事件:公司2018 年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为142 亿元、11.3 亿元、10 亿元,同比增速分别约为6.2%、11.5%、0.2%;2018Q4 营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为37.3 亿元、2.9 亿元、1.6 亿元,同比增速分别约为3.9%、43.7%、-13.2%。 业绩增长符合预期,成本及费用控制较好。公司营业收入约为142 亿元,同比增速约为6.2%,其中医药工业、商业分别约为84.1 亿元、75.6 亿元,同比增速分别约为3.2%、11.8%;从组成公司来看,母公司收入约为31.4 亿元,同比增长约为7.7%,符合预期;同仁堂科技收入约为50.6 亿元,同比增长约为0.7%, 低于预期,但其子公司同仁堂国药收入约为12.8 亿元,同比增长约17.3%,香港市场景气度高,业绩加速增长趋势明显;商业公司收入约为77.3 亿元,同比增长约为11.7%,略超预期。从产品分类来看,以心脑血管类(安宫、牛清心、大活络系列等)收入约为28.4 亿元,同比增长约16.3%;补益类(六味地黄系列、阿胶等)收入约为16.6 亿元,同比增速约为-14%;其余如清热、妇科类增速均为下滑。公司全年归母净利润、扣非净利润分别约为11.3 亿元、10 亿元, 同比增速分别约为11.5%、0.2%,分析如下:1)收到拆迁补偿款,新增资产处置收益约1.4 亿元;2)公司毛利率约为47%,同比提升约0.5 个百分点。原材料成本控制较好,工业毛利率略有提升,商业毛利率基本持平;3)期间费用率约为30%,同比提升约1.3 个百分点,主要是职工薪酬增加所致。2018Q4 营业收入、扣非净利润分别约为37.3 亿元、1.6 亿元,同比增速分别约为3.9%、-13.2%,单季度利润增速为负,主要是本期计提存货跌价损失近1.3 亿所致。 品牌中药龙头企业,长期看好公司发展。1、政策受益明显,国企改革值得期待。a、国家对于中药产业扶持力度较大,如鼓励中药饮片使用、发展中药配方颗粒等,均为支持传统中药发展。且在《中医药法》正式实施后,首批经典名方落地,公司经典名方储备丰富或迎来价值重估,将明显提升其产品线竞争力;b、国企改革预期强烈。公司国资持股约为52.5%,作为北京市重点企业预期将推动国企改革,或启动员工激励与资产注入;2、消费升级利好,多渠道拓展促进销量增长。a、居民收入水平提升带动保健类消费。品牌中药治未病属性较强且深入人心,受消费升级影响明显。黄金单品安宫牛黄丸销量空间较大,且具有强烈提价预期;b、通过自建与合作等模式,加快布局零售药店、电商等渠道, 提升品牌壁垒。公司目前有800 余家零售药店,近期北京市推出定点医保药店政策引导处方外流,公司药店品种相对齐全且知名度高,预计明显受益;c、公司渠道及品牌优势明显,大兴基地建成缓解产能瓶颈;3、海外市场增长潜力较大。子公司同仁堂国药业务已经覆盖21 个国家及地区,零售终端达81 个,且对香港市场及海外市场继续拓展,预期将带动其品牌及业绩提升。 盈利预测及评级。我们预计2019-2021 年每股收益为0.92 元、1.01 元、1.11 元,对应PE 分别为32 倍、29 倍、26 倍。公司产品储备丰富,海外业务拓展顺利,存在国企改革、提价等潜在的股价催化剂,维持“增持”评级。 风险提示:产品销售或不达预期、市场拓展或不达预期。

事件:公司2018年营业收入、扣非后净利润分别约为16.2亿元、3.8亿元,同比增速分别约为38.5%、81.4%;2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为6.0亿元、1.5亿元,同比增速分别约为38.6%、35.7%。 继续拓展药店终端,经营质量或迎来改善。公司2018年收入约为16.2亿元,同比增速约为38.5%。其中传统中药收入约为12.8亿元,同比增长约34.8%;精品中药收入约为2.1亿元,同比增长约52.9%;养生酒收入约为0.5亿元,同比增长约106%。分产品来看,普通龟龄集收入约为4亿元,同比增长4.3%;定坤丹水蜜丸收入约为3.9亿元,同比增长39%;普通安宫牛黄丸收入约为2.6亿元,同比增速约为99%。公司收入快速增长的主要原因为加强终端渠道开发,目前其产品已覆盖全国连锁门店近15万家(+50%),其中管理终端近40000家(+33%)。通过不断完善市场布局和营销体系建设,推动渠道下沉及覆盖,产品市场占有率和终端动销率均有提升。公司期间内扣非净利润约为3.8亿元,同比增长约81%,具体分析如下:1)毛利率约为81%,同比下降约1.3个百分点,主要是商业占比提升,收入结构变化所致;2)期间费用率约为49.3%,同比下降约7.6个百分点;其中管理费用持平,销售费用增速低于收入增速,整体控制较好。2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为6.0亿元、1.5亿元,同比增速分别约为38.6%、35.7%,单季度毛利率下降,与新增部分折旧有关。期末应收账款约为13.4亿元,同比增长约为82%,与新开终端数量上升有关。公司在2018年报中提出了2019年经营目标即“收入20亿、利润4.2亿”,降低业绩增速预期,或将管理重心转移到提升经营质量。随着产品议价能力提升及制度落实,预计2019年应收账款及现金流或有所好转。 产能瓶颈问题解决,产品线逐渐丰富。1)产能瓶颈解决,产品线逐渐丰富。公司储备产品丰富,大多数属于医保OTC品种,多品种开发协同作用明显。目前新厂区已经投入使用,产品线丰富有利于公司突破收入瓶颈,巩固其在连锁终端的品牌力。同时我们预计定坤丹口服液、龟龄集酒的市场投放量均将上升,或带来新的增长点;2)积极拓展销售网络,产品协同打造品牌。继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作,目前公司覆盖的二级以上医院数量增加至4791家,OTC终端增加至15万家,且管理终端近4万家。同时且推进好孕专柜等活动,品牌力逐渐提升。 盈利预测及评级:预计2019-2021年EPS为1.27元、1.61元、2.03元(原预测2019-2020年分别为1.86元、2.62元,下调原因为产品增速预期下降,同时销售费用率提升),对应市盈率分别为26倍、21倍、16倍。我们认为随着公司对产品的推广力度增加,终端渠道布局数量快速增长,业绩增速及质量提升或超预期,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。

事件:公司公告2018年营业收入、扣非净利润分别约为267.1亿元、29.2亿元,同比增速分别约为9.8%、4.9%;2018Q4营业收入、扣非净利润分别约为70亿元、4.8亿元,同比增速分别约为10.8%、36.8%。 全年业绩符合预期,2019年或迎来新增长。公司2018年营业收入约为267亿元,同比增速近10%。分板块来看,医药工业、商业分别约为107亿元、159亿元,同比增速分别约为7.7%、11.6%;且2018H2工业与商业的收入增速分别约为8.8%、14.4%,商业收入呈现前高后低的原因为销售模式调整以及终端拿货节奏影响,工业收入呈现前低后高则为渠道整顿完毕后药品销量提升。分事业部来看,省医药公司约为163亿元(+12.8%)、药品事业部约为45.3(+3%)、健康品事业部约为44.7亿元(+4.5%)、中药资源事业部约为13.7亿元(+20%),整体符合预期,但Q4药品增速反转明显。2018年扣非净利润约为29亿元,同比增速约近5%,具体分析如下:1)整体毛利率约为30.6%,同比下降约0.6个百分点,主要是商业收入增速快于工业,且毛利率较低,收入结构变化所致;2)期间费用约为16.9%,同比下降近0.2个百分点,整体控制较好。2018Q4营业收入、扣非净利润分别约为70亿元、4.8亿元,同比增速分别约为10.8%、36.8%,业绩略超预期。其中母公司Q4营业收入、扣非净利润分别约为70亿元、4.8亿元,同比增速分别约为35%、51%,增速略超预期是因为药品板块增速回升。与此同时,公司母公司经营性现金流净额约为49亿元,同比提升约304%;且存货及应收均有明显好转,我们判断公司渠道调整已经完成,预计2019Q1药品增速仍将继续改善。目前公司控股股东混合所有制改革已经落地,股权激励等正在推进中,基本面将持续恢复,看好2019年业绩增长。 吸收合并即将完成,新白药新起点。1)混合所有制企业,经营团队作用将凸显。吸收合并完成后白药控股与新华都将为并列第一大股东,经营管理团队的重要性将凸显。公司已经拉开内部改革序幕,员工激励政策也在推进中,预期将推动公司的治理和决策机制更加市场化;2)逐渐梳理战略方向,明确公司发展赛道。后期将逐步开展药品业务、骨科医疗生态圈的布局,前期混改增资引入的资金也有助于实现集团外延扩张发展如医疗、器械等增量业务;新华都、鱼跃医药或将为公司尝试新的业务领域如日化、骨伤科非药领域等,提供产业资源支撑;3)品牌中药龙头企业,大健康布局行业领先。a、长期看好公司药品事业部增长,白药市场竞争优势明显使得其细分领域市占率较高,且通过主题营销活动,推进气血康等快速增长;b、中药资源事业部特点突出,豹七中高端定位明显。其已经多点布局种植基地,在重点市场开展以“白药生活+体验店”为主导的新零售模式,预计将成为公司未来新的盈利增长点;c、大健康业务稳步增长,并积极拓展电商平台,精选唯品会、苏宁易购等优质渠道。牙膏市场占有率全国第二,约为18.1%,儿童系列、IP包装等新品推出速度快;洗发水、护肤品投入力度加大,完成品牌梳理后或有快速增长。 盈利预测与投资建议。不考虑吸并摊薄,我们预计2019-2021年EPS分别为3.65元、4.16元、4.74元,对应市盈率为24倍、21倍、18倍。公司整体业绩增长稳定,大健康布局行业领先,激励落地经营团队作用凸显,具有产品提价、业绩增长、激励、外延等催化剂,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。

业绩总结:公司2018年实现营业收入163.5亿元,同比增长43%;实现归母净利润12.1亿元,同比增长62.0%;实现扣非后归母净利润11.1亿元,同比增长699.0%;经营性现金流29.5亿元,同比145.5%。 业绩符合市场预期,输液和非输液均高增长:公司2018年实现营收和归母净利润同比增速分别为43%和62%,业绩符合市场预期。分板块看:1)大输液:实现收入98.8亿元,同比增长30.4%,销量同比增长0.7%,高增长主要系产品结构持续优化,高毛利的输液包装占比增加,同时通过低价产品分区域等小幅提价,带动毛利率同比提升了7.5pp。我们粗略估算公司2018年实现净利润12亿元左右,其中石四药投资收益预计贡献1.5亿元左右。2)川宁项目:实现收入32.9亿元,同比增长79.6%,实现净利润6.1亿元,主要系二期项目通过环保验收后产能释放所致;3)非输液制剂:实现收入29.6亿元,同比增长55.5%,主要系2017年新批的卡文三室袋、帕瑞昔布和艾司西酞普兰等放量所致,2018年新批药品18项,公司主要新药销售实现7.0亿元,新药销售的放量体现了公司专科制剂销售队伍建设的成型,随着公司多款首仿药和通过一致性评价品种陆续上市,新药销售业务有望快速放量,成为公司业绩增长亮点。 产品研发步入收获期,公司有望逐步升级成为国内仿制药+创新药的龙头之一。公司多年投入铸就研发实力已位列国内第一梯队。2018年研发投入11.1亿元,同比增长31.7%,研发人员已达2593人,同比增长15.8%。年报显示公司启动了490余项药物研究,其中392项国内仿制药、41项创新小分子,39项生物药和20项NDDS药物。2018年获批18个仿制药,其中国内首仿4个。创新药方面:2个创新小分子获批临床,3个生物药获批临床,其中KL-A167进入二期临床,KL-A166中美一起临床。我们认为公司的研发布局正陆续收获成果,有望驱动公司成为新时代下的仿制药和创新药龙头企业之一,公司长期成长趋势明确,可作为战略性重点配置标的。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.09元、1.35元和1.67元,对应当前股价估值分别为23倍、19倍和15倍。我们认为公司三发驱动正全面发力,公司成长性明确,维持“买入”评级。 风险提示:川宁项目或再因环保问题停产从而导致原料药业绩不及预期或大幅亏损的风险;川宁项目核心原料药价格或小幅下行导致业绩不达预期的风险;仿制药和创新药研发进度或上市进度低于预期的风险;新上市产品放量或低于预期的风险。

业绩总结:公司2018年实现营业收入18.3亿元,同比增长28.9%;实现归母净利润4.3亿元,同比增长25.5%;扣非后净利润为3.7亿元,同比增长24.2%。 全年收入与业绩增长稳定,主营商业化CDMO业务收入增长势头良好。2018Q4实现收入与归母净利润分别为6.3亿、1.7亿,同比增长19.5%、19.1%,低于前三季度增速水平。商业化阶段CDMO依然是公司增长核心,收入为10.4亿元,同比增长36.3%;临床阶段业务收入5.9亿元,同比增长11.1%;技术服务收入2亿元,同比增长57.7%。海外业务依然占绝对核心地位,2018公司海外收入16.6亿元,占比为90.5%。期间费用率保持健康,2018年销售费用率为4.1%,相比2017增加0.3个百分点;管理费用率为11.3%,相比2017下降5.4个百分点,未来随着收入规模的不断增加,管理费用率有进一步下降空间。2018年,公司综合毛利率46.5%,同比下滑5.3%;其中,临床阶段与商业化CDMO业务毛利率分别为41.2%、46.4%,同比分别下降7.2%、4.7%。 研发投入比例行业最高,CDMO业务技术含量足。2018年,公司研发投入1.6亿元,同比增长59.6%,占收入比例8.5%,同行业占比最高。公司持续开发全球领先绿色制药关键技术,在连续性反应技术方面不断获得突破;在生物酶催化技术方面,公司开发的多酶共固定化的新技术已经在连续反应中成功应用。此外,公司进一步布局化学大分子药领域,扩展公司整体业务,已全面掌握多肽药物的合成、分析、分离与纯化技术;在该领域,公司已进一步扩大多肽、多糖和寡核苷酸化学大分子药物的生产规模,增强在该领域的产品服务竞争力,推动公司整体业务的深入扩展。公司注重自主研发,知识产权不断获得突破,技术优势凸显;截至2018年底,公司合计申请国内外专利178项,累计授权专利89项,其中中国授权73项,国外授权16项;报告期内提交PCT申请5项。 重视技术创新,打造千人规模研发团队。公司以人为本,始终专注于技术创新,打造了一支豪华的研发团队。截止2018年底,公司全球员工数量3291人,研发人员1468人,占总人数的44.61%;其中国家“千人计划”专家1名,天津市“千人计划”专家2名,海外跨国公司经验人员77人。公司拥有国内外顶尖专家顾问团队,包括聘请包括诺贝尔化学奖得主、著名研究所教授、跨国制药企业高管在内的多位国际顶尖专家、学者组建技术顾问委员会,在技术领域接轨世界前沿并保持国际领先的技术优势。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为2.46元、3.29元、4.18元,对应PE分别为38倍、29倍、23倍。公司CDMO业务前景广阔,未来3年业绩复合增速达31%,参考可比公司我们给予公司2019年46倍行业平均PE,对应目标价114元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:肿瘤药集中采购降价、药品研发进度不达预期等风险。

事件:公司公告其2018年营业收入、扣非后净利润分别约为134.3亿元、12.5亿元,同比增速分别约为20.8%、11.5%;2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为39.8亿元、2.3亿元,同比增速分别约为9.5%、3.9%;同时预告2019Q1业绩,预计归属于上市公司股东的净利润约为10.3亿元-11.8亿元,同比增速约为143.6%-179%。 全年业绩增长稳定,继续推进结构优化。公司2018年营业收入约为134.3亿元,同比增长20.8%。自我诊疗业务收入约66.7亿元,同比增长约14.2%。其中感冒品类、“易善复”等快速增长;儿科、骨科品类实现较好增长;皮肤、胃药品类增速平稳。处方药业务收入约为62亿元,同比增长约30%,配方颗粒业务增长较快,中药注射剂产品增长低于预期,目前收入约占营业收入的7%,为持续下降趋势后。2018年公司扣非净利润约为12.5亿元,同比增长11.5%,低于收入增速约9.3个百分点,主要原因为期间费用率增加所致。2018年公司期间费用约为56%,提升约4.8个百分点。其中销售费用约为64.5亿元,同比增长约为36.2%,为加强自我诊疗(CHC)市场推广以及处方药业务模式变化导致。2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为39.8亿元、2.3亿元,同比增速分别约为9.5%、3.9%,业绩增速有放缓趋势,其中管理费用增速约为24%远超收入增速,主要是单季度由于企业年金提取4000万所致。公司预告2019Q1净利润约为10.3亿元至11.8亿元,同比增速约为143.6%至179%。其中包含深圳市三九医院有限公司82.89%股权,产生约6.8亿元(税后)资产处置收益,如果剔除该部分影响,2019Q1净利润增速约为-10.5%至27.9%。考虑2018Q1受流感因素影响基数较高,我们估计公司业绩内生增速在10%左右。 品牌OTC龙头,看好长期发展。1)OTC产品线丰富,其中999品牌多次位居国内中药口碑前列,且公司产品渠道多样,覆盖区域遍布全国。在OTC药品价格放开之后,三九胃泰、感冒灵、强力枇杷露等部分核心产品价格上涨预期强烈,盈利水平有望继续得到提升;2)公司为华润旗下处方中成药OTC平台,内生外延做大做强。公司处方药板块产品丰富,口服剂型比例持续扩大,中药注射剂型收入占比降至7%,风险持续释放。且血塞通软胶囊和黄藤素软胶囊等品种也丰富处方中药产品线,增强竞争力;3)公司为中药配方颗粒首批全国试点生产企业,先发优势强者恒强,2018年实现了快速增长;4)开展保健品业务。“999今维多”膳食营养补充剂产品陆续推出,覆盖约3万家药店终端,同时布局电商平台,前景看好。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为2.19元、1.71元、1.95元,对应PE分别为12倍、16倍、14倍(原预测为2019-2020年为1.76元、2.03元,调整的原因为2019年约6.8亿资产处置收益,且预计开发保健品业务对销售费用率会加大)。公司具有品牌价值大、品种丰富、渠道多样等优势,依托华润集团大股东的全方位资源支持,看好公司在品牌中药领域的后续发展,当前估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。

业绩总结:公司2018年实现营业收入18.6亿元,同比增长8.4%;实现归母净利润1.5亿元,同比增长6.5%;实现扣非后归母净利润1.8亿元,同比增长30.6%;经营性现金流2.6亿元,同比-3.6%。 诺华Entresto快速放量,公司Q4业绩超市场预期。公司2018年实现扣非后归母净利润1.8亿元,同比增速30.6%,业绩符合预期,考虑到公司股权激励费用影响1600万,还原后扣非后归母净利润近2亿元,超市场预期。从单季度看:2018Q4实现收入5.9亿元,同比增长22.8%,实现归母净利润6240万元,同比增长85.3%,实现扣非后净利润5843万元,同比增长90.0%,单季度业绩大幅超市场预期,超预期主要系诺华Entresto放量带动CDMO业务快速增长所致。分产品线看:1)合同定制CDMO业务:2018年实现收入5.4亿元,同比增长22.9%。CDMO业务国际国内市场拓展迅速,目前公司承接的CDMO项目中,已上市项目11个,处于Ⅲ期临床的项目35个,处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有270个。随着抗心衰等大品种产品受益于终端市场放量,销量持续增长,CDMO业务有望延续快速增长态势。2)特色原料药及中间体业务:2018年实现收入11.4亿元,同比增长7.9%,主要系公司API绿色化学工艺持续深化,通过着力布局非甾体抗炎系列、糖尿病治疗系列产品线,提升原有成熟产品的市场占有率及产品收益率;此外公司携手国内知名药企实施仿制药深度嵌入式合作,优势互补,以参与制剂利润分成的模式,进一步提升公司特色原料药及中间体产品的附加值,2018年毛利率同比上升了3.5pp。2017年公司实施限制性股票激励计划,2017-2019年扣非净利润不低于1.35/1.9/2.85亿元,年复合增速达45%,在股权激励指引下,我们判断公司2019年业绩仍将保持快速增长。 联合产业资本,积极拓展CRO/CDMO一站式服务能力。公司目前业务主要为CDMO和API,位于医药产业链上游,公司年报披露CDMO业务板块将积极通过战略合作,拓展CRO、临床前CMC以及预制剂等领域的研发实力,CDMO一站式服务能力将进一步完善。2018年初公司公告与中钰资本、泰格投资共同发起设立投资基金,以创新药及高端仿制药研发、生产资源整合为方向,围绕公司战略发展规划的相关产业,开展医药领域多元布局 盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为0.35元、0.44元和0.53元,未来三年归母净利润将保持40%的复合增长率。考虑到CDMO业务前景广阔和公司订单快速增长,公司业绩有望持续超预期,参考可比公司我们给予公司2019年33倍估值,对应目标价11.55元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:在研品种研发进度低于预期,上市放量低于预期,订单执行周期带来季度业绩波动较大的风险。

事件:公司发布2019年限制性股票激励计划(草案),计划授予208名激励对象181.8万份限制性股票。 员工激励落地,考核业绩可预期。1)员工激励覆盖面较大,且预留部分作为补充。本次限制性股票激励计划考核年度为2019-2021年,解锁比例分别为40%/30%/30%;激励对象为为公司高级管理人员及其他核心技术(业务)人员等合计208人;本计划限制性股票的首次授予价格为每股30.12元,合计181.8万股:其中首次拟向激励对象授予165.4万股,约占拟授出限制性股票总数的91%,约占公司股本总额的0.58%;拟预留16.4万股公司限制性股票,约占拟授出限制性股票总数的9%,约占公司股本总额的0.058%;2)业绩考核目标高,快速增长可预期。激励考核层面分为两部分,其一是公司业绩考核,即以2018年为基数,2019-2021年利润增速分别为≥20%、≥45%、≥70%。如换算为年度利润增速则分别为≥20%、≥20.8%、≥17.2%,对应三年平均增速≥19.3%,高于2018年利润增速水平。其二为考核个人绩效,要求完成率≥90%;3)费用摊销对业绩影响不大。本计划授予激励对象181.8万份限制性股票的成本总额为5551万元,三年摊销金额分别约为3608万元/1388万元/555万元,如按照2019-2021年完整年度估算,分别占比约为7%/2%/1%。 终端药店扩张继续,规模效应逐渐显现。1)公司为全国性零售药店龙头,将受益于行业变革。公司目前覆盖全国17个省份,为全国性零售药店龙头。随着在各区域话语权的加大,对上游议价能力提升,其盈利能力提升空间较大。在“医药分家”、“分级诊疗”的趋势下,零售药店未来可发展的业务将持续丰富,在处方药、互联网医疗、基层医疗服务领域均有想象空间。认为药店终端具备稀缺性,而公司为全国布局,且先发优势突出;2)前三季度门店数量增速超过20%,外延与自建并举。截至2018年9月30日,公司拥有直营门店3110家,加盟店500家。期间内新增直营店及缤购门店676家,具体为建设直营店421家,并购303家,关闭48家。新增门店主要集中在华东及华中区域,其中华东地区以并购为主,华中地区以自建直营店为主;3)持续并购预期强烈。公司期间内累计并购新增303家约占新增药店数量约40%,后期持续推进外延将对业务区域覆盖更加深入。从坪效角度看,新增以中小成店为主,盈利低于公司原有水平,随着经营效率提升,后期改善空间较大。 预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.54元、1.90元、2.35元(原预测分别为1.61元、2.00元、2.46元,调整的原因为期间费用率提升),对应PE分别为39倍、32倍、26倍。由于零售药店行业增速处于加速趋势,处方外流、两票制将对行业龙头形成利好。公司药店布局态度积极,股权激励绑定员工利益,盈利逐渐改善后或迎来业绩爆发,维持“买入”评级。 风险提示:新店扩张不及预期风险,药店行业增速下滑风险。

投资要点 事件:贝瑞基因全资孙公司雅士能的控股子公司善觅控股拟通过引进新的战略投资者进行融资。本次交易生效后,雅士能对善觅的持股比将会从40.95%下调至38.39%,公司占其董事席位的1/2以下,将不再是善觅控股股东。 战略调整,只为更广阔的发展前景。全球基因测序市场规模将在2020年超过135亿美元,其中肿瘤基因测序占比约60%。因为极高的技术壁垒以及相对较低的市场认知度,前期的资金投入以及研发周期将不可小视。目前善觅集团以香港为基础正快速向亚太、中东地区拓展业务网络,通过增资扩股引进新的战略投资者,符合双方的长期战略发展需求。本次交易将会为公司带来9200~9700万元的非经常性收益,因此公司2019全年业绩大概率超预期。除此之外,在NIPT以及试剂盒产品高效推动下,扣非后归母净利润仍有34%的增长。 上下游全产业延伸。公司长期秉持“内外兼修”的发展理念,积极向外整合基因检测上下游优质资产。2018年公司以2000万元获得信念医药9.52%的股权。信念主营业务为以AAV为载体的基因疗法。今年2月,罗氏提出将以50亿美金收购Spark。Spark的镇店之宝Luxturna,市场上仅有的几种基因治疗药物之一,正是这种技术。可见信念已在国内率先占据优质赛道,也说明公司对基因治疗领域的布局具有超前的国际化眼光。此外,公司对圆基因以及合肥铼科等公司的投资意味着公司已进入消费级基因检测领域,实现基因检测产业链上下游合理延伸的战略布局。 两会政策鼎立支持,肝癌筛查率先受益。第十三届全国人民代表大会明确提出将大力推进预防筛查以及早诊早治。早期癌症治愈率可达90%以上,早筛成为美国癌症死亡率下降27%的主要原因。2018年9月公司发布肝癌早筛先导试验结果验证了该技术的可靠性,有望率先进军2000亿市场。我国癌症检出率比发达国家低3-4倍,因此我们认为整个行业将会乘政策东风迎来一波高潮。 盈利预测与评级。在不考虑非经常性损益的情况下,我们预计公司2018-2020年收入复合增速接近30%,归母净利润为38%。三年EPS分别为0.95元、1.27元、1.74元,对应PE为45倍、34倍、24倍,维持“买入”评级。 风险提示:肿瘤品种临床进展不达预期的风险。

投资要点 业绩及重大重组方案:公司2018年实现营业收入53.7亿元,同比增长31.0%; 实现归母净利润10亿元,同比增长52.1%;实现扣非归母净利润10.0亿元, 同比增长55.7%。同时公司公告拟向金磊和林殿海通过发股和可转债购买金赛药业30%股权,同时定增募集配套资金。交易标的预估值及拟定价以及业绩补偿承诺尚未确定,购买资产发股价和可转债转股价锁定价格为174.49元/股。 金赛业绩超市场预期,生长激素延续高速增长态势。公司实现归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为52.1%和55.7%,符合前期中值预期。分子公司看:1)金赛药业:全年收入32.0亿元,同比增长53%,净利润11.3亿元, 同比增长65%,其中2018Q4金赛药业收入和净利润增速分别为63%和157.7%,结构上业绩超市场预期。考虑到新患持续增长和用药时间延长,我们判断生长激素未来三年仍将延续复合30%以上增速;2)百克生物:2018年预计2-2.3亿元,同比增长近80%,考虑到疫苗事件后,水痘疫苗和狂犬疫苗格局变化,我们认为公司有望占据部分空白市场,2019年疫苗业务将显著增长; 3)高新地产:预计全年业绩9000万左右,同比基本持平。 公司治理结构改善下,股价或迎戴维斯双击。复盘公司历史股价走势,上行基本为定期报告业绩靓丽或超预期推动,2017-2018年期间大跌波动主要系市场对公司治理结构的担忧,担心金赛药业灵魂人物金磊离开公司。根据重组预案,我们认为有两大亮点:1)金磊和林殿海将持有上市公司股权以及可转债,即将正式与上市公司深度股权和债券绑定,消除市场疑虑,同时完全并表后,地产占比降低到10%以内,公司估值或将积极修复。2)金磊持有的上市公司股权正式与金赛药业业绩增长挂钩,参考胰岛素行业,未来公司净利润率或将逐步提升,即在收入高增长下,业绩也将高增长,即公司股价或迎戴维斯双击。为判断业绩增厚影响:我们假设金赛药业以2018年业绩11.28亿元,估值15-20倍,则30%股权对应50-70亿元,假设金磊选择全部持有上市公司股权,则EPS增厚比例分别为14%和9%,若一半为股权,考虑债券业绩影响,则增厚23%和20%,即此次重组方案或将显著增厚公司EPS,我们保守估计EPS可增收10%左右,此次方案对现有股东有利。 盈利预测与投资建议。我们暂不考虑增发和并表,预计2019-2021年EPS 分别为8.09元、10.87元和14.65元,未来三年归母净利润将保持35%的复合增长率。我们认为公司治理结构改善后,公司股价或将戴维斯双击,维持“买入” 评级。 风险提示:新产品或无法放量的风险;药品招标降价的风险;再次发生类同2013年长沙事件的行业风险;因不可预知因素导致重大资产重组失败的风险。

事件:公司发布2018年业绩快报,2018年实现营业收入137.5亿元,同比增长23.1%;归母净利润37.9亿元,同比增长43.7%。 业绩符合预期,三大产品线齐发力,海内外业务多点开花。公司2018年实现归母净利润37.9亿元,同比增长43.7%,符合三季报预告全年35.3亿-39.0亿元的区间,符合市场预期。从盈利能力看2018年归母净利率27.0%,较2017年提升3.9pct,盈利能力提升主要系由于:1)毛利率维持相对平稳,通过加强高端医疗器械研发投入,高毛利器械收入占比提升抵消传统产品降价压力;2)经营管理效率提升,期间费用率改善致业绩增速显著快于收入增速。分产品线看:我们认为生命信息、体外诊断和影像三大主业延续前三季度增长态势,均实现快速增长,预计同比增速均超过20%。1)生命监护:监护仪国内第一,全球第三,公司高端N系列在高端医院和国际市场发力,考虑到麻醉、除颤等新产品上量,我们判断该板块未来延续15%-20%增长;2)影像板块:核心产品为超声,目前位列国内第一,全球第六,其昆仑系列全身机R7和妇产R8成为国内真正意义上的高端机,正在快速放量,预计2018年占收入比例约15%,考虑到其高性价比,将对进口产品形成有力替代效果,我们预计在新产品放量带动下影像业务未来有望保持20%-25%增速;3)体外诊断:公司血球和生化为国产第一,血球媲美国际巨头,战略性品种化学发光已位列国产第三,考虑到仪器投放和试剂项目增加,我们认为公司化学发光业务2-3年将成为国内龙头,我们预计体外诊断板块有望维持25%-30%增长。分区域看:1)国内市场:稳定快速增长,全年增速超25%,主要受益于高端器械进口替代及基层市场扩容;2)海外市场:多点开花,全年收入增速预计15%-20%,高性价比产品叠加本土化销售队伍,欧美市场增长态势有望延续,高端市场品牌认可度提高也将带动拉美等新兴市场加快增长。我们判断海外市场收入或将在3-4年超过国内市场收入,海外市场销售也将引导国内医院需求从而带动国内销售,即海外市场或成公司战略重点之一。 自主研发+外延并购,公司已成国内高端医疗器械龙头。公司创立以来一直保持对研发的高投入,2006-2017年超过10%的营业额投入研发,累计投入金额达75亿元,公司在多个领域保持了国内领先地位;另一方面,从2008年开始公司开启了多元化和国际化步伐,先后收购了12家企业,完成了从由单一产品拓展到多产品线,由国内市场打入全球市场,由低端产品延伸至高端产品的发展历程。目前公司已经成为全球领先的医疗器械以及解决方案供应商,为国内医疗器械龙头,也是创新研发和国际化标杆企业。 盈利预测与评级。我们预计2019-2020年EPS分别为3.83元、4.69元,对应当前股价估值分别为30倍和25倍。考虑到公司的龙头地位,以及长期成长的确定性,维持“买入”评级。 风险提示:新品或无法放量的风险;招标降价的风险;汇兑损益的风险。

事件:公司发布业绩快报,2018年实现营业收入163.4亿元,同比增长43%;实现归母净利润12.1亿元,同比增长62%。 业绩符合市场预期,三发驱动逻辑正在强化:公司2018年实现营收和归母净利润同比增速分别为43%和62%,业绩符合市场预期。分板块看:1)大输液(含石四药权益):产品结构持续优化,高毛利的输液包装占比增加,通过加强销售推广力度,同时通过低价产品分区域等小幅提价,产品毛利润和毛利率持续增长,我们粗略估算公司2018年实现净利润12亿元左右,其中石四药预计贡献1-1.5亿元。2)川宁项目:产能释放,同时以硫氰酸红霉素为代表的核心品种在环保趋严下,价格同比上涨或持平,从而利润大幅增加。我们粗略估算川宁项目贡献净利润6-6.5亿元;3)非输液制剂:普药板块销售持续增加,同时以卡文三室袋、帕瑞昔布和艾司西酞普兰等为代表的新药销售板块实现突破,预计2018年实现收入6亿元左右,新药销售的放量体现了公司专科制剂销售队伍建设的成型,随着公司多款首仿药和通过一致性评价品种陆续上市,新药销售业务有望快速放量,成为公司业绩增长亮点。 产品研发步入收获期,公司有望逐步升级成为国内仿制药+创新药的龙头之一。公司多年投入铸就研发实力已位列国内第一梯队。公司在研产品近400项,预计2018-2020年内获批80个品种,其中20-25个首仿机会,1类新药7个品种,预计2020年逐步进入3期。在国家鼓励创新和提高仿制药质量的大背景下,中国正从仿制药大国走向仿制药强国和创新药大国,公司研发投入额累计超过40亿元。根据半年报显示,截至2018年8月,公司已有A类在研项目443项,批准临床41项,待批生产38项,获批生产10项,即公司的研发布局正陆续收获成果,有望驱动公司成为新时代下的仿制药和创新药龙头企业之一。同时公司创新专利实现了对发达国家授权零的突破,创新ADC项目在中美同期启动临床试验研究,标志着科伦的药物研发已逐步与国际接轨,迈出了国际化的坚实步伐。我们认为公司是国内少有通过持续研发投入进入国内研发第一梯队的企业,长期成长趋势明确,可作为战略性重点配置标的。 盈利预测与评级。预计2019-2020年EPS分别为1.10元、1.44元,对应当前股价估值分别为21倍和16倍。我们认为公司三发驱动正全面发力,成长性明确,维持“买入”评级。 风险提示:川宁项目或再因环保问题停产从而导致原料药业绩不及预期或大幅亏损的风险;川宁项目核心原料药价格或小幅下行导致业绩不达预期的风险;仿制药和创新药研发进度或上市进度低于预期的风险;新上市产品放量或低于预期的风险。

业绩总结:公司2018年实现营业收入6.1亿元,同比增长16.4%;实现归母净利润1.5亿元,同比增长24.4%;实现扣非后归母净利润1.4亿元,同比增长31.9%。同时公司公布2019Q1业绩预告,预计收入和归母净利润同比增速20%-50%。 业绩超市场预期,二代接班后经营逐季改善:公司2018年实现营收和归母净利润同比增速分别为16.4%和24.4%,且2019年一季报预告收入和归母净利润增速范围20%-50%,中值35%超市场预期。现任总经理为实际控制人儿子,2011年9月在公司从基层开始干起,到2017年12月正式接任公司总经理职位,经过近一年的调整布局,在新任总经理带领下,公司发展正开启新篇章,正积极变化,业绩呈加速增长态势:2018Q1-Q4营收同比增速分别为5.2%、13.7%、12.5%和38.1%,归母净利润增速分别为8.9%、22.8%、31.9%和40.2%。考虑到海昌药业第四季度对公司权益贡献为负,即公司经营改善十分明显。 对比剂增速有望提速,中药和化药产品将延续高增长态势。分产品线看:1)对比剂:实现营收5.1亿元,同比增长11%,老产品碘海醇略有下滑,钆喷酸葡胺则实现小个位数增长,而新品种碘帕醇和碘克沙醇合计销售额过亿,均实现翻倍增长。我们判断在配置证放开和卫计委《2018-2020年大型医疗设备配置规划》落地带动下,对比剂有望回升到10%-20%增长区间,同时考虑到海昌药业整合即沧州基地开始运行,对比剂毛利率有望逐季回升;2)九味镇心颗粒:公司战略重点品种,2018年实现营收4260万元,同比增速22.4%。经过2017-2018年的调整,现公司组建了一支专业、高效的销售队伍,结合新进医保的优势,2019年开始有望步入高增长通道;3)降糖药:2018年实现营收5300万元,同比增速107.8%,通过内部资源优化整合的形式,公司将降糖类产品的招商工作交由更专业、更具规模的团队管理,将之前“单打独斗”的模式调整为更为专业、精细化的招商管理模式,2018年经营效果凸显。 战略布局精准医疗,股权价值有望重估:1)世和基因:公司持股20%,为国内基因测序龙头企业之一,其国内首批肺癌靶点全覆盖NGS试剂盒已经获批,有望带动收入高速增长,2018年净利润近3000万元,最近一轮融资估值超过30亿元;2)友芝友医疗:公司持股25%,主要为CTC诊断和个性化用药检测,2018年-2019年业绩承诺1500万和2000万,实际净利润约2000万元,超业绩承诺。在科创板计划设立背景下,上市公司持有的股权价值有望重估。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年归母净利润CAGR为28%,对应公司2019-2021年估值20倍、15倍和12倍,同时考虑到公司精准医疗在科创板设立背景下的价值重估,维持“买入”评级。 风险提示:基因测序及液体活检行业政策出现重大不利变化的风险,新产品放量或低于预期的风险,公司核心产品降价幅度或超预期的风险动。

事件:公司发布2018年业绩快报,2018年实现收入20.1亿元,同比+73.7%,归母净利润4.53亿元,同比+111.2%。业绩符合市场预期,Q4销售正逐步恢复。公司2018年实现收入和归母净利润同比增速分别为73.7%和111.2%,符合年报业绩预告范围中值偏上。从单季度看,2018Q4实现收入5.2亿元,同比+41%,环比+18.5%;即长生事件后有明显恢复,我们判断2019Q2行业销售或将全面恢复正常;2018Q4公司实现归母净利润7720万元,同比+32.4%,环比-14%。单季度利润增速低于收入增速且环比下滑主要系年底冻干人用狂犬病疫苗(MRC-5细胞)主动撤回,累计发生的研发资本化金额约4600万元将转入当期费用所致。 核心产品概况及2019年业绩展望。1)四联苗:预计2018年销售将近430万支,其中Q4销售预计90-100万支左右,终端销售正逐步恢复。考虑到公司正整体控制销售费用率5%-10%,我们保守预计2019年销量预计450万支左右,考虑到目前行业百白破供应仍处于紧张状态,实际销售量或超预期;2)60ug乙肝:预计2018年销售70万支左右,我们预计2019年销量预计70-90万支;3)23价肺炎疫苗:已经获准上市,预计2019Q3开始正式销售,我们预计销量可达50-100万支;4)股权激励费用和狂犬撤回影响:预计2019年比2018年减少8000万左右。即在行业恢复+费用控制+新产品上市合计带动下,2019-2020年业绩撤仍将保持快速增长态势;2019年多个重磅产品研发进度值得期待。1)13价肺炎疫苗:公司已公告揭盲,小年龄组预计3月左右拿到临床总结报告,完成大年龄组临床总结后,预计5-6月正式申报生产,考虑到属于儿童用药,我们判断大概率将获优先审批资格,目前国内进度第二;2)狂犬人二倍体疫苗:纯化工艺版临床数据总结中,预计2019Q3正式申报生产;3)手足口EV71(基因工程):2019年下半年开始III期,2020年底或将报生产。2019年为公司在研产品陆续突破的一年,随着品研发进度的推进,公司有望成为A股自产疫苗产品梯队最丰富的公司。 盈利预测与评级。预计2019-2020年EPS分别为1.04元和1.35元,对应当前股价估值分别为37倍和29倍。考虑到业绩持续快速增长和核心产品研发进展催化,维持公司“买入”评级。 风险提示:行业再次出现群体性疫苗事件或导致行业收入下滑的风险;重磅产品上市进度及销售情况或低于预期的风险;四联苗等销售上量或低于预期的风险;行业因疫苗事件出现政策调整导致行业短期再次受损等系统性风险。

事件:公司公告2018年营业收入、扣非后净利润分别约为91.8亿元、5.1亿元,同比增速分别约为18.4%、30.7%;2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为25.6亿元、0.9亿元,同比增速分别约为19%、16.1%。 业绩增长稳定,新店拉动明显。公司2018年营业收入约为92亿元,同比增长约18.4%,持续好于行业增长水平。期间内公司收入内生(老店)增长约为9.5%,2018年公司合计新开953家门店,新开门店数量增长使得收入增速加快。与此同时,公司在2019年计划新开1200家,且2019年1月已经落地114家,将拉动收入持续增长。公司2018年扣非净利润约为5.1亿元,同比增长约31%,高于收入增速约13个百分点,主要是门店盈利能力提升,具体分析如下:1)公司毛利率约为40.5%,同比下降约1个百分点,主要是因为省会、地市医保门店的平均收入增长较快,但该部分增量品种的毛利率较低所致;2)公司期间费用率约为31.6%,同比下降约1.5个百分点;其中销售费用约为24.6亿元,同比增长约13.8%低于收入增速,主要是对房租增长控制较好。2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为25.6亿元、0.9亿元,同比增速分别约为19%、16.1%。收入端有加速迹象,分析其主要原因为开店数量继续,且并购及新建门店经营水平提升所致。此外年报中经营性现金流净额约6.4亿元,明显好转。 门店扩张有序进行,规模效应值得期待。1)新建门店继续增长。截至2019年1月31日,公司共拥有直营连锁门店5872家,其中云南3559家、广西544家、四川678家、山西324家、贵州206家、海南225家、重庆193家,门店增长主要集中在云南、四川、山西等省份。2018年公司新开门店953家,关闭132家,2019年计划开店1200家,其中云南省内550家,省外650家,加快布局;2)盈利和扩张兼顾,有序推进。目前川渝市场盈利有好转;云南市场已全面进入县及县以下市场,持续下层渠道。同时还将深度服务会员,挖掘市场;贵州市场已经完成迁址贵阳,在遵义、兴义、凯里、贵阳深度布局。如参考公司在云南省内的发展路径,认为随着整合有序推进,上游议价能力增强,规模效应与品牌效应将逐步凸显,业绩高增长值得期待。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为1.15元、1.43元、1.79元,对应PE分别为20倍、16倍、13倍,当前估值与同行业上市公司相比较低,随着业绩加速增长其前景看好,维持“买入”评级。 风险提示:新开店速度低于预期,新店盈利进度低预期,其他风险。