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李敬雷

国金证券

研究方向: 医药行业

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工作经历: 证书编号:S1130511030026,复旦大学金融学硕士,2008年4月加入国金证券。获奖纪录:2009年新财富最佳分析师第二名;2009年水晶球奖第二名代表作:《维生素行业专题研究报告》;2008年新财富最佳分析师第五名。...>>

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吉比特 计算机行业 2022-06-29 388.20 -- -- 394.78 1.70%
394.78 1.70%
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投资逻辑以《一念逍遥》为例看公司的长线运营:1)《一念逍遥》贡献公司21 年主要业绩增量;2)《一念逍遥》长线表现优秀,进一步验证公司长线运营能力。《一念逍遥》在运营1 年后仍保持iOS 畅销榜10 名左右的水平的新游戏,大幅优于同类竞品。 获客效率:《一念逍遥》品效合一投放+IAA 模式,持续提升获客ROI。1)在CPA 端,随着流量红利增长趋缓,效果广告买量成本或持续提升,而《一念逍遥》深耕品效合一的投放模式,有效降低用户CPA,提升游戏玩家的触达范围。公司持续深耕品效合一的投放,逐渐形成自身的推广壁垒。 2)在LTV 端,对比一般MMO、放臵游戏,《一念逍遥》在IAP 基础上引入IAA 机制,适当的广告数量,有效通过“免费”的奖励吸引玩家自愿成为“付费用户”,通过稳步提升玩家LTV。 日常运营:研运持续配合优化玩家体验,高频更新保持玩家新鲜感。1)《一念逍遥》通过研运配合保持游戏轻量化,持续优化放臵类玩家游戏体验;2)《一念逍遥》保持高频更新,保持游戏有足够内容供玩家消费,保持玩家新鲜感,并通过合适的IP 内容联动,进一步吸引玩家留存意愿。 未来展望:关注公司后续游戏长线运营细节,《奥比岛:梦想国度》7.12 上线有望成为新业绩增量。1)在未来游戏储备的运营细节上,我们认为应关注包括是否增加了付费模式的多样性来提升LTV;品效结合投放情况是否有效降低CPA;研运配合对游戏玩法的优化等细节。2)短期关注奥比岛进展。奥比岛为长线运营页游IP,且潜在用户群体较大,目前手游预约数已超710 万,定档7.12 上线,有望成为公司业绩新增量,关注后续运营细节。 投资建议预计公司《问道手游》、《一念逍遥》等核心游戏保持稳定贡献,重点储备《奥比岛》预计年内上线,有望推动业绩增长。预计2022-2024 年归母净利润分别为16.80/19.99/23.05 亿元,对应EPS 为23.37/27.82/32.08 元,对应P/E 为16.69/14.02/12.16,维持买入评级。 风险核心游戏表现不及预期;新游戏上线进度不及预期;行业政策风险。
巴比食品 食品饮料行业 2022-06-14 28.05 32.76 95.12% 33.88 20.78%
33.88 20.78%
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投资逻辑 早餐行业空间广阔、竞争激烈,场景较刚需,连锁早餐店更具竞争优势,未来行业仍具整合空间。根据英敏特数据,早餐行业22年规模约2万亿元,场景较为刚需,中式早餐仍为消费主流,包点类接受度广。在供给端效率偏低、从业者经营辛苦,但需求端追求方便快捷的情况下,行业连锁化为大趋势。连锁早餐店具备高性价比、高效率、受众人群广的优势,目前包子店多为区域性企业,连锁企业数量较少,未来行业仍具整合空间。 供应链与管理护航,规模效应下占据优质点位、打造高效单店模型。1)供应链稳定且高效,打造高性价比产品。采购方面,多种策略稳定供应价格,合作优质供应商;生产与配送方面,自设中央工厂、日配体系效率高;研发方面,高管重视研发创新,产品推新速度快。2)加盟商运营管理制度较为完备,信息化系统助力运营管理效率提升。3)规模效应下公司以先发优势占据优质点位,目前上海市场门店数量达1300+家,密集开店壁垒更深,方便消费者购买的同时加深品牌认知度。单店模型较为优质,初始投资较少,投资回收期仅8-12个月,营收稳定,老店续约意愿强。 公司未来业绩增长点在于加盟门店扩张、同店增长、团餐业务发展。1)加盟门店扩张:现有工厂逐渐投产爬坡,新工厂稳步建设,缓解当下产能紧张局面。并购效率更高,公司22年3月以2250万元受让德祥中茂75%股权,相当于并购武汉676家门店。在多重优势下加盟商加盟意愿较强,支撑公司快速拓店,预测公司22-24年加盟店达4481/4960/5606家。2)同店增长:三代升级门店占比提升、产品品类延伸、渠道优化等提振同店收入。3)团餐业务:空间广阔、增速亮眼,营收占比有望提升至30%-40%。 投资建议 预计公司22E-24E归母净利润为2.4/2.8/3.5亿元,同比-24.5%/+15.9%/+26.1%,EPS为0.96/1.11/1.40元,对应PE为30.2/26.1/20.7倍。可比公司22E估值中枢为PE 32.3x,我们给予公司22E PE 35x,目标价33.47元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动、渠道拓展不及预期、加盟商管理风险、股东与高管减持风险。
巴比食品 食品饮料行业 2022-06-02 28.64 32.76 95.12% 31.30 8.34%
33.88 18.30%
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早餐行业空间广阔、竞争激烈,场景较刚需,连锁早餐店更具竞争优势,未来行业仍具整合空间。根据英敏特数据,早餐行业22年规模约2万亿元,场景较为刚需,中式早餐仍为消费主流,包点类接受度广。在供给端效率偏低、从业者经营辛苦,但需求端追求方便快捷的情况下,行业连锁化为大趋势。连锁早餐店具备高性价比、高效率、受众人群广的优势,目前包子店多为区域性企业,连锁企业数量较少,未来行业仍具整合空间。 供应链与管理护航,规模效应下占据优质点位、打造高效单店模型。1)供应链稳定且高效,打造高性价比产品。采购方面,多种策略稳定供应价格,合作优质供应商;生产与配送方面,自设中央工厂、日配体系效率高;研发方面,高管重视研发创新,产品推新速度快。2)加盟商运营管理制度较为完备,信息化系统助力运营管理效率提升。3)规模效应下公司以先发优势占据优质点位,目前上海市场门店数量达1300+家,密集开店壁垒更深,方便消费者购买的同时加深品牌认知度。单店模型较为优质,初始投资较少,投资回收期仅8-12个月,营收稳定,老店续约意愿强。 公司未来。业绩增长点在于加盟门店扩张、同店增长、团餐业务发展。1)加盟门店扩张:现有工厂逐渐投产爬坡,新工厂稳步建设,缓解当下产能紧张局面。并购效率更高,公司22年3月以2250万元受让德祥中茂75%股权,相当于并购武汉676家门店。在多重优势下加盟商加盟意愿较强,支撑公司快速拓店,预测公司22-24年加盟店达4481/4960/5606家。2)同店增长:三代升级门店占比提升、产品品类延伸、渠道优化等提振同店收入。 3)团餐业务:空间广阔、增速亮眼,营收占比有望提升至30%-40%。 投资建议投资建议预计公司22E-24E归母净利润为2.4/2.8/3.5亿元,同比-24.5%/+15.9%/+26.1%,EPS为0.96/1.11/1.40元,对应PE为30.2/26.1/20.7倍。可比公司22E估值中枢为PE32.3x,我们给予公司22EPE35x,目标价33.47元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示提示原材料价格波动、渠道拓展不及预期、加盟商管理风险、股东与高管减持风险。
广州酒家 食品饮料行业 2022-05-02 21.42 27.33 56.26% 23.58 10.08%
26.00 21.38%
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月饼收入确定性高、盈利能力强;速冻增速快、主打广式点心进行差异化竞争;餐饮实现多品牌连锁,维持稳定拓店速度。食品与餐饮业务收入比例为8:2,其中月饼业务营收稳定,11-21CAGR 为 11.5%,占比/毛利率最高,21年分别为 39.1%/56.5%,作为节日礼品需求较刚性;自带礼品属性使得顾客较为看重品牌;生产销售周期短,对公司产销能力要求高。公司具备品牌和产能优势,月饼业务确定性高;速冻系列在公司产能扩张以及疫情时期井喷式消费需求的推动下增速较快,11-21年 CAGR 达 21.2%,公司主打广式点心,与龙头企业进行错位竞争;餐饮方面,公司打造差异化品牌矩阵,并购陶陶居并引入外部管理人,门店有望继续保持每年 1-2家的开店速度。 成功的品牌运用与强大的产销配合使得公司未来业绩确定性强。1)品牌运用方面,打造差异化品牌矩阵满足不同消费者需求,公司旗下既有知名度较高、拥有百年历史的老字号品牌“广州酒家”、“陶陶居”等;又有创新餐饮品牌“星樾城”等。除此之外,公司利用在餐饮业积累的品牌优势、技术优势和渠道优势,开展标准化、规范化、工业化的食品制造业,品牌复用降低营销开支,21年营销费用率为 9.3%,处于同业低位。2)产销配合方面,通过集采和参股供应商的形式形成稳定供货渠道、加强品控、提升采购效率;上市后积极扩产,速冻产能大幅提升;重视研发创新,并可将部分经过餐饮验证的菜品转化为方便食品,降低试错成本,旗下利口福公司多年被评为高新技术企业,可享受 15%的所得税政策;公司深化全渠道销售体系,线上占比逐年提升,21年为 21.1%/+3.3pct;同时加强线下直销/经销渠道把控,21年经销商增加 168家,省外扩张业务以华东为重点展开。 投资建议及估值 预 计 公 司 22E-24E 归 母 净 利 润 为 6.4/7.5/8.8亿 元 , 同 增14.7%/17.1%/17.1%, 对应 EPS 为 1.13/1.32/1.55元,当前股价对应 PE为 19.3/16.5/14.1倍。可比公司 22E 估值中位数为 PE 26x,我们给予公司22E PE 25x,目标价 28.20元,首次覆盖给予 “买入”评级。 风险提示 省外拓展不及预期,行业竞争加剧,疫情反复风险,原材料成本波动,股东和高管减持风险,食品安全风险,人工成本上涨。
锦江酒店 社会服务业(旅游...) 2022-05-02 53.11 -- -- 55.20 3.86%
66.99 26.13%
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事件4月30日公司公告1Q22业绩,营收23.2亿元/+1.0%,归母净利-1.2亿元、同比减亏6268万,扣非归母净利-2.2亿元、同比增加亏损5668万。 点评点评境内因疫情加重承压较明显,境外支撑收入增长。1Q22公司境内酒店整体RevPAR104.41元/-10.7%,主要受OCC下滑拖累(-8.1pct),整体/中端/经济型RevPAR分别为19年同期的72.6%/64.7%/65.5%,整体恢复更高主要得益于产品结构中高端化。境外整体/中端/经济RevPAR为19年同期79.8%/+25.6pct,同比恢复明显,环比-1.8pct、下滑推测与俄乌局势影响欧洲旅游相关。酒店业务营收22.6亿元/+1.3%,境内/外同比增速分别为-8.2%/+46.1%,其中境外收入占比25.3%。 Q1划完成全年新开店计划15.5%,维也纳为开店主力,pipelie恢复净增恢复净增长。1Q22公司新开业/净开业酒店232/144家,同比-115/-13家,增速放缓推测与疫情相关,其中中端/经济型净开店142/2家,主力品牌维也纳系净开70家、占全部净开店近50%;pipelie净增110家至4870家,净增数量为4Q20以来单季度最高。 经营承压导致盈利能力下降,法国卢浮同比减亏。1Q22毛利率23.3%/-14.4pct,管理费用率25.2%/+2.5pct,主要源于收入端受损及境内直营店RevPAR恢复程度低于加盟。法国卢浮亏损2390万欧元(折合人民币约1.7亿元)、同比减亏10.8%;扣非归母净利亏损同比扩大主因境外停业酒店减少后计入非经常性损益项目的停业损失减少,持续关注Q2旅游旺季到来后境外盈利能力修复加快。 投资建议投资建议酒店行业供给去化明显,未来疫情复苏过程中公司作为行业龙头更为受益;此外公司中国区改革稳步推进,看好未来降本增效成果落地。预计22~24EEPS为0.50/1.56/2.37元,对应PE107.0/34.4/22.7倍,维持“买入评级”。 风险提示风险提示疫情反复风险,汇率波动风险,改革进度不及预期,拓店速度不及预期。
锦江酒店 社会服务业(旅游...) 2022-04-27 49.48 59.58 107.45% 55.22 11.60%
65.00 31.37%
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疫情加速行业连锁化,龙头竞争格局改善趋势明确。疫情之下供给出清,经测算若间夜量需求恢复至 19年水平,供给量缩将使行业 OCC 较 19年提升3pct,此外消费者安全性诉求、投资人抗风险意识均上升,推动行业连锁化率加速上升,未来复苏过程中龙头将更为受益。中长期看行业正向规模效应明显,轻资产+中高端+连锁化+数字化将共同推动头部竞争格局改善。 国内连锁酒店中市占率第一,中高端品牌优势明显,拓店规划明确、执行力强。21年公司收入 113.4亿元/+14.6%,开业酒店 10613家、客房总数101.9万间,根据盈蝶咨询在国内连锁酒店中市占率约 20%。旗下拥有 30+品牌并持续优化产品力,中高端国内前三品牌中占两席,同店增速领先,其中维也纳升级尤为成功。拓店思路清晰,目前加盟占比、中高端占比为三强中最高,21年净开店 1207家,较首旅、华住高 223、345家,连续 5年超额完成开店计划,21年末 pipeline 5662家,较首旅、华住高 2000+,预计22~24E 净开店 1300/1500/1600家、至 24E 开业门店数超 1.5万家。 中国区整合积极,降本增效重视度提升,由跑马圈地向内涵式发展跨越。20年锦江中国区成立,打破内部体系壁垒、精简冗余人员,中后台“一中心三平台”系统性支持品牌发展;22年提拔 CFO 兼任 CEO,体现对降本增效重视度。21年管理费用率较 19年下降 6.5pct,境内酒店业务扣非归母净利率4.2%/+4.8pct,未来成本费用管控有望进一步向好。21年 3月非公开发行1.1亿股、募集资金净额 49.8亿元,主要用于酒店装修升级和偿还贷款,投资建议1H22国内疫情反复下行业整体承压,而欧洲恢复良好、出行强度明显好于前两年,预计 22E 境外收入同增 68.2%、占比 29.9%,为今年业绩主要支撑。预计 2H22在境内疫情好转、防控更为精准情况下需求逐渐恢复,23~24E 境内外均有明显修复,公司作为龙头更为受益。此外随着轻资产化和管理优化,公司受行业周期影响或进一步减弱、盈利稳定性明显提升。预计公司 22~24E EPS 为 0.52/1.57/2.38元,19~24E CAGR 15.8%,给予公司 22E PE 38x,对应目标价 59.71元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示全球疫情反复,拓店速度不及预期,改革进度不及预期,汇率大幅波动等。
芒果超媒 传播与文化 2022-04-26 28.21 -- -- 38.89 37.86%
38.89 37.86%
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2022年4月24日,公司发布21年全年业绩公告及22年一季度公告,21年营收153.6亿元,同比+9.6%,归母净利21.1亿元,同比+6.7%;22Q1营收31.2亿元,同比-22.1%,归母净利5.1亿元,同比-34.4%。 经营分析监管及疫情致使短期业绩承压,运营商业务高毛利率带动综合毛利率提升。 21年业绩承压主要系4Q21内容监管导致部分节目排期延后;1Q22业绩承压主要系疫情反复影响内容生产,1Q21基数较大。1)广告:21年营收54.5亿/yoy+31.8%,主要系优质自制内容吸引招商提升软广;2)会员:21年营收36.9亿/yoy+13.3%,年末有效会员5040万/yoy+39.5%,ARPU值有所下滑,主要系会员促销活动所致。目前长视频处于提价周期,芒果TV会员价格自22年1月2日上调,提升20-30%,关注ARPU值提升拉动收入增长。 3)运营商:21年营收21.2亿/yoy+27.2%,毛利率提升12.1pct至80.2%,推动综合毛利率提升1.4pct至34.6%。 优质内容制作能力优秀,预计2Q22节目开始陆续上线推动业绩修复。22年片单内容丰富,综艺部数超过20部,《声生不息》已于Q2上线,后续《乘风破浪3》《女儿们的恋爱5》《密室大逃脱4》等综N代及其他综艺将陆续上线;影视剧60部左右,包括《少年派2》、《凭栏一片风云起》等重点内容。 布局内容电商+实景娱乐新赛道,培育新增长极。1)内容电商:21年营收21.6亿元,同比+2.5%。小芒APP定位新潮国货,全年DAU峰值126万,用户画像与芒果TV一致,后续芒果TV、芒果系艺人有望为其引流推动小芒快速起量。2)实景娱乐:M-CITY融合线上线下,背靠《明星大侦探》等IP,挖掘实景娱乐,优化组织架构后主要由芒果互娱负责,未来有望创收。 投资建议考虑公司优质内容自制能力较强,2Q22开始精品内容将陆续上线,我们预计2022-24年归母净利润25.88、30.80、35.70亿元(新引入),EPS为1.38/1.64/1.90元,对应PE为20.5/17.2/14.8X,维持“买入”评级。 风险提示内容监管风险;疫情反复影响线下业务和内容制作推进风险;长视频市场竞争加剧风险;内容电商业务进展不及预期风险
宝通科技 计算机行业 2022-04-25 14.28 -- -- 14.95 4.04%
18.60 30.25%
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事件2022年 4月 22日,宝通科技发布 21年年报及 22年一季报,21年营收为27.60亿元,同比增长 4.62%,归母净利润为 4.03亿元,同比下降7.81%;22Q1公司营收 6.62亿元,同比下降 9.62%,归母净利润为 0.69亿元,同比下降 43.96%。 简评智能输送数字化产品业务稳步增长,智能运营一体化服务业务有望加速推进。公司 21年智能输送数字化产品制造业务营收 10.62亿元,同比增长13.18%;而智能输送系统产品服务仍处于业务发展初期,21收入约 1.70亿元,同比增长 0.81%。随着公司在北京、上海分别成立相关子公司以及公司已签约山东钢铁集团、中信特钢铜陵泰富公司等客户,业务有望加速推进。 公司持续加强虚拟现实领域的布局,有望强化游戏和工业互联网协同。公司21年陆续增资了矿区无人驾驶企业踏歌智行、投资裸眼 3D 技术公司一隅千象、增资 VR 技术企业哈视奇。有望进一步加强 VR/AR 技术在公司业务的协同,公司已联合哈视奇开发了多款 VR/AR 游戏 Demo、裸眼 3D 设备Space 1有望与工业互联网端进一步协同,实现数字孪生的沉浸式体验。 子公司加大研发投入,关注 22年自研游戏储备。公司 21年/22Q1研发费用为 1.34/0.32亿元,同比增长 85%/56%,研发费用率为 4.87%/4.78%,同比增长 2.09/2.02Pcts。随着研发端的持续投入,公司目前已经储备 5款自研+定制的产品,关注《D3》、《终末阵线》、《SND》、《CBP》等自研游戏上线进展,公司持续的研发投入有望逐渐转为对业绩的贡献。 易幻网络:公司 22年 3月上线代理游戏《剑侠世界 3》,稳定在马来西亚iOS 畅销榜 10名左右。由于游戏收入存在部分递延,我们认为后续《D3》等储备产品以及递延收入的释放有望推动业绩的增长。 投资建议随着易幻加强拓展国内业务,营收有望保持增长,由于公司加强研发投入,我们下调 22/23年归母净利润 6%/4%,预计 22/23/24年公司归母净利润为5.9/7.1/8.1亿元,EPS 分别为 1.44/1.71/1.97元,维持“买入”评级。 风险提示游戏表现不及预期;游戏政策风险;游戏上线时间不及预期
吉比特 计算机行业 2022-04-25 300.38 -- -- 315.55 5.05%
382.17 27.23%
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业绩简评 2022年 4月 22日,吉比特发布 22年一季度报告, 2022Q1年营收 12.29亿元,同比增长 9.98%;归母净利润为 3.50亿元,同比下降 4.27%;扣非归母净利润 3.33亿元,同比下降 4.13%。 点评 核心游戏同比保持增长,被代理游戏《鬼谷八荒》收入下滑部分抵消: 根据七麦数据, 22Q1公司核心游戏《一念逍遥》、《问道手游》 iOS 游戏畅销榜分别稳定在 10/20名左右,其中《一念逍遥》 于 21年 2月 1日上线, 22Q1同比增加 1个月运营时间, 推动收入同比有所增长,另外部分 21Q2-Q4新上线游戏亦于 22Q1贡献收入增量。而代理游戏《鬼谷八荒(PC 版)》由于为买断制游戏,收入持续性低于公司手游, 22Q1收入同比有明显减少。 22Q1合同负债进一步提升,关注未来递延收入的逐渐释放: 根据公司公告, 2022Q1合同负债约 6.40亿元,较 2021年末增长 0.55亿元, 我们认为随着这些收入逐渐确认,有望推动业绩进一步提升。 22Q1员工进一步增长, 公司研发能力有望进一步提升: 根据公司公告,22Q1员工同比增长 270人, 推动相关支持进一步提升, 22Q1研发费用/管理费用分别为 1.7/0.9亿元,同比增长 16%/45%。我们认为随着研发、运营人员的增加,公司的长线运营、研发能力有望进一步提升。 《问道手游》 6周年有望推动业绩稳步增长, 关注重点游戏《奥比岛:梦想国度》上线进展: 《问道手游》 6周年大服于 4月 22日正式开服,推动《问道手游》 iOS 游戏畅销榜排名上升至 4月 22日的第 6名;另外,重点代理游戏《奥比岛:梦幻国度》 已开启全渠道预约,预计 4月 28日开启全渠道付费测试,有望成为公司业绩新增量。 投资建议 预计公司核心游戏保持稳定贡献,重点储备《奥比岛》 预计年内上线,有望推动业绩增长。 由于公司研运人员增加推动费用支出增长, 我们下调 22-24年归母净利润 14%/11%/9%, 分别为 16.02/19.64/22.88亿元,对应 EPS 为22.29/27.32/31.83元,对应 P/E 为 15.38/12.55/10.77,维持买入评级。 风险提示 核心游戏表现不及预期;新游戏上线进度不及预期;行业政策风险
顾家家居 非金属类建材业 2021-12-16 67.95 -- -- 79.64 17.20%
80.20 18.03%
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12月 14日公司公告事件一:持股 5%以上非第一大股东的海通资管因资金需求, 计划自 2022年 1月 7日起 90日内, 以集中竞价方式减持不超过632.3万股,占公司股份总数的 1%。 事件二:公司拟投资 10.3亿元在墨西哥蒙特雷建设生产基地, 项目预计于2022年上半年开工,项目建设期为 36个月,预计在 2023年年中首期工程竣工投产, 项目整体达纲时预计可实现营收 30.2亿元。 简评 国际化战略进一步深化,外销市占率有望提升: 由于贸易战、床垫反倾销等影响,使得中国家居出口美国税率较高,尤其两轮床垫反倾销使得此前玺堡在马来西亚的工厂也无法对美出口。公司在墨西哥新建生产基地将更好的规避贸易摩擦带来的高额税率以及将更好提高对北美客户需求的响应能力,缩短交付周期, 整体提升获取代工订单的竞争力。 此外,公司提出将对于东南亚部分国家尝试以加盟性质推动自有品牌建设和销售,对于香港、东盟、澳大利亚、印度等市场,以直营店、加盟独立店和店中店形式发展市场。 整体来看, 公司此次国际化战略的进一步深化,将有望从代工与自有品牌两项业务上共同推动公司海外市场份额的趋势性提升,成长空间进一步打开。 数字化工厂打造+原材料压力缓解, 外销利润弹性可期: 公司今年前三季度受原材料叠加海运价格上涨影响,外销净利率预计降至 0-5%。 此次,墨西哥基地将打造成智能数字化工厂, 实现生产全流程智能控制,这有望极大降低生产成本,抬升公司盈利能力。并且目前原材料价格压力缓解, 国内MDI/TDI/ 聚 醚 12月 14日 价 格 相 较 今 年 高 点 分 别 下 降30.5%/19.2%/31.5%。整体来看,明年公司外销业务利润弹性可期。 内销基本面依然稳固, 三大高潜品类增长可期: 公司近年来国内持续深化渠道、店态变革升级叠加区域零售中心运营逐步完善, 公司全品类融合销售优势越发明显,正处于从品类品牌向大家居品牌进化阶段,无论从渠道、品牌、 品类、组织架构等方面来看,公司均已处于大家居时代的引领地位。短期来看, 定制+功能+床垫三大高潜品类快速增长确定性明显提升, 中长期来看, 渠道进一步迭代优化助推更多品类融合,公司长期增长路径越发清晰。 投资建议 我们维持此前盈利预测, 预计 2021-2023年 EPS 分别为 2.73、 3.32元、4.06元,当前股价对应 PE 分别为 25x/21x/17x,维持“买入”评级。 风险提示 品类融合进展低于预期; 原材料价格大幅提升; 海外工厂效率低于预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2021-11-05 7.18 -- -- 7.70 7.24%
8.15 13.51%
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事件公司10月30日发布三季报,前三季度实现收入100.2亿元,同增6.04%。 考虑到公司收入统计口径由净额法转为总额法,并于2020年9月剥离Kidiliz,按照可比口径计算,原有业务收入同增22%;3Q21单季度收入35亿元,同比增长约6%,相较19年仍有10%左右缺口。按可比口径,公司前三季度归母净利同增约30%低段,较19年仍下滑30%以上,单三季度净利2.8亿元,同比持平略增长,较19年下滑20%左右,略低于此前预期。 业绩简评业绩简评童装稳定增长,成人装有待修复。1))按业务拆分,据估算童装业务持续稳定增长,前三季度流水同比2019年基本持平;成人装仍在修复调整中,估算前三季度流水同比2019年仍有20%左右缺口。2)按)按渠道拆分:线下受到疫情、洪水影响较大,预计同比下滑;线上持续拓展新零售平台,我们估算前三季度线上收入同比增长中双位数。 毛、净利率较毛、净利率较19年下降年下降。3Q21公司毛利率为41.24%,同比提高1.48pct,较19年下降约2.38pct;净利率为8%,剔除K影响,估计较19年下滑约7pct。净利率下滑主要系店铺装修、大秀投入增加,以及拆除上海一期物流园资产处置损失增加等短期影响因素所致。长期来看,公司毛、净利率仍将保持稳中有升态势。 现金储备充足、存货周转加快,升报表质量提升。截至3Q21公司存货规模为40.23亿元,同比增加23.93%;存货周转天数为154.59天,同比减少26.19天,整体存货周转效率提升。现金流方面,公司经营性活动现金流净额为10.02亿元,同比减少49.87%,主要系采购冬装占用资金所致。 盈利预测与投资建议投资建议投资建议:长期来看公司童装稳定增长,龙头地位稳固;成人装业务持续边际改善,产品力、品牌力均有提升。但从前三季度表现来看,成人装业务仍处于修复进程中,且公司整体受外部因素影响表现略低于预期。下调此前盈利预测,预计2021-23年EPS为0.56(下调6%)/0.68(下调4%)/0.82(下调3%)元,对应PE为13/11/9倍,维持“买入”评级。 风险提示:疫情二次爆发影响终端销售、成人装品牌升级不及预期等。
华利集团 纺织和服饰行业 2021-11-05 90.70 -- -- 96.60 6.50%
96.60 6.50%
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事件: 10月 27日公司发布 3Q21业绩,前三季度实现营业收入 126.3亿元,同增 22.6%, 实现净利润 19.97亿元,同比增长 51.6%; 3Q21单季度实现收入 44.4亿元,同增 31.5%,实现收入 7.07亿元,同增 30.15%,符合此前预期。 Nike、 Deckers 表现突出。 前三季度公司前 5大客户销售占比约 93%左右,剔除汇率因素 1) Nike 实现收入 44.2亿元(占比约 35%),同比增长49.2%; 2) Deckers 实现收入 27.5亿元(占比 21.73%),同比增长57.7%; 3) VF 实现收入 24.5亿元(占比 19.41%),同比增长 9.4%; 4)Puma 实现收入 14.02亿元(占比 11.1%),同比增长 23.7%; 5) UA 实现收入 7.29亿元(占比 5.77%),同比增长 69.5%。 盈利能力平稳,防疫支出短期增加。 公司 3Q21毛利率为 26.47%, 环比 Q2下滑 1.57pct,主要系越南疫情下核酸检测等防疫支出增加、 运费上涨等短期因素所致,长期预计继续保持较高水平。费用率方面,销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.9%/4%/1.2%/-0.8%, 环比 Q2基本持平。 整体净利率为15.81%(+3.03pct)。 后续订单饱满,产能扩张或超预期。 需求端: 公司头部客户订单饱满,新客户 New Balace、 O Ruig 等排产计划乐观。 产能端: 1)目前公司受越南疫情影响较小,第一针疫苗已接种完毕; 2)越南三个新厂已于 1H21开始投产, 持续爬坡提效,明年预计释放; 3)印尼及缅甸工厂在建,且将继续通过新建、租赁、收购、改扩建等方式加快提升产能,明年产能增幅或超预期。 投资建议与风险提示 投资建议: 继续看好公司在需求端高景气赛道下客户订单持续增长、结构优化;供给端产能扩充叠加产能利用率大幅回升驱动业绩增长。 维持此前盈利预测,预计公司 21-23年 EPS 为 2.27/2.89/3.55元,对应 PE 为 38/30/24倍,维持“买入”评级。 风险提示: 越南人力成本上升、 汇率波动、海外疫情持续扩散等。
地素时尚 纺织和服饰行业 2021-11-01 18.73 -- -- 19.49 4.06%
20.25 8.12%
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事件 公司10月29日发布3Q21业绩,21年前三季度公司合计实现营收20.23亿元,同比增长23.89%,其中Q3单季度实现营收6.71(+3.65%)亿元;21年前三季度合计实现归母净利5.55亿元,同比增长16.99%,其中Q3单季度实现归母净利1.65(-6.52%)亿元,略低于此前预期。 业绩点评 疫情影响DA下滑,DZ、RA增长强劲。DA品牌前三季度实现收入11.41亿元(+20.25%),其中Q3单季度收入同比下降4.05%,主要系疫情、洪水等对高线城市影响较大所致。DZ前三季度实现收入7.21亿(+30%),其中Q3单季度收入逆势增长15.93%,主要得益于低线加盟渠道受疫情影响较小、积极发力抖音等新渠道冲淡疫情影响等。RA品牌维持强劲增长势头,前三季度同增205.54%,Q3单季度收入同增100%。 直营受损,加盟稳健。3Q21线下直营/加盟渠道同比变动-3.47%/+9.41%,门店净增8家至1162家(直营/加盟分别-20/+28至352/805家),收入主要受同店增长驱动;线上在高基数下仍实现5.96%增长,新品牌“The Other Day”于9月上线后持续推进。 严控折扣毛利率提升,营运水平优化。公司毛利率同比增长0.78pct至76.18%,净利率同比减少1.62pct至27.43%,主要系公司期内推出线上品牌,营销投入增加所致。截止3Q21公司存货规模为3.33亿元(-7.10%);存货周转天数为180.02天,同比减少47.15天,周转效率显著提升;经营性活动现金流净额为5.92亿元(+22.30%)。 盈利预测与投资建议 短期看,7、8月疫情与洪水影响销售、2H20高基数等因素下,公司三季度经营承压。但考虑到公司同店增长稳健、经营质量提升,原有品牌会员数量稳定增加,叠加下半年推出新品牌,预计全年业绩仍将实现双位数增长。维持盈利预测,预计21-23 年DA/DZ/DM/RA 收入分别复合增长17%/23%/15%/138%,公司EPS 分别为1.53/1.81/2.14 元,对应PE为12/10/9倍,维持“买入”评级。 风险提示:新品牌培育不及预期、云峰基金减持、限售解禁、存货周转率下滑,疫情等因素影响服装消费疲软等。
太平鸟 纺织和服饰行业 2021-10-22 39.43 -- -- 40.85 3.60%
40.85 3.60%
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事件公司10月19日发布3Q21业绩,2021年前三季度公司营收/净利/扣非净利同比分别同增34%/79%/91%至74.1/5.5/4.1亿元,其中Q3单季度营收/净利/扣非净利同比+4%/-25%/-25%至23.9/1.4/1.2亿元,略低于此前预期。 10月19日公司发布股权激励计划草案,拟以12.66元/股价格授予高管、核心骨干等50名激励对象552.6万股股票,约占总股本1.16%。考核目标为2021/22/23年净利或营收增速不低于15%。 业绩简评业绩简评。加盟增速好于预期,渠道结构进一步调整。线下方面,公司3Q21直营/加盟收入分别-7%/+16%至8.3/9.7亿,直营/加盟店数分别净增加64/254家。加盟扩张速度好于预期,预计收入占比将继续提升;直营门店多处于一二线城市受疫情影响较大,收入表现疲软,盈利能力预计持续改善。 线上增速环比放缓,。天猫排名优势延续。线上方面,3Q21实现6%同比增长至5.8亿元,其中天猫渠道占比约40%-50%,在严控折扣策略下规模增速有所放缓,但站内排名稳定;抖音渠道占比约20-30%,预计继续提升。 净利率短期承压,存货周转加快。3Q21公司毛利率提升0.05pct至50.02%,净利率同比下滑2.19pct至5.96%,利润下滑主要系疫情、洪水等因素影响下外部零售环境不佳,内部公司代言人、25周年庆、捐赠物资、加大研发设计投入等费用较高所致。其中线上业务毛利率约为43.9%,同比下滑2.29pct,主要系新收入准则下线上运费作为合同履约成本计入营业成本所致,实际毛利率同比提升。存货较年初增加5.6亿元,主要系加大冬装备货所致,存货周转天数同比下降7.5,维持健康水平。 盈利预测与投资建议预测与投资建议销售旺季来临叠加双十一基数较低、羽绒服新品推出、近期多个代言人官宣推动下,四季度预期良好,展望全年增长预期不变。且公司股权激励计划绑定核心人才、彰显信心;Q3加速门店拓张、加强产品研发打下良好业务基础,继续看好公司中长期增长。维持此前盈利预测,预计21-23年EPS为2.2/2.7/3.3元,对应PE为18/14/12倍,维持“买入”评级。 风险提示风险提示加盟开店、数字化不及预期;库存风险;股东质押及高管减持风险。
森马服饰 批发和零售贸易 2021-09-03 8.73 -- -- 9.10 4.24%
9.10 4.24%
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事件公司8月31日发布1H21业绩,实现收入65.16亿元(+13.65%),较19年同期下降20.72%;净利6.65亿元(+2980%),较19年同期下降7.88%;若剔除19年K公司并表因素,则公司原有业务收入较19年下滑3.25%,接近疫情前水平,利润较19年仍有约20%缺口,基本符合预期。 2Q21单季度公司收入同比增长7.01%,较19年同期下滑21.83%;归母净利润增长7500%,较19年同期下滑-16.67%,环比Q1降幅扩大。 业绩简评业绩简评童装稳定增长,电商维持高增。,电商维持高增。1))按业务拆分,1H21休闲服饰、童装收入分别同比+28.71%、+6.88%,较19同期分别-20.23%、-21.18%。若剔除K公司出表因素,可比口径下童装原有业务收入同增约36%,较19同期增长约10%。2)),按渠道拆分,1H21线上收入为26.92亿元(+24.01%)占比为41.31%;线下直营/加盟/联营收入分别为6.78(-21.04%)、27.62(+9.23%)、3.24(+196.3%)亿元,占比为10.41%、42.39%、4.97%。 。毛、净利率提升。1H21公司整体毛利率为44.18%(+0.92pct),按可比口径计算休闲、童装业务毛利率分别为40.79%(+5.78pct)、41.14%(+3.7pct),主要系折扣改善、新品占比提升及直营占比增加所致;期间费用率为26.44%(-9.43pct),其中销售/管理/研发/财务费用率分为21.54%/4.18%/1.84%/-1.12%,分别变动-5.88pct/-3.12pct/-0.30pct/-0.14pct;净利率为10.21%(+9.83pct),整体盈利能力提升。 现金储备充足、存货周转加快,升报表质量提升。1H21公司存货为27.11亿元(+8.41%),存货周转天数为129天,较年初减少2天,周转效率提升。 经营性净现金流为8.89亿元(+67.27%),现金及等价物为50.26亿元。 投资建议投资建议投资建议:公司童装稳定增长,龙头地位稳固;休闲装业务仍处于修复进程中,但折扣率、流水质量均有所改善,展望2021全年公司收入、净利均有望恢复至19年水平。维持此前盈利预测,预计2021-23年EPS为0.59/0.71/0.85元,对应PE为15/13/11倍,维持“买入”评级。 风险提示:疫情二次爆发影响终端销售、成人装品牌升级不及预期等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名