事件：8月21日，公司发布2022年中报：22H1公司实现营收4.59亿元，同比-15.65%；实现归母净利润-0.35亿元，同比-185.72%；实现扣非净利润-0.38亿元，同比-201.72%；实现经营性现金流-0.59亿元，同比-168.60%。其中，22Q2实现营收2.11亿元，同比-35.87%；实现归母净利润-0.26亿元，同比-184.58%。 简评疫情反复冲击线下直销，直播发力助力线上增长。22Q2公司营收表现不佳，拖累22H1整体业绩，主要原因在于公司线下营收大幅收缩，门店近四成位于交通枢纽，Q2疫情传播范围较大，交通客运不畅对Q2线下门店客流量造成了直接负面影响，叠加去年同期高基数，导致公司线下门店销售收入同比表现欠佳。线下方面，22Q2线下营收为0.49亿元，同比-58.10%。线上方面，22Q2线上营收为1.50亿元，同比-19%。在整体消费形势不畅，行业线上增长整体放缓背景下，公司22H1线上整体保持正增长，但增速明显下滑，且Q2增速为负。业绩承压下，盈利能力走弱。由于线下渠道客流下降，公司高毛利产品销售受限，22H1毛利率为52.96%，同降7.98pcts，其中22Q2毛利率为51.84%，同降11.88pcts。 新品表现亮眼，艾灸盒持续放量。22H1公司推出多款健康智能硬件创新产品，如推出新品人鱼泪润眼仪，实现眼部按摩器品类突破，品类延展满足消费者多方面健康需求。22H1，公司新产品销售收入占比达到30.92%。分品类看，22H1公司颈部/眼部/艾灸/头皮/头部按摩器分别实现收入1.15/1.04/0.43/0.35/0.26亿元，其中，艾灸品类相对表现较好（21年公司颈部/眼部/艾灸/头皮/头部按摩器分别实现收入3.10/2.99/0.60/1.22/0.91亿元）。 业绩承压下费率走高，渠道调整深挖用户潜力。22Q2公司销售、管理、研发费用分别为1.15亿元、0.13亿元、0.15亿元，同比-23.50%、+52.86%、+32.92%。由于业绩下滑，费用率相对走高，22Q2公司销售、管理、研发费用率分别为54.38%、5.97%、7.08%，同比+7.28pcts、+3.47pcts、+3.66pcts。其中，销售费率高企主要由于直销比例较大，直销门店租赁、销售人员薪酬等固定费用支出大。面对疫情反复、消费不振的外部经营环境，公司在产品、渠道端持续发力深挖用户消费潜力。产品：公司加大研发投入，加快产品推新，以新品类开拓新增长空间，22H1在业绩下滑情况下研发费用不降反增。渠道：线上线下相互赋能，线上精细化运营，积极布局直播电商渠道，22H1线下新开店23家，优化调整34家，期末线下直营门店174家，线下加盟门店28家，并进行门店直播、私域运营，线上反哺线下。营销：加大自播建设，组建社群营销平台，激活渠道实现销售转化。未来公司以优质产品为抓手，渠道、营销端共同发力，有望在疫后实现业绩修复。投资建议倍轻松深耕按摩小电20余载，系国内健康智能硬件第一股。按摩小电赛道成长属性较强，公司市场地位稳固，未来发展潜力佳。疫情影响下公司业绩短期受到冲击，看好产品、渠道、营销、运营等多维优势赋能下，公司疫后业绩改善复苏。预计2022~2024年公司归母净利润1.08亿元、1.59亿元、2.12亿元，同比分别增长17.8%、46.5%、33.8%，对应EPS分别为1.76元、2.57元、3.44元，对应当前市值PE分别为23.61倍、16.12倍、12.05倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复风险；原材料价格波动；线上增速不及预期；行业竞争加剧风险；新品销售不及预期等风险。

事件概述8月15日，顾家家居发布2022年半年度报告，2022H1实现营业收入90.16亿元，同比增长12.47%；实现归母净利润8.91亿元，同比增长15.32%。单季度看，22Q2实现营业收入44.76亿元，同比增长5.71%；实现归母净利润4.48亿元，同比增长15.53%。 简评营收利润保持增长，费用端管控良好。2022H1公司总资产规模达150.50亿元，同比增长15.80%；净资产规模达80.41亿元，同比增长15.27%。公司毛利率28.96%，同比增长2.96%，净利率10.22%，同比增长0.45%，盈利水平保持提升。费用率方面，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为14.96%、1.8%、1.67%、-1.06%，同比+0.93pct、-0.24pct、+0.14pct、-1.26pct。品牌持续加大营销及职工薪酬增长导致销售费用率上升，汇兑损益增加带来财务费用率下降。 品类结构持续优化，全屋融合成效初显。公司推动“软体+定制”融合一体化设计研发销售，为消费者提供风格统一的全屋大家居解决方案。2022H1公司三大高潜品类营收均有明显涨幅，其中沙发品类贡献营收47.09亿元居首，同比增长14.37%；床、床垫品类增速最快，贡献营收17.23亿元，同比增长23.75%；定制家具贡献营收3.54亿元，同比增长20.65%。集成产品、红木家具、信息技术服务收入分别为14.59、0.40、4.11亿元，同比+4.86%、-24.15%、-2.53%。 境外业务表现靓丽，看好疫情后内销修复。2022H1公司实现内销收入50.99亿元，同比增长6.24%，外销收入36.66亿元，同比增长24.12%。内销：公司2022Q2受疫情干扰，境内业务整体收入增速有所下滑，下半年有望逐步恢复。公司坚持“1+N+X”的渠道战略，巩固品类专业店优势，加快融合大店布局速度。根据各品牌、品类的发展阶段匹配渠道组织，由品类负责制转变为品牌负责制。外贸：针对北美核心客户推出高性价比功能产品，抢占市场份额；对越南基地布局实现了优化调整，完善软体产品全品类生产能力，墨西哥制造基地探索SPO业务21天快交模式。 投资建议顾家家居是我国消费品家具龙头企业，有较强的品牌力、产品力。公司不断深化渠道变革，内外销齐驱并进，大家居实力将逐步释放。我们预计22-24年公司将分别实现营业收入220/262/310亿元，同比增长19.8%/19.5%/18.1%；归母净利润20.3/24.4/29.7亿元，同比增长21.7%/20.6%/21.7%。当前市值对应22-24年PE分别为18.05/14.97/12.30倍。维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨风险、市场竞争加剧风险、地产景气度不达预期风险、疫情反复风险

投资摘要 事件 7月28日，公司发布2022年半年度业绩快报，22H1实现营业收入51亿元，同比增长83%，实现归母净利润5.85亿元，同比下降4%。单季度看，22Q2实现营业收入23.44亿元，同比增长44%，实现归母净利润2.95亿元，同比下滑21%。 简评 短期疫情影响展店、门店经营及订货会，致业绩下滑。二季度受华东等地疫情防控等因素影响，部分区域线下门店的经营及新开均受到较大影响，加盟商的补货需求也受到一定程度的抑制，因而公司短期业绩承压。分渠道来看，电商继续保持稳定增长。22H1自营线上业务收入6.04 亿元，同比增长38.93%；自营线下业务收入5.67亿元，同比下降12.29%；加盟业务收入38.03 亿元，同比增长140.4% 。 长期省代模式继续推动展店提速+黄金放量。截止22H1，公司门店数量达到4525家，上半年净增门店数量23家。公司在黄金产品上持续发力，展销业务模式下，22H1黄金产品销售收入同比增幅显著。公司上半年调整产品战略，以黄金为主力产品，镶嵌为核心产品，加强时尚、文创类黄金的研发推广力度。公司黄金研创力度不断加强，黄金产品体系日益完善，推出“非凡国潮”黄金文创IP 新品，黄金产品工艺提升等结构性变化是推动黄金销售的主驱动力。 投资建议 短期线下渠道受疫情冲击明显，未来在省代模式助力下，激发渠道发展活力，强化品牌势能，推动黄金品类继续放量。我们预计公司22-24 年营业收入为122/151/179亿元，同比+33%/24%/18%，预计22-24 年归母净利润为14.2/17.3/20.9亿元，同比+16%/21%/21%，对应EPS 为1.30/1.58/1.91 元，当前收盘价对应PE 为10.66/8.79/7.26倍，维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复风险；门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。

事件7月20日， 公司发布2022年半年度业绩快报， 22H1实现营收29.36亿元，同比+51.6%， 实现归母净利润4.7亿元，同比+30.5%， 实现扣非归母净利润4.1亿元，同比+34%。 其中Q2实现营收16.8亿元，同比+45%， 实现归母净利润2.7亿元，同比+30.1%， 实现扣非归母净利润2.27亿元，同比+36.4%。 简评“四轮驱动”稳步推进，营收利润高增。 公司 22H1营收同比+51.62%，功能性护肤品收入同比大幅增长超过 75%，原料业务同比稳步增长超过 10%。功能性护肤品业务方面，科技力对产品力的支撑深入推进，产品创新能力持续彰显；四大品牌形成大单品矩阵，并以大单品带动品牌向更多产品系列扩展；国民品牌建设颇具成效，“618”期间四大品牌均取得好成绩。原料业务方面，公司具有较强的核心竞争力，业务拥有较强的核心壁垒和较高的市占率，长期保持稳定增长趋势。 22Q2尽管原料及医疗终端业务受到疫情影响，但功能性护肤品业务延续高增长态势，公司通过加强运营管控，逐步进入精细化运营阶段，利润增速与收入增速差距有所收窄。 功能性护肤品及功能性食品：收入引擎，弹性较大。四大品牌“润百颜”、“夸迪”、“米蓓尔”和“肌活”以原料科技赋能底层产品力，前两大产品跨入 10亿营收量级，品牌效应初具。 21年功能性护肤品板块营收 33.2亿元，近 3年 CAGR+125.3%。伴随公司销售费用投放管控与运营精细化效率提升，及产品结构调整，盈利边际改善空间较大。 公司也于 2021年在功能性食品新赛道上开拓新品类。 优质龙头全要素竞争力凸显。 公司从透明质酸全产业链龙头向拥有更广泛生物活性材料的生物科技平台型企业迈进，公司在长期可持续发展的基础上，追求品牌建设与新业务布局，以提高生命质量与延长生命长度为目标，由“三驾马车”到“四轮驱动”。原料端（B2B），药械端（B2B，骨科、眼科、皮肤科），功能性护肤品，功能性的食品（B2C）在深度、高度、广度上不断纵深式发展。玻尿酸原料基本盘稳步增长，医疗终端业务多点开花，重点布局“三械”资质壁垒、高频次、高普适的水光针类产品，功能性护肤品业务为收入引擎，品牌力驱动单品持续放量，产品细分差异化定位覆盖各类目标消费人群，功能性食品业务伴随市场需求打开及深化消费者教育有望打开新成长曲线。 ? 投资建议预计公司 2022年-2024年营业收入分别为 68.56、 90.18、 115.27亿元；归母净利润分别为 10.36、 13.43、 17.10亿元，对应 EPS 为2.15、 2.79、 3.55元/股，对应 PE 为 71、 55、 43倍，维持“买入”评级。

事件7月14日， 公司发布2022年半年度业绩预告， 归母净利润预计4.71-5.03亿元， 比上年同期增长50%-60%； 扣非归母净利润为4.75-5.07，比上年同期增长66.54%-77.55%， 基本每股收益为0.57-0.61元/股。 简评22H1盈利能力改善明显，国内销售占比稳步提升。 22Q1实现营收36.42亿元，同比+13.46%，归母净利润 1.78亿元，同比+4.60%。 22Q1外销同比+17%，内销同比+3%，内外销均有回升。 22H1盈利水平稳中向好， 预计归母净利润中位数为 4.87亿元，同比+55%， 其中单二季度同比增长预计约 114%。 尽管面临多重经营压力，公司相继通过产品调价、技术创新、生产效率提升等措施提质增效。 22年 4月起，铜、铝、塑料等大宗原材料价格在前期不断上涨后有所回落，外部不利因素有所减少，公司盈利能力承压情况有所缓解。 受今年二季度以来人民币兑美元汇率波动影响，汇兑收益有所增加。公司产品盈利能力向好， 综合竞争力不断提升。 内销“618”表现亮眼，看好下半年业绩持续回升。 内销方面， 公司积极布局兴趣电商， 产品矩阵进一步扩大升级。“摩飞” 品牌线上平台销售亮眼，据奥维云网数据， 2022年 618大促期间，摩飞品牌的主要小厨电品类线上销售表现突出，核心品类量价齐升，煎烤机 6月市占率达到 17.71%，同比上涨 8.86%，均价同比上升 38.5%；搅拌机 6月市占率为 15.36%，同比上涨 4.32%，均价同比上升 5.8%。 若下半年在线上平台持续发力拓展，公司内销有望持续稳定增长。 外销方面， 公司为全球小家电代工的龙头企业， 基于自身产业技术优势， 抗风险和周期能力强， 在原材料价格逐步下降、汇率利好出口等外部有利因素下，预计下半年公司外销方面盈利仍将维持良好水平。 相对于大家电，小家电需求细分程度高、更新迭代速度快、购买周期短，赛道仍处于成长阶段；随着日益增长的消费需求以及公司在业内的地位， 下半年业绩有望持续向好。 投资建议公司拥有良好的品牌与供应链优势，丰富的外销经验， 盈利修复逐步兑现， 预计海外需求仍较为旺盛，伴随原材料价格逐步企稳回落、人民币贬值利好出口以及公司新品迭代贡献收入增量； 若线上渠道持续发力，内销品牌收入预计稳步增长，后续公司盈利能力有望持续提升。我们预计 2022-2024年公司归母净利润 11.42、 13.85、 15.79亿元，对应 EPS 分别为 1.38元、 1.68元、 1.91元，对应当前市值 PE 分别为 14.02、 11.56、 10.14倍，维持“买入”评级。 风险提示自主品牌推广不及预期；外销增速不及预期；原材料上涨；汇率水平不利出口等。

产品升级，品牌跃升，营运优化，“6N”战略，塑造全新珀莱雅公司旗下拥有“珀莱雅”、“悦芙媞”、“CORRECTORS”、“彩棠”、“INSBAHA”等品牌，涵盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等领域，满足不同年龄、偏好的消费者需求。大单品驱动品牌重塑，产品、研发、渠道、营销、组织多维竞争要素驱动品牌高质量增长。 经历套系产品-热销产品-大单品策略，不断迭代进化，迎合国内化妆品渠道和营销方式变化，珀莱雅逐渐转变为对产品研发、组织、品牌力等全局竞争要素的塑造。公司“6N”战略布局的持续优化和成效显著，叠加大单品策略进展顺利，彩棠构筑第二增长曲线，多品牌矩阵推动营收不断增长。 美妆行业消费升级，从聚焦渠道到比拼产品、研发大众护肤品占据主导地位，功效护肤引领风尚。根据欧睿国际数据，2021年中国化妆品行业规模达3594.58亿元，同比增长9.02%，近10年国内化妆品年均复合增速达10.55%，2026年市场规模有望达到5143.39亿元，2021-2026年CAGR将达7.43%。国内化妆品渠道要素的变化驱动着行业竞争格局的变动，早期外资品牌凭借线下优势，进驻高端百货、购物中心。伴随兴趣电商兴起，渠道分散化，国货品牌综合实力提升，国内化妆品行业格局始终在动态调整。功效成分日益成为美妆品牌的标配条件，品牌方从原料创新，到配方体系与生产工艺等方面进行多维度呈现，从初次流量转化和获客，到聚焦复购流量与信任获客。 全要素竞争，打造多品牌矩阵，驱动高质量增长，不断突破向上空间消费升级背景下，化妆品由渠道驱动到产品、研发驱动演变。珀莱雅早期抓住线下渠道销售红利，实现初步品牌建立；面对流量去中心化，公司以淘系平台为基本盘，同时积极布局抖音等兴趣电商，快速跟上渠道变迁。从早期国际大牌的性价比平替，到塑造自身品牌力，在国潮兴起、消费需求多元化、细分化趋势下，公司着重打磨产品功效，推出红宝石精华与双抗精华系列，加大成分研发与应用，同时建设完备供应链，保障产品供货及物流发运，及时触达消费者。随着珀莱雅大单品策略方法论的成功，公司持续不断进行多品类、多品牌延伸，拓宽产品线，夯实大单品矩阵护城河。 投资建议预计2022-2024年公司营收分别为58.91、73.59、90.77亿元，同比分别为27.14%、24.93%、23.34%。公司大单品战略推动产品结构升级，毛利率稳步提升，盈利能力稳定，预计未来三年内归母净利润为7.31、9.26、11.69亿元，同比分别为26.97%、26.62%、26.21%。 对比可比公司，珀莱雅具有持续的研发投入、高效的产品迭代敏锐迎合客户需求，以及强大的组织、渠道、营销能力，预计公司2022-2024年对应EPS分别为2.60、3.29、4.15元/股，对应PE分别为62.32、49.22、39.00倍。首次覆盖，“买入”评级。 风险提示行业竞争风险；疫情导致经营产生不确定性风险；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险；本报告测算存在主观性风险。

全球玻尿酸产业链龙头，四轮驱动打造生物活性原料平台。华熙生物是一家以创新研发驱动为核心的生物材料科技平台公司，以活性生物科技为底层技术，在深度（生物活性原料）、高度（医疗终端）和广度（功能性护肤品及功能性食品）上“四轮驱动”不断纵深式发展。21年实现营收49.5亿元，同比+87.93%；实现归母净利润7.8亿元，同比+21.13%。22Q1实现营收12.5亿元，同比+61.57%；实现归母净利润约2亿元，同比+31.07%。22Q1归母净利率为15.92%，环比提升4.19pcts，比2021全年提升0.11pcts，20年以来净利率首次环比回升，精细化运营初见成效，盈利模型持续优化。 原料：玻尿酸为基本盘，发力合成生物。公司玻尿酸原料市占率全球第1，年产逾700吨，规模效应下单位成本压缩带来盈利能力显著增强，资质、技术、渠道、客户优势凸显。建立了全球最大的中试转化平台与合成生物全产业链平台，打通产学研，主要生物活性物为透明质酸，原料端积极赋能产业链上下游。其中，21年新原料透明质酸衍生物及其他生物活性材料收入占比原料业务收入40%，同比+28.6%。 医疗终端：行业景气度度+技术+资质壁垒高。医疗终端产品包括医美注射填充剂，骨科、眼科治疗产品。2021年，公司该业务实现收入7亿元，同比+21.54%，占公司主营收入14.15%，毛利率为82.05%。其中，医美类营收5.04亿元，占比约70%。2016-2021年医疗终端产品CAGR为29.66%，是公司年复合增速第2快的业务板块。公司医美重点布局透明质酸填充剂与水光针类产品，包括润致娃娃针、御龄双子针、丝丽动能素等并收购胶原蛋白企业益而康，为客户提供全方位面部年轻化解决方案。 功能性护肤品及功能性食品：收入引擎，弹性较大。四大品牌“润百颜”、“夸迪”、“米蓓尔”和“肌活”以原料科技赋能底层产品力，前两大产品跨入10亿营收量级，品牌效应初具。21年功能性护肤品板块营收33.2亿元，近3年CAGR+125.3%。伴随公司销售费用投放管控与运营精细化效率提升，及产品结构调整，盈利边际改善空间较大。 公司也于2021年在功能性食品新赛道上开拓新品类。 投资建议预计公司2022年-2024年营业收入分别为68.56、90.18、115.27亿元；归母净利润分别为10.36、13.43、17.10亿元，对应EPS为2.15、2.79、3.55元/股，对应PE为65.46、50.52、39.67倍。公司从透明质酸全产业链龙头向拥有更广泛生物活性材料的生物科技平台型企业迈进，公司在长期可持续发展的基础上，追求品牌建设与新业务布局，以提高生命质量与延长生命长度为目标，由“三驾马车”到“四轮驱动”。原料端（B2B），药械端（B2B，骨科、眼科、皮肤科），功能性护肤品，功能性的食品（B2C）在深度、高度、广度上不断纵深式发展。玻尿酸原料基本盘稳步增长，医疗终端业务多点开花，重点布局“三械”资质壁垒、高频次、高普适的水光针类产品，功能性护肤品业务为收入引擎，品牌力驱动单品持续放量，产品细分差异化定位覆盖各类目标消费人群，功能性食品业务伴随市场需求打开及深化消费者教育有望打开新成长曲线。首次覆盖，“买入”评级。 风险提示竞争加剧风险，化妆品新品推广不及预期风险，新产品替代风险，核心技术人员流失的风险，行业监管趋严风险。

? 投资摘要 纯医美针剂龙头，盈利能力优异 爱美客系国内生物医用软组织修复材料龙头企业，聚焦玻尿酸、再生材料、肉毒素等生物医药终端产品的研发与生产。公司已经NMPA获批上市7款医械产品，位居同类第一；公司透明质酸钠类注射产品2020年国内市占率第一，2020年销售额市场份额达14.3%。2021年，公司实现营收14.48亿元，同比+104.13%；实现净利润9.57亿元，同比+120.89%。2017-2021年收入CAGR为45.43%，净利润CAGR为63.41%。 高景气赛道，强监管利好头部合规企业 1）行业：国内医美市场持续扩容，赛道优质，步入黄金发展期。2016-2020年中国市场CAGR高达18.9%，超越同期全球市场增速8.5倍。目前国内医美市场渗透率低，对比美国、韩国，预计有3-5倍成长空间。2）政策：监管趋严加速社会资源向规范化行业参与者聚集，利于头部合规医美厂商获取更多市场份额，推动医美行业高质量发展。 产品类型丰富，兼具前瞻性与差异化 全方位且具有差异化的产品矩阵推动公司持续成长。公司拿证能力强，9个主营产品先后获证，平均2年/证。溶液类产品21年营收入10.46亿元，同比+133.84%；凝胶类产品营收3.85亿元，同比+52.80%。公司市场敏锐度高，前瞻性布局各类型产品，嗨体系列为公司基本盘，持续放量助推业务增长，新品濡白天使布局再生医美市场，在研产品肉毒素、溶脂针等产品重磅接力打造又一成长曲线。 多维度打造稳态体系 1）组织管理：治理优异，员工激励充分。公司第1大股东系创始人简军，共持有公司38.04%股权。高管行业经验超10年，股权激励深度绑定核心员工，人才流失率极低；2）渠道：直销为主，经销为辅。与诸多国内B端大型连锁医美机构、公立医院等深度合作，客户关系稳固。C端经销，扩展产品覆盖广度；3）研发：2021年公司研发投入占营收比重7.07%，研发费用同比+65.54%。公司拥有45项专利，25项发明专利，多项产品为国内首次获批。“自有+合作”不断为研发注入新活力，高效创新驱动产品迭代；4）短中长期：新品持续放量，成长边界广阔。短期濡白天使开启医美2.0时代，中期在研产品丰富，持续蓄力成长，长期外延并购，迈向国际市场。 ? 投资建议 预计2022-2024年公司实现营收22.63、31.89、43.22亿元，同比增长56.32%、40.91%、35.50%；对应归母净利润为14.15、20.11、26.66亿元，同比增长47.74%、42.14%、32.56%；预计2022-2024年EPS为6.54、9.30、12.32元，对应PE为73.57、51.76、39.05倍。公司所在轻医美赛道景气度较高，在医美行业监管政策趋严背景下，爱美客作为国内医美领域合规优质龙头，凭借全方位且具有差异化的产品矩阵，清晰的产品定位，产品组合优势以及从客户需求出发的深度运营，产品竞争力、品牌影响力日益增强，市场占有率与渗透率稳步提升。首次覆盖，“买入”评级。 ? 风险提示 行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；新品研发及产品获批速度不及预期风险；医疗美容意外事故风险。

事件：公司4月27日发布2022年一季报：22Q1营收8.09亿元，同比+59.32%；归母净利润1.46亿元，同比+85.74%；扣非归母净利润1.24亿元，同比+61.82%；毛利润6.3亿元，同比+58.65%；基本每股收益0.34元，同比+54.55%。 简评：疫情压力下业绩表现亮眼，营收利润保持优质增长。营收保持快速增长主要系“薇诺娜”主品牌声量不断提升，产品加速推陈出新，销售规模与收入呈快速增长态势。公司线下为根线上为本协同发展，线上多平台全域运营，天猫平台保持较为稳健增长，抖音快手等内容媒体平台迅速崛起。公司在以天猫为主的线上平台，展开一系列营销活动，不断拓新，各大平台收获较佳业绩。截至21年年底，公司线下累计入驻4000多家屈臣氏店铺，覆盖超2万家OTC药店，并开设上海凌空体验中心，第一家品牌形象店入驻杭州银泰。公司渠道布局完善，线上自营占比最大，21年自营收入25亿（同比+53%，占比63%），经销代销收入15亿（同比+54%，占比37%）。其中阿里系（天猫等）平台收入占比45%，同比+46%，京东平台“薇诺娜”增速超30%。 毛利率保持稳定，持续加码研发投入。1）毛利率：22Q1毛利率77.82%/-0.32pct，与上年同期基本持平。2）费用率：22Q1销售费用率48.02%/+2.10pct，比去年同期略有增加，主要系公司持续投入品牌形象推广宣传费用和营销人员薪酬费用所致；管理费用率7.58%/-0.41pct，比去年同期略有减少；研发费用率3.83%/-0.67pct，与上年同期基本持平。3）归母净利率:22Q1归母净利率18.06%/+2.57pct，比去年同期大幅提升,系公司收入增加、利润总额增长所致。 产品矩阵不断丰富，多品牌持续发力。产品：舒敏保湿特护霜为薇诺娜明星大单品，占公司主营收入比重高，连续15天占据3月天猫面霜热销榜TOP1；公司重磅推出新品轻颜瓶、光透皙白淡斑精华、淡斑精华液次抛等。品牌：薇诺娜瞄准敏感肌护肤定位清晰，副线品牌差异化定位拓展婴幼儿强功效护肤抗衰、美白、防晒等赛道。2022年公司重点建设高端抗衰品牌AOXMED，并开拓功能性食品业务，扩大皮肤大健康版图。渠道：渠道布局完善，线上公域、私域多样化运营显成效。线上自营占比最大，以天猫为主的线上平台开展多种活动营销，提升产品曝光度；同时探索私域营销玩法，推动私域运营发展。线下OTC渠道稳健放量，CS等其他渠道全国范围内布局有序推进中。营销：全方位高效营销，以明星代言，拉动粉丝经济。 投资建议预计2022-2024年公司实现营业收入55.98、74.96、96.75亿元，同比增长39.2%、33.9%、29.1%，对应归母净利润11.06、14.20、17.59亿元，同比分别增长28.2%、28.4%、23.9%，对应EPS分别为2.61、3.35、4.15元，对应当前股价PE分别为75.19、58.57、47.29倍。贝泰妮专注于敏感肌护肤，赛道红利显著，相较于普通化妆品增速更快，用户粘性更高，公司大单品已在消费者心中构成较强品牌认知，伴随公司产品矩阵的进一步完善，未来成长性可期，维持“买入”评级。 风险提示产品品类结构单一风险；新产品销售不及预期风险；行业竞争加剧风险；线上销售成本上升风险；疫情反复风险；核心技术人员流动风险。

事件： 公司发布2021 年报及2022 年一季报：21 年公司实现营收11.90 亿元，同比+43.93%；实现归母净利润0.92 亿元，同比+29.92%；实现扣非净利润0.77亿元，同比+22.23%；实现经营性现金流0.87亿元同比+27.36%。其中21Q4实现营收3.76 亿元，同比+23.77%；实现归母净利润0.26 亿元，同比-31.78%。22 Q1公司实现营收2.48 亿元，同比+15.29%，实现归母净利润-0.10 亿元。 简评： 线下直营受疫情干扰，线上电商保持高增长。21年全年公司线下门店受疫情影响，线下销售收入表现欠佳，盈利能力逐步走弱，2021年毛利率为56.73%，同比-0.51%，其中21Q4同比-4.58%，22Q1同比-2.78%。线上方面，公司加大拓展线上渠道力度，优化电商渠道布局，2021 年全年线上营收达到6.83 亿元，同比+ 58.44%。22Q1线上营收同比+48.80%。未来有望实现线上、线下融合互动，打通渠道壁垒，逐步形成线上线下双融合的新零售模式。 股权激励彰显长期信心。公司发布股权激励计划，拟定向149名激励对象授予177.0万限制性股票，授出股票数量占总股本2.87%，授予价格为27.40元/股。授予的限制性股票分三期归属，业绩考核目标为2022~2024 年营营收和业绩年复合增长率同时满足不低于30%、69%和119.7%的增长。同时，公司增加激励对象个人绩效考核要求，考核分为五个等级的归属系数，激励对象当年实际归属的限制性股票数量与归属系数直接挂钩。股权激励计划有利于绑定核心员工与公司的利益，促进公司稳定发展。 产品品类持续丰富，渠道&营销不断蓄势。21年全年销售、管理、研发费用分别为4.85亿元、0.41亿元、0.47亿元，同比+46%、+43%、+28%。销售费用高主要由于直销比例较大，公司线上平台的推广费和线下门店的租赁费、销售人员的薪酬支出较大。产品研发：公司加大了对管理、研发的长期投入，不断推新推高规避产品被竞争对手模仿而带来降价的风险，22Q1收入增速降低且线下直销仍大量费用投入，业绩整体有所亏损，但随着线上布局的持续优化和产品的迭代，未来业绩情况有望好转。渠道：注重多元化渠道建设，以直营模式为主，辅以经销体系，积极布局线上电商平台，线上增速快，有望持续发力，反哺线下。营销：线下直营门店有效引流，聘请顶流明星代言，不断为品牌注入年轻活力与维持高端调性。 投资建议 倍轻松深耕按摩赛道20余载，系国内健康智能硬件第一股。按摩小电赛道成长属性较强，公司市场地位稳固，产品、渠道、营销、运营优势明显，未来发展潜力佳。我们预计2022~2024年公司归母净利润1.03亿元、1.88亿元、2.72亿元，同比分别增长12.1%、82.1%、45.2%，对应EPS分别为1.67元、3.04元、4.42元，对应当前市值PE分别为26.40倍、14.50倍、9.99倍，维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复风险；原材料价格波动；线上增速不及预期；行业竞争加剧风险；新品销售不及预期等风险。

转型大健康产业，生态健康&生物医药双轮驱动鲁商发展早期以地产为主业，通过并购等方式，逐渐形成以房地产、化妆品、药品及玻尿酸原料等业务于一体的综合型健康服务集团。公司于2018和2019年收购山东福瑞达医药和山东焦点生物，布局化妆品和玻尿酸产业链。公司引入腾讯等知名战投，增资扩股后，公司化妆品业务有望通过优化资本结构与拓宽融资渠道，增强资源协同效应朝向纵深方向发展。公司形成生态健康&生物医药双轮驱动，各业务板块均取得较高质量发展。 化妆品业务多点开花，收入高增盈利优化依托“4+N”品牌运营战略，公司化妆品业务专注微生态护肤、玻尿酸护肤、精准护肤、以油养肤、香氛、彩妆等细分赛道。2021年化妆品业务实现营收14.95亿元，同比+117.01%。其中，瑷尔博士为“产学医研”全链路的微生态科学护肤品牌，旗下多款明星产品拉动业绩增长，2021年营收达到7.44亿元，同比+272.14%；颐莲专注“玻尿酸+”护肤理念，依托补水喷雾等明星产品实现营收6.46亿元，同比+73.08%；子品牌：伊帕尔汗、诠润、善颜、UMT分别在薰衣草精油养护、高端美容护理、养肤美妆等细分赛道蓄势成长，打造全新增长曲线。 布局玻尿酸产业链，骨科、眼科药品市场占优收购焦点福瑞达，加速进军透明质酸领域。焦点福瑞达透明质酸产能达420吨/年，规模全球领先。公司不断布局玻尿酸终端产品，2021年原料添加剂营收达2.41亿元，同比+21.96%。医药方面，博士伦福瑞达、明仁福瑞达产品结构完整，博士伦福瑞达骨科领域市场份额行业领先，眼科领域市占率在20%以上；明仁福瑞达产品覆盖骨科、儿科、妇科等多领域，营销研发能力强大。2021年公司药品业务营收5.41亿元，同比+8.71%。 投资建议：预计2022~2024年公司营收同比增长11.83%、13.81%、11.67%，归母净利润为6.70、9.14、9.53亿元，同比增长85.1%、36.4%、4.3%，对应EPS为0.66、0.91、0.94元，对应当前股价PE为15、11、10倍。公司构建大健康产品链、大健康服务链、大健康生态链产业生态圈，形成生物医药和生态健康产业双轮驱动。地产业务基本为公司存量业务，公司通过收购等方式布局化妆品、药品及玻尿酸产业链等业务，化妆品双子星瑷尔博士和颐莲已具备一定品牌声量，驱动公司业绩不断增长。旗下福瑞达引入优质战投，有望后续在产业资源及品牌营销方面给予公司一定倾斜。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：化妆品行业竞争加剧；地产业务经营风险；疫情不确定性风险；行业监管政策趋严。

事件概述公司发布2021年年报，2021年公司实现营业收入140.51亿元，同比-6.83%；实现归母净利润1.81亿元，同比-44.44%；扣非归母净利润0.38亿元，同比-80.80%；实现经营性现金流2.56亿元，同比-89.40%。其中21Q4，实现营收32.92亿元，同比-34.98%；实现归母净利润0.30亿元，同比-82.32%；实现经营性现金流11.57亿元，同比+11.04%。 简评轨交等版块业绩稳增长，资产减值损失计提影响利润。报告期内轨交版块实现销售收入31.75亿元，同比+16.05%，实现净利润4.46亿，同比+22.46%，持续肩负起公司稳增长使命，市场开拓稳步推进；风电版块实现销售收入50.98亿元，同比-25.93%，实现净利润2.7亿元，净利率5.4%，营收虽下滑但较2019年抢装前销售收入23.25亿元有明显增长，销售收入的回落主要系风电招标价格下降、新增并网装机容量走低及主要原材料价格居高不下所致。汽车版块实现销售收入54.63亿元，同比+4.08%，净利润为-1.85亿元，同比增长32.52%，随着博戈业务降本增效多项业务有力推进，版块亏损进一步收窄；新材料及其他版块实现销售收入3.15亿元，同比+48.58%，芳纶系列产品国产替代的推进及新市场的突破推动版块营收增长。2021年度公司实现归母净利润1.81亿元，同比-44.44%，主要系公司计提资产减值损失及毛利率下滑所致，公司资产减值损失项自2019-2021年分别为-3.7/-1.2/-0.69亿元，逐年改善，2022年作为公司提级发展第一年，公司各层面的风险均大幅释放，迎来新发展。 原材料价格拖累公司毛利率，费用率稳中有降。（1）毛利率：2021年度公司毛利率13.67%，同比下滑4.11pct；2021Q4毛利率为12.5%，同比下滑5.9pct。其中2021年度轨交版块毛利率29.84%，同比下滑4.05pct，系产品销售结构变化及原材料价格上涨所致；风电版块毛利率9.76%，同比下滑7.29pct，系风电叶片产品销售价格下降及原材料价格上涨的共同影响所致；行业原材料价格上涨同样对汽车版块产生影响，汽车版块毛利率7.78%，同比下滑2.68pct；公司新材料版块持续发力特种装备市场，毛利率16.29%，同比提高1.58pct。（2）费用率：2021年度公司销售费用率3.23%，同比下滑1.53pct；管理费用率8.15%，同比下滑0.08pct；研发费用率4.43pct，同比下滑0.15pct；财务费用率0.58%，同比下滑0.25pct，各项费用率较去年稳中有降，公司经营管理变革初见成效。 版块多轮驱动，有望打开新成长空间。政策有望推动工业及建筑减隔震销售增长，LNG储罐、风电风机弹性产品国产化等应用领域的拓宽，有望打开公司减隔震业务新成长空间；风电版块公司或将受益于行业成长及原材料价格的缓和带来的毛利率的上升；新能源汽车对轻量化产品的需求给博戈带来更大的市场机遇；而同时新材料产品的工程化及持续的市场推广工作或将为公司带来新业绩增长点。公司业务多线并进，未来可期。 投资建议预计2022-2024年公司实现营业收入158.20、180.44、204.33亿元，同比增长12.6%、14.1%、13.2%，对应归母净利润4.5、6.4、8.6亿元，同比分别增长150.1%、41.9%、32.7%，对应EPS分别为0.57、0.80、1.06元，对应当前股价PE分别为18.95、13.35、10.06倍。 公司子版块景气度高，成长性强，未来可期，维持“买入”评级。 风险提示风电叶片原材料端持续上涨；疫情反复，汽车产业不景气；工业减震产品推广不及预期；新材料市场对国产产品认知不足，销量不及预期。

投资摘要事件：公司发布2021年年度业绩报告，实现营收40.22亿元，同比+52.57%；实现归母净利润8.63亿元，同比+58.77%；实现扣非净利润8.13亿元，同比+58.59%；实现经营性现金流11.53亿元 同比+167.44%。其中21Q4，实现营收19.10亿元，同比+56.66%；实现归母净利润5.08亿元，同比54.66%。 简评：营收保持高速增长，护肤品业务占比超90%。 1）按产品分，护肤品业务销售收入36.3亿元，同比+54%，占总营收比重91%；医疗器械收入达3.3亿元，同比+67%，占比8%；彩妆收入0.5亿元，同比-19%，占比1%。2）按渠道分，公司线上实现营收33亿元，同比+52%，占比82%；线下营收7亿元，同比+58%，占比18%。公司线下为根线上为本协同发展，线上多平台全域运营，天猫平台保持较为稳健增长，抖音快手等内容媒体平台迅速崛起，21年双11公司在各大平台收获较佳业绩，在天猫平台薇诺娜品牌获美容护肤TOP6，Winona Baby 获婴童护肤品类TOP 10。截至21年年底，公司线下累计入驻4000多家屈臣氏店铺，覆盖超2万家OTC 药店，并开设上海凌空体验中心，第一家品牌形象店入驻杭州银泰。3）按经销方式分，公司渠道布局完善，线上自营占比最大，自营收入25亿（同比+53%，占比63%），经销代销收入15亿（同比+54%，占比37%）。其中阿里系（天猫等）平台收入占比45%，同比+46%，京东平台“薇诺娜”增速超30%。 毛利率较为稳定，研发夯实构筑竞争壁垒。1）毛利率：2021年毛利率76.01%/-0.24pct，与上年基本持平，Q4单季度毛利率 75.01%/-0.57pct；2）费用率：2021年销售费用率41.79%/+0.20pct，管理费用率6.10%/+0.32pct ， 与去年基本持平， 研发费用率2.81%/+0.42pct。截至2021年末，公司共有研发人员236人，占员工总人数10%，完成了63家医院皮肤学科临床研究及效果观察，专利授权总数量80项，全年成功研发上市40余款新品；3）归母净利率：2021年归母净利率21.45%/0.82pct。 多维度构建护城河壁垒，子品类开启新增长曲线。产品：舒敏保湿特护霜为薇诺娜明星大单品，占公司主营业务收入的比重较高，稳定在30%左右。品牌：薇诺娜瞄准敏感肌护肤定位清晰，副线品牌差异化定位拓展婴幼儿强功效护肤抗衰、美白、防晒等赛道。2022年公司重点建设高端抗衰品牌AOXMED，并开拓功能性食品业务，扩大皮肤大健康版图。渠道：渠道布局完善，线上自营占比最大。线下OTC 渠道稳健放量，CS 等其他渠道全国范围内布局有序推进中。营销：深谙年轻消费群体心理，全方位高效多样化营销，以医学背书，学术营销，与各大医院专家联系密切，增强品牌专业性。公司在全国近500个线下网点启动了“私域运营”项目，累计十余万会员加入1000多个会员社群。研发：研发投入居于行业前列，药企基因浓厚。核心技术实现的销售收入占主营业务收入的比例维持在 95%以上，研发成果转化显著。 投资建议预计2022-2024年公司实现营业收入55.98、74.96、96.75亿元，同比增长39.2%、33.9%、29.1%，对应归母净利润11.06、14.20、17.59亿元，同比分别增长28.2%、28.4%、23.9%，对应EPS 分别为2.61、3.35、4.15元，对应当前股价PE 分别为60、47、38倍。贝泰妮专注于敏感肌护肤，赛道红利显著，相较于普通化妆品增速更快，用户粘性更高，公司大单品已在消费者心中构成较强品牌认知，伴随公司产品矩阵的进一步完善，未来成长性可期，维持“买入”评级。 风险提示产品品类结构单一风险；新产品销售不及预期风险；行业竞争加剧风险；线上销售成本上升风险；疫情反复风险；核心技术人员流动风险。

高速发展的全生命周期个人健康管理龙头，产品种类丰富。公司前身为湖南可孚医疗科技发展有限公司，在2009年成立于湖南浏阳，从早期的贸易商转型成为产品涵盖五大领域（健康监测、康复辅具、呼吸支持、中医理疗、医疗护理），产品线贯穿个人健康全生命周期，公司同时拥有健耳听力等线下服务门店，打造成全生命周期个人健康管理龙头企业。公司主打“可孚”系列产品，已全面覆盖家用医疗器械的主要品类，同时引入其他知名品牌作为补充，目前公司拥有近万个产品型号及规格，产品种类丰富。 家用医疗器械行业发展正当时，国产替代空间大。我国家用医疗器械行业正处快速发展期，未来发展空间广阔。根据《中国医疗器械蓝皮书（2020）版》数据统计，我国家用医疗设备增速超过整体医疗设备，且占比逐年增高，市场规模从2015年的480亿，发展至2019年1189亿元，CAGR高达25.45%，发展速度快。家用医疗器械行业较为分散，国产化率低，产品+渠道+服务+品牌是家用医疗器械行业四大壁垒，美国百年企业强生的发展路径为国内家用医疗器械公司提供了宝贵经验，紧紧围绕“产品+研发+渠道+服务”是可孚等国内企业的必由之路。 牢牢掌握四大核心壁垒，打造全生命周期个人健康管理综合服务商。 产品端：公司产品线齐全，通过收购和研发，不断丰富产品品类。报告期内公司收购吉芮和背背佳品牌，并推出尿酸检测产品、幽门螺杆菌快速检测试纸、透明质酸钠修复贴等产品，有望进一步增厚收入和利润。 在研项目丰富，自主研发的新冠检测系列产品（含抗原、抗体）已进入转产阶段；渠道建设完善，打造线上+线下全渠道发展。线下渠道方面，与头部药房合作持续深入，三类自营门店互为补充。线上渠道方面，电商业务行业领先、供应链管理能力强，线上自营店铺好护士医疗器械已经上架诺唯赞、热景生物等厂家的新冠抗原自测产品；服务端，公司积极发展听力验配门店，截止2021年底门店数突破300家，盈利性强具备可复制性，经过多年积淀公司已形成了强大的“可孚”品牌，多种类产品具备持续提价能力。随着公司扩产加速、自有品牌比例不断上升，未来可孚有望成为全生命周期个人健康管理综合服务商。 盈利预测我们预测2021-2023年公司营收为24.68亿、33.19亿、43.11亿元，同比增速为3.9%、34.5%、29.9%，2021-2023年公司归母净利润为4.27亿、5.65亿、7.30亿元，同比增速为0.7%、32.2%、29.3%，对应EPS为2.66、3.52、4.55元，当前股价对应P/E为24.61、18.61、14.39倍。家用医疗器械市场空间大，公司业绩有望实现高增长，此外公司大力发展健耳听力线下验配门店，未来成长空间大，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示核心技术泄密风险、新产品研发风险、业务规模扩张带来的管理风险、知识产权风险等。

事件公司发布2021年业绩快报，营收预计149.12亿元，同比+13.05%；归母净利润预计7.92亿元，同比-29.15%。其中21Q4，营收预计42.09亿元，同比+3.26%，归母净利润预计1.98亿元，同比-5.26%，扣非归母净利润1.52亿元，同比+58.56%。 简评收入端：整体营收较为稳健。分区域看，国外收入预计116亿元，同比约+14%；国内收入约33亿元，同比约+9%，其中摩飞品牌约16.6亿元，同比约+10%，东菱自主品牌约2.4亿元，同比约-21%；其中21Q4，国外受海运运力紧张影响，收入预计31亿元，同比约-4%；国内收入约11亿元，同比约+30%，其中摩飞品牌约5.6亿元，同比约+24%，东菱自主品牌约1亿元，同比约+4%。 利润端：Q4盈利能力有所修复。为应对汇兑损失及大宗原材料涨价影响，公司对原有产品进行调价，但调价效果有一定滞后性，公司盈利水平21Q3开始逐步修复，Q4归母净利率预计为4.7%，同比-0.4pct，降幅收窄，盈利能力有所修复。为改善盈利水平，公司也采取其他相关措施积极应对，通过新品研发、生产效率改善及策略性采购安排消化成本上升压力，也通过签订部分远期外汇合约降低汇率波动风险。 看好新品持续发力。摩飞品牌近日推出清洁电器新品智能洗地机，女神节促销价 2599元，产品采取水尘环流清洁技术，拥有 80min 的强续航能力，可低噪运行，10倍加宽清洁口，具有干湿垃圾分离等功能。2021年，摩飞、鸣盏等品牌持续发力，公司系列化产品空气净化器、取暖器及清洁电器蒸汽拖把等产品持续推出，品类矩阵不断丰富完善。 投资建议公司拥有良好的品牌与供应链优势，丰富的外销经验，我们预计海外需求仍较为旺盛，伴随原材料价格逐步企稳和公司新品迭代，后续公司盈利能力有望持续修复。我们预计 2022-2023年公司归母净利润11.78亿元、13.19亿元，对应 EPS 分别为 1.42元、1.60元，对应当前市值 PE 分别为 13.27、11.85倍，维持“买入”评级。 风险提示自主品牌推广不及预期；外销增速不及预期；原材料持续上涨等。