2024年上半年公司实现营收92.62亿元/+7.0%，归母净利润1.31亿元/同比扭亏为盈；24Q2公司实现营收48.64亿元/+8.2%，归母净利润3052万元/-79.8%。量价拆分看，上半年公司机制纸销量216.05万吨/+10.8%，测算公司销售均价为4287元/吨，同比-3.4%。上半年量增驱动收入稳健增长、纸价随浆价下降而同比下行，Q2在供需压力下，白卡纸价格环比进一步走弱，公司盈利能力环比下滑，系纸价下降而成本上升所致。当前公司山东、江苏两大基地合计产能410万吨，正在积极推动江苏基地80万吨高档箱板纸产能建设。下半年节假日消费旺季需求有望边际好转，但近年白卡纸行业新产能投放较多，关注行业供需格局变动。 事件公司发布2024年半年度报告。24H1公司实现营收92.62亿元/+7.0%，归母净利润1.31亿元/同比扭亏为盈，扣非归母净利润1.09亿元/同比扭亏为盈；经营活动净现金流1.05亿元/-78.4%；基本PES为0.11元/股，同比扭亏为盈，加权平均ROE为1.95%/+7.43pct。 单季度看，24Q2公司实现营收48.64亿元/+8.2%，归母净利润3052万元/-79.8%，扣非归母净利润1434万元/-84.69%。 简评上半年量增驱动收入稳健增长、纸价随浆价下降而同比下行，Q2在供需压力下，白卡纸价格环比进一步走弱。量价拆分看，上半年公司机制纸销量216.05万吨/+10.8%，测算公司销售均价为4287元/吨，同比-3.4%。公司文化纸8号机产能爬坡、江苏碱回收启动突破产能瓶颈，上半年销量同比双位数增长，抢占市场份额、驱动收入稳增。纸产品均价同比有所下降，主要系跟随23年浆价成本下降而下行。根据卓创数据，24H1白卡纸市场均价4589元/吨，同比-4.3%，其中24Q1/24Q2纸价分别同比-6.7%、-1.5%，Q2消费走弱，白卡纸价格环比Q1下滑7.2%。 盈利能力环比下滑，系纸价下降而成本上升所致。24H1公司毛利率11.20%/+6.88pct，净利率1.41%/+5.41pct；单季度看，24Q2公司毛利率9.30%/-3.28pct，环比-4.00pct，净利率0.63%/-2.73pct，环比-1.66pct。费用端，24H1销售、管理、研发、财务费用率分别为1.02%/+0.04pct、3.27%/+0.03pct、3.36%/+0.03pct、1.89%/-1.29pct（汇兑损失同比减少）。80万吨白卡纸产能推进中，推动差异化产品产量爬坡。当前公司山东、江苏两大基地合计产能410万吨，其中江苏基地以发挥规模效应为主，拥有200万吨白纸板产能；山东基地以差异化产品为主，包括65万吨白纸板、95万吨文化纸、50万吨箱板纸/石膏护面纸产能。公司正在积极推动江苏基地80万吨高档箱板纸产能建设，预计25年中、年末各投产一条产线。公司从“新产品、新技术、新原料、新工艺”等四个方面入手，广泛开展科技攻关项目并形成生产力，公司推动差异化产品产量爬坡，为客户提供稳定高品质的产品，同时针对特定市场需求，开发了多种功能性纸张，涂布/非涂布食品卡、无菌液包纸、零塑纸杯纸、食品包装白牛皮纸等差异化新产品在丰富产品线的同时，满足了不同领域的客户需求。 下半年需求有望边际好转，关注行业供需格局变动。随着下半年传统旺季的到来，各类节庆假日消费场景增多，市场需求有望进一步提升。但市场供需两端的不确定性依然存在，近年白卡纸行业新产能投放较多，供需明显失衡，如23年以来，4月仙鹤30万吨食品卡、5月联盛100万吨白卡纸、10月亚太森博100万吨白卡产线投产，24年1月金鹰马来西亚120万吨白卡纸投产，5月冠豪高新30万吨白卡投产，下半年预计24Q3玖龙120万吨食品卡亦将投产。新产能投放节奏可能会对市场价格造成压力，建议关注行业供需格局变动。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为201.07、221.54、239.96亿元，同比增长7.6%、10.2%、8.3%；归母净利润分别为3.07、4.58、6.31亿元，同比增长68.8%、49.2%、37.7%；对应P/E为17.0x、11.4x、8.2x，调整为“增持”评级。 风险提示：1）下游需求不及预期：公司作为国内白卡纸头部企业，下游主要为消费、包装等行业，下游需求偏弱将对收入和盈利产生不利影响；2）供需失衡、纸价下跌风险：行业近年新产能投放较多，供需情况失衡，随着下半年浆价下行，纸价失去成本支撑，或存在纸价进一步下行、盈利恶化风险。3）产能建设不及预期：公司180万吨高端包装纸（社会卡、食品卡等产品）等新产能逐步建设，若产能建设不及预期将对公司收入和盈利产生不利影响。

24H1公司实现营收 110.5亿元/+ 10.9%，归母净利润 6. 33亿元/+4.7%。 24Q2公司营收 55.66亿元/+9.6%，归母净利润 2.53亿元/-6.6%。 拆分看，我们估算 24H1传统核心业务同比+9%，其中线下零售收入同比+6%、电商+28%，线下业务增长放缓，线上业务表现稳健。新业务方面， 24H1办公直销（晨光科力普）实现营收+12.4%，外部环境影响仍在，承压下保持增长；零售大店业务实现收入 7.28亿元/+21.3%，截至 24H1末，公司在全国拥有 709家零售大店，其中九木杂物社 671家、晨光生活馆 38家， Q1、 Q2分别净开店 19、 31家，扩张节奏稳步推进。 事件公司发布 2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营收 110. 51亿元/+10.9%，归母净利润 6.33亿元/+4.7%，扣非归母净利润 5. 67亿元/+4.5%。经营活动现金流净额 7.34亿元/+8.5%； EPS（基本）为 0.69元/股，同比+4.95%； ROE（加权）为 7.79%/-0.76pct。 单季度看， 24Q2公司营收 55.66亿元/+9.6%，归母净利润 2. 53亿元/-6.6%，扣非归母净利润 2.40亿元/-3.3%。 简评科力普增资扩股， 员工股权激励影响 Q2单季度盈利。 上半年晨光科力普增资扩股，包含员工股权激励和实际控制人增资两部分，完成后， 公司持有晨光科力普的股权比例由 70% 变更为77.78%， 员工股权激励的相关股份支付费用计入当期管理费用4,652万元，剔除该因素后，测算 Q2单季度扣非净利润约同比增长 10%+。 分业务模式看： 1）传统核心业务： 线下稳健，线上快增。 24H1公司传统核心业务（晨光及所属品牌文具的线下和电商销售）我们估算约实现营收 42亿元/+9%，其中测算 24Q2营收 20.24亿元/+5%。 ①传统线下主营业务方面，我们测算 24H1营收约 37亿元/+6%， 24Q2营收约 17.9亿元/+2.6%。 ②电商业务方面， 24H1晨光科技实现营收 4.83亿元/+28%，其中 24Q2营收 2.36亿元/+ 28%，公司积极推动线上渠道布局、电商收入保持快速增长。

24Q2公司营收同比+24.8%、归母净利润/+33.0%，经营最旺季节维持良好增长态势。得益于市场需求强劲以及拓展全日制、小班业务，24H1公司教育培训服务收入+29%，其中个性化教育收入+29%、全日制教育收入+24%、职业教育+49%。展望后续：1）市场需求旺盛，24Q1、Q2收款（销售商品、提供劳务收到的现金）增速为36.0%、19.3%，24H1合同负债5.76亿元/+19.8%；2）还款节奏加速下财务费用率有望下行，24H1公司偿还本金2.15亿元、8月偿还2亿元，截至8月20日公司对紫光卓远剩余借款本金1.99亿元；3）职业教育布局持续加码。 事件布公司发布42024年半年报：公司2024H1营业收入16.20亿元/+29.43%，归母净利润1.62亿元/+81.82%，扣非归母净利润1.52亿元/+55.36%，经营活动产生的现金流量净额2.25亿元/-4.58%。 ROE（加权）为23.57%/+5.26pct,基本每股收益为1.37元/股、同比+81.8%。 简评124H1，业绩处于预告中枢靠上位置，224Q2。旺季增长形势良好。24H1公司营收16.20亿元/+29.43%，归母净利润1.62亿元/+81.82%处业绩预告中枢偏上位置。若剔除股权激励费用1648万元，归母净利润/扣非净利润分别为1.78/1.69亿元。2024Q2公司营收9.15亿元/+24.8%、归母净利润1.11亿元/+33.0%，经营最旺季节维持良好增长态势。24Q1、Q2收款（（销售商品、提供劳务收到的现金）增速为36.0%、19.3%，24H1合同负债5.76亿元/+19.8%，为下半年教育业务增长提供保障。 分业务，124H1个性化教育业务快速增长，多元化布局全日制、职业教育。1）教育业务：得益于市场需求强劲以及拓展全日制、小班业务，24H1公司教育培训服务收入15.6亿元/+29%，其中个性化教育收入(传统校区)13.2亿元/+29%、全日制教育收入(培训基地、双语学校)2.3亿元/+24%、职业教育收入0.2亿元/+49%。 截至24H1个性化学习中心超过240所，覆盖100城市，较23年底持平。盈利能力持续提升，公司加速推进还款。2024H1毛利率达36.04%/+0.96pct，主要受益于全日制基地等班组课收入占比提升，24H1净利率达9.97%/+2.87pct。费用端，公司降本增效及规模效应逐步显现，24H1销售、管理、研发、财务费用率分别达5.71%、14.83%、1.04%、1.53%，同比+0.01、+1.09、+0.11、-1.04pct，公司24H1财务费用减少737万元主要系上半年偿还本金2.15亿元、8月偿还2亿元，截至8月20日，公司对紫光卓远剩余借款本金1.99亿元；管理费用率增加主要由于股份支付费用增加。24Q2公司销售毛利率38.83%/+0.48pct、净利率12.18%/+0.75pct。 盛拟收购民办高职岳阳育盛90%股权，职业教育布局继续深化。公司公告下属全资子公司学大信息等，逐步出资持有岳阳育盛90%股权，其中岳阳育盛为一所非营利性全日制民办高等职业学校，交易对价2.14亿元。 教培需求刚性叠加供给格局优化下，预计龙头市占率有望持续提升。“双减”三年对于教培行业的监管更加明确和清晰，24年2月的《校外培训管理条例（征求意见稿）》整体基调更为积极，对满足家长合理需求的非学科培训明确支持，高中、非学科培训有较大发展空间。在教育板块刚需依旧下，龙头公司合规展业并稳健扩张；叠加供给侧收缩下利润率有望持续优化提升。 测盈利预测：预计2024-2026年营收分别为27.9、34.4、41.5亿元，同比+26.2%、+23.0%、+20.8%；归母净利润分别为2.58、3.37、4.25亿元，同增67.5%、30.7%、26.2%，对应PE分别为26、20、16倍，维持“买入”评级。 示风险提示：1）政策监管风险：在K12教育培训政策从严的背景下，公司严格遵守教育法规和政策，贯彻国家“双减政策”，密切关注行业形势变化，后续若政策出现变化，会对于公司经营产生影响。 2）对外投资可能存在的风险：公司对外收购中职院校，但仍存在一定的市场风险、经营风险、管理风险，若本次交易第二笔付款条件未能在约定时间内实现，或违约方未能在约定期限内消除或弥补违约情形的，本次交易存在终止的风险。 3）运营成本上升的风险：受国家宏观政策因素影响，公司将结合实际情况调整业务经营策略，可能面临品牌重建、课程打磨、教师及员工队伍重新招聘培养、市场重新投入、场地改造、证照更新等问题，可能加大公司运营成本，导致公司利润水平下降的风险。

24H1公司实现营收 205.24亿元/+6.1%，归母净利润 17. 58亿元/+40.5%，扣非归母净利润 18.17亿元/+49.2%。单季度看， 24Q2公司实现营收 103.39亿元/+8.4%，归母净利润 8.02亿元/+16.9%，扣非归母净利润 8.65亿元/+30.0%。 24H1公司浆纸产量约 580万吨，同比增长 20%， 系去年新增产能爬坡释放。盈利端， 24Q2毛利率为 17.16%/+1.03pct，环比-0.84pct；净利率为 7.79%/+0.57pct，环比-1.62pct， 盈利能力环比略有回落，主要系 Q2纸价平稳，而原材料木浆成本逐步抬升，同时公司南宁厂区固定资产清理形成损失 8400万元，影响归母净利润表现。 事件公司发布 2024年半年报。24H1公司实现营收 205.24亿元/+6.1%，归母净利润 17.58亿元/+40.5%，扣非归母净利润 18. 17亿元/+49.2%； 经营性净现金流 30.26亿元/-25.6%； 基本 EPS 为 0. 63元/股，同比+40%； ROE 加权为 6.54%/+1.29pct，资产负债率46.79%，较年初下降 1.47pct。 单季度看， 24Q2公司实现营收 103.39亿元/+8.4%，归母净利润8.02亿元/+16.9%，扣非归母净利润 8.65亿元/+30.0%。 简评上半年浆纸产量增长 20%， Q2盈利能力环比回落。 24H1公司浆纸产量约 580万吨，同比增长 20%，主要系去年新增产能爬坡释放。 24H1公司毛利率 15.57%/+2.77pct；净利率 8.60%/+2.10pct。 单季度看， 24Q2毛利率为 17.16%/+1.03pct，环比-0.84pct；净利率为 7.79%/+0.57pct，环比-1.62pct。 主要系 Q2纸价平稳，而原材料木浆成本逐步抬升，盈利能力环比略有回落。 上半年非经常性损益主要系南宁基地固定资产清理形成损失 8400万元。 以南宁基地为建设重心， 浆纸一体化持续推进。 截至 23年末，公司合并纸、浆总产能已超过 1200万吨， 目前在建项目如下：①南宁二期：上半年启动，包括年产 40万吨特种纸生产线、年产 35万吨漂白化学木浆生产线、年产 15万吨机械木浆生产线。 ②南宁 30万吨生活用纸项目一期进展顺利，预计 4条生活用纸产线24Q3投产（合计 15万吨）。 ③山东颜店 3.7万吨特种纸和 14万吨特种纸二期开工建设。 ④南宁一期： 120万吨高档箱板纸项目推进中，预计 25Q4陆续投产。 浆： 溶解浆需求景气，毛利率同比提升，化学浆、化机浆以自用为主，外售部分表现平稳。 1）溶解浆： 24H1溶解浆实现收入 17.73亿元/-7.1%，毛利率 20.96%/+4.73pct。 上半年溶解浆需求景气，售价稳步向上，盈利能力较优。 下游纺织服装需求旺季将至， 截至 7月 15日，溶解浆内盘价 7700元/吨，较年初已提价 300元/吨。 2）化学浆： 24H1化学浆实现收入 7.90亿元/-24.7%，毛利率 19.02%/-1.52pct。 3）化机浆： 24H1化机浆实现收入8.29亿元/-13.3%，毛利率 23.21%/+1.30pct。 公司化学浆、化机浆除自用外主要供给集团卡纸使用，价格、盈利均相对稳定。 巴西 Suzano 的 255万吨阔叶浆，以及国内联盛 120万吨阔叶浆、玖龙 110万吨阔叶浆、仙鹤 40万吨阔叶浆产线等预计在 24Q3陆续投产， 截至 8月 30日， 阔叶浆、针叶浆外盘价（Arauco）分别为 580、 765美元/吨， 内盘价分别为 4800、 6224元/吨， 较 5月中旬高点下跌 17.3%、 3.7%。 纸：涂布类文化纸需求较好，箱板纸总体平稳。1）文化纸： 24H1非涂布文化用纸实现收入 70.17亿元/+7.3%，毛利率 17.99%/+2.35pct；铜版纸实现收入 21.20亿元/+34.3%，毛利率 17.89%/+5.72pct。 上半年部分箱板纸产线转产文化纸贡献增量， 尤其是涂布品类表现较好， 销量增长、盈利改善。 展望下半年， 浆价下行对纸价形成压力， 预计 9-11月招投标旺季或有所好转。 2） 箱板纸： 24H1牛皮箱板纸实现收入 52.02亿元/+14.1% ，毛利率14.57%/+2.41pct。 上半年箱板纸盈利总体平稳，南宁基地持续爬坡、老挝基地受美废成本提升盈利能力略有下滑。 箱板瓦楞纸需求与消费相关，下半年节假日等消费有望促进箱板瓦楞纸需求改善。 3）其他纸： 淋膜原纸实现收入 4.44亿元/-35.9%，毛利率 14.78%/+7.40pct；生活用纸实现收入 10.40亿元/+15.4%，毛利率 14.44%/+3.42pct。 淋膜原纸盈利改善，系差异化新产品开发卓有成效，生活用纸木浆原料以自给为主， 盈利能力平稳，产能释放带来收入增加。 投资建议： 我们预计太阳纸业 2024-2026年营业收入分别为 421.72、 456.20、 507.85亿元，同比增长 6. 6%、8.2%、 11.3%；归母净利润分别为 32.5、 35.9、 40.6亿元，同比增长 5.4%、 10.4%、 13.1%；对应 P/E 为 10. 3x、9.3x、 8.2x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期， 公司作为国内造纸行业头部企业， 文化纸、箱板纸、纸浆产能市占率高，下游主要为消费包装、印刷等行业，下游需求偏弱将对收入和盈利产生不利影响； 浆价波动超预期， 公司木浆原材料占成本比重 50%-60%， 国际木浆新产能持续投放，若供给冲击下，浆价大幅回调，或将对公司浆产品盈利产生不利影响， 同时浆价下跌导致纸价失去成本支撑，或导致短期造纸盈利受损。 林浆纸一体化建设不及预期， 公司正推动南宁二期建设，总投资预计不超过 70亿元，若产能建设不及预期将影响公司收入和业绩增长。

24Q2营收和归母净利润分别同增+100.5%、+215.9%，归母净利润位于业绩预告上限，主要得益于公司持续加大品牌宣传以及消费者教育。24H1单一材料医疗器械（主要是“薇旖美”三类医美植入剂）营收4.8亿元/+105.0%，营收占比79%/+6pct，24H1公司已覆盖终端医疗机构约3,000家（较23底净增约1000家）。 高毛利的产品占比提升叠加规模效应显现下，公司盈利能力持续提升，24Q2毛利率、净利率为91.39%/+2.78pct、55.17%/+19.89pct。 展望后续，重组胶原蛋白行业高景气下，渠道拓展+产品稀缺性有望支撑薇旖美系列产品高增；在研管线覆盖多领域应用场景、多型别重组胶原，有望打开长期增长空间。 事件公司发布220244年半年报：24H1营收6.03亿元/+90.59%，归母净利润3.10亿元/+182.88%，扣非归母净利润3.04亿元/+193.34%；经营活动净现金流为3.56亿元/+323.66%，加权ROE为28.51%/+6.4pct；基本EPS为3.50元/股、同比+182.26%。公司拟以未分配利润向全体股东每10股派发现金红利10元（含税）。 简评动医美产品放量带动24Q2，营收环比提速，业绩达到此前预告上限。 24Q2公司营收3.77亿元、同比+100.5%、环比+67.4%，主要得益于研发新产品并开拓市场带动医美产品快速放量。24Q2归母净利润为2.08亿元、同比+215.9%、环比105.4%，业绩落在此前业绩预告的上限（预告24H1归母净利润2.9-3.1亿元，对应Q2归母净利润为1.9-2.1亿元）。 分产品，“薇旖美”系列产品延续高增，终端医疗机构覆盖逐步推进。1）医疗器械：24H1医疗器械营收5.3亿元/+91.8%，其中单一材料医疗器械（主要包含重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维+重组胶原蛋白凝胶+溶液）营收4.8亿元/+105.0%，营收占比79%/+6pct，主要得益于公司加强品牌推广及终端机构覆盖，24H1公司已覆盖终端医疗机构约3,000家（较23底净增约1000家）。 2）功能性护肤品：24H1营收0.48亿元/+53.9%；3）原料及其他主营业务：24H1营收0.24亿元/+180.1%，主要系合作良好的品牌客户采购量稳步提升，以及随着公司原料产品知名度的提升，覆盖的客户数量在稳步增长。高毛利的产品占比提升叠加规模效应显现，盈利能力持续提升。24H1公司整体毛利率同比91.58%/+2.43pct，主要系高毛利的三类针剂营收占比持续提升，24H1单一材料医疗器械、功能性护肤品、原料毛利率为96.2%/+0.81pct、53.94%/+0.72pct、83.03%/+18.32pct。费用端，24H1销售、管理费用率17.9%、9.2%，分别同比-3.1、-2.9pct，规模效应逐步显现。24H1净利率为51.35%/+16.75pct。24Q2毛利率、净利率分别为91.39%/+2.78pct、55.17%/+19.89pct。 后续看点：胶原蛋白产品管线储备丰富，渠道拓展+产品稀缺性有望支撑薇旖美系列产品延续高增。1）产品储备：妇科用重组胶原蛋白冻干纤维项目已于23年中注册申报，压力性尿失禁、面中部增容项目截至24年1月已接近临床尾声，预计后续有望贡献长期增长动力；2）薇旖美系列产品：目前2021年9月上市的4mg极纯产品仍是主要增长动力，公司通过继续拓展渠道以及加强4mg极纯终端价格的把控（终端指导价为6800元，新氧等平台终端价格在4000-6000元不等）；23年6月上市的10mg至真产品有望覆盖高单价客群（终端价格12800元，参照大众点评）、提升客单价，核心关注推广进程；23年12月推出的III型+XVII型胶原蛋白联合治疗方案主打“维稳、修复、重塑、倍护”；3）原料端：公司与欧莱雅集团在原料端合作顺利推进，产品包括“小蜜罐面霜二代”、修丽可III型胶原精华，；24年3月与修丽可合作推出国内首款重组III型胶原蛋白水光针“铂研”胶原针（该产品为公司23年8月获批的“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”三类证），预计修丽可作为为欧莱雅集团旗下高端院线专业护理品牌，将强化公司品牌力提升。 投资建议：基于公司亮眼的销售表现，上调盈利预测，预计2024-2026年公司营收为14.16、18.63、23.63亿元（前值为12.10、16.71、21.24亿元），同比+81.4%、+31.6%、+26.9%，归母净利润为6.23、8.27、10.54亿元（前值为4.79、6.76、8.73亿元），同比+107.9%、+32.8%、+27.4%，对应PE为26X、19X、15X，维持“买入”评级。 风险提示：1）重组人源化胶原蛋白新材料研发项目不及预期甚至研发失败风险：公司主要在研项目的主要研究内容为重组人源化胶原蛋白新材料在人体各部位由浅入深，从体表到体腔到体内的应用拓展，其针对的适应症集中于妇科生殖、妇科、外科、泌尿科、骨科、口腔科和心血管科。技术要求较高，难度较大，临床试验对于安全性及有效性的验证标准以及临床观察周期均高于目前已获批的植入剂产品，仍然存在一定的研发失败风险。2）现有技术升级迭代风险：近年来生物医药领域高速发展，技术能力不断提高。若未来在公司产品的应用领域，国际或者国内出现突破性的新技术或新产品，而公司未能及时调整技术路线，可能导致公司技术水平落后。

24H1营收同比+14%、 24Q2同比+15%，得益于业务外包及招聘（24H1同增 15%） 及灵活用工服务（24H1同增 21%） 带动营收增长向好。 24H1归母净利润 4.34亿元/+105.71%、扣非后归母净利润 2.77亿元/+270.93%，主要系去年同期业绩受置出资产业绩亏损影响 1.966亿， 24H1公司非经常性损益中政府补助为 3.54亿元。 核心子公司外企德科上海 24H1营收、净利润分别同比+16.9%、 +14.6%。 展望后续， 1）公司聚焦大客户统一管理，大客户华为稳健向好； 2）“稳就业”推进下企业用工需求有望逐步复苏； 3）长期看好灵活用工渗透率提升。 事件公司发布 2024年半年报： 公司 2024H1营业收入 218.66亿元/+14.00%，归母净利润 4.34亿元/+105.71%，扣非归母净利润 2.77亿元 /+270.93% ，经营活动产生的现金流量净额 -3.60亿元/-248.26%。 ROE（加权）为 7.01%/+3pct、基本 EPS 为 0.77元/股、 +54.7%。 简评24H1营收稳健增长， Q2收入增长良好。 24H1营收 218.66亿元/+14.00%， 其中 24Q2营收同比+15%，彰显业务外包业务较强的业务韧性。 24H1归母净利润 4.34亿元/+105.71%、 扣非后归母净利润 2.77亿元/+270.93%，主要系去年同期业绩受置出资产业绩亏损影响 1.966亿， 24H1公司非经常性损益中政府补助 3.54亿元。 公司核心业务主体北京外企 2024H1归母净利润 4.37亿元/-13.22%，扣非归母净利润 2.80亿元/-7.70%，预估主要系高毛利的人事管理和薪酬福利业务占比下滑影响。 24H1业务外包及招聘及灵活用工服务带动营收增长向好。 分业务， 24H1业务外包、招聘及灵活用工、 人事管理、 薪酬福利收入分别为 181.27、 23.50、 4.71、 5.40亿元， 同比+14.92%、 +20.85%、-11.51%、 -6.53%， 营收占比为 82.90%、 10.75%、 2.16%、 2.47%，公司持续推动外包业务专业化发展，外包业务增长韧性强， 精准定位外包业务目标市场，聚力开拓新一代信息技术和人工智能产业的客户，以及具有一定规模的新能源汽车领域客户，持续扩大技术外包业务规模； 人事管理和薪酬福利业务受经济低迷影响下有所承压。 核心子公司外企德科上海（持股 51%） 保持稳定增长， 持续深化与瑞士德科集团的合资合作。 北京外企德科上海公司 24H1营收为 98.11亿元/+16.9%、 营收占比 44.9%， 净利润为 2.61亿元/+14.6%。 公司持续深化与世界人力资源服务龙头企业瑞士德科集团的合资合作，借助德科集团在全球数十个国家和地区的业务网络，为中国企业“走出去”提供配套人力资源服务咨询和落地保障。 2024年上半年，公司与德科集团、华为技术有限公司签订全球合作战略协议，为全球化合作奠定了良好的战略框架基础。 降本增效持续推进中， 政府补助顺利到位。 2024H1公司销售毛利率 5.65%/-1.08pct，主要系人事服务业务占比下降所致。 2024H1公司销售费用率、管理费用率分别为 1.21%/-0.25pct、 2.03%/-0.68pct。 上半年北京公司开展组织架构调整工作， 不断优化运营管理模式，提高运营管理效能。 公司的非经常性损益对整体归母影响较大，其中非经主要为上海子公司外企德科的政府补贴，根据公司公告， 公司控股子公司于 2024年 6月 27日收到与收益相关的产业扶持资金 2.81亿元，占公司 2023年度经审计净利润的比例为 51.28%。 投资建议： 基于企业用工需求复苏疲软，下调盈利预测， 预计 2024-2026年营收为 433.7、 489.7、 547.7亿元（前值 451.8、 523.7、 598.1亿元） ，同比增长 13.2%、 12.9%、 11.8%； 归母净利润分别为 8.45、 9.31、 10.10亿元（前值 9. 12、 10.29、 11.46亿元） ，同比增长 54.2%、 10.2%、 8.6%， 对应 PE 为 9.5x、 8.6x、 7.9x， 维持“买入”评级。 风险提示： 1） 宏观市场变化，用工需求不及预期风险： 如果未来宏观经济景气度下降，影响企业用工需求，将影响公司业务外包、招聘及灵活用工业务需求。 2） 人才流失与培养风险： 我国人力资源行业发展较快，行业集中度较低。公司凭借着高素质的人才团队在业内具有一定竞争优势。如果未来公司未能增强核心竞争力，将影响公司业务拓展。 3）合资模式风险。 公司与外资人服龙头德科集团合资经营，所涉及的子公司营收、利润贡献占比较大。若公司与德科集团的经营理念、合作利益发生冲突，将影响公司业务开展。

24Q2公司营收、归母净利润同比-1%、 -8.9%， 主要系房地产一二手市场活跃度快速下降，国内有效需求不足、居民消费信心下降。公司 24H1零售经销业务稳健推进、电商渠道亮眼增长 35.4%、海外跨境电商加速推进， 24H1跨境电商完成收入 2660+万元。分品类看，精简产品 SPU， 2024H1， V6品牌实现收入 2.9亿元/-3.7%，已运营大家居店 135家。 展望后续，主品牌将继续通过明星产品组合套餐、店态升级等方式提升客单值；电商业务将优化产品结构提升盈利能力。 事件公司发布 2024年半年报： 公司 2024H1实现营业收入 26.29亿/+9.58%，归母净利润 3.73亿元/+4.90%，扣非归母净利润 3.61亿元/+4.35%，经营活动产生的现金流量净额 2.23亿/-79.95%。 基本每股收益 0.95元/股、同比+6.3%,加权平均净资产收益率7.9%/-0.06pct。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 7.5元（含税） 。 简评终端需求疲软下， 24Q2公司营收、归母净利润有所下滑。 公司2024Q2实现营业收入 14.28亿/-0.99%、较 24Q1的 12.01亿元/+25.5%出现下滑， 主要系房地产一二手市场活跃度快速下降，国内有效需求不足、居民消费信心下降， 24Q2归母净利润 2.32亿元/-8.86%、 扣非归母净利润 2.28亿元/-8.28%，主要系推广费用投入较大。 分渠道看， 零售经销业务稳健推进、电商渠道亮眼、海外跨境电商加速推进。 2024H1公司经销、电商（含跨境电商）、直供、直营渠道营收分别为 19. 14、 5.48、 0.79、 0.48亿元，同比+4.80%、+35.37%、 -15.31%、 -24.55%。 1） 直供渠道收入下降主要是 2023年上半年含有直供欧派苏斯品牌业务， 2） 直营业务减少主要是公司经典事业部原分布于广州、上海、深圳直营门店先后转经销门店所致。 3）2024H1公司持续发力抖音快手等社交媒体， 2024H1国内电商营收 5.21亿元、 同比增长 30%+，天猫、京东、抖音收入占比 36.32%、 18.94%、 43.49%。 4） 公司高度重视海外业务发展， 24H1海外业务收入同比增长 49.26%。线下通过经销+直营的门店模式运营，营销网络遍及北美、澳洲、欧洲、新加坡和港澳 台等 27个国家或地区；线上通过在亚马逊（美国、欧洲、日本、东南亚）、 OTTO 和沃尔玛（北美）等跨境电商平台布局。 24H1跨境电商完成收入 2660+万元。 分品类看， 精简产品 SPU， 全品类实现增长。 24H1公司床垫、床架、沙发、床品实现收入 12.40、 7.78、2.08、 1.49亿元，分别同比+8.26%、 +7.03%、 +11.63%、 +16.58%。慕思主品牌业务，公司通过精简产品 SPU 有效降本、提质、破量，通聚焦营销资源实现爆款突破，有效提高经销商高端产品销售额、套餐销售占比和客单值。 2024H1， V6品牌实现收入 2.9亿元/-3.7%、 定制 4600+万元。 V6在产品端、渠道端、零售终端、品牌推广上持续发力，新开发清木·真我、克洛伊等九项全屋定制系列， 已运营大家居店 135家。 产品结构升级及降本增效下毛利率有所改善， 费用投放有所增加。 2024H1毛利率为 51.26%/+0.58pct， 主要是通过优化产品结构、持续推进供应链降本增效。费用端， 2024H1销售、管理、研发费率分别 25.19%、 6.15%、3.72%， 同比 0.83、 +0.47、 +0.63pct， 销售费率提升主要系广告费提升较多。 24Q2单季毛利率 52.19%/持平， 24Q2销售费用率 24.05%/+0.81pct、主要系广告费增加较多，管理、 研发费用率 5.65%/+0.68pct、 3.63%/+0.86pct，下半年公司将继续优化费用。 除此之外， 24Q2公司发布 2024年半年度利润分配方案，拟每 10股派发现金红利7.5元（含税），合计拟派发现金红利 2.96亿元。 投资建议： 基于线下客流较为疲软，下调盈利预测， 预计 2024-2026年营收为 60.2、 65.8、 71.4亿元（前值为 64.3、 73.9、 83.9亿元） ，分别同增 7.8%、 9.3%、 8.6%；归母净利润为 8.53、 9.24、 9.98亿元（前值为 8.83、9.72、 10.67亿元） ，分别同增 6.3%、 8.4%、 8.0%，对应 PE 为 13.4X、 12.4X、 11.5X，维持“买入”评级。 风险因素： 1）地产销售下行：软体家具行业的市场需求与房地产行业的景气程度存在一定的关联性。若未来国家房地产调控政策趋严，可能抑制刚需购房和改善型购房需求，导致新房装修和二手房翻新带来的家居装饰消费需求下降，将可能会对公司的产品销售和业绩造成不利影响。 2）行业竞争加剧：随着健康睡眠理念不断深入人心，国内外众多竞争对手加大对软床市场的投入和布局，市场竞争程度有所加剧，若公司在未来的市场竞争过程中，不能有效保持品牌美誉度、不能持续保持产品质量优势、不能持续获取主流 KA 商场门店区位优势，将削弱公司的市场占有率。

公司 24Q2营收、归母净利润同比-20.91%、 -21.26%， 主要系去年同期高基数、终端需求低迷叠加内部改革调整， 24Q2橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门收入同比-25.02%、 -27.25%、+8.66%、 -24.04%。 24H1经销渠道承压明显，直营及整装渠道稳健，零售大家居快速推进。 截止 24年 6月底，欧派集团旗下门店数量合计 8329家/较 23年末减少 387家，主要是公司进行门店店态转型升级。24H1零售大家居门店已超过 850家/较 23年末增加 200多个。展望后续， 公司坚定发展大家居战略，全面推进营销体系大家居转型。 事件公司发布 2024年半年报： 公司 2024H1实现营业收入 85.83亿元/-12.81%，归母净利润 9.90亿元/-12.61%，扣非归母净利润 7.76亿元 /-27.54% ，经营活动产生的现金流量净额 12.50亿元/-39.85%。 基本每股收益为 1.62元/股、同比-12.9%,加权平均净资产收益率 5.32%/-2.24pct。 简评终端需求低迷叠加内部改革调整下，公司 24Q2营收和利润继续承压。 公司 2024Q2营业收入 49.62亿元/-20.91%， 主要系去年同期高基数、 终端需求低迷叠加内部改革调整， 24Q2橱柜、 衣柜及配套家具产品、 卫浴、木门收入同比-25.02%、-27.25%、 +8.66%、-24.04%/。 24Q2归母净利润 7.72亿元/-21.26%、 扣非归母净利润 6.34亿元/-32.72%。 分渠道： 24H1经销渠道承压明显，直营及整装渠道稳健，零售大家居快速推进。 1）零售渠道： 24H1直营、经销营业收入 3.35、63.95亿元，同比+17.27%、 -17.58%。 其中 24H1整装渠道营收同比增长 8.7%。 截止 24年 6月底， 欧派、欧铂丽、欧铂尼、铂尼思、其他品牌门店数量分别为 5644、 1037、 954、 539、 155家，合计 8329家/较 23年末减少 387家，主要是公司进行门店店态转型升级。 24H1零售大家居业态逐步获得经销商认可，截至 24H1末有效门店已超过 850家/较 23年末增加 200多个。 2）大宗渠道： 24H1大宗、其他（海外）营业收入 14.99、 1.73亿元，同比+0.97%、 +27.16%。 24Q1、 Q2大宗收入分别同比+18.8%、 -10.6%，毛利率分别为 15.9%、 33.3%,24Q2大宗毛利率环比改善。 分品类： 24H1卫浴保持增长。 24H1厨柜、衣柜及配套、卫浴、木门为 25.57、 44.19、 5.03、 4.97亿元，同比-16.76%、 -18.63%、 +9.29%、 -13.61%， 毛利率 29.2%、 36.7%、 25.0%、 23.8%， 同比-1.1、 +3.1、 -1.4、+2.8pct。 降本增效助力毛利率提升， 24Q2经营现金流亮眼。 24H1毛利 率 32.57%/+1.06pct 、 24H1净利率11.57%/+0.13pct， 其中橱柜、衣柜及配套、卫浴、木门、其他产品毛利率分别为 29.22%、 36.67%、 24.99%、 23.83%，同比-1.05、 +3.08、 -1.35、 +2.83pct，主要是公司通过制造多维降本、组织优化、费用管控等措施。 24H1销售、管理、研发、财务费用率分别为 11.39%、 7.01%、 4.87%、 -1.27%，同比+2.44、 +0.57、 +0.41、 +0.56pct。 24Q2毛利率为 34.5%/+0.2pct、 净利率 15.6%/-0.1pct， 24Q2销售、 管理、 研发费用率分别为 11.2%、 6.2%、 3.9%， 同比+2.7、 +1.0、 -0.1pct，销售费用率提升主要系对消费者和经销商双重让利、 市场投入增加。 24H1实现经营现金流 12.5亿元/-39.85%， 现金流下降主要由于回款时点变化导致 24Q1经营现金流较弱导致， 24Q2经营现金流17.01亿元/+26.9%。 投资建议： 基于终端需求疲软以及改革进程推进，下调盈利预测， 预计 2024-2026年营收为 204.8、 213.6、224.3亿元（前值 247.3、 268.2、 289.6亿元），同比增长-10.1%、 +4.3%、 +5.0%，归母净利润为 27.2、 28.7、 30.5亿元（前值 32.1、 35.0、 38.0亿元），同比增长-10.4%、 +5.6%、 +6.0%，对应 PE 为 9.7X、 9.2X、 8.7X，维持“买入”评级。 风险提示： 1）地产竣工下行、 市场需求变化的风险： 经济形势依然处于相对羸弱的状态，社会因流通已经开始活跃，经济也因活跃逐步复苏，但国内外市场的经营环境、供应链也将面临不确定性， 或对于生产经营目标达成带来不确定性。 2） 市场竞争加剧的风险： 公司所在的定制家具行业属于家具细分行业，作为行业龙头，公司在设计研发、品牌、服务、渠道等方面具有较强的优势。但由于定制家具行业正处于从高速步入中高速增长的换挡期，加之行业跨界进入者增多、上市公司募投项目产能释放、客流碎片化等因素相互交杂，内外部因素的变化导致行业竞争将从产品价格的低层次竞争进入到由品牌、网络、服务、人才、管理以及规模等构成的复合竞争层级上。 3） 原材料价格波动的风险： 公司生产的定制家具产品原材料包括刨花板、中纤板、功能五金件、石英石板材及外购的部分电器。若未来原材料采购价格发生剧烈波动，可能对公司盈利水平带来不确定性影响。

24H1营收19.25亿元，同比-22.15%,归母净利润1.27亿元，-33.18%，剔除地产影响后，公司24H1营业收入同比+1.48%，归母净利润+2.87%。公司化妆品业务24H1营收11.86亿，+7.2%，上半年福瑞达生物（化妆品主体）合并口径净利润1.09亿，净利润率为9.2%，同比+0.5pct有所提升。公司今年来更加强调化妆品板块的盈利能力，预计费用端节约较多。公司2023年品牌从“4+N”升级为“5+N”，上半年推出专研头皮微生态科学洗护新品牌即沐，正式进军洗护赛道，多维布局下关注收入端后续提升节奏。 事件露公司披露2024年中报：24H1营收19.25亿元，同比-22.15%,归母净利润1.27亿元，-33.18%；扣非净利润1.12亿，+77.19%。 Q2单季度营收10.35亿元，同比-13.85%，归母净利润0.68亿元，+11.66%；扣非净利润0.60亿元，+24.63%。 中期拟每10股派发现金红利0.5元（含税），共计派发股利0.51亿元，分红率40%。 简评去年同期仍有部分地产影响，化妆品业务利润率小幅提升剔除地产影响后，公司24H1营业收入同比+1.48%，归母净利润+2.87%。分子公司来看：鲁商服务（物业主体）营收3.09亿元，-1.06%，净利润0.22亿元，公司71.31%持股对应0.15亿利润，-27.8%。博士伦福瑞达营收3.99亿元，+0.37%，净利润1.17亿，对应公司享有的投资收益为0.35亿元，-10.8%。福瑞达生物（化妆品主体）合并口径营收11.86亿元，同比+7.3%，净利润1.09亿，净利润率为9.2%，同比+0.5pct有所提升，公司82.42%持股对应0.90亿利润，+13.7%。公司今年来更加强调化妆品板块的盈利能力，预计费用端节约较多。 化妆品业务受行业需求影响边际放缓，局推出洗护品牌多维布局公司化妆品业务24H1营收11.86亿，+7.2%，Q2单季度+1.4%，其中颐莲营收4.47亿元，+14.2%，Q2+12%（Q1+17.5%），瑷尔博士营收6.45亿元，+7.8%，Q2-1%（Q1+20.6%）。业务毛利率61.4%，-1.66pct，一方面行业需求整体偏弱，另一方面业务利润率的增长表明投放费用明显下降，营销推广相对偏保守情况下GMV受到了影响。公司2023年品牌从“4+N”升级为“5+N”，从单一美妆主业升级为“生美+医美”双美新生态。上半年公司推出专研头皮微生态科学洗护新品牌即沐，正式进军洗护赛道。 医药业务调整期相对承压，原料业务毛利率提升显著上半年公司医药板块实现收入2.4亿元，-17.28%，毛利率52.13%，-4.15pct。医药板块处于调整期，公司积极推进医药改革转型，在渠道策略上，明确维持医院、聚焦药店、拓展三终端、推进医药电商的营销思路，探索线上线下融合的销售模式。原料业务上半年实现收入1.72亿元，+0.72%，毛利率39.27%，+3.73%。公司积极调整销售战略，推进食品级、化妆品级产品定制化服务，拓展医药级透明质酸产品，透明质酸原料上半年销量同比增加32.77%，毛利率提升9.1个百分点。 盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司实现归母净利润3.20/3.81/4.36亿元，对应PE为19/16/14倍，维持增持评级。 风险分析政策风险：医药行业受国家相关政策的影响很大，我国正在持续深化医药卫生体制改革，相关改革措施的出台和政策的不断完善，在促进医药行业有序健康发展的同时，可能会使行业运行模式、产品竞争格局产生较大变化；竞争风险：我国化妆品市场竞争较为激烈，新进入者众多，公司化妆品业务可能面临化竞争加剧带来的收入体量增长放缓、盈利能力下滑的风险；妆品行业产品迭代速度快，若后续新品培育及品类拓展不及预期，可能导致公司面临品牌成长持续性不足的风险。

核心观点24Q2营收同比+36.6%，得益于公司通过以价换量策略抢占市场份额，其中新品和次新品成为主要增长动力，家居、家具和宠物系列均高增；欧洲和美洲均高增，海运费影响下欧洲毛利率有所下滑，预估两地区净利率相近；渠道上亚马逊平台延续高增，OTTO、TEMU等贡献增量。海运费上涨+销售投放+股权激励费用拖累下，24Q2归母净利润同比-27.9%。展望后续，公司将继续聚焦品牌建设、供应链优化以及产品系列化打造，预计新品上市+新市场新渠道开拓有望支撑后续增长。 事件公司发布2024年半年报：2024H1公司营收37.21亿元/+40.7%；归母净利润1.72亿元/-7.73%；扣非后归母净利润1.60亿元/-24.97%；基本每股收益0.43元/股，同比-15.7%。经营活动产生的现金流量净额9.35亿元/+30.5%。ROE（加权）为5.41%/-4.37pct。 简评产品和渠道共同发力下，24Q2营收持续高增。24H1营收37.21亿元/+40.7%，24Q2营收18.8亿元、同比+36.6%、环比+2.1%，维持23Q4以来的单季高增态势，其中：1）分品类：公司通过以价换量策略抢占市场份额，家居、家具和宠物系列均高增。24H1公司家居、家具、运动户外、宠物分别实现营收13.4、19.0、1.3、3.1亿元，同比+50.2%、+39.4%、+3.4%、+37.3%，运动户外品类受欧洲气候原因和海运因素。公司新品贡献提升，次新品（2023年推出的产品）上半年表现亮眼。 24H1家居、家具毛利率35.94%/-2.06pct、34.68%/-1.65pct，主要系公司为快速占领更多市场分额，降低产品均价。 2）分地区：美洲增长提速，欧洲毛利率有所下滑。24H1欧洲、北美、日本、其他地区实现营收22.8、13.4、0.3、0.2亿元，同比增长41.2%、41.1%、30.6%、39.4%。24H1欧洲、美洲毛利率为36.12%/-3.66pct、33.15%/+1.98pct，欧洲地区毛利率下降预估主要受到海运费上涨影响。预估24H1美洲和欧洲地区净利率差距不大。 3）分渠道：亚马逊平台延续高增，OTTO、TEMU等贡献增量。24H1公司B2C、B2B实现营收31.8、4.9亿元,同比+48.9%、+5.7%，其中AmazonB2C、OTTO、独立站、其他B2C营收25.4、1.9、1.1、3.4亿元，同比增长42.7%、97.1%、91.3%、68.3%，营收占比69.1%、5.0%、3.0%、9.4%。亚马逊平台仍然保持稳定增长、OTTO平台保持2023年的强劲增长趋势。 海运费上涨+销售投放+股权激励费用拖累业绩。24Q2归母净利润、扣非归母净利润分别为0.71亿元/-27.9%、0.64亿元/-50.4%，主要系：1）公司提升市占策略，产品销售平均单价同比有所下降及新品推广的营销费用增加，24H1、24Q2销售费用率为24.7%/+1.7pct、25.0%/+2.1pct；2）红海事件影响下海运费同比上涨（24H1上海港出口至欧洲基本港、美西基本港平均运价较2023年平均运价上浮224.61%和188.58%），自营及三方海外仓服务扩大导致仓储费用增加；3）汇兑损益由24H1的1,772.6万元收益转659.68万元损失；4）新增2024年股权激励股份支付费用724.77万元。24Q2公司毛利率为33.9%/-2.2pct、净利率为3.8%/-3.4pct。24H1销售、管理、研发、财务费率分别为24.7%、3.6%、1.0%、0.8%，同比+1.8、-0.5、-0.3、+2.5pct。 公司在品牌建设、供应链优化、产品系列化打造以及新渠道的开拓上已有成效。1）品牌：确立了以集团主品牌“SONGMICSHOME”牵引三大产品品牌的品牌矩阵；2）产品：2024年上半年，公司陆续推出系列化产品EKHOCollection、LUIZCollection等，逐步培养主品牌的消费者心智。并实施产品分级差异化管理，及时调整产品策略，淘汰尾部表现不佳的SKU。3）供应链：公司在2024年上半年在美东、美中、美南新增3个三方合作仓，形成了覆盖美东、美西、美南、美北、美中的5仓布局，美国市场的自发订单比例从1月的8.5%提升至6月的15.7%；欧洲地区设置了法国、西班牙、意大利的三方前置仓。截至2024年6月末，公司国外自营仓面积已达35万余平方米。4）新渠道：在持续提升亚马逊平台市场份额的同时，公司持续扩大Temu、SHEIN等新兴平台流量的机会以及HobbyLobby线下增量市场，Temu在2024年3月开放半托管后，公司作为第一批半托管卖家在美国站开站。 投资建议：基于海运费对于公司利润有所拖累，下调盈利预测，预计公司2024-2026年营收分别为76.2、91.9、110.3亿元，同比增长25.4%、20.7%、20.0%；归母净利润分别为3.79、5.43、6.57亿元（前值为4.86、5.86、6.97亿元），同比-8.2%、+43.2%、+21.0%，对应PE为17.9x、12.5x、10.3x,维持“买入”评级。 风险提示：第三方电商平台经营风险：公司主要通过亚马逊、Cdiscount、ManoMano、eBay等海外线上B2C平台销售产品，线上B2C平台是公司的主要销售渠道。但如果该等电商平台的业务模式、经营策略或经营稳定性发生重大变化，则可能对公司的经营业绩产生不利影响。 海外需求疲软、存货管理风险：当前欧美仍处于通胀较高状态，如果未来公司产品的市场环境发生重大不利变化、市场竞争加剧或公司不能优化库存管理、合理控制存货规模，可能导致产品滞销、存货积压，则公司可能需对该等存货计提大额跌价准备或予以报损，从而对公司的财务状况和经营成果产生不利影响。 税收政策变化的风险：公司的德国、美国和日本子公司主要通过境外电商平台向消费者销售产品，收入主要来源于欧洲、北美和日本等国家或地区。公司整体业务环节所涉及国家或地区较多，境外各个国家或地区流转税、关税、所得税及其他税费相关法规较为复杂，未来如果主要收入来源国家或地区的税收政策发生重大变化，而公司未能正确理解并及时根据税收政策的变化进行调整，可能对公司经营造成不利影响。

核心观点24Q1营收同比-8.17%，主要系去年高基数以及地产竣工面积下滑影响（24Q1房屋竣工面积同比下降20.7%），24Q1大宗渠道营收同降5.6%；24Q1归母净利润同比-50.8%，主要系工程渠道产品单价同比下降以及政府补助同比减少。竣工支撑下2023年公司营收业绩稳步增长，经销商渠道持续开拓，24Q1经销商44559家/较23年底净增7992家。短期来看公司加快工程代理商培养转化、经销商仍保持快速扩张趋势，后续有望接力大宗渠道驱动增长。公司23年公司现金分红比例达80.29%，对应股息率为7.6%（按照5月7日收盘价计算）。 事件公司发布2024年一季报：24Q1营收6.26亿元/-8.17%，归母净利润2878.87万元/-50.79%，扣非归母净利润1914.12万元/-50.02%；经营活动现金流净额-2.07亿元，EPS（基本）为0.16元/股，ROE加权为1.86%/-2.19pct。 公司发布2023年年报：2023年营收37.38亿元/+16.49%，归母净利润3.90亿元（去年同期为-3.0亿元），扣非归母净利润3.39亿元（去年同期为-3.74亿元）；经营活动现金流净额4.24亿元/-18.93%，EPS（基本）为2.22元/股，ROE加权为26.45%。公司拟每10股派发现金红利17.80元（含税），对应分红比例80%。 简评24Q1业绩承压，代理商渠道增速亮眼。24Q1公司营收同比-8.17%，主要系去年高基数以及地产竣工面积下滑影响（24Q1房屋竣工面积同比下降20.7%），24Q1大宗渠道营收同降5.6%，其中直营、代理商渠道分别同比-36.6%、+45.1%；24Q1归母净利润同比-50.8%，主要系工程渠道产品单价同比下降以及政府补助同比减少。24Q1毛利率18.8%/-2.9pct，其中大宗渠道毛利率14.8%/-5.9pct，承压或因竞争有所加剧。 竣工支撑下2023年公司营收业绩稳步增长，经销商渠道持续开拓。23年公司营收37.38亿元/+16.49%，归母净利润3.90亿元（去年同期为-3.0亿元），对应23Q4营收同比+3.7%，归母净利润0.99亿元（22Q4为-3.3.亿元），23年营收稳健增长主要系保交楼等推动下竣工回暖，23年地产竣工面积为9.98亿平米/+17%。公司具体按照产品和渠道拆分如下：宋体1）分渠道：23年代理渠道高增。23年公司经销商渠道、工程渠道、代理商渠道营收9.81、13.39、11.10亿元，同增11.94%、12.38%、22.10%，其中工程渠道推行开拓精装、毛坯市场的同时开辟多元赛道；2023年代理商数量持续增加，且逐步形成完善的代理商服务体系，酒店等新业务取得进展，款清业务份额占比持续提升，截止23年末拥有工程代理商800余家。经销商渠道持续加大对各类经销商和安装服务商的开拓和培育，23年末公司经销商36567家、较年初净增11963家，24Q1经销商44559家/较23年底净增7992家。 2）分产品：2023年公司夹板模压门、实木复合门、柜类产品营收21.69、8.29、2.32亿元，同增8.57%、22.72%、11.80%。公司木门业务稳健增长，并持续向窗类、墙板类、柜类、地板、卫浴、五金等多品类拓展。 23年转亏为盈，24Q1盈利有所承压。2023年公司毛利率26.0%/+2.16pct，主要得益于降本以及原材料采购成本下降；2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为7.5%、2.6%、3.4%、0.4%，同比-1.9、-0.4、-0.5、+0.0pct，2023年公司净利率为10.4%/+19.9pct，主要系22年三四季度计提大额信用减值损失所致，23年公司继续计提信用减值1.07亿元，其中按单项计提坏账准备计提比例已至81.04%，对恒大、阳光城、华夏幸福等企业计提比例分别达90%、70%、80%。24Q1公司净利率4.6%/-3.98pct，其中毛利率18.76%/-2.91pct，24Q1毛利率下滑主要系工程渠道毛利率下滑较多同时低毛利率代理商渠道占比提升。24Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为8.17%、2.91%、2.59%、0.42%，同比变动+0.99、+0.21、-0.79、-0.06pct。 投资建议：预计24-26年营收42.0、46.8、51.8亿元，同增12.4%、11.4%、10.7%，预计归母净利润4.36、4.90、5.46亿元，同比+11.7%、+12.4%、+11.4%，对应PE为9.5x、8.4x、7.6x，维持“买入”评级。 风险因素：1）地产行业持续下行：公司是地产后产业链公司，且目前主要需求来自于新房装修，与房地产竣工、销售等数据密切相关。其中大宗业务直接受到精装房等开工影响，零售端业务受到新房购买和二手房交易影响，若房地产销售持续下行，或对于市场需求产生影响；2）行业竞争加剧：木门公司市场集中度低，目前行业内竞争对手较多，随着行业竞争加剧，盈利能力或受到影响；3）原材料价格波动风险等：公司原材料价格包括板材等，若原材料价格波动较大，对于公司业绩产生直接影响。

核心观点23年公司营收、归母净利润同比+7.55%、-31.05%，灵工业务保持韧性、猎头业务承压。23Q4、24Q1营收同比+14.7%、+10.3%，归母净利润分别-33.7%、+22.1%，24Q1业绩环比改善，其中灵活用工向好+招聘恢复带动国内营收稳健增长，国外业务仍较为低迷。截至24Q1底，公司灵活用工岗位外包员工在岗人数3.62万人/+14.8%、环比上季度净增700人，24Q1期间派出人次11.6万人/+12.4%。展望后续，1）等待经济活动逐步回暖下招聘需求恢复带动业绩向好；2）公司《2023年限制性股票激励计划》考核目标有望强化长期增长信心，其中100%行权的条件是：24-26年营收或者净利润增长30.0%/24.6%/25.3%，80%行权的条件是：24-26年营收或净利润目标增长率为24.0%/21.0%/21.3%（80%行权）。 事件公司发布2024年一季报：24Q1公司营收为26.39亿元/+10.3%，归母净利润为0.41亿元/+22.07%，扣非归母净利润为0.23亿元/-10.01%；经营活动净现金流为-0.82亿元/+21.7%；基本EPS为0.2066元/股、同比+21.74%，加权ROE为2.24%/+0.78pct。 公司发布2023年年报：23年公司营收为97.78亿元/+7.55%，归母净利润为2.01亿元/-31.05%，扣非归母净利润为1.34亿元/-43.03%；经营活动净现金流为1.75亿元/-48.18%；基本EPS为1.02元/股、同比-31.37%，加权ROE为9.87%/-3.62pct。拟向全体股东每10股派发现金红利0.80元（含税）。 简评24Q1业绩环比改善，灵活用工向好+招聘恢复带动国内营收稳健增长，国外业务较为低迷。24Q1营收26.39亿元/+10.3%，主要得益于灵活用工业务增长12.08%，其中国内业务24Q1营收同增15.7%（灵活用工同增17.85%、预估猎头及招聘流程业务环比向好），国外业务受地缘政治、宏观经济周期等因素影响仍较为低迷。24Q1公司归母净利润4065万元/+22.07%、扣非归母净利润0.23亿元/-10.0%，增速差异主要系24Q1政府补助2462万元（23Q1为1176万元）。24Q1业绩增速较23Q2、23Q3、23Q4的-18.5%、-36.8%、-33.7%环比修复。24Q1公司灵活用工累计派出11.57万人次，截至2024年3月末在册灵活用工业务的岗位外包员工3.62万余人。 23年灵活用工保持韧性，招聘业务承压影响业绩。23年公司营收、归母净利润同比+7.55%、-31.05%，对应23Q4营收、归母净利润分别+14.7%、-33.7%，环比23Q3逐步向好。具体拆分2023年营收，其中：1）分业务：23年灵活用工彰显韧性，猎头及招聘流程外包业务承压。23年灵活用工、中高端人才访寻、招聘流程外包营收分别为89.8亿元/+11.7%、4.2亿元/-37.8%、0.67亿元/-38.4%，招聘类业务同比下滑主要由于市场整体招聘需求低迷影响。 23年底在管灵活用工人数为3.55万人/+8.6%，环比23Q3净增400人,23年公司累计派出38.34万人次/+3.9%；23年公司技术研发类岗位占比为61.6%/+6.9pct。截至24Q1底灵活用工岗位外包员工在岗人数3.62万人/+14.8%、环比上季度净增700人，24Q1期间派出人次11.6万人/+12.4%。 2）分区域：我国大陆地区营收73.8亿元/+9.2%，港澳台及海外业务营收24亿元/+2.8%，占总营收比重24.6%/-1.1pct，其中investigo营收20.2亿元/+1.6%、净利润0.40亿元/-63.1%，investigo净利润下滑主要受海外宏观经济形势及22年海外猎头高基数影响。2023年4月公司拟对英国子公司Investigo剩余37.5%股权的股权收购以实现全资控股（24年1月完成注册变更登记），后续有望增加业绩增量部分。 市场需求疲软叠加低毛利率灵工占比提升导致毛利率短期承压。23年公司毛利率7.3%/-2.4pct，主要系：1）市场需求低迷下各业务毛利率有所下滑，其中23年灵活用工、猎头、RPO业务毛利率分别为6.2%、26.6%、13.6%，同比变动-1.2、-10.3、-9.7pct。23年公司销售、管理、研发费用率分别为1.9%、2.6%、0.4%，同比变动-0.3、+0.2、-0.1pct。23年净利率2.1%/-1.2pct。24Q1毛利率6.3%/-0.9pct，24Q1销售、管理、研发费用率为1.5%、2.4%、0.7%，分别-0.4pct、-0.1pct、同比持平。 展望2024年，国内招聘市场需求复苏回暖有望带动业绩修复，股权激励强化长期发展信心。23年12月公司发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予限制性股票合计452.65万股、股本占比2.30%，授予价格为15.66元/股，来源为公司定向增发，激励对象包括公司实际控制人高勇先生和李跃章先生、核心员工（含外籍员工）等95名。主要考核目标为：1）100%业绩行权条件：在2023年基础上，24-26年营收或者净利润目标增长率为30.0%/24.6%/25.3%；2）80%业绩行权条件：24-26年营收或净利润目标增长率为24.0%/21.0%/21.3%。 2024-2027年分摊费用为2693万、1372万、569万、77万元。后续重点关注招聘市场回暖情况，海内外招聘需求修复有望带动公司业绩弹性释放。 投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为118.1、139.8、163.8亿元，同比增长20.7%、18.4%、17.2%；归母净利润分别为2.65、3.29、3.96亿元，同比+32.0%、+24.3%、+20.5%；对应P/E为16、13x、11x，维持“买入”评级。 风险提示：1）模式转换风险：公司的资产规模、人员规模以及业务规模正在进一步扩大，管理模式需要及时调整以保持公司竞争力。如果公司的管理水平未能适应公司规模需要，将影响公司业务发展。2）人才流失与培养风险：我国人力资源行业发展较快，行业集中度较低。公司凭借着高素质的人才团队在业内具有一定竞争优势。如果未来公司未能增强核心竞争力，将影响公司业务拓展。3）宏观市场变化，用工需求不及预期风险：如果未来宏观经济景气度下降，影响企业用工需求，将影响公司中高端人才访寻业务及灵活用工业务需求。

核心观点23年公司营收、归母净利润分别同比+10.71%、+80.54%，主要系自主品牌零售高单位数增长（其中线上电商渠道22%增长）、代工业务10%+增长、工程业务20%+增长。24Q1公司营收+20.02%，主要系低基数下自主品牌稳健增长，工程、代工以及跨境电商业务高增。公司高毛利率床垫占比提升以及精益管理成效助力盈利能力逐步恢复。展望2024年：1）公司将聚焦零售板块，线下继续下沉、线上渠道发力新平台；2）降本增效推进下盈利能力改善情况；3）跨境电商有望贡献业绩增量。 事件公司发布2024年一季报：24Q1营收17.61亿元/+20.02%，归母净利润0.74亿元/+20.2%，扣非归母净利润0.74亿元/+48.6%；经营活动现金流净额-3.28亿元/+47.6%，EPS（基本）为0.19元/+20.2%，ROE（加权）为1.98%/-1.7pct。 公司发布2023年年报：23年营收86.78亿元/+10.71%，归母净利润4.29亿元/+80.54%，扣非归母净利润3.77亿元/+84.18%；经营活动现金流净额12.53亿元/+48.95%，EPS（基本）为1.11元/+79.03%，ROE（加权）为11.71%/+4.58pct。拟向全体股东每10股派发现金红利人民币5.00元（含税）。 简评24Q1开局亮眼，自主品牌稳健增长、工程和跨境电商业务高增。 24Q1公司营收17.61亿元/+20.02%，主要系低基数下（23Q1营收14.67亿元/+4.5%）估计自主品牌稳健增长10%+，工程、代工以及跨境电商业务高增。24Q1归母净利润0.74亿元/+20.2%、扣非归母净利润0.74亿元/+48.62%，增速差异主要系公司24Q1公允价值变动收益为-963万元（23Q1同期为+908万元）。 23年床垫增长亮眼、线上及海外渠道增速领先，23Q4减值计提拖累业绩。23年公司营收、归母净利润分别同比+10.71%、+80.54%，其中23Q4营收26.1亿元/+24.4%、归母净利润为0.4亿元/同比扭亏为盈、扣非净利润-383万元（22Q4为-1.61亿元），23Q4盈利承压主要系公司计提减值损失5748万（其中对恒大计提3580万）。公司23年具体业务如下：宋体1）分业务：床垫增速领先，沙发仍承压。23年公司床垫、软床及配套品、沙发营收50.17亿元/+24%、26.61亿元/-1%、7.7亿元/-15%，沙发增速下滑主要系MD夏图承压、可尚沙发表现稳健。 2）分渠道：线下渠道建设稳步推进、线上增速良好，工程、跨境电商高增。23年公司自主品牌零售业务预计营收增速高单位数，其中线下渠道在23Q4提速增长，23年线上渠道营收18.04亿/+22%、对应23Q4增速30%+，主要系公司在天猫、京东等电商平台上稳中求进，聚焦抖音等新平台。代加工板块受益于海外区域业务拓展通过客户分层分级策略，积极开拓大型国际酒店集团客户、酒店式公寓客户，估计23年代工营收同增10%+。截至24Q1，喜临门、喜眠、M&D（含夏图）专卖店数量分别为3561、1626、487家，合计较年初净增21家，估计24Q1线下、线上营收同增高单位数、约20%，24Q1自主品牌工程、代加工、跨境电商收入表现亮眼。 产品结构升级叠加降本增效下公司毛利率逐步提升。23年公司毛利率34.37%/+1.96pct，23Q4为34.71%/+5.15pct，主要系公司高毛利率床垫占比提升以及精益管理成效显现，23年公司床垫、软床及配套品、沙发毛利率为38.3%、30.5%、25.6%，分别同比+1.5、+1.5、+0.3pct。23年公司销售、管理、研发、财务费用率为20.27%、4.87%、2.07%、0.13%，同比+0.74、-0.33、-0.37、-0.35pct，公司23年净利率4.94%/+1.91pct。 24Q1公司毛利率33.46%/+1.06pct，主要系业务结构优化以及公司进行成本改善。24Q1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为19.16%、6.05%、2.54%、0.35%，同-0.79、-0.1、+0.16、-1.01pct，24Q1净利率为4.21%/+0.01pct。 盈利预测：预计公司2024-2026年营收分别为98.3、109.7、120.9亿元，分别同比增长13.3%、11.6%、10.2%；归母净利润分别为5.35、6.05、6.80亿元，分别同增24.7%、13.1%、12.5%；对应PE为13.3、11.7、10.4倍。维持“买入”评级。 风险提示：1）原材料价格波动风险：目前公司生产用的原材料主要包括发泡材料（聚醚、TDI等）、海绵、无纺布、面料、皮革、钢丝等。受全球宏观形势影响、限电双控致工业生产增速放缓、资源供应不足、运输条件等影响，石油、化纤原料、钢材等大宗商品价格的波动将直接影响上述原材料的采购价格，导致生产成本的波动，从而影响公司的利润水平。2）市场竞争加剧的风险：近年来中国家具行业发展迅猛，家居新秀不断涌现，向软体市场渗透，国内竞争进一步加剧；另一方面，中国巨大的消费市场也吸引了国际性家居品牌商的投入和布局，市场竞争程度有所加剧。市场竞争的加剧可能导致行业平均利润率的下滑，从而影响公司的盈利能力。3）房地产行业波动的风险：家具行业的需求主要来自于新房装修和二手房或租赁的翻新装修。作为家具行业的上游产业，房地产市场的变化将会对家具行业未来需求产生影响。

23年公司营收、归母净利润同增23.09%、+1035.2%，主要得益于教育培训需求旺盛，公司合规展业下市场份额持续提升，以及公司深入推进职业教育、文化阅读、医教融合等业务。其中23Q4淡季仍表现亮眼。24Q1营收同增36.0%，延续23Q2以来的25%+营收增速，24Q1毛利率32.4%/+1.95pct、净利率7.19%/+6.13pct，主要系行业供给大量出清下需求刚性，公司招生良好及教师产能利用率提升。展望后续：1）市场需求旺盛，24Q1合同负债10.0亿元/+23.5%，较23M9/23A的8.32亿元/+13.6%、7.18亿元/+19.9%增速继续提升；2）23年底公司教师人数3215人/+43%，教师团队扩充助力后续增长；3）还款节奏加速下财务费用率有望下行，创始人金鑫出任董事长助力战略经营；4）中职布局持续加码。 事件公司发布2024年一季报：24Q1营收为7.05亿元/+35.97%，归母净利润0.50亿元/+886.4%，扣非归母净利润0.46亿元/+322.3%，经营活动现金流净额4.44亿元/+29.3%，EPS（基本）为0.43元/股/+886.6%，ROE（加权）为7.97%/+6.81pct。 公司发布2023年年报：2023年营收为22.13亿元/+23.09%，归母净利润1.54亿元/+1035.2%，扣非归母净利润1.41亿元（去年同期-600万元）；经营活动现金流净额6.07亿元/+180.6%，EPS（基本）为1.31元/股，ROE（加权）为29.85%/+26.7pct。 简评24Q1营收和业绩高增，合同负债增速环比提升。24Q1公司营收7.05亿元/+36.0%，延续23Q2以来的25%以上的营收增速，预计主要得益于寒假班教育需求旺盛；24Q1归母净利润5018万元（去年同期509万元），较23Q3、23Q4的0.28亿元、0.37亿元继续提升，24Q1公司毛利率32.4%/+1.95pct、净利率7.19%/+6.13pct,盈利能力提升主要系行业供给大量出清下需求刚性，公司作为头部培训机构招生良好及教师产能利用率提升。24Q1合同负债10.0亿元/+23.5%，较23M9/23A的8.32亿元/+13.6%、7.18亿元/+19.9%增速继续提升，有望支撑后续增长。 2023年业绩位于预告区间中枢靠上，23Q4业绩表现亮眼。2023年公司营收、归母净利润分别为22.13亿元/+23.09%、1.54亿元/+1035.2%，归母净利润在业绩预告的中枢靠上位置。23年营收增长主要得益于：1）教育培训需求旺盛，公司合规展业下市场份额持续提升，23年教育服务营收22.0亿元/+24%，毛利率为36.36%/+9.21pct；2）公司深入推进职业教育、文化阅读、医教融合等业务。23Q4公司营收4.19亿元/+26.8%，在淡季仍表现亮眼；23Q4归母净利润为0.37亿元（过往四季度通常为亏损），进一步验证经营环境逐步改善下公司盈利向好态势。 教师团队扩充助力后续增长，中职布局持续加码。在个性化教育业务端，23年末公司拥有近240所个性化学习中心/净减少30所、30所全日制培训基地，此外，公司在大连、宁波等地结合当地教育发展需要，兴办具有个性化教育特色的全日制双语学校。23年底公司教师人数3215人/+43%。在中职业务端，截至23年末公司收购东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校、沈阳国际商务学校；托管运营青西海岸新区绿泽电影美术学校、西安市西咸新区丝路艺术职业学校等。 盈利能力持续改善，还款节奏加速、创始人金鑫出任董事长。2023年公司毛利率为36.50%/+8.46pct，主要系教育业务利用率提升，23年销售、管理/研发、财务费用率分别为7.4%、15.7%、1.2%、2.7%，同比+0.9、1.4、-0.1、-1.0pct，销售费用率增加主要由于市场费用增加，财务费用减少730万元，主要由于公司加速还款下借款利息支出减少，其中23年公司偿还本金4亿元。2024年3-4月公司分别偿还本金0.5、1亿元，截至2024年4月15日，公司对紫光卓远剩余借款本金4.64亿元，预计24年财务费用率有望下行。2023年净利率为6.88%/+6.42pct。24Q1公司毛利率为32.42%/+1.95pct，归母净利率7.12%/+6.14pct。24年4月起公司创始人金鑫先生出任董事长，预计有望对于公司战略和经营起到重要积极作用。 教培需求刚性叠加供给格局优化下，预计龙头市占率有望持续提升。“双减”近三年的时间，对于教培行业的监管更加明确和清晰，24年2月的《校外培训管理条例（征求意见稿）》整体基调更为积极，对满足家长合理需求的非学科培训明确支持，高中、非学科培训有较大发展空间。在教育板块刚需依旧下，龙头公司合规展业并稳健扩张；叠加供给侧收缩下利润率有望持续优化提升。 盈利预测：预计2024-2026年营收分别为27.3、33.0、39.2亿元，同比+23.4%、+21.1%、+18.7%；归母净利润分别为2.52、3.24、4.08亿元，同增63.7%、28.8%、25.8%，对应PE分别为31、24、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）政策监管风险：在K12教育培训政策从严的背景下，公司严格遵守教育法规和政策，贯彻国家“双减政策”，密切关注行业形势变化，后续若政策出现变化，会对于公司经营产生影响。 2）对外投资可能存在的风险：公司对外收购中职院校，但仍存在一定的市场风险、经营风险、管理风险，若本次交易第二笔付款条件未能在约定时间内实现，或违约方未能在约定期限内消除或弥补违约情形的，本次交易存在终止的风险。 3）运营成本上升的风险：受国家宏观政策因素影响，公司将结合实际情况调整业务经营策略，可能面临品牌重建、课程打磨、教师及员工队伍重新招聘培养、市场重新投入、场地改造、证照更新等问题，可能加大公司运营成本，导致公司利润水平下降的风险。

2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%；实现归母净利润9.73亿元，同比+27.20%；实现扣非归母净利润8.81亿元，同比+26.81%。2024Q1，公司实现营业收入182.51亿元，同比+13.08%；实现归母净利润3.63亿元，同比+21.09%；实现扣非后归母净利润3.69亿元，同比+33.21%。2023年公司共计新增13家直营店，985家加盟店，关闭直营门店15家，关闭加盟门店368家，加盟门店数量快速扩张。 事件2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%；实现归母净利润9.73亿元，同比+27.20%；实现扣非归母净利润8.81亿元，同比+26.81%。 2023Q4，公司实现营业收入150.51亿元，同比+31.62%；实现归母净利润2.33亿元，同比+53.71%；实现扣非后归母净利润2.02亿元，同比+90.39%。 2024Q1，公司实现营业收入182.51亿元，同比+13.08%；实现归母净利润3.63亿元，同比+21.09%；实现扣非后归母净利润3.69亿元，同比+33.21%。 简评公司业绩快速增长，领先行业平均水平。2023年黄金珠宝消费需求明显增长后，2024年行业维持景气度。24Q1，中国黄金消费量308.905吨，相比增长5.94%。其中：黄金首饰183.922吨，同比下降3%；金条及金币106.323吨，同比增长26.77%；工业及其他用金18.660吨，同比增长3.09%。考虑黄金价格提升的影响，24Q1中国黄金珠宝社零同比增长4.5%。中国黄金同期收入增长13%，归母净利润同比增长21%。 黄金价格攀升提升毛利率。在全球经济不确定性增加、全球央行增持黄金储备，地缘政治风险等复杂因素影响下，国际黄金价格持续抬升。2024年春节期间沪金价格480元附近，3月初突破500元/克，4月中旬达到高点564元/克。24Q1，公司毛利率为4.09%，同比+0.11pct。 加盟门店快速扩张，2024年扩张速度仍然不低。2023年公司共计新增13家直营店，985家加盟店，关闭直营门店15家，关闭加盟门店368家，加盟门店数量快速扩张。2024年，公司计划开设6家直营门店，216家加盟门店。推进培育钻石新业务，上线新产品。产品方面，2023年公司推出95款产品培育钻石产品，打造了“此刻高光”和“以爱之名”等18K金镶钻产品系列和“5G手创金”等黄金镶钻产品系列。渠道方面，公司开设中国黄金京东培育钻石旗舰店，积极拓展与支付宝、有赞等平台的合作，开设小红书平台中国黄金培育钻石官方企业号。 高分红回馈股东。公司拟以分红派息股权登记日的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金股利4.50元，预计支付现金7.56亿元，占2023年归母净利润的77.66%。 投资建议：预计公司2024年-2026年归母净利润分别为12.91、15.26、18.35亿元，对应PE分别为14、12、10倍，予以“增持”评级。风险分析1、金价波动风险。世界经济形式复杂，美联储加息节奏存在不确定性，黄金价格波动较大可能使得消费者处于观望状态暂时减少黄金珠宝消费。 2、内控管理风险。随着公司渠道的扩张，公司旗下子公司、直营店及加盟店的数量将进一步增多，将加大公司的管理难度，对公司采购及销售、存货管理、人员管理、财务规范等内部控制方面提出更高要求。 3、行业竞争加剧风险。传统黄金饰品的同质化竞争导致行业集中度提升，但并不一定带来进一步的经营效率优化。由于黄金饰品行业竞争激烈，品牌区隔度不高，企业处于通过渠道扩张实现高速增长的阶段。渠道快速扩张后，运营效率可能有一定下降，较多新门店需要度过爬坡期，单店收入可能在短期内下滑。同时，扩张门店至低线城市或高线城市的非核心商圈可能使得门店单店收入出现长期下降。 4、加盟商出现违法违规行为可能影响公司品牌形象。公司特许经营加盟商北京三鼎原黄金珠宝有限公司运营的北京富力广场店，违反与公司签订的《专卖店特许经营加盟协议》，违规擅自开展所谓的“金条无忧预订”业务，并于2023年12月27日私自停止经营活动，无法兑付消费者已购买的产品。北京三鼎原黄金珠宝有限公司实际控制人杨某某已被公安机关刑事羁押，进入司法程序。