一、事件概述8月28日，公司发布半年度报告，2020年上半年实现营收194.25亿，同比增长23.47%；归母净利润12.75亿，同比增长7.63%。二季度营收139.58亿，同比增长35.02%，归母净利润3.80亿，同比下降60.25%。 二、分析与判断风机销售快速增长，6S/8S平台机组占比提升推动风机毛利率改善公司上半年风机及零部件销售收入145.66亿元，同比增长25.14%，风机销售容量4.1GW，同比增长28.50%。其中2S系列机组容量3.57GW，同比增长25.2%，占比87.1%；6S/8S系列机组销售容量165.80MW，同比大幅增长267.22%，占比提升至4%。公司风机外部在手订单合计17.42GW，由于国内2018年底前核准的陆上风电项目，若2020年底前仍未完成并网国家不再补贴，预计下半年国内风电将迎来抢装，预计公司下半年风机业务将高速增长。风机及零部件业务整体毛利率12.13%，同比提升0.74%，预计随着6S/8S平台机组占比持续提升，毛利率将稳步改善。 风电场开发因今年转让部分电站收入略有下滑，项目储备充足下半年将恢复公司上半年风电场开发业务收入21.0亿，同比下降6.34%，风电服务收入22.28亿，同比增长54.76%。截止6月底公司国内风电场权益装机容量4.37GW，上半年新增并网192MW，转让221.5MW，国内权益在建容量1.78GW；海外权益装机279MW，上半年新增51.2MW，转让55MW，权益在建914MW，公司项目储备充足。 期间费用率同比下降，经营性现金流大幅增长公司上半年期间费用率13.80%，同比下降1.66%，其中销售费用/管理费用/财务费用分别同比-0.27%/-0.62%/-0.77%。公司研发投入5.77亿，同比降低7.13%。公司经营活动产生的现金流净额16.69亿，同比大幅增长152.59%。 三、投资建议我们预计公司2020-2022年归母净利润32.97、38.06、41.91亿，同比增长49%、15%、10%，EPS为0.78、0.90、0.99元，对应2020-2022年估值为15、 13、12倍PE，考虑到公司在风电行业的龙头地位，参考CS风电板块TTM市盈率26倍估值，首次覆盖，给予“推荐”评级。 四、风险提示：风电行业装机低于预期，竞争加剧价格下降幅度超出预期。

一、事件概述8月28日，公司发布半年度报告，公司上半年营收3.65亿，同比下降9.10%，归母净利润0.60亿，同比下降27.93%，二季度营收1.98亿，同比下降6.89%，归母净利润0.34亿，同比下降7.12%。 二、分析与判断上半年受疫情影响收入下滑，负极材料价格同比下降公司负极材料业务上半年收入2.72亿，同比下降10.42%，主要是由于受疫情影响上半年国内新能源汽车销量大幅下滑，负极材料毛利率为35.83%，同比降低10.04%，主要是由于价格下降。公司上半年负极材料产量7597吨，预计实际出货约7500吨，平均单价约为3.62万/吨，较2019全年均价3.97万/吨下降约9%。子公司星城石墨上半年营收2.75亿，净利润3660万元，负极材料平均单吨净利润约为0.49万元/吨，较2019全年单吨盈利0.53万/吨下降约7%。 产能建设快速推进，预计下半年至明年将迎来快速增长今年二季度起国内新能源汽车月度销量环比持续增长，7月份销量同比恢复正增长，我们预计下半年至明年新能源汽车销量将迎来同比快速增长。公司产能建设也正积极推进，现有负极材料产能2.2万吨，预计下半年将达到4.2万吨/年，石墨化产能约3.5万吨。未来五年预计公司每年将扩产负极材料1-2万吨，预计下半年起负极业务将迎来高速增长。 比亚迪主要负极供应商，国内外一线电池客户不断拓展公司与比亚迪维持较好的长期战略合作关系，是比亚迪在动力电池负极材料的主要供应商。今年7月比亚迪搭载刀片电池的“汉”上市，预计有望热销，比亚迪电池外供也持续推进，预计比亚迪动力电池装机份额有望不断提升。公司与亿纬锂能、苏州星恒、中航锂电、ATL等国内外知名电池企业也保持良好合作关系，去年四季度在宁德时代、SKI开始放量，今年开发了蜂巢能源、瑞浦能源等客户，并加大海外市场的开拓力度，预计公司负极材料市占率将稳步提升。 销售和管理费用率显著降低，经营性现金流大幅改善公司上半年销售费用率5.43%，管理费用率6.96%，分别同比降低0.25%和0.60%，经营效率同比提升，财务费用率1.49%，同比降低1.97%，主要是利息支出和承兑贴息减少。研发投入0.29亿，同比增长18.11%。经营性现金流0.77亿，同比大幅增长499.78%。 三、投资建议我们预计公司2020-2022年归母净利润为1.75、2.60、3.46亿，同比增长16%、48%、33%，EPS为0.27、0.41、0.54元，对应2020-2022年31、21、16倍PE，考虑到公司负极材料业务的长期成长空间，参考CS锂电池板块TTM市盈率为82倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 四、风险提示：新能源汽车销量低于预期，新客户拓展进度低于预期。

一、事件概述8月26日，公司发布半年度报告，2020年上半年营收15.42亿，同比下降7.14%，归母净利润1.54亿，同比下降4.76%，二季度营收8.82亿，同比微降0.55%，归母净利润0.97亿，同比下降6.09%。因发行可转债根据债券信用等级计算利息1669万元，若剔除发行可转债的影响，上半年公司归母净利润1.67亿，同比增长3.20%。 二、分析与判断 智能卫浴业务二季度显著好转，家电电控收入快速增长公司智能家电电控产品整体收入7.17亿，同比增长1.75%。其中，智能卫浴业务一季度受疫情影响下滑，但4月起显著好转，上半年收入1.22亿，同比下滑37.2%，但1-7月累计订单已同比转正。智能卫浴产品受益于地产竣工好转需求不断回升，公司新客户拓展较好也正快速放量，预计下半年至明年智能卫浴都将取得高速增长。其他智能家电电控收入5.95亿元，同比增长16.6%，微波炉电源市占率迅速扩大取得高速增长；变频空调控制器在国内外市场都取得较好增长，一季度在印度市场销量较大，二季度因疫情收到一定影响，预计下半年将有所恢复。 工控业务增长较好，盈利能力显著提升，新能源汽车业务预计下半年将改善公司工控业务上半年收入1.95亿，同比增长26.76%，今年工控行业复苏趋势明确，预计下半年仍将实现快速增长，公司的油服设备增长迅速，去年已实现盈亏平衡，今年将有较好贡献。新能源及轨交业务收入2.61亿，受上半年国内电动车销量下滑影响下降52.7%，预计下半年起将有所恢复。公司的工控业务毛利率增长6.19%，达到44%，盈利能力显著提升，子公司深圳驱动因新能源汽车业务影响收入3.45亿，下滑41%，但净利润0.6亿，仅下降11%，净利率达到17%。 工业电源收入高增长，通信和医疗电源均有较大增长潜力工业电源业务收入3.45亿，同比增长达40%。公司在通信电源领域给爱立信等客户供货5G 电源，预计未来两年将快速增长。医疗电源领域，公司为迈瑞等国内外一线企业供货大幅增长，并为通用汽车供货呼吸机电源产品，预计下半年将持续爆发。 毛利率显著提升，经营性现金流增长18%公司上半年毛利率28.12%，同比提升3.28%，主要是工控业务毛利率显著提升，以及结构上低毛利率的新能源汽车业务占比下降。上半年销售费用0.74亿，同比增长16.79%，管理费用0.39亿，同比增长22.28%，由于疫情影响上半年收入下滑费用率提升，预计下半年期间费用率环比将稳步下降。上半年经营性现金流3.33亿，同比增长18.23%。 三、投资建议我们预计公司2020-2022年归母净利润为4. 13、5.46、7.36亿，同比增长14%、32%、35%，EPS 为0.88、1.16、1.57元，对应2020-2022年32、24、18倍PE，考虑到公司的高成长性，智能卫浴和工控业务需求提升，通信和医疗电源业务增长有较大增长潜力，参考工控行业40-50倍PE 水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。 四、风险提示： 新产品拓展低于预期，新能源汽车业务产品价格加速下降。

事项:公司发布业绩预告修正公告,预计2020年上半年归母净利润3.05~3.25亿,同比增长504%~543%。 评论:上半年在计提0.68亿减值情况下利润仍高达3.05~3.25亿,大超市场预期。 公司修正2020年上半年业绩预告,预计2020H归母净利润3.05~3.25亿,同比增长504%~543%,大幅超出此前预告(公司在一季报中预告上半年业绩1.95~2.54亿)。二季度公司归母净利润为2.64~2.84亿,同比增长1102%~1194%,环比增长535%~583%。公司同时发布公告,上半年将计提资产减值准备6825万元,其中存货跌价准备6531万元,应收账款坏账准备294万元。 若按照公司所得税率15%测算,则剔除此次资产减值准备的影响上半年利润约为3.6~3.8亿。 电解液业务出货量环比快速增长,下半年进一步放量盈利有望持续提升。公司电解液产品一季度出货约8000吨,二季度出货预计达到1.5万-1.6万吨,同比增长20%以上,显著好于行业平均水平,主要是由于公司市占率提升。今年下半年新能源汽车行业销量预计将迎来同、环比快速增长,7月起下游电池企业排产环比显著提升,我们预计公司下半年电解液出货有望达到4万吨以上。 此外,公司的液体六氟磷酸锂、添加剂等自供比例提升,带动电解液盈利能力改善,预计电解液业务整体毛利率提升至30%以上,我们预计上半年电解液业务贡献利润近1亿元。 卡波姆需求旺盛价格亦大幅上涨,显著增厚公司业绩。公司生产的卡波姆产品部分型号用于生产乙醇凝胶产品,今年受疫情影响乙醇凝胶产品用在免洗消毒领域需求大幅增长,带动卡波姆高毛利型号产品需求。公司现有卡波姆月产能约5000吨,处于供不应求状态,预计二季度卡波姆出货约1400-1500吨。由于卡波姆需求高企,且公司高端产品出货占比提升,预计二季度卡波姆均价在20万以上,预计上半年卡波姆贡献利润2亿以上。目前卡波姆仍处于满产满销,预计下半年也将贡献较大的业绩弹性。 盈利预测、估值及投资评级。由于公司电解液和卡波姆业务业绩大幅提升,我们上调公司的盈利预测,预计2020-2022年归母净利润5.78、7.11、9.02亿(此前预测为4.80、6.70、8.09亿),同比增长3443%、23%、27%,EPS为1.05、1.30、1.65元,考虑到公司的行业龙头地位和长期成长空间,我们给予2020年50倍PE,目标价53元,给予“强推”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,新客户拓展进度低于预期。

数据中心业务快速增长,光伏业务需求显著改善。公司一季度数据中心业务由于疫情影响现场施工推迟而大幅下滑,二季度海外市场环比有所恢复,国内市场则在5G建设和互联网公司加大数据中心建设的带动下,迎来高速增长,我们预计全年公司数据中心业务有望实现20%以上增长。公司光伏业务一季度低点,二季度光伏行业需求开始逐渐释放,下半年有望迎来强势复苏,公司的光伏逆变器也从二季度起将迎来快速增长。 公司与宁德时代合资公司新产线即将投产,储能业务有望爆发增长。6月《关于做好2020年能源安全保障工作的指导意见》和《2020年能源工作指导意见》先后印发,再次提出辅助服务市场长效机制建设路线,即探索推动用户侧承担辅助服务费用的相关机制,而储能系统预计将受益于电力市场长效机制的建立,有望迎来快速发展。今年全国多个省份陆续出台鼓励新能源配置储能的政策,我们预计随着光伏电池组件和锂电池价格持续下降,储能市场有望迎来爆发增长。科士达与宁德时代成立的合资公司重点布局储能市场,新产线预计将在今年10月投产,将利用科士达的储能PCS和宁德时代的电池在各自领域竞争优势,推动公司储能业务高速增长。 充电桩业务快速发展,具有较大增长潜力。今年“新基建”重点支持充电桩行业发展,公司积极参与充电桩项目招标,现已从公交领域拓展到物流企业,与多地的城投公司、交投公司、地产、电力等充电桩运营企业合作,我们预计随着目前公司跟进项目逐步落地交付,下半年充电桩业务将迎来高速增长。 盈利预测、估值及投资评级。由于公司数据中心业务超预期增长,我们上调公司的盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润为3.92、4.94、6.27亿(此前预测为3.82、4.79、6.08亿),同比增长22%、26%、27%,EPS为0.67、0.85、1.08元,考虑到公司数据中心业务受益于5G快速增长,储能和充电桩业务有较大增长潜力,给予2020年30倍PE,上调目标价至20元,维持“强推”评级。 风险提示:海外疫情持续时间超预期,充电桩建设进度不及预期,新产能建设进度不及预期。

事项: 7月13日公司发布了2020年中报预告,报告期内公司预计实现归母净利润6.5亿~7.3亿,同比增长64.83%~85.11%,公司业绩超出市场预期。 评论: 2020年Q2盈利3.64亿-4.47亿,超出市场预期。根据预告业绩测算,Q2公司实现盈利3.64亿-4.47亿,同比增长18.27%-44.26%。取预告中枢值4.06亿,公司业绩同比增长31.91%,公司盈利增长好于此前市场预期。 二季度组件出货超3GW,全年销售目标积极。2020年一季度公司实现组件出货2.27GW,其中出口1.87GW占比82.38%,内销400MW占比17.62%;出口比例相较于2019年的73.61%继续提升;组件出货排名稳居行业前2。预计二季度公司出货超3GW,环比持续提升。根据此前公司公布的股权激励考核计划,2020年公司预计实现组件出货15GW,基于目前公司在手订单及在谈订单情况,预计大概率实现或超计划完成出货目标。 优势产能持续迭代,成本有望持续下降。截至2019年末公司已在硅片/电池/组件端分别形成了11.5GW/11GW/11GW产能。随着公司回归A股,借助于资本平台,公司积极推动优势产能扩张。基于公司此前股权激励所设定的考核计划:2020-2022年预计分别实现组件出货15GW/18GW/21GW,公司进行产能匹配,借壳后公司先后宣布了宁晋三、四车间3.6GW高效电池改造项目,邢台晶龙年产12000吨单晶硅棒项目以及扬州组件等项目。预计2020年底公司三个环节将分别新增4GW/8.6GW/8-9GW。预计2020年末公司将形成16GW以上组件产能,硅片及电池配套产能占比80%左右。预计随着新产能占比的持续提升,公司盈利能力将持续增强。 渠道价值持续凸显,一体化龙头红利期开启。公司自成立以来积极拓展海外渠道,目前已在海外形成13个销售网点,销售网络覆盖全球120多个国家和地区。出口国家和地区涵盖:南美、欧洲、日本、美国、印度、东南亚、中东和中非洲等主要装机区域。随着光伏产业链价格的一轮充分调整,全球范围内已开始大面积迈入光伏发电平价。海外需求开始快速增长,在此背景下,拥有完善的海外渠道,以及品牌认知的龙头企业有望持续受益。公司作为一体化光伏龙头,料将持续受益于全球平价开启的行业高成长。 上调公司盈利预测,维持“强推”评级。公司作为全球领先的一体化光伏龙头,产业链涵盖硅片/电池/组件以及电站开发各环节,且形成了较强的竞争优势和品牌认知。随着全球光伏迈入平价阶段,我们预计公司将进入发展快车道。我们看好公司中长期发展,上调公司2020-2022年盈利预测至15.36亿/19.05亿/22.52亿(原值14.68亿/18.86亿/22.11亿),对应EPS分别为1.14元/1.41元/1.67元。我们给予公司2021年20倍目标估值,考虑到52亿定增摊薄,对应目标价24.08元/股,维持“强推”评级。 风险提示:海外需求不及预期,产业链价格下降超预期。

上半年营收增长60-80%,归母净利润增长70-100%,大超市场预期。公司2020年上半年营收43.50-48.94亿,同比增长60%-80%,归母净利润6.77-7.97亿,同比增长70%-100%,公司Q2营收28.03-33.47亿,同比增长73%-107%,归母净利润5.05-6.25亿,同比增长87%-132%,大超市场预期。公司去年收购子公司贝思特经营稳健,我们假设贝思特上半年业绩和去年同期持平(2019H贝思特营收11.42亿,净利润1.26亿),考虑到贝思特资产评估增值摊销的影响,预计今年上半年贝思特并表贡献约1.1亿,则汇川原主业上半年营收32.08-37.52亿,同比增长18%-38%,归母净利润5.67-6.87亿,同比增长42%-72%。公司利润增长显著高于收入,主要是公司的组织变革和降本增效措施初见成效,伺服系统、控制系统、电梯一体化等产品毛利率同比提升,销售和研发费用增速低于收入增速。 v工控行业需求持续复苏,进口替代加速市占率快速提升。我国工控行业需求自2018年中开始下滑,去年四季度开始复苏,在今年一季度因疫情影响触底,二季度起继续强势复苏。6月中国制造业PMI为50.9%,比上月上升0.3%,其中生产指数和新订单指数分别为53.9%和51.4%,表明制造业市场需求继续恢复,我们预计下半年工控行业复苏仍将延续。由于今年海外疫情影响扩大,对部分外资企业的供货造成较大影响,同时工控产品一些进口的核心元器件供货紧张,工控行业进口替代加速。汇川的供应链管理好于国内中小企业,基于汇川强大的研发实力,在元器件国产化进程上也领先同行,今年汇川在工控行业市占率快速增长,预计下半年工控业务仍将高速增长。 v新能源汽车电控快速增长,海外车企持续突破。今年汇川在国内造车新势力厂商理想、威马、小鹏等出货量迅速提升,国内一线车企广汽也开始供货,预计明年广汽和长城等都将显著放量。公司在欧洲获得一线知名车企定点,预计明年有望开始供货,海外车企持续突破。在商用车领域,今年上半年虽然客车领域宇通有所下滑,但公司在专用车领域快速增长,上汽通用五菱等车企放量,预计全年公司在商用车也将取得快速增长。公司去年由于新能源乘用车电控规模效应尚未体现,商用车电控价格调整较大,叠加高研发投入电动车业务亏损约3.5亿,今年随着在乘用车及商用车领域持续放量、高性价比的新电控产品应用,预计有望在去年基础上大幅减亏1亿以上。 v盈利预测、估值及投资评级。公司工控及电动车业务超预期增长,我们上调公司的盈利预测,预计2020-2022年归母净利润为16.14、20.39、26.30亿(此前预测为14.36、18.76、24.25亿),同比增长70%、26%、29%,EPS为0.94、1.19、1.53元,公司工控业务市占率加速提升,乘用车电控有望高增长,考虑到公司的行业龙头地位和长期成长空间,上调目标价至50元,对应2021年42倍PE,维持“强推”评级。 v风险提示:疫情持续时间超预期,新能源乘用车新客户拓展不及预期。

环比持续改善,增速仍受行业影响,下半年预期乐观。6月,比亚迪新能源车销量环比有不同程度改善,而同比增速为负主要因为:1)部分消费者已下新车订单或观望下半年新车;2)疫情影响下,B端新能源车采购尚未恢复;3)1H19的高基数。燃油车方面,宋Pro持续强劲的表现仍然支撑燃油车销量同比大幅增长。预计下半年比亚迪汉和宋Plus两款新车将带动公司关注度和实际销量的大幅增长。 外资加速渗透国内动力电池市场,行业洗牌加速。1H20行业总装机量17.5GWh/-42%,比亚迪装机市占率约14%/-3.1PP,低于宁德时代和LG化学位列第三。受益于国产Model3的热销,LG化学和松下快速渗透国内动力锂电池市场,合计装机市占率约16%/+16.0PP。外资电池企业的快速渗透加速了行业洗牌,预计比亚迪将加快动力电池业务外供步伐。 比亚迪汉集产品能力之大成,有望开启量价上行的新周期。“汉”集成了包括刀片电池在内的比亚迪最新的电动产品技术,是比亚迪在B级领域新一代的旗舰车型。预售开启以来已获得线上线下累计2.2万个订单,预计将在7月12日正式交付。汉的热销有望重新定位公司形象,开启量价上行的新周期:1)使其成为被消费者认可的实力派,以性价比为特色占据20-30万元市场并持续盈利;2)提升品牌热度,带动其他车型销量共振向上;3)刀片电池等搭载在比亚迪汉上的核心产品更受市场关注,增加市场化外供的潜在机会。 投资建议:下半年公司将推出旗舰车型汉EV/DM,以及宋Plus和DM4.0技术,有望推动销量和利润进入上行通道,中长期有望成为全球电动技术综合供应商。考虑比亚迪电子相关业务放量,我们将公司2020年归母净利预期由25亿元上调至38亿元,维持2021-2022年归母净利预测39亿元和49亿元。基于汉表现有望超预期,展现公司更强的综合能力,我们将目标价上调至99.5元,维持“强推”评级。考虑A/H溢价,上调港股目标价至84.5港元。 风险提示:电动车需求低于预期、电池降本低于预期、价格竞争激烈等。

汇川中标深圳地铁 16号线牵引系统项目,轨交业务迈出苏州走向全国。5月27日,中国国际招标网正式发布公告,汇川技术控股子公司经纬轨道成功中标深圳地铁 16号线车辆牵引系统项目。这是经纬轨道在深圳中标的首个地铁车辆牵引系统项目,深圳地铁 16号线全长 29.2公里,全线共设 24座车站,其中换乘站 10座,本工程车辆采用 A 型车,6辆编组, 4动 2拖,预计于 2023开通运营。深圳地铁 16号线将启用全自动运行系统,这也是汇川继苏州 5号线、苏州 6号线后,实施的第三个无人驾驶地铁项目。城市地铁项目的中标通常有较大延续性,经纬轨道在苏州已中标 2号、3号、4号、5号线牵引系统,此次经纬轨道中标深圳地铁 16号线,预计未来有望在深圳取得更多项目突破。 自 2015年汇川收购经纬轨道以来,已走出苏州中标宁波、贵阳、南通等多个城市。新基建中提出“城际高速铁路和城际轨道交通”,预计我国城市轨交投资有望持续保持高增长,汇川在轨交牵引系统领域也有望取得更多项目订单。 工控业务持续快速增长,海外疫情影响下公司进口替代进程加速。汇川的通用自动化业务从去年 9月起底部开始复苏,今年一季度虽然受疫情影响公司发货受影响,但公司积极跟进口罩机、熔喷布等行业机会,同时在印刷包装、硅晶半导体、锂电、3C 设备等领域均取得了快速增长。今年 5月制造业 PMI 为50.6%,仍位于荣枯线上,制造业投资也呈现不断好转态势,预计工控行业将持续复苏。由于今年海外疫情影响扩大,对部分外资企业的供货造成较大影响,同时工控产品一些进口的核心元器件供货紧张,汇川的元器件供应链管理好于国内中小企业,基于汇川强大的研发实力,在元器件国产化进程上也领先同行,今年汇川在工控行业市占率有望取得快速提升。 新能源乘用车电控获得欧洲一线车企定点,国内市场持续放量今年有望减亏。 公司在新能源乘用车领域积极推进与国内外一线车企合作,今年驱动电机控制器产品获得欧洲某知名汽车企业新能源汽车平台的定点,预计明年有望开始供货。汇川给欧洲车企定点的电控为第三代驱动电机控制器,通过模块化、紧凑化、轻量化的设计,具有成本低、性能优越、功率密度高的特点,同时满足ISO26262和 ASIL C 的要求,可实现 OTA 在线升级、网络安全、防火安全等前沿技术应用。公司去年由于新能源乘用车电控规模效应尚未体现,商用车电控价格调整较大,叠加高研发投入电动车业务亏损约 3.5亿,今年随着在乘用车及商用车领域持续放量、高性价比的新电控产品应用,预计有望在去年基础上大幅减亏。 盈利预测、估值及投资评级。 。我们维持预计公司 2020-2022年归母净利润为14.36、18.76、24.25亿,同比增长 51%、31%、29%,EPS 为 0.83、1.08、1.40元,公司工控业务增长提速,乘用车电控有望高增长,给予 2020年 45倍 PE,目标价 37.5元,考虑到公司的行业龙头地位和长期成长空间,维持“强推”评级。 风险提示:疫情持续时间超预期,新能源乘用车新客户拓展不及预期。

总销量降幅收窄10PP,新能源销量受“汉”订单影响。比亚迪4月汽车销量同比-16%,5月同比-6%,降幅收窄10PP。其中,新能源车销量降幅扩大2PP,燃油车销量增幅上升35PP,表现依旧强劲。新能源车销量同环比较上月表现差,主要因为:1)新车型汉接受预订,部分消费者已下订单或在观望,抑制现有车型购买力;2)受疫情影响,B端企业新能源汽车采购计划保守,C端消费者的消费预期降低;3)1H19的高基数,市场竞争逐步加剧,可选车型越来越多分摊需求。燃油车方面,宋Pro5月销量1.4万辆/环比+2%,持续强劲的表现支撑燃油车销量大幅增长。 “汉”预售订单突破1.5万辆,6月上市后或将带动销量大幅上升。4月底比亚迪汉开启预售,补贴后预售价在23-28万元。比亚迪汉搭载了“刀片电池”、华为5G技术和DiPilot智能驾驶辅助系统,NEDC综合工况里程达605KM,电池容量77KWH。在B级BEV轿车市场定位低于特斯拉Model3。目前预售订单已突破1.5万辆,日均订单量超过比亚迪5月新能源车日均销量。6月底上市后,或将成为比亚迪新能源销量回暖的转折点,为销量带来大幅提升。 刀片电池拟扩产至13GWH以上,预计对应产值78亿元。自刀片电池推出后,多家国际品牌车企与比亚迪商谈刀片电池合作。基于目前市场反馈,比亚迪拟扩大重庆弗迪“刀片电池”生产线,从年产能6GWH扩充至年底13GWH以上。假设单车电池容量60-80KWH,刀片电池包600元/KWH,则单车货值约3.6–4.8万元,对应新能源车装机量约16-22万台,总产值为78亿元。 投资建议:汉和刀片电池市场反应积极,公司基本面在逐步改善。下半年还将推出宋Plus和DM4.0技术,公司销量和利润有望持续改善。中长期有望成为全球电动技术综合供应商,公司半导体业务快速引入战投,提供了业务的估值基准并向分拆上市目标稳步前进。我们维持预测公司2020-2022年归母净利25亿、39亿元和49亿元。维持目标价77.0元,对应1.4倍2020年目标PS,维持“强推”评级。 风险提示:电动车需求低于预期、电池降本低于预期、价格竞争激烈等。

一线战投42天角逐出结果,共分19亿元A轮额度。4月14日,比亚迪发布公告宣布比亚迪半导体计划引入战略投资人。仅过去42天,比亚迪公告确定本轮由红杉资本、中金资本和国投创新领投。入股的战投包括一线PE机构红杉资本和中金资本、国家级产业基金国投创新、深圳市地方引导基金、牵线巴菲特的HimalayaCapital以及中航系芯片基金等。本次融资以超快的速度完成,但最大领投方红杉资本仅获5亿元额度,持股占比仅5.3%,融资额度抢手。 比亚迪半导体核心要素出众,控制权稳定: 1)业务优质:比亚迪半导体2019年IGBT出货约19万套(NE时代),市占率18%,仅次于英飞凌。未来半导体业务有望进军工业及消费领域。 2)技术雄厚:持续研发近15年,4.0产品电流输出能力比主流产品强15%,损耗低20%,打破外资垄断。布局第三代碳化硅,性能有望再提升10%。 3)估值超预期:假设单套2,500元,我们预测2019年营收约4.8亿元。本次投前75亿元/PS20倍,而英飞凌市值254亿欧元/PS3.2倍,斯达半导市值249亿元/PS32倍。此前我们保守预计比亚迪半导体2020年市值36亿元/PS5.0倍、2025年88亿元/PS3.0倍。战投通过更准确的尽调信息给予了比亚迪半导体估值基准及溢价,投资信心确定,结果超预期。 4)控制权稳定:半导体公司董事会设有9名董事,预计比亚迪拥有5个及以上席位,战投中领头方拥有3-4个席位,比亚迪掌握半数以上席位。本轮融资后,即使再考虑后续团队10%的股权激励,比亚迪稀释后仍拥有71.8%的股权,享有三分之二以上的股东表决权。 半导体行业发展迫在眉睫,比亚迪投身大时代。5月15日,美国商务部宣布严格限制华为使用美国技术、软件设计和制造的半导体芯片,意在打击中国高端制造业,半导体的国产突围迫在眉睫。比亚迪此时的分拆决策,即提升半导体业务经营活力,也顺应行业发展促进共同进步。中美贸易摩擦以来,华为给予了比亚迪超100亿元的手机业务订单。双方在汽车领域共同开发HiCar智能系统,分别加大了车用半导体领域的投资,后续有望持续合作。 投资建议:伴随电动车政策落地、刀片电池技术和第四代DM技术推出,未来两年公司销量和利润率有望不断向上。本次子公司引入战投,为半导体业务提供了估值基准。中长期,战投资源将持续协助业务的外供发展,对后续分拆也有借鉴意义。我们维持预测公司2020-2022年归母净利25亿、39亿元和49亿元。维持A股目标价77元,对应2020年A股1.4倍PS,维持“强推”评级。 风险提示:电动车需求低于预期、电池降本低于预期、分拆业务低于预期等。

斯威克从事光伏胶膜生产,2014年公司完成收购并表。江苏斯威克主营业务为太阳能封装胶膜的研发、生产和销售。东方日升2013年启动了对于斯威克股权的收购,并于2014年以46750万元完成了对于斯威克85%的股权收购(整体估值5.5亿元),并于当年实现了财务并表。斯威克对于2013-2016年作出业绩承诺不低于5050万元/7550万元/10200万元/11550万元。2013-2016年斯威克分别实现扣非后归母净利率5115.51万元/7980.66万元/10397.21万元/11890.12万元,成功完成了业绩承诺。2017年东方日升完成了对于斯威克100%股权控制,自此斯威克成为了东方日升的全资子公司。 2019年完成股权激励,目前控股70.84%。为了激活斯威克活力,2019年12月公司启动对于全资子公司斯威克的股权改革,实施子公司员工股权激励方案。面向斯威克的经营管理层以及核心岗位员工启动员工持股。激励对象通过受让常州远卓投资合伙企业(有限合伙)财产份额的方式间接持有江苏斯威克不超过3%的股权。而后通过一系列股权转让,东方日升目前持有江苏斯威克70.84%股权,员工持股平台常州远卓投资合伙企业(有限合伙)持有江苏斯威克2.19%的股权。 以上市为契机,公司EVA业务有望迎来突破契机。江苏斯威克是全球出货量靠前的EVA胶膜供应商,市占率10-15%;2019年实现EVA对外销售1.65亿平,同比增加23.13%;实现销售收入11.88亿元,同比增加31.42%;EVA胶膜毛利率23.06%,同比增加4.46个百分点。此前受制于公司控股股东与下游客户的竞争关系,公司发展相对受限。对标行业龙头福斯特,2019年实现胶膜销售7.49亿平,销售收入56.95亿元,发展空间仍较为广阔。此次公司启动斯威克上市,并授予核心管理持股,有望获得更强的资本实力以及发展动力。 而行业上来看,随着全球光伏行业逐步迈入平价后,需求将进入发展的快车道,斯威克胶膜业务也有望迎来实质性发展突破。 维持公司盈利预测,维持“强推”评级。东方日升作为国内光伏组件企业领军型企业,料将持续受益于光伏平价开启的终端需求增长。同时公司积极布局异质结、“210”组件等潜力方向,有望持续推升公司核心业务盈利能力。此次斯威克启动创业板上市,理顺股权结构,将迎来较好的发展机遇期。我们持续看好公司中长期发展,维持公司盈利预测及“强推”评级,预计公司2020-2022年有望实现盈利10.82亿/12.91亿/16.84亿,维持目标价21.6元/股。 风险提示:组件价格下滑超预期,疫情冲击需求超预期,斯威克上市进程不及预期。

公司是我国领先的锂电设备供应商公司创立于2002年,最初从事薄膜电容器设备的研发和生产,之后凭借技术的可复制性将电容器设备业务上积累的技术成功移植到锂电设备的制造上,借助新能源汽车发展的行业机遇,成为了国内锂电设备领域的领军企业。公司坚持走高端技术路线,持续高研发投入,和索尼、三星SDI、LG化学、ATL、CATL、比亚迪等知名电池企业建立战略合作关系。2012年-2019年,公司的销售收入从1.54亿元上升到46.84亿元,近七年复合增长率达62.88%,归母净利润从0.4亿元上升到7.66亿元,近七年复合增长率达到50.90%。 步入新台阶:从国内龙头迈向全球拓展2019年锂电池行业龙头宁德时代电池产能达到53GWH,过去五年电池产能年复合增速超过110%,我们统计目前宁德时代已公告尚未投产产能仍旧超过144GWH。公司与宁德时代保持长期良好的合作关系,2014年CATL成为了公司的第一大客户,2018年公司中标CATL9.15亿元的订单。未来随CATL新增产能设备招标不断开启,公司有望持续受益。 2019年1月公司与Northolt签订战略合作框架协议,双方就锂电池生产设备业务建立合作关系,并计划在未来进行业务合作,合作内容包括圆柱的卷绕机、组装线以及化成分容等锂电池设备,不排除整线设备或解决方案。2020年,欧洲新能源汽车发展有望进入加速期,与Northolt的合作有望助力先导智能提升海外知名度,迈向全球市场。 开启新一轮募投项目:持续巩固优势地位2020年4月27日公司发布非公开发行股票预案,拟募集资金不超过25亿元,用于1)高端智能装备华南总部制造基地;2)自动化设备生产基地能级提升项目;3)工业互联网协同制造体系建设项目;4)锂电智能制造数字化整体解决方案研发及产业化项目,四个项目的建设,以及补充流动资金。投产后预计每年将新增收入33.42亿元及归母净利润5.15亿元,并进一步提高生产效率、降低运营成本。有助于提升公司核心竞争力。 盈利预测、估值及投资评级考虑到公司出售事业部后收入结构变化,我们维持对公司盈利预测:预计2020-2022年归母净利润11.53、12.84、14.48亿元,同时考虑公司增发后的股本变化,备考EPS分别为1.22、1.36、1.53元,对应PE32、29、25倍。考虑到公司在锂电设备领域的优势地位,受益于新能源汽车行业高速发展,长期持续成长,维持公司目标价42.73元,对应2020年PE35倍,维持“推荐”评级。 风险提示全球新能源汽车行业增长受疫情影响放缓,锂电池行业招标低于预期。

打开经营思路,去垂直一体化迎接变革。比亚迪旗下拥有23大事业部和5大产业群。早期依靠垂直一体化战略赢得了较大成本优势和丰富的技术储备。但新技术、新理念对汽车行业持续冲击,若仅满足于整车的生产制造及销售,其产业链地位将不断降低,优势环节价值也无法更好体现。为应对变革,比亚迪开始市场化改革,将旗下有竞争力的子业务/子公司对外供应或分拆,提升整体的经营活力。同时,引入国际化团队,提升品牌形象和全球化运营能力。 从车企到全球电动技术综合供应商,业务多元发展。比亚迪在电动车领域深耕多年,核心电动技术形成独特积累并开始对外输出,未来有望成为全新增长极。 1)半导体:IGBT市场规模近58亿美元,外资品牌占主导。比亚迪IGBT技术积累久并已装车使用,现已推动分拆上市,未来发展潜力大。 2)动力锂电池:拳头产品,国内仅次于宁德时代处于行业第二。刀片电池是行业安全和性能的新标杆,外供争夺市场大蛋糕,未来分拆上市可期。 3)e平台:国内领先的电动技术集成车型平台,已与戴姆勒及丰田建立合资公司,尤其近期确立与丰田战略合作,成为技术输出里程碑。 4)零部件:2.8万项全球专利,拥有全套研发生产能力。电池、模具、汽车电子、动力和视觉从原先事业部中剥离,实现核心零部件对外供应。 5)其它:手机部件及组装业务在国际知名客户的份额逐步提升;云轨业务订单潜力大;光伏业务随海外市场情况;口罩业务以销定产,贡献微利。 BEV、PHEV,具备独特优势,计电动车业务预计2Q20开始进入改善通道。BEV车型竞争电动经济性,比亚迪依托垂直供应体系,以及未来刀片电池获得更强竞争优势。PHEV主打牌照和性能需求,比亚迪DM技术全面领先,4.0即将量产。随补贴政策确定温和退坡、延续至2022年,疫情影响逐渐弱化,我们预计2Q20起,行业及公司电动车销量开始回升,盈利能力也将进入改善通道。 预计值比亚迪显性估值1700亿元,隐性估值350-459亿元。比亚迪集团显性估值由现有业务构成,分拆业务未来将会市场化地对外供货,这部分业务的现金流折现到当前应属于集团的隐性估值。预计4大板块2020年目标市值分别为1,041亿元、483亿元、127亿元和50亿元,总计1,700亿元。分拆业务按照10.4%的折现率进行折现,当前隐性估值约为350-459亿元。 投资建议:当前是公司基本面低点,伴随电动车政策落地、刀片电池和第四代DM技术推出,未来两年公司销量和利润率有望不断向上。中长期,公司整车板块业务持续市场化,分拆及外供带来额外增长。我们维持预计公司2020-2022年归母净利25、39和49亿元。对应当前A股66、42、33倍PE,3.0、2.8、2.6倍PB。考虑分拆的隐性估值,上调A股目标价至77元,对应2020年A股1.4倍目标PS、3.8倍目标PB,上调至“强推”评级。考虑A/H溢价,给予H股目标价62港元,对应2020年H股1.0倍PS、2.8倍PB,上调至“强推”评级。 风险提示:汽车消费、技术降本不及预期,行业竞争加剧,市场化不及预期等。

事项: 公司发布2020年4月销量快报: 1)汽车销量31,809辆,同比-16%、环比+4%。1-4月累计销量93,082辆/-40%; 2)新能源车销量12,995辆,同比-46%、环比+6%。其中BEV9,966辆/-38%,PHEV2,296辆/-65%,商用车733辆/-43%; 3)燃油车销量18,814辆,同比+36%、环比+3%。其中轿车2,166辆/-31%、SUV15,073辆/+313%、MPV1,575辆/-78%; 4)动力电池装机总量0.857GWH,同比-47%、环比+9%。1-4月累计装机总量2.194GWH,同比-61%。 评论: 销量降幅收窄19PP,新能源仍在恢复中,燃油增幅提升。比亚迪3月汽车销量同比-35%,4月同比-16%,跌幅收窄19PP。其中,新能源车收窄13PP,燃油车增幅提升26PP,表现强劲。新能源车销量同环比均有改善,但2019年上半年基数较高,疫情影响下仍处于负增长。燃油车销量强劲主要由2H19上市的比亚迪宋Pro带动,本月SUV销量同比增长超过3倍,环比+5%。此外,动力电池出货量增速与新能源汽车销量增速基本同步。 预计2Q20开始,补贴与新车将催化比亚迪业绩改善。随疫情逐步被控制,以及4月23日明确的2020年补贴政策,我们预计疫情消退后消费需求回暖,补贴在7月退坡将带来5-6月小幅集中消费的情况,2Q20公司电动车销量有望大幅恢复。而2020款新车型推出,以及6月全新汉BEV和PHEV上市,我们预计下半年销量将继续爬升,考虑2019年销量前高后低,预计下半年销量增速将明显提升。受各地汽车消费刺激举措以及温和补贴政策的影响,2020-2022年无论产业链盈利还是车型终端售价都有望好于此前预期,公司利润率也有望回归修复通道。公司公告预计1H20归母净利16-18亿元,同比增长10%-24%;对应2Q20需要完成14.9-16.9亿元归母净利,同比翻倍增长。 投资建议:当前为公司基本面低点,伴随电动车政策落地、公司全新电池技术和第四代DM技术推出,未来两年公司销量和利润率有望不断向上。中长期,公司有望成为全球电动技术综合供应商。我们维持预测公司2020-2022年归母净利25亿、39亿元和49亿元。维持目标价71.4元,对应3.5倍2020年目标PB,为过去三年基本面改善时估值,维持“推荐”评级。 风险提示:电动车需求低于预期、电池降本速度低于预期、电动车政策波动等。