事件： 2024 年第一季度，公司实现营业收入 1.97 亿元，同比下滑 15.73%，归母净利润 3098.11 万元，同比下滑 38.72%，扣非归母净利润 2879.59 万元，同比下滑 40.14%。 受累于下游 PCB 行业低景气度，业绩短期承压自 2022 年三季度开始，由于 PCB 需求景气度持续低迷，公司 PCB 相关的电镀、沉铜等设备需求有所承压，因此，即使复合铜箔设备的订单较为理想，公司的收入及利润并未迈上一个新的台阶，尤其是在去年四季度和今年一季度， 公司收入及利润甚至出现一定幅度的下滑。 高研发投入助力高端板卡设备突破， PCB 设备业务迎来新一轮成长当下，公司 PCB 设备业务正迎来两个重要拐点：（ 1） 为了规避贸易摩擦，内资PCB 企业或主动或被动，过去两年相继开始在泰国等东南亚地区进行新产线建设，随着土建完成、厂房封顶，有望陆续进入设备采购及安装调试阶段，东威科技作为国内 PCB 电镀、沉铜专用设备的绝对龙头， 有望成为内资 PCB 企业设备供应商的首选；（ 2）公司历来注重电镀相关的新技术研发， 2023 年更是逆势高研发投入，全年研发费用 8012.83 万元，占营业收入的 8.81%，相较 2022 年提升0.94 pct.，将研发投向高端领域正是符合国内 PCB 行业的成长路径：当前，虽然中国 PCB 产值占全球的比重已超过 50%，但主要以单双面板、多层板以及低阶HDI 为主，高阶 HDI、类载板、载板、高频高速板等高端板卡市场仍被日韩以及中国台湾企业垄断，内资企业正积极寻求突破，尤其是在 AI 服务器、汽车等下游对高端 PCB 市场成长明显助推下，未来对高端 PCB 技术的攻坚以及后续的投资将成为内资企业的重点工作，东威科技的前瞻性卡位布局，将助力公司率先受益。整体而言，公司 PCB 业务正迎来新一轮成长的拐点。 铜价上涨或加速复合铜箔验证及渗透，公司有望开启新一轮订单放量近期铜价上涨，一定程度带动了电解铜箔价格上行，在此背景下，复合铜箔除了性能优势维持之外，价格方面的劣势有望逐渐被抹平甚至迎来反转，验证进度以及后续的商用渗透速度有望加快，公司是当前唯一实现复合铜箔设备规模量产及交付的企业，有望迎来新一轮订单放量。 投资建议： 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 1.98 亿、 3.03 亿和 4.05 亿元，当前股价对应 PE 为 45.98、 29.98 和 22.45 倍， 维持买入评级。 风险提示： （ 1）内资 PCB 东南亚投产进度放缓；（ 2）高端 PCB 设备订单节奏不及预期；（ 3）复合铜箔渗透进度不及预期

事件： 2024 年第一季度，公司实现营业收入 9.09 亿元，同比增长 30.88%，归母净利润 1445.90 万元， 扭亏为盈，扣非归母净利润 604.68 万元， 扭亏为盈。 笔电复苏预“扬”先“抑”，春秋电子扭亏为盈夯实长期成长基础据 TechInsights 统计， 2024 年第一季度，全球笔记本电脑出货量同比增长 7%至4610 万台，可见笔电复苏趋势已逐渐明朗，但美中不足的是，与 2023 年第四季度的出货量（ 5190 万台）相比，环比有所下滑，剔除淡季因素， 我们认为，从传统 PC 往 AI PC 升级过程中，在“新老交接”未完成的过渡期，消费者在换机时更倾向于观望，使得笔电复苏力度弱于产业预期，进而影响终端和产业链的备货节奏，终端厂商过于乐观的备货指引下，对供应商造成了存货计提减值等方面的压力。在此背景下，春秋电子一季度虽实现了同比扭亏为盈，但业绩复苏力度仍受了一定程度的影响， 我们预判，随着终端厂商 AI PC 产品的陆续发布，笔电市场的复苏有望逐渐加速，春秋电子作为全球笔电结构件龙头供应商，有望充分受益。 AI PC 轻量化诉求提升，春秋前瞻布局镁结构件巩固行业地位在笔记本电脑端， 结构件轻量化诉求一直都在，其材质已从过往的塑胶演进至铝合金，且当下正进一步升级至镁合金、碳纤维等轻量化材质。可以预见的是， 未来 AI PC 对功耗、散热等诉求将不断提升，电池、散热结构件增加的情况下，为了控制笔电整机重量，外观结构件需在不影响整机散热的情况下，实现更进一步的轻量化，而使用镁合金结构件正是当下可见的最为契合的方式， 联想年初推出的具备 AI 增强功能的 ThinkBook 13x Gen 4 正是全球首款高亮不锈镁材质的笔记本电脑。 春秋电子原先便是全球笔记本电脑外观结构件核心供应商，近两年在镁合金半固态射出成型工艺方面的布局已处于国内领先位置， 未来 AI PC 时代，公司的供应地位有望进一步夯实，进而实现高于行业平均维度的成长。 车载镁合金结构件业务稳步成长，第二成长曲线已然成型为了提升续航里程，新能源车正经历轻量化升级，使用镁合金结构件正是行之有效的方式，随着半固态射出车型工艺方面的布局不断深化， 公司当下已具备中控仪表屏背板、以及各种尺寸的车载结构件的生产能力，与德赛西威签订了战略合作协议。未来随着工艺尺寸的不断提升，有望布局 CCB 横梁、电机壳体等较大尺寸的镁件。镁合金件轻量化是新能源汽车发展的重要趋势，有望成为新的业绩增长点。 投资建议： 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 1.66 亿、 2.51 亿和 3.56 亿元，当前股价对应 PE 为 23.14、 15.32 和 10.79 倍， 首次覆盖，给予买入评级。 风险提示： 1、 笔记本需求复苏进度继续趋缓； 2、 AI PC 推出力度不足； 3、 新能源车镁合金结构件渗透不及预期。

以PCB 样板为基石，全面布局高端精细线路制程。公司是国内规模最大的印制电路板（ PCB）样板、小批量板制造商，先后自主投资建设 IC 载板、半导体测试板等项目，当下已成功完成从传统 PCB 到高端半导体精细化线路制程领域的延伸进阶，公司 PCB 业务收入不断增长，从 2010 年的7.92 亿元，增长至 2022 年的 40.30 亿元，年复合增长 14.52%，随着 2016 年 IC 载板产能投产，半导体收入占比稳步提升， 2022 年，半导体业务收入达到 11.49 亿元，占整体收入的 21.46%。当前，公司在 PCB 样板、 高阶 HDI 板、类载板、 IC载板等领域均有产能扩增，新的成长已蓄势待发。 IC 载板行业需求及竞争格局变迁：内资初登舞台IC 载板主要应用于半导体封装环节，其需求与半导体市场规模息息相关，自2005 年以来，伴随着全球信息技术的高速发展和智能终端的迭代升级， IC 载板出货量基本保持逐年增长态势，据 Prismark 统计， 2022 年，全球 IC 载板产值高达 174.15 亿美元。未来， AI 与高速资料运算的需求的提升，有望带动逻辑芯片、以及相关 2.5D/3D、 HD-FO（ High-density Fan-out）等先进封装的需求， 将对 FCBGA 封装基板（高阶覆晶球闸阵列载板、也称 ABF 载板）市场规模形成有力带动。半导体市场和产业的迁移、以及封装工艺技术的升级迭代，是推动 IC 载板市场格局变化的核心因素，当下我国在存储芯片、射频芯片、手机 AP、 CPU/GPU 等芯片应用领域正加速追赶；上游先进封装领域与欧美企业有差距，但尚不算太大。在此情况下，实现 IC 载板等核心原材料的本土配套至关重要，但在我国本土，真正内资属性具备载板量产能力的只有兴森科技、珠海越亚和深南电路，初登舞台，要实现供应链的国产配套仍任重道远。 第三次“再创业”：道阻且长，行则将至若将公司成立以及 2012 年布局 BT 载板作为兴森的前两次创业， 2021 年开始布局的 ABF 载板则可视为公司的第三次“再创业”。 对于坚持多年实现 BT 载板从零到一，终见盈利希望的兴森来说，在这一时点，敢于继续向前更进一步，投入大几十亿迈进高端 ABF 载板行业，是非常不容易的决定：在我国的 ABF 载板上游，也即通讯、基站、伺服器、 AI 等芯片终端产业链还并不完备的基础上，在贸易战的背景下，公司又要历经一轮新的、难度更高的“摸着石头过河”。 ABF载板建设后的客户培育期，产线设备稼动率不满时的人工成本、折旧摊销、费用开支对公司整体业绩都会产生负面影响，公司当下正积极引入新客户，努力提升产线稼动率与交付水平，随着国内核心客户订单逐步释放， ABF 载板业务将扭转成为公司进一步成长的重要倚仗。 盈利预测与估值这篇文章是我们团队在五年多的周期里对兴森科技的第三篇深度跟踪报告，从2013 到 2023 年， 公司一步一个脚印地走出了自己的 IC 载板国产化征程。 我们认可公司的坚持投入与不断进阶，最近两年适逢全球经济低谷，终端、通信、工业等行业需求下滑，传统业务利润下滑，叠加新投建 ABF 载板产线，客户在验证与导入期，稼动率爬升有所拖累在所难免，但国产化替代势在必行，兴森作为行业先行者，未来的落地预期与成长空间也同样可观，预测公司 2024-2026 年实现归母净利润 3.14/5.27/7.94 亿元， 当下市值对应 PE 为 64.18/38.26/25.38 倍， 上调至“买入”评级。 风险提示1、 样板业务复苏节奏低于预期。 2、 ABF 载板关键客户认证与导入速度低于预期。 3、 BT 载板的导入进度延缓。 4、 国产载板本土化替代进程受到干扰。

事件：2023年，公司实现营业收入341.24亿元，同比下滑1.05%，归母净利润20.51亿元，同比增长28.5%，扣非归母净利润16.93亿元，同比增长13.3%。 2024年第一季度，公司实现营业收入97.99亿元，同比增长35.83%，归母净利润4.61亿元，同比下滑28.72%，扣非归母净利润3.52亿元，同比下滑17.73%。 Q1增收不增利短期有所拖累，但应看到新业务拓展的成长与未来从2024Q1的数据来看，营业收入达到97.99亿元，同比增长35.83%，但是营业利润5.77亿元，反而出现了14.08%的下滑，我们认为这体现出两点：一，公司传统业务之外的新业务拓展与导入进展顺利，但尚未达到盈亏平衡；二，一季度大客户产品出货相对淡季叠加消费下滑，确实也对公司的整体利润率有一定影响。结合以上两点，增收不增利的现状未必是坏事，任何公司的发展，包括新业务的拓展都要有一个过程，先亏后盈的未来还是可以预期的，尤其是今年行将发布的大客户关键产品还是值得预期的，上半年的先“抑”，并不等于就要否定下半年的后“扬”的可能性，公司的逐季变化有待继续观察。 AI有望助推智能终端进入新阶段，公司已全面布局2024年，多家消费电子核心终端厂商陆续发布全新AI终端产品，公司积极在相关领域展开布局：（1）瞄准国内外优质大客户，聚焦高附加值、具备成长潜力的AI终端战略业务；（2）巩固“功能件”优势地位，电源、电池、散热、显示、摄像头、中框等产品持续发力，丰富产品矩阵，在XR、折叠屏、服务器、机器人等新兴领域已实现收入快速增长，举例而言，公司2023年为全球XR领域头部客户提供软质功能件、注塑件、散热解决方案、充电器等核心零部件，助力客户实现XR产品的量产出货。整体而言，新兴应用领域的业务布局，短期内仍未实现盈利，但正是公司智能终端业务长期成长不可或缺的推动力。 新能源业务步入成长轨道，成长空间逐渐打开公司过去两年，在不断构建完善消费电子产业链条的同时，积极横向拓展新能源车、光伏和储能等新能源市场：（1）2023年，公司汽车收入16.97亿元，同比增长43.61%，动力电池结构件业务快速成长，与德国某整车厂商旗下动力电池子公司签订了《提名协议》，协议的顺利履行预计将累计增加公司2025年至2029年收入约人民币22亿元；（2）2023年光伏储能业务收入15.55亿元，同比增长29.89%，公司服务国际领先客户，具备光伏微型逆变器、户外储能电源等产品的整体生产能力，未来有望继续随着全球光伏市场而成长。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为18.59亿、25.27亿和34.56亿元，当前股价对应PE为19.65、14.45和10.57倍，维持买入评级。 风险提示：1、新能源与服务器等新业务拓展不及预期；2、结构件等新兴市场增长不及预期；3、核心客户AR/MR产品的出货量不及预期。

事件： 2024年第一季度，公司实现营业收入 2.58亿元，同比增长 6.99%，归母净利润 9501.45万元，同比增长 0.22%，扣非归母净利润 7437.76万元，同比下滑 16.91% AMOLED 面板渗透提升，材料及设备市场具备成长潜力在小尺寸领域，据 CINNO research 统计， 2023年全球 AMOLED 智能手机面板出货约 6.9亿片，同比增长 16.1%，其渗透率提升幅度相当明确， 而且可以判断已下沉至中低端智能手机领域， 因此凭借相对优异的显示效果，未来渗透率有望进一步提升。 在中尺寸领域，华为已推出配备 AMOLED 屏的 pad 产品， OLED 版iPad 亦有望于今年推出，加之在笔电、车载、 TV 等产品端的应用潜力， 中尺寸市场空间正逐步打开。整体而言， AMOLED 面板未来几年仍有明确成长空间，相关材料及设备市场的成长潜力亦然，奥来德作为“蒸镀设备+有机发光材料”同步布局的细分龙头，有望充分受益。 国产 8.6代 AMOLED 产线建设箭在弦上，奥来德蒸发源蓄势待发国内第六代 AMOLED 产线建设基本已经进入尾声， 后续很难再有突增的六代线需求，但一方面部分面板厂仍具备追加蒸发源提升工艺的需求，如 2023年上海升翕承接了厦门天马二期和重庆京东方三期追加蒸发源订单，另一方面蒸发源及相关备件的改造及维护需求依然存在，如 2024年奥来德中标绵阳京东方六代线改造项目，因此我们预判奥来德源于六代线的后续蒸镀、设备、部件的需求将继续保持当下的规模水平。 八代蒸发源方面， 全球头部面板厂 8.6代 AMOLED 产线建设已然箭在弦上，近期京东方 8.6代 AMOLED 产线正陆续完成设备招标，韩国 Sunic 中标蒸镀机，有望加快产线建设落地进度。奥来德是国内唯一六代蒸发源供应商，且已前瞻布局八代蒸发源技术并完成样机制作。 京东方 8.6代线的落地，以及其他内资面板厂的跟随布局，有望成为公司蒸发源设备业务营收规模维持稳中有升的基础。 AMOLED 材料受益国产替代空间明确，奥来德材料业务持续成长2023年，公司 AMOLED 材料实现收入 3.18亿元，同比 49.42%，这是该业务连续第三年实现收入高成长， 在 AMOLED 面板渗透带动下，上游材料的市场空间有望继续成长。 不管是出于降本，还是中美贸易摩擦造成的潜在供应链风险的考量， 有机发光材料提升本土供给比率是势在必行之事，奥来德过去两年不仅围绕prime 类发光材料进行客户验证导入，在 PFAS-Free PSPI（无氟）、黑色 PDL、封装 TFE 等诸多材料方面亦已展开布局，随着新材料产品下游关键客户导入验证不断完成，公司量产供给品种数量与销售额的不断增长是材料业务持续增长的核心保障。 盈利预测及投资建议： 预计公司 2024-2026年实现归母净利润 1.94、 2.96和 4.42亿元，当前市值对应 PE 分别为 24.66、 16.14和 10.81倍， 维持买入评级。 风险提示： 1、 研发进度不及预期； 2、蒸镀设备供给格局变化对蒸发源供给产生影响； 3、材料导入进度放缓。

事件：2023年实现营业收入171.67亿元，同比增长14.23%；归母净利润15.88亿元，同比增长38.61%；归母扣非净利润15.29亿元，同比增长60.09%。 电视ODM业务依托北美持续稳健增长在全球电视市场相对稳定的背景下，2023年公司电视ODM全年出货量约1050万台（根据洛图科技的统计），在全球电视ODM工厂出货量排名第三，同比增长24.7%，在电视ODM工厂中涨幅最大。公司的增量订单主要来自于以北美为主的海外市场，一方面北美电视市场复苏带动区域客户的订单和出货量大增，另一方面，美国的高通胀导致消费者预算收紧，高性价比产品备受青睐，沃尔玛旗下Onn等渠道和内容品牌份额提升，兆驰作为北美头部电视内容平台roku、渠道品牌Onn等重要的ODM合作伙伴，充分受益于客户市场份额的提升。未来，公司还将在区域格局的变化中找寻市场份额的增量空间，持续开拓如欧洲、南美等市场，为公司打开更多的成长空间。 LED芯片量、价和结构三升，有望成为公司又一现金流业务产能方面，2022年底投入的氮化镓芯片扩产项目（增加52腔MOCVD）于23年7月实现产能爬坡放量并完成满产目标，氮化镓芯片月产能从2022年年中的65万片提升到当前的105万片（4寸片），产销量居行业第一；在产品价格和结构方面，在保证公司满产满销的前提下，2023年下半年，公司提升了应用在普通照明市场的LED芯片产品价格，并基于产能释放提升如RGB芯片、背光领域芯片、高毛利照明等高附加值产品占比，并成功进入三星供应链体系。因此，量、价和结构三升带动LED芯片业务体量快速成长，2023年兆驰半导体实现收入20.75亿元，同比增长26%，净利润3.43亿元，是全行业唯一一家全年满产满销及扣非后较大幅度盈利的芯片厂。未来，兆驰将持续促进产品结构向高端化升级，最终实现由“规模”向“规模&价值”的高质量可持续发展，LED芯片业务也有望成为公司电视之外的第二块现金流业务。 COB产能快速提升，利润增量明显，B/C端渗透有望提升2023年，COB直显产品市场渗透率的快速扩大以及公司COB封装产能的快速提升带动该业务收入和利润增量明显，公司COB显示应用实现营业收入5.41亿元，净利润0.35亿元。COB直显产品在公司的推动之下成本大幅降低，性能的优势带来其渗透率的快速提升，根据迪显的统计数据，自2015年COB小间距产品出现之后，23年首次出现销量增速超150%，销额增速也达近100%，已占整体小间距市场的17.2%。公司作为COB显示技术革新的引领者，随着产能的快速提升，已在COB显示市场中占有绝对的市场份额，截至2024年4月，公司miniLEDCOB封装单月产能达到16,000平米（以P1.25点间距产品测算）。2024年公司仍将秉承现有规模与扩产增速，并将新投放适用于P1.5-P2.5的COB模组，从而带动P1.5-P2.5显示产品渗透率逐步提升，因此2024年可能将是直显板块利润增长弹性较大的年景。 另外，直显板块B/C端的渗透成长同样值得期待：虚拟像素技术的应用将推动COB显示面板成本持续大幅下降，助力COB产品从G端走向B端/C端，根据LEDinside的调查统计，兆驰108/135/162寸4K电视整机平均价格可实现人民币10万元左右，相较于现有的百万级microLED电视价格有显著降低，兆驰当前与海内外市场终端品牌大厂的合作也在持续推进，随着B/C端的应用持续开拓，miniLED直显板块将成为兆驰成长的核心动力源。 LED封装行业景气回升，miniLED背光快速渗透2023年LED封装行业景气度回升，经营面逐渐改善，市场恢复良性竞争。细分领域方面，MiniLED背光模组带动LED封装板块新增长：公司的MiniLED背光产品布局完整，涵盖COB、POB、MPOB、MiniLens等多种技术路径，得到了多家国内头部品牌客户的倾力支持，后续公司还将依托现有优势，继续开拓车载显示市场。展望2024年，照明市场的平稳运行、SMD显示的轻装上阵、背光业务的持续成长有望带动LED封装板块重回成长。 瑞谷与风行的新业务引入带来新的增量预期2023年，公司成功收购了广东瑞谷以及光模块团队，完成了光通信领域器件与模块的垂直整合，兆驰瑞谷在通讯接入网光通信器件领域覆盖行业内头部客户，市场份额居行业前列。未来，兆驰瑞谷将积极抢占市场，力争两年内成为行业第一，巩固和提升公司在光通信领域的地位，从而为公司发展注入强大动力。 公司在2016年收购的北京风行经过战略再调整，在2023年也有着亮眼的业绩表现，在原有传统视听业务保持稳定的基础上，小程序内容分发业务迅猛增长，带动风行在线2023年实现营收6.75亿元，净利润0.94亿元，此外，风行在线在拥有小程序后端分发实力基础上，试水短剧制作发行，并利用AI技术在影视剧、短剧的创作和推广上进行持续创新，未来成长同样值得期待。 盈利预测：2023年兆驰股份依托过往五年所打造的全产业链一体化布局、前瞻的行业趋势判断、坚定的规模化投入和快速的产品迭代，交出了亮眼的经营答卷。这种超长的一体化产业链覆盖本身就是公司最强大的行业护城河。2023年公司在手货币资金与现金等价物约43亿，经营活动产生的现金流量净额约23.5亿，而且2022年后归母净利润分配比率也达到了30%以上，ROE（摊薄）在10.73%，销售净利润率也在9.61%，现金流和资产、经营收益都非常好，公司未来几年仍将保持较佳增速，预计2024-2026年实现归母净利润22.2/30.5/38.2亿元，当下市值对应PE为9.9/7.2/5.8倍，维持“买入”评级。 风险提示：电视终端ODM行业再次出现需求衰退；COB直显渗透成长不及预期。

多重举措走出恒大票据债权危机，携手深国资开展全新合作。兆驰股份与恒大地产之间的合作开始于2018年，业务起源于照明灯具相关领域，恒大为了减少单个项目中自有资金的投入，获得更多工程项目，恒大对外的供应商货款主要以商业承兑汇票支付，现金支付比例较少，2020年，恒大商票余额高达2052.67亿元，这为恒大最终的债务问题埋下隐患，2021年恒大负债近2万亿。 兆驰照明、兆驰供应链作为恒大上游供应商，在2021年恒大债务暴雷后，深受其苦：与恒大合作三年，票务危机发生时公司已累计持有55.67亿元恒大系债权。LED照明灯具业务在兆驰的历年的营收中，占比从未超出过5%，但就这样的一个“小业务”带来的供应链业务，令彼时的公司担上了五十多亿的债务风险。 原大股东南昌兆投为了帮助上市公司度过恒大票据事件难关，最终选择了全权兜底，以尽可能地降低此次事件对上市公司的负面影响，在这个处理过程中，公司也得到了深圳资本集团的鼎力相助，经过多次股权转让，南昌兆投募集到了足够的资金以帮助上市公司化解恒大票据债权危机。随着7月25日南昌兆投向深圳资本集团及其全资子公司亿鑫投资的股份转让取得深圳交易所的转让确认书，同时中国结算所的过户登记也已完成，公司的控股股东和实际控制人变更成为深圳资本集团。 至此，兆驰股份对恒大债务危机的处理告一段落，危机过去后将是全新篇章的开启：公司将继续专注于智能电视ODM和LED产业链，进一步巩固自身在设计、生产、制造以及全产业广域覆盖的独特优势，并充分借助深圳资本集团在区域、财务、管理、渠道等各方面的全面支持，在资金支持、业务合作等方面深化与深圳资本集团以及其关联的国资体系内的公司的合作，在产品创新与产业链的延伸中不断寻找新的成长空间，快速走出阴霾。 重新聚焦双主业源点，再回荣耀并不遥远。无论是对于上市公司兆驰，还是对于研究兆驰的投资者，处理好恒大债权与兑付危机后，接下来的关注重心理应回归基本面。公司2022年上半年实现营业收入71.10亿元，同比下滑36.56%；实现营业利润5.94亿元，同比下滑50.28%，实现归属于上市公司股东的净利润5.27亿，同比下降49.81%，扣非后归母利润4.42亿元，同比下滑49.81%。 2022上半年的业务数据下滑，已经和恒大债权以及相关的处理没有什么关系，事实上，今年上半年A股市场有很多电子制造类公司下滑程度远远超过兆驰。行业最大的失血点在于全球经济与需求的下滑、一二季度的疫情封控、俄乌战争、全球通膨、中美贸易战等等。尤其是贯穿整个上半年的面板价格持续下跌，对于电视ODM占比较大的兆驰影响确实较为明显。 过去在我们与市场的交流中，经常有投资者认为兆驰所在的行业相对红海，但是在这个红海的市场里，兆驰交出的答卷是：液晶电视ODM出货量保持全球排名前二，LED芯片行业内第二大产能，LED封装拥有3500条生产线，机顶盒出口量在国内名列前茅。 业绩上，过去六年营业额从60亿成长至225亿，归母利润从3亿到20亿+（去年剔除恒大负面影响），公司的核心竞争力体现在管理层的扎实运营，从LED芯片到封装到显示背光，再到电视机ODM、互联网内容运营、智慧家庭组网等等的全产业链超长覆盖，以及这些先决条件所带来的成本与效率优势。 整体来看，上市公司已回归到正常的业务运营节奏。未来，随着南昌的LED芯片业务进入规模化提升的胜势节奏，ODM业务走出当下的消费疲软、面板持续大幅跌价的下行通道，重回荣耀可能并不需要等待太久。 盈利预测和投资评级：给予增持评级。兆驰是我们一直跟踪的优质行业标的，在去年出现恒大债权兑付危机后，公司迅速反应，大股东南昌兆投以一己之资为上市公司承揽剥离或置换了全部的恒大债权，这种格局与承担，在A股上市公司中是鲜见的。恒大债务风波确实对公司而言是不小的考验，但以牺牲南昌兆投大股东的权益为代价得以度过。深圳国资以不干预公司运营的天使姿态入主上市公司，不仅使兆驰快速度过了危机，同时还赋予了财务资金、渠道合作、银行授信等多方面的补足和加强。 从公司、管理与运营的层面而言，公司已经进入了非常明确的拐点期。业务和行业层面来看，目前兆驰的两大核心主业中，LED从芯片、封装模组的全产业链规模化的成长期已经开启，但是占比最大的电视机ODM业务确实受制于诸如行业需求放缓、面板价格极端下跌等不良因素，导致出现一定程度下滑。这种负面影响更多的是源于行业的周期性，相信在面板价格极端下行趋缓，需求出现回升后，会得到明确的改善，而那也将是兆驰重新展现成长弹性的重要时点。 预估公司2022-2024年净利润分别为11.33亿、15.28亿、21.03亿，对应当前估值分别为13.67、10.13、7.36倍，公司当下市净率已经跌到1.2倍左右，显然已经相对有安全边际，看好公司中长期的复苏与成长空间，给予公司增持评级。 风险提示：1）LED行业受制于经济波动，下游房地产、消费电子等行业的需求成长趋缓，导致成长不及预期；2）面板价格继续非理性下跌；3）全球电视需求受疫情、通膨、经济低迷等影响持续萎靡。

事件：2022年上半年，公司实现营业收入 8.40亿元，同比增长 1.70%，归母净利润 1.02万元，同比增长 0.51%，扣非归母净利润 0.99亿元，同比增长 4.81%。 无惧汽车行业短暂低迷，产品结构提升助力公司平稳表现。今年上半年，虽然在电动化趋势推动下，国内汽车销量在年初取得了较为优异的表现，但随着国内疫情管控、芯片产能不足、燃油价格上涨等各种不利因素相继出现，汽车市场销量有所走低，在此行业背景下，公司上半年仍实现了收入的同比持平，实属不易，与公司过去几年强化生态合成革、超纤仿麂皮等产品的布局息息相关，尤其是“KOKON”自主品牌的创建和推广，助力公司获取了更多主机厂车型的配套。当前，汽车产业在保持环保化、轻量化发展的同时，正逐渐开启电动化、网联化和智能化的发展趋势，而这些趋势将推动汽车内饰件朝着轻量化、舒适化和智能化方向演进，公司是国内汽车内饰件行业细分龙头，注重开发新材料新产品，拥有从“原料到成品，研发到生产，品牌到销售”的一揽子解决方案，在行业升级发展的情况下，传统主业将成为公司向外延拓、兑现成长的基础支撑。 具备成熟滤波器制程能力，扩产规划稳步推进。公司通过合营企业芯投微收购日本 NSD，业务覆盖范围顺利切入至射频滤波器前端芯片领域。目前芯投微所控制的 NSD 相关资产规模尚小，整体并未实现盈利，而且在国内的发展可能会经历多轮外界融资（上市公司的持股比例可能会进一步被摊薄），未来在国内芯投微的合肥产线产能能够逐期落地后，公司在业内的地位与规模进一步夯实后，将以什么样的股权结构和营收水平去面对投资人，是以上市公司换股注入，还是以别的方式实现证券化，这些问题目前尚不得而知，但是上市公司短期内依然是芯投微最大的合营股东，这点毋庸置疑。 NSD 的晶圆产品后端可适用于 WLP 和 CSP 等 saw 封装工艺，是国内少有的具备 WLP SAW 滤波器稳定供应能力的厂商之一，以 NSD 既有技术为依托，公司在国内稳步推进研发团队建设和产能扩增，1月 26日公司公告称，芯投微已与合肥高新技术产业开发区管委会签订《芯投微滤波器芯片研发生产总部项目投资合作协议书》，拟投资 55亿元，利用相关控股子公司成熟的技术及产业化资源，建设滤波器芯片及模组 研发、设计及生产总部项目，公司对芯投微的定位相当清晰且明确，未来随着合肥工厂产线落地，以及国内客户验证导入，滤波器业务将成为关注度最高的成长弹性点。 5G 带动射频前端市场扩容，滤波器国产替代趋势明确。在 5G 通讯的推动下，智能手机、物联网设备、智能汽车等终端对滤波器的需求持续提升，与此同时，对性能的要求亦不断提高，滤波器产品高端化和模组化趋势较为明确，但在供给方面，全球范围内高端滤波器市场主要为 Skyworks、Qorvo、高通、博通、村田等海外射频巨头垄断，国产滤波器的缺失，使得射频前端模组产业亦走的举步维艰，当下国内产业链上下游正协力攻克难关，公司通过芯投微控股的 NSD 具备稀缺的高端滤波器工艺技术，能有效填补国内产业链空白，后续市场可替代空间相当可观。 盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予增持评级。汽车内饰件业务是公司基本盘，后续将贡献稳定的收入及利润，来源于 NSD 的滤波器业务过往有思佳讯等行业核心客户支持，是具备良好的基础的绩优生。 旷达通过芯投微将 NSD 收至麾下后，未来如能把国内市场的产业化做好，把合肥工厂产能快速落地并规模化，未来成长与资本化的回报还是值得期冀的，预计公司 2022-2024年的净利润分别为 2.07、2.30和 2.61亿，当前股价对应 PE 38.16、34.40和 30.30倍，首次覆盖，给予增持评级。 风险提示： （1）智能终端需求下滑、国内声表滤波器产业链提前竞争红海化导致滤波器市场承压； （2）合肥工厂的建设以及后续产能达产、良率爬坡进度不及预期； （3）汽车销量受到疫情、通膨、国际形势变化导致非理性波动。

事件：2022年上半年，公司实现营业收入18.86亿元，同比下滑19.15%，归母净利润8919.91万元，同比下滑20.42%。扣非归母净利润亏损3349.52万元，同比下滑131.97%。 H1经营受疫情冲击影响较大，下半年疫情影响趋缓，业务表现将恢复常态。今年上半年，公司经营发展及各项工作遭遇上海疫情带来的冲击，影响较大。上半年归母利润8919万元，但如扣除仪电工程100%股权转让带来的1.14亿元税后收益，公司上半年扣非归母净利润实际亏损3349.52万元。 公司作为上海国资背景企业，疫情期间响应号召，重防疫轻运营，是国企社会责任和使命担当的体现，业绩层面的损失无可厚非。疫情对公司三大主营业务板块的影响分别体现在：（1）行业解决方案板块受疫情影响较大，各项在建的信息化、智能化项目工程在疫情期间停工停产，（2）智能化产品板块的影响主要集中在物流供应链和产品交付受阻，（3）云服务大数据板块各类线上交付服务受影响较小，咨询、集成、培训等线下交付业务则被迫停工，松江大数据中心机房一期二阶段部署和110KV独立用户站工程项目的建设进度有所延后。 所幸，随着疫情管控力度的缓解，公司各项业务开始恢复正常。值得关的，公司是负责“随申码”和上海市“健康云”等平台的大数据支撑和维护处理的主体单位，为“随申办-场所码”、核酸检测数据治理提供保障服务，为企业复工复产提供复工码、快递证等业务应用的数据治理保障服务，并承接国展中心7、8号展馆的发舱智能化子系统建设，完成疫情精准防控一体化“云赛数字哨兵”系统开发，整体而言，疫情期间，公司充分发挥自身在大数据、物联网领域的技术优势，赋能上海市以数字抗疫能力。 打造城市数字化转型新型数字底座，持续提升云服务管理能力。近两年，公司持续布局IDC数字中心基础资源、智能化产品、信创产品等数字化转型基础底座，今年上半年，新建松江大数据中心第一阶段项目投入运营，以上海徐汇、宝山、松江三座高等级数据中心为基础，初步形成新型数字化底座的联动优势，当前，公司正建设松江大数据中心110KV电力用户站，并启动试运行及优化工作，为后续扩容做充分准备，为进一步提升数据中心运营品质和品牌奠定基础。 云服务管理方面，公司已成为微软Azure 云、华为云、阿里云的重要合作伙伴，子公司南洋万邦再次获得微软年度国际合作伙伴奖，信诺时代则入围中国电信“天翼云”首批集团级MSP，整体而言，云服务管理业务已经以南洋万邦和信诺时代为基础，实现全国覆盖，且相应能力正持续提升。 持续提升行业解决方案核心技术能力，频频中标重大工程及民生项目。公司正逐步转型至“顶层规划、设计咨询、平台建设、系统集成、伴随服务和数据治理”的项目解决方案供应商，专注于为ToG 和ToB 端客户提供数字化转型全链条服务，当前承接及完成的项目涉及智慧安防、智慧教育、智慧水务、食品安全溯源、智慧电梯等多个民生领域，今年上半年，公司中标世博文化公园、徐家汇体育公园等多个重大项目，在全市2000+个重要场所部署“数字哨兵”系统，开发上线远程抄表、远传表自动开账、抄表系统估算等功能，用以应对疫情管控期间上门抄表难题。当前公司行业解决方案业务已进入明确的正向循环阶段，后续有望充分受益于上海市智慧城市建设，实现该业务板块收入及利润的高质量成长。 盈利预测和投资评级：维持增持评级。公司在IDC、云服务、大数据和行业解决方案等业务方面的布局，契合上海市数字化城市转型的趋势，“十四五”建设期间，公司有望迎来一轮较高质量的成长，上半年受上海疫情的影响，业绩有所承压，但随着各项业务恢复正常，公司将重回稳健成长轨道，预计公司2022-2024 年的净利润分别为2.03、2.72 和3.16 亿，当前股价对应PE 42.91、31.94 和27.50 倍，维持增持评级。 风险提示： （1）国内云计算市场渗透放缓拖累公司相关业务推进速度；（2）智慧城市建设受国内外宏观经济发展影响出现波动；（3） 核心业务受到竞争对手恶意扩张导致成长不及预期。

业绩情况：兴瑞科技于2022年8月25日发布2022年半年度报告，公司2022年上半年实现营业收入7.55亿，同比增长29.42%；实现营业利润0.87亿元，同比增长26.07%，实现归属于上市公司股东的净利润0/77亿，同比增长22.82%，扣非后归母利润0.80亿元，同比增长39.20%。值得一提的是，公司二季度单季的各项数据都开始出现快速提升，归母利润0.43亿元，总比增长69.19%，扣非后利润0.48亿元，同比增长138.02%。 Q2单季数据快速成长体现公司成长韧性，公司前道布局为未来成长奠定坚实基础。兴瑞科技是一家精密零组件的研发制造企业，产品涵盖电子连接器、结构件、塑料外壳、镶嵌注塑件等，广泛应用于智能终端、汽车电子及新能源汽车三电系统和消费电子等领域。仅仅产品上看，并不能很好地表现出兴瑞的特点，兴瑞科技的优势在于：传统智能终端类产品，主抓海外核心客户，只做高毛利类的产品，并且产能布局贴近客户，在东南亚与客户就近配套，国内同类从业者的劣势在公司这边反而变成了优势。汽车电子与新能源三电相关领域，公司同样是依托TIER1核心客户的渠道优势，将公司在传统汽车电子制程、设计、经验、专利等方面的优势充分转换到新能源的三电领域，故而能实现“汽车电子及新能源汽车业务实现销售收入2.52亿元，同比增长37.54%，其中新能源汽车业务翻倍增长”这样的快速成长。 这一阶段优势的奠定，与公司过去几年的前道布局密不可分，公司上市后快速推进在东南亚的传统产业增量产能布局，同时将国内的资源进一步往汽车与新能源三电等领域集中，这种超前于行业的布局思路，是公司近年来能够跳出国内同行业所面临的行业困局，取得超越行业水平的成长的重要前提。 全球汽车电子缺芯状况有所改善，俄乌战争影响边际递减。6月以来，在多家全球汽车品牌的对外发言中，都表示车厂已经摆脱芯片荒的至暗时刻，而且半导体库存已经恢复到相对正常的水位。这对于兴瑞的汽车电子业务而言是难能可贵的正面信息，过去的一年半，因为缺芯，公司汽车电子相关业务巧妇难为无米之炊，芯片的缺失令组件侧长短脚无法正常交付，产能的增量无法完全兑现为业绩的增长，某种程度上压低了公司的利润弹性，尤其是缺芯对于遵循国际主流规范，芯片难以找到替代方案的传统汽车品牌厂商而言影响更甚。俄乌战争在2

事件： 2022年上半年，公司实现营业收入 5.8亿元，同比增长 144.50%，实现营业利润 4383万元，同比增长 655.69%，归母净利润 3029万元，同比增长 2065.60%，扣非归母净利润 2541万元，同比增长 799.96%。 二季度单季利润较低主要系下游客户交付结构影响。公司半年报发布后，从一二季度的细分来看，很多投资者比较关心二季度单季利润偏低的具体原因。从公司半年报披露信息和我们对行业的了解来看，这是公司的下游客户结构所决定的。自去年到今年初，正极材料行业产品价格一直在上涨，直到 4月下旬后才逐渐回落，这本身就影响了电池类客户的备货积极性，部分订单的交货期被延后。另外，由于产能结构的影响，公司过去下游客户中消费电子类占比较多，今年上半年消费电子需求萎靡，而且受到 3~6月上海长三角疫情封控的影响，很多下游 ODM 和终端厂完全无法确认入库，这些行业性的纷扰对公司 Q2造成的短期影响相对较大。 随着钴酸锂价格的逐渐回落，客户成本端的问题得到一定程度缓和，而且 Q3后全国疫情不再出现大范围的封控，因此 Q2的极端状况将不再复现，接下来锂电正极材料相关的利润将逐渐回复到正常水平。 圣比和净利润率达到 10.88%，充分彰显废旧电池回收模式盈利优势。 依据半年报的披露信息，废旧电池回收主体子公司圣比和今年上半年营业收入是 2.93亿，实现净利润 3192万，净利润率达到了 10.88%。 这一利润率如站在正极材料生产厂商的角度来看确实很高，究其原因在于公司从电池废料粉料到前驱体、碳酸锂等材料再到正极的一体化产业链布局。比与矿石料为主要原料的正极材料厂商而言，这种模式受到上游矿材价格波动的影响更小，是公司重要的盈利优势。 这一数据的发布，是圣比和高盈利成长预期的重要依托，过去部分投资者对于圣比和的盈利能力抱有一定怀疑。圣比和去年底才开始并表，过去几年由于产能规模较小、环保配套不足等等原因，盈利贡献有限。 今年是圣比和规模化生产的第一年，而且将在 Q4到明年 Q1完成一期达产的设备扩增，一期产能在明年 Q1~Q2达产后，将带来销售额的大幅提升，在此基础上，相同模式的利润率假设非常重要。本次中报是圣比和规模化后第一次对外正式披露盈利相关数据，有此佐证，接下来的高成长预期将更为明朗。 云南未受高温天影响，公司不受限电冲击且受益于材料价格反弹。今 年的暑期整个四川、重庆、长江中下游流域包括我国中北部地区都遭受了极端的高温天气，热浪和干旱导致对应地区供电形势非常严峻，因而不少企业都被限电困扰停产或减产。由于很多锂电正极材料生产厂商都在四川和长江流域地区，被限电后产出的停滞会对供应链造成短缺，以碳酸锂为例，碳酸锂三季度由于疫情、限电等多方面的影响，相比于二季度上涨 4-5万元/吨，上涨幅度达 10%。 云南地处云贵高原，虽然今年的高温天气对其也有一定影响，但水电的供给基本没有受阻，云南的企业开工也未受限电影响。圣比和地处云南红河州，不仅有充足的电力供给，电价也相对长江流域很多企业而言便宜，三季度将在行业颓态中体现出产能与成本的充分优势。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。公司二季度虽然单季受到客户交付结构行业问题影响导致利润较低，但整个上半年依然维持了良好的成长态势，疫情封控所带来的乱流影响 Q3不再会复现。从下半年开始，公司的一期扩产的各项设备都将逐渐进厂落地，建设完成后实现年产 1.5万吨前驱体、5,000吨碳酸锂及 1万吨正极材料，如以当前价格来预估，一期达产后明年圣比和年化销售额将有望突破 40~50亿元，明年和后年的利润高增趋势非常明确。在传统电子业务方向上，公司已经逐渐在收缩 LED 渠道工程类业务，聚焦散热器件，并且上半年成功开拓诸如富士康等 2B 类重量客户，未来将呈现出较为健康的成长弹性。 我们看好公司在废旧锂电回收行业内的不断进阶与拓展，锂电回收细分板块是一个值得重视的高成长细分赛道，预测公司 2022-2024年将分别实现净利润 0.85、2.96、6.32亿元（假设 2023年底前公司完成圣比和 100%并表），公司当下市值对应估值分别为 37.72、10.82、5.08倍，中期维度看显然有长足成长空间，维持公司买入评级。 风险提示： （1）公司废旧锂电回收与正极材料扩产不及预期； （2）锂电池上下游材料价格大幅波动，导致公司成长假设出现变化； （3）传统 LED 照明领域业务拖累超预期，导致局部业务亏损持续； （4）散热行业下游关键客户开拓不顺，行业竞争加剧。

业绩情况：公司 2022年上半年实现营业收入 3.34亿元，同比增长44.16%；归母净利润 3508.39万元，同比增长 31.45%；扣非净利润3291.29万元，同比增长 35.83%。2022年第二季度，营业收入 2.02亿元，同比增长 65.92%；归母净利润 2421.39万元，同比增长 72.13%； 扣非净利润 2413.3万元，同比增长 110.22%。 摒除外界干扰乱流，全球芯片供给正常化迅速打开公司上升通道。在国际地缘政治冲突不断、全球宏观经济下行、国内疫情反复的复杂外部环境干扰下，公司在 2022年上半年仍实现了业绩的高速增长。尤其是 Q2单季度公司利润增速高于营收增速，营业收入同比/环比增长65.92%/53.01%；归母净利润为 2421.39万元，同比 /环比增长72.13%/122.76%。足以见得，在上游原材料芯片供应状况缓和之后，公司的生产与销售开始快速回温。因此，随着全球芯片供给不再紧张，叠加后疫情时代电脑保有量的大幅增长与 type-c 接口统一化所带来的需求增量，公司将继续保持产销两旺的良好态势。 核心产品信号转换拓展器强势增长，产品结构持续优化，未来成长空间广阔。上半年分类来看： （1）信号转换拓展类产品：营收 2.84亿元，占比约 85%，同比增长 47.65%；毛利率为 25.39%。 （2）模具和精密结构件类产品：营收 4782.26万元，占比约 14%，同比增长 27.84%； 毛利率为 13.59%。随着全球 Type-C 接口渗透率不断提升，以及笔电等智能设备轻薄化加速，消费者对高性能信号转换、多功能拓展的需求会持续保持良好的增长趋势。在接下来募投项目惠州产能逐渐释出后，公司的多用途多口拓展坞的产品占比有望进一步提升，同时下游应用场景也随之不断拓宽，开启新一轮成长。 境外收入大幅增长，境内收入增幅稳健，疫情后终端应用生态的变化是公司成长的核心动力源。报告期内，公司实现境外营收 2.31亿元，占比约 69%，同比增长 65.35%；境内营收 1.03亿元，同比增长 12.06%。 境外收入高增主要原因，一为海外快速从疫情管控中开放，线下生产及人员流动增加，进而刺激下游终端客户的销售有所恢复。二是受益于美元升值，在公司的品牌及客户优势加持下，推动了收入规模的大幅增长。 尽管上半年国内疫情反复，长三角与珠三角的部分企业生产减缓甚至停产，但公司仍实现了境内业务 12%的收入增长。这与人们居家时间 变长，远程办公、在线教育、线上娱乐等需求大幅增加密切相关。受近三年的疫情影响，未来线上会议、远程办公的需求仍将保持，进而刺激商用 PC 端对功能更复杂、性能更优越的拓展坞的需求。随着全球疫情逐渐好转，5G 时代各种全新应用生态的出现和进化，包括智慧办公、ARVR、游戏竞技设备、各类可穿戴设备、各类影音娱乐设备、显示扩延设备、甚至于各类音视听采集设备（如直播）等等。具备较强信号处理能力的拓展坞无疑成为最佳选择，在物联网生态下成长空间明确，这些生态端的需求成长为公司未来持续成长打下了坚实的基础。 费用方面，报告期内因公司产生约 392.20万元汇兑收益，公司上半年财务费用为-477.31万元，同比下降 261.90%。未来，美元指数有望持续攀升，海外市场是公司一直以来重点躬耕的主战场，人民币持续贬值的趋势确实有利于公司财务表现与业务施展。很显然，今年的全球货币态势对于显盈这样的出口型企业是很好的成长助力，可谓既有“地利”，再增“天时”。 盈利预测与投资评级：维持买入评级。长期来看，无论从行业维度，还是从需求端（传统需求基数总量和新兴应用场景双增）的成长趋势，易见显盈科技都有长足的成长空间。而且从产业链本土化替代的结构更替角度、以及公司自身的外延需求来看，公司未来成长的空间是立体多维度的。随着公司加速产能扩张、优化产品结构、拓延行业边际，进而不断突破过去的成长天花板，未来成长空间可期，增长动力十足。 同时，预计美元升值、芯片供应缓解、及原材料和海运运费价格回调将持续对公司财务及业务起到正向积极作用，我们看好显盈科技接下来的持续成长，预计 2022~2024年公司利润分别为 0.85亿、1.26亿、1.67亿，当前市值对应估值分别为 27.95、18.84、14.22，维持公司买入评级。 风险提示： （1）全球疫情持续造成宏观经济不稳定，导致消费电子市场需求疲软； （2）Type-C 市场发展意外受阻，行业普及增速不及预期； （3）高端拓展坞产品拓延与增长不及预期，下游关键客户开拓程度不及预期； （4）国际汇率大幅波动，美元重回贬值通道。

事件：2022年上半年实现营业收入26.95亿元，同比增长13.71%，归母净利润3.59亿元，同比增长26.08%，扣非归母净利润2.71亿元，同比下滑5.47%。 PCB盈利短期承压，IC载板、测试板持续成长。今年上半年，受到国内疫情蔓延以及全球经济增速放缓的负面影响，各类企业研发创新意愿和力度不足，对PCB-尤其是样板的需求有一定抑制，而俄乌冲突导致的能源价格上涨、大宗商品价格维持高位、美元大幅单边升值导致公司设备与原材料等采购成本上升，这些因素都对公司的盈利能力带来重重考验，上半年，PCB收入20.07亿元，同比增长12.15，毛利率30.16%，下降4.19 pct.，但值得关注的是，宜兴硅谷顺利导入到通信、服务器领域的大客户供应链体系，实现量产突破，过去几年宜兴硅谷产能一直未满产，此次大客户突破有望为其带来明确的订单增量。 在PCB业绩承压的情况下，IC载板和半导体测试板的成长相当明确：（1）上半年IC载板收入3.75亿元，同比增长26.8%，毛利率提升6.36 pct.至27.16%，在存储行业景气度有所下滑的背景下获得的如此成绩，确实难能可贵；（2）半导体测试板贡献收入2.28亿元，同比增长12.09%，当然，由于美国本土通胀压力，Harbor的净利润有所下滑，这也导致测试板整体毛利率下滑1.41 pct.，但广州的测试板产能稼动率持续爬升，良率、交期和技术都稳定提升。 展望下半年，PCB业务面临一定压力，但随着国内疫情结束，压力有望逐步释放，IC载板和半导体测试板则有望进一步增长，更为重要的是，公司围绕既定战略方向的部署将贯穿全年，以PCB、IC载板和半导体测试板为主线，不断扩增自身产能，并以技术进一步加强竞争优势，夯实成长动能，从明年开始，公司有望进入新一轮高增长阶段。 IC载板扩增产能+攻坚高端工艺，国产替代领头定位明确。随着公司现有3.5万平米/月的IC载板产线稼动率不断提升，载板业务贡献的收入以及盈利能力正在不断提升。明年二季度，珠海兴科项目建成，扩增产能1.5万平米/月，该项目的前期费用短期会对公司的业绩略有拖累，但考虑到目前国内IC载板的供需格局，以及国产化替代的大趋势，新增产能的快速消化并非难事，在此假设下，载板业务在明年增量产能达产后，年华总产值将达到20亿以上。这是一个非常重要的节点，因为再算上测试板等业务的贡献，公司半导体的收入占比将在总营收中突破半数，公司将迎来业绩和估值的明确双升切换。 在强化存储类应用BT 载板产能优势的同时，公司正积极寻求应用于逻辑芯片的FCBGA 载板的工艺突破与量产，目前这一领域完全被海外企业所垄断，而且其产业价值量比BT 类更高数倍。如公司能在这一领域实现突破，将与公司现有产品在材料工艺路径、应用场景等方面产生明确的的互补效应，填补国内空白，成为芯片国产化卡脖子攻关进程中又一起标志性里程碑。 珠海FCBGA 项目当下前期建设正在顺利推进，预计将于年内完成产线建设，项目投产后的成效值得期待。 盈利预测和评级：维持买入评级。2020-2021 对于PCB 行业而言是承压的一年，疫情的影响、全球通膨带来的原材料与用工、渠道成本的不断上升，令多数PCB 企业尤其是硬板厂压力极大。IC 载板、测试板等半导体方向通过多年的艰辛布局与耕耘，规模效应已经初见雏形， 公司已经开始进入成长兑现期，依据我们的研究模型，预计2022-2024 年的净利润分别为6.88 亿、8.84 亿和10.49 亿，当前股价对应PE 26.72、20.79 和17.51 倍，维持公司买入评级。 风险提示：（1）半导体封装产业项目建设进度及IC 载板扩产进度不及预期；（2）PCB 产能扩充不及预期；（3）下游供应链本土化IC 载板替代推进进度低于预期。

事件：公司2022 年上半年实现营收2.54 亿元，同比增长1.41%；归母净利润7462.1 万元，同比下降25.77%；扣非净利润6462.76 万元，同比下降19.95%。2022 年第二季度实现营收4905.74 万元，同比下降59.64%；归母净利润-1147.42 万元，同比下降123.7%；扣非净利润-1719.58 万元，同比下降144.85%。 Q2 单季变化主缘产品交付周期问题，另外疫情以及股权激励所造成的费用亦有一定影响。公司Q1 业绩高增，上半年整体有所下滑，看起来Q2 表现较差，这是公司蒸发源交付周期的问题，我们认为并不用过于在意。公司半年报也披露了各项新型材料与设备的研发进程，包括：拥有自主专利的Red Dopant 材料已经开展下游客户验证；拥有自主专利的PDL 材料已完成研发及量产，也开始导入下游客户；新研发的功能层、介质层的自主专利材料都已经开始接近可应用水平；G8.5 水平线性蒸发源已能满足下游面板企业技术指标，预计年内完成样机等等。 对比而言，今年上半年的研发进展是颇有成效的，因而整体研发费用也达到了5782.4 万元，同比去年增加2000 万左右。而华东包括吉林上半年的疫情，也确实对公司的正常运营带来的一定程度的影响，员工驻厂生产带来的成本与费用提升、疫情所带来的材料和渠道成本提升，这些都在利润表中有明显负向体现。其他包括股权激励的摊销增长，以及同期政府补助的减少，都或多或少使上半年，尤其是Q2 的利润表现略有承压，但随着最困难的上海疫情的过去，包括公司下半年蒸发源的交付进入正常的逐季周期，全年的高阶成长仍有望实现，对此我们充满信心。 有机发光材料稳健增长，更多品类材料逐渐实现客户导入是未来公司成长的根基所在。报告期内公司实现有机发光材料（合同产生）收入约8740.45 万元，同比增加15.07%；在半年报中公司明确指出在华星、天马等关键客户中实现了新的材料导入，按这个节奏去预测的话，今年全年公司在RGB 有机发光材料和匹配的功能层材料端有望实现2 亿以上的收入，这个数据对于公司的成长预期是非常有借鉴意义的：过去市场部分观点认为公司仅靠蒸发源一块业务支撑，如果材料端的收入占比能够达到公司总收入三成以上甚至未来预期成长超过蒸发源的体量的话，公司的估值体系将与过往完全不同。除了发光材料外，公司在半年报中亦提及：封装材料方面，已为和辉光电稳定供货，在京东方、天马的测试工作已接近尾声。在我们上半年的公司深度报告中曾经提及，TFE 薄膜封装材料也是一项被海外厂商卡脖子的关键AMOLED 制程材料，如果接下来能够实现部分替代，对于公司的材料端成长拉动将蔚为可观。 持续加大投研力度，不断实现新材料、新规格设备的产品进阶。报告期内公司为加强技术研发力度，加快新产品的开发，研发人员数量持续增加，上半年研发人员的薪酬总额增幅同比上涨约77%可见一斑。 专利成果方面，公司上半年新增发明专利授权62 项，已累计获得192项发明专利、26 项实用新型专利、2 项软件著作权、及4 项其他专利。 据公司公布，报告期间公司约有24 项在研项目，累计投入金额1.23亿元。材料方面，公司进行了约350 个材料结构的设计开发工作，完成近200 个样品的合成制备。其中R’材料成功进入华星C6 体系和天马T7plus 体系；未来将继续通过技术交流了解下游厂家的需求并加速推进材料的导入。公司拥有自主专利的PDL 材料已完成研发及量产，目前正在导入下游客户。 8.5 代蒸发源的推进，将直接打破公司“主业成长无未来”的无知理解天花板。过去一些机构认为国内AMOLED 产线建设已经渐入尾声，公司专营的6 代线蒸发源未来的成长已经空间有限。但是实际上当下京东方、三星等国际厂商正在逐步推进大尺寸（G8.5/G8.6）AMOLED 的建设，这类大板产线一旦建设达产，将进一步拉低AMOLED 面板的制造成本，同时也会掀起新一轮的大尺寸产线建设竞赛，很显然，这将继续为公司的蒸发源相关领域业务带来全新的成长增量。 根据半年报披露：公司研发的大尺寸（G8.5/G8.6）水平线性蒸发源预计将在本年度内完成样机的制作；小型蒸镀机项目也在有序推进，目前正在研发制作可以进行有机材料评价、小型面板开发、Micro-OLED制作等多功能的产品。易见，公司不仅仅在主动打破所谓的“主业成长无未来”天花板，而且还在蒸镀机这一领域进一步向后道延伸，在我国AMOLED 面板的制造端与设备端，奥来德都将有更高的建树和未来。 盈利预测与评级：维持公司买入评级。奥来德作为国内少数自主生产有机发光材料终端材料的公司，以及国内唯一一家生产蒸发源设备的企业，未来将不断深化在AMOLED 行业版图与布局。随着公司所研发的封装材料、PDL 材料等新产品逐渐放量，未来在有机材料端可预期的成长空间亦较为可观。下半年疫情再度像上半年那样失控的概率很低，但蒸发源和新设备的交付节奏会渐入佳境。我们预计2022-2024 年利润将有望达到2.24 亿、3.41 亿、5.03 亿，当前市值对应估值分别为15.70、10.32、7.01 倍，维持公司买入评级。 风险提示：（1）受全球经济下滑及疫情反复影响导致下游需求不及预期；（2）面板厂商向上游扩张导致材料行业竞争加剧，进而导致销售价格受到影响；（3）有机新材料的研发和导入不及预期；（4）公司蒸发源下游销售受客户周期影响导致确认延后。

事件：2022年上半年，公司实现营业收入 15.34亿元，同比下滑 6.78%，归母净利润 1.09亿元，同比下滑 28.35%，扣非归母净利润 9782.56万元，同比下滑 30.46%。 疫情及下游疲软拖累短期业绩表现，新产能+创新业务布局有望奠定全年增长基础。今年上半年，电子集群地珠三角和长三角地区经历了一轮周期长、影响广的疫情管控，叠加全球经济下滑、通膨、缺芯等因素对智能手机、笔电等智能终端需求的冲击，消费电子产业链需求相当疲软。公司的盐城新产线以高阶 HDI 类产品为主，下游产品主要面对手机 ODM 类客户，在今年的严峻形势下，拖累也是非常明显的，公司 PCB 业务的收入及利润表现差强人意，但即使面对诸多困难，公司仍积极扩增高端新能源汽车应用 PCB 板、以及特种器件产品的相关产能，并多元化布局创新业务，奠定今年全年稳中有升、明后两年高质量成长的基础。 依托技术储备开拓创新业务，精准卡位新能源车赛道。PCB 事业群专利产品“强弱电一体化特种电路板”符合新能源汽车的发展趋势，能助力新能源车三电系统的集成化、高压化、模块化和装配自动化，应用范围涵盖商用车、乘用车的电池 pack、BUD、PDU、OBC 和 VCU 等，在此基础上，衍生出大功率模组电子联装业务，微芯事业部具备新能源车电子联装能力，AMB 陶瓷衬底是高压 SiC 和 IGBT 的承载，整体而言，公司已具备为新能源车客户提供集设计、生产、电子联装及调试的一站式服务能力，转型成为新能源车功率控制模块专业 PCBA 解决方案供应商，且顺利切入国内新能源车新势力并获得定点合作项目，车企对三电系统等涉及安全性的零部件认证及导入过程的严苛，正是公司该部分业务的天然竞争壁垒，公司未来有望充分受益新能源车市场的高速成长。 在诸多创新业务中，尤为值得关注的是 AMB 陶瓷衬板。与 DBC 相比，AMB 工艺制备的氮化硅陶瓷衬底具备更为优异的可靠性、导热率、载流能力以及更低的热膨胀系数，因此更适配 SiC 器件的封装，从当前的发展趋势看，随着 800V 高压平台的逐步普及，SiC 器件在新能源车领域的应用有望迎来高速渗透，Yole 预测，2027年全球 SiC 器件市场规模有望达到 62.97亿美元，2021-2027间年复合增长 34%，而最为适 合 SiC 器件的核心贴合与承载材料，AMB 陶瓷衬底市场需求亦有望迎来高速成长。 公司拥有国际领先的 AMB 工艺技术，具备自研钎料的能力，产品性能优异、质量可靠，已在航空航天体系中量产使用，当前，公司正积极开拓轨道交通、工控以及新能源车规领域的客户，在核心客户中的样品验证较为顺利，今年下半年开始有望相继获得订单。在蓬勃订单的推动下，公司明年的交付规模有望实现翻番以上成长，为公司贡献可观的增量弹性。 积极推进再融资，扩增高端 PCB 板块产能。江苏二期智能工厂正式投产，将为公司带来 4万平米/月高端 PCB 产品产能增量，夯实公司 HDI为代表的高端产品市场地位，此外，公司定增预案披露，拟募集不超过 15亿元，用于博敏电子新一代电子信息产业投资扩建项目，资金到位后将进一步扩增高多层板、HDI 以及 IC 载板产能，未来，公司 PCB端在产能提升的同时将获得产品结构的优化，而这将是公司未来成长的重要依托。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。近年来，公司在 HDI 主业和车载、特种、军工 PCB 的相关领域都陆续实现新的客户突破，并且通过旗下多个子事业部将业务领域向后延伸至电控板、集成化预埋件 PCB、功率半导体基板等多个领域。解决方案与特种电路事业群的发展已经进入加速期，未来有望形成多领域齐头并举的良好态势，AMB 陶瓷基板的下游拓展也有望逐渐规模起量。但是整体上今年一季度以来消费电子供应链物料长短脚、疫情物流阻顿的影响对 PCB 行业和终端行业还是有一定影响的，我们预计公司 2022-2024年净利润分别为 2.45亿、4.33亿和 5.25亿，当前股价对应 PE 34.83、19.70和 16.26倍，维持买入评级。 风险提示： （1）江苏博敏产能稼动率成长不及预期； （2）国内汽车电子化率和车载 PCB 推进进度不及预期； （3）新客户拓展不及预期。