事件:公司公布年报,2018年实现营业收入10.65亿元,同比增长12.37%,归母净利润2.4亿元,同比上升66.61%,扣非归母净利1.55亿元,同比增长19.39%。 下半年营收高速增长,毛利率显著提升:公司三、四季度分别实现营业收入2.67、3.19亿元,同比增速分别为27.68%、23.59%,远超上半年水平。另外,公司从11月份开始。明确了以零添加产品为主导的战略,更换头道原香产品包装,大力推广零添加酱油系列。目前,调味品零添加产品收入占比约60%,受益于高端产品的占比提升,四季度毛利率也增长明显,达48.31%。分产品看,主要产品的增速较17年均有下降,其中酱油产品同比增速为20%(量增17%,价增3%),毛利率提升1.34%。醋产品增速17%(量增8%,价增9%),毛利率提升1.39%。而焦糖色业务受到大客户流失的影响,同比下滑15%,预计19年有望实现正增长。分地区看,华中地区增长明显,同比增速达46.52%,较上年同期增加23.4%;电商渠道增长也十分显著,达86.67%。而西南地区以及华南地区经营状况有所下降,西南地区由于基数较大,仅实现10.47%的增长,而华南地区受焦糖色主要工厂客户减少采购影响,同比下降28.30%。 聚焦零添加,渠道布局“五箭齐发”。针对调味品业务,19年公司将会有针对性的在地铁、公交、小区等地投放广告,主要面向四川、重庆、北京、上海等重点市场,提升公司品牌影响力,强化高端品牌形象。另外,针对渠道布局“五箭齐发”,以独立团队、独立渠道、独立产品,分别在零售、餐饮、特通、电商、国际贸易五个渠道全面发力,尤其看好公司在零售以及电商渠道的发展。预计营销投入会在销售人员薪酬、广告费用、货折当中体现,对销售费用率和产品毛利率产生一定的影响,但总体费用端可控。 盈利预测:在股本不变的情况下,预计2019-2021年EPS为0.67、0.78、0.98元,对应PE为33、29、23倍,维持“增持”评级。 风险提示:销售不及预期;原材料价格变动;汇率波动。

事件:我们本周前往公司调研,与管理层进行了交流。 省内市场:主要区域全面增长,深挖渠道推动市占率继续提升。公司表示,今世缘与洋河省内市占率合计占到50%以上,彼此间是竞合关系,做大苏酒是双方共同的目标。通过县县深耕的模式继续夯实省内市场,公司认为今世缘品牌在省内市占率仍有较大的提升空间,未来4-5年内有望达到20%。分区域来看,南京是公司的形象战略市场,起着辐射省内影响全国的作用,18年至今南京市场实现50%+增长,是团队配置、渠道精耕和品牌宣传等共同作用的结果,19年南京有望成为公司第一大省内市场。苏南是公司定义的重点开发市场,当地经济发达,国缘占比90%以上,继续放量潜力较大。淮安是公司利基市场,仍以全产品、全价位的稳健发展为主;徐州市场是公司辐射淮海区域的桥头堡,通过对新经销商的开发充实薄弱区县的销售力量,19Q1徐州增速提高至60%。 省外市场:明确“1+2+4”战略,变汇量式增长为聚焦式增长,省外增长潜力大。随着品牌力的提升,18年起公司走出去的意愿愈发强烈,首先是在18年5月与浙江商源展开合作,对接大商资源将国缘产品导入浙江市场,迈出了聚焦省外重点市场的第一步。18年末公司公布收购山东景芝股份计划,并明确了“1+2+4”的省外战略,其中的“1”即指山东市场。为此公司将山东营销中心升级为山东大区,在人员、组织架构、费用等方面对山东市场做重点安排,将骨干销售经理调往山东辅导当地市场。19Q1山东市场实现翻倍增长,省外市场合计增速亦达到72%,经过不到1年的时间,公司的省外聚焦战略已取得显著成效,对山东市场的操作模式也将逐步复制到安徽、河南、浙江等环江苏市场,打开省外市场增长空间。 盈利预测与投资评级:预计19-21年公司EPS为1.16元/1.44元/1.74元,对应PE为23X/18X/15X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,次高端白酒行业竞争加剧。

事件:公司公布一季报,一季度实现营业收入16,212.88 万元,同比增长0.91%,实现归母净利614.12 万元,同比减少79.50%。 受海外客户推迟订单影响营收低增长:由于美国客户预期中美贸易战缓和,贸易关税或将取消,导致部分订单被延后发出或延后执行,预计二季度末海外订单有望恢复正常。另外,去年一季度基数过高也是增速较低的原因之一,平均来看,近两年一季度的平均增速仍有27.6%。公司第一大客户品谱占比61.21%,当第一大客户的经营销售增速迟缓时会滞后性的影响佩蒂的订单。品谱公司2018 财年宠物板块由于产品召回、退出欧洲销售协议等因素导致净收入下滑,对于佩蒂的采购量可能有所影响。但是,2019Q1(2018/9-2018/12)品谱的宠物板块净收入恢复正增长,增速为1.1%。并且在季报中指出,收购的Petmatrix 业务(佩蒂植物咬胶客户)持续增长,所以预计佩蒂的植物咬胶仍将保持较高增速,未来订单有望回暖。为解决核心客户占比较高问题,佩蒂公司会加强新市场、新客户的开拓,尤其是国内市场、欧洲、日本等,以分散经营风险。由于公司在咀嚼类食品具有良好的研发能力以及规模优势,看好公司长期海外营收的稳定发展。 多重因素叠加,导致利润率不及预期:公司一季度毛利率为32.46%, 较年报下降2.3%。这主要时由于鸡肉等原材料价格上涨所致,一季度以来,鸡肉价格上浮近10%,对毛利率造成较大压力。另外,公司去年一季度收到政府补助为701 万元,属非经常性补助;一季度有股权激励费用的摊销922 万元。以上因素均为经营中的正常利润波动,未来有望改善。销售费用率持续提升,积极拓展国内市场:一季度公司销售费用率为5.5%,较去年同期上升1.67%。销售费用主要用于渠道建设、品牌宣传方面,通过科学养宠理念的传播提升品牌认知度,力求不断提升国内市场份额。 盈利预测:由于海外订单恢复时间待定,谨慎预测全年海外增速为20%,预计2019-2021 年EPS 为1.32、1.7、2.04 元,对应PE 为33、26、21 倍,维持“买入”评级。 风险提示:销售不及预期;原材料价格变动;汇率波动

事件:公司发布年报,2018年公司实现营业收入43.68亿元,同增13.45%;实现归母净利润6.41亿元,同比增长27.69%。其中,单四季度实现营收11.02亿元,同增14.71%;实现归母净利润1.53亿元,同增23.60%,业绩符合预期。 门店稳步拓展,新终端拓展为公司收入增长核心驱动力。18年末,公司共开设9915家门店,较17年增加862家,开店速度符合公司在国内每年新增800-1200门店目标,此外,公司继续跑马圈地空白市场,开拓新疆等两个省份新市场。收入拆分来看,18年新增门店约贡献收入增长11.7%,单店营收46.06万元,同店增长约贡献1.5%。报告期内公司完成四代门店升级,此外公司持续推进线上O2O,累计注册会员数翻倍。19年预计公司将继续维持此前开店目标,提升高势能门店比例,同时推进“椒椒有味”新品牌直营门店的拓展。 原材料鸭副等价格上行,毛利率略有压力。2018年公司整体毛利率为34.30%,同比下降1.49pct,其中单Q4毛利率为32.47%,同比下降4.40pct。受环保趋严、上游成本增加等因素影响,18年鸭副等价格同比上涨。我们计算,鲜货类产品单位成本yoy+10.7%,其中禽类制品yoy+11.3%;而平均价格来看,鲜货类产品单价yoy+8.5%,其中禽类制品单价yoy+7.7%。单价提升幅度略低于成本上涨幅度,17年底提价因素及产品结构升级一定程度环节毛利率压力。展望19年,Q1毛鸭价格略有回落,预计H1成本压力略有缓解。 费用管控得当,盈利能力提升带来利润释放。18年公司销售费用率为8.23%,同比下降2.84pct;管理费用+研发费用率为6.20%,同比下降0.67pct。销售费用率下降主要系广告宣传费大幅度减少,此外,规模效应逐步凸显一定程度摊薄单位运输费用。 盈利预测:公司作为休闲卤制品龙头,我们看好其强大的销售网络及渠道资源,盈利能力或将持续提高。预计2019-2021年EPS为1.93、2.31、2.73元,对应PE为23倍、20倍、17倍,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题;门店扩张不及预期。

事件:公司公布2018年年报:实现营业收入16.94亿元,同比增长9.87%;实现归母净利3.05亿元,同比增长8.04%;其中,扣除非经常性损益的净利润为2.19亿元,同比增长20.7%。 公司18年营收整体平稳,料酒产品实现高速增长:2018年醋产品实现营业收入11.63亿元,同比增长12%,量价齐升带动营收增长,其中量增约9%,价增约3%;料酒产品实现营收1.94亿元,同比增加27%,实现跨越式发展。但从量价角度分析,料酒吨价连续两年下滑,但销量增长幅度较大,2018年料酒销量增速为33%。分地区看,公司的主要收入来源仍为华东地区,占比达48.7%,较去年同期上升4.23%,地区集中度进一步提升。 受高端产品影响,公司毛利率再创新高。公司2018年高端产品实现收入2.48亿元,同比增长16.8%,由于高端产品大部分是醋产品,所以产品结构升级导致食醋吨价提升3%左右,而公司吨成本受益于原材料价格相对平稳,没有增长。所以,食醋毛利率比上年同期增加2.02个百分点,达44.03%,再创新高。但是料酒产品毛利率下滑明显,料酒毛利率从2017年的39.5%下降到33.19%,下降超6%。除了吨价下降以外,原材料及人工费用的增长也导致了料酒毛利率的下降。 聚焦主业,强化品牌,不断提升营销质量。三方面加强品牌营销:一是在通过大数据分析加强精准传播,扩大品牌在年轻消费者以及高消费能力人士的影响力。二是加强终端品牌包装。三是通过“春耕造林”和“恒顺品牌终端落地”加强标准化陈列。并且公司明确提出“醋酒并举”的品牌发展战略,聚焦两大品类、两大品牌“恒顺+北固山”,以实现销量与利润的双高速增长。未来随着公司十万吨高端醋产品的产能释放,公司醋产品的毛利率仍有较大上涨空间,进一步推进产品结构升级。 盈利预测:预计2019-2021年EPS为0.44、0.5、0.57元,对应PE为30、26、23倍,维持“增持”评级。 风险提示:销售不及预期;原材料价格变动;汇率波动

事件:公司公布2018 年年报,全年实现营业收入41.97 亿元,同增16.50%;归母净利润4.33 亿元,同增35.58%,其中Q4 营业收入12.87 亿元,同增17.81%;扣非归母净利润1.3 亿元,同增56.87%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利5 元。 老产品提价叠加新品放量,收入增长符合预期。分产品看,葵花子类产品收入28.09 亿元,同增12.18%,其中蓝袋产品含税收入7.1 突破亿元,同增约34%,占到葵花子类产品收入的22%;坚果类收入5.02 亿元,大幅增长103.24%,其中大单品每日坚果含税收入超过5 亿元, 同增约210%;其他品类收入8.85 亿元,同增3.87%,去年7 月新推出的山药脆片销售收入6000 余万元,取得了一定的市场影响力。公司全年销量18.94 万吨,同增9.48%,单价约2.22 万元/吨,同增6.40%, 量价双升。Q4 公司收入较快,主要系:1)传统红袋产品去年7 月提价6%-14.5%,2)蓝带瓜子、每日坚果等大单品及新品均有不错的市场表现,3)17Q4 基数较低,春节错峰增加18Q4 收入。 提价搭配结构升级助推利润提升,费用率保持稳定。得益于产品提价和高毛利率的蓝袋产品销售增加,以及机械化和自动化进程降低了制造费用,公司2018 年实现毛利率31.36%,同比提高1.27pct。费用方面, 销售费用率为13.58%,管理费用率(包括研发费用)为5.75%,均与去年同期基本持平。公司2018 年归母净利率10.31%,提升1.45pct。 聚焦主业持续创新,股权激励计划顺利推进。战略上,公司明确聚焦坚果+瓜子的核心业务,以蓝袋、小黄袋每日坚果、山药妹/嘿铁棍山药脆片三大品类为创新突破口提升品牌力。本年度计划回购股份5000-10000 万元并将其中不到50%的部分用于股权激励及员工持股, 亦体现了公司增强员工凝聚力和推动业绩长期增长的决心。 盈利预测与评级:预计19-21 年公司EPS 为1.01 元(+18.65%)/1.17 元(+15.59%)/1.38 元(+17.74%),对应PE 为23X/20X/17X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,新品推广不及预期,原材料价格波动

事件:公司发布2018年年报及2019年一季报。2018年营收37.36亿元,同比增长26.55%;归母净利润11.51亿元,同比增长28.45%;EPS为0.92元,加权平均ROE为20.36%。2019年Q1营收、归母净利润为19.54亿元、6.41亿元,分别同比增长31.12%、26.00%。 收入持续高增长,销售费用率小幅提升:公司2018年Q1-Q4营收分别为14.90、8.70、7.99、5.77亿元,分别同比增长31.10%、30.30%、35.49%、3.10%。Q4表观增速放缓,主要系公司在年末提前停止接受打款,2018年末预收款增至11.68亿元,同比增长43.42%;2019Q1公司国缘系列继续保持良好动销,加之部分预收款在Q1得到确认,Q1表观营收增速达到31.12%。费用方面,公司2018年消费税率提高3.20pct至16.90%;销售费用率上升1.17pct至15.65%,主要销售人员工资和广告费增幅较大,分别达到39%和43%;管理费用率下降1.99pct至4.62%。2018年归母净利率为30.76%,提高0.47pct。 产品结构持续优化,省内核心市场市占率继续提升,省外19年全面发力:2018年公司特A+/特A/A/B类产品收入分别为18.45/12.63/3.08/1.65亿元,同比增幅为42.70%/20.58%/20.43%/3.54%。公司聚焦国缘战略单品,整合淘汰规模小、形象档次低的区域产品,优化了整体产品结构,次高端产品占比提升5.66pct至49.38%,次高端产品矩阵进一步得到丰富,全年毛利率亦提高1.15pct至72.91%。2019Q1特A+产品收入继续增长44.86%,实现收入10.24亿元。分区域看,省内的南京和苏南大区收入增速领先,2018年分别为52.14%和25.91%,淮安、苏中、徐州等传统优势区域亦保持较快速增长。省外方面,公司实施“1+2+4”战略,全年收入2亿元(+28.80%),2019Q1收入大幅增长72.21%至1.13亿元。 盈利预测与投资评级:预计19-21年公司EPS为1.16元(+26.54%)/1.44元(+24.20%)/1.74元(+20.51%),对应PE为22X/18X/15X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,次高端白酒行业竞争加剧。

事件:公司公布2018年年报及一季度业绩预告:实现营业收入8.69亿元,同比增长37.55%;实现归母净利1.4亿元,同比增长31.42%;剔除1229.41万元的股权激励摊销费用,归母净利同比增长69.16%。预计一季度归母净利为500-800万元,同比下降83.31%-73.3%。 公司18年营收整体平稳,植物咬胶和营养肉质零食呈现高速增长:分产品看;2018年畜皮咬胶实现营业收入2.59亿元,同比减少14.5%,订单量持续下降;植物咬胶实现营收4.02亿元,同比增加36%,维持高速增长;营养肉质零食实现突破,录得营收1.85亿元,增长十倍。植物咬胶的高速增长受益于第一大客户收购第二大客户,带来除美国外的新兴市场增量。营养肉质零食受益于收购新西兰BOP增加零食营收3700万元,另外随着18年下半年国内销售团队的组建和完善,零食在国内增长较快,海外订单量也有所增加。一季度不达预期的主因系海外客户预期关税将取消,推迟部分订单以期少缴关税,短期内影响业绩。从长期来看,海外订单增速有望维持在20%左右。 受产品结构调整及原材料价格影响,公司毛利率下滑。高毛利的植物咬胶占比不变,但是低毛利的肉质零食的快速增长导致毛利率下滑约1.4个百分点。另外,由于皮卷,鸡肉等原材料价格影响,毛利率下滑约1.1个百分点。由于营养肉质零食的毛利率已达到26%,处于同行业内的较高水平,提升空间有限,并且该品类受鸡肉价格影响大。预计2019年H1公司毛利率仍持续下行趋势。积极拓展国内市场,销售费用率提升。佩蒂于杭州设立国内销售子公司后,积极组建销售团队,拓展国内渠道。目前已有销售人员72人,同比增长132.26%。产能方面,公司拟非公开发行股票用于新西兰年产4万吨高品质宠物干粮项目,以及柬埔寨年产9,200吨宠物休闲食品项目,为国内市场奠定产能基础。盈利预测:由于海外订单恢复时间待定,谨慎预测全年海外增速为20%,预计2019-2021年EPS为1.32、1.7、2.04元,对应PE为38、30、25倍,维持“买入”评级。 风险提示:销售不及预期;原材料价格变动;汇率波动

事件:4月8日公司发布公告称,拟使用自有资金以不超过人民币35.00元/股的价格回购公司A股股份,回购股份数量不低于151,953,191股(占公告发布日公司总股本2.50%)且不超过303,906,380股(占公告发布日公司总股本5.00%)。回购期限为自董事会审议通过回购方案之日起不超过12个月,此次回购的股份将用于实施股权激励。 大额股份回购+股权激励,彰显公司长期发展信心。公司本次拟回购股份数量占总股本比重为2.5%-5%,按回购数量和价格上限测算,预计总资金不超过106.37亿元,相较之前的回购计划此次涉及金额大幅提升。公司称本次回购主要用于实施股权激励,大额股权激励将有利于进一步完善公司治理结构,有利于健全管理团队持股的长期激励与约束机制,确保公司长期经营目标的实现,推动全体股东的利益一致与收益共享,提升公司整体价值。 19Q1渠道数据较好,液态奶市占率稳步提升。2018年公司三大板块业务增速稳定,毛利率均有所提升,公司重点产品金典、安慕希、畅意100%、畅轻、JoyDay、金领冠、巧乐兹、甄稀等销售收入同比增长34.3%,新品销售收入占比14.8%,同比提升5.6pct。市占率方面,液态奶中常温及低温液态奶市占率分别为36.8%、16.6%,同比提升2.3pct、0.5pct;公司婴幼儿配方奶粉市占率为5.8%,同比提升0.6pct。根据渠道调研数据,伊利19年1-2月液态奶增速15%以上,市占率继续稳步提升,业绩增长较为良性。 国际化布局推进,19年预计营收900亿。公司持续大力拓展国际化业务,“JoyDay”冰淇淋在印度尼西亚多个城市成功上市,持续收购泰国冰淇淋企业THECHOMTHANACOMPANYLIMITED以及新西兰老牌企业Westland,从“全球织网”到打造“全球智慧链”,再到“让世界共享健康”,公司的国际化步伐不断加快。同时公司对2019年业绩做出营收900亿,同比增长13.13%的预期,彰显公司稳步发展的信心。 盈利预测:预计公司2019-2021年EPS为1.16元、1.33元和1.54元,市盈率分别为27倍、23倍、20倍,由于股权回购及大额股权激励,我们上调目标价,依旧维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;行业竞争加剧

事件:2019 年4 月9 日,我们参加公司2018 年度股东大会后的投资者交流,与公司领导交流18 年经营情况以及19 年业绩展望。 “酒+肉”主业突出,价值实现,2018 年业绩高速增长。自1998 年上市以来,顺鑫农业不断发展,稳步前行。为使公司价值进一步凸显, 2015 年以来,公司采取“归核化”发展战略,明确“主业突出、业务清晰、同业整合、价值实现”的战略目标,确定“酒+肉”为主的核心业务,采取“内生+外扩”的资本运营手段,2018 年全年实现营业收入120.74 亿元,同比增长7.81%,实现归母净利润7.44 亿元,同比增长69.78%,扣非后归母净利润为7.93 亿元,同比增长129.59%。 白酒业务全国化扩张稳步推进,结构化升级持续拉升净利率。2018 年白酒业务营收92.78 亿元,同比增长43.82%,产量60.11 万吨,销量62.1 万吨,同比增长44.65%,产销量据上市公司前列。近年来,公司围绕泛全国化布局战略,不断巩固北京市场的同时,快速拓展外埠市场,2018 年共形成省级亿元市场22 个,外埠市场销售收入继续保持高速增长,占总销售收入的比例约70%。同时,在公司规模效应以及产品结构升级持续推进下,白酒净利率呈稳步增长,从2017 年约10% 净利率提升到2018 年约12%,未来随着中高端白酒占比提升、费用效率提高下白酒净利率有望进一步提升。 肉类业务19 年同比改善,地产陆续确认收入,期待后续剥离。公司猪肉业务全产业链布局,面对猪周期可根据市场行情灵活调整,有效应对市场价格波动带来的风险。18 年公司肉类业务受猪价及非洲猪瘟影响,收入同比下降23%,2019 年非洲猪瘟影响减弱利润有望同比改善。地产方面,2018 年以来,公司在房地产市场持续低迷的背景下积极调整经营策略,加快消化现有库存。商务中心项目以租代售、租售并举,实现资金的尽快回笼;颐和项目以品质制胜,市场销售稳步推进;海南二期有序开发,去化效果良好。 盈利预测:预计公司2019-2021 年EPS 为2.28 元、3.31 元和4.15 元, 市盈率分别为26 倍、18 倍、14 倍,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,全国化扩张不及预期,行业竞争加剧。

事件:太平鸟发布2018年年报,收入同比增加7.78%,达到77.12亿元,归母净利润增长27.51%,达到5.72亿元,扣非归母净利润增长12.86%。Q4收入下滑0.38%,利润增速下滑至2.6%。2019年公司计划实现营业收入88亿元,归母净利润7亿元。 点评:分品牌看,男装、童装表现亮眼。PEACEBIRD女装同比下滑0.37%,毛利率下降1.15%,主要系过季货品处理;乐町女装增长6.35%,毛利率提升6.18%,主要系品牌定位及品质提升所致;PEACEBIRD男装、童装分别增长12.29%、21.85%,保持较快增速;其他品牌增长27.32%,目前占比较小,达到2.2亿元。 分渠道看,购物中心、奥莱店继续增长。报告期内公司持续优化低调调整街店与购物中心店面数量,街店与百货终端数量继续减少,达到2687家(其中百货商场店为1966家),导致零售额同比下滑4.16%,;购物中心门店净增333家,达到1719家,零售额增长17.41%;奥莱店数量达到188家,零售额同比增长70%,公司继续重视奥莱店的发展,预计后续保持较快增长;网上零售额增长9.34%,相比2017年增速下滑明显,公司积极拓展社交电商新渠道,同时与阿里腾讯探索新零售,预计未来保持稳健增长。 盈利能力提升,TOC显成效,存货周转向好。2018年公司综合毛利率提升0.48pct,净利率提升0.93pct,快于毛利率提升。销售费用率微升0.29pct,管理&研发费用率微升0.08pct,基本维持稳定。净利率提升主要系其他收益及投资净收益增加所致。2018年存货周转天数为184天,同比减少1天,主要系公司TOC管理模式推广及加强过季产品处理所致,收入及成本增长的同时使期末存货净值与上期相比有所降低。 盈利预测:预计公司2019-2020年收入同比增长8.73%、8.9%,利润同比增长10.61%、9.4%,目前股价对应公司2019年PE为15.44X,给予买入评级。 风险提示:门店拓展不及预期,存货减值风险

事件:青岛啤酒公布18年年报,全年收入265.75亿元,同增1.13%(还原口径计算,18年营收为276.30亿元,同增5.15%),归母净利润14.22亿元,同增12.60%。 高端产品销量增长快,吨价增幅明显,19年成本压力减弱。按可比口径计算,全年收入为276.30亿元,同增5.15%,总销量803万千升(+0.8%),平均吨价为3398.38元/吨,同比提升4.23%。其中青岛主品牌销量391.4万千升(+3.97%),奥古特、纯生等高端产品销量173.3万千升(+5.98%),崂山、山水等低端子品牌销量411.6万千升(-2.23%),主品牌及高端产品销量保持较快速增长,优化产品结构并提升了吨价。分区域市场看,山东和华北表现较好,收入分别增长8.04%和6.35%; 华东市场基本持平,华南和东南市场收入则有两位数下滑。毛利率方面,全年毛利率为40.08%,同减0.47pct,主要受到了18年包材、玻瓶等价格上涨的影响。受宏观经济影响,目前包材、玻瓶、铝罐价格均出现回落,但占成本10%的主要原料大麦价格有所上涨,预计对毛利率的影响整体不大,提价和结构升级的红利有望释放。 市场投入减少,关厂逻辑逐步兑现。18年销售费用率为21.44%,同比减少0.51pct,还原口径后的市场助销投入为10.55亿元,较17年减少1.78亿元,市场费用呈下降趋势。管理费用率为5.02%,小幅增加0.28pct。18年公司关闭杨浦、芜湖两家工厂,形成资产减值损失1.44亿元、员工安置费0.47亿元,还原口径后净利率为5.60%,增长0.64pct。19年4月起增值税率由16%下调至13%,啤酒行业直接受益,预计青啤19年利润弹性将达到25%。现金流方面,全年销售回款318.81亿元,同增7.64%,经营性净现金亿元流39.92元,同增72.65%,高于收入及净利润对应增速,现金流较17年有明显改善。 盈利预测与投资建议:预计公司2019-2021年EPS为1.31、1.70、2.13元,对应PE为31X/24X/19X,看好公司未来三年高端产品销量及净利润率的持续提升,上调至“买入”评级。 风险提示:宏观经济不景气,高端啤酒消费下滑。

事件:公司公布年报,2018年公司实现营业总收入41.66亿元,同比增长15.43%;归母净利6.07亿元,同比增长34.01%。单四季度实现营业收入10.02亿元,同比增长13.77%;归母净利1.22亿元,同比增长23.44%。总营收稳健增长,房地产业务贡献较多增量:公司调味品业务共实现营收38.17亿元,同比增长10.56%,增速属近几年来最低。房地产业务实现营收1.27亿元,同增156%。调味品及房地产营收增速变动主因系:1)调味品主业增速放缓系公司管理体制变动导致年初目标制定较为保守,激励机制较弱,销售人员缺乏超目标任务的动力。2)房地产业务采用转二手房销售等形式,贡献较多营收。2019年,公司对于调味品业务提出双百目标:2019-2023年实现营收过百亿、年产量过百万吨。调味品业务增速将回暖,保持年均15%的增速,并且会有调味品相关业务的收并购事项进一步扩大整体营收规模。另外,总公司84.6亩商住地项目的首期、约1.8万方住宅楼将于2019年上半年开盘,对未来转结营业收入亦有贡献。 毛利率及期间费用率相对平稳。2018年公司销售净利率为16.35%,创历史新高,主因系资产减值损失的减少及投资收益的增加。公司调味品业务毛利率下降0.57%,这主要由蚝油、食用油、料酒等低毛利率产品增速较快,占营收比重提升所致。未来由于产品结构调整带来的毛利率下降会被阳西新产能占比提升以及产品升级所冲抵,整体毛利率基本维持平稳。2018年公司售费用率下降0.23%,管理费用率提升0.51%,财务费用率提升0.2%。销售费用下降主因系运费及业务费的增速放缓,以及广告费用的投入减少。管理费用率上升主因系职工薪酬、租赁费、业务费以及其他费用的上升。未来,公司有望收回厨邦子公司20%的股权,对于归母净利润增幅约为10%,由于该事项具有不确定性,中性预测利润增加5%。 盈利预测:预计2018-2020年EPS为0.94、1.07、1.25元,对应PE为39、34、29倍,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格变动;销售不及预期

事件:海澜之家发布2018年年报,2018年营收为190.90亿元,同比增长4.89%;归母净利润为34.55亿元,同比增长3.78%,业绩符合预期。实现基本每股收益0.77元,并向全体股东每10股派发3.8元,现金分红与股份回购占净利润比重为50.02%。 点评:主品牌稳定,新品牌增长迅速。分品牌看,1)海澜之家2018年增长2.62%,在消费大环境疲弱与公司大体量情况下,仍然保持增长,实属不易。海澜之家主品牌2018年净增加店面数量594家达到5097家,其中下半年净开店数量占比为67.8%,18年全年同店基本持平。2)圣凯诺职业装保持稳健,增长12.82%。3)爱居兔门店净增加304家,主要受益于门店的继续扩张,收入增长22.68%。4)其他品牌中包含AEX\OVV\海澜优选\海一家,收入增长25.78%,达到3.76亿元,在海一家继续调整的背景下,新品牌门店扩张带来高增速,直营店新增75家,预计未来仍然快速扩张,成为公司新的增长点。 新思路促进产品力及品牌提升。公司积极拓展品牌在年轻人群中的影响力,赞助综艺节目《奇葩说第五季》、《下一站传奇》等;以“面料是服装的灵魂”为主题对面料升级提升产品和品牌质感;海澜之家主品牌围绕运动、时尚、舒适几大关键词开发新产品,与多个IP合作,推出主题性产品。国际化初露端倪。公司采取多国家、多品牌的国际化策略,成功进驻马来西亚、泰国、新加坡、越南4国,境外收入由2017年的6百万,增长到2018年的5615万,目前店面数量达到近30家。 毛利率提升,受费用&存货减值拖累,净利率同比微降。海澜之家主品牌毛利率提升3.06pct到43.4%,主要系买断产品占比提高(新品牌基本上全部买断)。销售费用率、管理&研发费用率分别同比提升0.92pct\0.23pct,主要系新品牌培育及直营店增加所致。财务费用率提升0.64pct,主要系可转债发行致利息支出增加。资产减值损失增加较多,但受投资收益增加对冲,整体净利率微降0.19pct。 盈利预测:预计公司2019-2020年收入同比增长5.08%、7.18%,利润同比增长5.19%、5.33%,目前股价对应公司2019年PE为12.08X,给予买入评级。 风险提示:终端消费继续疲软、新品牌&国际化拓展不及预期

事件:贵州茅台公布18年年报,全年总收入771.99亿元,同增26.43%,归母净利润352.04亿元,同增30%,业绩超预期。其中Q4收入222.30亿元,同增34.12%,归母净利润104.70亿元,同增47.56%。茅台酒销量超预期,吨价及毛利率提升幅度明显。公司18年酒类收入735.65亿元(+26.47%),其中茅台酒收入654.87亿元(+24.99%),系列酒收入80.77亿元(+39.88%)。茅台酒方面,Q4加大了精品酒和生肖酒的发货量,单季度发货量预计在9000吨以上,全年销量32464吨(+7.48%),显著超市场预期。18年茅台酒吨价上涨16.3%至201.72万元/吨,主要由直接提价贡献,茅台酒毛利率达到93.74%,增加0.92pct。系列酒方面,公司对产品进行梳理,优化了王子、迎宾等产品品类并提高出厂价,全年系列酒销量29774吨(-0.43%),与去年同期基本持平,吨价则大幅提升40.5%达到27.13万元/吨,毛利率提升8.3pct至71.05%。预计19年系列销量提升空间不大,公司仍将继续做产品梳理,提升系列酒的盈利能力。 直营渠道占比19年有望大幅提高。18年公司直销渠道收入43.8亿元,经销渠道收入691.9亿元,直销渠道占比6%。18年末公司取消了约400家茅台经销商(约占经销商总人数的20%)的经销资格,回收4000吨茅台至直营渠道,预计19年直营渠道占比将达到18%。按照直营1299的发货价计算,4000吨销量将增厚收入4%左右。销售/管理费用率下行,现金流情况良好。费用方面,广宣及市场拓展费为19.67亿元,较17年下降4亿元,主要是系列酒的市场费用有所降低;全年销售费用率3.33%,同比减少1.56pct。管理费用率为6.93%,减少0.80pct,公司的管理效率继续提升。Q4预收款增加24亿元至135.77亿元,全年销售回款及经营净现金流分别为842.69、497.60亿元,分别增长30.81%,86.82%,现金流保持良好状态。 盈利预测与投资建议:预计公司2019-2021年EPS为33.26、39.76、45.87元,对应PE为24X/20X/18X,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,动销受阻,批价大幅下跌