事件： 公司 2023 年营收 14.10 亿元， YoY +14.13%；归母净利润 2.20 亿元，YoY +10.71%；扣非归母净利润 2.08 亿元， YoY +11.50%； 23Q4 营收/归母净利润/扣非归母净利润 YoY -23.69%/39.25%/40.98%。 同时公司预告 24Q1收入、 归母净利润、 扣非归母净利润均同比增长 20%-40%， 符合预期。 确认节奏、 减值等因素影响 23Q4 业绩表现。 23Q4 单季收入、利润均下滑，低于此前我们的预期，但合同负债环比 23Q3 末净增 0.88 亿元，同比 22Q4末净增 1.21 亿元，同时销售商品、提供劳务收到的现金以及经营性净现金流分别同比增长 25%、 27%，全年经营性净现金流达 3.15 亿元，无论是绝对值还是增幅均远高于利润。综合考虑， 我们估计确认节奏是收入与预收款项以及现金流表现大幅错配的原因之一。此外，公司计提的信用减值损失同比增长 3260 万元（恒大汽车） ，也大幅影响了利润端表现。 自研产品及工业电气高增， AI 业务落地生花。 分业务看，软件业务、云业务、工业电气业务收入 YoY -30.78%/+109.23%/+179.84%，其中： 云业务快速增长主要源于客户对于自主可控和业务上云的需求； 工业电气业务高增主要源于国内外市场不断拓展，公司产品在部分关键领域已实现了对进口设备的国产化替代， 大容量高压变频器竞争优势明显。此外， AI 算力底座及 AI 行业应用首次实现收入（ 0.20 亿元），该业务主要围绕华为算力底座及基础大模型，联合生态伙伴共同开发面向高端装备制造业的 AI 大模型算法，以及构建工业企业研发设计、生产制造和运维服务等环节的 AI 落地应用。 降本控费初见成效， 人员效能提升。 2023 年综合毛利率 50.18%，同比提升6.19pct，主要受益于高毛利率的云业务快速增长以及工业电气业务毛利率大幅提升（同比+23.12pct） 。费用方面 ，销售、管理 、研发费用 YoY+10.01%/-7.14%/30.21%，销售、管理方面的降本控费已初见成效。公司 2023年人均收入、 利润 YoY +5.5%/2.34%， 伴随核心业务线盈利能力的上行以及经营效率的持续提升，预计公司人员效能将持续得以释放。 维持“强烈推荐”投资评级。 预计公司 24-26 年收入 18.46/22.88/28.14 亿元，归母净利润 2.87/3.73/4.87 亿元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 自研产品拓展不及预期； AI 业务落地不及预期； 行业竞争加剧等

事件： 公司发布 2024 年一季报，实现营收 17.38 亿元， YoY +20.25%；归母净利润 1.45 亿元， YoY +57.39%；扣非归母净利润 1.19 亿元， YoY +76.05%。收入符合预期，利润超预期。 GDR 导致利息收入同比大增。 公司去年 4 月份 GDR 在瑞士证券所上市， 相关募集资金于今年 Q1 产生约 3000 多万利息收入， 进而导致财务费用同比去年下降3300多万。 测算若剔除财务费用影响， 2024Q1归母净利润增长约22%左右， 增速仍略高于收入增速。 降 本 控 费 效 果 持 续 体现 。 2024Q1 销 售、 管理 、 研发 费用 率分 别为9.50%/5.58%/11.83%， 同比下滑 0.74/1.45/1.04pct， 经营效率延续去年上升趋势。 毛利率、净利率及现金流： 2024Q1 毛利率 31.03%，同比下滑 2.30pct；归母净利率 8.30%，同比提升 1.65pct。 销售商品、提供劳务收到的现金 10.69亿， YoY -13.70%，我们认为可能与去年 Q1 集中确认与收款、 24Q1 大项目占比提升、客户付款周期变化等因素有关。 经营性净现金流 -6.77 亿（去年同期-7.23 亿） ，主要与上一年度奖金发放以及季节性等因素有关。 维 持 “ 强 烈 推 荐 ” 投 资 评 级 。 预 计 公 司 2024-2026 年 收 入105.61/128.30/153.20 亿元，归母净利润 12.58/14.62/17.15 亿元，维持强烈推荐。 风险提示： 海外市场政策风险； 石化、化工等下游行业 Capex 不及预期

公司 23年业绩符合预期。功率预测业务稳步增长，净新增用户 632家；新能源并网智能控制系统、电网新能源管理系统、创新产品收入保持快速增长。公司积极推进电源端产品化的纵深布局，打造第二成长曲线，维持“强烈推荐”投资评级。 业绩符合预期。公司 2023年实现营收 4.56亿元，同比+26.89%；归母净利润0.84亿元，同比+25.59%；扣非后净利润 0.71亿元，同比+16.32%。其中，公司 23Q4实现营收 1.47亿元，同比+5.56%；归母净利润 0.32亿元，同比+6.11%；扣非后净利润 0.28亿元，同比+1.16%。公司 2023年经营净现金0.67亿元，同比+13.32%。公司拟每 10股派发现金红利 4.50元。 功率预测业务稳步增长，净新增用户 632家。报告期内，公司新能源发电功率预测产品收入 2.68亿元，同比+3.15%。其中，功率预测服务费收入 1.60亿元，同比+18.75%；功率预测设备收入 0.64亿元，同比+0.67%；功率预测升级改造收入 0.44亿元，同比-28.74%。受益于 2023年新能源光伏组件价格下降、风电机组大型化、整机价格下降等因素影响，报告期内新能源新增并网装机规模较 2022年呈现快速增长，2023年公司净新增电站用户 632家，总用户数达到 3590家。公司服务电站规模增长使得功率预测服务累积效应凸显，具有高毛利水平的功率预测服务费收入规模持续提升。 新能源并网智能控制系统、电网新能源管理系统、创新产品收入快速增长。报告期内，公司新能源并网智能控制产品收入 0.97亿元，同比+75.81%，其中，升级改造收入 0.11亿元，同比+204.55%；电网新能源管理系统收入 0.44亿元，同比+125.10%；创新产品收入 0.25亿元，同比+124.62%。公司深入打造新能源电力管理“源网荷储”一体化服务体系，通过技术、产品和服务的创新实现产品性能的提升和新能源电力交易、新能源储能应用、新能源辅助服务市场等产品线的延伸，从而助力公司长期持续发展。 毛利率略有提升，管理、研发费用加大。报告期内公司整体毛利率 67.55%，较2022年提升 0.94个百分点。其中，新能源发电功率预测产品毛利率 69.48%，新能源并网智能控制系统毛利率 58.85%，电网新能源管理系统毛利率80.55%，创新产品毛利率 76.77%，较上年分别变化+1.99、-2.42、-7.55、+5.07个百分点。同期公司销售、管理、研发费用率分别为 25.86%、9.43%、19.16%，较上年同期分别变化-0.07、+1.28、+1.58个百分点。费用投入加大主要系团队规模扩张以及计提股权激励的股份费用所致，报告期内公司实施股权激励计入当期费用金额为 0.22亿元，对公司净利润影响 0.18亿元。 积极推进电源端产品化的纵深布局，打造第二成长曲线。在电力交易应用方面，公司产品服务已在山东、山西、甘肃、广东等省份实现创新性应用，未来公司将根据各省电力交易政策更新情况持续进行产品迭代，并向售电公司、虚拟电厂、储能电站等市场主体进行持续推广；在储能应用方面，公司研发的储能能量管理相关产品并已全面适配发电侧、电网侧和用电侧三大应用场景，未来将在推广销售的同时，针对底层平台、策略算法、安全防护、智慧运营方面进行持续升级完 善。 公司是新型电力系统建设的核心参与者，受益于新能源行业快速发展，维持“强烈推荐”投资评级。预计公司 2024至 2026年营收分别为 5.87、7.70、10.26亿元，归母净利润 1.06、1.45、1.86亿元，对应 PE 分别为 42.1、30.7、24.0倍，维持 “强烈推荐”投资评级。 风险提示：应收账款风险；行业竞争加剧；新产品研发不及预期。

2023年公司毛利率、净利率明显提升，人效水平大幅上行，A5等新交易体系产品优势扩大，资管、合规风险等新进赛道布局取得重要进展。看好公司在此轮行业机遇下持续提升核心产品市占率，维持“强烈推荐”评级。 事件：公司发布2023年报，实现营收7.44亿元，YoY+19.10%；归母净利润2.33亿元，YoY+40.49%；扣非归母净利润2.17亿元，YoY+38.94%；23Q4单季营收/归母净利润/扣非归母净利润YoY+21.31%/22.38%/22.45%。 全年毛利率、净利率明显提升，人效水平持续上行。2023年综合毛利率69.16%，同比提升1.70pct，其中定制软件、运维服务、系统集成毛利率分别提升4.23/2.28/3.76pct；归母净利润率31.58%，同比提升5.28pct。净利润率的提升除受益毛利率的提升之外，还与经营效率的提升有关：去年期间费用率40.59%，同比下滑1.81pct；销售、管理、研发费用率分别同比变动+0.56/-1.81/-1.66pct，除销售费用率之外均下降明显，而销售费用（主要是市场推广费用）的大幅提升恰说明公司市场开拓力度在加强。2023年公司人效水平大幅提升，其中人均收入提升16.61%，人均利润提升37.53%。 拳头产品优势扩大，新进赛道布局取得重要进展。2023年公司A5中标某头部券商第三代核心系统建设项目，此外还与3家战略合作客户签署升级合同，在东吴完成了行业首家软硬件全面国产化单轨运行，总上线客户突破10家。 A5场外业务平台在某头券商顺利上线，完成了超千万客户的一次性切换，另一家头部券商也基本完成了上线准备工作。战略赛道布局方面，在大资管业务领域公司新一代投资管理核心平台研发取得重要进展，在合规风险领域，公司新一代全面风控核心平台取得首家突破。 信创叠加产品代际升级行业机遇，看好公司市占率提升。在此轮证券IT（包括资管IT）核心交易系统代际升级及行业信创走向深水区双重浪潮叠加下，公司面临着拳头产品市占率大幅提升的历史机遇。公司的A5是业内率先具备完整上线经历并实现了规模化签约新一代核心系统，HTS节点数量、承载交易量持续增加，领先优势扩大，此外在投行、投研、资管等领域积极布局并逐步取得产品、客户突破，在此轮行业发展浪潮中有望充分受益。 维持“强烈推荐”投资评级。预计公司24-26年收入9.04/11.35/13.86亿元，预计归母净利润3.13/4.02/5.04亿元，当前股价对应PE20/15/12x，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：产品落地签约不及预期；信创等政策落地不及预期；竞争加剧。

2023年公司信创集成业务高速增长，核心业务毛利率提升，管理效率、现金流状况持续改善，稳步推进海外业务， AI 前瞻大力布局， 维持“强烈推荐”评级。 事件： 公司发布 2023年报，实现营收 52.04亿元， YoY +21.45%；归母净利润 3.26亿元， YoY +28.76%；扣非归母净利润 3.16亿元， YoY + 29.34%； 23Q4营收/归母净利润/扣非归母净利润 YoY +30.61%/18.36%/ 16.37%。 信创集成增速亮眼，两大核心业务毛利率均有提升。 分业务线： 2023年软件开发业务收入 33.22亿元， YoY +5.54%；信创集成业务收入 17.20亿元， YoY+77.47%；创新运营收入 1.57亿元， YoY -4.53%。集成业务高增， 主要受益于中大型银行信创化推进， 去年公司数据业务线新增订单超半数与信创相关，信创生态合作深化， 与华为等国产数据库厂商均有重要订单。 毛利率方面，信创集成毛利率 10.48%，同比提升 1.41pct； 软件开发毛利率 31.13%，同比提升 1.71pct，主要受益于产品标准化程度的提升、 定制化实施工艺的改进以及公司积极使用生成式 AI 等新技术提升基础开发效率和质量等。 管理效率持续提升，现金流状况大幅改善。 2023年销售/管理/研发费用率为3.10%/5.81%/10.92%，同比变化-0.18/+0.21/-0.75pct， 其中：管理费用率有所提升主要系股份支付费用所致，去年全年股份支付产生 4581万元费用，冲回 2569万元，剔除股份支付费用影响后的扣非利润为 3.62亿元， YoY+65.49%；研发费用增长主要受研发人员增长影响， 2023年末公司研发人员1883人， YoY +18.95%。现金流方面，销售商品、提供劳务收到的现金 54.49亿元， YoY +25.96%；经营性净现金流 4.47亿元， YoY +155.08%。 海外业务稳步推进， AI 前瞻大力布局。 2023年公司既有项目完成上线验收，二期、三期订单签订， 在新加坡、柬埔寨、印尼、香港等市场积极推进新项目签约，同时拟出资 1000万美元投资于专注东南亚金融科技和数字化市场的海外投资基金，深度参与海外金融业数字化进程。 AI 方面， 通过自主研发率先推出了首批金融行业大模型应用产品和解决方案，包括 4个应用级产品和 1个开发平台。公司作为银行 IT 头部厂商之一具有丰富的 AI+场景落地经验，AI 业务未来发展可期。 维持“强烈推荐”投资评级。 预计公司 24-26年收入 56.4/63.1/69.6亿元，归母净利润 3.65/4.26/5.01亿元， YoY +12%/17%/18%，当前股价对应 PE26/22/19x，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 海外市场政策风险；银行业 IT 支出下滑；市场竞争加剧。

公司 23年业绩稳健增长，经营质量持续提升，UF3.0、O45等新一代核心产品落地顺利，24年有望受益资本市场政策、信创以及 AI。看好公司长期成长，维持“强烈推荐”评级。 事件：公司发布 2023年报，全年实现营收 72.81亿元，YoY +11.98%；归母净利润 14.24亿元，YoY +30.50%；扣非归母净利润 14.48亿元，YoY +26.51%。单季度来看，23Q4营收 YoY +5.36%，归母净利润 YoY -24.29%，扣非归母净利润 YoY +11.86%。业绩符合预期。 业绩增速放缓主要受行业性因素影响。23H2受资本市场活跃度下降、减佣降费等影响，券商、资管等金融机构项目管理更趋严格，客户采购立项、采购决策流程以及验收流程拉长，从而使得公司 Q4收入增长明显放缓。但全年看，公司核心财务指标维持向好态势：毛利率 74.84%，自 2021年来维持上升趋势；销售期间费用率 57.55%，自 2021年以来维持下降趋势；销售商品、提供劳务收到的现金 74.15亿，YoY +11.02%；经营性净现金 12.61亿，YoY+10.82%，现金流增长与业务增长基本同步。 UF3.0、O45等新一代核心产品蓄势待发。分产品线看，财富/资管/运营与机构 / 风 险 与 平 台 / 数 据 服 务 / 创 新 / 企 保 金 营 收 分 别 同 比 增 长4.27%/9.27%/14.32%/19.06%/19.27%/12.48%/23.10%，两大核心产品线财富、资管科技受行业因素影响相对更大。重点产品方面：UF3.0在深圳头部券商完成交易信创全链路试点上线工作；O45完成全栈信创研发，新签 53家新客户，完成 24家客户竣工（包括华宝基金等关键项目）。 24年政策、信创及 AI 需求释放可期。两会期间，证监会明确表示保护投资者是最重要的中心任务。我们认为以投资者为本的全面资本市场改革有望加速推进，相关政改需求有望持续释放。信创方面，23年信创类产品需求尚未完全释放，考虑核心系统信创节点邻近，24年证券 IT 信创有望走向深水区。 截至去年末，公司所有主产品已经完成信创适配。此外，我们关注到近期国内大模型发展迅猛，首个千亿参数金融大模型也已推出，公司作为证券 IT 行业龙头，已有相关产品、技术储备，有望充分受益此轮 AI 产业趋势。 维持“强烈推荐”投资评级。预计公司 24-26年收入 80.6/91.7/101.3亿元，归母净利润 17.0/20.2/23.2亿元，YoY +19%/19%/14%，当前股价对应 PE27/22/20x，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：金融机构减佣降费；资本市场活跃度下滑；行业竞争加剧。

公司2023年年业绩符合预期。报告期内公司持续提升技术创新能力和研发水平，自研产品核心竞争优势不断增强，联营企业海光信息业绩保持高增趋势，我们预计预计2024年年国产算力需求依旧维持高景气，维持“强烈推荐”投资评级。 公司发布2023年年业绩快报，业绩符合预期。2023年公司营收143.54亿元，同比增长10.35%；归母净利润18.38亿元，同比增长19.00%；扣非后净利润12.71亿元，同比增长10.43%。报告期内，公司持续提升技术创新能力和研发水平，增强产品的核心竞争优势，同时不断提高生产运营效率及盈利能力，保持经营业绩稳步增长。公司2023年拟计提资产减值损失合计1.76亿元。 四季度公司营收及净利润环比前三季度提速。单四季度公司营收65.96亿元，同比增长17.34%；归母净利润10.88亿元，同比增长22.16%；扣非后净利润8.61亿元，同比增长10.61%，营收及利润环比前三季度提速。 自研产品提升公司盈利能力，液冷服务器优势凸显。我们认为公司自研产品比重加大是公司盈利能力提升的主要因素，2023年公司持续开发基于国产处理器的高端计算机、IO模块、内置主动管控固件，相关募投项目进展顺利，在部件性能管理、产品稳定性、高速互联等方面持续提高产品性能，全面升级服务器的可扩展能力、可管理能力。此外，公司控股公司曙光数创在国内浸没相变液冷领域具备领先优势，中科曙光液冷服务器国内市场份额领先。 联营企业海光信息业绩高增长，国产算力需求旺盛。根据海光信息发布的业绩快报，2023年海光信息营收60.12亿元，同比增长17.30%；归母净利润12.62亿元，同比增长57.11%；扣非后净利润11.36亿元，同比增长51.73%。 我们认为海光信息业绩高增长侧面印证国产算力需求旺盛，我们预计2024年国产算力依然保持高景气。 维持持“强烈推荐”投资评级投资评级。我们预计公司23至25年实现营业收入分别为143.54、173. 11、210.68亿元，归母净利润分别为18.38、24.06、30.96亿元，对应PE分别为36.5、27.9、21.7倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：供应链风险、宏观经济影响新基建增速下降风险。

公司预告公司预告Q4单季度业绩增速回升，打消近期市场对公司业绩增长的担忧单季度业绩增速回升，打消近期市场对公司业绩增长的担忧。“双订阅”持续高增坚实推动公司收入增长，信创业务短期调整更为未来需求蓄力，WPSAI正式公测后商业化定价落地可期，有望进一步打开个人及机构订阅天正式公测后商业化定价落地可期，有望进一步打开个人及机构订阅天花板。 事件：金山办公发布事件：金山办公发布2023年度业绩预告。23年全年预计实现营收43.69-47.95亿元，同比增长12.45%-23.41%；预计实现归母净利润12.35-13.66亿元，同比增长10.55%-22.19%；预计实现扣非净利润11.78-13.02亿元，同比增长25.47%-38.68%。其中，23Q4单季度公司预计实现营收10.98-15.24亿元，同比增长0.79%-39.89%；预计实现归母净利润3.42-4.72亿元，同比增长12.42%-55.14%；预计实现扣非净利润3.18-4.42亿元，同比增长14.98%-59.87%。 Q4单季度业绩预告同比环比增速提升打消市场业绩担忧。单季度业绩预告同比环比增速提升打消市场业绩担忧。公司近期股价波动较大，市场进一步加剧对公司业绩增速的担忧，本次预告Q4单季度业绩同比环比增速均有回升，有效打消市场对公司的业绩顾虑。从本次业绩预告区间中值看，23Q4单季度公司营收预计为13.11亿元，环比增长19.40%，同比增长20.34%；归母净利润预计为4.07亿元，环比增长38.53%，同比增长33.78%；扣非净利润预计为3.80亿元，环比增长33.54%，同比增长37.42%。 单季度业绩增速回升，表征公司会员体系改革以及B端订阅拓展进展顺利，夯实长期增长持续性。 “双订阅”持续高增坚实推动公司持续高增坚实推动公司收入增长。23年公司C端实现会员权益升级，以及个人版与企业版功能全面打通，提升个人用户付费转化与客单价，带动国内个人办公服务订阅业务稳定增长。B端订阅方面，公司通过数字办公平台及WPS365拓展中大型企业客户，推动机构订阅业务快速增长。虽然23年信创节奏调整暂时影响机构授权业务收入，以及WPSOffice个人版正式关闭第三方商业广告带来互联网广告业务收入的进一步主动收缩，双订阅持续高增仍坚实推动公司23年整体业绩增长。预计未来随着党政信创下沉及行业信创持续推进，公司机构授权业务放量，整体业绩增速将再有提升。 WPSAI商业化商业化进程加快。WPSAI于Q4正式开启公测，AIGC+Copilot+Insight三大产品线赋能智能办公场景。WPSAI公测后，AI产品正式商业化落地有望加速。我们预计WPSAI商业化，一是可能将AI权利结合进高价会员中，提升高价会员订阅占比，二是可能对AI功能单独定价收费，不论何种方式都将提升会员ARPU，AI吸引来的新客户更将抬高公司C端订阅天花板。 除C端外，WPSAI+WPS365也将提升B端付费单价，助推公司“双订阅”战略推进。 维持维持“强烈推荐”投资评级。公司预告Q4单季度业绩增速回升，打消近期市场对公司业绩增长的担忧。目前公司信创预期处于低位，个人及机构双订阅收入稳健高增，WPSAI打开订阅收入增量天花板。预计公司24-25年归母净利润16.56/20.52亿元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：用户付费意愿不及预期，用户付费意愿不及预期，AI大模型技术水平提升不及预期，WPSAI研发进度不及预期，信创替换推进不及预期，政策推进不及预期研发进度不及预期，信创替换推进不及预期，政策推进不及预期。

目前 WPS AI 从 AIGC + Copilot + Insight 三方面赋能 WPS 全线产品，我们针对各个场景进行了体验测试，能够提升办公效率。随着 AI 由公测到收费，WPS AI 对 C 端订阅的拉动可期，WPS AI + WPS 365也将提升 B 端付费单价，助推公司“双订阅”战略推进。维持 “强烈推荐”投资评级。 应用：AIGC + Copilot + Insight 三箭齐发，AI 全面赋能 WPS 八大应用。 WPS AI 三层次产品结构包括：1）借助 AIGC 协助用户生成更高质量的文章； 2）Copilot 使办公软件理解并响应用户的各种需求，实现自动操作；3）Insight提供个性化的知识库检索和信息生成。在应用端，WPS AI 已全面赋能 WPS八大应用，且智能文档、表格、文字、演示已开启公测。我们针对各个场景对 WPS AI 进行了体验测试：目前在轻文档及文字内部的文本生成功能已比较成熟；表格端可实现 sumif、averageif 等公式自动生成，帮助用户进行批量数据处理；PPT 可实现一键更换模板、扩写正文等功能，提高工作效率。 与传统版本相比，WPS AI 整体能帮助用户实现一定程度的工作自动化和智能化，提高用户效率和产品体验。 模型：WPS AI 结合外部与自研模型，可提高模型效率。WPS AI 底层模型采用混合部署策略，一方面使用外部大模型厂商的模型，目前已与百度文心一言、MiniMax、智谱 AI、科大讯飞、阿里等厂商建立合作关系；另一方面公司基于开源底座自研小模型，目前已有 7B 和 13B 两个自研模型，自研模型和通用模型共同支持 WPS AI 功能，提高在特定场景的推理效率和性价比，且能够服务具备私有化部署需求的客户。 价格：C 端会员改革为长周期、高 ARPU 订阅打下基础，AI 进一步拉动 C端订阅收入增长。WPS 新 C 端会员体系以高单价、年订阅的模式实现会员ARPU 和订阅周期的提升，虽然短期可能导致合同负债波动，但长期会员转换深入后将看到公司合同负债和长期非流动负债上行。AI 收费模式方面，一是可能将 AI 权利结合进高价会员中，提升高价会员订阅占比，二是可能对 AI功能进行单独定价收费，不论何种方式都将提升会员 ARPU，AI 吸引来的新客户更将抬高公司 C 端订阅天花板。随着 AI 由公测到收费，WPS AI 对 C 端订阅的拉动可期。除 C 端外，WPS AI + WPS 365也将提升 B 端付费单价，助推公司“双订阅”战略推进。 维持“强烈推荐”投资评级。金山办公目前信创预期处于低位，C 端订阅稳中向好，AI 打开“双订阅”收入增量空间，WPS AI 公测后业绩兑现可期。预计公司 23-25年归母净利润 13.21/ 17.16/ 21.86亿元，维持 “强烈推荐”投资评级。 风险提示：用户付费意愿不及预期，AI 大模型技术水平提升不及预期，WPSAI 研发进度不及预期，信创替换推进不及预期，大模型隐私泄露风险。

受战略转型、投入加大等因素影响，公司短期收入增长放缓、利润释放承压，但我们认为公司核心竞争壁垒未变，长期向上趋势不改，22年或将迎来基本面的逐季改善，维持强烈推荐。 事件：公司发布 2021年报，收入 68.05亿元，YoY +24.67%；归母净利润 2.73亿元，YoY -66.29%；扣非归母净利润 1.31亿元，YoY -80.66%。2021Q4单季度收入、归母净利润、扣非归母净利润 YoY +9.70%/-45.23%/-48.52%。 转型阵痛仍在，短期收入增长放缓。较前三季度，公司 21Q4单季营收增速进一步下滑，净利润下滑幅度收窄但同比降速仍然较为明显，显示公司仍处战略转型升级带来的短期阵痛中。公司在资源配置中坚持优先选择长期目标而非短期市场机会，同时坚持 XaaS 服务化，致力于未来全面转向订阅制，因此云业务的发展获得更多资源倾斜，再叠加云服务收入的递延确认，进而导致公司短期收入增长放缓。分业务线看，网安全年收入 36.89亿元，YoY+10.15%；云业务收入 23.79亿元，YoY +49.53%；基础网络及物联网收入7.37亿元，YoY +42.15%。收入占比最大的网安业务增长乏力，除上述转型因素外，近两年疫情之下政府及事业单位客户的安全预算受限也是主要原因，分行业看公司 21年政府及事业单位营收 YoY +15.53%，增速最低，而企业、金融及其他收入分别同比增长 39.85%、22.45%。 毛利率下滑叠加投入进一步加大，利润释放承压。全年综合毛利率 65.49%，同比下滑 4.49pct，主要受两方面因素影响：1）在 XaaS 战略下，毛利相对较低的云业务实现了更高速增长，收入占比逐步提升，进而拉低了整体毛利率；2）全球芯片供应紧张导致原材料成本上涨（直接材料 YoY +43.64%）。 同时，公司进一步加大投入为长期发展蓄力，销售/管理/研发费用 YoY+27.91%/38.34%/44.04%，员工数增加及股权激励是费用快速增长主因。 核心竞争壁垒未变，长期向上趋势不改。我们坚定看好公司全面推进 XaaS服务化战略，XaaS 有望为公司带来客户覆盖面的极大拓宽以及商业模式的根本性升级，对公司长远发展至关重要。我们认为，公司核心竞争力为突出的研发创新能力及完善的渠道销售体系，前期能迅速把握市场需求变化并结合强研发能力实现产品化落地，后期能迅速下沉市场并完成需求反馈，进而实现产品升级迭代正循环。在云业务持续的市场拓展以及网安业务需求逐步回暖背景下，公司 22年或将迎来业绩的逐季改善，中长期增长拐点有望来临。 维持“强烈推荐-A”投资评级。预计 2022-2024年营收 92/122/154亿元预测。 稀缺的安全+云综合服务商，维持强烈推荐。 风险提示：网安政策落地不及预期；云产品研发推广不及预期；竞争加剧。

事件：公司发布2020半年报，报告期内实现营收37.14亿元，同比增长3.57%；归母净利润4.74元，同比增长26.58%；扣非后净利润2.99亿元，同比下降4.58%。其中，二季度公司实现营收20.62亿元，同比增长6.20%；归母净利润3.59亿元，同比增长61.59%。受疫情影响，报告期内公司经营活动产生现金流量净额-4.38亿元，同比减少328.74%。 业绩符合预期，利润受公允价值变动快速增长。得益于二季度公司业务加速推进，上半年公司营收重回增长态势，公司净利润大幅增长主要系所持杭州鸿泉物联股份公允价值变动收益2.34亿元所致。报告期内疫情对公司经营层面的影响已基本消除，因疫情积压的订单正逐步确认，智慧交通及智能物联业务不断有新增订单落地，公司全年营收有望维持加速增长。 “智慧交通+智能物联”双轮驱动成效显著。报告期内公司智慧交通业务营收19.59亿元，同比增长6.06%；毛利率26.16%，同比下降1.72%，我们认为随着公司业务规模提升，系统集成类产品占比较去年提升是公司毛利率略有下滑的主要原因。智能物联业务营收17.55亿元，同比增长1.07%；毛利率34.68%，同比增长0.97%。报告期内公司坚定推进与阿里云的战略合作，在智慧交通、AioT等领域均有标杆项目落地。定增落地，聚焦智能网联汽车业务。8月，公司非公开募集资金19亿落地，将用于下一代智慧交通系统产品解决方案研发升级及产业化项目和补充流动资金。车联网时代降至，公司在路侧有明显的资源优势，我们认为本次定增项目将进一步增强公司在自动驾驶与车路协同领域的竞争力。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们假设2020-2022年公司公允价值变动为2.34/1/1亿元，预计公司2020-2022年净利润分别为11.41/12.39/15.77亿元，对应PE35.1/32.4/25.4倍，维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示：应收账款坏账风险、智能网联汽车业务推进缓慢。

公司发布2019年报及2020年一季报。公司紧跟行业需求提前布局投入研发和市场,已开始在收入端逐步体现,同时随着公司后续剥离非核心资产聚焦网安发展,公司的长期成长逻辑将逐步清晰,维持“强烈推荐-A”评级。 事件:公司发布2019年报及2020年一季报,19全年实现营业收入70.91亿元,同比增长12.55%,归母净利润4.01亿元,同比下降17.37%;扣非净利润亏损3.14亿元,同比下降30.89%;2020Q1营业收入7.43亿元,同比下降29.24%;归母净利润亏损1.57亿元,上年同期亏损8860万元;扣非净利润亏损1.62亿元,上年同期亏损9187万元。 19年电线电缆业务保持平稳,网安继续快速增长。从收入结构来看,公司收入增长主要得益于网络安全业务的拉动,19年公司电线电缆业务保持平稳,同比增长2.31%,收入占比65.91%,网络安全业务同比增长39.57%,收入占比34.09%。从网安产品线来看,公司安全及大数据产品和安全服务分别实现33.81%和90.35%的增长,收入占比分别为29.31%和4.76%,安全服务虽然尚处于早期起步阶段,但是发展动力十足,未来有望持续带动公司网安业务增长。从下游客户来看,公司政府/国企/商业及其他客户分别实现23.22%/21.92%/188.42%的增长,商业及其他客户的大幅增长可以看出公司在市场渠道的拓展上的投入已经开始为公司贡献可观的收入。20年是等保2.0实施的关键时期,公司紧跟行业需求提前布局投入研发和市场,有望实现业务体量进一步扩张,夯实行业领先优势。未来几年天融信将受益国家加强网络安全管理、云大物联等新应用安全需求迸发,实现业务发展快速增长。 一季度电缆业务受疫情影响较大,仍看好公司长期成长逻辑。我们判断一季度公司收入下滑主要由于电缆业务受疫情影响较大,考虑到公司后续将剥离非核心业务聚焦网安业务发展,同时已引入中电科入股,在股权结构、公司治理、业务发展等多个方面正在发生显著的边际变化,公司的长期成长逻辑将逐步清晰,我们持续看好天融信作为国内龙头网安厂商的价值。 维持“强烈推荐-A”评级:公司电线电缆业务剥离在即,聚集网安业务发展,未来将持续受益“政策驱动+技术变革+需求升级”带动的行业高景气,预计20-22年净利润为5.97/8.33/10.92亿元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:人才流失跟不上最新技术发展趋势风险;大股东减持风险;商誉减值风险。

事件:公司发布2020年一季报,20Q1实现营收2.3亿元,同比下滑6.78%,高于预告中值;扣非净利润亏损加大为0.54亿元。受疫情影响,政府及客户单位延期复工复产,采购节奏放缓,公司收入受到一定程度影响,而费用支出相对刚性。 疫情影响相对有限,统计订单显示需求复苏。疫情影响公司的项目交付和客户的采购招投标,美亚历年Q1收入业绩占比较小,在疫情冲击下20Q1营收仅小幅下滑,随着3月开始的全面复工复产的推进,加上公司后几个季度的积极追赶,我们认为对全年的影响甚微。从我们公开统计的订单情况来看,3月母公司订单已经开始明显复苏,加上1月份及之前的累积未完成交付订单,公司后续的业绩具有强支撑。在美亚“强管理、挖潜力、控费用、增效益”的管理方向指引下,我们依旧认为公司今年有望实现收入-费用“剪刀差”,在大数据业务放量的情况下利润将加速释放。 传统业务拓行业复苏,大数据构成核心成长驱动力。随着电子取证设备横向拓展刑侦、监察委、税务、军工等领域,纵向区县下沉,美亚传统优势业务强化市场竞争力并恢复增长。公司大数据业务经历多个季度蛰伏投入后也进入收获期,公司成长驱动结构实现转变。母公司和子公司间协同效应的发挥对公司跨领域行业的发展起到关键的助推作用。美亚重点发力公安大数据中台,并逐步向社会治理大数据中台发展,在公安之外也拓展了海关、税务、市场监督、监察委等司法机关和行政执法部门。我们持续看好公司大数据业务渗透及智能化趋势下的成长机遇。 “强烈推荐-A”投资评级。预计20-22年EPS为0.53/0.70/0.90元,公司业绩已经出现明显拐点,前期投入进入收获期,大数据信息化项目的获取也为后续持续的数据应用开发打下好基础,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新行业需求落地进度不达预期;大数据技术应用推进迟滞。

事件:公司发布2020年一季报,Q1实现营收10.89亿元,同比下滑13.1%;归母净利润亏损2.38亿元;扣非净利润亏损2.51亿元。非金融云业务实现收入2.19亿元,同比增长74.4%;软件业务营收5.64亿元,同比下降33.3%;支付服务营收2.1亿元,同比增长182.6%。同时公司公告拟以合计2.03亿元参股智能客服龙头智齿博创,共获取30.97%股份。 云业务保持高速增长,客户需求景气提升。受疫情影响,20Q1公司涉及现场实施交付类业务有所迟滞,而费用支出相对刚性,但云服务延续高速增长态势,疫情特殊时期众多企业对云应用需求快速提升。传统软件+云整体同比下滑19.5%,结构上中小型企业相关收入下滑较大。公司在大型企业市场竞争优势延续,成功签约华为、金山办公、壳牌中国等一批大型领先企业,助力数字化转型与建设。二季度用友将重点发布面向大中型企业的新一代云应用产品和低代码开发平台,这将进一步利于公司缩减客户实施交付服务周期和加快产品更新迭代效率,完善整体云服务业务质量。 工业互联网加速推进,用友丰富产品储备迎强发展机遇。在数智化、国产化、全球化机会下,公司持续加大研发投入,Yonsuite、NCCloud1909及iuap5.0等新品陆续发布并持续优化迭代,引入第三方伙伴完善企业数字化服务生态。 公司云服务客户累计达566.72万家,付费企业数为53.72万家。精智工业互联网平台形成了融合IT、OT、AI及企业核心业务应用于一体的“制造中台”,在工业互联网等新基建加速推进的大背景下,公司又迎来关键成长机遇。 “强烈推荐-A”投资评级。公允价值变动和投资收益等可能对公司业绩有较大正向影响,我们的盈利预测暂未充分考虑,预计公司20-22年净利润为12.10/17.65/22.84亿元,稀缺型综合云服务霸主,显著的集群生态发展优势,企业信息化升级及工业互联网直接受益标的,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:云服务业务进展不达预期;人才流失风险。

公司2019年Q4业绩在金融科技的带动下加速增长,印证国内大中银行科技开发进入新业务需求周期的判断。2020年Q1虽然受疫情影响较大,但存货等会计科目反映出高伟达在手订单的充沛性,疫情影响相对短期,持续强烈推荐。 事件:公司发布2019年报及2020年一季报,全年实现营收17.58亿元,同比增长10.45%;归母净利润1.34亿元,同比增长27.93%;扣非净利润1.24亿元,同比增长105.78%。20Q1实现营收2.16亿元,同比下滑31.75%; 扣非净利润亏损513万元,主要系疫情影响开工率,客户验收流程延后。同时公司拟定增募集不超过4.5亿元用于分布式架构智能金融解决方案建设。 金融科技需求强复苏,疫情仅影响短期项目实施交付。公司19Q4单季度实现扣非净利润0.70亿元,同比增长92.28%,超出业绩快报水平。一方面公司金融科技业务规模快速提升;另一方面其中毛利率较高的软件业务比例有所提升。20Q1高伟达的实施交付和客户验收流程虽然受疫情影响较大,但是应注意到新收入准则下公司存货较上年末增长213.85%,这些系统集成采购设备及软件业务均待客户验收,反映出高伟达在手订单的充沛性。同时,目前银行客户对于未来2-3年科技投入规划并未因疫情而出现较大波动,随复工复产的全面推进,公司后续积极追赶将有效大幅降低疫情对全年影响。 银行IT新周期拐点确立,公司竞争优势日渐强化。公司年报已印证国内中大银行科技开发迎来需求快速扩张的新业务周期,叠加多方面外部环境因素,此次周期上行持续性可能更强。高伟达在新信贷业务系统、核心业务系统(尤其数据迁移平台)、客户信息管理系统、数据支持类解决方案等竞争优势领先。加上在银行IT市场多年的优质客户资源积累,并且建信金科作为建行金融科技输出主体,与公司建立了重要合作关系,带动公司银行IT业务加速。 维持“强烈推荐-A”评级:2020年国内大中银行IT建设高景气周期开启,公司业务有望持续加速发展,暂不考虑增发影响,预计20-22年公司EPS为0.43/0.64/0.87元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:人才流失跟不上技术发展趋势风险;核心客户需求不及预期风险。