2017H1 业绩稳健增长,重大项目进展顺利,货物贸易收入增速较快:公司2017 年上半年实现营业收入49.88 亿元(同比+23.00%),相当于公司2016 年全年营收87.62 亿元的56.93%。从主营业务结构来看,公司各项主业分别实现收入:国际工程承包25.87 亿元(同比+17.59%),占营收比重52.01%;货物贸易18.55 亿元(同比+49.94%),占营收37.29%;金属包装容器销售3.82 亿元(同比+8.32%),占营收7.67%;货运代理1.04 亿元(同比-27.56%),占营收2.08%;国内建筑工程0.17亿元(同比+26.22%),占营收比重0.34%;房地产销售0.02 亿元(同比-7.58%),占营收比重0.05%。国际工程承包业务仍是公司主要收入来源,重大项目中巴基斯坦拉合尔轨道交通橙线项目期内确认收入7.3亿元、缅甸蒙育瓦莱比塘铜矿项目采购施工总承包项目期内确认收入3.43 亿元;期内货物贸易业务增长较快,主要为北方车辆委内瑞拉、巴基斯坦、南非、菲律宾等多个车辆出口项目顺利开展所致。从市场结构来看,境外市场实现营收43.70 亿元(同比+22.22%),占比87.85%(同比-0.53 个pct);境内市场实现营收6.04 亿元(同比+28.55%),占比12.15%(同比+0.53 个pct)。分季度看,公司2017Q1、Q2 分别实现营收23.03 亿元(同比+19.79%)、26.85 亿元(同比+25.88%),Q2 营收环比增速达到16.59%,营收有加速增长趋势。 国际工程等主业毛利率同比略降,汇兑损失导致期内财务费用增长较快:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率为9.83%,同比增加0.22个pct。从业务结构来看,公司各项主营业务毛利率分别为:国际工程承包9.06%(同比-0.80 个pct)、货物贸易8.15%(同比-0.30 个pct)、金属包装容器销售18.95%(同比-7.21 个pct)、货运代理22.83%(同比+5.59 个pct)、国内建筑工程8.64%(同比-0.39 个pct)、房地产销售58.40%(同比-0.42 个pct)。从市场结构来看,境外业务毛利率9.12%,同比下降1.76 个pct;境内业务毛利率14.28%,同比增长2.74 个pct。 期间费用方面,报告期内公司费用率为5.22%,同比增长0.70 个pct。 其中销售费用同比增加16.10%、管理费用同比下降5.94%;财务费用同比增加108.24%,主要原因为期内公司因美元汇率波动产生汇兑损失0.22 亿元所致(去年同期为汇兑收益0.39 亿元)。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失-0.20 亿元(同比-131.67%),主要为公司期内收到的上年度回款较多减少应收账款、计提坏账准备冲回所致。 净利率及ROE 方面,公司报告期内销售净利率为4.08%,较2016 年同期下降0.86 个pct;ROE(加权)为6.03%,较2016 年同期增加0.52个pct。资产负债率方面,公司报告期末资产负债率及剔除预收账款后的资产负债率分别为69.91%、63.65%,均较2016 年同期有所下降。 经营性现金净流量大幅提升,在手货币资金余额充裕:经营性净现金流方面,报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为19.88 亿元,较2016 年同期净流入增加19.83 亿元(同比+36595.43%),主要是期内公司国际工程项目收到上年度项目回款较多所致。投资性净现金流方面,报告期末公司投资活动产生的现金流量净额为-4.11 亿元,较2016年同期净流出增加3.03 亿元(同比-278.60%),主要是期内老挝南湃水电站BOT 项目付款较上年同期增加、及北方国际地产收购番禺富门花园房地产有限公司25%股权所致。筹资性净现金流方面,报告期末公司筹资活动产生的现金流量净额为4.16 亿元,较2016 年同期净流入增加2.76 亿元(同比198.22%),主要是期内子公司南湃电力取得长期借款所致。在手资金方面,公司报告期末货币资金余额为57.21 亿元,较2016 年同期增加20.33 亿元(同比+55.11%),较期初增加20.33 亿元,主要是期内公司国际工程项目收到上年度项目回款较多所致。应收、预收及应付账款方面,报告期末公司应收账款为19.49 亿元,较去年同期增加3.23 亿元(同比+19.88%),较期初减少4.70 亿元;预收款项为21.65 亿元,较2016 年同期增加4.90 亿元(同比+29.30%);应付账款为49.24 亿元,较2016 年同期增加10.98 亿元(同比+28.69%)。 2017H1 新签订单规模接近2016 全年,充裕订单保障公司持续发展:公司公告显示,2017 年上半年累计新签项目合同10 个,总额达20.37亿美元(约137.50 亿元,按美元兑人民币汇率1:6.75 计算),相当于2016公司全年新签合同额21 亿美元的97%;其中2017Q1 新签项目5 个,总金额7.37 亿美元(约49.75 亿元);2017Q2 新签项目同为5 个,总金额13.00 亿美元(约87.75 亿元),其中新签重大项目2 个,分别为伊拉克贾贝尔巴赞水泥厂EPCC 项目(4.45 亿美元)及哈萨克斯坦阔克布拉克铁矿石选矿厂建设项目(7.1 亿美元)。上述两个重大项目合计合同额11.55 亿美元,占2017H1 新签项目合同总额的56.70%。公司承包工程类型已由轨交、电力等传统优势领域拓展至工业生产、矿业采掘等方面,体现出公司全方位海外项目承揽及资源整合能力。我们统计至2017 年6 月末,公司累计已签约未完工项目合同总额达到121.87亿美元(约816.53 亿元,以2008 年7 月以来美元兑人民币即期中间价均值约1:6.70 计算),相当于公司2016 年营收87.62 亿元的9.32 倍、国际工程承包主业2016 年收入50.96 亿元的16 倍;其中合同已生效正处于执行阶段的合同总额为51.40 亿美元,已签约但尚未正式生效的合同总额为70.47 亿美元。公司在手订单充裕,我们预计未来随着这些合同的逐步生效落地,有望推动公司未来2-3 年经营业绩持续增长。 投资建议:我们看好公司作为北方公司旗下民品国际化经营平台,海外业务有望直接受益于“一带一路”战略实现高速增长,预计公司2017 年-2019 年的收入增速分别为36.9%、34.2%、34.1%,净利润增速分别为41.7%、33.1%、32.6%,对应EPS 分别为1.27、1.70、2.25 元,维持买入-A 的投资评级,6 个月目标价为35.56 元,相当于2017 年28 倍的动态市盈率。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,业绩承诺无法实现风险,一带一路战略推进不达预期风险,海外工程项目承揽实施风险,集团战略变化风险,回款风险等。

事件:公司发布公告称,拟以人民币24,716.889万元收购微传播(北京)网络科技股份有限公司(以下简称“微传播”)23.30%股份,微传播承诺于2017-2019年度实现的净利润分别不低于8000万元、10400万元和12480万元(均含本数),即2017-2019年度三年合计实现的净利润不低于30,880万元(含本数)。 公司公告称,公司作为第一中标候选人中标吉水县先贤文化园、杨万里公园文化景观、樟吉高速连接线绿化景观提升、金樟大道(吉水段)绿化景观提升设计、采购、施工(EPC)总承包项目,项目投资估算约5亿元,总工期240天。 现金收购北京微传播,业绩承诺增速较高:公司公告称拟以现金2.47亿元收购北京微传播23.3%股权,标的公司2016年度及2017年1-6月分别实现营业收入10,609.07万元、11,706.98万元;分别实现净利润4,762.47万元、2,971.40万元,预计2017年全年业绩较上年同期将实现较好增长。同时,标的公司承诺2017-2019年度实现的净利润分别不低于8000万元、10400万元和12480万元,年复合增速达到24.89%,其中2017年业绩承诺净利润较上年同期大幅增长67.98%,标的公司对自身业绩的增长有强烈信心。 文旅布局持续推进,全产业链闭环指日可待:北京微传播主营业务为互联网自媒体营销及互联网广告业务,已经建立第三方广告自助投放平台,严格筛选整合优质自媒体资源,该平台优质资源已横跨微信、微博等多个平台,旗下已经拥有5万余个微信公众号、5万余个微博自媒体,并覆盖全国90%以上的微博自媒体营销服务、200多家合作媒体。北京微传播长期利用自身平台优势为旅游景区提供整体营销方案,以达到宣传推广及最终“引流”的目的,微传播目前具有合作关系的客户有上海迪士尼、长隆集团、深圳世界之窗等知名景区。预计本次收购成功后,公司将借助微传播优质自媒体平台资源、以及在为景区提供整体营销方案方面的丰富经验积累,完善公司“线上+线下”结合的品牌营销策略。为公司在文化旅游板块深入布局,实现从2B向2C延伸,储备良好的品牌推广渠道和营销通道,助力公司从主题乐园建设及运营到旅游品牌营销的全产业链布局,公司文旅布局持续推进。 再中标EPC总承包项目,“大生态”战略稳步推进:公司公告称作为第一中标候选人中标含吉水县先贤文化园、杨万里公园文化景观等4个项目的EPC总承包项目,项目投资约5亿元,总工期240天。项目施工内容包含吉水县先贤文化园内景观优化设计、杨万里公园柔性生态护坡设计、樟吉高速连接线两侧绿化带景观设计及柔性生态护坡设计等,预计项目绿化景观占比较高,整体毛利率水平较好,利于提升公司整体利润率水平。公司2016年以来加大订单开发力度,据公告信息来看,2016年以来公司订单及框架协议合计372.85亿元;2017年以来公司新签订单及框架协议合计276.65亿元,是公司2016年营业收入的10.77倍,公司“大生态”战略稳步推进,预计将带来公司业绩加速提升。 投资建议:维持公司“买入-A”的评级,目标价42元。公司文化旅游布局再落一子,预计将助力公司文旅全产业链布局;另外,公司“大生态”战略将加快生态环境和文化旅游协同发展,新签订单和框架协议的快速增长带来了公司业绩再次提速。公司成长路径清晰:内生增长+外延扩张,PPP实现了公司生态环境和文化旅游两大业务的协同,竞争优势显著。我们看好公司成长性,并假设新港水务4季度并表,预计股权收购及配套融资新增股本2000万股,预计2017-2019年实现营收增速90.8%、57.4%、31.2%;同期分别实现净利润增速102.9%、50.5%、30.4%,维持公司“买入-A”的评级,目标价42元。

事项:公司发布2017年半年报,实现营业收入1010.85亿元,同比增长5.49%;实现归属于上市公司股东的净利润26.75亿元,同比增长10.71%,扣非后同比增长40.21%。实现 EPS 0.11元。 2017H1收入稳健增长,资源开发业务收入增速显著,Q2增速加快:公司2017年上半年实现营业收入1010.85亿元(同比+5.49%),相当于公司2016年全年营收2195.58亿元的46.04%。从业务结构来看,公司各项主营业务分别实现收入:工程承包业务868.48亿元(同比+6.35%),占营收比重85.92%;房地产开发业务101.44亿元(同比+4.63%),占营收比重10.04%;装备制造业务25.30亿元(同比-17.24%),占营收比重2.50%;资源开发业务25.07亿元(同比+36.60%),占营收比重2.48%。 公司资源业务收入同比实现较大增幅,主要为公司下属巴新瑞木镍钴矿项目达产达标(实现收入9.82亿元,同比+107.7%),提升了资源业务板块整体收入。从市场结构来看,境内市场实现营收936.45亿元(同比+4.64%),占比92.64%(同比-0.75个pct);境外市场实现营收74.40亿元(同比+29.13%),占比7.36%(同比+1.35个pct,因统计口径差异境外收入占比增幅高于境内降幅)。我们认为境外市场收入及占比提升主要来自于公司境外项目新签及履约顺利、营收规模不断增长。分季度看,公司2017Q1、Q2分别实现营收441.80亿元(同比+3.77%)、569.05亿元(同比+6.86%);Q2营收环比增速达到28.80%,营收有加速增长趋势。 盈利能力同比基本持平,资源开发业务实现扭亏,汇兑损失加大财务费用:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率为13.02%,同比基本持平。从业务结构来看,公司各项主营业务毛利率分别为:工程承包业务10.95%(同比+0.34个pct)、房地产开发业务24.53%(同比-9.40个pct)、装备制造业务11.08%(同比-2.02个pct)、资源开发业务28.60%(同比+29.43个pct)。资源开发业务毛利率成功扭亏且同比大幅提升,主要为巴新瑞木镍钴矿项目达产达标叠加2017年上半年钴价上涨等因素所致;期内受益于资源品价格的上涨,公司巴基斯坦山达克铜金矿项目、杜达铅锌矿项目及洛阳多晶硅项目均实现了利润总额的大幅提升。期间费用方面,报告期内公司费用率为6.97%,同比增长0.31个pct。其中销售费用同比增长14.27%,主要为公司市场开拓费用增加;管理费用同比增长5.75%,主要为研发费用增加;财务费用同比增长23.97%,主要为美元汇率波动导致汇兑损失较上年同期有所增加。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失13.61亿元(同比-4.34%),主要为报告期内公司坏账损失及存货跌价损失较去年同期减少所致。净利率及ROE 方面,公司报告期内销售净利率为2.89%,较2016年同期下降0.06个pct;ROE(加权)为3.80%,较2016年同期下降了0.42个pct。资产负债率方面,公司报告期末资产负债率及剔除预收账款后的资产负债率分别为77.33%、74.91%,均较2016年同期有所下降。 购地支出增加导致经营活动现金流出加大,筹资活动现金大幅流入:经营性净现金流方面,报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为-142亿元,较2016年同期净流出增加113.51亿元,主要为地产业务预付一二线城市的土地出让金支出同比增加。投资性净现金流方面,报告期末公司投资活动产生的现金流量净额为-38.75亿元,较2016年同期净流出增加26.83亿元,主要为公司因大力拓展PPP 项目增加的股权投资和基金投资支出。筹资性净现金流方面,报告期末公司筹资活动产生的现金流量净额为148.78亿元,较2016年同期净流入增加89.14亿元,主要为公司调整了筹资规模和结构。在手资金方面,公司报告期末货币资金余额为404.33亿元,较2016年同期增加59.16亿元(同比+17.14%),较期初减少44.30亿元。应收、预收及应付账款方面,报告期末公司应收账款为694.07亿元,较去年同期增加35.77亿元(同比+5.43%),较期初减少1.38亿元;预收款项为388.40亿元,较2016年同期增加64.24亿元(同比+19.82%);应付账款为1131.60亿元,较2016年同期增加152.83亿元(同比+15.61%)。 新签合同实现较高增速,PPP、地下综合管廊等领域全面开花:公司中报显示,2017年上半年公司新签合同额2977.79亿元,较去年同期增长21.92%。其中,新签工程合同额2745.84亿元(同比+22.1%),占上半年新签合同总额的92.21%。新签工程合同中冶金工程合同额407.38亿元,非冶金工程合同额2338.46亿元、占同期新签工程合同的比重已达85.16%。报告期内公司新中标PPP 项目56个(同比+11个),项目总投资额约1100亿元,与去年同期持平。公司积极参与国内地下综合管廊、主题公园、海绵城市等新兴产业领域项目:地下综合管廊领域上半年公司相继中标郑州、昆明、孝感等一批重大综合管廊项目; 主题公园领域公司承揽了海南海花岛水上乐园等重点工程;海绵城市领域公司中标云南省玉溪大河下游黑臭水体治理及海绵工程EPC总承包合同(PPP 项目)及贵安新区海绵城市试点两湖一河PPP 项目等重大项目。从公司新签合同的地区分布来看,2017H1新签国内合同2723.7亿元,同比增长21.9%,占新签合同总额的91.4%;新签海外合同256.3亿元,同比增长23.0%,占新签合同总额的8.6%。新签海外合同中,工程合同为221.02亿元(同比+25.81%),占合同总额的86.23%,其中冶金类合同占12.46%、非冶金类项目合同额占87.54%。2017年上半年公司在建海外项目共393个,合同金额188.80亿美元。 投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为7.8%、8.5%、9.6%,净利润增速分别为12.9%、16.6%、7.8%,对应EPS分别为0.29、0.34、0.37元,维持增持-A 的投资评级,6个月目标价为5.80元,相当于2017年20倍的动态市盈率。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP 项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

民营石化及煤化工咨询设计及总承包企业,在合成纤维及合成橡胶工程设计领域居领先地位:公司是一家专业从事石油化工、现代煤化工工程咨询、设计和工程总承包业务的科技型工程公司,公司业务覆盖合成纤维、合成橡胶、合成树脂、材料型煤化工和油气加工储运等五大领域。 工程承包已成为公司业务主要构成,客户集中度较高:公司的主营业务收入主要来自工程咨询、设计及工程总承包两项业务。工程总承包业务收入当前约占公司营业收入总额的近90%。公司2016年营业收入同比取得大幅增长并达到5年来的最高位,主要由于公司历年续存的订单项目有较大进展;公司2017H1营业收入及扣非归母净利润同比分别增长50.79%及89.20%,2017年以来经营形势良好。公司的客户集中度较高,新签合同额波动较大。 合成材料行业发展迅速,公司在多个领域具有领先优势:发展化工新材料已被确认为石化行业“十三五”规划的8项重点任务之一,未来在石化行业中的占比有望进一步提高,发展前景广阔。公司主营业务覆盖合成纤维、合成橡胶和合成树脂工程设计咨询及总承包领域,在合成纤维的聚酰胺产品链工程设计领域居领先地位,工程业绩覆盖了环己酮、己内酰胺、尼龙6切片、尼龙6纤维等聚酰胺产品链的核心环节。 收购南大紫金锂电,拓展新能源设备智能制造领域业务空间:公司以1.8亿元现金对价购买宁波锂金科技持有的南大紫金锂电100%的股权,股权转让价款将采用现金方式分四期支付。南大紫金锂电在锂电池材料智能生产线设计与制造领域拥有较强实力。南大紫金锂电承诺其2017年、2018年及2019年实现的经审计的扣非归母净利润分别不低于1800万元、2400万元、3000万元,业绩承诺期内扣非归母净利润总和不低于7200万元。此次收购是公司向新能源行业的有效拓展,将降低传统能源行业宏观周期对公司业绩的影响。 推行首期员工持股计划,或有助于激发员工积极性助推公司业绩:公司推行第一期员工持股计划,向董、监、高等管理层人员12人和其他公司员工合计不超过510人,以最高上限不超过1.5亿元的募集资金通过二级市场购买、大宗交易等方式认购公司股份。公司公告截至2017年7月6日已完成股票购买,累计买入3,726,475股,均价22.19元,占公司总股本比例为1.66%。 投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为30.2%、23.7%、15.6%,净利润增速分别为19.6%、14.6%、18.5%,实现EPS分别为0.57元、0.65元、0.77元。首次覆盖给予增持-A的投资评级,6个月目标价为25.65元,相当于2017年45.0倍的动态市盈率。 风险提示:宏观经济大幅波动,石化及煤化工工程市场景气度下滑,工程项目实施进度不及预期,新签合同额不及预期,新能源市场景气度不及预期,南大紫金锂电未能完成业绩承诺,回款风险等。

事项:公司发布2017年半年报,实现营业收入3002.78亿元,同比增长9.76%;实现归属于上市公司股东的净利润77.07亿元,同比增长41.09%,扣非后同比增长45.42%。实现 EPS 0.31元。 市政(含轨交)及公路建设营收增速较快,其他业务收入全面提速: 公司2017年上半年实现营业收入3002.78亿元(同比+9.76%),相当于公司2016年全年营收6433.57亿元的46.67%。从业务结构来看,公司各项主营业务分别实现收入:基建2576.52亿元(同比+8.30%),占营收比重85.80%,增长主要来自于市政(含城市轨道交通)1165.72亿元(同比+15.76%)、公路361.23亿元(同比+11.36%);房地产开发109.12亿元(同比+1.79%),占营收比重3.63%;工程设备和零部件制造71.61亿元(同比+21.13%),占营收比重2.38%;勘察设计与咨询66.15亿元(同比+22.76%),占营收比重2.20%;其他业务179.38亿元(同比+31.25%),占营收5.97%,公司其他业务收入主要包括高速公路运营14.95亿元(同比+35.25%)、矿产资源16.86亿元(同比+98.18%)、物资贸易82.26亿元(同比+54.83%)、金融业务15.28亿元(同比-17.96%)。 除金融业务外,期内其他业务收入均实现了快速增长。从市场结构来看,境内市场实现营收2839.98亿元(同比+9.35%),占比94.58%(同比-0.35个pct);境外市场实现营收162.81亿元(同比+17.33%),占比5.42%(同比+0.35个pct)。境外市场收入及占比提升,我们认为增长主要来自于公司境外项目新签及履约顺利、营收规模不断增长。分季度看,公司2017Q1、Q2分别实现营收1347.95亿元(同比+5.23%)、1654.84亿元(同比+13.74%);Q2营收环比增速达到22.77%,营收有加速增长趋势。 资源业务同比扭亏带动利润大幅提升,资产负债率同比有所降低: 毛利率方面,报告期内公司综合毛利率为9.25%,同比增加0.37个pct,如考虑营改增的因素则公司毛利率实际提升幅度更高。从业务结构来看,公司各项主营业务毛利率分别为:基建6.97%(同比+0.01个pct)、房地产开发28.25%(同比+2.86个pct)、工程设备和零部件制造20.09%(同比-4.13个pct)、勘察设计与咨询28.36%(同比-2.78个pct)、其他业务26.35%(同比+0.4个pct);地产业务毛利率增加主要是上半年房地产市场价格上涨所致,装备业务毛利率下滑主要是原材料价格及人工成本上升同时产品结构发生调整所致,设计业务毛利率下降主要是人工成本及委外成本上升所致。公司其他业务中,期内矿产资源业务毛利率为40.42%(同比+27.56个pct),主要受国际大宗商品价格上涨影响资源业务收入增加较快(同比+98.18%),并对本期公司利润大幅提升做出贡献(中铁资源公司本期实现净利润3.08亿元,去年同期为-12.50亿,去年全年为-28.56亿元)。从市场结构来看,境内业务毛利率9.54%,同比增长0.16个pct;境外业务毛利率12.15%,同比增长0.73个pct。期间费用方面,报告期内公司费用率为5.09%,同比增长0.13个pct。其中销售费用同比增长13.99%,主要为公司市场营销力度增大;管理费用同比增长11.86%,主要为职工薪酬增长及研发费用投入加大;财务费用同比增长19.81%,主要为汇兑收益较上年同期有所减少。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失20.74亿元(同比+53.29%),主要为报告期内公司坏账损失增加所致。净利率及ROE方面,公司报告期内销售净利率为2.53%,较2016年同期大幅提升0.54个pct(+27.13%);ROE(加权)为5.36%,较2016年同期增加1.13个pct(+26.71%)。资产负债率方面,公司报告期末资产负债率及剔除预收账款后的资产负债率分别为79.05%、76.78%,同比均有降低。 经营及投资性净现金流流出增加,应收、预收及应付账款小幅变动: 经营性净现金流方面,报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为-278.90亿元,较2016年同期净流出增加242.90亿元,主要由于公司相应存货和应收账款随营收增加且部分项目前期垫资所致。投资性净现金流方面,报告期末公司投资活动产生的现金流量净额为-78.47亿元,较2016年同期净流出增加21.51亿元,主要由于公司PPP 项目等对外股权投资增加所致。筹资性净现金流方面,报告期末公司筹资活动产生的现金流量净额为-11.99亿元,较2016年同期净流入增加57.76亿元,主要为中铁工业资产重组配套获得募集资金所致。在手资金方面,公司报告期末货币资金余额为907.02亿元,较2016年同期增加67.49亿元(同比+8.04%),较期初减少333.83亿元,主要由于期内公司经营及投资活动现金净流出所致。应收、预收及应付账款方面,报告期末公司应收账款为1604.74亿元,较去年同期减少11.27亿元(同比-0.70%),较期初增加199.42亿元;预收款项为749.74亿元,较2016年同期减少26.06亿元(同比-3.36%);应付账款为2531.28亿元,较2016年同期增加53.16亿元(同比+2.15%)。 公路及市政业务强劲增长带动基建新签合同大幅增加,PPP 项目落地助推国内新签高增:公司2017年上半年累计新签合同额5617.3亿元(同比+34.5%),相当于公司2016年全年新签合同额12350亿元的45.5%。从业务结构来看,基建业务新签合同额4751.8亿元(同比+32.5%),占新签合同总额的84.6%;公司2013H1至2016H1基建建设新签合同增速分别为44.0%/14.7%/-16.5%/29.6%,2017H1增速虽低于2013H1,仍达到五年来第二高增速。基建业务在大基数基础上仍实现了较快增长,反映出公司较强的承揽能力及良好经营态势。基建业务中,新签铁路、公路及市政(包含城轨工程)新签合同额分别为738.4亿元(同比-27.0%)、1115.0亿元(同比+149.8%)及2898.4亿元(同比+36.2%),公路业务新签合同额大幅增加。此外公司单独披露了市政业务中的城市轨交新签合同额为1137.3亿元(同比+44.2%)。上半年铁路业务新签合同额增速及占比均出现较大下滑,而公路、市政(含城轨)业务同比均实现了较快增长,合计新签占比已达到84.5%,成为公司基建业务新签合同额最大来源。非基建业务中,装备、地产、勘察设计业务2017H1新签合同额分别同比增加40.3%、16.5%、72.2%,勘察设计业务新签增速较快,我们判断主要受益于公司基建PPP 项目带动的前期勘察设计任务大幅增加。从市场结构来看,新签境内合同5331.1亿,占新签合同总额的94.9%,同比增长37.9%;新签境外合同286.2亿,占新签合同总额的5.1%,同比下滑8.2%。我们判断公司境内新签合同快速增长主要受益于PPP 项目施工订单落地推动基建业务高速增长。 投资建议:我们上调公司2017年-2019年的收入增速分别至10.3%、10.6%、11.2%,净利润增速分别至20.4%、14.1%、14.2%,对应EPS分别至0.66、0.75、0.86元,维持增持-A 的投资评级,6个月目标价为10.56元,相当于2017年16.0倍的动态市盈率。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP 项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2017年半年报,实现营业收入501.85亿元,同比增长27.77%;实现归属于上市公司股东的净利润17.34亿元,同比增长20.27%,扣非后同比增长23.20%。实现EPS0.31元。 2017H1业绩保持高速增长,环保业务已成为公司第二大收入来源:公司2017年上半年实现营业收入501.85亿元,同比增长27.77%,相当于公司2016年全年营收1002.54亿元的50.06%。从主营业务结构来看,公司各项主营业务分别实现收入:建筑248.95亿元(同比+7.40%,占营收49.61%)、环保138.17亿元(同比+117.17%,占营收27.53%)、房地产40.49亿元(同比+65.43%,占营收8.07%)、水泥31.33亿元(同比+14.13%,占营收6.24%)、民用爆破13.96亿元(同比+8.07%,占营收2.78%)、装备制造10.62亿元(同比+4.64%,占营收2.12%)、高速公路投资运营7.28亿元(同比+20.25%,占营收1.45%)。体量上来看,建筑业务仍然是公司营收的主要来源,但环保及地产业务取得较高增速。环保业务期内占公司营收比重同比大幅提升了14.97个pct,2016H2、2017H1收入环比增速分别达到181.17%、154.57%,已成为公司第二大收入来源。环保业务的高速增长主要源于公司再生资源业务持续放量所致。从市场结构来看,国内业务实现营收415.44亿元(同比+29.64%),占比82.78%;国际业务实现营收84.15亿元(同比+21.43%),占比16.77%。境内市场仍是公司收入的主要来源,我们认为动因来自PPP项目带动下的建筑业务及环保、地产业务的增长;境外市场的增长主要为公司境外项目新签及履约顺利、营收规模不断增长所致。分季度看,公司2017Q1、Q2分别实现营收231.85亿元(同比+37.86%)、270.00亿元(同比+20.22%);Q2营收环比增速达到16.46%,营收增速稍有回落。 综合毛利率有所下降,期间费用控制良好,资本结构大幅优化:毛利率方面,我们根据公司中报披露数据计算,报告期内公司综合毛利率为11.56%,同比下降1.72个pct。从业务结构来看,公司各项主营业务毛利率分别为:建筑10.80%(同比+1.61个pct)、环保0.92%(同比-2.29个pct)、房地产24.97%(同比-6.89个pct)、水泥30.13%(同比+7.14个pct)、民用爆破24.24%(同比-1.59个pct)、装备制造9.00%(同比-2.50个pct)、高速公路投资运营54.54%。我们判断建筑业务毛利率提升或主要受益于PPP项目落地产值增加、环保业务毛利率下降或由于成本增加较快且期内未收到水泥废渣及再生资源业务的增值税返还、房地产业务毛利率下降或由于项目结算原因。从市场结构来看,境内业务毛利率11.59%,同比下降1.98个pct;境外业务毛利率11.78%,同比增加0.82个pct。境外业务毛利率水平有所提升。期间费用方面,报告期内公司费用率为6.56%,同比下降0.91个pct,其中管理费用率为3.92%(同比-0.42个pct)、销售费用率为0.95%(同比+0.12个pct)、财务费用率为1.68%(同比-0.62个pct)。销售费用同比增幅较大(1.52亿,+46.29%),主要为公司环保业务收入增长带动相应运输费用增长; 财务费用同比下降主要为报告期内汇兑损失同比减少0.59亿元所致。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失-0.13亿元,较去年同期增加0.04亿元。净利率及ROE方面,公司报告期内销售净利率为4.50%,同比基本持平;ROE(加权)为6.18%,较2016年同期减少0.68个pct。资产负债率方面,公司报告期末资产负债率及剔除预收账款后的资产负债率分别为68.55%、66.18%,分别同比大幅降低了9.35、10.19个pct,长期资本负债率为49.88%,同比大幅降低,近10年来首次低于50%,在收入保持快速增长的同时资本结构得到了大幅优化,我们判断主要为公司业务结构的调整及永续债等融资工具的使用共同作用下的结果。 经营性净现金流流出同比改善,货币资金余额及预收款项同比增加:经营性净现金流方面,报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为-23.45亿元,较2016年同期净流出减少36.68亿元(同比+61.00%),主要为期内公司收入增长及预收工程款增加所致。投资性净现金流方面,报告期末公司投资活动产生的现金流量净额为-27.50亿元,较2016年同期净流出增加13.73亿元(同比-99.69%),主要为期内公司收回投资减少同时固定资产投资增加所致。筹资性净现金流方面,报告期末公司筹资活动产生的现金流量净额为37.28亿元,较2016年同期净流入减少6.95亿元(同比-15.79%),主要为期内吸收投资减少所致。在手资金方面,公司报告期末货币资金余额为201.24亿元,较2016年同期增加57.14亿元(同比+39.65%),较期初减少13.00亿元。应收、预收及应付账款方面,公司报告期末应收账款为119.22亿元,较去年同期增加3.22亿元(同比+2.78%),较期初增加13.23亿元;预收款项为116.32亿元,较去年同期增加27.90亿元(同比+31.55%);应付账款为262.84亿元,较2016年同期增加100.38亿元(同比+61.79%)。 海外新签合同额快速增长,PPP项目新签占比已占国内新签70%以上:根据公司公告显示,2017上半年公司累计新签合同额1259.36亿元(同比+16.12%),完成年度计划新签合同总额的52.47%。新签国内工程合同额684.70亿元(同比+1.33%),约占新签合同总额的54.37%,其中PPP项目合同共计504.57亿元(占新签国内合同的73.69%);新签国际工程合同额折合人民约574.66亿元(同比+40.56%),约占新签合同总额的45.63%;新签国内外水电工程合同额249.61亿元(同比+17.54%),约占新签合同总额的19.82%。根据公司中报数据,公司目前国内在建PPP项目31个、剩余合同金额1118.51亿元。公司还积极响应国家“一带一路”倡议,借助“一带一路”高峰论坛持续扩大品牌影响力,同时持续加强公司海外分支机构建设,海外业务已覆盖“一带一路”沿线90%以上的国家地区,成功签约巴基斯坦DASU等项目。同时公司还大力推进重点项目生效,上半年海外项目生效数量为13个,为国际业务的发展进一步夯实了有效合同储备。 环保业务已成为公司重点发展的核心业务,再生资源及水环境业务潜力可期:公司中报显示,公司持续将环保业务作为转型升级重要方向,目前环保业务已成为公司重点发展的核心业务。期内公司绿园公司所属大连环嘉公司、湖北兴业公司进一步完善了全国性回收网络、加快加工分拣基地的建设,市场遍及东北、西北、华北、华南、华中地区,业务量大幅度上升。公司加快再生资源深加工业务步伐,通过重组设立葛洲坝展慈公司,以稀贵金属、危废处理为突破,布局再生资源深加工业务;设立淮安循环经济示范园,逐步完善再生资源深加工业务体系。同时,公司水环境治理及水务处理业务推进顺利,7月公司中标安徽阜阳市城区水系综合整治PPP项目第二标段,初步设计概算投资额51.36亿元;巴西圣保罗圣洛伦索水务公司股权收购项目完成相关审核和备案。我们看好公司环保业务的加速发展态势,后续或将成为公司业绩重要支撑点。 投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为22.4%、24.9%、23.6%,净利润增速分别为27.2%、26.6%、22.1%,对应EPS分别为0.94、1.19、1.45元。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为14.1元,相当于2017年15倍的动态市盈率。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,环保业务推进不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2017年半年度报告,实现营业收入249.44亿元,同比增加0.49%;实现归属于上市公司股东的净利润8.48亿元,同比增加0.49%,扣非后同比增长4.87%。实现EPS0.17元。 2017H1业绩增速同比再次转正,境外业务收入实现较高增速:公司2017年上半年实现营业收入249.44亿元,同比增加0.49%;实现归属上市公司股东的净利润8.48亿元,同比增加0.49%。公司业绩自2015年4季度以来再次实现了增速转正。从业务结构来看,工程承包业务实现营收206.90亿元(同比-5.30%),占主营业务收入的83.41%,同比减少主要是受国内化工、煤化工行业产能过剩及环保因素的制约影响;勘察、设计及服务业务实现营收9.33亿元(同比+39.95%),占主营业务收入的3.76%;其他业务实现营收31.84亿元(同比+44.65%),占主营业务营收的12.83%,其他业务收入主要来源于福建天辰耀隆己内酰胺项目销售收入、印尼巨港电站发电收入等。从市场结构来看,境内市场实现营收160.37亿元(同比-14.76%),占比64.65%;境外市场实现营收87.70亿元(同比+48.59%),占比35.35%。境内市场仍是公司收入的主要来源,受上年度境内合同额减少影响收入同比有所下滑;境外市场收入占比同比提升11.47个pct,增长主要来自土耳其、越南、俄罗斯、印尼、沙特等市场项目收入增加。分季度看,公司2017Q1、Q2分别实现营收105.15亿元(同比-4.85%)、144.30亿元(同比+4.78%),Q2营收环比增速达到37.23%,营收呈现明显加速增长趋势。 盈利能力同比略有提升,财务费用受汇兑损失影响增幅较大:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率为13.76%,同比增加0.98个pct。 从业务结构来看,工程承包业务毛利率为12.25%(同比+0.22个pct),提升主要由于报告期内公司调整业务结构、境内非化工及境外业务占比逐渐提升,同时严控成本开支所致。勘察、设计及服务业务毛利率为19.09%(同比-0.79个pct),下滑主要由于竞争加剧、设计项目收费价格下降所致。其他业务毛利率为21.98%(同比+4.02个pct),提升主要由于己内酰胺售价上涨所致。从市场结构来看,境内业务毛利率14.35%,同比增加1.65个pct;境外业务毛利率12.67%,同比减少0.31个pct。期间费用方面,报告期内公司费用率为7.83%,同比增加1.46个pct,其中管理、销售、财务费用率分别为6.32%(同比+0.52个pct)、0.48%(同比+0.06个pct)、1.02%(同比+0.87个pct);财务费用同比大幅增加2.17亿元(+590.70%),主要由于受人民币升值因素影响,本期公司汇兑损失较去年同期增加1.81亿元所致。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失2.43亿元(同比-48.84%),主要为报告期内没有发生在建工程减值损失(去年同期该项减值损失为2.16亿元)。净利率及ROE方面,公司报告期内销售净利率为3.76%,较2016年同期增加0.38个pct;ROE(加权)为3.04%,较2016年同期减少0.14个pct。 经营性净现金流流出增加,货币资金余额仍处于同期较高水平:经营性净现金流方面,报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为-14.23亿元,较2016年同期流出增加3.13亿元,主要为报告期内公司收到的税费返还减少同时支付的各项税费增加所致。投资性净现金流方面,报告期末公司投资活动产生的现金流量净额为-3.33亿元,较2016年同期净流出增加5.96亿元(同比-226.97%),主要为报告期内投资收益减少同时购建固定资产等支出现金增加所致。筹资性净现金流方面,报告期末公司筹资活动产生的现金流量净额为4.41亿元,较2016年同期净流入减少2.54亿元(同比-36.55%),主要为报告期内新增借款较上年同期减少所致。在手资金方面,公司报告期末货币资金余额为194.77亿元,较2016年同期增加12.19亿元(同比+6.68%),较期初减少18.74亿元。应收、预收及应付账款方面,公司报告期末应收账款为139.25亿元,较去年同期增加13.05亿元(同比+10.34%),较期初减少1.49亿元;预收款项为161.65亿元,较2016年同期增加12.59亿元(同比+8.44%);应付账款为235.84亿元,较2016年同期增加1.98亿元(同比+0.85%)。 新签合同同比大幅增长,境外业务增速亮眼,非化工业务大幅提升:根据公司公告显示,2017年1-7月份公司累计新签合同额499.15亿元(同比+53.96%),其中国内新签合同额265.17亿元(同比+32.05%),海外新签合同额233.98亿元(同比+89.61%)。在公司传统业务领域(化工、石化、煤化工),新签浙江石化4000万吨炼化一体化项目等重大合同。非化工领域业务的拓展成为公司业绩增长点之一,公司中报显示2017年上半年公司非化工业务新签合同49.75亿元,同比增长115.37%。公司以PPP等模式参与包括基础设施建设、市政建设、棚户区改造、综合管网和码头改造等领域的项目,成功中标安徽阜阳城区水系统综合治理、南京化学工业园杜圩城市生态湿地公园、成都天府新区拔改租项目第二批次16条路等PPP项目。公司同时积极探索与各地政府的合作模式,从2016年至2017年上半年,公司所属子公司共与5个地方政府签订战略合作协议。国际市场方面,公司进一步完善在海外的经营网络布局,报告期内新设驻外分支机构14个,截至报上半年末公司共设海外分支机构89个。新签俄罗斯Afipka炼油厂加氢裂化装置EPC项目、印尼东加里曼丹Kaltim-2燃煤电站BOT项目,恒逸(文莱)石油化工项目等重大合同。 投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为9.5%、14.5%、14.8%,净利润增速分别为40.5%、20.9%、12.3%,对应EPS分别为0.50、0.61、0.69元,维持增持-A的投资评级,6个月目标价为9.0元,相当于2017年18.0倍的动态市盈率。

事项:公司发布2017年半年报,实现营业收入2889.61亿元,同比增长8.34%;实现归属于上市公司股东的净利润65.23亿元,同比增长12.04%,扣非后同比增长4.48%。实现EPS0.48元。 非工程承包业务收入录得较高增速,境外市场营收提速、占比达到5年新高:公司2017年上半年实现营业收入2899.61亿元,同比增长8.34%。从业务结构来看,工程承包业务实现营收2525.95亿元(同比+8.02%),占主营业务收入的87.41%(同比-0.26个pct);物流贸易业务实现营收268.79亿元(同比+25.24%),占主营业务收入的9.30%(同比+1.25个pct);房地产开发业务实现营收90.23亿元(同比+19.68%),占主营业务收入的3.12%(同比+0.29个pct);工业制造业务实现营收64.22亿元(同比-0.51%),占主营业务收入的2.22%(同比-0.2个pct);勘察设计咨询业务实现营收59.36亿元(同比+25.16%),占主营业务收入的2.05%(同比+0.27个pct)。勘察设计、物流贸易及房地产等非工程承包业务报告期内增速较高。从市场结构来看,境内市场实现营收2712.96亿元(同比+7.62%),占比93.89%(同比-0.62个pct);境外市场实现营收176.65亿元(同比+20.63%),占比6.11%(同比+0.62个pct)。 境外市场收入增速稳健提升,占比达到近5年以来同期最高。分季度看,公司2017Q1、Q2分别实现营收1230.65亿元(同比+3.70%)、1658.96亿元(同比+12.05%);Q2营收环比增速达到34.80%,营收呈现加速增长趋势。 毛利率同比下滑,利息收入及汇兑收益带动财务费用同比减少:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率为8.84%,同比下降1.41个pct。从业务结构来看,工程承包业务毛利率为7.17%(同比-1.46个pct)、勘察设计咨询业务毛利率为31.10%(同比+1.27个pct)、工业制造业务毛利率为27.33%(同比+1.40个pct)、房地产开发业务毛利率为19.18%(同比-5.20个pct)、物流贸易业务毛利率9.76%(同比-1.50个pct)。除勘察设计及工业制造业务外,其他主营业务毛利率均有不同程度下滑;地产业务毛利率下滑最多,我们判断主要为营业成本增加较快所致。 从市场结构来看,境内业务毛利率8.63%,同比减少1.70个pct;境外业务毛利率12.07%,同比增加3.33个pct。境外业务毛利率同比实现较大提升。期间费用方面,报告期内公司费用率为5.30%,同比降低0.23个pct;其中管理费用及销售费用率同比基本持平,财务费用率同比降低0.3个pct(财务费用同比减少34.66%),主要是报告期内公司利息收入(同比+6.05亿元)及汇兑收益(同比+3.83亿元)同比增加所致。 资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失2.79亿元(同比+1.75%),主要为存货跌价及贷款减值损失增加所致。净利率及ROE方面,公司报告期内销售净利率为2.39%,较2016年同期增加0.07个pct;ROE(加权)为5.16%,较2016年同期增加0.07个pct。资产负债率方面,公司报告期末资产负债率及剔除预收账款后的资产负债率分别为80.95%、78.34%,同比基本持平。 经营及投资性净现金流流出增加,货币资金较期初有所回落:经营性净现金流方面,报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为-254.57亿元,较2016年同期流出增加117.17亿元,我们判断主要由于公司报告期内履约项目增加导致支付物料及人工成本的现金增加所致。投资性净现金流方面,报告期末公司投资活动产生的现金流量净额为-167.84亿元,较2016年同期净流出增加67.33亿元,主要由于报告期内公司工程承包类项目受限货币资金增加所致。筹资性净现金流方面,报告期末公司筹资活动产生的现金流量净额为240.02亿元,较2016年同期净流入增加39.05亿元,主要由于报告期内公司开展投融资业务对资金的需求增加所致。在手资金方面,公司报告期末货币资金余额为1111.86亿元,较2016年同期减少44.50亿元,较期初减少175.16亿元,主要由于报告期内公司经营及投资活动现金净流出所致。应收、预收及应付账款方面,公司报告期末应收账款为1398.07亿元,较去年同期增加86.48亿元(同比+6.59%),较期初增加63.79亿元;预收款项为971.32亿元,较2016年同期增加48.51亿元(同比+5.26%);应付账款为2603.80亿元,较2016年同期增加271.79亿元(同比+11.65%)。 新签合同额大幅增加,PPP项目落地拉动公路、轨交、市政新签合同显著:公司中报显示,公司2017年上半年累计新签合同额5517.01亿元(同比+46.85%),为年度计划的41.80%。从市场结构来看,国内业务新签合同额5066.23亿元(同比+44.81%),占新签合同总额的91.83%;海外业务新签合同额450.78亿元(同比+74.56%),占新签合同总额的8.17%,海外业务新签合同额同比实现高速增长。从业务结构来看,公司2017H1工程承包业务新签合同额4547.47亿元,占报告期内新签合同总额的82.43%,同比增速高达51.60%,为近5年以来同期最高增速水平,2013至2016年增速分别为13.99%/21.39%/-21.11%/18.06%。 公司工程承包业务在大基数基础上仍实现了快速增长,反映出公司较强的承揽能力及良好的经营态势。公司中报显示,截止报告期末在手合同额为20521.66亿元(同比+12.00%),相当于公司2016年营收6293.27亿元的3.26倍,我们认为或为公司未来2-3年经营业绩持续向好奠定了坚实的基础。2017H1工程承包业务中,铁路、公路及其他(参考一季报主要包括城市轨道、房建工程、市政工程等)合同额分别为567.78亿元(同比-41.91%)、1367.09亿元(同比+107.38%)及2612.61亿元(同比+91.69%),占工程承包业务新签合同的比重分别为12.49%(同比-20.1个pct)、30.06%(同比+8.08个pct)及57.45%(同比+12.01个pct)。 铁路项目本期新签合同降幅较大主要由于上半年大型铁路基建项目招标较少所致,公路、城市轨道、市政项目新签合同增幅较大主要由于基建市场投融资体制发生变化,PPP项目落地拉动作用明显。非工程承包业务中,物流贸易与地产业务为两大主要支撑,地产业务2017H1新签合同额同比增长68.62%,显示出公司地产业务保持着良好的发展态势。 投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为7.9%、7.3%、6.6%,净利润增速分别为12.0%、14.5%、10.5%,对应EPS分别为1.15、1.32、1.46元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为17.25元,相当于2017年15.0倍的动态市盈率。

事件:8月21日,中国联通公告非公开发行A 股股票预案及员工限制性股票激励计划。8月20日,证监会发布通告,联通混改将作为个案处理,适用再融资新规前的规则。 混改方案获特批,引入战略投资者未改变:日前,证监会发布通告,联通混改将作为个案处理,适用再融资新规前的规则。中国联通本次共发行90亿新股(募资617亿,锁定3~5年)+转让19亿老股+8.5亿股限制性股票,总交易对价780亿,混改方案保持不变。引入的战略投资者方面,依然为BATJ、苏宁云商、光启互联、中国人寿、淮海方舟(滴滴、前海股权投资基金、用友网络、宜通世纪)、兴全基金(网宿科技、中车金证分别设立的资管计划)、中国国有企业结构调整基金(老股转让),与此前披露方案相同。 募集资金投向当前以4G 为主,下半年或追加4G 网络投资:联通募得资金将投入4G 能力提升项目398亿、5G 组网试验和试商用196亿、创新业务建设23亿。就目前而言,中国联通 4G 基站在数量上仍然处于相对劣势,在一定程度上限制了公司在日益激烈的市场竞争中获取新用户以及提升市场占有率。此次混改引进资金,运营现金流将有效改善。根据混改规划,中国联通有望下半年追加对4G 网络建设的投入,增强其在行业内的综合竞争实力。 公布限制性股票授解锁条件,公司有信心业绩快速成长:首期授予7550位核心员工共8.5亿股,将分三期解锁。三期解锁条件分别为: 2018~2020年主营业务收入增长基于2017年基准分别不低于4.4%、11.7%、20.9%,2018~2020年利润总额增长基于2017年基准分别不低于65.4%、224.8%、378.2%,即2018~2020年利润总额不低于86亿、169亿、249亿,2018~2020年ROE 分别不低于2.0%、3.9%、5.4%。 从营收同比增长来看,高于传统电信运营商的平均水平,显示了管理层对于混改的信心,公司的业绩增长潜力有望增强。 投资建议:中国联通布局“聚焦、合作和创新”战略,积极调整资本支出总额和结构,强化4G 网络建设,并通过与互联网BATJ 深入“合作”,扩大用户规模、深化流量经营。在混改全面加速背景下,中国联通有望通过业务转型+公司治理结构优化持续推进业绩成长。我们预计公司2017年-2019年的收入分别为2837.94亿元(+3.5%)、2965.64亿元(+4.5%)、3128.75亿元(+5.5%),净利润分别为14.48亿元(+839.5%)、26.43亿元(+82.6%)、42.24亿元(+59.8%),按照最新增发股本摊薄计算,备考BPS 分为5.03元、5.09元、5.21元,对应PB分为1.52倍、1.49倍、1.45倍。参考全球TOP 运营商2018年平均PB2.77倍,考虑混改所带来的业务转型和业绩增长潜力,我们给予公司2018年动态PB 1.8倍的合理估值,维持6个月目标价9.16元,维持“买入-A”投资评级。 风险提示:混改进程不及预期、创新业务发展不及预期。

中国联通公布混改方案:8月16日,中国联通公布混改方案,将通过发行90亿股新股+出售19亿股老股(每股6.83元),融资744.4亿元,引入中国4大互联网公司(BAT+京东)、多家垂直行业公司(苏宁云商、光启、用友网络、宜通世纪等)、金融企业集团公司(中国人寿)、产业基金(中国国有企业结构调整基金等)作为战略投资者。战略投资者将合计持有35.2%联通A股公司;同时,将向核心员工授予约8.5亿股限制性股票(每股价格3.79元)。两者合计交易对价约为780亿元。 紧抓混改机遇,多元业务合作驱动创新:中国联通将与此次引入的战略投资者进行多层面的创新合作,形成优势互补的利益共同体。与互联网公司合作的重点领域为:零售体系、渠道触点、内容聚合、家庭互联网、支付金融、云计算、大数据、物联网。与垂直行业公司合作的重点领域为:物联网、CDN、系统集成。与金融企业何产业集团合作的重点领域为:产业互联网、支付金融。联通混改打造与互联网和垂直行业的全方位、多层面合作将树立电信行业转型的新标杆。 流量入口+业务体验,联通混改或将重新定义电信运营商:互联网OTT时代,电信运营商始终面临“被管道化”威胁。此次混改是全球电信行业发展140年以来,首次出现“电信运营商+互联网”的资本与业务创新模式,可合作的领域广阔。中国联通以现有的3.5亿移动宽带和固定宽带用户作为互联网业务和垂直行业应用入口,以全网80万4G基站、覆盖全国300多地市的宽带网络作为保障业务体验的手段,与互联网服务商深度合作,业绩成长动力倍增,由此带来网络价值与用户价值重估,电信运营商或将重新定义。 投资建议:中国联通布局“聚焦、合作和创新”战略,积极调整资本支出总额和结构,强化4G网络建设,并通过与互联网BATJ深入“合作”,扩大用户规模、深化流量经营。在混改全面加速背景下,中国联通有望通过业务转型+公司治理结构优化持续推进业绩成长。我们预计公司2017年-2019年的收入分别为2837.94亿元(+3.5%)、2965.64亿元(+4.5%)、3128.75亿元(+5.5%),净利润分别为14.48亿元(+839.5%)、26.43亿元(+82.6%)、42.24亿元(+59.8%),按照最新增发股本摊薄计算,备考BPS分为5.03元、5.09元、5.21元,对应PB分为1.52倍、1.49倍、1.45倍。参考全球TOP运营商2018年平均PB2.77倍,考虑混改所带来的业务转型和业绩增长潜力,我们给予公司2018年动态PB1.8倍的合理估值,6个月目标价9.16元。 首次覆盖,给予“买入-A”投资评级。

事件:8 月17 日,烽火通信发布公告,公司非公开发行股票的申请获得证监会核准批复,将累计发行股票不超过83,736,059 股。 国资大股东积极参与,募投项目将进一步推动光通信主业和ICT 转型:根据公司此前公布的非公开发行股票方案,公司将以不低于21.52元/股的价格发行不超过83,736,059 股的股票,累计募集资金18.02 亿元。其中,大股东烽火科技拟认购10%-20%,国资大股东的积极参与彰显公司业绩增长信心。本次募集的资金将主要用于特种光纤产业化、融合型高速网络系统设备、海洋通信系统、云计算和大数据等项目,将进一步推动公司光通信主业和ICT 转型。 2017 年中报业绩符合预期,存货持续上升为后续业绩提供有力保障:根据公司此前发布的2017 年半年报,2017 年上半年实现营业收入97.21亿元,同比增长26.02%;实现归属于上市公司股东的净利润4.50 亿元,同比增长16.10%,业绩符合市场预期。同时,公司存货持续上升、达到107.95 亿元,较去年同期增长9.03%,其中发出商品78.33 亿元,占存货总量的72.56%,为后续公司业绩高增长提供有力保障。 光通信主营业务殷实:公司深入推动光纤通信、数据通信、宽带业务等产品的技术和市场布局,努力提升市场占比,产品和市场都有所突破。公司紧抓光通信市场发展主流,100G、OTN 产品市场领先,宽带产品在多个运营商集采项目中获得较好排名。2016 年,公司对烽火锐光增资9000 万元以提升光棒自给率,增强成本竞争力,进一步巩固产业链领先地位。 ICT 转型稳步推进:公司加速布局ICT 产业,实现“云、网、端”战略转型,深入挖掘国内广电、电力等市场空间,传输产品在行业信息化市场实现快速突破。同时,公司积极布局5G,陆续发布面向5G的承载网解决方案,引入B100G、SDN 等关键技术构建以DC 为核心的云化网络架构,并且在服务器、存储器、交换机等产品方面不断加大投入、抢占先机。 投资建议:我们预计公司2017 年-2019 年营业收入分别为215 亿元(+24.1%)、264 亿元(+22.7%)、323 亿元(+22.3%),净利润分别为10.4 亿元(+36.7%)、13.2 亿元(+27.4%)、15.2 亿元(+14.5%),按增发后股本摊薄计算, EPS 分别0.92 元/1.17 元/1.34 元,对应PE 分别为30X/23X/20X。维持“买入-A”投资评级,维持目标价32.52 元。 风险提示:ICT 转型不及预期;市场竞争加剧。

事件:亿利达公布2017半年报,2017Q2实现收入3.9亿元YoY+43%,净利润0.48亿元,YoY+38%,主业销售增长及并表杭州铁城带来收入和业绩增长。公司预计1-9月业绩同比增速40%~80%,折算Q3单季度YoY%+102%~215%。我们认为公司空调风机主业盈利能力存改善空间,Q3业绩的转机主要看铁城信息能否放量。 空调风机毛利下滑,盈利存改善空间:根据公司半年报,2017H1空调风机及配件业务收入YoY+24%,但毛利率同比下滑7.4pct。风机的主要原材料是镀锌板和冷轧板,我们认为自2016年底以来的原材料价格上涨对公司的不利影响显现。考虑到公司与中央空调客户建立了长期战略合作关系,且Q2以来原材料价格相对平稳,风机售价若上调能够改善公司盈利状况。另外,公司作为建筑通风机中的高端品牌具备优势,上半年建筑通风业务收入YoY+26%、毛利率提高1.3pct;冷链风机收入YoY+32%。受益房地产和轨交建设,下半年建筑风机有望维持稳健增长。 Q3业绩或超预期,铁城能否放量是关键:根据公告,亿利达预计1-9月业绩增速区间为40%~80%,折算Q3单季度业绩0.7~1.0亿元,YoY%+102%~215%。我们认为公司风机主业较为平稳,超预期的可能将来自铁城信息。根据公告,上半年(1月16日并表~6月30日),铁城实现收入0.82亿元,净利润0.22亿元;另据此前公告,铁城全年计划收入4亿元、净利润1亿元,由此来看铁城下半年的业绩是关键。 从行业和公司2个角度,我们认为铁城的业绩有可能兑现:1)行业:铁城充电机产品的主要应用是新能源汽车,这个行业处于高速发展态势。上半年受骗补核查结果和国补/地补政策调整影响,新能源汽车产销量略低预期,据中汽协数据,1~6月新能源汽车产/销21.2/19.5万辆,YoY+20%/+14%。新能源汽车的产销旺季是后半年,中汽协预测2017全年销量或达80万辆,我们预计行业调整过后在下半年有望继续放量。2)公司:由于政府的审批多集中在上半年,因此采购招标一般较多安排在下半年,铁城收入下半年高的季节性特征比较明显。根据公司公告,铁城台州基地2017年计划新增4条生产线,到6月已经完成2条生产线的安装调试,其中一条已全面投入生产。每条生产线的产能在25万到30万台,公司预计9月底4条生产线全部完成投产。假若顺利实施,将为公司收入增长奠定产能基础。 军工资产逐步退出,聚焦主业:继转让军工企业航天盛凯后,亿利达公告拟将所持青岛海洋新材51%股权作价1.28亿元转让给南京崇樾。2015年公司收购海洋新材,考虑税费预计本次交易可产生0.1~0.2亿元的一次性收益。公司战略更为聚焦,以节能风机为发展基础,拓展新能源产业。 投资建议:公司传统主业稳健增长,铁城景气度高是未来重要看点。基于原材料涨价对公司主业盈利能力的影响,我们预计公司2017年-2019年的EPS分别为0.52/0.66/0.84元;首次给予增持-A的投资评级,6个月目标价为15.60元,相当于2017年30倍动态市盈率。 风险提示:新能源车销量不及预期,房地产市场超预期下滑,原材料涨价。

事件:公司发布2017年半年报,Q2单季度实现收入18.4亿元,YoY+21.7%;实现业绩3.5亿元,YoY+33.3%。业绩增速符合我们的预期。公司预计1-9月业绩增速区间为20%~40%,折算Q3单季度业绩增速-12.4%~37.9%。我们认为,2017H2公司收入将保持快速增长,毛利率水平有望提升。 Q2收入快速增长,高预收款锁定下半年业绩:Q2单季度收入增速21.7%,环比有所下降,但依然保持快速增长。我们认为,在不考虑结算处理方式的情况下,Q2收入增速下降亦与经销商提货、销货时点有关。可咨参照的是,二季度末预收账款10.0亿元,YoY+16.5%。考虑预收账款对收入的锁定作用,我们预计2017H2老板电器收入仍将延续快速增长态势。 莫忧毛利率下滑,下半年料有改善:Q2单季度毛利率为56.1%,同比下降3.4pct,环比下降2.9pct。按调整口径,Q2老板电器的“扣销毛利率”(毛利率-销售费用率)环比提升3.4pct,同比提升2.5pct。我们判断,除了结算处理方式,上游原材料价格水平与去年同期相比,处于高位,也在客观上对毛利率形成压力。另外,电商渠道销售占比进一步提升,亦有一定影响(2017H1,老板线下渠道产品提价,而电商渠道产品未提价)。据我们了解,公司已于7月1日对电商渠道产品进行提价。假设原材料价格维持在目前水平,我们预期2017H2的毛利率将有所上升,盈利能力增强。 布局嵌入式产品,份额彰显实力:从收入结构来看,2017H1烤箱、蒸汽炉、微波炉和洗碗机的收入比重同比上升2.5pct。据中怡康统计,2017年6月,公司嵌入式电烤箱、嵌入式蒸汽炉的线下零售量市场份额分别为25.9%和28.2%,均位列行业第二;嵌入式微波炉线下零售量市场份额为38.7%,位列第一。2017H1,公司嵌入式新品中的洗碗机、蒸汽炉、微波炉的零售额分别实现了579.7%、121.9%与104.6%的同比高速增长。老板电器积极布局嵌入式新品,已占据行业有利位置,我们预计,随着行业的快速发展,公司该类新品收入继续保持高增速。 投资建议:据中怡康统计,公司烟灶产品雄踞行业第一,随着厨电普及率的提升,份额仍有上涨空间;卡位嵌入式,产品保持高增长;加速三四线渠道下沉,积极拓展工程渠道。根据近期公司调研情况来看,三四线城市所占比重约40%,2017H1三四线地产的热销将滞后拉动公司业绩,预计老板电器业绩高增长将延续。我们预计2017-2019年收入增速分别为26.4%、28.7%、29.0%,净利润增速分别为35.6%、29.8%、28.0%,EPS为1.72、2.24、2.86元,目前股价对应17-19年估值分别为23.6倍、18.2倍和14.2倍,目标价51.60元,对应2017年30倍PE,维持“买入-A”评级。 风险提示:地产销售大幅下滑、嵌入式新品接受度不达预期。

海汽集团发布2016年年报。2016年度公司实现营业收入10.90亿元(-11.94%),利润总额8384.5万元(-11.78%),归属于公司股东的净利润6283.9万元(-8.78%),EPS为0.23元(按发行后总股本3.16亿股计算)。公司拟每10股派发现金红利0.60元(含税)。 传统道路客运业务收入下降。公司是海南省内道路客运企业,2016年完成客运量4456万人次(-10.55%),完成客运周转量48.2亿人公里(-14.79%),实现营业收入10.90亿元(-11.94%)。收入下降主要原因有:受岛内西环高铁开通形成环岛高铁闭环、东线高速公路维修、旅客出行方式多样化、私家车迅猛增长及违规营运的影响。 对联营企业投资收益大增。2016年公司实现投资收益928万元(+601.1%),约占税前利润11%。主要系当期联营企业海南耀兴运输集团有限公司(持股比例29%)在权益法下确认投资损益761.9万元。 欲打造国际旅游岛道路运输综合服务提供商。公司年报披露,海南省2016年度共接待国内外游客总人数6023.59万人次,比上年增长12.9%;旅游总收入672.1亿元,增长17.4%,可以预见全域旅游业务在未来仍将是一个平稳发展的朝阳产业。公司目前在海南省的客运班线及日发班次占有率超过70%,营运车辆占有率超过40%,凭借道路客运的先发优势,未来有望在物流服务、汽车服务和旅游服务等新兴领域做优做精,进而增强发展驱动力。 投资建议:我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.19元和0.21元,对应当前股价PE分别为71倍、65倍,目前估值在公交行业中属于偏高水平,但考虑到公司作为海南省道路运输唯一上市标的以及IPO募投项目业绩的逐步释放,给予公司2017年80倍PE,六个月目标价15.33元,首次覆盖,给予“增持-A”评级。 风险提示:公路客运需求不振,多元化发展存在不确定性。

飞马国际发布2016年年报。2016年公司实现营业收入521.6亿元(+9.15%),毛利率上升至0.82%(+0.19pct),归属于母公司净利润15.3亿元(+574.79%),EPS为1.58元。公司拟每10股派发现金红利1.10元(含税),以资本公积金每10股转增7股。 大力拓展资源行业供应链业务。2016年度公司实现营业收入521.6亿元,同比增长9.15%,收入的增长主要是公司资源行业供应链业务拓展所致。据披露,公司未来将通过深耕现有供应链业务,积极拓展建材行业等新业务领域,通过延伸服务链条为客户提供深度增值服务。 涉足环保新能源,推进双主业发展战略。公司于报告期内通过股权收购等方式,获得一个投入运营的垃圾焚烧发电和一个正在试运营的生物质与垃圾混烧发电项目,并通过市场拓展等方式与多个地方政府合作投资、建设和运营静脉产业园和循环经济产业园协议。2016年公司实现环保新能源行业相关收入1.52亿元(占总收入0.29%),毛利0.69亿元(占总毛利16.65%),双主业发展战略有序推进。 投资性房地产会计政策变更。为更客观地反映公司持有的投资性房地产的真实价值,公司决定自2016年12月1日起对投资性房地产的后续计量模式进行会计政策变更,即由成本计量模式变更为公允价值计量模式。公司持有的投资性房地产公允价值变动,增加2016年度净利润约13.69亿元,其中归属上市公司股东的净利润约13.14亿元,为非经常性损益的增长。 投资建议:受益于大宗供应链回暖,我们预计公司2017-18年营业收入568.6亿和622.6亿元,归母净利21.35亿和25.45亿元。选取过去半年平均市销率0.3884倍估值,六个月目标价22.71元,“增持-A”评级。 风险提示:外汇业务收益波动,新业务拓展不及预期等。