拉卡拉发布 2023 年年度报告和 2024 年第一季度报告， 2023 年公司实现营收 59.34 亿元，同比增长 10.60%；归母净利润 4.58 亿元，同比增长 131.85%；扣非归母净利润 5.69 亿元，同比增长 572.12%；毛利率为 28.40%，同比提升 4.92pct。 2024 年第一季度公司实现营收 14.94 亿元，同比下降 1.74%；归母净利润 2.08 亿元，同比下降 19.20%；扣非归母净利润 2.290 亿元，同比增长 22.71%；毛利率为 34.08%，同比提升 3.11pct。 数字支付业务毛利率实现较大提升2023 年公司数字支付业务收入 51.8 亿元，同比增长 13%，毛利率为 26.3%，同比提高 6 pct。主要源于:(1)扫码交易金额同比增长 31%，占整体交易金额比例提升至 27%；（2）公司“支付+”产品与服务提升支付综合收益能力，整体支付净费率水平较去年提高 1 个基点。 2024 年 Q1，公司支付业务收入12.99 亿元，同比增长 2%，其中手续费收入同比增长 6%，一是扫码交易金额 3489 亿元，同比增长 43%，占比提升至 32%； 二是受益于扫码交易规模与占比持续提升以及部分产品费率调整，支付整体净费率有所提高。 第三方支付市场恢复增长， 产业格局优化第三方支付行业伴随国内消费重启增长， 据人民银行发布的《2023 年支付体系运行总体情况》，截至 2023 年 12 月末，银行卡消费总金额 136.00 万亿元，同比增长 4.5%；非银行支付机构处理网络支付金额 340.25 万亿元，同比增长 11.46%。 此外 2023 年，国务院正式出台《非银行支付机构监督管理条例》，支付产业的规范化发展进一步夯实， 未来支付市场供求态势和支付机构价格竞争有望走向新的平衡，部分中小机构将退出市场。 2024 年 2月，国务院发布《关于进一步优化支付服务，提升支付便利性的意见》，国内各类支付方式有望迎来更加公平的竞争环境，产业格局有望进一步优化。 盈利预测、估值与评级考虑到线下消费市场仍在逐步恢复， 但净费率有所提高， 我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为 65.95/72.81/80.44 亿元， 同比增速分别为11.14%/10.40%/10.48%，归母净利润分别为 8.88/10.32/11.97 亿元， 同比增速分别为 94.08%/16.17%/16.01%， EPS 分别为 1.11/1.29/1.50 元/股， 3 年 CAGR 为 37.78%。鉴于公司第三方支付龙头地位稳固， 有望受益于市场恢复增长和净费率提升， 参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 18 倍PE，目标价 19.99 元，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、 GPV 不及预期、费率提升不及预期、合规风险

银行卡收单+数字支付龙头企业。拉卡拉是国内头部的独立三方支付企业，在银行卡和扫码收单领域渗透率都排在同业领先位置。经历三方支付牌照收紧及疫情降费让利，非银行支付行业逐渐出清，趋于成熟，拉卡拉等头部三方支付机构有望在行业回暖的背景下显露增长弹性。 支付行业收单量回升，支付费率增长。 （1）收单量呈现回升态势。23年消费市场持续复苏，根据央行数据，23年 H1银行卡消费金额达63.75万亿元，同增 0.66%，移动支付 484.29亿笔，金额 137.71万亿元，分别同增 11.09%、10.10%。 （2）支付费率逐渐增长。支付牌照政策收紧，企业竞争逐渐趋于理性，行业竞争减弱，第三方支付机构的议价能力增强，费率回升。 （3）行业格局趋稳。拉卡拉在银行卡收单位居行业前三，银行卡收单格局稳定；扫码收单领域，三方支付则主要与微信、支付宝竞合，支付间联模式趋于稳定且仍有长尾空间。 拉卡拉长期业绩支撑。 （1）发展跨境支付。公司具备跨境支付牌照，跨境支付优势显著，提供全币种收款服务，截至 23H1，公司跨境业务交易规模超过 200亿，已实现全球五大国际卡组织交易通道直连。 （2）持续发展扫码支付业务。公司一直以来坚持为实体小微企业提供收单服务，19年支付交易规模在 50万元以下的商户数量占比达 95%。18-23H1，公司扫码交易规模占比逐年上升，截至 23H1，占比在 23.35%。 （3）持续开发行业客户。公司依托开放平台广泛接入垂直行业 SaaS服务商，提供资金管理、店铺经营、供应链管理等服务。截至 23H1，公司已覆盖 30个细分行业客户，包括理想汽车、哈罗单车等。 盈利预测与投资建议。行业量价齐升和出清趋势有望支撑估值，预计24年实现归母净利润 8.3亿元，EPS 1.04元/股。给予公司 2024年合理估值 PE 为 17倍，对应合理价值 17.7元/股，给予 “增持”评级。 风险提示。商户拓展及管理风险、信息安全、市场竞争及政策风险等。

收单侧龙头充分受益量价齐升和格局优化，“支付+”赛道空间长远收单侧龙头受益支付行业量价齐升，“支付+”赛道空间长远。（1）自身具备α优势：优秀公司治理带来技术引领和战略前瞻，监管深化下行业格局有望进一步优化，支付业务市占率和费率有望提升，以金融科技为主的科技业务有望保持高增长，公司龙头地位有望持续提升。（2）龙头标的充分受益支付行业β机遇：数字经济发展机遇，线下消费复苏带来支付行业量价齐升，监管处罚落地后行业进入新篇章。我们预测2023E/2024E/2025E公司营业总收入分别同比+10%/+21%/+18%，归母净利润分别为8.2/10.3/13.1亿元，分别实现扭亏为盈/+27%/+27%，ROE分别为21.7%/22.1%/22.4%，当前股价对应PE分别为14.6/11.6/9.1，首次覆盖给予“买入”评级。 行业β机遇：消费复苏下支付业务量价齐升，数字经济机遇+监管规范格局（1）行业地位：支付行业在数字经济发展中承担完善数据要素供给、推动产业数字化转型的重要角色；（2）行业趋势：支付行业解决货币资金转移的信用中介核心需求，未来有望从单一支付机构走向综合解决方案供应商；（3）商业模式：账户侧（发卡行&数字钱包）、清算、收单、收单服务商等四方完成资金转移清算，消费复苏+格局出清带动支付GPV和费率量价齐升；（4）竞争格局：账户侧呈现双寡头格局，收单侧集中度较低，但牌照限发下市场集中度提高；（5）监管环境：监管政策推动行业提质增效，支付行业格局有望优化；（6）赛道空间：C端以标准化账户模式积累流量和多元化变现，B端布局跨境、产业支付等蓝海市场，挖掘供应链金融、商户解决方案等“支付+”增值业务。公司α优势：优秀公司治理带来技术引领和战略前瞻，龙头地位持续提升我们认为拉卡拉具备以下优势：（1）支付龙头地位稳固：GPV市占率和支付收入占比领先，受益支付行业复苏β弹性较强；（2）优秀的公司治理：管理层团队具备丰富创业经历和从业经历，公司打通线下多行业商户支付链条，整合运营后管理费率低且ROE位居前列；（3）技术引领+战略前瞻：国内率先成立的支付机构、首批牌照机构、首批数字人民币战略合作机构、数据资产标注制定企业、发力金融科技业务。（4）受益行业格局优化带来市占率和费率提升：支付行业牌照收紧，支付监管政策趋严下中小机构出清趋势明显，龙头公司经营稳健性和合规管理能力突出，集中度和费率均有望提升。 风险提示：线下消费复苏不及预期；第三方支付监管环境趋严；公司战略落地不及预期。

行业回暖叠加供需改善，营收增长可期公司主要提供两大类业务：数字支付业务和科技服务业务。受益于下游市场增速回暖以及支付牌照收紧带来的供需格局改善，公司数字支付业务有望迎来恢复性增长。此外，公司持续加大科技服务新技术投入，随着标杆客户逐步落地，有望开启第二增长曲线。我们预计公司 23-25年归母净利润为 8.08、10.05、11.89亿元。可比公司 24E 平均 PE 14.3倍（Wind），考虑到公司新业务放量仍需时日，给予公司 24年 PE 13.6倍，目标价 17.14元，“增持”。 第三方支付市场恢复增长，供需格局持续改善据中国人民银行发布的《2023年支付体系一季度运行总体情况》，截至 2023年 3月 31日，国内银行卡消费总金额 33.04万亿元，同增 1.28%，下游市场增速回正。此外，2023年 7月，据人民银行公布的非银行支付机构《支付业务许可证》续展公示信息，18家支付机构所持《支付业务许可证》到期，2家续展申请中止审查，4家主动退出。我们认为，随着支付牌照持续收紧，未来或将有更多的中小机构退出支付市场，供需格局改善和收单价格再平衡有望带动公司手续费收入增长。 小微商户/行业客户拓展初见成效，数字支付业务 Q2增速逐步回正23H1公司数字支付业务实现收入 25.41亿元，同减 0.54%，其中 Q1收入同减 3.11%，Q2收入同增 2.20%，重回正增长通道。我们认为，在行业增速回暖的背景下，公司持续加强小微商户/行业客户的拓展力度，实现支付业务收入增速回暖，具体来看：1）23H1公司新投放聚合码牌超过 50万个，扫码交易金额 5251亿元，同增 17.48%，扫码交易笔数 60亿笔，同增14.66%；2）截至 2023年 6月 30日，公司已覆盖品牌餐饮、交通出行、批发零售、供应链、医美文娱等 30个细分行业客户，包括理想汽车、多点科技、哈罗单车、芝麻加油、乡村基、捷停车等 KA 商户。 科技服务有望开启公司第二成长曲线23H1公司科技服务收入 2.05亿元，同增 14.73%，其中：1）“支付+”行业数字解决方案业务同增 25.47%，主要得益于服务渠道伙伴的数字化展业工具平台持续拓客，Saas 收入同比增长 63.76%；2）其他科技服务收入同增 56.20%，主因银行与外卡推广营销服务收入增长。我们看到，公司持续加大在科技服务领域技术投入，已经形成征信数据建模、智能调解系统等成熟产品方案，凸显强大产品力。随着公司在餐饮、零售、交通等行业陆续拓展标杆大客户，科技服务业务有望迎来高增长，逐步开启营收第二成长曲线。 风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧风险。

2023年 7月 28日，公司发布 23年半年度业绩，实现营业收入 29.69亿元/yoy-1.37%，营业总收入 29.71亿/yoy-1.88%，归母净利 5.11亿/yoy+54.7%，扣非归母 2.82亿/yoy+10.0%。 数字支付：小微商户扫码交易快速增长，数字支付业务逐步修复。1）23年 H1数字支付收入 25.4亿元/yoy-0.54%，其中支付交易金额 2.27万亿/yoy-2.7%，扫码交易金额 5251亿/yoy+17.48%，主要系小微商户消费场景修复，公司加大聚合码牌投放力度和开放平台建设，码牌和开放平台产生的交易金额分别同比+62.85%、104.5%。2）逐季度：Q1收入同比-3.1%，Q2同比+2.2%，增速转正，业绩随疫后线下消费修复稳步复苏。 科技服务：依托支付业务放量，AI 和大数据相关服务贡献增量。1）H1科技服务收入 2.05亿元/yoy+14.7%：金融科技收入 0.69亿/yoy-18.3%，主要系贷款规模下降、相应服务费用收入减少；“支付+”数字解决方案收入 0.45亿/yoy+25.5%，主要系拓客 SaaS 收入同比+63.8%；其他科技服务收入 0.91亿/yoy+56.2%，主要系银行与外卡组织推广营销的服务增长。 2）AI 和大数据服务产品在金融科技领域持续落地，H1收入贡献近 800万元，与广州金调委合作筹建智能调解工作站。 盈利：支付业务毛利率回升推动扣非净利提高，大额投资收益增厚净利润。1）H1毛利率同比+1.59pct，扣非归母净利率+1.0pct 至 9.5%，主要系支付业务毛利率提高 2.25pct，费率微增，销售/管理/研发费率同比+0.71/+0.09/+0.21pct； 单 Q2毛利率同比+3.19pct，扣非归母净利 0.96亿，同比+22.9%，占收入比例同比+1.2pct，盈利水平有所回升；2）H1归母净利同比+54.7%，Q2同比+233.55%，增幅远高于扣非净利，主要系 Q1/Q2的大额投资收益，分别 0.89/1.83亿元。 预计公司 23-25归母净利分别为 9.5/11.5/13.6亿元，对应PE 为 14.6/13.4/11.4X，维持“买入”评级。 线下支付修复不及预期；支付费率提升存在不确定性；监管风险；股票质押风险；股东减持风险

投资要点：据国家统计局2023年前5月全国社零总额同比增长9.3%，线下消费复苏将直接提升第三方支付行业GPV（总支付交易量），同时行业合规监管趋严，市场集中度提升，当前行业主要参与者均不同程度的提升了支付交易费率，近年来行业首次出现量价齐升局面。 公司2016-2021年高增长，22年因营业外支出亏损公司成立于2005年，是国内首批拥有《支付业务许可证》的三方机构，2016年公司归母净利润从3.35亿元稳步上升至2021年的10.83亿元，5年CAGR约为26.45%，盈利能力引领行业。2022年受宏观和行业合规计提（营业外支出13.95亿元）影响首次出现亏损，归母净利润为-14.37亿元。 第三方支付行业有望保持快速增长根据央行统计，中国第三方支付业务交易规模从2015年的49万亿元增长至2022年的338万亿元，7年CAGR为31.77%。据观知海内信息网预测未来中国第三方交易规模将保持增长态势，预计到2028年有望达到644万亿元，未来5年CAGR约为13.82%。同时支付牌照逐年减少，行业集中度有望提升。 公司以支付业务为基础加快向科技服务商转型公司在稳定支付业务基本盘的基础上，加强金融科技领域的创新、持续推进商户科技服务发展。2022年，拉卡拉围绕“商户数字化经营服务商”战略定位，沿着“上云、用数、赋智”的发展思路，不断提升科技服务能力，2022年公司科技服务业务实现收入3.42亿元，占营收比重约为6.36%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-25年收入分别为 70.01/88.90/108.83亿元，对应增速分别为 30.47%/26.99%/22.42%，3年 CAGR 约为 26.59%；净利润分别为8.00/11.33/14.94亿元，对应增速分别为 155.66%/41.68%/31.83%，EPS 分别为 1.00/1.42/1.87元/股。可比公司 23年平均估值 21倍，鉴于公司第三方支付龙头地位稳固，支付业务占比高，拓展商户科技服务领域成效显著，考虑龙头溢价，我们给予公司 23年 26倍 PE，目标市值 208亿元，对应股价 26元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策风险、GPV 不及预期、费率提升不及预期、合规风险。

投资要点： ? 公司为我国第三方支付领域领头羊。公司主要经营数字支付业务和科技服务业务，2022年展业受疫情影响较大，营业收入同比下滑18.5%，且由于收单业务中存在部分标准类商户交易使用优惠类商户交易费率上送清算网络的情况，公司已按照相关协议将涉及资金退还至待处理账户，出于谨慎性原则先冲减2022年当期损益，因此归母净利润为-14.37亿元，扣非后归母净利润为-1.21亿元。 ? 数字支付领域监管趋严，头部企业更具发展优势，量价齐升可期。2015年下半年以来，央行停发支付牌照，每年注销一定数量牌照，并对已持有牌照的非银行支付机构进行严格管控。公司作为首批拥有《支付业务许可证》的第三方机构，目前为行业领军者，有望在行业供给逐渐减少的情况下扩大市场份额。与此同时，此前由于疫情导致GPV增长承压且支付业务费率下行，随着疫情管控政策解除，线下消费活动逐渐复苏，量价均有望回归正常增长区间。 ? 多元科技服务持续推进，紧握数字化发展机遇。小微企业数字化转型需求强烈，支付机构可提供数字化升级服务为其解决经营短板，市场空间广阔。目前公司的科技服务业务主要包括金融科技、门店数字化经营服务等，随着疫后小微企业恢复正常经营，该业务有望重回增长趋势。 ? 抢先布局数字人民币赛道，或成为领先玩家。我国正大力推广数字人民币，多省市已将数字人民币纳入“十四五”规划并陆续发布试点方案。 公司前瞻性布局数币领域，或形成先发优势，未来有望受益于数字人民币推广范围的不断扩大，贡献业绩增量。 ? 盈利预测与投资建议：预期2023-2025年归母净利润9.62/11.92/14.61亿元，采用可比公司PE估值法给予公司2023年23.57倍PE，2023年目标市值226.23亿元，对应目标价28.28元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ? 风险提示：GPV恢复不及预期、宏观经济变动、支付业务费率提升不及预期、数字人民币推广不及预期等风险。

公司发布2022 年度业绩预告：公司预计实现净利润达3.00-4.00 亿元，同比下滑63.1%-72.3%；扣非净利润达2.24-3.24 亿元，同比下滑64.6%-75.5%。 投资要点业绩短期承压，静待修复2022 年在复杂的国际政治形势及国内疫情反复扰动下，线下商户面临供货不畅、销售下滑、营业时间不确定等多重压力，公司分支机构及合作渠道的商户拓展工作难以进行。从业务端来看，由于公司活跃商户减少并保持对渠道扶持的让利政策，成本费率提升，因此支付业务营收和毛利率受到较大影响；此外，受到银行向商户新增贷款规模减少影响，金融科技业务拖累商户科技服务，致使科技服务收入下降。长期来看，公司打造开放式条码支付系统平台，进一步完善全国网络布局。同时公司发力商户数字化经营业务，通过不断完善云超门店经营平台以增强客户粘性。伴随着宏观经济的复苏及疫情防控的放开，我国居民消费的增长将带动公司两大经营业务逐步修复。 把握战略机遇，数字人民币率先布局发展数字人民币作为国家重要战略，数字人民币作为数字经济的重要内容已写入国家“十四五”规划。2020 年，中国人民银行在全球率先开启数字人民币试点工作，商务部、国家发改委等多部委多次发文提出加快数字人民币试点推广。数字人民币的推出，意味着我国将迎来新的数字支付时代。公司作为首批与中国人民银行数字货币研究所签订战略合作协议的两家支付机构之一，有望在数字人民币核心试验领域率先受益；同时与七大运营机构完成系统对接并开启业务合作。公司把握住产业变革的战略机遇，将利用先发优势夯实并持续提升核心竞争力。 支付牌照收紧，商户费率打开提价空间自2015 年下半年以来，央行停发支付牌照，并对已持有牌照的非银行支付机构进行严格管控。2023 年1 月5 日，央行官网发布《支付业务许可证》续展公示信息，12 家支付机构得以续展，2 家被中止，4 家不再续展。整体来看，支付行业续牌愈发严格，支付业务许可证的价值在“洗牌”中不断凸显，行业竞争格局将持续改善。另一方面，疫情导致商户生存困难叠加支付机构的让利，线下收单机构收费费率下降，因此竞争力偏弱的机构退出市场。未来随着线下商业复苏，商户费率具有较强提升空间。 盈利预测预测公司2022-2024 年收入分别为61.0、73.6、95.6 亿元，EPS 分别为0.49、0.95、1.37 元，当前股价对应PE 分别为38、19、13 倍，给予“买入”投资评级。 风险提示疫情反复风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险、支付欺诈风险、商户拓展风险等。

拉卡拉是国内领先的第三方支付公司，公司定位于商户数字化经营服务商，以支付为入口，通过为商户提供支付、科技、供应链等赋能服务。 （1）支付服务方面，公司致力于为商户提供便捷、安全、一站式的综合支付解决方案，支持刷卡、扫码、数字人民币、NFC、刷脸等各种支付方式，涵盖线上线下 B2C 支付、B2B 支付、跨境支付等各类场景； （2）科技服务方面，公司自主打造了“支付、金融、拓客”等SaaS 科技平台和云超门店数字化经营平台，为商户和金融机构提供金融科技、IT科技服务以及供应链运营服务。 第三方支付赛道：费率触底，规模渐增。 （1）价：收费标准基本确定。“96费改”后，支付的收费总体原则确定； （2）量：市场空间随交易规模提升。在银行卡收单规模方面，银行非现金支付业务交易量与交易规模、银行卡交易量与交易规模稳健增长，第三方支付市场空间稳健提高。 支付业务：以国内收单市场为基本盘，在技术与市场中不断探索。公司在国内市场收单业务长期深耕构筑资源优势，收单规模保持行业前列。在新技术探索方面，拉卡拉作为国内首批与央行数研所签订战略合作协议的支付机构，现已全面支持数字人民币受理；在新市场探索方面，公司拓展跨境收单业务与海外收单业务。 科技业务：技术组件成熟，用户转化逐渐发力。 （1）金融科技服务：公司构建的开放性金融科技 SaaS 平台，链接各行业客户及金融机构，拥有包括风险管理、融资管理、支付等多个工具模块。 （2）IT 科技服务，公司运用自身成熟的系统能力和商户服务经验，开发“支付+”SaaS 产品，并不断丰富数字化经营的功能模块。 我们预测行业未来费率稳定，且市场线下机具铺设接近饱和，因此预计行业利润水平保持稳定，预计公司 22-24年 EPS 分别为 0.79/1.28/1.58元。由于公司利润率水平预计保持稳定，因此采用 PE 估值方法。按照可比公司估值，给予公司 2023年 18倍 PE，对应目标价 23.00元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 数字人民币落地不及预期；技术研发风险；收购股权相关的风险；费用率下降不及预期；收单规模与收单费率相关风险。

盈利预测与投资建议：基于公司2020业绩快报数据，看好公司支付、商户经营业务持续增长，调整公司2020~2022年归母净利润为9.35/12.07/14.94亿元，维持“审慎增持”评级。

事件 2021年 2月 27日，公司发布 2020年业绩快报，预计实现营业收入 55.57亿元，同比增长约 13.42%，归属上市公司股东的净利润为 9.35亿元，同比增长 16%，实现连续 6年归母净利润增长超15%。 支付业务场景继续深化，积极布局数字货币。公司推出“支付+账户+增值服务”的系列 SaaS 产品，支付场景和技术不断多元化，以满足客户对资金结算、管理和账户的诉求；完善云收单业务，将成熟的收单、风控系统赋能中小银行，全年新签约上线银行达到 40家，公司支付业务规模达 4.34万亿，同比增长 34%。公司与央行数字货币研究所署了合作协议、实现系统对接，积极布局京沪深、苏州等试点城市的数字货币落地。目前，公司新型终端均已具备受理数字货币的能力。 2021年限制性股票激励计划的计提费用将较 2020年大幅下降，进一步提升盈利能力。 持续深耕战略 4.0落地，科技赋能公司成长。2019年 8月，公司宣布战略 4.0转型开启，以支付为切入口，协同“支付、金融、电商、信息技术”等服务，发力产业互联网，全方位为小微企业经营赋能。 公司2020全年商户经营业务全年实现收入6.33亿元，同比增长43%，占营收比达到 11.39%。公司云宵殿注册商户已达 2万家，商家订单笔数、订单金额、支付交易规模总体保持逐月增长。同时，拉卡拉手机 POS 自去年 7月份开始正式推广，已有近 9万名手机用户自然转化为公司商户。近期公司完成股份回购近 5亿元，后续用于股权激励，建立长效激励机制，为公司发展提供了保证。 投资建议 公司作为 B 端支付龙头企业，覆盖企业数量较多，对线下实体商户具备较强的客户粘性，随着市场集中度逐步提升，公司赚钱效应有望进一步加强。公司利用支付业务作为流量入口，结合多年大数据和风控能力，对 SaaS 平台的拓展具备强大的优势，打造科技赋能中小微企业商户的生态闭环，建立强大的品牌壁垒，公司业绩有望持续提升。预计公司 2020-2022年 EPS 1.17/1.47/1.90，对应2020-2022年 PE 26.02X/20.46X/16.02X。维持“推荐”评级。 风险提示 支付行业受监管政策变化的风险；市场竞争加剧风险；经济下行带来消费市场不景气的风险；金融科技业务推动不及预期等。

战略4.0打开成长天花板，重构商业逻辑2019年8月公司宣布启动4.0战略，以支付为切入，协同“支付、金融、电商、信息”四大科技业务板块，致力于帮商家解决数字化转型的一系列问题。战略4.0不仅使公司摆脱收单利润空间收窄的束缚，打开成长天花板。同时，战略4.0重构了商业逻辑。当前收单机构客户拓展核心要素是费率，客户黏性也不强，但增值业务满足了商户数字化需求，商户未来更重视收单机构的技术和场景，客户黏性也大幅增强。 拉卡拉凭借其积累的商户资源和技术优势，未来支付服务和增值服务协同效应下将抢占更高的市场份额，公司盈利能力和成长性大幅提升。 中小微商户收单市场龙头，迈入精耕细作阶段公司当前第三方收单市场份额约为8%，品牌和规模效应逐渐体现，将受益于第三方支付行业的持续增长。拉卡拉是国内首批获得央行颁发牌照的第三方支付企业，于2012年进入银行卡收单市场。公司收单产品与时俱进，2017-2018年大力拓展商户，目前是中小微商户收单市场龙头。2019年公司迈进精耕细作阶段，持续优化商户结构。 发挥资源禀赋优势，升级为综合企业服务商商户数字化转型切需求和巨大空间给支付机构提供机遇，其中拉卡拉具备两个优势，（1）收单业务积累的2000多万户商户资源和品牌影响力。另外，支付是刚性需求，以支付为切口服务商家是无可比拟的优势；（2）未来收单机构核心竞争力是场景和技术，公司具备深厚的互联网基因和科技产业资源，技术优势明显。公司2020年上半年商户经营收入达3.2亿元，占公司营收总额的12.8%，较2018年提升9.2%。 投资建议结合绝对估值与相对估值，拉卡拉2021合理PE为25.0~30.0x，对应每股股价为37.9~45.5元。公司已形成较强卡位优势，有望成长为中小微商户收单市场巨头之一，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示包括政策、估值、盈利预测及限售股解禁等风险，详见正文。

盈利预测与投资建议：预计2020-2022年归母净利润为10.57/13.64/16.85亿，维持“审慎增持”评级。