事件：公司于 2021年 4月 1日发布 2021年一季度业绩预告，预计一季度实现归母净利润 2000-2700万元，同比增长 76.16-137.78%。 根据公司 3月 23日发布的年报数据，2020年公司实现营业收入 15.49亿元，同比增长 9.19%，归母净利润 8793万元，同比下降 5.02%，扣非归母净利润 7565万元，同比下降 2.79%。 受益于下游需求大幅上扬，封装引线框架供给吃紧。自 2019-2020年贸易战、疫情爆发以来，在全球自由贸易体系被割裂的背景下，疫后宅经济终端需求持续增长，叠加特朗普政府推行的实体名单所导致的国内终端厂商与渠道超额备货，以及新能源汽车与光伏等全新领域需求大增挤占相当比重的全球晶圆产能…以上种种因素的共同作用令前道晶圆和后段封装打线厂商的产能严重满载，尤其是各类中低端逻辑IC 和分立器件类的 IC 供给严重紧缺，这些都使封装基材引线框架的供需大为吃紧，部分 IC 厂订单目前已经看至 2022年 4月。考虑到 Q1大幅上涨的铜材的价格，当下引线框架行业“需求大涨，成本扬升”的态势已然形成，下游客户加价购买以确保导线架供应的趋势已经形成，台系厂商已于一季度先后调涨产品报价。康强电子作为国内引线框架龙头企业，显然将受益于这轮行业上行趋势，体现出较为充裕的成长弹性，我们判断一季报预告所体现的利润成长一部分是源于去年一季度疫情的低基数，另一部分则是受下游需求成长影响，但后面几个季度的成长体现将更为明显。 董事会换届与股东背景的变换可能性并不会对康强的实际运营带来 大的影响。康强电子因为一季度的董事会与监事会提名工作尚未完成 遭到不少媒体的报道，同时也收到了深交所的关注函，不少捕风捉影的媒体对这一情况进行了报道，也依据一些公告的内容对公司的情况 进行了揣测，但所体现的情况较为负面。客观而言，董事会与监事会 的换届工作确实重要，但其延迟的根因多半还是缘于目前第一大股东普利赛思的控股股东银亿股份正处于破产重整阶段，这并非康强电子所能左右的事情。 康强电子目前的状态是没有实际控制人，依据公告，普利赛斯所持有的 7400.92万股公司股份也已经被司法轮候冻结，在银亿股份的重整尘埃落定之前，这些股份本身也没有任何流动可能。因此，我们认为这件事情的推进进度值得关注，但其本身对于康强电子的运营并无影楷体 响，只是第一大股东（非实控人）背景的变换，对于康强电子的理解，应更加聚焦于主业，而非这些目前还尚无结果的媒体推论。 一个好的公司的关键，还是其业务能力和渠道地位，康强电子的三大业务领域引线框架、键合丝与电极丝都是国内翘楚，模具的工艺和制程能力亦是行业领先，是国内、甚至于全球封装用关键材料的重要供给业者，即使出现任何可能的股东变化，对于康强而言，未必是坏事。 国内引线框架行业龙头，刻蚀制程将成为公司在高阶产品领域的重要成长动能。我国的引线框架企业中，外资在华设厂企业与国内企业生产的引线框架各占 50%左右。在产品结构上，也是外资企业占据着国内引线框架相对中高端的市场。国内引线框架生产企业的产品主要以冲压引线框架为主，蚀刻引线框架的占比还很小。 为满足整机产品高密度组装要求，集成电路封装向高集成、高性能、多引线、窄间距为特征的高密度方向发展，蚀刻 QFN/DFN 封装产品正是顺应这一发展趋势下的产物，用蚀刻法制造的 QFN/DFN 封装产品有卓越的散热和导电性能以及轻、薄、小的优势，已逐渐成为高性能、低成本应用的封装主流。 康强是少数国内企业中把蚀刻法做顺的公司，公司年报显示，2021年公司将扩大对 QFN/DFN 等的高密度蚀刻引线框架投资，这一点对于公司成长意义明确：QFN 封装技术虽然不是新东西，但是却是近年来越来越趋于主流的利基竞争力产品，在车载、Mini led 等新兴领域应用颇多，也是今年的供应缺货大潮中率先调涨的产品。我们看好公司在刻蚀引线框架领域的持续成长弹性，这一领域的进阶成长将进一步夯实康强电子在国内半导体上游封装材料领域的龙头地位。 盈利预测和评级：首次覆盖，给于买入评级。看好公司在下游需求大幅增长的缺货浪潮中的利润增长弹性，康强电子是一家上市多年的老公司，但因为自身工艺的复杂性，和一些特殊的过往因素，过去并不被市场所了解。在半导体关键材料国产化替代的重要时代窗口下，完整的产业链布局，全面领先的工艺技术和模具制程能力，为公司的进阶飞跃奠定了坚实的基础。我们预估公司 2021-2023年有望实现净利润别为 2.26、3.08、3.96亿元，当前市值对应 PE 17.33、12.71、9.88倍，首次覆盖，给于公司买入评级。

砥砺深耕 PCB，垂直布局补元件侧短板。公司创立以来一直深耕细作于印制电路板领域，经过多年的发展，目前产品已囊括多层板、高密度互连HDI、高频高速板、挠性电路板、刚挠结合板、金属基板、厚铜板等，当下，公司在梅州、深圳和江苏拥有 PCB 生产基地，江苏博敏定位高端 PCB产品，主要生产 HDI 板、软板、软硬结合板、集成电路载板、类载板、封装基板等，规划有 36万平米 HDI、24万平米任意阶 HDI 和 8万平米刚挠结合板。2018年，公司通过收购君天恒讯切入 PCBA 核心电子元器件综合化定制解决方案领域，使得公司具备了为部分设计及能力难以匹配模组化的下游客户提供更为全面系统服务的实力，实现了“板卡+元件+解决方案”的复合增值。 收入稳步增长，HDI 业务进入盈利成长周期。自上市以来，公司 PCB 产能稳步提升，受益于客户群的不断开拓、订单结构的持续优化以及产品附加值的提升，公司营业收入稳步增长，公司历年管理费用率、研发费用率和销售费用率基本维持稳定，2017年之后，随着成功突破二阶 HDI 技术，且产线良率和稼动率不断爬升，江苏博敏顺利扭亏为盈，公司整体毛、净利率快速回升，未来随着公司高阶 HDI 等高端产品收入占比进一步提升，毛、净利率有望进一步攀升。 在经济型 5G 智能手机中，由于射频芯片、被动元器件和 BTB 连接器等用量的增加，同时出于成本考量，HDI 主板将迎来以下趋势： （1）面积直接增大、 （2）使用双层板结构、和 （3）阶数提升，上述三种方式均将增加 HDI 的产能消耗，因此，经济型 5G 智能手机的率先渗透，有望带动二阶、三阶等低阶 HDI 需求的提升。 博敏电子的 HDI 布局早于上市之前就已开始，并且在不断深化，虽然在总体 PCB 产能上与国内一线 PCB 公司尚有差距，但是单看 HDI 的产能，已经在国内趋于前列，未来在继续提升自身 HDI 制程能力的基础上，有望跟进国内一线的 HDI 厂商，扩大在智能终端领域的整体份额占比，而且公司当前正在江苏博敏建设“高精密多层刚挠结合印制电路板产业化项目”，通过苦炼内功、技术突破构建的稳定盈利模式具备较强的可持续性和可复制性，因此，此次刚挠结合板项目的推进进度有望优于高阶 HDI 项目，该项目的最终落地，有利于进一步拓宽公司的产品线，丰富供货体系，进而将技术转化为稳定的收入和利润。楷体 车载高功率 PCB 布局行业领先。从 2007年开始，公司便积极布局用于车载电子电器系统和汽车电子控制系统的 PCB 产品，近年来，公司重点布局新能源车三电智能连接方案和综合解决方案，当前已解决汽车电子用高密度智能控制印路和可靠性两大技术难题，可助力客户实现三电系统的高集成化、结构化和模块化，公司已成长为国内领先的车载 PCB 供应商，未来有望充分受益国内新能源车行业的快速健康发展。 同时，君天恒讯通过电控和电源管理的失效性分析和解决，对元件和电路本质具备了极深的掌握，收购君天恒讯时募集的配套资金亦用于高功率器件、大电流或电机控制相关的项目，君天恒讯与博敏的结合，为公司向高功率车载元件与控制模组领域进阶铺平了道路，未来公司有望在新能源汽车功率领域具备为客户提供模块化产品、定制化电子电路解决方案的能力。 PCB 在汽车中具备多种应用场景，在电动化、智能化和轻量化趋势的推动下，即使与传统高级燃油车相比，单车 PCB 的用量将大幅提升，而且由于部分车载 PCB 的性能与汽车安全驾驶息息相关，行车过程中的冲击对 PCB 的承压能力的要求极为苛刻，加之车企对产品性能的敏感度胜于价格的敏感度，这些因素使得车载 PCB 的平均价值量较高。 整体，车载 PCB 有望迎来持续、快速的成长，据 Prismark 预测，2023年，全球车载 PCB 产值有望达到 94亿美元。 盈利预测与评级：上调至买入评级。显然，在 5G 手机快速渗透成长的当下，HDI 板的整体市场需求以及国产化带动都将有明确的增量动能，博敏电子凭借梅州（本部）、江苏（增量已逐渐达产）两处生产基地的快速推进，在近几年开始不断抢占市场份额，呈现出较佳的成长格局。车载端高功率厚铜、以及埋嵌大电流金属导体等工艺、扎实的三电模块化设计经验、一体化定制与交付一直都是博敏赖以行走天下的重要利器，近年来整体的增速也在明确提升。 在传统通信、医疗、军工、检测等工业领域继续稳健发展的前提保障下，博敏以中高阶 HDI 和车载端应用两个重要爆点为依托，从 2020年后，内生性的成长开始逐渐显现，持续韧性也有实打实的增量产能与订单得以保障。看好博敏在新能源领域更多一二线客户的导入可能，也看好其在 HDI 领域的持续进阶，预计公司 2021-2022年业绩分别为3.45亿、4.60亿和 5.84亿，当前股价对应 PE 16.78、12.59和 9.93倍，显然具备良好的安全边际与成长空间，调高评级至买入。

事件： 2020年公司预计实现营业收入21.21亿元，同比增长20.62%，归母净利润1.36亿元，同比下降10.17%，扣非归母净利润1.04亿元，同比下滑24.65%。 2021年第一季度，公司实现营业收入8.32亿元，同比增长88.53%，归母净利润0.77亿元，同比增长140.10%，扣非归母净利润0.71亿元，同比增长162.82%。 原材料涨价短期影响消散，迎来利润释放甜蜜期。公司是全球前二十、内资前三的覆铜板和半固化粘结片供应商，经过多年的发展，已与健鼎集团、奥士康、景旺电子、瀚宇博德、深南电路等知名 PCB 厂商建立起长期稳定的合作关系，2020年，在江西1期的新产能投产并爬坡的情况下，公司的营业收入实现了稳步的增长，但由于受上游原材料涨价的影响，公司毛利率有所承压，2020年公司营业利润预计下滑9.66%至1.53亿元，尤其是第三、四季度，上游原材料涨价的负面影响极为明显，该两个季度的毛利率仅为13.26%和14.14%，与2019年同期相比分别下降7.05pct.和1.85pct.，同时，报告期内公司致力于高频高速板材对国内一线通信及服务器终端客户的导入，使得公司整体研发费用较大幅度增长，多重因素叠加影响下，公司2020年业绩同比略有下滑。 今年一季度看，国内覆铜板厂均已较大程度将上游铜箔的涨价压力传导至终端客户，南亚Q1毛利率快速回升，业绩弹性得以较好的释放，且从长远来看，铜价在未来的企稳回落，有望为覆铜板厂商创造一定时间的盈利甜蜜窗口，这意味着，去年下半年公司最为主要的利润出血点正逐渐止血，随着IPO投资产线进入投产阶段、新增产线良率及稼动率持续攀升以及2020年导入通讯及服务器客户的板材逐渐起量，公司有望步入业绩高成长轨道。 定位高端板材，强成长属性的内资覆铜板企业。覆铜板技术演进经历了“普通板-无铅无卤板-高频高速/车用/IC 封装/高导热板”的升级过程，传统覆铜板的定价很大程度上受上游原材料价格的影响，而随着板材规格的提升，覆铜板价格的“技术含量”提升较为明确，因此，高端板材的盈利水平相对较高且稳定，此外，由于技术和材料配方构建的高竞争壁垒，高频、高速等高端覆铜板市场的格局比整体覆铜板市场的格局更为集中，且核心玩家已欧、美、日企为主，内资企业仍处于追赶状态。所幸，不管是5G 基站亦或是服务器领域，国内终端厂商的话语权均在逐渐提升，而在PCB 环节，国内亦不乏深南电路、生益电子、景旺电子、兴森科技等优秀企业，对于覆铜板行业而言，配合下游PCB 和终端客户实现高端板材的国产化已然是较为明确的趋势，易见，对于内资厂商而言，高端覆铜板赛道极具成长属性。 公司主要定位高端板材，普通板收入占比已下降至15%以内，无铅无卤板是公司当前收入主要来源，高速板已通过国内通讯及服务器核心厂商的认证，高频板、车用板、IC 封装板亦有技术及客户储备。尤为值得关注的是，随着5G 的到来以及英特尔服务器平台升级至Whireley 和Eagle Stream，“Low Loss”和“Very Low Loss”级别的高速覆铜板需求将有所提升，受益于国产替代趋势，公司高速板领域的优先技术布局和客户认证，有望逐渐兑现成为公司业绩成长的助推器。 募资扩产奠定成长基调。截止2017年，公司具备约1280万张/年的覆铜板产能，且整体产能利用率已接近95%，因此，公司自2017年便开始建设江西工厂，整体规划产能高达5760万张/年，约为上海原有产能的4倍。当前，公司江西一厂产能已基本完成投放，部分产线已经达产，产能相较于2019年已扩增一倍，2021年，下游需求的高景气，为公司新增产能的充分释放提供了契机，公司收入规模有望迎来进一步成长。 盈利预测及评级：首次覆盖，给予买入评级。在产能有序扩增的基础上，产品结构、客户结构的持续改善，则有望进一步提升公司的盈利能力，预计2021-2023年公司的净利润分别为3.06亿、4.24和5.52亿元，当前股价对应PE 24.44、17.64和13.57倍，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示： （1）上游原材料继续大幅涨价削弱公司盈利能力； （2） 下游需求紧缺状态缓解导致公司产品价格下滑； （3）高频高速覆铜板赛道进展加剧。

事件：2020年，公司实现营业收入23.22亿元，同比增长33.26%，归母净利润1.05亿元，同比下滑18.76%，扣非归母净利润0.98亿元，同比增长9.82%。 2021年第一季度，公司实现营业收入6.17亿元，同比增长58.77%，归母净利润0.45亿元，同比增长26.43%，扣非归母净利润36.21%。 新工艺产线爬坡对毛利率影响正逐渐消散，布局5G有望迎业绩拐点。2020年3月份顺利实现复工复产之后，公司营业收入逐季提升。第四季度实现营业收入7.88亿元，同比/环比+79.42%/+18.73%，创单季度历史新高。但下半年开始，尤其是第四季度，越南智动力结构件产能正式投产，阿特斯结构件产能亦有所增加，部分产品项目采用新的工艺量产，新工艺、新产线爬坡对整体盈利能力有所拖累，但相信，随着新产品工艺的不断成熟，产线良率不断提升，公司盈利水平将回归正常，今年一季度，毛利率环比已有明确改善。因此，在5G带来的市场需求增长的推动下，公司前期布局的效益将逐步得到体现，届时，公司将迎来业绩拐点。 募资扩产强化5G竞争力，越南基地建设强化本地化配套能力。2020年，在价格快速下沉的情况下，我国5G智能手机渗透率快速提升，当下，主流国产品牌厂商均已有中低端5G智能手机对外销售，快速抢占这一市场将是各大品牌厂商2021年的工作重心之一，在5G手机中，非金属背板和散热组件需求将有明确的提升，尤其是在中低端机型中，PMMA/PC复合板材背板凭借类玻璃的外观效果以及远低于玻璃的成本优势，有望成为主流方案，公司去年定增募资用于功能件、结构件和散热组件等的扩产及阿特斯49%股权的收购，为未来的进一步成长奠定了产能基础。另一方面，公司核心客户当前正积极开拓东南亚市场，同时，看中越南等地区便利的地利位置、优惠的政策支持和低廉的劳动力等优势，已逐步将手机组装生产基地转移过去，公司在越南的投资扩产，有助于进一步加强为客户提供本地化配套的能力。 顺应5G需求布局散热组件，静待产品放量。在原有优势业务显示屏散热模组的市场积累基础上，公司2020年积极布局了“均热板+多层石墨组合”散热技术，5G手机高功耗对散热组件提出更高要求，单纯使用石墨片已很难满足散热需求，公司布局的新技术正逐渐成为主流散热方案，公司在掌握新型散热组件制备技术并具备量产能力之后，有望配套现有核心客户的需求，进而获得新的成长空间。 阿特斯超额完成第一阶段业绩承诺，第二阶段顺利起步。公司于2018年和2020年分别收购阿特斯36%和49%股份，第一期收购的承诺业绩为2018-2020年分别实现扣除非经常损益后的净利润不低于2600万、3700万和4800万元，三年累计不低于1.11亿元，第二期收购的承诺业绩则为2020-2021年扣除非经常损益后的净利润不低于7300万和7900万元，两年累计不低于1.51亿元，2020年，阿特斯实现扣非归母净利润7487.38万元，第一期收购承诺业绩超额完成，第二期则顺利起步，5G时代，中低端智能领域对复合板材背板的需求将更为旺盛，阿特斯完成2021年承诺业绩的概率较高。此外，阿特斯的整合，对公司而言并非简单的报表增厚，双方有望形成较好的协同，在引入结构件业务以前，三星是公司最核心的客户，借助传统功能性器件方面多年的合作，复合板材背板亦成功导入核心大客户，2020年实现向越南三星、印度三星的供应。 盈利预测和评级：维持买入评级。2018-2020，对智动力而言是非常重要的整合再出发的三年，公司完成了自身产品从功能模切件向外观结构件的增量与进阶，而且客户也从过往单一依赖三星成功转向多家安卓系厂商份额均衡并举。在国内5G智能手机快速渗透、安卓系品牌厂商抢滩东南亚市场的背景下，公司迎来了证明自身实力的机会，考虑阿特斯的并表，预计2021-2023年公司的净利润分别为2.87亿、3.78亿和4.91亿元，当前股价对应PE15.63、11.86和9.11倍,维持买入评级。 风险提示：（1）东南亚疫情反复导致该市场智能手机出货量再次下滑，以及公司当地工厂复工受阻；（2）全球经济疲软导入5G手机渗透不及预期；（3）复合板材背板行业竞争加剧导致盈利能力削弱。

事件：公司于2020年4月17日发布2020年年报，报告期内实现营业收入15.39亿元，同比增长7.54%，归母净利润1.82亿元，同比增长63.34%，扣非归母净利润1.02亿元，同比增长21.57%。同日，公司发布2021年第一季度报告，当期公司实现营业收入3.96亿元，同比增长45.1，实现归母净利润594.36万元，扭亏为盈。此外，公司拟每10股转增6股并派现2元（含税）。 OCA得到终端客户认证并实现稳定供货是成长核心。OCA是胶粘材料最顶端的产品，由于应用端液晶屏幕是终端客户长期直接接触的产品，其性能表现会直接影响下游品牌与模组厂的客户认知，因此国内OCA厂商导入终端品牌与屏幕模组厂的难度并非简单的成本竞争。当下贸易战与实体名单的时代背景虽然给本土OCA厂商开了一扇替代窗口，但是入场券依然来之不易。斯迪克是国内电子级胶粘材料的行业龙头，同时也是最早取得行业关键品牌客户认证的核心厂商，具备自主胶水配方与离型膜制造能力，涂覆能力亦强于国内竞争对手，OCA制程规格与3M等海外厂商尚有差距，但正在不断缩小。在此基础上斯迪克的下一个挑战是能否成功实现供应增量，而这一量变也是本土OCA厂商最难迈过的门槛。这一领域的推进我们判断会分几步完成：首先，在募投产能落地前，公司对下游客户的导入依然以原有产线优化为主，重点完成几家关键客户的份额提升；其次，募投项目产能落地后，公司依托技术和规模的增量优势，逐步实现在OCA全球领域的市占率提升。这一过程的实现并不简单，但斯迪克确实在一步一个脚印逐步夯实，期待公司的持续进阶与成长。 胶粘材料制程是彼此相仿的，OCA制造技术与能力提升的过程，也是公司其他功能性胶粘材料规格提升的重要通途，一脉相承。电子级胶黏材料一直都是公司毛利率最高的细分产品领域，2020年虽然整体销售额提升有限，但主要限制仍然是募投产能尚未落地，未来募投产能落地后，这一细分领域的快速提升会成为斯迪克利润成长的最大助推动力源。 一季度扭亏为盈是公司成长的重要信号。过去几年，因为一季度过年与岁修、叠加下游行业淡季等因素，往往会形成一季度的短暂亏损，但今年顺利实现了扭亏为盈，这是一个非常重要的成长信号。盈利数据的多少本身其实没有意义，但是其背后的拆分更能体现真实的一面：公司当下虽然募投项目尚未达产，但是正在投资建设的OCA光学胶项目、PET光学膜项目、精密离型膜项目等的投资金额合计达到25.64亿元，这一过程的费用且不说，仅看新产线项目的人员扩充数量就相当可观，而且还叠加以上游物料的价格大幅上涨，在此基础上公司仅依托原有产能的结构提升与优化就能实现扣非后的扭亏为盈，这是一个很好的信号，也是未来三年持续成长的最佳起点。 投资者对功能性涂层复合材料行业板块的认知存在一定误区。坦诚而言，薄膜、胶粘这类涂覆工艺的材料制程板块是非常高技术门槛的区域，过去几年中，一些上市公司在这一领域的成长并没有达到市场预期，这一结果令市场对于薄膜涂覆行业的上市公司的考量会更加谨慎。 在我们日常路演交流的过程中，也有投资者对于斯迪克这一方向有所忧虑。这种心情可以理解，但是需要重视的一点是：当下斯迪克已经是苹果、华为、三星、特斯拉、FaceBook等国际一线品牌商的重要前道供应商，也是富士康、领益智造等行业知名大厂的核心合作伙伴，电子级薄膜本身的制程难度就强于光学以及其他薄膜行业应用，斯迪克在自身规模尚小的当下就能够获得这么多一线品牌客户的背书，本身已经说明了管理层与开发团队的资质与实力，前文我们已经提及，薄膜行业的成长并非朝夕之功，对于斯迪克这样的优质上市公司，不如风物长宜放眼量。 PET膜材生产线项目的落地将成为公司接下来的重要看点。依据公司年报，公司自有资金建设的PET基膜生产线项目去年底建设进度已经完成80%，我们判断这一项目有望在今年年中落成，这将为公司今年的成长带来明确助益。自去年四季度至今，PET聚酯切片的价格已经上涨了接近40%，电子级PET基膜的价格涨幅则更大，斯迪克的前端物料采购成本毫无疑问也受到了一定程度的影响。年中PET基膜生产线产能落地后，将能较大比例解决公司PET基膜的自主化供应，甚至于部分外销，这一环节将能有效降低今年公司制程的整体运营成本，为后续其他产品的继续进阶奠定坚实基础。 盈利预测与投资评级：维持买入评级。看好公司在前述国产替代窗口背景下的持续成长空间，公司上市后已经用两年的时间完成了诸如特斯拉、华为等核心客户的产品导入和份额初步提升，但站在全球功能性薄膜和胶粘材料维度，公司的整体市场占比仍然非常低，而且下游客户主要集中于消费电子。从可借鉴的3M的发展历程来看，工业、医疗、新能源、汽车、航空航天、建筑、食品、检测等领域其实大有可为，公司在这些领域已有明确前瞻性布局，扩张与成长还有非常大的空间。考虑到公司募投项目的落地时间，未来三年都将是公司成长弹性的重要兑现期，预估公司2021-2023年净利润分别为2.75、4.28、6.88亿元，公司当前市值对应PE23.17、14.90、9.26倍，维持公司买入评级。 风险提示：（1）公司募投项目达产进度以及核心客户产品导入速度低于预期；（2）下游客户因受疫情或贸易战等不可抗拒因素影响，整体出货水平低于预期。

事件：2021年第一季度，公司实现营业收入10.56亿元，同比增长75.17%，归母净利润1.91亿元，同比增长102.17%，扣非归母净利润1.83亿元，同比增长106.96%。 一季度再创新高，产品供不应求。今年一季度，公司主要产品需求一改往年淡季情况，呈现供不应求状态，公司营收及净利润环比分别增长3.33%和5.04%，再创历史新高。全球电感市场持续扩容、中美贸易摩擦和疫情等因素加速的国产替代、以及公司自身强大的技术研究实力所确立的竞争优势，是公司最近两年快速成长的重要依托。此外，公司一季报中已明确提及，当前主要产品的产能不足是制约业务增长速度的主要因素，在行业持续高景气情况下，预计公司会进行相应的投资扩产，打破成长瓶颈。 用量增加及小型化是电感主要趋势，国产替代是国产供应商成长核心依托。电感的下游应用领域较为广泛，但不管按照产值还是使用量而言，移动通信是最核心的应用领域，随着5G的到来，手机中电源电路、射频电路、摄像模组和逻辑电路等模块的电感用量均有不同程度的增加，举例而言，iPhone12ProSoC芯片的电源管理芯片（PMIC）外部匹配电路的复杂度与iPhone11Pro相比提升非常明显，电感增量明确；另一方面，用量的增加以及内部集成度要求的提升，往往伴随着产品小型化趋势，顺络在01005叠层电感以及一体成型电感（绕线电感）方面的技术储备和客户卡位领先大部分国内同行，与日本村田、TDK等全球被动元器件龙头的差距正逐步缩小。未来几年，智能手机、消费电子、基站、汽车电子和家电等多个领域内，国产终端和品牌厂商将成为全球电感需求消化的主力。尤其是智能手机和基站端，在进入5G时代之后，对电感的需求量将有较为显著的提升，但内资电感企业总体的全球市占率仍非常低，供给与需求的错配，正是国产替代的明确空间，亦正是顺络未来成长的核心倚仗。 电感的参数较多，较为重要的包括电感值、额定电流、工作温度、封装尺寸、自谐振频率（SFR）、Q值、电感值容差和电感值频率稳定性等，不同制备方式制得的电感在各项参数上有各自的偏重，不同功用的电感需要综合各项参数性能进行选择，整体而言，对于供应商，掌握各类制备工艺、并实现产品参数性能的广覆盖、打造平台型供货企业，尤为重要，而国产供应商中，顺络已是其中的佼佼者。汽车电子业务快速成长。汽车电子是公司近两年重点布局的业务领域，产品已从博世、法雷奥的变压器产品，延拓至储能等应用领域，诸如BMS类元件、车载设备用无线充电线圈、用于LED车灯控制系统的电感类产品、高速共模、小磁环共模等。2019-2020年，汽车电子收入快速成长，2021年第一季度，汽车电子收入占比进一步提升，未来有望成为公司重要的利润贡献端，进一步增厚公司业绩。 盈利预测和评级：首次覆盖，给予买入评级。公司在电感相关技术（磁性粉体制备和绕线等）方面具备较强的实力，是公司未来发展的重要倚仗，公司近两年积极布局的诸如LTCC天线/滤波器、陶瓷介质滤波器、变压器和陶瓷背板等新业务，正逐渐迎来收获期，有望打破发展的天花板，预计公司2021-2023年分别实现净利润8.22亿、10.70亿和13.30亿元，当前股价对应PE分别为36.17、27.77和22.34倍，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：（1）中美贸易摩擦出现反复；（2）5G进度有所放缓；（3）公司新产品导入情况不顺利。

事件：2020年实现营业收入40.35亿元，同比增长6.07%，归母净利润5.22亿元，同比增长78.66%，扣非归母净利润2.92亿元，同比增长13.62%。 2021年一季度预计实现归母净利润9000-11000万元，同比增长129.63%-180.66%。2020稳健收官，2021亮眼开篇。2020年第四季度，公司实现归母净利润6416万元，同比增长5.11%，但由于受到人民币汇率大幅升值造成的汇兑损失，以及IC载板新产能投放导致的折旧、人工成本以及试生产亏损的影响，环比三季度略有下滑，而如不考虑上诉干扰因素，公司2020Q4的单季度利润有望接近甚至超过1亿元，因此，2021年一季度，随着人民币汇率回归正常，以及需求回暖情况下新增IC载板产能有效释放，公司业绩表现相当亮眼，较好的诠释了公司过去几年立足于“降本增效、扩增产能”所获得业绩成长，在没有非常规因素的扰动下，具备较强的可持续性。 PCB收入平稳增长，盈利能力持续提升。报告期内，公司PCB业务实现营业收入30.86亿元，同比增长5.63%，毛利率提升0.64pct.至32.57%。按子公司分析，广州兴森快捷在2020年有新增产能投产，宜兴硅谷稳定运营，贡献营收4.05亿元，Fineline和Exception由于遭到欧洲疫情的影响，收入均有小幅下滑，但管理改善所带来的效益提升仍得到了较好的体现，未来盈利能力具备进一步提升空间。展望2021年，广州兴森快捷二期样板工程项目的逐渐满产、以及宜兴硅谷小批量板留有的稼动率提升空间，为PCB业务进一步成长奠定了产能基础。 上游铜箔、覆铜板等关键原材料涨价影响方面，首先，公司样板和小批量板本身制造和交货周期较短，叠加通过优化订单结构、提升工艺能力、加快技术创新、提高核心客户和供应商合作深度等方式保障供应链安全，原材料涨价所带来的负面影响得以很大程度的缓解，2020Q4，公司单季度毛利率29.33%，与2019年同期基本持平。 IC载板产能有序扩增，新产能已顺利满产，收获期已至。2020年6月投产的1万平米/月的产能自试生产以来快速上量，至年底利用率已趋近饱和，整体良率提升至96%，于此同时，在聚焦存储产品的基础上，公司成功研发了Coreless产品量产，ETS、FCCSP、RF、指纹识别产品线等，且部分产品顺利导入至新客户，因此，今年一季度，在需求旺盛的情况下，IC载板业务的产品结构得到较好的优化，新增产线顺利扭亏为盈，下半年，兴科半导体载板产线将进入试生产状态，届时，公司将成为这一领域国内规模最为领先的供应商，在IC载板国产替代大趋势中，有望率先分享行业红利。于自身而言，IC载板所贡献的利润占比将大幅提升。值得一提的是，公司正于广州兴森快捷进行半导体测试板的扩产，以期为Harbor和上海泽丰解决产能瓶颈难题。 盈利预测和评级：维持买入评级。2021年，华为被美制裁事件对PCB板块的影响有望逐渐减弱，在国内5G基站建设的带动下，以及后续5G应用端的不断普及，PCB样板的需求量有望不断回暖，公司新投产的样板产能有望带来可观的业绩增量，叠加IC载板的成长预期，依据我们的研究模型，预计2021-2023年的净利润分别为4.69亿、6.55亿和8.45亿（2020年利润中包含上海泽丰16%的股权转让所得，2021年上海泽丰出表），当前股价对应PE30.47、21.83和16.92倍，公司未来1-2年IC载板的收入和利润将持续提升，半导体属性将进一步强化，当前估值处于低估状态，而且大股东上一轮减持已经完成，短期内不再有减持压力，维持公司评级至买入。 风险提示：（1）半导体封装产业项目建设进度及IC载板扩产进度不及预期；（2）PCB产能扩充不及预期；（3）全球5G商用进程低于预期。

事件：2020年，公司实现营业收入10.45亿元，同比增长14.81%，归母净利润1.77亿元，同比增长23.69%，扣非归母净利润1.57亿元，同比增长21.96%。 反射膜受益宅经济推升笔电需求，精细化管理与产品结构优化助力产销升级。反射膜是公司的主导产品，已成功研发并量产30种以上型号，广泛应用于各个尺寸液晶显示电子产品领域，并以TV、笔记本电脑等大尺寸显示为主，公司在反射膜领域是三星、LG、京东方和群创光电等国内外核心面板企业的供应商。2020年，疫情带来的“宅经济”使得笔记本电脑需求持续提升，反射膜产线满负荷生产尚无法满足需求，在此情况下，公司通过提前规划，精细化管理等方式提升反射膜产能，相应的销售收入实现830.2亿元，同比增长26.09%。 同时，在报告期内，公司反射膜的整体产品结构得到了两方面的升级：（1）报告期内，公司向终端客户提供片材规模持续增加，共销售3060.8片，同比增长53.71%。公司为客户提供反射膜的方式包括卷材和片材，其中片材是将自己生产的卷材裁切成特定尺寸销售给终端客户，因此，只有在公司技术及产品品质得到客户认可，双方合作足够深入的情况下，公司才有望获得片材订单，与卷材相比，片材的生产虽然需要投入额外的设备、人工及委外加工等成本，但其附加值的提升高于成本；（2）应用领域方面，公司积极配合客户开发MiniLED背胶反射膜、中小尺寸涂布反射膜、吸塑反射膜、超薄高亮度反射膜和车灯用有色复合功能膜等高附加值产品，部分已实现小批量销售。 光学基膜下游应用升级，盈利能力持续改善。光学基膜下游应用领域众多，属于百亿级市场，公司2018年扩产建成光学基膜，初期应用主要集中在中低端液晶显示、护卡膜、保护膜和珠光片等，随着产品配方和生产工艺的持续优化、以及加工设备的不断改造和调试，公司光学基膜产品的透光率、雾度等关键性能指标得以改善，下游应用领域逐渐转向光学离型膜、光学保护膜和显示用光学预涂膜（扩散膜、增亮膜等）等，盈利能力大幅提升，从2019年的9.29%提升至2020年的20.19%，第四季度更是超过30%，未来，随着下游应用的进一步升级，光学基膜有望成为公司业绩成长的重要支撑点。 注重研发，静待IPO产能释放推动业绩高质量成长。作为特种功能膜的供应商，公司在产品光学和微结构设计、配方设计、生产工艺（造粒、挤出、过滤、横向拉伸、纵向拉伸等）、设备技术和精密涂布技术等方面积累深厚，而且公司正依托储备的核心技术不断进行技术迭代，衍生新产品，拓展新领域，致力于将自身打造成关键基础工业新材料平台，这便要求公司进行合适的研发投入，且用专利方式保护自主知识产权，报告期内，公司研发费用占营业收的比例达到5.09%，比2019年增加0.86pct.，申请发明专利48项，获得8项。公司IPO募投项目正稳步推进中，预计将于2021年相继投产，其中“年产9000万平方米BOPET高端反射型功能膜项目”有望于2021年上半年提前投产，届时将有效缓解产能不足的瓶颈，助力生产规模的扩大、产品结构的优化，为公司的稳定成长提供基础的产能支撑。 盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予增持评级。公司是国内功能膜龙头企业之一，以反射膜为起点，立足核心工艺、技术和设备，逐步涉足光学基膜、TPX离型膜、TPU薄膜、CPI薄膜、LCP材料和偏光片功能膜等领域，以“十年十膜”为目标，正升级成为新材料薄膜平台型供应商，预计公司2021-2023年的净利润分别为2.49亿、3.71亿和5.19亿，当前股价对应PE30.36、20.40和14.58倍，首次覆盖，给予增持评级。 风险提示：（1）IPO项目推进受非常规因素的阻挠；（2）新产品突破状况不及预期；（3）内资企业涌入造成行业竞争加剧。

事件：春秋电子于2021年3月30日晚间发布2020年年度报告，公司2020年度实现营业收入35.82亿元，同比增长77.36%，归母净利润2.46亿元，同比增长58.17%，扣非归母净利润2.32亿元，同比增长52.31%。 规模效应逐渐释放，盈利能力提升。公司2020年业绩获得快速增长的主要原因来自于营业收入的增长和毛利率的提升。报告期内，笔记本电脑市场整体回暖，据TrendForce统计，全球出货量达到2.35亿台，增长幅度也创下新高。作为国内笔记本精密结构件的龙头供应商，公司充分利用自身从模具设计制造到结构件产品生产一体化的竞争优势，成功开拓了新品牌客户业务，饱满的订单带来了高产线稼动率，使得公司营业收入快速增长，更关键的是，新的客户产品线的布局，使公司的单一客户依赖问题得到缓解，更加多元化的客户构成，为将来的均衡化成长打下良好基础。此外，值得注意的是，未来两年公司在产能不断扩增的基础上，在材料应用分类上，金属构件的占比也在不断提升，这会带来公司整体ASP的提升，预计公司2021年金属件的占比将提升到40%的水平，未来三至五年金属结构件占比更将提升到50%以上的水平，这对于未来几年公司毛利率和整体利润的持续成长都大有助益。 笔电市场高景气度延续，受益国产替代红利。我们前序点评报告一直强调疫情催生的办公生态中智能终端地位的变革，以及该变化对笔记本电脑出货量长期的正面影响，2021Q1笔记本电脑的出货量也确实延续了增长态势。IDC于3月10日将2021年全球PC的出货量预期调升至3.57亿台，同比增长18.2%，也进一步佐证了我们的研判。在此情况下，春秋电子2021Q1的营收和业绩表现值得期待。 当下，笔记本电脑在华为、小米等智能终端品牌厂商中的角色定位越来越重要，经过前两年的布局和成长，在国内笔记本电脑市场中，国产品牌已开始对海外传统品牌形成侵蚀，与头部品牌之间的出货量差距，某种维度而言可视为国产品牌进阶成长的空间容限，对于上游零部件供应商而言，配套本土品牌及ODM厂商实现全产业链的自主可控是较为明确的趋势，在此过程中，春秋电子显然将伴随着下游产业替代红利逐渐成长。 多元产品布局，汽车电子未来可期。公司产品最初以塑料结构件为主，近几年新增产能主要投向金属冲压、镁铝件以及碳纤维等高附加值新材料产品技术的开发升级，不仅提升了笔电结构件及配套模具的ASP，未来金属结构件还可以进一步涉足汽车消费电子精密结构件及配套模具。公司沉淀多年的冲压、CNC、打磨、拉丝、阳极等生产技术及生产工艺，及自主研发与制造的能力，在汽车电子精密结构件的生产中将产生协同效应。另外，公司参股子公司恒精金属材料的核心客户布雷博为特斯拉、奔驰、宝马等全球知名车企的制动系统供应商，均为未来深化汽车电子领域打下了坚实的基础。 投资评级与建议：维持买入评级。2020年下半年，因为美元单边下跌的影响，公司兑汇损益对全年利润的影响较大，从一季度的情况来看，目前美元已经企稳并回升，兑汇损益对公司的利润意料外的影响将逐渐降低。考虑到在国内品牌带动下，诸如华勤、闻泰等ODM公司对台系供应链的持续侵蚀，以及公司自身在传统品牌中份额占比的持续提升空间，我们认为春秋电子在成长至行业份额占比达到15-20%之前，投资者聚焦公司自身成长即可，并不用过多地去担忧笔记本市场波动与否对公司可能带来的影响，而且公司本身已经在向车载、消费等新兴领域逐步拓延，模具构件是一个很大的应用领域，可延展的方向很多。我们预测公司2021-2023年净利润分别为3.92亿、4.89亿和5.95亿，当前股价对应PE分别为14.31、11.47和9.42倍，维持买入评级。 风险提示：（1）笔记本行业供应链因芯片供给短缺或因疫情封禁卡顿出现供给受阻，继而影响整体出货量；（2）全球笔记本电脑行业复苏程度低于预期。

事件：2020年，公司实现营业收入298.51亿元，同比增长12.16%，归母净利润28.41亿元，同比下滑2.84%，扣非归母净利润26.94亿元，同比下滑3.09%。 收入稳健增长，利润受汇兑短期扰动。2020年，得益于智能手机核心客户备货策略改善、以及5G新机亮眼的出货表现，公司通讯用板收入增长6.57%，达212.05亿元；疫情带动的在线娱乐和在线办公的兴起，使得核心客户平板电脑、笔记本电脑等诸多终端产品出货量有所增长，公司消费电子及计算机用板贡献的收入亦是水涨船高，同比增长28.78%，整体而言，公司已顺利完成全年收入目标。但由于受到下半年美元单边贬值的影响，公司汇兑损失大幅增加，高达2.38亿元，毛利率亦有所下滑，如不考虑汇兑影响，公司全年的业绩目标应能顺利达成。 果链负面谣传影响边际效应减弱，关注情绪企稳可能。进入3月以来，由于市场调整，关于苹果产业链的负面谣传也比较多，但从产业链了解的情况来看，iPhone12的减单主要集中在低价的mini版本，而且增量订单其实转移至了出货情况更好的12和12Pro，而在高端机型中公司SLP类的产品的单机价值量其实更高，所以mini减单对公司的实际影响和现阶段大部分投资者预想的会有所偏差，至于产业链转移方面，考虑到印度政府仅对整机征收高额关税，对上游零部件而言，在印度当地为整机组装做配套的必要性并不高，况且公司印度工厂将于2021年上半年投入生产，后续可根据实际的经济和市场环境进行灵活的调节，这一点亦无须担心。负面谣传导致的悲观预期在得到释放之后，果链的情绪有望迎来企稳，核心供应商的成长则将获得充分认可。 展望2021年，我们跟踪到的iPhone12的出货情况仍较为理想,公司1月和2月营收数据亦可佐证，miniLED版iPad和21H2iPhone等新产品将陆续发布，届时，公司2020年投产的产线如能顺利爬坡，全年的收入和业绩成长值得期待。 品类拓展能力得到充分验证，战略布局汽车寻求全新蓝海。公司具备多类PCB的生产制备能力，供给核心客户的产品已从各类FPC拓展至高端HDI（SLP）和超薄HDI产品，公司对各类关键制备工艺和know-how的掌握是获得了核心客户的认同的，基于强大的技术能力，公司在车用PCB领域开始有所突破：电动汽车用ADAS摄像模组产品稳定持续量产；ADASLevel4自动驾驶车用中控电脑用板已进入量产前打样阶段，公司在车载领域的扩展，将进一步打开自身的成长空间。 盈利预测和投资评级：维持。买入评级。公司是下游重要客户FPC和SLP的主力供应商，在当前趋势下，FPC与SLP在手机中的单机价值与用量仍然在不断提升，而国际重要客户的示范效应将使公司在国内一线品牌厂商的开拓中事半功倍。如当前受限于成本等约束而在FPC和SLP推进进度上较慢的国内品牌在手机内部集成度需求提升的推动下，也开始逐步引入SLP，公司的卡位优势有望带动业绩实现再进阶,超薄HDI板、汽车板和服务器板卡等则是公司未来业绩弹性增量的核心来源之一，预计公司2021-2023年将分别实现净利润39.82亿、46.34亿和53.68亿元，当前股价对应PE20.51、17.62和15.21倍，维持买入评级。 风险提示：（1）A客户新机出货量以及FPC单机价值量提升不及预期；（2）国内一线品牌厂商导入SLP的进度不及预期；（3）公司IPO项目建设进度不及预期。

事件：2020年，公司实现营业收入146.87亿元，同比增长10.92%，归母净利润16.81亿元，同比增长16%，扣非归母净利润16.06亿元，同比增长15.22%业绩短期扰动因素渐消散，关注产品涨价++原材料企稳情况下业绩弹性释放。2020年，即使在疫情影响下，部分电子细分市场的需求不降反升，全球整体PCB市场同比增长6.4%，得益于此，公司覆铜板、粘结片的产量和销量均实现同比增长（覆铜板产量1.04亿平米，同比+12.99%，销量1.03亿平米，同比+10.01%，粘结片产量1.40亿米，同比+13.12%，销量1.38亿米，同比+11.72%），单季度营业收入环比不断攀升，第四季度收入迫近40亿元。但在盈利能力方面，由于受上游原材料涨价以及公司产品提价时间滞后的负面影响，第三季度和第四季度的单季度毛利率同比和环比均有所下滑。 今年一季度，虽然上游原材料仍延续了涨价趋势，但得益于下游需求持续旺盛，公司开始通过自身产品提价传导涨价压力，且从长期维度来看，当前的产品提价以及未来原材料价格的企稳回落，有望为公司创造一定时间的盈利能力修复窗口，届时，公司的业绩弹性将得到充分释放。 战略卡位高端覆铜板，加强成长属性。由于技术和材料配方构建的高竞争壁垒，应用于高频、高速、HDI板、高Tg车载版和封装载板等高端领域的覆铜板的市场格局比整体覆铜板市场格局更为集中，且当前核心玩家仍以欧、美、日企为主，内资尚处于追赶状态。当前内资PCB厂商，在多个前述细分领域已实现技术突破并成功量产出货。对于上游覆铜板厂商而言，为下游PCB和终端客户实现高端板材国产化的趋势已渐趋明朗，这条赛道成长前景可期。 公司在报告期内研发投入集中的方向包括：高速通信用高耐热性超低损耗覆铜板、无卤高性能HDI覆铜板、高密度封装载板用覆铜板、LowDk&Df不流动半固化片、高性价比高CTICEM-3产品等，此类高端板卡的技术积累以及后续的客户认证、量产出货，将有效提升公司的核心竞争力。 常熟二期项目开启，强化公司竞争力及业绩弹性。公司常熟二期项目已开始建设，此项目规划产能1140万平方米覆铜板及3600万米粘结片，产品定位HDI领域用高、中Tg的无卤FR-4、5G通讯领域用高速产品及消费类电子、汽车、智能终端、可穿戴设备产品使用的高、中Tg的FR-4及无卤FR-4等覆铜板以及粘结片，260万平方米/年的载板项目亦正在稳步推进中，上述项目的最终落地，有助于改善公司的产品结构，高端覆铜板卡的收入有望得到有效的提升，公司的竞争力和业绩弹性有望得以进一步强化。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。公司整体产能及产品结构具备进一步提升的空间，上游原材料涨价属短期扰动，长期成长属性有望得以强化，预计公司2021-2023年的净利润分别为21.85亿、26.49亿和32.84亿元，当前股价对应PE分别为24.29、20.03和16.16倍，维持买入评级。 风险提示：（1）上游原材料大幅涨价降低公司盈利能力；（2）5G基站建设进度不及预期；（3）新增产能爬坡不及预期。

事件：2020年，公司实现营业收入45.89亿元，同比下滑6.13%，归母净利润2.49亿元，同比增长2.84%，扣非归母净利润2.07亿元，同比增长23.15%。 上半年疫情影响有限，四季度增长重回快车道。2020年上半年受到疫情的影响，公司业绩表现出现一定下滑，但也不乏亮眼交付，譬如“上海健康码”等产品的快速推出，云赛就是底层数据支撑与计算的重要承担方。公司始终坚守“智慧城市综合解决方案提供商和运营商”的战略定位，以云计算大数据、行业解决方案和智能化产品三大核心板块开拓ToG和ToB市场，2020年第四季度，公司重回增长快车道，单季度实现营业收入15.18亿元，同比/环比增长4.77%/35.44%，归母净利润0.93亿元，同比/环比增长63.80%/43.46%。 云计算业务：从政务市场往商用市场开拓，深耕公有云和私有云增值服务。公司在云MSP领域布局已久，当前已组建起业内领先的专业运维团队，自主研发完成“CloudWeaverTM”运管平台，具备微软Azure、阿里云、华为云等多云管理、以及公有云和私有云领域上云咨询、规划设计、迁移实施、运维保障、运营服务、技术支持的一站式服务能力，并通过南洋万邦和信诺时代实现沿海地区云MSP市场的全面覆盖，是国内为数不多的持续进阶的云服务管理供应商之一。公司借助国资背景带来的天然渠道优势，承接并运维多项政务领域的云服务管理项目，如上海市电子政务云管平台的升级扩容、上海媒体云、上海国资专享云、上海粮食云以及上海教育云网融合等。以政务云为突破口，公司在持续强化自身云MSP管理服务能力的基础上，成功实现向商用市场的开拓，为商业客户提供以人工智能、物联网、云计算为基础的信息化解决方案，在金融、汽车制造、通信等行业已有所斩获，获得了一汽、联想、联通、金山、中国财险、中央结算公司、中粮集团等客户上亿元的企业云服务订单，且交付质量得到客户高度认可，未来有望受益云计算往非IT行业渗透所带来的可观的云服务管理市场需求，进入良性的成长循环阶段。报告期内，负责云MSP业务的南洋万邦和信诺时代分别实现净利润4189.90万和2607.09万元，分别同比增长36.18%和1.32%。 IICDC业务：IICDC资源及能级持续提升，客户覆盖面持续拓宽。在IDC环节，公司业务围绕基础资源租赁及增值服务展开，2020年之前，子公司科技网络已建有徐汇数据中心和宝山云计算中心两座较高规格和技术水平的数据中心，共计拥有接近2000个机柜。报告期内，公司完成更高等级的松江数据中心的建筑工程改造，该数据中心规划有4000组机柜，预计将于2021年正式对外运营，届时，公司数据中心的基础资源不管是保有量亦或是规格方面均将得到大幅提升。公司优质客户众多，下游覆盖面广，包括政府机关、科研院所、医疗等事业单位，以及金融、电子商务、制造、物流、互联网等企业，2020年IDC业务新增客户合同201份，为今年新增机柜的对外租赁以及相应收入、业绩的成长奠定坚实的客户基础。 行业解决方案业务多点开花，智能产品结构持续优化。公司致力于通过行业解决方案和智能化产品业务的软硬件有效联动实现自身战略定位。2020年下半年，在安防信息化、教育信息化、检测溯源信息化、水务信息化和医疗信息化等多个领域，公司中标多项行业解决方案项目，为当期的业务恢复以及后期的发展提供强有力支撑；在智能化产品方面，公司则围绕水质分析仪、电化学分析仪、滴定仪等产品主线，实现核心技术重点攻关，持续优化产品结构。随着我国智慧城市建设规模的不断扩增，各个关系民生的行业内的解决方案及智能产品的需求将同步增长，公司当前的积极布局，将成为未来承接订单的最佳实力背书。 盈利预测与评级：维持增持评级。公司通过在云计算和智慧城市建设方面多年的积极布局，当下正迎来收获期，国家层面在网络强国、数字中国、智慧社会等方面的战略推动，将成为公司业绩高质量成长的潜在推动力，预计公司2021-2023年将分别实现净利润3.07亿、3.81亿和4.77亿元，当前股价对应PE分别为24.83、20.02和16.00倍，维持增持评级。 风险提示：（1）国内云计算市场渗透放缓拖累公司相关业务推进速度；（2）智慧城市建设受国内外宏观经济发展影响出现波动；（3）核心业务受到竞争对手恶意扩张导致成长不及预期。

事件： 兴瑞科技于 2021年 3月 24日发布 2020年年度报告，公司 2020年实现营业收入 10.40亿，同比增长 1.65%；实现营业利润 1.44亿元， 同比下降 7.85%，实现归属于上市公司股东的净利润 1.27亿，同比下 降 7.98%。 2020全年利润的微小下滑因于疫情，成长重在未来。 整体来看，公司 2020年利润数据虽然略有下滑，但是究其原因主要是上半年疫情的冲 击影响，从二季度后的单季数据来看，都已经步入正向增长，而且三 四季的单季毛利也都站稳了 30%以上，考虑到公司近年来产品结构的 调整，东南亚制造基地的投入和达产，以及新能源汽车电子领域新产 品的开发投入，这样的成绩已经难能可贵。接下来的未来两年，公司 传统业务有东南亚产能增量，能源汽车领域的全新业务也开始快速成 长，成长性将有望得到充分体现。 新能源汽车领域的镶嵌注塑件成长迅猛。 近年来在新能源汽车的各类 部件进化发展中，因为与传统汽车动力、结构，布局的大幅变化，组 件和模组的新设计、应用层出不穷。而这些新的构件产品因为大部分 过去在机械车型上不使用，因此都是全新设计的，对精密结构件的安 全性、精密性和多样性等方面提出了更高的要求。在新能源车所特别 重视的单元化、集成化和模块化方面，显然是兴瑞科技躬耕多年的镶 嵌注塑件的重要主战场，公司 2012-2019年潜心突破这项制造工艺， 在 2019年末就取得了松下的十年采购合作意向书，在 2020年这一领 域就实现了从零到几千万销售的突破，进展速度很快。公司的 2020年报中也着重对这一领域的应用类别、客户结构、技术路径等做了介 绍，有兴趣的投资者可以去和往年的年报做一个对比。当下公司的供 应主要聚焦于各类 BDU 组件和连接器组件，在未来几年里，向其他车 载应用领域以及不同品牌客户的扩展会令公司这一分属下的销售占比 大幅提升，精密镶嵌注塑件有望成为公司持续成长的中坚力量。 兴瑞科技的竞争优势体现于全面布局和深邃的客户合作。 在兴瑞科技 的日常交流中，被问及最多的问题就是为何公司能够在诸如 BDU 这类 产品的供应上突然冒尖，公司与竞争对手相比的优势何在？首先，前 文我们已经提及，公司在精密镶嵌注塑方面已有六七年的技术铺垫与积累，冒尖并不突然；其次， 公司机械车时代一直有向松下、 HELLA、 ALPS、 BOSCH 这类全球一线汽车电子厂商供应产品，只是市场对彼时 的兴瑞了解并不深入； 第三，公司在传统结构件与外观注塑件领域的 客户虽然都是一线海外客户，诸如康普、特艺、萨基姆（分别是国际 家用智能终端制造领域的前三），但这些客户对于大多数国内投资者 而言较为陌生，因而导致兴瑞的真正能力一直未能得以被市场展开和 挖掘。兴瑞在冲压、注塑、金属连接、模具设计、元件集成等领域数 十年的基础（可以完成高度集成化的产品直接交付客户），包括这次 市场非常关心的类似于鱼眼端子等多领域的专利布局卡位，以及和整 车、电池、 Tier1厂商多年的合作过往，才是兴瑞区别于其他国内竞 争对手的最大利器。 投资评级与建议： 维持买入评级。 显然，公司当下新能源汽车关键构 件模块单元一线供应商的“标签”已经蔚然成型，放眼全球，既能把 客户要求的集成化设计做好，同时具备金属冲压和塑料注塑的高精度 制造能力、并且能突破海外连接器大厂特殊专利包围网的国内公司只 有兴瑞。我们看好公司的双线发展策略，智能终端产品线未来将在为 客户本地化配套的贴身策略下保持复合 25%以上的成长，而新能源汽 车方向上则具备更加丰裕的弹性。预估公司 2021-2023年利润将有望 达到 1.93、 2.86、 4.12亿元，当前市值对应估值分别为 20.40、 13.80、 9.59倍，维持公司买入评级。

事件：2020年，公司实现营业收入577.43亿元，同比增长64.29%，归母净利润28.48亿元，同比增长122.41%，扣非归母净利润27.59亿元，同比增长104.57%。2021年第一季度，预计实现归母净利润8.24亿-9.71亿元，同比增长180%-230%。 2020年TWS成长预期兑现，2021Q1业绩指引亮眼。2020年，公司整机业务的表现较为出色，智能声学整机和智能硬件所贡献的营业收入分别达到266.74亿和176.52亿元，同比增长79.95%和107.34%，毛利率相较2019年分别提升2.21pct.和1.28pct.，得益于此，公司整体业绩贴近前期指引上限。值得一提的是，前期市场所担心的存货情况亦有所改善，由三季度末的122.62亿元降至年末的91.71亿元，部分谣言当已不攻自破。 同时，公司业绩表现在一季度仍有所延续，以截至2020年12月31日的股票账面价值（1.20亿元）以及该股票2021年1月1日至2021年3月26日的期间收益率（263.79%）计算，一季度公司持有Kopin股份所获得的浮盈约为3.17亿元，扣除此项权益性投资公允价值变动损益，公司一季度预期的归母净利润约为5.07亿-6.54亿元，同比仍接近甚至超过翻倍成长，AR/VR眼镜、智能无线耳机等产品的收入增长以及盈利能力改善是最为主要的推动力。 智能整机业务具备成长潜力，大客户TWS出货下修预期逐渐消化。公司整机组装业务涉及和智能无线耳机、虚拟/增强现实、智能可穿戴、智能家居等智能硬件产品：（1）近期，A客户TWS产品的出货量预期有所向下调整，也从一定程度上影响了市场对于公司的业绩预期，但考虑当前预期出货量已达到较低的基数，后续继续下修的概率和空间已有所收窄，而且A客户将于今年下半年发布新一代TWS产品，届时或有望刺激销量的复苏；（2）VR/AR眼镜方面，核心客户Oculus去年9月发布的新品Quest2的市场需求较为旺盛，单四季度出货量超过100万部，得益于此，2020年AR/VR眼镜出货量优于市场预期。整体而言，智能手机进入存量博弈阶段、5G传输速度和传输容量的提升，诸多原因使得终端品牌厂商致力于寻求具备爆发潜力的智能可穿戴及IoT产品，经过几年的产品迭代和体验感升级，部分终端产品已经得到消费者认可，有望迎来持续渗透阶段，从这一维度出发，公司智能终端整机组装业务仍具备成长潜力，有望支撑公司长期维度的盈利成长。 精密零组件协同整机制造业务发展，收入及业绩稳中有升。公司精密零组件产品包括声学、光学、微电子、结构件等方向，主要产品包括微型扬声器/受话器、马达、无线充电器件、天线、微型麦克风、传感器、SiP系统级封装模组、VR光学器件及模组、AR光学器件、AR光机模组等，公司在除手机以外的智能终端整机组装业务的布局及成长，为上游相关精密零组件的成长提供了重要推动力，2020年，虽然全球智能手机受疫情影响同比下滑，但公司精密零组件业务所贡献的收入仍同比增长15%。当下，公司精密零组件和整机组装业务之间垂直整合的协同效应正不断显现，未来有望形成相互促进的良性循环。 盈利预测及评级：维持买入评级。公司业绩预期的负面压制因素正逐渐消化，智能可穿戴及IoT产品的整机组装以及相关精密零组件具备长期维度的成长潜力，是公司未来业绩弹性的主要支撑点，预测公司2021-2023年净利润分别为39.43亿、49.24亿和61.74亿，当前股价对应PE23.60、18.90和15.07倍，维持买入评级。 风险提示：（1）受全球经济下滑，消费降级、疫情蔓延影响，公司重要客户下游市场销售持续性不及预期；；（2）TWS、AR/VR、watch等可穿戴终端产品，部分下游品牌客户市场销售与推广力度不及预期

事件：2020年公司实现营业收入 269.92亿元，同比增长 17.64%，归母净利润 8.02亿元，同比增长 6.79%。 真金不惧火炼，疫情锤炼下韧性分明。2020年，公司上半年受到疫情的冲击，整体开工率受到一定影响，下半年受制于美元单边下跌，叠加上股权激励费用和印度子公司损益，以及最大的动力电池部分持续投入，因而整体成长未见佳绩。但是如单看三四季度的话，公司的成长韧性还是有所体现的：第四季度，公司实现营业收入 92.29亿元，同比/环比增长 23.03%/3.08%，归母净利润 3.30亿元，同比增长32.48%，而且这还是在考虑美元兑汇损益的基础上，不过，汇率变动只是短期扰动影响，长期而言，在正确的战略定位及赛道卡位情况下，公司有望持续、稳定、高效地成长。 3C 锂电：“电芯+模组”全产业链布局，市场份额稳步提升，募资扩产奠定成长基础。自收购惠州锂威以来，公司电芯自给率不断成长，2020年，惠州锂威实现营业收入 24.27亿元，同比增长 97%，净利润4.09亿元，同比增长 121.08%，“电芯+模组”业务布局的深化、电芯自供比率的提升，助益公司 3C 类锂电业务的盈利能力不断提升，2020年，手机数码类锂离子电池模组业务毛利率达到 18.25%，同比提升1.19pct.，而盈利能力的提升，正是公司在智能手机、笔记本电脑等3C 领域不断斩获新市场份额的利器。 据 IDC 统计，2020年，由于疫情影响，全球智能手机出货量同比下滑5.9%，仅 12.92亿部，即使如此，公司手机数码类锂离子电池模组业务仍实现 164.04亿元营业收入，同比增长 4.81%，这是行业需求稳步提升以及公司不断提升自身竞争力有机结合的成果：行业层面，由于5G、屏幕高刷新率等新功能的导入，智能手机耗电量不断提升，为了解决续航难题，电池容量不断提升，双电芯和异形结构逐渐渗透，均带动了单机电池价值量的提升，随着疫情过后全球智能手机出货量恢复甚至超过原有水平，相应的锂电池模组市场空间有望迎来进一步增长，公司该业务收入亦将水涨船高。 2020年，公司笔记本电脑类锂离子电池模组业务贡献营业收入 41.50亿元，同比增长 43.35%。疫情引发的办公、教育等的线上化，使得全球笔记本出货量迎来爆发式增长，这是公司 2020年 NB 电池业务高速成长的行业基础，当然，此次新冠疫情，使得笔记本在增强公司面对突发混乱和不确定局势、维持稳定运转能力方面的重要性被充分认知，楷体 对往后全球 NB 出货量形成长期正向效应，于此同时，笔记本电脑行业的市场份额正不断往头部品牌厂商集中，公司 NB 客户包含联想和戴尔，这些均是该业务未来继续快速成长的基础。值得注意的是，华为、小米等国产智能手机品牌厂商已切入 NB 市场，未来有望带动国产供应链蚕食国外品牌厂商在国内的市场份额，而华为、小米本身便是欣旺达手机类锂电模组的长期合作关系，在 NB 领域获得此类客户的订单是较为明确的趋势。 智能手机、笔记本电脑等 3C 智能终端锂电模组市场空间的不断增长、以及公司自身份额的提升，使得公司的产能瓶颈逐渐显露，因此，公司 2020年通过定增募资 39.37亿元，用于扩增 3C 消费类锂离子电芯和模组、笔记本电脑类锂离子模组产能，为公司未来的成长奠定良好的产能基础。 汽车动力电池业务：积极开拓客户，为扭亏积蓄力量。2020年，公司动力电池业务尚未实现盈亏平衡，但在客户开拓方面屡屡有所斩获： （1）拟与日产自动车株式会社联合研发下一代日产电动汽车e-POWER 的电池； （2）成为东风乘用车 E70动力电池总成产品供应商； （3）成为东风柳汽磷酸铁锂菱智 CM5EV 动力电池总成产品供应商……当前已建立合作关系的车企包括雷诺-日产联盟、VOLVO、吉利、易捷特、上通五菱、东风柳汽、东风乘用车、小鹏、云度等。公司在 BEV 和 HEV 两个领域均有产能和技术储备：HEV 技术成熟度行业领先、BEV 三元产品已批量进入欧洲市场、磷酸铁锂产品获得多家知名车企认可，公司已为动力电池业务的进阶成长积蓄了相当多的订单和能量，2021年的表现值得期许。 盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予买入评级。公司 3C 类锂电业务具备长期稳定的成长趋势，动力电池类业务的持续强化与布局则将逐步开花结果，预计公司 2021-2023年将分别实现净利润 12.51亿、16.49亿和 20.99亿元，当下市值对应 2020-2022年估值分别为25.69、19.48、15.31倍，首次覆盖，给予买入评级。