创新驱动，产品持续丰富升级；营销改革，内销外销同发力；股权激励彰显信心。公司业绩逐步兑现，基本面迎积极变化，公司进入发展新周期。首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点 医用导管行业属基础性医疗耗材，行业未来发展潜力较大。 研发及产品力、 规模化、自动化生产能力等将为企业有效控制成本，为获取更大的市场份额打下基础。我们认为公司在医用导管领域已经形成一定优势，叠加近年来公司新产品的开拓、营销端的改革、自动化项目的建设等，公司具备产业升级从低值耗材向中低值耗材企业转型逻辑，营销端的改革也为公司产品推广上市乃至放量注入活力，公司有望迎来积极转型。 医用导管领军企业。公司深耕医用导管行业，持续加大研发投入，适当产业整合并购，产品不断丰富，产品逐步升级。同时公司生产自动化能力不断加强。 近年来公司推出可视双腔支气管插管、负压清石鞘等创新产品。独家代理的 Bactiguard AB BIP 导尿管国内三类证延续获批后进一步巩固公司该领域竞争优势。 生产方面， 公司持续进行生产自动化升级和改造。 内销方面， 增加学术推广活动数量，推动新入院数量的增长，利用重磅产品进入新医院带动公司的其他产品的销售，进而实现境内市场销售的进一步增长。公司现在开始分别采用不同的营销队伍负责不同的产品分线销售，营销团队的专业性有所提升。 外销方面， 绑定大客户并规划提前布局。公司利用技术产能优势积极争取大客户的非标定制产品项目，为海外大客户提供整体解决方案。 短期看，近两年受疫情影响的可择期手术预期逐步恢复，手术用耗材需求亦将随之增长，对公司业绩会有正向推动。长远来看，随着现代科技发展、世界人口平均寿命不断增加和老龄化趋势加剧，手术、治疗、急救和护理等医疗领域医疗耗材需求不减。 估值 我们预计 2022-2024年公司归母净利润为 1.63/2.16/2.87亿元，对应 EPS为 0.55/0.74/0.98元，首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 海外销售风险，产品质量控制风险，医疗管理、行业管理政策调整风险，产品研发不及预期风险，其他风险等。

事件概述公司发布 2022年度业绩预增公告，预计实现归母净利润为 1.55-1.70亿元，同比增加 46.1%-60.24%，实现扣非归母净利润为 1.40-1.55亿元，同比增加 39.68%-54.64%，以中位数预估归母净利润及扣非归母净利润为 1.625、1.475亿元，符合我们此前预期，剔除股权激励费用影响（2021-2022年激励成本摊销分别约 144.73、1647.67万元），扣非归母净利润同比增长超 60%。以中位数估算公司单四季度扣非归母净利润约 0.22亿元，我们预计主要系股权激励费用以及泌尿外科等择期手术波动影响，扣除激励费用影响单四季度扣非归母净利润可实现同比增长超 50%，公司整体业绩保持快速增长。 内外销产品升级兼渠道扩充，提效降本再驱业绩稳定快增外销方面，大客户新产品项目持续落地，同时部分产品自动化生产线投产，性价比进一步提升，销售订单增长较快，此外公司年初改革外销战略制定战线前移计划持续推进，凭借产品技术优势、产能优势进一步拓展海外市场；内销方面，虽然局部地区受到疫情影响，但其他区域的销售势头仍保持上升趋势，尤其导尿线，麻醉线和泌尿外科线重点产品和新产品增长较快，新增入院数量持续提升，优势业务领先地位持续巩固，此外公司持续加强内部管理提效降本,保持经营业绩稳定快速增长。 投资建议考虑到公司基本面发生全面积极变化，销售架构调整驱动内销发力、重磅创新型高毛利率品种上市放量，同时外销市场具备可持续发展潜力，结合股权激励预期公司业绩持续快速增长，维持盈利预测，预计2022-2024年实现营业收入 14.11/17.80/22.63亿元，分别同比增长26.1%/26.2%/27.1%，实现归母净利润 1.60/2.16/2.81亿元，分别同比增长 51.0%/34.8%/30.3%，EPS 为 0.55/0.74/0.96元/股，对应2023年 1月 16日 22.62元/股的收盘价，PE 分别为 41/31/24X，维持“买入”评级。 风险提示国际形势扰动风险，业绩预告与最终年报存在差异可能，客户拓展或订单不及预期风险，汇率波动风险，技术人才流失风险，产品质量控制风险。

事件：2022年12月1日，公司公告全资子公司狼和医疗拟与奥迪威、粤丰投资共同投资设立奥丰医疗，主营冲击波治疗仪的技术研发、产品生产与销售。奥丰医疗拟注册资本2000万元，狼和医疗以货币资金形式出资600万元，持股30%。 布局冲击波治疗仪，增强男性健康产品实力：公司全资子公司狼和医疗当前主要产品包皮环切缝合器属于国内行业龙头，在男性健康领域具备优秀的研发基础与销售能力。本次出资成立奥丰医疗，有望充分结合狼和医疗在男性健康领域研发销售优势与奥迪威的电子科技领域优势，通过着手布局冲击波治疗仪，进一步丰富狼和医疗产品线，推动后续在男性健康领域的持续发力。 前三季度业绩快速增长，内销加速恢复：公司前三季度实现营业收入10.04亿元，同比增长31.29%；归母净利润1.38亿元，同比增长68.18%；归母扣非后净利润1.26亿元，同比增长65.20%。外销方面，由于公司技术优势明显，大客户新产品项目持续落地，同时由于欧洲能源紧张及法规变更在即，促成部分产能转移至国内，欧洲市场逐渐打开。人民币汇率波动及生产自动化的加强也进一步提升了产品性价比，销售订单实现较快增长。内销方面，虽然仍然受到疫情的影响，但三季度疫情开始逐步得到缓解，医院端的用量开始趋于正常，销售也重新回到快速的上升趋势中，我们预计三季度相对上半年增速水平明显提升。 国内医用导管龙头，内外销双轮驱动成长：维力医疗作为国内医用导管领军企业，产品丰富覆盖全球市场需求，在内销外销双轮驱动下有望持续保持快速成长。内销方面，公司结合深度营销与学术推广实现新增入院快速增加与新产品快速放量，并带动原有产品市场份额进一步提升。外销方面，公司凭借不断提升的研发技术优势，加速原有国际大客户定制化项目落地，同时继续在北美和欧洲拓展新的大客户，为未来海外业务增长持续提供增长动力。 盈利预测与评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.63亿元、2.12亿元、2.76亿元，同比增长分别为53.6%、30.3%、30.1%，对应PE为36x、27x、21x，我们看好公司作为国内医用导管领军企业，内销持续发力海外不断突破下，步入新的快速成长期，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售风险、医疗政策调整风险、产品研发不及预期风险。

事件概述公司发布 2022年第三季度报告，前三季度实现营业收入/扣非归母净利润分别为 10.04/1.26亿元，同比增长 31.29%/65.20%，其中单三季度销售规模 3.74亿元，同环比增长 28.20%/13.70%，实现扣非归母净利润 5148.97万元，同环比增长 50.48%/30.55%，业绩超我们预期，主要系公司内外销业务加速及降本增效共同推进，净利润率持续攀升，预期凭借持续的产品升级及销售拓展，公司将保持强劲增长势头。 毛利率提升伴随提效降本，净利润率持续攀升前三季度公司毛利率/净利率同比增长 0.26/3.03PP 至43.17%/14.59%，其中单三季度毛利率同环比增长 1.09/1.18pp 至44.43%，净利率同环比增长 3.05/1.95pp 至 15.86%，净利润率持续攀升，一方面受较高毛利率的内销占比提升，随着三季度疫情逐步缓解医院端用量趋于正常，内销业绩重回快速上升趋势，另一方面公司持续加强内部管理提效降本，销售费用率和管理费用率同比均下降，前三季度三费比率同比下降 4.20pp 至 20.22%，盈利能力持续提升。 持续产品升级，打造底层优势保障长期可持续发展公司持续麻醉线、导尿线、泌尿外科线等优势业务产品迭代，不断向抗菌、可视化、重症护理组合等纵横拓展，前三季度研发费用共计 5291.05万元，同比增长 58.82%,研发费用率同比增长 0.92pp 至5.27%，上半年新推出 5款产品，麻醉线升级无菌/柔性性能并新增带吸痰腔/可视性量大功能，导尿线推出亲水涂层超滑导尿管/合金涂层抗菌导尿管/无菌测温型硅胶导尿管等差异化新产品，持续强化底层优势，保障长期可持续发展。 外销多市场/多品规开拓，内销高毛利率产品/新医院铺及，同步较快增速外销方面，大客户新产品项目持续落地，同时由于欧洲能源紧张及法规变更在即促成部分产能转移至国内，欧洲市场逐渐打开，汇率波动及生产自动化加强进一步提升产品性价比，外销订单实现较快增长，此外公司年初改革外销战略制定战线前移计划持续推进，凭借产品技术优势、产能优势进一步拓展海外市场，上半年海外业务同比增长57%；内销方面，三季度疫情逐步缓解，医院端用量趋于正常，销售重回快速上升趋势，随着销售改革下可视双腔支气管插管/镇痛泵/清石鞘/亲水涂层导尿管（包）/BIP 导尿管等高毛利产品放量及新增入院渠道产品铺及，优势业务领先地位持续巩固，品牌度及市占率持续提升。 投资建议考虑到公司基本面发生全面积极变化，销售架构调整驱动内销发力、重磅创新型高毛利率品种上市放量，同时外销市场具备可持续发展潜力，结合股权激励预期公司业绩持续快速增长，上调 2022-2024年盈 利预测，营业收入从 13.58/16.99/21.97亿元上调至14.11/17.80/22.63亿元，分别同比增长 26.1%/26.2%/27.1%，归母净利润从 1.56/2.02/2.62亿元上调至 1.60/2.16/2.81亿元，分别同比增长 51.0%/34.8%/30.3%，EPS 从 0.53/0.69/0.89元/股上调至0.55/0.74/0.96元/股，对应 2022年 10月 19日 22.86元/股的收盘价，PE 分别为 42/31/24X，维持“买入”评级。 风险提示国际形势扰动风险，疫情扰动超预期，客户拓展或订单不及预期风险，汇率波动风险，技术人才流失风险，产品质量控制风险。

公司发布2022年半年报：上半年实现营业收入6.30亿元，同比增长33.2%；归母净利润8231.5万元，同比增长76.9%；归母扣非后净利润7415.4万元，同比增长77.3%。二季度实现营业收入3.29亿元，同比增长30.0%；归母净利润4370万元，同比增长83.3%；归母扣非后净利润3944万元，同比增长79.1%。 主营业务快速增长，扣非净利润略超预期：1）外销方面，随着大客户新产品项目持续落地，部分产品自动化生产线投产进一步提升了产品性价比，销售订单实现较快增长；内销方面，虽然局部地区受到疫情影响，但其他地区产品尤其导尿线、麻醉线和泌尿外科线重点产品和新产品仍实现较快增长。2）分产品来看，麻醉线、导尿线、泌尿外科线、护理线、呼吸线、血透线分别实现同比增长19.5%、64.0%、31.5%、49.7%、15.1%、3.61%。3）得益于公司持续加强内部管理提效降本、汇兑收益以及利息收入增加，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降0.81、2.06、1.29个百分点，实现利润增长明显高于收入增长，扣非净利润同比增长接近预告上限，略超我们预期。 产品创新+深度营销，疫情之下内销仍实现良好增长：1）报告期内，国内局部地区（尤其是华东地区）产品销售（可视双腔支气管插管等）受新冠疫情影响较大，内销收入仍实现同比增长15%，主要得益于公司继续深化深度营销+学术推广结合模式下，新产品实现快速放量并带动原有产品市场份额进一步提升，同时聚焦重点产品和重点目标医院，集中精力提高已入院产品的销量。2）报告期内，麻醉线产品新进院137家（可视双腔支气管插管进院28家，镇痛泵进院48家），泌尿外科线产品新进院215家（清石鞘进院86家）；综合护理线（导尿、护理、呼吸）产品新进院462家（亲水涂层导尿管（包）新进院292家，BIP抗菌导尿管新进院21家）。 外销高速增长，大客户新产品项目持续落地：1）报告期内，外销收入同比增长57%（占比最大的北美大客户收入同比增长80%，欧洲和亚洲收入同比增长40%以上，南美洲、大洋洲和非洲收入均同比增长100%以上）。2）一方面，公司疫情期间与海外客户保持良好沟通并做好产能与海运渠道等准备工作，及时抓住了海外疫情后需求恢复的窗口期，实现外销业务较快恢复性增长。3）另一方面，凭借公司不断提升的研发技术优势，国际大客户技术合作项目落地加速，大客户订单实现较快增长。4）在保持为原有大客户提供整体解决方案的同时，外销团队继续在北美和欧洲拓展新的医疗大客户，为未来海外业务增长持续提供增长动力。 持续加大研发投入，加快产品升级换代：公司紧贴临床需求，从市场与业务出发，促进细分领域产品升级换代；报告期内又有5个新品获证（一次性使用可视双腔支气管插管套件、亲水涂层聚氯乙烯导尿管套件、亲水涂层硅胶导尿管套件、一次性使用热湿交换过滤器套件、一次性使用泌尿道用导丝），持续提高品牌影响力和产品终端销售；独家代理的百克得BIP导尿管国内三类证延续获批后进一步巩固公司该领域竞争优势；同时公司后续在研管线丰富且创新性十足，持续驱动公司快速增长。 盈利预测与评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.57亿元、2.06亿元、2.69亿元，同比增长分别为47.5%、31.7%、30.6%，对应PE为30x、23x、18x。我们认为公司是国内医用导管领军企业，内销持续发力海外持续突破下，步入新的快速成长期，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售风险、医疗政策调整风险、产品研发不及预期风险。

公司发布 2022年半年报，实现营业收入、扣非归母净利润分别为6.30（+33.20%）、0.74（+77.25%）亿元，经营净现流 1.59亿元（+140.50%），接近预告区间上限，业绩超预期。上半年在国内局部疫情影响严重下，公司凭借深化销售布局和产品升级实现内销主营业务同比增长 15%，外销在大客户新产品项目持续落地下实现同比增长 57%，其中北美大客户业务收入同比增长 80%，假设上半年处于常规状态可以预见业绩将显著超预期，凭借持续的产品升级及销售拓展，预期公司将保持强劲增长势头。 优势业务在领先基础上持续产品升级，打造底层优势保障长期可持续发展麻醉线、导尿线、泌尿外科线为公司优势业务，公司在细分领域领先基础上持续产品迭代，上半年新推出 5款产品，麻醉线升级无菌/柔性性能并新增带吸痰腔/可视性量大功能，导尿线推出亲水涂层超滑导尿管/合金涂层抗菌导尿管/无菌测温型硅胶导尿管等差异化新产品，泌尿外科在拳头产品负压清石鞘（获 FDA/NMPA/CE/加拿大认证）带动下推广全系列尿结石手术耗材，此外公司不断向抗菌、可视化、重症护理组合等横向和纵深领域拓展，在丰富产品结构基础上持续技术改进（248项专利，21项发明专利），并提高自动化生产能力，强化底层优势，保障企业长期可持续发展。 外销大客户新产品持续落地，促进外销订单实现较快增长上半年公司海外主营业务同比增长 57%，主要系海外疫情常态化、北美大客户新产品项目持续落地以及自动化产线投产驱动，外销收入占比最大的北美大客户业务收入同比增长 80%。在疫情后市场回暖形势下，公司重点突破海外大客户技术合作项目及大客户定制化产品性价比及质量提升，与 Cardinal、Medline 等超 20项在研新品种预计在未来几年陆续进入兑现期，此外为更好服务以及挖掘潜在客户，公司年初改革外销战略制定战线前移计划，将在美欧进行首批试点并设立海外分公司，积极开拓美国及欧洲新的大客户资源，通过公司产品研发优势、技术优势和产能优势逐步拓展 OEM/ODM 市场，为海外业务增长持续提供增长动力。 内销持续深化学术推广和品牌建设，配合产品力在局部疫情影响严重下仍实现较快增长公司内销改革于 2020年初步落地，上半年持续调整和优化营销人员结构，线上线下结合持续学术推广，“以新带旧”推动份额提升，6月与广药股份达成战略合作提高产品的流通效率，销售构架持续优化 ，配合各业务线升级产品以及以内销为主的高毛利创新独家产品，在上半 年国内局部疫情影响严重下内销依旧实现同比增长 15%。截止目前公司产品在国内已有效覆盖超 4000家医院、1000家三甲医院，上半年实现麻醉线/泌尿外科线/综合护理线新进院 137/215/462家，其中可视双腔支气管插管/镇痛泵/清石鞘/亲水涂层导尿管（包）/BIP 导尿管进院 28/48/86/292/21家，优势业务领先地位持续巩固，长期来看，在销售深化和产品升级过程中，公司产品知名度和市场占有率有望逐年提升。 投资建议考虑到公司基本面发生全面积极变化，销售架构调整驱动内销发力、重磅创新型高毛利率品种上市放量，同时外销市场具备可持续发展潜力，结合股权激励我们预期公司业绩持续快速增长，维持前期盈利预测，即 2022-2024年公司实现营业收入为 13.58/16.99/21.97亿元，分别同比增长 21.40%/25.10%/29.35%，实现归母净利润为1.56/2.02/2.62亿元，分别同比增长 47.42%/29.25%/29.58%，对应每股收益分别为 0.53/0.69/0.89元/股，对应 2022年 7月 28日 16.19元的收盘价，PE 分别为 30/24/18倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情影响原材料供应及产品出货，新品获批及放量不及预期，国际形势变动及汇率波动风险，核心技术人员流失风险，销售不及预期风险。

事件概述公司发布 2022年半年度业绩预告，业绩超预期：预计 2022年半年度实现归母净利润 7800-8400万元，同比增加 68%-80%，预计实现扣非归母净利润 7000-7500万元，同比增加 67%-79%。上半年公司通过国内其他区域以及海外市场的强劲增长，对冲国内疫情影响的同时取得 67%-79%的增速水平，假设上半年处于常规状态，预期业绩将显著超预期，可见公司基本面发展势头强劲。 外销超预期，大客户项目兑现叠加战线前移驱动增长可持续上半年公司海外超预期增长，一季度增长超 50%，预计二季度态势延续，主要系海外疫情常态化、海运缓和以及北美大客户订单放量驱动，北美市场与 Cardinal、Medline 等大型企业合作多年，超 20项在研新品种预计在未来几年陆续进入兑现期，产品质量和交付能力获得持续认可，毛利率抬升的同时可拓展客户范围更加广泛，此外为更好服务以及挖掘潜在客户，公司年初改革外销战略制定战线前移计划，将在北美、欧洲进行首批试点并设立海外分公司，预计将显著提升外销可持续性。 疫情影响下内销改革成效持续兑现公司于 2020年正式落地的分线销售、深度营销的内销改革模式，叠加高毛利、创新型的可视双腔支气管插管、负压清石鞘、BIP 金属合金涂层导尿管等解决临床痛点需求的产品，内销成效持续兑现，上半年在上海等局部地区疫情影响下，公司凭借积极销售推动以及产品力在其他区域仍保持上升趋势，尤其导尿线、麻醉线、泌尿外科线的重点产品以及新产品均实现较快增长，品牌影响力、终端认可度及覆盖率持续提升中。 投资建议考虑到公司基本面发生全面积极变化，销售架构调整驱动内销发力、重磅创新型高毛利率品种上市放量，同时外销市场具备可持续发展潜力，结合股权激励我们预期公司业绩持续快速增长（剔除口罩后），维持前期盈利预测，即 2022-2024年公司实现营业收入为13.58/16.99/21.97亿元，分别同比增长 21.40%/25.10%/29.35%，实现归母净利润为 1.56/2.02/2.62亿元，分别同比增长47.30%/29.20%/29.85%，对应每股收益分别为 0.53/0.69/0.89元/股，对应 2022年 7月 13日 15.25元的收盘价，PE 分别为 29/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情影响原材料供应及产品出货，新品获批及放量不及预期，国际形势变动及汇率波动风险，核心技术人员流失风险，销售不及预期风险。

国内医用导管领军企业，产品丰富覆盖全球市场需求。公司主要从事麻醉、泌尿、呼吸、血液透析等领域医用导管的研发、生产和销售，已在全球取得各类医疗器械注册证300多个，产品远销海外90余个国家或地区（包括监管严格的北美、欧洲、日本等主流市场）；国内有效覆盖所有省区，入院超过4000家（三甲1000家以上）。公司历史业绩增长稳步向上，国际环境与新冠疫情等因素曾带来阶段性的业绩波动，受益于产品持续创新升级与营销改革推进，内销有望持续快速增长；同时凭借技术产能优势通过非标定制化项目深度绑定海外核心大客户，海外业务有望持续突破；公司整装待发，2022年有望启动新的成长期。 产品创新+营销改革，驱动内销快速增长。1）公司持续加大研发投入丰富产品组合，近年推出的可视双腔支气管插管、负压清石鞘等创新产品受到临床及专家广泛认可；2021年又有5个新品获证（一次性使用可视喉罩、呼气末二氧化碳气体导管、一次性使用喷射鼻咽通气道、一次性使用超滑乳胶导尿管、一次性使用亲水涂层乳胶导尿管套件），各细分领域均实现技术领先，持续提高品牌影响力和产品终端销售；独家代理的百克得BIP导尿管国内三类证延续获批后进一步巩固公司该领域竞争优势；此外公司后续在研管线丰富且创新性十足，产品升级换代驱动公司持续快速增长。2）基于各产品线产品特点与市场渠道的差异性，公司2020年开始整合市场渠道和销售人员，2021年实现国内营销分线销售，能够更加紧贴临床需求，深入终端市场服务，同时近两年销售人员团队实现大幅扩充，为未来几年内销加速增长保驾护航。 深度绑定核心大客户，定制化项目助力海外增长。疫情给公司出口业务带来新的挑战，公司利用技术产能优势积极争取大客户的非标定制产品项目，为海外大客户提供整体解决方案，北美地区大客户订单逆势上涨，同时签署多个新的定制化项目：OEM（硅胶防护面罩项目、鼻头配件项目、硅胶导尿管项目、加强气管插管项目）；ODM（间隙性导尿管项目、超滑乳胶导尿管项目）。目前多个项目处于技术研发阶段，未来几年将陆续转化为新的增量业务。 股权激励绑定核心员工，考核目标彰显发展信心。2021年11月公司开展第一期股权激励，根据售解除限售100%比例的公司业绩最低考核要求（2022年、2022-2023两年、2022-2024三年的扣非净利润分别不低于1.56元、3.58亿元、6.20亿元），进一步加强了我们对于公司2022年开启新的拐点向上，2023-2024年复合30%左右的增速的发展信心。 盈利预测与评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.57亿元、2.06亿元、2.69亿元，同比增长分别为47.5%、31.7%、30.6%，对应PE为29x、22x、17x。我们认为公司是国内医用导管领军企业，随着内销持续发力海外持续突破，正在步入新的快速成长期。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外销售风险、医疗政策调整风险、产品研发不及预期风险、疫情带来的经营风险。

事件：公司独家代理的瑞典 Bactiguard AB 的一次性BIP 导尿管的三类注册证延续获批据公司公告，公司独家代理的瑞典 Bactiguard AB 的一次性使用无菌导尿管（BIP 导尿管）的三类医疗器械注册证延续获批，2018年6月公司与 Bactiguard AB 签署协议获得 Bactiguard?涂层技术在中国地区 10年独家使用权及 BIP 导尿管在中国地区的独家经销权，由于疫情等原因，原注册证在 2020年 12月 6日到期后的续证有所延后，此次 BIP 导尿管重新获证将进一步提升公司在导尿领域的竞争优势，促进公司导尿产品升级换代，我们假设 BIP 合金涂层导尿管出厂价为 75元/支，毛利率为 60%，2022-2024年销售量分别为 45、75、100万支，未来三年将为公司贡献 3375、5625、7500万元销售收入，预期将对公司产生积极影响。 BIP 导尿管具备长期留置兼降低尿路感染率特性，获国际市场广泛应用，驱动国内市场需求扩增BIP 导尿管特有的 Bactiguard?涂层（由金、银、钯组成的合金涂层）通过释放微电流阻止细菌的粘附和定植，可减少细菌的粘附和生长进而阻断感染通路，相较于常规 3天留置使用的导尿管体内留置时间大幅延长（可达 30天），Bactiguard?涂层已被应用于医疗器械二十多年，Bactiguard?涂层导尿管在美国和欧洲已得到广泛应用，在美国、欧洲、日本、中国等地累计销售超过 1亿支。受长期留置叠加危重症手术患者即刻抗感染需求驱动，BIP 导尿管潜在空间庞大，截至目前 BIP 导尿管为国内唯一获得三类医疗器械注册证的抗菌导尿管，有望凭借安全有效及便捷性驱动临床需求扩增。 内销改革快速放量的同时外销市场大客户模式合作多年且注册证品类多样，外贸同样具备可持续发展潜力我们认为现阶段的维力医疗是极具性价比和潜力的拐点型公司，内销市场分线销售配合高毛利创新型单品快速放量的同时，外销市场同样具备发展潜力，公司自成立伊始持续国际化探索，2004年便进入监管严格的美国市场，随后相继获得加拿大、日本、韩国等主流市场认证，与 Cardinal、Medline 等国际大型企业合作多年，单品规模亿元左右，产品质量获认可，近年受国内市场加速海外比重虽有下滑但维持正增长水平（除疫情影响外），截止 2020年底拥有17项 FDA（510K）注册、72项 CE 认证，因此我们认为公司具备海外市场发展潜力，倘若公司加速完善和建设外销团队，海外市场发展可期。 盈利预测考虑到公司基本面发生全面积极变化，销售架构调整驱动内销发力、重磅创新型高毛利率品种上市放量，同时外销市场具备可持续发展潜力，结合股权激励我们预期公司业绩持续快速增长（剔除口罩后），维持前期盈利预测，即 21-23年公司实现营业收入为10.59/13.18/16.59亿元，分别同比增长-6.34%、24.46%、25.86%，归母净利润分别为 1.15/1.56/2.02亿元，每股收益分别 为 0.39/0.53/0.69元/股（股本变化导致 EPS 变动），对应 2022年 3月 17日 13.97元的收盘价，PE 分别为 36/26/20倍，维持“买入”评级。 风险提示海外销售不及预期风险，新品研发风险，产品质量风险，集采超预期风险，销售拓展不及预期。

事件概述公司拟以3049.46万元自有资金收购苏州麦德迅医疗科技有限公司（以下简称“麦德迅”）合计51.4743%股权，本次交易完成后，公司直接及间接持有的麦德迅股权将增至65.9269%，麦德迅将成为公司的控股子公司。标的公司专注于疼痛及输注管理，产品质量获认可标的公司麦德迅成立于2014年6月，主营业务为研发生产便携式输液泵、一次性使用储液盒等疼痛管理产品，2021年前三季度实现营收464.91万元，已超过去年全年营收规模（305.35万元），亏损收窄。据公司官网信息，其3000系列智能便携泵是行业内独家入选卫健委组织的《优秀国产医疗设备目录》的医疗设备，也是行业内首家即将获得CE认证的电子镇痛泵，此外还通过了国际权威机构TUV南德《产品可用性》和《产品功能安全性》测试，产品质量有保障。便携式镇痛泵潜在市场庞大，国内外双拓空间广阔智能镇痛泵可用于术后疼痛、无痛分娩、癌症镇痛等急慢性疼痛领域，销售模式为“泵头+一次性储液盒”，2018年我国麻醉分娩镇痛开展率为16.45%，对应一次性镇痛泵储液盒需求约250万个（2018年新生儿1523万），对标欧美市场80%以上的渗透率还有4倍以上发展空间；术后疼痛领域结合住院患者手术人次（2019年0.69亿人次）、术后患者镇痛管理比率（201年广州12院调查为32.6%）、单人消耗量（假设每人需求2支耗材）的需求约为4500万个，叠加癌症镇痛、肿瘤化疗等领域需求以及潜在渗透率的提升，市场庞大，麦德迅镇痛泵将凭借NMPA、CE认证开启国内外双向拓展模式，空间广阔。丰富麻醉线产品品类，渠道协同快速放量增厚业绩公司作为国内领先的医用导管类企业，渠道布局遍布全球90多个国家或地区，国内覆盖医院超3000家，其中三甲医院超过1000家，麻醉线作为公司一直以来的强势板块，主要产品集中在以气管插管、喉罩等为主的全麻领域气道管理方面，近年通过维力健益开展分线销售并自建百余人直销团队加强学术推广，与终端医院粘性持续加强，本次对麦德迅进一步增资扩股，在丰富公司麻醉产品线的同时，将凭借原本的渠道优势将麦德迅智能镇痛泵及一次性储液盒快速推广至海外及国内终端市场，快速上量增厚公司业绩，我们预计2021-2023年公司一次性镇痛泵储液盒将在国内外合计实现销售收入1000、3000、4500万元。 投资建议公司基本面发生全面、积极变化，销售架构调整驱动内销发力+重磅创新型高毛利率品种上市放量，驱动公司2022年开始迎来业绩快速增长期，我们维持盈利预测，预计2021-2023年公司实现营业收入为10.59/13.18/16.59亿元，分别同比增长-6.34%/24.46%/25.86%，实现归母净利润为1.15/1.56/2.02亿元，对应每股收益分别为0.44/0.60/0.78元/股，当对应2021年12月10日14.67元的收盘价，PE分别为33/25/19倍，维持“买入”评级。风险提示销售不及预期，新品研发风险，集采超预期风险，股权过户风险，收购整合风险，标的公司业绩风险，商誉减值风险。

经营和业绩拐点已至，股权激励高解锁条件彰显公司向上趋势2021年11月5日，公司发布限制性股票激励方案（草案），以2022-2024年剔除股权激励成本后的扣非归母净利润为业绩考核目标，100%解锁条件为2022-2024年扣非归母净利累计不低于1.56、3.58、6.20亿元，三年复合增速约30%。回顾历史，2015-2018年公司扣非净利润基本为0.6-0.7亿元，2019年并购狼和医疗后达0.97亿元，2020年剔除口罩业务后基本与2019年持平，我们预计2021年全年扣非净利润约为1.15亿元，假设2022-2024年分别达到1.56、2.02、2.62亿元，则公司在100%股权激励解锁的最低要求即实现30%的快速增长，不排除有超出可能性，如果公司能够实现上述净利润，拐点便已到来。 2021年业务结构持续优化，销售架构极大优化费用先行夯实未来增长基础表观看，2021年公司在去年口罩贡献利润高基数下大幅下滑，但实际上，2021年是公司潜移默化发生极大变化的一年，在业务结构、销售架构、重磅单品放量方面都发生了显著积极的调整，内销业务占比已提升至56%，毛利占比预计达到60%-70%，在深度分线营销下2021年前三季度销售费用在收入下滑9%的情况下同比大增57%，近几年新上市的创新性产品可视双腔支气管插管、负压清石鞘等均实现了高速放量，一系列积极变化为公司2022年开始的经营业绩拐点夯实基础。 销售架构调整驱动内销发力++重磅创新型高毛利率品种上市放量，是驱动公司基本面出现拐点的两大要素一方面销售架构优化调整驱动内销发力：公司早期以毛利率较低的海外市场为主，2018年收购泌尿外科领域的狼和医疗后国内业务收入利润规模及高毛利率品种占比均提升，此前公司国内销售能力较弱，通过“2事业部+2子公司”分线实施深度营销，截止2020年底销售人员增至373人，同比增长77%，综合事业部成立及人员扩充时间线，我们认为公司内销正式发力集中在2020年，但去年受疫情扰动，真正的业绩增长将从今年开始体现；另一方面重磅高毛利率品种接踵上市带来盈利点，可视双腔支气管插管、负压清石鞘、加强型气管插管等高附加值产品尚处于快速上量阶段，独家III类BIP合金涂层尿管预计年底获批、亲水涂层导尿管助力导尿包销售再度提升公司盈利能力，此外重点以抗感染、可视化、结构创新为主打造系列契合临床需求的高价值产品为可持续发展蓄力，其他产品有望借助集采快速抢占市场份额（目前集采产品中标价格距公司出厂价尚有较大安全边际）。综上，重磅高毛利率品种接踵上市配合国内深度营销高速放量，上半年除口罩外所有管线内销收入均实现同比增长，其中麻醉线、泌尿外科线、导尿线、护理线分别同比增长68.01%、88.34%、33.88%、97.09%，增势喜人。 盈利预测综上，考虑到公司基本面发生全面、积极变化，销售架构调整驱动内销发力+重磅创新型高毛利率品种上市放量，驱动公司2022年开始迎来业绩快速增长期，复合增速有望超过30%，且股权激励苛刻解锁条件在一定程度上印证公司基本面显著向上，我们预计2021-2023年公司实现营业收入为10.59、13.18、16.59亿元，分别同比增长-6.34%、24.46%、25.86%，如果参考股权激励解锁条件及对基本面的分析，我们预计2021-2023年归母净利润分别为1.15、1.56、2.02亿元，对应每股收益分别为0.44、0.60、0.78元/股，当对应2021年11月5日13.02元的收盘价，PE分别为29/22/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示海外销售不及预期风险，新品研发风险，产品质量风险，集采超预期风险，销售拓展不及预期。

公司动态事项 8月16日,公司发布2016年中报。 事项点评 受海外市场影响上半年业绩下滑 公司上半年实现营业总收入22,776.91万元,同比下降6.55%;实现归属于上市公司所有者的净利润3,533.38万元,同比下降18.01%,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2,858.86万元,较上年同期下降8.75%。公司业绩下滑的主要原因为公司主营业务医用导管产品以海外销售为主,近几年海外销售占比都在60%以上,而上半年受国际环境影响,海外销售不佳,销售收入同比下降17.31%,拉低了整体销售收入。公司上半年销售费用率8.29%,管理费用率13.60%,期间费用率21.03%,期间费用率较去年同期增长3.95个百分点。公司上半年销售毛利率为36.43%,较去年同期增长3.76个百分点,由于公司注重技术改进及原材料价格降低导致毛利率小幅升高。 加强维护国内外重点市场,上半年血透产品稳定增长 上半年公司产品依旧涉及麻醉、呼吸、泌尿和血液透析等四大领域,公司加强维护国内外重点市场,满足客户“一站式”采购要求,充分发挥销售渠道的协同效应,上半年境内销售保持稳定,销售收入同比增长15.42%;而受国际环境影响,境外销售同比下降17.31%,但东南亚市场销售持续增长。未来公司将继续集中资源加大国内外重点市场的维护及新品推广。 公司主要产品为气管插管和留置导尿管,由于基础医用导管市场竞争不断加剧,公司为谋求更好的发展,2011年开始布局前景广阔的血透市场,收购沙工医疗进军血透管路领域。2013-2016年上半年公司血透管路产品占营业收入比例分别为5.69%、5.74%、7.69%和10.56%,份额逐步增加。2016年上半年血透管路产品实现营业收入2,404.75万元,同比增长41.01%,在主营产品业绩中异常抢眼,虽然上半年总体境外销售同比下降,但境外血透管路产品的销售却是大幅上涨。预计未来血透管路业务的占比将进一步扩大,成为公司重要的收入和利润来源之一。 主要产品与吸引器连接管组件收入下降 上半年,公司主要产品气管插管和留置导尿管的销售下降,实现营业收入分别为3,709.15万元与4,905.29万元,同比下降13.99%与6.32%,主要原因也是受美联储加息、英国脱欧、中东等地区动荡、拉美地区货币贬值等因素影响,国际市场需求受到一定抑制。 公司另一项重点产品吸引器连接管组件中杨克连接管及其配件,自2015年起持续加大海外市场拓展力度,2015年达到了42.27%的快速增福。但今年上半年受国际环境影响,海外销售下降,吸引器连接管组件产品的营业收入为2,615.99万元,同比下降了25.52%,但其在公司2016年上半年营业收入中依然占较大比重,为11.49%。 海南医用乳胶产品建设项目达产后有望大幅增厚公司业绩 在新产品研发方面,上半年公司在对泌尿外科和麻醉科的基础产品的性能和质量进行完善的同时,已有3项新产品投入市场,同时规划了4项新产品的开发。 在对外投资方面,全资子公司海南维力与海口国家高新技术产业开发区管理委员会于6月30日签订了《海南维力医疗“医用乳胶产品建设项目”进入海口国家高新技术产业开发区投资合同书》,在海口国家高新区投资建设“医用乳胶产品建设项目”,主要建设年产1亿支留置乳胶导尿管项目及年产2.1亿只医用乳胶手套,根据初步测算,项目达产后,公司销售收入将增加36,613.80万元/年,净利润将增加7,601.94万元/年。目前,项目之一的“新型医用材料(非邻苯PVC)气管插管系列产品产业化项目”已经投产。 风险提示 公司风险包括但不限于以下几点:整合风险;行业政策风险;市场竞争风险;汇率波动风险。 投资建议 未来六个月,给予“谨慎增持”评级 预计16、17年实现EPS为0.44、0.50元,以8月15日收盘价29.73元计算,动态PE分别为68.09倍和58.91倍。医疗器械行业上市公司16、17年预测市盈率平均值为73.24倍和52.35倍。公司目前的估值接近于医疗器械行业的平均值。 公司是国内医用导管产品的龙头企业之一,拥有品种齐全的产品线,近年来公司不断加大国内外重点市场的维护及新品推广,国内市场稳定增长,血透管路等产品增长较快,占比不断扩大;看准国内外医用乳胶产品发展现状,适时进入民用乳胶产品市场,拓宽公司乳胶类产品销售渠道,发挥销售协同效应,海南医用乳胶产品建设项目达产后有望为公司大幅增厚业绩,我们看好公司未来一段时期的发展,给予“谨慎增持”评级。

投资要点 事件:2015.11.9,公司公告11.5公司与广州华域实业投资签署《投资合作框架协议》,拟设立一家医院投资管理公司,从事医院和血液净化中心的投资、经营和管理等业务。新公司注册资本5000万元,公司投资3000万元,持股60%。 点评:公司作为A股相对稀缺的医用导管标的,下游产业链的拓展符合我们对公司战略布局的预期,维持“增持”。受益于刚需,导管行业呈现稳定的增长态势,而进口替代+行业集中度的提升成为该行业发展的特点,维力医疗凭借符合国际质量认证的产品优势和客户高效管理,打造了公司在海外OEM、ODM中的核心竞争力,考虑产业趋势,公司积极布局下游医疗服务(医院、血透中心),我们认为这有望提升公司对国内的医院客户开发和粘性提升,同时和沙工医疗产品的协同成本优势下的血透中心介入,也有望提升公司核心竞争力,随着相关布局的落地,我们预计将在很大程度提升公司投资价值,考虑公司目前新领域布局节奏的不确定性,维持“增持”评级。 积极的外延拓展战略:公司上市前,2011年收购血透管路研发、生产企业沙工医疗,步入血透领域大市场。公司招股书显示,公司未来将在做强血透产品的基础上,择机进入下游医疗服务领域,建立在公立医疗系统以外的、可持续发展的、提供优质服务的连锁血液净化医疗机构。我们预计公司上市后,有望借助上市融资平台,继续加强投入促进公司产品质量升级、通过外延式并购拓展自身专业化产品线,逐步打造国际知名的医用器械生产企业。 盈利预测:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为5.60、6.39和7.35亿元,同比增长12.8%、14.1%、15.1%,归属母公司净利润分别为0.89、1.03、1.13亿元,同比增长31.4%、15.0%、10.14%,实现摊薄后EPS分别为0.45、0.51、0.56元。考虑到维力医疗在医用导管领域的技术研发、市场资源优势及外延预期,我们认为公司股价目前在合理价位范围内,维持“增持”评级。建议积极关注公司传统业务调整及新战略布局落地情况。 风险提示:海外客户管理风险、出口注册失败风险、募投项目建设进度低于预期、外延拓展低于预期

事件:2015.8.20,公司发布2015年中报,营收24.37亿元,YOY4%,归母净利润4309.6万元,YOY25.5%,同时公告利润分配或公积金转增股本预案:10转10送3元。 点评:公司业绩略低于我们的预期,我们认为海外重点客户的拓展+产品质量升级+外延预期构成了对维力医疗投资价值的核心判断,上半年主要基础性医用导管呈下滑趋势,但血透管路呈快速增长的态势,我们认为在产品结构调整的过程中,优秀的国际客户开发经验有助于公司业绩增长逐步恢复。维持“增持”评级。 半喜半忧,国内销售稳定增长,海外部分区域呈现销售下滑。医用导管作为外向型产业,我们特别关注公司在海外市场的销售情况,2015年上半年公司海外销售12.8亿元,占比达52.5%,YOY1.01%。国内销售11.55亿元,销售占比达47.5%,YOY7.66%,快于国外。分区域看中东、大亚洲、非洲等地区销售呈现大幅下滑的趋势,但是北美、欧洲等重点市场依然保持了16-22%的快速增长。我们认为可能是公司主动性的调整市场结构,海外市场整体仍然保持稳定的规模,显示了公司在海外客户的合作中的稳定性。 留置导尿管下滑拉低业绩,血透管路闪亮,整合见效。分产品看,2015H1公司留置导尿管销售5.24亿元,占比21%,YOY-15.45%,毛利率29.4%,YOY-6.65个百分点;血透管路1.70亿元,YOY33.5%,毛利率保持基本稳定;其他产品销售规模总体保持稳定,毛利率略有降低。我们认为公司作为医用导管OEM/ODM企业,客户采购导致整体产品结构的变化,从而导致部分产品毛利率波动属于正常情况;血透管路的高增长显示了公司并购整合呈现一定的效果,血透管路海外销售已经打开局面。 精细化管理,保持净利率稳定。产品结构的调整及留置导尿管等的毛利率下滑导致公司整体毛利率同比下降3个百分点,2015Q2公司整体毛利率30%,比Q1降低了6.74个百分点。三项费用率方面,主要的费用项管理费用费用率二季度达到10.1%,比一季度下降3.4个百分点,一定程度上弥补了毛利率下滑对利润率的影响,另外2015年所得税的调整也是公司净利润保持快速增长的主要原因。 盈利预测:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为5.60、6.39和7.35亿元,同比增长12.8%、14.1%、15.1%,归属母公司净利润分别为0.89、1.03、1.13亿元,同比增长31.4%、15.0%、10.14%,实现摊薄后EPS分别为0.89元、1.03元、1.13元。考虑到维力医疗在医用导管领域的技术研发、市场资源优势及外延预期,我们认为公司股价目前在合理价位范围内,给予“增持”评级。建议积极关注公司传统业务调整及新战略布局落地情况。 风险提示:海外客户管理风险、出口注册失败风险、募投项目建设进度低于预期、外延拓展低于预期

维力医疗:专业从事医用导管的领先企业,产品覆盖麻醉、泌尿、呼吸、血透等领域。2014 年公司主要品种气管插管、留置导尿管、喉罩、血透管路销售占比分别为17.67%、25.5%、8%和5.7%,四者合计销售占比达57%、毛利占比达65%。在全球导管的市场占有率分别为9.5%、14.5%、2.44%(血透管路销量占比较少)。公司业务以出口导向,出口销售占比70%左右,占国内医用导管出口额的5%左右,是国内医用导管领先企业。 2012 年全球医用导管市场规模超过200 亿美元,CAGR10%+,进口替代+行业集中度提升是未来几年国内医用导管行业发展的主要特点。1)随着医疗保健条件的改善、老龄化趋势,全球医用导管等基础医疗器械的需求稳健增长。2)从细分领域看,麻醉、泌尿市场规模大,气管插管、留置导尿管全球每年销售规模分别保持7.6%、6%和26%的增速,是医用导管重要的应用领域;3)由市场格局分析,我们认为我国医用导管整体处于发展初期,行业处于相对分散(特别是气管插管)的状态,行业的增长来自于进口替代、行业集中度的提升。通过分析teleflex 的成长路径,我们认为:企业自身技术的提升+并购整合,将是行业龙头必经的发展之路。 作为行业内的领先企业,维力医疗将充分受益行业稳健增长,且基于其符合国际质量认证的产品优势和客户的高效管理两大核心竞争力,其未来3-5 年业绩稳健增长的确定性较高。1)技术优势明显:公司重视研发,董事长领衔获得多个产品专利,包括气管插管、留置导尿管等多个产品获得美国FDA(510K)认证、欧洲CE 认证、CFDA 产品认证,2011-14 年研发投入持续增加,研发费用率从3.4%提升到3.75%,研发力度持续加大,随着公司募投项目研发中心的建设,研发投入将持续增加,公司技术工艺水平、产品质量的提高及新产品的推出,将不断提升公司的核心竞争力。2)客户管理高效:公司客户包括境外和境内经销商,分别以OEM、ODM 和自主品牌销售,近3 年公司销售收入持续增长,但同时境内外经销商数量却在减少,我们认为公司正处于客户整合、升级阶段,随着客户整合的进程,有望通过深化与下游客户的合作、提升公司运营能力及重点区域销售快速增长。 积极的外延拓展战略是公司成长的重要路径,尽管目前涉及不多,但我们认为公司未来有可能在专业化产品及产业链拓展方面持续布局:公司上市前,2011 年收购血透管路研发、生产企业沙工医疗,由小市场迅速切入血透领域大市场。公司招股书显示,公司未来将在做强血透产品的基础上,择机进入下游医疗服务领域,建立在公立医疗系统以外的、可持续发展的、提供优质服务的连锁血液净化医疗机构。我们预计公司上市后,有望借助上市融资平台,继续加强投入促进公司产品质量升级、通过外延式并购拓展自身专业化产品线,逐步打造国际知名的医用器械生产企业。 盈利预测和估值:我们预计公司2015-2017 年营业收入分别为5.60、6.39 和7.35 亿元,同比增长12.8%、14.1%、15.1%,归属母公司净利润分别为0.89、1.03、1.13 亿元,同比增长31.4%、15.0%、10.14%,实现摊薄后EPS 分别为0.89 元、1.03 元、1.13 元。考虑到维力医疗在医用导管领域的技术研发、市场资源优势及外延预期,我们认为公司的合理估值区间为2015 年摊薄后市盈率80-90 倍,对应股价71.3-80.2元,考虑到股价目前在合理价位范围内,给予“增持”评级。 风险提示:海外客户管理风险、出口注册失败风险、募投项目建设进度低于预期、外延拓展低于预期