电网投资复苏，输配电业务迎修复。公司深耕配电领域多年，目前已布局智能化电气设备、光伏、充换电、储能、售电等业务单元。 形成以智能电气、智慧能源和数字能创等领域的产业布局。年初国网表示23年电网投资将超5200亿元，再创历史新高，新型电力系统建设趋势下，配电网的运行特征更加复杂，配电网建设成为“十四五”重点内容。当前公司已实现资产盘活，卸下包袱集中精力发展优势业务。今年2月中标南网3.2亿元大单，突破南网市场，同时网外拓展轨交、工业等市场，22年成功突破合肥地铁首单。公司23H1实现营收14.79亿元，同比+74.42%，归母净利润0.60亿元，同比+206.73%，综合毛利率16.90%，同比+1.01pct，高低压成套开关柜、环网柜等优势产品收入及毛利率改善显著，随着东皋膜处置完毕、合肥新基地的投产，看好公司盈利能力持续改善。 光伏项目经验丰富，光储充一体化解决方案成熟。公司光伏团队核心人员从事光伏事业15余年，累计容量超1200MW。光伏EPC业务快速发展；同时拥有成熟的光储充一体化多能源解决方案，储能产品广泛应用在新能源的发电侧、配网侧和用户侧，合肥数字化工厂“光储充”多功能综合一体站建设，综合转换效率达80%；22年中标南网100MW储能项目（成交比例40%）、安徽省光储充换一体化示范项目、“零碳”供电所等；2023年5月获嘉峪关嘉西770兆瓦光伏项目配套154MW/308MWh储能系统订单（合同总金额3.17亿元，占22年营收的14.92%），23H1公司新能源领域实现营收3.66亿元，同比+223.13%，在新能源配储、工商业储能高景气下，公司智慧能源业务有望维持较高增速。 打造重卡换电核心业务。新能源汽车销量和保有量不断增长下，充换电站等配套基础设施的建设随之提速。22年重卡销量67.2万辆，比21年下降逾半，新能源重卡同比却实现1.5倍增长，而换电重卡销量占到新能源重卡年销量一半，成为绝对主销产品。换电业务方面，已与北汽福田、江淮汽车等各行业龙头进行合作，22年8月推出合肥首座“光储充换”重卡换电站，换电成功率高达99.9%。公司入局重卡换电领域较早，已在北京、唐山、合肥和三亚等落地多座换电站，有望占据先发优势，成为业绩增长的发力点之一。 投资建议。公司作为老牌输配电企业，新型电力系统建设下输配电业务复苏，将充分受益新能源及储能的高速发展。基于公司光储充订单获取能力，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.71、4.50和6.29亿元，对应EPS为0.34、0.56和0.79元/股，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期；经营管理风险。

事件：公司公告2023年上半年实现营收14.79亿元，同比+74.42%；归母净利润0.60亿元，同比+206.73%；归母扣非净利润0.45亿元，同比+291.43%。 扣非净利润高增，毛利率提升。公司深耕配电领域多年，目前已布局智能化电气设备、光伏、充换电、储能、售电等业务单元。公司2023年上半年实现营收14.79亿元，同比+74.42%，主要系智能电网业务和新能源业务收入较上年同期均有所增加。归母净利润0.60亿元，同比+206.73%；归母扣非净利润0.45亿元，同比+291.43%。归母净利润与扣非净利润均实现高增，主要系本期联营企业确认投资收益金额较大以及主营业务毛利增加所致。报告期内，综合毛利率16.90%，同比+1.01pct，分产品来看，高低压成套开关柜实现营收2.66亿元，同比+178.70%，毛利率15.30%，同比+4.75pct；环网柜实现营收1.90亿元，同比+30.71%，毛利率26.92%，同比+4.73pct。随着东皋膜处置完毕、合肥新基地的投产，看好公司盈利能力持续改善。 期间费用率优化，定增彰显大股东信心。公司2023年上半年期间费用率12.62%，同比-5.94pct，其中销售、管理（含研发）、财务费用率分别为4.7%、6.98%、0.94%。 分别-0.62pct、-4.02pct、-1.31pct，报告期内研发投入0.44亿元，同比+35.95%。 公司研发的12kV国网标准化直动式固体柜、国网/南网箱式FTU、南网分布式DTU等多项产品通过相关验证并批量供货；一二次深度融合柱上断路器、液冷超充、V2G、欧标充电桩、新型1500V预装式高能量密度储能系统等产品逐步推广。2023年4月公告关于向特定对象发行股票申请获得中国证监会注册批复，控股股东全额认购发行的股票，显示出对公司发展前景的信心，同时定增资金有利于公司进一步优化资产结构，为公司健康快速发展提供保障。 大储+工商业储能值得期待，发力重卡换电业务。2023年上半年公司新能源领域实现营收3.66亿元，同比+223.13%。23年国家能源局出台《新能源基地跨省区送电配置新型储能规划技术导则》（征求意见稿）指导新能源基地跨省区送电配置的新型储能规划。公司光伏项目经验丰富，光储充换一体化解决方案成熟，工商业储能与分布式光伏协同有潜力，光伏团队核心人员从事光伏事业15余年。2023年5月，双杰电气签下嘉峪关嘉西770兆瓦光伏项目配套154MW/308MWh储能系统订单，合同总金额为3.17亿元，占2022年营业收入的14.92%。换电业务方面，已与北汽福田、江淮汽车等各行业龙头进行合作，推出合肥首座“光储充换”新能源重卡换电站。公司入局重卡换电领域较早，已在北京怀柔、大兴，河北唐山，安徽合肥和海南三亚等落地多座换电站，有望占据先发优势，成为公司业绩增长的发力点之一。 投资建议：公司是老牌输配电企业，产品涵盖配电网、新能源、储能和充换电等。 其中，输配电业务复苏，新能源升压站和光伏项目等迎来高增长。同时，储能系统集成取得突破，产品广泛应用在新能源的发电侧、配网测和用户侧。公司与电网公司、各大发电集团、企业长期保持密切合作，将充分受益新能源及储能的高速发展。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.43、4.22和6.01亿元，对应EPS为0.30、0.53和0.75元/股，维持“买入”评级。 风险提示：1、行业装机不及预期；2、原材料成本大幅提升；3、新品研发低于预期等。

核心观点公司是我国输配电产品领军企业，2023 年一季度业绩修复显著。公司前身成立于2002 年，2015 年公司在深交所成功上市。公司专注于配电及控制设备的制造和创新，业务覆盖智能电气、智慧能源和数字能创等三大领域，主要产品包括40.5kV 以下输配电设备及控制系统、110kV及以下全系列变压器、充电桩（站）等。2023 年一季度公司营收和归母净利润分别为7.55 亿元和0.78 亿元，分别同比增长109.14%和1122.42%，业绩大幅修复，实现扭亏为盈。 电网智能化转型加速，公司智能化产品推广有望加速。近年来我国全社会用电量稳步提升，新能源装机量持续增长。建设智能电网不仅可以降低输电成本、提升电网运行效益，还可以满足大规模清洁能源电力输送的要求，推动可再生能源发展。在国家政策和规划的指引下，智能电网市场规模有望持续上行。公司先后参与了吐哈光伏美变项目、嘉峪关光伏华变项目等，其研发的新能源箱变智能监控装置已通过型式试验，随着智能电网市场空间的持续扩张，公司智能输配电产品推广有望加速。 充电桩与储能市场空间广阔，2023 年公司新能源业务业绩有望高增。近年来我国新能源车销量高速增长，拉动充电基础设施数量持续提升。2017-2022 年，我国汽车充电基础设施保有量从44.6 万个增长到521.0万个，CAGR 为63.5%，预计2023 年我国新增340.0 万台私人充电桩和97.5 万台公共充电桩，市场继续维持高速增长态势。公司已形成了30kW-400kW 一体式充电桩、720kW 群充群控直流充电系列等充电桩产品矩阵，在国家政策推动下，公司充电桩业务持续向好。此外，公司积极布局储能、光伏等业务，新能源业务多点开花，新能源业务营收占2023年第一季度营收的比例超三成，有望为公司业绩贡献主要增量。 投资建议当前我国电网投资额逐年上行，储能、充电桩等新能源业务有望打造公司第二成长曲线，公司业绩有望迎来高增。我们预期2023/2024/2025年公司营业总收入分别为50.61/59.61/70.73 亿元，归母净利润分别为2.51/3.43/5.05 亿元，对应的EPS 分别为0.35/0.47/0.70 元/股。以2023 年5 月25 日收盘价7.53 元为基准，对应PE 分别为21.78/15.90/10.81 倍。 结合行业景气度，看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示宏观经济环境变化、原材料价格波动、电网工程投资额不及预期等。

事件：公司公告关于向特定对象发行股票申请获得中国证监会注册批复的公告。 电网投资复苏，输配电业务迎来修复。2022国家电网投资5012亿元，年初国网表示2023年电网投资将超5200亿元，再创历史新高。新型电力系统建设趋势下，配电网的源、网、荷、储运行特征比以往更加复杂，配电网建设成为“十四五”重点内容，十四五投资规划中配网侧投资占比明显提升，配网侧投资占比有望达到60%以上。2022年1-9月公司输配电业务营收超10.3亿元，超过2021全年输配电业务营收（9.78亿）。截至2022年9月末，输配电业务在手订单9.58亿元，较之年初8.93亿元增长7.27%。今年2月公司中标南网项目3.2亿元，约占公司2021年经审计营业收入的24.26%。随着电网投资复苏，公司输配电业务有望迎来修复。 大储+工商业储能值得期待。2022年多地出台政策强制配储，23年国家能源局出台《新能源基地跨省区送电配置新型储能规划技术导则》（征求意见稿）指导新能源基地跨省区送电配置的新型储能规划。公司光伏项目经验丰富，光储充换一体化解决方案成熟，工商业储能与分布式光伏协同有潜力，光伏团队核心人员从事光伏事业15余年，设计安装光伏电站400余座，累计容量超过1200MW。今年以来,光伏EPC业务快速发展，相继中标国内单体最大光伏建设项目——嘉峪关嘉西770兆瓦光伏发电项目、宁东250兆瓦光伏复合发电项目等多个项目，显著带动新能源相关设备销售；公司同时拥有成熟的光储充换一体化多能源解决方案，合肥数字化工厂“光储充”多功能综合一体站建设，储能容量250kW/500kWh，综合转换效率达80%。2022年公司中标南方电网100MW储能项目（成交比例40%）、安徽省光储充换一体化示范项目、“零碳”供电所等。 打造重卡换电核心业务。2022年12月我国新能源汽车销量和保有量分别为81.38万辆和1310万辆，同比增长分别为53.28%和67.09%。新能源汽车销量和保有量不断增长，充电桩、换电站等配套基础设施的建设也随之提速。2022年重卡销量67.2万辆，比2021年下降逾半，新能源重卡同比却实现1.5倍增长，而换电重卡销量占到新能源重卡年销量一半，成为绝对主销产品。换电业务方面，公司已与三一重工、福田汽车、汉马科技、北奔重汽等各行业龙头进行合作。2022年8月推出合肥首座“光储充换”新能源重卡换电站，换电站日均可为50-80台电动重卡服务，且换电成功率高达99.9%。截至2022Q3，已在唐山、合肥、北京落地多座换电站。公司入局重卡换电领域较早，有望占据先发优势，重卡换电业务将成为公司业绩增长的发力点之一。 投资建议：公司是老牌输配电企业，产品涵盖配电网、新能源、储能和充换电等。 其中，输配电业务复苏，新能源升压站和光伏项目等迎来高增长。同时，储能系统集成取得突破，产品广泛应用在新能源的发电侧、配网测和用户侧。公司与电网公司、各大发电集团、企业长期保持密切合作，将充分受益新能源及储能的高速发展。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为-1.4、1.61和2.27亿元，对应EPS-0.19、0.22和0.31元/股，给予“买入”评级。 u风险提示：1、政策性风险。2、风电装机低于预期。3、财务风险。

报告摘要：公司深耕配电设备领域，轻装上阵再启征程。公司从事输配电设备制造业务近二十年，技术积累深厚，产品体系完善，可为电力、石化、钢铁、轨交、市政建设等下游客户提供全方位的智能配电设备及服务。2015年上市以来公司大力开拓新能源相关市场，先后布局光伏开发、售电、新能源汽车充换电等业务。近两年受电网投资下滑以及隔膜业务大幅亏损的影响，公司业绩暂时处于低谷。2019年公司集中对隔膜业务计提减值，合肥第二总部则于近期正式投运，随着历史包袱基本出清，公司有望轻装上阵重回增长轨道。 新型电力系统建设带来行业结构性增长机会，公司输配电设备制造业务迎来发展机遇。双碳目标下国内电力系统亟需转型升级，发电侧新能源占比有望快速提升，用电侧电能替代持续推进带动电气化率持续提升。 我们预计十四五期间国内电网投资将维持稳中有升态势，结构上则将向配电、二次设备、特高压等特定领域倾斜。公司12kV 环网柜市场份额排名行业前列，其中优势产品固体环网柜为国内首创、国际领先水平，未来将充分受益固体环网柜替代六氟化硫气体环网柜的行业趋势。此外，新能源并网设备、工业客户电气化改造亦将成为公司输配电设备制造业务的增量市场，未来公司有望实现网内网外业务协同发展。 全面布局综合能源解决方案，光伏电站开发与重卡换电业务前景广阔。 2021年6月国家能源局下发整县推进试点通知，分布式光伏市场迎来重要政策催化，行业装机空间充分打开。公司2016年收购英利融创切入光伏电站开发市场，业务团队积累深厚，未来光伏开发与输配电设备制造业务有望实现良好的协同效应。此外，随着新能源汽车渗透率不断提升，未来充换电市场潜力巨大，公司具备较强的换电行业技术储备，目前正积极布局重卡换电业务。 盈利预测：新型电力系统建设带来行业结构性增长机会，公司正逐步走出经营低谷，预计2021-23年实现归母净利润达到0.28/1.23/2.00亿元，对应PE 为207/46/28倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：电网投资不及预期，光伏装机不及预期等

泛在电力物联网时代来临,智能电网与物联网相辅相成。当前国网最紧迫、重要的任务是加快建设泛在电力物联网,实现数据的共享,未来坚强的智能电网与泛在电力物联网共同构成能源互联网。国家电网将紧抓2019-2021年的突破期,到2021年初步建成泛在电力物联网,初步建成公司级智慧能源综合服务平台,到2024年建成泛在电力物联网。配网端长期投入不足,或成为电力物联网制约因素,我们认为在2019-2021年的窗口期,配网建设将加速进行,随着泛在电力物联网的初步建成,将对智能电网提出更高的要求,两者相辅相成,同步发展,公司作为配用电龙头有望直接受益。 配用电龙头迎接电力物联时代,已有前瞻布局。公司“智能电网”板块致力于泛在电力物联网的感知功能,依托集团内12kV-40.5kV全系列城网、农网、轨道交通、石油石化等行业领域的电力设备产品,智能终端产品、一二次深度融合产品等实现电力设备状态信息的交互。“智慧能源”板块基于售电服务、智慧园区管理、分布式光伏等不断摸索能源互联网的生态圈。通过近两年的布局,公司的产品全面支持国网公司的泛在电力物联网的架构,未来将深度参与国网公司的泛在电力物联网建设。 与华夏幸福、安徽长丰合作共赢,布局长江经济带园区多能互补。公司与华夏幸福开展长期战略合作,进入华夏幸福供应商目录。华夏幸福是中国领先的产业新城运营商,在重点城市群打造产业新城和产业小镇,华夏幸福计划在安徽长丰县建设长丰新城。公司与华夏幸福、长丰县达成三方协议,拟在长丰产业园内投资第二总部智能电网高端装备研发项目,未来公司低压设备也将进入华夏幸福采购目录。 公司与长丰县、华夏幸福合作有助于公司做大做强。一方面公司整体业务与地产用户工程合作全面开展,通过与华夏幸福强强合作,把公司配电设备、充电桩等产品推到市场前端,公司全系列产品和服务将在华夏幸福产业领域内全面推广应用。另一方面,通过与长丰县政府合作,依托当地产业扶持政策,紧抓其隶属合肥的区位优势,扩大业务规模。 未来公司将布局长江经济带园区多能互补业务。在公司与华夏幸福的战略协议中,明确提到将结合自身优势提供充电桩、分布式光伏、售电服务、电力需求侧响应,能源监控等综合服务。公司将凭借自身在智能电网、智慧能源等多个细分领域的优势,实现园区内的多能互补。在园区内多能互补将实现信息流与电量流的交互,园区微网与大电网的互联,符合国网打造泛在电力物联网的时代背景,预计将快速落地,未来公司将此模式顺利输出,布局长江经济带的园区多能互补业务。 增量配网有望推动公司走出强者恒强之路。前三批增量配网试点项目陆续发布,由于在电网区域划分、接入系统等环节受到电网企业阻挠等原因,实际进度低于预期。发改委与能源局建立尤为严格的督促机制,第四批试点战略地位提升,试点向县域延伸,对电网企业的支持、配合提出严格要求,增量配网有望迎来实质性落地。 随着增量配网的逐步落地,配网投资逻辑由电网招标转向电改带来新增配网的放开。首先放开的主体是工业园区等,其在选择配用电产品时更加注重品牌效应,也更加市场化,很有可能只在各个环节采购个别龙头厂商产品,公司市场份额有望进一步提升。参股公司国投双杰能源战略定位是成为新能源产业发展商,未来将参与增量配网项目,一方面带动公司配用电产品销售,另一方面与公司已有的售电公司形成显著协同效应。 公司售电业务卓有成效,未来“剩者为王”。2016年公司顺应电改,积极参与售电侧市场,分别设立全资子公司北杰新能、南杰新能,此次投资是公司重要的战略布局,在经历了三年多轮行业洗牌后,北杰和南杰均在售电、配电方面进展顺利,包括售电资质,团队、制度建设均有所突破,北杰在天津、陕西、内蒙古均设立了子公司,业务在华北地区逐步铺开,同时目前南杰新能已经获得部分订单,随着电改逐步深化带来的交易电量规模的放大,北杰、南杰有望跨过盈利平衡点。 涂覆技术储备深厚,静待锂电隔膜放量。子公司天津东皋涂覆实力突出,随着未来能量密度提升,我们认为隔膜产品会对涂覆提出更高的要求,其市场竞争力有望提升。东皋隔膜在圆柱电池领域优势明显,颇受市场青睐,公司核心客户福斯特、比克均为圆柱电池领域的领先企业,我们认为公司未来有望在高端涂覆、圆柱电池赛道建立独特优势。随着东皋产能爬坡,产线调试逐步完成,其产品良率有望大幅提升,进而带来综合成本的下降,预计2019Q2~Q3,湿法隔膜价格企稳,天津东皋有望迎来业绩拐点。 盈利预测和投资评级:我们认为,1)泛在电力物联网时代来临,公司已有前瞻布局;2)与华夏幸福、长丰县战略合作有助于公司做大做强,同时布局长江经济带园区多能互补;3)增量配网将进入实质性阶段,引领公司走出强者恒强之路;4)售电业务卓有成效,售电公司有望跨过盈利拐点,分享电改深化红利;5)天津东皋有望在高端涂覆,圆柱电池赛道建立独特优势,湿法放量后迎来盈利能力拐点。2018年业绩包括天津东皋并表带来的股权重新计量的投资收益,1.11亿元,预计公司2019-2020年净利润分别为1.8、2.3亿元,对应的估值分别为29、22倍,维持“增持”评级。 风险提示:配网建设投资不及预期;增量配网、售电进度不及预期;锂电隔膜产线调试不及预期;产品与原材料价格大幅波动风险;与华夏幸福、安徽长丰战略合作效果低于预期的风险;大盘系统性风险;

业绩符合预期,维持目标价和评级。维持2018-2019年盈利预测EPS为0.52/0.64元,考虑湿法隔膜产能释放在即,客户进一步拓展,维持18.97元目标价。 传统主业大增,是公司业绩增长的核心动力。上半年公司输配电业务发展较好,在手订单同比增200%,总收入较去年同期增长超过60%,传统业务的良好发展是公司增长的核心动力。上半年天津东皋还处于微亏状态,因此扣非后的业绩全由传统业务贡献。本期非经常性损益为1.15亿元,主要为一季度收购天津东皋部分股权,公司对标的公司持股比例由44.98%变更为51%,不构成一揽子交易,原持股44.98%的公允价值与其账面价值的差额计入当期投资收益。 东皋下半年预期转好。天津东皋四条生产线已基本建成,目前已向比克、福斯特、德朗能、河南鹏辉、迪比科、星恒等电池企业开始逐步稳定供货,虽然东皋上半年出货量不算很大,但是下半年供货会进一步批量和稳定,考虑公司在2017年和比克签订了1.4亿平的框架供货协议,因此我们最保守预测公司2018年全年出货量为5000-8000万平,增长接近10倍,预计全年隔膜实现5000万元以上净利润,边际改善突出。

公司发布2018年半年度业绩预告,预计盈利同比增长850%-880%,扣非后同比增长210%-240%。我们认为公司传统业务稳中向好,湿法隔膜业务有望扭亏,维持增持评级。 支撑评级的要点。 预告上半年业绩同比大幅增长:公司发布2018年半年度业绩预告,预计实现归属上市公司股东净利润1.64-1.69亿元,同比增长850%-880%;扣非后归属上市公司股东净利润4,951-5,431万元,同比增长210%-240%。 输配电业务发展较好:2018年上半年公司输配电业务发展较好,在手合同和可执行合同同比大幅上升,半年度营业总收入同比增长超过60%,净利润实现同比增长。此外,上半年公司有约1.15亿元非经常损益,主要为一季度收购天津东皋膜部分股权,公司对标的公司持股比例由44.98%变更为51%,不构成一揽子交易,原持股44.98%的公允价值与其账面价值的差额计入当期投资收益。 东皋膜2018年有望扭亏:2017年,天津东皋膜由于扩产资金到位时间延迟、工艺调整等因素,湿法隔膜产线投产进度低于预期,全年亏损。目前二期项目的4条生产线已基本建成,已向比克等客户送检,向福斯特、德朗能等企业稳定供货。我们预计随着出货量的提升,东皋膜业绩有望扭亏并迎来较快增长。 评级面临的主要风险。 湿法隔膜产能过剩导致竞争大幅恶化;配电网建设投资不达预期;原材料价格发生不利波动。 估值。 我们预计公司2018-2020年每股收益分别为0.43/0.44/0.52元(公司此前向全体股东实施每10股转增8股,导致总股本增加而摊薄每股收益,原预测为0.76/0.77/0.93元),对应市盈率分别为23.4/23.0/19.3倍,维持增持评级。

按一季度投资估值此前东皋膜股份,投资收益增加1.14亿元。2018年一季度,公司以1.23亿元增资获得了东皋膜6.02%的股份,东皋膜整体估值约11亿元。 而此前公司共持有东皋膜约44.98%股份,先后分三次以0.3、1.3、1.08亿元的价格购入或增资获得东皋膜10.06%、23.23%、11.97%的股份(对应交易时股本占比)。此次业绩预告中表示,原持股44.98%的公允价值与其账面价值的差额计入当期投资收益。根据东皋膜现有产能,我们认为东皋膜2018年有望实现出货5000~7000万平米。 主营业务增速显著,带动扣非归上净利润同比增长超过200%。今年以来,公司主营业务环网柜等配电设备销售大幅增长,根据公司4月份的年报,公司及无锡变压器合计在手订单已超过14亿元,已达到去年营业总收入水平。今年,国家电网配网设备招标次数由两次增加为四次,配网设备的整体需求有增长态势。公司上半年业绩的大幅增长,主要来自于今年主营业务的增长。同时,配网设备的需求经过两三年下滑后,已经企稳回升。配网设备行业经过多年的下滑和洗牌后,未来有望在行业集中度上有所提升。因此,我们认为公司下半年的主营业务仍将有新的订单落地,相较去年会有进一步的增长。 东皋膜产能释放,下半年料将贡献业绩。天津东皋膜51%的股权,东皋膜目前四条生产线均已建成,每条生产线具有5000万平米的年产能,同时还配有相应的涂覆产能。从今年一季度开始,东高膜产能已经开始逐步释放。我们认为,东皋膜拥有完全国产自主的知识产权的生产技术和设备,隔膜生产成本和质量已经具有了非常强的竞争力。随着国内锂电池,特别是动力锂电池产能的逐步释放,东皋膜业务有望迎来快速增长。此前,公司已经与比克签订了战略合作协议,有望在下半年进入到一线电池厂商的供应体系。我们认为,东皋膜全年出货量将有望超过5000万平。 盈利预测、估值及投资评级:考虑到公司上半年确认投资收益,我们上调今年的业绩预测对应金额,同时下调估值水平。我们预计,2018~2020年公司归母净利润可实现3.04、2.50、3.13亿元,对应当前股价PE分别为19、23、19倍。按照2018年不同业务业绩情况,给予综合23倍估值,目标价11.9元,维持“推荐”评级。 风险提示:东皋膜湿法隔膜生产线不达预期;国家电网配电网投资不达预期;无锡变压器、东皋膜承诺业绩不达预期。

公司发布2017年年报,净利润1.05亿元,增6%,考虑到东皋隔膜有较多的销售框架协议,预计2018年好转明显,且传统业务有14亿订单,增200%,改善明显。 业绩基本符合预期,维持目标价和评级。维持2018-2019年盈利预测EPS为0.72/0.89元,考虑公司22.2元员工持股价及湿法隔膜产能释放在即,维持34.28元目标价。 东皋隔膜近期好转明显。天津东皋四条生产线已基本建成,目前已向比克、福斯特、德朗能、河南鹏辉、迪比科、星恒等电池企业稳定供货,考虑公司在2017年和比克签订了1.4亿平的框架供货协议,因为我们最保守预测公司2018年全年出货量为5000-8000万平,增长接近10倍,预计全年隔膜实现5000万元以上净利润,边际改善突出。 传统主业稳健增长,在手订单大增200%。2017年公司传统主业收入增长40%,公司收入实现连续4年复合增速37%,净利润复合增速14%,难能可贵。2017年在东皋亏损影响1000多万元的情况下,公司净利润依然实现6%正增长,目前公司在手订单14亿元,订单体量等同于去年全年收入,同比增200%,因此今年传统主业依然可以维持高增长。 一季报同比好转突出,全年高增值得期待。公司同时预告了2018年一季报业绩为1.1-1.2亿元,虽然扣非后仅为100-600万元,但是考虑去年同期亏损1700万,好转明显,公司大量在手订单对业绩增长驱动已经体现,非经常性损益主要为天津东皋的投资收益。

支撑评级的要点 2018年一季度扣非业绩同比扭亏符合预期:公司发布2018年第一季度报告,一季度实现营业收入2.53亿元,同比增长117.09%;盈利1.16亿元,同比大幅扭亏,对应EPS为0.36元;扣非后盈利392万元,同比扭亏。公司业绩与此前业绩预告一致,符合预期。由于增资收购天津东皋膜股权而导致原持有的44.98%股份公允价值增加,产生投资收益1.11亿元计入当期非经常性损益。n配电业务稳中向好:公司一季度收入翻番主要是由于2017年结余合同较多及一季度新签合同额快速增长。2018年开年之后,公司在手订单已超过14亿元,有望为公司后续业绩增长打实基础。 毛利率同比大幅提升,期间费用率下降明显:公司2018年一季度毛利率为28.52%,同比提升6.66个百分点,与2017年全年水平基本持平。一季度期间费用率为28.76%,同比下降8.44个百分点;其中销售费用率下降4.19个百分点至12.29%,管理费用率下降5.09个百分点至13.83%。 东皋膜2018年有望扭亏:2017年,公司控股子公司天津东皋膜由于扩产资金到位时间延迟、工艺调整等因素,湿法隔膜产线投产进度低于预期,全年亏损。目前二期项目的4条生产线已基本建成,已向比克等客户送检,向福斯特、德朗能等企业稳定供货。我们预计随着出货量的提升,东皋膜业绩有望扭亏并迎来较快增长。 评级面临的主要风险 湿法隔膜产能过剩导致竞争大幅恶化;配电网建设投资不达预期。 估值 预计公司2018-2020年EPS分别为0.76、0.77、0.93元,对应当前股价下市盈率分别为18.6、18.3、15.1倍,维持增持评级。

事件:双杰电气公布2017年年报,报告期内,公司实现营业收入14.00亿元,同比增长40.20%;归母净利润1.05亿元,同比增长7.82%;扣非归母净利润1.01亿元,同比增长6.53%。公司同时公告,拟每10股派发现金红利0.6元(含税),并以资本公积金每10股转增8股。 配电业务持续扩张,无锡变压器全年并表贡献亮眼业绩:报告期内,公司配电设备实现营收13.21亿元,同比增36.47%,占公司中营收比重达94.43%。其中,环网柜贡献了6.05亿元营收,毛利率36.58%,是公司盈利能力最强产品。此外,2016年7月并表的子公司无锡变压器报告期内业绩增幅明显,2017全年实现3.25亿元营收和1544.18万元净利润,是去年半年并表营收和利润的三倍。2017年,公司存货同比增加44.37%,主要为无锡变压器在手订单备货。据年报披露,当前公司及无锡变压器输配电业务在手订单已超过14亿元,预计18年销售增量明显。 控股天津东皋,隔膜业务突破难关有望加快发展:报告期内,公司先后通过股权收购、增资等方式,对东皋膜的持股比例增加至51%,成为天津东皋控股股东。天津东皋2017年实现净利润-2859.96万元,尚处亏损状态,主要原因为1)资金审批流程较长导致年产2亿平米湿法项目延期;2)技术要求提升导致产线调试时间加长。当前,资金问题已经逐步解决,拟建设的4条湿法产线已基本建成,并实现向比克、福斯特、德朗能、鹏辉、星恒等电池企业的供货,预计2018年有望扭亏转盈。 研发比重大幅上升,产品升级提升创新力:报告期内,公司研发投入0.76亿元,占营收比例达5.39%,较去年同期上升超0.5pct;研发人员数量达253人,占总员工比例21.87%;资本化研发支出占研发投入占比高达41.81%,体现了公司高研发效率,研发成果显著。报告期内,公司在配网、新能源领域均有显著拓展,高电压等级的固体绝缘开关、自主交直流充电桩、新能源车用高压直流接触器等新产品陆续问世,持续加强市场竞争力。 激励效应增强,管理结构全面优化:进入2018年,公司全面推进内部管理制度变革,增强激励与约束效应,不断增强公司活力。公司未来将以经营单位为主体,自主经营、独立核算、单独激励,充分发挥各主体积极性。此外,公司将成立集团采购管理中心,实现原材料集中采购,提高整体议价能力,降低成本。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价18.30元。我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为76.1%、27.5%、27.4%,归母净利润增速分别为89.5%、59.7%、24.3%,EPS分别为0.61、0.97、1.21。考虑到公司积极拓展新能源领域并新纳入隔膜业务,给予2018年30倍PE,6个月目标价为18.30元。 风险提示:市场竞争加剧,隔膜产能建设不及预期,国家配网投资不及预期

2017年净利润增长6.53%,基本符合预期 公司2017年实现营业收入14亿,同比增长40.2%;实现归属母公司净利润1.05亿,同比增长7.82%;扣非后归属母公司净利润1亿,同比增长6.53%。 经营活动产生的现金流净额3626.9万,同比下降41.78%;其中配电业务整体表现良好,毛利率稳中有升,隔膜业务有望开始释放业绩。拟每10股派发现金红利0.6元(含税),并10股转增8股。 配电设备业务稳中向好 公司输配电设备制造业务板块实现收入13.22亿,同比下降2.53%。销售27,692台,同比增长22.6%,库存1134台,同比下降0.35%。其中环网柜、箱变、柱上开关、高低压成套开关柜、变压器分别实现收入6.05亿、1.41亿、1.17亿、0.9亿、3.24亿。环网柜、箱变、变压器收入分别增长11.84%、14.43%、223.83%,整体向好,由于公司子公司无锡变压器今年全部并表,导致变压器收入大幅提升,2017年结余合同及一季度新签合同额快速增长,输配电在手订单已经超过14亿。十三五期间,配电网建设投资规划不低于1.7万亿,看好公司配电网设备板块业绩继续稳定增长。 隔膜进展顺利,东皋膜二期进入调试阶段 锂电池板块,17年子公司实现收入2083.4万元,但初期依然处于亏损状态。17年不达预期主要因为子公司二期产能建设资金到位延迟,以及针对行业对湿法隔膜工艺要求提高进行工艺调整。公司天津东皋膜二期项目拟建设的四条生产线已基本建成,进入调试和局部改造阶段,已经向比克等客户送检。截止目前公司已经向福斯特、德朗能、河南鹏辉、迪比科、星恒等电池企业稳定供货。随着产线投产,产能释放,板块有望扭亏并贡献高增长。 研发投入连续高增长,储备项目可期 公司2017年底研发人数253人,同比增长21.87%;研发投入7550.6万,占营业总收入5.39%,同比增加0.62个百分点。公司制定的研发计划及方向主要集中于传统配网领域产品固体绝缘、专用型配网产品、新能源领域拓展(交直流充电桩、高压直流开关、光伏安装及相关配套产品),光伏设备2017年已经实现2.22亿收入,新产品转换值得期待。 投资建议:公司配电网业务稳中向好,湿法隔膜产能释放,新产品培育可期,维持盈利预测不变,预计2018-2020年公司实现净利润2.18亿、2.59亿,3.7亿,同比增长108.78%、18.86%、42.81%;EPS 0.67元、0.8元、1.14元,对应P/E 25倍、21倍、15倍,维持“买入”评级。 风险提示:或存在隔膜下游客户拓展不达预期风险;或存在隔膜产品价格大幅下降风险。

支撑评级的要点 2017年盈利增长7.82%符合预期:公司2017年实现营收14.00亿元,同增40.20%;归母净利润1.05亿元,同增7.82%,对应EPS为0.35元。同时公司公告利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金红利0.60元(含税),并向全体股东每10股转增8股。 预计一季度盈利1.13-1.18亿元:公司此前预告2018年一季度盈利1.13-1.18亿元,扣非后盈利100-600万元;非经常性损益1.12亿元,主要由于增资收购天津东皋膜股权而导致原持有的44.98%股份公允价值增加,产生投资收益计入当期非经常性损益。 配电设备业务稳中向好:2017年公司环网柜产品营收同增11.84%,箱变产品营收同增14.43%;无锡变压器全年并表,实现营收3.25亿元、净利润1,654万元。2018年开年公司呈现良好的发展态势,目前在手订单已超过14亿元,有望为公司后续业绩增长打实基础。 东皋膜2017年不达预期,2018年扭亏在望:2017年,公司控股子公司天津东皋膜由于扩产资金到位时间延迟、工艺调整等因素,湿法隔膜产线投产进度低于预期,全年亏损约2,860万元。目前二期项目的4条生产线已基本建成,已向比克等客户送检,向福斯特、德朗能等企业稳定供货。我们预计随着出货量的提升,东皋膜业绩有望扭亏并迎来较快增长。 费控表现优秀,管理优化添动力:2017年公司销售期间费用率为16.48%,同比下降1.72个百分点,实现连续第三年同比下降。2018年公司将继续优化内部管理制度,建立以客户为中心的目标机制;建立以业务为主,各经营单位为实体,实现自主经营、独立核算、单独激励的考核机制;同时成立集团采购管理中心,实现集中采购以降低采购成本。 评级面临的主要风险 湿法隔膜产能过剩导致竞争大幅恶化;配电网建设投资不达预期。 估值 在当前股本下,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.76、0.77、0.93元,对应当前股价下市盈率分别为22.4、22.0、18.2倍,给予增持评级。

1.无锡变压器并表增厚业绩,东皋膜生产线调试完成。 2017年,公司实现营业收入14.00亿元,同比增长40%,归母净利润实现1.05亿元,同比增长7.82%。报告期内,公司收购了70%股权的无锡变压器实现并表,实现净利润1300万元。分产品来看,变压器业务收入3.24亿元,同比去年增长了225%,主营业务环网柜收入增长10%、箱式变电站增长14%,其他业务均实现了稳步增长。公司目前持有51%股权的天津东皋膜年内实现了新生产线的试验,已经可以出产湿法锂电池隔膜。年内,天津东皋营业收入2083万元,净利润-2860万元。东皋膜目前已经具有4条生产线,随着下游客户的开拓,订单的陆续落地,产能料将充分释放。我们认为,公司目前各项主营业务均稳步增长,天津东皋18年有望实现隔膜量产,大幅带动公司业绩。 2.主营业务已在手订单14亿元,完善管理体系激发公司活力。 2018年开年,公司已经呈现出良好的发展态势,公司及子公司无锡变压器目前在手订单14亿元,已经超过2017年营收,主营业务环网柜、箱式变电站、变压器等产品有望在今年迎来增长。根据国家电网公司公布的采购计划,今年将进行4个批次的配电网设备招标,相比2017年增加了2个批次。此外,公司目前开始完善的考核机制,以各经营单位为主体进行单独激励,明确各层级目标充分激发员工的积极性和创造性。公司还成立了集团采购管理中心,促进采购成本降低,降低资金占用压力。我们认为,公司2018年主营业务向好,行业需求的回升以及公司治理的进一步完善,有望回到高增长车道。 3.天津东皋膜产能释放,锁定比克电池产品质量获得认可。 公司目前持有天津东皋膜51%的股权,东皋膜目前四条生产线均已建成,每条生产线具有5000万平米的年产能,同时还配有相应的涂覆产能。东皋膜已经与比克电池签订了框架协议,后期将开始逐步为比克供应湿法锂电池隔膜。2018年随着下游客户的逐步开发,天津东皋膜产能有望得到充分释放,特别是作为一线电池厂商比克电池的技术认可,证明了公司产品性能和质量已经得到了验证。我们认为,湿法隔膜目前正处于国产替代的过程中,三元锂电池比例的提升将会带动湿法隔膜需求的增长,公司产能的及时释放料将会为公司带来新的成长空间。 4.投资建议。 基于当前双杰电气持有东皋膜股权44.98%,我们预计2018~2020年公司归母净利润可实现2.07、2.40、3.01亿元,对应当前股价PE分别为26.8、23.1、18.4倍。考虑到公司隔膜业务未来的增长速度以及隔膜行业公司估值中枢,给予公司2018年30倍估值,目标价19.1元,维持“推荐”评级。