烯基双封头等有机硅助剂产品多为技术壁垒高，竞争格局好的产品。在进一步巩固有机硅功能助剂产品现有优势的同时，公司开始涉足苯基有机硅单体产业，并且取得突破性进展。 优化产品结构，丰富产品系列是有机硅助剂产业的发展思路。电子级六甲基二硅氮烷主要用于光刻胶的助粘剂，属于国家亟需自主化的产品。电子级乙烯基双封头是电子灌封胶的关键原材料。公司的发展思路相对确定，一方面，依托技术进步，提升产品品质，拓宽产品应用范围到电子级六甲基二硅氮烷、电子级乙烯基双封头等领域。另一方面，不断进行上下游产业延伸，丰富产品系列，实现产业闭环。 公司是国内率先实现二苯基二氯硅烷规模化生产的企业。苯基氯硅烷是在用量及重要性仅次于甲基氯硅烷的有机硅单体。它对改善聚有机硅氧烷的性能，特别对提高有机硅产品的耐热性、化学稳定性、耐辐照性等具有明显的作用。国内目前基本实现了一苯基三氯硅烷的产业化，但是二苯基二氯硅烷还没有实现规模化生产。公司14年开始发展流化床法工艺，目前已经实现装置的规模稳定生产。 苯基有机硅衍生物具有较大的产业空间。按照专家估计，全球苯基有机硅单体的产业空间大约是甲基有机硅单体的5%，接近10万吨的体量。二苯基二氯硅烷是苯基氯硅烷的核心产品，向下游延伸，发展苯基硅橡胶、硅油、硅树脂，可以满足航空航天、军用以及电子领域的产业发展，具有较大的产业前景和较好的盈利能力。 盈利预测与投资评级：预计公司2020~2022年归母净利分别为1.54/3.06/3.96亿元，EPS分别为0.99/1.97/2.55元，当前股价对应PE分别为37X/19X/14X。公司是有机硅助剂领域的细分龙头企业，在苯基氯硅烷领域先发优势明显，苯基氯硅烷衍生物的市场前景广阔。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：苯基有机硅衍生物的市场推广不及预期；细分市场竞争格局恶化导致盈利能力下滑。

事件：公司发布2020年三季报，报告期内实现营业收入150,022.35万元，较上年同期减少8.44%；净利润34,388.63万元，较上年同期增加5.41%；归属于上市公司股东的净利润32,927.91万元，较上年同期增加0.29%。 投资要点前三季度业绩增速转正，Q3单季度业绩创历史新高：报告期内，公司自产酚醛树脂的产量为67,085.18吨，销量为68,682.77吨，分别同比变化-2.87%、4.21%，同时自产酚醛树脂的平均售价为15,275.57元/吨，同比下降12.92%。总体来说，受益于三季度下游汽车行业的复苏，公司Q3单季度净利润达1.57亿元，创历史新高。 汽车行业复苏，有望带动轮胎用橡胶助剂需求新一轮增长：：2020年4月28日，发改委等11部门发文稳定和扩大汽车消费，实施包括鼓励汽车消费信贷、延长还款期限等措施。随着国内疫情逐步得到控制，9月份我国汽车产销量分别达252.4万辆和256.5万辆，环比增长19.1%和17.4%，同比增长14.1%和12.9%，行业复苏趋势明确，相应的橡胶助剂需求有望借势实现新一轮增长。 ““一体两翼”战略稳步推进，公司发展提速在即：“一体”方面，公司紧抓酚醛树脂特种橡胶助剂的主市场，实现产品、工艺的创新，通过橡胶助剂产能的扩建项目进一步提升国内的市场份额。“两翼”之左翼，在电子化学品材料领域，报告期内公司设立上海彤程电子作为集团电子化学品领域开拓的专门运营平台，进行外延式、内涵式发展并举的产业链运作。报告期内，上海彤程电子成功入股国内半导体光刻胶企业北京科华微电子，股权比例达33.70%，为其第一大股东；“两翼”之右翼，在可降解材料领域，公司携手巴斯夫拟投资建设10万吨/年可生物降解材料项目（一期），可年产6万吨/年PBAT，项目建设期为2年，预计全部投资的内部收益率（所得税后）为27.13%，具有良好的经济效益。 盈利预测与投资评级：我们预计2020-2022年公司归母净利润分别为4.21亿元、5.36亿元和6.29亿元，EPS分别为0.72元、0.91元和1.07元，当前股价对应PE分别为53X，41X和35X。维持“买入”评级。 风险提示：募投项目达产进度不及预期的风险；原材料价格波动的风险；可降解材料市场供需不匹配的风险；国际贸易环境恶化的风险。

业绩持续高增长，产销量再创新高：公司是国内头部轮胎企业之一，2020年前三季度累计生产轮胎2961.95万条，累计销售轮胎3000.72万条，其中Q3轮胎的产量和销量分别为1161.07万条、1213.11万条。尽管Q3公司轮胎产品的价格同比下降6.17%，但天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的总体价格降幅更大，同比下降14.23%。 供给侧改革尚未结束，轮胎头部企业有望由大变强：纵观全球市场，普利司通、米其林和固特异长期位居轮胎行业的前三甲，三者市场份额合计占比38.6%。目前国内轮胎行业结构性过剩，随着供给侧改革的推进，中小产能逐渐出清，国内市场正处于向头部轮胎企业集中的过程中，中国轮胎企业有望由大变强，进一步提升全球竞争力。 在建产能充沛，助力公司长远发展：公司在国内拥有青岛、东营、沈阳等规模化生产基地，同时作为中国轮胎行业首家在海外设立轮胎生产工厂的企业，公司投资建设的越南工厂近几年得到了快速发展，已成为公司近几年的重要利润来源。目前，东营工厂半钢子午胎扩建项目、沈阳工厂全钢载重子午线轮胎项目均按计划推进，越南工厂半钢子午胎扩产项目也已投产。随着产能的逐步放量，公司的盈利水平有望得到持续提升。 盈利预测与投资评级：我们预计2020~2022年公司归母净利分别为14.31亿元、17.72亿元、21.73亿元，EPS 分别为0.53元、0.66元、0.81元，当前股价对应PE 分别为9X、7X 和6X。随着行业集中度的提升和公司产销量的增加，未来盈利能力有望持续提高，维持对公司的“增持”评级。 风险提示：国际贸易摩擦继续升级；原材料价格大幅波动不能及时向下传导；大股东股权质押率高存在质押股权被平仓风险。

公司是吡虫啉龙头，具备产业链一体化优势：公司做制剂起家，向上游延伸至原药，目前具备“化工品-中间体-原药-制剂”一体化生产能力，随着在建产能的逐步达产，公司业绩中枢有望向上抬升。 供给格局优化，头部企业受益：我国农药生产总量大，是世界第一大农药生产国，但行业集中度低，初级原药集中、产品同质化严重、环保问题突出，整体表现出大而不强。发改委在十三五规划中提出对农药行业产业结构调整的目标，我国农药行业在供给侧结构性调整过程中集中度有望得到提升。 公司烟碱类杀虫剂品类最全，产能亚洲最大：烟碱类杀虫剂是全球体量最大的杀虫剂品类，公司在吡虫啉、啶虫脒及其中间体二氯产能均居国内首位，同时噻虫嗪、噻虫胺和呋虫胺业务有显著的发展潜力。 公司杀菌剂业务存在较大预期差：随着众多杀菌剂专利到期密集来临，一批高附加值的杀菌剂产能逐步向国内转移。公司的吡唑醚菌酯处于快速起量阶段，丙硫菌唑原药产能也达到了国内首位，杀菌剂业务具有较大的增量业绩空间。 制剂和肥料业务稳步发展：公司的农药制剂产品的销量位于国内农药行业排名前五，北方企业排名第一，同时凭借公司自供原药带来成本优势，制剂业务盈利能力较强，目前制剂和肥料业务均处于稳步发展阶段。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.19亿元、5.55亿元和6.08亿元，EPS分别为1.77元、2.34元和2.56元，PE为13X、10X和9X。考虑到公司大吨位杀虫剂开始起量，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：环保督察带来停工停产的风险；在建项目投产进度不及预期的风险。

公司是吡虫啉龙头，具备产业链一体化优势：公司做制剂起家，向上游延伸至原药，目前具备“化工品-中间体-原药-制剂”一体化生产能力，随着在建产能的逐步达产，公司业绩中枢有望向上抬升。 供给格局优化，头部企业受益：我国农药生产总量大，是世界第一大农药生产国，但行业集中度低，初级原药集中、产品同质化严重、环保问题突出，整体表现出大而不强。发改委在十三五规划中提出对农药行业产业结构调整的目标，我国农药行业在供给侧结构性调整过程中集中度有望得到提升。 公司烟碱类杀虫剂品类最全，产能亚洲最大：烟碱类杀虫剂是全球体量最大的杀虫剂品类，公司在吡虫啉、啶虫脒及其中间体二氯产能均居国内首位，同时噻虫嗪、噻虫胺和呋虫胺业务有显著的发展潜力。 公司杀菌剂业务存在较大预期差：随着众多杀菌剂专利到期密集来临，一批高附加值的杀菌剂产能逐步向国内转移。公司的吡唑醚菌酯处于快速起量阶段，丙硫菌唑原药产能也达到了国内首位，杀菌剂业务具有较大的增量业绩空间。 制剂和肥料业务稳步发展：公司的农药制剂产品的销量位于国内农药行业排名前五，北方企业排名第一，同时凭借公司自供原药带来成本优势，制剂业务盈利能力较强，目前制剂和肥料业务均处于稳步发展阶段。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.19亿元、5.55亿元和6.08亿元，EPS分别为1.77元、2.34元和2.56元，PE为13X、10X和9X。考虑到公司大吨位杀虫剂开始起量，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：环保督察带来停工停产的风险；在建项目投产进度不及预期的风险。

公司控股股东为安徽省供销合作社，是中国农资流通领域第一家上市公司。农业和农村问题一直是高层关注的焦点问题，目前我国的农业发展处于战略转型期，机会与挑战并存，公司依托供销社的庞大的分销网络体系，拥有民营的决策机制，可以在中国农业转型升级过程中有所作为。 公司农业板块还处于探索过程中。辉隆的业务体系较为庞杂，也还在不断整合过程中，大致可归类为商业、工业、农业、投融资四大板块。辉隆农业最重要的任务应该是探索农业产业产前、产中、产后的服务新模式，比如，开展订单农业和大田托管业务，面向农业种植户提供产前优质农资供应、产中种植技术指导、产后粮食烘干收储销售全程系列化服务等。由于并无先例可循，目前处于业务摸索阶段。 辉隆商业板块的机遇挑战并存，潜力有待挖掘。从政府层面看，供销社体系可能是最成本有效的解决中国农业问题的抓手，在目前的宏观环境中产业低位会不断强化。农产品价格低迷以及农药化肥减量增效使得商业板块整体承压。但是，去全球化倾向日益强化的背景下，政府对农业、农村关注的力度加大。电子商务、互联网等新事物的出现为农业农村的转型升级提供了抓手，农村年龄结构的演进为转型升级提供了可能。 工贸一体化是解决辉隆股份长期发展的重要突破口。中国的农业正处于战略转型期，中间孕育的投资机会较多，目前辉隆股份的利润体量较小，无法支撑公司的一些战略设想落地。公司传统的工贸一体化主要是一些基于现有产业的适度延伸，最新的发展思路是接合安徽省的区位优势和长三角的产业发展趋势，适度发展一些高技术壁垒、大市场容量的特色工业，有一定的合理性，打开了长期发展的空间。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为07亿元、4.94亿元和7.14亿元，EPS分别为0.36元、0.58元和0.83元，当前股价对应PE分别为27X，17X和12X。考虑到公司并入海华科技后形成的业务协同性，盈利能力将取得显著增长，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：薄荷醇技术消化不及预期的风险，海华科技在建项目投产进度不及预期的风险。

技术驱动是公司的特质。 公司的产品根据下游应用领域划分，可以分为 农药及农药中间体和医药及医药中间体两大类。不过，公司的内在逻辑 是围绕技术与客户展开的。所以从技术平台的角度理解公司可能更加合 宜。经过多年的发展，目前公司在不对称合成、微通道连续化反应、酶 催化、安全环保等技术具有明显优势。 相关技术的交叉融合是公司的未 来核心看点。 公司的农化业务包括 CDMO 业务和自主产品。 由于经济低迷，需求疲 软，全球农化巨头进行深度整合。同时，国内供给侧改革的深入和环保 综合整治的推进使得国内 CDMO 生态体系发生剧变。从跨国公司的角 度看，倾向于选择技术实力强、具备工艺持续改进能力、质量管理体系 完备的龙头企业进行合作，同时，对供应链的稳定有着较强要求。 医药业务进入加速阶段。 公司医药中间体业务大约可以分为三个板块。 首先是传统的医药中间体业务，其次是特色原料药业务，最后是 CDMO 业务。公司的医药板块发展一直低于预期，首先，公司的生产基地主要 在江苏，最近几年持续经受各种整顿。其次， 朴颐化学的先进技术与传 统业务进行整合需要时间。随着上虞基地的落地，上述障碍都有望一一 克服。 看好公司现有平台技术的融合。 公司 15年底收购朴颐化学， 朴颐化学 的酶催化和微通道连续生产技术属于典型的平台技术，和公司的传统的 不对称合成、催化氢化反应、 含氮杂环技术可以进行深度融合，进一步 提升相关业务的核心竞争力。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2020~2022年营收分别为 23.39亿 元、 30.73亿元和 37.49亿元，归母净利润分别为 2.31亿元、 3.10亿元 和 4.08亿元， EPS 分别为 0.24元、 0.32元和 0.42元，当前股价对应 PE 分别为 33X、 24X 和 19X。 考虑到公司农药业务具备全球竞争力，医药 业务也在加快协同发展， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 上虞基地投产进度不及预期；常态化环保督察对公司开工率 可能存在影响。

业务转型进行时，传统业务保持稳定，新材料两翼齐飞：公司主要业务分为环保节能材料和新型复合材料两个领域。对于传统的节能换热和环保水处理业务板块，公司注重在保持现有规模的基础上实现稳定发展；对于新兴复合材料领域，公司并购了四丰电子、晶联光电等国内靶材行业优质龙头企业，成功进入靶材制造行业；收购了兆恒科技、海威复材、科博思等军工、军民融合材料领域优质企业，成功进军军民融合新型复合材料领域。 率先打破国外垄断，溅射靶材隐形冠军初长成：公司下属四丰电子和晶联光电率先打破国外垄断，分别是钼靶和ITO靶材细分领域的国内龙头企业，对下游包括京东方在内的主流面板厂商几乎实现了全覆盖，同时成立丰联科提供靶材绑定，在保证产品稳定性的同时，有望进一步提高靶材业务的利润率。随着国内高世代面板产能的陆续投放及国产化率的不断提高，靶材业务有望成为公司发展的新引擎。 高分子业务发展迅速，军民融合打开成长空间：公司孵化的兆恒科技，主营PMI泡沫产品在军机配套材料领域具有显著优势；下属海威复材主营舰船轻质化材料，行业地位领先，是国内唯一专业从事海军舰船用复合材料的供应商；下属科博思在轨交领域是世界首家拥有高性能一体成型合成轨枕自主知识产权并实现批产的企业，同时风电用PVC叶片泡沫芯材实现了100%的国产化。 引进技术型管理人才，全面实施“二次腾飞”战略。公司于2014年引入技术型管理人才孙建科先生，孙建科先生有着丰富的产业化经验和资本市场经历，在担任公司副董事长、总经理后，快速形成了人才聚集效应，同时引领公司由环保节能业务向新材料业务的全面转型，通过“内生+外生”相结合的发展模式，打造出新材料隐形冠军的孵化平台。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年归母净利润分别为2.37亿元、3.11亿元和3.86亿元，EPS分别为0.26元、0.34元和0.42元，当前股价对应PE分别为38X、29X和24X，考虑到公司在多个细分赛道均为隐形冠军，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：靶材业务竞争对手技术突破的风险；募投项目投产进度不及预期的风险；管理失衡的风险。

募资投向半导体材料，抢占自主可控先机：本次定增募投项目具体包括2.88亿投建约1万吨硅微粉等电子封装材料、7千万投建1.2万吨电子级六氟化硫和2千吨半导体用电子级四氟化碳、8.5亿投建面板光刻胶及配套材料，另有3.54亿元补充流动资金，项目投资总额合计15.62亿元，拟使用募集资金12亿元。硅微粉和电子特气项目为原有业务基础上的产能扩建，光刻胶项目为公司收购江苏科特美及LG 化学下属彩色光刻胶事业部后整合资源新建，在半导体配套材料国产化大背景下，募投项目有望助力公司抢占市场先机，提升市场竞争力和盈利能力。 剥离阻燃剂业务，彻底转型半导体材料公司：近日，公司与圣奥化学签署协议，根据协议，雅克科技将在完成对阻燃剂业务的内部重组后，将其出售给圣奥化学。阻燃剂业务是公司转型前的主业，随半导体业务占比不断增加，阻燃剂板块2020H1收入占比下滑至19.17%，待阻燃剂业务剥离完毕，公司将成为一家纯粹的半导体材料公司，符合公司战略定位。 “并购+投资+整合”战略稳步推进，并购标的整合顺利：公司并购标的中，科美特是国内含氟电子特种气体的龙头企业；UP Chemical 主营SOD 与前驱体材料，填补国内空白；华飞电子是国内球形硅微粉最大供应商，江苏科特美和LG 彩色光刻胶事业部掌握彩色光刻胶和TFT-PR光刻胶技术和大客户资源。目前公司对上述标的进行技术消化和扩产建设，并购整合顺利，未来随国内半导体材料市场扩容和拟在建项目的逐步达产，公司有望实现跨越式发展。 盈利预测与投资评级：我们预计2020-2022年公司归母净利润分别为4.27亿元、5.29亿元和6.38亿元， EPS 分别为0.92元、1.14元和1.38元，当前股价对应PE 分别为58X，47X 和39X。维持“买入”评级。 风险提示：在建产能投产进度不及预期的风险；子公司整合管理存在不确定性的风险；半导体材料市场扩容不及预期。

事件： 公司发布2020年半年报，报告期内实现营业总收入23.72亿元，同比增长；归属于上市公司股东的净利润为3.12亿元，同比增长20.78%；归属于上市公司股东的扣非净利润为2.79亿元，同比增长12.63%。 投资要点 下属院所全面开花，氟材料板块有望复苏：公司主营业务板块包括氟材料、特种气体、特种橡塑产品、精细化学品、工程技术服务等，下属12个科研院所中黎明院、海化院、沈阳院、北方院、光明院、大连院的归母净利润均实现了20%以上增长。其中，作为晨光院主营业务的氟材料产品，尽管上半年受到下游需求的影响，聚四氟乙烯树脂价格同比下滑25.30%，但原材料成本的下降及产销量的增加仍使得晨光院的归母净利润同比增加12%，随着国内疫情得到控制以及新增产能的投产，氟材料板块有望全面复苏。 新增PTFE产能即将投产，竞争优势有望进一步扩大：晨光院的氟树脂产能居全国第二，研发能力强、产品结构优，研发费用率和毛利率均高于同行。今年晨光院将在2.5万吨/年氟树脂产能的基础上，新增5000吨/年高品质改性聚四氟乙烯产品，可用于5G基站中的PCB覆铜板及半导体等领域，新产能将进一步增强晨光院在国内外含氟聚合物行业的领军地位。 军工配套优势突出，军民品有望协同发展：公司旗下拥有11家科技型军工配套企业，长征系列火箭、中远程导弹推进剂，以及嫦娥卫星、全球组网卫星、天宫飞船、国产航母、核潜艇、国产大飞机及各型现役军用飞机使用的特种密封件、隐身涂料、特种轮胎及航空有机玻璃等均为公司的代表产品。军品领域的领先地位和高技术水平有望促进公司形成军民品协同发展的产业结构。 长期成长逻辑不改，电子特气业务或将提速：黎明院和光明院均为原化工部直属科研院所，也是国内知名的电子特气生产企业。其中，黎明院计划新建产能4600吨/年，光明院的新型国家军民两用型研发产业基地项目也正在顺利推进中。随着新增项目的建成及投产，电子特气业务有望成为公司发展的新引擎。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年营业收入分别为53.33亿元、61.82亿元和70.66亿元，归母净利润分别为6.32亿元、7.61亿元和9.08亿元，EPS分别为0.69元、0.83元和0.99元，当前股价对应PE分别为32X、27X、22X。维持“买入”评级。 风险提示：军品依赖的风险，子公司整合管理过程中存在不确定性，行业竞争加剧导致产品价格下跌。