携手宁波容百,签署三元前驱体采购协议 公司3月14日发布公告,全资子公司荆门格林美与宁波容百签署了《三元正极材料前驱体购销战略合作框架协议》,协议有效期从协议签订日起至2021年12月31日,19-21年NCM523和622等型号的前驱体供货数量为9300吨、10000吨、10,000吨。公司与电池材料企业进行战略合作,三元材料产能持续扩张,进一步打造废旧资源回收产业链;预计18-20年公司EPS为0.17/0.19/0.22元,维持公司“增持”评级。 与优质三元材料企业合作,有望助力拓展高镍产品 据公告,宁波容百是中国锂离子电池正极材料研究与制造的领军企业,是国内较早实现高镍三元材料量产的企业,2017年宁波容百高镍811材料由2016年小规模量产的出货量跃升至全球出货量第一。据公告,公司此次合作,将进一步推动公司在高镍三元前驱体制造领域的技术与市场领先地位,全面促进公司高镍三元前驱体产能释放与规模扩展, 公司三元材料产能持续提升,价跌下有望实现量增 据亚洲金属网数据,18年下半年来国内电解钴价格持续下跌,至19年3月初已经达到26万元/吨,逐步接近历史底部约20万元/吨。价格对公司盈利产生影响,但公司正积极扩张电池材料产能;据中报披露,公司已建成2万吨/年的高镍三元前驱体生产线,同时与邦普等企业合资建设电池材料项目。我们认为,19-20年公司在高镍化市场的份额有望逐步提升,产销量有望实现持续增长,对公司利润产生积极影响。 汽车家电回收政策有望出台,关注公司废旧回收业务优势 据发改委新闻,3月6日在十三届全国人大二次会议上,国家发展改革委主任何立峰表示,目前汽车、冰箱、电视机、洗衣机等产品,按照正常的更新是庞大的市场。目前正在草拟包括旧汽车、旧家电的回收政策,推动循环经济进一步发展。据18年中报,公司建立了多层次的回收渠道,积极提高补贴金额较高与毛利率较高的白色家电(电冰箱、洗衣机)的回收处理量。我们认为政策鼓励下,公司多年布局的废旧回收业务有望受益。 产能有望继续增长,维持“增持”评级 公司持续拓展动力电池材料产能,由于钴价下行,我们适当下调公司盈利预测。预计18-20年公司营收为138.77、131.43、179.31亿元,归母净利润为7.06、7.99、9.16亿元,较此前下调幅度为2.2%、8.3%、10.4%,对应PE分别为30、26、23倍。参考可比公司19年平均PE25倍,由于公司电池材料产能持续增长,给予公司一定估值溢价,给予19年PE区间27-29倍,对应调整目标价至5.13-5.51元(原为4.42-4.76元),维持“增持”评级。 风险提示:钴镍等金属价格下跌;公司产能释放不及预期。

厦钨新能源选定战略投资者,天齐锂业和盛屯矿业拟增资入股 公司3月11日发布公告,子公司厦钨新能源引入A类、B类战略投资者分别选定天齐锂业和盛屯矿业,其投资资格已经福建省产权交易中心厦门分部审核并经厦钨新能源确认。本次增资以协议方式成交,天齐锂业和盛屯矿业的入股价格为8.82元/股,拟分别增资金额为4992万元,增资后均将持有3%股权;其他六家非公开协议增资投资人也将按8.82元/股入股厦钨新能源。公司锂电材料优势有望持续巩固,预测18-20年EPS为0.35/0.48/0.61元,维持公司“增持”评级。 引入钴锂原材料生产商,上游原料端有望进一步受益 据公告,天齐锂业是全球重要的锂精矿供应商和矿石提锂企业,拥有丰富的锂矿资源;盛屯矿业近年布局钴材料业务,2017 年在刚果(金)开工建设年产3500 吨粗制氢氧化钴(金属量)湿法生产线项目,2018年收购珠海市科立鑫金属材料有限公司100%股权,目前已经成为国内重要的钴材料供应商。在引入战略投资者后,我们认为公司电池材料上游的钴锂等原料保障有望进一步加强。 三元正极材料项目投产推进,关注新能源材料产能持续扩张 据公司中报披露,公司位于海沧的三元正极材料项目部分设备已经进入投产和调试阶段,满产后年产能预计为1万吨。位于三明和宁德的三元动力电池正极材料产线下半年也处于设备安装阶段,达产后公司预计将增加超过1.6万吨/年的材料产能。我们认为公司动力电池正极材料多个项目预计陆续投产,随着新增项目产能的爬坡,19-20 年电池材料业务规模有望得到较快提升。 18年间钨精矿价格下行,后续行业有望企稳 根据亚洲金属网的数据,国内钨产品价格18年间出现下滑,18年12月底的钨精矿价格为9.65万元/吨,较年初11.3万元/吨下滑幅度约14.6%。我们认为钨价下行的背景下,公司的钨矿开采和加工的盈利水平受到影响,一定程度上影响全年利润。19年1月份以来,钨精矿价格出现小幅回升;3月11日价格较年初涨幅约2%。我们认为受益于行业库存消化和环保力度强化,19年钨行业有望企稳回暖,公司盈利能力有望受益回升。 关注锂电材料产能扩张,维持“增持”评级 由于钴锂原料价格持续下跌,且18年业绩预告低于此前与盈利预测值,适当下调盈利预测,预计公司18-20年营收为189.62、230.47和257.50亿元,归母净利润为4.96、6.76、8.62亿元,18-20年净利润较此前下调幅度分别为23.34%、16.54%、6.41%,对应当前股价PE为43、31、25倍。参考同行业19年平均PE水平27倍,由于公司是钨行业龙头,锂电材料规模持续提升,给予一定估值溢价,给予19年PE32-34倍,对应调整股价区间15.36-16.32元(原为13.80-14.26元)。维持公司“增持”评级。 风险提示:公司项目进度不及预期;钨、稀土等金属价格下跌。

发布18年年报,归母净利润同比增长 2月28日,公司发布18年年报,报告期内公司共计实现营业收入5.03亿元,同比下降40.91%;实现归母净利润0.11亿元,同比增长127.03%,扣非归母净利润-0.48亿元,同比减亏。18年四季度营收0.81亿元,同比下降76.34%;实现归母净利润-0.04亿元,同比增加92.61%。由于销量下滑,公司利润低于我们此前预期;预计19-21年EPS为0.16/0.22/0.28元;关注公司锆矿项目投产进度,维持公司“增持”评级。 四季度国内锆价回落,锆加工产品销量同比下降 公司四季度营收出现较为明显的下滑,我们认为主要受销售的影响。根据亚洲金属网的数据,12月底国内氧氯化锆的价格较9月底下滑2.8%,其余锆产品价格亦持平或下降。据年报,2018年销售量同比大幅下滑40.96%,主要由于锆中矿、复合氧化锆和氯氧化锆等产品的销售减少;公司报告期内销售毛利率为29.89%,同比增加7.22个百分点。 致力于澳洲资源布局,锆矿有望实现投产增量 根据年报,目前公司及铭瑞锆业与Image达成的开发其在北帕斯盆地布纳伦矿砂项目已全部满足项目投产所需的资金投入,Image已正式投产条件,预测在2019年第一季度末实现项目正现金流。据年报,布纳伦项目生产的第一批次1万湿吨重矿砂散货于2019年1月中旬在西澳班伯利港完成装运已发往中国港口,且1月初项目的生产效率超过原先的计划,目前已开始为2019年2月中旬的第二批1.5-2万吨船运做准备。 启动非公开发行募资计划,发展高附加值锆制品 据年报,报告期公司启动了非公开发行股票募资计划,募集资金不超过11.39亿元,用于年产1800万片氧化锆陶瓷手机背板产业化项目、年产1000吨氧化锆陶瓷微珠建设项目、外科植入物用氧化锆陶瓷粉产业化项目。据年报,募投项目实施有助于公司发展高附加值的新兴锆制品,结构陶瓷作为重点产品,氧化锆陶瓷手机背板、研磨微珠、外科植入物用氧化锆陶瓷作为未来发展方向,有望帮助公司打造完善的锆制品上下游产业链。 锆矿投产有望增厚业绩,维持公司“增持”评级 由于18年销售大幅下滑,且四季度锆价回落,下调19-21年部分产品价格和销量假设,营收在此影响下较此前预测下调较多,因此除海外锆矿收益之外的利润相应下调。19-21年预计营收分别为5.76、6.13、6.56亿元,归母净利润分别为1.02、1.38、1.77亿元,19-20年较此前调整幅度分别为-37.80%和-27.75%,对应当前PE为40、30、23倍。参考可比公司估值水平(19年PE均值29倍),由于公司为锆行业龙头和锆矿唯一标的,具备较强的稀缺性,给予一定估值溢价,给予公司19年PE42-44倍,对应调整目标价至6.72-7.04元(原为7.54-8.06元),维持“增持”评级。 风险提示:锆价下跌超预期;项目建设不及预期;毛利率水平不及预期。

发布18年年报,报告期盈利同比增长 公司于1月31日发布2018年年报,2018年实现营业收入25.24亿元,同比增加25.04%;实现归母净利润1.60亿元,同比增加509.31%;扣非后净利润1.33亿元,同比增长1368.00%。2018年第四季度实现营业收入5.98亿元,同比增加10.12%;实现归母净利润0.35亿元,同比增加351.02%。由于锂价下跌等因素,公司业绩低于我们此前预期,我们认为公司锂盐产品持续放量,维持“增持”评级,预计19-21年EPS分别为0.44、0.61、0.77元。 锂盐首条产线顺利达产,产销量持续提升 据年报,报告期内,致远锂业首条1.3万吨产能生产线按计划顺利达产,产量和成本均达到预期目标,项目总设计产能4万吨;致远锂业18年实现营收2.49亿元,净利润3709.87万元,实现锂盐产销量分别为5632和4883吨。18年四季度碳酸锂价格持续低迷,我们认为对公司盈利有所影响;根据此前公告,公司与洛克伍德签署了锂加工协议,我们认为长单协议有助于保障公司下游订单的稳定性。 中纤板产品产销创新高,传统业务盈利继续改善 据公司年报,报告期内,公司中纤板产销均创新高,期间产量达到109.52万m3,销量105.01万m3;营业收入16.64亿元,同比增长15.01%;毛利率为16.97%,同比增加6.45个百分点。公司于18年加大生产设备技术改造,提升工艺水平和产品品质,“无毒无味环保型中高密度纤维板”被认定为广东省高新技术产品,业务的经营管理及盈利能力在2017年的基础上继续大幅改善。 集团奥伊诺矿山取得采矿许可,19年继续推进收购事项 据年报,2018年11月,金川奥伊诺矿业有限公司取得四川省国土资源厅颁发的《采矿许可证》,2019年公司将继续推动完成奥伊诺矿业的收购。 据公司调研显示,盛屯集团子公司奥伊诺矿业项目达产后锂辉石精矿产能可达到10万吨,折合碳酸锂产能约1.25万吨。据年报,公司在收购的同时推动矿山的建设和开采,尽快为公司锂盐的生产提供原料保障。 锂盐项目产销持续提升,维持“增持”评级 由于锂价持续低迷,适当下调公司盈利预测。预计2019-2021年营收39.89、47.47、58.20亿元,归母净利润2.37、3.24、4.10亿元,19-20年净利润调整幅度为-11.9%、-15.6%。由于收购集团旗下奥伊诺矿山事项进程加快,按照天齐锂业吨市值储量(0.87万元/吨)的60%-70%折扣,对应的锂业务市值区间35.78-41.75亿元;磁材由于亏损暂不考虑估值;人造板按照19年权益利润1.1亿元,参考可比公司均值11XPE给予19年PE10-12倍,对应11-13.2亿元。合计市值区间为46.78-54.95亿元,对应目标价为8.74-10.27元(原10.03-11.26)。维持“增持”评级。 风险提示:人造板业务盈利不及预期;锂矿审批、锂盐项目开工、原料供应进度不及预期;锂价下跌超预期。

事件:18年归母净利润预增20-50%,驶入快车道,符合预期1月21日公司发布18年业绩预告,预计归母净利润为1.46-1.82亿元,同比增长20-50%,符合预期。菲利华是高端石英制造商,是国际第五、国内第一家获得国际半导体设备商认证的企业,也是国内航空航天石英纤维唯一供应商,国内唯一合成石英量产企业。我们预计未来随着国内半导体产业加速向大陆转移、石英国产替代有望加速;随着国防预算增加、国家重点工程项目上线,石英纤维和复合材料需求也将快速提升。公司合成石英正逐步放量、电熔石英、纤维复材持续建设中,预计公司18-20年归母净利润为1.64/2.21/2.88亿元,维持“买入”评级。 半导体石英材料国产替代加速,有望成为18-20年业绩增长引擎公司半导体产品主要用于刻蚀和氧化扩散等工艺环节,如石英法兰、扩散管、石英钟等,少量用于显示和半导体的掩模基板。公司是国际第五、国内第一家获得国际主要半导体设备制造商认证的企业,已获得东京电子、应用材料、Lam Research 等设备商认证。客户以器件商为主,主要客户为杭州大和热磁电子、杭州泰古诺石英等,17年出口产品占营收近30%,以日本、韩国为主。随着19-20年大陆晶圆厂建设高峰来临,同时基于国内产品质量稳步提升,预计18-20年半导体石英材料的国产替代集成加速且半导体石英毛利率较高,有望成为18-20年公司业绩增长引擎之一。 航空航天用石英纤维唯一供应商,延伸纤维复材项目公司是国内航空航天用石英纤维唯一供应商,产品用于航空的透波增强、隔热和耐高温材料。公司在石英纤维量产能力基础上,18年底计划开展石英纤维增强复合材料生产,计划建设成36.3吨产能的航天航空、海洋船舶领域配套的高性能纤维复材基地。另外公司的合成石英产品也为发展高精度光学元件奠定基础。军工材料盈利能力强,我们预计随着国防预算增加国家重点工程项目上线,石英纤维和复合材料需求有望带动业绩高增长。 拟募投建设电熔石英和合成石英项目,定位半导体和光学等高端产品公司传统的天然石英制备以气熔方法为主,18年底公司拟非公开发行不超过7.3亿元,其中3.03亿元用于建设年产120吨合成石英玻璃锭和年产650吨电熔石英玻璃锭。合成石英纯度高,多用于高精度半导体和光学等领域;电熔石英项目建成后有助于拓展非气熔应用,丰富石英材料和品种高壁垒高成长,受益于半导体和军工产业发展,“买入”评级考虑到合成石英18-20年持续扩产、产能利用率和售价有望提高,上调公司营收预测;同时考虑到光通讯需求低于预期,以及原料涨价,净利润略有下调。预计18-20年营收7.41/9.71/11.47亿元(前值7.15/9.11/11.15亿元),归母净利润1.64/2.21/2.88亿元(前值1.81/2.36/2.93亿元)。可比公司2019Wind 一致预期PE 平均数22X,考虑到公司是国内唯一国际半导体设备商认证企业、航空航天用石英纤维唯一供应商、国内唯一合成石英量产企业,给予估值溢价,按照19年归母净利润给25-27X,上调目标价至18.45-19.93元(前值 15.25-16.47元),“买入”评级。 风险提示:半导体和航空航天用石英需求低于预期、上游原材料涨价。

多金属产量提升增厚业绩,关注银锡价格弹性 公司18年已经形成银、铜锡、铅锌等多元化业务结构,金属品类较16年得到明显丰富。通过银漫矿业等多个资产注入和项目建设,18-20年间金属产能有望持续提升,且后续仍有多个矿山项目储备。我们预计19年在美联储加息放缓等因素催化下白银价格有望持续走高,当前需关注公司盈利受益和产能提升带动的业绩增长。我们预计18-20年公司EPS为0.40、0.52、0.62元,维持公司“增持”评级。 由锌铁转向铜锡银多金属,盈利多元性持续提升 公司依托当地资源富集的区位优势和控股股东的优质资源注入,于16收购银漫矿山和乾金达矿山,至18年已经形成银、铜锡、铅锌等多金属的主营业务。据公司半年报显示,18年上半年公司营收占比以锌精粉、铜银精粉和锡精粉为主,三者的毛利占比分别为53.36%、18.34%和17.71%;而公司16年毛利构成以锌、铁精粉为主,占比分别为83.33%和15.65%。据我们测算,19-20年随着银漫矿山等项目技改完成,公司盈利中白银和铜锡占比将进一步提升,较单一金属抗风险性有望得到增强。 矿山项目建设推进中,产销增长有望驱动业绩提升 根据18年三季报,公司子公司银漫矿业2500 吨/日铜锡系列技改工程完成且已达到设计要求,天通矿业选矿厂的改造工程正在按计划稳步推进;子公司荣邦矿业选厂及尾矿库工程公司预计18年末建设完成并投产运行。公司多个矿山项目顺利推进,我们认为18-20年公司多金属产品的产能仍将持续提升。结合公司各个项目进程,我们预期18-20年公司白银产能为180/220/350吨,锌精粉产能为7/9/11万吨,锡产能至2019年达到7500吨,我们认为公司产销的提升有望驱动业绩上行。 白银价格19年有望上涨,公司盈利弹性值得关注 19年初以来,COMEX金价一度涨至1300美元/磅的阶段性高点;根据Wind数据,19.1.14日海外金银比达到82.3,处于10年以来的历史高点。我们认为19年美联储加息节奏预期放缓,若金银比修复,白银价格有望具备更好的上行空间。据公司年报,银漫矿山是国内最大的单体银矿,且国内白银标的较为稀缺;若银价持续上涨,据我们的测算,国内银价每上涨10%,公司19年利润可增加约2600万元,我们认为尽管绝对弹性值有限,但较其他多金属企业而言仍具备优势。 产量持续提升,维持公司“增持”评级 我们预计18-20年公司营收分别为22.40、27.14、33.53亿元,归母净利润分别为7.51、9.71、11.54亿元,较此前调整幅度分别为-3.22%、-0.61%、-7.83%,对应当前PE为17、13、11倍。参考可比公司估值水平(19年PE均值15倍),给予公司19年PE14-16倍,对应调整目标价至7.28-8.32元(原为5.88-6.72元),维持“增持”评级。 风险提示:锌银等金属价格下跌;项目进度不及预期;矿山品位不及预期。

三重需求共振,钛材龙头重新崛起 在军品、民品、出口需求齐改善的情况下,钛行业景气度复苏,公司业绩有望持续改善。2018年前三季度,公司业绩已创十年来同期新高。未来,军品方面新一代空军装备有望逐渐列装并放量;民品方面化工设备需求持续回暖而供给端产能控制有序;出口方面国际民航订单量增长,均对公司利好。此外公司今年改革并优化管理,管理和财务费用同比明显下降。预计公司2018-20年归母净利润为1.53/2.11/2.77亿元,维持增持评级。 新一代空军装备放量,拉动军品钛材需求 我们认为公司军品钛材需求有望增长。从历史规律看,每个五年计划后期,军工集团营收和净利润增速呈现上升趋势,而材料企业作为产业链前端有望首先受益。叠加2016年以来,大型运输机、新一代战斗机等新型装备集中列装,旧一代军机存在更新需求,我国战略空军发展提速,未来军品钛材市场需求广阔。考虑到公司军品钛材附加值高,是其加工业务毛利的重要来源,军品钛材需求增长有望显著增厚公司业绩。 民品供需格局改善,产业链利润大幅提升并有望维持 公司民品业务利润可拆分为钛材加工和海绵钛环节。对钛材加工环节,一方面年内化工领域消费旺盛,纯碱和氯碱企业由于环保压力,设备换新需求增加,上半年两碱企业在建工程同比增加近80%,拉动钛材消费。此外宝鸡钛材中小加工企业生产仍受限,供需格局改善使钛材价格Q3中期以来涨幅超过原料海绵钛。海绵钛环节,原料四氯化钛受环保影响而供给受限,价格维持高位,并对海绵钛价格形成支撑。而公司采用全流程工艺,可以更多受益于海绵钛与钛矿价差的拉大。我们预计在需求稳健,供给各环节受环保影响保持收缩的环境下,公司民品钛材利润有望维持高位。 国际民航业订单增加,公司海外订单前景广阔 出口钛材方面,公司高附加值产品航空钛材需求有望增长。据波音公司公告,当前公司民航客机订单增长幅度较大,截至18Q3末,波音客机订单数量为622架,同比增加48.80%,并且其中大型宽体客机增长明显。我们推算今年前三季度波音客机订单带来的钛材需求同比增加约179%,增加2016吨,2019年全球航空钛材企业的供货量有望因此增加,公司亦有望受益。此外,国际海绵钛价格同比与国际客机钛材需求同比呈现正相关性,航空业需求向好也有望对钛产品价格提供支撑。 2019年公司业绩有望进一步增长,维持增持评级 我们判断公司军品和出口钛材订单每年有约300吨增长,海绵钛价格稳中略升,预计公司2018-20年归母净利润为1.53/2.11/2.77亿元。参考可比公司19年平均29.96倍的Wind一致预期PE,考虑到公司国际领先钛材企业的地位,以及具备军工概念,我们给予公司一定估值溢价,给予其19年35-38倍PE,对应目标价17.15-18.62元,维持增持评级。 风险提示:公司产量不及预期、钛材或海绵钛价格下跌、成本提升等。

公司发布交易预案,若完成盈利有望增厚 公司发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》,拟(1)进行债转股:引入特定投资者对中原冶炼厂增资,再向其发行股份购买中原冶炼厂股权,但特定投资者及增资规模尚未确定;(2)向中国黄金发行股份及支付现金购买内蒙古矿业90%股权;(3)向不超过10名投资者定增募集20亿元以内的配套资金。我们认为公司若最终能完成交易,盈利或显著增厚。但本次交易尚未完成,此次报告仍维持公司2018-20年EPS预测为0.07/0.10/0.12元,较上次报告不变,维持增持评级。 中原冶炼厂将作为债转股标的,交易对价暂未确定 公司今年7月作价9.03亿元收购三门峡财政局、金渠集团持有的中原冶炼厂30%股权,中原冶炼厂成为公司全资子公司。公司拟引入特定投资者对中原冶炼厂增资并降低资产负债率,增资完成后,公司将向特定投资者发行股份购买其中原冶炼厂股权并完成债转股,发行股份价格为6.68元/股。但目前特定投资者及增资规模尚未确定,无法确定交易对价。据公司交易预案,中原冶炼厂17年净利润1.52亿元,18年前7个月净利润1.38亿元,但资产负债率偏高,截至18年7月底资产负债率87.08%,负债总额146.89亿元,其中短期借款48.94亿元,长期借款45.07亿元。 拟收购优质资产内蒙古矿业:17年净利润6.7亿元,估值约50亿元 公司将以股权加现金的方式收购内蒙古矿业90%的股权。内蒙古矿业100%股权预估值为50亿元左右,发行股份价格亦为6.68元/股。据公司交易预案,内蒙古矿业拥有乌努格吐山铜钼矿,主要产品为铜精粉和钼精粉,其17年净利润6.73亿元,18年前7个月净利润5.79亿元。据内蒙古矿业官网,其拥有我国第四大铜钼伴生矿,铜和钼储量分别为300万吨和60万吨,年处理矿石2475万吨,产铜7.9万吨左右。公司还将与中国黄金签订《盈利补偿协议》,但未来三年的盈利目标暂未确定。 拟募集不超过20亿元配套资金 公司还拟向不超过10名投资者定增募集不超过20亿元配套资金,发行股份数量不超过6.90亿股,发行价格不低于7.04元/股。资金将用于支付现金收购内蒙古矿业90%股权的对价、补充流动资金、偿还债务,需注意资产购买不以此配套融资的实施为前提。由于债转股方案暂未确定,暂不考虑其影响,但公司收购内蒙古矿业或将较大幅度增厚利润。并且内蒙古矿业估值相对较低,按照预案,公司可能将以低于10倍PE的作价完成收购。参考公司现有的盈利水平,若完成收购,公司EPS也有望明显增厚。 暂维持此前盈利预测,维持增持评级 由于本次交易尚未完成,我们此次报告维持公司2018-20年EPS预测为0.07/0.10/0.12元,较上次报告保持不变,仍预计公司2018年BVPS为3.94元。参考可比公司2.12倍的2018年Wind一致预期PB,给予其2.10-2.30倍PB估值,对应目标价8.28-9.06元,维持增持评级。 风险提示:交易未完成、金属价格下跌、公司产量不达预期等。

前三季度公司归母净利润1.11亿元,同比下降74% 公司2018年前三季度实现营收159.04亿元,同比减少3.06%;归母净利润1.11亿元,同比减少73.86%。其中第三季度营收54.19亿元,同比减少13.93%,环比增加1.08%;归母净利润0.62亿元,同比下降77.30%,环比下降59.30%。公司业绩低于我们的预期,此次我们预计公司2018-20年EPS分别为0.04/0.12/0.26元,维持增持评级。 公司Q3毛利润环比下降0.58亿元,符合商品价格环比变化 公司Q3毛利润6.58亿元,环比Q2下降0.58亿元。据Wind,Q3原铝均价14346元/吨,环比降0.79%;氧化铝均价3067元/吨,环比升4.25%。根据我们测算,原铝Q3平均亏损52元/吨,盈利环比降250元;公司铝土矿基本自给,故单吨氧化铝的利润增量基本与其涨价幅度相当。公司有接近170万吨电解铝产能和接近160万吨氧化铝产能,定量计算可知公司Q3毛利润情况应比Q2下降5000万元左右,与实际情况接近。但四季度初至今,电解铝行业平均亏损超500元/吨,较Q3盈利均值下降400元以上;氧化铝盈利较Q3下降超100元,四季度公司盈利情况恐不乐观。 Q3财务费用环比增加0.47亿元,小幅影响公司业绩 三季度末,公司短期借款达到90.63亿元,较上半年末增加8.30亿元;长期借款48.22亿元,较上半年末增加3.49亿元,资产负债率为71.33%,较上半年末增加1.00 pct.。公司三季度财务费用达到2.18亿元,较二季度增加0.47亿元,小幅影响了公司业绩。 各新项目平稳推进,电解铝和氧化铝产能实现增长 公司未来规划的电解铝项目包括昭通70万吨、鹤庆21万吨和文山50万吨三个项目。据阿拉丁,截至10月底公司昭通项目已投产10万吨,鹤庆项目仍在建设过程中,四季度中后期有投产可能,公司目前已建成电解铝产能约170万吨,2019年产能有望达到210万吨。子公司文山铝业通过工艺调试,自9月起达到最大氧化铝产能160万吨。公司源鑫炭素60万吨炭素项目二期工程正按计划顺利推进,明年公司预焙阳极产能或从60万吨扩至90万吨。此外,公司2018年定增已被证监会受理审核,公司拟募集不超过45亿元,用于昭通电解铝和文山铝土矿综合利用项目。 PB角度看公司略有低估,维持增持评级 由于下半年至今,特别是四季度铝价低迷,此次再度下调2018-20年原铝均价预测至1.43/1.44/1.45万元/吨,并根据公司实际业绩情况修正成本假设。预计公司2018-20年EPS将为0.04/0.12/0.26元,较上次下调79%/63%/56%,预计公司18年BVPS为3.76元,较上次下调3.8%。由可比公司18年约1.2倍的Wind一致预期PB,我们给予公司18年1.2-1.4倍PB,对应目标股价4.51-5.26元,维持增持评级。 风险提示:铝价下跌;成本大幅增加;产量不及预期;未来公司或涉及与中铝股份同业竞争等。

事件:2018Q3实现净利润0.45亿元,同比增19%,符合预期 公司10月26日发布三季报,2018年Q1-3实现营收4.61亿元,同比增长23.2%;归母净利润1.24亿元,同比下降16.56%;Q3实现营收1.58亿元,同比增长14.37%,环比持平;实现归母净利润0.45亿元,同比增长18.80%,环比增加4.22%,业绩符合预期。Q1-3归母净利润减少源于公司17年资产处置确认收益0.63亿元,经营性净利润的增加值小于资产处置收益减少值。公司作为全球粘结钕铁硼龙头,汽车和节能电机用磁体销量稳步增加,同时钐钴磁体和热压磁体销售放量营收占比有望进一步提升,我们预计18-20年EPS0.53/0.59/0.68元,维持“增持”评级。 汽车和高效节能电机用磁体销售额增长,预计Q4原材料价格平稳 Q1-3销售收入较去年同期增长,主要源自公司密切跟进下游市场需求,持续优化产品结构。近年公司大力开发汽车电机、泵类电机、机器人电机及各类高效节能电机用粘结钕铁硼,部分品种逐步上量;公司是全球粘结钕铁硼龙头,在大型、异型磁体及磁体组件的研发生产能力居行业前列,预计销售额将保持稳步增长。原材料端,18年Q1-3稀土原料价格基本平稳,据百川资讯,2018Q1氧化镨钕小幅上涨6.9%,随后两个季度分别回调5%与2.6%,目前稀土价格较年初下降约1.8%,整体运行平稳;我们预计Q4稀土价格将保持平稳并略有提升,对公司盈利能力影响有限。 钐钴磁体和热压磁体等部分新品进入量产,营收占比有望持续提升 18年2月,公司年产能200吨钐钴磁体项目和年产能300吨热压钕铁硼磁体项目实施完成,部分产品已进入量产。2018H1钐钴磁体营收增速182%,毛利率同比提升24.52pct;钐钴磁体具有高磁性、低温度系数和耐腐蚀等特性,在航空航天、军事装备等领域应用广泛。2018H1热压磁体的营收增速207%;毛利率同比提升46.43pct;热压磁体可替代部分烧结磁体,主要用在汽车EPS、电动工具、伺服电机等各类高效节能电机领域。公司目前致力于降低其生产成本,一旦打破技术降本的瓶颈,热压磁体有望成为公司重要业绩增长点。预计未来新型磁体的营收占比将继续提升。 全球粘结钕铁硼龙头,新品稳定放量,“增持”评级 我们维持原有盈利预测,预计18-20年营收6.74/7.66/8.72亿元,归母净利润1.70/1.90/2.18亿元,对应PE21/19/17X。稀土永磁企业18年Wind一致预期PE均值30X,考虑到粘结钕铁硼多应用于特定领域,市场增速相对稳定;但考虑到A股市场整体下行,且2018Q1-3磁材行业供给过剩导致竞争加剧,我们按照18年归母净利润给予25-27XPE,下调目标价至13.16-14.21元(前值14.73-15.78元),维持“增持”评级。 风险提示:稀土原料价格大幅波动;新型磁材市场拓展不及预期。

发布18年三季报,第三季度业绩同比增长29.56% 公司于10月29日发布18年三季报:2018年前三季度实现营业收入200.84亿元,同比增长13.43%;实现归母净利润41.37亿元,同比增长155.92%;EPS为0.09元。18年第三季度实现营业收入60.24亿元,同比下降0.46%;归母净利润10.14亿元,同比增长29.56%;EPS为0.23元。三季度钴价下跌,公司业绩略低于我们此前预期,我们预测18-20年公司EPS为0.24、0.25、0.25元,维持“增持”评级。 钨钼等金属价格同比提升,带动净利润同比增长 据亚洲金属网上的数据显示,18年三季度单季内,钼精矿均价为1760元/吨度,同比分别增长37.07%;黑钨精矿均价为10.21万元/吨,同比增长3.44%;金属钴49.5万元/吨,同比增长16.2%。受益于价格上涨等因素,公司三季度营收和利润同比增长,盈利情况同比改善,据三季报公司预计2018年度净利润较上年同期相比仍会有较大幅度增加。 海外矿山资产运营稳定,主要产品产量符合预期 据三季报披露,前三季度刚果(金)TFM铜钴矿钴金属产量1.26万吨,铜金属产量12.62万吨;磷肥(高浓度+低浓度)82.54万吨,铌产量0.68万吨;按80%权益计算NPM铜金矿可销售铜金属产量2.42万吨、可销售黄金产量19297盎司。国内钼产量1.18万吨,钨产量0.86万吨。公司前三季度TFM铜钴矿钴金属产量符合预期,海外矿山各个项目的生产大多符按照计划进行;公司项目多处于成熟期,我们预计18-20年产量将保持稳定水平。 财务费用同比继续改善,海外资产运营较为稳定 据三季度披露,公司三季度单季销售费用0.52亿,同比减少7.14%;财务费用1.41亿元,同比减少59.25%。财务费用大幅降低因较上年同期利息支出及汇兑损失减少。根据三季报,公司钨钼产品前三季度单位现金成本分别为2.07和6.02万元/吨,TFM铜钴矿的C1 现金成本为-0.65美元/磅,成本水平较为稳定。公司经营管理效率持续提升,我们认为未来费用水平有望继续在下降。 业绩同比增长,维持公司“增持”评级 由于钴价下跌,预计18-20年营收分别为233.72、241.23、252.49亿元,归属母公司净利润51.37、53.46、54.28亿元,18-20净利润下调幅度分别为11.05%、10.15%、10.16%,对应18-20年PE16、15、15倍。参考同行业公司估值(18年PE平均17倍),给予公司18年PE17-19倍,对应调整股价区间4.08-4.56元(原为5.40-6.21 元)。维持“增持”评级。 风险提示:铜钴、钨钼等金属价格下跌,下游需求不及预期。

前三季度公司归母净利润2.92亿元,同比减少67% 公司2018年前三季度实现营收142.39亿元,同比增加0.50%;归母净利润2.92亿元,同比减少67.18%。其中第三季度营收50.66亿元,同比增加2.84%,环比增加13.59%;归母净利润-0.37亿元,同比减少3.14亿元,环比减少2.97亿元。公司业绩低于我们的预期,此次我们预计公司2018-20年EPS分别为0.22/0.25/0.30元,维持增持评级。 环比来看,公司毛利润保持稳定 环比来看,公司Q3毛利润6.35亿元,环比Q2的6.29亿元变化不大,考虑到Q3电解铝和氧化铝行业平均利润均弱于Q2,判断公司煤炭业务环比有一定改善,显示该业务逐步走出停产影响。Q3公司财务费用和管理费用环比减少1.96亿元,资产减值损失减少3.29亿元,投资净收益增加0.70亿元,但归母净利润下降,主要是Q2公司有10.61亿元的资产处置收益,包括应收款项减值准备转回、向云南神火作价出资产生的收益等。 电解铝成本上涨叠加煤矿停产,利润同比下降 同比来看,公司业绩下降主要因为新疆征收自备电厂政府性基金、氧化铝等原辅料价格上涨、煤炭产销量下降。电解铝方面,前三季度公司新疆电解铝业务完全成本同比增加1697元/吨,利润总额2.61亿元,同比减少9.02亿元。永城电解铝业务完全成本同比增加1705元/吨,亏损5.06亿元,同比增亏3.06亿元。煤炭业务方面,受新庄、薛湖煤矿复工后产量受限的影响,公司煤炭产品销量同比减少97万吨,完全成本同比增加139元/吨,前三季度煤炭业务板块实现利润总额5.13亿元,同比减少3.71亿元。 前三季度非经常性收益较多,四季度或完成两项资产转让 非经常性损益方面,前三季度公司向云南神火出售27万吨电解铝指标,实现收益10.36亿元;对27万吨指标相关资产计提资产减值准备,形成资产减值损失2.36亿元;因薛湖煤矿停产,形成停工损失2.06亿元。此外,为优化资产结构,公司四季度或继续完成部分资产转让。10月11日公司公告,已与商丘新发投资签署协议,公司向其以1.57亿元转让神火铝材100%股权,扣除费用后预计实现6213万元股权转让投资收益。10月13日公司公告,全资子公司光明房产已将持有的许昌明锦100%股权转让给了许昌腾飞,扣除费用后公司预计将实现1.70亿元股权转让收益。 上调成本假设,对公司维持增持评级 我们上调公司成本假设,即全年电解铝较去年成本上升1700元/吨,煤炭生产成本较去年上升130元/吨,其他假设不变。预计公司2018-20年EPS将分别为0.22/0.25/0.30元,较上次报告分别下调20%/18%/21%。参考铝行业可比公司18年18.74倍的Wind一致预期PE,考虑到公司远期的低成本水电铝布局,利润或将有较明显增长,我们给予公司一定估值溢价,给予公司18年20-22倍PE,目标股价4.40-4.84元,维持增持评级。 风险提示:铝和煤炭价格下跌;煤炭产量不及预期;生产成本增加等。

归母净利润20.45亿元,同比增加29.37% 10月29日,公司发布2018年三季报。报告期内公司共计实现营业收入1625.97亿元,同比增长4.66%;归母净利润20.45亿,同比增长29.37%(前值53.89%),;EPS为0.59元。18年三季度单季营收580.92亿元,同比增长1.79%;实现归母净利润7.67亿元,同比增长2.25%。公司业绩略不及我们此前预期。我们认为业绩同比增速下降的主要原因是:1)公司主营产品阴极铜及铜杆线销售单价下降;2)公司非经常性损益项目出现较大幅亏损;3)公司财务费用同比较大幅上涨。我们预计18-20年公司EPS为0.79/0.88/0.93元,维持“增持”评级。 主营铜产品价格维持高位,公司盈利水平稳定 据上海有色数据,18年Q3市场现货阴极铜销售单价为4.91万元/吨,环比下降4.49%。我们认为公司主营铜产品价格下降,导致公司三季度营收和利润同比增速减缓。受中美贸易摩擦升级影响,基本金属市场显著承压,价格整体震荡走弱;但当前铜的供需格局仍处于紧平衡状,对铜价有所支撑,我们预计铜价格有望继续维持相对高位,或将继续拉动公司业绩提升。 公司非经常性损益项目出现较大亏损 据三季报披露,7-9月除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外,公司持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益,以及处置交易性金融资产、交易性金融负债和可供出售金融资产取得的投资收益共计-3.34亿元。7-9月非经常性损益项目合计-1.53亿元。年初至报告期末非经常性损益项目合计5.53亿元。 财务费用大幅增加拖累业绩,税收优惠政策拉动净利润 据三季报披露,公司前三季财务费用6.17亿元,同比增长134.60%,主要原因是公司融资规模和贷款利率同比上升;管理费用与销售费用分别同比增长3.31%和9.26%,公司费用上升一定程度上拖累业绩利润。由于公司于2017年11月获得《高新技术企业证书》,在符合相关条件的前提下按照15%优惠税率征收企业所得税,有效期三年,受益于此政策,2018年前三季公司所得税费用同比减少27.71%,对净利润起到一定拉动作用。 业绩小幅低于预期,维持公司“增持”评级 假设18-20年电解铜均价4.9/5.1/5.2万元/吨(前值5.1/5.2/5.2),产量假设维持此前预测,我们预计公司18-20年收入为2325.97、2531.33、2639.07亿元;归母净利润为27.38、30.44、32.21亿元,较此前预测下调幅度分别为4.27%、5.58%、11.78%。对应当前PE分别为22、19、18倍。参考可比公司18年Wind一致预期利润对应的PE估值平均水平20倍,且公司为国内铜业龙头,铜产量国内居首,给予公司18年PE20-22倍,对应下调目标价区间至15.80-17.38元(前值17.43-18.26元)。维持公司“增持”评级。 风险提示:铜价格下跌;矿山采选品位下降;矿山项目进度不及预期。

前三季度公司归母净利润7.70亿元,同比下降13.92% 公司2018年前三季度实现营收372.60亿元,同比减少3.23%;归母净利润7.70亿元,同比减少13.92%。其中第三季度营收112.42亿元,同比减少11.70%,环比减少5.15%;归母净利润1.58亿元,同比下降42.96%,环比减少40.38%。公司业绩低于我们的预期,此次我们预计公司2018-20年EPS分别为0.55/0.69/0.79元,维持增持评级。 主营业务方面,海外金价下跌叠加产量下降使公司Q3业绩环比下滑 据Wind,Q3国内黄金均价报266.54元/克,环比降1.03%,但伦敦现货黄金Q3均价报1213.19美元/盎司,环比降7.11%,理想情况下海外矿产金占公司整体矿产金的1/4左右,海外黄金价格下跌对公司有不利影响。此外,海外贝拉德罗金矿品位和产量出现环比下降。根据巴理克三季报(山东黄金和巴理克各持贝矿50%权益),贝矿Q3权益产金量为49 kOz,环比下降37.18%,较Q1下降33.78%。贝矿表现出采矿量和品位双降,Q3矿石量792.4万吨,选矿品位0.74克/吨,而Q2和Q1矿石量分别为924.2和1010.2万吨,选矿品位分别为0.88和1.04克/吨。 公司投资净收益和公允价值变动净收益较大幅度下降,拖累业绩 公司Q3毛利4.59亿元,环比下降8.75%。虽然管理费用较Q2下降0.44亿元,但投资净收益和公允价值变动净收益分别达到-0.60亿元和-1.75亿元,较Q2减少0.55和1.24亿元,拖累公司业绩。其中投资净收益降低主要因为公司三季度黄金租赁融资增加,交易性金融负债投资损失随之增加。公允价值变动净收益下降主要因为期货波动。Q3公司有效税率有所降低,由Q2的39.1%降至18.4%,所得税环比下降了1.38亿元。 公司港股上市完成,未来巴理克或成为公司战略股东 资产负债表端,公司三季度末货币资金65.90亿元,较上半年末增加38.66亿元,主要原因为9月末公司在H股上市,以14.70港元/股发行3.28亿股股份,扣除费用后募集约46.38亿港元资金,后续将用于偿还部分因收购海外矿山带来的长期借款。公司还在9月26日公告,控股股东山东黄金集团与巴理克签订协议,约定之后12个月内,双方将在公开证券交易所购买对方股票,投资额不超过3亿美元,巴理克或成为公司战略股东。 纵向看公司PB估值处于低估,对公司维持增持评级 考虑公司今年投资收益和公允价值变动收益情况,以及海外黄金产量略低,保守预测公司2018-20年黄金产量为39/40/41吨,较上次调整-1/-2/-4吨。预计公司18-20年归母净利润为10.13/12.79/14.60亿元,较上次调整-18.0%/-14.7%/-21.3%,预测公司18年BVPS为9.22元。公司18年PE较可比公司偏高,但纵向比较目前PB处于低估。参考近5年公司3.6倍的PB均值,考虑到公司业绩下滑,以及年内市场估值整体下跌,保守给予其18年3.0-3.2倍PB,目标股价27.66-29.50元,维持增持评级。 风险提示:金价下跌;公司黄金产量不达预期;公司生产成本增加等。

发布18年三季报,三季度单季业绩同比下滑 公司于10月29日发布18年三季报:2018年前三季度实现营业收入169.70亿元,同比增长14.73%;实现归母净利润7.70亿元,同比下降10.80%;EPS为0.22元。18年第三季度实现营业收55.87亿元,同比增长13.70%;归母净利润1.63亿元,同比下降47.56%;EPS为0.05元。由于锌价下滑,成本上升,公司业绩低于我们此前预期。公司铅锌矿资源量处于行业前列,预计18-20年公司EPS为0.27、0.29、0.35元,维持公司“增持”评级。 销售毛利率下滑,费用率水平环比提升 根据三季报,18年三季度单季,公司销售毛利率为10.23%环比下滑0.36个百分点,同比下滑4.4个百分点;销售净利率水平为3.04%,环比下滑1.56个百分点。从费用情况来看,公司三季度单季的销售费用率为1.48%,较二季度环比提升0.5个百分点;管理费用为2.38%,环比提升0.47个百分点;财务费用同比增加30.96%,主要由于增加贷款和汇兑损失增加。公司三季度同比和环比来看毛利率水平均有下降,同时费用率提升影响了利润的释放。 三季度锌价有所下降,铅价水平相对稳定 18年三季度,据亚洲金属网数据,国内锌价有所下滑,单季度内的锌均价为2.15万元/吨,较去年同期下滑12.6%,环比二季度下滑10.04%。铅金属价格水平相对较为稳定,三季度单季均价为1.90万元/吨,环比二季度单季下滑2.1%,同比去年同期上涨0.5%。18年9月后,锌价水平有所回升,我们认为当前市场上锌的库存仍处于较低水平,价格短期内有望企稳,后续需关注锌价波动对公司盈利的影响。 成立深汕特区材料子公司,支持新材料业务发展 据三季报,18年8月27日经公司董事局会议审议批准,为支持全资子公司业务发展,同意公司全资子公司深圳市中金岭南科技在深汕特别合作区投资成立深汕全资子公司,深汕公司于2018年8月23日已完成注册,注册资本1000万元,目前已收到股东注册资本1000万元。公司在铅锌矿山业务外持续发展电池材料、铝型材等材料业务,我们认为有助于推进公司多元化的战略布局。 多元化业务拓展,维持公司“增持”评级 三季度锌价下滑,且我们认为公司生产成本有所提升,预计公司2018-2020年收入分别为203.81、208.49和213.55亿元,归属于母公司股东的净利润为9.56、10.21、12.51亿元,18-20年净利润下调幅度分别为19.53%、19.61%、14.02%,18-20年PE分别为16、15、12倍。参考同行业估值水平(18年平均PE16倍),给予公司18年PE估值16-18倍,对应调整股价区间至4.32-4.86元(前值为5.28-5.94元),维持公司“增持”评级。 风险提示:铅锌金属价格下跌;金属矿产产量不达预期。