公司发布2019年半年报:19H1实现营业收入2.40亿元,同比增长112%;实现归母净利润5063万元,同比增长212%,符合市场预期。其中,19Q2实现营业收入1.16亿元,同比增长105%,实现归母净利润1770万元,同比增长71.8%。公司报告期内并表明日实业及数智源,是推动业绩大幅增长的主要原因。 并购协同效应显现,云视频业务体量大幅提升。公司年初完成并购后,形成了“云+端+行业”的完整垂直产业链。未来云视频场景的边界将极大拓宽,除视频会议外,云视频也越来越多的赋能到类似雪亮工程,智慧党建,智慧教育,智慧医疗,智慧司法等诸多行业场景应用。在此带动下,上半年公司云视频业务收入1.71亿元,同比增长达247%。另外,公司也在加快对传统语音服务业务(PSTN电话会议)与云视频平台融合,未来语音业务将作为云视频平台的重要模块存在。 具备云视频核心研发优势,面向“5G+4K超高清”战略布局。公司在云平台底层架构上采用了业界领先的SVC算法,相比传统专网视频所采用的H.264协议,在效率上有50%-80%的提升。同时,公司在云平台的架构设计上,也考虑了面向即将到来的5G大规模商用,以及支持4K甚至8K超高清视频的多点间沟通,在下一代音视频编解码算法H.265和AV1上也有技术布局。此外,公司于2019年5月成立全资子公司“会畅教育”,专注于将面向5G和4K超高清的SVC云视频技术赋能于双师课堂的核心场景,目前公司已陆续落地了山东和浙江等多地的体制内中小学“双师课堂”试点。 维持盈利预测,及“买入”评级。由于季节性因素影响,我们预计公司下半年,尤其是Q4将释放更大比例的业绩。维持盈利预测,预计公司19-21年归母净利润分别为1.73/2.22/2.94亿元,对应PE分别为25/20/15倍,维持“买入”评级。 风险提示:云视频行业竞争加剧;与并购标的的协同性不达预期;教育行业拓展不达预期;商誉减值风险。

2019H1公司实现收入2.77亿,同比增长183.5%;归母净利润3427万元,同比增长351.5%。符合预期。其中上市公司传统工业业务实现收入7546万,同比减少7.59%;教育服务业实现收入2.01亿,同比增长1165.35%。美吉姆今年全面并表是拉动收入增长的核心因素。工业业务实现毛利率45.21%,同比增加10.9个百分点;教育服务业毛利率74.71%,同比增加35.63个百分点。并表的美吉姆以加盟业态为主,超高毛利率拉动整体盈利能力。 教育业务发展迅猛。天津美杰姆2019H1实现收入1.77亿,净利润9209万元。北京楷德教育实现收入7460万,净利润709万。天津美杰姆(即美吉姆)主要为中国0-6岁儿童提供一站式早期教育服务,主要设有欢动课、音乐课、艺术课。其商业模式以加盟为主,直营为辅,美吉姆主要收入及盈利来自于向加盟商收取的加盟服务费和产品销售收入,以及直营中心收取的课程销售收入。截止2019H1,美吉姆在全国签约早教中心共计478家,遍布全国29个省(自治区、直辖市),相较于2018年底的434家,增幅超过10%,门店数量在同行业里命令前茅。2019年全年,预计新签约门店100-120家,超出此前预期。地域分布上,加强南方地区布局。上半年华东地区新增17家中心,华南地区新增9家中心,扩张增速远超同业竞争对手。报告期内,一、二线城市销售规模同比增长10.49%,三、四线城市销售规模同比增长24.44%。低线城市增长较快,空间更大,后续公司将推出更适应底线城市的产品。公司旗下另一家教育公司,楷德教育是公司早年收购的标的,是国内低龄留学语培服务领域的知名教育咨询机构。楷德教育享受留学低龄化,和低龄化高客单价的行业红利,不断成长。 收购美吉姆后加强总部管理融合,避开并而不合的收购陷阱。公司新总部北京国贸SOHO3Q,美吉姆与上市公司总部共同办公,开辟5个标准培训教室以满足不同课程体系的培训需求。报告期内,培训共计61场次,培训总人次2047人,比去年同期增加32.84%。新增教师(通过欢动课培训)788人,与2018年底在职教师相比增加22.97%。新增认证教师人数260人,与2018年底相比增加26.67%。师资队伍不断完成,也逐步按照国家要求完成教师认证。 美吉姆2019年整体业绩承诺为2.38亿,H1完成9209万。我们认为下半年业绩超过上半年是大概率事件,全年有望超额完成业绩承诺。上市公司层面考虑并表比例和财务费用,维持盈利预测。我们预计2019-2021年公司净利润为1.76亿、1.78亿,2.24亿,对应EPS为0.3、0.3、0.38,对应PE为42、41、33倍。维持盈利预测,维持增持评级。

要净利润大超预期,收入增长低于预期。2019H1,公司实现营业收入72.05亿元,同比增长15.9%;归母净利润为5.64亿元,同比增长46.5%。2019Q2实现收入38.4亿,同比增长8.2%,单季度收入增速为历史新低;但同时Q2毛利率29.3%,净利率9.8%,盈利能力创历史新高。公司对3季度利润保持乐观,预计单独Q3净利润可达6.68亿-8.8亿,同比增长43.79%-89.52%;三季报整体利润增速区间为45-70%。 板卡业务逆势收入增速放缓,毛利率大幅提升。2019年上半年全球液晶电视出货量约为9,815.90万台,同比下降0.70%,整体需求走弱。公司液晶显示主控板卡实现营业收入39.1亿元,同比增长8.83%;其中智能电视板卡实现营业收入28.4亿元,同比增长20.97%。智能板卡增速显著高于普通板卡,结构继续优化,外加电子元器件价格下降,板卡业务毛利率提升6.8%,达到18.54%。板卡毛利率创历史新高,也是Q2净利润高增长,Q3利润高指引的核心驱动力。 教育交互平板行业松动,公司份额不断提升。根据奥维云网《2019年Q2中国大陆教育IWB市场研究报告》,2019年上半年中国大陆教育IWB产品市场销量同比下降15.10%,市场整体销售额同比下降12.70%。行业下滑主要是由于渗透率较高,招投标减少的因素。公司教育产品线希沃19H1实现收入20.96亿,同比增长14.15%,销售额市占率提升至40.40%,同比提高3个百分点。行业阶段性低迷,龙头公司份额提升,体现了公司在教育领域强大的实力。 会议交互平板收入增速放缓,继续维持行业第一领先优势。19H1会议平板收入3.42亿元,同比增长39.66%,较此前100%以上的增速有所放缓。销售额市占率为32.40%,同比提升4.7%,保持市场份额第一的领先优势。教育和会议平板综合毛利率为36.53%,同比提高3.18个百分点,同样受益于电子原材料价格下降。 公司其他业务(白电、教育非大屏、汽车电子、智能家居等产品)综合表现较为优异,上半年整体贡献8.53亿收入,同比增长57.45%,毛利率显著提升9.21个百分点。这类业务低基数高增长的表现,对财报整体起到了平衡作用,但目前孵化产品是否能实现规模化,仍尚待观察。 预收账款和应付账款为先行指标,19H1表现平淡。公司的商业模式,对下游客户是订金+现金交付制度,预收账款一定程度上可以反映在手订单。同时对上游供应商,公司有一定账期,应付账款可以反映同上游采购端发生的业务体量。2019H1期末,公司预收账款为7亿,同比下降9%;应付账款20.47亿,同比下降5.42%;存货16.09亿,同比下降14.08%。资产负债表数据同样反映了下游市场需求走弱。 上调盈利预测,维持增持评级。此前对2019年收入增速预测不高,本次略微下调2%;综合毛利率上调4个百分点。我们认为电子原材料降价大幅提高利润确保19年利润高增长。但是收入端承压,明年毛利率改善空间削弱,我们对明年增速相对较为谨慎。基于公司优秀的文化和管理层,以及逆势增长的能力,我们暂时不调整评级,继续维持增持。调整后2019-2021年净利润为16.0亿、18.53亿、21.79亿,对应PE为29、25、21倍,维持增持评级。 风险提示:教育行业增速放缓;会议平板竞争激烈,增速低预期;电子原材料价格波动。

事件: 公司公告2019半年报:①1H19,公司实现营收36.37亿元,yoy+48.79%;归母净利润4.93亿元,yoy+132.18%;扣非归母净利润4.72亿元,yoy+138.76%;②2Q19,公司实现营收23.26亿元,yoy+42.29%,归母净利润3.87亿元,yoy+46.37%,扣非归母净利润3.65亿元。净利润接近业绩预告上限,符合预期。 投资要点: 公考收入逆势增长,教师增长强劲,事业单位增速放缓。截至1H19,公司直营网点880个,较18年底增加179个,增长25.53%。分业务看:①公务员招录收入18.19亿元,yoy+26.3%(培训人次yoy+10%,客单价yoy+15%)。培训人次未受招录形势剧烈波动而减少,主要受益于公司的密集渠道网络高度适应了招录岗位持续下沉趋势;②教师培训收入4.32亿元,yoy+52.2%,事业单位收入2.15亿元,yoy+7%。教师及基层岗位招录高增主要由于公共部门消费扩张趋势明显且具有基层属性,导致教师岗位大幅增加。此外,受事业单位改制尚未结束影响,事业单位招录培训增速放缓。 考研+IT培训放量增长,线上培训量价双高增。①综合培训实现收入7.02亿元,同比大幅增长89.4%(培训人次yoy+65%,客单价yoy+15%)。公司将主营业务经营方法快速复制到考研、IT培训等新业务领域,新业务收入同增89.43%,验证了公司教研体系优势,新业务有望与主业产生协同效应,提升公司综合教育服务能力。②线上培训实现收入4.45亿元(yoy+205.9%),线上培训人次85.81万人(yoy+62.64%),客单价同比增长88.11%。线上业务适应在职人群培训需求,同时以较低成本为公司线下业务导流。 预收款及现金流增长亮眼,费用投入规模效应凸显。1Q19,公司销售商品、提供劳务收到的现金37.88亿,2Q19为36.88亿。2Q招生进度与一季度基本持平,招生情况健康。预收款56.57亿,较18年底的19.2亿大幅增加,但较1Q19的43.6亿仅增长30%,主要由于公务员国考、部分省考及教师培训在2Q确认收入,致2Q19单独确认收入23亿,远超1Q19的13亿,单季度预售款增速放缓。19H1毛利率为57.5%,同比提高2.2个百分点;销售费用率、管理费用率同比下降3.33、2.25个百分点。公司加大销售和研发投入但费用率整体可控,边际效率提升,规模效应凸显,致净利润增速显著高于收入增速。 投资建议:公司依托强大的教学网点渠道,超强的标准化能力,已经证明可以在职教不同领域复制。我们维持原有盈利预测,维持“买入”评级。预计2019-2021E,公司实现净利润16.64亿元,22.75亿元,26.30亿元,对应EPS0.27、0.37、0.43元,对应PE为54、40、34倍。 风险提示:公考及事业单位招录政策调整,参培人数大幅下滑风险。

公司 2019年中报显示有息负债提升较多,对此我们依据报表信息做了进一步分析。19H1报告期末,公司长期借款金额 46.3亿元,比年初增加 41.9亿元,比去年同期增加 44.4亿元;短期借款金额 45.5亿元,比年初增加 10.8亿元,比去年同期增加 11.6亿元;资产负债率为 42.6%,比年初提升 2.4pct,比去年同期提升 3.0pct。我们详细拆解了公司的长短期借款构成,其中的增量经得起推敲。 新增长期借款中的 3/4用于欧元债偿还。新增的 41.9亿元长期借款中,有折合 31.3亿元人民币的欧元借款,这笔借款实际上是用于偿还公司 16年发行的欧元债(在公司 18年年报中,该债券计入“一年内到期的非流动负债”项,共计 31.7亿元)。半年报显示,新增的欧元借款年利率仅为 0.85%。公司在利用了低成本资金的同时,也保持了资产的国际化配置。此外,新增的长期借款中,有 13.2亿元是通过公司的 6个 PPP 项目质押取得(已详细披露),预计产生的相关利息将由公司和项目业主合理分配。 短期借款成本较低,用于经营预期获得更高回报。公司现金流存在季节性,Q4为回款高峰,因此短期借款也呈现一定的季节波动。但 18年底短期借款金额并未如期下降,并在19Q2创下 45.5亿元的历史新高,这可能被误读为公司资金链紧张的信号。但我们认为: 在国家大力鼓励金融业支持实体经济的背景下,公司以较低利率获得银行借款用于经营,预期获得更高的收益。从资金配置角度看,有些资金在中长期会获得更优的收益,公司在一定阶段有必要做短期的融资,也是策略上的取舍。 资产负债率在正常区间波动。公司 19H1资产负债率为 42.6%,虽然同比有所提升,但长期低于对标公司大华股份,且与行业平均水平基本一致,处于正常的波动区间。 预计 2019年利润增速逐季加速,由于 Q2经营全面超预期,维持“买入”评级。在半年报点评中,我们已对公司的三表进行了详细分拆解读,Q2经营全面超预期,毛利率提升验证软化逻辑,建议继续重点关注公司软化与成本管控的效果。预计 2019年利润增速逐季加速:1)由于 2018Q2由于国内去杠杆,安防季度增速向下。由于基数原因,2019行业利润增速前低后高,Q2相比 Q1的改善已经验证,预计 Q3仍将提升。2)逐项分拆收入、薪酬、费用、增值税退税,维持盈利预测不变,预计 2019-2021年归母净利润为 125.8、150.7、174.7亿元。维持“买入”评级。 风险提示:国内政府需求不足、外部环境风险、新产品推广不及预期。

半年报收入/利润/毛利率均超预期。海康威视披露2019半年报,2019上半年实现营业收入239.23亿元,同比增长14.60%;归属于上市公司股东的净利润42.17亿元,同比增长1.67%。同时预告1-9月利润增速0%-15%,反算2019Q3单季利润同比增速-2%~32%。 收入结构变化、增值税政策变化等因素使得毛利率提升,国内毛利率首次超海外1%以上,验证软件附加值提升逻辑。1)低毛利率工程施工业务上半年下滑56%影响收入结构;2))二季度汇率、增值税率降低对毛利率正向贡献;3)2019H1国内毛利率为46.78%,高于海外;4)海康在国内不断推广高附加值、软件占比高的嵌入式解决方案,毛利率逐渐从接近硬件公司的30%上升至接近软件的50%。 管理费用控制效果明显,预计随着算法产品化率提升还有进一步改善空间!1)2019Q2单季管理费用、研发费用同比增长分别为18.4%、22.7%;2)现金流量表及资产负债表合计2019Q2职工薪酬为23.25亿元,同比仅16%;3)预计未来随着核心算法产品化模块化提升,嵌入式软件能在不同的项目之间提升复用率,管理费用仍有进一步优化空间。 应收账款保持低比例稳健,存货主要为原材料体现外部风险应对,单季度经营性净现金流26亿与净利润匹配。1)半年报应收账款相比年初增加25亿元,占半年报营业收入的10.5%,占比较低且与2018Q2比例基本一致;2)存货增长主要为原材料,为应对外部风险进行了准备;3)Q2经营性现金流26亿,与净利润匹配度高,比例与18Q2相同。 创新业务占比提升,中心控制增长隐含AI推进,PBG/EBG/SMBG部门调整到位。1)19年上半年创新业务收入增长56.21%,智能家居、海康机器人等业务均实现高增;2)中心控制设备上半年收入增长24.59%,中心控制设备中包含数据中心等,与AI类业务有一定相关性,中心控制项目持续增长隐含AI推进;3)公司自2018年底开始优化重组PBG、EBG、SMBG三大业务群,截至二季度部门调整已经基本到位。 2019半年报体现了公司在行业周期低点清晰自我认知与有效内部管理能力。1)在收入出现下行拐点前2018Q2-2019Q1分别完成存货与应收款管理,并在19Q2维持稳健;2)提前布局核心研发产品化,及时做出人员管用调整;3)应对外部环境不确定性、政府支出周期波动,提出AI渗透增加软件粘性。海康威视未来5年的经营周期性将逐渐减弱。 预计2019年利润增速逐渐加速,由于Q2经营全面超预期,维持“买入”评级。维持盈利预测不变,预计2019-2021年利润为125.8、150.7、174.7亿元。维持“买入”评级。 风险提示:国内政府需求不足、外部环境风险、新产品推广不及预期。

老牌国企混改先锋,重组上市再出发。 公司是国机集团旗下重要上市公司平台,业务主要涉及供应链运营、单机产品贸易、 服装和环保四大主营业务,综合实力强劲,2018年位居《财富》中国 500强企业第 104位。同时,公司拥有对个自主品牌表现优异,如中国校服第一品牌伊顿纪德,彭博社新能源财经列为 tier 1光伏组件生产商辉伦, “ FIRMAN”品牌小型汽油发电机连续 8年位列自主品牌全国同行业第一等。 收入利润较快增长,分项业务发展稳定,公司近三年收入/净利润复合增速 28%/48%,18年收入/归母净利润为 820/4.6亿元(系六大子公司员工持股占比 65%所致) 。 三大老牌主营业务财务情况总体较为稳定,其中供应链运营近三年收入复合增速 35%,18年收入612.8亿元。 单机产品贸易近三年收入复合增速 17%,18年收入 158.6亿元。工程项目近三年收入复合增速 0.5%,18年收入 37.4亿元。 公司 18年对美进出口业务收入仅占总收入 6%,且进口业务大量可被替代,发展稳定。 6+N 多元经营战略,经营品牌与创新科技共建亮点。 公司定位贸易与服务、工程承包、投资发展三大领域;各行业子公司专业化经营,发展成为行业领先企业。 1)校服行业前景向好。 公司旗下校服品牌伊顿纪德规模位列全国第一,业务布局全国、拓展国际,拥有良好的口碑和品牌效应。 2)供应链服务为公司最大业务,营收量级不断增长。 公司为全国范围内最大机电产品进口供应链服务提供商和最具影响力的大宗商品综合运营商,长年位居中国海关进出口企业百强榜前列。数据化贸易保障健康稳定成长。 3)贸易服务与实业并重,金融为支撑技术为推动。 机电、纺织等老牌实业不断深耕,自主品牌布局全球,为公司国内外贸易发展提供了大力支持;完备的金融体制为公司提供有力支撑,同时打造金融供应链服务。 推动深化改革,把握战略机遇,新形势下公司未来看点多多。 公司核心竞争力强,持续秉持全球视野,以打造全球智慧供应链为长期发展目标。 环保基金的设立推动公司环境产业经营和资本运营良性互补,老牌船舶业务整合再发力。“一带一路”、国企改革、“互联网+”“供应链创新与应用”、新兴产业发展等国家层面战略机遇层出不穷,未来新增长点众多。 首次覆盖,给予增持评级。 公司是国企改革先锋,是集供应链运营、单机贸易、工程项目和环保为一体综合航母舰队,近些年在各类自主品牌上不断发力,先后在校服、汽油发动机、 环保成果显著,未来在“一带一路”、供应链创新等方面看点多多。 我们依据每块业务对应的净利润,选取对标公司进行分部估值,计算出 19年绝对市值为 125亿元,当前市值为 77.5亿元, 有 61%上涨空间。 我们预计公司 2019-2021年净利润分别为5.95/7.76/8.87亿元,对应 19/20/21年估值为 13/10/9倍,首次覆盖,给予增持评级。 风险提示:全球贸易衰退,中国进出口乏力,自主品牌发展不达预期

聚焦云视频,享行业红利。公司致力于成为“中国最优秀的云视频融合通信服务商”,乘上行业高速增长的风口:狭义看,2018年我国网络会议市场空间1.7亿美元,未来5年维持25%的高复合增速,目前的CR6不到50%,处于市场培育和确立竞争优势的关键期;广义看,以云视频技术赋能教育、医疗、智慧城市等细分垂直行业,产生如双师课堂、远程医疗等新应用场景,百亿级市场容量有待挖掘。公司从语音会议业务起家,先后与Intercall、Cisco、Zoom等国际知名通信企业战略合作,过去5年将网络会议业务占营收比重从5%提升至44%,是国内云视频第一梯队供应商。此轮行业红利下,公司占据先发优势,将显著受益。 “端+云+解决方案”闭环,建立核心竞争力。在云方面,公司是国内少数采用领先的SVC架构的厂商,具备技术路线优势;在此基础上,公司通过外延并购,将数智源(行业解决方案)和明日实业(云视讯终端)纳入旗下,升级为以音视频技术赋能各行业的“大会畅”:一方面,横向由原有的大B端企业客户拓展到G端政府以及教育、医疗等重点行业,获得广阔、优质的市场资源;另一方面,纵向拓展掌握视频硬件入口、垂直行业渠道及解决方案能力,成为“视讯终端+云平台+行业解决方案”的云视频全套解决方案供应商,和其他云视频厂商形成错位竞争。 借教育信息化2.0契机,以双师课堂为突破口。完成升级整合的“大会畅”首先将目标瞄准教育领域的蓝海。十三五规划下,教育信息化每年投入高达3000亿元,其中双师课堂建设和服务的整体市场容量接近500亿。公司以云视频技术为基础,结合数智源在教育领域的渠道优势及软件开发集成经验、明日实业定制化开发的摄像设备,组成完整的解决方案推向市场。目前公司已有试点订单,下一阶段的规模化推广可期。 首次覆盖,给予“买入”评级。公司未来发展路径清晰:当前以云视频赋能行业为首要方向,借助完善的解决方案打开百亿级市场空间;中长期看,公司天生带有云化和服务的基因,有望借助内生和外延成为以企业级SaaS业务为主的公司,在国内企业大规模上云的过程中分得一杯羹。预计公司19-21年归母净利润分别为1.73/2.22/2.94亿元,对应PE分别为24/19/14倍。综合考虑视频会议、教育信息化、SaaS等板块对标公司估值,并结合Zoom在美股得到的超高估值溢价,我们给予公司19年32倍PE,有30%以上的提升空间。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:云视频行业竞争加剧;与并购标的的协同性不达预期;教育行业拓展不达预期;商誉减值风险。

1100万元收入宁波佳雯2%股权,加强国内宠物医院渠道布局。5月24日,公司与宁波佳雯宠物医院签署了战略投资协议,公司向佳雯宠物医院出资1100万元,认购宁波佳雯2%股权,完成交易后宁波佳雯估值为5.5亿元。本次拟入股,有利于双方优势资源互补,互利共赢,增加公司在国内市场的影响力,助力公司在国内市场渠道的开拓。 开辟口腔护理新赛道,拓医疗渠道新空间。此次合作,公司从宠物健康入口预防环节及疾病诊疗环节实现场景连接,之后佩蒂旗下首款分龄宠物口腔护理产品——齿能将正式入驻佳雯线下的百家连锁分院。齿能品牌下设1、2、3号三个系列产品,分别针对幼犬健齿、成犬洁齿、老犬护齿问题开发出在形状、硬度、营养、消化等方面都量身定制的咀嚼产品,真正做到科学咀嚼,为宠物口腔健康赋能。 变更IPO募投资金用途,越南加大投入。拟变更IPO资金投向江苏康贝“年产2500吨植物咬胶、500吨营养肉质零食生产线项目”为“越南好嚼有限公司年产2000吨宠物食品扩建项目”,主要应对外部环境影响。 拟新募投5亿元项目,加码国内市场布局。拟非公开募资5.45亿元,投资1.9亿元新建新西兰年产4万吨高品质宠物干粮新建项目,主攻国内市场;投资1.5亿元新建柬埔寨年产9200吨宠物休闲食品新建项目投资,建成后每年将新增3000吨宠物咀嚼食品,6000吨宠物湿粮及200吨宠物营养保健品产能;投资1亿元建设城市宠物综合服务中心建设项目,在上海北京深圳和杭州四个城市打造城市宠物服务综合体,提供宠物鲜粮定制配送、人宠共享餐厅、宠物寄养服务等,提高品牌价值和客户粘性。 远期对标纯美国宠物食品巨头蓝爵。蓝爵主打天然有机型主粮,2018年4月被通用磨坊收购,退市前市值78亿美元,17年13亿美元收入,2亿美元净利润。 A股宠物第一股,海外业务二三季度将逐步改善,国内今年重在布局有望超预期,维持增持评级。公司狗咬胶ODM业务已在全球建立产品渠道优势,受益于宠物功能性零食快速增长、高毛利植物咬胶占比提升和越南工厂规模化效应,收入和利润双升。同时国内市场大规模投入,打造科学养宠新标配。我们维持19/20/21年预测净利润至1.7/2.22/2.65亿元,对应预测的19/20/21年EPS为1.39/1.82/2.17元,对应PE分为24/18/15倍。维持增持评级!

公司公告:2019Q1公司实现收入33.6亿,同比增长26.3%;归母净利润1.88亿(包含政府补贴1500余万元),同比增长47.39%;扣非后净利润1.72亿,同比增长31.68%。18年公司是收入大增,毛利承压。19年开年呈现不同格局,收入增速有所放缓,但是电子元器件降价带来的毛利修复,对净利润的拉动效应更为明显。公司预计1-6月的净利润增速为30-60%,超出市场预期。 毛利率提升明显,但费用率面临压力。19Q1综合毛利率22.3%,同比18Q1提高4个百分点(18Q1是历史上毛利率最低点),比18年全年提高2.2个百分点。主要是由于核心原材料电子元器件价格走低所致。19Q1的期间费用率为16.17%,同比提高4个百分点,比18年全年3.75个百分点。是由于公司大力投入销售,招聘人员所致。19Q1净利率为5.7个百分点,较18Q1提高0.95个百分点,但是较18年全年降低0.55个百分点。 资产负债表端,我们认为应收票据、预收账款都是先行指标,尤其是预收账款。19Q1期末预收账款达到7.47亿,同比增加27.7%,可以推断公司的在手订单增幅在25-30%的区间,与收入增速匹配,说明公司在手订单充裕。 上调盈利预测,维持增持评级。公司各项业务健康发展,可转债完成募集和上市,在手现金增加9.42亿,未来发展经费充裕,看好公司长期成长。原材料价格下降,毛利率优化明显,故上调2019-2021年净利润至13.20、17.97、23.42亿元(原预测为12.20、16.81、19.81),EPS为2.01、2.74、3.57,对应PE为37、27、21倍。上调盈利预测,维持增持评级。

公司发布2019年一季报:Q1实现营收5.66亿元,同比增长20.7%,实现归母净利润5017万元,同比增长28.0%,符合我们预期。Q1公司毛利率64.1%,比去年同期提升3.6pct。 费用率继续维持高位。公司Q1销售费用率为25.5%,比去年同期提高3.5pct;研发费用率为27.4%,比去年同期提高2.6pct。Q1的研发费用绝对值达到1.55亿元,同比增长33.3%,显示出公司高度重视研发的科技公司属性。 市场对公司的理解存在三个主要偏差:1)不应给公司贴上“安防企业”的标签,我们认为公司是一家有着高研发费用率和高毛利率的“视频科技公司”。2)视频会议/视频监控两大业务不应被孤立分析,视频融合应用市场增速30%以上,公司将率先享受该市场红利。3)估值方面不应简单对标安防龙头,我们认为公司未来3年净利润CAGR30%+显著高于安防对标公司,研发指标与市研率明显错配,估值应当与安防公司适当脱钩。 “视频科技公司”反映了公司真正的地位和价值。业务方面,公司的视频会议/视频监控营收各占约50%,综合毛利率高达60%,只有作为提供从硬件到软件完整定制化解决方案的高科技公司,才能获取如此高的附加值;研发方面,2018年研发支出占营收比重23.6%,远高于计算机和电子板块均值,保证了公司视频技术的领先性;商业化方面,围绕“AI+大数据”战略推出了80多种行业解决方案,过去一年内与5家公安局共建视频科技应用实验室。我们认为在AI化浪潮下,公司借助视频科技优势抢占传统中小型“设备提供商”的市场份额是必然趋势,公司的行业地位将获得提升。 盈利预测:公司是综合视频应用解决方案佼佼者,在安全可控、AI大数据、高清视频等领域具备核心竞争力。在19Q1行业内公司增速普遍大幅放缓的背景下,仍然取得了较高的业绩增长。我们维持盈利预测,预计公司19-21年实现归母净利润4.26/5.61/7.29亿元,同比增长32.4%/31.7%/29.9%,三年CAGR31%。公司19-21年对应PE分别为19/14/11倍,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款回收风险;渠道扩张效果不达预期;云视频会议竞争加剧。

公司发布2019年一季报:Q1实现营业收入1.90亿元,同比下滑26.9%;实现归母净利润1768万元,同比下滑39.9%,低于市场预期。报告期内,下游被动元件行业景气度仍处于缓慢恢复中、去库存周期尚未结束,公司产能利用率及出货量下降明显,是营收同比下滑的主因。由于产能利用率的下滑,公司Q1毛利率比去年同期下滑2.6pct至32.4%。此外,公司计提股权激励费用约750万元,对净利润造成一定影响。 公司Q1现金流显著优化。报告期公司销售商品、提供劳务收到的现金达3.62亿元,同比增长66.5%,为营收的1.9倍;经营性净现金流同比增长682%,至1.54亿元。与此同时,公司应收款比期初下降1.64亿元。显示出公司在行业景气度低点,仍然保持对下游客户优异的回款能力,在产业链中拥有较高话语权。 需求端恢复在即,Q1为全年业绩底。据我们判断,下游去库存即将进入尾声,伴随旺季的到来,被动元件厂稼动率逐步回升,对纸带的采购需求有望在5、6月份回归正常。目前公司产销量已在恢复之中,主要客户订单明显好转;与此同时高价原材料库存逐步消耗完毕、成本端压力下降,我们预计今年业绩将逐季提升。中长期看,华为逐步将供应商转向国内;5G、新能源车等新兴领域对被动元件需求旺盛,以日系厂商村田、太阳诱电等为代表的原厂积极扩产,行业普遍对2020年后的需求乐观,这是公司长期增长的动力。 公司定位于“电子元器件耗材集成供应商”角色,正在为后续放量打下坚实基础。1)纸带方面,分切、打孔、压孔纸带的销售额比例已优化为18%、70%、12%,高附加值产品比例明显提升;18年内通过两次涨价,向下游转移了成本压力;同时,第二条年产2.5万吨原纸产线争取今年Q3完成,将大幅提高供货能力。2)塑料载带方面,将目标客户定位为半导体行业,锁定高端;黑色造粒产线完成,正在逐步切换到自产原材料;新增五条生产线从18年9月份已经投产使用。3)离型膜(转移胶带)方面,第一、二条线正常生产,第三条线在生产测试各种离型膜类新产品,第四、五条线完成安装,进入调试及试生产阶段;公司后续将采购更高端的产线,并考虑自产原膜,拓展MLCC之外的其他未国产化的高端转移胶带类产品。 盈利预测:公司今年勤修内功,在产能储备、技术迭代、新产品导入等方面为之后的高增长打下坚实基础。考虑到公司新产品的放量节奏,我们维持19年净利润预测3.22亿元,小幅下调20-21年净利润至4.97/6.94亿元(原预测值为5.15/7.12亿元),对应PE为28/18/13倍,维持“买入”评级。 风险提示:下游MLCC景气度恢复不达预期;新产品导入客户不达预期。

公司业绩符合预期,现金流表现优异。2018年公司实现收入169.8亿,同比增长56.28%;归母净利润10.04亿,同比增长45.32%;扣非后归母净利润9.4亿,同比增长36.13%;经营活动产生的现金流17.83亿,同比增长94.38%;加权平均ROE34.10%,基本与17年持平。公司业绩符合预期。 四季度表现符合预期。2018Q4实现收入49.8亿,同比增长46.30%,符合预期。归母净利润1.54亿,单独Q4净利润较Q2\Q3少,是因为年底产生的费用(例如奖金)等所致,但是其同比增速保持在62.88%,较去年大幅改善。 板卡业务增速快,结构优化明显,对毛利率提升奠定基础。2018年公司显示板卡出货量为7877.55万片,同比增长30%,市占率达到35.02%,继续高居行业第一,占比同比提高6.73个百分点。板块贡献收入86.3亿,同比增长57.08%。收入占比50.82%,与上年基本持平。板卡业务的结构持续优化,智能板卡的占比提升到65%,17年仅为47%。 但是整体毛利率仍然受到元器件涨价影响,板卡业务毛利率为12.35%,同比减少0.62个百分点。我们认为优化的产品结构,会在元器件降价的年份促升毛利率。 教育交互平板地位稳固,会议交互平板持续高增长。智能交互平板合计销售56.15万台,贡献收入63.2亿,分为教育和会议两类。希沃教育平板继续维持行业第一,市占率达到36.5%,同比提高1个百分点;教育平板收入约56.76亿,同比增长36.02%。会议平板方面,全市场出货25.4万台,公司品牌maxhub市占率25.4%,贡献收入6.47亿,同比实现翻倍。整体交互平板毛利30.50%,同比增加2.42个百分点。 运营资本表现优异,公司在产业链中的议价力持续增加。截止报告期末,公司应收账款1亿,应收票据2亿,整体应收降低到2017年中报以来最低。应付账款和票据19.55亿,较17年年底增加4.3亿。预收账款6.8亿,较17年底增加2.4亿。运营资本周转率为9.06,比17年提高0.25。研发投入7.87亿,占比4.64%,继续维持高研发投入。 调整盈利预测,维持增持评级。公司各项业务健康发展,可转债完成募集和上市,未来研发经费充裕,看好公司长期成长。2019-2021年净利润12.20、16.81、19.81亿元,EPS为1.86、2.57、3.02(原2019-2021年净利润为12.73亿、16.14亿、19.8亿,EPS为1.94元、2.46元,3.01元),对应PE为43、31、26倍。调整盈利预测,维持增持评级。

混凝土起家,多元化产业布局,四大板块业务相辅相成。建材业务:2018年公司建材销量虽在房地产行业被压制的情况下受到一定程度的影响。但中长期我们认为,海南基础建设仍需大量投入。公司利用卡位优势,未来建材业务板块将有望持续放量。园林环卫业务:受PPP项目管理趋严和清库存的影响,公司的园林业绩18年有所下滑,但公司子公司拿单能力强,在下游旅游业和市政绿化行业的蓬勃发展带动下,19年有望扭转。海南省规划2019年总投资超过5000亿。其中公共服务基础设施总投资额223亿元,年度计划投资59.3亿元。生态环保行业总投资额152亿元,年度计划投资101.5亿元等。同时公司建材业务已经切入雄安。 公司赛马公司已完成备案登记,预计年内开工。海南农垦神泉集团背景雄厚,由海南省国资委100%控股;公司子公司海南瑞泽与孙公司圣华旅游负债项目的设计施工和运营,建设和运营经验丰富。目前项目合同已在农科集团和海南省备案生效,项目公司也应经完成工商登记,获得营业执照。公司启动募集不超过10亿的私募债,对其新的大旅游业务形成充实的资金支持。 2018年《关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》中指出支持海南开通跨国邮轮旅游航线;并且鼓励发展赛马运动等项目,探索发展竞猜型体育彩票和大型国际赛事即开彩票等;我们预期在整体规划推出一年之际,可能有细化配套政策出台。公司在此前已经双双布局邮轮与赛马业务,随着后续细则的逐步落地,海南的进一步开放将助力公司业务更上一层楼。 公司稳定的建材与园林业务给予业绩一定保障,赛马业务布局充分,后续若马彩相关政策逐步落地,将给公司带来巨大增量,给予“增持评级”。我们预计公司2019-2021年收入分别为38.70/44.67/50.27亿元,归母净利润分别为3.68/4.69/5.19亿元,目前对应PE为32/25/23X。相对估值看来,公司估值高于建材和旅游板块,但是低于海南板块整体估值。绝对估值看来,公司每股价值11.37元,仍有11%的上涨空间。赛马业务可能带来的博彩收入也并未计入测算。首次覆盖,给予“增持评级”。 风险提示:海南房地产调控进一步加剧;10亿私募债募集后,产生较高财务成本,而新项目短期无法产生收入。

公司发布2018年报:公司全年实现营收24.5亿元(同比+34.4%);实现归母净利润3.22亿元(同比+18.9%); 扣除股权激励费用5045万元影响后,公司归母净利润为3.72亿元,同比增长37.5%,基本符合预期。公司拟每10股转4股派1元。同时公司公告可转债发行预案,拟公开发行不超过5.5亿元可转债用于视频人工智能产业化等项目。 业绩增长稳健,产品结构导致毛利率变动较大。18年宏观环境不确定性加大,公司仍然实现了34.4%的营收增长以及37.5%的净利润增长(扣除股权激励费用后),显示出较强的增长韧性。结构上看,视频会议板块营收12.5亿元(同比+34.0%),但毛利率下滑13pct至67%,主因是低毛利率的LED 小间距产品占比提升。随着公司在指挥中心和应急调度领域的扩张,LED 小间距产品增速将高于整体水平。视频监控板块营收11.6亿元(同比+33.6%),毛利率提升1pct 至52.4%,在安防行业企业增长普遍放缓的背景下仍然取得了不错的成绩。公司18年经营活动净现金流0.2亿元,同比下降75.6%,主要由于公司更多参与了一些实施周期较长的大项目,回款周期相对较长,但我们认为风险可控。 研发及销售投入继续维持高位,强化技术和营销能力。研发方面:公司18年研发投入5.8亿元,占营业收入比例达到23.6%;研发人员数量2184人,同比增长36%,占公司总人数的45.2%,充分体现公司技术型企业特点。18年公司发布了司法警务指挥平台、全系列国密视频会议产品、物联网移动执法终端等一系列重量级产品和解决方案。销售方面: 公司18年的销售费用率达到21.2%,立足于公检法司等重点行业,积极推进营销网络的逐步下沉,已拥有100多个服务分支机构,并与多地公安局共建联合实验室。 定位视频应用综合服务商,落实“AI+大数据”战略。在前端实现AI 赋能,采集大数据并进行结构化分析;在平台端持续丰富人像、车辆、交通等视频大数据应用;在展示端结合小间距LED、显控平台与指挥调度系统打造完美视听空间。通过融合视频会议系统、AI、大数据,充分发掘视频的价值,赋能公安、检察院、法院、司法、应急等各行业应用。目前公司已开发出80多种行业解决方案。 拟发行5.5亿元可转债,加大重点领域投入力度。可转债募集资金主要投向视频人工智能产业化项目、云视讯产业化项目、营销网络建设项目以及补充流动资金。成功发行后将有助于公司前沿技术的产业化落地。 盈利预测:公司是领先的视频应用综合服务商,拥有独特的竞争力和护城河,我们看好公司及其所在行业的增长。小幅下修19-20年净利润预测至4.61/6.20亿元(原预测值为4.82/6.70亿元),新增2021年净利润预测为8.02亿元。19-21年对应PE 为20/15/11倍,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款回收风险;渠道扩张效果不达预期