事件： 公司发布2021年业绩快报，预计实现营收11.90亿元，同比+43.93%； 预计实现归母净利润0.91亿元，同比+28.56%；预计实现扣非净利润0.76亿元，同比+20.97%。其中21Q4，预计实现营收3.76亿元，同比+23.77%；预计实现归母净利润0.25亿元，同比-34.30%。 简评： 21年整体营收端增长较为强劲，Q4因疫情扰动营收增速放缓。21Q4全国多地点状疫情反复，公司线下门店所在交通枢纽及其他商业场所区域受影响较为明显，客流量出现一定程度下降，对公司线下直营门店营收造成一定影响。线下门店客单价、毛利率双高，但固定费用较多，导致 21Q4盈利出现负增长。公司线上电商渠道通过不断优化市场策 略 ， 增 长 势 头 良 好 ，21年 双 十 一 期 间 ， 公 司 线 上 销 售 额YoY+86.6%，线上电商渠道收入占比超 50%并逐步提升。 融合中医理念，科研赋能显著，品类持续丰富。产品：持续保持较高研发投入，不断推新推高规避产品被竞争对手模仿而带来降价的风险。公司“轻松之约”全球新品发布会，对头部、眼部、颈部、头皮、艾灸 5大系列产品进行了全新迭代，艾灸盒新品持续引领关注。渠道： 注重多元化渠道建设，以直营模式为主，辅以经销体系。营销：线下直营门店有效引流，聘请顶流明星代言，不断为品牌注入年轻活力与维持高端调性。 ? 投资建议倍轻松深耕按摩赛道 20余载，系国内健康智能硬件第一股。按摩小电赛道成长属性较强，行业规模与集中度有望双升。公司产品、渠道、营销、运营优势显著，未来潜力可期。我们预计 2022-2023年公司归母净利润 1.52亿元、2.23亿元，同比分别增长 67.6%、46.7%，对应EPS 分别为 2.44元、3.58元，对应当前市值 PE 分别为 29.50倍、20.11倍，维持“买入”评级。 ? 风险提示疫情反复风险；原材料价格波动；行业需求不及预期；行业竞争加剧风险；新品不及预期等风险。

公司深化央企改革，新建工业工程事业部，工业减震板块战略地位提升。 为进一步深化国企改革，推进公司治理体系和治理能力现代化，提升公司的经营效率，公司新设工业工程事业部，进一步降本提效，为公司各业务的业绩考核和指标制定奠定基础。 减隔震行业空间大，壁垒深厚。 减隔震技术被广泛地运用在国民生活中，包括建筑行业、工业行业、国防军工、核电领域等均有应用，市场空间大。而通过产品服务一体化以及技术积淀、产品口碑为行业树立起两道壁垒，后来者较难居上。 轨交减振行业增长稳健，公司产品规模位列全球第一。 轨道交通减振降噪主要用于降低因列车运行引起的噪声与振动对敏感目标的影响。国内市场受益于“八纵八横”高铁网建设和十四五期间新增3000公里的城轨建设目标，增长稳定；国外市场前景广阔，可扩展空间较大；2025年轨道交通产业对高分子材料的需求规模将达到200亿。公司以轨交减振起家，轨交车辆减振领域规模位列全球第一，2021H1公司轨道交通事业分部的净利润为2.63亿元，同比增长36%，承担公司业绩压舱石重任。 政策推动建筑减隔震行业迎来新增长，为公司打开新空间。 我国地震多发但抗震技术相对落后，2021年5月通过的《建筑工程抗震管理条例》提出强制性要求，快速推动我国建筑减震行业的发展，除政策加持外，减隔震技术助力碳中和或将进一步刺激行业需求，预计2025年市场空间将超百亿元。公司是桥梁与建筑减隔震赛道第一梯队，产品丰富应用广泛，逐步发力建筑减隔震，订单增长值得期待。 LNG减震为刚需，公司产品加速国产替代。 随着“煤改气”及天然气“产供储销”体系建设的推进，天然气需求增加为必然趋势，LNG减震是刚需。市场规模来看，至2025年，我国LNG接收站总接收能力将达到1.5亿t/a。LNG减震方面，公司研发出HDR800高阻尼橡胶隔震支座，打破国外技术垄断，加速国产替代。 风电行业景气上行，公司风电减振产品行业领先。 碳中和背景下，风电行业景气上行，“十四五”中国风电年均新增装机50GW以上，海上风电2022装机或下滑，但仍为长期增长源头，陆上风电2022年装机有所支撑。2025年全球/中国风电叶片减振市场规模仍有增长空间。公司作为风电减振降噪行业标准制定者，地位处于行业前列。 军用直升机缺口仍大，军工减隔震值得期待。 对标美国，我国军用直升机有较大缺口，近年来军用经费攀升，我国国防支出稳步上升，并预计仍将保持，我国军用直升机购置有所保障。公司自2012年获得进入军品市场的全部资质后，收购军品公司，公司减振降噪核心技术逐步向军工领域快速延伸，进一步开拓军工市场。 投资建议减隔震技术应用范围广，竞争壁垒高，行业空间大。轨交减震行业伴随城轨高铁建设增长稳健，建筑减隔震迎来政策红利期，LNG减隔震在能源转型大背景下为刚需，风电减隔震景气上行，军工减隔震行业窗口逐渐打开。公司深耕减隔震行业，多业务并举，且为多行业翘楚。我们预计公司2021-2023年的营业收入增速分别是-3.9%、15.6%和14.3%，归母净利润增速分别为-39.9%、136.3%和52.3%，对应PE估值分别为48X、20X和13X，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复，汽车产业不景气的风险；工业减震产品推广不及预期的风险；销量不及预期的风险。

倍轻松深耕按摩赛道 20余载，系健康智能硬件第一股。 产品定位高端，目标客群精确，短期渠道扩张与新品推进稳定性较强，长期品牌年轻化与“Z世代”消费升级，迎合健康经济趋势潜力可期。 公司在品牌运营、渠道管控和供应链建设等诸多方面形成了较为稳定的生态体系，伴随高效的研发创新与营销推广投入，公司具备极佳的产品创新与迭代能力。21Q1-Q3公司营收8.13亿元，同比+55.66%。 行业渗透率较低，健康经济加速市场扩容。 现代按摩器具源于 20世纪 60年代的日本，21世纪后全球按摩器产业链转移至中国。2020年，中国小型按摩器市场规模预计接近 80亿元。 当前中国小型按摩器市场仍处于培育期，渗透率仅为 1.5%。行业竞争格局较为分散，细分品类龙头优势显著。2020年中国按摩器行业前三品牌为荣泰健康、奥佳华及倍轻松，市场份额占比分别为 5.9%、5.3%和 5.0%。倍轻松作为眼部和头部按摩器开创者，在小型按摩器行业拥有领先优势。2021年，公司线上眼部和头部按摩器市场占比分别为21.5%和 54.1%，市占率均排名第一。 产品布局完善，多维优势彰显。 融合中医理念，科研赋能显著。产品：公司产品设计多次获得国际权威大奖，持续保持较高研发投入，不断推新推高规避产品被竞争对手模仿而带来降价的风险。渠道：注重多元化渠道建设，以直营模式为主，辅以经销体系。营销：线下直营门店有效引流，聘请顶流明星代言，不断为品牌注入年轻活力与维持高端调性。 投资建议我们预计2021-2023年公司实现营业收入12.56亿元、18.08亿元、24.18亿元，同比增长52.01%、43.90%、33.75%，对应归母净利润1.20亿 元 、1.78亿 元 、2.56亿 元 ， 同 比 分 别 增 长69.2%、48.4%、44.0%，对应EPS分别为1.92元、2.85元、4.11元。倍轻松深耕按摩赛道20余载，系健康智能硬件第一股。按摩小电赛道成长属性较强，行业规模与集中度有望双升。公司产品、渠道、营销、运营优势显著，未来潜力可期。首次覆盖，“买入”评级。 风险提示疫情反复风险；原材料价格波动；行业需求不及预期；行业竞争加剧风险；新品不及预期等风险。

主要观点：央企改革：深化市场化经营机制，半年报首提激发骨干员工积极性，提振经营活力央企改革：深化市场化经营机制，半年报首提激发骨干员工积极性，提振经营活力中国中车“十四五”目标中提出以轨道交通装备为核心，风电装备、新能源汽车、新材料为重要增长极以及若干业务增长点的“一核三极多点”业务结构，公司作为中车旗下新材料产业平台，其轨道交通减振降噪全球第一，风电叶片产业规模排全国第二，汽车减振领域规模全球第三。新的战略背景下，公司在集团内地位或将大幅提升。 中国中车全面深化市场化经营机制改革，旗下企业灵活开展中长期激励。时代新材今年半年报首提“通过多种方式激发骨干员工积极性”，充分调动管理层活力。 轨交板块：轨交减震业务稳健发展，向高景气度的工业减震领域扩展轨交减震业务国外市场高歌猛进，国内市场稳步；强制性政策出台，工业减震景气度高。公司内部已进行组织架构调整，发力工业减隔震领域。2020全年建筑抗震新增订单1.5亿，建筑隔振产品产能利用率达99.68%。 风电板块：赛道景气度高，产业链协同发展，数字化和新材料赋能叶片，增长确定性高风电板块：赛道景气度高，产业链协同发展，数字化和新材料赋能叶片，增长确定性高碳中和宣言导向下，十四五期间风电装机中枢有望上移至50GW以上，赛道景气度高。公司风电叶片销量规模稳居国内第二，海内外客户结构优异。近年，公司积极通过数字化工厂、研发聚氨酯材料叶片等手段降本增效，预计2022年将迎来业绩改善。 集团母公司将风电板块列为支柱性业务，2020年集团风电业务销售收入323.35亿元，公司作为第二大叶片制造商，受益于母公司日益增长的风电叶片需求。2018-2021H1年，公司对集团内部的销售收入分别达到9.93、16.07、29.59和14.98亿元，分别占公司营收比重为8.28%、14.29%、19.62%和19.64%，呈逐年上升态势。 汽车板块：战略转型，盈利能力改善汽车产业链趋于稳态发展，结构上向新能源转型。2018到2020年我国新能源汽车产量占比汽车总产量从4.51%升至5.20%，公司积极进行产品结构调整，加大新能源、轻量化等减振产品的研发，已经进入国内国外等一线品牌的电动车产品供应链；控股股东中车所战略入股了德国博格，支持新材德国建设低成本地区产能以及发展中国区业务，汽车业务整体盈利能力有望改善。新材料板块：芳纶技术市场突破，高战略价值迎进口替代公司持续推进一系列高分子新材料项目的储备和孵化。芳纶纸已实现技术突破，部分成果已在“天宫号”空间站、复兴号及和谐号动车组等航空航天等领域批量应用，实现国产化替代，2019-2020年，公司芳纶制品实现营收分别为2023万元和3002万元，同比增速分别为600%和48%，2021前三季度实现营收5765万元，全年预计实现翻倍以上增长。随着战投引入，该板块将迎来发展提速。 盈利预测与投资建议目前，风电板块受原材料高企、招标价格持续下行的影响，毛利率持续走低。随着原材料价格回调，产成品价格上调及降本增效措施实施，毛利率有望回升；汽车板块受缺芯和原材料涨价、海外人工成本高的原因，近年来持续亏损，但亏损幅度已经有所收窄。随着公司订单向低成本工厂转移，扩大亚洲市场销售份额等措施实施，该板块盈利能力将得到改善；轨交板块目前仍保持稳步增长，是公司业绩的“压舱石”，工业减震是新的增长点；新材料板块囿于投资周期长，目前还存在一定亏损。公司现已引入战略投资者，进入相关公司供应链，规模效应凸显且亏损率大幅收窄，将进入盈利通道。我们预计公司2021-2023年的营业收入增速分别是-3.9%、15.6%和14.3%，归母净利润增速分别为-39.9%、136.3%和52.3%，对应PE估值分别为47X、20X和13X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风电叶片原材料端持续上涨的风险；疫情反复，汽车产业不景气的风险；工业减震产品推广不及预期的风险；新材料市场对国产产品认知不足，销量不及预期的风险。

主要观点：一、平台化战略落地，助力产品稳态发展，提供业绩增长锚公司作为OEM/ODM出口龙头，具有较强的技术先发优势。面对小家电红海市场，公司采用平台型战略，可助力产品快速迭代，延长爆款生命周期，提供业绩稳定增长锚。目前公司专利近3300项，其中发明专利300余项，在同类小家电公司中均居前列，有望在外观同质化的市场竞争中脱颖而出。 二、多维度挖掘用户需求；流量矩阵运营，有望迎来流量裂变公司采用“双层研发机制”，一方面通过新的消费场景设计新产品，开拓消费者的增量需求；另一方面以新研发功能化模块升级产品，增强用户使用体验度，提升产品需求量。营销方面：公司“内容经理”和品牌经销商协同，进行社交电商运营，通过差异化内容投放，最大化地利用口碑的力量，精准触达目标用户。2018年至2020年公司单位销售费用拉动国内销售额从3.32增至6.93，CAGR达38%，营销效率显著提升。 三、固基础，展未来：新赛道带来新增量业绩外销方面：海外小家电制造业有向中国集聚趋势，公司凭借ODM出口龙头商地位，将显著受益于国内小家电出口的高速增长。内销方面：公司自有品牌架构羽翼完善，静待技术创新、营销推进，促品牌成长。下一阶段，公司将有望受益重点布局的地面清洁和净水器产品，2018-2023年国内吸尘器和净水器赛道迎来高增，CAGR分别达25%、20%。 投资建议首次覆盖，“买入”评级。短期视角下，受制于原材料及汇率的影响，公司盈利能力出现一定幅度波动，但伴随着提价机制的传导，四季度盈利能力有望持续回升。长期视角下，公司具有较强的技术储备，完备的研发和营销组织架构，随着平台化战略的深化，将持续助力产品快速迭代，提供业绩稳定增长锚。同时，公司有望受益于下一阶段重点布局的地面清洁和净水器等高景气赛道的品类。我们预计公司2021-2023年的营业收入增速分别是19.0%、14.0%和7.8%，归母净利润增速分别为-25.6%，29.6%和20.6%，对应PE估值分别为24.68X，19.04X和15.79X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1、国内自主品牌推广不及预期的风险；2、行业竞争加剧的风险；3、国外市场需求下降，外销增速不及预期的风险；4、原材料持续上涨，毛利率承压的风险；

从我国珠宝行业规模空间来看: 我国目前是黄金消费第一大国和钻石消费第二大国,但人均珠宝消费较发达国家仍有提升空间。 2003-2013年是我国黄金珠宝行业高速发展的时期,但 2013年因全球黄金价格大幅下跌,随后两年金价持续走低,叠加经济增速下行、反腐、房价高企等因素,黄金珠宝行业迎来近三年的调整期。而后随着经济和金价的逐渐启,珠宝行业从 2016年开始回升,并于当年成为全球第一大珠宝消费市场。根据 Euromonitor 的预测,到 2018年我国珠宝首饰行业整体规模已经达到 7000亿,且未来 5年预计维持在 3%-5%的稳定增长区间。但从人均珠宝消费来看,国内市场仍有提升空间。 从我国珠宝行业竞争格局来看: 我国珠宝首饰行业已经形成了差异化竞争的格局。 高端市场主要被老牌欧美品牌 Tiffany、 Cartier、 Bvlgari 等垄断,这些品牌主要局限在一、二线城市布局;占据中高端市场主要市场份额的是港资品牌周大福、周生生等以及内资品牌周大生、老凤祥、明牌珠宝等。港资和内资品牌原先集中布局在一、二线城市;后随着市场竞争的加剧、三四线城市的消费升级提速,这些品牌也开始积极布局下沉市场,抢占市场份额。 需求分化及竞争的加剧造成我国珠宝首饰行业集中度下滑,未来龙头企业市占率提升空间较大。 2013-2016年之间,我国珠宝行业 CR10下降了 5.6%, CR5下降了 4.5%。集中度下降的原因主要是随着消费理念的升级,消费者对于珠宝的需求变得更加多元化,日常非婚嫁的首饰需求增强;加之互联网消费的崛起带动了很多独立设计品牌商的发展,而国内珠宝行业龙头仍然以足金首饰经营为主,主要迎合婚嫁需求,未能及时获取时尚类珠宝的发展红利; 2017年开始,随着龙头企业产品线的丰富和产品组合的调整,集中度又有回升的趋势。总体来说,龙头企业的资本雄厚且产品研发和分销的能力更强,未来品牌整合、提升市占率的空间较大。 周大生的核心竞争力主要体现在: 行业领先的品牌价值、 较强的产品研发能力和完善的产品组合以及加盟模式下渠道高速扩张的优势。 (1)从产品方面来看: 公司确立了以钻石首饰为主力产品,百面切工钻石首饰为核心产品,黄金首饰为人气产品,彩宝首饰/金镶玉首饰/铂金首饰/K 金首饰为配套产品的产品组合策略。 公司实行整合研发与自主研发相结合的模式,不断丰富产品线,满足市场多样化的消费需求。目前核心和主力产品外聘专业的设计团队,塑造品牌的独特性;中端产品 ODM 较多,买断代工厂商的设计;流量 OEM 产品只作为辅助销售。 2016-2018年公司研发投入占收入比明显高于同行业的老凤祥、周六福等, 居于行业领先水平。 (2)从渠道方面来看:规模先行的渠道建设战略形成了强大的集群效应和资源整合优势。截至 2019Q3,公司自营+加盟门店共 3787家。 门店网络主要布局在长江流域,西北、东北、华南市场较为薄弱。 快速的门店扩张使得公司形成了行业领先的连锁渠道网络,极大地提升了品牌影响力和知名度,带来了强大的集群效应和资源整合优势。 此外, 轻资产运营的形式有利于公司抓住三四线城市消费升级进程中的发展红利, 快速提高终端市场占率。 (3) 从品牌价值和认同来看: 周大生品牌连续八年入选中国最具价值品牌榜单中珠宝品牌类前三, 2018年周大生品牌价值达 376.85亿元,排名提高到 106位,仅次于周大福,领先于老凤祥等其他国内珠宝品牌。 此外,由于公司时尚和年轻化的品牌定位, 虽然品牌奢侈品的调性稍弱,但是有助于提高在较年轻的消费群体中的品牌认知度,伴随着消费者的成长而不断提高用户忠诚度。 投资建议:产品组合丰富,渠道高速扩张,珠宝行业龙头前景广阔。 我们认为: 周大生无论在品牌认同、产品设计能力以及产品组合完善度方面,都处在行业领先水平;此外,公司在渠道拓展尤其是三四线下沉市场的渠道优势非常显著。 中长期来看,虽然整体珠宝行业增速会放缓,但公司会受益于其偏年轻化、中高端的品牌定位,以及三四线城市珠宝消费渗透率的提升以及消费升级的红利。产品设计不断提升推高同店收入增长,渠道扩张仍然动力十足,在同店增长和门店高速扩张的双轮驱动下,预计未来收入和盈利仍将保持较为高速的增长。预计 2019-2021年公司实现营收约 52.94/63.10/74.25亿元,同比增长 8.7%/19.20%/17.68%。实现归母净利润约 9.81/11.90/14.40亿元,同比增长 21.68%/21.35%/20.98%。摊薄每股收益 1.34/1.63/1.97元。当前市值对应 2019-2021年 PE 约为 13/11/9倍。参考珠宝行业其他可比公司估值,给予公司 2019年 15倍 PE,首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示事件: (1)珠宝行业竞争加剧造成公司盈利能力下降。 (2)居民消费欲望下滑使得高端可选消费受较大影响。 (3)互联网销售渠道对线下的冲击 (4)原材料价格波动风险。

事件概述: 2019Q1-3永辉超市实现营业收入 635.4亿元,同比增长 20.59%,归母净利润 15.4亿元,同比增长 51.14%, 扣非净利润 12.7亿元,同比增长45.8%。 2019Q3单季度实现营收 223.7亿元,同比增长 22.3%, 扣非归母净利润 1.06亿元,同比增长 140%。 剥离云创,聚焦主业后,公司利润端保持高增长;此外在高速开店的核心驱动下,收入端增速回升。 高速展店驱动收入端增速回升; 云创剥离,聚焦主业后, 利润回归良性增长。 区域间发展趋于均衡。 2019Q1-3永辉超市实现营业收入 635.4亿元,同比增长 20.59%,归母净利润 15.4亿元,同比增长 51.14%,扣非净利润 12.7亿元,同比增长 45.8%。 2019Q3单季度实现营收 223.7亿元,同比增长 22.3%,扣非归母净利润 1.06亿元,同比增长 140%。 分区域来看, 一至四战区(福建、北京、上海、江苏、浙江、山东、重庆和湖南等地) 的收入占比比去年有所下降,五至十战区(四川、广东、河南、安徽、山西等地) 的收入占比显著提升,各战区有趋于均衡发展之势。 2019Q3,收入增速最快的前五大战区分别是六战区、十战区、九战区、五战区和三战区,收入增速分别达到 98.75%/50.03%/33.68%/29.36%/23.78%。 此外, 2019年前三季度公司确认对于包括云创、彩食鲜、上蔬永辉在内的联营企业的投资亏损 2.45亿元,其中前两季度分别亏损 0.72/0.78亿元, 三季度单季度亏损额略有扩大至 0.96亿元。 综合毛利率同比提升,零售业务毛利率略有下滑;净利率同比大幅提高。 2019Q3公司实现综合毛利率 21.96%,较去年同期增加 1.24pct;前三季度零售业务毛利率 16.24%,同比下滑 0.79pct,综合毛利率的提高主要系服务业务毛利率的拉动。分区域来看: 一区到十区的毛利率分别为 16.45%/15.14%/15.83%/17.05% /16.63%/17.30%/15.05%/15.34%/16.05%/18.56%,相较去年同期分别变动-2.29/-0.90/-0.65/-0.81/-0.16/-1.65/0.29/-0.53/-0.40/2.90pct。 2019Q3实现净利率 0.55%,同比增加 0.74pct。 期间费用率环比提高 0.28pct,同比下降 0.36pct。 2019Q3整体期间费用率 20.37%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 16.69%/3.30%/0.38%。销售费用率环比提高 0.33pct,同比提高 0.65pct;管理费用率环比提高0.04pct,同比减少 1.32pct。 2018年员工股权激励费用共 6.64亿, 整体员工薪酬费用率达到 8.58%; 2019H 股权激励费用为 1.36亿元,较去年同期减少约 2.08亿元, 员工薪酬费用率 7.8%,同比下降 0.6pct。 展店维持高速, 绿标店和 Mini 店联动, 到家业务稳步推进, 渠道优势更加巩固。 公司 2019H1新增超市门店 84家(含原百佳广东地区门店,不含永辉 mini 店、永辉生活、超级物种) , Mini 店 398家; 2019Q3公司新开超市门店 34家、 mini 店 112家; Q3新签约超市门店 58家。 截至到 2019Q3,公司旗下共有超市门店 825家, Mini 店 510家,合计 1335家门店。此外, 超市到家业务也在持续推进, 上半年京东到家连接公司超市门店 407家,新增 112家。 9月上线“永辉买菜” APP,目前仅在重庆市涪陵区测试。前置仓辐射 3公里范围内的用户,全程由自有人员配送,最快 30分钟送达。 投资建议: 组织架构调整基本完成,聚焦到店业务,推动到家和线上业务,未来绿标店和 Mini 店业态形成有效联动, 有望进入新一轮快速发展周期, 维持“增持”评级。 云创和云商业务出表独立运作,减轻了公司的利润端的压力,同时主业重新聚焦云超:两大集群合并后下设大供应链事业部和大科技事业部,整合原本分散的业务模块,搭建供应链运营和大数据科技中心,更有效地发挥规模效应。 此外 Mini 店业态培育稳步进行,未来与绿标大店形成联动,有效 延伸至社区客群,强化区域渗透率; “卫星仓”、“店仓合一”等模式推动到家业务发展。此番组织架构的调整有望给永辉带来新一轮快速发展周期。预计 2019-2021年公司实现营收 873.6/1087.8/1312亿元,同比增长 23.89%/24.49%/20.63%。实现净利润约 20.40/27.93/39.48亿元,同比增长 37.79%/36.91%/41.38%。摊薄每股收益 0.21/0.29/0.41元。当前市值对应 2019-2021年 PE 约为 38/28/20倍。 风险提示事件: (1)整体宏观环境下行,消费呈现疲软态势,可能导致超市板块整体表现欠佳。 (2) Mini 店新业态培育期较长,展店速度不及预期 (3)电商等渠道的冲击:电商涉足生鲜领域且市占率快速提高,长期看给公司生鲜业务的发展带来一定的挑战。

事件:2019Q1-3家家悦实现营业收入112.7亿元,同比增长17.89%;归母净利润3.51亿元,同比增长16.7%;扣非净利润3.34亿元,同比增长16.4%。2019Q3单季度收入40亿元,同比增长20.14%;归母净利润1.25亿元,同比增长16.42%;扣非后归母净利润1.2亿元,同比增长17.57%。整体收入和利润增速稳健,符合预期。 展店速度稳健,同店增速良好,推动收入端增速回升。2019Q1-3家家悦实现营业收入112.7亿元,同比增长17.89%;归母净利润3.51亿元,同比增长16.7%;扣非净利润3.34亿元,同比增长16.4%。2019Q3单季度收入40亿元,同比增长20.14%;归母净利润1.25亿元,同比增长16.42%;扣非后归母净利润1.2亿元,同比增长17.57%。整体收入和利润增速稳健,符合预期。收入端增速回升,一方面受益于稳健的展店速度,且报告期内完成张家口福悦祥11家开业超市门店并表,推动收入增速的改善。另一方面,得益于公司对于商品结构和门店运营的持续优化,同店增速良好。分区域看,2019Q1-3胶东地区收入同比增长10.63%,非胶东地区收入同比增长49.74%。 整体毛利率略有下滑,大卖场和综合超市业态毛利率水平提升。2019Q3整体综合毛利率为21.47%,环比提高0.18pct,同比下滑0.35pct。分区域来看,胶东地区区域毛利率17.83%,环比提高0.54pct;非胶东区域毛利率17.35%,环比增长0.04pct。分业态来看,大卖场、综合超市和便利店的毛利率水平相对较高,2019Q3分别达到18.21%/17.59%/22.25%,分别较去年同期提高0.4/0.13/-0.84pct。 扩张期间费用控制有效,费用率同比略有减少。2019Q3公司的期间费用率为17%,同比减少0.4pct,其中销售费用率15.2%,较去年同期减少0.7pct;管理费用率2%,较去年同期下降0.1pct;财务费用率-0.1%,较去年同期增加0.5pct。 展店速度保持平稳;一季度完成对张家口福悦祥超市的合并,积极拓展跨省发展。2019Q3公司新开门店13家,其中胶东地区7家,其他地区6家;分业态来看:三季度新开大卖场8家,综合超市5家;关闭门店8家。截至2019Q3,公司门店总数763家,其中包含一季度合并张家口福悦祥连锁超市有限公司,纳入合并报表的11家门店。目前张家口地区门店改造稳步进行中,改造重点主要在供应链和管理系统的输出,磨合成功后预计会在当地继续加密开店,扩大规模优势,提高区域渗透率。 投资建议:供应链优势渐显,拓展西部区域,筹备跨省扩张,规模预计步入加速扩张期,上调至“买入”评级。公司作为山东省超市龙头企业,供应链优势逐渐凸显,且目前步入区域广度、深度布局同步拓展的阶段,未来市占率有望进一步提高,业绩增长的确定性较高,故而我们认为家家悦的合理估值区间在30XPE-35XPE。预计2019-2021年公司实现营收约148/173/201亿元,同比增长16%/17%/16%。实现净利润约5.1/6/7.1亿元,同比增长19%/18%/17%。摊薄每股收益1.09/1.29/1.52元。当前市值对应2019-2021年PE约为23/20/17倍。考虑公司强劲的内生增长动力以及外部市场空间,给予2019年30-35XPE。 风险提示事件:(1)整体宏观环境下行,消费呈现疲软态势,可能导致超市板块整体表现欠佳。(2)新区域扩张存在不确定性,新开门店培育期可能长于预期。(3)电商等渠道的冲击:电商涉足生鲜领域且市占率快速提高,长期看给公司生鲜业务的发展带来一定的挑战(4)规模快速扩张,经营管理难度加大,对公司整体供应链的能力提出更高的要求。

事件: 2019Q3公司实现营业收入 27.83亿元,同比增长 11.8%; 实现归属于上市公司股东的净利润 2.78亿元,同比增长 26.4%;扣非归母净利润达 3.22亿元,同比增长 30.8%。 内销市场稳健扩展,外销需求保持平稳楷体彭毅。 公司内销占比持续提升, 自主品牌销售占比 60%-70%; 摩飞品牌增长较快,预计今年销售额同比翻倍增长;东菱品牌增长保持平稳; 鸣盏等新品牌仍处于发展初期,销售规模较小。 外销市场中,出口美国收入占公司总收入比约 25%,截至目前来看美国订单流失较少,外销需求相对平稳。 2019Q3公司实现营业收入 27.83亿元,同比增长 11.8%; 前三季度公司实现营业收入 68.27亿元,同比增长 9.19%。 从全年角度来看,内销持续深化与小米、名创优品等互联网公司的合作,预计 19年内销收入增速可达 30%;外销收入预计保持平稳增长。 产品结构优化,毛利率持续改善。 Q3公司销售毛利率为 25.6%, 同比提高 4.1%,创下历史新高, 主要是内销占比提升、公司产品销售结构优化的影响。 自主品牌内销占比高,毛利率显著高于外销 ODM 订单产品,摩飞品牌的毛利率超过 40%。 巩固技术研发优势, 经营费用率同比提高 2.1%。 公司继续加研发投入,巩固产品技术优势, Q3研发费用达 0.83亿元,研发费用率为 2.98%, 同比提高 0.33%。 由于销售人员工资奖金及广告宣传费比上年同期增加, 公司销售费用率同比提高 1.47%。 管理费用率同比提高 0.47%。 Q3汇兑损失减少/利息收入增加,财务费用率同比下滑 0.13%。 盈利保持稳健增长,预计全年业绩将超预期。 2019Q3公司实现归母净利润 2.78亿元,同比增长 26.4%, 归母净利率达 10.0%;同期实现扣非归母净利润3.22亿元,同比增长 30.8%, 扣非归母净利率为 11.6%,达上市以来最高水平, 盈利能力持续稳健提升。 前三季度归母净利润为 5.19亿元,同比增长 44.88%;预计公司全年归母净利润将超过前期 6亿元的盈利预期。 投资建议: 看好公司的业绩增长和长期投资价值,维持“买入”评级。 公司是国内集设计研发、生产销售、品牌为一体的西式小家电龙头, 优质供应链价值持续释放。 公司发展思路清晰, 外销业务基础深厚,国内发展自有品牌, 推动代工厂转型升级: 1)外销以 ODM 为主, 在出口市场占比较高,能够满足客户一站式采购需求。 继续巩固提升现有西式厨房小家电优势产品,同时推出家居/个人护理新产品,有望在未来三年有效提升外销产品结构和溢价空间。 2)内销业务利用自身产品技术服务平台优势,强化自有品牌运营, 加深与互联网企业的合作, 多渠道拉动线上销售增长, 盈利能力有望稳健提升。预计 2019-21年公司营业收入分别为 92.98/101.70/110.34亿元,同比增长 10.11%/9.37%/8.49%; 实现归母净利润 6.69/7.53/8.54亿元,同比增长 33.02%/12.66%/13.38%。 风险提示事件: (1)贸易环境不确定性增加,关税持续提高, 国际市场需求下降; (2) 国内市场开拓受阻, ODM 订单增速不及预期; (3) 激烈竞争下市场份额减少,供应链议价能力降低; (4) 汇率波动增加财务费用; (5) 原材料价格及劳动力成本上升。

事件:2019年前三季度公司实现收入67.15亿元,同比增长43.79%,实现归母净利润2.96亿元,同比增长10.40%,实现扣非归母净利润2.85亿元,同比增长26.36%,基本每股收益0.80元,同比增长7.68%。 Q3收入延续高增,扣非净利保持正增长。19Q3公司收入增速为53.24%,延续了上半年高增长势头,我们认为公司上市促销活动收效良好,助力公司淡季收入取得优异表现。19Q3公司归母净利润增速为-50.95%,主要是今年较去年同期政府补助减少4403.53 万元,扣非归母净利润增速为10.06%,仍维持正增长,扣非利润增速低于收入增速主要是公司促销活动给予折扣力度较大导致净利率下降。分产品来看,我们预计坚果收入保持稳健增长,零食等新品类收入延续快速放量,预计坚果占比已低于50%且持续下降,产品结构趋于多元化。分渠道来看,公司继续延续以线上渠道为主、以线下松鼠投食店(直营)+松鼠小店(加盟)为两翼的全渠道策略,线上渠道约占公司收入90%,我们预计新用户增加带来的订单量爆发是Q3线上收入增长的主要动力,线下门店增强消费者体验,根据草根调研截至9月松鼠小店已达到129家,环比Q2增加超过50家,小店毛利率在35%-40%之间。 促销导致毛利率下降,费用率维持平稳。19Q3公司毛利率为25.66%,同比下降0.65pct,我们认为主要是公司推行爆款策略和新品策略,爆款作为引流单品毛利率较低,新品由于促销力度大导致毛利率低于平均水平。19Q3期间费用率为23.65%,同比提升0.21pct,其中销售费用率为21.77%,同比下降0.12pct,管理费用率为2.45%,同比提升0.54pct,财务费用率为-0.14%,同比下降0.21pct,各项费用率基本保持平稳。19Q3净利率为1.33%,同比下降2.82pct,主要是毛利率下降和所得税率提升(同比提升7.22pct)所致。19Q3公司经营活动现金流量净额为-1.25亿元,同比下降44.38%,主要是公司经营性各项费用及税金增加所致。 全年收入端有望延续高增,数字化供应链赋能未来。公司立足线上,近年来快速成长既离不开线上红利的深度释放,又从根本上取决于公司强大的品牌、渠道以及供应链壁垒。短期来看,公司今年乘上市东风,通过推出促销活动一方面吸引新用户,另一方面增强老用户粘性,表明公司当前仍处于以收入、份额为导向的阶段,预计四季度旺季公司将延续前三季度增长态势,全年收入端有望实现快速增长。长期来看,公司一方面将持续深挖线上主战场,提升线上渗透率;另一方面向数字化供应链平台转型,深耕供应链打造产业共同体,通过供应链的快速反向定制,向用户提供更丰富的产品,我们看好供应链管理对公司未来新零售业态的赋能。 投资建议:维持“买入”评级。公司三季度收入环比上半年加速增长,我们预计四季度旺季收入将延续高增势头。我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年营业收入分别为96.04/117.67/142.49亿元,同比增长37.18%/22.52%/21.10%;净利润分别为3.39/4.18/5.11亿元,同比增长11.69%/23.11%/22.33%,对应EPS分别为0.94/1.16/1.42元(前次为1.01/1.23/1.52元),维持“买入”评级。 风险提示:食品质量问题、市场竞争加剧、原材料价格波动。

事件: 2019Q1-3公司实现营业收入 140.75亿元,同比增加 1.75%,实现归属于上市公司股东的净利润 6.52元,同比减少 3.15%;扣非净利润 5.6亿元,同比减少 4.86%。2019Q3单季度公司实现营业收入 44亿元,同比增长 2.05%; 归母净利润 1.5亿元,同比减少 20.75%。 收入保持平稳增长,利润下滑较明显。 零售业务小幅增长, 按区域来看: 除华中区和东南区以外,其他区域收入都出现不同程度下滑。2019Q1-3公司实现营业收入 140,75亿元,同比增加 1.75%,实现归属于上市公司股东的净利润 6.52元,同比减少 3.15%;扣非净利润 5.6亿元,同比减少 4.86%。 2019Q3单季度公司实现营业收入 44亿元,同比增长 2.05%;归母净利润 1.5亿元,同比减少 20.75%。收入保持平稳增长,利润下滑较明显。 分行业来看,零售业务小幅增长 0.66%,地产业务增长 26.9%。分区域来看,除了华中和东南区分别保持了 9.57%/3.08%的增速,其他区域零售业务收入均出现不同程度的下滑。 综合毛利率持续提升, 其中零售主业毛利率提高 0.5个百分点; 净利率下滑。 2019Q3公司综合毛利率维持在 29%,较去年同期增加约 0.4pct,保持了毛利率持续提升的趋势。 分区域来看, 除华南区以外,其他区域的零售业务毛利率较去年同期均有不同程度的提高,其中东南区、华东区、北京和成都区域毛利率提升较为显著。 2019Q3净利率 3.4%,同比减少 1pct。 超市和便利店保持良好发展势头。 分业态来看, 百货业绩下滑较多,而超市和便利店发展提速。 截至 2019Q3,超市业态可比店收入增速达到 9.2%,便利店同店收入增速达到 7.83%。 公司持续优化超市数字化, 开发超市线上拼团业务,顾客线上拼团线下单, 到店取货,消费连带率超过 50%。 费用率较去年同期上升 3.82pct: 报告期内销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 22.73%/2.48%/0.05%。 销售费用率较 2018Q3增加 1.76pct, 管理费用率提高约 0.2pct。 激励机制下员工薪酬费用率的大幅抬升推动了整体费用率的持续提升。 便利店和超市展店提速, 全新打造社区生活中心业态。 截至 2019Q3,公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京、四川共计 8省/市的 26个城市,共经营购物中心业态门店 16家(含加盟、管理输出 5家),百货业态门店 69家(含加盟 3家),超市业态门店 84家(含独立超市 10家),便利店 164家,面积合计逾 322万平方米。 报告期内新开首家社区生活中心松瑞天虹、水韵城天虹购物中心,新开 1家独立超市以及 23家便利店, 关闭了 11家便利店; 另 10月在江西省新开鹰潭天虹购物中心。 报告期内, 公司新签约 5个购物中心及百货项目, 5个独立超市项目。 投资建议: 公司作为百货龙头企业,较早布局数字化升级, 且通过内生创新实现业态调整,具有推进行业整合的能力与机会;多业态协同发展的能力较强,构筑了公司的核心竞争壁垒之一; 员工持股计划彰显了公司长期发展的信心。 基于此,我们认为可以给公司一定的估值溢价: 20-25倍 PE。 预计 2019-2021年公司实现营收约 198/220/244亿元,同比增长 3.6%/10.7%/11.06%。实现净利润约 8.24/9.39/10.8亿元,同比增长-8.85%/13.86%/15.07%。摊薄每股收益 0.69/0.78/0.90元。当前市值对应 2019-2021年 PE 约为 16/14/12倍。 给予 2019年 20XPE,维持“增持”评级。 风险提示事件: (1)外延扩张存在风险,次新区域开店培育期或长于预期。 (2)部分区域规模优势还未形成,且竞争加剧,或可能导致毛利率下滑。 (3)超市 和便利店等新业态发展不及预期,在非华南区展店竞争激烈 (4)百货主营品类线上渗透率较高,在电商的冲击下,服饰、皮具和化妆品产品销量进一步下滑。

事件:2019Q1-Q3公司合计实现营业收入17.4亿元,同比增长14.52%,实现归属于上市公司股东的净利润0.87亿元,同比增长32.95%;扣非归母净利润0.73亿元,同比增长33.75%。2019Q3单季度实现营业收入5.6亿元,同比增长11.7%;归母净利润0.25亿元,同比增长49.5%;扣非后归母净利润0.22亿元,同比增长56.6%。公司稳步展店,深耕华东区域和拓展华南、西南区域同步进行,收入端保持稳健增长,利润增速较快。 收入端保持稳健增长,利润端增速较快。2019Q1-Q3公司合计实现营业收入17.4亿元,同比增长14.52%,实现归属于上市公司股东的净利润0.87亿元,同比增长32.95%;扣非归母净利润0.73亿元,同比增长33.75%。2019Q3单季度实现营业收入5.6亿元,同比增长11.7%;归母净利润0.25亿元,同比增长49.5%;扣非后归母净利润0.22亿元,同比增长56.6%。 展店速度保持稳健,继续深耕华东市场继续强化品牌效应,积极拓展华南和西南市场为未来规模扩张做准备。截至2019H1,公司共有门店251家,上半年公司净开店数28家,其中包含18家收购重庆地区重庆婴友商贸旗下门店。目前重庆门店的改造计划稳步进行。此次收购有助于爱婴室快速进入重庆市场,树立品牌形象,打开西南市场业务。预计全年新开门店数60-70家,略超预期。 公司规模效应下,对上游议价能力增强;此外自有品牌占比不断提升,促进综合毛利率持续提升。2019Q3公司综合毛利率为31%,较上年同期提高0.39pct。整体来看,公司毛利率的持续提升主要受益于两个因素:一是规模效应不断提升,对上游议价能力增强;二是自有品牌占比提高,推高了整体商品销售的毛利率。此外,公司近几年对门店的经营模式进行的积极调整,主动关闭沿街店,选址重点放在流量效应较为显著的综合百货和购物中心,增设购物、饮食和娱乐一体化的商场店。与沿街店相比,商场店内毛利水平较高的玩具类、棉纺类以及车床类商品占比较高,门店毛利率和盈利水平一般高于沿街店。 三季度期间费用率同比提高2.4pct,环比提高2.8pct;门店选址策略改变下租金成本的提高推动费用上涨较快。2019Q3销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为21.3%/4.1%/-0.5%。销售费用率同比提高2.4pct,管理费用率同比上升约0.8pct。管理费用率的提高主要为公司增加股权激励限制性股票费用摊销、员工绩效、新办公室租金增加所致;而租金成本的上涨是推动销售费用率提升的主要原因之一。租金成本上涨主要是由于近两年的选址重点在租金较高的核心商圈的购物中心。 投资建议:华东区域母婴龙头,外延拓张逐步发力,有望步入加速发展区间。我们认为:经过20余年在母婴行业的深耕,公司巩固了华东母婴龙头的地位,无论是在商品品类还是在门店布局方面的优势都逐步凸显,此外多渠道布局形成协同效应。目前线下母婴专卖行业高度分散,公司上市后加快了外延拓张的步伐,不仅巩固了在长三角经济发达地区的区域领先优势,此外也在积极进入珠三角及西南市场,有望在行业整合的进程中强化自身优势。预计2019-2021年公司实现营收约25.92/31.41/37.23亿元,同比增长21.39%/21.15%/18.55%。实现归母净利润约1.46/1.77/2.10亿元,同比增长21.93%/21.08%/18.42%。摊薄每股收益1.44/1.74/2.06元。当前市值对应2019-2021年PE约为31/26/22倍。参考母婴及其他零售行业可比公司估值,考虑到公司作为A股母婴稀缺标的,且初步具备的跨区域扩张的能力,给予公司2019年30-35倍PE,首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示事件:(1)新生人口增速放缓、结婚率下滑、生二胎意愿下滑等因素造成行业内生增长动力不足。(2)展店速度不及预期,新进入区域门店培育期较长。(3)母婴品类线上渗透率提高,电商对母婴线下零售商具有一定冲击作用。(4)品牌同质化严重、用户复购率较低等原因造成母婴连锁零售商竞争加剧。

事件:南极电商2019前三季度授权品牌产品GMV达168.1亿元,同比增长59.5%;实现营业收入26.47亿元,同比增长29.4%。公司本部收入达6.8亿元,同比增长30.4%,本部归母净利润为5.1亿元,同比增长40.2%。 销售额稳健增长,南极人优势品类市占率稳居第一。2019前三季度,南极人/卡帝乐/精典泰迪的授权产品GMV达145.21/20.08/1.49亿元,同比增长65.02%/37.08%/54.45%,南极人主品牌影响力进一步提升。阿里/京东/拼多多/唯品会渠道GMV分别为111.36/26.59/21.53/7.46亿元,同比增长50.93%/36.49%/131.78%/198.79%;阿里平台占比66%,仍然维持中高速增长。在阿里平台中,南极人的内衣/床上用品品类GMV增速达52.04%/62.41%,优势品类市占率持续提升,稳居细分行业第一。 让利渠道和供应商,货币化率持续下滑。为进一步提升市场份额,南极电商对新品类和生产竞争激烈类目的供应商提供服务费优惠,综合服务费率较低的社交电商渠道也实现快速发展、GMV占比大幅提升,短期内拉低公司货币化率水平。2019Q3,南极电商品牌授权服务收入达2.32亿元,同比增长42.5%,品牌授权服务货币化率为4.0%,较去年同期下滑0.3%。 截至三季度末,南极电商合作供应商达985家,合作经销商达4,321家,授权店铺达5,559家,供应链和渠道资源进一步优化。 流量优势突出,销售费率显著优化。2019Q3,公司本部营收为2.55亿元,同比增长33.1%;时间互联收入为7.58亿元,同比增长22.4%。在店铺运营方面,公司顺应电商渠道流量规则,推行大店策略,销售规模显著增长。 2019Q3销售费用减少1,079万元,主要是广告支出减少的影响;销售费率同比下滑1.9%,流量优势持续强化。三季度管理研发费率同比提高0. 4%,主要是业务扩张、人员成本增加的影响。 本部盈利稳健增长。2019Q3公司实现归母净利润2.16亿元,同比增长36.6%;公司本部实现归母净利润1.82亿元,同比增长41.4%,本部归母净利率为71.4%,盈利能力稳健提升。 投资建议:让利渠道和供应链,业绩稳健增长,市占率加速提升,给予“买入”评级。大众消费品市场空间广阔,南极电商供给端通过让利供应商加速品类扩充,销售端完善渠道布局和流量运营,销售额保持高速增长,市占率仍有较大的提升空间。南极电商盈利稳健增长,品牌授权模式优越性逐步凸显,长期来看货币化率有望逐步回升。预计2019-2021年,南极电商授权产品GMV分别为324/480/653亿元,同比增长58%/48%/36%;实现营业收入42.31/53.06/66.19亿元,对应增速为26.19%/25.41%/24.75%;实现归母净利润11.69/14.52/18.06亿元,同比增长31.84%/24.27%/24.32%。假设时间互联超额完成业绩承诺,拆分2019年南极电商净利润为核心业务10.19亿元、时间互联业务1.50亿元。考虑公司历史估值情况,给予南极电商核心业务30倍PE,估值为305.7亿元,给予时间互联业务10倍PE,估值为15亿元,预计2019年公司加总估值为320.7亿元。 风险提示:(1)布局品牌/品类矩阵遇阻,品牌影响力下降,服务费率和收入下滑;(2)保理业务风控能力不足,出现大量坏账,现金流恶化;(3)渠道拓展不畅,过于依赖阿里平台,授权产品GMV增速大幅放缓。

事件:2019Q1-Q3公司合计实现营业收入58.9亿元,同比增长7.82%,实现归属于上市公司股东的净利润4.06亿元,同比增长58.69%;扣非归母净利润3.94亿元,同比增长53.73%。2019Q3单季度实现营业收入20.6亿元,同比增长11.59%;归母净利润1.69亿元,同比增长67.15%;扣非后归母净利润1.65亿元,同比增长62.15%。展店提速和门店改造稳步推进,促进零售主业收入增速超预期;此外,新网银行盈利状况较好,贡献大额投资收益,推进公司整体净利润维持高增速,预计未来盈利依旧保持在上升通道。 零售主业收入增速超预期,新网银行持续贡献大额投资收益,促进利润端维持高增速。2019Q1-Q3公司合计实现营业收入58.9亿元,同比增长7.82%,实现归属于上市公司股东的净利润4.06亿元,同比增长58.69%;扣非归母净利润3.94亿元,同比增长53.73%。2019Q3单季度实现营业收入20.6亿元,同比增长11.59%;归母净利润1.69亿元,同比增长67.15%;扣非后归母净利润1.65亿元,同比增长62.15%。目前公司持股15%的新网银行发展势头良好,2018年业绩扭亏为盈,全年实现3.68亿元的净利润。2019年上半年红旗连锁确认对新网银行的投资收益0.7亿元,2019Q3确认投资收益5592万元,剔除新网银行投资收益的贡献,2019Q3零售主业的利润增速达到约30.5%;前三季度合计零售主业的利润增速达到约27%,略超预期。 展店提速,三季度门店已超3000家,省内渠道下沉是未来布局重点。截至2019H1,公司共有门店2958家,上半年公司新开门店168家,关闭门店27家,净开店数达到141家;我们预计截至到2019年三季度末,门店总数达到近3030家,三季度新开门店数预计超80家,展店速度明显加快。根据人口分布测算,我们预计未来公司在成都大市内还有1500家左右的开店空间,三四线城市下沉空间更大。 商品结构调整,引入快餐和早餐品类,门店改造稳步推进,促成综合毛利率持续提升。2019Q3公司综合毛利率为29.72%,较上年同期降低约0.12pct,整体来看,公司毛利率保持了持续提升的趋势。商品结构的优化调整是毛利率持续提升的主要因素。现阶段公司除了在门店引入更多年轻化的产品(包含较多进口产品)以外,同时在收购以堂食见长的9010门店后,公司也开始尝试在门店引入毛利较高的早餐和快餐等即食品类。目前,快餐改造店主要集中在商务区门店,早餐改造店推广的范围则更广,预计全年引入即时餐饮的门店数超300家。 管理优化,控费有效,三季度费用率同比下降1.2pct,环比下降0.6pct。2019Q3销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为21.59%/1.59%/-0.22%。销售费用率同比下降1pct,管理费用率同比上升约0.35pct。租金的上涨是推动费用率上涨的主要因素之一,但同时由于公司内部管理优化,近年来人工成本得到有效控制。此外去中间化环节,运营提效,也有效控制了运营成本。 投资建议:社区便利超市的业态符合消费升级的趋势,未来小业态的行业增速仍将优于其他超市类细分行业。从零售主业来看,公司前几年的收购整合效果良好,与永辉携手后生鲜业务的发展对于同店引流增收预计会有较显著的影响;此外今年开始,公司的门店改造也在加速推进,商品结构的调整优化预计未来将有效提高门店的盈利能力。除了零售主业的良性增长,新网银行预计也将贡献稳健充沛的投资收益,公司整体盈利进入上升通道。参考同行可比公司的估值中位值,我们给予公司25-30倍PE。预计2019-2021年公司实现营收约78.62/84.39/89.87亿元,同比增长8.89%/7.34%/6.50%。实现归母净利润约4.98/5.72/6.62亿元,同比增长54.23%/14.97%/15.68%。摊薄每股收益0.37/0.42/0.49元。当前市值对应2019-2021年PE约为22/19/17倍。给予2019年25XPE,维持“买入”评级。 风险提示事件:(1)门店改造不及预期,二级市区品牌效应未形成,新店培育期较长;(2)生鲜业务发展不及预期;(3)四川地区超市竞争加剧,永辉绿标店、Mini店、大润发等发展迅速,给红旗连锁造成更大的竞争压力。

事件:9月26日,苏宁完成收购家乐福中国80%股份的交割手续。9月27日,苏宁金服完成第三轮共100亿元融资,投后估值达560亿元,苏宁金服正式出表,成为上市公司关联方苏宁金控的控股子公司。 金服出表增厚上市公司现金流,资本运作将更为灵活。苏宁金服向本轮投资者增资扩股17.86%,苏宁易购集团持股比例减少至41.15%,苏宁金服正式完成出表。据公司财务部门测算,若以2019年6月30日为交割日,预计本次交易可增加公司投资收益约158亿元。2019H1,苏宁金服经营活动净现金流为-84.98亿元,本轮金服出表后有望显著增厚上市公司现金流,优化公司战略布局,集中优势资源,聚焦零售主业发展。苏宁金服经营管理和资本运作将更为灵活,资本金和融资能力有效增强,供应链金融和消费贷等主要业务有望加速发展,与苏宁易购零售业务形成良好的协同效应。 家乐福中国交割完成,进一步丰富全场景零售布局。2019年以来公司已经完成收购万达百货、苏宁小店出表、收购家乐福中国等战略投资运作,国内零售布局持续完善,目前公司拥有家乐福大卖场、苏鲜生精品超市、苏宁小店、红孩子母婴等门店,全场景、多业态推进大快消类目发展;境外子公司LAOX定增完成后也将出表,提升公司国际化竞争优势。 投资建议:资本运作基本完成,聚焦零售主业发展,维持“买入”评级。 据中国家用电器研究院发布的数据,苏宁2019H1全渠道家电零售市场份额为22.4%,同比增加1.3%,持续领先京东(14.1%)。苏宁全渠道家电零售布局完善,在渠道优势下以自有品牌优化盈利能力,家电造血的确定性较高。在非电器品类,小店出表减轻亏损压力,家乐福预计在四季度完成并表,大快消品类亏损在业务整合协同效益下有望收窄。目前苏宁零售主业全渠道、多业态的布局逐步完善,经营效率有望持续提升。苏宁金服出表显著增厚上市公司经营现金流;苏宁物流已经成立子集团,预计未来也可通过独立融资进一步焕发经营活力,协同零售主业发展。预计下半年物流有望持续减亏。若基本面持续向好,苏宁下半年有望迎来业绩改善,后续市值增长空间较大。预计2019-2021年实现营业收入2,952/3,796/4,376亿元,实现归母净利润194.42/37.81/56.50亿元。 风险提示:(1)线上线下融合不及预期,线上业务成本激增;线下门店改造受阻,新拓展门店经营不善、亏损加剧,造成公司盈利下滑;(2)搜索流量红利减退,天猫旗舰店流量优势减弱;苏宁拼购、零售云、苏宁小店等新流量入口拓展不顺利,流量成本大幅上升;(3)金融业务风控能力不足,坏账大幅增加,持续拖累集团现金流恶化。