公司是国内两家最大的液体乳及乳制品加工企业之一,主要的产品为液体乳(包括UHT奶、乳饮料、酸奶)、奶粉、冰淇淋,其中奶粉业务和冰淇淋业务市场份额第一,液体乳市场份额第二。 未来乳制品企业之间的竞争将是乳制品行业产业链的竞争。这涉及原奶生产和采购,乳品加工和销售三个环节,伊利已经开始积极构建乳制品产业链的综合发展,以保持产业链的稳定以及成本的最优化。 在奶源环节,伊利加大自建奶源、推广奶联社的建设,以控制原奶的安全和成本。 伊利目前自有奶源牧场份额已经超过50%,公司计划在未来5年再建800家不同规模的牧场。自有奶源的增加可以降低公司的原奶成本。 在生产环节,伊利深耕优势市场,在有奶源优势的地区加大产能布局。伊利已经在全国各地建立了38个生产基地,自2009年下半年以来,伊利在投资建设新生产基地上花费超过23.66亿,目的就是为了在中国乳制品市场格局经历震荡后,在有奶源优势的地区加大产能布局以满足未来对乳制品的大量需求。 在销售环节,目前公司的销售网点基本已经覆盖了全国所有省份,但是三四线城镇和食杂铺等铺货渠道还有很大提升空间。从液态奶的铺货率来看,伊利的产品在食杂店铺的铺货率为32%,在三四线城镇铺货率仅29%,公司产品的销量还有很大的提升空间。 巨大的市场空间是未来乳制品行业继续保持高速增长的保障,产品结构升级和渠道下沉仍将是未来收入增长的主要来源。 在液态奶业务上,县镇乡是液态奶增长的亮点,成为收入增长的主要来源。酸奶作为一种更营养、口味更丰富的新鲜产品,将会成为未来乳制品的发展方向。 在奶粉业务上,公司是国内最大的奶粉生产厂家,今年大规模投资后产能将增长22.5%至24.5万吨,预计我国未来4年婴幼儿奶粉复合增长率将达到18.7%。 冰淇淋业务已经成功实施了战略升级,新产品售价在2-3元,产品结构向高端发展将推动公司产品的收入和利润升高。 预计2010-2012年EPS为0.87,1.34和1.72元,对应的PE为49/32/25倍,鉴于公司未来3年复合增长速度为41%,因此目前估值偏低,所以给予公司“强烈推荐”评级。

公司经营稳定,业务拓展在加快。公司11月10日公告签署与北汽的《试制协议》,协议内容约定公司未来为北汽提供轿车(2.0L和2.3L)的曲轴配套。根据公司公告情况,公司业务拓展有加速迹象,之前苦练内功卓有成效。预计,明后两年公司轿车曲轴方面将获得较大进展,未来将成为重要的利润来源。 募投生产线或将提前到位,助推明年业绩。公司募投的24万支重型曲轴生产线,以及30万支重型曲轴毛坯生产线,进展顺利,不排除提前达产的可能。重型曲轴是公司的主要利润来源,新增重型曲轴生产线将解决公司产能不足问题,显著扩大明后两年利润;新增曲轴毛坯生产线将提高毛坯自供率,重型曲轴毛利率也将获得快速提升。我们预计,新增产能实现后,公司重型曲轴毛坯自供率将由50%提升至80%,重型曲轴毛利率将由33%提高至35%以上。 作为曲轴龙头,公司延伸竞争优势,多元化战略将获得成功。我国重型发动机技术处于世界领先水平,广泛应用于船舶、工程机械、重型商用车、农用机械等,未来空间广阔。公司产品是重型发动机核心部件,将伴随我国重型发动机工业发展而快速崛起。公司在重型曲轴领域的龙头地位巩固,还拓展胀断连杆、轿车曲轴等产品,已获知名发动机企业认证或试制资格。我们预计,公司的多元化战略将获得成功,重型曲轴份额加大,同时轿车曲轴和胀断连杆将成为新的利润来源。 推荐理由:公司生产管理能力优势明显,产品市场开拓进展顺利,并有加快趋势,募投项目或将提前达产,明后年业绩增长明确,长期成长空间广阔。未来我们将密切跟踪公司的最新进展,包括客户开拓、订单签订、产品开发等。 投资建议:基于以上预期,我们调高10-12年EPS分别为0.82元、1.32元、1.62元。基于我们对公司未来长期成长性的判断,我们认为公司10年的合理估值在40~45倍左右,调高未来6-12个月目标价至35元,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济严重放缓影响重卡市场发展,原材料价格大幅上升等因素将影响市场预期和公司盈利水平。

投资要点: 规模与盈利能力均名列前茅的大型商业银行。2010年3季度末,建行资产总额10.58万亿,仅次于工行居行业第二;同期内建行实现净利润1106亿,居同业第二。2010年前三季度,建行年化ROA1.46%、年化ROE25.1%,分别居16家上市银行第一位及第二位。 净利息收入、佣金手续费收入优势是建行高ROA水平的两大支柱。通过对ROA、ROE指标的逐层分解,可发现建行“净利息收入/资产”、“手续费净收入/资产”比率持续高于同业水平是建行ROA、ROE保持优势的最主要原因。 息差收入是建行传统优势,进入加息周期后息差水平有望扩大。建行息差水平在历史大部分时间处于同业高位,2010前三季度NIM为2.45%、NIS为2.35%。 我国2006至2008年间经验显示,商业银行的NIS及NIM在加息周期中扩大,在降息周期中缩小,但步伐较基准利率滞后半年。在幅度上,上次加息周期中建行NIM上升幅度约为一年期贷款基准利率升幅的三分之一。本轮加息若采用非对称形式有可能抑制银行息差上升,但预计抑制效果有限。 资产质量基本稳定,不良贷款率有小幅回升可能性。2010年9月末,建行不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.14%和213.5%,均为历史最佳。经过综合考虑建行贷款内部结构、贷款五级分类占比变化、以及贷款拨备政策等方面因素,认为公司的不良贷款率仍将保持稳定,但存在小幅上升可能。 佣金手续费收入占比同业最高、增势良好。2008年、2009年、2010年上半年,建行佣金手续费净收入占营业收入比重分别为14.4%、18.0%、21.9%,各期均为业内较高水平且保持稳步上升,最终于2010年上半年超过中行成为行业第一。 盈利预测。假设建行2011、2012年的贷款增速分别为15.5%、15.0%,NIS分别为2.45%、2.28%,非利息收入增速分别为22.0%、19.4%,预计公司2010年、2011年、2012年EPS分别为0.59元、0.69元、0.77元。 估值与评级。考虑绝对估值、相对估值结果,建行目标PB在1.86x至1.90x之间,目标价5.46元左右,相对目前价格存在15%上升空间,给予“推荐”评级。 风险提示:为应对通胀而陆续推出的紧缩政策有可能造贷款质量下降;有可能于2011年开始实施的2.5%拨贷比监管标准将给公司带来额外成本,降低盈利水平。

三项受让专利主要涉及聚酰亚胺泡沫塑料,显示公司正积极拓展聚酰亚胺新材料的应用市场。公司此次受让的三项专利及中试技术,主要涉及聚酰亚胺材料在泡沫塑料及复合材料的应用。此前公司开拓的聚酰亚胺应用领域主要为耐高温纤维、电池隔膜及光电器件;而聚酰亚胺泡沫塑料具有耐高低温、轻质、吸声、阻燃、低烟、无毒等特点,在对耐温、隔音等有特殊要求的航空航天、舰艇、建筑、高温工业等领域有较大应用前景。我们看好其在各类领域的良好市场前景。惠程目前最为成熟的仍是纤维产品,其他应用基本还处于产品原型或市场开拓阶段。我们认为此次动作有利于公司进一步扩展产品应用,完善产品结构。 聚酰亚胺泡沫塑料,目前全球主要量产规模在150吨左右,70%市场应用为军事,25%航空航天,5%工业领域。目前全球量产供应商主要是德国Enovik公司的InspecFoam产品,几乎所有的美国海军的水上舰艇和潜水艇均使用聚酰亚胺泡沫封装材料,在军用及商用航空航天上也有应用:如航天器低温储箱隔热材料、保护头盔的冲击吸收垫、飞机走廊结构材料等。研究认为聚酰亚胺泡沫塑料未来在工业领域作为隔热、隔声材料的市场增长率可达10-20%。我们认为目前惠程产品的进度仅处于获取专利、未来进行中试放大阶段,离真正量产尚有距离。但依托长春应化所及北航的研发实力以及公司长期对材料研究的积淀,未来公司产品有望在各类领域实现商业化突破,我们看好其在军事、航天等高端应用的拓展,亦期待聚酰亚胺材料未来在通用材料领域实现大规模量产。 首次给予公司强烈推荐的投资评级。我们预测公司10-12年EPS为0.30、0.37、0.59元(未摊薄),目前公司股价对应2010年110倍PE。但由于公司产品具备高附加值、高门槛的特点,未来市场空间广阔,我们看好此种新材料的市场前景和潜在价值,看好公司在新材料业务方面的长期成长性,首次给予公司强烈推荐的投资评级,未来6-12月的目标价格为50-55元。

云南锗业今日公告,公司于2010年11月19日分别与临翔区章驮乡中寨朝相煤矿、临沧市临翔区章驮乡三〇六华军煤业有限责任公司、临翔区章驮乡勐旺昌军煤矿签订了矿产资源开发整合协议,公司将作为整合主体,分别对三个含锗矿山进行整合。我们认为,此次资源整合进一步提升了公司的资源保障力度,增强公司了公司维持低成本做大下游的能力,同时不排除公司未来在上游有进一步的作为。公司上游资源扩张与下游尖端深加工产品的突破将使公司未来3年持续、快速的发展。 投资要点: 本次整合完成后,公司锗资源储量保障能力将得到进一步提升,强化公司行业竞争力。本次整合的驮乡中寨朝相煤矿锗资源储量为47.52吨;另外两个整合对象三〇六华军煤业有限责任公司、临翔区章驮乡勐旺昌军煤矿的锗资源储量需进一步明确。 公司上下游同时发展的战略有助于大幅提升公司行业竞争力,使公司深加工产品进一步低成本扩张成为可能。除了上游资源整合外,未来三年公司下游深加工产能逐步形成,产品结构进一步高端化,随着公司建设项目的逐步形成,公司未来两年将逐步形成年产锗精矿40吨、区熔锗锭47.8吨、高效太阳锗单晶片30万片以及红外光学锗镜头3.55万套的产能。 公司未来增长存在非常大的超预期的可能。公司有非常强的研发能力和技术积累,目前公司在研重点项目包括锗产业链上的尖端产品探测器级的高纯锗以及光纤用高纯四氯化锗,一旦研发成功并成功产业化,公司规模和业绩将呈现爆发性的增长。 维持推荐的投资评级。我们基于公司募投项目的正常建设进度和产能释放,维持公司10-12年EPS为0.72元、1.14元和1.59元的盈利预测,业绩增长较为明确且有保障;考虑到下游需求存在爆发性增长的可能以及公司尖端项目突破的可能;同时公司主要产品有望显著受益新能源产业的发展,我们给予公司推荐的投资评级。 风险提示:募投项目建设进度低于预期;技术突破低于预期;经济大幅下滑导致需求增长低于预期。

恒邦股份是国内首家拥有独立矿山的黄金冶炼企业,公司的黄金生产工艺已达到世界先进水平,公司目前拥有黄金资源储量32吨左右,拥有的冶炼能力包括黄金8.5吨/年、白银58吨/年、铜2000吨/年,以及硫酸生产能力25万吨/年。 IPO项目的顺利运转大幅提升公司冶炼能力、经营规模和业绩水平。 公司IPO项目——复杂金精矿综合回收技改工程已于今年5月份试生产,预计11年达产,届时公司黄金冶炼能力将提升至18.5吨/年,白银冶炼能力增加至100吨/年、铜冶炼能力增加至2万吨/年,硫酸产能增加至48万吨/年,公司生产规模和业绩将明显提升。 本次非公开增发项目使公司未来3年自产金由目前的1.7吨/年大幅增加至4.5吨/年左右。公司本次增发项目将全面提升公司的资源储量和采、选、冶生产能力。收购完成金兴矿业后,公司黄金资源储量由目前的32吨提升至37吨/左右;采选冶项目改造完成后自产金精矿由目前的1.7吨提升至4.5吨左右、黄金、白银的冶炼能力进一步提升至26吨/年和150吨/年,硫酸生产能力进一步提升到56万吨/年。增发项目建成后,公司规模、盈利能力都有望得到大幅增加。 公司发展战略的调整可能使资源占有和资源扩张成为未来一个阶段的发展重点。公司将发展冶炼为主的战略调整为以资源占有和发展冶炼并行的战略。我们认为,在前一阶段公司重点仍在强化冶炼优势的情况下,不排除公司一个阶段将发展重点放在资源占有和资源扩张上。 我们对黄金价格依然比较乐观,且公司业绩对金价波动敏感性增强。 在目前经济复苏仍存在不确定性以及未来在缓慢复苏过程中仍需要适当宽松的宏观政策支持的情况下,我们认为,短期内可预见的全球流动性较为宽松状况有望持续持,金融属性更强的黄金价格相对更乐观。 同时,随着公司自产金的产量成几倍的增长,公司业绩将更大幅受益金价的上涨,我们按照13年4.5吨自产金、按照目前股本测算,金价上涨10元/克,公司业绩增加0.18元。 给予公司强烈推荐的投资评级。不考虑增发摊薄影响,我们预测公司10-12年EPS分布为1.03、2.33和2.70元,考虑到公司未来新增资源占有的可能性和参考目前贵金属板块的估值水平,我们给予公司强烈推荐的投资评级,6-12个月目标价82元。 风险提示:项目建设进度低于预期、黄金价格大幅波动。

公司镁合金业务布局良好,上游资源控制能力得到增强、下游产能继续扩张且产品结构持续优化。目前公司五台项目已经运转成熟稳定,巢湖项目按原计划进度推进,预计2011年下半年一期5万吨建成投产、2012年建成二期5万吨。待巢湖项目全部建成后,公司镁合金产能达到23.5万吨,其中15万吨为具有从白云石-镁合金一体化产业链的产能,公司产能扩张的同时产品结构持续优化,盈利能力得到增强。 公司另一大主业——铝合金逐步壮大,铝合金、镁合金两大业务并驾齐驱更有利于公司持续稳定发展。目前公司铝合金产能达到20万吨,预计山西永济10万吨铝合金项目11年年底投产,届时铝合金产能达到30万吨,且永济项目利用山西华圣铝业的铝水直接生产铝合金,具有明显的成本优势,提升公司铝合金业务整体盈利能力。 我们依然认为,朝阳的镁合金行业随着环保节能的大力推广、镁加工技术的突破以及没有明显资源约束瓶颈为镁合金下游应用及替代其他金属打开巨大的空间。公司主要产品镁合金主要应用于汽车、3C产品,新型节能环保汽车的应用首先要求降低车身重量,这也是镁合金近年在汽车上的用量逐步增加的最主要的原因,我们认为,随着节新能源汽车作为国家战略新兴产业、未来几年有望高速增长,也将开创镁合金在新能源汽车全面应用的新时代。 镁价有望继续回升,公司业绩对镁价敏感。今年3季度以来,镁价出现了一定幅度的上涨,主要原因是成本推动,目前镁价刚刚脱离行业平均成本水平,我们认为,随着新能源汽车的大力推广以及镁合金冷处理技术的突破、镁合金新的应用空间也有望逐步打开,镁价未来趋势向好。镁价上涨1000元,公司11年EPS增加0.19元。 维持推荐的投资评级。我们预测10-12年EPS0.26元、0.54元和1.16元,公司具有确定的业绩增长,同时考虑到公司受益国家战略新兴产——新能源汽车的发展,下游可能出现爆发性增长,参考目前二级市场小金属板块整体估值水平,我们维持推荐的投资评级,未来6-12个月目标价25.00元。

天润曲轴是中国汽车发动机曲轴的行业龙头。公司是中国规模最大的汽车发动机曲轴专业制造商,综合实力在曲轴行业居于首位;公司主要经营曲轴和连杆的铸造加工业务,产品下游覆盖商用车和乘用车;曲轴和连杆是发动机的核心部件,公司技术及装备已达国际先进水平,在国际市场上与世界巨头直接参与竞争,具备世界级优秀企业潜质,市场前景广阔。 受益下游行业的旺盛需求,曲轴市场增长较快;公司作为行业龙头,把握未来进口替代和出口市场的机遇,未来市场空间巨大。今年我国内燃机年销量达到4000万台,其中车用内燃机达1700万台,保持旺盛的市场需求。公司产品获得国内外著名发动机厂的严格认证,保持长期配套的合作关系,公司在巩固龙头地位的同时,把握进口替代和出口市场机遇,未来成长空间巨大。 公司成长动力强劲:竞争力和产能双重提升将扩大市场份额,多元化产品增添成长亮点,深化产业链延伸保证经营平稳和利润空间。公司09年生产曲轴56万支,其中重型曲轴26.7万支,市场占有率接近40%,技术提升和新增产能将继续扩大市场份额;目前公司新拓展的轿车曲轴和胀断连杆业务进展顺利,未来两年产品进入快速放量阶段,将给公司带来新的利润增长点;公司新建毛坯生产线并积极参与发动机前期设计试制,上下游延伸产业链,确保经营平稳和盈利空间。 推荐理由:公司生产管理能力提升明显,募投项目顺利达产,产品市场开拓进展顺利,未来几年业绩增长明确,长期成长空间广阔。公司经过几年的潜心积累,加快新产品的试验和试配套,技术和管理经验的积淀将助推公司快速成长。公司重型曲轴产能将由38万支增加到60万支,是增长的“主干”,轿车曲轴和胀断连杆量增利增,毛利率将由10%~15%提升至30%左右;产业链延伸后,毛坯自产率由50%提升至80%。公司全产业链焕然一新,建议重点挖掘公司的成长潜力。 投资建议:预计公司10-12年销售收入为12.4亿元、16.5亿元、20.9亿元;归属母公司净利润2.1亿元、3.0亿元、3.8亿元,对应10-12年EPS分别为0.82元、1.22元、1.57元。基于我们对公司未来长期成长性的判断,我们认为公司10年的合理估值在40倍左右,未来6-12个月目标价32元,给予“推荐”评级。 风险提示:宏观经济严重放缓影响重卡市场发展,原材料价格大幅上升等因素将影响市场预期和公司盈利水平。

公司剥离房地产业务,为增发顺利过会做准备,回笼资金使公司更集中精力运作白酒主业。公告中提出,拟将持有的湖南利新源75%的股权转让给成都新合能公司,股权转让价款为1499万元,预计增加投资收益约800万,折合EPS0.03元。 同时,湖南利新源欠公司的15711万元的债务由成都新合能公司代为偿还,合计17210万元应在年内支付完毕。该事项尚需11月26日的股东大会决议,我们认为通过是板上钉钉的事。其带来三方面利好:一是剥离地产,为增发顺利通过证监会审批做好准备;二是回笼1.72亿元,为年内白酒主业打广告,做渠道补充了资金(公司三季度账面现金0.85亿元);三是未来使公司精力更集中于白酒业务,降低当前42%的资产负债率,减少财务费用。 11月26日的临时股东大会将讨论定向增发事宜,我们认为若能引进经销商参与增发将更有利公司的长期发展。今年7月份,公司曾公告拟定向增发3838万股募资4.23亿元投入“优质基酒酿造技改”等4个项目。从目前的公告来看,母公司中皇公司将以现金认购不超过576万股,其他参与增发的对象则待定。我们认为,特定投资者如果能够包括经销商,将更好地促进公司发展。 增发预案拟投入3.1亿打广告做品牌,5054万建营销网络,有利于公司的复兴。 增发预案提到,公司拟分5年,投资3.1亿(包括增发募集的1.2亿)在央视及各大媒体打广告重塑品牌。主打“品酒鬼,看中国,相信品质的力量”概念;拟投5054万,以湖南为中心,在全国建100个营销网点,省内网点布到县一级,且要建立计算机物流网络系统跟踪销售情况。我们认为,项目若落实,将有助于解决塑造品牌,销售管理粗放导致的窜货,价格体系乱等问题,加速公司复兴。 针对地产业务剥离,聚焦主业,我们调整了盈利预测,预测10、11、12EPS分别为0.28,0.48,0.70元,公司长期的复兴值得期待,我们维持推荐评级。未来人事变动、增发进展、销售放量等因素是股价催化剂,建议投资者密切关注。 风险因素:产品同质化竞激烈;价格体系有待理顺

公司是二线白酒龙头。今年上半年,公司白酒收入达10.31亿元,贡献了总收入的31%、毛利的57%,收入在二线白酒中规模仅次于汾酒(16亿),高于古井贡(8.6亿),在全部白酒上市公司中排名第6,因此可视作二线白酒龙头;种猪业务收入5075万元,毛利率高达44.2%,目前占收入比重不足1%,是未来的重要增长点;肉类加工贡献了收入的42%,毛利的6%;房地产业务自06年装进上市公司,今年开始大幅贡献收入,上半年收入4.5亿元,毛利率30%。公司在今年1月份提出增发预案,拟募集资金17.28亿元,加大对白酒及种猪业务的投入。 白酒业务:牛栏山酒厂看点是产品结构优化、销售半径扩大,宁城老窖看点是恢复内蒙白酒的龙头地位。公司白酒业务的主要资产是牛栏山酒厂,产能约5万吨,生产的清香型二锅头系列酒及浓香型为主的百年牛栏山系列酒畅销京城。 北京人口有1600多万,政商务活动频繁,白酒市场容量近百亿元。由于地域文化浓厚,地产酒在中档酒中表现强势,近5年来地产酒产量复合增速达16%,销售额占总体的白酒消费超过三成。 自08年起牛栏山的销量开始超过红星,成为北京地产酒霸主。我们认为,公司过去几年成功的三要素是品质占优、以北京名片作品牌、深耕渠道。牛栏山白酒与主要竞品红星相比,度数更低,口感上更柔和,不上头,且自05年起,公司开发“顺鑫欢乐一日游,寻二锅头之源头”郊区游活动,累计已有过百万人次参观过酒厂,观看酿酒过程,“敞口作业”使品质良好的特征通过消费者口口相传,根植消费者心中;07年,公司请王刚做代言人以“正宗二锅头,地道北京味”作为品牌诉求点;公司还通过与北京朝批(公司参股4.17%)、北京市糖、鑫金路通、创意堂等四家大经销商深度合作,密集分销,在终端力压对手红星。 但牛栏山过去的成功是以量取胜,吨酒价格从05年的1.26万元升至09年的1.55万元/吨,仅增长了23%,远落后于销量244%的增速,与全国3万元的均价相比仍有较大的提高空间,09年公司高价酒(50元+)仅贡献销量的12%,随着公司在北京市场地位的稳固,未来高价酒占总销量有望提升到30%以上,将能大幅提高目前55%的毛利率,进而提高去年仅6%的销售净利率。公司的增发预案,拟投入8.35亿元,在保持牛栏山酒厂白酒生产总量不变的条件下,对灌装车间、勾调车间及酿造车间进行技术改造,实现6000吨低档白酒向中高档优质白酒转型,预计4~6年完全达产。若达产,按照中高档酒10万元/吨(50元/瓶)计算,我们预计公司年收入将至少增加6亿元。 公司在北京以外的外埠市场收入不到两成,近年来在长三角、珠三角、以天津为核心的华北市场、以呼和浩特为核心的西北市场四个市场增速很快,08年,长三角收入增长了46%,珠三角增长了52%,09年长三角增速为26%,珠三角增速为56%,华北市场增速为45%,西北市场增速为73%。公司去年对外埠市场更进一步提出“近占远养”的战略,着力重点市场,培育潜力市场,并计划在央视打广告,开始发力外埠市场。我们在10月初的糖酒会上了解到各地不少经销商对牛栏山产品非常感兴趣,表明牛栏山借北京市场旺销已形成品牌基础以辐射全国,未来发展前景乐观。 顺鑫集团05年取得宁城老窖控股权,将之运作至恢复盈利,到08年才完全注入到上市公司里,成为公司酒业的另一潜力资产。宁城老窖曾是内蒙白酒市场的龙头,曾在92年东京国际食品博览会上,与茅台在同档次评比中双双获得金奖,在市场上形成了南有茅台,北有塞外茅台的格局。但后来因原大股东的问题曾经发展停滞。但被集团公司接管后,宁城老窖就开始扭亏为盈,并确立了在呼和浩特、赤峰的核心地位,与牛栏山形成了一南一北遥相呼应的市场格局,短短的5年时间销售收入从最初的1500万元飙升到2009年的1.3亿元,销售净利率约有8%,是未来的一个重要增长点。 内蒙古地处高寒地区,因民族、饮食文化特点,对中高度白酒需求量大。但又因收入水平受限,消费以中低档地产酒为主,市场容量约为70亿元,09年地产酒产量有21万吨,吨酒价格约3万元,略高于全国平均水平。目前内蒙市场地产产酒厂家很多,规模以上的有60家,但规模都偏小,地产酒中河套酒业是龙头,去年收入超过10亿元。其河套系列产品覆盖了内蒙整个高中低市场。中高档市场上100元/瓶的河套王、60元/瓶的河套十年陈酿占据了大部分市场份额。而宁城老窖则有盛情、陈年、窖藏三大浓香型产品系列,主要覆盖了40-200元的价位,品牌口号是“宁城老窖,塞外一品”,强调“窖藏”概念。 宁城老窖还有3000吨基酒,产能有4万吨,历史销售最好的时候销量达到过2.5万吨,08年底,其销量恢复到2900吨。我们认为,宁城老窖的品质、品牌具有优势,只要改善管理,发挥潜力,产销量回到全盛时期不是难事。 若未来五年内,宁城老窖销量恢复到2.5万吨,以目前内蒙地产酒吨酒均价3万元保守估计,将为公司带来近7.5亿元的收入。 对白酒业务,我们预计10、11、12年贡献EPS分别为0.35、0.47、0.61元,按11年38倍的白酒行业预期P/E中位数,对应估值为17.86元。 生猪产业链上的业务主要看种猪规模扩大带来的业绩提升,增发项目达产后种猪销售量有望翻番。猪肉业务已经形成了上中下游完整产业链,包括上游的种猪繁育,再到生猪屠宰、生鲜肉,和下游的熟食。公司结合自身经营优势制定出了一条战略链,巩固中间、发展两端,加大种猪繁育和熟食加工。 肉类加工是公司的主营业务,占公司收入46%的比重,公司年屠宰能力达到550万头,北京市场大约有300万头。顺鑫旗下的鹏程食品专业从事生猪屠宰与肉制品加工业务,在北京地区独具优势,是市场占有率第一的生猪屠宰龙头企业,大约占据50%的市场份额。公司09年肉类加工实现销售收入28.4亿元,利润6600万元。随着猪肉价格的回升,公司生猪屠宰业务也逐步走出低谷,盈利逐步回升,预计未来几年公司屠宰和肉制品业务仍将保持相对稳健的增长。 高选育技术水平和品牌优势使得公司的种猪规模处于行业领先地位。07-09年,公司分别销售3.76、6.4和8.51万头种猪和育肥猪。而全国种猪供给上亿头,随着行业集中度的提高和布局的合理,公司的市场占有率将逐步扩大。由于农户养殖的基本种群会定期更换,因此种猪的需求不成问题。公司计划通过募集资金投资8.93亿元建设优质种猪繁育和规模化养殖项目,该项目完全达产后,将新增年出栏种猪13万头、年出栏商品仔猪35万头、收入4亿元。种猪繁育的毛利率大于40%,这部分业务的提升将大大增强公司的盈利能力。 公司目前熟食产能5万吨,2009年产量1万吨左右,公司计划未来两年达到2万吨规模。公司在北京有3000多销售网点,定位低温产品,通过北京星级酒店、快餐店、集体食堂以及熟食专卖店等渠道逐步提高在高端精加工产品的市场占有率。未来将继续加快熟食产品的开发,向其他地区延伸。熟食产品的毛利率在20%以上,随着熟食在肉制品加工中的份额上升,主营业务的毛利率将逐步提高。 地产业务开始贡献利润,国际花卉物流港则是尚待开发的稀缺资源。公司的房地产业务,主要通过北京顺鑫佳宇房地产开发公司、包头市金瑞房地产开发有限公司来运营。公司10年房地产项目的重点在杨镇三期和包头东河区项目上。杨镇三期项目位于顺义新城“四镇”的杨镇,占地近10万平米,今年开始结算,预计结算面积为6万平米。周边楼盘目前价位在8000~9000元/平米,预计今年有5亿元收入,毛利率30%。 公司位于包头东河区的项目09年8月开始奠基,建筑面积达17.35万平方米,总用地面积为23.14万平方米,价值1.57亿元,平均地价为905元/平方米。预计今年将有少量进入结算。 07年公司通过北京顺鑫茂峰花卉物流有限公司参与北京花卉物流港项目,建设“花博会”主展馆、物流中心、交易中心及附属设施,该项目占地面积13.82万平米,建设用地11.33万平米,建筑面积16.99万平米,位于北京市顺义区后沙峪镇枯柳树环岛西北处,属于北京临空经济功能区范围,临近空港经济开发区、空港物流基地和工业园区,距首都国际机场2公里。该项目本意是顺义区政府协助公司以协议出让的方式获得建设用地的土地使用权(协议出让价为67万元/亩)。在“花博会”展会期间,区政府无偿使用项目建成的所有建筑物及其配套设施。花博会结束后公司可以将主展馆、物流中心和交易中心改做花卉物流或相关用途。 花博会结束以后,公司对该项目进行了改造,拟将该项目打造成以商业、休闲、娱乐、会议、写字楼等为一体的综合性商业服务设施。截止今年上半年,项目已完成投资16.56亿元,项目改造已完工。该项目具公益性质,因此获得政府1.3亿元的贷款贴息。 因为该项目的盈利模式尚缺乏规划,我们倾向于简要评估其NAV,目前花博会展馆市值约30亿,扣除15.56亿元的负债,市场价值约14.44亿元。 我们预计房地产业务10、11、12年贡献EPS分别为0.18、0.13、0.06元。 给予15倍PE,对应股价为1.95元。花博会项目每股价值3.29元。 资产负债率过高,预计将影响公司各项业务运作的进度,我们将密切关注增发的进展。房地产业务回报周期长,公司自06年起运作,直到今年才有部分项目结算,致使公司存货从05年的4.5亿元上升到目前的22.07亿元。而花卉物流港项目更是投资了16.56亿元。这两个项目占用公司资金非常大,目前公司资产负债率已经达到69%,短期借款25.68亿元,短期融资券9亿元,长期借款12.9亿元,账面现金9.22亿元,表明公司资金较为紧张,将可能影响到各项业务运作的进度。但短期来看,公司有地产项目造成增发不易通过证监会审批,对此我们将密切跟踪。 给予“推荐”的投资评级。我们预测10、11、12年公司EPS分别为0.79、1.10、1.48元,当期股价对应11年P/E为25倍,鉴于公司白酒业务、种猪业务的长期成长空间,给予“推荐”的投资评级。 风险提示:资产负债率偏高造成资金紧张

公司产业链两端优势在未来两年将持续显现:(1)随着公司2*15万KW发电机组有望在明年下半年投产后,公司整体用电成本将得到大幅降低,同时公司还参股上游煤炭资源,公司发电原料稳定持续的来源得到保证;(2)随着公司08年募投资金项目及本次募集资金项目的逐步建成投产,公司主要产品产能得到明显扩张、更重要的是产品结构得到了明显的优化。 同时我们判断,(1)公司地处各种资源丰富的新疆,不排除公司未来产业链继续向上游延伸;(2)公司在电极箔技术问题得到完全解决、产能逐步扩张、且市场逐步向外开拓的过程中,不排除公司未来继续对在行业内具有绝对成本优势的电极箔产品进行产能扩张;(3)公司主要产品为电子新材料是12.5规划的战略新兴产业,且公司地处国家重点发展和支持的新疆地区。因此,我们认为,公司目前处于国家宏观政策支撑、行业领域支持以及公司自身发展配合的完美阶段,未来有望呈现跨越式发展。 公司目前建设项目进展顺利,未来2年公司未来产业链进一步完善、扩张和结构进一步优化,且新建产能释放有望提前。未来2年公司将形成年发电能力22亿度、电解铝2.5万吨、高纯铝5.5万吨、电子铝箔4.7万吨、电极箔5300吨的产能。 成本优势将在明年下半年得到实质的体现。公司2*15万KW发电机组预计11年下半年建成,电厂投产正常运转后,公司用电成本明显下降,也是公司新增产能释放的有力保障,使公司产品保持了非常好的成本优势。 上调投资评级至强烈推荐。我们假设公司本次发行量1亿股、发行价格20元/股,我们上调公司10-12年全面摊薄的EPS至0.64、0.88、EPS1.67元,维持推荐的投资评级,未来6-12个月目标32-35元。 风险提示:下游电子产品市场需求大幅萎缩。

光大银行11月2日在北京举行了三季度分析师交流会,董事会秘书卢鸿及计划财务部、风险控制部、同业业务部、中小企业部等部门领导出席了交流会。 管理层对前三季业绩的评价 资产规模的增长较快,资产负债结构得到改善,压缩了票据占比,中小企业贷款增长较快,活期存款占比在提高,中间业务保持高速增长,成本和风险管理控制在合理的范围之内,网点建设快速增长,前三季度新增网点95个,总网点达到578个,风险管控能力继续保持优势。 光大的发展目标和战略 光大银行的发展愿景是成为具有较强综合竞争力的全国性股份制商业银行。量化目标是适度加快发展,三年净利润翻一番,四年资产规模翻一番。强调均衡的和内涵式的发展,目标是达到公司业务、零售业务和中小企业业务各占比1/3。 关于净息差 历史上由于资本不足的情况下,风险偏好较低,议价能力不强,息差偏低,目前正在相对快速的改善过程中,与同业比还有加大差距。净息差上半年2.12%、二季度2.14%、三季度2.15%,提升速度放慢,主要原因是高收益的贷款增速放慢。 改善净息差的措施包括(1)优化资产负债结构,(2)提高客户的综合贡献度,(3)提高中期小企业业务占比。 关于客户基础 客户基础还相对薄弱,在以前资本不足的情况下,偏好风险比较低的客户,这些客户往往是竞争最激烈的客户,往往是对银行来说,有资产业务没有负债业务的客户,没有派生业务的客户。这对光大的盈利能力,对客户数量的增长和客户的忠诚度,都有很大的影响。在这种情况下光大提出内涵式的发展,定位在中高端市场,把模式化经营作为以客户为中心的落脚点,提升客户忠诚度、盈利能力。 关于信贷需求 发展还是主题,信贷需求没有明显减弱,地方建设需求也没有减弱,光大从09年下半年开始主要的贷款投放以地方融资平台以外的实体经济为主。

中金黄金是国内唯一一家具有央企背景的经营黄金采选业业务的上市公司,自上市以来,公司黄金资源储量持续增加,从2003年的30吨增长到目前的420吨,同时公司还向其他资源品种延伸,目前公司还拥有铜资源储量30万吨,铁矿石储量1039万吨。 公司未来资源持续增长态势确立。目前资源储量增加主要是两条渠道,第一个是自身探矿增储,公司目前矿山分布在国内主要的黄金成矿带上,探矿增储潜力非常大,目前公司拥有探矿面积1035平方公里;另一个渠道是集团持续、明确的资产注入预期,公司控股股东中国黄金集团承诺将拥有的黄金相关资产逐步注入上市公司,公司08年以及本次非公开发行收购集团资产,都是中国黄金集团对公司支持力度的体现,目前中国黄金集团拥有的黄金资源储量1200吨。我们认为,除了黄金资源增储确定性非常强之外,我们还不排除公司向目前已有或者目前尚未拥有的其他的资源品种扩张。 生产基地的形成和投资项目的建成投产将显著提升公司矿山产能和公司整体管理效率,增强公司盈利能力和整体竞争力。目前陕西久盛、内蒙苏尼特地面工程已经建成并开始试生产;河南金源、陕西太白项目已经正式投入使用;湖北三鑫通过技术改造增加产能约25%;中原黄金冶炼厂两个募集资金项目已经基本完成,公司五大生产基地和一个冶炼基地的产业布局基本形成,公司未来生产能力得到明显提升。 黄金价格上涨趋势形成,业绩对金价波动敏感性提升。在目前经济复苏仍存在不确定性以及未来在缓慢复苏过程中仍需要适当宽松的宏观政策支持的情况下,我们认为,在未来两年可预见的全球流动性宽松状况有望持续持,金融属性更强的黄金价格上涨趋势形成。同时,随着公司矿产金产量的提升,公司业绩对金价波动的敏感性增强,按照公司矿产20吨黄金计算,金价上涨10元/克,EPS提升0.09元。 给予公司推荐的投资评级。按照公司目前14.23亿的股本,我们预测公司10-12年EPS分别为0.82元、1.06元和1.22元,公司业绩增长非常确定,且未来持续的资产注入预期也比较明确,我们给予公司推荐的投资评级。 风险提示:流动性回收超预期导致黄金价格调整;集团资产注入进度低于预期等。

决定业绩增长的正面因素:生息资产规模快速增长,同比增长42.91%。净息差从09年同期的2.27%提升到2.35%,扩大了8个BP。手续费及佣金净收入的同比快速增长72.10%。成本的有效控制,成本收入比从09年同期的35.11%下降3.07个百分点到32.04%。 影响业绩增长的负面因素:拨备同比大幅增加585.00%,主要原因是09年的回拨导致基数过低,10年拨备计提回到正常状态。有效税率从09年同期的21.89%上升0.82个百分点至22.71%。 资产负债配置灵活,同业占比继续上升。在资产负债配置上保持了一贯的灵活务实风格。在贷款规模受控制的情况下,大力拓展同业资产业务;债券投资三季度环比略有上升。存款增长较快,同比增长27.85%,贷存比下降至76.31%,票据贴现占比被压缩至1.01%的极低水平。定期存款占比上升至47.83%。 单季净息差环比持续下降。主要是由于生息资产中收益较低的同业资产占比上升较快,付息负债中成本较高的同业负债和定期存款占比上升。 中间业务收入快速增长。手续费及佣金净收入同比大幅增长72.10%,非利息收入占比上升至13.71%。 资产质量保持稳定,不良余额小幅反弹。三季度末不良余额39.84亿,比年初增长5.41%,环比增长2.41%,不良贷款率0.48%,拨贷比1.39%,我们认为不良余额的反弹,可能是兴业降低了不良核销的力度,减小拨备的消耗。 维持推荐的投资评级。预测公司10-12年每股盈利为2.76、3.38、4.08元,每股净资产分别为15.36、18.29、21.80元,按目前的27.64元的股价计算对应的10年PE为10倍,10年PB为1.8倍。 风险提示:房地产调控政策;监管政策变化;宏观经济和利率市场化风险。

兴业银行11月1日在北京举行了三季度分析师交流会,副行长林章毅、独立董事巴曙松、董秘唐斌、计划财务部总经理李健等公司领导及对公条线相关部门总经理和兴业金融租赁总裁出席了交流会。 规模因素是增长的主要驱动力。净利润增长42.25%%,规模因素是增长的主要驱动力,负债结构多元化,贷款按照监管的要求控制规模和节奏,买入返售增长较快,是今年最有特色的业务板块,对盈利贡献较大,中间业务也保持快速增长。 “一体两翼”的对公业务发展战略。兴业认为对公业务将来依然以信贷功能为主体,是业务的基础,但传统的息差为主的盈利模式将可能会改变。“两翼”一是指传统的银行支付结算业务的升级和换代,如现金管理业务、供应链金融。二是新兴的多元化业务,如投行业务、金融租赁业务,是对传统信贷的替代。 兴业严格按照五级分类计提拨备,拨贷比不会提升很快。假设2.5%的拨贷比指标执行,正面作用是银行更审慎,拨备税前列支的话,税收也会有减少,负面作用是可能导致银行停止不良核销,以积累拨备,对于消化风险是负向激励的。管理层和董事会对拨贷比已经做了充分的评估,市场过度的担心和恐慌没有必要。 关注类贷款余额和不良贷款余额环比上升。主要由对公贷款引起,一是部分项目在资金管理上出现问题导致临时性逾期的产生,二是个别项目经营管理不善,导致逾期产生,主要分布在制造业、电力燃气和水的供应业和房地产行业。 兴业金融租赁的定位和业务重点。租赁是对公板块的组成部分,依托分行推动对对公客户的服务,利用兴业的优势,一是融入到全行节能减排业务大的发展战略,二是在大同业的理念下,针对金融同业中长期的设备需求、电子化建设,做出依托母行的特色业务,并在租赁传统业务领域中,占据与兴业市场地位相匹配的市场占比。 维持推荐的投资评级。预测公司10-12年每股盈利为2.76、3.38、4.08元,每股净资产分别为15.36、18.29、21.80元,按目前的27.64元的股价计算对应的10年PE为10倍,10年PB为1.8倍。