事件:公司发布2019年业绩快报,实现营收50.7亿元(同比+37.1%),归母净利润3.94亿元(同比+27.8%)。业绩符合预期。 Q4高分子复合材料放量,业绩增速企稳回升:Q4单季度公司实现收入20.1亿元(同比+45.6%),大幅超市场预期;单季度净利润为1.43亿元(同比+35%),业绩增速环比企稳回升。我们分析Q4业绩超预期主要得益于公司募投的先进高分子复合材料项目Q4逐步投产,为公司发展提供了新的增量。 口罩熔喷聚丙烯投产,空心胶囊订单大幅提高。公司已完成口罩熔喷聚丙烯的规模化生产,并在最关键的熔体流动速率指标上做到了行业领先。目前正筹备下一轮的增产计划,同时启动全国各基地部分生产线改造,未来口罩熔喷料产能有望达到300吨/天以上,可以充分缓解抗击疫情和未来口罩大量缺口的现状。受疫情影响,下游药厂空心胶囊的需求量迅速增加,益青生物作为空心胶囊的重要供应商,春节期间在确保安全防控疫情的基础上持续保持生产,全力满足下游药厂激增的供货需求,订单较去年同期大幅提高。此外,公司还向政府免费提供用于防疫检查站等使用的模块化可移动房屋,在抗击疫情工作中充分体现了其牢固、耐腐蚀、易安装、免维护等优势。 光显业务切入华为供应链,新材料纵向一体化专业平台持续推进。子公司国骐光电顺利切入华为供应链,持续提升在京东方等核心客户的供货比例,并顺利开发SONY、LG等客户,大幅提升在光学背光模组产业链的话语权;公司车用高分子改性业务取得较快增长,在联想、京东方、富士康等客户的份额占比有所提升;复合材料板块重点发力新能源汽车产业链,在充电桩、乘用车电池盒、座椅横梁等领域持续突破,有望成为新的业绩增长点;专用车与模块化房屋业务,国恩专用车重点发力冷链物流车、房车业务,与北汽福田开展深度战略合作;体育草坪业务逐步向山东以外地区拓展,目前正积极参与云南省玉溪市200个足球场建设项目,同时拓展海外市场。我们认为公司新材料纵向一体化专业平台正持续推进,未来将不断壮大。 投资建议:买入-A投资评级,我们预计公司2019年-2021年的归母净利润分别为3.94亿元、5.0亿元、6.5亿元,目标价30元。 风险提示:项目建设不及预期,需求不及预期。

公司作为国家级高新技术企业,是国内生产各类聚醚胺、光学级聚合物材料用树脂等化工新材料产品的领先企业,2017、2018、2019Q3实现营收 2.91/4.22/3.85亿元,同比+28.97%/+45.24%/+27.37%,归母净利润分别为 0.50/0.33/0.31亿元,同比+8.75%/-33.17%/-3.46%。 PCOC/COP 未来需求可观 , 助力公司发展 :公司 2019年新研究项目致力于开发光学级环烯烃聚合物产品,其产品 COC/COP 光学性能优异,在包括光学镜头、液晶显示器导光板、光学薄膜等领域应用广泛,能够满足 LCD、OLED 屏幕对于新材料的要求。2019年是 5G 元年,可折叠手机的亮相也大力提振了市场对 OLED 的需求。 据群智咨询(Sigmaintell)保守预测,2020年全球可折叠智能终端销量将同比增长约519%,达 400万部,同时 IHS Markit 预测 2020年 OLED 显示面板的面积需求将增加 50%,公司未来产品所面临的市场空间十分可观。 聚醚胺下游快速发展 , 提振 公司竞争力 :公司主要产品聚醚胺在风力发电叶片制造、页岩油气开采等新能源领域应用广泛。在风力叶片制程中,全球大都选用聚醚胺或聚醚胺复配作固化剂。据彭博新能源财经(BNEF),2019年我国风电市场高速增长,新增吊装容量同比增长 37%,达到历史次高 2890万千瓦,占全球 48%。我国《“十三五”发展规划》将促进风电开发利用作为重点任务,提出到 2020年,风电装机规模达到 2.1亿千瓦以上,风电装备技术创新能力达到国际先进水平,极大带动了行业发展。此外,在页岩气方面,国家能源局在《页岩气发展规划(2016-2020年)》提出,“十四五”及“十五五”期间要实现我国页岩气产业加快发展, 2030年实现页岩气产量 800-1000亿立方米。下游领域的广阔空间将给公司发展带来大助力。 光学树脂产品需求 增加, 保障公司盈利:公司另一主要产品光学级聚合物材料用树脂产品广泛应用于各类高端汽车的表层涂料。随着我国汽车趋于饱和,人们对高端汽车的替代需求将逐步加大。此外,新能源汽车的快速发展也为汽车涂料带来发展契机。2019年,据中国汽车工业协会,我国新能源乘用车产量达 109.14万辆,同比增加 2.04%,同时国家各项支持政策的陆续出台也将进一步推动新能源高端汽车的市场发展。 投资建议:增持-A 投资评级,我们预计公司 2019年-2021年的归母净利润分别为0.44亿元、1.20亿元、1.52亿元。 风险提示:新项目开展不及预期,风电、汽车等下游行业发展不及预期

事件:公司发布2019年业绩快报,实现营业总收入17.15亿元,同比增长25.77%,实现归母净利润5.19亿元,同比增长37.88%。业绩符合预期。 我们分析业绩增长原因主要有二:(1)公司坚持“521”发展战略,积极组织生产并及时交付,碳纤维(含织物)业务和风电碳梁业务保持稳定增长;(2)军品业务本身回款周期较长,公司为改善现金流,应收账款通过无追索权保理等业务变现,信用减值损失有所减少。 持续看好军品T300需求增长。该产品主要用于航空航天领域,是公司利润的主要来源,毛利率近80%。受益部分机型加速生产及复材化率的提升,T300需求快速拉动,据公告2019年大合同9.27亿元,同比增长25%。未来提高碳纤维复材的渗透率和复材化率依旧是发展趋势,公司作为国内最大的T300级供应商将充分受益。此外,公司在进行其他型号的验证,已走在我国碳纤维材料发展的前列,有足够的实力应对材料的升级换代。 碳梁业务快速增长,包头大丝束项目完善产业链。受益VESTAS碳纤维风电机组的推广,公司作为其主要供应商,碳梁业务快速增长,据公告2018年碳梁产线30条,2019年新增20条以满足需求。据公告,公司与包头九原政府及工业园管委会、VESTAS(中国)在包头拟投资20.24亿(5年、分3期)规划万吨级低成本大丝束项目,一方面可以解决碳梁用丝供应不足的问题,另一方面完善产业链、并助力公司拓展民品业务。据公告该项目预计可实现收入9.85亿、利润2.61亿;其中一期拟投资4.5亿,可实现收入3.94亿、利润0.92亿,一期计划2021年底建成投产。 投资建议:买入-A投资评级,我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为5.21亿元、7.07亿元、8.45亿元。 风险提示:军品新产品开发及验证风险;价格下滑风险;安全生产风险。

昊华科技于2018年12月收购母公司旗下11家研究院、2019年11月再收购母公司旗下1家研究院,重组成为一家拥有5大业务板块(氟材料、特种气体、特种橡塑制品、精细化学品、技术服务)和12大研究院的平台型公司。12家研究院均为高端技术企业,部分公司被依托设立有国家级工程中心、国家重点实验室或省部级工程技术研究中心,曾研发出一批具有自主知识产权的国际先进专利技术;且较多业务涉军品领域,资产质量可见一般。2019年12月公司发布限制性股票激励计划,计划授予812名公司董事、高级管理与核心骨干员工(其中核心骨干员工获授权益占比87.54%)合计0.23亿股(占总股本2.54%),其中首次授予0.21亿股、预留0.02亿股,授予价格为11.44元/股。限制性股票激励达条件后三年内分三批解除限售,其考核指标分公司、业务单元、个人三个层面进行绩效考核,且三层考核间为“与门”之关系。公司层面解除限售条件为:2020、2021、2022收入CAGR不低于17%(2016-2018年为基数),净资产收益率不低于9.1%、9.2%、9.4%,且上述两个指标不低于对标企业75分位值;研发投入不低于7.0%。 我们分析,公司有望通过限制性股票激励及其考核计划进一步健全公司长效激励机制、吸引和留住优秀人才,充分调动公司管理人员及核心骨干员工的积极性,有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益结合在一起,使其在提升规模、提高经济效益、保持创新能力和长远发展潜力方面均衡迈进。 短期看配套募投的PTFE、研发基地、电子三氟化氮、先进涂料等合计5.6亿建设项目,以及军品及特种漆、环氧灌封胶、盾构用化学品、含氟精细化学品等产品的市场快速扩容将带来业绩增量。 据公司公告,昊华2018年发股收购并募集资金投建的项目包括晨光院5000吨高品质聚四氟乙烯悬浮树脂及配套工程、光明院研发产业基地项目、黎明大成1000吨/年电子级三氟化氮扩能改造项目、海化院先进涂料生产基地项目等,合计5.6亿投资,2019年起陆续投产;各子项目的项目财务内部收益率(税后)分别为23.0%、23.4%、19.8%、20.0%。 以PTFE为例:2018年全球PTFE消费量约20万吨,中国2017年达6万吨,增速约8%;未来5G时代将推动我国改性聚四氟乙烯树脂需求持续较快增长。国产PTFE材料主要为中低端产品,而用于电子、通讯等行业的高端改性产品仍大量依赖的进口;晨光院凭借技术和研发优势,其悬浮树脂产品综合性能指标已达国外水平,分散树脂产品具有优异的稳定性、电性能等可全面替代进口,使聚四氟乙烯树脂产能和销量位居国内前列,开发的环保型分散液产品已逐步投放市场。后续5000吨/年高品质聚四氟乙烯悬浮树脂及配套工程将逐步放量。 除募投项目外,我们梳理公司销量增长较快的品种还包括(括号内为公司收购说明书公告中对该产品2020年销量增速的预计):晨光院(含氟精细化学品+15%、有机硅+12%、工程塑料+10%)、大连院(环氧灌封胶+34%、盾构用化学品+20%)北方院(军品及特种漆+25%)等,此外尚有电子特种气体、航天航空功能涂料/有机玻璃、催化剂、特种涂料等具备长期发展潜力、已经初步具备生产规模的产品。 中长期看,昊华在军品领域内较强的科研及生产能力、领先的技术及工艺水平有望推动公司成为提供国家军民品核心行业(飞机、火箭、高铁、核工业等)多品种、定制化产品协同配套及服务的综合供应商,成长空间广阔。 投资建议:买入-A投资评级,我们预计公司2019年-2021年的归母净利润分别为5.51亿元、6.00亿元、6.52亿元。 风险提示:新产能投放不及预期,产品价格波动,需求不及预期。

投资建议:增持-A投资评级,我们预计公司2019年-2021年的归母净利润分别为9.92亿元、11.5亿元、13.8亿元。 风险提示:蛋氨酸与维生素A产品价格剧烈波动的风险,行业竞争激烈化的风险,原材料价格大幅上涨的风险,新业务拓展不及预期的风险。

事件:青松股份公布2019年度业绩预告,预计实现归母净利润44,600~49,000万元,同比增长11.40%-22.39%。 点评:青松股份业绩同比增长,我们分析主要系:(1)公司完成对诺斯贝尔化妆品90%股份的收购,诺斯贝尔化妆品2019年5-12月净利润的90%部分纳入公司合并报表;(2)公司松节油深加工业务的主要原材料松节油价格调整幅度较大,公司松节油深加工产品销售价格也相应回调,营业利润与毛利率同比有所下降;(3)上述增减因素相抵后,2019年度归母净利润仍实现同比增长。 2019年松节油链价格调整形成拖累,2020年主业新项目投产有望带来业绩新增量。受下游需求疲软影响,2019年公司产品主要原材料松节油价格调整幅度较大;据松香网,松节油价格自2019年初约3.7万元/吨持续下行至8月约1.6万元/吨并小幅震荡至今。而受上下游价格传导影响,公司松节油深加工产品合成樟脑、冰片销售价格也相应回调,2019年营业利润与毛利率同比有所下降。而根据松香网预测,今年疫情或导致今年产季延迟,产量再次减少,价格反弹可期。公司公告年产15000吨香料产品(龙涎酮5000吨、乙酸苄酯10000吨)、冰片生产线扩建(含自动化改造)已于2019年第三季度取得环保验收通过,前者已进入正式生产。另外,年产5000吨合成樟脑扩建项目(含生产线自动化改造)已于2019年上半年完成项目联动调试工作,计划2019年下半年试生产,达产后公司合成樟脑产能将提升至15000吨。 诺斯贝尔并表,切入化妆品代工业,打开成长空间。公司完成对诺斯贝尔90%股份的收购,诺斯贝尔2019年5-12月净利润的90%部分纳入公司合并财务报表。诺斯贝尔是国内化妆品行业ODM龙头公司,拥有屈臣氏、妮维雅、资生堂等众多优质客户,承诺18-20年实现净利润不低于2.0亿、2.4亿和2.88亿元。2018年诺斯贝尔实际实现扣非归母净利润2.10亿元,实现承诺;据公司公告,2019年上半年为诺期贝尔主要产品销售淡季,而仅5月、6月公司化妆品业务实现营业收入3.46亿元,营业利润0.46亿元,毛利率23.12%。此次并购将使公司松节油深加工产品的日化销售渠道进一步拓展,并顺延产业链向下游拓展面膜、护肤品、湿巾等化妆品产品的研产销。 积极采购设备生产医用口罩,为疫情防治贡献力量。公司2月6日公告称,控股子公司诺斯贝尔为解决医用口罩生产供应严重不足问题,于近日采购了医用口罩生产设备共5台,每台设备的医用口罩生产能力为每日4万只。目前已有1台设备安装调试完毕, 可正常生产医用口罩。余下设备将陆续运抵诺斯贝尔工厂并进行安装调试。目前已向中山市市场监督管理局申请并取得《中山市突发公共卫生事件一级响应期间应急医疗器械生产备案凭证》。经向中山市南头镇人民政府申请,中山市南头镇人民政府于2020年1月31日认定诺斯贝尔属于“疫情防控必需物资生产企业”,同意诺斯贝尔自2020年1月31日起复工。 原第一大股东变更为广佳汇,公司仍无实际控制人。公司2月10日公告称,原第一大股东杨建新先生于2020年1月17日至2020年2月6日期间合计减持公司股份3.20%;减持后杨建新先生不再是公司第一大股东,广佳汇被动成为公司第一大股东。2019年12月6日时任实际控制人广佳汇间接转让公司股份后,公司变更为无实际控制人。 投资建议:维持买入-A投资评级。我们预计公司2019年-2021年的归母净利润分别为4.42亿、5.34亿、6.02亿。 风险提示:原材料价格波动、下游需求不及预期。

事件:公司公告拟以集中竞价交易方式回购股份,拟回购股份资金总额为0.5~1亿元,回购价格不超过20.00元/股。回购资金来源为自有资金,回购股份将用于股权激励。公司控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员在未来6个月内不存在减持公司股份计划。 回购激励有利于理顺各方利益、促进上市公司长远发展。我们分析公司回购股份并用于股权激励,系基于对公司未来发展前景的信心,为维护广大投资者利益,同时充分调动公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干的积极性(本次回购激励前,依公告高管中直接持有上市公司股份的仅4位),有效地将股东利益、公司利益和核心团队利益结合在一起,利于公司长远发展而制定。 吡唑醚菌酯、恶唑菌酮和氯碱、对邻硝等多项目在建,2020年&2021年增长点明确。当前公司在建项目较多,在建工程余额自2018年Q4以来逐季提高;2019年Q3公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金1.06亿元,为2017年Q4以来的最高水平,显示公司资本开支加速。据半年报,公司3000吨吡唑醚菌酯、1200吨恶唑菌酮和氯碱一期,20万吨对邻硝二期等项目持续推进,预计或将为公司2020年与2021年带来较大业绩增量。 现金充裕,土地、光气与新项目资源丰富,未来成长空间大。公司资产质量扎实,2019年Q3末货币资金与其他流动资产合计34.07亿元(其他流动资产主要为银行理财),占总资产53.7%;目前园区仍有千亩以上的土地可利用,且光气产能富余较多、公司项目储备丰富,未来成长空间大。 投资建议:我们预计公司2019年-2021年归母净利润分别为5.30、6.50、8.04亿元,相对于13.98元/股(2020年2月5日收盘价)折合预测市盈率12.3x、10.0x、8.1x。目前公司估值低位,中期成长具有确定性,回购激励有利于长期利益理顺,继续推荐,维持买入-A投资评级。 风险提示:下游需求不及预期,项目进度低于预期。

事件:为进一步优化广安利尔草铵膦原药等主要产品的生产工艺,并顺利实现与甲基二氯化磷(MDP)项目的并线,以提升产品的工艺技术水平与竞争力,广安利尔实施本次停产并线,预计时间约3个月。 点评:我们分析本次并线将有利于公司产品降本及园区效率提升,同时或可改变目前草铵膦行业竞争格局。 MDP是草铵膦拜耳工艺前端核心中间体,其中尤其以连续气相法MDP壁垒最高;公司经过努力如今终于量产,并线成功后有望实现新工艺的切换,大幅降低广安基地草铵膦原药成本,同时也有利于园区综合产能利用率的提升。 目前国内乃至全球草铵膦行业逐步演变为拜耳法、格式法和铝法三种工艺相互竞争的格局,公司MDP并线成功后有望重拾成本优势,超越格式法和铝法,维持自身在草铵膦行业的领先地位;我们分析甚至有望“以打促和”,加速草铵膦行业价格底部反转。目前公司草铵膦产能全球第一,并线后成本优势有望维持全球前二,将充分受益于草铵膦行业需求快速增长的趋势。 MDP不但是草铵膦核心中间体,也是高效阻燃剂等产品的核心原材料。 本次MDP量产意味着公司广安基地未来发展空间广阔,有望打破拜耳在多领域的垄断。 投资建议:草铵膦价格低迷影响公司19年整体表现,本次MDP量产对公司和草铵膦行业都有望带来反转。我们认为草铵膦行业长期需求向好,公司重拾行业龙头地位。我们预计公司2019-2021年净利润分别为3.0亿元、4.4亿元、6.4亿元,对应当前市值66.3亿(2019-12-25收盘)对应市盈率分别为22x、15x、10x。目前估值低位,上调至买入-A投资评级。 风险提示:募投项目进度不及预期,草胺膦竞争加剧等。

事件:华鲁恒升发布2019年三季报,报告期内公司实现营业收入106.11亿元(同比-2.19%),实现归母净利润19.12亿元(同比-24.55%);其中Q3公司实现营业收入35.35亿元(同比-8.22%、环比+0.05%),实现归母净利润6.03亿元(同比-29.38%、环比-9.47%)。 点评:华鲁恒升19Q3净利润环比小幅回落,我们分析主要系尿素、异辛醇等产品价差环比缩窄,醋酸及衍生品等产品销量环比减少等因素所致。华鲁主营大宗商品,其产品价格波动较大;公司凭借一头多线柔性多联产模式以及对生产成本和管理费用的不断优化实现经营业绩的相对稳定。 从毛利润环比变化来看,主营产品价差变化为部分不利因素,我们推测产品销量与单吨加工费变化也对毛利润产生小幅不利影响。19Q3华鲁实现毛利润9.66亿元,环比-1.00亿元,环比降幅9.4%。 产品价差变化:根据我们的市场价格跟踪数据结合公告季度经营数据,19Q3公司各主要产品价差变化为醋酸(环比+30%)、乙二醇(环比+23%)、己二酸(环比-8%)、尿素(环比-9%)、氨/醇(环比-9~-12%)、异辛醇(环比-20%)、环己酮(环比-31%);依公司公告的以上产品全年产能简单季度均摊测算,对应以上单产品价差变化对毛利润环比变化影响为醋酸+0.64亿元、乙二醇+0.34亿元、醇/氨-0.04亿元,己二酸-0.13亿元、异辛醇-0.23亿元、环己酮-0.28亿元、尿素-0.56亿元,合计环比-0.25亿元(此处测算为模拟测算,依相应假设故可能与实际情况有所差异,请投资者留意相关风险)。考虑到其他非主营产品体量有限,我们分析产品价差变化为毛利润环比有所下滑的原因之一。 产品销量变化:华鲁具有一头多线柔性多联产生产模式,常会根据市场情况调节产品结构,在过去多个季度的产销数据中皆有映证;如19Q2尿素产品价格强势而乙二醇产品价格低迷,相应的华鲁肥料销量提升而多元醇销量减少(据公司公告)。然而本季度醋酸价格环比上涨但公司的醋酸及衍生品板块销量环比下滑,结合隆众资讯于8月23日报道华鲁醋酸装置停产,我们分析本季度醋酸销量或受装置停产影响。另外同样据隆众资讯报道,9月25日起华鲁等山东企业因某重要活动而有尿素等其他装置停车,或对整体产品产销也产生一定的不利影响。 单吨加工费变化:华鲁19Q3季报显示,营收环比基本持平的同时营业成本环比增加1.02亿元(环比+4.1%);根据华鲁股票与债券公告的原料采购量进行季度均摊模拟测算,剔除原料价格波动的因素后,我们分析19Q3的单吨加工费亦有小幅上扬。结合我们对产品销量存在不利因素影响的分析,以及隆众资讯对华鲁部分装置停车的报告,我们认为单吨加工费的小幅上扬或与此有关。 对于以上三因素,我们分析产品价差变化具有一定的周期属性,就目前10月的情况来看,19Q4的DMF、乙二醇的价差或扩大,而尿素、己二酸价差或缩窄,综合来看19Q4价差环比或对利润有正向贡献。而销量变化与单吨加工费变化或为一次性项目,预计在19Q4会有所恢复,亦形成正向贡献。 税金与四费环比小幅减少0.17亿元,投资净收益环比增加0.05亿元,对净利润存正向贡献。 根据华鲁19Q3公告,其销售费用环比-0.13亿元、税金及附加环比-0.08亿元、财务费用环比-0.04亿元、研发费用环比+0.02亿元(主要系费用化支出增加所致)、管理费用环比+0.07亿元,综合来看较好的销售费用管理与财务费用掌控使公司在期间费用上有所优化。投资净收益0.18亿元(环比+0.05亿元),主要为结构性存款收益。 经营净现金流环比基本维持,不断偿还债务使资产负债率降至上市以来最低水平;现金存款富裕,新项目资本开支逐步增加。 19Q3华鲁经营性现金流净额6.83亿元(19Q2为7.62亿元),基本维持; 华鲁于过去的四个季度不断偿还债务,至19Q2短期借款降为0,至19Q3长期借款余额降为18.73亿元,整体资产负债率降至26.99%,基本为上市以来最低水平。 当前,从报表上看华鲁尚有货币资金15.11亿元、其他流动资产14.25亿元(以结构性存款为主),现金与存款富裕;19Q3公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金4.49亿元,过去数季度持续提高。据公告,后续华鲁有精己二酸品质提升项目(拟投资15.72亿元,建设期24个月)、酰胺及尼龙新材料项目(拟投资49.8亿元,建设期30个月)在建或拟建;当前中国化工业面临安环监管高压,新项目审批与推进普遍偏向谨慎,当下华鲁资本开支逐步增加,新项目建设或将陆续开展。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价18.5元。我们预计公司2019年-2021年的归母净利润分别为25.8亿、26.6亿、30.3亿。 风险提示:产品价格大幅波动的风险,装置受外部因素影响停车的风险,新建项目不及预期的风险,模型测算假设与实际情况有较大区别的风险。

事件:新和成发布2019年三季报,报告期内公司实现营收57.66亿元(同比-14.2%),实现归母净利润17.06亿元(同比-32.8%);其中Q3实现营收18.98亿元(同比-8.22%、环比-6.6%),实现归母净利润5.50亿元(同比+14.9%、环比-14.7%),实现扣非归母净利润5.43亿元(同比+29.98%、环比-5.53%)。 点评:新和成19Q3扣非利润同比大幅增长、环比小幅回落,我们分析主要系VE价格同比大幅增长、VD3同环比有所回落等因素所致。根据博亚和讯数据,19Q3的公司主要营养品季度均价分别为:VA(50万IU/g)国内371(同比-2%、环比持平)、出口398(同比-1%、环比+2%);VE(50%)国内49(同比+27%、环比+3%)、出口51(同比+5%、环比+6%);VD3(50万IU/g)国内226(同比-54%、环比-24%);VH(2%)国内57(同比+1%、环比-1%);固体蛋氨酸,国内17.8(同比持平、环比-5%)、出口17.5(同比-12%、环比+7%)。(单位均为元/公斤,详表见后文) 维生素与蛋氨酸价格波动性较强,关注后续不同产品价格变化趋势。新和成是世界四大维生素生产企业之一,营养品板块除VA、VE、VD3、VH这四种主要维生素外,亦有蛋氨酸、虾青素、辅酶Q10等产品。去年以来,维生素与蛋氨酸受非洲猪瘟对饲料端需求的系统性影响,而整体呈现供给侧消息面对价格刺激偏软之势。 VA方面:自17Q4BASF柠檬醛工厂爆炸后VA产品价格系统性站上以250元/公斤为底之区间,市场价格多见于250~500元/公斤,10月23日最新国内报价约320元/公斤。19H1因传BASF德国工厂VA(100万IU)事故刺激价格上涨;据Feedinfo,预计BASF工厂将于11月恢复,但19Q4与20Q1开工将维持较低水平,且20H2将有停产扩建计划,因此中期看VA行业供应或维持偏紧态势。 VE方面:19年DSM与能特科技的合作系VE行业最大逻辑,刺激下游用户与贸易商不断加大库存,推动19H1产品价格不断上涨;7月商务部对进口间甲酚(VE原料)反倾销调查,9月初DSM与能特合资公司停产改造,然而需求面的疲软与业内高企的库存仍使产品价格边际回落。18Q1BASF事故影响消去后VE价格多见于35-55元/公斤,10月23日国内最新报价43.5元/公斤;长期看VE价格将受益于市场格局优化而脱离底部区域。 VD3方面:VD3价格自去年底相对高位持续回落至今,10月23日最新报价120元/公斤,为17H2后的最低水平;然而VD3由于有厂家产品供应,格局趋于分散,使VD3价格或将持续承受压力。 VH方面:18Q1BASF事故影响消去后VH(2%)价格多见于50-65元/公斤,10月23日国内最新报价67.5元/公斤;近期国外用户有签订出口订单需求,国庆节中欧洲生物素报价由6.3-6.0欧元/公斤上调至10-10.5元/公斤,10月8日大丰开发区工厂突发火灾增加后期复产变数,预计短期内VH产品价格或可维持相对强势。 蛋氨酸方面:受新产能陆续投放使行业供需渐宽松影响,蛋氨酸价格自16年起趋势回落;19年4月紫光发起中国对新加坡、马来西亚和日本的进口蛋氨酸反倾销调查,同月诺伟司取消了在德州扩建12万吨液体蛋氨酸的计划,其后蛋氨酸价格小幅挺涨至今,10月23日国内最新报价固体蛋氨酸19元/公斤,较历史最低水平17元/公斤稍高。国庆节内日本住友称为提高运营效率而关停数万吨蛋氨酸产能,节后反倾销听证会顺利举行;长期看,蛋氨酸国产化将进一步加速,内地厂家有望受益。 香精香料与新材料业务持续放量。 新和成香精香料主要产品包括芳樟醇系列、叶醇系列、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮、柠檬醛等;18H1受BASF事故影响公司香料中的芳樟醇系列价格普遍上涨,相应地使19H1出现销售价格同比回落,与此同时也因工艺改进及原料采购成本下降使成本同比降低。09年以来公司香精香料板块毛利润长期维持30-50%以上增速(除12、17年),现下也一直有新产品在研发,未来公司对原有的香精香料产品会继续做强,保持稳健增长。 新和成新材料重点产品主要有PPS、PPA等,19H1板块营收同比增长117%主要系PPS销量增加;公司PPS一期5000吨建成于2014年,二期10000吨于2018年建设完成,目前基本已达产,未来计划做到年产3万吨的产能;PPS产品平均市场价格约5万/吨,处于历史比较低的位置。公司未来将坚持一体化、系列化发展思路,重点发展大产品,构建化工聚合、特种纤维、应用加工等技术平台,提升综合竞争力。 VE、生物发酵、蛋氨酸等多项目陆续建设,构筑多个新盈利增长点。 新和成在资本开支方面立足长远布局,有多个大型项目建设齐头并进。据公司公告、环评报告与行业资讯,其中包括:投资21亿于山东基地新建2万吨VE产品(预计于19年底投产,达产后新昌和上虞逐步停产),投资36亿于黑龙江基地新建生物发酵系列项目(预计于19年底~20年陆续投产,下游或可延申至VC、辅酶Q10等产品),投资53亿于山东基地建设25万吨蛋氨酸项目(预计其中一期10万吨于20Q1投产,二期15万吨于22年投产);此外亦有年产11000吨营养品及9000吨精细化学品(含6000吨三氯蔗糖、5000吨VB6等)、27700吨香精香料(含9000吨麦芽粉、8000吨桂醇等)、4万吨香精香料、生物发酵二期、PPS、PPA等诸多产品已有环评或正作规划。 公司目前资产负债率40%(总资产272亿元),货币资金与其他流动资产合计83亿元,19Q1~Q3经营性净现金流10.9亿元;19H1期末在建工程项目待投资额71亿元,19Q1~Q3平均每季度CapEx投入约10亿元,短期内资金相对充裕。 投资建议:首次覆盖,给予增持-A投资评级。我们预计公司2019年-2021年的归母净利润分别为23.7、29.0、31.5亿,对应当前股价20.36元/股折合预测市盈率18.4、15.1、13.9倍。 风险提示:维生素与氨基酸产品价格产品波动的风险,香精香料与新材料市场拓展不及预期的风险,黑龙江发酵工业园等新项目建设不及预期的风险。

事件:安迪苏公布2019年三季报,前三季度实现营收83.13亿元,(同比-2.49%),实现归母净利润8.12亿元(同比+14.42%),实现扣非归母净利润8.12亿元(同比-2.80%)。其中19Q3实现营收29.55亿元(同比+6.49%、环比+12.61%),实现归母净利润2.78亿元(同比+26.18%、环比+16.86%),实现扣非归母净利润1.95亿元(同比-9.79%、环比-1.07%)。公司同时计划向全体股东每10股派发现金股利人民币1.03元,共计人民币2.76亿元(均含税)。 点评:安迪苏Q3毛利润同环比均有提升,我们分析主要系主营产品销量持续增长所致;此外,净利润增长有保险理赔收益的较大贡献,而扣非净利润同比回落主要来自公允价值变动损益变化。 19Q3安迪苏实现毛利润9.64亿元(同比+12.8%、环比+8.0%),同环比均有所提升,反映主营业务趋势向好。价格方面,据博亚和讯19Q3液体蛋氨酸(山东)季度均价为14.59元/公斤(同比+1.10%、环比-30.82%),VA(50万IU/g)为371元/公斤(同比-2%、环比持平),产品销售均价同比相对稳定、蛋氨酸环比有所下滑;销售方面,第三季度公司主营产品液体蛋氨酸取得双位数增长(中国销量增长达21%),喜利硒、酶制剂、反刍动物(美国奶业市场初现复苏)、水产(欧洲与亚太表现良好)、霉菌毒素管理业务多数取得15~25%的增长;成本方面,得益于原材料价格的回落(如19Q3中国丙烯价格7423元/吨,同比-13.6%、环比+4.0%)以及公司运营效率的提升,在销量大幅增长的基础下公司营业成本有效控制(19Q3营业成本19.91亿元,同比+9.2%、环比+15.0%),最终使19Q3实现毛利率32.62%(同比-1.57pct.、环比+2.6pct.),维持较好水平。 此外,公司19Q3非经常性收益达0.83亿(同比+0.79亿、环比+0.42亿),主要来自保险理赔;在扣非归母净利润中,公允价值变动净收益影响较大,19Q3为-0.17亿元(同比-0.40亿元、环比-0.38亿元),18Q3主要系欧元/美元套期保值产生变动,19Q2亦主要来自于衍生金融工具产生的公允价值变动收益,19Q3则主要为管理层激励计划。 蛋氨酸产能过剩、价格持续低迷;安迪苏凭借液蛋优势、成本竞争力与研发实力实现销量快速提升,新项目陆续建设驱动公司业绩增长。据Feedinfo,目前全球蛋氨酸年产能约170万吨,需求约为130万吨,整体呈现供大于求的局面,致使15年以来价格持续下行;今年4月诺伟司宣布取消德克萨斯蛋氨酸扩产计划,同月中国商务部启动蛋氨酸反倾销调查,提振蛋氨酸价格并持续至今(上涨约10%)。据日本化学工业日报,10月住友化学为提高生产效益减产数万吨,同月商务部蛋氨酸反倾销听证会如期举行;我们分析未来蛋氨酸海外主要竞争对手或多数推迟扩产计划,供需宽松的局面有望好于预期。 此外,值得注意的是得益于国内液体蛋氨酸渗透率的不断提高以及广阔的市场前景,以及安迪苏强有力的成本优势与技术研发实力,公司液体蛋氨酸销量快速增长(国内增速达20%以上)。公司于18年欧洲扩产5万吨、南京工厂完成脱瓶颈改造,当下南京18万吨新液体蛋氨酸项目(拟投资4.9亿美元)建设进展顺利,预计21年中投产,未来公司有望保持蛋氨酸的行业领导地位(据公告安迪苏全球市占率目前约27%)。 稳定发展维生素A业务,加速布局特种产品细分领域。 由于6月份BASF事故的影响,VA价格相对较强;据Feedinfo,预计BASF工厂将于11月恢复,但19Q4与20Q1开工将维持较低水平,且20H2将有停产扩建计划,因此中期看VA行业供应或维持偏紧态势。公司保持4000吨/年的产能稳定生产。 此外,高附加值特种产品业务是公司的第二大支柱业务,源于现有产品线的不断扩充发展,新产品的不断推出和外部并购,安迪苏业已成为全球动物营养特种产品的领导者之一,未来仍将加速发展。安迪苏于10月9日完成了一项在智能养殖领域的投资。投资标的是一家专注于家禽养殖的机器人技术先驱蒂伯特(Tibot)公司,该公司为家禽养殖户开发机器人解决方案,以增加他们的收入,改进农场的工作条件并提升动物健康水平。 拟100%控股安迪苏营养集团,优化公司财务结构。 10月公司公告称拟向蓝星集团收购其所持有的子公司安迪苏营养集团15%的剩余股权(已持有的85%股权系于15年资产重组时注入),实现100%控股。标的资产股权预估值为30.86亿元,以2018年扣非归母净利润11.49亿计算折合收购市盈率17.9倍,若收购完成可使2019Q1~Q3上市公司归母净利润增厚19.8%。 收购将采用现金支付,一期对价15.43亿元以安迪苏自有资金支付,二期对价15.43亿元或通过融资方式获取额外资金。根据公告,19Q3末安迪苏货币资金余额52亿元(其中日常经营资金需求20亿元),资产负债率19.4%,资金余额满足一期支付所需,低资产负债率下融资无虑。该收购除增厚上市公司每股收益外,也将进一步增强上市公司对安迪苏营养集团的控制力,有利于改善和简化公司治理结构,有助于提升公司的管理决策及管理效率,有利于发展并增强公司核心业务的竞争力,能够充分实现公司资源的最有效配置。 股东蓝星集团拟发行安迪苏可交换债券。 安迪苏股东蓝星集团于10月16日发行其所持安迪苏的可交换公司债券,总额不超过45亿元,初始转股价格为11.56元/股,转换期限为2020年10月21日至2024年10月18日。按发行45亿元测算,全部转股后对应3.89亿股安迪苏股份,占总股本14.5%,即蓝星集团对安迪苏的持股比例将从89.1%下降至74.6%,控股地位不变。发行可交换债券募集资金扣除发行费用后,蓝星集团将用于偿还有息负债。 投资建议:增持-A投资评级,我们预计公司2019年-2021年的归母净利润分别为11.47亿元、12.14亿元、13.50亿元,对应2019年10月24日收盘价10.68元/股折合预测市盈率分别为25.0、23.6、21.2倍。 风险提示:蛋氨酸与维生素A产品价格剧烈波动的风险,行业竞争激烈化的风险,原材料价格大幅上涨的风险,新业务拓展不及预期的风险。

事件:百傲化学发布2019年三季报,前三季度实现营收6.02亿元(同比+49.33%),实现归母净利润2.34亿元(同比+115.66%);其中Q3实现营收2.52亿元(同比+66.90%、环比+18.28%),实现归母净利润1.22亿元(同比+167.31%、环比+50.84%)。 点评:百傲Q3业绩同环比均大幅增长、再超预期,我们分析主要系: (1)募投项目CIT/MIT、BIT等于19年4月投产后新增产能均被市场消化,杀菌剂产量同比大幅提升;据公告,19Q1~Q3公司工业杀菌剂销量分别为5438、8051、8503吨(Q3环比+5.6%)。 (2)募投项目F腈中间体于19年7月完成扩产,Q3产销量大幅提升;据公告,19Q1~Q3公司F腈产量分别为244、200与506吨(Q3环比+153%)。 (3)受响水事故影响,公司部分产品与中间体价格持续上涨;据公告,19Q1~Q3公司MIT系列销售均价分别为61.43、60.38、69.70元/千克,BIT系列分别为76.47、140.03、165.48元/千克,F腈系列分别为31.04、80.85、87.32元/千克(三者Q3环比+8~18%,BIT与F腈系列同比+253%与134%)。主产F腈系列的子公司沈阳百傲相应实现了扭亏为盈。 募投项目陆续达产推动销量持续增长,行业供应缺口维持价格景气。据公告,其募投项目12000吨CIT/MIT、2500吨BIT等产品于2019年4月正式投产,使异噻唑啉酮类原药剂的总产能达到3万吨,有效缓解产能不足问题,提升规模效应并降低单位成本,且补齐BIT产能短板并丰富产品结构;年产10000吨F腈中间体项目,一期于2017年9月投产,二期扩产于2019年7月投产,自此中间体产能不足、单位成本高的问题得到解决,也为公司F腈中间体产业链上的其他项目提供充足稳定的原材料供应,除满足公司自用外可实现对外销售,目前公司F腈停产同行Q4复产时间尚不明确,BIT和MIT供不应求状况短期难以缓解,价格有望维持景气;公司新投项目持续放量BIT和F腈Q4销量也有望环比增加,预计Q4公司业绩环比有望继续增长。 工业杀菌剂需求增速较快,竞争格局有序,公司长期成长空间大。据中国产业信息网,工业杀菌剂需求预计未来将维持7%左右的增速,且异噻唑啉酮杀菌剂在我国仍有较大的发展空间。由于成本及环保等因素,国际化工巨头大幅削减了异噻唑啉酮类原药的生产,目前仅有陶氏、英国索尔保留了部分产能;国内大部分千吨级以下的小产能由于不能满足越来越高的环保和技术要求不断退出,公司作为国内原药龙头迎来历史发展机遇。目前公司出口维持较快增长,依靠性价比优势和认证壁垒,长期成长空间大。 投资建议:维持买入-A评级,6个月目标价43元;预计2019-2021年净利润分别为4.0、4.6和5.1亿元,对应PE为10.7、9.4和8.4倍。 风险提示:下游需求受环保安监影响缩减,竞争对手复产超预期,B/F腈转产量超预期,C/MIT转产超预期。

事件: 蓝晓科技公布 2019年前三季度业绩预告, 预计前三季度实现归母净利润 2.22~2.35亿元(同比+155~+170%), 其中 19Q3实现归母净利润 0.80~0.93亿元(同比+200~+250%)。 点评: 蓝晓科技业绩实现同比大幅增长,我们分析主要系下游领域需求持续释放,公司积极部署实现业绩的快速增长,系统集成模式受到客户认可度提升,新产品结构持续优化,大项目的逐渐落地对业绩促进明显所致。 项目投产打破产能瓶颈, 全面布局未来可期: 高陵 2.5万吨树脂、 蒲城 1.5万吨树脂等已试生产, 建成投产后将改变公司产能常年超负荷运转现状( 18年树脂产能利用率 200%), 并拥有行业最全品类, 覆盖了吸附分离材料全部的主要生产工艺, 在湿法冶金、生物医药、环保特种领域做到强项愈强,新增超纯水、核电、甜味剂、色谱重点布局。公司持续推进种子式发展,低品位红土镍矿提镍技术已具备中试技术,镍需求受益于三元材料镍需求释放; 水处理向技术壁垒高、 被跨国公司寡头垄断的半导体用电子级超纯水市场拓展, 预计 2022年全球空间 41.7亿美元( 据 Technavio 数据); 公司吸附分离技术积累深厚,有望以自主知识产权突破顶端吸附分离材料的底层关键技术,实现进口替代。 大项目逐渐落地, 提锂业绩兑现促进高增长: 公司将盐湖提锂的藏格 5.78亿元项目、锦泰 10.92亿元项目列为年度重点项目,集中优势资源保证项目建设按进度、保质保量完成,两大提锂项目的逐步确认助力业绩实现高增长: 现藏格项目已完成 5条线的运行调试并取得客户验收确认, 9月份吸附剂全部装填完毕进行满负荷生产;锦泰一期 3000t/a 项目已建成投产, 运营期间向公司分期支付运营管理费用和利润分成。 9月公司与五矿盐湖签订 2281万元的吸附成套装臵合同,用于五矿盐湖 1000t/a 高浓度卤水镁锂分离的工业试验。 公司对卤水低、中、高不同品位实施针对性技术, 帮助客户获取最大效益, 完成盐湖提锂的全面覆盖,且系统集成模式受到客户认可度提升, 市场扩展至国内和国际盐湖卤水资源。 投资建议: 三季报业绩预告略超预期, 我们上调公司 2019-2021年

业绩公告:公司公告,预计2019年前三季度归母净利润1.8-2.0亿,同比增长50%~70%;第三季度盈利5,796.1~8,202.6万,同比增长21.9%~72.5%。 输送高端化效果显著:参考输送带价格指数,2017年以来橡胶输送带行业价格相对稳定。行业景气度上行主要源于落后产能出清、劣次品退出市场。公司作为橡胶输送带龙头,充分发挥规模、技术、管理等优势,调整产品结构,高端产品占比提升使得产品销售毛利率进一步提高。 新输送带产品强势推出,四季度新产能迎来投产:公司上半年推出陶瓷输送带、RopeCon?索道输送带、芳纶管状输送带、整体钢网防撕裂输送带、整体织物抗冲击输送带、抗冲击输送带以及超耐磨输送带7款新型输送带产品,进一步扩大和满足了各行业客户对输送带的需求,改进了行业内传统输送带短寿命和高耗能的不足,长距离输送带替代卡车运输的优势凸显,取得较大业绩增长。公司目前约4000万㎡产能满开,订单饱满。四季度,公司1000万㎡预计投产,产能增长约25%,为2020年业绩增长继续贡献增量。 进一步推进医养结合发展,盈利模式逐渐清晰:公司公告,子公司和济公司与桐乡市洲泉镇养老服务中心、桐乡市洲泉镇人民政府签署了《洲泉镇养老服务中心委托经营合同》,托管经营洲泉镇养老服务中心。和济公司此前设立桐乡和济护理院有限公司,推进医养结合的发展。公司推动以轻资产养老模式进行对外扩张,在保证服务质量优质稳定的基础上继续加大市场开拓力度。 投资建议:预计公司2019-2021年EPS0.61/0.73/0.82元,维持买入-A评级,6个月目标价12.2元,对应PE 20/16/15倍。 风险提示:原材料价格波动,市场竞争加剧,投产项目不及预期。

事件:皖维高新发布2019年三季度业绩预增公告,1~9月份公司预计实现归母净利润2.9~3.2亿元(同比+110~132%),扣非后归母净利润预计为2.53~2.83亿元(同比+161~192%),累计计提减值准备1.46亿元左右。根据推算,19Q3实现归母净利润约1.1~1.5亿元(19Q2为1.29亿元、18Q3为0.50亿元),扣非归母净利润0.94~1.24亿元(19Q2为1.23亿元、18Q3为0.33亿元)。 点评:公司19年前三季度净利润同比大幅增长,我们分析主要原因为PVA量增价涨且主流PVA厂家定价策略发生变化;水泥、熟料等建材产品产销两旺,新材料产品销售收入在公司的收入占比不断提高,效益逐步显现。 PVA行业格局优化促主流厂家定价策略变化,供需趋紧推动价格上涨;公司PVA销量大,具备较大业绩弹性。 经过多年来的行业洗牌,弱势企业不断退出,PVA产品市场已逐步向市场占有率高、研发能力强、技术先进、产业链长、成本低、效益好的优势企业不断集中,行业集中度提高、供需格局转好,定价策略发生变化。 产能缩减:根据公司公告与卓创资讯数据,如今主供国内大陆的PVA有效产能已减少至87万吨,主要在产企业为皖维子公司内蒙古蒙维(20万吨)、中石化川维化工(16万吨)、民营内蒙双欣(13万吨)、民营宁夏大地(13万吨)、中石化长城能源(10万吨)、安徽皖维(7万吨)、皖维子公司广西广维(5万吨),除广维为生物乙烯法、川维为天然气乙炔法外其他均为电石乙炔法(各法成本不一);而诸如山西三维(10万吨)、湖南湘维(9万吨)等全行业约36.7万吨装置已停车一年以上,于今年相对景气的行情下都未见运行,产能已然出清。 在格局优化的背景下,行业由完全竞争市场向寡头型市场部分转变,主流厂家定价策略发生变化使盈利中枢有效提升。 供需趋紧:根据海关总署与卓创资讯数据,18年中国PVA产量与进口量为61.2万吨、4.0万吨,表观消费量与出口量为50.6万吨、14.6万吨;19年1-8月进口量同比-9.7%、出口量同比+20.2%、表观消费量同比+10.9%,可见PVA国内外消费需求增长旺盛(主要应用于聚合助剂、织物浆料、维纶纤维、粘合剂、PVB树脂等领域),分月看出口量快速提升始自1月、表观消费量同比增长始自4月,推动19Q2至今PVA价格大幅上扬。以此同比变化趋势预测19年全年PVA产量或将增至70.1万吨(同比+14.4%),行业开工率或将由70%提至81%。 业绩弹性大:19H1公司公告PVA销售均价10595元/吨(同比+997元/吨,涨幅+10.4%;不含增值税);根据隆众资讯数据,18Q1、18Q2、18Q3、18Q4的PVA出厂价分别为10296、10300、11191、12120元/吨,19Q1、19Q2、19Q3为11805、12625、12407元/吨,目前最新价12300元/吨(含增值税)。公司PVA合计产能31万吨,18年实现销量19.0万吨、19H1实现销量10.5万吨;以20-30万吨的年销量计算,PVA每涨价1000元/吨(扣增值税)对应公司归母净利润增厚1.7~2.6亿元(15%所得税率),相较于18年公司全年1.3亿元净利润而言可见增厚显著。 积极布局PVA下游产品,提升产品附加值。 公司是目前国内产能最大、技术最先进、产品链最齐全的PVA系列产品生产商,多年来专注于聚乙烯醇及相关产品的开发、生产与销售,主要产品包括PVA、高强高模PVA纤维、PVB树脂、PVA光学薄膜等,形成PVA全产业链;随着高密高档纺织品、汽车和建筑用安全玻璃、电子、医学及医药领域的需求快速增长,PVA新产能将具备很大的市场潜力。 高强高模PVA纤维主要应用于建材等广泛领域,市场主要由日本可乐丽、日本尤尼契卡、皖维三家公司占据:其中皖维产能2.5万吨,产销量位居全国第一,达国内总量的60%,国际市场占有率为45%左右。 PVB树脂主要应用于汽车与建筑领域,市场主要由美国杜邦、日本积水、美国首诺、日本可乐丽四家公司占据,皖维已经成为行业知名品牌。 PVA光学薄膜主要应用于液晶面板,市场主要由日本可乐丽、中国台湾长春化工和皖维占据。2018年3月公司投资德瑞格公司,实现公司500万平米PVA光学薄膜产业配套;2018年10月决定投资2.53亿元新建700万平方米PVA光学薄膜项目,该项目建设期12个月,建成后预计年利税0.52亿元,有望成为新的利润增长点。 投资建议:给予买入-A投资评级,6个月目标价4.0元。我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为4.33、5.33、6.07亿,对应每股收益分别为0.23、0.28、0.32元/股,目标价4.0元相当于P/E分别为17.4、14.3、12.5倍。 风险提示:PVA产品价格波动的风险,公司项目建设不及预期的风险,下游需求不及预期的风险,资产减值的风险。