公司发布2023年3月产销快报，3月新能源乘用车批发销售20.6万辆，同比+97.5%，环比+7.5%。2023Q1累计批发54.8万辆，同比+92.4%，环比-19.7%。其中，纯电动乘用车销售10.3万辆，同比+91.3%，环比+13.3%，2023Q1累计批发26.5万辆，同比+84.8%，环比-19.6%；插电式混动销售10.3万辆，同比+104.1%，环比+2.4%，2023年Q1累计批发28.3万辆，同比+100.2%，环比-19.8%。3月新能源汽车动力电池及储能电池装机总量约为9.891GWh，同比+84.8%，环比+10.5%。分析判断:表现优于行业插混持续放量3月行业需求小幅承压，公司表现超出整体。根据乘联会，3月前四周行业批发114.6万辆，同比-8.0%，环比-19.0%。公司3月新能源乘用车批发销售20.6万辆，同比+97.5%，表现好于行业整体，产品力持续撬动需求。公司新品导入提速，有望快速驱动需求上行。纯电+混动双轮驱动，插混持续放量。公司纯电+插混双轮驱动，驱动销量快速增长。3月公司纯电乘用车销量为10.3万辆，同比+91.3%；插混乘用车销量为10.3万辆，同比+104.1%。其中DM-i在下沉市场对燃油车替代明显：根据上险数据，2023年2月公司插混分布在二线及以下城市占比为60.1%，同比提升4.9pct。下沉市场需求持续撬动，新能源替代空间广阔。价格上攻下探腾势表现亮眼海鸥即将上市，海洋网新车型将快速导入。海洋网新品提速，海鸥、海豹即将上市。海鸥预计于上海车展首发，定位A00级电动车，拥有2,500mm越级轴距，预计售价6.58-10.58万元，CLTC综合续航里程达305km/405km，前置驱动电机最大功率55kW，有望补齐公司小微车谱系的空缺，高性价比加速需求的释放。腾势表现亮眼，云辇新技术发布在即。腾势品牌表现亮眼，3月销量10,398辆，环比增长42.0%。腾势新车N7已于3月亮相，有望近期上市。N7搭载DEVIALET帝瓦雷音响，外观采用π-Motion设计语言，主打科技美学，定位高端市场。公司今年将形成王朝+海洋网+腾势+新品牌+仰望的品牌架构，全面覆盖主流到高端价格带。同时，比亚迪云辇技术将于4月10日发布，技术持续加持品牌高端化。乘用车加速出海拓展全球化布局海外市场持续推进，出口空间广阔。公司2021年5月开启新能源出口，2022年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区，2022年出口达5.6万辆，同比+307.2%。2023年3月公司出口速度放缓，新能源乘用车出口1.3万辆，环比-11.3%。公司加速布局海外市场，考虑到公司产品力优势明显，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2023年公司出口有望突破30万辆。投资建议公司依托DM-i、E3.0两大先进技术平台，技术升级驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。维持盈利预测，预计公司2023-2025年营收为6,511.8/7,987.4/9,067.8亿元，归母净利润为250.8/326.1/410.1亿元，对应的EPS为8.61/11.20/14.09元，对应2023年4月2日255.92元/股收盘价，PE分别为30/23/18倍，维持“买入”评级。风险提示产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期

公司公告2022年报:2022年实现营收69.5亿元，同比增长50.6%，归母净利4.7亿元，同比增长65.7%，扣非归母净利4.6亿元，同比增长80.5%；其中2022Q4实现营收22.3亿元，同比增长65.0%；归母净利1.6亿元，同比增长145.8%，扣非归母净利1.6亿元，同比增长133.9%。 同时公告：1）根据公司发展及战略规划需要，公司（简称“乙方”）拟与江苏韦恩实业投资有限公司（简称“甲方”）、江苏集萃碳纤维及复合材料应用技术研究院有限公司（简称“丙方”）共同出资在江苏省常州市投资设立合资公司“江苏纬恩复材料有限公司”，注册资本为2,000万元人民币，其中甲方、乙方、丙方分别以货币方式认缴出资900万元、700万元、400万元，分别占注册资本总额的45%、35%、20%。2）根据公司需要，公司拟在常州市投资设立全资子公司“常州新泉志和汽车外饰系统有限公司”（具体名称以工商核准登记的为准），注册资本10,000万元，由公司以自有资金出资。 分析判断:收入加速增长利润率持续提升公司2022年营收同比+50.6%，其中2022Q4营收同比+65.0%，环比+16.7%，我们判断同环比增长主要受益于国际知名品牌电动车企业、比亚迪、蔚小理等新能源客户放量。2022扣非归母净利同比+80.5%，其中2022Q4扣非归母净利同比+133.9%，环比+9.3%，增速显著高于营收增速主因产能利用率叠加降本增效控费有序推进，对应2022Q4扣非归母净利率为7.1%，同比+2.1pct，预计利润率有望持续提升。展望2023，随着新能源业务占比进一步提升，业绩有望持续高增长。 公司2022年毛利率达19.7%，同比-1.6pct，主要受2022年1月1日起执行变更后的会计政策（将在商品的控制权转移给客户之前为履行客户销售合同而发生的运输费用从“销售费用”重分类至“营业成本”项目）及低毛利率的乘用车业务占比持续提升的影响，其中2022Q4毛利率20.6%，同比-0.2pct，环比+1.2pct，环比回升则受益于产能利用率提升。 费用方面，2022年研发费用达3.1亿元，同比+36.0%，对应研发费用率同比-0.5pct至4.4%，研发持续投入主因新项目增多及对新工艺、新技术的研发投入。2022年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比-2.4pct、-0.1pct、-0.6pct至1.9%、4.5%、0.0%，主要受益于规模效应。乘用车：新能源驱动高成长外饰加速拓展+碳纤维前瞻布局客户+：公司积极拥抱新能源，进入特斯拉供应体系彰显竞争实力，有望随特斯拉不断成长，实现量价利齐升，此外还拓展理想汽车、蔚来汽车、比亚迪、广汽新能源、吉利汽车、长城汽车等新能源车型，新能源驱动高成长。 产品+：公司从内饰件（主副仪表板、门板、立柱等）逐步拓展到外饰件（保险杠、塑料尾门等），单车配套价值有望过万元，本次参股设立江苏纬恩复材料有限公司，前瞻布局碳纤维材料，有望进一步提升单车配套价值，同时能够更好地与整车厂建立Tier0.5级合作关系，增强合作粘性。 中长期看，全球车企降本压力加大下，内外饰进口替代加速，根据我们测算，全球内外饰市场规模达万亿元，我们判断公司有望凭借高性价比和快速响应能力加速抢占份额。 商用车：底部向上可期拓品类+全球化提份额公司的商用车客户主要包括一汽解放、北汽福田等，我们预计配套份额达60%以上，未来将通过拓品类、借重卡升级换代之际加速渗透其他客户并实现全球配套等方式实现份额的持续提升。短期看，我们判断随着疫后经济修复，重卡销量有望周期向上，预计2023年较高毛利率的商用车内饰业务有望实现回升，贡献增量。 投资建议新势力供应链+自主品牌供应链，进口替代剑指全球内饰龙头：公司积极拥抱新能源，逐步拓展特斯拉、理想、蔚来等新势力客户，有望凭借高性价比和快速响应能力实现市占率的加速提升。考虑到公司业务加速突破及规模效应和降本增效驱动利润率提升，调整盈利预测：预计2023-24年营收由102.8/140.5亿元调为102.9/143.5亿元，归母净利7.8/11.9亿元不变，EPS为1.60/2.45元不变，新增预计2025年营收和归母净利分别为176.1亿元和15.2亿元，对应EPS为3.12元，对应2023年3月31日收盘价43.5元PE27/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示乘用车行业销量不及预期，客户拓展情况不及预期，行业竞争加剧，原材料成本提升等。

公司是新能源车轻量化确定性极强的受益标的，凭借领先行业的新能源汽车组件制造技术、铝产品工艺能力、极强的同步研发能力及优秀的客户拓展能力，快速抢占市场份额；在继续完善传统业务的基础上，进一步推进户储、铝瓶业务的扩张，延长产品线，进一步提升公司盈利能力；配合领先的一体化铝合金压铸技术，强势进军新能源汽车领域，与新能源汽车轻量化的需求相契合，公司盈利情况有望迎来进一步提升。 盈利预测：预计2023-2025年营收为66.4/88.4/111.4亿元，归母净利为9.8/13.3/16.7亿元，EPS为1.48/1.99/2.51元，按2023年3月31日收盘价38.93元对应PE估值为26.4/19.6/15.5倍，考虑到公司深度绑定特斯拉等高端客户，收入结构改善，技术全面且不断拓展业务至储能、铝瓶等领域，有望成为平台型公司，理应享受一定程度的估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。

事件概述公司发布 2022年年报：2022年实现营收 149.33亿元，同比+56.1%，归母净利润 11.84亿元，同比+42.1%，扣非归母净利润 10.37亿元，同比+26.2%；其中 22Q4实现营收 48.22亿元，同比 +47.6%，环比 +30.2%，归母净利润 4.92亿元，同比+43.9%，环比 +187.1%，扣非归母净利润 3.83亿元，同比+12.3%，环比+144.7%。 分析判断: 收入同比劲增 舱驾成长加速营收端：2022年公司总体实现收入 149.33亿元，同比增长56.1%，明显高于乘用车行业总体产销增速（同比分别+11.2%和9.5%），我们预计主要受智能座舱新产品、新客户放量及智能驾驶高算力域控落地促进：1）分业务看，2022年公司智能座舱 、 智 能 驾 驶 、 网 联 服 务 及 其 他 分 别 实 现 收 入117.55/25.71/6.06亿元，同比分别+48.0%/+83.1%/+174.9%，增速表现均较为亮眼；2）分季度看，22Q4营收 48.22亿元，同比+47.6%，环比+30.2%，预计英伟达 Orin 域控相关定点项目陆续量产落地贡献主要增长；3）展望后续，截至 2022年末公司新项目订单年化销售额即突破 200亿元，为后续持续增长提供支撑。 利润端：2022年公司毛利率 23.0%，同比-1.6pct，预计主要受原材料及产品结构变化影响；净利率 7.8%，同比-0.9pct，除受毛利率变化影响外，亦部分源于 2022年公司合计计提信用与资产减值 2.27亿元（其中存货跌价计提 0.94亿元；2021年同期为 0.91亿元），但规模效应有效对冲。分季度看，22Q4年公司毛利率、净利率分别 21.6%和 10.2%，同比分别-3.2pct、-0.3pct，环比分别-1.7pct、+5.6pct，净利率环比大幅提升主要源于 22Q4所得税端研发费用加计扣除促进（单季所得税-1.50亿，22Q1-Q3合计 1.34亿），符合历史过往趋势。 费用端：2022年公司研发费率增加 0.6pct 至 10.8%，研发人员同比增长 54.8%至约 3500人，体现向好趋势。22Q4公司销售、管理、研发、财务费率分别 1.1%、2.6%、10.7%、0.1%，同比分别-0.5、-0.3、-0.0、+0.3pct，环比分别-0.8、-0.3、-1.3、-0.8pct，规模效应带来的费用率摊薄较为显著。 座舱主业智能化转型 海外市场获突破性进展座舱类产品为公司传统主业，范围涵盖车载信息娱乐、驾驶信 息显示、显示终端、车身信息与控制等，2022年智能座舱营收及新项目订单年化销售额均突破百亿： （1）核心产品车载信息娱乐系统、显示系统和液晶仪表业务：收入端均保持快速成长，并在海外市场获得突破性进展。 2022年公司信息娱乐系统获得一汽丰田、广汽丰田的平台化订单，以及上汽大众、长城汽车等新项目订单；显示屏项目突破了 VOLKSWAGEN、SUZUKI、SEAT、东风日产等白点客户，并首发双 23.6英寸 Mini LED 曲面双联屏；液晶仪表业务获得比亚迪汽车、广汽乘用车、吉利汽车、STELLANTIS 等新项目订单； （2）新孵化业务及外部合作：为丰富产品线，探寻新的商业机会，公司积极探索和孵化新业务，2023年 1月公司成功量产车身域控制器，推出成熟的系统级方案及产品迭代路线；公司与华为签署全场景智慧出行生态解决方案合作协议，同时携手高通基于第 4代骁龙座舱平台打造新一代智能座舱系统，顺应座舱智能化大趋势。 ADAS+L3齐放量 智驾收入快速增长战略布局智能驾驶，覆盖 L2、L3及以上级别，现已进入加速收获期，截至 2022年末新项目订单年化销售额接近 80亿元： （1）高级辅助驾驶 ADAS：360环视、全自动泊车、驾驶员监测实现规模化量产，成功突破上汽通用、长城、上汽乘、蔚来等白点客户；2021年同德州仪器联合发布全新智能驾驶解决方案 IPU02，适配国内车市的中低至中高价位区间车型，将持续受益 ADAS 渗透； （2）L3及以上高阶自动驾驶：1）硬件层面，L3级别自动驾驶域控制器 IPU03配套小鹏 P7/P5；基于英伟达最新一代 Orin芯片的 IPU04于 2021年 9月成功下线。高级自动驾驶域控制器产品公司现已累计获得超过 10家主流车企的项目定点，包括传统自主品牌客户和新造车势力，我们预计单车 ASP 达 1-2万元。公司作为现阶段英伟达国内核心合伙伙伴，将持续受益高级别自动驾驶导入；2）软件层面，同 MAXIEYE 达成战略合作，合作构建 L1-L4全栈自动驾驶方案开发及服务运营能力，同时探索智慧重卡运营服务模式。 投资建议智能座舱产品受益大屏多屏趋势及新客户拓展，智能驾驶产品覆盖 L2、L3及以上级别，看好公司智能变革机遇的长期成长，调整盈利预测，预计公司 2023-2024年营收由 191.6/238.9亿元调整为 201.0/253.7亿元，归母净利润由 17.8/23.3亿元调整为 16.8/23.3亿元，EPS 由 3.21/4.19元调整为 3.03/4.20元；新增 2025年营收预测 306.7亿元，归母净利润预测 29.8亿元，对应 EPS 5.36元。对应 2023年 3月 29日 109.39元/股收盘价，PE 分别为 36/26/20倍，维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧；智能驾驶技术进步及渗透率提升不及预期；产品开发及客户项目获取不及预期。

公司公告2022年报:2022年实现营收179.7亿元，同比增长6.7%；归母净利-14.2亿元，同比下降1,221.6%，扣非归母净利-14.1亿元，同比下降1,522.0%，位于业绩预告中枢。 其中2022Q4营收49.3亿元，同比增长14.0%，归母净利-13.4亿元，同比下降3,715.7%，扣非归母净利-13.2亿元，同比下降2,904.4%。 分析判断:经营性业绩逐季修复静待整合和新业务共振公司2022年营收179.7亿元，同比+6.7%，扣除长期资产（商誉）减值计提（预计影响归母净利-14.3亿元）、乘用车座椅费用等特殊事项后的归母净利1.8亿元，同比+43.8%，其中：1）格拉默：2022年营收155.9亿元，同比+6.4%，经营性EBIT2.5亿元，同比+40.0%，EBIT和净利润分别为-2.6亿元和-5.6亿元，对比去年同期的2.0亿元和0.1亿元，由盈转亏主要包含了长期资产（含商誉）减值影响；2）继峰分部：2022年营收25.3亿元，同比+11.9%，归母净利0.7亿元，同比-50.3%，主要受产能波动导致上半年产生较大闲置成本，以及为拓展以乘用车座椅为核心的新兴业务而发生较多的研发费用及管理费用支出的影响，若扣除乘用车座椅相关费用后的归母净利1.7亿元，同比+12.9%，表现优于行业。单季度看，2022Q4营收49.3亿元，同比+14.0%，环比+7.2%，由于欧美地区无风险利率和贷款利率上升，公司对长期资产（含商誉）计提了减值，若扣除减值的影响，2022Q4实现盈利0.9亿元，同比扭亏为盈（2021Q4亏损0.4亿元），环比-4.3%。 公司2022年毛利率为13.1%，同比-1.1pct，其中2022Q4毛利率为15.4%，同比+3.8pct，环比+1.3pct，我们判断同环比提升主要受益于原材料价格下降及部分材料补偿款到账。费用方面，2022年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.4%、7.6%、2.1%、1.1%，同比-0.3pct、-0.4pct、+0.2pct、0.0pct，其中公司持续保持研发投入，前瞻判断产品技术的未来趋势，以开拓乘用车座椅业务和保持在乘用车头枕、座椅扶手、中控系统等的国际领先的技术优势。 展望2023年，我们认为在全球整合加速推进和战略新兴业务迅速发展的双轮驱动下，有望迎来盈利能力明显改善和新定点持续突破的共振：1）全球整合加速推进：格拉默中国C区EO李国强先生于去年年底被任命为格拉默全球COO，加速推进格拉默的降本增效；格拉默和母公司在乘用车业务达成全球共识，格拉默中国已在母公司的协助下获得首个乘用车座椅项目；2）战略新兴业务迅速发展：截至3月，乘用车座椅累计在手订单5个，根据客户规划，假设同一年量产，预计年产值将达50亿元；隐藏式出风口陡峭增长，2022年营收近0.9亿元，根据在手订单，假设同一年量产，预计年产值将达7亿元；隐藏式门把手和车载冰箱首获突破，贡献新的增长点。 座椅定点再突破国产替代空间大公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂的座椅总成项目定点。三个不同的新能源汽车主机厂对公司的认可，凸显了公司在乘用车座椅领域的快速成长。2023年1月联合格拉默突破奥迪PPE全球供应体系实现传统豪华品牌从0到1突破，乘用车座椅业务加速突破。3月新增原客户的新车型定点，体现了客户对公司在合作国产中体现的能力和提供的服务的认可，公司争取在2023年底实现在手定点项目年化产量100万辆目标。产能布局同步完善，其中合肥工厂预计4月量产，常州生产基地完成建设，长春生产基地启动建设等。全球车企降本诉求不断加大叠加电动智能变革不断加速的大背景下，静待更多定点的突破。 乘用车座椅是最易被消费者感知的赛道之一，消费者付费/主机厂堆料意愿双轮驱动，功能提升+舒适度提升+智能化加持，千亿市场空间再扩容。传统燃油车时代，乘用车座椅由于技术壁垒高，长期被安道拓、李尔等外资供应商垄断，新势力供应链趋向于扁平化，车型迭代加速，对供应商快速响应及密切配合的需求大幅提升，且新势力更加注重智能空间的打造，座椅为智能座舱的重要组成部分，承载着座舱向第三空间转变，国产供应商有望借机实现突破。公司是全球座椅头枕细分龙头，我们测算全球市占率25%以上，体现较强的成本管控能力，预计未来有望凭借性价比和快速响应能力在乘用车座椅领域加速抢份额，打开成长空间。 全面协同剑指全球智能座舱龙头继峰集团2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，包括格拉默组织架构的调整、多举并措降本增效、生产基地布局整合等，经营提升凸显。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展乘用车座椅、音响头枕、移动中控系统和扶手、3DGlass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱万亿元市场，剑指全球龙头。 投资建议整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，考虑到下游需求及格局变化，调整盈利预测：预计23-24年营收由235.1/268.9亿元调为205.7亿元/239.9亿元，归母净利由5.1亿元/7.5亿元调为4.8亿元/7.1亿元，EPS由0.46元/0.67元调为0.43元/0.63元，新增预计2025年营收和归母净利分别为306.7亿元和11.9亿元，对应EPS为1.06元，对应2023年3月30日14.63元/股收盘价，PE分别34/23/14倍，“买入”评级。 风险提示乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

事件概述公司发布2022 年年报：2022 年公司总营收1,100.1 亿元，同比+45.4%；归母净利润80.7 亿元，同比+10.0%；扣非净利润为75.0 亿元，同比+25.4%。 其中，2022Q4 总营收为296.4 亿元，同比+47.0%；归母净利润0.1 亿元，同比-99.7%，环比-99.7%；扣非归母净利润-2.3 亿元，同比-116.5%，环比-111.1%。 分析判断: 减值拖累业绩 毛利率边际向上收入端：公司2022 年营收1,100.1 亿元，同比+45.4%，其中2022Q4 营收296.4 亿元，同比+47.0%，环比-6.44%。广汽传祺销量稳健，广汽埃安加速向上，2022Q4 广汽传祺/广汽埃安批发销量分别为9.5/8.9 万辆，同比分别-7.6%/+113.6%，环比分别+0.4%/+8.2%。埃安需求向上带动公司ASP 持续提升， 2022H2公司ASP 提升至12.6 万元，同比/环比分别+1.4/0.4 万元。我们判断2023 年埃安销量有望保持高速增长，公司有望迎来量价齐增。 毛利率： 公司2022 年毛利率为7.0%， 同比-0.9pct， 其中2022Q4 毛利率9.4%，同比-0.9pct，环比+3.3pct，我们判断主要因广汽埃安销量提升带动结构改善。2023 年补贴退坡，我们认为埃安需求旺盛销量提升、以及原材料价格下降有望对冲，带动毛利率提升。 费用端： 公司2022Q4 销售/管理/财务/研发费用率分别为1.9%/3.7%/-0.4%/2.6%， 同比分别-3.9pct/-2.4pct/-0.7pct/+1.4pct，环比分别-2.2pct/+0.5pct/-0.2pct/+1.3pct，我们判断销售费用率下降主要因2022Q4 国补退坡前新能源购买前置，需求旺盛下公司降低广告宣传费用等导致。2023 年随着埃安的产销规模提升，整体费用率有望稳步下降。 利润端: 公司2022Q4 实现归母净利0.1 亿元，同比-99.7%，环比-99.7%。主要因计提较多减值，2022Q4 公司资产减值/信用减值分别为23.7/5.1 亿元，其中对广汽三菱的资产减值达15.1 亿元，有望加速包袱出清。合资利润承压，公司2022Q4 联营合营投资收益达20.1 亿元，同比-41.0%，环比-46.2%。合资燃油阵营受新能源替代明显，我们预计折扣放开致利润下滑。2022Q4公司合资单车投资收益为0.5 万元，同比-29.7%，环比-36.8%。 合资转型新能源提速，我们判断 2023年盈利有望稳步 恢复。 丰田需求稳健 合资新品加速2022 年广汽丰田销量创新高，2023 年电动化加速。2022 年广汽丰田批发销量达100.5 万辆，同比+21.4%。广汽丰田已于2022 年6 月建成投产新能源车产能扩建项目二期（20 万辆/年），2023 年电动化提速，首款e-TNGA 纯电中型SUV 车bZ4X于2022Q4 上市，今年有望贡献增量。 2022 年广汽本田因供应链影响销量小幅承压，2023 年需求有望恢复。2022 年广汽本田批发销量为74.2 万辆，同比-4.9%，主要受供应链影响。2023 年新品有望加速需求恢复，2 月底，INTEGRA 型格 HATCHBACK 五门轿跑上市，定价13.99-18.69万元，外形设计采用凌锐贯穿式LED 尾灯、大开口双出镀铬排气和18 英寸多幅式运动轮毂等，主打“潮玩”标签，定位年轻市场，有望进一步提振需求。 自主销量向上 埃安加速腾飞传祺明星车型持续丰富，2023 年需求向上。2022 年广汽传祺批发销量36.3 万辆，同比+11.8%，需求稳健。2023 年2 月全新一代GS3 · 影速上市，指导价8.58-11.18 万元，主打“省，大，劲”，高性价比+经济性探入年轻人市场。我们认为新品导入有望提振老款燃油需求，对冲燃油市场整体下行压力。 埃安需求旺盛，重磅新品加速上市。2022 年广汽埃安批发销量27.1 万辆，同比+125.7%。2023 年2 月行业需求小幅承压，埃安逆势上升，2 月批发3.0 万辆， 同比+252.9%， 环比+266.6%，销量超预期。3 月上旬，AION Y Younger 改款上市，售价11.98 万元，CLTC 纯电续航430km，电池电量51.9kWh，续航能力同价位领先。重磅轿跑Hyper GT 即将发布，预计将驱动需求向上，进一步贡献增量。 投资建议公司作为一线日系合资品牌龙头，有望持续受益于换购、增购需求增长；自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。埃安产品力持续验证，混改激发国企活力，有望借助资本市场迎来腾飞。我们看好公司自主及合资品牌中长期成长，考虑到行业竞争加剧，调整公司盈利预测。将公司2023-2024 年营收由1,304.5/1,516.7 亿元调整为1,291.5/1,523.2 亿元，2023-2024 年归母净利润由123.5/151.6 亿元调整为104.5/125.3 亿元，对应EPS 由1.18/1.45 元调整为0.99/1.18 元，新增2025 年盈利预测，预计营收、归母净利润和EPS 分别为1,698.3/135.3 亿元、1.28元，对应2023 年3 月29 日A 股11.33 元/股的收盘价，PE 为11/10/9 倍，维持公司A 股“买入”评级。 风险提示合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期；缺芯缓解力度低于预期等。

事件概述公司发布 2022年年报： 公司 2022年总营收为 1,373.4亿元，同比+0.7%；归母净利润为 82.7亿元，同比+22.9%；扣非归母净利润为 44.8亿元，同比+6.5%； 其中，公司 2022Q4总营收为 378.6亿元，同比-17.0%，环比+1.4%；归母净利润为 1.1亿元，同比-94.1%，环比-95.9%； 扣非归母净利润为 1.4亿元，同比-75.2%，环比-94.0%。 分析判断: 业绩短期承压 研发投入加速收入端：公司 2022年总营收为 1,373.4亿元，同比+0.7%，其中 2022Q4营收 378.6亿元，同比-17.0%，环比+1.4%。 2022Q4哈弗批发 16.2万辆，同比-28.4%，环比-2.2%；WEY批发 0.6万辆，同比-73.4%，环比-30.2%；欧拉批发 1.9万辆，同比-61.7%，环比-24.7%；皮卡批发 4.3万辆，同比-34.6%，环比-11.6%；坦克批发 3.5万辆，同比+8.4%，环比-1.1%。公司 2022Q4单车 ASP 达 14.3万元，同比+2.8万元，环比+1.1万元，主要因坦克品牌销量占比提升，2022年 Q4占比 13.1%，同比+5.0%。2023年公司新品密集投放，有望带动销量高速增长。 毛利率：公司 2022年毛利率为 19.4%，同比+3.2pct，我们判断主要受芯片及物料短缺影响，公司优先将资源集中高盈利车型。2022Q4受疫情影响，公司毛利率降至 17.9%，同比+2.6pct，环比-4.5pct。展望 2023年，我们判断新品及原材料价格下降有望对冲补贴退坡，带动毛利率上行。 费 用 端：公司 2022Q4销售/管理/财务/研发费用率分别为5.3%/3.8%/0.7%/4.6%， 同 比 分 别+2.5pct/+0.2pct/+0.8pct/+1.0pct， 环 比 分 别+1.0pct/+0.4pct/+0.2pct/+0.5pct。公司加码研发，对混动、纯电动、氢能等新能源领域的技术布局加速，针对芯片、碳化硅等第三代半导体关键核心技术投入增加。2022Q4销售费用上升，我们判断源于商务政策放开以及受规模缩量影响。2022年公司受上半年俄罗斯卢布汇率异常波动影响，汇兑收益达 26.7亿元，相应增厚公司利润，下半年已逐步回归正常。 利润端: 公司 2022Q4实现归母净利 1.1亿元，同比-94.1%，环比-95.9%；扣非归母净利润为 1.4亿元，同比-75.2%，环比-94.0%。我们判断 Q4业绩短期承压主要因疫情影响产能，叠加员工奖金等费用集中于年末，造成整体薪酬成本增高。 2022年公司职工薪酬费用达 135.7亿元，同比+27.3%，员工成本 总额占营业总收入比为 12.5%，同比+2.6%。公司通过研发加速构筑壁垒，产品力提升有望加速需求释放。 海外加速布局 出海空间广阔出口稳步提升，新能源加速出海。2022年公司海外累计批发销量 17.3万辆，同比+21.3%，公司新能源加速出海，相继登陆亚洲、欧洲、南美市场。2023年，欧拉好猫于约旦正式上市，皮卡、坦克多车型经销网络于中东地区正式投入运营。公司新能源产品积极拓展海外市场，出海战略加速布局，产品力与品牌力大幅提升，出海增长空间广阔。 2022低谷已过 2023全力向上2022年供需双重承压。2022年公司销量 106.7万辆，同比-16.7%，其中 Q4公司批发销量为 26.5万辆，同比-33.2%，环比-6.5%。供给方面，公司全年生产受制于芯片等物料小幅减产；需求方面，公司旗下品牌定位模糊及定价较高也对需求产生一定影响。 品牌管理整合，2023深蹲起跳。2023年，公司坚定转型决心，全力抢占份额：销量目标不低于 160万辆，净利润不低于60亿元，快速调整战略布局： 1）整合品牌重回主航道：扭转产品定位思路，调整产品回归主流市场，全力打造大单品； 2）整合组织架构：由一车一品牌到聚焦一个长城，高管自上而下迎来调整； 3）整合渠道：推出哈弗新能源龙网，全新独立渠道有望快速建立用户认知； 4）全新产品&全新技术：全新技术 Hi4主打两驱价格+四驱性能，首搭新车枭龙 Max即将上市，有望驱动需求增长； 我们判断公司低谷时刻已过，随疫后复苏、搭载全新 Hi4技术的新品推出，行业及公司周期共振，公司需求有望边际改善，以价换量全力抢占份额。 投资建议公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。维持盈利预测，预计 2023-2024营业收入为 1,994.6/2,437.8亿元，归母净利润为 72.1/116.3亿元，由于股本变动，对应 EPS 由 0.77/1.24元调整为 0.81/1.31元，新增 2025年盈利预测，预计营收、归母净利润和 EPS 分别为 2,807.5/149.3亿元、1.68元，对应 2023年 3月 30日收盘价 28.24元/股 PE 为 35/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。

公司发布2022 年年报：2022 年实现营收82.48 亿元，同比+4.3%，归母净利润9.41 亿元，同比-0.9%，扣非归母净利润8.16 亿元，同比-3.7%；其中22Q4 实现营收22.84 亿元，同比+1.5%，环比+1.7%，归母净利润1.87 亿元，同比-11.2%，环比-36.8% ， 扣非归母净利润1.37 亿元，同比-24.5% ，环比-49.7%。 分析判断: 客户结构转型调整 研发投入创历史新高营收端：2022 年公司总体实现收入82.48 亿元，同比微增4.3% ， 低于乘用车行业总体产销增速（ 同比分别+11.2% 和9.5%），我们判断主要受核心客户一汽大众、一汽丰田产销增长乏力拖累（2022 全年批发同比分别+0.0%、+0.3%）。其中22Q4营收22.84 亿元，同比+1.5%，环比+1.7%，增速与行业基本持平但好于核心客户销量增速，我们预计主要源于新势力客户配套量增长带来的收入增量。 利润端： 2022 年公司毛利率、净利率分别22.6% 和11.4%，同比分别+0.5pct 和-0.6pct，净利率走低主要受研发费用增长影响，2022 全年公司研发费率达到历史新高的6.3%，同比增长1.4pct 。22Q4 公司毛利率21.3%， 同比+4.9pct（21Q4 为相对低点），环比-1.6pct，处在近两个年度中游水平，但受期间及研发费率增长影响，净利率同环比分别降低1.2pct、5.0pct 至8.2%，向上弹性充裕。 费用端： 22Q4 公司销售、管理、研发、财务费率分别3.1%、3.5%、6.8%、-0.5%，同比分别+4.6、+0.8、+1.3、-0.4pct，环比+2.5、+0.9、+0.8、-0.7pct，销售费用增长预计主要系售后服务费用增加所致。 受益车灯智能升级 产品结构持续优化受益汽车智能化浪潮，车灯正从传统的功能安全件转向电子化和智能化，LED 大灯渗透率持续提升，且正逐步演变出矩阵式LED、AFS、ADB 及DLP 等功能，智能座舱内部灯光亦愈加趋向个性化和内饰一体化。2022 年2 月，公司同华为签署智能车载光业务合作意向书开展智能车灯领域战略合作，引领智能车灯产业发展。 公司在LEB 和智能大灯等方面布局充分，LED 大灯供货南北大众、一汽丰田等一线车企，ADB 前照灯上车一汽红旗，单车配套价值预计4,000 元以上，DLP 前照灯2021 年底获取项目；像素式前照灯及具有迎宾功能的律动式尾灯也已研发成功。相比于传统卤素或氙气大灯，LED 及智能大灯单车价值显著提升，且毛利率更高，未来伴随新项目相继投产，公司产品结构有望持续优化。 客户结构优化向上 立足国内志在全球公司作为自主车灯龙头，利用本土的研发迭代、客户响应以及成本管控优势，逐步在国内市场实现进口替代，目前已进入新势力（含蔚来、理想、小鹏等）和头部自主品牌客户的供应商体系并获取项目，并同步向汽车电子延伸。国内市场企稳，公司适时拓展全球市场：2019 年公司启动塞尔维亚工厂建设计划，并逐步落地欧洲主机厂项目。塞尔维亚工厂成本相对较低，将主要辐射欧洲客户，公司短期成长主要来自国内，而中长期看，公司对以欧洲为主的全球市场的渗透必将在未来时点为公司业绩增长持续贡献新的更大的增量。 投资建议鉴于2023 年行业价格战对量价带来的双重影响，下调盈利预测，预计公司2023-2024 年营收由116.21/146.42 亿元调整为106.61/134.19 亿元，归母净利润由16.80/22.70 亿元调整为13.50/18.05 亿元， 对应EPS 由5.88/7.95 元调整为4.72/6.32 元；新增2025 年营收预测166.69 亿元，归母净利润预测23.59 亿元，对应EPS 8.26 元。对应2023 年3 月29 日126.79 元/股收盘价，PE 分别为27/20/15 倍,维持“买入”评级。 风险提示乘用车市场销量不及预期；新客户拓展不及预期；全球化进程不及预期等。

事件概述公司发布 2022年年报：2022年公司归母净利润 166.2亿元，同比+445.9%；扣非净利润为 156.4亿元，同比+1146.4%。 其中，2022Q4归母净利 73.1亿元，同比+1114.3%，环比+27.9%；扣非归母净利润 72.7亿元，同比+1875.3%，环比+36.3%。 分析判断: 业绩超预期 高端化布局加速ASP 加速上行，高端化持续推进。2022年公司汽车相关产品业务收入 3246.9亿元，同比+151.78%；根据我们测算，Q4单车ASP 达 17.6万元，同比+4.8%。年内腾势+仰望品牌高端产品加速导入，王朝网+海洋网新车驱动品牌销量攀升。公司全年销售汽车 186.9万辆，同比+152.5%；Q4销售 68.3万辆，同比+137.8%，环比+26.9%。 盈利快速释放，规模效应显著。2022年公司归母净利润 166.2亿元，同比+445.9%；Q4归母净利 73.1亿元，同比+1114.3%，环比+27.9%。公司产品规模效应显现，单车折旧费用快速下降，根据我们测算，2022H2公司单车折旧及摊销为 0.8万元，同比-39.5%。 加码研发，2022Q4费用率小幅提升。2022年公司汽车业务毛利率达 20.4%，同比+3.7pct。单季度毛利率稳健，2022Q4毛利率达 19.0%，同比+5.9pct，环比持平；净利率为 4.7%，同比+3.8pct，环比下降 0.2pct，主要因 Q4研发加码，销售/管理/财务/研 发 费 用 率 分 别 为 3.6%/2.3%/-0.2%/5.0%， 同 比 分 别+1.1pct/-0.4pct/-0.8pct/+1.1pct， 环 比 分 别-0.3pct/持 平/+0.2pct/+0.3pct。我们判断销售费用率同比提升主要因职工薪酬及售后费用增长；管理费用率在规模效应下稳步下降；公司立足研发创新，保持较高研发投入，考虑到规模增长，我们判断整体费用率有望边际下行。 展望 2023年，公司份额及 ASP 有望快速提升。公司今年增量主要源于海洋网新车（海鸥、海狮、护卫舰 07等）、王朝网改款以及腾势新车（D9、N7、N8等），有望持续驱动需求向上。此外，公司海洋网+王朝网基本覆盖 10-30万元产品线，高端化持续推进：全新专业个性化品牌“F”将于年内推出，腾势、仰望迈入高端化市场。我们预计 2023年公司销量有望突破 300万辆，出口及海洋网新车型导入有望成为两大核心增长极ASP 有，望持续向上。 价格上攻下探 新品刺激需求提振秦 PLUS 价格下探，海洋网新车型将快速导入。秦 PLUS DM-i2023冠 军 版 于 2月 10日 上 市 ，NEDC 纯 电 续 航 达55km/120km，售价区间为 9.98-14.58万元，起步价下探至 10万内，上市 7天订单破 3.2万辆，我们判断有望进一步替代 A 级合资燃油车。海洋网新品提速，海鸥即将上市，定位 A00级电动车，CLTC 综合续航里程达 305km/405km，前置驱动电机最大功率 55kW，有望补齐公司小微车谱系的空缺，加速需求的释放。 全新专业个性化品牌上攻高端化，腾势汽车表现亮眼。2月底，比亚迪官方确认全新专业个性化品牌“F”将于年内推出，定位高端序列，聚焦越野领域，公司将形成王朝+海洋网+腾势+新品牌+仰望的品牌架构，全面覆盖主流到高端价格带。此外，3月 1日起腾势 D9EV 车型上涨 6,000元，侧面彰显旺盛需求。我们判断随生产提速，腾势有望稳步爬坡。 乘用车加速出海 拓展全球化布局海外市场持续推进，出口空间广阔。公司 2021年 5月开启新能源出口，2022年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区，2022年出口达 5.6万辆，同比+307.2%。2023年出口边际提速，2023年 2月出口新能源乘用车 1.5万辆，环比+44.1%。 公司加速布局海外市场，考虑到海外新能源补贴持续及公司产品力的优势，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2023年公司出口有望突破 30万辆。 投资建议公司依托 DM-i及 E3.0两大先进技术平台，技术驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。考虑行业竞争加剧，调整盈利预测，将公司2023-2024年 营 收 由 6,645.41/8,280.4亿 元 调 整 为6,511.8/7,987.4亿元，归母净利润由 264.9/374.0亿元调整为250.8/326.1亿元，对应的 EPS 由 9.10/12.85元调整为8.61/11.20元，新增预测 2025年收入和归母净利分别为9,067.8亿元和 410.1亿元，对应 EPS 为 14.09元，对应 2023年 3月 28日 245.01元/股收盘价，PE 为 28/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期。

事件概述： 事件 1：公司发布 2022年度业绩快报及 2023Q1业绩预告： 2022年营收 68.5亿元，同比+27.1%；归母净利 5.87亿元，同比+80.0%；扣非后归母净利 5.68亿元，同比+97.4%； 预计 2023Q1归母净利 1.58至 1.70亿元，同比+33.1%至43.2%；预计扣非后净利 1.44至 1.56亿元，同比+34.5% 至+45.6%。 事件 2：公司近日获 Z 客户某欧洲高端品牌新能源汽车电驱动系统齿轮项目定点，预计 2024年开始批量供货，项目生命周期为 9年，生命周期内预计销售金额 10亿元以上。 分析判断: 新能源驱动增长 业绩增势稳健据公告，2022Q4营收 20.3亿元，同比+53.1%；归母净利 1.78亿元，同比+78.3%，环比+12.2%，我们判断营收增长主要受益于新能源电驱动齿轮持续放量，全年新能源汽车齿轮营业收入同比+220%；利润增长主要受益降本增效及管理精细化，公司不断优化内部产能结构、提升产线的自动化程度，并提升产线切换速度以及柔性能力。 据公告，预计 2023Q1归母净利 1.58至 1.70亿元，同比+33.1%至 43.2%；据中汽协及乘联会数据，23年 1-2月新能源乘用车批发销量 89.2万辆，同比+20.5%，3月新能源乘用车零售销量预计56.0万辆，同比+25.8%，公司利润增速高于行业，我们判断主要是因为核心客户销量表现坚挺，重卡 AMT 业务同环比提升，以及制造能力带来单位成本降低。新能源齿轮量、利齐升，有望持续驱动公司业绩增长。 电驱动齿轮定点再突破 全球龙头可期近日，公司获 Z 客户某欧洲高端品牌新能源汽车电驱动系统齿轮项目定点，预计 2024年开始批量供货，项目生命周期为 9年，生命周期内销售金额预计 10亿元以上。该定点有望引领行业升级趋势，同时展现了全球领先客户对于公司技术创新能力、品控及管理能力的高度认可，标志着公司与海外客户合作的进一步深化。2022年全球新能源乘用车渗透率 14%，电动化空间广阔。伴随全球电动化的产业大趋势下，公司有望凭借技术实力及优秀的用户口碑获得更多定点，加速打开海外市场，剑指全球龙头。 RV、谐波减速器双布局 受益机器人高景气公司深耕机器人关节高壁垒赛道，目前成功布局 RV 和谐波两大产品类，其中 RV 产品已覆盖 50公斤到 210公斤，2021年居国产 RV 出货量第一，并在精度保持性、可靠性要求更高的锂电、光伏、汽车制造等领域实现进口替代与规模配套；谐波减速机也在全面进行市场推广。2023年 1月，公司控股子公司环动科技拟引入国家制造业转型升级基金股份有限公司等 7家战略投资者增资 2.9亿元，一方面有利于环动科技在新品研发、市场开拓及科研实验等方面再获资金支持，加速机器人关节业务的推进；同时， 2021/2022Q1-3环动科技净利率 19.6%/23.1%，高于现有齿轮业务净利率，机器人精密减速器放量有利于进一步提振公司整体盈利水平，量价利齐升。 投资建议新能源汽车齿轮业务稳步发展+机器人关节业务加速开拓，我们看好公司中长期成长，维持盈利预测，2022营业收入 68.54亿元，归母净利 5.87亿元，预计 2023/2024年营业收入维持85.68/111.37亿 元 ， 归 母 净 利 8.52/11.95亿 元 ，2022/2023/2024年 EPS 0.74/1.00/1.41元/股，对应 2023年3月 28日 26.23元/股收盘价的 PE 分别为 35/26/19倍，维持“买入”评级。 风险提示新能源乘用车渗透率提升不及预期，产能爬坡不及预期，RV 减速器销量增速不及预期，原材料价格波动超出预期。

公司发布公告：公司与蔚来汽车以共同发展和长期合作为目标，于2023年3月26日签署《战略合作框架协议》。 分析判断:与蔚来战略合作携手推进一体压铸+全球化公司与蔚来汽车签署的框架协议主要内容包括：1、双方在供应链近地化、低碳化、数字透明化以及全球化四大维度进行深度合作，实现在蔚来合肥工厂周边的供应支持，开展在低碳材料利用及供应链降碳的实质性落地，建立透明、开放、公允的数字化供应链协同，同时在全球范围内进行业务合作支持双方的全球业务健康发展。 2、在车身一体化压铸结构件轻量化研发、新材料应用等方面深入合作，针对产品的合理优化，双方建立并利用快速通道支持，并协同帮助实现。在一体化电池盒，三电部分产品和汽车底盘等产品进行全方位的合作探讨。 3、在2025年之前实现近地化供应，双方共同安排产能扩充计划，包括但不限于投资新的生产线和/或建设新生产基地，以保证蔚来项目的顺利生产和交付。 4、在低碳/绿铝材料方面，双方共同设定目标与举措，并切实落地低碳供应链的建设，打造行业标杆。 5、在低数字透明化方面，2025年前实现文灿六安工厂数字化系统的打通。后期根据透明度需求进一步打通质量、工艺等功能。 6、全球化方面，依托文灿全球布局，针对蔚来全球业务给予全方位支持，并对蔚来全球研发及产品验证提供全面支持。 7、鉴于对文灿的产品实力认可,蔚来将积极向其合作的其他优质合作伙伴推广文灿铸造业务，为蔚来其他优秀合作伙伴提供优质服务。双方后续将进一步探讨其他业务领域的合作，包括但不限于资本层面合作等。 8、在品牌推广方面，双方就蔚来品牌推广、公务购车、员工购车进行深度合作。 9、各方建立高层沟通协调机制，不定期开展高层互访、信息交流、探讨合作重大事宜。 10、本协议有效期为五年，双方协商一致后可续签本协议。 我们认为公司与蔚来建立战略合作，重点推进一体化压铸和全球化布局等，有望实现win-win，驱动公司加速成长。定增助力扩产彰显充沛订单根据公司2022年10月26日公告，公司拟非公开发行股票募资不超过35亿元（含），扣除相关发行费用后拟用于以下项目：1）安徽新能源汽车零部件智能制造项目（10亿元）：公司拟在安徽六安建厂，主要是为了实现公司的战略布局，以更好地服务蔚来、比亚迪等客户，扩大规模效应，提升核心竞争力；2）重庆新能源汽车零部件智能制造项目（10亿元）：公司拟在重庆建厂，主要生产中高端新能源汽车之轻量化一体车身结构件、动力系统零部件等关键产品，我们判断公司在手订单充沛，扩产主要为了就近配套，更好地服务赛力斯等重庆地区客户。 3）佛山新能源汽车零部件智能制造项目（8亿元）：佛山是公司总部所在地，主要辐射珠三角汽车产业集群，现有压铸设备以1000T以下的小型压铸机为主，无法满足日益增长的订单需求，亟需扩产。 公司此前已向力劲采购合计6台大吨位压铸机（2台6000T+2台9000T+2台7000T），若加上近期的采购（4台6000T+3台9000T+1台7000T），则将合计拥有14台大吨位压铸机（6台6000T+5台9000T+3台7000T），根据设备的前置投资，我们判断公司一体化压铸在手订单充沛，目前已获得多家新势力定点。我们认为公司在一体化压铸的布局先发优势明显，除了设备、材料以及定点情况引领行业之外，国内外工厂布局的完善也将是未来竞争力的重要保障，以满足就近配套的需求，安徽和重庆作为新能源汽车产业链重要集群，未来增量可期。 我们判断多数主机厂不会采取特斯拉的自制模式，主因自行生产所需投资较大，包括投建厂房、购置机器、招募人员等，而订单来源的受限将导致规模效应不如作为第三方配套供应商的零部件企业。而对比潜在的同行竞争者，我们认为公司前瞻布局的不仅仅是设备，还有材料工艺研发的多年沉淀及丰富的过程管理经验（表现为高良率），有望一体化大趋势下崛起成为轻量化龙头。 积极拥抱新势力未来轻量化龙头积极拥抱新势力，驱动业绩高成长。公司是蔚来车身结构件核心供应商，配套全系车型，我们预估单车配套价值3000元以上。2022H1，公司获某客户汽车电池盒项目定点、某新能源汽车客户两款副车架项目定点和华为汽车包括电机壳在内的十个产品定点。此外，公司亦配套特斯拉、比亚迪、小鹏、理想等头部新能源车企，有望驱动业绩高成长。 收购百炼，进军全球。2019年公司以约1.4亿欧元收购法国百炼集团61.96%的股权，并将以每股38.18欧元的价格对剩余股权发起强制要约收购。公司与百炼集团在生产工艺、产品线与客户等具有协同效应，借助百炼集团在欧洲、亚洲和北美的本地产研能力之后，全球化布局有望加速，有利于公司获取更多海外订单。 投资建议公司是一体化压铸先行者，有望于电动智能变革中崛起成为轻量化龙头。考虑到公司积极拥抱头部新能源车企，收购百炼加速全球化，在手订单的逐步量产将驱动业绩高成长，考虑到预计负债的计提及能源价格上涨等因素，维持盈利预测：预计公司22-24年营收为52.3/69.4/88.9亿元，归母净利为2.6/6.0/8.4亿元，对应EPS为0.98/2.28/3.16元，对应2023年3月24日50.9元/股收盘价，PE分别为52/22/16倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨；主要客户销量不及预期；新项目、新客户拓展不及预期；百炼集团整合效果不及预期等。

公司发布2022年年报：2022年实现营收42.7亿元，同比增长33.1%，归母净利润6.5亿元，同比增长109.3%；扣非归母净利润6.0亿元，同比增长157.1%，位于业绩预告上限。 其中2022Q4实现营收12.4亿元，同比增长45.1%，环比增长3.8%，归母净利润2.4亿元，同比增长678.2%，环比增长24.2%，扣非归母净利润2.1亿元，同比增长1265.5%，环比下降2.7%。 分析判断:单季营收再创新高电动智能驱动高成长收入端：公司2022营收42.7亿元，同比+33.1%，其中2022Q4营收12.4亿元，同比+45.1%，环比+3.8%，单季营收再创新高。“新能源汽车+智能驾驶”业务增长强劲，新能源客户放量驱动收入增长，公司不断完善产品结构，新项目增长强劲，单车价值量持续提升。 毛利率：公司2022毛利率27.8%，同比+1.5pct，其中2022Q4毛利率29.5%，同比+6.3pct，环比-0.5pct，我们判断毛利率同比提升主因产能利用率提升叠加海运费等压制因素缓解，环比下滑则受汇率的影响。 费用端：公司2022Q4销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费率分别为1.9%、5.5%、5.0%、-2.2%，同比分别+0.5pct、-1.2pct、-1.2pct、-7.2pct，环比分别+0.5pct、+0.1pct、+1.0pct、+1.4pct，其中财务费用率同比明显下降主要受益于汇率波动。 利润端：公司2022Q4实现归母净利2.4亿元，同比+678.2%，环比+24.2%；净利率20.0%，同比+15.9pct，环比+3.0pct，利润率持续修复。 公司目前基本实现新能源汽车三电系统、智能驾驶/ADAS影像系统、热管理系统用铝合金精密压铸件产品全覆盖，汽车结构件项目取得重要突破，并顺利进入北美整车厂的供应池，新能源占比持续提升。2022年，公司铝合金压铸板块获得的新能源汽车项目寿命期内预计新增销售收入占比约为70%；其中新能源车身结构件占比约5%，新能源三电系统占比约40%，智能驾驶系统项目占比约为12%；热管理系统项目占比约10%。预计随着公司在手新能源订单的逐步量产，业绩有望持续高增长。 收购富乐太仓拓展锌合金压铸公司以人民币3.0亿元收购富乐压铸（太仓）67.5%的股权，并纳入公司合并报表范围。富乐太仓主要从事锌合金精密压铸件的研发、生产及销售，产品主要应用于汽车、家用电器、通讯、消费电子及建筑五金等多个领域。近三年来，汽车类收入占比均超过80%，主要应用于汽车安全系统、电子系统、电机系统、座椅系统、转向系统等。我们认为本次收购将会有以下协同：1、产品协同：不断完善“产品超市”品类，提高公司单车配套价值；同时下游应用由汽车拓展至家用电器、通讯、消费电子及建筑五金，可提升整体竞争力和抗风险能力；2、材料协同：锌合金相较铝合金具有熔点低、流动性好、易熔焊、易于表面处理等特点，通过压铸工艺可以制造形状复杂、表面光滑、薄壁等精密压铸件；3、生产协同：富乐太仓积累了丰富的制造技术、管理及信息化建设经验，本次收购有助于公司更精进自动化生产、精密加工技术；4、客户协同：富乐太仓客户资源优质稳定，如奥托立夫、莫仕、博西华、恺博等，丰富公司的客户结构。 电动智能加速开拓全球化持续推进公司积极拥抱电动智能变革，新增开发如新能源汽车电驱（三合一、多合一）、电控、车载充电单元、电源分配单元、电池模组、逆变器单元，智能驾驶系统、热管理系统、汽车结构件等适用汽车轻量化、电动化、智能化需求及氢能源汽车用的铝合金精密压铸件产品，基本实现新能源三电系统、自动驾驶/ADAS影像系统、热管理系统用铝合金精密压铸件产品全覆盖，并不断向汽车结构件扩展，不断精湛工艺技术，丰富产品种类。公司在持续中小件产品竞争优势的基础上，力争至2025年以新能源汽车三电系统核心零部件及结构件为代表的新能源汽车产品占比超过30%，2030年达到70%。 我们预计公司的雨刮类产品（包括电机壳体、连杆支架、驱动臂等）全球市占率达到30%，其他产品市占率均不超过10%，仍有很大提升空间。凭借公司智能制造的稳步推进，“数字化”工厂带来的生产效率大幅提升，性价比优势愈发明显，将加速抢夺全球份额，市占率有望持续提升。 投资建议我们看好公司在传统产品领域市占率持续提升，及电动智能配套业务的开拓对营收的拉动，综合考虑海外需求逐步修复以及运费、汇率等的影响，调整盈利预测：预计公司2023-24年收入由53.2/71.9亿元调为58.9/81.1亿元，归母净利由8.1/11.0亿元调为8.1/11.6亿元，EPS由0.91/1.24元调为0.92/1.31元，新增预计2025年收入和归母净利分别为112.0亿元和16.1亿元，对应EPS为1.82元，对应32年023月22日22.89元/股收盘价，PE为25/17/13倍，考虑到电动智能业务的高成长性，维持“买入”评级。 风险提示汽车销量不及预期；海外乘用车需求改善低于预期；原材料价格上涨超预期等。

事件概述公司发布 2022年报：2022年实现营收 55.4亿元，同比增长58.6%；归母净利 7.0亿元，同比增长 38.5%，扣非归母净利5.9亿元，同比增长 36.5%。其中 2022Q4实现营收 18.6亿元，同比增长 59.4%，环比增长 18.2%；归母净利 2.2亿元，同比增长 62.3%，环比增长 11.6%，扣非归母净利 1.9亿元，同比增长65.5%，环比增长 2.4%。 分析判断: 收入创单季新高 电控持续加速公司 2022年营收达 55.4亿元，同比+58.6%，其中 2022Q4营收18.6亿元，同比+59.4%，环比+18.2%，我们判断万达 22Q4并表收入大约为 2.1亿元，剔除万达后的实际营收约为 16.5亿元，同比+41.3%，环比+23.3%。其中主营业务（汽车零部件）2022年营收 53.6亿元，同比+56.7%，主要受益于智能电控业务的增长，其他业务（技术开发费）2022年营收为 1.8亿元，同比+125.0%，我们判断技术开发费主要随着新项目的增加（新增定点项目 380项，涉及 189款新车型，其中新能源汽车项目252项，新能源车型 132款，占项目比例 66%）而增长。 具体看： 1) 智能电控：EPB 持续增长，线控制动陡峭放量。公司 2022年智能电控业务营收 23.7亿元，同比+86.6%，其中销量/单价分别同比+89.8%/-1.7%，我们判断销量增长主要受益于 EPB 和线控制动放量以及并表 C-EPS，单价下降则受较高单车价值的 EPB 和线控制动占比下降。分产品看，我们测算 2022年 EPB 收入 17+亿元，同比+43%，对应销量有望超过 190万套，随着新客户和新项目放量，EPB 市占率有望加速提升，持续高增可期；根据工信部披露的公告数据，公司线控制动产品已配套奇瑞、吉利、理想、广汽、长安、长城等相关车型，我们测算 2022年销量约 28万套，贡献收入 4.6+亿元，随着在手订单的逐步量产，今年销量有望突破 120万套，同时客户开拓不断加速，未来增量可期。 2) 机械制动：轻量化加速增长，盘式制动器平稳增长。公司2022年机械制动业务营收 21.0亿元，同比+26.7%，我们测算轻量化/盘式制动器营收分别为 11.6亿元/15.1亿元，分别同比+34.5%/+21.7%，我们判断轻量化增长主要受益于海外通用等客户需求回暖，盘式制动器则受益于奇瑞、吉利等客户销量增长，预计今年两项业务都将随着新 项目的量产而维持较快增长。 毛利率环比提升 研发保持投入公司 2022年整体毛利率为 22.4%，同比-1.8pct，其中 2022Q4毛利率为 23.3%，同比+1.2pct，环比+1.6pct，我们判断一方面万达毛利率逐季改善，另一方面剔除万达后的毛利率环比持续提升，主要受益于产品结构变化的影响，高毛利率的 EPB、轻量化业务和技术开发费占比提升。 费用方面，公司 2022研发费用 3.8亿元，同比+58.2%，对应研发费用率为 6.8%，同比基本持平，其中 22Q4研发费用 1.3亿元，同比+41.5%，环比+60.2%，研发保持投入，主要用于智能电控产品的开发，静待后续开花结果。2022Q4销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 0.9%、1.9%、-0.6%，分别同比-0.1pct 、 -0.4pct 、 -0.4pct ， 环 比 -0.3pct 、 -0.5pct 、+0.2pct，销管费用率下降主要受益于规模效应，财务费用表现为财务收入，主因利息收入增加。2022Q4扣非归母净利为 1.9亿元，同比+65.5%，环比+2.4%，随着智能电控、轻量化等充沛在手订单逐步量产叠加规模效应显现，预计业绩有望持续加速增长。 轻量化再获海外定点 国际化全面加速2022年以来，公司海外定点加速获得突破，包括：1）轻量化获多个定点：2022年 10月，公司获得海外轻量化项目定点 7个，累计生命周期总销售收入预计 9.5亿美元（折合人民币 66亿元），12月获得某全球著名整车厂的豪华跑车品牌提供前后铸铝转向节，全生命周期（7年）销售额 0.24亿美元（折合人民币约 1.7亿元）；2023年 3月初，获得两家全球著名整车厂铸铝轻量化项目定点，总销售收入约 4.1亿美元（折合人民币约 28亿元）。3月中旬再获北美某著名整车厂轻量化平台项目，独家供货，项目车型的生命周期内（2025年-2031年）产品销售收入累计预计约 31亿元人民币，增厚公司利润的同时彰显了公司铸铝轻量化产品在全球范围内的较强竞争力。根据2022年以来获得的轻量化海外定点，我们测算 2025年将新增收入约 23亿元以上。我们预计后续随着墨西哥工厂的量产爬坡，有望获得更多定点；2）EPB 首出海：2022年 12月，公司EPB 和制动卡钳总成获得某全球著名整车厂的 2个平台定点，全生命周期（4-7年）销售额 1.77亿美元（折合人民币约 12亿元）。公司将继续深耕国际化，拟发行的 GDR 融资也将助力公司国际化战略的深入推进，目标成为世界汽车零部件百强。 整合稳步推进 进击线控底盘转向布局落地，整合稳步推进。2022年 5月，公司收购万达 45%的股权，成为万达的第一大股东；万达董事会由5名董事 组成，其中公司有权提名 3名董事，瑞智联能及万达零部件有权各提名 1名董事。万达主要生产各类转向器、转向管柱系列产品，主要客户包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等。公司正在稳步推进整合，参考 2016年以前的财务数据，万达的净利率在 7%-10%，我们认为在公司的整合协同下，万达的净利率有望提升至 10%甚至更高水平，并且也已正式启动了DP-EPS、R-EPS、线控转向系统的研发工作。 剑指线控底盘，线控制动国产替代加速。本次收购将完善公司在汽车底盘领域的布局，丰富和完善公司在汽车安全系统领域 的产品线（制动+转向），后续将逐步完善分布式驱动和悬架，最终成为线控底盘供应商，掘金千亿市场，剑指全球汽车零部件百强。智能电动驱动线控制动 EHB 渗透率加速提升，公司基于 ESP 量产经验，研发出 One-Box 产品 WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流 Two-Box 产品，紧抓博世 ESP 缺芯的窗口期，2022H1线控制动新增定点项目数 19个，未来有望不断加速。同时公司紧跟行业趋势，启动开发具备制动冗余功能线控制动系统 WCBS2.0，并开展对电子机械制动（EMB）的预研工作，国产替代加速。 投资建议公司客户和产品结构双升级，短期受益于 EPB 和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量，考虑到墨西哥工厂逐步量产等，调整盈利预测：预计公司2023-24年营收由 90.4/119.0亿元调为 90.0/121.5亿元，归母净利由 10.9/16.4亿元调为 10.1/14.4亿元， EPS 由2.64/3.99元调为 2.45/3.49元，新增预计 2025年营收和归母净利分别为 160.3/19.4亿元，对应 EPS 为 4.70元，对应 2023年 3月 22日 69.00元/股收盘价，PE 分别为 28/20/15倍。考虑到公司未来的成长性及线控制动等新业务的突破，维持“买入”评级。 风险提示汽车销量不及预期；竞争加剧；原材料价格上涨；客户拓展不及预期；海外拓展不及预期等。

事件概述公司发布公告：公司全资子公司芜湖伯特利墨西哥有限责任公司与北美某著名整车厂新签署关于某一平台项目，包括铸铝前转向节、铸铝后转向节的4 份供货合同。 分析判断:轻量化再获海外定点 国际化全面加速2022 年以来，公司海外定点加速获得突破，包括：1） 轻量化获多个定点：2022 年10 月，公司获得海外轻量化项目定点7 个，累计生命周期总销售收入预计9.5 亿美元（折合人民币66 亿元），12 月获得某全球著名整车厂的豪华跑车品牌提供前后铸铝转向节，全生命周期（7 年）销售额0.24 亿美元（折合人民币约1.7 亿元）；2023 年3 月初，获得两家全球著名整车厂铸铝轻量化项目定点，总销售收入约4.1 亿美元（折合人民币约28 亿元）。本次再获北美某著名整车厂轻量化平台项目，独家供货，项目车型的生命周期内（2025 年-2031 年）产品销售收入累计预计约 31 亿元人民币，增厚公司利润的同时彰显了公司铸铝轻量化产品在全球范围内的较强竞争力。根据2022 年以来获得的轻量化海外定点，我们测算2025 年将新增收入约23 亿元以上。我们预计后续随着墨西哥工厂的量产爬坡，有望获得更多定点；2）EPB 首出海：2022 年12 月，公司EPB 和制动卡钳总成获得某全球著名整车厂的2 个平台定点，全生命周期（4-7 年）销售额1.77 亿美元（折合人民币约12 亿元）。公司将继续深耕国际化，拟发行的GDR 融资也将助力公司国际化战略的深入推进，目标成为世界汽车零部件百强。 携手吉利 线控制动再获突破据台州新闻发布，2022 年10 月10 日，台州市政府与吉利控股集团举行合作项目签约仪式，双方将围绕新能源整车、电驱动总成、智能汽车零部件产业等方面开展合作，签约新能源汽车新车型、智能汽车零部件产业园、智能底盘线控制动等项目，总投资约200 亿元，达产后预计年产值约600 亿元。 公司跟随布局，全资子公司伯特利电子拟与吉利汽车控股子公司吉润汽车共同成立合资公司—台州双利汽车智能底盘系统有限公司（具体名称以工商登记为准），分别持股65%和35%，共同投资布局汽车智能底盘线控制动产品的制造和销售以及技术的升级创新。我们认为公司与吉利此次在线控制动乃至未来潜在智能底盘的合作意义重大，一方面彰显公司线控制动较强产品力，进一步加速线控制动的发展，增长斜率有望更加陡峭，另一方面与主机厂的合作关系加深，有望联合前瞻布局新技术，顺应底盘运算集成化大趋势。 整合稳步推进 进击线控底盘转向布局落地，整合稳步推进。2022 年5 月，公司收购万达45%的股权，成为万达的第一大股东；万达董事会由 5 名董事组成，其中公司有权提名 3 名董事，瑞智联能及万达零部件有权各提名1 名董事。万达主要生产各类转向器、转向管柱系列产品，主要客户包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等。公司正在稳步推进整合，参考2016 年以前的财务数据，万达的净利率在7%-10%，我们认为在公司的整合协同下，万达的净利率有望提升至10%甚至更高水平，并且也已正式启动了 DP-EPS、R-EPS、线控转向系统的研发工作。 剑指线控底盘，线控制动国产替代加速。本次收购将完善公司在汽车底盘领域的布局，丰富和完善公司在汽车安全系统领域的产品线（制动+转向），后续将逐步完善分布式驱动和悬架，最终成为线控底盘供应商，掘金千亿市场，剑指全球汽车零部件百强。智能电动驱动线控制动EHB 渗透率加速提升，公司基于ESP 量产经验，研发出One-Box 产品WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流Two-Box 产品，紧抓博世ESP 缺芯的窗口期，2022H1 线控制动新增定点项目数19 个，未来有望不断加速。同时公司紧跟行业趋势，启动开发具备制动冗余功能线控制动系统WCBS2.0，并开展对电子机械制动（EMB）的预研工作，国产替代加速。 投资建议公司客户和产品结构双升级，短期受益于EPB 和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量， 维持盈利预测： 预计公司 2022-24 年营收为60.3/90.4/119.0 亿元，归母净利为7.2/10.9/16.4 亿元，EPS 为1.75/2.64/3.99 元，对应2023 年3 月17 日64.20 元/股收盘价，PE 分别为37/24/16 倍。考虑到公司未来的成长性及线控制动等新业务的突破，维持“买入”评级。 风险提示汽车销量不及预期；竞争加剧；原材料价格上涨；客户拓展不及预期；海外拓展不及预期等。

2023年3月16日晚，公司举办汉唐双旗舰超级发布会，正式发布新款汉EV冠军版&唐DM-i冠军版两款车型。其中汉EV冠军版售价20.98-29.98万元，车身尺寸为4,995x1,910x1,495mm，轴距为2,920mm；唐DM-i冠军版售价20.98-23.38万元，车身尺寸为4,870x1,950x1,725mm，轴距为2,820mm。 分析判断:产品升级价格下探彰显爆款潜质2023款车型亮点是针对颜值、性能和配置进行了优化升级，同时售价方面有进一步的下探。 1）造型延续，色彩焕新：造型方面，新车与旧款车型保持一致，延续了“龙颜美学”设计。加入了冰川蓝配色，色彩焕新。 2）底盘升级，极致驾乘：汉EV冠军版注重优化动力性能，两驱版最大输出功率245Ps，最大扭矩350Nm；四驱版最大输出功率517Ps、最大扭距达700Nm；底盘较老款明显升级，可选FSD和DiSus-C两种高阶底盘配置，搭配铝合金多连杆，全面提高驾乘体验。唐DM-i冠军版搭载双口40kW快充，30%-80%SOC充电时长缩短至22分钟，纯电续航112公里，实现快充能+强续航，适应城市用车场景。同时配备了FSD可变阻尼减振，底盘再度升级。 3）配置提升，舒适座舱：汉EV冠军版全系标配氛围灯合热泵空调，接入5G车速联＋双频定位，实现全车四音区智能语音交互；唐DM-i冠军版尊贵版车型新增HUD抬头显示、自动防眩目后视镜，以及座椅记忆功能。新品提升硬件智能化程度，充分考虑家用用途，为用户带来更加安全、舒享的驾驶与娱乐体验。 4）价格下探，需求向上：比亚迪汉EV冠军版售价20.98-29.98万元，老款定价为21.98-29.08万元，唐DM-i冠军版售价20.98-23.38万元，老款定价为20.98-28.18万元。价格下探及配置升级双重加持下，我们预计将有效提升产品竞争力，刺激公司需求提振，拉动销量加速上行。 价格上攻下探产品加持需求释放秦PLUS价格下探，海洋网新车型将快速导入。秦PLUSDM-2023冠军版于2月10日上市，NEDC纯电续航达55km/120km，售价区间为9.98-14.58万元，起步价下探至10万内，上市7天订单破3.2万辆，我们判断有望进一步替代A级合资燃油车。海洋网新品提速，海鸥即将上市，定位A00级电动车，CLTC综合续航里程达305km/405km，前置驱动最电大机功率55kW，有望补齐公司小微车谱系的空缺，加速需求的释放。 全新专业个性化品牌上攻高端化，腾势汽车表现亮眼。2月底，比亚迪官方确认全新专业个性化品牌“F”将于年内推出，定位高端序列，聚焦越野领域，公司将形成王朝+海洋网+腾势+新品牌+仰望的品牌架构，全面覆盖主流到高端价格带。此外，3月1日起腾势D9EV车型上涨6,000元，侧面彰显旺盛需求。我们判断随生产提速，腾势有望稳步爬坡。 乘用车加速出海拓展全球化布局海外市场持续推进，出口空间广阔。公司2023年2月出口新能源乘用车1.5万辆，环比+44.1%。公司加速布局海外市场，考虑到海外新能源补贴持续及公司产品力的优势，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2023年公司出口有望突破30万辆。 投资建议公司依托DM-i及E3.0两大先进技术平台，技术驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。维持盈利预测，预计公司2022-2024年营收为4,265.2/6,645.41/8,280.4亿元，归母净利润为161.3/264.9/374.0亿元，对应的EPS为5.54/9.10/12.85元，对应2023年3月16日234.79元/股收盘价，PE分别为42/26/18倍，维持“买入”评级。 风险提示产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期