国内领先的MEMS传感器平台型企业：1）掌握全产业链核心技术：MEMS工艺作为一种微制造技术，芯片结构设计与工艺实现之间密不可分，二者共同构成MEMS企业的核心竞争壁垒，公司与苏州纳米所、华润上华、中芯国际成都/绍兴等共同完成了4、6、8吋工艺线的布局和迭代，并自主构建专业的MEMS封装测试线，在现有MEMS传感器芯片的设计、晶圆制造、封装和测试等各环节都拥有自主研发能力和核心技术。 2）细分品类布局全面、收入构成持续多元化：MEMS传感器市场细分品类众多，公司布局声学、压力、压感、惯性、流量、微流控执行器、光学传感器等多个器件级产品，以及车用、工控领域各类压力、惯导、激光雷达模组等系统级产品。公司目前拥有MEMS声学传感器、压力传感器和惯性传感器三大产品线，2023年收入占比分别为69%、23%、7%，且收入结构持续多元化，2024年上半年，MEMS压力传感器收入占比增长至39%。从下游应用领域来看，目前公司以手机、PC、可穿戴等消费电子为主导，同时积极布局人形机器人、汽车、工控、医疗等市场。 MEMS传感器国产替代空间广阔。根据Yole数据，2023年全球MEMS传感器市场规模达到146亿美元，预计2029年有望达到200亿美元，年化复合增速约为5%，但2023年全球TOP30MEMS玩家中，主要是博世、意法、TDK等海外大厂，大陆公司仅有四家上榜，分别是歌尔微（歌尔股份旗下）、瑞声科技、Silex（赛微电子全资子公司）、海康威视，分别位居第11/26/27/28名，从MEMS制造产能来看，58%分布在西方国家（北美和欧洲），约19%在日本，中国大陆仅占2.4%。整体来看，国内MEMS产业实力尚显薄弱，未来国产化空间广阔。 AI语音/人形机器人等带来新机遇，公司前瞻布局。生成式AI使语音助手能更好地理解人类的意图，语音助手逐渐成为智能终端的必备功能，根据SAR预测，到2028年，带集成语音助手的设备的市场总销量将增至每年30亿台，公司前瞻布局推出高信噪比、高AOP的麦克风，充分满足人工智能音频应用的各种需求；人形机器人有望重塑全球产业格局，GGII预测2030全球人形机器人销量有望超60万台，市场规模超150亿美元，面向广阔的人形机器人市场，公司前瞻布局，可提供MEMS麦克风、压力传感器、惯性传感器以及惯性测量单元等多种解决方案。 首次覆盖给予“增持”评级。公司微差压传感器、IMU、高信噪比MEMS声学传感器等产品有望推动营收较快增长和毛利率回升。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.88/6.26/7.54亿元，2024/12/13收盘价对应PS分别为8.5/6.6/5.5倍，选取国内领先的MEMS晶圆代工厂赛微电子、汽车MEMS传感器及模拟IC公司纳芯微作为可比公司，其2024-2026年平均PS为9.9/7.4/5.9倍，均高于公司2024-2026年PS倍数，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：手机/可穿戴等消费电子市场景气度不及预期；AI语音/人形机器人等新兴应用场景发展不及预期；微差压传感器下游应用市场潜在政策风险；行业竞争加剧风险；数据信息滞后风险；公开信息整理不及时、不完整的风险。

投资要点AI 带来声学新增量。 公司声学产品的出货量很大，屡创新高，但在当前的技术指标下，现有产品的价格也基本稳定，没有太大的增长空间。但我们在声学领域看到了新的机会，随着最新版本 AI 大模型的推出，目前的很多下游客户会有产品迭代的需求，比如新型语音助手等，这些新的应用需求将带来更高信噪比的产品指标需求，公司作为业内领先的声学传感器企业，已经提前布局了相关产品系列，并会抓住机遇，后续随着下游客户需求的更新，将迎来新一波的产品提升迭代机会。 汽车等新产品积极布局。 公司主营产品出货量增长迅速，新增的高毛利产品表现也不错，其他方面，在医疗、汽车、机器人、 IMU 等领域也有订单在进来，公司的利润亏损正在逐渐收窄，并已逐渐接近盈亏平衡，公司作为拥有 MEMS 全产业链研发能力，且具有国内稀缺的多品类 MEMS 产品研发、生产能力的企业，一直致力于打造全品类的 MEMS 企业，经过之前的积累，多产品线的产品已陆续在各自的市场领域实现了导入和量产阶段， 2024年是公司全面复苏的一年。汽车现在主要的应用方向是液压传动，主要是在底盘刹车控制上的应用，目前通过某知名 Tier1厂商那边有小批量出货，进展顺利， 未来这个应用还可以用在车辆的空调热泵上。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润-0.2/0.2/0.6亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争格局加剧风险； 原材料价格波动；下游需求不及预期； 产品研发不及预期。

公司发布2024年三季度报告，公司实现营业收入33665.34万元，同比增长29.95%。其中2024年第三季度，公司实现营业收入13100.32万元，同比增长26.75%，环比增长11.52%。 压力类产品快速放量，气压计产品进入知名客户，多年研发投入进入收获时刻。得益于公司在新产品领域的持续发力，压力产品线收入相较去年同期增长156.61%。压力产品线增长主要得益于新品类微差压传感器产品的贡献，微差压产品收入同比去年增长474.65%。其中，气压计产品在获得国内知名客户突破认证使用后，逐渐向其他品牌扩展渗透，这款气压计目前也有机会在下半年应用在品牌客户的手机旗舰机和海外品牌客户的可穿戴设备上。公司不断加强新产品、新技术、新工艺的研发，三季度公司费用化的研发投入金额为5833.48万元。我们认为公司多年来的研发投入进入成果转换的收获时候。 毛利率创2年内单季度新高，扣非利润接近盈亏平衡点。2024年第三季度，公司产品综合毛利率为23.01%，同比增加10.58个百分点，环比增加2.06个百分点，创近两年单季度产品综合毛利率新高。第三季度公司归母扣非净利润为-712.05万元。随着未来AI手机高信噪比数字硅麦产品和机器人用IMU等产品落地，我们持续看法公司在毛利率端的改善，以及毛利率改善对公司利润端的提升。 盈利预测和投资建议。我们预计24-26年公司对应EPS分别为-0.83/0.62/1.61元/股。考虑到可比公司估值水平，给予24年PS估值区间7.5-8.5倍，对应合理价值区间64.70-73.33元，给予“优于大市”评级。 风险提示。产品市场推动不及预期，新业务拓展不及预期，市场竞争加剧。

10月 30日， 敏芯股份发布 2024年三季报： 2024Q1-Q3公司实现营业收入 3.37亿元， 同比增长 29.95%， 其中 2024Q3收入 1.31亿元， 同比增长 26.75%， 环比增长 11.52%。 毛利率方面， 2024Q1-Q3毛利率22.05%， 同比增加 7.64pct； 其中 2024Q3毛利率 23.01%， 同比增加10.58pct， 环比增加2.06pct。 净利润方面， 2024Q1-Q3归母净利润为-0.48亿元， 同比增长 41.58%； 其中 2024Q3归母净利润为-0.13亿元， 同比增长 55.2%， 环比增长 37.55%； 2024Q1-Q3扣非归母净利润为-0.44亿元， 同比增长 50.13%， 其中 2024Q3扣非归母净利润为-0.07亿元， 同比增长 77.4%， 环比增长 65.63%。 投资要点: 2024Q3营业收入再创新高， 加码研发助力新产品持续发力。 公司2024年前三季度营业收入以及第三季度单季度营业收入再创历史新高。 2024年前三季度， 公司持续保持高强度的研发投入， 坚持技术创新， 不断加强新产品、 新技术、 新工艺的研发， 公司费用化的研发投入金额为 5833.48万元， 再创历史新高。 受益于公司在新产品领域的持续发力， 压力产品线收入同比增长 156.61%。 压力产品线增长主要得益于新品类微差压传感器产品的贡献， 微差压产品收入同比增长 474.65%。 其中， 气压计产品在获得国内知名客户突破认证使用后， 逐渐向其他品牌扩展渗透， 新产品销量的快速增长有力地改善了公司的产品结构并推动公司营收规模的不断扩大。 2024Q3毛利率创近两年单季度产品综合毛利率新高， 盈亏情况逐渐好转。 2024年第三季度， 公司扣非归母净利润为-712.05万元， 亏损金额同比收窄 2438万元， 环比收窄 1359.86万元。 2024年第三季度， 公司产品综合毛利率为 23.01%， 同比增加 10.58pct， 环比增加 2.06pct， 创近两年单季度产品综合毛利率新高。 受益于公司高毛利新产品的收入占比不断扩大， 公司 2024年前三季度以及第三季度经营情况同比均有明显的好转， 产品的盈利能力得到了改善， 公司盈亏情况逐渐好转。 盈利预测和投资评级 公司作为国内少数掌握多品类 MEMS 芯片设计和制造工艺能力的公司， 有望凭借技术积累及研发投入， 在未来市场中继续提升市场地位。 预计公司 2024-2026年营业收入分别为 4.88/6.13/7.70亿 元 ， 2024-2026年 归 母 净 利 润 分 别-0.24/0.25/0.63亿元。 2024-2026年 PS 分别为 5.47/4.36/3.46倍。 公司技术及产能端有望保持持续增长， 维持“买入” 评级。 风险提示： 1） 下游需求不及预期、 2） 行业竞争加剧风险、 3） 晶圆厂产能及价格波动风险、 4） 产品导入进度不及预期、 5） 新产品研发进度不及预期。

事件： 10月 30日， 敏芯股份发布 2024年三季报，公司 2024前三季度实现营业总收入 3.37亿元，同比+29.95%；实现归母净利润-0.48亿元；扣非归母净利润为-0.44亿元。其中，单 Q3实现营业收入 1.31亿元，同比+26.75%，环比+11.52%；归母净利润为-0.13亿元；扣非归母净利润为-0.07亿元。 三季度营收稳步增长， 归母净利亏损持续收窄。 24Q3公司实现营业收入1.31亿元， 同比+26.75%，环比+11.52%；归母净利润-0.13亿元，环比减亏0.08亿元， 公司 2024年第三季度单季度营业收入再创历史新高。 分业务来看，2024年前三季度，得益于公司在新产品领域的持续发力，压力产品线收入同比+156.61%。压力产品线增长主要得益于新品类微差压传感器产品的贡献，微差压产品收入同比+474.65%。其中，气压计产品在获得国内知名客户突破认证使用后，逐渐向其他品牌扩展渗透。 盈利能力方面， 随着 2024年下半年消费类市场需求的逐渐回暖以及公司高毛利新产品的逐渐起量，公司 24Q3产品毛利率为 23.01%， 创近两年单季度新高，同比增加 10.58pct，环比增加 2.06pct，复苏势头明显。 新产品持续推出，新市场打开新空间。 公司确保主业市场份额的同时，持续开拓新业务。 微差压传感器方面， 公司持续将 MEMS 微差压传感器技术在电子雾化器产品中推广运用， 实现向品牌客户大批量出货， 开辟了潜在第二增长曲线； 气压计方面， 公司开发的用于可穿戴和运动产品市场的防水气压计类产品，在智能手表市场已获得国内头部客户认可并建立良好的合作关系，实现批量出货，并逐步往其他客户及 ODM 市场推广； 加速度计方面， 公司不断优化加速度计芯片的工艺，提高了加速度计芯片的良率，增加了产能，提高了产品出货量， 后续力争在品牌客户中取得突破性进展。 高度重视研发，全产业链技术积累深厚。 2024年 Q1-Q3， 公司持续保持高强度的研发投入，坚持技术创新，不断加强新产品、新技术、新工艺的研发，研发投入 0.58亿元， 创历史新高。 2023年 12月，公司通过简易程序再融资完成募资 1.23亿元（净额），用于“年产车用及工业级传感器 600万只生产研发项目” 和“微差压传感器研发生产项目“，推动公司跨越式发展。 公司新赛道比如微差压产品、气压计产品等上量较快，需求旺盛。 IMU、汽车压力模组等产品随着下游客户的导入和测试，也将持续带来量产订单。 投资建议： 我们预计公司 24/25/26年营业收入为 5.04/6.71/9.11亿元，对应 PB 为 2.6/2.5/2.3倍。 公司是国内少数在 MEMS 传感器芯片设计、制造、封测等环节都具备自主研发能力和核心技术的标的，预计未来三年将保持收入持续增长， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；行业竞争加剧； 新业务拓展不及预期。

公司发布2024年半年度报告，上半年实现营业收入2.06亿元，同比增长32.07%；归属于上市公司股东的净利润亏损3515.74万元。 上半年压力类产品快速放量，积极布局汽车量，积极布局汽车/机器人等领域应用机器人等领域应用。公司旗下产品MEMS空咪、信号咪，已在客户端实现大规模出货。另外玻璃微溶类型的压力传感器产品已经完成从设计到量产的全路径打通，具有给汽车级客户供货的生产能力。相关机器人产品开始逐渐进入小规模量产阶段的产业背景下，公司在研多款传感器产品未来可应用于机器人整机的指关节、腕部和踝部、皮肤以及机器人的平衡、姿态控制、导航，包括MEMS三维力、六维力/力矩传感器、手套型压力及温度传感器以及机器人用IMU等产品。 声学传感器作为语音输入的第一入口，有望迎来技术指标的大幅升级。AI手机需要更智能化的语音识别和处理能力，更好的信噪比将是关键的规格升级，这一轮技术替代的需求，有望给声学传感器带来新的一轮价值量和用量双双提升的市场机会。随着人工智能推动语音转文字（STT）等音频应用不断发展，MEMS麦克风也通过捕捉细致入微的语音数据，为提高语音识别准确率发挥了积极作用，助力在消费电子产品和面向视障群体的无障碍功能等领域实现更加自然而实用的人工智能音频。公司已有一款高信噪比数字硅麦产品经头部客户测试认证通过，目前公司在积极和客户探讨更高信噪比，达到声学传感器产品研发导入。 盈利预测和投资建议。我们预计24-26年公司对应EPS分别为-0.45/0.57/1.13元/股。考虑到可比公司估值水平，给予24年PS估值区间5.5-6.5倍，对应合理价值区间47.45-56.07元，给予“优于大市”评级。 风险提示。产品市场推动不及预期，新业务拓展不及预期，市场竞争加剧。

事件:8月28日，敏芯股份发布2024年半年报：2024H1公司实现营业收入2.06亿元，同比增长32.07%，其中2024Q2收入1.17亿元，同比增长30.34%，环比增长33.21%。毛利率方面，2024H1毛利率21.43%，同比增加5.70pct；其中2024Q2毛利率20.95%，同比增加10.14pct，环比下降1.13pct。净利润方面，2024H1归母净利润为-0.35亿元，亏损同比收窄0.18亿元；其中2024Q2归母净利润为-0.21亿元，亏损同比收窄0.12亿元，亏损环比扩大0.07亿元；2024H1扣非归母净利润为-0.37亿元，亏损同比收窄0.2亿元，其中2024Q2扣非归母净利润为-0.21亿元，亏损同比收窄0.11亿元，亏损环比扩大0.05亿元。 投资要点:2024Q2单季度收入创历史新高，经营情况明显改善。2024年上半年，在下游消费电子市场逐步复苏的背景下，公司深耕MEMS传感器领域，积极扩大产品市场份额。同时，公司通过创新作为驱动公司发展的内生动力，充分挖掘重点市场潜力，不断寻找并抓住新市场、新应用、新需求所带来的新机遇，推动各项新产品的开发推广。 在新老产品的合力推动下，2024年上半年公司产品销量呈现持续上扬态势，2024Q2营业收入创历史单季度新高。此外，公司积极开展降本增效措施以改善公司盈利水平，以此保障在激烈的市场竞争中保持稳定发展，公司2024年上半年及Q2经营情况较上年同期均有明显的改善。 研发保持高强度投入，各类传感器产品持续突破。2024年上半年，公司研发投入3922.75万元，研发费用率达19.07%。公司持续保持高强度的研发投入，不断加强新产品、新技术、新工艺的研发。具体进展方面，在声学MEMS传感器领域，公司针对高性能及高性价比两方面进行研发，一方面针对SNR68dB以上的MEMS芯片进行优化，以提高性能，降低成本；另一方面对尺寸为0.56mm。 0.56mm的MEMS芯片结构及工艺不断优化，提升良率，进一步提升性价比。 在压力MEMS传感器领域，公司在适合消费类的SOI及适合汽车工控类的Si-Glass压力传感器工艺平台的基础上进一步完成了尺寸小于0.8。 0.8mm的全新血压计芯片，以及小于0.6。 0.6mm的胎压计芯片的研发，并以基于这些芯片开发的防水气压计、深度计等MEMS芯片完成了到应用端的量产；基于前述工艺平台的适用汽车领域的压力芯片也已经铺开，在高中低压领域持续获得客户验证机会。在惯性传感器领域，2024年公司在2023年基础上持续研发采用新工艺的加速度传感器芯片，提高加速度传感器芯片的良率，增加产能，提高了出货量，并持续开展对新结构加速度传感器和陀螺仪的预研工作。 压力传感器增长明显，声学传感器有望迎来量价齐升。2024年上半年，公司在压力传感器领域增长比较明显，营收占比为38.79%，同比增加18.18pct，防水气压计等产品在头部客户产品中实现了进口替代，微差压传感器出货量增长显著并占据市场同类型产品大部分市场份额，车用EHB压力模组已实现知名Tier1客户的小批量订单开始逐渐上量装车。声学传感器领域，在AI+手机热潮背景下，因为AI手机需要更智能化的语音识别和处理能力，声学传感器作为语音输入的第一入口，将迎来技术指标的大幅升级，未来有望实现新的一轮价值量和用量双双提升的市场机会。 盈利预测和投资评级：公司作为国内少数掌握多品类MEMS芯片设计和制造工艺能力的公司，有望凭借技术积累及研发投入，在未来市场中继续提升市场地位。预计公司2024-2026年营业收入分别为4.83/6.07/7.69亿元，2024-2026年归母净利润分别-0.24/0.24/0.61亿元。2024-2026年PS分别为3.96/3.15/2.49倍。公司技术及产能端有望保持持续增长，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求不及预期、2）行业竞争加剧风险、3）晶圆厂产能及价格波动风险、4）产品导入进度不及预期、5）新产品研发进度不及预期。

公司是国内领先的 MEMS 芯片设计和制造企业。公司作为国内少数掌握多品类MEMS 芯片设计和制造工艺能力的上市公司，致力于成为行业领先的 MEMS 芯片平台型企业。经过多年的技术积累和研发投入，公司在现有 MEMS 传感器芯片设计、晶圆制造、封装和测试等各环节都拥有了自主研发能力和核心技术，同时能够自主设计为 MEMS 传感器芯片提供信号转化、处理或驱动功能的 ASIC 芯片，并实现了MEMS 传感器全生产环节的国产化。公司目前主要产品线包括 MEMS 声学传感器、MEMS 压力传感器和 MEMS 惯性传感器。 公司将以消费电子行业为主导（例如手机、电脑、耳机、手表等便携设备、VR 设备、智能家居等）、积极布局并开拓汽车、工业控制和医疗等下游市场，已经或即将开发和提供包括声学传感器、压力传感器、压感传感器、惯性传感器、流量传感器、微流控执行器、光学传感器等器件级产品，并针对下游市场需求，在丰富传感器产品类型的同时，还将提供包括车用、工业控制领域各类压力模组、惯导模组、激光雷达模组等系统级产品。 公司新产品推广日渐成效，新的业绩增长点不断显现： 微差压传感器：2023年，公司将积累的 MEMS 微差压传感器技术在电子雾化器产品中推广运用。公司产品已历经数年的产品研发及迭代，公司围绕国内行业新规范及国际客户特殊 要求利用自身产品及知识产权积累深厚的优势提供有针对性地定制化芯片开发，从产品、应用结构设计等方面提供全方位支持。经过公司近五年的开发完善，客户对 MEMS 产品接受程度持续提高，在一些大烟雾量、高安全性、新法规合规性产品领域，公司特有的数字化产品在客户端应用中获得了传统产品难以实现的优势，从而实现向品牌客户大批量出货，并持续增长。 气压计：2023年，公司开发的用于可穿戴和运动产品市场的防水气压计类产品，在智 能手表市场已获得国内头部客户认可并建立良好的合作关系，实现批量出货，并逐步往其他客户及 ODM 市场推广。 加速度计：2023年，随着公司不断优化加速度计芯片的工艺，提高了加速度计芯片的良率，增加了产能，提高了产品出货量，在下游客户中取得良好的进展，未来随着产品的不断迭代带来质量和性能的提升，力争在品牌客户中取得突破性进展。 公司重视行业资源整合与产业布局，公司实力与版图不断扩大。2023年 2月，公司基于现有产业布局的基础上，根据公司自身发展战略及业务需要，公司与关联方杏汇乐成企业服务（上海）合伙企业（有限合伙）以及其他非关联方共同出资 1,000万元人民币设立敏易链半导体科技（上海）有限公司。其中，公司以自有资金出资700万元人民币，占敏易链注册资本的 70%。敏易链公司的设立，是公司在 MEMS加速度传感器以及陀螺仪 ASIC 芯片领域的战略布局，为打造 MEMS 技术平台型企业，实现国产替代的目标打下坚实基础。 2023年 5月，公司以自有资金 712.50万元与宁波柯力传感科技股份有限公司共同增资入股了深圳柯力三电科技有限公司，占深圳柯力三电注册资本的 9.5%。为实现公司在下游传感器产品的产业布局，拓宽公司产品品类以及探索下游新的市场应用方向打下良好的基础。 2023年 11月，为更好地整合国家级的行业资源并尝试开展大尺寸 MEMS 晶圆制造方面的技术合作，公司以自有资金 1,000万元增资入股了上海芯物科技有限公司，占上海芯物注册资本的 1.4556%。上海芯物科技有限公司为国家智能传感器创新中心运行实体，国家智能传感器创新中心是由工信部于 2018年 6月批复成立的一家以智能传感器关键共性技术研发和中试为主要目标的国家级制造业创新中心。 盈利预测、估值与评级：由于 MEMS 芯片下游行业复苏较弱，我们下调公司 24-25年归母净利润预测为-0.15/0.15亿元（上次预测归母净利润分别为 0.45/0.67亿元）,新增 26年归母净利润为 0.37亿元的预测，当前市值对应 25-26年 PE 估值为 192/79倍。考虑到公司作为全球先进的 MEMS 生产商，微差压传感器、气压计等多款新产品进入放量期，公司盈利能力有望逐步恢复，维持公司“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格波动风险，产品或客户导入进度不及预期风险，下游需求不及预期风险。

全球电子烟市场不断扩容，中国作为重要出口方，有望充分受益2023年全球电子烟市场销售额为 793.9亿元，预计 2030年将达到 2935.3亿元， CAGR 为 20.54%。中国作为全球电子烟重要出口国， 2023年我国电子烟产品出口总额达 110.8亿美元，同增 12.48%，未来中国电子烟市场有望随全球市场发展而实现进一步增长。 技术迭代下，电子烟 MEMS 咪头渗透率快速提升相较于传统驻极体咪头， MEMS 咪头在耐高温、防水防油、防挥发等方面性能得到了全面升级，解决了驻极体咪头的普遍痛点；同时 MEMS 咪头在生产良率、一致性等方面也具有优势。因此伴随电子烟市场的日益内卷以及消费者对产品体验要求的不断提高，许多头部及中小电子烟厂商都开始大规模应用 MEMS 咪头，预计到 2024下半年电子烟行业将实现 50%以上的 MEMS 咪头覆盖率。 公司掌握核心技术，率先布局 MEMS 微差压产品公司从 2019年开始进行 MEMS 微差压传感器的研发，可为客户提供定制化芯片开发、应用结构设计等全方位支持，面向全球客户实现大批量出货。截至 2024年 3月，公司 MEMS 微差压传感器已累计出货超过 1亿只，出货种类主要为： MEMS开关咪、 MEMS 空咪(MEMS only)、 MEMS 方案模组；同时为应对业内头部客户的市场需求，公司已经具备每月超过 5000万只的封测产能，并将在 2024年内根据客户需求，持续提升封测产能至每月 1亿只。未来公司将加大投入，进一步配合市场的需求以及产品转型，为电子雾化市场提供性能更优可靠性更强的 MEMS 产品。 盈利预测预测公司 2024-2025年收入分别为 4.85、 6.28、 8.20亿元，EPS 分别为-0.30、 0.43、 0.72元，当前股价对应 PE 分别为-141、 100、 60倍。公司作为全球先进的 MEMS 传感器制造商，已在声学领域颇有建树，考虑到公司利用 MEMS 平台型企业的技术叠加优势，将有望在 MEMS 微差压市场逐步提升份额；首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示电子烟行业发展不及预期；电子烟监管政策收紧； MEMS 咪头渗透率不及预期； MEMS 咪头竞争激烈等。

公司发布2023年年度报告，实现营业收入3.73亿元，同比增长27.34%；归属于上市公司股东的净亏损1.02亿元。 季度营收端创新高，毛利率较大提高。公司2023年下半年产品销售量大幅增加，第三季度、第四季度营业收入接连创历史新高，分别达到10335.58万元、11358.94万元。随着2023年下半年消费类市场需求的逐渐回暖以及公司高毛利新产品的逐渐起量，使得公司单季度的产品毛利率已经扭转了不断下滑的颓势，2023年第三季度、第四季度产品毛利率环比分别增长1.62个百分点、9.84个百分点，复苏势头明显。 新产品推广见效，MEMS顺应未来制造业趋势。微差压传感器经过公司近五年的开发完善，客户对MEMS产品接受程度持续提高，在一些大烟雾量、高安全性、新法规合规性产品领域，公司特有的数字化产品在客户端应用中获得了传统产品难以实现的优势，从而实现向品牌客户大批量出货，并持续增长。气压计在智能手表市场已获得国内头部客户认可并建立良好的合作关系，实现批量出货，并逐步往其他客户及ODM市场推广。随着联网节点的不断增长，对智能传感器数量和智能化程度的要求也不断提升。未来，智能家居、元宇宙VR/AR、工业互联网、车联网、智能城市、人形机器人等新产业领域都将为MEMS传感器行业带来更广阔的市场空间。为此公司布局多个新方向，例如公司启动了MEMS六维力\力矩传感器的研发立项，为使产品线完整，公司也同步启动了应用于人形机器人指尖感测的三维力\力矩传感器的研发立项。 盈利预测和投资建议。我们预计24-26年公司对应EPS分别为-0.44/0.19/0.43元/股。考虑到可比公司估值水平，给予24年PS估值区间5.5-6.5倍，对应合理价值区间42.79-50.57元，给予“优于大市”评级。 风险提示。产品市场推动不及预期，新业务拓展不及预期，市场竞争加剧。

敏芯股份：国内MEMS 行业领先企业。敏芯股份是一家以MEMS 传感器研发与销售为主的半导体芯片设计公司，目前主要产品线包括MEMS 麦克风、MEMS 压力传感器和MEMS 惯性传感器。公司作为国内唯一掌握多品类MEMS芯片设计和制造工艺能力的上市公司，致力于成为行业领先的MEMS 芯片平台型企业。2023 年前三季度，公司实现收入2.59 亿元，同比增长18.82%；对应3Q23 单季度，公司实现收入1.03 亿元，同比增长37.28%，连续2 个季度环比增长，主要由于市场需求恢复，公司产品销量增长较多。营收结构方面，2023 年上半年公司MEMS 声学传感器、MEMS 压力传感器、MEMS 惯性传感器分别实现营业收入1.07/0.32/0.12 亿元，营收占比分别为68.69%、20.61%和7.65%。 MEMS 行业：下游应用丰富，国产替代空间广阔。MEMS 器件下游市场分布多样，市场空间广阔。不同规格型号的产品在产品尺寸、信噪比、灵敏度等指标参数方面存在差异，应用的下游市场也不尽相同。MEMS 产品广泛运用于消费电子、汽车、工业、医疗、通信等各个领域，其中消费电子和汽车为目前 MEMS最主要应用领域。根据Yole 数据预测，全球MEMS 器件市场规模有望从2022年的145 亿美元增长至2028 年的200 亿美元，其中MEMS 射频器件、IMUs（惯性测量单元）、MEMS 压力传感器、加速度计、MEMS 麦克风等是MEMS行业主要产品。MEMS 技术壁垒高，市场长期由博世、博通、高通、ST 等少数海外巨头企业主导，国产替代空间广阔。 重视研发投入和产业链布局，新产品打开新市场。公司坚持 MEMS 传感器全生产体系的国产化，自主研发设计 MEMS 传感器芯片，搭建了自主封装测试产线，并通过向国内的晶圆制造厂商导入 MEMS 生产加工技术，发挥相较于竞争对手的成本优势。公司通过多年积累以及不断的研发创新投入，目前形成核心技术 12 项，技术涵盖了芯片设计、封装测试以及生产工艺各技术环节。公司针对消费电子持续缩小MEMS 麦克风芯片尺寸，骨传导麦克风2023 年H1 配合品牌客户持续升级；自2022 年开始开发基于印刷电子用、压融、压阻等新技术、新结构的下一代压感传感器，以适应工控、汽车等领域不同要求。 投资建议：预计公司23-25 年营收分别为3.74/5.04/6.68 亿元，归母净利润分别为-0.92/-0.20/0.55 亿元，对应当前市值PS 分别为10/7.5/5.6 倍，公司是国内少数在MEMS 传感器芯片设计、制造、封测等环节都具备自主研发能力和核心技术的标的，预计未来三年将保持收入高速增长，并随着行业恢复和产品结构改善具备较强的业绩扭亏能力和成长弹性，对标可比公司当前仍然低估，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品和新市场开拓不及预期的风险。

事件敏芯股份发布公告，完成定增募资项目，募资总额为1.26亿元，发行价格为54.99元/股。投资要点定增项目落地，满足汽车、工业领域需求。随着新能源汽车产业及工业自动化的快速发展，传感器作为重要的配套产业迎来了良好的市场发展机遇，高精度、高可靠性传感器的需求持续扩大。据Omdia的数据统计和预测，2021年全球汽车和工业领域压力传感器市场规模超过10亿颗，预计2026年将超过14亿颗。公司本次募资总额为1.26亿元，发行价格为54.99元/股，资金将用于增加对车用及工业级压力传感器、微差压传感器等领域的研发投入，加强技术人员配备，通过不断的研发创新提升公司产品的技术水平，提升市场竞争力。 下游市场回暖，Q3营收创历史新高。2023年前三季度，公司实现营业收入2.59亿元，同比增加18.82%；归母净利润-0.82亿元，同比减少331.91%。其中，Q3实现营收1.03亿元，同比增长37.28%,环比增长14.76%,Q3归母净利润为-0.29亿元，同比下降134.54%，环比增长13.84%，毛利率环比增长1.62%。23Q3经营情况较23Q2环比以及22Q3同比均有明显的改善，产品出货量表现出强劲的复苏势头且中高端产品的订单量也在持续增加，除了消费类电子之外，第二增长曲线也在积极释放。持续加大研发投入，技术夯实成长根基。传感器是技术密集型产业，汽车传感器涉及高速行驶和恶劣工况下的安全问题，工业控制传感器的工作环境一般也较为严苛和复杂。公司重视研发投入，针对消费、工控等不同市场的需求开发了相应的压力传感器工艺平台，并在平台的基础上进一步设计和开发了一系列应用于汽车及工业控制领域的压力传感器产品，2023年前三季度研发费用达5785.9万元，研发费用率为22.33%。投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润-1.0/0.1/0.5亿元，维持“买入”评级。风险提示：研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；半导体周期下行；需求不及预期。

国内 MEMS 声学传感器先驱， 纵横发展打造平台型企业。 公司成立于 2007 年， 李刚、 胡维、 梅嘉欣同为公司创始人， 皆在 MEMS 行业有着丰富的积累。 公司坚持纵横发展的战略， 纵向看， 公司从fabless 走向 fablite 模式运营， 于 2019 年设立德斯倍公司建立特色封装产线， 于 2021 年参股苏州工业园区 MEMS 晶圆产能， 为公司的研发及中试提供良好条件； 横向看， 公司于 2020 年达到硅麦克风芯片全球出货量第三的地位， 除巩固声学传感器竞争优势外， 公司在压力、 惯性、 压差等传感器皆有布局， 针对基数较高或增长潜力较高的下游领域研发相关产品。 2022 年， 公司声学传感器、 压力传感器、 惯性传感器以及其他业务收入占比分别为 79.28%、 14.01%、5.81%和 0.91%。 汽车的传感器应用广泛， 国产替代空间广阔， 公司瞄准汽车市场有望实现放量。 根据 Yole 数据， 2020 年， MEMS 压力传感器的占据全球 MEMS 行业 15%的市场空间， 约 17.64 亿美元， 其最大下游应用市场汽车规模为 6.83 亿美元， 占比达 42%， 伴随着汽车销量的稳步增长、 汽车智能化带来的单车传感器用量上升， 预计2020-2026 年年复合增长率为 5.43%。 2020 年 MEMS 压力传感器市场仍被外资厂商占据较大份额， 国产替代空间较为广阔。 公司 2022年完成基于 MEMS、 充油介质隔离、 陶瓷电容和玻璃微熔技术路线的产品开发与验证， 并在刹车系统， 智能座椅等项目中拿到前装客户订单。 此外， 公司压力传感器在可穿戴手表领域实现突破， 在国内领先厂商旗舰机型搭载， 未来随终端产品放量销量有望提升。 声学传感器销售行业领先， 加强 TWS 市场布局， 巩固领先优势。 2022年， 公司声学传感器销售量达到 3.50 亿颗， 位列行业前列。 根据 Yole数据， 2020 年声学传感器在全球 MEMS 行业中占据 12%的市场份额， 约为 13.8 亿美元。 声学传感器主要应用于手机、 智能音响和 TWS耳机等下游市场， 其中 TWS 耳机市场具有很高的发展潜力， 据 Yole数据， 预计 2020-2026 年复合年增长率为 28%。 随着 TWS 耳机的降噪技术不断升级， 从单麦到双麦成为主流， 对 MEMS 麦克风的需求也在不断增加， 同时骨传导技术的提出也为声学传感器带来了新 的市场机遇。 公司不断更新声学传感器产品， 针对 TWS 市场的发展，推进 MEMS 麦克风的微型化和骨传导传感器的应用， 巩固其在声学传感器领域的领先地位。 盈利预测和投资评级： 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为3.77 亿元、 5.07 亿元、 6.97 亿元， 归母净利润分别为-0.95 亿元、0.14 亿元、 0.41 亿元， 2023 年 12 月 15 日市值为 32.54 亿元， 对应 PS 为 8.63x、 6.42x、 4.67x， 我们认为公司压力、 声学、 差压等传感器有望放量， 看好公司纵横发展的平台型战略， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游应用领域拓展不及预期的风险； 行业竞争加剧的风险；宏观经济下行的风险； 盈利水平下滑的风险； 研发失败的风险： 测算仅供参考， 以实际为准

事件：公司23年前三季度营业收入2.59亿元，同比+18.82%，；归母净利润-0.82亿元，扣非归母净利润约-0.89亿元。23Q3营业收入1.03亿元，同比+37.28%，环比+14.68%；归母净利润-0.29亿元，同比-134.54%，环比+12.25%。 23Q3销量提升带动营收环比修复，毛利率同比下降环比改善。公司Q3营业收入为2.59亿元，同比+18.82%，公司Q3营收环比增长+14.68%，主因市场需求增加，使销售数量增长较多。公司Q3毛利率12.43%，同比-10.5%，环比+1.6%，国内外终端市场疲软，行业竞争激烈，销售价格下降导致毛利率下降所致。目前，全球MEMS声学市场仍处于成长阶段。根据英飞凌数据，2021年全球MEMS麦克风市场规模为10.7亿欧元，市场空间巨大；同时英飞凌预测2022-2024年市场仍将保持10%左右的增长速度，我们仍看好公司未来在MEMS领域的业务拓展。 同时公司23Q3研发投入显著增长，23Q3公司研发费用0.20亿元，同比+5.69%。 23Q3公司归母净利润-0.29亿元，同比-134.54%，环比+12.25%，扣非归母净利润约-0.32亿元。 深耕厚植消费领域，下游客户资源丰富，车规料号拓展顺利。公司硅麦在手机领域导入多家知名终端客户，包括华为、LG、三星、诺基亚等。同时，公司的通话麦克风、用于ENC和ANC的降噪麦克风亦与华为、小米、OPPO等厂商进行合作。在车载领域，公司已推出一款模拟、一款数字MEMS硅麦克风，两款料号均满足AEC-Q100/Q103可靠性要求。我们预计未来下游的复苏将会持续带动需求量的增长，营收有望持续环比提升。 投资建议：公司为国内多品类MEMS龙头，产品、技术、客户积累雄厚。公司声学MEMS业务客户资源丰富，23Q4有望受益下游消费电子行业的复苏；压力MEMS业务在医疗领域深耕已久、并逐步拓展车载业务；惯性MEMS定向发力消费领域，尺寸微缩为产品亮点。我们预计公司2023-2025年实现收入3.8/5.4/6.9亿元，实现归母净利润-0.9/0.3/0.6亿元，对应24/25年PE分别为102/44倍。 风险提示：研发不及预期风险，行业竞争加剧风险，下游需求不及预期风险。

事件:10月月30日，敏芯股份发布《2023年第三季度报告》：2023年Q3，公司实现营业收入1.03亿元，同比上升37.28%，环比增长14.44%；归母净利润亏损0.29亿元，同比亏损扩大0.17亿元，环比亏损收窄0.04亿元；扣非后归母利润亏损0.32亿元，同比亏损扩大0.18亿元，环比持平。 2023年前三季度，公司实现收入2.59亿元，同比上升18.82%，归母净利润亏损0.82亿元，扣非后归母净利润亏损0.89亿元。 投资要点投资要点:季度收入创历史新高，毛利改善，拐点或已现现。2023年第三季度，公司实现销售收入1.03亿元，创历史新高，主要系出货量提升较快；毛利率环比提升1.62个百分点，主要因压力传感器毛利率水平较高，产品结构优化；利润端，同比看，2023年Q1-Q3国内外终端市场相对疲软，行业竞争激烈，销售价格同比下降导致毛利率同比下滑，且前三季度公司计提减值0.18亿元，导致利润承压。存货端，截至2023年Q3末，公司存货为1.62亿元，相较于2022年同期2.06亿元下降21.36%，去库存已见成效。考虑到下游消费电子需求持续好转，公司库存回到合理水位，随着公司声学产品价格趋稳，出货量持续增长，且第二增长曲线积极释放，我们认为公司收入将持续增长，毛利率持续修复。 MEMS声学传感器在TWS耳机应用方兴未艾，耳机应用方兴未艾，声学传感器出货量复苏强劲。根据Yole数据，2020年声学传感器在MEMS行业中占据11.41%的市场份额，市场规模达13.81亿美元。声学传感器主要应用于手机、智能音响和TWS耳机等下游市场，其中TWS耳机市场具有很高的发展潜力，预计2020-2026年复合年增长率为27.94%。公司声学传感器在消费端的应用广泛，在耳机、手机、智能家居、笔记本电脑上的应用占比相对较高，在汽车等领域也有应用。2022年，公司声学传感器销售量达到3.50亿颗，2023年Q1-Q3，声学MEMS产品出货量表现出较强劲复苏势头，且中高端产品的订单量也在持续增加，随着下游需求恢复，公司业绩增长趋势有望持续。 加大研发打造公司第二增长曲线货稳步上升。2023年前三季度，公司研发费用支出为0.58亿元，同比增长5.47%，在下游消费类电子市场疲软情况下，仍保持较高的研发支出，蓄力压力、惯性等多个产品，进一步丰富下游应用市场，为公司开辟新的空间，打造第二增长曲线。2022年至2023年三季度末，公司在汽车、可穿戴压力传感器、加速度类产品的出货量也稳步上升，其中，公司压力传感器在可穿戴手表领域实现突破，在国内领先厂商旗舰机型搭载，未来随终端产品放量，销量有望提升。 盈利预测和投资评级：：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为3.77亿元、5.07亿元、6.97亿元，归母净利润分别为-0.95亿元、0.14亿元、0.41亿元，2023年10月30日市值为28.09亿元，对应PS为7.45x、5.54x、4.03x，我们认为随着下游消费电子类市场需求回升，公司压力、声学、差压等传感器有望放量，看好未来第二成长曲线成长潜力，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游应用领域拓展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；宏观经济下行的风险；盈利水平下滑的风险；研发失败的风险；晶圆制造及封测代工价格波动的风险。