投资要点中国交建：世界级交通建设龙头，23年业绩显著超预期，24年经营目标再提升。公司近年来归母净利润增速存在一定波动性，但拉长时间维度来看，业绩整体稳定增长。公司2023年业绩增速显著超预期，2024年新签合同额目标计划为同比增速不低于13.5%，收入目标计划为同比增速不低于8.2%，指引公司经营信心。 大交通存量稳定+大城市&海外贡献增量，24年业绩目标提升有支撑。1）公路投资增速放缓，但高速公路业务仍有可观增量；2）港口码头改建扩建仍有较充足空间，公司作为中国最大的港口建设企业，疏浚工程方面装备领先，预计核心受益；3）基建出海领军者优势地位显著，旗下子公司出海协同效应有望加强，基建行业竞争加剧情况下有望凭全产业链服务能力和资源整合优势持续保持优势地位；4）三大工程持续托底地产下行，“大城市”将持续作为公司下一阶段业务开拓重点之一；5）政府付费相关PPP预计后续风险可控，特许经营权类项目中长期收益有望回正，贡献重要现金流。 盈利能力增强确定性高+长期视角下高比重并表运营资产对ROE及营业现金比率有望带来改善，经营质效预计持续提升。1）海外及大城市业务占比增加均有利于公司毛利率提升，期间费用率持续压降；2）投资收益和公允价值变动损益的拖累有望缓解；3）23年减值计提虽然较22年回落，但仍处于历史较高位置，横向对比其他建筑央企，公司近年资产+信用减值损失占总资产比重、应收账款计提坏账比例均在合理区间之内；4）中长期来看，受益于特许经营最长期限明确延长、新增运营资产投资趋缓、运营资产付现成本低等因素，高比重并表运营资产可能为公司ROE和营业现金比率带来改善机遇。 市值考核催化下公司分红提升的动力和能力兼备。建筑央企过去五年分红率显著低于其他周期行业央企，市值考核拟推行背景下考核压力较大。公司2023年FCFF和FCFE显著好转并处于近年高位，为分红提升奠定现实基础。2023年公司分红率20.0%，较2022年提升1.6pct，业绩稳健增长的预期下，公司分红回报提升确定性较高。 盈利预测与评级：维持对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年的EPS分别为1.57元/1.71元/1.84元，4月30日收盘价对应的PE分别为5.7倍、5.2倍、4.8倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、基建投资力度不及预期、经营管理考核开展进度不及预期、财务风险。

中国铁建发布 2024年一季报：公司 2024年一季度实现营业收入 2749.49亿元，同比增长 0.52%；实现归母净利润 60.25亿元，同比增长 1.98%； 实现扣非后归母净利润 57.77亿元，同比增长 1.99%。 公司 2024年 1-3月新签合同额 5506.90亿元，同比增长 2.1%。房建工程、水利水运工程同比分别增长 43.06%、43.84%，继续贡献增长动能，铁路工程及公路工程订单受到招标总量影响有所减少。 毛利率小幅上行，铁路盈利水平改善下有望持续回升。公司 2024年 Q1实现综合毛利率 7.79%，同比上升 0.02pct。往后来看，全国路网重大项目建设加速下公司前期高毛利的公路建设订单放量，同时“三大工程”下部分市政业务具备支撑，铁路业务人力辅材价格预计得到调整，公司毛利率有望持续改善。 信用减值损失&投资净亏损减少，公司净利率同比实现上升。公司实现净利率 2.58%，同比上升 0.06pct。净利率增幅大于毛利率主要系信用减值损失减少及投资净亏损减少所致。公司 2024年 Q1资产+信用减值损失为 4.64亿元，占收入端比重为 0.17%，同比下降 0.05pct。其中信用减值损失 2.94亿元，同比减少 1.75亿元。同时公司投资净亏损 1.76亿元，较同期增加 2.37亿元，占收入比重同比增加 0.09pct。今年伴随化债的进一步推进以及中央财政加杠杆，重大项目“专款专用”将趋于严格，公司重大项目回款质量有望得到提升。 公司 2024年 Q1每股经营性现金流净额为-3.43元，同比多流出 0.54元。 经营性现金流有所减少，判断系销售商品、提供劳务收到的现金有所减少，同时支付给职工以及为职工支付的现金增加所致。 外部环境变化，叠加自上而下央企改革主题，公司有望迎来估值及业绩双击，估值洼地或迎来反转。我们认为，此前由于相对平稳的业绩增速、规模导向的发展路径、投资者价值实现不充足，公司的绝对价值受到了压制。但目前这些因素均在发生积极变化，公司估值及业绩有望迎来改善，进而走出估值洼地。 盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司 2024-2026年的每股收益分别为 2.10元、2.28元、2.51元，4月 29日收盘价对应的 PE分别为 4.1倍、3.8倍、3.4倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、新签订单放缓、在手订单落地不及预期、工程施工进度不及预期。

投资要点事件：中国中铁发布2024年一季报：公司2024年一季度实现营业收入2656.46亿元，同比减少2.56%；实现归母净利润74.81亿元，同比减少5.04%；实现扣非后归母净利润71.69亿元，同比减少3.30%。 需求阶段性承压，但新兴业务新签订单增长迅速：2024年地方政府专项债发行有所后置，从而使得Q1基建需求阶段性承压，同时由于地产行业仍在筑底，且公司加强资产经营项目质量控制，公司Q1新签订单及收入分别下降6.9%/2.56%。但公司在新兴业务领域拓展迅速，该领域新签订单同比+53.9%。 毛利率小幅下滑，减值计提同比减少：公司2024年Q1实现综合毛利率8.58%，同比下降0.33pct，我们判断主要原因是：1）基建需求阶段性承压，2）地产开发业务毛利率有所下滑，3）金属价格1-2月未上涨，同比有压力。但由于市场需求整体向重点工程倾斜，且公司加强项目管控，Q1公司减值计提有所减少，从而使得净利率降幅小于毛利率。 现金流流出同比有所增多：2024Q1公司每股经营性现金流净额为-2.75元，同比多流出1.21元。公司现金流流出增多的原因是：1）春节前集中支付工程款、劳务款和材料款；2）受部分工程项目业主资金紧张影响，回款滞后。仍然看好全年基本面改善：我们认为后期随着地方政府专项债、万亿国债及超长期特别国债资金及对应项目逐渐落地，基建需求预计将逐渐回暖，全年来看公司基本面预计仍将改善，同时由于金属价格上涨公司矿产资源业务也有望贡献利润增量。此外，随着市值管理考核逐步推进，公司估值仍有修复空间。 盈利预测及评级：维持盈利预测。预计2024-2026年，公司EPS为1.51/1.60/1.70元，对应4月29日收盘价4.5/4.3/4.0xPE。维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

中国电建发布2024年一季报：公司2024年一季度实现营业收入1401.54亿元，同比增长5.15%；实现归母净利润30.45亿元，同比增长0.79%；实现扣非后归母净利润30.21亿元，同比增长1.32%。 公司2024年一季度新签合同额3311.18亿元，同比增长2.71%。分业务来看，能源电力、水资源与环境、基础设施、其他业务分别新签合同额1987.56亿元、534.27亿元、695.35亿元、94.00亿元，分别同比变动+26.51%、+6.27%、-34.27%、+2.24%。公司作为能源电力建设领域的主力企业，加大主业聚焦力度，积极响应国家“3060”双碳战略，能源电力业务成为公司新签订单的主要增长点。基础设施订单增速有所回落，我们判断系一季度专项债发行节奏偏慢，招投标放量有所减少所致，随着专项债发行节奏加快，二季度基建订单增速预计逐步改善。 公司2024年一季度实现营业收入1401.54亿元，同比增长5.15%。公司持续聚焦主业，深化业务调整转型升级，营业收入平稳增长。 公司2024年一季度实现综合毛利率11.79%，同比下降0.41pct。实现净利率2.86%，同比下降0.04pct。毛利率下滑，我们判断主要系当期确认收入的业务结构差异所致。净利率下降幅度小于毛利率降幅，主要是期间费用率减少所致。 公司2024年一季度期间费用98.92亿元，占收入端比重为7.05%，同比下降0.97pct，主要系本期汇兑净收益，上年同期汇兑净损失影响导致财务费用率下降。公司2024年一季度资产+信用减值损失为19.20亿元，占收入端比重为1.37%，同比上升0.53pct。 公司2024年一季度每股经营性现金流净额为-2.26元，同比多流出0.35元。从收、付现比来看，公司2024Q1收、付现比分别为96.4%、131.8%，同比分别变动+8.7pct、+18.7pct。收现比增长幅度小于付现比，是现金流减少的主要原因。 盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为144.08亿元、159.67亿元、175.38亿元，EPS分别为0.84元、0.93元、1.02元，4月29日收盘价对应的PE分别为6.2倍、5.6倍、5.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、在手订单落地不及预期、施工项目进度缓慢、现金流情况恶化、坏账损失超预期

中国建筑发布 2023年年报： 公司 2023年实现营业收入 22655亿元，同比增长 10.2%；实现归母净利润 542.6亿元，同比增长 6.5%；实现扣非后归母净利润 485亿元，同比增长 7.3%。其中 Q4实现营业收入 5942.87亿元，同比增长 14.49%；实现归母净利润 106.11亿元，同比增长 43.12%。 公司公告 2023年拟每 10股派发红利 2.7145元，对应分红率为 20.82%，4月 18日收盘价 5.38元对应股息率约 5.05%。 房建结构优化+基建放量，支撑全年订单稳健增长。 公司 2023年 1-12月新签合同总额 43241亿元，同比增长 10.8%。其中，建筑业务新签合同额38727亿元，同比增长 10.6%。 公司 2023年实现营业收入 22655亿元，同比增长 10.2%。 全年营收增速稳健，下半年营收确认显著加速，我们判断原因主要系 1）去年同期低基数影响下 Q3、 Q4地产营收分别同比增长 60.6%、 33.5%； 2）三季度开始国内基金资金面好转，推动相关项目进展加快， Q4基建营收同比增长24.1%。 房建、基建、地产业务毛利率均有一定下降，但原因有所差异。 公司 2023年综合毛利率 9.83%，同比下降 0.62个百分点；净利率 3.25%，同比下降0.12个百分点。净利率下滑幅度小于毛利率，主要系期间费用率降低。 公司经营性现金流显著改善， 公司 2023年经营性现金流净额为 110.30亿元，同比增长 188.1%。营业现金比率同比提升 0.3个百分点。 1）基建资金面好转+现金流管理提升专项行动持续开展； 2）地产销售回暖。 稳增长+行业头部集中+国企改革的背景下，公司未来业绩持续稳健增长的基础坚实，估值未必没有提升空间，股票具有较高的投资性价比。 盈利预测与评级： 我们调整对公司的盈利预测，预计公司 2024-2026年的归母净利润分别为 577.82亿元/612.39亿元/645.31亿元， EPS 分别为 1.39元/1.47元/1.55元， 4月 18日收盘价对应 PE 分别为 3.9倍/3.7倍/3.5倍，维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济下行风险、在手订单落地不及预期、施工项目进度缓慢、现金流情况恶化、坏账损失超预期。

中国建筑发布2024年1-3月经营情况简报：新签合同额11885亿元，同比+9.6%。其中建筑业务新签合同额11107亿元，同比+14.3%；地产业务合约销售额、销售面积分别同比变动-30.8%、-48.0%。建筑业务中，房建、基建、设计新签合同额分别为8062亿元、3005亿元、40亿元，同比分别变动+11.4%、+23.2%、-3.6%。公司近年来发力工业厂房、教育设施、医疗设施等高景气度公共建筑赛道，对冲地产行业下行影响成效显著，房建订单实现10%以上增长，支撑公司建筑业务基本盘稳定。基建订单前3个月单月增速分别达到17.3%、27.6%、23.3%。对比中国中铁、中国铁建等其他建筑央企，公司当前基建业务规模并不突出，在各基建赛道中的市占率仍有较大发展空间。预计下一阶段公司基建订单仍能维持显著超越行业水平的增速。 分区域来看，境内、境外新签合同额分别同比变动+13.9%、+38.4%。境内需求好转、海外市场有序恢复支撑公司新签合同额稳健增长。今年以来工地开复工情况整体偏缓，但公司1-3月实物工作量实现平稳增长，我们判断系公司承接对工期要求较高、资金到位情况较好的重大项目比重较高所致。1-3月地产销售降幅收窄。2024年1-3月累计合约销售额、销售面积分别为778亿元、263万平方米，分别同比变动-30.8%、-48.0%。2024年1-3月百强房企销售金额8978.3亿元，同比-49%。1-3月新增土储较去年同期增加较多，我们判断主要系中建地产拿地加力，新增土储向一线城市汇聚，投资收益相对有保障。公司期末土储8487万平米，同比-6.9%；累计新增土储162万平米，去年同期为68万平米。盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为546.23亿元/580.33亿元/613.52亿元，EPS分别为1.31元/1.39元/1.47元，2024年4月16日收盘价对应PE分别为4.0倍/3.8倍3.5倍，维持“增持”评级。风险提示：宏观经济下行风险、在手订单落地不及预期、施工项目进度缓慢、现金流情况恶化、坏账损失超预期。

鸿路钢构发布 2023 年度经营情况公告：公司全年实现新签合同额 297.12亿元，同比增长 18.25%，Q4 新签合同额 67.91 亿元，同比增长 22.16%；全年实现钢结构产量 448.80 万吨，同比增长 28.40%，Q4 产量 125.59 万吨，同比增长 21.37%。四季度产量超预期。 公司全年实现新签合同额 297.12 亿元，同比增长 18.25%，Q4 新签合同额 67.91 亿元，同比增长 22.16%。钢结构材料类订单采用“钢价+加工费”的定价方式，考虑到 2023 年钢材价格同比 2022 年下降，加工费基本稳定，我们判断公司实际承接的钢结构加工量增速高于新签合同额增速，背后原因主要系公司产能持续扩张及智能化改造推动下，公司钢结构加工能力持续提升。 公司全年实现钢结构产量 448.80 万吨，同比增长 28.40%，Q4 产量 125.59万吨，同比增长 21.37%，Q4 产量超预期。我们认为公司 Q4 产量超预期的原因主要包括：1）公司产能持续增长，2023 年末达到 520 万吨，相比2022 年末提升 40 万吨；2）公司管理信息化和生产智能化升级持续推动，产能利用率维持较高水平；3）2022Q4 由于新冠对下游工地开工和物流的影响，产能利用率低导致基数较低；4）下游开工提货诉求强，需求维持高景气。 盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 14.25 亿元、17.71 亿元、21.06 亿元，1 月 4 日收盘价对应 PE 分别为 10.3 倍、8.3 倍、7.0 倍，维持“增持”评级。 风险提示：钢材价格波动风险，融资成本上升风险，产能运转不及预期，钢结构渗透率提升不及预期

公告拟收购Holovis，VR/AR板块实力显著增强。公司11月发布《关于筹划重大资产重组暨关联交易的提示性公告》，公司正在筹划以支付现金的方式收购EqualCreationLtd公司85%股权，交易完成后Holovis将成为公司下属二级子公司。Holovis是国际领先的沉浸式体验设计企业，拥有DeepSmart、Holotrac等领先技术，与环球影城、乐高乐园等IP方拥有良好的合作关系。收购完成后，公司VR/AR及文旅板块实力将得到明显增强。 协同效应良好，打开长期成长空间。我们认为从长期看，Holovis还将从三个方面助力公司成长：1）由于顶级IP方对于供应商通常拥有较强的粘性，因此收购Holovis后公司能够增加重点客户粘性，有助于公司增强议价能力并突破地域壁垒。2）随着C端头显设备逐渐成熟，Holovis的领先技术有望在头显设备上应用，从而打开C端应用空间，未来在影视、游戏上发展前景广阔。3）Holovis海外资源有助于公司传统施工业务出海。 Holovis经营策略调整并联手Farbound顺应C端发展趋势，MR新星冉冉升起。2022年，公司推出家庭沉浸式体验游戏360Golf，迈出C端游戏重要一步，并通过AGS进行销售。2022年底，Farbound加入Holovis，前者是沉浸互动式体验游戏领先企业，由于Farbound两位核心成员同样具有丰富的主题乐园经验，我们认为Holovis与Farbound技术的适配性较高。此外，Farbound本身也拥有米高梅、华纳兄弟Discovery等著名IP合作方，有助于Holovis增强影视领域及北美区域的业务布局，而我们认为上述布局的增强有望使得公司更容易切入C端头显设备。公司有望成为A股MR新星，未来在MR内容领域发展空间广阔。 盈利预测及估值：维持盈利预测。预计2023-2025年，公司EPS为1.37/1.64/2.02元。对应当前股价37.4/31.0/25.2xPE。维持“增持”评级。 风险提示：收购进度不及预期，需求不及预期，毛利率不及预期，系统性风险。

事件：公司12月20日公告第二期员工持股计划，激励范围不超过30名员工，购买价3.27元/股。考核目标为以2023年为基数，2024-2025年收入复合增速不低于35%，或归母净利润复合增速不低于30%。目标完成比例高于80%即可按比例解锁（两个解锁期，分别为最后一笔股票过户日后12/24个月）。公司预计2024-2026年激励摊销费用为1740.34/738.32/52.74万元。 持股计划指引强劲，彰显公司管理层信心：公司2018-2020年先后三次授予限制性股票，业绩考核达标，随后2021年两次实施股票期权激励，滚动而灵活的机制有利于持续绑定核心员工利益，利好公司长期发展。此外，我们认为30-35%的收入、利润复合增速考核指标在当前环境下目标较高，体现了管理层对于公司长期发展的信心。 轻资产化继续提速：根据公司公告及公开新闻，2023Q4，公司分别与欧力士、华通金租签订20/10亿元合作协议，合作范围包括但不限于委托运营管理、转租赁、设立SPV公司等形式，轻资产化进一步提速，有助于公司高机规模的继续扩张的同时降低负债压力。 AI平台上线，数字化实力加强：根据公开新闻，12月1日，公司面向服务工程师的AI服务助手上线，根据新闻报道，使用AI数字员工后，售后服务工程师培训和帮带周期缩短为原来的50%，服务团队的工作效率提升了30%以上，客户咨询等待时间缩短200%，从而带来了客户满意度的显著提升，数字化管理实力进一步提升。而我们认为数字化能力的提升有助于公司进一步拓宽服务半径，提升规模效应，并获得资方信任，从而加速公司发展。 盈利预测及估值：小幅调整盈利预测。预计2023-2025年，公司EPS为0.43/0.55/0.69元，对应12月21日收盘价15.00/11.62/9.25xPE。维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，毛利率不及预期，数字化进度低于预期。

事件：公司公告《关于筹划重大资产重组暨关联交易的提示性公告》。公司正在筹划以支付现金的方式，收购 Equal Creation Ltd 公司 85%股权，而由于目标公司持有公司战略合作伙伴 Holovis100%的股权，因此交易完成后 Holovis将成为公司下属二级子公司。本次交易构成关联交易及重大资产重组，公司预计自本公告起 6 个月内披露本次交易相关的预案或者报告书。 VR/AR 板块竞争力提升，第二成长曲线日益清晰。Holovis 是国际领先的VR/AR 设计企业，拥有 Holotrac、Rideview 等领先技术，并参与过环球影城等国际知名项目，拥有良好的项目经验和 IP 资源。此次公告的交易完成后，我们预计公司景观照明及 VR/AR 业务能够更好融合，有助于持续夯实公司在数字文旅、沉浸式体验等领域的核心竞争力。公司第二成长曲线日趋清晰。 C 端长期成长空间充足。随着苹果等主流头显厂商 MR 设备逐渐完善成熟，我们判断未来 VR/AR 在 C 端的应用空间有望逐渐拓展，而具备技术优势且拥有众多优质 IP 合作伙伴的 Holovis 有望成为主要受益者之一，因此我们认为公司 C 端长期成长空间充足。 订单充沛，B、C 端有望良好协同。根据公开信息，巴山夜语智慧文旅融合示范项目（EPC+O）11 月 2 日公布评标结果，罗曼为第一中标候选人，投标价为 1.17 亿元，文旅夜游项目持续落地。公司 B 端订单充沛，支撑公司业绩同时，未来也有望成为 C 端 VR/AR 业务的流量入口，实现 B、C 两端的良好协同。 盈利预测及估值：维持盈利预测。预计 2023-2025 年，公司 EPS 为1.37/1.64/2.02 元，对应 11 月 27 日收盘价 26.97/22.39/18.19x PE。维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，成本高于预期，收购进度低于预期，系统性风险

中国中冶：冶金工程国家队，基础建设主力军。中国中冶是全球最大的冶金建设承包商和冶金企业运营服务商之一，主导建设国内 90%、国际60%的钢铁产能，也是中国基本建设主力军，连续十二年位列“ENR 全球承包商 250 强”前十名。2022 年公司实现营业收入 5927 亿元，同比增长18.4%；实现归母净利润 103 亿元，同比增长 22.7%，持续保持高速增长。 钢铁行业低碳改造释放新动能，房建、基建多元布局铸就稳增长。近年来，公司工程业务各细分板块呈现轮动上行趋势，支撑公司工程主业稳健运行。钢铁行业产能置换刚过半程，低碳改造蕴含千亿空间，伴随钢铁行业碳达峰及碳关税的开征，公司冶金工程有望持续放量。同时公司布局氢冶金前沿，全球首例 120 万吨氢冶金工程示范项目一期工程已顺利建成投产，拓展未来新兴增量；基建在宽财政下有望延续增长，房建业务凭投建营一体化、城市更新及城中村改造拉动规模扩容。 公司资源业务布局丰富，业绩有望持续增厚。有色金属板块，伴随公司镍、铜等金属资源的价格逐步上涨，公司资源开发业务的营收、毛利快速提升，2023H1 贡献总净利润 12%。后续随山达克铜金矿扩产、锡亚迪克铜矿投产有望实现业绩新突破；多晶硅方面，公司切入半导体电子材料制造，实现下游拓展+盈利提升双重获益。 “国企改革”+“一带一路”双主题加持，价值创造及发现有望同辉。国企改革加力前行，公司新兴产业布局及分拆上市有望加速，营业现金比率纳入考核后有望获得提升；公司目前境外业务已恢复至疫前水平，2030 年前东南亚钢铁产能预计翻倍，公司冶金工程海外新签有望实现突破。 盈利预测与评级：我们调整对公司的盈利预测，预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 124.99 亿元、148.59 亿元、172.09 亿元，11 月 13 日收盘价对应的 PE 为 5.4 倍、4.5 倍、3.9 倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、基建投资不及预期、施工进度不及预期、新签订单不及预期、镍钴铜等金属价格波动风险

事件概述公司公布 2022年年报。2022年，公司实现收入 201.92亿元，同比+2.46%，归母净利润 66.10亿元，同比+9.65%，扣非归母净利润 43.77亿元，同比-15.01%；对应 Q4实现收入 40.90亿元，同比-30.33%，归母净利润10.93亿元，同比-36.61%，扣非归母净利润 7.80亿元，同比-35.18%。 2022H2价格承压影响利润，Q4有所恢复。2022H2起玻纤行业整体需求减弱，玻纤价格出现较大幅度下降，根据卓创数据，2022H2行业走量产品无碱 tex2400直接纱价格由年初的 6000元/吨以上下降至 4200-4250元/吨，同时 G75电子纱价格 2022年整体呈现下降趋势，使得公司单位盈利受到较大影响。此外，疫情管控等因素也影响了 2022年整体玻纤需求，根据公司年报披露数据，2022年公司实现粗纱销量 211万吨左右，同比下降10%左右，受益于产能爬坡电子布销量 7.02亿米，同比+59%，而下游电子布均价我们判断相比 2021年高点下滑50%左右，对利润贡献占比下滑。除了主营业务贡献利润之外，得益于漏板技术的创新和进步，利用市场机会出售闲置铑粉获得收益 25.7亿元，大幅增厚非经常利润，是公司全年业绩实现同比增长的主要原因。我们估算Q4公司玻纤销量总体环比增长 20%以上，体现 Q4需求端有所恢复，同时 Q4电子纱价格有所反弹，使得公司单季度扣非净利润企稳。 底部区域盈利优于上轮周期，高端化趋势延续，竞争力增强。我们估算 2022Q3-2022Q4，公司粗纱吨毛利较上一轮行业底部周期（2018-2019）有所提升，体现公司在过去这几年的产品结构进一步得到了优化调整，高端产品比重进一步提升，高端产品内部进一步完善了优化。除产品继续高端化外，公司通过产线大型化、智能化，进一步降低制造成本中枢，从而使得公司竞争力进一步提升。 2023需求预计逐渐恢复，关注海外出口超预期机会。我们判断 2023年随着疫情管控政策优化以及地产政策的纠偏，下游需求将逐渐恢复，其中由于 2022年风电招标较多，2023年预计进入交付周期，风电类需求或迎高增，而双碳政策下新能源汽车需求预计也将保持增长，因此高端需求有望带动行业需求回暖。供给方面，我们估算全年确定性较高的新增产能 40-50万吨，能够被需求恢复消化，因此 2023年玻纤行业供需格局有望边际改善。此外，由于近期海外金融风险事件，市场对于海外预期有所降低，我们认为 1-2月我国出口数据良好，体现外需有一定支撑，建议关注全年海外出口超预期，带动玻纤价格回升的机会。 投资建议考虑到 2022H2玻纤价格下滑较多，下调玻纤价格假设，对应下调 2023/2024年营业收入至 216.43/240.66亿元（原 248.3/261.5亿元），下调归母净利润预测至 57.2/ 66.84亿元(原 69.90/74.84亿元)，新增 2025年营业收入和归母净利润预测分别为 254.37/74.5亿元。我们预计 2023-2025年， EPS1.43/ 1.67/ 1.86元，对应 3月 20日 14.99元收盘价 10.5/ 8.98/ 8.05x PE。考虑到目前股价已基本反应底部预期，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

经营考核体系优化，ROE 上行带动 PB 估值修复。 2023年，国资委将中央企业全年主要经营指标由原来的“两利四率”调整为“一利五率”，提出了“一增一稳四提升”的年度经营目标，将 ROE 列为最重要考核指标。我们认为上述考核体系的优化，使得公司提升经营灵活度，并且管理效率、盈利质量有望提升，从而带动 ROE 和 PB 估值的修复。 矿业资源及多晶硅等资产或迎重估。国际政治形势日益割裂，一带一路国家对我国战略重要性日益提升，而近期中国、伊朗、沙特三方声明体现我国加速与一带一路国家进行务实合作。判断未来中企在上述国家面临政治不确定性减小，同时一带一路国家基建设施补强也将为当地中企提供更好的经商环境，判断公司矿业资源有望获得重估，而由于近年来勘探减少，我们判断铜价上行或超预期，进一步提升估值修复空间。此外自主可控背景下，公司半导体级多晶硅资产也有望迎来价值重估。 新篇章开启，估值提升空间充足。公司目前在巴布亚新几内亚、巴基斯坦等地拥有 3个已投运矿产，涉及铜、金、锌、钴、镍等金属，未来阿富汗矿山如果投运，将大幅增加矿业资源板块弹性。目前公司估值 0.85PB，处于历史 35百分位左右，现金流指标在央企建筑公司中处于优秀水平，且新业务优质资产较多，未来估值提升空间充足，有望开启新篇章。 投资建议： 我们预计 2022-2024年，公司收入 5857.69/6715.97/ 7695.12亿 元 ， 同 比 增 速 17.02%/ 14.65%/14.58%， 净 利 润 96.62/116.18/134.21亿 元 ， 同 比 增 速15.37%/20.24%/ 15.52%；EPS 0.47/ 0.56/ 0.65元，对应 3月 14日 3.79元收盘价 8.13/ 6.76/ 5.85x PE。首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：国内基建投资不及预期，海外矿产资源开采不及预期、金属价格大幅波动等。

轻资产化助力公司 降低经营压力。由于行业本身的重资产属性，公司2019 年以来杠杆率上升，经营压力有所增大。而从2021 年起，公司加速轻资产化转型，通过转租和合资两种模式，引入更多资金方进行设备转租。截至 2022 H1，来源于轻资产模式的转租设备已超过 6,700 台，占比超过 11%，而2022 年在公司设备保有量保持高增情况下，公司负债率相较于2021 年底上升有限，体现轻资产化已初见成效。 数字化赋能，实现过程可控。随着公司设备保有量及客户数量的提升，应用场景的日益复杂，以及合作资金方的增多，经营层面上对于公司效率，特别是标准化流程、掌握实时数据提出了更高的要求。为应对新的经营要求，公司自研开发了“擎天”系统，并与蚂蚁合作推出基于区块链技术的系统T-BOX，使得公司在提升线上办公的同时，更准确的把握每台设备的状态，实现远程锁机、扫码开机、寻车、设备检测、在线盘点等功能，有利于提升合作资金方的信任，并且为设备的维修保养、二次交易提供良好的支持，进一步提升经营效率。 经营效率回升+行业增长，弹性有望充分释放。我们认为数字化赋能将进一步助力公司获取资金方信任，而轻资产化有助于公司降低经营压力，实现进一步快速扩张，从而提升公司网点密度、响应速度和客户粘性，并进一步拓宽护城河，实现良性循环。同时，我们认为由于经济性、安全性的优势，高空设备行业仍将保持扩容，叠加2023 年疫情管控优化后，施工需求有望复苏，公司出租率有望回升，公司业绩弹性有望充分释放。 投资建议维持盈利预测不变。预计2022-2024 年，公司收入34.5/ 48.3/63.1 亿元，EPS0.46/ 0.68/ 0.82 元，对应3 月6 日收盘价8.4元18.23/ 12.42/ 10.28x PE。考虑到公司轻资产化、数字化加速，提升估值至2023E 16x PE，对应提升目标价至11.84 元（原：8.88 元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

二十余年消防行业精]耕细作，业务范围全覆盖。公司成立于2001年，2019年深交所上市。旨在打造“一站式”消防安全产品的全链条业务，已在“3+2+2”业务框架基础上，持续向安防、物联网、半导体等相关领域延展。公司业务范围向消防全链条拓展，对消防市场全方位覆盖。技术上公司自研“朱鹮”芯片、推出智慧消防平台，一方面打造核心竞争力，另一方面可降本增效；管理上公司的三费费率在公司有效管控下逐年下降，到20Q1三费费率14%，远低于同行业的28%的费率；渠道上公司单个经销商平均创收2727万元，远超同行可比公司，优势明显。 消防产品市场需求大，多个赛道需求有望爆发。根据华经产业研究院数据，到2025年，预计整体消防产品市场空间超2200亿元，其中民用消防产品市场规模近1200亿元，需求大且较为稳定；工业消防产品市场规模超150亿元；储能消防产品市场规模53亿元，智慧消防产品市场约843亿元；应急疏散、工业、储能消防等细分赛道有望在行业催化下迎来爆发。根据我们测算，消防产品行业CR3市场集中度不超过4%，其中青鸟消防市占率为不超过2.5%，对比海外成熟市场，行业集中度提升逻辑清晰，行业龙头受益显著。 募资扩产前瞻性布局，战略引入中集集团，董事长增持彰显发展信心。根据公司2022年7月21日公告的定增预案，募集资金将用于公司马鞍山基地、绵阳基地新增和扩建产能，以及智慧消防平台建设等。公司新增和扩建产能投产后，预计将带来年收入约39.8亿元，净利润约4.67亿元。2022年11月，公司战略引进新股东中集集团，中集集团入资会带来与公司的业务协同和合作，尤其是在行业的场景应用方面。根据公司2022年11月22日公告，公司董事长拟受让控股股东持有的7.96%股份，董事长的增持，可以有效解决“委托-代理”问题，提升经营者所有权；也体现董事长对公司长期发展的信心。 投资建议：在消防产品行业的提升和公司产能的扩张的双重因素催化下，公司投资逻辑清晰。我们预计在2022-2024年，公司营业收入48.63/67.72/86.85亿元，同比增长25.88%/39.24%/28.26%；归母净利润5.71/8.07/10.44亿元，同比增长7.91%/41.19%/29.32%；EPS1.01/1.43/1.85元，对应1月12日30.82元收盘价30.42/21.54/16.66xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：需求不及预期、成本高于预期、产能扩张不及预期、系统性风险。