三季度订单降幅收窄，关注后续订单、收入及业绩弹性公司发布公告，24Q1-3累计中标订单776.4亿元，同比-18.8%，其中基建、房建分别中标654.07、120.96亿元，同比分别-25.1%、+55.4%，Q3单季度中标订单185亿元，同比-14.9%，降幅较上半年有所收窄。8月末，公司公告以参股方式中标了3条高速公路项目投资人打捆招标，投资金额合计994亿元，占23年公司营收的86%，占23年全年新签订单规模的59%，四川路桥对该项目的持股比例为1%。9月以参股方式组成联合体中标邛崃经芦山至荥经高速公路项目，总投资270.7亿元，10月公告拟参股方式参与攀枝花至盐源高速公路项目招标，总投资353.5亿元。我们认为四川路桥与蜀道集团通过投建一体模式参与政府基建项目社会投资人招标，有望增强四川路桥的盈利能力，进一步扩大四川路桥订单规模及市占率。我们判断四季度公司订单及收入或有明显改善，在手订单充裕有望给业绩增长提供支撑。 四川省内基建仍具备现实需求，财政刺激升温下项目推进有望加速从现实需求角度，四川省基建投资仍在稳步推进，24年1-6月四川公路水路交通建设完成投资1302.88亿元，占年度目标2600亿元的50.1%，6月21日，四川省高速公路招商工作座谈会集中推出36个高速公路项目，项目总里程约4100公里，总投资约8400亿元。10月8日四川省举行2024年第四季度重大项目现场推进活动，共推进项目1823个，总投资7855亿元，其中基础设施项目共601个，总投资3645亿元，占比46.4%，10月12日财政部在国新办发布会上提出，在加快落实已确定政策的基础上，围绕稳增长、扩内需、化风险，将在近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措，我们判断资金层面的逐步宽松或有望加速重点基建项目的推进以及实物工作量的转化，市场持续扩容或给公司业绩增长提供较好支撑。 高股息低估值蓝筹，维持“买入”评级我们维持此前预测，预计公司24-26年归母净利润分别为90、97、106亿元，对应PE分别为6.5、6.1、5.5倍，公司此前公告22-24年现金分红比例不低于50%，截至10月11日收盘，公司总市值为589亿元，按我们预测的24年归母净利润及50%分红比例测算，对应股息率为7.65%，我们认为公司后续高股息高分红的风格仍有望延续，维持“买入”评级。 风险提示：基础设施投资景气度不及预期，新能源业务发展不及预期，订单结转速度放缓。

业绩显著下滑，地产景气度边际改善可期公司发布24年半年报，24H1公司实现营业收入10.43亿元，同比-29.86%，实现归母净利润-0.19亿元，同比-148.80%，扣非归母净利润-0.34亿元，同比-206.62%，国内房地产市场仍在深度调整，导致公司上半年业绩显著承压。单季度看，24Q2公司实现营业收入7.48亿元，同比-24.85%，归母净利润0.63亿元，同比+13.47%，二季度利润已呈现改善趋势。5月17日，新一轮支持房地产的金融举措出炉，具体包括明确取消全国层面房贷利率政策下限、下调房贷首付款比例和公积金贷款利率、拟设立保障性住房再贷等措施，需求改善后公司有望持续受益。 涂料板块延续承压，防水板块快速拓张分业务看，24H1公司功能型建筑涂料、建筑节能材料、防水材料分别实现收入6.10、2.53、1.35亿元，同比分别-41.37%、-13.68%、+20.95%。细分看：1）建筑涂料：24H1公司工程涂料、家装涂料分别实现收入4.7、0.5亿元，同比分别-43.0%、-28.5%，销售单价分别为4.39、4.65元/公斤，同比分别-10.22%、-8.10%；2）建筑节能材料：24H1保温装饰板、保温材料实现收入1.6、0.5亿元，同比分别-19.62%、+4.15%，均价分别为69.8、298.12元/平方米，同比分别-11.23%、-9.79%。3）防水材料：24H1防水卷材、防水涂料收入分别为1.1、0.2亿元，同比分别+21.57%、+17.72%。原材料方面，24H1乳液、钛白粉、树脂等价格同比均有一定上涨。 盈利能力下滑，减值冲回利润增加24H1公司毛利率为23.12%，同比-10.83pct，其中功能型建筑涂料、建筑节能材料、防水材料分别为31.02%、12.39%、-10.08%，同比分别-9.73、-5.19、-14.86pct，24Q2单季度毛利率为24.43%，同比-9.0pct，盈利能力延续承压。 24H1期间费用率为29.68%，同比+5.14pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.74、+1.70、+0.55、+2.14pct，收入下滑导致费用未能有效摊薄。24H1公司资产及信用减值损失合计冲回0.25亿元，对净利润的影响同比增加1.05亿元，综合影响下净利率为-1.84%，同比-4.47pct。24H1公司CFO净额为-2.17亿元，同比多流出2.85亿元，收现比同比-11.93pct至87.21%，付现比同比+4.88pct至113.53%。 看好地产政策带来的催化，维持“买入”评级当前行业内集中度仍然较低，我们认为公司有望依托渠道变革与风险防控，不断提升自身市占率。我们预计公司24-26年归母净利润为1.5、2.6、3.1亿元，若后续地产需求有所改善，则我们认为公司业绩仍具备较好的增长基础，维持“买入”评级。 风险提示：小B业务开拓不及预期，原材料价格大幅上涨，地产链景气度下行超预期。

新兴业务持续发力，多元化转型升级加速公司发布 24年半年报， 24H1实现营业收入 5432.85亿元，同比-7.84%，实现归母净利润 142.78亿元，同比-12.08%，其中 Q2单季度实现营收 2782.74亿元，同比-12.35%，实现归母净利润 67.97亿元，同比-18.71%。 24年以来，公司聚焦主责主业并大力拓展第二业务曲线， 24H1新兴业务新签合同额 1663.3亿元，同比+32.1%，公司业务多元化转型升级加速，并在矿产资源板块持续布局，有望贡献额外业绩增量。 传统主业承压，矿产资源开发保持平稳分业务来看，传统主业方面， 24H1基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发业务分别实现营收 4730.48、 89.65、 120.24、 144.81亿元，同比分别-6.76%、 -4.11%、 -9.68%、 -30.78%，基建业务中，铁路、公路、市政分别实现收入 1333.31、 798.82、 2598.35亿元，同比分别-2.26%、 -9.82%、-7.97%。订单层面， 24H1公司新签合同额 10785亿元，同比-15.3%，其中境内新签合同额 9961.2亿元，同比-16.2%；境外新签合同额 823.8亿元，同比-2.3%。其他业务方面， 24H1实现营收 360.05亿元，同比-9.68%，其中资源利用业务实现营收 40.48亿元，同比+7.19%，主要矿产资源的开发、销售总体保持平稳，其中，铜、钴、钼、铅、锌产量分别为 15.02、 0.28、0.77、 0.46、 1.07万吨，同比分别+1.3%、 +13.5%、 -5.2%、 -23.9%、 -34.4%； 银金属产量 18吨，同比-41.3%。24H1子公司中铁资源集团归母净利润 22.65亿元，同比-17.65%。 盈利能力、费用率、现金流仍有改善空间24H1公司毛利率为 8.8%，同比-0.01pct，其中基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发、其他业务毛利率分别为 7.90%、 26.24%、 18.34%、12.57%、 14.66%，同比分别+0.20、 -1.58、 -1.48、 -2.42、 -0.14pct。 24H1公司期间费用率为 4.81%，同比+0.15pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.02、 +0. 13、 -0.05、 +0.05pct， 24H1公司资产及信用减值损失合计为 20.05亿元，同比少损失 1.04亿元。综合影响下 24H1净利率为2.88%，同比-0.21pct。现金流方面， 24H1公司 CFO 净额为-693.32亿元，同比多流出 393.65亿元。 收现比同比-13.55pct 至 88.12%，付现比同比-6.59pct 至 98.02%。 看好第二曲线增长动能，维持“买入”评级我们看好公司增长质量稳步提升，矿产资源板块亦有望贡献业绩弹性，预计公司 24-26年归母净利润为 354、 371、 389亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 矿产资源价格大幅波动， 订单结转速度不及预期，央企竞争加剧导致利润率下降，基建投资增速不及预期。

上半年业绩承压，关注后续业绩及估值弹性，维持“买入”评级公司发布 24年半年报， 24H1实现营业收入 32.10亿元，同比-4.35%，实现归母净利润 0.05亿元，同比-62.02%，扣非归母净利润-0.17亿元，同比转亏，整体基本符合此前业绩预告披露的预期。单季度来看， 24Q2单季度收入、归母净利润分别为 18.44、 0.51亿元，同比分别-7.86%、 -26.36%。 5月17日，新一轮支持房地产的金融举措出炉，有望带动地产需求转好。中长期看，我们认为公司持续推动品类扩充和渠道下沉，开拓学校、医院等市场来获取增量，建议关注公司业绩及估值弹性。我们预计公司 24-26年归母净利润为 4.3、 5.2、 6.4亿元，维持“买入”评级。 家居类&其他建筑五金产品持续放量，盈利能力有所改善分业务看，24H1公司核心单品门窗五金实现营收 13.87亿元，同比-16.04%，毛利率同比+0.58pct 至 39.94%。家居类产品、其他建筑五金营收 5.9、 5.2亿元，同比+13.7%、 +16.6%，毛利率同比分别-1.2、 +1.2pct 至 29.2%、 16.7%。 传统的门窗配套件、点支承玻璃幕墙构配件、门控五金、不锈钢护栏构配件分别实现营收 2.4、 1.8、 1.7、 1.0亿元，同比分别-18.8%、 +18.2%、 -6.2%、+20.5%，毛利率分别为 18.9%、 30.8%、 37.1%、 23.6%，同比分别+2.2、 +3.3、-0.2、 +10.2pct。带动 24年上半年综合毛利率提升 0.1pct 至 31.3%。 价格传导机制顺畅，费用控制仍有优化空间从原材料角度，以我们跟踪的锌合金/铝合金/不锈钢价格为例， 24Q2均价同比分别+11.2%、 +9.1%、 -9.1%，环比分别+10.9%、 +7.1%、 +0.2%，在原材料价格上涨背景下，公司上半年业务盈利能力仍有提升，或反映价格传导机制顺畅。 24H1公司期间费用率同比+0.39pct 至 27.95%，销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.53、 +0.47、 +0.37、 +0.09pct， 24H1公司计提资产及信用减值损失 0.95亿元，同比多损失 0.33亿元，综合影响下净利率同比-0.22pct 至 0.42%。 打造数字化线上平台，渠道持续发力渠道方面，截至 24H1公司国内外销售网络点 1000余个，销售团队 6000余人，未来还会根据实际情况继续下沉。同时公司在线上及数字化方向持续发力，针对 B 端客户开发了“坚朗云采”平台，并针对 C 端用户打造了全新的泛家居线上平台“家优美物”等。子公司方面，坚宜佳、海贝斯、精密制造 24H1营收分别为 1.24、0.78、1.99亿元，同比分别+8.64%、-48.96%、+12.99%，净利润分别为 0.004、0.31、0.29亿元，同比分别-96.06%、+11.83%、+36.66%。 风险提示： 渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，地产链景气度下行超预期。

收入延续承压， Q2单季度利润显著改善公司发布 24年半年报， 24H1公司实现营业收入 34.71亿元，同比-19.96%，实现归母净利润 0.94亿元，同比+54.9%， 扣非归母净利润 0.42亿元，同比-21.9%。单季度来看， 24Q2公司收入、归母净利润分别为 19.86、 0.41亿元，同比分别-19.61%、 +1527.2%，利润显著增加，系公司优化收入及产品结构，毛利率改善，以及减值损失同比有所减少。 24年以来，公司主动控制了对部分中高风险客户的发货节奏， 我们认为后续有望带动现金流及盈利能力改善。 产品结构持续优化，原材料价格下行或给盈利能力提供支撑分业务来看， 24H1公司防水卷材、防水涂料、防水工程施工分别实现营收18.2、 9.6、 5.4亿元，同比分别-19.71%、 -10.71%、 -26.51%，毛利率分别为21.0%、 33.9%、 13.8%，同比分别+1.1、 +9.0、 -0.3pct，盈利能力较弱的施工业务规模进一步压降，高毛利的材料销售业务占比有所提升，且毛利率有显著改善。此外，我们认为上半年原材料价格下行也给公司毛利率改善提供了较好支撑，以华东地区沥青价格为例， 24Q2重交沥青、 SBS 改性沥青均价分别为 3794、3969元/吨，同比分别-2.4%、-10.3%，环比-0.6%、-8.8%，24年 7月至今上述两类沥青均价同比分别-6.5%、 -5.3%，若后续沥青降价趋势延续，则我们预计毛利率仍具备较好的提升空间。 收入下滑导致费用未能有效摊薄，现金流仍有改善空间24H1公司毛利率为 23.4%，同比+2.33pct，期间费用率为 17.32%，同比+2.31pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.45、 +0.62、 -0.24、+0.49pct，收入下滑导致费用未能有效摊薄。 24H1公司资产及信用减值损失合计 1.37亿元，同比少损失 0.25亿元，综合影响下净利率为 2.57%，同比+1.18pct。现金流方面， 24H1公司 CFO 净额为-14.31亿元，同比多流出6.77亿元，收现比、付现比分别同比+9.99pct、+42.69pct 至 92.5%、145.65%。 关注中长期市占率提升，维持“买入”评级当前防水行业内集中度仍然较低， 我们预计防水新规后公司有望凭借渠道优势不断提升市占率。 若后续地产行业景气度有所改善，则我们认为公司业绩仍具备较好的增长基础。预计公司 24-26年归母净利润分别为 2.1、3.0、3.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动，地产链景气度下行超预期，业务结构调整进度不及预期。

上半年经营稳健， 业绩增长潜力值得期待公司发布 24年半年报， 24H1实现营业收入 8.94亿元，同比-11.42%，实现归母净利润 0.82亿元，同比+0.39%。收入下滑而利润保持小幅增长，我们判断主要由于工程承包、设备制造业务规模收缩，而设计咨询、机电工程及设备制造主业毛利率均有不同程度的改善。单季度来看， 24Q2单季度公司收入、归母净利润分别为 5.36、 0.48亿元，同比分别-7.97%、 -0.62%。 中长期来看，我们认为粮仓建设及冷链物流需求仍存，粮油加工行业的高端化、智能化和绿色化发展趋势或将延续，公司报表质量仍有改善空间，业绩增长潜力或值得期待。 业务结构逐步优化，粮仓建设仍具备现实需求分业务来看， 24H1公司设计咨询、机电工程系统交付、设备制造业务分别实现营收 2.2、 4.7、 1.8亿元，同比分别-2.8%、 +5.9%、 -34.6%，毛利率分别为 51.4%、 16.6%、 22.2%，同比分别+6.65、 +2.94、 +1.96pct，工程总承包业务收入 40万元，同比-99%。收入虽有承压，但各项业务毛利率均有所改善，从而驱动整体盈利能力上行。 从行业层面看， 2023年度全国主产区各类粮食企业累计收购秋粮超 2亿吨，创 2016年玉米收储制度改革以来新高。“十四五”以来，国家新建和改造升级仓容超 6500万吨，粮仓绿色储粮功效和性能不断升级，我们预计未来我国粮仓建设仍具备较强的现实需求，有望支撑公司业绩及收入增长。 盈利能力提升， 现金流仍有改善空间24H1公司毛利率为 26.8%，同比+3.8pct，期间费用率为 15.2%，同比+2.8pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.27、 +1.29、 +1.03、 +0.20pct，收入下滑导致各项费用未能有效摊薄。24H1公司计提资产及信用减值损失合计 0.07亿元，同比少损失 0.11亿元，综合影响下净利率为 9.15%，同比+0.95pct。 24H1公司 CFO 净额为-2.95亿元，同比多流出 1.0亿元，收现比、付现比分别同比+3.52、 +18.38pct 至 108.3%、 117.7%。 关注后续业绩及估值催化， 维持“增持”评级我们认为十四五粮仓建设及冷链物流仍有望保持高景气，同时公司毛利率或持续受益于设备自供比例提升，中长期来看公司仍具备较好的投资价值。 预计公司 24-26年归母净利润分别为 2.7、 3.2、 3.8亿元， 公司作为中粮集团下属的央企子公司，在粮油设备领域持续发力，我们看好后续国资委市值管理考核及农业设备更新等带来的业绩及估值催化，维持“增持”评级。 风险提示： 在手订单执行不及预期， 毛利率提升不及预期，项目回款不及预期。

上半年收入利润稳中有升， 彰显龙头经营韧性公司发布 24年半年报， 24H1公司实现营业收入 11446亿元，同比+2.8%，实现归母净利润 294.5亿元，同比+1.6%，扣非归母净利润 269.5亿元，同比+1.9%。单季度看， 24Q2公司收入、归母净利润分别为 5953、 145.3亿元，同比分别+1.2%、 +2.1%，上半年业绩整体维持稳健增长，彰显建筑龙头经营韧性。从订单层面看， 24年以来公司新签订单持续扩容，其中房建订单稳健增长，基建订单显著增速更快，或为后续收入增长提供支撑。 订单结构转型优化， 基建业务快速增长分业务看， 24H1公司房建、基建、地产开发、勘察设计业务分别实现收入7493、 2695、 1164、 54亿元，同比分别+1.7%、 +11.7%、 -8.7%、 +2.8%； 24Q2单季度房建、基建、地产开发、勘察设计分别实现收入 3835、 1418、699、 28亿元，同比分别-2.2%、 +16.9%、 -8.8%、 +1.7%，地产业务持续下行，基建业务快速放量。 24H1中海地产实现净利润 99亿元，同比+16.3%。 订单角度， 24H1建筑业务新签合同额 22882亿元，同比+13.7%，其中房建、基建、勘察设计分别新签 15320、 7491、 72亿元，同比分别+5.7%、 +34.9%、-9.2%。 24H1地产合约销售额 1915亿元，同比-20.6%（中海地产合约销售额 1294亿元，同比-16.1%）。分地区来看，24H1境内、境外收入分别为 10881、565亿元，同比分别+2.8%、 +3.7%，新签订单分别为 21651、 1231亿元，同比分别+10.9%、 +105.4%。 减值损失侵蚀了部分利润，现金流仍有改善空间24H1公司毛利率为 9.4%，同比-0.2pct，其中房建、基建、地产开发、勘察设计毛利率分别为 6.9%、 10.2%、 19.4%、 17.0%，同比分别-0.2、 -0.3、 +1.3、-0.1pct。期间费用率为 4.2%，同比-0.27pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.02、 -0.04、 -0.21、 -0.04pct，销售费用率有所提升，系公司加强了地产业务的营销力度所致。24H1公司计提资产及信用减值损失合计 90.76亿元，同比多损失 28.63亿元，综合影响下净利率为 3.51%，同比-0.08pct。 24H1公司 CFO 净额为-1087.69亿元，同比多流出 982.09亿元，收现比、付现比分别同比-11.15、 -1.16pct 至 87.5%、 97.26%。 看好公司中长期投资价值，维持“买入”评级总体看，我们认为公司在行业景气度下行周期内仍体现了较好的业绩稳定性，市场份额仍有望提升，预计在后续国资委市值管理考核、加大现金分红力度的推动下，公司中长期投资价值有望逐步彰显。预计公司 24-26年归母净利润分别为 580、 616、 653亿元，同比分别+7%、 +6%、 +6%，维持“买入”评级。 风险提示： 地产投资增速不及预期， 基建投资增速不及预期， 订单收入转化节奏明显放缓， 现金回收效果低于预期， 减值风险。

上半年收入利润稳中有升，业绩弹性值得期待公司发布 24年半年报， 24H1公司实现营业收入 546.27亿元，同比+0.1%，实现归母净利润 9.55亿元，同比+6.88%，扣非归母净利润 10.33亿元，同比+20.59%。单季度来看， 24Q2公司收入、归母净利润分别为 255.92、 3.98亿元，同比分别-0.21%、 +3.3%，核电工程项目施工进展顺利，收入及利润规模稳步提升。 行业层面，核电工程景气度仍在加速上行， 22-23年我国核电机组核准数量均为 10台， 8月 19日国常会审议通过 5个核电项目共计 11台核电机组，已达到 2014年以来的历史核准峰值。我们判断在核电核准提速之下，公司有望持续受益，订单及收入仍有望保持快速增长。此外公司正在推动工业与民用工程业务的结构转型， 业绩弹性值得期待。 新签订单稳步增长， 业务结构逐步优化分业务来看， 24H1公司核电工程、工业与民用工程建设分别实现营收150.83、 357.01亿元，同比分别+30.22%、 -5.71%， 按报告分部披露的财务数据计算，上述两个业务板块的毛利率分别为 13.0%、 7.1%，同比分别+1.1、-0.7pct，核电工程业务收入快速增长，且毛利率有所改善，进一步验证行业景气度加速上行逻辑。从订单层面看， 24H1公司新签订单 766.37亿元，同比+17.07%，在手订单充裕或给收入增长提供较好支撑。此外，公司持续推进工业与民用工程业务的结构转型， 24H1以光伏为代表的新能源类新签合同额同比大幅增长。 减值损失减少， 盈利能力及现金流改善24H1公司毛利率为 9.8%，同比+0.19pct，期间费用率为 6.2%，同比+0.02pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.01、 -0.26、 +0.45、 -0.15pct，公司在核电等重点施工领域加大研发投入，导致研发费用率上行。 24H1公司资产及信用减值损失合计 2.8亿元，同比少损失 1.26亿元，综合影响下净利率为 2.43%，同比+0.14pct。现金流方面， 24H1公司 CFO 净额为-129.01亿元，同比少流出 1.86亿元，收现比、付现比分别同比+3.59pct、 +3.77pct至 66.53%、 83.09%。 期待核电工程持续放量， 维持“增持”评级我们认为核电工程行业集中度较高， 中国核建在核岛建设环节的份额具有领先优势，有望充分受益于行业扩容，后续核电工程业务有望逐步贡献业绩及收入弹性， 预计公司 24-26年归母净利润分别为 24、 28、 32亿元，同比分别+18%、 +15%、 +16%， 维持“增持”评级。 风险提示： 核电站核准及开工进度不及预期， 基建地产投资增速不及预期，应收账款减值风险。

扣非业绩稳步提升，低空经济打造新增长点公司发布 24年半年报， 24H1实现营业收入 10.25亿元，同比-22.93%，实现归母净利润 0.84亿元，同比-26.47%，扣非归母净利润 0.82亿元，同比-26.3%， 24Q2单季度收入、归母净利润分别为 5.06、 0.27亿元，同比分别-30.8%、 -61.32%，二季度受在手工程业务履约确认节奏的影响，工程业务确认收入有所减少，同时催化剂业务订单同比下降，导致业绩阶段性承压。 从基本面角度看，截至 24H1末公司已签约未完工订单为 19.8亿元，在手订单充裕，同时纤维素项目持续建设中，达产后有望贡献额外业绩增量。 化工业务保持平稳，新业务持续推进分业务看， 1）工程业务方面， 24H1公司工程总承包、工程设计业务分别实现营收 7.0、 2.4亿元，同比分别-72.5%、 -38.4%，毛利率分别为 0.9%、31.0%，同比分别-29.4、 -6.9pct，下滑主要受工程项目确认履约进度影响，24H1末北方华锦项目已确认收入 2274万元，已累计收款 1.8亿元。 2）化工业务方面， 24H1公司醇醛酯类、残液加工、催化剂销售分别实现收入6.5、 2.2、 0.5亿元，同比分别-2.5%、 -0.1%、 -65.6%，毛利率分别为 13.8%、36.2%、 25.1%，同比分别+0.97、 +14.97、 -5.62pct，部分化工品市场价格窄幅上行，带动毛利率提升。 3）新业务方面， 24H1公司纤维素及衍生物实现收入 653万元，醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目正在稳步建设中，达产后有望新增异辛酸产能 5万吨/年、纤维素及衍生物产能 1.5万吨/年，未来或给公司业绩带来新的增长点。 费用率仍有优化空间，现金流显著改善24H1公司综合毛利率为 19.0%，同比-1.58pct，期间费用率为 11.66%，同比+2.43pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.27、 +1.58、+0.52、 +0.06pct，收入下降导致费用未能有效摊薄。综合影响下净利率为8.12%，同比-1.07pct。现金流方面， 24H1公司 CFO 净额为 1.39亿元，同比多流入 2.05亿元。 持续看好中长期成长性，维持“买入”评级公司在手订单充裕，新材料项目推进稳步进行，后续有望逐步增厚业绩，我们持续看好公司中长期成长，维持此前预测， 预计公司 24-26年归母净利润为 3.2/3.6/4.2亿元，同比分别+13.3%/+13.5%/+15.4%，对应 PE 分别为10.7、 9.4、 8.2倍，维持“买入”评级。 风险提示： 工程订单结算速度不及预期；现金分红比例不及预期；化工行业景气度下滑超预期。

收入稳步增长， 汇兑损失及锂电拖累业绩公司发布 24年半年报， 24H1实现营业收入 54.94亿元，同比+15.74%，实现归母净利润 4.54亿元，同比-64.16%，扣非归母净利润 4.0亿元，同比-66.95%， 24Q2单季度收入、 归母净利润分别为 29.32、 1.43亿元，同比分别+30.0%、 -83.48%，上半年陶瓷机械业务订单高增长，收入规模持续扩张，但利润显著承压，一方面由于非洲货币贬值，公司汇兑损失同比增加 1.8亿元，另一方面碳酸锂价格持续承压，以及税率调整、回溯调整前期卤水采购金额，导致蓝科锂业 24H1营业成本增加约 4亿元，使得其对公司归母净利润的贡献同比减少超 7亿元。从基本面角度看，公司陶机主业增长势头较好，海外市场拓展进程仍在加快。 建材机械主业稳健增长，海外业务拓展加速分业务看， 24H1公司建材机械、海外陶瓷、锂电材料业务分别实现营收27.1、 19.8、 3.0亿元，同比分别+29.0%、 +4.0%、 -26.6%，毛利率分别为24.9%、 30.9%、 0.4%，同比分别-2.5、 -12.7、 -3.3pct，受制于非洲瓷砖价格竞争加剧以及汇率波动影响，海外建材业务毛利率显著承压，但产量方面仍保持稳健增长， 24H1生产瓷砖 0.84亿平米，同比增长 20%。碳酸锂方面， 24H1蓝科锂业碳酸锂产量约 1.89万吨，销量约 2.03万吨， 实现营业收入 16.85亿元，给科达贡献归母净利润 1.38亿元。分区域来看，公司海外业务拓展加速， 24H1公司海外业务收入占比已经超过 60%，陶瓷机械海外接单占比超 60%。 毛利率有所承压，汇兑损失导致财务费用上行24H1公司综合毛利率为 25.6%，同比-6.13pct，期间费用率为 18.8%，同比+4.19pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.4、 +0.47、 +0. 12、+4.0pct，财务费用率上升，主要由于汇兑损失同比增加 1.8亿元，以及利息净支出同比增加 0.3亿元。综合影响下净利率为 10.09%，同比-25.81pct。 现金流方面， 24H1公司 CFO 净额为 2.58亿元，同比多流入 3.06亿元。 中长期成长空间广阔，维持“买入”评级截至 8月 21日收盘， 公司 PE（ TTM） 为 10.1倍，股息率（ TTM） 为 4.83%，我们认为锂电利润占比下降也有利于公司自身经营主业价值的体现， 考虑到 24年以来非洲瓷砖市场竞争逐步加剧，以及蓝科锂业补缴资源税并回溯调整卤水采购价格，导致业绩贡献不及预期，我们下调公司 24-26年公司归母净利润的预测至 14.1、 16.6、 19.4亿元（前值为 17.4、 19.3、 22.4亿元），维持“买入”评级。 风险提示： 汇率大幅波动， 海外瓷砖竞争加剧， 碳酸锂价格大幅下滑， 产能扩张进度不及预期。

中核体系内核电工程专业化上市龙头公司是中核集团旗下历史最久、规模最大、专业一体化程度最高的核电工程建设企业，技术优势凸显。主营业务分为核电工程、工业与民用工程两大板块，23年收入占比分别为22%、69%。公司2016年上市以来业绩持续正增长，16-23年营业收入和归母净利润的复合增长率分别为14.8%、14.5%，体现了较强的业绩成长性。随着核电行业景气度高增，我们预计23-26年公司归母净利润复合增长率有望达到16.25%。 核电工程行业景气度加速上行2019年起我国核电站核准提速，22-23年均核准机组数量为10台，19-23年核电完成投资CAGR达29.7%。我国核电投资运营主体主要包括中国广核、中国核电，两家企业在运核电装机占全国比重达到90%以上。21年起中国核电（中核集团子公司）资本开支节奏显著提速，23年投资规模较22年增长58.1%。2024年计划资本开支金额达1215.5亿元，同比+51.9%，其中核能项目占比约2/3，新能源占比约1/3。中国核电预计2024-2030年核电机组装机容量复合增长率约为8.76%。从能源结构来看，据中国核能行业协会数据，预计2035年我国核电在总发电量中的占比将达到10%左右（目前仅5%），未来核电建设发展空间广阔。从市占率角度来看，核电工程行业集中度较高，中国核建在核岛建设环节的份额具有领先优势，有望充分受益于行业扩容。 减值损失收窄/冲回，或带来较高的业绩弹性19-23年公司信用减值/归母净利润的比重在70-90%，远高于其他八大建筑央企，我们判断一方面可能由于核电工程本身施工周期较长（4-5年），导致公司应收账款中超过3年以上的占比较高（23年为19.1%，在建筑央企中最高），另一方面，我们认为这种高比例减值也反映出公司在减值会计处理方面或更为保守，若后续减值收窄，则我们认为公司业绩仍具备较大的增长弹性。 期待核电工程持续放量，给予“增持”评级我们预计公司24-26年归母净利润分别为24、28、32亿元，同比分别+18%、+15%、+16%，对应8月7日收盘的PE分别为10、8、7倍。截至2024年8月7日收盘，可比公司24年平均PE为12.4倍，我们认为公司有望在核电工程行业扩容之下显著受益，参考可比公司估值，给予公司24年11倍PE，对应目标价8.91元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：核电站核准及开工进度不及预期，基建地产投资增速不及预期，应收账款减值风险。

扣非业绩稳步提升，低空经济打造新增长点公司发布24年半年报，24H1实现营业收入20.59亿元，同比+2.62%，实现归母净利润1.58亿元，同比-7.75%，扣非归母净利润1.37亿元，同比+9.87%，收入维持正增长，归母净利润承压，我们认为主要由于23年同期非流动资产处置、委托投资损益较多，扣非后利润仍保持了较好增长。我们认为公司或继续严控项目承接标准，保障项目盈利与回款，后续报表质量有望延续改善。新业务方面，公司围绕低空经济持续探索，中长期来看有望打造第二成长曲线。 工程咨询主业盈利能力小幅改善分业务看，24H1公司工程咨询业务实现营收18.6亿元，同比-2.01%，毛利率为33.13%，同比+0.86pct，反映公司项目盈利水平持续提升。分区域来看，24H1国内、海外收入分别为17.18、3.41亿元，同比分别+2.56%、+2.65%，占营收的比重分别为83.5%、16.5%，毛利率分别为32.5%、17.2%。24H1，公司业务承接额保持稳定，广东省实现大幅增长，江苏省小幅增长。 盈利能力小幅度承压，费用控制能力增强24H1公司综合毛利率为29.9%，同比-0.2pct，期间费用率为17.75%，同比-1.31pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.28%、10.71%、4.95%、-0.2%，同比分别-0.09、-0.67、-0.24、-0.31pct，各项费用均在收入小幅增长的情况下进一步摊薄，同时财务费用率显著下降，主要由于汇兑损益、利息净收支的影响所致。24H1公司资产及信用减值损失合计0.76亿元，同比少损失0.03亿元，综合影响下净利率为7.76%，同比-0.58pct。现金流方面，24H1公司CFO净额为-7.23亿元，同比多流出0.28亿元。 看好低空经济的持续催化，维持“增持”评级23年以来，公司加速布局低空经济业务，在京津冀、长三角及粤港澳等地区密集布局低空应用飞行服务、无人机设备检测与鉴定、低空飞行培训、低空经济产业发展研究、低空飞行基础设施及监管体系建设、各类应用场景策划与开发等六大业务方向，中长期来看，有望给公司业绩及估值带来较好的提升空间。我们维持此前预测，预计24-26年公司归母净利润为3.9、4.5、5.1亿元，维持“增持”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期，基建投资景气度不及预期，应收账款减值风险。

以投建一体模式参与承接大额施工订单近期公司公告子公司拟以参股方式与公司关联方藏高公司、智慧高速，以及非关联方成都建工组成联合体，参与四川郎川高速、川汶高速、川红高速公路项目投资人打捆招标，估算总投资额分别为247/565/182亿元，建设期分别为4、5、3年，投资额合计994亿元，占23年公司营收的86%，占23年全年新签订单规模的59%，四川路桥对该项目的持股比例为1%。 我们认为四川路桥与蜀道集团通过投建一体模式参与政府基建项目社会投资人招标，有望增强四川路桥的盈利能力，进一步扩大四川路桥订单规模及市占率。此外，四川基建投资仍在稳步推进，24年1-6月四川公路水路交通建设完成投资1302.88亿元，占年度目标2600亿元的50.1%，市场持续扩容或给公司业绩增长提供较好支撑。 我们认为投建一体模式能够充分实现四川路桥和蜀道集团的双赢：对蜀道集团来说，四川路桥仍是蜀道体系内收入和利润贡献的核心（23年利润贡献占比超60%），在支撑蜀道集团规模扩张方面所发挥的作用不可替代；对四川路桥来说，四川省基建投资需求仍存，蜀道集团作为省内交通投资的主体（蜀道投资规模占全省交通投资的近一半，高速公路投资占比超80%），也有望持续给四川路桥的增长提供原生动力。 清洁能源板块持续发力此前公司公告全资子公司清洁能源集团拟分别出资11.4、3.6亿元与川投集团合资成立蜀道清洁能源新疆有限公司、川投集团甘肃能源有限公司，公司持股比例分别为76%、24%。两家合资公司分别负责疆电入川、陇电入川的配套电源项目开发合作相关工作。公司通过收并购、成立合资公司等方式在清洁能源领域持续发力，截至23年报披露日，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约5.4GW，且清洁能源业务盈利能力显著高于传统工程施工业务，我们预计后续有望打造第二成长曲线增厚利润。 高股息低估值蓝筹，维持“买入”评级我们预计公司24-26年归母净利润分别为95、106、118亿元，对应PE分别为6.0、5.4、4.8倍，仅反映了工程业务的价值。我们看好后续公司新能源及矿产业务带来的利润弹性，考虑到四川省基建投资仍处于高景气态势，我们预计随着公司业绩的逐步释放，估值中枢有望向着同样为工程+矿产业务布局的上海建工靠拢。公司此前公告22-24年现金分红比例不低于50%，截至7月24日收盘，公司总市值为567亿元，按我们预测的24年归母净利润及50%分红比例测算，对应股息率为8.33%，维持“买入”评级。 风险提示：基础设施投资景气度不及预期，新能源业务发展不及预期，订单结转速度放缓。