事件：公司 2023年上半年公司实现收入 168.52亿元（+10.1%），归母净利润 13.34亿元（+38.07%），扣非归母净利润 12.43亿元（+39.59%）；其中 Q2实现营收93.57亿元（+4%），归母净利润 9.49亿元（+46.15%），扣非归母净利润 9.19亿元（+54.7%）。 加速渠道变革，经营质量逐步改善。公司 Q1-Q2收入增速分别为 18.8%、4%，主要是一季度疫情放开后，前期压制的购房需求集中释放，地产新房、二手房成交回暖支撑需求；进入二季度，宏观经济承压，地产销售等数据的下行拖累行业需求；在行业下行周期，公司积极战略调整，工程业务加速一体化公司渠道下沉，提升渠道业务占比，同时，以民建集团、德爱威涂料零售、建筑修缮集团雨虹到家服务为代表的 C 端零售业务保持稳健增长，上半年，公司零售业务实现营收约 50.5亿元，同比增长 32.21%，占公司总营收比例的 29.98%，其中民建集团实现营收43.84亿元（+34.69%），零售业务占比提升有利于优化现金流及提高经营质量。 而 Q2成本端主要原材料沥青价格同比有所下滑，以山东地区重交沥青价格为例，Q2均价约 3704元/吨，同比下滑 11%，环比提升约 1.6%，沥青在防水材料成本里占比约 20-30%,原材料价格下滑利于公司毛利率修复，23Q2公司毛利率为29.1%，环比提升约 0.44个 pct，同比提升约 3.2个 pct，盈利能力逐步恢复。 上半年经营性净现金流同比改善明显，应收账款增速低于营收增速。2023年上半年公司经营性现金流净额为-39.43亿元，同比少流出 30.4亿元，其中 Q2净流出1.37亿元，同比大幅改善，23Q2公司收现比为 0.82x，同比增加 0.14x；经营活动净现金流明显改善主要由于公司加大渠道变革，提升经销及零售占比，优化直销，回款情况明显好转所致；2023年二季度末，公司应收账款和应收票据合计同比下降 4.1%，低于同期营收增速，其他应收款为 39.29亿元，较年初增加 12.9亿元，其中押金及保证金约 28.2亿元，较年初增加约 10亿元，随着公司业务规模的扩大，保证金规模随之增加。2023H1末，公司账面货币资金为 54.8亿元，资产负债率为 42.57%，较年初回落 3.65个 pct，充足的货币资金为公司生产经营提供有力保障，公司经营质量稳步提升。 23Q2信用减值约 2.07亿元，期间费用率约为 14.13%。公司上半年信用减值约4.07亿元，其中 Q2减值约 2.07亿元，主要是应收账款按照账龄做减值计提，随着房企经营压力增大，公司对账期容忍度降低，加强应收账款回款力度，降低坏账风险；Q2公司期间费用率为 14.13%，同比下降约 0.3个 pct，费用率改善以及成本下行使得公司 Q2销售净利率恢复到 10.21%，同比提升 3.14个 pct，公司整体费用管控能力仍在提升。 产品多元化发展，打造综合建材集团。公司在主营建筑防水材料的基础上，大力开拓建筑装饰涂料、特种砂浆、建筑粉料、建筑节能保温、建筑工程修缮服务和上游材料非织造布、VAE 乳液等多领域产品发展，依托防水材料多年积累的销售渠道和客户资源，多产品布局打造综合建材集团。报告期内，以砂粉科技、虹昇新能源为代表的业务板块深耕细作、蓄势发力；其中砂粉科技集团依托公司零售渠道网点布局，快速增加砂粉产品覆盖范围，2023年上半年已在全国布局 700余家砂粉专业工程渠道经销商，上半年公司砂浆粉料业务实现收入约 19亿元，同比增长42.99%，为公司带来新的业绩增长点。 投资建议：公司作为防水行业龙头，加速渠道变革，业务多元化发展抵御单一品类 的失速风险，上半年公司业绩体现了经营韧性以及经营质量的提升，同时公司发布新一期股权激励调动员工积极性；随着近期政治局会议定调地产政策基调，到住建部则明确政策方向，再到北上广深表态将实时优化房地产政策，郑州、南京等地出台地产优化政策，下半年地产有望快速触底企稳，公司经营情况有望更进一步；考虑到上半年地产下行带来的需求承压，我们调整 23-25年公司归母净利润分别为 35.8、50和 63亿元，对应 EPS 分别为 1.42、1.98、2.5元，对应 PE 估值分别为 21、15、11.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。

国内建设工程投资管控领域龙头。青矩技术成立于2001年，以工程造价咨询为核心主业，以工程设计、工程招标代理、工程监理及项目管理等为重要辅业。公司长期专注于工程造价咨询业务并持续处于国内领先地位，2015-2022年营收CAGR约18.89%，归母净利润CAGR约20.38%，盈利能力较传统建筑公司优势明显，公司整体毛利率常年维持约45%，归母净利润率约19%，公司发力工程管理科技业务，有望率先实现内部赋能、降本增效，带动行业数字化转型发展。 工程咨询行业千亿级市场，需求持续扩容，集中度有望提升。1）需求端，传统基建与新基建共振为工程咨询带来广阔市场空间：工程咨询与固定资产投资紧密相关，随着国家基础设施等固投快速发展，以及工程项目呈大型化、多元化和复杂化趋势，工程咨询行业进入繁荣期。根据住建部，2016-2021年我国工程造价咨询业务营收从595.72亿元增长至1143.02亿元，CAGR达13.92%。2）供给端，行业竞争分散，市占率提升空间较大：行业主要壁垒为专业技术、项目经验、管理能力、市场资源、企业品牌等壁垒，对入行时间要求较长。工程造价行业具有较强的地域性，行业参与者业务范围多局限于特定行业或特定区域，导致行业中公司数量多、单个公司营收规模小，后续头部企业与具有差异化竞争优势的企业有望逐步实现市占率提升。3）数字化转型大势所趋，赋能主业实现降本增效：数字化旨在降本增效，而当前行业数字化率较低，根据中国建筑业协会统计，2021年我国建筑信息化投入在建筑业总产值中的占比仅为0.08%，欧美发达国家约为1%，提升建筑业信息化和数字化水平是当前行业发展的目标之一。 全过程工程咨询服务+数字化转型赋能未来成长。1）龙头竞争优势稳固，可提供全过程工程咨询服务：公司核心主业在手订单稳健增长，2022年公司全过程工程咨询服务新签订单金额约10.84亿元，累计在手订单金额约25.39亿元，同比增长13.77%。公司核心竞争优势主要系：1.专业实力强，能提供全流程工程咨询服务，聚焦工程造价咨询领域，主业突出优势明显；2.拥有全专业、高级别的执业资质资信，技术实力处于行业领先地位；3.主要服务政府部门、央企及下属公司、地方国企、大型企业集团，与优质客户深度绑定，客户粘性较强；4.突破地域限制实现全国布局，乘“一带一路”东风开拓海外东南亚市场，公司跟随战略合作伙伴实现成功出海。2）科技赋能主业降本增效，人均产出不断提升：公司深化数字化转型有利于减少重复劳动、提升工作效率和质量、促进数据和人才资源共享，公司主要科技成果青矩智慧造价机器人已实现计量业务自动化作业，最大程度地避免人工干预，减少人为误差，精度大幅提升的同时效率显著提升。在科技成果的加持下，公司人均创收和人均创利均较2019年有较为明显的提升，数字化转型成果不断兑现。3）服务泛工业领域，对单一行业依赖度较低：公司广泛服务于民用与工业建筑、能源、交通、矿山、水利、通信、新基建等领域，客户类型多元且均衡。 投资建议：公司是工程造价咨询行业的领军企业，在手订单充裕且保持增长+科技化转型降本增效不断兑现，有望驱动公司迈入高质量增长阶段。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.00、2.50和3.11亿元，分别同比增长24.0%、24.8%和24.7%，对应EPS分别为2.91、3.64和4.54元，当前估值低于可比公司平均估值，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动导致固投下降；市场竞争加剧导致公司竞争优势消失；应收款项减值风险；股权结构分散或导致决策效率较低；研发进程不及预期。

事件: 2023年 7月 12日公司发布 2023年半年度业绩预告， 2023年上半年公司预计实现营收约 12.24亿元，同比-6.91%，归母净利润约 4.13亿元，同比-18.22%，扣非归母净利润约 3.86亿元，同比-19.79%。 定型纤维发货节奏及碳梁下滑致业绩延续承压，高基数下 Q2业绩同比降幅扩大。 单季度来看，23Q2公司营收约 6.67亿元，同比-7.84%（较 23Q1降幅扩大2.07pct），环比+19.78%，23Q2公司归母净利润约 2.42亿元，同比-18.82%（较23Q1降幅扩大 1.44pct），环比+41.14%，扣非归母净利润约 2.29亿元，同比-19.32%（较 23Q1降幅收窄 1.15pct），环比+46.50%。公司业绩环比实现一定改善，23Q2同比降幅扩大主要系高基数影响，22Q2公司营收和归母净利润分别为7.24和 2.98亿元是 22年最高的季度。整体来看，公司 23H1业绩压力较大，主要受传统定型产品发货节奏以及风电碳梁业务下滑影响，预浸料等其他业务实现一定增长。23H1公司碳纤维（含织物）实现营收 7.68亿元，同比-4.16%，其中传统定型产品重大合同执行率 19.77%，同比降低 6.48pct，风电碳梁实现营收 2.30亿元，同比-28.20%，预浸料实现营收 1.45亿元，同比+6.98%，先进复合材料业务实现营收 0.57亿元，同比+94.88%。 23H1新增产能释放叠加需求疲弱，碳纤维价格弱势运行。1）23H1在库存压力较高情况下仍然有新增产能入市：新增产能主要为头部企业，分别为吉林化纤 8000吨 T300级生产线以及神鹰西宁 1.4万吨 T700级生产线。根据百川盈孚，截至 23年 6月行业理论产能达 11.72万吨。2）下游终端需求不及预期，风电叶片及体育器材两大需求主力表现疲软：国内风电企业仍以玻纤为主，风电叶片领域国产碳纤维多依赖海外订单消化，去年下半年开始海外产业链转移导致风电叶片用碳纤维需求持续收缩；体育器材领域由于经济弱复苏且碳纤维价格阶梯式下降，下游厂商库存储备不多，压力传导至材料端。3）价格降至阶段性底部，丙烯腈降价缓解成本压力：23年 5月以来价格出现企稳，五一节后至今碳纤维均价维持在 118.7元/公斤，其中 T300-24/25K 约 100元/公斤，T300-48/50K 约 90元/公斤，T700-12K 约 170元/公斤。当前大丝束价格基本触及中小企业成本线，成本端丙烯腈也由年初高位的 11100元/吨下降 29%至 7900元/吨后基本企稳，我们认为，后续碳纤维价格大幅下降空间预计有限。 竞争主要集中在大丝束领域，关注公司 T700中小丝束新产能放量情况。我们认为，当前行业竞争有所分化，产能过剩主要集中在 T300级大丝束领域，T700级中小丝束韧性更强。根据百川盈孚，当前国产 T300级碳纤维产能占比约 84%，下游主要为需求承压的风电叶片。2022年公司碳纤维年产能增加至 3655吨，在建包头项目一期年产 4000吨 T700S/T800S 级 12K、24K 小丝束碳纤维产线目前已完成厂房建设，正在进行设备安装，有望在 2023年投产。我们认为，公司在建项目投产后公司产能有望跳跃式增长至 7685吨/年，并加速拓展民用市场，有望对冲公司军品价格下行，成为业绩新驱动。 投资建议：我们认为，公司是国内军用碳纤维市场核心供应商之一，军品价格连续两年下调后进入稳定阶段，而民品业务有望在 23年放量，公司高成长性仍可期。 我们暂时维持此前盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润为 11. 13、13.75和 15.93亿元，对应 EPS 分别为 1.34、1.65和 1.92元，维持“买入”评级。 风险提示：军方订单存不确定性；新品开发不及预期；在建项目进度不及预期。

水泥工程系统集成服务龙头。公司是国资委控股的全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，水泥工程全球第一，目前公司提供研发设计、装备制造、土建安装、矿山服务、生产运维等“一站式”系统集成服务，是国际水泥技术装备工程市场少数具有完整产业链的企业之一。“十四五”公司力争打造工程、装备、服务三足鼎立的业务模式，依托核心主业水泥与矿山工程，延伸拓展运维和装备业务。公司业务拓展稳健，2016-2022年营业收入 CAGR 约 12.64%，归母净利润CAGR 约 27.47%。 “一带一路”有望带来业绩催化。“一带一路”显著拉动中国对外投资及外贸，尤其针对沿线国家。据中国海关公布数据显示，2022年中国对“一带一路”沿线国家贸易总额达 2.07万亿美元，同比+15.4%。2023年是“一带一路”十周年，全年催化不断，第三届高峰论坛召开在即。“一带一路”国际合作高峰论坛已于 2017年 5月和 2019年 4月举行两次，回顾历史两次高峰论坛，举行期间均取得丰厚的成果，达成海量合作协议。我们认为，公司拥有丰富的海外项目管理经验，2023年公司有望受益于“一带一路”十周年等重大外交事件催化，非洲、中东、东南亚等“一带一路”沿线国家基建需求释放有望带动公司工程服务海外订单增速提升。23Q1公司全口径新签合同额 226亿元，同比增长 103%，境内同比+130%，境外同比+73%，核心业务工程建设新签合同额 165亿元，同比增长 185%。 主业巩固优势，双驱助力成长。1）核心主业工程业务：22年公司新签水泥及矿山工程合同 243.30亿元，实现营业收入 204.76亿元，同比+13.29%。23年公司传统水泥和矿山工程业务有望受益“一带一路”海外订单催化，非洲、中东、东南亚等“一带一路”沿线国家基建需求释放有望拉动公司传统优势业务反弹；2）加快向运维服务商转型：公司 22年收购智慧工业完善全球运维服务业务布局，发力水泥生产线运维服务，21年收购中材矿山开拓国内矿山运维服务市场，23年运维服务新签合同有望维持高增，且运维业务毛利率较高有利于推动整体盈利能力提升；3）装备制造成为新引擎：22年公司收购合肥院，有望强化公司在装备制造方面的核心竞争力，并有望通过传统优势的水泥工程业务为装备业务导流，发挥协同效应；4）积极推动优质资产收购整合：中材国际是中国建材集团水泥工程核心平台，背靠集团优势资源积极整合优质资产，不断发挥业务协同，推动业务转型升级，目前已集中四大水泥院资源禀赋，持续为业务赋能；5）股权激励促进成长：公司分别于 17年和 21年两次进行股权激励，激发管理层及核心人员积极性，根据 21年股权激励业绩考核目标，公司 22/23/24年较 20年净利润复合增速目标均为不低于 15.5%。 投资建议：公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，在手订单充裕+有望受益于“一带一路”拉动海外订单增长+合肥院并表，有望驱动公司 2023年业绩高增。我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 28.60、32.67和 37.21亿元，对应 EPS 分别为 1.08、1.24和 1.41，当前估值低于可比公司平均估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：“一带一路”相关事件或政策落地不及预期，导致海外业务拓展不及预期； 海外经营风险或汇率大幅波动：业务转型不及预期。

事件：2023 年7 月11 日，公司发布2023 年半年度业绩预减公告，2023 年上半年公司预计实现归母净利润18.93 亿元，同比-55%，预计实现扣非归母净利润约12.24 亿元，同比-57%。 23Q2 公司经营及业绩环比改善，行业持续承压下彰显龙头韧性。我们认为，当前粗纱价格体系下行业中小企业生存空间持续压缩，公司凭借成本及产品优势有望持续提升市场份额，公司二季度经营情况也因此与行业出现分化，龙头优势尽显。 1）需求持续疲弱，粗纱5 月累库，价格底部略降：根据卓创资讯，在经历了3-4月的去库之后，5 月行业重新开始累库，6 月行业库存达84.97 万吨，环比增长8.55%，绝对值达到本轮周期新高。库存高位且持续增加，叠加需求持续疲软，粗纱价格底部略降，根据卓创资讯，23Q2 粗纱价格约4060 元/吨，同比-33.7%（降幅较23Q1 扩大0.3pct），环比23Q1 的4158 元/吨下降2.4%。我们认为，当前价格体系下中小企业盈利压力加大，行业出现明显分化，拥有热塑、风电等高端产品的龙头有望受益于局部需求回暖，率先实现销量及业绩回升。 2）公司业绩环比明显改善，或主要受益于风电纱驱动销量提升：公司23H1 归母净利润约18.93 亿元，同比-55%，扣非归母净利润约12.24 亿元，同比-57%，而单季度均出现明显改善，23Q2 公司归母净利润和扣非归母净利润分别为9.72 和7.30 亿元，分别环比23Q1 增长5.5%和47.8%，而23Q2 归母净利润同比降幅扩大主要系去年高基数影响。我们认为，我们23Q2 实现业绩大幅改善，或主要受益于风电需求释放带动公司高端产品风电纱销量提升，而随着下半年进入风电传统装机旺季，公司粗纱销量有望持续改善。 电子纱仍然承压，H2 冷修预期强化，供给端有望先行改善。受下游消费电子等终端需求持续疲软，电子纱仍然延续年初以来的弱势行情，根据卓创资讯，23Q2 电子纱主流成交均价约7729 元/吨，同比下降14.9%，环比23Q1 的9211 元/吨下降16.1%；电子布均价约3.47 元/米，同比下降4.5%，环比23Q1 的4.09 元/米下降15.2%。我们认为，当前电子纱价格基本降至成本线，后期部分产线存冷修预期，而23 年电子纱基本无新增产能，供给端有望率先改善。公司作为行业龙头，电子纱产能达26.5 万吨，即使公司桐乡年产3 万吨电子纱二线已于22 年7 月放水冷修，公司产能依旧领跑，且凭借领先的成本优势，在电子纱利润空间显著压缩阶段依然保持一定盈利优势，具备穿越周期的核心竞争力。 投资建议：当前玻纤行业底部盘整，但公司已率先迎来经营拐点，我们坚定看好公司穿越周期的核心竞争力，23 年5 月公司九江智能制造基地一线20 万吨新产线点火，下半年有望贡献新增量。我们暂时维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润50.95、70.16 和74.92 亿元，对应EPS 分别为1.27、1.75 和1.87元，维持目标价区间21.15-25.38 元，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期、行业新增供给超预期、全球经济超预期下滑。

事件:2023年6月9日，公司发布关于中材叶片收购中复连众100%股权并增资扩股暨关联交易的公告，公司全资子公司中材叶片拟通过增发股份及支付现金方式收购中复连众100%股权并进行增资扩股。本次交易完成后，公司将合计持有中材叶片58.48%股权，中国复材将持有中材叶片21.51%股权，中国巨石将持有中材叶片20.01%股权，中复连众成为中材叶片之全资子公司。 收购有利于业务整合，发挥协同优势。根据公司公告，本次交易方案主要分为三步：1）公司关联方中国巨石通过支付现金对价收购中国复材持有的中复连众10.60%股权，本次股权收购完成后中国巨石/中国复材将分别持有中复连众42.64%/52.36%股权；2）公司全资子公司中材叶片通过增发股份收购中国复材和中国巨石持有的中复连众合计95%股权（根据公告，中复连众股权对价约28.81亿元，中国巨石/中复连众持有的42.64%/52.36%股权作价分别约12.29/15.09亿元），并以支付现金的方式收购任桂芳、乔光辉、南洋及连云港众能合计持有的中复连众5%股权，现金对价约1.44亿元；3）中国巨石向中材叶片现金增资1.75亿元，其中0.19亿元计入实收资本，1.56亿元计入资本公积。第2）步的增发股份及支付现金购买资产与第3）步的现金增资共同构成本次交易不可分割的组成部分，两项交易全部获得所需批准后实施，其中任何一项因未获批准或其他原因而无法付诸实施的，则另一项不予实施。 本次交易完成后中材叶片将持有中复连众100%股权，而中材叶片股东结构变为中材科技/中国复材/中国巨石分别持股58.48%/21.51%/20.01%。中材科技风电叶片市占率约30%，中复连众市占率约15%，本次重组有利于将中材叶片打造为中国建材集团内部风电叶片业务统一发展平台，发挥中复连众与中材叶片协同优势。 2023年风电装机预期较高，1-4月新增装机14.20GW，同比+48.23%，3月和4月单月分别为4.56GW和3.80GW，分别同比+110.14%和+126.19%，同时玻纤、树脂等原材料价格下行以及叶片结构调整有利于公司风电叶片业务放量，今年风电叶片产销有望超预期。 l玻纤价格底部维稳，静待拐点来临。23年前5月玻纤市场行情持续趋弱，23Q1行业传统淡季需求支撑乏力，叠加部分技改产线点火复产推高供应，行业库存压力传导至价格端，无碱粗纱价格持续走弱，但5月以来降幅明显收窄。2023年5月国内厂家主流产品2400tex无碱缠绕直接纱出厂均价约4073元/吨，环比4月基本持平，根据卓创资讯，5月上旬受前期库存持续小降支撑，部分池窑厂价格甚至出现小幅上涨。5月末玻纤行业库存约78.3万吨，环比4月提升1.8万吨，主要系前期新增产能陆续投产以及阶段性出货放缓。我们认为，当前价格体系下部分中小企业盈利压力加大，因此价格继续下行空间不大，而随着下游需求逐步恢复，如热塑及风电订单回暖，行业有望进入去库阶段，价格或迎来触底反弹。 多元发展增强盈利能力。2022年公司锂电隔膜、气瓶、先进复材业务分别实现营收18.67、10.73和12.91亿元，分别同比+65.84%、+85.71%和+36.36%，合计占营收约17.72%。我们认为，高成长性锂电隔膜业务以及稳健增长的复材业务有效对冲玻纤业务周期波动风险，有利于增强公司盈利能力。2022年公司锂电隔膜业务量变引发质变，实现量价双升，销量同比增长65.34%至11.33亿平，22年已具备超15亿平基膜生产能力，预计23年产能将突破30亿平，23Q1由于春节影响叠加传统淡季影响，单月出货约1亿多平，3月市场开始逐步复苏，23年产能持续扩张下锂电隔膜业务成长性有望加速兑现。 投资建议：我们认为，当前玻纤行业行至周期底部，公司作为行业龙头具备成本竞争优势，有望率先受益拐点到来迎来向上弹性：公司风电叶片完成整合后市占率有望进一步提升，巩固头部竞争优势，今年新增装机预期较高，风电叶片具备较强的弹性，而锂电隔膜业务有望延续22年高增趋势，复材业务有望维持稳健发展，公司有望加速走出盈利底部。我们维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为38.71、44.56和51.27亿元，对应EPS分别为2.31、2.66、3.06元，维持“买入”评级。 风险提示：陆上海上风电装机不及预期；环保管控趋严影响产能扩展和玻纤纱生产；固态电池发展超预期；新兴行业需求低于预期。

事件：公司发布 2023年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟以 13.86元/股的价格向共计 7266名激励对象授予 8,087.7万股限制性股票，占公告时公司股本总额的 3.2114%，其中首次授予 6,470.2万股，占此次激励计划的 80%，预留授予 1,617.5万股，占此次授予计划的 20%。 新一期激励计划覆盖面更广，团结一致雨虹精神。此次股权激励授予价格依然保持雨虹让利员工的一贯风格，授予价格为公告前一个交易日股票交易均价（27.72元）的 50%。本激励计划的股票来源为东方雨虹从二级市场自行回购本公司股票和向激励对象定向发行的 A 股普通股股票。2023年股权激励面向群体包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、子公司主要管理人员、核心业务（技术）骨干 及董事会认为对公司经营业绩和未来发展有直接影响的其他员工，共计7266人， 人数均超出前四次限制性股权激励计划授予人数，覆盖人数与群体更广。此外，本次全部激励对象均未同时参加两个或两个以上上市公司的股权激励计划，意在此前股权激励涉及较少人群，提升对公司员工的有效激励效应。我们认为，21年下游地产下行周期以来，公司作为防水行业龙头依然保持卓越的执行力，通过经营渠道改革、大力发展零售渠道、拓展市政小 B 渠道、发展全新产品矩阵等方式建构新型发展模式，此次股权激励计划覆盖范围广，覆盖员工人数多，进一步提升公司向心力，助力尽快走出阵痛期。 首次解售条件为 23年利润同比增长 50%，23-26年复合增长率达 26.9%。此项计划考核年度为 2023-2026年四个会计年度，每个会计年度考核一次，其中解售条件之一为达到业绩考核标准。根据披露的解除限售标准，第一/二/三/四个解除限售 期 内 ， 以 2022年 净 利 润 为 基 数 ， 2023年 公 司 净 利 润 增 长 率 不 低 于50%/80%/116%/159%，同时 2023-2026年应收账款增长率不高于当年营业收入增长率。按照业绩考核标准，2023年公司净利润（扣非归母净利润剔除此次股权激励产生的费用）至少实现同比 50%增速（按照 22年扣非净利润 18.03亿初步估计 23年扣非净利润业绩目标至少达 27.05亿），23-26年复合增长率为 26.9%。 在行业下行周期内，公司制定年复合增速超过 25%的中期利润增速目标，充分表明公司对于自身发展动力的信心以及行业龙头穿越周期的信念。公司发布公告调整 21年股权激励行权价格，受此前股东权益分配影响， 2021年股票期权激励计划的行权价格调整为 48.29元/份。 23年工建着重提升市占率，民建营收高增长可期。2023年公司将继续深耕渠道转型，目前公司已形成了直销模式与工程渠道经销商模式相结合的多维度工程市场营销网络，以及以零售渠道经销商模式为核心的民用建材市场营销网络。2023年公司在工建集团板块继续全力发展合伙人，打造渠道领先优势，通过发展合伙人、发展非房业务、提升新产品占比等举措，进一步提升市场占有率；在以民建和建筑涂料为代表的零售板块，公司将继续拓展产品结构，以防水防潮系统、铺贴美缝系统及新品类（墙辅、胶类、管业等）为核心，加强对渠道培育与支持，通过产品、系统、导购、会员、服务五个方面打造专卖店零售力。 盈利预测：考虑今年地产链或全面企稳，雨虹渠道转型效果显现，我们预期 23年全年利润和营收将有效修复，我们维持 2023-2025年公司归母净利润分别为 39.53/57.84/75.12亿元，对应 EPS 分别为 1.57/2.3/2.98元，对应 PE 估值分别为 18.25/12.47/9.60倍，维持“买入”评级。 风险提示： 防水新规落地情况不及预期，渠道转型速度不及预期，沥青原材料价格高位上涨，下游地产新开工和销售恢复不及预期。

事件：公司发布一季度业绩报告，23Q1实现营业收入 47.24亿元，同比增加 2.48%； 同期归母净利润实现 5.91亿元，同比增加 5.58%；实现扣非归母净利润 5.62亿元，同比增加 3.98%。 高基数下 23Q1业绩稳定增长，石膏板龙头受益于地产复苏。在 22Q1营收高基数的背景下，23Q1公司实现营业收入增速转正，公司作为石膏板龙头受益于地产销售回暖趋势，行业龙头地位稳固。23Q1毛利率为 26.91%，相比 22Q1毛利率28.39%下降 1.48pct，而 23Q1期间费用率为 13.19%，相比 22Q1期间费用率14.9%下滑 1.7pct，其中管理费用率下降占主要原因，相比下降 1.63pct，公司作为中建材集团旗下石膏板龙头，在国企三年改革的背景下经营效率稳步提升。同时在 23年公司完善渠道网络的背景下，23Q1公司销售费用率小幅增长，相比去年同期增长约 0.1pct。 应收增速略高于营收增速，经营性现金流出减少。2023年 Q1公司应收账款和票据 37.31亿元，同比增长 5.6%，其中应收票据同比减少 14.4%，应收账款同比增长 6.9%，同期其他应收款同比增长 67.34%，公司应收账款增速高于营收增速，主要系公司调整授信政策，实施额度加账期的年度销售政策。23Q1公司经营活动产生现金流净流出 3.17亿元，相比去年同期流出减少 0.95亿元，23Q1公司收现比 0.725x，相比去年同期 0.779x 下降 0.055x，公司现金回收速率小幅下降。 23Q1防水业务双位数增长，收购灯塔涂料剩余 51%股权。2023年，在保持石膏板业务龙头地位的基础上，公司将继续发展“一体两翼”中“防水、涂料”业务。 在陆续收购多家子公司后，2023年北新防水进入良性发展赛道，4月初，北新防水董事长管理表示公司 23Q1整体经营态势跑赢行业，收入实现两位数增长。在涂料业务上，子公司北新涂料近期宣布以 1.3亿元收购天津灯塔涂料剩余 51%股权，交易完成后北新涂料将持有灯塔涂料 100%股权。作为航空航天涂料行业龙头企业，灯塔涂料在国家重点军工项目、特殊涂层等高精尖领域拥有多年研发生产经验，2022年底公司灯塔涂料南港项目年产 5万吨涂料、年产 2万吨树脂项目完工投产，预计可实现年产值约 9亿元。子公司北新涂料独立持股工业涂料企业，表明公司涂料布局不限于原有下游地产和市政业务，而是在建筑涂料、工业涂料多板块开展业务。 持续改善公司渠道网络，提升产品消费类属性。公司主要采用渠道销售模式，目前已经建立扁平化经销商网络，在当前下游需求变革下，公司积极寻求新发展方向。 一方面，公司增加渠道数量和渠道类型，推动“公装到家装、城市到县乡、基材到面材、产品到服务”四个转变，加大力度拓展县乡、家装零售业务，对冲传统建筑开发领域下行的压力，实现全年家装零售销量、县乡销量稳定增长；另一方面，在营销方面，公司坚持“工厂+工长”的立体式饱和营销，抢占机遇提升城市更新、老房翻新、消费升级推动二次装修等新兴蓝海市场，加速优势产品向消费类建材综合制造商转型。2023年 3月，公司高端石膏板品牌龙牌集团宣布石膏板+定制业务首批合作签约 10亿+收入，预计近期将持续开展石膏板+定制业务签约。 投资建议：考虑 23年下游需求企稳，收入进入稳步增长通道，在成本费用进一步 降低下利润增速提升，我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 39.63/44.27/49.6亿元，EPS 分别为 2.35/2.62/2.94元，对应 PE 估值分别为 11.06/9.9/8.84，维持“买入”评级。 风险提示：基建、市政投资增长同比增长不及预期，下游地产开发商尚未企稳，原材料价格增长超于预期。

事件：公司近期发布一季度业绩公告，2023年第一季度实现营业收入约12.2亿元，同比增长57.2%，同期实现归母净利润1011万元，同比下降47.86%，实现扣非归母净利润0.06亿元，同比下降56.34%。 光伏玻璃投产营收大幅增长，价格低位+原材料高位挤压盈利空间。受到22H2公司光伏玻璃产能投产影响，公司23Q1营业收入同比大幅增长，而同期光伏玻璃、浮法玻璃价格下降（其中浮法玻璃均价同比下滑21.28%），原材料价格偏高位（23Q1全国重质纯碱市场价同比增长9.25%），因此当期业绩并未随收入增长。 23Q1公司毛利率为9.37%，相比去年同期下滑1.17pct，期间费用率6.99%，相比去年同期增长0.23pct，其中管理费率和研发费率相比去年同期减少0.44pct、0.41pct，公司作为河南省属国企近年来不断提高员工人效，企业管理经营效率不断提高。此前公司发布公告表示公司将在安阳、许昌、焦作推进投建3个共计75万吨/年的石英砂硅基材料处理项目，2023年公司将持续推进原材料自供进程，原材料成本率有望进一步降低。同时远兴500t/a纯碱项目投产后，23H2纯碱价格受供需格局变化有望进一步下滑，进而实现生产成本进一步降低。 23Q1公司经营性现金净流出，应收增速缓于营收增速。23Q1公司收现比为0.81，相比去年同期下降约0.19，同期经营性现金净流出3.51亿元，主要系公司用于购买商品、支付劳务的支出同比大幅增加70.8%。23Q1公司应收账款和应收票据同比增长133%，其中应收票据同比增长286%，应收账款同比增长106%，预付账款同比增长65%。 一期药玻项目顺利投产，光热玻璃或迎需求高增。2023年公司依然以光伏、光热玻璃生产经营为主，同时扩充新领域的玻璃产品。2023年3月，国家能源局发文表示，力争在十四五期间实现光热发电年新增开工项目规模3GW，而截至2022年底光热电站累计装机规模仅为588MW（约0.6GW），其中2022年新增装机规模为50MW，因此2023年-2025年光热电站装机规模有望大幅提升，进而带动光热玻璃需求大幅增长，公司作为唯二实现光热玻璃批量生产供货的企业，有望充分受益。2023年4月，公司一期5000吨中硼硅药玻窑炉顺利点火投产，新窑炉投产可进一步优化公司产品结构。 投资建议：考虑公司全年出货规模进一步扩大，原材料成本有望下降，我们调整2023/2024/2025年归母净利润为2.39/3.3/3.97亿元，对应EPS0.22/0.30/0.36元，PE估值26.11/18.92/15.76，维持“买入”评级。 风险提示：光伏玻璃价格受供需结构变化影响进一步降低；光热电站建设规模不及预期；原材料成本下降幅度不及预期。

事件：公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 年公司实现营收89.17 亿元，同比减少5.4%；同年实现归母净利润4.45 亿元，同比减少37.41%，2022 年实现扣非净利润3.46 亿元，同比减少40.45%。2023Q1 公司实现营业收入11.12亿元，同比减少31.65%；同期实现归母净利润0.75 亿元，同比减少21.47%；实现扣非净利润0.58 亿元，同比减少24.9%。 22 年工程端减值拖累业绩，23Q1 业绩仍受地产复苏进程影响。2022 年公司板材业务实现收入44.82 亿元，同比减少1.88%；B 类板材使用费3.78 亿元，同比增长 43.88%；其他装饰材料17.82 亿元，同比增长1.75%。公司定制家居业务实现收入21.77 亿元，同比减少19.87%，其中全屋定制的零售业务实现收入5.16亿元，同比增长16.1%，青岛裕丰汉唐工程业务实现收入12.82 亿元，同比减少32.33%，主要系去年地产工程压力下，公司主动压缩了地产精装定制业务规模。 22Q4/23Q1 营业收入同比下滑受到地产大宗业务下滑影响，子公司裕丰汉唐风控下主动收缩业务规模，22Q4/23Q1 公司毛利率18.15%/22.75%，相比21Q4/22Q1毛利率19.25%/18.51% 分别下滑/增长1.1pct/4.24pct。22Q4/23Q1 期间费用率分别为6%/13.4% ， 相比21Q4/22Q1 期间费用率8.7%/11.5% 下滑/ 增长2.7pct/1.9pct，其中23Q1 期间费用增长主要来源于销售费用和管理费用率增长，我们认为23 年公司板材家装和家具厂渠道铺设以及家居零售渠道开设仍为企业经营重点，从而影响铺设渠道的费用增加。 23Q1 现金流改善，同期应收账款/票据下滑缓于营收。受到地产流动资金紧张影响，公司基于应收账款回款风险（裕丰汉唐工程业务为主），2022 年公司计提信用减值2.06 亿元，其中22Q4 公司计提信用减值损失1.69 亿元，同时基于存货跌价准备和裕丰汉唐的商誉减值计提，2022 年/22Q4 公司计提资产减值准备1.34/1.26 亿。23Q1 公司现金流有所改善，23Q1 公司收现比为1.187，相比去年同期1.036 增加0.151x，同期经营性现金净流出0.79 亿元，相比去年同期-3.91亿元，相比去年同期增加3.12 亿元。同期公司应收账款和应收票据为12.9 亿，同比减少7.9%，略缓于营业收入下降速度，其中应收票据同比下降80%，其他应收款同比下降60%。我们认为2023 年公司仍将以控制裕丰汉唐的应收账款规模为现金流风控的重要工作。 23 年板材和定制家居业务持续发展新渠道。公司两大业务板块分为以板材为主的装饰材料和定制家居业务，其中板材、石膏板等装饰材料主要通过门店零售分销、家装公司、家具厂和工装渠道（分别占比55%/12%/28%/5%）等经销渠道销售，受到家装趋势变化影响，板材客户从零售端木工向B 端家装公司和家具厂演化，因此2023 年公司快速布局B 端（家具厂、家装公司、工程）业务渠道，尤其在经销商在家具厂资源较为丰富背景下，家具厂在三个B 端渠道中增速较快。定制家居业务板块，公司通过裕丰汉唐大宗模式对接工程需求，同时本部家居业务通过经销商模式对接零售需求，预计2023 年工程业务板块仍将以控制风险收缩规模为主，而销售范围在华东区域的本部零售定制家居业务由于去年经营受到多重外界因素影响，预计二季度有较好表现。 投资建议：基于对2023 年下游行业资金短缺情况有所改善，地产销售复苏逐步转移至开工和施工阶段的考量，我们认为公司家居零售渠道、板材小B 渠道出货预计有较好表现，而现金流有所好转，我们调整2023/2024/2025 年归母净利润预测为7.52/9.79/12.52 亿元，EPS 为0.97/1.27/1.62 元，对应PE 为11.02/8.46/6.62，维持“买入”评级。 风险提示：地产开发商资金状况好转不及预期；地产销售面积复苏不及预期；全屋定制渠道发展受阻。

事件：公司发布2022 年年报和2023 年一季报，其中2022 年报告期内，公司实现营业收入31.68 亿元，同比增长55.92%；实现归母净利润8359.34 万元，同比增长54.81%；实现扣非归母净利润6281.61 万元，同比大增362.88%。2023 年一季度，公司实现营业收入8.09 亿元，同比增长14.62%，实现归母净利润0.16亿元，同比增长41.68%，实现扣非归母净利润0.09 亿元，同比增长130.38%。 光伏玻璃产销双增带动业绩高增，23 年价格趋势仍为利润主要影响因素。2022 年报告期内，光伏玻璃营收仍占公司90.95%营收比例，公司营收和利润规模大幅增长，一方面受益于安徽产地加工产能的进一步释放，公司进一步优化产品结构，提升2.0mm 及以下高附加值产品占比，因此光伏玻璃产量和销量较去年同期大幅增长；同时报告期内，安徽深加工产线的产量以及成品率不断提升，单位加工成本进一步下降。22Q4 公司毛利率为9.62%，相比去年同期下降2.02pct，2023Q1 公司毛利率为6.88%，相比去年同期增长1.89pct。22Q4 公司期间费用率为8%，相比去年同期下降3.1pct，其中财务费率和管理费率分别下降1.8/1.6pct，23Q1公司期间费率为5.5%，相比去年同期为增加1%，主要增长来源于研发费用增长。 2022 年12 月，公司发布公告拟在郧西县投资建设年产1500 万平方米高端电子玻璃生产线、年产1100 万平方米高铝电子玻璃生产线和高端电子玻璃生产线，预计首期投资20 亿元。2023 年公司预计仍将坚持超薄玻璃占比提升的差异化竞争策略，对BIPV 建筑一体化、节能建材、电子消费类产品等领域持续开发和拓展，延伸产品多元化布局，优化公司产品结构，为公司增加新的利润增长点。远兴500t/a 纯碱项目投产后，23H2 纯碱价格受供需格局变化有望进一步下滑，进而实现生产成本进一步降低。 22Q4 经营性现金净额转正，应收账款和票据随营收同步增长。22Q4 公司收现比为0.78x，相比去年同期0.37x 增长0.41x，23Q1 公司收现比为0.67x，相比去年同期0.53x 增长0.14x，公司经营性现金回流效率有所提升。22Q4 公司经营性现金净流入1.69 亿元，相比去年同期2.61 亿元净流出实现4.3 亿元净增长，23Q1经营性现金净流出1.32 亿元，相比去年同期小幅增长，公司年底现金流管控能力大幅提升。应收账款和票据方面，22Q4 同比增加53%，其中应收票据同比增加120.3%，应收账款同比增加30.6%；23Q1 应收账款和应收票据同比增加23.1%，其中应收票据同比增加21.4%，应收账款同比增加24%，23Q1 应收增速高于同期营收增速。 募投项目延期投产，后续凤阳资产有望并入。公司公告表示，募投项目“大尺寸、高功率超薄光伏玻璃智能化深加工建设项目”目前已经建成投产10 条深加工产线，剩余2*1.6mm 的深加工超薄光伏玻璃设备调试延期，因此预期投产时间延迟至2023 年9 月底。此前公司拟通过发行股份及支付现金购买资产的方式购买凤阳硅谷100%的股权并募集配套资金，资产并入后公司将实现光伏玻璃生产垂直一体化的产业布局，考虑原材料和燃料均承受了较大的成本上升的压力，公司2022 年12 月召开第五届董事会上，审议通过了关于终止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项的议案。后期公司将在综合考虑外部环境变化、公司战略规划、估值调整等因素的前提下重新筹划本次交易事项。 投资建议：我们调整2023/2024/2025 年公司归母净利润为1.75/2.25/3.80 亿，EPS 为0.88/1.13/1.91 元，PE 估值30.2/23.48/13.92，维持“买入”评级。 风险提示：电子玻璃出货增长不及预期；原材料成本下降幅度不及预期；光伏玻璃产品价格受供需结构影响下滑。

事件：2023年 4月 27日，公司发布 2023年第一季度报告，2023年一季度公司实现营收 6.03亿元（同比-20.01%），归母净利润 0.81亿元（同比-64.32%），扣非归母净利润 0.73亿元（同比-60.04%），加权平均 ROE 约 1.90%，同比下降 4.43个百分点。 23Q1玻纤景气持续下行，公司业绩承压。一季度玻纤下游需求修复支撑不足叠加冷修产线复产推高供给，玻纤景气下行，价格持续承压。根据卓创资讯，2023年3月国内厂家主流产品 2400tex 无碱缠绕直接纱出厂均价约 4090元/吨，同比下降 34.6%，环比 2月下降 2.5%。23Q1无碱纱均价约 4150元/吨，同比下降 33.6%。 产品价格下降，销售利润减少，公司盈利底部盘整，23Q1毛利率约 27.79%，同比下降 11.02pct，单季度毛利率回落至近年来低点，但环比 22Q4上升 0.68pct，毛利率没有进一步回落，我们认为或受益于公司玻纤及制品全产业链布局的优势。 费用管控方面，23Q1公司期间费用含研发费用率约 13.54%，同比上升 2.87pct，环比 22Q4上升 0.63pct。此外，公司 23Q1资产处置收益约 443.8万元，政府补助约 574.9万元，综合来看，23Q1归母净利润率约 13.49%，同比下降 16.75pct。 库存拐点或先到来，后续盈利有望逐季修复。根据卓创资讯，3月行业库存约 80万吨，环比 2月下降 2.3%，主要原因是三月下旬下游企业逐步开工，且风电纱市场订单较之前有所复苏，池窑厂出货略有好转，产销修复下行业库存开始下降。4月伴随热塑终端及风电订单回暖，库存有望进一步下降。我们认为，行业库存拐点或先于价格拐点，我们测算 2023年行业新增产能约 48万吨，主要来自 22年冷线产线复产，供给端新增产能冲击边际减弱叠加风电等主力需求持续修复，行业景气度有望迎来逐季修复。 23Q1出口好于预期，海外需求有望维稳。2022年海外需求表现为前高后低，22H2需求出现明显回落，但 23Q1逐渐企稳。根据海关总署数据，截至 2023年 2月粗纱海外出口量累计值约 11.86万吨，同比下降 12.69%，较 1月降幅收窄 5.26pct，玻纤及其制品海外出口量累计值约 29.85万吨，同比下降 10.95%，较 1月降幅收窄 1.84pct。 产能向百万吨迈进，有望进入行业二梯队。公司通过募资及自有资金进行产能扩张，2022年玻纤纱产能增至 30万吨/年。当前在建项目包括天马产线 3改 8以及60万吨高性能玻璃纤维智能制造基地项目，2024年产能有望突破至 65万吨，中期有望跃迁至 95万吨。我们认为，公司产能扩张有望驱动公司产销增加并持续释放规模效应，进一步强化公司盈利能力。 投资建议：我们认为，2023Q1玻纤基本筑底，后续随着下游风电等需求修复有望迎来逐季改善。公司作为玻纤及制品一体布局的细分行业龙头，有望充分受益于行业景气修复，2024年公司产能跨越式增长有望带动产销大增，同时规模效应驱动吨成本降低，带来更高的业绩成长性和确定性。我们维持此前盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 7.72、9.62和 11.64亿元，对应 EPS 分别为 1.89、2.35和 2.85，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行超预期、海外需求不及预期或汇率大幅波动、在建项目建设进度不及预期、行业新增供给超预期、原材料成本超预期上行。

事件：公司发布 2022年年报和 2023一季报，2022年公司实现营业收入 76.61亿元，同比下降 1.42%；实现归母净利润 1.78亿元，同比下降 73.51%；实现扣非净利润 4312.71万元，同比下降 92.46%；2023年一季度，公司实现营业收入 18.66亿元，同比增长 7.59%；实现归母净利润 5807.55万元，同比下降 41.37%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 4088.34万元，同比下降 50.20%。 23Q1收入转正，利润存在成本压力。2022年下游施工量骤减背景下，公司经营承压，分业务看，防水卷材收入 43.36亿元，同比下降-4.79%，防水材料收入 16.81亿元，同比下降-0.2%，防水工程施工收入 13.24亿元，同比下降 13.4%，合并丰泽股份后，2022年丰泽股份并表收入 2.91亿元，占营业收入 4.4%。23Q1收入端同比增速在前两季度为负的背景下再次转正，同期利润端在沥青（23Q1SBS 改性沥青价格同比增长 8.81%）、聚酯胎等石油化工产品的原材料价格高位等背景下依然存压力，23Q1公司毛利率实现 21.59%，相比同期减少 4.15pct。公司费用率稳定，23Q1期间费用率 16.3%，相比同期下降 0.1pct，除研发费用率相比同期增长 0.5pct，销售费率和管理费率相比同期减少 0.6pct，在防水新规出台前产品防水质保期已经提高至 30年，公司不断通过研发赋能产品附加值。23Q1信用减值损失 0.32亿元，同比减少 29.4%。2022年，公司经销占营收比重达到 50%，根据经营计划，2023年公司计划继续深耕渠道转型，提高经销商全国地级市覆盖率，并逐步向县级城市渗透，并对非房领域专项经销商补充；大力发展民建集团零售业务，形成防水体系、瓷砖胶、美缝剂体系以及其他辅材体系的产品结构，继续加大对优质家装公司、陶瓷企业等客户的开发，实现销售旗舰店和销售网点的快速增加，努力实现 2023年民建收入超 10亿的目标。 22年资产减值计提 2.62亿元，整体现金管控能力提升。2022年公司新增资产减值损失计提 3806.87万元，其中合同资产/存货/商誉分别新增计提 1190.92/1065.75/ 1504.82万元，新增信用减值损失计提 25857.3万元，其中应收票据冲回 2975.14万元，应收账款/预计负债分别新增计提 25860.3/1096.05万元。23Q1，公司收现比为 0.82x，相比去年同期 0.69x 效率增长 0.14x，同期公司经营性现金流净额为-6.57亿，相比去年同期增加 4.41亿，应收账款和应收票据同比增长12.2%，略缓于营收增速，同时应收票据同比大幅下降 76.2%，其他应收款同比下降 13.9%，应收账款同比上涨 24.9%，合同资产同比增加 21%。公司在此前可转债发行问询中详细披露应收账款计提方案，应收前十客户风险控制方案，我们认为，经历 21-22年下行风险后，公司现金管控能力不断提升，现金回流效率加快。 2022年丰泽业绩承诺暂未兑现，“2021激励计划”本年暂不实行。2022年丰泽股份并表后实现净利润 3478.18万元，未完成当期业绩承诺 5040万元，主要系一方面项目招标、实施、交付及验收等环节均有所延迟，从而销售收入和毛利实现情况不及预期；另一方面，为布局市场，丰泽股份持续加大研发费用和销售费用投入。根据签订协议，丰泽股份原股东当期应补偿金额 4,117.27万元，支付方式为股权支付股份 317.44万股，现金支付补偿 44.55元。同时《 2021年股权激励计划》中，根据方案业绩承诺，公司业绩考核目标为以“2021年净利润为基数，2022年净利润比 2021年净利润增长不低于 25%；且 2022年公司经营性现金流量净额大于零。”由于公司未达到首次授予第一个归属期公司层面业绩考核目标，公司将本激励计划 313名激励对象已获授的首次授予第一个归属期对应的 561.60万股楷体 限制性股票数量进行作废失效，合计作废 757.60万股限制性股票。 发行可转债募资近 22亿，扩产为渠道下沉保驾护航。2023年 4月，公司可转债发行方案获批，发行总额不超过 21.98亿元，募集资金将主要用于建设安徽生产基地、福建生产基地扩建项目、重庆生产基地改扩建项目、原有工厂智能化改造项目及补充流动资金。随着产能基地多区域布局，公司产品运输半径进一步缩短，对于下沉渠道网络提供更高效产品供应，同时智能化改造项目将有望有效提升公司生产效率，降低制造成本费用。 投资建议：虽然预计地产链经营压力犹存，我们预期 23年地产销售好转并将传导至资金和开工端，同时原材料采购成本下行，我们调整 2023-2025年公司归母净利润分别为 8.17/10.89/14.73亿元，对应 EPS 分别为 0.69/0.92/1.25元，对应 PE估值分别为 16.31/12.23/9.04倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产投资力度下滑大幅超出预期；强制性新标落实力度不及预期；原材料价格大幅上涨导致成本压力提升。

事件：公司2022 年实现收入133.13 亿元（-9.42%），归母净利润13.17 亿元（-68.95%），扣非归母净利润11.92 亿元（-71.33%）；23 年一季度实现收入31.31 亿元(+2.21%)，归母净利润1.13 亿元（-78.42%），扣非归母净利润0.65 亿元（-86.63%）。 点评：23Q1 浮法玻璃价格触底回升，二季度盈利弹性可期。22 年四季度受疫情因素影响，以及地产投资延续弱势，玻璃整体需求恢复不及预期，行业弱势运行延续至23年1-2 月，进入到3 月份，地产销售及竣工逐步回暖，下游需求复苏加速，同时去年下半年以来，冷修线增多导致Q1 整体供给同比有所下降，行业进入去库涨价阶段。根据卓创资讯数据，22 年12 月末全国浮法玻璃均价（含税）约1633 元/吨，而到23 年3 月末，价格回升至1815 元/吨；目前行业库存已连续7 周下降，超出市场预期，部分区域库存降至偏低位置，企业推涨价格预期强烈，4 月中下旬行业价格涨幅加大，我们认为，一季度行业底部阶段已走出，Q2 业绩弹性可期；根据卓创资讯数据，当前行业刚刚进入盈利区间，复产生产线规模有限，同时部分窑龄到期的生产线仍有冷修预期，供给端望保持动态平衡；从需求端来看，深加工企业订单恢复加速，地产仍处于地产竣工大周期，同时在 “保交楼”的大背景下，竣工需求有支撑，玻璃涨价趋势有望延续。此外，22 年公司建筑节能玻璃共销售3895 万平米，同比增长19.48%，收入占比达到19.3%，公司建筑节能玻璃稳健增长，根据2022 年 4 月开始实施的《建筑节能与可再生能源利用通用规范》 （GB55015-2021），要求所有建筑外墙玻璃必须使用低能耗中空玻璃，未来节能玻璃的需求有望稳定提升。 光伏产能加速扩产，打造新的业绩增长点。我们认为，公司积极布局光伏领域，拥抱新能源赛道，打造光伏第二主业初见雏形。公司第一条光伏压延生产线已经在22年4 月份点火，产能爬坡顺利，第二条光伏压延生产线在23 年1 月5 日点火。按照公司光伏玻璃建设规划，前期公司已计划在湖南郴州、福建漳州以及浙江绍兴、浙江宁波共新建5 条1200 吨/天的生产线并配套深加工生产线，同时计划在马来西亚新建2 条1200 吨/天生产线，此外公司计划在东山漳州基地再建一条1200 吨生产线（二期），在云南昭通新建4 条1200 吨/天生产线，并配套相关的砂矿及深加工生产线，预计到2025 年，不考虑浮法转产的产能，公司光伏玻璃产能也将达到14400 吨/天，未来公司光伏玻璃产能规模将跃居行业头部，随着光伏玻璃产能的陆续投产，将带来新的业绩增长点。同时公司成立子公司建设分布式光伏电站项目，一方面可以提升自身发电，降低用电成本；另一方面，积累光伏电站建设及运营经验，未来在双碳背景下，公司有望更深层次布局光伏领域。 电子玻璃继续扩产，新业务开拓渐入佳境。继公司醴陵电子首条65 吨级高性能电子玻璃生产线在2020 年4 月进入商业化运营，醴陵电子高性能电子玻璃生产线项目（二期）在2022 年7 月建成点火，电子玻璃产品的市场占有率和品牌效应稳步提升。根据公司战略发展规划和电子玻璃业务目前的实际运营情况，公司拟在浙江省绍兴市柯桥经济技术开发区新材料产业园建设2 条高性能电子玻璃生产线，项目计划总投资约78,000 万元，届时公司电子玻璃产能将突破200 吨/天，而旗滨电子玻璃新一轮增资扩股，引入了小米长江产业基金，以此有望切入小米供应链，加速实现国产替代，未来规模效应及品牌优势将逐步凸显；同时中性硼硅药用玻璃一期已经于21 年10 月实现商业化运营，部分产品已批量化生产和销售，二期已于22年Q4 建成投产，23 年3 月份公司再次发布公告，拟在四川泸州新建2 条50 吨/天的中性硼硅药玻生产线，届时投产后公司药玻规模优势将显现；电子玻璃与中性硼硅管国产替代空间广阔，公司依托资源、渠道、成本等优势有望异军突起，未来产品结构将更加优化，高端产品提升公司竞争壁垒，整体估值有望抬升。 22 年分红比例超过50%，高分红长期回馈股东。22 年分红预案拟以未分配利润向股东每10 股派发现金股利人民币2.5 元（含税），分红比例达到50.87%，17-21 年公司分红比例分别为70.66%、65.47%、59.1%、51.25%、50.51%，始终保持在50%以上的分红比例，公司延续高分红长期回报股东。 投资建议：当前地产销售及竣工逐步回暖，23 年或为地产复苏之年，浮法玻璃价格走出Q1 价格底部，Q2 业绩弹性有望显现，同时公司光伏、电子玻璃及药玻扩产稳步推进，带来新的增长点。我们预计2023-2025 年公司业绩分别为20.3、33.9 和47.3 亿元，对应EPS 分别为0.76、1.26 和1.76 元，对应PE 估值分别为14.5、8.7 和6.3 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；新业务拓展进度不及预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。

事件: 2023年 4月 25日公司发布 2022年度报告和 2023年第一季度报告，公司2022年实现营收 20.84亿元，同比+72.28%，归母净利润 6.30亿元，同比+99.99%，扣非归母净利润 6.33亿元，同比+108.29%。公司拟以未分配利润向全体股东每10股派发现金红利 3元（含税），合计派发现金红利约 9559万元，以资本公积向全体股东以每 10股转增 7股，合计转增约 2.23亿股。2023年一季度公司实现营收 7.06亿元，同比+21.69%，归母净利润 1.73亿元，同比+4.12%，扣非归母净利润 1.72亿元，同比-1.86%，加权平均 ROE 约 11.01%，同比下降 6.73pct。 2022年产能有序释放助力业绩高增。2022年公司营收迈入 20亿大关，主要受益于：大丝束下游应用市场持续开拓、公司技术优势下良品率和均一稳定性提高以及公司新建产能有序释放，三因素共驱原丝销售持续高增，根据公司公告，公司 22年原丝产销超 5万吨，同比增速超 50%。盈利能力方面，公司 22年毛利率约38.8%，较 21年下降 1.9pct，毛利率下降主要系运费调入营业成本核算所致，在22H2行业景气下行背景下依然保持较为稳定的毛利率。费用管控方面，22年公司三费+研发费用率 6.67%，较 21年下降 4.5pct，主要系公司偿还高利息借款减少利息支出以及运费计入营业成本导致财务费用和销售费用率显著下降。 原丝龙头掌握一定市场定价权，短期优势难被超越。根据我们测算，当前原丝供应仍趋紧张，2025年我国碳纤维产能有望达到 31.9万吨/年，而仅吉林碳谷、浙江宝旌、中复神鹰、上海石化等公布了原丝扩产或配套计划，“十四五”期间我国原丝供应或存缺口。由于原丝壁垒较碳丝更高，而公司已拥有成熟的原丝产业化技术以及行业领先的规模，在原丝性价比方面具备显著的竞争优势，是国内最大的原丝供应商（21年原丝销售市占率约 50%）。若按照 22年销量 5万吨估算，公司 22年原丝单位收入约 39.58元/千克，同比+15.6%，凸显公司原丝龙头的核心竞争力。 23Q1业绩增速放缓，产能持续扩张下成长性仍存。23Q1碳纤维景气度下行，库存高位拖累碳丝价格表现，根据百川盈孚，23Q1国内碳纤维均价约 145元/千克，同比-22.3%，环比 22Q4下降 7.9%，大小丝束均呈同环比下降趋势。23Q1公司营收及业绩增速放缓，毛利率同比下降 4.07pct 至 36.21%，或主要系产业链下游价格压力传导至原丝端所致。我们认为，短期扰动不改公司长期成长逻辑，2023年 3月公司定增已获批，计划募集不超过 17亿元，用以持续推进 15万吨原丝项目建设，产品设计为 50K 大丝束。项目建成后公司产能有望增长至约 20万吨/年，带动产销提升的同时持续释放规模效应，驱动成本持续降低。 投资建议：我们持续看好公司作为原丝龙头的竞争优势，在国内碳丝产能持续扩张背景下，公司成熟的原丝产业化技术以及行业领先的规模，赋予公司在原丝销量和定价方面的优势。鉴于当前碳丝价格持续下探，我们小幅下调公司产品价格假设和盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润为 8.29、11.99和 14.78亿元（前值 2023-2024分别为 9.41和 13.74亿元），对应 EPS 分别为 2.60、3.76和 4.64元（前值 2023-2024分别为 2.95和 4.31），维持“买入”评级。 风险提示：新产品开发不及预期、行业产能扩张和原材料价格上涨超预期、在建项目建设进度不及预期。