事件：万华化学发布2021年一季报，报告期内公司实现营业收入313.12亿元（同比+104.08%，环比+29.38%），实现归母净利润66.21亿元（同比+380.82%，环比+41.11%）。 2021Q1万华化学业绩超预期，高价差水平下，产品产销同环比大幅增加是归母净利润续创单季度历史新高主因。我们的市场跟踪数据显示，21Q1公司聚氨酯、石化产品含税价差依然维持高水平，同比大幅增加，环比基本持平（MDI同比+91%，TDI同比+60%，C3/C4平台同比+105%，C2平台同比+100%）。从产销看，据公司公告，一季度烟台工业园技改扩能新增50万吨/年MDI，大乙烯一期产能逐步放量，对应21Q1聚氨酯板块销量同比+54%，环比+5%，石化板块产量同比+92%，环比+62%（模拟扣除LPG贸易）。综上所述，21Q1公司实现毛利润100.61亿元（同比+69.78亿元，环比+15.09亿元），费用率（四费&税金）为7.7%（环比-3.7pct），持续维持低水平，使得21Q1净利润再创新高。（详细数据图表请见后文） 新材料产业布局换挡提速，稳健现金流支撑下大力资本开支积厚成器。据公告，2021年公司主要项目计划投资245.5亿元，其中聚氨酯、石化产业链合计109.1亿，新材料（尼龙12、PC、双酚A、TPU、可降解塑料等）、精细化学品（IPDI、合成香料、MIBK、IPDA、TMP、有机硅等）及电池材料项目合计101.1亿元，相比2020年，2021年公司的Capex重心在更高附加值的新材料和精细化学品板块。另一方面，21Q1公司购建固定资产、无形资产和其他资产支付的现金达61.65亿元，持续维持高水平，快节奏的扩张以强大稳健的现金流为依托，据公告，以2020年公司经营性现金流净额168.5亿作为未来几年的基准进行保守测算，在保持40%分红率（上市以来均值）前提下，21Q1资产负债率为61.6%，假定65%负债率红线则对应272亿债务融资空间，结合现有现金等价物余额173亿元作缓冲（截止2020年报），未来大额资本开支资金保障充足。 以研发平台化的拓品类能力为根基进军新材料领域，长远看MDI成功范式有望得到复制。据公告，21Q1公司研发费用为5.8亿元（同比+1.6亿元），维持高水平。近十年来，万华逐步将研发平台化，提高成功率，通过石化产业链扩大优质项目基数，研发管线不断完善，结合人才管理带来的高素质工程师红利，让新项目产出由概率性变成确定性，不断提高研发投入产出比，终形成如今的聚氨酯-石化一体化格局，这是万华研发拓品类能力的根基，更是进军高端新材料，开拓新领域的底气所在。无论是大石化下游的POE、尼龙12、柠檬醛，抑或是与时俱进布局碳中和受益的电池材料、可降解塑料等项目，我们认为万华通过研发实现技术突破，并带来优势产能扩张的MDI成功范式在未来有望重现，随着新材料项目增量落地，平台的价值将会被逐渐认知。 投资建议：预计2021-2023年归母净利润为193.2、209.6、252.5亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：产品需求不及预期，产品价格大幅下跌，建设、研发进度不及预期。

事件：（1）公司发布2021Q1业绩预告，预计实现归母净利润0.20~0.25亿元，同比+441.62%~+577.03%。（2）公司拟投资3亿元在重庆长寿建设年产2万吨LCP树脂材料项目。 QQ11业绩实现大幅增长，LLCP需求快速释放。 2020Q1，受疫情影响，我国汽车及家电市场需求低迷，传统改性塑料行业受到较大冲击，叠加公司股权激励摊销、研发费用大幅增长等因素，公司去年同期归母净利润受到较大影响。2021Q1，一方面，由于LCP材料需求快速增加，公司于2020年新增的产能得到有效释放，带动公司利润增长；另一方面，公司产品结构优化，高端产品占比提升，毛利率有所改善。 公司拟投建22万吨LLCP，竞争力有望持续提升。 5G用LCP材料较为高端且应用场景广阔，公司紧抓进口替代机遇、与客户共同开发，产品受到下游通讯及消费电子、汽车电子、电气等行业客户的充分认可，公司LCP材料订单快速增长。为更好地满足客户需求，公司拟在重庆长寿投资3亿元建设年产2万吨LCP树脂材料项目，建设期自2021年4月起，计划于2022年6月投产（拟定）。项目建成并计算公司现有LCP材料产能情况后，公司将具备年产2.5万吨LCP树脂能力，可供公司年产3.5万吨LCP复合材料并满足下游薄膜行业客户的树脂材料需求。公司竞争力有望持续提升。 重庆特种材料项目预计今年起陆续落地。 据2020年报，公司定增项目重庆长寿1万吨/年高性能聚酰胺和1万吨/年高性能聚砜（分2期建设）目前在顺利推进建设，并计划于2021年逐步投产相关产能，其中PPA已通过下游汽车电子继电器客户的测试和验证工作，进入批量供应阶段。公司将利用重庆的区位优势实现在华南、华东和西南地区的产业布局，同时，项目产品将与公司现有特种工程高分子材料形成协同，实现进口替代、提高公司竞争力。另外，公司3月20日公布新的对外投资，拟投资5.25亿元在湖州市建设年产10,000吨高性能新材料及半导体、5G通讯装备项目，本次投资有望助力公司向下游产业链延伸，满足现有及新增客户产品需求，增强含氟材料市场竞争力。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为1.31、2.04、3.30亿元。 风险提示：新材料认证及推广不及预期；项目投建不及预期；传统产品需求及价格下滑。

第一篇公司报告中我们介绍瑞丰作为国内龙头，正快速进行进口替代。当前我们认为公司有望在全球逐步抢占四大份额，未来5年维度对标雅富顿。 开启赶超雅富顿之路，立志成为全球润滑油添加剂重要供应商：据公告，全球润滑油添加剂2020年需求量近500万吨，前四大生产企业占据85%的市场份额，其中雅富顿Afton排名第四，全球市占率约10%。2020年雅富顿润滑油添加剂营收131亿元（占母公司总营收的84%），已进入大体量慢增长的状态。瑞丰新材2019年国内市占率2.75%，全球市占率0.89%。2020年净利润预增80%-100%，正处于高速放量期。公司产品毛利净利率已超越雅富顿，同时具备较低资产负债率，未来有望赶超雅富顿成为全球知名的润滑油添加剂品牌。 技术和产能同步发展，成长潜力巨大：据公告，公司正在从单剂向复合剂、中低端向高端、燃油车用向工业用油等其他应用方向发展。单剂方面将深入研发高温抗氧剂、高端分散剂、清净型分散剂、极压耐磨剂，新进入粘度指数改进剂产品的开发。复合剂将在内燃机用复合剂的基础上增加齿轮油复合剂、工业油复合剂。目前公司单剂产能8.1万吨，复合剂1.5万吨，IPO募投项目计划新增单剂6万吨、复合剂1.28万吨，未来随着新乡持续扩产和沧州一二期项目不断落地，公司成长潜力巨大。 行业空间广阔，新能源替代影响可忽略：前期交流中不少投资者担心新能源车替代影响，据测算，全球润滑油添加剂市场价值折现值约2500亿人民币，不同残值和新能源替代速率的假设下对该价值影响都较小。我们认为未来十年是行业稳定增长和公司迅速抢占份额实现替代的黄金十年，高速成长期内新能源替代影响可忽略。2019年中石化资本入股成为公司第二大股东，带来有力的技术与品牌力支持。目前公司产品品类齐全质量稳定，复合剂可满足中低级别领域需求，并逐步开始高端领域突破。同时，四大添加剂企业从供应链稳定和运输成本等方面考虑，越来越倾向在亚太市场直接寻求优质的添加剂单剂供应渠道。公司有望从单剂产业转移和复合剂中低端需求打开通道，不断提升自己品牌影响力。 投资建议：考虑到公司放量迅速，上调2021-2022年盈利预测至3.5亿和4.5亿。对应PE分别为35和27倍，上调至买入-A评级。 风险提示：需求不及预期、市场拓展不及预期等。

事件：公司发布2021年一季度业绩预增公告，预计归母净利润52,000-58,000万元，同比增加4510%-5042%。 2021Q1业绩大幅增长，主要产品价格处于上升通道：公司2020Q4净利润1.66亿元，资产减值损失1.1亿元，实际净利润水平约为2.76亿元。2021Q1净利润5.2~5.8亿元，环比2020Q4增长88.3%~110.0%。业绩大幅提升主要由于化肥产品市场价格有所回升，聚甲醛价格显著上涨。据百川，公司主要产品磷酸二铵、一铵、尿素、聚甲醛2021Q1均价环比2020Q4/2020Q4环比2020Q3分别为+15.7%/+7.3%、+10.3%/+7.3%、+15.0%/+5.8%、+11.8%/+16.0%，2021Q1环比2020Q4价差变动分别为+36.3%、+18.2%、+14.3%、+17.3%。公司主要装置满负荷稳定运行，同时公司合成氨原料自给率提升，以及2020年实施原料硫磺战略储备，公司主营产品毛利率提升；2020年以来公司带息负债下降，且综合资金成本持续优化，2021年一季度财务费用同比显著下降。 磷肥行业景气回暖，海内外需求强劲：据百川，自2020年中以来磷酸二铵价格持续上涨，从2075元/吨涨至3000元/吨（+45%）；美国海湾FOB散装价格从300美元/吨涨至580美元/吨（+93%）。二铵的主要进口国市场库存低位，印度、孟加拉、巴基斯坦、越南等国的化肥进口量从2020年中开始呈现恢复式增长，同时去年Q3开始国内秋储市场启动，国内外需求较强劲。目前磷酸二铵厂家及社会库存均偏低，未来2年基本无新增产能，供应可能长期偏紧。公司拥有445万吨二铵产能，价格每上涨100元/吨，将增厚业绩约3亿元。 募投项目将扩充优势产品聚甲醛产能，打造新的利润增长点：公司公告非公开发行募集资金净额18.7亿元（每股发行价格4.61元），将投资建设6万吨/年聚甲醛项目、10万吨/年设施农业用水溶性磷酸一铵技改工程、氟资源综合利用技术改造等项目。据公告，公司聚甲醛产能9万吨/年，是国内最大的聚甲醛产品生产商。募投项目将扩充公司优势产品产能，并积极拓展水溶肥、氟硅酸钠等新产品，有望创造新的利润增长点。 投资建议：预计公司2021年-2023年的净利润分别为20亿、20.5亿、21亿元，对应PE6.7、6.6、6.4倍，上调至买入-A评级。 风险提示：原料价格波动、产品景气下滑等。

事件：公司发布2020年报，实现营业收入119.10亿元（同比+7%），实现归母净利润13.52亿元（同比+36%）。第四季度，实现营业收入30.29亿元（同比+7%、环比+1%），实现归母净利润2.54亿元（同比+40%、环比-33%）。每10股派发现金股利1.76元人民币（含税）。 点评：2020年宏观环境充满挑战，公司经营及销售情况良好，收入实现增长，这主要归功于液体蛋氨酸销量实现强劲增长、维生素销量实现双位数增长且价格坚挺、特种产品增长势头强劲等。业绩实现较大增幅，主要因为原材料成本降低升及高效益产品销售占比增加带来的综合毛利率提升5pct、公司运营效益提升计划缩减经常性成本开支逾逾3000万欧元等。2021年，公司有望凭借液体蛋氨酸及特种产品的强劲势头、生产成本及运营效率的不断优化等方面，实现销售规模和业绩的可持续增长。 功能性产品：主要产品销售表现较强劲，Q1价格继续上行。 2020全年该板块实现营收85.23亿元（同比+5%），毛利率+5pct至35%，受益于主要产品量价齐升、原料价格低位等。 产销方面，据公告，2020年公司液体蛋氨酸销量实现较好增长，其中Q4同比+14%。在新冠疫情期间，公司在全球所有工厂仍然保持了生产的连续性和高度稳定性，南京工厂于Q4产量创纪录。维生素业务方面，市场供应偏紧，公司受益于生产的连续性继续保持了良好的销售态势，维生素A和维生素E实现强劲的双位数销量增长。 价格方面，据博亚和讯，2020年中国液体蛋氨酸均价16.1元/kg（同比+6%），维生素A均价393元/kg（同比+10%），维生素E均价65元/kg（同比+42%），价格上涨主要是供应偏紧所致。今年Q1，受到部分厂家有检修计划、极寒天气导致运输中断等影响，市场供应持续紧张态势，产品价格上涨：液体蛋氨酸均价16.6元/kg（同比+4%、环比+12%），维生素A均价364元/kg（同比-1%、环比+24%），维生素E均价75元/kg（同比+24%、环比+26%）。 成本方面，据公告，公司主要原材料丙烯95%、甲醇、硫磺采购价格同比分别-16%、-17%、-16%，原料价格的下降对公司毛利率提升起到了积极推动作用。 特种产品：继续保持强劲增长势头。 特种产品业务板块实现营业收入28.24亿元（同比+16%），毛利率提升1pct至50%，公司作为动物营养与健康行业的领军企业，致力于不断向市场推出更有价值的产品及服务。 高价值产品加速推广，销售情况亮眼。据公告，受益于斯特敏的推广，公司反刍动物产品销售加速增长（同比+38%）；水产业务在新冠疫情对鱼虾市场产生负面影响的情况下仍然实现同比+31%的优秀成绩；此外，“营养促健康”产品线在内的其他各类特种产品也有不同程度的强劲表现。 外延加速孵化创新技术，巩固公司领先地位。据公告，公司对FRAmelco的收购已于2020年12月9日完成，该收购将进一步促进特种产品业务增长，巩固公司作为全球动物营养特种饲料添加剂“营养促健康”领域的领先优势。此外，公司与恺勒司合资成立的Calysseo与重庆市长寿经济技术开发区于2020年6月底签署投资协议，将助力FeedKind蛋白项目进军亚洲水产市场，第一座年产能2万吨的工厂预计将于2022年投产（项目奠基仪式于2020年12月18日举行）。公司通过AVF基金，2020年实现了3项新的投资，包括ViroVet（开发新型创新疫苗）、NovobindLivestockTherapeuticsInc.（开发精准生物制剂）、AnimAb（开发针对猪体内产肠毒素大肠杆菌新抗体）；另外，公司通过参与由SPVentures管理的AgVenturesII基金（全球认可的领先农业科技领域创新基金），将其创新能力扩展到了拉丁美洲。 国内外基地持续扩建液体蛋氨酸产能并优化成本，助力公司扩大竞争实力。 据公告，公司年产18万吨的南京液体蛋氨酸工厂二期项目于2019年10月底取得环评许可，目前大部分管道和土建工程已完成，主要进口设备已交付工地，项目预计将于2022下半年试生产。南京二期项目将与现有工厂形成巨大的协同效应，提高规模经济优势，进一步增强和巩固公司的领军地位。此外，2020年公司决定在欧洲工厂开展新的脱瓶颈项目，目的是将液体蛋氨酸的产能每年增加3万吨，以应对不断增长的市场需求，并进一步优化成本竞争能力。 投资建议：维持买入-A投资评级。我们预计公司2021年-2023年的归母净利润分别为16.63亿元、19.20亿元、22.23亿元。 风险提示：产品价格剧烈波动，行业竞争激烈化，原材料价格大幅上涨，新业务拓展不及预期，安全生产，下游需求不及预期等。

事件：2020全年，公司实现收入103.14亿元，同比+34.64%；实现归母净利润35.64亿元，同比+64.59%。单四季度，公司实现收入28.41亿元，同比+52.33%，环比+30.90%；实现归母净利润6.26亿元，同比+35.39%，环比-13.98%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利7元（含税），以资本公积每10股转增2股。 动物营养品量价齐升，QQ11有望环比增长。公司2020全年收入和业绩大幅增长，毛利率较去年同期+6.89pct至54.17%，主要原因为维生素A、维生素E、生物素、蛋氨酸等营养品量价齐升。 据博亚和讯，维生素A（50万IU/g）均价393元/kg，同比+10%；维生素E（50%）均价65元/kg，同比+42%；生物素（2%）均价183元/kg，同比+174%；蛋氨酸均价20元/kg，同比+9%。单季度毛利率有所下滑，一方面是源自行业去库、产品价格下行，另一方面是项目大幅转固、增加折旧：截至2020年底，固定资产139.14亿元，较年中的81.07亿元大幅增加。此外，香精香料销量增加也对公司销售规模扩大形成正贡献。新冠疫情对全球动物营养品造成影响，2021Q1短期供需错配使得产品价格上行，VA、VE、蛋氨酸等产品2021Q1均价较2020Q4环比分别+24%、26%、24%。我们认为，公司Q1业绩有望环比增加。 继续保持高强度的资本开支，项目落地有序推进。公司近几年在潍坊基地、黑龙江基地持续大规模投入，包括新建25万吨蛋氨酸项目、黑龙江生物发酵项目、2X2万吨营养品项目等，高资本开支为未来公司的业绩增长奠定了扎实的基础。据公告，（1）蛋氨酸二期项目年产10万吨生产线已正式投产、年度实现效益0.33亿元，标志着公司向实现年产蛋氨酸30万吨的发展目标又迈出了坚实的一步，蛋氨酸生产成本有望逐渐降低，进而提升公司产品竞争力。（2）公司生物发酵项目按计划稳步推进，黑龙江一期项目已顺利完成达产验收，实现满负荷生产。发酵类产品是公司未来营养品的发展亮点，上虞之前已经布局了辅酶Q10等产品，技术相对成熟；公司在黑龙江建发酵基地，进一步扩产辅酶Q10、己糖酸、山梨醇等，有利于产品品类的丰富、成本的降低，并为其他发酵类产品打下较好的基础。（3）公司之前的香精香料主要为芳樟醇、叶醇、柠檬醛系列等，与维生素产业链有很大协同，现在公司投建薄荷醇等新产品，有望构建新的香精香料产品树。 公司是我国精细化工行业的优秀典范，建议重视成长基因及战略布局。公司自成立到现在，始终坚定不移的走自主创新之路，每个发展阶段所布局的核心产品均是当时国内无法自给、生产难度超高、填补国内空白的品种。在长期的发展中，公司积累了化工行业最为宝贵的研发和工程化经验，带出了一支高效率、高产出、善于实战的化工研发队伍。公司的创新研发也获得了丰厚的回报，ROE水平始终处于大化工行业金字塔尖。对于产品的布局，公司一方面强调一体化，保证了供应链的稳定和低成本优势；另一方面，产品的多样化，让公司盈利能力也不依赖于单一品种，展现了化工平台型公司的独特优势。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为40.08、47.29、51.99亿元。 风险提示：项目建设不及预期；产品价格大幅下滑；下游需求大幅下滑；环保及生产风险

事件：公司发布2020年报，全年实现营收15.98亿元（同比+23.47%），归母净利润2.42亿元（同比+12.37%）。2020Q4实现净利润0.49亿元（同比+16.25%，环比+4.43%）。拟10股派8.2元。 疫情和事故影响平稳度过，整体业绩持续增长：2020年公司产销量稳定，业绩增长的主要因素包括生物柴油出口价格平稳上升、工业甘油产能释放和新增环保型醇酸树脂产品。2020年7月12日东宝厂区发生爆燃事故，10万吨生物柴油产能受损停产，2021年1月6日公告已完成罐区重建、工艺技改优化和调试工作，正式复产。据公告，公司2020年通过技术改造实现生物柴油现有产能的增加，2020年公司生物柴油产销量分别为23.1万吨、22.8万吨，同比变动-5.96%、+13.01%，产销基本保持稳定，较好地降低了事故和疫情的影响。同时工业甘油产能释放，产量较去年增长70.91%；环保型醇酸树脂生产线建成，投入生产。但受制于原料价格上升和人民币升值，毛利率空间有所收窄。2020年公司生物柴油毛利率15.22%，同比下降3.15 pct；综合毛利率15.38%，同比下降4.62 pct。 “碳中和”目标将进一步提升零碳燃料生物柴油的需求：随着各国“碳中和”目标的提出，生物柴油行业将迎来发展新机遇。生物柴油原料废油脂来源于植物端，据专业研究其植物成长结果过程通过光合作用所吸收的二氧化碳大于制备成生物燃料使用的碳排放，因此生物柴油被公认为零碳燃料。据招股书，1吨生物柴油可实现2.83吨的碳减排，而且以废弃地沟油为原料生产生物质能源可双倍计算二氧化碳排放减排量。欧盟《可再生能源指令》要求2030年成员国可再生能源占最终能源消费的32%，其中可再生燃料在运输部门的占比需达到14%，目前占比不足10%，2019年欧盟生物柴油消费量1350万吨，其中进口约270万吨，供需缺口随着生物柴油添加标准的提高将进一步扩大。据公告，目前我国生物柴油产能仅100万吨，公司的生物柴油产量出口量连续多年位居全国行业第一，龙头企业优势明显。 公司将追加1亿元在募投项目10万吨基础上再新增10万吨生物柴油产能，打造“生物质能化一体化”领先企业：据公告，截至2020年末在建工程2.9亿元，比上年末增加2.3亿元。公司公告目前生物柴油产能28万吨，募投项目“年产10万吨生物柴油生产线”于2020年底基本建成，已开始调试生产；同时将对募投项目追加投资1亿元新增10万吨生物柴油产能，建设期2年；并稳步开展年产5万吨天然脂肪醇和年产10万吨烃基生物柴油项目开工建设的准备工作。公司公告将用3至5年时间完成生物柴油年产能规模达到60万吨、生物基材料产品年产能规模达到20万吨的产业布局，成为“生物质能化一体化”的领先优秀企业。 投资建议：预计公司2021年-2023年净利润分别为3.4亿、4.5亿、5.8亿元，对应PE 20、15、12倍，维持买入-A评级。 风险提示：原料价格波动、产能建设进度不及预期等。

事件：2020全年，公司实现收入98.31亿元，同比+12.98%；实现归母净利润12.10亿元，同比+3.41%；实现扣非后归母净利润10.90亿元，同比+23.31%。 其中Q4实现收入18.75亿元，同比+14.35%，环比-8.07%；实现归母净利润1.87亿元，同比+86.16%，环比-5.00%；实现扣非后归母净利润1.37亿元，同比+51.42%，环比+0.02%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.5元（含税）。 供需短期错配，QQ44起农药行情回暖，公司毛利率改善。 2020年，我国农药行业整体面临出口及价格下行等压力（据中农立华，麦草畏8.5→7.6、功夫菊酯23→17、联苯菊酯24.5→19.6、吡虫啉13→9、啶虫脒14→9.8万元/吨），产品利润率下滑，公司2020年毛利率较2019年下降2.50pct至26.31%，净利率下降1.16pct至12.32%。面对挑战，公司灵活调整产品结构，原药销量实现增长，杀虫剂1.54万吨（+6.57%）、除草剂5.04万吨（+31.92%）。 分基地来看，优士、优嘉、中化作物（含沈阳科创）、农研公司分别实现收入23.22（+5.77%）、23.86（+36.26%）、49.18（+20.56%）、0.98（+45.22%）亿元，分别实现净利润4.07（-21.19%)、4.10（17.58%）、3.14（+72.45%）、0.22（2019年为-0.19）亿元。由此可以看出，公司收入及利润增长的主要贡献来自优嘉三期、沈阳科创氟环唑等项目的投产，中化作物制剂销售规模的扩大（+15.77%），创制药四氯虫酰胺（9080）及乙唑螨腈的放量等。受疫情反复的影响，海外备货提前，我国农药出口行情自2020年11月起较为火热，叠加当时库存较低，短期供需错配导致农药价格普遍上行，据中农立华，公司主要产品价格自11月低位以来涨幅15%~45%不等。Q4单季毛利率水平已有所改善（环比+1.60pct至26.35%），结合Q1产品价格继续上行，我们认为公司2021Q1毛利率有望继续提高。另外，我们注意到，Q4起公司除草剂产量开始明显高于销量，我们认为这是公司麦草畏主动去库结束的信号，据公告，公司2万吨/年麦草畏装置产能利用率已达50%。麦草畏由于漂移问题在美国多州禁用或限用，但随着科学施用方法的普及，以及双抗大豆未来在巴西的推广，公司麦草畏销售量有望提升。 压力与机遇并存，景气下行期持续投建新项目。 在农药景气下行期，公司积极规划新项目建设，截至2020年底，固定资产增至36.07亿元，主要是Q4大幅转固14.23亿，包括优嘉三期的建设、沈阳科创氟环唑的建设、宝叶公司代森联等3个品种的改造等项目。同时，公司规划四期项目（已完成备案、安评、环评等行政报批，目前已进入土建施工阶段），加大布局杀虫剂、杀菌局板块，完成农药领域全覆盖：据环评，四期项目布局7310吨拟除虫菊酯、1000吨氟啶胺、6000吨硝黄草酮、3000吨苯醚甲环唑、2000吨丙环唑、1000吨虱螨脲、200吨羟哌酯、500吨增效剂、4500吨内部配套中间体及48373.36吨副产物，四期项目投产将新增营业收入29.87亿元，利润3.86亿元。后续多个项目的跟进，将为企业未来发展注入新动力，打开新空间。 两化农业板块融合中的农药原药龙头。 2020年起，背靠两化农化资产融合大背景，作为“桥梁”的公司将担当起“两化”农业板块中农药研发与生产的大任。对中化作物和农研公司的收购不仅丰富了原药品种，拓展了农药制剂的销售渠道和市场，也使得公司研产销一体化体系更加完整，有利于公司在市场竞争中赢得更多话语权，并有望在专利药领域打开空间。未来，两化内重要的农化资产将集中在先正达集团（包含先正达-创制药及种子、安道麦-非专利农药、扬农化工-非专利及创制农药、荃银高科-种子、中化化肥-化肥等），在两化搭建的这个大平台下，公司将更易于与先正达集团内其他农化企业进行协同，助力公司获得更多更好的资源倾斜，发展更加的多元化，行业地位也将进一步提升。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为15.29、19.27、22.73亿元。 风险提示：产品价格大幅下滑；耐麦草畏转基因作物推广不及预期；极端天气频发；公司项目报批及建设不及预期。

事件：（1）2020全年，公司实现营业收入21.16亿元，同比+23.36%；实现归母净利润6.42亿元，同比+22.98%。单四季度，公司实现营业收入5.12亿元，同比+26.15%；实现归母净利润1.17亿元，同比+51.16%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利5元（含税）。（2）公司发布2021Q1业绩预告，预计实现归母净利润2.06~2.23亿元，同比+20%~30%。 公司军、民品业务保持稳定增长。公司去年在受到疫情影响的情况下，碳纤维及织物销量同比+128.63%、收入+35.11%。增长贡献主要来源于两方面：（1）公司力保碳纤维及织物的生产及交付，军品T300业务保持稳定增长，大合同执行率达98.2%。报告期内，公司在稳步推动储备产能的等同性验证进程，结合下游生产按计划进行、以及未来航天及航空装备放量，我们认为，公司军品业务有望维持较高增长。（2）民用T700S方面，公司持续优化生产工艺，实现了干喷湿纺原丝线全纺位高速运行。据公告，IPO项目（2000吨）于2020年内完成验收结项，预计2021年正式投产。T700S产品在建筑补强、气瓶等一般工业和高端装备领域的推广取得优秀成绩，全年对外销售过千吨。此外，碳梁业务受到疫情延迟发货及大丝束供应紧张的双重影响，但公司仍实现了板块收入+6.61%的增长。随着全球疫情的好转，风电机组的推广及组装将推进，公司风电碳梁出口业务将恢复。据公告，公司碳梁现有产能利用率达85.52，目前在扩大碳梁产能（+20），新产线预计2021年投产。利润率方面，毛利率49.81%（+1.80 pct），净利率30.29%（-0.14 pct，毛利率的提升主要源于预浸料大幅改善（+13.77 pct至27.94）。 高强高模碳纤维及包头大丝束项目助力公司竞争力更上一层楼。公司目前利润主要来源是军品T300级碳纤维及织物，但其他新型号碳纤维项目也值得重视。“高强高模型碳纤维产业化项目”已于2020年3月27日结题验收，M40J级、M55J级产品历经多个航天应用场景的应用验证，有望在今年得到放大应用，据公告，2020年已实现效益409.4万元。公司国产T800H级一条龙项目完成了批次性能评价和相关标准等工作，开始小批量供货。另外，AV500直升机、多款无人机等20余个重点项目进展顺利，部分已实现首架交付，带动公司业务向下游延伸。民品方面，据公告，包头万吨级大丝束项目一期在建产能4000吨，预计2022年建成投产，该项目投建有望助力公司风电碳梁业务快速发展、完善产业链一体化。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为7.81、9.94、11.96亿元。 风险提示：价格下滑风险；军品新产品开发及验证风险；安全生产风险

事件：2020全年，公司实现收入3.90亿元，同比+66.14%；实现归母净利润2.32亿元，同比+70.09%。单四季度，公司实现收入1.29亿元，同比+71.93%；实现归母净利润1.01亿元，同比+61.95%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利1.05元（含税）。 销售及业绩大幅增长，规模效应带来成本降低。随着四代机及航天装备的放量，碳纤维产品需求强劲，公司积极组织碳纤维及织物的生产及交付，全年实现收入+66.14%、归母净利润+70.09%的亮眼成绩，大合同（总金额2.65亿元）执行率为89%。公司全年毛利率为83.89%（+1.54 pct），净利率为59.65%（+1.39 pct），毛利率的提升主要是产线负荷提升带来的单位成本降低所致。 IPO项目投产，助力公司突破产能瓶颈。据公告，2019年公司百吨线产能利用率已达90.6%，2020年处于超负荷运行状态（产量114.08吨）。在高性能碳纤维需求日益增长的情况下，公司产品供不应求问题凸显。公司IPO项目1000吨/年（12K）国产T700级碳纤维扩产项目产线采用柔性化设计，可根据不同客户需求生产不同规格和级别的碳纤维，其具备高强型ZT7系列（高于T700级）、ZT8系列（T800级）、ZT9系列（T1000/T1100级）碳纤维千吨级（12K）的稳定化生产能力。据公告，公司千吨线于3月底达到预定可使用状态、并已经开始转固，截至年底，固定资产达6.82亿元，较期初增加4.81亿元。公司新产能的投放将助力公司解决产能瓶颈问题、降低产品生产成本，并可实现更高端型号的生产，提高公司竞争力。 拟在常州布局新产能，打开公司发展空间。据公司3月17日公告，公司拟与常州国家高新技术产业开发区管理委员会签订《投资协议》，拟投资建设高性能碳纤维及相关制品项目，具体内容包括高性能原丝生产线、高性能碳纤维生产线、高模量石墨纤维生产线、碳纤维织物生产线、产品研发中心、辅助设施及公用工程等。新项目的实施将为公司继续开拓航空航天高性能碳纤维领域、布局高端民品市场奠定良好基础。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为3.20、4.76、6.32亿元。 风险提示：下游认证及开发不及预期；产品价格大幅下滑。

事件：2020全年，公司实现收入36.52亿元，同比+10.45%；实现归母净利润4.41亿元，同比+24.40%。单四季度，公司实现收入12.02亿元，同比+19.52%，环比+17.91%；实现归母净利润1.39亿元，同比+33.64%，环比+2.24%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利3.6元（含税），以资本公积每10股转增2股。 公司外加剂及检测业务持续发力，经营效率改善。面对新冠疫情的不利影响，公司不断调整优化产品结构、积极组织生产和市场开拓，外加剂业务板块实现收入30.98亿元（+4.10%），销量合计达147.31万吨（+9.26%），市场占有率持续增长。检测业务板块，自公司2019年收购江苏省建筑工程质量检测中心以来，与主营的外加剂业务协同效应愈发凸显，检测中心实现了从建筑领域逐步向交通、市政、消防、人防、水运、能源、测绘、环境等新领域项目渗透，2020年取得了优异的经营业绩（据公告，收入5.32亿元，净利润1.09亿元，扣非后净利润1.05亿元，承诺利润的完成率为119.65%）。利润率方面，公司2020年毛利率38.29%（-7.15 pct），净利率13.51%（+1.90 pct），毛利率下滑的主要原因是公司实行新收入准则，将销售运费重分类至成本。我们认为，公司作为混凝土外加剂龙头企业，将会紧抓国内基建加速的机遇，并会加大对建材、轨道交通等领域的拓展，提升竞争力和市占率，业务体量有望持续增长。 内生外延双轮驱动，公司不断开拓市场。公司2019年产能利用率已达98.6%，为满足华东地区及西部大开发和“一带一路”带来的日益增长的市场需求，扩大产品的供应能力，公司在江苏泰兴和四川大英投资建设外加剂产业基地。据公告，泰兴基地年产62万吨高性能混凝土外加剂项目已于2020年内建成并投入生产，四川大英基地即将于2021年上半年建成投产。另外，公司拟在广东江门投资5亿元建设高性能土木工程新材料产业基地，主要生产聚羧酸系列外加剂、速凝剂、阻锈剂和功能性无机材料等，该项目主要为满足华南地区基础设施建设及新型城镇化带来的增量需求。新产能的投建可助力公司突破产能瓶颈，进一步完善全国布局、优化经营效率，有利于公司市场竞争力及市占率的提升。此外，公司还通过投资江苏道成（持股80%）、协和助剂（100%）、旭杰科技（2.37%）、辽宁建科院（38%）、辽宁市政工程设计院（38%）等，为公司在多领域的战略性扩展奠定了基础。 减水剂行业格局持续向好，公司市场份额有望提升。减水剂行业集中度不高，格局近些年持续改善，主要推动力包括：（1）人造砂石逐渐普及，砂石质量下降对减水剂企业的技术服务要求提高；（2）减水剂归属化工行业，环保政策趋严淘汰小企业；（3）考虑安全问题，基建及地产公司设立集采中心。可以看出，减水剂订单资源在向技术型企业倾斜，公司作为业内龙头，技术和服务实力强劲，有望在行业整合中显著受益。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为5.56、7.02、8.24亿元。 风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；项目投建不及预期。

事件：华鲁恒升发布2020年年报，报告期内公司实现营收131.15亿元，同比-7.58%；归母净利润17.98亿元，同比-26.69%。其中2020Q4公司实现营收40.72亿元，同比+13.74%，环比+33.51%；实现归母净利润5.08亿元，同比-6.07%，环比+31.39%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税），送红股3股。 化工景气周期持续，产品价格价差回升，看好公司后续业绩。公司业绩符合预期，20Q4实现毛利润8.39亿元，环比+2.29亿元，三费率依然维持低水平。据百川资讯及公司公告，Q4公司主营产品价格普涨（环比-8.4%~+40.4%）、价差扩大（醋酸-烟煤环比+47.3%、DMF-烟煤环比+39.4%）是毛利润环比增加主因。另一方面，我们的市场跟踪数据显示，21Q1公司尿素、醋酸、DMF、丁辛醇等主营产品价格价差同环比均持续扩大，且据公告，公司精己二酸在2021年2月投产，30万吨/年酰胺及尼龙新材料项目稳步推进，预计2021年底释放增量，目前看化工景气周期仍在持续，量价齐升下公司后续业绩有望迎来大幅增长。（详细数据图表请见后文） 碳中和时代下，碳交易体系的配额制度有望成为公司的发展新机遇。随着我国碳达峰、碳中和的步伐加快，在社会碳成本的上调带来的供应端成本负面预期下，近期化工标的亦受到不同程度波及。但目前针对化工行业的碳排放政策还尘埃未定，无需过度担心；更重要的是，参考2020年底环境部发布的发电行业碳交易实施方案，由于免费碳排放配额的存在，企业可通过技术设备升级改造、提高能源效率等措施将实际碳排放量控制在免费配额额度之内，多余配额可以在碳市场进行出售，从而获利（详见后文）。因此长期看，碳配额约束带来的利弊取决于企业本身的能耗水平。而煤化工行业中华鲁的电耗遥遥领先，据公告，2020年公司继合成氨和甲醇产品连续7年获得行业“能效领跑者”称号后，醋酸产品再获这一殊荣。因此，我们认为，对华鲁而言，碳交易体系未来可能成为新机遇，社会碳成本上调带来碳溢价的同时有望形成行业能耗准入壁垒，反过来推动公司持续成长。 勤修内功，步步为营的发展规划下，未来荆州基地有望成为公司成长战略支点。从企业内部角度来说，稳健的财务策略使公司在2020年外部恶劣环境下仍能保持健康的现金流及低负债率，为荆州基地一期115亿战略投资预留了足够的弹性空间；项目规划上公司凭借多年累积的低成本优势复制本部一头多线，步步为营。成本上看，据我们2020.11发布的华鲁新基地深度报告，与本部相比荆州基地在工业用水、高盐废水、废渣处理方面相比德州-35、-34、-7元/吨标煤；叠加煤运后总成本371元/吨标煤，相比德州-16元/吨标煤，具备成本端综合优势。2021年公司是谋篇布局“十四五”规划，推进企业高端高质高效发展的开局之年，荆州基地未来有望成为公司打开向上业绩空间的战略支点。 本部产品高端化进程稳步推进，灵活柔性生产模式优势凸显。据公告，近年来公司研发支出持续增长，2020年公司研发投入合计5.69亿，同比+21.5%，本部产品的高端化进程也在稳步推进。除了乙二醇技改草酸、精己二酸、己内酰胺和尼龙项目，据中国招标采购网，公司于2020年11月就乙二醇车间碳酯改造项目土建施工进行公开招标，从工艺角度出发，一方面公司煤制乙二醇本副产DMC，此次技改相当于加了“旁路”，让副反应变成主反应，依然以CO、O2和甲醇为原料，因此相比传统的酯交换法具备成本端优势；另一方面，此次技改若成功，则原先的乙二醇装置能实现乙二醇、DMC和草酸生产的“三位一体”，灵活柔性生产优势显而易见。未来随着锂电池电解液需求增长，煤制DMC有望持续受益，并成为公司下一个利润增长点。 投资建议：我们预计公司2021年-2023年的归母净利润分别为45.6亿元、51.5亿元、59.3亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：产品价格大幅度下跌，政策变化超预期，项目进度不及预期

事件：万润股份发布2020年年报，报告期内公司实现营业收入营收29.18亿元，同比+1.67%；归母净利润5.05亿元，同比-0.39%。其中2020Q4公司实现营业收入9.68亿元，同比+4.43%，环比+37.67%；实现归母净利润1.56亿元，同比+11.33%，环比+18.24%。 点评：公司业绩符合预期。20Q4实现毛利润4.57亿元，同比+0.31亿元，环比+1.39亿元；毛利率47.2%，环比+1.98pct，Q4近7000万的汇兑损失和资产减值的压力下单季度归母净利仍创新高，公司的行业地位和产品竞争优势可见一斑。 2021年国六政策将全面展开，沸石项目有望迎来业绩兑现期。据环境部，国六a实施时间轻型汽车在2021年1月1日，重型汽车在2021年7月1日。国五及之前国内尾气处理系统中不用分子筛，国六标准严格使分子筛SCR成为标配。据我们2020年底发布的国六材料专题报告测算，我国和印度将是未来3年分子筛需求的最主要增量市场，2023年全球沸石分子筛需求量有望达到2.4万吨，我国需求量新增约6000吨，对应市场规模约16.7亿元。万润沸石分子筛排他性供应庄信万丰（全球柴油车尾气治理市场份额超过50%），据公司公告，随着沸石二期扩建项目转固（达到预定可使用状态的2500吨/年的沸石产能），环保材料项目（即4000吨ZB+3000吨MA沸石）建设进度达到61%，如2021年海外疫情影响继续消退，则后续该板块有望快速放量，成长空间较大。 OLED业务仍处于成长的快车道，未来业绩值得期许。OLED屏作为未来最具应用前景的“梦幻显示器”，近年来以京东方为首的国内面板商大举进军该领域，产能急遽扩张，据IHS数据，现有投产计划下，国内OLED显示行业空间有望4年翻4倍，但OLED有机发光材料作为显示屏核心组件供给上依然受制于外国厂商，国产化替代迫在眉睫。万润子公司九目化学负责OLED中间体和粗单体材料的研发和生产，据公司公告，2020年九目实现净利润9391万，同比+3391万元，净利率23.7%，同比+1.6pct；万润子公司三月科技则致力于显示器件和最新蓝、绿光OLED第三代TADF荧光材料的研究和生产，技术壁垒更高。考虑到公司近年来加速国内市场的战略布局，未来OLED领域新增量值得期待。 继续加大研发投入，稳步推进大健康和PI光刻胶材料业务。据公告，2020年公司研发费用为2.5亿元，占营收比重8.5%，维持较高水平，研发人数526人，同比+10.5%；大健康板块2020年营收达到6.14亿元，同比+8.74%，相关的在建万润工业园一期B01和B02项目继续稳步推进，工程进度分别为80%、70%；此外，公司积极布局聚酰亚胺（PI）和光刻胶业务，在强大的品控、研发和生产能力支撑下，未来公司PI和光刻胶业务市场占有率有望逐步提升。 投资建议：我们预计公司2021年-2023年的归母净利润分别为7.0亿元、9.3亿元、11.7亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：海内外新冠疫情失控风险，汇兑损失风险，研发、生产及验证进度低于预期

事件：公司发布2020年报，全年实现营收175.92亿元（同比-3.37%），归母净利润8.25亿元（同比-52.22%）。2020Q4单季度实现净利润3.54亿元，环比提升45.11%。 2020Q4业绩持续环比改善，2021Q1有望继续向上：受疫情及市场波动影响，主要产品的销售价格同比下降幅度较大，部分原料的采购价格波动较大，业绩同比下降。公司产品价格自2020Q2开始进入上涨通道，Q3以来输变电工程项目投入使用，单季度业绩持续好转，产品涨价效应体现，并且涨价已持续至2021Q1。据百川，公司主要产品PC、PA6、己内酰胺、丁醇、辛醇、DMC、DMF、二氯甲烷、三聚氰胺、甲酸、尿素2020年均价同比2019年/2021年初至目前均价比2020Q4变动分别为-2.9%/+15.2%、-19.3%/+16.3%、-20.7%/+18.2%、-6.0%/+38.7%、-2.5%/+39.4%、-0.9%/-7.9%、+26.4%/+10.7%、-12.6%/+12.2%、-8.4%/+17.2%、-14.9%/+16.9%、-8.4%/+15.0%，2021Q1业绩有望继续上行。公司2020年化工制造业产销分别同比变动1.74%、1.63%。2020年综合毛利率15.81%，同比下滑2.86pct；但2020Q4单季度毛利率达到19.71%，同比提升5.18pct，环比提升4.37pct，公司实施原料采购国产替代进口，降低成本。2020年期间费用率9.01%，同比减少2.51pct，成本控制能力加强。 大规模新建项目布局，60万吨/年己内酰胺·PA6一期工程率先启动：据公告，公司2020年在建工程期末余额31.67亿元，较期初增加2.79亿元，增长比例9.67%。输变电工程、多元醇原料路线改造等项目陆续投产，尼龙6、双氧水、高端氟材料一体化等项目进展顺利。中化入主后，将鲁西集团打造成高端化工新材料和化工装备生产基地的具体计划开始启动，拟投资共140亿元建设60万吨/年己内酰胺·尼龙6项目、120万吨/年双酚A项目、24万吨/年乙烯下游一体化项目。据公告，60万吨/年己内酰胺·尼龙6一期工程计划投资33亿元，预计2022年9月完工，项目建成投产后，可新增30万吨/年己内酰胺、30万吨/年尼龙6及配套产品，预计年可新增销售收入42.6亿元，利税7.6亿元。 非公开发行募集资金33亿元已全部使用完毕，改善财务结构：公司非公开发行股票439,458,233股，中化投资发展有限公司以现金方式全额认购，募集资金32.96亿元用于偿还公司有息负债及补充流动资金，有效改善了财务结构，为公司后续健康发展奠定了坚实基础。 投资建议：预计公司2021-2023年净利润分别为30亿、38亿、45亿元，对应PE9、7、6倍，维持买入-A评级。 风险提示：原料价格波动、项目建设进度不及预期等。

事件：公司发布2020年年度报告，报告期公司实现收入59.31亿元（同比+4.53%），实现归母净利润6.41亿元（同比+20.46%）。其中2020Q4实现营收19.70亿元（环比+45.64%，同比+27.95%），实现归母净利润2.18亿元（环比+12.61%，同比+97.40%）。 各业务实现突破，毛利率显著提高：2020年公司稳定运行，各部分业务毛利率均上行：EVA产品方面实现营收13.41亿元（同比-2.39%），毛利率37.68%（同比+6.84pct），公司不断调整产品结构，全年排产高附加值产品，光伏胶膜料产销双升，全年销售量同比增长约48%，未来有望随着下游光伏的蓬勃发展持续受益；PP薄壁注塑专用料产品实现营收17.91亿元（同比-5.59%），毛利率24.56%（同比+5.65pct），公司继续保持较高市占率，推进新产品开发，高熔无规共聚PP专用料销量同比增长约25%，同时开始布局高透明PP专用料领域，未来有望促进公司业绩提升；EO及EOD产品方面，公司不断提高产品在建筑、纺织等细分领域的市占率，EO产品实现营收4.07亿元（同比-14.02%），毛利率30.69%（同比+5.00pct）；EOD产品实现营收7.90亿元（同比-7.78%），毛利率34.31%（同比+4.33pct）。未来随着公司在建项目的不断推进，各业务板块盈利能力有望进一步提升。 技术优势明显，研发投入持续贡献：经过多年发展公司现已建成以甲醇为主要原料，生产高附加值新材料的烯烃深加工产业链，并通过战略投资者国科控股不断提高自身成果转化和产业化效率，技术优势明显：根据公告，公司甲醇制烯烃装置（DMTO+烯烃分离+OCC装置）为国内首套完全自主知识产权的运行装置；生产光伏胶膜料和电线电缆料的EVA装置采用埃克森美孚公司釜式法技术，为国内引进的首套同类装置。同时，公司持续注重研发，2020年研发投入达1.63亿元，并获得了丰硕成果：根据公告，2020年公司申请专利27项，其中发明专利18项；新增授权专利22项，其中发明专利9项。公司生产装置主要经济技术指标继续保持行业领先，其中DMTO装置通过催化剂优化和OCC项目的建成投用，进一步将原料甲醇单耗全年均值降至2.757吨甲醇/吨烯烃，为公司盈利能力提升奠定坚实基础。 产业链不断延伸，募投产能有序建设：公司不断向上游延伸，2021年2月拟以现金方式收购当前最大供应商新能凤凰82.5%的股权，进一步完善产业链布局。此外当前募投项目进展顺利，其中“10万吨/年副产碳四碳五综合利用及烯烃分离系统配套技术改造项目”已于2020Q4成功投产，目前已实现连续化稳定运行;“聚丙烯装置二反技术改造项目”也在有序推进，拟于2021Q4建成投产，投产后相关产能将增加约8万吨/年。此外据公告，江苏超力新厂区已全面建成，20万吨/年高性能减水剂装置已于2020年11月正式投产，全年高性能减水剂产量同比+16.05%，有望连同其他募投项目共同带动公司未来发展。 投资建议：我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为10.17亿元、12.73亿元、14.96亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：研发不及预期；募投项目落地不及预期；宏观环境不及预期