事件:公司发布2017年半年报,2017H1实现营业收入658亿元(+10.2%)、归母净利润19.3亿元(+11.2%)。 工业:增速创新高,一致性评价加速推进。1)2017H1公司医药工业收入75亿元(+17%);毛利率52.3%(+0.58pp);扣除两项费用后的营业利润率为13.5%(+1.33pp)。其中60个重点品种销售收入40亿元(+12.8%),毛利率70.2%(+1.1pp),预计全年销售收入过亿元的大品种26个。我们估计工业的高增长主要源于前期营销改革的推动和Vitaco并表。2)一致性评价加速推进,公司已选定20余家药学研究机构以及44个产品临床合作基地开展一致性评价工作,第一、二批共立项99个品种,125个品规(其中36个品种43个品规在289目录外),目前已有15个产品进入临床阶段,最快的产品预计2017年9月可以完成申报。 分销:两票制影响调拨,通过外延实现全国布局。1)2017H1公司医药分销业务实现收入585亿元(+9.6%),其中存量业务的增长是主要驱动;毛利率6.1%(+0.04pp);两项费用率3.3%(+0.09pp),扣除两项费用后的营业利润率2.7%(-0.05pp)。我们估计分销增速略有放缓的原因为两票制对公司的调拨业务形成影响,预计该影响未来将通过调拨转纯销对冲。2)外延方面,公司完成收购徐州医药99.55%股权、徐州淮海药业52%股权、收购广东中山医医药31.59%的股权、重组收购温州时代医药51%股权。我们预计2017年的外延并购将于2018年整合后释放。 零售:平稳增长,静待处方外流。2017H1公司医药零售业务实现收入27.1亿元(+9%),毛利率16%(+0.36pp),扣除两项费用后的营业利润率1.1%(-0.35pp)。我们认为公司零售业务收入端保持平稳,新业务模式的探索或造成短期盈利能力不稳定。处方外流为零售行业最大增长点,公司的DTP模式已打通处方药产业链,在新特药领域实现处方外流,公司目前拥有国内最大的DTP业务,且已与百余家医院实现HIS系统的对接,有望抢占处方外流先机。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为1.36元、1.57元、1.80元,对应PE分别为18倍、16倍、14倍,公司各业务均是细分行业翘楚,龙头优势突出,在行业变革中强者恒强,布局的大健康等业务酝酿新增长点,且存国企改革预期,维持“买入”评级。参考行业估值,给予2017年20倍估值,目标价31.4元/股。

事件:公司发布2017年半年报,上半年实现营业收入17.6 亿元,同比+96.3%, 归母净利润9621.1 万元,同比+98.0%,扣非后归母净利润9293.5 万元,同比+98.7%。经营性现金流流量净额-9227.3 万元,同比-40.6%。 业绩符合预期,公司规模效应凸显,自产放量和商业毛利率表现优异:公司2017 年上半年实现收入和归母净利润同比增速分别为+96.3%和+98.0%,业绩整体符合预期。公司收入大幅增长原因是公司并表的影响,从公司披露的子公司数据来看,我们测算新增并表3500 万左右,扣除并表影响,公司内生净利润同比26%-27%。分产品线看:1)公司工业即自产产品收入7435 万元,同比+44.6%, 彰显自产产品渠道放量明显。2)公司商业收入16.9 亿元,同比+100.0%,毛利率同比提升了2.3 个百分点,我们认为主要系公司规模效应逐步显现,向上游议价能力凸显。分区域看:公司全国业务均实现快速增长,华北地区收入同比+793.7%,华东地区收入同比+71.9%,传统的东北地区收入同比也有43.4%。 打包模式已成行业趋势,公司发展空间巨大。在医院检验科降本增效的诉求下, IVD 打包已成趋势,公司作为行业龙头,平台属性突出,我们认为公司业务可拓展性极强:公司第一阶段通过管理输出异地扩张,类GPO 模式下,发挥规模优势并提高向上游议价能力;第二阶段向上布局特色产品,嫁接公司终端实现快速上量,目前公司已布局自产生化、糖化血红蛋白、化学发光、POCT、分子诊断、自免及过敏原检测等产品;第三阶段可依托医疗终端向下发展服务业务, 如子公司昆涞生物开展第三方质控服务,与金域检验设立合资公司开展第三方检验服务,在东北参与设立区域精准检测中心,同时公司三支并购基金或也在为公司外延扩张积极储备标的。目前IVD 流通行业规模超1200 亿元,行业增速15%,5-8 年后按公司20%市占率,8%净利润率,25 倍估值,简单测算公司市值空间约500 亿元。 盈利预测与投资建议。假设2017 年年底完成定增,同时所有并购标的2018 年可全年并表,预计公司2017-2019 年业绩分别为2.4 亿、4.1 亿和5.4 亿元,对应摊薄后2018-2019 年估值分别为26 倍和20 倍。考虑到行业趋势、公司龙头地位以及未来持续的外延预期,维持“买入”评级。 风险提示:外延扩张进度或低于预期、营运资金或存在短缺风险、并购标的业绩或不达预期的风险。

事件:公司发布半年报,2017 年上半年实现营业收入与归母净利润分别为18.6亿、4.8 亿元,同比增长7.2%、32.0%。 业绩符合预期,原料药业务持续景气。2017Q2 实现营收与归母净利润分别为9.9 亿元、2.8 亿元,同比增长9.0%、23.7%;2017H1 扣非净利润4.4 亿元,同比增长20%,公司非经常性损益5053 万,其中政府补助为4970 万元。 2017H1,公司医药、原料药、高分子三大业务营业收入分别为10 亿元、7.7亿元、8642 万元,同比增长-7.0%、36.9%、-8.1%,原料药业务高速增长主要原因是受国内供给侧改革推动泛酸钙价格维持高价位,预计未来2-3 年,泛酸钙价格仍能维持相对稳定的高价位。上半年期间费用率变化较大,2017H1 销售费用率为10.8%,同比下降1.3 个百分点;管理费用率为8.3%,同比增加1.2个百分点;财务费用受贷款增加及汇兑损失的影响,同比增长296.5%。 持续整合行业资源,加大研发投入。2017H1,公司收购沈阳圣元及辽宁圣元,获取布洛芬干混悬剂、盐酸莫雷西嗪片及完整的眼科产品线,丰富并优化了公司OTC 产品线。上半年,公司研发投入8874 万元,同比增长570%,核心品种F-627 美国III 期临床进展顺利,国内获批III 期临床,是值得期待的重磅产品。 公司未来将重点打造血液肿瘤产品线,复方黄黛片的慢性粒细胞白血病适应症已经进入III 期临床,多发性骨髓瘤特效药硼替佐米即将进入报产阶段,急性淋巴细胞白血病创新药A-319 申报临床批件并获得受理。 多个药品进入新版医保目录,创造更多的业绩增量。公司复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗剂及皮敏消胶囊等12 个独家品种纳入新版国家医保目录,其中复方黄黛片是首批36 个医保谈判品种降价幅度最低品种之一,未来有望实现峰值10 亿元的销售收入。随着新版国家医保目录在各省市的陆续执行及与医疗机构的有效衔接,新增医保目录即将给公司贡献新增业绩。 盈利预测与投资建议。新增股本后,预计2017-2019 年EPS 分别为0.76 元、0.85 元、1.00 元(原摊薄后EPS 为0.71、0.88、1.05 元),对应PE 分别为30 倍、27 倍、23 倍。公司原料药提价促进业绩高速增长,创新药研发稳步推进,给予公司2017 年35 倍估值,对应目标价26.9 元,给予“买入”评级。 风险提示:原料药价格下跌、医保对接缓慢、新药研发进展低于预期等风险。

事件:公司发布2017年半年报,实现营业收入21.8亿(+30%)、归母净利润5.0 亿(+31%)、扣非后归母净利润4.9 亿(+32%);2017Q2 实现营业收入11.5 亿(+31%)、归母净利润2.6 亿(+31%)、扣非后归母净利润2.6 亿(+32%); 预计2017 年三季报实现归母净利润7.4-7.6 亿,同比增长35%-40%,2017Q3 实现归母净利润2.4-2.7 亿,同比增长45%-60%。 药品器械板块持续高增长,业绩超市场预期。总体来看,公司中报业绩符合市场预期,三季度业绩超出市场预期。分业务来看:(1)医疗器械板块占公司收入比重为57%,2017H1实现收入12.4亿(+19%)和净利润3.7亿(+17%),其中支架系统实现收入5.9亿(+17%),新一代Nano支架同比增长43%。双腔起搏器正在启动上市后临床试验有望逐步实现进口替代。基层医院介入诊疗合作业务处于快速扩张阶段,已累计签约193家医院,新增签约23家,2017H1实现收入2.7亿(+32%)。(2)药品板块占公司收入比重为38%,2017H1实现收入8.3亿(+51%)和净利润2.5亿(+71%),其中制剂业务实现收入6.2亿(+88%)和净利润2.3亿(+77%),原料药业务实现收入2.2亿(-3%)和净利润0.3亿(+33%)。核心品种氯吡格雷实现收入3.3亿(+58%),中标省份扩大到23个;阿托伐他汀钙实现收入1.5亿(+123%),中标省份扩大到21个。总体来看,公司器械和药品板块都延续了高增长态势,核心品种Nano支架、氯吡格雷和阿托伐他汀的高速增长推动业绩持续提升。 打造综合性心血管医疗平台。公司通过持续外延并购不断丰富业务产品线,形成了医疗器械、药品、医疗服务和策略业务四位一体的心血管产业链平台。通过医疗服务、移动医疗、分级诊疗平台为心血管患者提供综合性医疗服务,以心血管医疗器械和药品为主要的收入变现渠道,从而打造产业链闭环。从业绩增长趋势来看,短期看药品板块(主要是氯吡格雷和阿托伐他汀),中期看重磅医疗器械(完全可降解支架和双腔起搏器),长期看心血管生态闭环。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.51元、0.67元、0.87元,对应PE分别为43倍、33倍、25倍。公司未来3年归母净利润将保持30%以上的复合增速,心血管平台未来潜力巨大,维持“买入”评级。给予公司2018年40倍PE,对应目标价为26.80元。 风险提示:产品销量或低于预期的风险、产品招标降价的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。

事件:公司发布2017年半年报,上半年实现营业收入2.9亿元,同比-2.6%,归母净利润1.1亿元,同比-10.25%,扣非后归母净利润1.1亿元,同比-8.9%。经营性现金流流量净额6916.9万元,同比+12.4%。 上半年业绩低于预期,但单季度同比改善明显,业绩有望逐季向上。公司2017年上半年实现收入和归母净利润同比增速分别为-2.6%和-10.25%,业绩低于预期。营业收入和净利润下降的主要原因系:1)公司对雅培公司技术出口转让收入为零,而上年同期该项收入为100万美元,折合当时人民币收入为648.4万元,税后净利润影响数为637.3万元。2)报告期内拆除了一期工程时建设的彩钢厂房,该项资产所形成的处置损失为231.9万元,税后净利润影响数为197.2万元。分产品线看:1)试剂类产品实现营收2.7亿元,同比+5.2%;2)仪器实现营收1391.7万元,同比-49.6%;3)仪器租赁实现营收6.8万元,同比+21.1%。从毛利率看:1)试剂类产品毛利率77.0%,同比-0.74%;2)仪器类产品毛利率15.3%,同比+14.1%。从单季度看:公司Q1和Q2收入同比分别为-6.5%和1.3%,归母净利润同比分别为-19.6%和+0.2%,即公司单季度改善明显。考虑到新增仪器带动试剂销售和小而低密度脂蛋白发力,我们认为公司基本面见底,全年业绩增速有望逐季向好。 践行“与巨人同行”战略,精品生化获国际巨头认同。在生化检测系统封闭化的趋势下,公司依托与国际基本同步发展的全系列生化产品和高质量研发及质量控制,积极落实“与巨人同行”战略,在与雅培携手合作之后又再度牵手另一大IVD 国际巨头罗氏诊断。两次国际巨头合作均表明公司在产品研发、质量控制等方面达到国际公司水平,充分体现了国际巨头对公司和公司精品生化产品的认可。雅培和罗氏都拥有全球最领先的IVD 巨头,均与公司签订了中国区ODM 协议,协议的签订将为公司带来确定性较强的业绩弹性。 公司精品生化行业地位稳固,还存外延丰富产品线预期。公司每年研发投入占营收比例不低于5%,长期的高投入获得了丰厚的回报,拥有130多个生化诊断试剂注册证书,目前拥有国内最齐全且与国际基本同步发展的全系列生化产品。公司通过持续不断的研发投入,在国内首个/首批/率先上市特色产品,技术创新+特色产品奠定了精品生化的龙头地位,为超越行业增速奠定基础。目前公司以生化诊断试剂为主,从产业发展趋势上看,齐全产品线是成为龙头企业的必备条件,我们认为公司还存外延丰富产品线的预期。 业绩预测与估值:我们小幅下调业绩预测,预计2017-2019年EPS 分别为0.60元、0.68元和0.80元,对应当前股价PE 分别为25倍、23倍和19倍。考虑到公司精品生化行业地位稳固并或国际巨头认可,同时从产业发展角度看,我们认为公司存外延预期,故维持“买入”评级。 风险提示:战略推进进展或低于预期的风险;外延进度或低于预期的风险。

事件:公司发布2017年半年报,2017H1实现营业收入36.5亿元(+23.7%)、归母净利润2.2亿元(+10.2%)。 17年2季度利润增速加快,业绩拐点呈现。1)公司2017H1实现营业收入36.5亿元(+23.7%)。其中,西南地区实现收入30亿元(+24.8%),超过行业增速(行业增速约8-10%),我们认为主要得益于四川市场的逐步放量和云南基层市场的开拓,西南以外地区维持50%以上的高增速。2)公司毛利率同比下滑1.45个百分点。主要是由于新并购的门店尚未形成规模效应,结构性拉低了公司整体毛利率。3)随着规模效应体现,公司销售费用率同比下降2个百分点。 4)从单季度来看,2017Q2营业收入增速为24.8%、归母净利润增速为31.3%,呈现出明显的业绩拐点。 省外扩张有序进行,规模效应值得期待。截至2017年6月30日,公司共拥有直营连锁门店4713家。其中云南3011家、广西408家、四川567家、山西214家、贵州166家、海南170家、重庆149家、其他省份及直辖市28家。 公司目前业绩主要由云南省贡献,大部分省外子公司尚处于亏损状态。由于跨省并购涉及品种对接、物流整合、人员调整、门店装修、系统切换等工作,整合周期较长,前期并购的项目目前尚未贡献业绩增量。尽管公司在云南省外市场收入高速增长,但毛利率较低、费用率较高在短期内拖累公司整体增长。但参考公司在云南省内的发展路径,我们认为随着整合有序推进,上游议价能力增强,规模效应与品牌效应将逐步凸显,业绩高增长值得期待。 产业资本入股,将与公司业务形成协同。公司股东结构中,新增浙江康恩贝持股462.8万股(占总股本0.89%)。此外,白云山拟以8亿元认购公司的非公开发行。白云山与康恩贝均是OTC制药企业中的翘楚,为公司的上游企业,我们认为将与公司业务形成协同。此外,也说明了产业资本对公司长期发展的信心。 盈利预测与投资建议。随着公司省外业务整合效应的体现,未来三年业绩增速将提升至20%以上,当前估值23倍,相对同行业上市公司处于低位,定增价(19.08元)提供安全边际,随着业绩加速,估值有较大提升空间,维持“买入”评级。参考行业估值,给予2018年28倍估值,目标价27.44元。

事件:公司公布2017 年半年报,2017H1 实现营业收入104 亿元(+50%)、归母净利润5.1 亿元(+136.7%)、扣非归母净利润5 亿元(+141.5%)。 业绩高速增长,器械、省外业务放量迅速。1)从业务条线看,公司2016 年实现药品收入126.7 亿元(+46.1%),器械板块收入28.99 亿元(+176%)。药品配送板块毛利率提升3.2pp 至12.2%,器械板块毛利率提升3.8pp 至30.1%。2)从区域分布来看,2016 年山东省内实现收入66 亿元(+25.7%),省外实现收入55 亿元(+168%)。可见公司增长的主要动力已从山东省内转向全国。 由区域性医药流通公司蜕变为全国性医药流通公司,已完成近30 个省份布局。公司外延扩张加速,截止2017 年6 月30,业务已覆盖全国30 个省份,根据公司规划,2017 年将完成全国31 个省份的业务覆盖,2017 年上半年山东省收入占比已由2016 年的76.1%降低至64%,打开山东省内医药流通的行业天花板。在“两票制”的背景下,我们认为公司将继续加速行业整合步伐、继续推进全国性扩张战略。 由单纯的药品配送商蜕变为医院综合服务商,13 大事业部全面覆盖医疗机构需求。随着医药分家、降低药占比等医改政策的推进,医院对上游流通商的综合服务需求愈加丰富。在此背景下,2012 年起,公司在山东省内向各级医疗机构提供医疗器械和医用耗材配送服务,在省内建立了检验、介入、骨科、设备、设备维修、医护、五官科、口腔、血液透析、康复等十三大事业部,并形成了一整套符合医疗器械行业特性的质量管理及信息化管理系统。2017 年公司业务进一步向省外拓展,我们认为未来将实现山东省内综合服务业务的异地复制, 异地渠道的业务延展能力极具想象空间。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 分别为0.67 元、0.96 元、1.33 元,对应估值分别为22 倍、15 倍、11 倍,参考行业平均水平,给予公司2018 年22 倍估值,对应目标价21.12 元,维持“买入”评级。 风险提示:药品、器械业务放量不及预期风险,异地扩张整合不及预期风险。

事件:公司发布2017年半年报,上半年实现营业收入20.3亿元,同比+7.6%,归母净利润7.3亿元,同比+5.2%,扣非后归母净利润7.1亿元,同比+3.7%。经营性现金流流量净额7.5亿元,同比+10.7%。预告前三季度归母净利润增速0%-10%。 业绩基本符合预期,泰嘉一致性评价进展顺利。公司2017年上半年实现收入和归母净利润同比增速分别为+7.6%和+5.2%,业绩符合预期。报告期内,公司收入增速超利润增速主要系期间费用增长较快,期间费用7.3亿元,同比+30.3%,其中研发投入1.9亿元,同比+40.2%。分产品线看:原料药产品实现营收3.7亿元,同比-0.4%;制剂产品实现营收16.6亿元,同比+9.5%,其中主要产品泰嘉保持稳健增长,预计在14亿左右,增速超过10%,比伐卢定增速超过40%,预计全年比伐卢定有望超过2亿。从毛利率看:原料药产品毛利率为30.7%,与上年同期基本持平;制剂产品毛利率90.4%,与去年同期相比+4.86pp,毛利率的提升原因主要是公司对原材料的管控较好,毛利率的提升有望在下半年继续保持。报告期内,泰嘉重返广东市场,一致性评价进展顺利,泰嘉 25mg 的一致性评价试验已经完成,泰嘉75mg 的一致性评价工作已完成申报和审查,进度领先,为加速进口替代、提升市场竞争优势奠定坚实基础。同时公司1.1类新药信立坦,顺利完成国家医保目录的谈判工作,被纳入国家医保目录乙类范围。我们预计公司全年业绩将维持稳健的增长态势,2017-2019年业绩有望提速。 创新药和生物药战略布局丰富,长期发展动力十足。公司一直保持较高的研发投入,预计今年研发投入将超4亿元,高端创新药和生物药已形成产品梯队。生物药领域:1)PTH 即将报批生产;2)基因治疗药物“重组SeV-hFGF2/dF注射液”国内I 期临床;3)辅助生长首仿药物重组人促卵泡激素-CTP 融合蛋白注射液已申报临床;4)KGF、BF02、注射重组人甲状旁腺素等多个项目II/III期临床研发进展顺利。高端化药领域:1)创新药苯甲酸复格列汀正开展II、III期临床;2)创新药信立他赛已获临床批件,准备I 期临床。此外医疗器械:生物可吸收冠状动脉雷帕霉素洗脱支架系统被纳入创新医疗器械特别审批程序,有望加快产品上市进程;左心耳封堵器、腔静脉过滤器、“脑动脉药物洗脱支架”及“下肢动脉药物洗脱支架”研发进展顺利。我们认为公司良好的产品梯队结合强大心血管专科平台,公司中长期成长动力十足。 盈利预测与投资建议。我们预计2017-2019年EPS 分别为1.45元、1.66元和1.87元。考虑到公司业绩增长稳定,拳头产品受益一致性评价工作推进,二线产品受益新版医保执行,后续生物药在研产品丰富,长期发展动力十足,维持“买入”评级。 风险提示:公司单一产品占比过大的风险;国家医保目录执行进度或低于预期的风险;新产品研发进度或低于预期的风险。

事件:公司公布2017年半年报,2017H1实现营业收入25.9亿元(+34.9%)、归母净利润3.6亿元(+32.7%)、归母扣非净利润3.6亿元(+34.3%)。 业绩维持高速增长,屈光手术、白内障手术表现靓丽。1)核心业务保持高速增长:2017上半年实现门诊量225万人次(+25.9%);手术量23.3万例(+24.5%);屈光手术实现收入8亿元(+46%)、白内障手术实现收入6.5亿元(+32.7%);眼前段手术业务收入3.7亿元(+38.6%)、眼后段手术收入2.2亿元(+36.9%)、视光业务收入5亿元(+30.4%)。2)盈利能力方面,公司毛利率(47%)和三项费用率(27.3%)保持稳定。 从医院发展周期来看,公司内生发展空间仍广阔。从公司2017H1的利润结构来看,2017H1前十大医院贡献利润为2.1亿元(+8%)、非前十大医院贡献利润为1.5亿元(+98%),可见公司的增长引擎已向非前十大医院转移。从目前已发展较为成熟的前十大医院的收入分布来看,2016年收入规模过3亿元的为武汉爱尔,收入规模为2-3亿的为沈阳爱尔、长沙爱尔,前三位医院均为二线城市医院,增长趋势依然向好,此外,公司部分地市级医院如衡阳爱尔收入规模已过亿,可见公司非前十大的次新医院的增长空间十分巨大。目前上市公司和并购基金旗下共有160余家门店开业,其中省会已全面布局,计划2017年底前200家地级市医院的开展,我们认为随着公司次新医院成熟周期的到来,公司内生发展潜力仍显广阔。 多角度布局眼健康管理,新业务酝酿新增长点。1)公司积极进军互联网医疗,联合支付宝等合作伙伴积极推进在移动医疗的战略规划,如“未来医院”、阿里健康等,共同开创互联网在眼科医疗领域的全新服务模式,发挥公司线下连锁医院遍布全国的巨大潜能。2)公司目前正在着力布局社区、乡村眼健康e站、视光门诊,开发大数据和云服务,并积极研发眼科可穿戴设备,在健康管理领域的后续布局值得期待。目前已投资镜之镜科技、晋弘科技、研发“眼科智能阅片管理系统”、研发“爱尔AR眼镜试戴系统”、投资北京春雨天下科技有限公司、发起设立春风-爱尔移动医疗专项基金。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年考虑定增的摊薄后EPS分别为0.45元、0.6元、0.79元,对应PE分别为50倍、37倍、28倍。公司增长确定性强,预计未来5年仍将保持30%高增速,且标的具备稀缺性,给予公司2017年55倍估值,对应目标价33元,维持“买入”评级。

事件:8月24日,公司重磅抗肿瘤品种吡咯替尼申报生产上市获得CFDA药审中心的公开受理,受理号为CXHS1700012、CXHS1700013、CXHS1700014。 超级重磅品种超预期报产,有望提前1 年以上时间获批上市。吡咯替尼是公司于2011 年5 月首次申报,并于2012 年5 月首次获批临床批件,目前该品种已经进入III 期临床,适应症为晚期转移性乳腺癌。2017 年8 月24 日,根据药审中心(CDE)最新数据显示,该品种申报生产(NDA)已被受理(受理号为CXHS1700012、CXHS1700013、CXHS1700014)。如该品种顺利获批,或将为公司第三个创新药品种;我们认为该品种于2018H1 前获批上市概率大, 相比原来2019H2 获批预期,将提前1 年或1 年半时间。 临床效果优秀,或将以II 期临床数据获批,意义重大。公开资料显示,吡咯替尼临床效果明显优于拉帕替尼(PFS:35周VS 27周)。从登记时间点判断,2016年及以后登记的II期及III期临床试验目前均没有完成的可能;因此,我们判断,公司报产使用的临床数据很可能为2015年6月登记的“马来酸吡咯替尼片联合卡培他滨对比拉帕替尼联合卡培他滨治疗HER2表达阳性转移性乳腺癌的I/II期临床研究”方案。若顺利获批,则吡咯替尼将成为公司历史首个、国内第二个以II期临床数据获批的创新品种,将为国内创新药审评审批的制度创新与改革提供宝贵经验,意义重大。 以乳腺癌适应症为突破,后期向多肿瘤适应症拓展,市场空间巨大。吡咯替尼以乳腺癌适应症为主,未来将延伸至胃癌和肺癌的治疗。根据国内乳腺癌、胃癌的发病率,每年将新增约30 万乳腺癌、47 万胃癌患者,按照乳腺癌与胃癌20%的Her2 高表达率,每年将新增15.4 万的吡咯替尼适用患者;假设按照拉帕替尼的使用成本(每年约8 万元),吡咯替尼国内乳腺癌与胃癌市场空间超120 亿元,加上肺癌等其他肿瘤适应症预期,吡咯替尼未来市场空间巨大,峰值销售预计超30 亿元,有望贡献10 亿元业绩。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 分别为1.11 元、1.41 元、1.83 元,对应PE 分别为49 倍、39 倍、30 倍。我们坚定看好公司未来在国内医药行业中的龙头地位,强者恒强效应逐步凸显,近几年有多个重磅品种待获批, 吡咯替尼有望超预期获批,给予55 倍PE,对应目标价为61 元,维持“买入” 评级。 风险提示:新药获批进度或低于预期,药品销售或低于预期,药品降价风险。

事件:公司2017年上半年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为119.6亿元、15.7亿元、14.4亿元,同比增长分别为14.4%、12.8%、8.8%;2017Q2营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为60.5亿元、8.4亿元、7.4亿元,同比增长分别为14.6%、9.6%、3.3%。 营业收入增长稳定,销售费用投入增加。2017年上半年营业收入约为120亿元,同比增速约为14.4%;其中医药工业和商业收入分别为50亿元、69亿元,同比增速分别为9.5%、17.5%。期间内公司整体收入增速稳定,同时参考母公司收入增长情况,我们认为其主要原因为分销模式调整以及加强销售投入。如不考虑销售模式调整影响,预计上半年收入增速在10%以上。但考虑上半年有延迟发货等季节因素影响,我们认为当前医药工业板块收入增速压力仍然存在。由于公司控股股东混合所有制改革已经落地,市场化激励等预期强烈,预计全年增速或超过10%。从子公司角度看,期间内省医药公司营业收入、净利润分别为68.1亿元、2.1亿元,同比增速分别为8.6%、30%,利润增速远超收入增速,主要是受益于模式创新以及应收账款管理;健康品公司营业收入、净利润分别为12.4亿元、5.8亿元,同比增速分别为23.2%、28.1%;同时参考电子商务公司营业收入、净利润分别为22.7亿元、3.5亿元,同比增速分别为17.6%、-15.4%,期间内加大了对电商平台的费用投入。目前牙膏系列产品市场份额约为17.8%(市场第二),在终端建设加强的背景下,预计整体收入将稳定增长。2017年上半年公司扣非净利润增速约为8.8%,低于收入增速约5.6个百分点,主要原因为销售模式调整,以及加大健康品市场投入导致费用增加。2017Q2净利润增速约为3.3%,环比增速下降主要是Q1有延迟发货因素。我们认为2017上半年业绩增长稳定,如结合控股股东白药控股的混合所有制改革等情况来综合考虑,公司基本面将持续恢复,仍看好未来业绩增长。 混改优化股权结构,互补渠道产业或迎新发展。1)混改最终落地,优化控股股东结构。白药控股股东结构为“白药控股45%:新华都45%:江苏鱼跃10%”,将推动公司的治理和决策机制更加市场化。目前白药控股经营团队已经完成市场化选聘,且不具备公务员或参公身份,我们判断本次混改完成或将推动市场化的激励措施出台;2)新华都与江苏鱼跃入股白药控股,将形成渠道及产业协同。六年内不转让给公司预留了充分的发展时间;此外本次战略伙伴增资引入资金也有助于实现规模扩张,发展增量业务;3)品牌中药龙头企业,大健康布局行业领先。a、长期看好药品事业部增长,白药市场竞争优势明显使得其细分领域市占率较高,且在普药领域如气血康市场推广力度加大也使得其收入增速加快;b、中药资源事业部业绩实现快速增长,该事业部特色明显且已经多点布局种植基地,推行“O2O”等新型商业模式,预计将成为公司未来新的盈利增长点;c、大健康业务增长稳定,积极拓展电商平台,且本次新华都参与混改,强强联合或推动大健康业务新增长。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS为3.12元、3.51元、3.97元(原预测为2017-2019年EPS为3.18元、3.62元、4.14元,下调原因为调整了商业收入增速以及销售费用率),对应市盈率为28倍、25倍、22倍。公司整体业绩稳定,随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成,且集团层面混改落地使得其前景值得期待,具有提价、业绩增长、激励、外延等催化剂,维持“买入”评级。

事件:公司2017年上半年营业收入、扣非净利润分别为 17.5亿元、4.2亿元, 同比增速分别为82.5%、37.1%;2017Q2营业收入、扣非净利润分别为8.9亿元、1.9亿元,同比增速分别为81.5%、22.1%。 业绩持续高增长,提价因素逐渐显现。1)收入高增长,销量增速超预期。2017上半年营业收入增速约为83%,2017Q2营业收入约为8.9亿元,同比增长约为81%。期间内收入增速较快的主要原因为:a、厦门宏仁并表,新增约7.5亿元商业收入;b、片仔癀系列量价齐升,同时参考母公司收入增速约为33.6%,肝病药物系列收入增速约为36.7%,我们估算片仔癀销量增速约为30%。2017Q2营业收入增速约为81.5%,环比持平,我们判断2017Q2片仔癀系列销量增速仍维持较快增长,故2017年全年销量增速超出前期深度报告中假设的10%将是大概率事件。2)净利润增速与销量增速匹配,继续看好全年业绩。公司2017H1扣非净利润约为4.2亿元,同比增长约为37%;其中2017Q2净利润约为1.9亿元,同比增长约为22%,远低于收入增速,具体分析如下:a、期间内公司毛利率约为44.1%,同比下降约15个百分点,主要原因为医药商业收入占比提升。但我们发现母公司毛利率约为81.9%,同比提升约1.6个百分点,故认为出厂价提升对毛利率影响逐渐体现;b、期间费用率为15.5%,其中销售费用、管理费用分别增加约60%、22%,销售费用增加除商业并表因素外,公司对体验店等销售网络建设持续投入也导致费用率有所增加。我们认为公司产品具有稀缺、奢侈品等属性,将受益于消费升级趋势。其空白市场较大也能支撑其未来成长, 预计其全年收入增速超过50%,净利润增速超过35%。 提速发展趋势明显,但市场预期差仍存在。我们认为公司在2017年-2019年其价量齐升将充分体现,业绩增速提档加快,进入快速发展阶段。1)轻资产体验店等模式使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国。管理层战略清晰、由原来坐商制变革为主动营销。a、强化建设片仔癀体验店(当前80+ 个、目标建近300个)建设,将大幅提升自营占收入比例至20%-30%,预计将促进产品销量稳定增长;b、加强对于销售人员的激励,对经销商政策更加宽松, 以促进产品销售;2)稀缺性强化提价逻辑。目前全国天然麝香产量约500Kg/ 年(含人工养殖麝香产量约150Kg/年),且林业总局在2016年又批准了4家公司7个品种可以使用天然麝香,估计行业需求量在1000Kg 以上/年,故当前天然麝香需求竞争加剧。我们认为产品及原材料稀缺性,且在上轮提价后消费端接受度较好量价齐升趋势明显,预计其出厂价及终端价仍有持续提价动力和空间;3)管理层战略清晰,逐渐由坐商制变革为主动营销模式。继续强化终端建设,采用体验店等模式使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国,我们预计药品及衍生品增长均有亮点;4)市场预期差仍然存在。a、估值是否偏贵?根据我们预测2017年净利润约为7.4亿元,当前估值约为45倍。但从历史上来看公司估值中枢约为54倍,估值上限79倍,历史估值中枢溢价超过20%。尽管与可比公司云南白药、东阿阿胶等行业龙头企业相比估值偏高,但我们认为其产品的独特性、稀缺性及其发展阶段特殊性,理应享受高估值;b、提价幅度过低?2017年最新提价幅度虽然低于2016年,但销量增长或将大概率超预期,且存在持续提价可能;c、原材料紧张?我们认为麝香行业供给虽然紧张, 但是行业内部仍有分化,对于公司来说麝香供给是安全的,主要原因为库存充分、行业养麝数量有改善、公司养麝基地有储备。我们判断对于公司而言其原材料产能瓶颈限制较弱具有长期成长性。 盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年EPS 分别为1.22元、1.61元、2.07元,对应市盈率分别为45倍、34倍、27倍。我们长期看好公司稀缺性及产品提价逻辑。随着公司在营销领域不断加强,以日渐深入品牌形象推广带动大健康系列销售,收入稳定增长可期,且参与设立并购基金后外延预期强烈,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,产品提价及销售或不达预期。

事件:公司2017年上半年营业收入、扣非净利润分别为17.5亿元、4.2亿元,同比增速分别为82.5%、37.1%;2017Q2营业收入、扣非净利润分别为8.9亿元、1.9亿元,同比增速分别为81.5%、22.1%。 业绩持续高增长,提价因素逐渐显现。1)收入高增长,销量增速超预期。2017上半年营业收入增速约为83%,2017Q2营业收入约为8.9亿元,同比增长约为81%。期间内收入增速较快的主要原因为:a、厦门宏仁并表,新增约7.5亿元商业收入;b、片仔癀系列量价齐升,同时参考母公司收入增速约为33.6%,肝病药物系列收入增速约为36.7%,我们估算片仔癀销量增速约为30%。2017Q2营业收入增速约为81.5%,环比持平,我们判断2017Q2片仔癀系列销量增速仍维持较快增长,故2017年全年销量增速超出前期深度报告中假设的10%将是大概率事件。2)净利润增速与销量增速匹配,继续看好全年业绩。公司2017H1扣非净利润约为4.2亿元,同比增长约为37%;其中2017Q2净利润约为1.9亿元,同比增长约为22%,远低于收入增速,具体分析如下:a、期间内公司毛利率约为44.1%,同比下降约15个百分点,主要原因为医药商业收入占比提升。 但我们发现母公司毛利率约为81.9%,同比提升约1.6个百分点,故认为出厂价提升对毛利率影响逐渐体现;b、期间费用率为15.5%,其中销售费用、管理费用分别增加约60%、22%,销售费用增加除商业并表因素外,公司对体验店等销售网络建设持续投入也导致费用率有所增加。我们认为公司产品具有稀缺、奢侈等属性,将受益于消费升级趋势。其空白市场较大也能支撑其未来成长,预计其全年收入增速超过50%,净利润增速超过35%。 提速发展趋势明显,但市场预期差仍存在。我们认为公司在2017年-2019年其价量齐升将充分体现,业绩增速提档加快,进入快速发展阶段。1)轻资产体验店等模式使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国。管理层战略清晰、由原来坐商制变革为主动营销。a、强化建设片仔癀体验店(当前100+个、目标建近300个)建设,将大幅提升自营占收入比例至20%-30%,预计将促进产品销量稳定增长;b、加强对于销售人员的激励,对经销商政策更加宽松,以促进产品销售;2)稀缺性强化提价逻辑。目前全国天然麝香产量约500Kg/年(含人工养殖麝香产量约150Kg/年),且林业总局在2016年又批准了4家公司7个品种可以使用天然麝香,估计行业需求量在1000Kg 以上/年,故当前天然麝香需求竞争加剧。我们认为产品及原材料稀缺性,且在上轮提价后消费端接受度较好量价齐升趋势明显,预计其出厂价及终端价仍有持续提价动力和空间;3)管理层战略清晰,逐渐由坐商制变革为主动营销模式。继续强化终端建设,采用体验店等模式使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国,我们预计药品及衍生品增长均有亮点;4)市场预期差仍然存在。a、估值是否偏贵?根据我们预测2017年净利润约为7.4亿元,当前估值约为45倍。 但从历史上来看公司估值中枢约为54倍,估值上限79倍,历史估值中枢溢价超过20%。尽管与可比公司云南白药、东阿阿胶等行业龙头企业相比估值偏高,但我们认为其产品的独特性、稀缺性及其发展阶段特殊性,理应享受高估值;b、提价幅度过低?2017年最新提价幅度虽然低于2016年,但销量增长或将大概率超预期,且存在持续提价可能;c、原材料紧张?我们认为麝香行业供给虽然紧张,但是行业内部仍有分化,对于公司来说麝香供给是安全的,主要原因为库存充分、行业养麝数量有改善、公司养麝基地有储备。我们判断对于公司而言其原材料产能瓶颈限制较弱具有长期成长性。盈利预测与估值。我们预测公司2017-2019年EPS 分别为1.22元、1.61元、2.07元,对应市盈率分别为45倍、34倍、27倍。长期看好公司稀缺性及产品提价逻辑。随着公司在营销领域不断加强,以日渐深入品牌形象推广带动大健康系列销售,收入稳定增长可期。且参与设立并购基金后外延预期强烈,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,产品提价及销售或不达预期。

事件:公司发布2017 年半年报,实现营业收入22.4 亿(+9%)、归母净利润3.4 亿(+12%)、扣非后归母净利润3.4 亿(+12%);2017Q2 单季度实现营业收入9.3 亿(-2%)、归母净利润1.2 亿(0%)、扣非后归母净利润1.2 亿(-10%);预计2017 年前三季度实现归母净利润4.4-4.9 亿,同比增长5-15%。 营销渠道调整导致收入增速下降。公司业绩低于预期,估计主要是因为两票制推行导致公司营销渠道调整。以前部分产品配送到医院需要经过多层渠道,两票制的推行迫使医药流通链条改革,生产企业必须舍弃没有掌握医院终端的渠道,因此失去部分终端客户,导致产品销售低于预期。公司主动调整销售渠道应对两票制的变革,收入增速从2017Q1 的18%下滑至-2%,归母净利润增速从20%下滑至0%;2017H1 心脑血管药物和抗感冒药的增速分别为6%和10%, 由于这两大类产品主要在医院销售,渠道受损可能在2017Q2 收入均有所下滑。随着公司积极对接掌控医院终端的流通商,销售渠道逐步重建,产品销售有望逐步恢复。毛利率略降0.12pp,销售费率下降0.50pp,净利率下降0.26pp。 下沉基层推动心脑血管药放量,连花清瘟从医保乙类调整为甲类。公司从2012 年开始布局基层渠道,已覆盖了5 万多家医院和10 万家零售药店,心脑血管药物加速增长,预计2016-2018 年期间通心络、参松养心、芪苈强心的复合增速将分别达到10%、15%、30%。连花清瘟胶囊乙升甲带来的主要影响包括:1)覆盖率提升,从目前的25个省份乙类目录进入全国32个省份;2)报销比例明显提高,甲类报销比例为100%,乙类根据各省政策略有不同,一般报销比例在70%左右。随着连花清瘟胶囊从乙类调整为甲类,预计2017-2020年复合增速将达到25%,2020年连花清瘟胶囊的收入不低于17.8亿,与2016年相比带来的销售额增量为10.5亿,按照15%的净利率测算,净利润有望增厚1.5亿。参照公司2016年归母净利润为5.4亿,将带来显著的业绩弹性。 盈利预测与投资建议。由于营销渠道受损导致中报业绩低于预期,我们下调公司盈利预测,预计2017-2019 年EPS 分别为0.52 元、0.65 元、0.78 元(原预测值分别为0.57 元、0.72 元、0.87 元),对应PE 为32 倍、26 倍、21 倍。下调至“增持”评级,给予2018 年30 倍PE,对应目标价为19.50 元。 风险提示:大健康进展或低于预期;产品销售或低于预期;ANDA 获批进度或低于预期。

事件:公司2017H1实现营业收入205亿元(-0.18%)、归母净利润5.6亿元(-15.6%)。营业收入和归属于母公司净利润同比下降主要系2016年10月发生重大资产重组,比较报表包含了置出的三家工业公司2016年上半年的利润表数据所致。剔除此因素,营业收入同比增长3.79%,归属于母公司净利润同比增长6.73%。 分销业务增速略有放缓,零售业务成长趋势向好。1)医药分销实现营业收入157.5亿元,同比增长1.6%;实现归属于母公司净利润3.1亿元,同比增长5.5%,由于两广地区竞争激烈,增速有所放缓。2)国大药房上半年实现营业收入48.88亿,同比增长12%;综合毛利率同比上升0.15pp;总费用率同比下降0.38pp; 归母净利润0.99亿,同比增长30.08%。净利率的改善主要来自于效率改善,期间费用率下滑。 国大药房成长空间大。国大药房为优秀的医药零售资产,截止2017年6月30日,门店数达3693家。其主要看点为门店扩张、后续盈利能力改善和与战略投资者引入值得期待。1)上半年净增门店191家,其中,直营新店净增160家,我们预计未来门店数量增速将维持在每年10%左右。2)由于地理位置、医保资质、国企体制等因素,其盈利能力略低于一心堂、老百姓、益丰等连锁企业,2017年上半年净利率水平为2%,改善空间较大,预计后续公司会通过业绩考核、激励创新等方式减少运营成本、降低期间费用率、增强盈利水平。3)根据国大药房注入上市公司时的重组方案,某战略投资者正在与国药控股就国大药房的战略入股事宜进行接洽,虽然该事宜尚处于探讨阶段,但我们认为从南京医药的案例来看,战略投资者的引入对公司治理机制、经营模式等产生了积极的影响,国大药房后续战投的引入值得期待。 批零一体化优势突出,享处方外流红利。国大药房将与分销业务形成协同。分销业务一方面可为国大药房提供上游药企资源,另一方面,分销业务雄踞两广地区,销售网络渗透到各医疗机构,与两广地区医院的良好合作关系也能为国大药房所用,国大药房有望与医院建立合作,承接处方外流。在处方外流的准备工作上,公司已从2014年开始重点布局了DTP业务,截止2016年年底,DTP药房达16家。 盈利预测与投资建建议。由于两广地区分销业务竞争激烈,公司分销增速有所放缓,我们下调了盈利预测,预计公司2017-2019年EPS分别为2.89元、3.32元、3.82元,对应估值分别为26倍、23倍、20倍。参考医药流通行业估值,我们给予公司2018年28倍估值,目标价92.96元,维持“买入”评级。 风险提示:重组整合或不及预期的风险,行业增速下滑的风险。