事件7 月6 日公司披露2022 年半年报业绩预告，公司22 年上半年实现归母净利润1.77~1.98 亿元，同比增长93~116%；扣非后1.62~1.83 亿元，同比增长70~92%。公司2Q22 单季度归母净利润1.05 亿-1.26 亿元，同比增长96%-135%，扣非后0.95 亿-1.16 亿元，同比增长122%-172%。 简评CMP 抛光垫稳步放量，CMP 抛光液进入采购阶段，CMP 清洗液取得规模化订单。柔性显示材料YPI 产品在客户端持续放量。 1) 公司的CMP 抛光垫实现14nm 及以上制程覆盖。21 年3 亿元收入，毛利率快速提升至63.3%。目前潜江二期产能持续爬坡；三期预计于2022 年夏季完成设备安装，进入试生产阶段。公司是国内唯一一家全面掌握抛光垫全流程核心研发和制造技术的供应商，也于去年获得首张海外订单。此外公司实现关键原材料的自主化，毛利水平持续改善提升。 2) 在CMP 抛光液领域多线布局， Oxide 制程某抛光液产品已取得小量订单，Al 制程某抛光液产品在28nm 技术节点HKMG 工艺中通过客户验证，进入吨级采购阶段。公司自研抛光液原材料研磨粒子，具备成本和供应链优势。 公司一期武汉5000t 年产能建设完毕，仙桃产业园6 月开始动工，预计扩产2 万吨抛光液。 3) 在柔显材料领域，公司YPI 产品即将进入快速增长期，21 年全年销售收入接近千万元，YPI 产品进入批量放量阶段，份额持续提升。PSPI 产品也已获得首笔订单，实现小批量供货，将逐步进入放量阶段。 打印复印通用耗材业务稳健经营，综合盈利能力有所提升。2021 年度公司打印耗材实现营收20 亿元，同比增长18%，毛利率29.2%,同比下滑4pct。 耗材上游产品与墨盒产品保持稳定增长；终端硒鼓竞争依旧，市场进一步向头部厂商集中，整体亏损同比收窄。2022Q2 有望受益于人民币贬值带来的汇兑收益。 盈利预测及投资建议看好抛光材料和 PI 浆料等新材料业务成长性，同时有望带动公司从化工材料向半导体材料的估值切换。预计 2022-2024 年实现归母净润4.1/6.3/8.2亿元，分别上调5%/15%/20%，同比增长92%/54%/31%，对应 PE 为48/31/24，维持“买入”评级。 风险提示新材料业务市场化进度不达预期；汇率波动；打印耗材行业竞争加剧。

业绩公布 中微公司于 7月 5日发布 2022年中报业绩预告，预计实现 2022年上半年营业收入约 19.7亿元，同比增长约 47.1% （2022Q2营收 10.2亿元，同比增速 39%，环比增长 7%）；新增订单约 30.6亿元，同比增长约 62%。预计2022上半年实现归属于母公司所有者的净利润为 4.2-4.8亿元，同比增加5.89%到 21.02%；扣非净利润为 4.1-4.5亿元，同比增加 565.42%到630.34%。营收增长符合预期，利润增长超预期。 简评 公司利润快速释放，2022Q2预计实现归母净利润 3-3.3亿元，同比增长14%-27%；扣非归母净利润 2.24-2.64亿元，同比增长 339%-418%。公司MOCVD 毛利率回升，叠加规模效应， 21Q3-22Q2这 4个季度扣非净利润率为 14%/15.4%/19.6%/22%-26%，持续快速提升。21年公司刻蚀设备收入 20亿元，同比增长 55%，毛利率 44.4%；由于下游市场原因以及 21年新签署的 Mii-LED MOCVD 设备规模订单尚未确认收入，2021年 MOCVD设备收入为 5亿元，毛利率达到 33%，同比增加 15pct，MOCVD 预计在2022年下半年加速确认收入。上半年非经常性收益较上年同期减少约 3.3亿元，归因于本期计入非经常性损益的政府补助收益较 21H1减少 2.1亿元；本期因股权投资产生的公允价值变动收益较上年同期减少约 2亿元，主要是由于公司持有的中芯国际和天岳先进的股票价格在本期有所下降。 2022年上半年新签订单 30.6亿元，同比增长 62%，环比增长 38%。2021年新签订单 41亿元，同比增长 91%，新品开发顺利，2022年保持高增长。 根据公司官网信息，可用于 MiiLED 的 Prismo UiMax?MOCVD 设备订单已超 180腔。2021年刻蚀设备方面交付 298腔 CCP（+40%）和 134腔ICP（+235%），后续预计陆续推出大马士革和极高深宽比刻蚀的 CCP 新应用，覆盖 80%以上刻蚀工艺，ICP 也在存储和逻辑客户中快速上量。 盈利预测及投资建议 我们预测 2022-24公司营收为 46/63/82亿元，同比增长 47%/38%/31%； 2022-24年公司归母净利润为 11/14/17亿元，参考公司历史估值，按照2023年 70倍 PE，给予目标价 151元，维持“买入”评级。 风险提示 限售股解禁风险，重点客户资本开支增速趋缓的风险，MOCVD 设备需求及价格下跌风险。

公司的两大竞争优势：1）产品优势：公司三大主营业务中数字隔离芯片可实现业界高水准的 CMTI 指标（21年收入增长 234%）；驱动与采样芯片顺利导入国内主流终端厂商，21年收入达到 2.6亿元；信号感知芯片提供本土化支持，多品类覆盖。2）客户优势：公司多款主营产品为国内主流新能源汽车、工业控制和通讯厂商批量供货，均是布局中高端客户，其中车规级芯片收入占比稳步提升（18-20年营收占比分别为 6.8%/8.9%/10.4%）。 公司的机会：1，新能汽车电动化趋势明显，未来将继续受益于汽车市场： 1）我们预计 2025年全球/国内新能源车用隔离芯片市场规模将达到 55/26亿元，22-25年 CAGR 为 40%/34%；2）2020年全球车用 MEMS 传感器市场规模为 20.3亿美元，预计 2026年将增长到 28.6亿美元，5年 CAGR 为5.8%。2，工业自动化、5G 产业链、物联网和可穿戴设备等下游场景的发展，亦为公司销量增长带来机会。3，20年公司在全球隔离芯片市场市占率为 5.12%，随着国产替代加速，未来仍有较大提升空间。 投资建议2022年 4月公司上市发行 2526.6万股，发行价为 230/元，募资总额为58.12亿元，将主要投资于信号链芯片开发及系统应用项目、研发中心建设项目和补充流动性资金。 我们看好公司作为国内隔离芯片行业龙头的市场地位，受益于汽车电动化、工业自动化、5G 技术驱动基站建设及云计算发展带动隔离芯片需求增加，公司作为国内隔离芯片的龙头，随着产品品类的逐步扩充、下游客户数量快速增长，叠加国产替代机会，未来 3-5年公司业绩有望持续高增长。 预计 2022-2024年公司归母净利润为 4.53、6.69和 9.34亿元。采用 PE 估值法，综合给予 2023年 70倍 PE，目标市值为 468.3亿元，对应目标价为463.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期风险；行业竞争加剧；原材料涨价；股票解禁风险等。

CMP（化学机械抛光）设备市场稳步增长，国产厂商加速替代。下游应用需求增长和芯片工艺进步背景下，CMP设备需求量显著提升，市场规模稳步增长。根据SEMI数据，2021年全球CMP设备市场空间约为26亿美元，中国大陆7.5亿美元，随着先进制程发展，CMP步骤从65m的12道步骤增加到7m的30道，并会增加新材料的去除工艺。国产替代空间广阔，AMAT和荏原在全球CMP设备中占比超过90%，华海清科为唯一量产CMP设备的国内厂商，2018-2021年公司在国内CMP市场的占有率分别为1.1%、6.2%、12.6%、16.5%，国产化率持续快速提升，部分产线2021年根据中标台数国产化率超过40%。 华海清科是国内唯一量产12英寸CMP设备的设备厂商，具备稀缺性，在手订单爆发。在逻辑芯片制造、3DNAND制造、DRAM制造等领域的工艺技术水平已分别突破至14m、128层、1X/1Ym。28m及以上制程设备性能可以和国外厂商媲美。公司的前三大客户为长江存储、华虹集团和中芯国际，2021年底公司在手订单超过70台，预计在2022年陆续确认收入。根据招股书，公司2022年上半年预计实现营收5.5-7亿元，同比增长87%-138%，归母净利润1.4-1.8亿元，同比增长98-155%。公司背靠清华大学，核心研发骨干是来自于清华大学摩擦学实验室的教职人员，2021年研发人员快速增长82%，逐步建立起稳定高效的研发体系。 华海清科IPO发行2667万股实际募资36亿元，发行价格136.66元，横向纵向发展CMP产业。除了纵向发展先进制程的CMP设备，公司业务横向拓展到减薄抛光一体机、抛光耗材和晶圆再生业务。CMP设备是晶圆再生中的核心设备，目标客户与公司CMP设备客户高度重合，2020年起已成功获得业务订单并规模化生产，预计形成10万片/月12英寸再生晶圆的生产能力。 投资建议预计公司2022-24年收入分别为17/28/40亿元，同比增长111%、67%、42%，归母净利润为3.8/6.0/8.2亿元，同比增长89%、59%、38%，上市后EPS为3.51/5.57/7.68元。参考行业可比公司估值，我们给予公司22年合理PS约15x，对应合理股价239元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示下游资本开支及行业增速不及预期、客户集中度高风险以及零部件供应交期增加等风险，人民币汇率波动风险。

投资逻辑公司深耕半导体测试设备领域，内生+外延布局产品矩阵完善，主要产品包括测试机、分选机、探针台等产品。公司高度重视研发投入，2016-2021年研发费用率在20%-28%，远超于国内外同行平均的15%左右，研发推动下我们认为公司已经进入收获期，产品从原有的分选机、模拟混合测试机延伸至数字测试机和探针台，是本土设备商中产品布局最全面的后道测试设备企业。目前主营产品已经供货长电科技、华天科技、士兰微、日月光等海内外知名客户。 测试机：数字类测试机有望快速放量，传统模拟混合保持高增速，预计22年测试机收入增长179%。美国泰瑞达、日本爱德万全球市场份额高达80%，国内厂商替代空间广阔，且在模拟、分立器件等细分领域已实现替代。公司模拟测试机技术指标可达国际一线水准，受益行业高景气度以及客户持续突破，具备持续扩张的条件，公司2021年测试机实现4.9亿元收入同比增长174%；数字SOC 类产品D9000后续有望实现快速放量，绑定大客户，进一步打开公司的成长空间。 分选机+探针台：分选机下游封测厂资本开支驱动，探针台22Q2开始贡献收入。分选机业务主要受益下游封测资本开支增长驱动，新产品新应用发展。 外延并购STI 的AOI 设备覆盖海外高端客户，与母公司形成客户及产品技术的协同发展；2021年定增2.8亿收购马来西亚EXIS 增加对转塔式分选机覆盖。同时公司在探针台领域实现突破，成功开发了我国首台具有自主知识产权的全自动超精密探针台，兼容8/12寸晶圆测试预计22年Q2开始贡献收入。 投资建议预计公司 2022-24年收入分别为 29/38/46亿元，同比增长90%、31%、22%，归母净利润为4.9/7/9.1亿元，同比增长126%、42%、31%，EPS 为0.82/1.16/1.51元/股，当前股价对应 PE 分别为 47/33/25x。参考行业可比公司估值，我们给予公司22年合理 PE 约60x，对应合理价值49元/股，目标市值294亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示研发进展不及预期、行业竞争加剧、下游资本开支及行业增速不及预期、国际贸易摩擦加剧的风险、大股东减持风险、限售股解禁风险。

静电保护技术、低噪声低温漂参考电压技术、低失调 CMOS 放大器等三大核心通用技术，成就其国内模拟信号链龙头地位； 2，公司的线性产品、ADC/DAC 转换器和接口产品等三大模拟信号链产品性能直追国际大厂； 3，公司下游客户以中高端为主，且客户类型从通讯类向工业、汽车、高端消费拓展， 从 21年公司的下游客户类型看， 泛通讯（包括光通信、无线设备、有线设备、服务器等）占比约 55%；泛工业领域占比约 30%；消费电子占比约 10%；汽车电子（非车规）、医疗、安防占比 5%。 思瑞浦的机会： 1， 需求端， 汽车电动化+智能化、工业自动化、 5G 通讯推动模拟芯片需求高增长， IC Isights 数据显示， 2021年全球模拟芯片出货量同比增长 22%， 强劲的市场需求和供应链中断，导致平均售格上升了 6%，整体市场规模提升至 741亿美元，同比增 30%，并预计 2022年将持续量价齐升，市场规模将增长 12%至 832亿美元。 2， 供给端， 未来 3年全球模拟芯片产能 CAGR 为 8%，“缺芯潮”推动国产替代加速，国产化率有望由2020年的 12%提升至 2025年的 20%左右。 3，公司在坚持信号链主业以外，持续开发电源管理产品（21年收入同增 1276%），同时也重点拓展嵌入式处理器和加大车规与隔离技术研发， 产品型号累计超过 1600个，通过持续产品扩充，向平台型企业推进。 投资建议 我们看好公司作为国内模拟信号链行业龙头，受益于汽车电动化和智能化、工业自动化升级以及 5G 带来的物联网终端应用爆发增加对模拟芯片的需求， 发力电源管理与嵌入式产品以持续扩充品类、 中高端客户持续突破以及高研发构筑核心技术壁垒，叠加全球缺芯带来的国产替代机会，未来有望进一步提升市场份额。 鉴于公司持续股权激励， 21年股份支付费用为 1.43亿元， 考虑未来 3年持续股权激励导致费用增长。 预计公司 2022-2024年归母净利润为 5.45/10.17/14.79亿元， 给予 2023年 55倍 PE，目标市值为 559亿元，对应目标价为 697.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险 下游需求不及预期风险；行业竞争加剧；原材料涨价；股票解禁风险等。

业绩简评公司于 5月 12日公布一季度营收 18.4亿美元，环比增长 17%，同比增长67%。毛利率 40.7% 明显优于之前的 36-38%毛利率指引，我们归因于近 9个点的晶圆代工价格提升。虽然毛利率高于预期，公司公布低于预期的归母净利润仅 4.47亿美元，同比增 181%，环比减 16%，主要系低于预期的政府项目资金及投资收益，及高于预期的非控制性权益。公司预期 2022年二季度营收 18.60-18.97亿美元，环比增长 1－3%，环比增长类似于台积电／Globalfoundries／华虹 的环比营收增长指引，毛利率指引虽然环比降低到37-39%，也符合市场预期。 经营分析消费性电子芯片库存调整可期：虽然中芯国际受惠于国产替代，国内客户一季度动能仍强（环比增 17%，同比增 105%），但其营收占比 68.4%的国内芯片设计客户库存月数偏高将成为公司下半年或 2023年的风险。我们之前在国金 2021年及 2022年一季度季报总结报告中指出，国内芯片设计客户一季度库存月数达 6.5个月，环比增加 22%，同比增加 74%，而二季度因为部分下游组装客户受到封控的影响，预期国内设计客户尤其是消费性电子芯片库存月数将持续提升，今年下半年或明年，部分弱应用客户为避免跌价风险，可能将进行库存及晶圆代工订单下修，我们估计公司可能将面临 2-3个季度的调整镇痛期。 投资建议我们将持续关注中芯国际国内芯片设计客户的库存调整周期，但我们认为市场 已 经 预 期 此 短 周 期 下 行 风 险 ， 我 们 认 为 2022/2023/2024E 营 收（50.4/55/64.9亿，同比增 44％／9%／18%）及获利预期（17.0/17.2/21.6亿），仍优于 Wind 分析师预期，我们维持中芯国际的“买入”评级。 风险提示美国商务部对中芯国际技术，设备，材料，耗材扩大封锁而停产的风险，美国升息对科技板块投资，乌俄战争对电子产品需求，国内客户库存月数超过6.5个月，各种消费性电子产品需求转弱的风险。

业绩简评一季度符合预期：4月28日公司公布符合市场预期的一季度营收9亿（占Wind 全年预测23%）环比下滑7个点，同比增长201%，归母净利润达3.06亿（占Wind 全年预测22%），同比增长128%，扣非归母净利润2.31亿，同比增长211%。 毛利率略低于预期：虽然高毛利率内存接口芯片占比环比从去年四季度的62%提升到一季度的64%，但归因于增加与致新／聚辰合作研发较低毛利率（分享利润）的DDR5配套芯片（电源管理／致新，串行检测／聚辰，温度传感芯片／致新），造成公司整体毛利率环比从去年四季度的47%下滑到一季度的43%。 今明年内存接口芯片同比复苏看法不变：虽然支援服务器DDR5模组的Sapphire Rapids/Genoa 服务器CPU 要在下半年出量（尤其四季度出大量，占比超过10%），我们维持今，明年营收／获利同比强力复苏看法不变，主因系Intel/AMD 将陆续于三季度出货Intel 7Sapphire Rapids 及5nmGenoa CPU, 两者都支援30%高阶的DDR 5内存接口芯片，10加1方案占比提升，配套串行检测，温度传感，电源管理芯片，支援12内存条通道（AMD 5nm CPU），PCIE Ge5.0Retimer，加上及相对稳定的服务器内存模组市场，这些驱动力都会让澜起2022-2024年营收及获利同比强劲回升。 投资建议我们维持预期2022-2024E 营收CAGR 42%, 归母净利润CAGR 49%, 维持“买入”评级，目标价维持在100元。 风险提示短期存储器及服务器行业下行，股权分散的卖压，国内封控造成物流影响，Intel 延迟 Sapphire Rapids 的量产计划是主要风险。

业绩简评营收，亏损扩大：4月 27日寒武纪公告 2022年一季度符合预期的营收及获利数字。营收 6299万元，同比增长 74%（同比增主要是因为云端产品增加），环比衰退 87%，营收占 Wind 分析师预期 6%，占我们预期 7%；归母净损／扣非归母净损 2.87亿/3.59亿，比去年同期 2.06亿／223亿亏损扩大。 同期毛利率改善，但研发比重提升：公司一季度毛利率 56.6%，高于去年同期的 44.1%，但环比下滑近 11个点。营业费用同比大增主要系增加管理费用（9355万，增加因限制性股票按期分摊）及研发费用（2.79亿），但营业费用率从去年同期的 771%，下降到今年一季度的 643%。 投资建议我们维持 2022年 8.8亿营收及 9.05亿归母净损预测及“增持”评级，但评估二季度封控将对全年预测有些影响，我们下调目标价从 88元到 57元。 风险提示估值偏高的风险，终端 AI 处理器 IP 业务减少的风险，智能计算集群系统事业的风险，同业竞争的风险，负向现金流的风险。

公司4月27日发布2021年年报及22年一季报，公司2021年实现营业收入96.8亿元，同比增长60%；实现归母净利润10.8亿元，同比增长101%。1Q22营收21.4亿元，同比增长50%；归母净利润2.1亿元，同比增长183%；扣非净利润亿元1.55，同比增长382%。 经营分析公司在手订单饱满，Q1毛利率45%，盈利能力快速提升。 公司1-2月新签订单超过30亿元，同比增长60%，合同负债由2020年底的30亿元持续提升至22年3月底的51亿元，行业高景气度叠加国产替代，公司在手订单充足。 分产品来看，半导体设备2021年收入71亿元增长71%，电子元器件17亿元增长47%，分别贡献5.7亿及6亿元净利润。 1)IC设备方面，国内晶圆厂中芯国际、长江存储、合肥长鑫等资本开支持续提升，我们测算未来12寸、8寸国内内资产线的潜在扩产产能为120万片/月和42万片/月，22年国内内资设备需求仍有30%增长。在中美贸易摩擦的大背景下将持续助力半导体设备国产化率的提升。公司设备在下游晶圆厂从覆盖率及渗透率两方面持续突破，不断完善产品矩阵。 2)71亿半导体设备里面包含集成电路设备、LED/面板、先进封装及三代半等设备。受MiiLED需求拉动，LED行业产能建设出现复苏，带动公司LED设备出货量增加。新型显示行业，TFT-LCD、OLED面板产能扩充放慢，新增设备需求放缓。新能源汽车、新能源光伏及消费电子等对SiC和GaN器件需求快速增长，国内第三代半导体产线投资升温，公司第三代半导体设备业务增长较快。 3)公司真空及锂电设备21年实现8.3亿收入，同比增长16%保持平稳增长。 同时下游市场对高端晶体器件、电阻、电容和模块电源需求较为旺盛，电子元器件领域公司17亿元收入同比增长47%，毛利率69%同比增加2.8pct。 盈利预测与投资建议我们预计公司2022-24年营收144/202/272亿元，23年上调7%，同增49%/40%/34%；归母净利润15/20/28亿元，同增37%/38%38%，对应P/E为87/63/46倍，P/S为9/6/5倍，维持“买入”评级。 风险提示技术突破不及预期、下游扩产及产能爬坡不及预期、中美贸易风险加剧，限售股解禁风险。

事件公司4月25日发布2022年一季报， 1Q22公司实现营收13.4亿元，同比增长41%，归母净利润5.3亿元，同比增长64%，扣非归母净利润5.1亿元，同比增长65%，整体符合预期。 经营分析盈利能力持续提升，1Q22公司毛利率64%。2021年公司整体毛利率为59.5%，同比增加7.2pct，1Q22毛利率为64%，环比增加5.4pct；21年净利率为36.6%， 同比增加11.9pct，1Q22净利率为39.8%，环比增加7.6pct。公司研发费用1.8亿元，同比增长127%，占营业收入的13.6%，较2021年11.8%有所增加。 特种集成电路需求爆发，业务实现快速增长。公司发布2021年营收53.4亿元，同比增长63.4%；归母净利润19.5亿元，同比增长142%。2021年，特种集成电路产品实现营收33.6亿元，同比增长101%，占公司营收的63%，毛利率77%，子公司深圳国微电子实现净利润18.3亿元，同比增长109%，贡献公司2021年利润的94%；智能安全芯片产品实现营收16.6亿元，同比增长22%，占公司营收的31%，毛利率31.2%，子公司同芯微电子实现净利润0.55亿元，同比增长49.5%。参股公司紫光同创实现营收7.8亿元，同比增长148%，净利润4096万元，同比扭亏为盈超预期。 公司多领域新产品突破，相关市场份额持续提升。1）特种芯片领域：微处理器和配套芯片组产品持续推出，应用领域不断扩大； 2x 纳米的FPGA 系列产品已逐步成为主流产品，并占据重要市场地位，新一代更高性能产品的开发工作也在顺利推进；在模拟产品领域，公司的电源芯片、电源模组、电源监控等产品的市场份额还在持续扩大。2）智能安全芯片领域： SIM 卡及银行IC 卡海外市场份额持续提升。身份证稳定供应、社保卡市场多个项目中取得突破发货量大幅增长。另外，公司加速打造更安全、更便捷、更高效的物联网和车联网应用场景，公司车规级安全芯片方案实现在多个车企批量商用。3）通用FPGA领域：高端FPGA 量产，中小规模FPGA 型号持续完善，在通讯、工控和消费等领域发货快速增长。 盈利调整与投资建议公司受益于特种IC 行业景气度持续、智能安全芯片利润率快速回升，预计公司2022-24年营收76/101/130亿元，22-23年上调7%/8%，归母净利润预测为28/39/53亿元，同比增长42%/39%/36%，对应PE 为35/25/18，维持“买入”评级。 风险提示特种集成电路需求不及预期，特种集成电路毛利率下行风险，间接股东资产重组风险。

4月24日晚，创耀公布小幅高于预期的2022年一季度营业收入2.3亿，环比减23%，同比增422%，归母净利润2546万，同比增1275%，扣非归母净利润2346万，同比增1996%，一季度营收及归母净利润占全年营收及获利预测达25-27个点。 评论2022年一季度营业利润率为14%，高于2021年一季度的2%，也高于2021年平均的9.9%及我们预估2022年平均营业利润率的10.8%。我们归因较好的营业利润率与较低的研发费用比率（1Q22's16.5%vs.2022年预测的21.5%）及高于预期的利息收入（270.7万）。 因为受到大上海区的物流及停工影响，我们认为创耀二季度营收及获利将环比下滑，研发费用比例将逐季提高，其中包括折旧摊销，材料试验费，职工薪酬，及开发新品流片费，尤其是与公司A合作的28m16端口局端芯片已完成流片,即将步入量产，双模电力线载波芯片已测试完成，高速工业总线互联芯片研发样片已投片。 投资建议我们预计公司22-24年净利润为0.94/1.34/1.96亿元，给予公司未来6-12个月90元目标价位,72亿市值空间，相当于2024年32xPE，4xPS，维持“增持”评级。 风险提示1.Wi-Fi及光纤加速取代铜线接入网终端芯片；2.电力线载波通信面临国家电网公司体系内全资子公司智芯微的竞争；3.芯片版图设计受限于人才取得及代工厂中芯国际7m以下先进制程缺EUV光刻机；4.短期晶圆代工产能明显不足；5.解禁风险。

事件 4月14日，2021年公司实现营收17.65亿元，同比增长66.36%，归母净利润4.08亿元，同比增长105.51%，扣非归母净利润2.94亿元，同比增长71.93%。 评论 智能音频业务增速达60%，品牌市占率达64%。从产品结构来看，2021年公司主供TWS耳机的蓝牙音频芯片实现收入14.11亿元，同比增长60%，收入占比维持在80%。出货量来看，蓝牙音频芯片出货量达到1.8亿颗，预计占2021年品牌TWS耳机市场约64%的份额（IDC数据2021年安卓品牌TWS出货量1.4亿副）。业务高成长与市占率提升主要得益于随着品牌TWS占比提升，公司产品凭借性能优势以及在华为、小米、OPPO、vivo等品牌客户的认可度出货量稳步提升，我们预计未来3年TWS耳机市场品牌将逐步替代白牌，公司的市占率有望进一步提升。 上游供应链涨价导致综合毛利率有所下降。2021年，受全球“缺芯潮”影响，公司上游供应链紧张导致晶圆和封装测试成本分别上涨62%/89%，叠加公司下游均为大的手机、音频和互联网品牌客户，不易向下游转嫁成本，导致综合毛利率下降2.76pct。但我们认为未来毛利率持续下降的可能性不大，归因于：1）高毛利率的智能蓝牙芯片占比逐步提升；2）部分终端客户由经销模式转为直销模式毛利率提升5个pct；3）新产品推出和产品升级助力维持ASP。 持续加大研发投入，维持技术先发优势：2021年，公司研发费用2.89亿元，同比增长67.51%，研发费用率为16.38%，与上年持平。研发团队人数自2020年末的198人增长至2021年年末的338人，占比达83.05%。持续的研发投入使得公司在多核异构嵌入式SoC 技术、双频宽带低功耗WiFi6 技术、主动降噪与音频AI 技术和全集成音视频存储高速接口技术等方面持续领先。我们认为公司未来几年将维持高水平的研发投入，持续巩固行业地位。 投资建议 预计22-24年归母净利润为6.4/9/12.5亿元，同比增长57.1%/40.9%/38.5%，对应EPS为5.34/7.52/10.42，继续维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期；行业竞争加剧；原材料涨价；股票解禁；汇率风险等。

业绩简评 寒武纪于4/15日公布符合预期的2021年营业收入7.21亿，同比增57%，归母净损8.25亿，比2020年净损4.35亿扩大近倍，扣非归母净损11.1亿，也比2020年扣分净损6.59亿扩大。 评论 公司2021年营收增长动能主要来自思元220 边缘AI芯片及加速卡，其营收占比从2020年的5%，到2021年的24%，营收同比增加达741%，智能集群系统的40%同比增长也有相当的贡献，主要系成功中标昆山智能计算中心的项目（占寒武纪2021年营收62.5%）。但云端芯片，加速卡，整机训练业务于2021年小幅衰退，我们认为主要是因为7nm 思元370芯片及MLU 370-S4/X4/X8 还未大量出货，仅小批量销售所致。 公司综合毛利率为62.4%，小幅低于2020年的65.4%，主要系云端及边缘运算AI芯片及加速卡毛利率下滑从2020年的76.3%／49.0%, 下滑到2021年的58.5%／41.3%，云端产品线毛利率下滑主要是因为训练整机比重增加，其中搭载服务器硬件，单位成本较高，毛利率较芯片及加速卡来得低。就季度而言，因四季度高毛利率的智能集群系统（70.6%）营收认列，所以四季度毛利率有明显回升到67.6%，高于三季度的47.1%，及2020年四季度的65.7%。 为了持续投入研发推出新产品竞争及吸引员工，公司研发费用，及管理费用持续大幅增加，营业费用率从2020年的212%，增加到2021年的220%。研发费用增加是因为持续提升研发人员数量及平均薪资，增加IP，EDA工具采购的折旧摊销费用。管理费用增加系实施股权激励计划。 投资建议 我们预计公司22-24年净利润为-9.05/-8.58/-7.85亿元，给予公司未来6-12个月64元目标价位, 256.5亿市值空间，相当于2024年15x PS，维持“增持”评级。 风险提示 估值偏高风险；终端AI处理器IP月减少的风险；智能计算集群系统事业的风险；同业竞争的风险；负向现金流的风险。

事件公司于4月12日发布2021年年报，公司2021年实现营收24.7亿元，同比增长36%，归母净利润1.5亿元，同比增长68%，归母扣非后净利润为-1.3亿元，较2020年度实现减亏1.5亿元，减亏幅度达到53%。公司归母净利润增长主要系非经常性收益2.8亿元，主要2.9亿的政府补助。 简评国产替代持续进展，技术持续突破，300mm硅片营收增长118%1) 公司综合毛利率为16%，同比增加3pct，分产品看，公司300mm 硅片营收6.9亿元，同比提升118%，毛利率为-6%，同比增加了29pct； 200mm 及以下硅片(含SOI 硅片)，营收14.2亿元，同比提升21%，毛利率21.5%，同比下降0.3pct。12寸营收和毛利率的增长主要来源于技术户突破下下游渗透率快速提升以及规模效应的显现。 2) 公司在300mm 半导体硅片技术能力提升和产品认证方面均获得了巨大突破：成功通过14nm 逻辑300mm 硅片的技术认证，实现了14nm 工艺节点应用的300mm 半导体硅片的批量供应；成功研发19nm DRAM 用300mm半导体硅片并展开验证；成功通过面向64层与128层3D NAND 应用的300mm抛光片认证，并实现了大批量供货。 3) 子公司上海新昇300mm 半导体硅片产能已完成30万片/月的安装建设，并启动新增30万片/月的扩产建设；子公司新傲科技和Okmetic 200mm 及以下抛光片、外延片合计产能超过40万片/月；200mm 及以下SOI 硅片合计产能超过5万片/月。 硅片行业22-23年景气度持续，产能供不应求，公司有望持续受益。下游晶圆厂资本开支高增拉动硅片需求增长，晶圆厂资产开支连续3年增长，但硅片厂扩产滞后，预计2022-23年硅片产能持续供不应求，环球晶、SUMCO等大厂扩产会在23年下半年陆续释放产能，全球第二大硅片厂SUMCO 预计涨价至少会持续到2024年。在产能供不应求的大背景下，我们认为公司有望把握机遇加快国产替代。 盈利预测及投资建议公司作为行业龙头，行业高景气度下渗透率快速提升，预计 2022-2024年实现营收35/48/59亿元， 22-23年上调11%/21% ， 同比增长37%/27%/26%，考虑后续持续的政府补助以及规模效应的显现，上调公司归母净润至2.4/3.6/5.3亿元，对应 PS 为 17/13/10倍，PE 为252/165/114倍，维持“增持”评级。 风险提示研发进展不及预期；持续扩产设备计提减值导致盈利能力下降；解禁风险。