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百川能源 造纸印刷行业 2019-11-07 7.31 10.64 57.86% 7.38 0.96%
7.38 0.96% -- 详细
事件:公司发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 36.37亿元,同比增长 17.67%,归母净利润 6.57亿元,同比减少 8.71%; 7-9月单季度营业收入 8.41亿元,同比增长 3.93%,归母净利润 1.44亿元,同比减少 34.13%。 核心观点销气量同比增长 38.22%,所得税增加致利润下滑: 由于销气量的增加和阜阳项目的并表因素, 前三季度公司的收入稳中有升,同比增长 17.67%;收入结构在逐步优化,其中天然气销售总量 8.36亿立方米,同比增长 38.22%,预计全年有望超 12.5亿立方米。前三季度毛利率 30.10%,与去年基本持平,但由于去年同期煤改气工程(村村通项目)享受了所得税的减免,而今年以来煤改气的结算规模大幅减少,所得税较去年同期增加了 1亿(今年前三季度 1.9亿元,去年为 9263万元),前三季度公司的净利率为 18.29%,较去年同期减少 5.12个百分点。 外延并购和内生成长多举措发力: 2017年和 2018年公司相继收购荆州天然气和阜阳项目,2019年 10月,公司以现金收购涿鹿大地和绥中大地 100%股权,公司的业务版图已经从京津冀逐渐向全国扩张;同时由于公司收购的项目所在地的气化率有提升空间,新接驳用户将带给公司一次性接驳收入及后续销气收入。 财务预测与投资建议由于享受所得税减免的村村通煤改气工程的收入比例减少,调整所得税率,我们下调公司的盈利预测, 2019-2021年归母净利润分别为 10.9/12.9/14.4亿元(之前分别为 12.1/14.5/16.4亿元), 根据可比公司估值, 给予 2019年 14倍 PE,目标价为 10.64元(之前为 18.81元),维持买入评级。 风险提示项目拓展不达预期;天然气冬季顺价不畅导致毛利率下滑。
百川能源 造纸印刷行业 2019-11-04 7.08 9.61 42.58% 7.49 5.79%
7.49 5.79% -- 详细
事项:公司发布 2019年三季报, 2019Q1-Q3实现营收 36.4亿元,同比增长 17.7%;实现归母净利润 6.6亿元,同比减少 8.7%。其中 Q3营业收入 8.4亿元,同比增长 3.8%,单季归母净利润 1.4亿元,同比减少 35.8%。 评论:气量增长符合预期,接驳占比下降影响单季利润。 Q3利润下滑主要由于公司接驳业务下降导致,由于公司 2018年农村地区煤改气接驳户数均保持高位,同时由于农村煤改气户均接驳费相比城市更高,因此接驳体量下滑拖累公司利润。 售气业务增长仍符合预期。 2019Q1-Q3售气量同比增长 38.2%至 8.4亿方,对比 2019H1气量 35.8%的增速, Q3气量的同比增速仍维持高位。但由于售气淡季气量绝对值较低,因此单季净利润仍在接驳下降的主导下降低。 供需优化气量与毛差有望保持乐观水平,接驳平稳下降业务结构逐步改善。 全年来看我们认为公司售气业务仍有望保持健康增长, (1)气量方面, 公司目前主要运营区域京津冀、阜阳和荆州下游消费量在政策和渗透率内生增长拉动下仍有望维持 15%以上内生增速; (2)盈利能力方面, 国内供需改善下2019Q4公司均衡量外的高价气采购量有望降低,同时 2019年以来下游居民和工商业的顺价均积极推进,整体毛差改善可期。另外随着村村通的收尾,接驳重心转移至城镇和非居民用户的开拓,这也对接驳业务的下降起到了缓冲作用。 随着接驳业务的下降和售气的提升,公司业务结构逐季改善,对工程拉动利润的依赖度也有望逐步降低。 财务仍维持健康水平。 公司 Q1-Q3销售和管理费用率控制良好同比基本保持稳定,财务费用率由于借款提升同比增长 1.5pct 至 1.7%,但整体负债率仍保持 46.8%的健康水平。同时从现金流来看, Q1-Q3经营活动净现金流 4.3亿元,同比增长 16.2%,我们认为这也与公司业务结构改善、工程占比降低有关。 Q3期末在现金 5.3亿元仍维持充足。 围绕现有资源,收购涿鹿与绥中项目扩大未来增长。公司 10月分别以现金 1.95亿、 0.25亿元收购涿鹿大地燃气和绥中大地天然气, 涿鹿大地的主要运营区域位于张家口、沧州和保定, 2019年 1-8月利润显著改善,由 2018年的-726万元扭亏至 368万元, 进一步加强了公司京津冀周边的业务布局。 而绥中大地尚处于建设期,主要将覆盖葫芦岛市及下辖县市,由于公司位于绥中的 LNG 接收站有望在 2022-2023年投产,公司提前积极布局有利于届时接收站的顺利消纳,同时也将业务范围拓展至辽宁,提升未来的气量增长空间。 投资建议: 考虑到公司接驳户数下降对利润的影响, 我们下调公司 2019-2020年归母净利润至 11.6、 12.6亿元(前值为 12.3、 14.0亿元) ,对应 PE 为 8.8、8.1倍。 公司售气的利润占比持续回升,按分部估值给予公司 2019年 12倍目标估值,对应目标价 9.61元, 维持“强推”评级。 风险提示:售气业务增长不及预期;煤改气回款不及预期;上游涨价超出预期。
百川能源 造纸印刷行业 2019-11-04 7.06 10.00 48.37% 7.49 6.09%
7.49 6.09% -- 详细
事件: 百川能源公告 19年三季报:前三季度公司实现收入 36.37亿元,同比增长17.67%;利润总额 8.56亿元,同比增长 4.85%;归属于上市公司股东的净利润6.57亿元,同比下降 8.71%。公司实现天然气销售总量 8.36亿立方米,同比增长 38.22%。 点评: ? 利润表分析:收入稳定增长,毛利率水平回升,受财务费用和所得税费用影响,归母净利润同比下滑。2019年前三季度,公司实现 36.37亿元,同比增长 17.67%;实现归母净利润 6.57亿元,同比下降 8.71%。净利润增速不及收入增速的原因主要在于财务费用增加和所得税减免减少:1. 由于银行贷款增加,前三季度公司财务费用增长至 6267万元,同比增加 484.21%; 2. 去年煤改气业务的工程结算收入占比较高,所得税减免较多,今年这部分业务量占比下降,相应的所得税减免降低,前三季度所得税费用增加近 1亿元。 此外,公司的毛利率水平继续回升,前三季度公司综合毛利率 30.10%,较半年报增长 0.75pct,主要为公司不断优化气源结构,降低用气成本所致,今年公司合同气量充足,预计全年售气毛利率均会保持较高水平。 ? 现金流状况分析:收现比降低,在手现金减少,应收账款数额较高但风险可控。前三季度,公司销售商品提供劳务收到的现金为 31.89亿元,收现比为87.68%,较上年同期降低 7.82pct。公司三季度末在手货币资金 5.52亿元,较年初减少 3.66亿元,除用于支付并购的现金对价外,报告期内公司还偿付了更多应付账款,包括对材料供应商和施工服务商,应付票据及账款总额从年初的 5.57亿下降至 4.41亿,对下占款减少也相应导致了银行贷款的增加。 截至三季度末,公司应收票据及应收账款为 13.7亿元,较上年同期减少4.86%,公司回款情况有所好转。目前公司应收账款数额相对较高,主要原因是村村通工程业务的欠款较多,2018年村村通工程基本已经完成,而政府的付款周期是按照三年均衡还款,因此导致近两年应收账款数额较高,但政府应收款大部分都已纳入财政预算,按计划归还的确定性较高,因此应收账款风险基本可控。 ? 主营业务分析:天然气销售业务增速较快,外延并购持续扩大供气主业规模。 前三季度公司实现天然气销售总量 8.36亿立方米,同比增长 38.22%,燃气销售业务正呈快速增长态势。同时公司继续落实外延并购扩充主业规模的发展战略,继荆州、阜阳燃气收购后,今年 10月又现金收购了涿鹿大地燃气和绥中大地天然气管道公司,交易对价分别为 1.95亿和 2504万元,向张家口、沧州和保定等地区进一步扩展业务布局,与公司现有经营区域将会形成较强的管网互联、气源采购以及经营管理等方面的协同效应。本次收购将扩大公司经营规模,提升公司在京津冀区域的竞争力和区域优势,进一步优化公司业务拓展和布局。 LNG 项目稳步推进,外延并购计划不断落实,未来增长可期。为保证气源供应,降低购气成本,公司拟投资 35亿元建设绥中 LNG 码头接收站,该项目已列入《辽宁省天然气储气建设设施专项规划》(2018–2022年),并上报国家发改委审核,报告期内,公司积极推绥中 LNG 码头接收站项目的审批和准备工作,未来 LNG 接收站的建成将进一步降低公司采购成本,满足业务拓展的用气需求,具有重要的战略意义。公司近两年通过外延并购不断拓展业务范围和收入体量,在当前气源紧张导致大部分地方性燃气公司亏损的环境下,公司的外延并购有很多潜在标的和机会,预计未来外延并购仍将成为公司助推公司业绩增长的重要动力之一,若保持每年并购 1-2亿利润水平的业务,外延并购将对公司业绩增长形成重要贡献。 盈利预测与投资建议:公司是优质的区域性燃气运营商,正在向多元化产业组合的全国性清洁能源服务商转型,近几年业务范围和收入规模不断扩大,还将通过外延并购继续实现全国布局。主营业务方向未来发展势头良好。今明两年,随着村村通工程业务的回款逐步到位,公司的现金流情况预计也会得到改善。LNG 接收站项目落地和潜在的外延并购都将成为公司业务增长的重要推动力,长期增长可期。公司近两年始终保持 50%以上的高分红率,预计未来高分红的股利政策仍将持续,对应2018年 10倍的静态估值,投资潜力较大。我们预计,公司 2019-2021年归属净利润分别为 12.07、13.81、15.96亿元,EPS 分别为 0.84元、0.96元、1.11元,对应当前股价估值分别为 8.70、7.60、6.58倍,评级“强烈推荐-A”,目标价按 2019年 12倍 PE 估值给予 145亿市值,对应股价 10.05元。 风险提示:应收账款回款不及预期;并购进度和规模不及预期;LNG 接收站推进速度不及预期;燃气采购价格上涨风险;大盘系统性风险。
百川能源 造纸印刷行业 2019-11-04 7.06 10.00 48.37% 7.49 6.09%
7.49 6.09% -- 详细
事件百川能源发布 2019年第三季度报告百川能源发布 2019年第三季度报告, 公司前三季度实现营业收入 36.37亿元,比上年同期增加 5.46亿元,同比增长 17.67%;实现归母净利润 6.57亿元,同比减少 8.71%。 报告期内,公司实现每股收益 0.46元,加权平均 ROE 为 14.91%,同比下降 2.78个百分点。 第三季度, 公司实现营业收入 8.41亿元, 同比增长 3.96%,归母净利润 1.44亿元,同比减少 34.13%。 简评接驳业务下滑及平均所得税率提高致三季度业绩同比下滑今年第三季度,公司归母净利润同比减少 34.13%, 我们认为有两方面的原因。 第一,从收入端来看, 燃气销售板块仍然实现了较高增速,但由于公司业务覆盖范围内村村通改造已经基本完成,因此三季度公司接驳户数有了明显的下滑, 从而导致其三季度的毛利率水平同比下降 6.9个百分点;第二, 由于三季度 18年同期煤改气工程结算较大, 因此税收减免较多, 而今年煤改气结算量较小, 导致公司第三季度平均所得税率同比提升了 12.89个百分点。 收购涿鹿大地及绥中大地, 外延扩张再下一城2019年 10月 15日,公司发布公告称将收购涿鹿大地及绥中大地各 100%股权。 涿鹿大地主要经营区域位于京津冀协同发展核心地带的河北省张家口市、沧州市和保定市,与公司现有经营区域将会形成较强的管网互联、气源采购以及经营管理等方面的协同效应, 2018年涿鹿大地亏损 726万元, 2019年前 8个月扭亏为盈,实现 367.8万元净利润。 绥中大地目前仍处于建设阶段, 未投产运营, 建成后该公司将覆盖葫芦岛市区及葫芦岛市下辖绥中县、建昌县、兴城市中尚未接通天然气管网的地区。 管网公司成立以及中俄东线投运减轻公司成本压力根据国资委报道, 中俄东线北段于 10月 16日正式投入运营, 该端管道投运后主要向东北地区输送天然气,而之前东北地区的主要气源为陕京系统输送至京津冀后再由秦沈线输往当地, 我们认为中俄东线投入运营后由秦沈线输往东北地区的天然气量将大幅减少,从而使京津冀地区天然气供给进一步宽松。另外,国家油气管网公司也将于近期挂牌成立,我们认为国家管网公司成立后将打破三桶油在中游管输环节的垄断, 实现上游气源和中游管 输环节的分离,使得中游管道能够公平地向各上游气源以及下游城燃企业开放, 并且有利于降低中游管输成本,从而进一步减轻下游城燃企业的成本压力。 维持百川能源“买入”评级公司近几年积极寻找优质城市燃气项目,相继兼并收购了荆州天然气、阜阳燃气、涿鹿大地以及绥中大地, 通过外延扩张实现了业绩的持续增长,并为将来的发展提供了更大的空间。 同时,公司还不断推进天然气全产业链布局,包括建设绥中县 LNG 接收站(设计接收能力 300万吨/年),以及投资设立百川投资以从事油气资源项目开发和国际能源贸易等。 我们预计, 2019-2021年公司营业收入将分别达到 56.55亿元、69.34亿元、 84.06亿元,归母净利润分别为 9.36亿元、 10.26亿元、 11.41亿元,对应 EPS 分别为 0.65元、 0.71元、 0.79元, 维持公司“买入”评级。
百川能源 造纸印刷行业 2019-10-23 7.05 9.65 43.18% 7.49 6.24%
7.49 6.24% -- 详细
坐拥京津冀地利优势,外延并购加速全国布局。公司立足京津冀地区,近年通过一系列收购将业务版图扩张到湖北、安徽、辽宁等地,截至2019H1天然气输配管网已超过5000公里,覆盖居民人口超过1700万,工商业用户数万家。 公司近年燃气销量高增,各经营区域用气量显著增长,全国性天然气公司规模初显。2019H1公司天然气销售总量6.65亿方,受阜阳燃气并表影响同比增长35.77%。其中京津冀地区天然气销售量4.70亿方,同比增长14.25%;荆州和阜阳分别同比增长14.7%、17.6%,三地燃气售气量均高于2019H1全国天然气10.8%的消费增速。盈利能力现拐点。2019Q1上游涨价仍保持较强力度,但公司与上游签订的合同气量提升,整体盈利能力逐季出现改善,2019Q2单季度毛利率扭转下滑态势,同比提升4.3pct至39.5%。 售气量增长仍具巨大空间,价格利空出尽毛差望迎拐点。京津冀地区:煤改气仍处攻坚阶段,重心逐步由农村转移至城市,而乡镇县城等地区进度相对滞后的商业用户配套新增量也有望加速释放。预计2019-2020年京津冀新增售气量达2.6亿、1.4亿方。中部地区:公司分别于2016年底和2018年收购湖北荆州和安徽阜阳项目,两地区较高的人口和相对较低的燃气覆盖率同样是未来增长的强有力保障。若以两地规划的2021年达到40%-60%的燃气覆盖率测算,阜阳和荆州未来有望保持合计年均1.04亿方的增量。总结来看,公司2019-2020年分别气量增长3.6亿、2.4亿方,有望保持约30%的复合增速。 成本压力减小+终端顺价推进,各地毛差有望显著修复。国内燃气供需持续改善下Q1-Q3市场化气的价格也出现同比回落10.6%,因此2019年或成为公司成本的高位拐点,未来公司在合同量获取、合同价格方面均有望迎来持续改善。终端价格方面,2018年上游涨价后阜阳、荆州和河北发改委旺季工商业终端气价的最高限价均上浮约0.29-0.50元/方,上浮幅度基本与中石油均衡量上浮幅度相当,因此预计2019年工商业的价差仍有望保持相对合理位置,而2020年及以后年度随着压非保民压力的逐步减小,工商业毛差仍有一定回复空间。 高分红仍有望持续,接收站建设推进保气源提盈利。2018年公司5.5%的股息率位列A股和H股城燃公司的前列,而2019年公司在资本开支方面有望基本保持稳定,高分红仍有望保持。另外从长期来看,公司的LNG接收站2018年已经启动建设,计划一期周转能力260万吨(约合36亿方),投产后仅贸易业务有望实现10亿元净利润,未来盈利提升空间巨大。 盈利预测、估值及投资评级。公司售气业务的利润占比持续提升有望带来估值改善。我们预计公司2019-2020年实现归母净利润12.3、14.0亿元,同比增长23%、13%,对应PE为8.5倍、7.5倍。根据港股龙头的业务毛利贡献和对应估值情况,我们认为公司2019-2020年售气毛利占比已经由以前年度的不足20%提升至20%-40%区间,因此通过分部估值我们给予公司2019年目标估值11倍,对应目标价9.65元,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:区域燃气需求增长不及预期;新增用户通气气量不及预期;上游价格涨价幅度高于预期;下游传价幅度不及预期。
百川能源 造纸印刷行业 2019-10-18 7.44 -- -- 7.49 0.67%
7.49 0.67% -- --
百川能源 造纸印刷行业 2019-08-30 7.11 -- -- 7.77 9.28%
7.77 9.28%
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百川能源 造纸印刷行业 2019-05-01 8.64 -- -- 8.48 -1.85%
8.48 -1.85%
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2019年一季度营收+22.91%,归母净利润+11.60% 公司2019Q1营业收入+22.91%至19.63亿元,归母净利润+11.60%至3.26亿元,归母扣非净利润+13.29%至3.07亿元,非经常损益主要是收到2596万元的政府补助。 并购阜阳项目驱动业绩上行,接驳量料稳定 公司2018年8月并购阜阳燃气,估计成为2019Q1业绩的主要增长点之一。公司2019Q1综合毛利率+2.41pct至25.04%,主要是营业成本增速19.09%低于营业收入增速22.91%,主要原因是本期确认的冬供期间LNG采购政府补贴款不再计入其他收益,而是作冲减营业成本处理,因此售气业务毛利率同比受气荒影响的2018Q1有所回升。同时,由于公司城燃业务毛利率显著低于接驳毛利率,在19Q1综合毛利率回升的情况下,我们判断19Q1接驳量维持在较稳定水平,尤其是城市内生接驳量占比有望持续回升。 资产负债率与财务费用大增,经营现金流大幅下滑 公司2019Q1经营现金流净额由2018Q1的+1751万元大幅下滑至-1.89亿元,主要原因是本期售气业务采购支出增加,我们认为上游涨价对公司造成不利影响。在收入、业务并无大幅变化、且尚未支付股利的情况下,公司短期借款较2018年末+2.95亿元,货币资金-2.21亿元,与业绩变化趋势相反,体现盈利质量下滑。受到上年现金收购阜阳项目影响,公司本期财务费用+1318万元至1379万元,财务费用率+0.66pct至0.70%,资产负债率+12.25pct至49.93%。 投资建议:维持“买入”评级 我们维持公司2019-2021年盈利预测为12.03/13.93/15.52亿元,考虑送股影响,对应动态PE为10.9x/9.4x/8.4x,尽管一季报盈利质量下滑,但相信全年情况仍将维持稳定,看好公司并购执行力以及接收站布局,维持“买入”评级,合理估值11.7-12.5元。 风险提示 燃气需求增速放缓,上游气价大涨,接驳量下行,接驳费下行,外延并购低于预期。
百川能源 造纸印刷行业 2019-03-26 9.27 -- -- 14.07 5.31%
9.76 5.29%
--
百川能源 造纸印刷行业 2019-03-11 9.29 -- -- 14.07 5.08%
9.76 5.06%
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2018年,公司实现营业收入47.5亿元,同比增长60%,归属净利润10.1亿元,同比增长17%,业绩符合预期。2019年,公司的燃气售气量预计仍将大幅增长,接驳用户数仍会维持高位且非居民接驳量将快速增加,同时LNG码头及接收站建设仍将稳步推进,外延并购继续发力,多方面促进公司业绩保持20%-30%的持续成长。目前估值对应2019年盈利为11倍,维持“强烈推荐-A”评级。
百川能源 造纸印刷行业 2019-03-08 9.85 -- -- 14.07 -0.92%
9.76 -0.91%
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销气量高增长,补贴未到位导致毛利率下滑拖累业绩增速 2018年公司营业收入47.53亿元、同比增长59.90%,归母净利润10.06亿元、同比增长17.29%。其中异地荆州、阜阳项目贡献利润0.93、0.55亿元。公司销气业务收入24亿元,占比超过50%,其中京津冀区域销气量7.6亿m3,同比增长约65%,但受制于居民气比例高、补贴当年未到位等原因,销气业务毛利率下降5个百分点至8.33%。接驳完成33万户,同比增长27%,工商业用户增速更高,但受制于结构变化,毛利率下降至71%。 本部增长潜力被低估,将尽享“北京溢出”效应 公司本部供气区域均分布在京津冀核心区域,其销气量的长期成长性被市场低估。如公司独家供气的北三县区域(三河、沙河、大厂、燕郊)紧邻北京通州,2019年北京市政府东迁启动,通州+北三县“一体化”政策不断出台,交通、能源、环境等统一规划方案不断推出。据测算2018年该区域供气量占公司本部供气量近50%约3.74亿方,伴随“一体化”进程,未来销气量、特别是非居民气成长空间广阔。北京二机场年内投运,固安、永清等地配套工商业销气量有望保持强劲增长。公司目前处于高接驳、高居民气占比阶段,未来接驳—居民—非居民三轮的需求高峰驱动过后,稳定运营期的销气量空间仍较大。 持续成长性被低估、外延仍加速,给与“买入”评级 预计公司2019-2021年EPS 为1.39、1.69、1.87元/股,按照现价14.86元/股对应PE 分别为10.72X、8.81X、7.93X。公司北三县、固安、永清等区域尽享“北京溢出”效应,接驳—居民—非居民的三轮持续成长仍在加速,未来销气量成长空间依然较大,同时外延并购步伐不断,对比行业内可比公司估值给予公司2019年14倍PE,对应合理价值19.32元/股,维持“买入”评级。 风险提示:天然气销售和接驳费价格受到政策波动影响;接驳业务增速不及预期;后期增发解禁份额较大。
百川能源 造纸印刷行业 2019-03-07 10.20 -- -- 14.20 -3.40%
9.85 -3.43%
详细
事件:百川能源发布2018年年报。2018年公司营业收入47.5亿元,同比增长59.9%;归母净利润10.1亿元,同比增长17.3%;EPS0.98元。 购气成本提升致四季度业绩承压,总体业绩符合预期:2018年我国天然气供需形势总体仍然偏紧。受中石油等上游供应商提价及采购高价LNG等因素影响,公司单四季度盈利承压。2018Q4公司毛利率34.6%,同比、环比分别下降7.1、5.1个百分点;公司净利率17.2%,同比、环比分别下降16.4、9.7个百分点。2018Q4公司归母净利润同比下滑40.3%,但考虑到基数效应,总体业绩符合预期。 分红比例可观:公司披露2018年度分红预案,每股现金分红0.5元(含税),同时以资本公积金转增股本,每10股转增4股。根据分红预案,公司2018年现金分红比例超50%,以当前市值折算股息率约3.6%。在公司业绩保持相对快速增长的条件下,高比例分红难能可贵。 外延扩张有望成为公司新的业绩增长点:公司于2017、2018年相继收购荆州天然气、阜阳燃气公司,通过外延并购实现业务版图扩张,推动业绩增长。阜阳燃气于2018-08-10并表,2018年贡献净利润0.48亿元,考虑到并表时间因素,阜阳燃气2019年仍可贡献业绩增量。此外,公司年报披露,2019年计划继续拓展新的经营区域,并购优质项目公司,加速全国市场布局。我们认为,随着河北地区煤改气红利日渐式微,外延并购有望成为公司新的业绩增长点。 盈利预测和投资评级:根据公司煤改气进度及外延并购情况,上调公司2019、2020年的归母净利润分别至12.0亿元、12.9亿元(调整前分别为11.4亿元、12.3亿元),新增2020年的归母净利润14.0亿元。暂不考虑分红(公积金转增股本)及回购导致的股本变化,预计公司2019~2021年的EPS分别为1.17、1.25、1.35元,对应PE分别为12、11、10倍,维持“增持”评级。 风险提示:煤改气”进度慢于预期,补贴落实低于预期;公司外延并购项目进度和效果低于预期;接驳费下调或取消的风险;天然气配气费进一步下行导致燃气销售收入低于预期的风险等。
百川能源 造纸印刷行业 2019-03-05 9.96 13.05 93.62% 15.05 4.88%
10.44 4.82%
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2018年业绩符合预期,毛利率有望提升:公司发布2018年年报,2018年实现营收47.53亿元,同比增长59.9%;实现归母净利润10.06亿元,同比增长17.3%,符合预期;毛利率为31.4%,同比减少10.6pct,主要因为天然气销售和接驳毛利率下滑。营收高速增长主要受经营区域煤改气和新增荆州及阜阳项目并表影响,公司2017-2018年新接驳的煤改气用户带动了天然气销售高增长。公司2018年售气量达9.7亿方,同比增长108%;天然气销售收入为24.06亿元,同比增长120.9%。天然气销售毛利率为8.3%,同比减少4.7pct,主要因冬季取暖季采购部分计划外的高价天然气导致成本增加。 2019年公司有望从中石油获得更多的计划气量,因此毛利率有望回归至15%左右的历史平均水平。2019年公司接驳33万新用户,同比增长65%;接驳费收入为14.39亿元,同比增长26.8%。燃气接驳毛利率为72.6%,同比减少5.5pct,主要因为毛利率较低的单开口用户占比较2017年有所提高。由于公司有望在荆州和阜阳接驳更多有取暖需求的双开口用户,2019年接驳毛利率或将提高。 多举措发力,未来业绩确定性较强:2019年公司计划实现收入65亿元,同比增长37%;实现净利润12亿元,同比增长19%。我们认为公司业绩增长点主要为:1)内生增长:持续推进荆州和阜阳项目提高当地气化率。新接驳用户将带给公司一次性接驳收入及后续销气收入;2)外延并购:小型燃气公司缺乏规模效应,公司正在以京津冀、长三角、珠三角等区域为重点加速在全国范围内的产业布局,实现从区域性燃气公司成长为全国性清洁能源服务商的突破;3)天然气销售和接驳费毛利率的提高;4)阜阳项目全年并带来的业绩增量(2018年只并表了9-12月)。 财务预测与投资建议 我们预测公司2019-2021年归母净利润为12.1/14.5/16.4亿元(之前2019-2020为12.3/13.7亿元)。根据可比公司2019年16.0xPE给予目标价18.81元(之前为18.89元),维持买入。 风险提示 项目拓展不达预期;天然气冬季顺价不畅导致毛利率下滑。
百川能源 造纸印刷行业 2019-03-05 9.96 -- -- 15.05 4.88%
10.44 4.82%
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2018年营收增长59.90%,归母净利润增长17.29%,符合预期 公司发布2018年报,营收47.53亿元,同比+59.90%;归母净利润10.06亿元,同比+17.29%,符合公司指引。公司宣布拟每10股派发现金红利人民币5元(含税),同时以资本公积转增股本,每10股转增4股。 并购已成业绩最大增长点,区域扩张值得期待 公司在2017年主要增长点为河北农村煤改气接驳,2018年主要增长点转为城燃项目并购。2017年11月并表的荆州燃气净利润9301万元,2018年8月并表的阜阳燃气贡献净利润5524万元。公司并购执行力连年验证,经营区域由单一的京津冀地区扩展到全国多点。在手现金8.91亿元,资产负债率48.25%低于同业,经营现金流+38.77%至+12.19亿元,后续区域扩张仍有充足空间。 售气与接驳毛利率均下滑,主要受气价政策和新项目并购影响 综合毛利率31.55%,同比大降10.60pct,主因是低毛利率的售气运营收入占比提升13.97 pct至50.62%。售气收入+120.87%至24.06亿元,售气量9.7亿方,主要受到并购推动;毛利率-4.74 pct至8.33%,主要是18年居民门站价与冬季门站价均上调,导致收入分母扩大,补贴未结算毛差亦受影响。接驳收入+26.82%至14.39亿元,主要是接驳量+25%至33万户;毛利率-5.51 pct 至72.63%,判断是外地接驳利润率低于河北。河北整体毛利率-11.02 pct 至31.35%,为降幅最大的区域,判断是京津冀冬供期间上游涨价压力大于外地。 拟投建辽宁绥中接收站,打造全产业链型燃气平台公司积极打造全产业链型燃气平台。拟出资35亿元投建辽宁绥中300万吨/年LNG接收站,项目已列入《辽宁省天然气储气建设设施专项规划》(2018-2022年),尚待国家审批。投建5座调峰储气站,已投运2座,强化调峰能力。公司持续拓展分布式能源项目,光环新网项目已具备投产运营条件。 投资建议:新增2021年盈利预测,维持“买入”评级。 我们预计公司2019-2021年归母净利润12.03/13.93/15.52亿元,对应动态PE为11.9x/10.2x/9.2x,合理估值区间16.33-17.49元。看好公司城燃并购执行力以及上游接收站布局,维持“买入”评级。 风险提示:燃气需求不达预期,成本涨价超预期,接驳量低于预期
百川能源 造纸印刷行业 2019-01-03 11.84 10.75 59.50% 12.75 7.69%
15.09 27.45%
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近期我们对百川能源进行了调研。据调研了解,2018年,公司销气量实现了快速增长,未来仍将实现每年20%左右的销气收入增长;而接驳业务量将保持每年20多万户的高位水平,不会快速下滑。同时,公司将加速外延并购进程,选择高质量项目并购,带来更多成长增量。公司未来预计仍可保持每年20%左右业绩增速,当前估值对应2019年不足10倍,维持“强烈推荐-A”评级。 调研纪要: 一、 2018年前三季度收入、利润增势突出,业务结构逐渐优化,2018年全年预计可保持高增长势头。 2018年前三季度,公司实现了营业收入31亿,同比增长100%,净利润7.2亿,同比增长90%,业绩增速表现突出。 ? 2018年前三季度业绩拆分:天然气销售收入14亿,占总体收入的45%; 接驳业务10.5亿,占34%;燃气具销售9.5亿,占18%。业务结构呈现越来越好的趋势。 ? 利润率变化:毛利率30%,相比去年同期有所降低,主要是燃气销售方面在1-9月由于各方面影响没有实际体现在报表上,全年燃气销售毛利率预计13-14%左右,和往年基本持平。接驳方面毛利率基本不变;燃气具销售的毛利下降主要是由于对村村通用户销售部分低价格低毛利率的燃气灶具,壁挂炉本身毛利率没有变化。净利率方面没有太大变化,基本维持在23%的水平。 ? 净现金流:与往年相比大幅改善,和村村通管网建设、政府资金返还陆续到位有关。 ? 天然气销量:截至2018年10月底,公司天然气销量是6亿方。考虑冬季采暖期用气量增加,2018年全年预计销气量可达10亿方以上。目前主要来源于居民用户,预计未来非居占比逐渐提高,居民占比逐渐降低。 ? 接驳用户数量及燃气具销售情况:接驳用户方面,前三季度,公司接驳居民用户约23万户,同比增长84%,非居用户600户,同比增长140%。 燃气具销售家用灶具销售15万台。2018年全年,公司预计可接驳居民用户数达26-27万户,与2017年基本持平。 ? 其他财务数据变化:2018年前三季度净资产收益率18%左右。货币资金有所下降,原因是并购阜阳、偿还过去应付账款等。固定资产增加10亿,一部分是并购进来的资产,一部分是村村通的陆续确认;销售费用增长较快,主要是由于村村通用户密度小,人工费用增加。其他主要财务指标方面,资产负债率变化不大,增加了部分信贷融资但没有太大变化。二、从行业角度看天然气消费需求、供需关系、行业发展2004年中国开始大规模使用天然气以来,年均增长15%,行业特点是高增长,但难以确认和预测。 2018年天然气消费特点: ? 虽然年增速都是15%,但今年的15%增长拉动原因与过去不同,过去是由长输管道拉动,和供应有关;今年的高增长是由市场端直接拉动,如百川等城燃公司销售业绩增加,供应的增加是为了响应市场需求。 ? 超过15%的增速中,今年8月份之前国产气增速仅为3%,在中国总需求的增量中,60%的增量主要是进口LNG,使得今年中国进口LNG 增量占据世界LNG 供应增量的70%以上,中国的供需直接影响了世界的LNG 价格。 中国中长期天然气需求驱动主要来自两方面: 一是沿海省份一次能源结构中煤的比重较大,能源清洁化需求大,天然气扮演非常重要的作用,可以支撑中长期需求;二是急剧增加的北方需求,较显著的是北方的农村煤改气,城镇和工业、居民用气快速增加,一半以上来自于农村煤改气,民用气的增加创造了大量接驳和销售市场,工业用气需求相对受到抑制,让位于民用。 中国天然气的供应跟不上需求的原因: 有限的国产气有所盈利,但LNG 进口气的门站价销售是亏损状态,而大部分的增量来自于亏损气。过去三桶油能够接受这样的状况,用一定的亏损换来市场份额,但现在三桶油希望提价减少亏损。 2018年冬季的供需情况: 三桶油备货不错,各地的控制量和涨价策略较早公布以提前应对,因此供需会相对更平衡。预计今年冬天相较于去年会有显著增量,但不会翘头太多。因此,总体上预计冬季供气处于紧平衡状态,不会出现气荒,但平衡相对脆弱,若出现短供或冷冬,仍然可能出现气荒的风险。 我国未来天然气需求量及气源变化: 未来预计2020年天然气需求量约3300亿方,预计明年全国需求增幅10%。未来供应方面,国产气会有一定增量,明年年底中亚、俄罗斯管道气上线,中亚低线2022年底预计可以投产。但是考虑到国产气的增加和进口管道气的增加,仍然存在LNG 缺口。 所以LNG 进口接收站的建设预计会得到较大的突破,进行国际采购。 三、公司未来各业务板块发展趋势及并购方向百川能源上市后定位是做大做强京津冀核心区域市场,2002年开始布局京津冀,并预判京津冀区域未来会有很快的发展,属于在京津冀布局较早的城市燃气公司。2005年第一条管线建成后,围绕主业精耕细作。2012年总书记提出环渤海战略,开始关注长三角、珠三角和环渤海,启动“三横三纵”高压计划,政府授权百川做所有行政区域的天然气专项规划。2014年开始布局乡镇燃气,围绕京津冀协同发展,加大管网铺设力 度,增大市场控制力和占有率。百川的发展基础是做好京津冀,未来围绕京津冀,一方面做好外延,一方面做精做细,百川的优势在于京津冀的分销能力,会为业绩增长提供支撑。 未来燃气分销、热力市场、外延并购等是公司的发展方向。 1、随着城市化进程推进和人口迁移,燃气接驳业务不会快速下降,只是增速放缓,仍可持续发展;而公司燃气销售收入将不断增加,业务结构不断优化。 ? 接驳业务不会快速下降,只是增速放缓:2017年,公司接驳业务经历政策性村村通改造,短时期内增加30多万户新增接驳客户,2018年村村通收尾;2019-2020年村村通全部完成。但2019-2020年接驳用户数不会迅速减少,还会维持高位,预计2019年京津冀城市区域接驳10万户,村村通几万户,阜阳10万户,荆州3-4万户,现有的潜在接驳户数不会低于2018年。因此,不依赖村村通政策,仅考虑城市化进程的推进和人口迁移,城市的接驳户还会维持20多万户的高水平。 而且城市居民接驳收费及利润率水平均高于村村通用户,因此接驳收入不会快速下降,只是增速放缓。 ? 销气量会持续大幅增长,燃气销售收入占比将不断增加,且非居民用气量未来会大幅增长:2018年,公司销售气量已经实现了快速增长,而且村村通接入燃气后,发现农村接入燃气后的依存度很高,每户的用气量比城市高很多,农村气代煤利用率很高,去年接驳利用率超过90%,农村用户用气量比预期的高很多。未来,预计燃气销售收入可保持20%的增长,高于行业平均增速。同时,燃气销售中的盈利能力较高的非居民用气量也将大幅增长,2018年,公司非居销气量预计同比增长70-80%,2019年预计仍有50-60%增长,若上游供给不受限,非居销气量可能翻倍。 2、LNG 码头及接收站建设推进情况公司规划的LNG 接收站2017年10月已完成选址,2018年6月份上报到国家,目前正在积极进行对接,在规划当中,进展比预计要快一点。 选址条件:1.内陆,不填海;2.现有岸线的条件满足示范全级;3.后续的土地选取大概100亩地;4.接触站与就近的中国中线的阀室距离不超过20km、与就近的公路和高速的距离也不超过20km;(港口条件比较好)。 10月初交规院进行专项调研,给予高度认可,最终情况以国家公告为准。 3、未来并购拓展计划并购拓展近期完成的有2017年的荆州燃气和2018年的阜阳项目,2018、2019年还将持续关注并购机会。 百川能源历史并购项目质量都较好,预计未来阜阳燃气的业绩目标1.7亿元(三区四县)、荆州燃气1.2亿元业绩目标,均能完成。下一步公司将加快并购步伐,并购优质资产。 公司的并购团队都是懂天然气的专业团队,对市场和未来空间都比较了解,也会对并购公司有所帮助。 ? 并购资金规划:公司资金充足,目前资产负债率不到50%,有息负债12-13%;经 营活动现金流也有持续贡献,荆州1亿现金,阜阳2-3亿现金,因此会有充足的现金支撑并购,当前用贷款或者自有资金收购均可行。 ? 外延并购的标的选择:京津冀地区,珠三角、长三角、人口数量高的地区都是比较重要的拓展方向。京津冀的县级城市也很感兴趣,看重辐射效应。 四、小结:村村通接驳高峰虽过,但城市化进程及京津冀区位优势仍将保证公司接驳业务收入保持高位发展,同时,销气收入也将快速大幅增加,业务结构逐渐优化;资金充足,并购步伐将进一步加快,成长性仍将保持,维持“强烈推荐-A”评级。 我们预计,后续公司销气收入将保持每年20%左右的增长,接驳业务维持高位,同时外延并购加速带来更多成长增量,公司2018-2019年将实现归属净利润分别为10.7亿元,13.3亿元,当前市值对应2018年PE 估值为11倍,2019年PE 估值为9.2倍,估值处于低位,维持“强烈推荐-A”评级,按2018年15倍PE 估值给予目标价15.5元。 五、风险提示:接驳费政策变化的风险;燃气销售毛利率下降的风险。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名