事件： 2024年 4月 24日，公司发布 2023年年度报告和 2024年第一季度报告。 2023年公司实现营业收入 5.87亿元，同比下降 16.86%； 实现归母净利润 0.69亿元，同比下降 75.08%； 实现扣非归母净利润0.32亿元，同比下降 83.97%。 2024年 Q1公司实现营业收入 1.54亿元，同比增长 16.64%； 实现归母净利润 1,689万元，同比增长36.66%； 实现扣非归母净利润 1,353万元，同比增长 126.08%。 2023年业绩符合预期， 收入和利润阶段性承压。 2023年业绩符合预期，收入和利润与 2024年 2月发布的业绩快报基本相符。从收入端来看， 2023年公司营业收入出现一定程度的下滑，主要是受到宏观经济环境波动、 生物医药投融资环境趋紧、 行业竞争加剧等因素的影响， 如果剔除 2022年同期核酸检测用磁珠产品收入的影响， 预计 2023年营业收入同口径同比下降 7.59%。 分业务来看， 2023年公司生物医药领域实现营业收入 5.45亿元， 同比下降7.65%； 其中，公司核心主业色谱填料和层析介质产品实现营业收入4.09亿元，同比下降 9.52%；蛋白层析系统及配件实现营业收入 0.60亿元， 同比下降 25.73%； 液相色谱柱及样品前处理产品实现营业收入 0.58亿元， 同比增长 26.93%；体外诊断业务营业收入同比大幅下滑 93.42%， 主要是因为核酸检测用磁珠产品的销售收入基本归零。 从利润端来看， 2023年公司净利润下滑幅度较大，主要是受到研发投入加大、股权激励支付费用摊销、一次性投资收益、 赛谱仪器商誉减值等因素的影响，如果剔除股份支付费用摊销和 2022年同期收购赛谱仪器的投资收益等两项因素的影响， 2023年公司预计实现归母净利润 1.62亿元， 同比下降 41.90%，预计实现扣非归母净利润 1.25亿元， 同比下降 50.46%。 2023年 Q1收入端转正，利润端明显改善。 2024年 Q1公司业绩表现开始回暖。 从收入端来看， 2024年 Q1公司营业收入同比实现增长 16.64%，其中 2024年 3月福立仪器开始并表， 3月贡献营业收入 1,388万元，如果剔除并表影响， 2024年Q1公司营业收入内生同比增长 6.1%。分业务来看， 2024年 Q1公司主业色谱填料和层析介质同比增长约 11.1%，分析耗材业务同比增长约 27.3%， 蛋白层析仪器业务仍出现较大幅度的下滑。 从利润端来看， 随着收入端的转正， 2024年 Q1公司归母净利润和扣非净利润同比实现高增长，2024年 Q1股份支付费用摊销金额依然高达 2,528万元， 但是同比 2023年 Q1减少 855万元，随着后续摊销费用逐渐减少，预计利润端的改善将会更加明显。 透过客户数量和客户结构，观察“卖水人”景气度。 我们认为，色谱填料和层析介质作为生物医药行业的配套产业链，其需求景气度与下游的客户数量和客户结构高度相关， 2023年公司客户数量不断增多，客户结构不断优化，高景气度可期。 （1）战略储备客户增多： 从客户数量来看， 2023年公司色谱填料和层析介质产品销售客户数量 769家， 同比增加 158家， 公司与昭衍生物、康方药业、金赛药业、金斯瑞、凯莱英、甘李药业、东曜药业、天镜生物、智翔金泰、百利多特、鲲鹏生物等重要客户签署战略合作协议， 2023年来自签约战略客户的销售金额约 1.7亿元，占色谱填料业务收入约 42%。根据发展规划， 2024年公司将继续全面深化战略客户合作关系，争取全年新增 5家以上创新药战略客户，来自战略客户的销售额占色谱填料全部业务收入的比重提升到 50%以上。 （2） 中后期项目占比提升： 从项目阶段来看， 2023年应用于生产或三期临床项目的色谱填料和层析介质产品实现销售收入约 2.57亿元， 占比达到 62.84%， 同比增加 4.4pct。 2023年公司导入抗体类三期新项目 14个，以前年度导入的多个客户抗体项目进入到新药注册阶段。从临床早期到临床后期再到商业化阶段，色谱填料和层析介质的需求量逐渐放大， 随着中后期项目占比的提升，公司相关产品需求的弹性大幅增加。 （3） 多肽类需求表现亮眼： 从项目类型来看， 2023年应用于抗体（含 ADC）、重组蛋白、疫苗、核酸药物等四类大分子药物项目的层析介质产品实现销售收入约 2.50亿元， 同比下降约 14.4%； 2023年应用于胰岛素、多肽、抗生素、造影剂等四类中小分子药物项目的色谱填料产品实现销售收入约 1.42亿元， 同比增长约 26.5%，其中以GLP-1为代表的多肽类药物应用方向积累形成丰富应用案例，实现色谱填料销售收入约 0.67亿元， 同比增长约 96.4%。 （4） 国际业务发展值得期待： 公司内部调配资源组建国际业务团队，全面部署实施公司的国际市场拓展战略，根据发展规划， 2024年公司将争取完成北美和印度两个海外应用实验室的建设和投用，有效支撑公司海外业务布局，努力实现国际业务同比增长 100%的目标。 从产品储备上，公司已有 4款层析介质产品通过 FDA 的 DMF 备案，2024年公司计划再完成 4款新产品 DMF 备案，助力中国生物创新药项目进行中美双报。 投资建议： 如果考虑到福立仪器从 2024年 3月开始并表， 我们预计公司 2024年-2026年的营业收入分别为 8.21亿元、 9.77亿元、 11.64亿元，归母净利润分别为 1.16亿元、 1.95亿元、 2.60亿元。 透过客户维度观察，我们认为公司长期景气度可期， 考虑到 2024年仍将受到股权支付费用摊销的影响，以 2025年盈利预测作为参照，如果给予 2025年 50倍 PE 估值，对应 12个月目标价 24.00元，给予增持-A 的投资评级。 风险提示： 生物医药投融资不及预期；行业竞争加剧的风险； 并购标的整合不及预期，海外发展不及预期。

聚焦生物医药领域，高性能纳米微球领先企业公司专门从事高性能纳米微球材料研发、规模化生产、销售及应用服务，是目前少数几家可以同时规模化制备无机和有机高性能纳米微球材料的公司之一。公司为生物医药、平板显示、分析检测及体外诊断等领域客户提供核心微球材料及相关技术解决方案，其中生物医药领域业务是公司的主要营收来源。 下游需求旺盛，国产替代空间广阔全球色谱填料市场规模稳步增长，中国市场在全球占比逐年提升。近年来，随着全球生物制药尤其是单抗药物的快速发展，色谱填料的市场需求不断增加。 一直以来，中国用于生物制药生产的关键设备和耗材如色谱填料和色谱柱系统基本依赖进口。近年来国产色谱填料产品技术壁垒逐渐缩小， 在市场响应和定制化服务上也具有明显的竞争优势，进一步加快国产替代趋势。 产品性能、供应链布局优势突出，率先实现国产替代公司突破微球材料底层制备技术难题，在国内市场上具有技术领先地位，产品性能表现高于市场普遍水平，满足了复杂的商业化应用需求。 此外，公司产品应用项目储备丰富，随着客户新药研发项目的推进，有望进一步增大订单量，截至 1H23，公司累计有 102个产品应用至临床Ⅲ期阶段， 198个产品应用至商业化阶段， 仅 1H23公司新增 12个三期临床项目和 3个商业化阶段项目。 基于这些优势，公司积极推进国产替代还不断拓展海外市场，现已设立美国纳微和印度纳微两家海外子公司用于产品销售和技术服务， 有望进一步提升品牌在海外影响力。 投资建议我们预计 2023-2025年公司实现营业收入 5.87亿元、 9.74亿元、12.30亿元（同比-16.9%/+66.1%/+26.3%） ； 实现归母净利润 0.69亿元、 1.58亿元、 2.80亿元（同比-74.9%/+128.1%/+77.4%）。首次覆盖，给予“增持” 评级。 风险提示新产品研发失败或无法产业化的风险， 市场竞争加剧的风险， 生物医药市场拓展风险， 产能释放不及预期风险等。

成长性：平台、产品、产能持续升级，看好进口替代逻辑加速兑现2023 年 Q1-3 公司实现收入 4.51 亿元，YOY-4.05%，若剔除上年同期核酸检测用磁珠产品影响，2023 年前三季度收入同比增长 8.55%。在 2023 年生物医药投融资与研发景气度阶段性波动下，公司核心业务色谱填料和层析介质产品实现收入3.21 亿元，YOY+9.12%，市占率仍在稳步提升。根据公司投资者交流记录（2023 年 10 月 26 日），2023 年公司填料业务国内市占率约 10%，全球市占率不到 1%。我们预计 2024-2025 年公司市占率提升或将提速，驱动公司实现稳健增长，主要支撑来自：① 从聚焦核心填料拓展到色谱平台布局。公司 2022 年已完成赛谱仪器收购并表、截至 2023 年 12 月已完成福立仪器第一次 18.2%的股份转让。看好公司将色谱填料产业化的经验推广到仪器设备与分析耗材等整个色谱平台领域。 同时，平台布局带来的整体解决方案能力提升也将助力公司导入更多下游客户。根据公司投资者交流记录（2023年 10月 26日），公司填料和耗材业务目标做到 2 倍于市场增速，蛋白层析和液相色谱仪器目标每年有 1 至 2 个点的市场份额的增长。 ② 重磅新品持续推出，打开下游新应用场景空间。2023 年 10 月公司发布单分散硅胶色谱填料—UniSil? Revo 系列新产品，该产品或将打破 GLP-1 类多肽药物分离纯化用硅胶市场进口垄断格局。2023 年前三个季度公司硅胶产品实现收入约 4400 万元，同比增长约 16%；其中应用于 GLP-1 类多肽药物纯化的硅胶产品实现 500 万元以上的销售收入，增长尤其突出。根据公司 2023 年中报披露，后续新款软胶 Protein A 亲和层析介质等多个重点新产品将陆续发布。看好公司高研发投入下，重磅产品的持续推出持续打开下游应用场景的空间，助力国产替代加速。 ③ 常熟纳微、浙江纳微产能建设有序推进，产业化能力升级助力承接项目漏斗释放。2023H1 公司色谱填料和层析介质新增约 630 个项目，其中抗体 130个、疫苗 142 个、多肽/寡核苷酸 188 个；按研发阶段看，新增临床Ⅲ期项目12 个，商业化项目 3 个，其余以临床前研究阶段项目为主。截至 2023 年 9月，公司拥有年产约 60 吨的色谱填料与层析介质产能。随着常熟纳微 40 年产吨琼脂糖微球及 10 吨葡聚糖微球在 2023 年底达产、年产 125 吨疫苗纯化用微球项目在 2023 年底投产，以及浙江纳微年产 600 吨生物层析介质和 2吨手性药物分离纯化项目逐步开始投入建设，公司的产业化能力将加速体现，承接项目漏斗的逐步向下转化。 ④ 销售体系调整，加速市场拓展。2023 年上半年公司将销售体系从大分子、小分子两个事业部调整为按大区进行统一管理，我们看好公司积极调整营销策略以适应当下生物医药发展环境。此外，公司 2022 年收购美国色谱分离纯化服务 CRO 公司 RILAS，看好其对于公司拓展北美市场业务的正面影响逐步体现。 盈利能力： 稀缺性持续，高激励、高研发投入以支撑可持续增长高毛利率持续：在下游需求不景气环境下，2023 年前三季度公司毛利率为79.00%，同比基本持平，反映其产品稀缺性。持续高研发投入下，看好公司持续推出重磅产品以铸高护城河，支撑高毛利率持续。 费用率优化趋势明确： 2023 年前三季度公司归母净利率为 8.64%，同比下降约36.44pct，主要受到两个股权激励工具叠加影响、并表赛谱仪器影响以及研发投入大幅提升影响。根据公司公告，我们预计 2023-2025 年公司每年合计股份支付费用分别为 1.33/0.90/0.51 亿元。但剔除该部分费用后，我们预计：管理费用方 面，赛谱仪器整合或造成部分持续性影响，但同时规模效应持续体现，预计管理费用率保持稳定；销售费用方面，公司销售体系改革后或延续积极的销售策略，销售费用率或保持稳定；研发费用方面，2023 年上半年公司研发人员数量增长15%，而平均薪酬增长 45%，主要或和 2022 年引进多位高端技术人才提升创新能力有关，随着公司对于色谱填料仪器及耗材的全平台布局，我们预计公司或持续保持较高研发投入以实现重大需求产品布局规划以及多领域应用场景的加速拓展。 盈利预测与估值我们认为，作为国产色谱填料龙头，公司在产品性能及客户、项目合作案例以及项目漏斗结构方面均具有一定先发优势，我们持续看好国产替代推动下公司业绩增长的持续性。由于 2023 年以来国内生物医药研发景气度阶段性波动超过我们此前预期，我们下调预测至 2023-2025 年公司营业收入为 7.04、8.69、10.78 亿元；我们预测 2023-2025 年公司归母净利润为 0.54、1.23、2.06 亿元，同比增速分别为-80.45%、128.09%、68.07%，对应 EPS 为 0.13、0.30、0.51，2023 年 12月 26 日收盘价对应 2023-2025 年 PE 分别为 195、85、51 倍，维持“增持”评级。 风险提示新客户拓展不及预期的风险；存量客户采购存在周期性导致业绩波动风险；市场竞争加剧风险；新产品研发或进度不及预期风险；海外业务拓展风险

事件： 纳微科技发布 2023年三季报，前三季度营业收入 4.51亿元，同比下滑 4.05%（剔除基期核酸检测磁珠影响，同比增长 8.55%） ； 归母净利润 0.39亿元，同比下滑 81.61%（剔除股权支付费用摊销及基期收购赛谱投资收益影响，归母净利润 1.34亿元（-28.55%）） ； 扣非归母净利润 0.21亿元，同比下滑 85.47%；第三季度营业收入 1.56亿元，同比下滑 11.54%。 公司同步发布新产品 UniSil? Revo 系列单分散硅胶色谱填料： 在 GLP-1、胰岛素类药物原料纯化上，反相硅胶色谱填料主要集中应用在精纯步骤，要求硅胶填料分辨率高、纯化收率高，同时载量也得有保证，以缩短纯化周期和成本。 色谱填料主业增速提升， 毛利率保持稳定。 公司前三季度核心业务色谱填料和层析介质产品实现营业收入3.21亿元，同比增长 9.12%，相比上半年 5.45%的同比增速有所提升，我们认为是公司下游客户的生产经营持续从疫情中恢复从而对原材料的需求进一步显现漏斗效应、 公司应对外部环境挑战积极调整营销策略并持续扩充产品品类的结果。 根据公司投资者关系活动记录表（20231026-20231027） （以下称“投资者关系活动记录”）， 公司填料业务目前在国内、全球市场分别占大约 10%、不到 1%的市场份额，公司在色谱填料市场引领国产替代的长期逻辑不变。公司前三季度毛利率为 79.00%，和上半年的 79.06%基本持平，且根据投资者关系活动记录， 公司的填料产品毛利率前三季度同比保持基本稳定，反映公司的色谱填料的产品性能通常能够在国产同类产品中胜出， 保持着良好的产品定价权。公司前三季度研发费用率为 28.57%，同比增加12.9pct， 研发投入有所前置， 体现公司在下游需求短期调整的情况下保持攻关高精尖技术的热情，有望持续把握下游的新需求。 推出新品加强 GLP-1类药物整体分离纯化工艺服务能力。 根据投资者关系活动记录， 公司的离子交换层析介质、聚合物反相色谱填料等产品已在 GLP-1类多肽药物导入多个研发及生产项目，在具备客户资源的基础上， 此次发布反相硅胶填料 UniSil?Revo 后公司针对 GLP-1类药物的整体分离纯化工艺服务能力大幅提升。 UniSil?Revo 系列硅胶填料可用于发酵类和全合成类 GLP-1的纯化，相比纳微已有硅胶填料， UniSil?Revo 系列产品在分辨率和耐碱性上做了进一步提升， 应用 UniSil?Revo、进口品牌同类产品纯化索玛鲁肽、 重组人胰岛素，数据显示应用 UniSil?Revo 得到的纯度和收率可媲美进口品牌。 盈利预测与投资评级：公司是国产色谱填料行业领军企业，依托纳米微球底层制备技术创新优势，已积累形成较齐全的产品线、规模化生产能力和专业高效的应用技术服务能力，在下游生物制药行业蓬勃发展以及国产替代潮流下有望实现稳健增长。 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 0.6/1.2/1.9亿元。 维持“买入” 评级。 风险提示：客户拓展不及预期，订单量不及预期，新产品开发不及预期，价格降幅超预期

事件：公司发 2023年半年度报告，2023上半年实现营收约 3.0亿元（同比+0.5%），归母净利润 3182.8万元（同比-80.7%），扣非归母净利润 1934.2万元（同比-81.2%）。单 Q2实现营收 1.6亿元（同比+6.6%），实现归母净利润 0.2亿元（同比-81.3%），扣非归母净利润 0.1亿元（同比-71.2%）。 业绩短期承压，看好长期成长空间： （1）从收入端来看：剔除核酸检测用磁珠产品收入的影响，23H1营业收入同比增长约 14.0%，23年初外部环境较为不利，23Q1/Q2分别实现营业收入 1.3亿元/1.6亿元，Q2环比增长约 23.4%，其中色谱填料和层析介质产品收入环比增长 31.5%，整体恢复势头良好。 （2）从利润端来看：剔股份支付费用摊销和 22年同期收购赛谱仪器的投资收益等两项因素的影响后，23H1归母净利润为 9386.7万元（同比- 25.5%），实现扣非归母净利润为 8138.1万元（同比-29.3%）。 2023H1毛利率为 79.1%，同比减少 2.15%，主要系公司合并赛谱仪器后产品结构有所变化所致（23H1赛谱仪器收入 3055.7万元，同比增长 1597.4万元）。 聚焦生物医药主业，持续积累应用项目规模：23H1生物医药领域实现营业收入 2.70亿元，较上年同期增长 12.09%，其中色谱填料和层析介质的产品销售收入为 2.11亿元，较上年同期增长 5.45%，填料产品占总营收71.5%，上半年发生色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为 397家，较上年同期增加 9家。 （1）按应用领域来看，应用于药企正式生产或三期临床项目的色谱填料和层析介质产品销售收入约 1.04亿元（占填料和介质收入 49.2%），同比增加 8.1%；应用于大分子药物分离纯化的亲和及离子交换层析介质的销售收入 1.41亿元，同比增加 6.7%；应用于小分子药物分离纯化的聚合物和硅胶色谱填料的销售收入 0.58亿元，同比下降 9.9%。 （2）项目数量方面， 2023H1公司色谱填料和层析介质在抗体、疫苗等领域约 630个项目应用，占公司累计应用项目统计总数的比例约 22%。其中抗体、疫苗、多肽/寡核苷酸项目数最多，分别为 130，142和 188个，临床Ⅲ期项目共有 12个，商业化项目共有 3个。 盈利预测及投资建议。考虑到公司半年报业绩表现，我们谨慎下调公司全年业绩预期，我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 1.0/1.6/2.1亿元，对应当前股价 PE 126/107/82倍，考虑到目前填料领域国产率较低，国产替代大势所趋，公司作为国产填料龙头成长可期，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；产品销售不及预期；政策超预期的风险。

事件：公司发布2022 年年报和2023 年第一季度报，2022 年全年公司实现营收7.1 亿元，同比增长58.1%，实现归母净利润2.8 亿元，同比增长46.3%，实现扣非归母净利润2.0 亿元，同比增长14.5%。2023Q1 实现营收1.3 亿元，同比下降6.2%，实现归母净利润0.1 亿元，同比下降79.7%，实现扣非归母净利润0.1 亿元，同比下降89.4%。 23Q1 收入持续改善，看好23 全年恢复情况：由于22Q1 收入基数较高，叠加核酸检测磁珠产品相关收入减少1562.8 万元，故23Q1 收入利润有所下滑。但是从单个月份来看，23 年1-3 月份公司分别实现营收0.1/0.4/0.7亿元，环比增长加速，呈现明显恢复趋势。业绩端方面，23Q1 股份支付对归母净利润影响为3294.8 万元。 22 年业务营收大幅度增长，业绩符合预期：（1）分行业来看：2022 年生物医药领域实现营收5.9 亿元（同比+51.3%），占总营收83.6%，平板显示实现营收0.3 亿元（同比-8.9%），体外诊断实现营收0.7 亿元（同比+365.5%）。（2）分产品来看：色谱填料和层析介质产品实现营收4.5 亿元（同比+29.6%），蛋白层析系统及配件实现营收0.8 亿元（同比+1314.9%），液相色谱柱及样品前处理产品实现营收0.5 亿元（同比+44.5%），IVD 用核心微球产品实现营收0.7 亿元（同比365.5%），光电领域用微球产品实现营收0.3 亿元（同比-8.9%），分离纯化技术服务实现营收0.1 亿元（同比+226.0%）。22 年公司毛利率和净利率分别为78.6%和39.2%，同比有所下降，毛利率下降主要系较低毛利率的赛谱仪器纳入合并范围以及公司产品销售结构变化所致，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为14.2%、13.5%和-0.2%，管理费用率和财务费用率有所上升。 客户、项目数量持续增加，临床后期项目有望加快业绩增长：2022 年公司色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为 611 家，较上年增加 111 家。 2022 年公司应用于药企生产或三期临床项目的色谱填料和层析介质产品销售收入约 2.6 亿元，占22 年收入的 58.41%（同比+11%）。2022 全年色谱填料和层析介质导入共有约 928 个项目应用，其中Ⅲ期及商业化项目共计93 个，公司拥有丰富的临床Ⅲ期及商业化项目，看好后续成长空间。分产品来看抗体项目330 个，多肽/寡核苷酸176 个，疫苗143 个，抗生素88 个。 盈利预测及投资建议。考虑到目前填料领域国产率较低，国产替代是大势所趋，公司作为国产填料龙头，随着疫后复苏以及下游经济的好转、前期开发项目的不断推进，公司项目数的持续增加，我们看好公司长期成长空间。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为3.5/5.0/6.5 亿元，对应当前股价PE 49/34/26 倍，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；产品销售不及预期；政策超预期的风险。

公司公告2022年报：2022年实现营收7.06亿元，同比增长58.14%；实现归母净利润2.75亿元，同比增长46.27%；实现扣非归母净利润1.97亿元，同比增长14.46%。 同时公司公告2023年一季报：2023Q1实现营收1.32亿元，同比减少6.21%;归母净利润1236万元，同比减少79.71%;扣非归母净利润599万元，同比减少89.35%。 受新冠业务与项目交付季度波动影响，单季度业绩承压公司2023Q1实现营收1.32亿元，同比减少6.21%;归母净利润1236万元，同比减少79.71%。经调整，剔除股份支付费用，公司2023Q1归母净利润4,531万元，同比减少25.68%。我们判断Q1业绩承压的主要原因是受新冠业务的收入减少的影响，以及项目交付的季度业绩波动与加大研发投入的影响，公司Q1核酸检测用磁珠产品收入相比同期减少约1563万元，占上年同期营业收入的11.09%，同时Q1研发投入3809万元，较上年同期增加136.89%。 研发高投入下核心业务快速增长，项目储备丰富2022年度，公司色谱填料和层析介质的产品销售收入为4.52亿元，较上年增长29.58%，其中商业化或临床三期项目销售收入约2.64亿元，占比较上年增加约11个百分点；全年产生色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为611家，较上年增加111家；全年色谱填料和层析介质导入各个阶段应用项目的数量约928个项目应用，占公司累计应用历史项目总数约41.52%。我们判断公司在项目的质量与数量上正加速实现填料端的国产替代进程。同时，公司加大研发投入，2022年研发费用为1.17亿元，同比增长77.12%，陆续推出核-壳型软硬胶结合ProteinA亲和层析介质UniMabEXE、新一代阴离子交换层析介质UniGel-65QHC等新产品，为公司保持产品优势打下坚实基础。 盈利预测及投资建议考虑到公司2023Q1业绩承压，我们调整公司业绩预测，并新增2025年盈利预测：2023-2025年收入分别为9.40/11.89/14.66亿元（前值分别为9.51/12.77/-亿元）；2023-2025年EPS分别为0.89/1.09/1.32元（前值分别为0.87/1.18/-元），对应2年0月23425号44.10元/股股价，2023-2025年PE分别为49/40/33倍，维持公司“增持”评级。 风险提示市场竞争加剧风险、新产品研发失败或无法产业化的风险、行业政策变化的风险等。

国产替代趋势下的微球领头羊纳微科技是一家专注于高性能纳米微球制备的领军企业，公司通过持续十余年的研发创新与产品积累，产品已覆盖生物医药、平板显示以及体外诊断三大领域。目前，微球材料供应均由欧美、日本垄断，在国内微球应用和产业化严重滞后的情况下，公司领先的技术和规模化生产水平使得产品具备极大竞争力，部分产品的性能已达到甚至超越进口产品水平，在质量保证的前提下，国产品牌还具备优异的性价比、较短供货周期等优势。同时，公司积极拓展分离纯化技术服务，通过提供产品+服务一体化解决方案，进一步巩固公司业务的高附加值和高黏性特征。公司在2023年01月09日发布了2022年年度业绩预告，预计2022年营业收入6.9亿元至7.2亿元，同比增长54.59%至61.31%，归母净利润2.6亿元至2.83亿元，同比增长39.83%至50.46%，扣非归母净利润1.88亿元至2.05亿元，同比增长9.20%至19.08%。其中，剔除赛谱仪器影响，Q4单季度内生营收1.86至2.16亿元，同比增长13.5%至31.8%，相比Q3有望大幅好转，随着疫情对下游业务的影响逐渐减弱，叠加疫后全面放开政策的推行，我们预计2023年收入有望保持较高增速。 国产色谱填料头部厂商，打破外企垄断公司下游生物制药快速发展，推动色谱填料行业天花板提升，据MarketsandMarketsTM统计，2024年全球色谱填料市场规模有望达到29.93亿美元，其中，中国色谱行业市场潜力极大、发展势头强劲。公司作为国内领军企业，在国产替代大趋势下，2022H1公司色谱填料业务收入同比增长67%，发生色谱填料及层析介质产品销售的客户数量为388家，较上年同期增加99家，呈现出高速增长态势，在一定程度上印证了公司开始进入业绩加速阶段;2022H1色谱填料和层析介质的产品销售收入为2.00亿元，较上年同期增长66.78%，其中于大分子、小分子药物分别收入1.32/0.65亿元，较上年同期增长46.67%/128.35%；2022H1应用于药企正式生产或三期临床的色谱填料实现收入约0.82亿元，占色谱填料收入的41.05%，虽低于上年同期，体现出公司在早期研发项目上更快的渗透速度。我们预期随着公司早期项目的持续增多与后期项目的稳定放量，我们判断公司色谱填料业务将持续受益于国内下游生物制药快速发展和国产替代逻辑呈现高速增长。 加快横向拓展步伐，打造平台型企业微球应用领域众多，除生物医药、平板显示领域外，公司已经布局体外诊断、分析检测等多项业务，长期看，公司有望成为国内生命科学领域的平台型企业之一。国内体外诊断市场达千亿级，终端市场的增长带动了包括微球在内的国产关键原料和关键部件等产品的快速发展。2022H1公司IVD相关应用产品取得快速增长，特别是核酸检测用磁珠产品H1实现营业收入0.35亿元，IVD客户出于关键生产原材料的安全供应考虑，对于国产的高性能分离纯化介质、层析仪器和关键微球原材料的采购意愿加强，有望适时为公司IVD业务带来增量。在设备耗材产业链协同方面，公司加快整合资源速度，收购赛谱仪器，成功将设备耗材业务串联，为公司产品矩阵的不断拓展以及持续创新提供新动能。 盈利预测与投资建议公司作为国内具有高性能纳米微球研发、制备技术的稀缺标的，随着微球应用领域的产品线丰富并且伴随生物医药色谱填料的国产替代进程不断推进，公司业绩也将快速放量并保持高速增长。 我们预计，2022-2024年营业收入分别为7.13/9.51/12.77亿元，2022-2024年归母净利润分别为2.70/3.57/4.81亿元，2022-2024年EPS分别为0.67/0.89/1.19元，对应2023年01月12日55.65元/股股价，2022-2024年PE分别为83/63/47X，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示市场竞争加剧风险、新产品研发失败或无法产业化的风险、行业政策变化的风险。

一句话概括纳微：突破底层材料桎梏，撬动下游多个应用场景的创新型企业。材料进步是推动科学发展的基石，纳微正是突破了高性能纳米微球材料的研发和大规模制备壁垒，打破进口垄断，生产的聚合物微球粒径/孔径均一性、表面功能化处理达到进口水平。凭借高性能微球制备技术，纳微进入多个有潜力的应用领域，可以为生物医药企业提供分离纯化用色谱填料或分析检测用色谱柱产品，为平板显示客户提供间隔物塑胶球、导电金球，为体外诊断企业提供核酸提取磁珠、乳胶微球和荧光微球。同时公司设立微球研究院，进一步拓展微球在药物制剂等更广泛场景的应用机会。 从财务表现看：公司正处在生物医药为主，多业务协同并进的初期。 2018-2021 年，公司营收复合增速为75.6%，净利润复合增速达到138.7%，处在高速发展阶段。其中生物医药年均复合增速为88.1%，营收比例从71.2%增长至87.4%，平板显示年均复合增速16.8%，营收比例从28.7%下降至8.4%，体外诊断处于发展早期，2021 年实现营收1579.9 万元，同比增长353.3%。除了生物医药业务仍保持快速增长外，体外诊断和色谱柱等新业务正处在放量早期，未来将共同驱动公司业绩的高增长。随着营收增长和费用率降低，公司净利率稳步上升，由2019 年16.5%上升至2022H1 57.2%，ROE 由10.6%增长至14.82%，盈利能力持续增强。 未来：围绕分离纯化，提供平台服务能力。除了对现有产品迭代创新，公司将对标Cytiva 完善药物分离纯化整体解决方案，提升客户黏性。 通过收购整合及合作设立子公司等方式，公司获得色谱柱及色谱耗材、连续层析设备、实验室用蛋白纯化系统的研发、生产能力，提升产品和服务多样性，有助于增强公司整体竞争力。 投资建议我们预计2022-2024 年公司将实现营业收入7.65/10.67/14.97 亿元，同比增长71.5%/39.4%/40.3%；归母净利润2.85/4.29/6.51 亿元，同比增长51.4%/50.6%/51.8%，对应EPS 为0.71/1.06/1.61 元。纳微是国产色谱填料龙头企业，掌握纳米微球精准制备和下游应用核心技术，是国内优质且稀缺的制药上游供应商，我们给予一定估值溢价。根据2023 年1月6 日收盘价，对应公司2022-2024 年PE 为75/50/33 倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示研发失败风险，客户拓展不及预期风险，市场竞争加剧风险等。

财务表现：2022年前三季度，公司预计实现营业收入为4.7-4.85亿元左右，同比增长67~72%；预计实现归母净利润2.1-2.2亿元左右，同比增长82~91%。预计实现扣非后归母净利润1.45-1.55亿元左右，同比增长32%~42%。其中6-9月赛谱仪器预计实现收入5300万元以及830万元归母净利润。 单季度看：2022Q3预计公司实现收入约为1.76-1.91亿元，同比增长约为51~64%；归母净利润约为0.45-0.55亿元，同比增速约为-11%~9%；扣非归母净利润约为0.42-0.52亿元，同比增速约为-14%~7%，净利润增速略有放缓；其中Q3摊销股份支付费用1547万元，较上年同期增加1298万元。 观点：我们认为，公司Q3收入增速有所放缓，可能来自于疫情影响下部分项目有多推迟，进而影响公司的季度收入确认；利润端看Q3股份支付费用摊销导致管理费用增加。整体看，由于目前公司在国内市占率还仍比较低，业绩增长持续性来自于产品性能和市场推广下国产替代的持续推进，客户数目及临床和商业化项目合作案例&结构是跟踪指标，我们持续看好公司作为国产色谱填料龙头业绩增长的持续性。 ① 从技术能力&产品性能看：公司在色谱填料领域已有丰富的技术积累和大规模生产经验，部分产品性能可达到国际水平，并且可以通过持续优化解决各种下游产品分离纯化遇到的新问题，根据公司2022年半年报“上半年大分子应用团队累计开发60个项目工艺，其中抗体项目30个，重组蛋白15个，疫苗9个，血制品及细胞基因治疗类6个”，可同时满足客户对产品质量、数量及稳定性三方面要求。 ② 从客户和项目合作案例及结构看：我们认为通过下游客户的供应链导入情况可以直观地验证公司的产品力和业绩释放节奏，根据公司2022年半年报“上半年发生色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为388家，较上年同期增加约99家；应用于药企正式生产或三期临床项目的色谱填料和层析介质产品销售收入约0.82亿元，占本期填料和介质产品收入的41.05%，低于上年同期的58.64%，体现出公司在早期研发项目上更快的渗透速度”。 盈利预测与估值我们预计2022-2024年EPS 分别为0.79、1.12和1.63元/股，2022年10月11日收盘价对应公司2022年PE 为87倍，我们认为作为国产色谱填料龙头，公司在产品性能及客户、项目合作案例&结构均具有一定先发优势，我们持续看好国产替代推动下公司业绩增长的持续性，维持“增持”评级。 风险提示新客户拓展不及预期的风险、存量客户采购存在周期性导致业绩波动风险、市场竞争加剧风险、新产品研发或进度不及预期风险、海外业务拓展风险

事件：公司近期发布了 2022年半年报。 业绩情况 :H1实现营收 2.94亿元（ +77.41%），实现归母净利润 1.65亿元（+153.73%），实现扣非后的归母净利润 1.03亿元（+69.73%）。其中，收购赛普仪器产生投资收益 5154.25万元，扣除该因素后归母净利润增速为 74.51%，与前期业绩预告相当。本期增加股份支付费用 841.44万元，剔除该因素影响后，扣非归母净利润同比增长 77.40%，与收入增速相当。Q2受疫情负面影响，业绩受到扰动，预计 H2将有较大改善。 收入拆分 :生物医药领域共实现营收 2.41亿元（+74.05%），占总营收的比重为82.19%；色谱填料和层析介质实现营收 2亿元（+66.78%），核酸检测用磁珠产品实现营收 0.35亿元。产品结构上，填料和层析介质产品仍实现快速增长，是公司收入及利润增长的主要来源。 客户结构： H1发生色谱填料及层析介质产品销售的客户数量为 388家，较上年同期增加 99家。应用于正式生产或者三期临床项目的色谱填料及层析介质产品销售收入 0.82亿元，占比 41.05%（上年同期为 58.64%），公司在早期研发项目中的渗透率提升速度更快，为后续漏斗效应形成奠定了更好基础。 应用领域结构：大分子领域，亲和与离子交换填料合计收入 1.32亿元（+46.67%），H1大分子应用团队累计开发 60个项目工艺，其中抗体项目 30个，重组蛋白 15个，疫苗 9个，血制品及细胞基因治疗类 6个。小分子领域，H1实现销售收入0.65亿元（+128.35%）。分产品，抗生素领域持续放量，造影剂系列产品完成研发并大规模应用，胰岛素高性能硅胶产品取得突破，具备国际竞争力，预计硅胶产品仍将持续高速放量，加速推进多肽项目填料的进口替代。 收购情况：1）现金收购赛谱仪器，将产品线延伸至纯化层析系统，与层析介质形成强协同效应。2）现金收购 RILAS，主营业务为色谱分离纯化服务，强项是合成化学药物及手性化合物纯化，拓展寡核苷酸和多肽纯化。RILAS 位于波士顿，通过收购，有助于公司快速拓展美国市场。3）收购英菲尼，进一步增强新型核酸提取磁珠方面的能力。 新产品： Protein A 亲和层析介质新产品 UniMab EXE：载量更高，机械性能更好；离子交换层析介质新产品 NanoGel-50Q HC：具有高载量、高耐盐、高耐碱、高流速、高选择性和低反压的特性；NanoGel dT20：专用于 mRNA，在标准 mRNA纯化条件下提供有效的捕获和释放。具有超大孔道结构（500埃/1000埃/1250埃/1500埃等）的小粒径硅胶色谱填料产品，已向国际知名色谱分析厂商供应。 点评：大分子领域产品销售增速略低于其他板块，预计主要为 Q2华东地区疫情影响较大，预计 H2将实现恢复性增长，同时，更早期项目储备增加，在漏斗效应下，随着项目推进，国产替代进程将加速。小分子及其他领域实现高速增长，意味着公司产品能力的提升，在小分子领域大规模国产替代的进程已经开启，后续发展可期。小分子领域更快的增速叠加国产替代强逻辑的持续验证，预计公司受到行业景气度的影响较小。纯化系统领域的收购，意味着公司在纯化领域的能力进一步增强。RILAS 收购意味着公司海外拓展迈出更大一步，海外拓展值得期 待。 盈利预测与投资建议：考虑公司产品的推进进程及大分子及小分子产品结构方面的变化趋势，结合行业发展趋势，调整 2022-2024年盈利预测，预计 2022-2024年将实现营收 7.22/10.27/14.24/亿元，实现归母净利润 2.94/4.49/6.41亿元。公司掌握微球制造底层技术，产品线不断丰富，国产替代进程不断推进，并购方面不断取得突破，维持“增持”评级。 风险提示：新产品放量不及预期；收购标的整合不及预期；行业景气度下滑。

事件概述：公司于8月14日发布2022年中报，公司2022H1实现营业收入2.93亿元左右，同比增加77.41%左右；实现归母净利润1.65亿元左右，同比增加153.73%左右；实现扣非归母净利润1.02亿元，同比增加69.73%。 公司业绩增速符合预期，增长趋势依旧向好。公司业绩增长持续加速，单看Q2业绩，公司营收为1.52亿元，同比增长54.39%；Q2归母净利润同比增长142.19%，在剔除收购赛谱仪器产生的投资收益后，同比增长22.33%；由于公司在2022年4月进行了股权激励，故2022H1增加了841.44万的股份支付费用，若剔除相关费用后，扣非归母净利润在上半年同期增长为77.40%，与营收增长基本一致。 技术创新持续加速，新产品逐步落地。公司作为国产填料龙头企业，在技术研发上大力投入，2022H1研发费用投入为0.39亿元，同比增加97.79%。研发人员为185，同比增长65.51%。凭借充足的经费与人才支持，公司持续规划和开发新产品，其中重点包括同时具备软硬胶优势的Protein A 亲和层析介质UniMab? EXE，专注于mNRA分离的亲和层析介质NanoGel dT20，100nm羧基乳胶微球以及200nm时间分辨荧光微球的放大转产。公司产品管线借此实现横向及纵向的二维突破，一方面在抗体药物领域不断推成出新，突破硬胶填料的应用极限，另一方面不断扩展新型品类，积极拓展核酸药物，IVD检测等新兴使用场景。 大力布局纯化全产业链，打造行业竞争壁垒。公司在2022H1先后收购英菲尼、RILAS 和赛谱仪器等三家公司。其中RILAS位于美国波士顿，主要提供色谱分离纯化外包服务，本次携手有助于拓展公司产品快速渗透进入美国生物分子分离纯化领域。赛谱仪器业务聚焦于打造国产纯化设备，本次合作一方面补足公司在纯化仪器端的产品线，有助于打造“设备-耗材”闭环产品结构；另一方面可提高公司产品在高校端的渠道渗透率，相互促进和拉动双方产品在既有医药客户的应用。综合来看，公司在仪器设备以及后端应用大力布局，配合公司在填料技术上的不断进步有望进一步加强行业竞争优势。 投资建议：公司所处行业增长快速，长期空间明确，公司具有先发优势，作为龙头地位稳固。随着公司研发项目的不断落地和产品结构的优化，预计2022-2024年，归母净利润分别为2.81、3.93及5.45亿元，同比增长49.3%，39.8%，38.9%，EPS分别为0.70、0.97及1.35元，PE分别为115、82及59，维持“推荐”评级。 风险提示：业绩不及预期的风险、新业务投资风险、固定资产投资风险。

事件：公司发布 22 年半年报，上半年实现收入 2.94 亿元（+77.41%）、归母净利润为1.65 亿元（+153.73%）、扣非归母净利润0.56 亿元（+69.73%）；其中Q2 收入1.53 亿元（+54.39%）、归母净利润为1.04亿元（+142.19%）、扣非归母净利润0.46亿元（+15.65%）。 整体业绩符合预期。 股权激励摊销和研发费用影响利润端增速，大分子药物色谱填料销售稳步推进。公司上半年并购英菲尼、RILAS 和赛谱仪器，其中收购赛谱仪器产生投资收益5154.25 万元，剔除后22H1 收入2.75 亿元（+66.25%）、归母净利润1.12 亿元（+72.01%）、扣非归母净利润1.01 亿元（+67.05%）。Q2 利润端增速放缓主要是1）上半年股权激励摊销股份支付费用1329.84 万元，较上年同期增加841.44 万元，预计主要体现在Q2；2）Q2 研发费用率同比+4.68pct。 拆分来看，核心业务生物医药领域收入占比82.19%略有下降，主要是IVD 相关应用产品尤其是疫情期间核酸检测用磁珠产品需求旺盛（22H1 收入达0.35 亿元）。色谱填料和色谱填料和层析介质的产品销售收入为2.00 亿元（+66.78%），其中大分子相关1.32 亿元（+46.67%），22H1 公司开发60 个项目工艺，其中抗体项目30 个，重组蛋白15 个，疫苗9 个，血制品及细胞基因治疗类6 个；小分子相关0.65 亿元（+128.35%），抗生素用高性能填料产品持续放量；完成造影剂全系列产品的工艺开发并大规模应用；胰岛素高性能硅胶产品研发取得突破，加速推进多肽项目新型填料的进口替换。 毛利率稳步提升，研发支出快速增加。22H1 公司整体毛利率为81.22%，同比提升0.82pct，规模效应稳步显现。费用率方面，上半年期间费用率合计38.45%（+2.73pct），其中Q2 费用率合计41.02%（+6.21pct），主要是研发费用同比增长124%（股权激励费用存在影响）。对应22H1 扣非归母净利率同比基本持平，随着下半年公司大分子相关产品恢复快速增长，盈利能力有望稳步提升。 客户群稳步壮大，并购拓宽业务面。22H1 公司色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为388 家，较上年同期增加约99 家；应用于药企正式生产或三期临床项目的产品销售收入约0.82 亿元，占本期填料和介质产品收入的41.05%，有所下滑，预计主要是公司前端业务的快速渗透，看好未来漏斗效应对业绩贡献的前景。 近期公司加快并购步伐，上半年并入赛谱仪器延申至分离纯化仪器等蛋白纯化系统；收购RILAS（合成化学药物和手性化合物的纯化，以及新近拓展的寡核苷酸纯化和多肽纯化业务）快速拓展美国业务；年初收购英菲尼，加强公司在磁珠微球材料领域的研发力量。 新品研发稳步推进。上半年公司针对大分子药物需求推出“软硬结合”Protein A 亲和层析介质，保证载量同时有更好的机械性能，更耐压；开放超大孔径结构离子交换层析介质新产品可简化生产步骤，提高批处理量，降低生产成本；此外还推出专用于mRNA 分离的亲和层析介质与超大孔道结构的小粒径硅胶色谱填料产品；其他如羧基乳胶微球和荧光微球也有相关进展。 维持“买入”评级。公司是国产色谱填料行业领军企业，依托纳米微球底层制备技术创新优势，已积累形成较齐全的产品线、规模化生产能力和专业高效的应用技术服务能力，在下游生物制药行业蓬勃发展以及国产替代潮流下有望实现快速增长。预计公司22/23/24 年预测归母净利润为2.98/4.36/6.41 亿元，对应当前PE 为108/74/51 倍，维持“买入”评级。 风险提示。客户拓展不及预期，订单量不及预期，新产品开发不及预期，价格降幅超预期。

事件概述：公司发布 2022年半年度业绩预告，公司预计实现营业收入29,000万元左右，同比增加 75.10%左右，预计实现扣非归母净利润 10,600万元左右，同比增加 75.27%左右。 公司业绩增速符合预期，技术创新持续加速。公司业绩增长持续加速，营收收入与扣非归母净利润预期增速均超过 75%，反映了公司在生物医药分离纯化领域深厚的技术积累及优异的市场运营能力。公司上半年围绕既定的发展战略，进一步加速人才引进，提高产品创新能力，推出多款重磅填料，其中包括UniMab? EXE 核-壳型 Protein A 层析介质，将硬软胶填料优势相结合，在保证耐压的基础上实现更高载量，提升抗体批处理量。 产业布局逐步深入，业务线有望进一步扩展。根据本次中报预告内容，公司与 2022年 5月已完成购苏州赛谱仪器的工商变更登记，且赛谱仪器已作为公司控股子公司纳入公司合并报表范围内。通过本次收购将进一步增强公司对色谱柱等设备端产品掌控力，将公司在填料端的优势与设备相结合，进一步增强公司对填料上下游产业链整合能力。赛谱仪器部分客户为科研端用户，通过本次重磅收购有望进一步增强客户黏性，提高产品渗透率。 投资建议：公司所处行业增长快速，长期空间明确，公司具有先发优势，作为龙头地位稳固。随着公司研发项目的不断落地和产品结构的优化，预计 2022-2024年，归母净利润分别为 2.81、3.93及 5.46亿元，同比增长 49.3%，39.9%，38.9%，维持“推荐”评级。 风险提示：业绩不及预期的风险、新业务投资风险、固定资产投资风险。